Thực hiện cam kết quốc tế trên thị trường chứng khoán Việt Nam hướng đến phát triển và hội nhập

THỰC HIỆN CAM KẾT QUỐC TẾ TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM HƯỚNG ĐẾN PHÁT TRIỂN VÀ HỘI NHẬP

TS. Đào Lê Minh1
TS. Nguyễn Thanh Huyền2

Tóm tắt
Thị trường chứng khốn Việt Nam hơn 15 năm qua không ngừng nỗ lực và phát
triển, khai sinh với 02 doanh nghiệp niêm yết và 06 cơng ty chứng khốn, đến nay đã
có 676 doanh nghiệp niêm yết và khoảng 81 cơng ty chứng khốn với hơn 1,5 triệu tài
khoản của nhà đầu tư, quy mơ vốn hóa đạt gần 1.360 ngàn tỷ đồng, tổng giá trị huy
động vốn qua thị trường ước đạt 1,4 triệu tỷ đồng. Với những thành tích đạt được, thị
trường chứng khoán Việt Nam đã thực sự trở thành kênh dẫn vốn trung và dài hạn cho
đầu tư phát triển Việt Nam. Thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ tiếp tục chuyển mình
từ phát triển theo chiều rộng sang phát triển theo chiều sâu, từng bước khẳng định vai
trò quan trọng trong thu hút hiệu quả vốn trung và dài hạn, tận dụng và khai thác tối
đa lợi ích của quá trình hội nhập kinh tế quốc tế. Thu hút nguồn tài trợ, tư vấn từ các
thị trường tài chính hiện đại, mang tính quốc tế hố cao sẽ hỗ trợ thị trường chứng
khốn Việt Nam ngày càng hồn thiện, từng bước tiếp cận với các chuẩn mực chung
và thông lệ quốc tế thơng qua các chương trình kết nối, hợp tác, nỗ lực áp dụng chuẩn
mực quốc tế…
Đánh giá mặt tích cực trong q trình thực hiện các cam kết quốc tế kỳ vọng sẽ
tạo ra một bức tranh tổng thể về thị trường chứng khoán Việt Nam đang nỗ lực hội
nhập và phát triển, đồng thời cũng nhìn nhận những bất cập, đề xuất các khuyến nghị
hạn chế hiệu ứng tiêu cực hướng đến một thị trường chứng khốn “minh bạch, cơng
bằng và bền vững”.
Từ khóa: Hội nhập TTCK
Năm 2015 là năm bản lề cho tương lai của nền kinh tế Việt Nam, bởi đây là năm
hình thành nhiều khối tự do mậu dịch mà Việt Nam sẽ tham gia, trước hết là ba khối:
Cộng đồng Kinh tế ASEAN (AEC), Hiệp định Thương mại tự do Việt Nam - Liên hiệp
châu Âu (Việt Nam - EU AFTA) và Hiệp định Đối tác xuyên Thái Bình Dương (TPP).

Riêng với hợp tác ASEAN, trong năm 2015, Việt Nam sẽ phải đẩy mạnh việc thực
1
2

Ủy ban Chứng khoán Nhà nước. Email của tác giả chính:
Ủy ban Chứng khốn Nhà nước

46


hiện những sáng kiến kinh tế hiện có, đặc biệt là: (i) Khu vực Mậu dịch Tự do
ASEAN, Hiệp định Khung ASEAN về Dịch vụ và Khu vực Đầu tư ASEAN; (ii) thúc
đẩy hội nhập khu vực trong các ngành ưu tiên; (iii) tạo thêm nhiều thuận lợi cho việc
đi lại của doanh nhân, lao động lành nghề và nhân tài giữa các nước ASEAN... Bên
cạnh đó, Việt Nam đã chính thức gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) vào
tháng Giêng năm 2007, thể hiện nỗ lực tích cực, chủ động hội nhập vào nền kinh tế
toàn cầu. Việc gia nhập vào tổ chức thương mại toàn cầu này đặt ra những cam kết cụ
thể cho các ngành, các lĩnh vực, trong đó có thị trường chứng khốn (TTCK) Việt
Nam trong việc mở cửa thị trường theo lộ trình đã cam kết. Cam kết mở cửa TTCK khi
gia nhập WTO thể hiện định hướng mở cửa nền kinh tế để thu hút vốn đầu tư nước
ngồi, tích cực gắn kết nền kinh tế trong nước với bối cảnh kinh tế khu vực và toàn
cầu. Hiệp định Đối tác Kinh tế Chiến lược xuyên Thái Bình Dương (Trans-Pacific
Strategic Economic Partnership Agreement - còn gọi là TPP) là một hiệp định thương
mại tự do nhiều bên, được ký kết với mục tiêu thiết lập một mặt bằng thương mại tự do
chung cho các nước khu vực châu Á - Thái Bình Dương. Các cam kết cũng thể hiện
định hướng hội nhập của Việt Nam vào cộng đồng tài chính thế giới và khu vực. Ngày
13/11/2010, Việt Nam tuyên bố tham gia vào TPP với tư cách thành viên đầy đủ. Đối
với lĩnh vực TTCK, Việt Nam tham gia đàm phán trên cơ sở các bản chào về mở cửa
thị trường dịch vụ chứng khốn tại Chương Dịch vụ tài chính của Hiệp định. Bên cạnh
đó, Việt Nam cũng đang tham gia tích cực vào các cơ chế hợp tác khác cũng đòi hỏi

cam kết mở cửa thị trường dịch vụ chứng khoán hoặc đặt ra các yêu cầu đối với cơ
quan quản lý TTCK. Đó là các cơ chế hợp tác trong khn khổ hợp tác tài chính
ASEAN, cơ chế hợp tác trong quản lý TTCK của Tổ chức quốc tế các ủy ban chứng
khoán (IOSCO).
1. Các cam kết hội nhập trên thị trường chứng khoán Việt Nam
1.1. Cam kết WTO và TPP
Việt Nam đặt ra mục tiêu đàm phán TPP đối với lĩnh vực dịch vụ chứng khốn là
khơng vượt quá các cam kết Việt Nam đã có trong GATS (WTO). Tuy nhiên, thách
thức đặt ra cho Việt Nam là làm thế nào để thể hiện các cam kết của WTO về dịch vụ
chứng khoán vào các cam kết trong TPP trong khi hai hiệp định sử dụng phương pháp
tiếp cận khác nhau trong đàm phán. Về hình thức thể hiện, cam kết trong TPP được thể
hiện theo phương thức tiếp cận chọn bỏ, liệt kê các biện pháp khơng tương thích với
các nghĩa vụ cơ bản của Hiệp định tại 2 Danh mục (I và II), trong đó, Danh mục I ràng

47


buộc cả standstill và rachet3. Lĩnh vực dịch vụ tài chính trong TPP áp dụng phương
thức tiếp cận chung của Hiệp định, như đã trình bày trên đây, đó là chọn bỏ - negative
list, đồng thời áp dụng các nghĩa vụ chung và liệt kê các bảo lưu dưới hình thức các
biện pháp khơng thương thích (NCM) tại 2 danh mục là Danh mục I và Danh mục II.
Đây là lần đầu tiên Việt Nam tham gia đàm phán dịch vụ tài chính với cách tiếp cận
mới này và việc liệt kê các biện pháp bảo lưu được cho là một thách thức lớn trong quá
trình đàm phán để đảm bảo khơng bị thiếu sót dẫn đến việc mở cửa thị trường vượt quá
khả năng quản lý cũng như khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trong nước.
Các cam kết trong TPP của Việt Nam về dịch vụ chứng khoán không vượt quá
các cam kết của Việt Nam về dịch vụ chứng khốn trong WTO, thể hiện ở bảng tóm
tắt sau:
Bảng 1. Mức độ cam kết trong TPP với nguyên tắc không vượt quá WTO
Dịch vụ

Môi giới

Nghĩa vụ (1)

Nghĩa vụ (2)

Nghĩa vụ
(3)

Nghĩa vụ (4)

Nghĩa vụ

Nghĩa vụ

(5)

(6)

Mode 1 và

Khơng có

Mode 1

Mode 1

Mode 4

mode 4

cam kết

không cam

không cam

không cam

không cam

trong

kết; Mode 2

kết; Mode

kết; điều

kết

WTO

khơng hạn

2 khơng

kiện hành

chế; Mode 3

hạn chế

nghề

Có

cho phép
VPĐD, chi
nhánh, 100%
vốn

Tự doanh

Có

Mode 1 và

Khơng có

Mode 1

Mode 1

Mode 4

mode 4

cam kết

khơng cam

không cam

không cam

không cam

trong

kết; Mode 2

kết, Mode 2

kết; điều

kết

WTO

không hạn

không hạn

kiện hành

chế; Mode 3

chế

nghề

cho phép
VPĐD, chi
nhánh, 100%
vốn

3

Standstill: áp dụng theo ngun trạng; rachet: được tự do hóa hơn nhưng khơng được lùi lại.

48


Dịch vụ

Bảo lãnh
phát hành

Nghĩa vụ (1)

Có

Nghĩa vụ (2)

Nghĩa vụ
(3)

Nghĩa vụ (4)

Nghĩa vụ

Nghĩa vụ

(5)

(6)

Mode 1 và

Khơng có

Mode 1 khơng

Mode 1

Mode 4

mode 4

cam kết

cam kết;

không cam

không cam

không cam

trong

Mode 2 không

kết, Mode 2

kết; điều

kết

WTO

hạn chế;

không hạn

kiện hành

Mode 3 cho

chế

nghề

phép VPĐD,
chi nhánh,
100% vốn

Tư vấn

Cung cấp
thơng tin

Mode 1 và
mode 4

Khơng có
cam kết

Mode 2
khơng hạn

Mode 1
cho phép

Mode 4
khơng cam

khơng

trong

chế;

cung cấp

kết; điều

qua bien

giới, Mode

kiện hành
nghề

Có

Có

WTO

Mode 3 cho
phép chi
nhánh

2 khơng
hạn chế

Mode 1 và

Khơng có

Mode 2

Mode 1

Mode 4

mode 4

cam kết

không hạn

cho phép

không cam

không cam

trong

chế;

cung cấp

kết; điều

kết

WTO

qua biên

kiện hành

giới, Mode

nghề

Mode 3 cho
phép chi
nhánh

2 khơng
hạn chế

Quản lý
danh mục
đầu tư,

Có

Mode 1 và
mode 4

Khơng có
cam kết

Mode 2
khơng hạn

Mode 1
khơng cam

Mode 4
khơng cam

khơng cam
kết

trong
WTO

chế;

kết; Mode
2 không

kết; điều
kiện hành

hạn chế

nghề

Mode 1

Mode 4

không cam

không cam

kết; Mode
2 khơng

kết

quản lý

quỹ

Mode 3 cho
phép chi
nhánh

Thanh
tốn, bù
trừ

Có

Mode 1 và

Khơng có

mode 4

cam kết

không cam
kết

trong
WTO

Mode 2
không hạn
chế;
Mode 3 cho

phép chi
nhánh

hạn chế

Nguồn: UBCKNN

49


1.2. Cam kết của Việt Nam trong khuôn khổ hợp tác ASEAN
Trong khuôn khổ hội nhập khu vực ASEAN, lĩnh vực dịch vụ chứng khoán của Việt
Nam tham gia với định hướng không vượt quá các cam kết trong WTO. Việt Nam bảo lưu
các quyền áp dụng quy định đối với thủ tục đầu tư và cấp phép các hoạt động trong lĩnh
vực chứng khoán. Hiện nay, các hoạt động hội nhập liên quan đến mảng chứng khốn
trong khn khổ ASEAN chủ yếu tập trung vào các sáng kiến nhằm tiến tới xây dựng một
thị trường vốn hội nhập cao hơn trong ASEAN, cụ thể gồm các sáng kiến liên quan tới: kết
nối thị trường, tiếp cận thị trường, và tính thanh khoản của thị trường.
Bên cạnh việc triển khai các cam kết về mở cửa thị trường dịch vụ chứng khốn
theo lộ trình, Việt Nam cịn tham gia vào các sáng kiến của Diễn đàn Các Thị trường
vốn ASEAN (ACMF), bao gồm:
- Sáng kiến thành lập Quỹ tương hỗ trái phiếu châu Á nhằm tạo điều kiện thuận
lợi cho việc phân phối qua biên giới chứng chỉ của những quỹ tương hỗ chủ yếu đầu tư
vào các trái phiếu ASEAN.
- Sáng kiến Hài hịa chuẩn mực cơng bố thơng tin trong hoạt động phát hành
chứng khoán qua biên giới.
- Sáng kiến Hài hòa các quy định phân phối chứng khốn.
- Sáng kiến Hài hịa các quy định chào bán chứng khốn Nợ.
- Sáng kiến Cơng nhận chéo về trình độ chuyên môn và Kinh nghiệm của người
hành nghề chứng khoán.

- Sáng kiến Hội nhập Chuẩn mực Kế toán và Kiểm toán.
- Sáng kiến kết nối thị trường chứng khoán ASEAN thơng qua kết nối các sở
giao dịch chứng khốn.
2. Thực trạng phát triển và hội nhập quốc tế của thị trường chứng khốn
Việt Nam
2.1. Thành tựu phát triển
Việc hình thành và phát triển TTCK ở Việt Nam được đánh giá là một trong
những xu thế tất yếu của tiến trình đổi mới kinh tế sang nền kinh tế thị trường theo
định hướng xã hội chủ nghĩa và phù hợp tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế. Cho đến
nay, TTCK Việt Nam đã trải qua hơn 15 năm hoạt động và phát triển, những gì đạt
được đã khẳng định tính đúng đắn của đường lối, chủ trương của Đảng và Nhà nước.
Tình hình phát triển của TTCK được thể hiện trên những mặt chủ yếu sau:

50


Về thể chế thị trường chứng khốn và khn khổ luật pháp được củng cố: Trước
yêu cầu đòi hỏi phát triển mạnh mẽ của thị trường và phù hợp với các văn bản pháp
luật mới được ban hành như Luật Doanh nghiệp 2014, Luật Đầu tư chung, Luật Chứng
khoán và tiến trình hội nhập của nền kinh tế. Đi cùng với đó là các cơ quan quản lý nhà
nước đã nỗ lực hoàn thiện các văn bản hướng dẫn thi hành các luật này hướng tới phù
hợp với lộ trình hội nhập đã được cam kết. Ngồi ra, các chính sách về thuế, quản lý
ngoại hối, kế toán, kiểm toán cũng đã được ban hành và sửa đổi nhằm đảm bảo tính
thơng thống cho thị trường. Có thể nói, cho tới thời điểm hiện nay, Việt Nam đã thực
hiện khá đầy đủ và đúng lộ trình cam kết trong lĩnh vực tài chính nói chung và lĩnh vực
dịch vụ chứng khốn nói riêng. Khn khổ pháp lý cho lĩnh vực chứng khốn và thị
trường chứng khốn dần được hồn thiện theo chuẩn mực chung và phù hợp với giai
đoạn phát triển của nền kinh tế như Luật Chứng khoán 2006 và Luật sửa đổi, bổ sung
một số điều của Luật Chứng khoán 2010. Nghị định số 58/2012/NĐ-CP ngày
20/07/2012 và Nghị định số 60/2015/NĐ-CP sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị

định số 58/2012/NĐ-CP ngày 20/07/2012 quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một
số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng
khoán đã hướng tới mở rộng quyền cho nhà đầu tư nước ngồi như: (i) Khơng giới hạn
tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước ngoài trừ trường hợp quy định theo điều ước quốc tế hoặc
giới hạn của từng ngành, nghề đầu tư có điều kiện. Nhà đầu tư nước ngồi được đầu tư
khơng hạn chế vào trái phiếu chính phủ, trái phiếu được chính phủ bảo lãnh, trái phiếu
chính quyền địa phương, trái phiếu doanh nghiệp trừ trường hợp pháp luật có liên quan
hoặc tổ chức phát hành có quy định khác; (ii) Nhà đầu tư nước ngồi được đầu tư
khơng hạn chế vào chứng chỉ quỹ đầu tư chứng khốn, cổ phiếu của cơng ty đầu tư
chứng khốn, cổ phiếu khơng có quyền biểu quyết của cơng ty đại chúng, chứng khốn
phái sinh, chứng chỉ lưu ký, trừ trường hợp điều lệ của tổ chức phát hành có quy định
khác; (iii) Nhà đầu tư nước ngồi được thành lập, mua cổ phần, phần vốn góp để sở
hữu không hạn chế vốn điều lệ của tổ chức kinh doanh chứng khốn. Nhà đầu tư nước
ngồi muốn nắm giữ 100% cổ phần của tổ chức kinh doanh chứng khoán phải là tổ
chức hoạt động trong lĩnh vực ngân hàng, chứng khốn, bảo hiểm và đã có thời gian
hoạt động tối thiểu là 02 năm liền trước năm tham gia góp vốn thành lập, mua cổ phần,
phần vốn góp. Nếu khơng chỉ được sở hữu dưới 51% vốn điều lệ; (iv) Bãi bỏ quy định
về việc nhà đầu tư nước ngoài muốn mua 100% cổ phần CTCK phải chịu sự giám sát
thường xuyên, liên tục của cơ quan quản lý, giám sát chuyên ngành ở nước ngoài trong
lĩnh vực ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm và được cơ quan này chấp thuận bằng văn
bản về việc góp vốn thành lập tổ chức kinh doanh chứng khoán tại Việt Nam.

51


Bên cạnh đó, các thơng tư hướng dẫn cũng đã được ban hành một cách đồng bộ,
kịp thời và xuyên suốt, điều này cho thấy Việt Nam đã và đang nghiêm túc trong triển
khai thực thi các cam kết quốc tế, quán triệt nguyên tắc giám sát và quản lý thị trường,
minh bạch hoá và bảo vệ nhà đầu tư.
Hoạt động quản lý, giám sát thị trường với trọng tâm là bảo vệ quyền lợi của

nhà đầu tư: Các chính sách đã thể hiện mục tiêu tăng cường tính cơng khai, minh bạch
và từng bước áp dụng các thông lệ quốc tế về quản trị công ty, các chuẩn mực kế toán
kiểm toán và tuân thủ các khuyến cáo của tổ chức quốc tế Ủy ban Chứng khoán. Đã
thiết lập cơ chế giám sát chuyên sâu tập trung vào giám sát tuân thủ các tổ chức trung
gian thị trường, tổ chức phát hành, tổ chức niêm yết. Đồng thời, chú trọng đến giám sát
giao dịch trên thị trường chứng khoán nhằm phát hiện các hành vi lạm dụng thị trường,
thanh tra thực hiện chức năng cưỡng chế thực thi.
Quy mô thị trường cổ phiếu từng bước phát triển mạnh mẽ: Kể từ ngày đầu khai
trương Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Tp.HCM (nay là sở giao dịch chứng khoán
Tp.HCM- HOSE) mới chỉ có 2 cơng ty niêm yết, giá trị thị trường chỉ chiếm khoảng
0,28% GDP năm 2000, đến nay (thời điểm 31/12/2015) đã có gần 676 cơng ty niêm
yết với giá trị vốn hóa chiếm 34,5% GDP. Bên cạnh đó, số lượng lớn trái phiếu được
niêm yết với tổng giá trị hơn 725 ngàn tỷ đồng và khoảng 1.961 cổ phiếu của công ty
đại chúng được giao dịch trên TTCK chưa niêm yết (UPCOM), với giá trị đạt khoảng
7.683 tỷ đồng.
Đồ thị 1. Quy mơ vốn hóa thị trường (2000 - 2015)
Đơn vị: % GDP

Nguồn: UBCKNN

52


Hoạt động phát hành chứng khoán trong những năm qua ngày càng khả quan,
mặc dù Việt Nam phải đối mặt với những khó khăn từ biến động địa chính trị trên thế
giới mang lại, Quy mô huy động vốn qua TTCK năm 2015 ước hơn 300.000 tỷ đồng,
tăng 4 lần so với năm 2010 và đóng góp 23% tổng vốn đầu tư tồn xã hội. Trong đó có
rất nhiều ngân hàng thương mại đã huy động vốn thành công qua TTCK, từ đó đóng
góp tích cực cho việc nâng cao năng lực tài chính và yêu cầu hạn mức vốn của Ngân
hàng Nhà nước, trên cơ sở đó phục vụ trở lại cho mục tiêu ngăn ngừa suy giảm kinh tế.

Trung gian tài chính lành mạnh và phát triển về chất lượng: Cho tới nay, thông
qua tái cấu trúc đã giảm số lượng và nâng cao chất lượng hoạt động của cơng ty chứng
khốn, cơng ty quản lý quỹ, số lượng cơng ty chứng khốn giảm từ 105 xuống 81 công
ty, số lượng công ty quản lý quỹ giảm từ 49 xuống 43 công ty; thay thế các quỹ đầu tư
hoạt động theo dạng quỹ đóng, quỹ thành viên bằng các quỹ mở hoạt động linh hoạt
hơn và có cơ chế bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn.
Cơ sở nhà đầu tư vững mạnh hơn, cho cuối thời điểm hiện nay có 1,5 triệu tài
khoản giao dịch gấp hơn 300 lần so với năm 2000 và gấp 30 lần so với thời điểm cuối
năm 2005, trong đó tài khoản nhà đầu tư nước ngoài chiếm hơn 12% tổng số tài khoản.
Thị trường trái phiếu ngày càng ổn định và phát triển, với kỳ vọng tổ chức thị
trường trái phiếu chuyên nghiệp, ổn định và hiệu quả hơn nữa, ngày 24/9/2009 thị
trường TPCP chuyên biệt đã chính thức được vận hành với mục tiêu chính là tổ chức
thị trường TPCP có sự quản lý của Nhà nước, song song, tách bạch với thị trường giao
dịch cổ phiếu, làm một kênh huy động vốn cho ngân sách nhà nước phục vụ đầu tư
phát triển, đa dạng hóa sản phẩm trên TTCK. Thị trường trái phiếu Việt Nam thường
xuyên đứng trong nhóm 3 nước có tốc độ phát triển cao nhất khu vực châu Á, dư nợ
trái phiếu hiện chiếm khoảng 22% GDP. Trong 6 năm qua, thị trường TPCP đã có
những bước phát triển rất nhanh chóng, quy mơ thị trường khơng ngừng tăng lên, từ
mức 2,82% GDP năm 2001 lên 12% GDP năm 2010 và đạt khoảng 22% GDP năm
2015, đặc biệt là với những chuyển động về chính sách khn khổ pháp lý đối với thị
trường ngày càng được hoàn thiện và đồng bộ hơn.
Thị trường TPCP cũng được coi là xương sống cho TTCK thu nhập cố định với vai
trò cung cấp đường cong lợi suất và lan truyền thanh khoản tới các thị trường khác.
Trên thị trường sơ cấp đã được triển khai hiệu quả với khối lượng huy động vốn đạt
tỷ trọng cao. Tại thời điểm cuối 2015 có hơn 571 mã trái phiếu được niêm yết với giá
trị 725 ngàn tỷ đồng, trong đó TPCP chiếm 76%, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh

53

20%, trái phiếu chính quyền địa phương chỉ chiếm gần 4%.
Đồ thị 2. Giá trị đấu thầu trái phiếu (2010 - 2015)
Đơn vị: tỷ đồng

Nguồn: HNX và tính tốn của tác giả
Ngân hàng và các tổ chức tín dụng là khu vực cung cấp phần lớn các nguồn vốn
cho đầu tư của nền kinh tế và cũng là nguồn cầu chủ yếu đối với trái phiếu. Mục tiêu
chủ yếu mua trái phiếu, đặc biệt TPCP, của các ngân hàng thương mại là để đảm bảo
khả năng thanh khoản và công cụ trong giao dịch với Ngân hàng Nhà nước... Bên cạnh
đó, các cơng ty chứng khốn cũng tham gia với mục đích đầu tư tài chính, tính tới thời
điểm hiện nay, đã có 25 ngân hàng thương mại và 27 cơng ty chứng khốn là thành
viên của thị trường TPCP.
2.2. Thực trạng thực hiện tuân thủ các cam kết hội nhập
Thực hiện các cam kết hội nhập trong lĩnh vực tài chính được thể hiện rõ nhất là
sự tự do luân chuyển các dòng vốn đầu tư, đặc biệt là dịng vốn đầu tư gián tiếp, sẽ có
tác động tích cực đến phát triển hệ thống tài chính của Việt Nam khơng chỉ theo chiều
rộng mà cịn theo chiều sâu. Đối với thị trường chứng khốn, sự có mặt của các nhà
đầu tư nước ngoài, các quỹ đầu tư chứng khốn, các tập đồn tài chính lớn sẽ góp phần
làm chun nghiệp hóa thị trường chứng khốn Việt Nam, từ đó tăng cường kinh
nghiệm và nâng cao tiêu chuẩn về quản trị công ty, quản trị rủi ro, kỹ năng phân tích,
đầu tư cho các doanh nghiệp trong nước. Sự luân chuyển tự do của các dòng vốn cũng
khiến cho quy mơ của thị trường tài chính nói chung và thị trường chứng khốn nói

54


riêng tăng lên đáng kể và trở thành kênh huy động vốn quan trọng của doanh nghiệp,
đáp ứng các nhu cầu về vốn để phát triển kinh tế.
1. Thực hiện cam kết WTO - được chia thành 2 giai đoạn.
Giai đoạn 1: tham gia có hạn chế đối với một số các dịch vụ theo biểu cam kết,

bao gồm: (i) Hàng hoá của thị trường vốn: các văn bản pháp luật đã quy định về phát
hành các loại cổ phiếu, trái phiếu (bao gồm trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh
nghiệp, trái phiếu chính quyền địa phương), chứng chỉ Quỹ đầu tư chứng khốn... tạo
điều kiện cho chính phủ, doanh nghiệp đi huy động vốn trên thị trường; (ii) Việc thành
lập và hoạt động của các định chế tài chính trung gian như cơng ty chứng khốn, cơng
ty quản lý quỹ để làm cầu nối giữa người mua và người bán theo cơ chế thị trường;
(iii) Tỷ lệ sở hữu (49%) của nhà đầu tư nước ngoài tại các doanh nghiệp chứng khoán
đã được quy định tại Quyết định số 55/2009/QĐ-TTg về tỷ lệ tham gia của nhà đầu tư
nước ngoài trên TTCK Việt Nam, là bước đầu thực hiện theo lộ trình mà Việt Nam đã
cam kết tại WTO.
Giai đoạn 2: thực hiện đầy đủ cam kết (từ năm 2012). Để tiến tới thực hiện đầy
đủ cam kết WTO, Luật Chứng khoán và các văn bản hướng dẫn đã được sửa đổi, bổ
sung với nội dung mở rộng quy định về tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngồi tại các
tổ chức kinh doanh chứng khốn. Tổ chức dịch vụ chứng khốn nước ngồi đáp ứng
được điều kiện quy định của pháp luật về chứng khoán được thành lập mới doanh
nghiệp 100% vốn nước ngoài hoặc mua để sở hữu toàn bộ 100% vốn điều lệ của một
tổ chức dịch vụ chứng khoán đang hoạt động tại Việt Nam nhưng phải là pháp nhân
hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, ngân hàng, bảo hiểm và đáp ứng một số điều
kiện cụ thể theo pháp luật Việt Nam. Cơng ty chứng khốn, cơng ty quản lý quỹ nước
ngồi được phép thành lập chi nhánh tại Việt Nam, trong đó chi nhánh cơng ty quản lý
quỹ nước ngồi chỉ được cung cấp dịch vụ quản lý tài sản huy động tại nước ngồi.
Chi nhánh cơng ty quản lý quỹ nước ngoài được phép cung cấp dịch vụ tư vấn đầu tư
chứng khoán và hoạt động khác theo ủy quyền của công ty quản lý quỹ theo quy định
về thành lập chi nhánh công ty quản lý quỹ.
2. Cam kết TPP ở mức cao và khơng có nhiều ngoại lệ. TPP là một thỏa thuận
thương mại tự do đang được đàm phán giữa 12 nước bên bờ Thái Bình Dương gồm
Brunei, Canada, Chile, Hoa Kỳ, Malaysia, Mexico, Newzeland, Nhật Bản, Peru,
Singapore, Úc và Việt Nam. TPP được kỳ vọng sẽ trở thành một hiệp định thương mại
kiểu mẫu của thế kỷ XXI với các cam kết sâu rộng về tiếp cận thị trường các lĩnh vực
ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm. Bên cạnh các thuận lợi khi tham gia tổ chức

thương mại thế giới lớn cũng có khơng ít các bất lợi cho các nước nhỏ như Việt Nam.

55


Mặt thuận lợi trong TPP đó là các nguyên tắc tham gia ký kết được dựa trên nền cam
kết của WTO và không thấp hơn WTO. Trở ngại đối với thị trường chứng khốn Việt
Nam khơng chỉ đơn thuần là vấn đề kỹ thuật mà vấn đề quan trọng là sự kết nối đó có
đảm bảo cho nhà đầu tư có thể giao dịch tại chỗ thơng qua hệ thống thanh toán bù trừ
các TTCK khác nhau.
3. Mức độ tuân thủ theo các cam kết trong ASEAN, Việt Nam đang trong quá
trình triển khai thực hiện các cam kết về hội nhập kinh tế nói chung và hội nhập TTCK
nói riêng. Trong đó, tại Hội nghị cấp cao ASEAN lần thứ 13 tại Singapore năm 2008,
các nhà lãnh đạo cấp cao ASEAN đã cùng cam kết thực hiện Kế hoạch xây dựng Cộng
đồng Kinh tế ASEAN tới 2015 - AEC 2015 với mục tiêu thành lập một thị trường và
một nền sản xuất duy nhất trong khối, cho phép tự do dịch chuyển hàng hóa, dịch vụ,
đầu tư, lao động và vốn giữa các quốc gia thành viên. Kế hoạch thực hiện xây dựng
Cộng đồng Kinh tế ASEAN là cơ sở cam kết cao nhất đặt ra các khuôn khổ chung cho
việc củng cố phát triển thị trường vốn ASEAN. Xu hướng chung liên kết thị trường
vốn trong khối và tiến tới liên kết với các TTCK của các quốc gia khác trên thế giới.
Mục tiêu hội nhập ASEAN của TTCK Việt Nam trước mắt là hợp tác trao đổi thơng
tin, hồn thiện chuẩn mực quản lý, đào tạo nguồn nhân lực... góp phần nâng cao vị thế
và tăng cường khả năng cạnh tranh của các sở giao dịch chứng khoán Việt Nam trong
khu vực và thế giới, tiến tới phát triển thị trường vốn Việt Nam theo chuẩn mực quốc
tế và hội nhập thị trường vốn Việt Nam với thế giới, nâng cao vị thế của Việt Nam trên
trường quốc tế. Để có căn cứ pháp lý cho hoạt động này, đồng thời trao quyền tự chủ
cho các SGDCK trong hoạt động quản trị, điều hành và giám sát các hoạt động giao
dịch, tiến dần tới chuẩn mực quốc tế, Luật Chứng khoán đã quy định việc thành lập
SGDCK là pháp nhân độc lập, hoạt động theo mơ hình công ty trách nhiệm hữu hạn
hoặc công ty cổ phần. SGDCK có chức năng tổ chức thị trường giao dịch chứng khoán

cho các loại chứng khoán. Nhà đầu tư thực hiện giao dịch chứng khốn tại SGDCK
thơng qua dịch vụ mơi giới của các cơng ty chứng khốn là thành viên của SGDCK
theo quy chế giao dịch chứng khoán của SGDCK... Như vậy, khung pháp lý đã bước
đầu tạo thuận lợi cho các SGDCK chủ động tham gia vào các liên kết khu vực.
Bên cạnh đó, các hoạt động hợp tác đa phương của ngành chứng khoán cũng ghi
nhận những kết quả rất tích cực với các hoạt động hợp tác thường xuyên và hiệu quả
với các tổ chức quốc tế như Ngân hàng Thế giới (World Bank), Tổ chức Tài chính
Quốc tế (IFC), Ngân hàng Phát triển châu Á (ADB), Diễn đàn các Thị trường Vốn
ASEAN (ACMF)… Việc trở thành thành viên chính thức từ năm 2002 và thành viên

56


đầy đủ, ở cấp độ cao nhất của Tổ chức các UBCK quốc tế (IOSCO) từ năm 2013, là
một thành cơng lớn góp phần vào việc hội nhập sâu thị trường vốn quốc tế. Đồng thời,
Việt Nam liên tục tìm kiếm và phát triển các quan hệ hợp tác song phương trong lĩnh
vực chứng khoán với nhiều đối tác, tổ chức quốc tế, cơ quan quản lý các nước như
Nhật Bản, Hàn Quốc, Hoa Kỳ, Đức, Luxembourg, Anh…
2.3. Một số khó khăn vướng mắc trong q trình thực thi các cam kết hội nhập
Thứ nhất, việc thực hiện các cam kết hội nhập phù hợp với xu thế chung của tồn
cầu về tự do hóa tài chính, tạo điều kiện cho dòng vốn đầu tư gián tiếp luân chuyển
giữa các quốc gia. Đồng thời cũng làm gia tăng mối quan ngại về bong bóng giá tài sản
(khi vốn vào nhiều) và khủng hoảng thị trường mất ổn định quốc gia (khi vốn đảo
chiều đột ngột). Hiện nay, chất lượng dịch vụ tài chính, thương hiệu, uy tín, trình độ
quản lý, kiểm sốt rủi ro cũng như áp dụng cơng nghệ tại các tổ chức tài chính của Việt
Nam cịn hạn chế và hầu hết đều chưa gây dựng được thương hiệu bên ngoài, Việt
Nam sẽ phải đối mặt sức ép cạnh tranh một cách khốc liệt khi thị trường mở cửa hồn
tồn. Bên cạnh đó, việc cụ thể hóa bằng pháp luật đối với cơ chế giải quyết tranh chấp
theo cam kết cũng mang nhiều trở ngại. Trong đó có nội dung khởi kiện nhà nước có
nhiều điểm khác so với khởi kiện hành chính theo quy định pháp luật trong nước hiện

nay trong khi khung pháp lý về TTCK chưa có bất kỳ hướng dẫn nào liên quan đến
vấn đề này.
Thứ hai, tốc độ rà soát và ban hành, sửa đổi các văn bản của Việt Nam còn
chậm, chưa bắt kịp với nhu cầu thực tiễn và sự phát triển nhanh chóng của các loại
hình dịch vụ hiện đại. Bên cạnh đó, do hệ thống chính sách, pháp luật của Việt Nam về
các ngành dịch vụ còn nhiều điểm chưa phù hợp với thông lệ quốc tế chất lượng của
khung pháp lý và quy định. Điều này sẽ tạo áp lực trực tiếp đến việc triển khai thực
hiện TPP ngay sau khi có hiệu lực. Đến nay Việt Nam đã nỗ lực thực hiện tương đối
đầy đủ các nguyên tắc IOSCO trong việc xây dựng văn bản pháp luật và điều này cũng
đã được định hướng rõ trong từng nội dung của chiến lược phát triển TTCK 2020.
Theo đó, quá trình xây dựng văn bản pháp luật cũng phải cụ thể hóa các nội dung này
để làm căn cứ cho việc thực hiện. Tuy nhiên, khó khăn trong việc chuyển tải các
nguyên tắc của IOSCO vào quá trình xây dựng văn bản quy phạm pháp luật vì các
nguyên tắc IOSCO không phải là các cam kết, điều ước quốc tế, do vậy, việc chứng
minh căn cứ pháp lý để xây dựng văn bản là khó thuyết phục đối với cơ quan lập pháp,
lập quy.
Thứ ba, việc “nội hóa” các cam kết quốc tế, điều ước quốc tế còn hạn chế, trong

57


quá trình ban hành luật, Việt Nam thường áp dụng công thức chung như: “trừ trường
hợp điều ước quốc tế có quy định khác…” hay một số khái niệm chưa được “nội hóa”
cặn kẽ, dẫn đến việc áp dụng chưa được như mong muốn trên thực tế. Cộng thêm chức
năng của từng bộ ngành trong việc ban hành, điều chỉnh các chính sách liên quan đến
thương mại dịch vụ nhưng vẫn cịn có sự chồng chéo trong việc quản lý, đơn cử chỉ
với đối tượng nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khốn thì hoạt động đầu tư
do Bộ Tài chính quản lý, dịng tiền lại chịu sự điều chỉnh Ngân hàng Nhà nước…
Lý giải cho những hạn chế trên có thể bắt nguồn từ những nguyên nhân như: Một
là, so với các văn bản pháp luật có liên quan, nhiều nội dung của pháp luật về chứng

khoán và thị trường chứng khoán được xây dựng theo hướng tiếp cận với quy định tiên
tiến, phù hợp với thông lệ quốc tế và thực tế phát triển đa dạng các quan hệ có liên
quan trong q trình thực hiện Luật Chứng khốn. Trong khi đó, các văn bản có liên
quan được ban hành trước và nhiều quy định chậm được đổi mới để đảm bảo tính phù
hợp thực tế. Chính điều này, đã phát sinh những bất cập, hạn chế của các văn bản, ảnh
hưởng đến việc triển khai, hướng dẫn một số quy định Luật Chứng khoán. Hai là, áp
lực về việc thực thi tức thời các cam kết TPP khi được ký kết, do vậy, song song với
việc đàm phán là việc xây dựng các quy định pháp luật để thực hiện cam kết. Chính
điều này đang tạo khó khăn cho việc rà sốt hệ thống pháp luật và xây dựng, sửa đổi,
bổ sung các quy định cho phù hợp với các kịch bản được đưa ra. Ba là, chưa phân định
được các nội dung mang tính chuyên ngành để điều chỉnh, hạn chế đến mức tối đa sự
dẫn chiếu đến các văn bản khác hoặc việc dẫn chiếu, áp dụng chỉ thực hiện đối với các
nội dung mang tính chung (như các quy định về hợp đồng, về ủy quyền…). Bốn là,
năng lực cho hệ thống nhà cung cấp dịch vụ chứng khoán trong nước và các chủ thể
tham gia TTCK trong nước còn hạn chế, thiếu minh bạch cũng như các chế tài xứ lý
còn chưa đủ tính răn đe, phịng ngừa,... Cuối cùng, cơng tác tuyên truyền, quảng bá
hình ảnh về thị trường chứng khoán Việt Nam hướng tới khu vực và quốc tế cịn chưa
được chú trọng đúng mực, thơng tin cung cấp ra bên ngồi thường khơng được chính
thống và khơng cập nhật. Nhà đầu tư nước ngoài chưa thực sự thấy sự “cầu thị” của
Chính phủ Việt Nam trong vai trị điều tiết, quản lý và minh bạch thị trường, đảm bảo
thị trường công khai, công bằng và hiệu quả.
3. Khuyến nghị giải pháp hướng tới thị trường chứng khốn cơng bằng và
minh bạch
Với mục tiêu cụ thể trong giai đoạn từ nay đến 2020 là: (i) tăng quy mô, độ sâu
và tính thanh khoản của thị trường chứng khốn; (ii) tăng tính hiệu quả của thị trường

58


chứng khoán; (iii) nâng cao sức cạnh tranh của các định chế trung gian thị trường và

các tổ chức phụ trợ trên cơ sở tái cấu trúc các công ty chứng khốn, tăng quy mơ, tiềm
lực tài chính cho các cơng ty chứng khốn, mở cửa thị trường cho các trung gian tài
chính nước ngồi phù hợp với lộ trình cam kết và mức độ cạnh tranh đối với các tổ
chức trong nước; (iv) tăng cường năng lực quản lý, giám sát, thanh tra, cưỡng chế thực
thi của cơ quan quản lý nhà nước; (v) tham gia chương trình liên kết thị trường trong
khu vực và trên thế giới. Để đạt được mục tiêu đề ra cần phải:
Tiếp tục hoàn thiện khuôn khổ pháp lý theo hướng mở rộng hơn về các dòng sản
phẩm và nghiệp vụ nhưng phải bảo đảm sự tự do hoạt động thị trường (tự do cạnh
tranh để tiết giảm chi phí), sự cơng bằng (hồn thiện chế độ báo cáo, công bố thông tin
nhằm tạo ra sự minh bạch và sân chơi bình đẳng) và sự hội nhập (áp dụng các chuẩn
mực quốc tế về luật pháp, thuế, kế toán, quản trị doanh nghiệp, nhằm tăng tính cạnh
tranh tồn cầu của TTCK nói riêng, và thị trường tài chính nói chung). Các quy định
pháp luật phải dựa trên cơ sở thông lệ quốc tế tốt nhất, bảo đảm điều chỉnh đồng bộ
hoạt động chứng khoán trong mối liên kết với các mảng thị trường tài chính khác theo
xu hướng mơ hình đa năng. Các quy định phải bao hàm những chuẩn mực cao nhất về
giám sát và thực thi pháp luật, chặt chẽ nhưng không quá nặng nề, bảo đảm các hoạt
động tuân thủ hoàn tồn theo ngun tắc thị trường.
Ngồi các nội dung có thể kế thừa từ các quy định tại Luật Chứng khoán số
70/2006/QH11 và Luật Chứng khoán số 62/2010/QH12, bổ sung và chỉnh sửa một số
hệ các quy định khác theo hướng sau: (i) Đối với hoạt động phát hành ra công chúng:
chuyển từ cơ chế cấp phép phát hành theo điều kiện (merit review regulation) sang cơ
chế đăng ký phát hành sau khi công bố đầy đủ thông tin (full disclosure regulation);
(ii) Đối với hoạt động niêm yết, giao dịch: bổ sung các quy định về điều kiện đối với
các chứng khốn của tổ chức phát hành nước ngồi niêm yết tại Việt Nam, chế độ
báo cáo và công bố thông tin của tổ chức phát hành Việt Nam niêm yết tại nước
ngoài; (iii) Đối với các tổ chức kinh doanh chứng khốn: chuyển từ mơ hình hoạt động
chun biệt sang mơ hình hoạt động đa năng, tạo điều kiện cho các tổ chức kinh doanh
chứng khoán trở thành những tập đồn tài chính, chứng khốn, bảo hiểm, hoạt động đa
ngành nghề; thiết lập cơ chế giám sát các tổ chức trung gian chứng khoán nhằm bảo vệ
quyền và lợi ích của khách hàng trong hoạt động giao dịch chứng khoán phái sinh; (iv)

Đối với các tổ chức tự quản: từng bước tự do hóa hoạt động tổ chức thị trường giao
dịch và cung cấp các dịch vụ thanh toán, lưu ký; (v) Xây dựng và ban hành các quy
định về chứng khoán hoá, tạo nền tảng pháp lý cho việc phát hành các loại trái phiếu

59


dựa trên tài sản. Chứng khốn hóa là một nghiệp vụ bậc cao, tạo điều kiện thuận lợi
nhằm phát triển nguồn cung cho thị trường, đáp ứng nhu cầu đa dạng của cả tổ chức
phát hành trái phiếu và nhà đầu tư; (vi) Khơi thơng các dịng vốn đầu tư gián tiếp nước
ngoài, chuẩn bị các điều kiện nâng hạng thị trường chứng khoán Việt Nam trong bảng
phân hạng MSCI từ mức cận biên lên mới nổi; giảm thiểu thủ tục và triển khai đăng ký
mã số giao dịch trực tuyến đối với nhà đầu tư nước ngoài; tăng cường trao đổi, quảng
bá hình ảnh thị trường tới nhà đầu tư nước ngoài
Phát triển thị trường bền vững và đa dạng hóa sản phẩm, dịch vụ được đặt ưu
tiên hàng đầu do TTCK Việt Nam đã qua giai đoạn vận hành thử nghiệm và bước vào
giai đoạn tăng trưởng. Để trở thành một TTCK phát triển, thị trường cần được mở rộng
về quy mô và chất lượng. Mở rộng thị trường trước hết được hiểu là tăng số lượng
hàng hoá được giao dịch trên TTCK, tăng tổng giá trị thị trường, phát triển hệ thống
các trung gian thị trường đông đảo và chuyên nghiệp, mở rộng quy mô hoạt động của
các định chế thị trường (SGDCK, TTLK). Phát triển các thị trường mới, sản phẩm dịch
vụ mới nhằm hoàn thiện cấu trúc của một TTCK hiện đại.
Về địa vị pháp lý của cơ quan quản lý nhà nước. Cơ quan quản lý nhà nước cần
được độc lập trong việc ban hành văn bản pháp luật, là cơ quan của Chính phủ. Cụ thể
Ủy ban Chứng khốn Nhà nước khơng nên thuộc Bộ Tài chính, nên là cơ quan ngang bộ
(như Ngân hàng Nhà nước). Đồng thời, từng bước mở rộng quyền hạn của cơ quan quản
lý nhà nước trong công tác quản lý thị trường; bổ sung các chức năng điều tra và mở rộng
phạm vi xử lý các hành vi vi phạm trên TTCK theo thông lệ quốc tế; cho phép cơ quan
quản lý nhà nước ban hành một số quy định pháp luật, hướng dẫn hoạt động, nghiệp vụ để
có thể linh hoạt hơn trong cơng tác điều hành thị trường. Trong quá trình hội nhập TTCK,

hiện đại hóa hoạt động và củng cố uy tín của thị trường là những vấn đề cần nhiều nỗ lực
của cơ quan quản lý. Những thách thức đặt ra cho cơ quan quản lý cịn ở khía cạnh tăng
cường năng lực cả về mặt thể chế và về thực thi luật pháp.
Thực hiện đồng bộ các giải pháp thu hút nhà đầu tư nước ngồi như chuẩn hố
thủ tục, quy trình mở tài khoản cho nhà đầu tư nước ngoài trên trang mạng của
UBCKNN; Khuyến khích các tổ chức niêm yết cơng bố thơng tin bằng tiếng Anh;
hồn thiện thể chế và hạ tầng công nghệ theo hướng xây dựng thống nhất một sở giao
dịch với hệ thống giao dịch hiện đại, giảm thiểu chi phí kết nối, chi phí giao dịch; tăng
cường giám sát tuân thủ đảm bảo công bằng cho tất cả các bên tham gia thị trường.
Quan điểm và chiến lược dài hạn trong cải cách chính sách và phát triển thị
trường cần được xác định rõ, trong đó trọng tâm là phát triển thị trường theo hướng

60


tăng cường chất lượng, xây dựng cơ sở hạ tầng hiện đại cho thị trường, tăng cường
năng lực cho các trung gian thị trường, củng cố khung pháp lý, thể chế và nâng cao
năng lực cho cơ quan quản lý, thu hẹp dần thị trường tự do nhằm tạo ra sự bền vững
cho cả hệ thống. Đồng thời cần chú trọng đến nghiên cứu xây dựng mơ hình cảnh báo,
kiểm định rủi ro đối với từng định chế tài chính riêng lẻ cũng như tồn hệ thống tài
chính để nâng cao hiệu quả của hoạt động giám sát từ xa, phục vụ tốt hơn cho hoạt
động điều hành vĩ mô và ổn định kinh tế.

Tài liệu tham khảo
1. Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam
2. Tài liệu tư vấn của IOSCO, ADB, IMF, OECD…
3. Báo cáo thường niên của UBCKNN.
4. Đề tài nghiên cứu khoa học của UBCKNN mã số UB-14.12.
5. Các trang thông tin điện tử: www.ssc.gov.vn; www.hnx.org; www.hsx.org và
một số trang có liên quan.

61