4.Chương 6. Chi phí của vốn đại học bách khoa hn

07/05/2014

ON TARGET

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN VÀ CƠ
CẤU NGUỒN VỐN

TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP II
TS. Nguyễn Đăng TUỆ
Viện Kinh tế và Quản lý
Đại học Bách khoa Hà Nội

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

ON TARGET

ON TARGET

CHI PHÍ CỦA VỐN (THE COST OF CAPITAL)
Các khái niệm cơ sở
Chi phí vốn là gì
Cơ cấu vốn và cơ cấu vốn tối ưu
Nguyên tắc đánh giá đầu tư
Công thức tính chi phí vốn WACC
Chi phí vốn biên, MCC
Tính chi phí của các thành phần vốn
Chi phí của vốn vay

Chi phí của vốn cổ phần ưu đãi
Chi phí của vốn cổ phần đại chúng (từ RE và từ cổ
phiếu mới)
Ví dụ minh hoạ

2

Vốn trong công ty
CÁC LOẠI
VỐN

NỢ

CỔ PHẦN
ƯU ĐÃI

CỔ PHẦN
PHỔ THÔNG

CỔ PHẦN
PHỔ THÔNG MỚI

LỢI NHUẬN GiỮ
LẠI

3

1

07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

Nguồn huy động
•Vốn nợ

CHI PHÍ VỐN (COST OF CAPITAL)
• Chi phí mà người huy động vốn phải gánh
chịu để có được quyền sử dụng vốn
• Được tính bằng tỷ lệ phần trăm của lượng vốn
huy động
• Vốn của công ty được thể hiện ở bên phải của
bảng CĐKT, gọi là các thành phần vốn. Bất kỳ
sự tăng lên nào của tổng tài sản đều phải
được tài trợ bằng một hoặc nhiều thành phần
vốn.
• Thành phần vốn nào cũng có chi phí, kể cả
vốn chủ sở hữu do giữ lại lợi nhuận.

–Phát hành trái phiếu
–Vay từ các định chế tài chính (ngân hàng…)

•Vốn cổ phần ưu đãi
•Vốn cổ phần phổ thơng
–Phát hành cổ phiếu mới (vốn bên ngồi)
–Giữ lại lợi nhuận (vốn bên trong)

6

ON TARGET

ON TARGET

CHI PHÍ VỐN (COST OF CAPITAL)
Lợi nhuận nhận được từ một chứng khốn chính
là chi phí của chứng khốn đó đối với cơng ty
phát hành chúng.
“Lợi suất đòi hỏi trên một khoản đầu tư là 10%”?
Khoản đầu tư này sẽ có NPV > 0 chỉ với điều kiện lợi
suất của nó lớn hơn 10%.
Cơng ty phải kiếm được 10% trên khoản đầu tư chỉ để
bù đắp cho các nhà đầu tư đã tài trợ cho dự án. (Vì
thế 10% đó được gọi là chi phí của vốn của khoản
đầu tư).

CÁC CƠNG CỤ HUY ĐỘNG VỐN CỦA DOANH NGHIỆP
TÀI SẢN

800
TÀI SẢN






NGUỒN VỐN

=
=

NỢ PHẢI TRẢ
(LIABILITIES)
Lãi cố định khơng phụ thuộc
kết quả kinh doanh
Kì hạn hữu hạn (t → n),
Được thu hồi gốc
Rủi ro thấp
Khơng có QSH

TRÁI PHIẾU
7

=

300
+
500
NỢ PHẢI TRẢ + VỐN CSH






CỔ PHIẾU ƯU ĐÃI

VỐN CHỦ SỞ HỮU
(OWNER’S EQUITY)
Cổ tức kì vọng phụ thuộc
kết quả kinh doanh
Kì hạn vĩnh viễn (t → ∞),
Khơng được thu hồi gốc
Rủi ro cao
Có QSH

CỔ PHIẾU ĐẠI CHÚNG
8

2


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

ĐẶC ĐIỂM CỦA CÁC CÔNG CỤ HUY ĐỘNG VỐN
TRÁI PHIẾU

CỔ PHIẾU
ƯU ĐÃI

CỔ PHIẾU
ĐẠI CHÚNG

Lãi hàng
năm

Cố định,

Cố định,

Kì vọng,

khơng phụ thuộc
kết quả kinh doanh

không phụ thuộc
kết quả kinh doanh

phụ thuộc kết quả
kinh doanh

Kì hạn

Hữu hạn >

Vĩnh viễn > Khơng
được thu hồi vốn

Vĩnh viễn > Không
được thu hồi vốn

Được thu hồi vốn
Rủi ro

Thấp

Trung bình

Cao

Quyền sở
hữu đối với
doanh
nghiệp

Khơng

Khơng

Có

Lãi suất thị
trường

kd

kp

ks

Tỷ suất thu
hồi của nhà
đầu tư

YTM

kp


k










s

ĐẶC ĐIỂM CỦA CÁC CHỨNG KHOÁN
TRÁI PHIẾU
(BOND)
Lãi cố định khơng phụ
thuộc kết quả kinh
doanh, INT
Kì hạn hữu hạn (t →
n). Được thu hồi gốc,
M
Rủi ro thấp
Khơng có QSH

kd: Tỷ suất sinh lời
của thị trường trái
phiếu
YTM: Tỷ suất mà trái
chủ được hưởng khi
giữ trái phiếu đến
ngày hết hạn

CỔ PHIẾU ƯU ĐÃI
(PREFERRED STOCK)

 Cổ tức cố định không
phụ thuộc kết quả
kinh doanh, Dp
 Kì hạn vĩnh viễn (t →
∞). Khơng được thu
hồi gốc
 Rủi ro trung bình
 Khơng có QSH
 kp: Tỷ suất sinh lời
của thị trường cổ
phiếu ưu đãi
 kp: Tỷ suất thu hồi
của cổ đông ưu đãi

CỔ PHIẾU ĐẠI CHÚNG
(COMMON STOCK)
 Cổ tức kì vọng phụ
thuộc kết quả kinh
doanh, Dt

 Kì hạn vĩnh viễn (t →
∞). Khơng được thu
hồi gốc
 Rủi ro cao
 Có QSH
 ks: Tỷ suất sinh lời
của thị trường cổ
phiếu đại chúng
 ks: Tỷ suất thu hồi
của cổ đông đại
chúng

9

10

ON TARGET

ON TARGET

CƠ CẤU VỐN (CAPITAL STRUCTURE)

Cơ cấu của các nguồn vốn dài hạn để tài trợ
cho hoạt động đầu tư của doanh nghiệp.
Trường hợp tổng quát bao gồm:
• Nợ dài hạn
Wd = 45%
• Cổ phần ưu đãi
Wp = 2%
• Cổ phần đại chúng Ws = 53%

CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU (THE OPTIMAL
CAPITAL STRUCTURE)
Đẳng thức Du Pont thứ 2 gợi ý rằng: Muốn tăng
ROE doanh nghiệp có thể đi theo hướng tăng
sử dụng nợ. Tuy nhiên, khi tỷ số nợ tăng thì rủi
ro của doanh nghiệp sẽ tăng.
ROE =

Mỗi thành phần vốn nói trên tham gia vào
tổng vốn của doanh nghiệp theo một tỷ lệ nào
đó. Tỷ lệ đó được gọi là trọng số của thành
phần vốn.
Cơ cấu vốn là tập hợp tỷ lệ của các thành
phần vốn

Lãi rịng
=
VCSH
=

Lãi rịng
TTS

×

TTS
VCSH

ROA

×

TTS
VCSH

 Đánh đổi giữa lợi nhuận và rủi ro  Cơ cấu
vốn tối ưu: tập hợp tỷ lệ các thành phần vốn mà
có thể đảm bảo cho doanh nghiệp có được lợi
nhuận cao nhất với mức rủi ro chấp nhận được
11

12

3


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU
Khơng thể có cơ cấu vốn tối ưu như nhau và ổn định
cho mọi doanh nghiệp của mọi ngành theo thời gian
Cơ cấu vốn tối ưu là một khái niệm động phụ thuộc
vào:
•
•

•
•
•

CƠNG THỨC TÍNH CHI PHÍ VỐN WACC

WACC = Wd.Kd.(1-T) + Wp.Kp + Ws.Ks
Wd, Wp, Ws: Tỷ trọng của các thành phần vốn
Kd: Lãi suất vay
T: Thuế suất thu nhập doanh nghiệp
Kd(1-T): Chi phí vốn vay sau thuế
Kp: Chi phí vốn cổ phần ưu đãi
Ks: Chi phí vốn cổ phần đại chúng từ lợi nhuận giữ lại
Ke: Chi phí vốn cổ phần đại chúng từ cổ phiếu mới

Ngành nghề kinh doanh & giai đoạn phát triển của ngành
Các điều kiện địa lý và tự nhiên
Các điều kiện kinh tế, văn hoá-xã hội,
Các điều kiện chính trị trong và ngồi nước
Năng lực và thái độ của người lãnh đạo đối với rủi ro (đặc biệt
quan trọng.)

NGUYÊN TẮC ĐÁNH GIÁ ĐẦU TƯ
Một đầu tư chỉ đáng giá nếu chi phí huy động vốn nhỏ hơn tỷ suất
thu hồi nhận được.
13

ON TARGET

ON TARGET

Chi phí vốn tổng thể của cơng ty Chi phí vốn trung bình, WACC
• Phản ánh lợi suất địi hỏi trên tồn bộ tài sản
• Là một hỗn hợp lợi suất bù đắp cho cả những
người cho vay và cho chủ sở hữu.
• Phản ánh cả chi phí của vốn nợ lẫn chi phí
của vốn chủ sở hữu.

14

Các nhân tố ảnh hưởng tới WACC
Các nhân tố doanh nghiệp khơng thể kiểm sốt:
•
•

Lãi suất
Thuế suất

Các nhân tố doanh nghiệp có thể kiểm sốt
•
•
•

Thay đổi cấu trúc vốn
Thay đổi cổ tức chi trả
Thay đổi qui định quyết định ngân sách vốn đầu
tư, để chấp nhận những dự án có rủi ro cao hơn
hoặc thấp hơn trong quá khứ.

4

07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

CHI PHÍ VỐN BIÊN, MCC (MARGINAL
COST OF CAPITAL)
Chi phí mà người huy động vốn phải gánh chịu khi huy
động thêm một đồng vốn.

WACC

MCC lý thuyết
WACC4

Khi lượng vốn huy động ngày càng tăng  rủi ro của
người cung cấp vốn ngày càng tăng  cần được bù đắp
hoặc khuyến khích bới một tỷ suất sinh lợi ngày càng cao
hơn  chi phí huy động vốn ngày càng tăng.

MCC thực tế
WACC3
WACC2

Đường chi phí vốn biên MCC: Đường biểu diễn mối quan
hệ giữa chi phí vốn và lượng vốn huy động, giúp doanh
nghiệp hình dung được diễn biến của chi phí vốn tùy

thuộc vào lượng vốn huy động.

WACC1
Lượng
vốn huy
động

Các điểm nhảy

Về mặt lý thuyết, MCC là một đường cong liên tục đi lên.
Trên thực tế, do các điều kiện huy động vốn không thay
đổi liên tục nên MCC là một đường gấp khúc đi lên.

BP1

BP2

BP3
18

17

ON TARGET

ON TARGET

ĐIỂM NHẢY, BP (BREAK POINT)
ĐỊNH NGHĨA: BP là lượng vốn huy động mà tại đó
WACC tăng làm cho đường MCC có sự gấp khúc đi
lên.

NGUYÊN NHÂN: Khi lượng vốn huy động này càng
tăng thì rủi ro của người cung cấp vốn ngày càng tăng.
Điều này làm tăng chi phí của một hoặc nhiều thành
phần vốn. Kết quả là WACC sẽ tăng.
CÁCH XÁC ĐỊNH:
• Xác định riêng cho từng thành phần vốn
• Dựa vào sự thay đổi của điều kiện huy động vốn theo
hướng khó khăn hơn
BP =

Chi phí của nợ (vốn vay)
Là lợi suất mà người cho vay địi hỏi trên việc
vay mới.
Có thể quan sát được, gián tiếp hoặc trực tiếp:
là lãi suất mà công ty phải trả trên khoản vay
mới.
Nếu công ty đang có trái phiếu lưu hành: YTM
Nếu biết xếp hạng của trái phiếu của công ty (AA)

Lưu ý:
Lãi suất cuống phiếu (coupon) khơng phải là chi phí
của nợ vào thời điểm hiện tại.
Chi phí của nợ là lãi suất trên nợ mới, không phải là
khoản nợ đang tồn tại.

Hạn mức huy động của một thành phần vốn
Trọng số của thành phần vốn đó
trong cơ cấu vốn
19

5


07/05/2014

•Kd (1 – T): là chi phí nợ sau thuế; là lãi suất mà
Công ty phải trả cho việc vay nợ mới, đã tính
tới việc khấu trừ thuế của lãi vay.
•Giả sử cơng ty vay 1 triệu $ với lãi suất 9%;
thuế suất 34%.

ON TARGET

ON TARGET

Chi phí sau thuế của nợ (vốn vay)

CHI PHÍ CỦA VỐN VAY
L·i suÊt vay = chi phÝ vèn
vay tr-íc th
Chi phÝ vèn vay sau th:
Lµ chi phÝ cđa vèn vay dïng
®Ĩ tÝnh WACC, trong ®ã T lµ
th st cđa h·ng.

–Lãi phải trả: 90000$/năm
–Thuế được giảm = 0,34 x 90000$ = 30600$
–Số lãi phải trả sau thuế: 90000$ - 30600$ =
59400$.
–Lãi suất sau thuế = 59400$/1000000$ = 5,94%

kd = 10%
kd(1-T)
T = 40%,
kd(1-T) = 10%(1-0,4) = 6,0%

→ Chi phí vay nợ sẽ thấp hơn nếu tính
đến ảnh hưởng của thuế
22

•Từ góc độ nhà đầu tư, là lợi suất mà nhà đầu tư đòi
hỏi trên vốn cổ phần ưu đãi của công ty. Khoản cổ tức
định kỳ, cố định vĩnh viễn trên cổ phần là Dp

Kp = Dp/Pp
•Cổ phần ưu đãi thuần túy; cổ phần ưu đãi có thời hạn;
và cổ phần ưu đãi có quyền chuyển đổi.
•Cổ tức ưu đãi không được khấu trừ vào thu nhập chịu
thuế, vì thế khơng có sự điều chỉnh thuế nào khi tính Kp.

ON TARGET

ON TARGET

Chi phí của cổ phần ưu đãi

Từ góc độ cơng ty cần tính đến chi phí
phát hành (flotation cost)
CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN ƯU ĐÃI
kp = Dp /  Pp(1 - Fp)

Dp: cỉ tøc -u ®·i
Fp: chí phát hành cổ phần
-u đÃi
Pp : giá bán cổ phiÕu -u ®·i

Dp = 10 USD, Pp = 100 USD,
Fp = 2,5%
kp = Dp /  Pp(1 - Fp)
= 10 /97,5 = 10,3%

24

6


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

Chi phí của vốn cổ phần phổ thơng
Nợ và cổ phần ưu đãi là những nghĩa vụ, chi phí
của chúng thể hiện rõ ràng trên các hợp đồng.
Chi phí sử dụng vốn cổ phần phổ thơng dựa trên
lợi suất đòi hỏi của nhà đầu tư đối với cổ phiếu phổ
thông của công ty, không thể quan sát trực tiếp.
Vốn cổ phần phổ thơng có được bằng hai cách:

CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN ĐẠI CHÚNG TỪ LỢI NHUẬN GIỮ LẠI

ks = (D0(1+g)/P0) + g

D0=1,15USD; P0 =23 USD
g = 8%

D0: cổ tức gần nhất trong
quá khứ
ks = (1,242/23) + 8%
P0: giá thị tr-ờng thực tế = 13,4%
của cổ phiếu
g: tốc độ tăng tr-ởng kỳ
vọng của cổ tức

ã Phỏt hnh c phiếu mới, và
• Giữ lại lợi nhuận.

Vốn huy động bằng cách phát hành cổ phiếu mới
có chi phí cao hơn so với vốn từ lợi nhuận giữ lại,
do có khoản chi phí phát hành.

26

ON TARGET

ON TARGET

CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN ĐẠI CHÚNG TỪ CỔ PHIẾU MỚI
ke ke= D0(1 + g)/P0(1 - Fe) + g

D0 =1,15USD; P0=23 USD
g =8% ; Fe = 10%

Chi phí vốn cổ phần huy
động từ bên ngoài bằng ke = 1,15(1+0,08)/ 23(1-0,1)
cách phát hành cổ phiếu đại
+ 8%
chóng
= 14%

27

Trong đó:
Dp = Cổ tức ưu đãi, Pp = Giá bán của cổ phiếu ưu đãi,
Fp = Chi phí tổ chức phát hành cổ phiếu, tính theo tỷ lệ
phần trăm của giá bán Pp.
D0 = Cổ tức đại chúng kì trước, P0 = Giá bán của cổ
phiếu đại chúng, g = Tốc độ tăng trưởng kì vọng của cổ
tức, và Fe = Chi phí tổ chức phát hành cổ phiếu đại
chúng, tính theo tỷ lệ phần trăm của giá bán P0.

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

28

7


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

VÍ DỤ MINH HỌA CHI PHÍ VỐN

Phương Đông là một cơng ty hoạt động trong ngành
thực phẩm đóng hộp. Công ty hiện đang xem xét huy
động vốn cho các cơ hội đầu tư trong năm tới.
Cơ cấu vốn hiện nay của cơng ty được trình bày trong
bảng dưới đây. Kinh nghiệm nhiều năm qua cho thấy
đây là cơ cấu vốn tối ưu mà cơng ty nên duy trì.
Thành phần vốn

Trọng số

Nợ dài hạn

45%

Cổ phần ưu đãi

2%

Cổ phần đại chúng

53%
100%

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

ON TARGET

ON TARGET

Theo các ước tính đáng tin cậy nhất, lãi rịng kỳ vọng trong
năm tới của Phương Đông là 137,8 triệu USD.
Tỷ lệ chia cổ tức dự kiến là d = 45%.
Các thông tin khác về điều kiện huy động vốn của công ty
như sau:
1. Cơng ty có thể phát hành số lượng vô hạn cổ phần ưu đãi
với giá bán là Pp = 100 USD, cổ tức hàng năm là Dp = 10
USD và chi phí phát hành Fp = 2,5%.
2. Cơng ty có thể phát hành vơ hạn cổ phần đại chúng với
chi phí phát hành là Fe = 10%. Giá bán của cổ phần đại
chúng hiện nay là P0 = 23 USD, cổ tức năm ngối của cơng
ty là D0 = 1,15 USD/ cổ phần và tốc độ tăng trưởng kì vọng
của cổ tức là g = 8%.
3. Tuy nhiên, cơng ty chỉ có thể vay tối đa là 90 triệu USD với
lãi suất vay kd1 = 10%, các khoản vay vượt quá số tiền này
sẽ phải chịu lãi suất kd2 = 12%.
4. Thuế suất thu nhập doanh nghiệp của công ty là T = 40%
TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

29

31

30

Xác định các điểm nhảy BP của trên đồ thị chi phí vốn
biên MCC (Marginal Cost of Capital).
Xác định chi phí vốn trung bình theo trọng số WACC tại
khoảng giữa các điểm nhảy đó và xây dựng đồ thị chi
phí vốn biên MCC của công ty Phương Đông.

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

32

8


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

Được biết trong năm tới, công ty Phương Đơng có thể
có các dự án với các dữ liệu trình bày trong bảng dưới
đây, hãy xây dựng đồ thị cơ hội đầu tư IOS (Investment
Opportunity Schedule), và phối hợp đồ thị này với đồ thị

MCC để xác định kế hoạch đầu tư và ngân sách vốn
tối ưu của công ty trong năm tới.
DỰ ÁN

VỐN ĐẦU TƯ
(Triệu U S D)

TỶSUẤT
SINH LỜI (%)

A

50

13,0

B

50

12,5

C

80

12,0

80

10,2

D

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

Điểm nhảy BP là mức vốn huy động mà tại đó có sự gia tăng
về chi phí của một hoặc nhiều thành phần vốn, từ đó chi phí
vốn trung bình theo trọng số WACC cũng thay đổi. Trên đồ
thị MCC, điểm nhảy là nơi (mức vốn) mà đường MCC gấp
khúc đi lên.
Công thức xác định điểm nhảy :
=

ON TARGET

ON TARGET

Vì Phương Đơng, chỉ có thể vay tối đa 90 triệu USD với
lãi suất kd1 = 10%, nếu vay quá số lượng này họ sẽ
phải chịu lãi suất kd2 = 12%, điều này dẫn đến sự thay
đổi chi phí vốn trung bình theo trọng số WACC của
công ty.
Gọi BPkd2 là lượng vốn mà từ đó cơng ty bắt đầu phải
vay với lãi suất kd2 = 12%, ta có:
(0,45)(BP2) = 90.000.000 USD

Lượng vốn với chi phí thấp hơn của một thành phần vốn
Trọng số của thành phần vốn này trong cơ cấu vốn

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

33

Điểm nhảy do điều kiện huy động vốn vay
thay đổi

BP =
k d2

Xác định các điểm nhảy BP (Breakpoint)
trên đồ thị MCC

34

Điểm nhảy do điều kiện huy động vốn cổ
phần ưu đãi
Vì Phương Đơng có thể phát hành số lượng vơ hạn cổ
phiếu ưu đãi mà chi phí (bao gồm cổ tức phải trả D p và
chi phí tổ chức phát hành Fp) không thay đổi, tức là
không có ràng buộc đối với việc huy động thành phần
vốn này, nên trên đồ thị MCC trong trường hợp này sẽ
khơng có điểm nhảy do thành phần vốn này gây ra.

90.000.000
= 200.000.000 USD
0,45

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

35

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

36

9


07/05/2014

Phần lợi nhuận có thể giữ lại để tái đầu tư là 137,8(1 - 0,45)
= 75,8 triệu USD. Khi công ty chưa dùng hết số lợi nhuận
giữ lại này, chi phí vốn trung bình theo trọng số WACC của
nó sẽ không tăng.
Điểm nhảy sẽ xuất hiện khi mà số tiền trên đươc dùng hết,
công ty phải phát hành thêm cổ phiếu đại chúng mới để duy
trì cơ cấu vốn mục tiêu của mình. Việc phát hành cổ phiếu
mới địi hỏi cơng ty phải chịu thêm chi phí tổ chức phát hành
Fe = 10% ; điều này làm cho WACC tăng lên.
Gọi BPFe là lượng vốn huy động mà kể từ đó cơng ty cần
phát hành cổ phiếu đại chúng mới, ta có:

BPFe =

Lãi suất đối với vốn vay mới

của hãng = chi phí vốn vay
trước thuế
kd(1-T) Chi phí vốn vay sau thuế: Là
chi phí của vốn vay dùng để
tính WACC, trong đó T là thuế
suất của hãng.
kp

KẾT QUẢ TÍNH TỐN

kd1 = 10%; kd2 = 12%

T = 40%,
kd1(1-T) = 10%(1-0,4)
= 6,0%
kd2(1-T) = 12%(1-0,4)
= 7,2%
Chi phí vốn cổ phần ưu đãi:
Dp = 10 USD, Pp = 100
USD, Fp = 2,5%
Dp: cổ tức ưu đãi
Fp: chí phát hành cổ phần ưu kp = Dp /  Pp(1 - Fp)
đãi
= 10 /97,5 =
39
10,3%
Pp : giá bán cổ phiếu ưu đãi

ON TARGET

ON TARGET

Ý NGHĨA

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

37

Tính chi phí vốn thành phần và chi phí vốn
trung bình theo trọng số

KÝ HIỆU

Tóm lại các điều kiện huy động vốn của Phương Đông
đã tạo ra 2 điểm nhảy trên đồ thị chi phí vốn biên của
công ty Phương Đông là các mức vốn huy động 143
triệu USD và 200 triệu USD.
Khi lượng vốn huy động đạt tới 143 tr USD, công ty sẽ
phải phát hành thêm cổ phiếu đại chúng mới, điều này
làm cho WACC tăng lên lần thứ nhất. Khi lượng vốn
huy động đạt mức 200 tr USD lãi suất vay tăng làm cho
WACC tăng lên lần thứ hai.

75.800.000
= 143.018.868  143 tr USD
0,53
TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

kd

ON TARGET

ON TARGET

Điểm nhảy do điều kiện huy động vốn cổ
phần đại chúng

38

Tính chi phí vốn thành phần và chi phí vốn
trung bình theo trọng số
KÝ
HIỆU

ks

ke

Ý NGHĨA

KẾT QUẢ TÍNH TỐN

Chi phí vốn cổ phần từ lãi giữ lại : D0 = 1,15 USD; P0 = 23 USD
ks = (D0(1+g)/P0) + g
g = 8%
D0: Cổ tức gần nhất trong quá
khứ
ks = (D0(1 +g)/P0) + g

P0: Giá thị trường thực tế của cổ
= (1,242 / 23) + 8%
phiếu
= 13,4%
g: Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng
của cổ tức
Chi phí vốn cổ phần đại chúng mới D0 = 1,15 USD; P0 = 23 USD
(chi phí vốn cổ phần huy động từ g =8% ; Fe = 10%
bên ngoài bằng cách phát hành cổ k = D (1 + g)/P (1 – F )  + g
e
0
0
e
phiếu đại chúng):
= 1,15(1 + 0,08)/ 23(1 - 0,1)  +
ke= D0(1 + g)/P0(1 - Fe) + g
8%
= 14%
40

10


07/05/2014

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

Chi phí vốn
thành phần

(%)

0,45
0,02

6,0
10,3

0,53

14,0

1,00

WACC khi lượng vốn huy động nhỏ hơn
143.000.000 USD
Thành phần vốn
Nợ (kd = 10%)
Cổ phần ưu đãi
Cổ phần đại chúng
(Lãi giữ lại)

Trọng 
số
0,45
0,02



Chi phí vốn thành phần

theo trọng số
(%)
2,7
0,2
7,4

Chi phí vốn
thành phần (%)
6,0
10,3

0,53
1,00



13,4

Chi phí vốn thành phần
theo trọng số (%)
2,7
0,2
7,1
WACC1 = 10,0

Đặc điểm : Trong khoảng này lãi suất vay là kd = 10%, chi phí vốn cổ
phần ưu đãi là kp= 10,3%, cịn chi phí vốn chủ sở hữu chính là chi
phí của lợi nhuận giữ lại ks= 13,4%).
Ý nghĩa:
Trong 100 đồng vốn huy động có 45 đồng vốn vay

(kd = 10%), 2 đồng cổ phần ưu đãi (kp= 10,3%), và 53 đồng cổ phần
đại chúng (ks= 13,4%).
TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

ON TARGET

ON TARGET

Nợ (kd = 10%)
Cổ phần ưu đãi
Cổ phần đại chúng
(Cổ phiếu đại chúng
mới)

Trọng 
số

Tính chi phí vốn trung bình WACC tại
khoảng giữa các điểm nhảy

41

WACC khi lượng vốn huy động trong
khoảng từ 143.000.000 đến 200.000.000 USD
Thành phần vốn

ON TARGET

ON TARGET

Chi phí Chi phí vốn là chi phí mà người huy động vốn phải gánh chịu để có
vốn
được quyền sử dụng vốn. Chi phí vốn thường được tính bằng tỷ
lệ phần trăm của lượng vốn huy động. Chi phí vốn thường được
tính theo phương pháp trung bình trọng để phản ảnh cơ cấu vốn
của doanh nghiệp.
WACC Chi phí vốn trung bình theo trong số (Weighted Average Cost of
Capital):
Nếu công ty huy động thêm vốn mới để mở rông sản xuất, và nếu
công ty mong muốn duy trì cơ cấu vốn mục tiêu, tức là cơ cấu
vốn tối ưu, thì số vốn mới phải có thành phần phản ánh cơ cấu
vốn đó. Vì cơ cấu vốn mục tiêu của Phương Đông là
Nợ dài hạn:
Wd = 45%
Cổ phần ưu đãi:
Wp = 2%
Cổ phần đại chúng: Ws = 53%
100%
Do vậy, khi công ty chưa sử dụng hết phần lợi nhuận giữ lại của
năm tới, ta có:
WACC =
Wdkd(1-T)
+
Wp.kp
+
Ws.k s
= (0,45)(10%)(1 - 0,4) + (0,02)(10,3%) + (0,53%)(13,4%)
= 10,0%

42

WACC khi lượng vốn huy động vượt quá
200.000.000 USD
Thành phần vốn

Trọng
số

Nợ (kd = 12%)
Cổ phần ưu đãi
Cổ phần đại chúng

0,45
0,02
0,53
1,00



Chi phí vốn
thành phần
(%)
7,2
10,3
14,0



Chi phí vốn thành

phần
theo trọng số (%)
3,24
0,21
7,42
WACC3 = 10,87

WACC2 = 10,3

Đặc điểm : Trong khoảng này lãi suất vay là kd = 12%, chi phí vốn cổ
phần ưu đãi là kp= 10,3%, cịn chi phí vốn chủ sở hữu chính là chi phí
của cổ phiêu mới ks= 14%.
Ý nghĩa:
Trong 100 đồng vốn huy động có 45 đồng vốn vay
(kd= 12%), 2 đồng cổ phần ưu đãi (kp= 10,3%), và 53 đồng cổ phần
đại chúng (ks= 14%).

Đặc điểm: Trong khoảng này lãi suất vay là kd = 10%, chi phí
vốn cổ phần ưu đãi là kp= 10,3%, cịn chi phí vốn chủ sở
hữu chính là chi phí của cổ phiêu mới ke= 14%.
Ý nghĩa: Trong 100 đồng vốn huy động có 45 đồng vốn vay
(kd= 10%), 2 đồng cổ phần ưu đãi (kp= 10,3%), và 53 đồng
cổ phần đại chúng (ke= 14%).
TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

43

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

44

11


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

WACC

75,8/0,53

WACC

90/0,45

75,8/0,53

90/0,45

LVHD

LVHD

200

143

200

143

VV

VV

CF¦D

CF¦D

CFDC

CFDC

Kd2(1-T)=

Kd1(1-T)=
Kp =
Ke =

Ks =

45

46

ON TARGET

ON TARGET

WACC

WACC
WACC1= 10,9%
WACC1= 10,3%
WACC1= 10,0%

75,8/0,53

90/0,45

75,8/0,53

90/0,45

LVHD
143
VV
CF¦D
CFDC

200

143
Kd2(1-T)=7.2%

Kd1(1-T)=6%

VV

Kp =10.3%
Ks =13.4%

LVHD

CF¦D
Ke =14%

CFDC
47

200
Kd2(1-T)=7.2%

Kd1(1-T)=6%
Kp =10.3%
Ks =13.4%

Ke =14%

48

12


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

Phối hợp đồ thị chi phí vốn biên MCC và
đồ thị cơ hội đầu tư IOS để xác định ngân
sách vốn tối ưu

Phối hợp đồ thị chi phí vốn biên MCC và đồ thị cơ
hội đầu tư IOS để xác định ngân sách vốn tối ưu

Đồ thị chi phí vốn biên MCC được xây dựng dựa trên
các kết quả tính tốn WACC ở phần trước. MCC là một
đường gấp khúc đi lên.
Đồ thị cơ hội đầu tư IOS được xây dựng dựa trên dự
báo của công ty về các cơ hội đầu tư trong năm tới. Về
nguyên tắc, cơ hội đầu tư tốt hơn sẽ được chọn trước
nên IOS là một đường gấp khúc đi xuống.
MCC và IOS cắt nhau tại một điểm ứng với lượng vốn
huy động là 180 tr USD.

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

ON TARGET

ON TARGET

Nếu xét thuần tuý về mặt tài chính, dự án D, có tỷ suất

thu hồi thấp hơn chi phí vốn trung bình của cơng ty, vì
vậy cần loại bỏ. Công ty chỉ nên theo đuổi các dự án A,
B và C với tổng ngân sách vốn tối ưu cần huy động là
180 triệu USD trong kì kế hoạch tới.
Tuy nhiên, vì những lý do chính sách nhất định, dự án
D vẫn có thể được tiến hành.

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

TS. Nguyễn Đăng Tuệ
Viện KT&QL - ĐHBKHN

49

51

50

Công ty FAS chỉ sử dụng nợ và vốn cổ phần đại
chúng. Công ty hiện đang chuẩn bị huy động
vốn với cơ cấu vốn mục tiêu có tỷ số nợ 50%.
Cơng ty có thể vay vơ hạn với lãi suất 10%. Cổ
phiếu đại chúng của cơng ty đang có giá 20
USD. Chi phí phát hành là 20%. Cổ tức gần
nhất của cơng ty là 2,25 USD/cổ phiếu với tốc
độ tăng trưởng 8%. Thuế suất thu nhập là 40%,
tỷ lệ chia cổ tức 50%. Lãi ròng năm tới dự kiến
là 10.000.000 USD. Hãy xây dựng đồ thị chi phí
vốn biên MCC của cơng ty.

52

13


07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

WACC

WACC2 = 14,6%

WACC1= 13.08%

VÍ DỤ MINH HỌA CHI PHÍ VỐN

Kế hoạch huy động vốn của công ty Hưng Thịnh:
 Cơ cấu vốn tối ưu: Wd = 30%, Wp = 10%, Ws = 60%; Thuế suất T= 40%
 Năm tới, NI = 840.000 USD, d = 50%
 Nếu vốn vay quá 300.000 USD lãi suất sẽ tăng từ 10% lên 12%

5000/0,5

 Cổ phiếu đại chúng: P0 = 20 USD, D0 = 1,495 USD, và g = 7%. Fe = 10% nếu trị giá cổ phiếu mới
nhỏ hơn 240.000 USD, Nếu giá trị cổ phiếu mới vượt quá số này, chi phí phát hành sẽ là 20%.

LVHD

 Cổ phiếu ưu đãi của công ty hiện được bán với giá 100 USD và cổ tức ưu đãi là 11,7 USD. Nếu
giá trị cổ phiếu ưu đãi nhỏ hơn 200.000 USD công ty sẽ phải chịu chi phí phát hành Fp = 4%;
nếu vượt quá số này, chi phí phát hành sẽ là Fp = 8%.

10.000
Kd1(1-T)=6% = const

VV

Ks =20,15%

Hãy vẽ đồ thị chi phí vốn biên (MCC) của cơng ty.

Ke=23,19%

CFDC

53

54

ON TARGET

ON TARGET

WACC

300/0,3

(420+240)/0,6

WACC

200/0,1

(420+240)/0,6

300/0,3

420/0,6

200/0,1

420/0,6
LVHD
700

1000 1.100

LVHD

2000

700

VV

VV

CF¦D

CFDC
55

Kd2(1-T)=

Kp1 =

CF¦D

CFDC

2000

1000 1.100

Kd1(1-T)=

Ks =

Kp2=
Ke1 =

Ke2 =
56

14

07/05/2014

ON TARGET

ON TARGET

WACC

WACC
WACC3 = 12,9%

WACC4 = 13,57%

WACC5 = 13,62%

WACC2 = 12,56%
WACC1= 12,02%

(420+240)/0,6

300/0,3

200/0,1

(420+240)/0,6

300/0,3

420/0,6

200/0,1

420/0,6
LVHD
LVHD
700

VV
CF¦D
CFDC

1000 1.100

Kd1(1-T)=6%

2000
Kd2(1-T)=7,2%

Kp1 =12,2%
Ks =15%

700

Ke1 =15,9%

VV

Kp2=12,7%

CF¦D

Ke2 =17%

CFDC
57

1000 1.100

Kd1(1-T)=6%

2000
Kd2(1-T)=7,2%

Kp1 =12,2%
Ks =15%

Ke1 =15,9%

Kp2=12,7%
Ke2 =17%
58

15