(Luận Văn Thạc Sĩ) Phân Tích Các Yếu Tố Tâm Lý Tác Động Đến Ý Định Đầu Tư Cổ Phiếu Của Nhà Đầu Tư Cá Nhân Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam.pdf

i

LỜI CAM ĐOAN
˜&™
Tôi xin cam đoan rằng luận văn “Phân tích các yếu tố tâm lý tác động đến ý định
đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khốn Việt Nam” là
cơng trình nghiên cứu của cá nhân tôi.
Ngoại trừ những tài liệu tham khảo được trích dẫn trong luận văn này, tơi cam đoan
rằng toàn phần hay những phần nhỏ của luận văn này chưa từng được công bố hoặc được
sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác.
Khơng có sản phẩm/nghiên cứu nào của người khác được sử dụng trong luận văn
này mà khơng được trích dẫn theo đúng quy định.
Luận văn này chưa bao giờ được nộp để nhận bất kỳ bằng cấp nào tại các trường đại
học hoặc cơ sở đào tạo khác.
TP. Hồ Chí Minh, ngày

tháng

Người thực hiện luận văn

TRẦN MINH NGỌC

năm 2013


ii

LỜI CẢM ƠN
˜&™
Trong suốt quá trình học tập chương trình cao học Tài chính - Ngân hàng và thực hiện
luận văn tốt nghiệp, bên cạnh sự nỗ lực, cố gắng của bản thân, tôi đã nhận được rất nhiều sự

giúp đỡ, hỗ trợ, động viên, hướng dẫn từ gia đình, thầy cô, đồng nghiệp, bạn bè…
Đầu tiên, tôi xin được gửi lời cảm ơn đến các thầy, cô Ban Giám hiệu nhà trường, Khoa
Đào tạo Sau đại học và đội ngũ giảng viên giảng dạy chương trình cao học Tài chính - Ngân
hàng đã tổ chức chương trình, truyền đạt kiến thức, kinh nghiệm giúp tôi thêm nhiều hiểu
biết.
Đặc biệt, tôi xin được gửi lời cảm ơn trân trọng nhất đến Tiến sĩ Lê Thị Khoa Nguyên cô đã tận tụy chỉ bảo, hướng dẫn tôi không chỉ về ý tưởng, kiến thức trong phạm vi luận văn
mà còn là phương pháp nghiên cứu khoa học để tôi tiếp tục q trình nghiên cứu sau này.
Bên cạnh đó, tơi xin được gửi lời cảm ơn đến cô Nguyễn Thị Mộng Thúy - người đã hướng
dẫn và tạo điều kiện thuận lợi cho việc học tập của các học viên chương trình cao học Tài
chính - Ngân hàng nói chung và bản thân tơi nói riêng.
Tiếp theo, tơi xin gửi lời cảm ơn trân trọng đến PGS Tiến sĩ Vũ Hữu Đức và tập thể
đồng nghiệp tại Khoa Kế toán - Kiểm tốn, Trường Đại học Mở thành phố Hồ Chí Minh đã
giúp đỡ, tạo điều kiện thuận lợi trong công việc để tơi có thể học tập và hồn thành luận văn
này.
Xin chân thành cảm ơn các thầy cô đồng nghiệp, nhà đầu tư tại các sàn chứng khoán đã
giúp đỡ tơi thực hiện và hồn thiện các bảng câu hỏi nghiên cứu, giúp tơi có căn cứ để thực
hiện đề tài.
Cuối cùng, tôi xin gửi lời cảm ơn tràn đầy yêu thương đến gia đình, những người thân
yêu nhất đã luôn bên cạnh, giúp đỡ tôi cả về vật chất và tinh thần, tạo sự an tâm đế tôi dồn
hết sự tập trung vào việc học tập và thực hiện luận văn này.

TP. Hồ Chí Minh, ngày

tháng

Người thực hiện luận văn

TRẦN MINH NGỌC

năm 2013

iii

MỤC LỤC
Trang
LỜI CAM ĐOAN ...................................................................................................................... i
LỜI CẢM ƠN ........................................................................................................................... ii
MỤC LỤC................................................................................................................................ iii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT................................................................................................... vi
DANH MỤC BẢNG ............................................................................................................... vii
DANH MỤC HÌNH ................................................................................................................. ix
CHƯƠNG 1: PHẦN MỞ ĐẦU
1.1 Lý do chọn đề tài ........................................................................................................... 1
1.2 Mục tiêu nghiên cứu ...................................................................................................... 2
1.3 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu .................................................................................. 2
1.4 Phương pháp nghiên cứu .............................................................................................. 3
1.5 Ý nghĩa thực tiễn của đề tài ........................................................................................... 3
1.6 Kết cấu của đề tài .......................................................................................................... 3
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
2.1 Sự khác biệt giữa lý thuyết tài chính truyền thống và lý thuyết tài chính hành vi ........ 5
2.1.1. Lý thuyết tài chính truyền thống ...................................................................... 5
2.1.2. Lý thuyết tài chính hành vi .............................................................................. 6
2.1.3. Điều kiện để lý thuyết tài chính hành vi tồn tại ............................................... 7
2.2 Khái niệm ý định đầu tư ................................................................................................ 8
2.3 Lý thuyết hành vi có kế hoạch (TPB) ............................................................................ 9
2.4 Các nhân tố tài chính hành vi ảnh hưởng đến ý định của nhà đầu tư ........................ 10
2.4.1. Lý thuyết nhận định dựa trên kinh nghiệm .................................................... 10
2.4.2. Lý thuyết triển vọng ....................................................................................... 14
2.4.3. Hiệu ứng bầy đàn ........................................................................................... 16

2.4.4. Sở thích nhà đầu tư......................................................................................... 17
2.4.5. Các nhân tố thị trường .................................................................................... 17
2.5 Các nghiên cứu trước ................................................................................................. 19
2.6 Mơ hình nghiên cứu đề xuất ....................................................................................... 21


iv
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1 Quy trình nghiên cứu .................................................................................................. 23
3.2 Xây dựng thang đo ...................................................................................................... 24
3.2.1. Các thông tin cá nhân ..................................................................................... 24
3.2.2. Nhân tố nhận định của nhà đầu tư.................................................................. 24
3.2.3. Nhân tố tâm lý của nhà đầu tư ....................................................................... 26
3.2.4. Nhân tố ảnh hưởng của nhà đầu tư khác ........................................................ 28
3.2.5. Nhân tố thị trường .......................................................................................... 28
3.2.6. Nhân tố sở thích nhà đầu tư ........................................................................... 29
3.2.7. Nhân tố ý định của nhà đầu tư ....................................................................... 30
3.3 . Nghiên cứu chính thức ................................................................................................ 30
3.3.1.

Phương pháp thu thập dữ liệu ........................................................................ 30

3.3.2.

Kích thước mẫu .............................................................................................. 30

3.3.3.

Phương pháp xử lý dữ liệu ............................................................................. 31

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1. Mơ tả mẫu nghiên cứu ................................................................................................ 33
4.1.1

Giới tính ......................................................................................................... 33

4.1.2

Độ tuổi ............................................................................................................ 33

4.1.3

Trình độ học vấn ............................................................................................ 34

4.1.4

Thời gian đầu tư trên sàn chứng khốn .......................................................... 34

4.1.5

Tham gia các khóa học đầu tư chứng khốn .................................................. 35

4.2. Thống kê mơ tả cho các biến định lượng.................................................................... 35
4.2.1

Yếu tố “Nhận định của nhà đầu tư” ............................................................... 35

4.2.2

Yếu tố “Tâm lý của nhà đầu tư” .................................................................... 36

4.2.3

Yếu tố “Ảnh hưởng của nhà đầu tư khác” ..................................................... 37

4.2.4

Yếu tố “Sở thích của nhà đầu tư”................................................................... 38

4.2.5

Yếu tố “Thị trường” ....................................................................................... 38

4.3. Kiểm tra độ tin cậy của các thang đo đối với các biến tiềm ẩn ................................. 39
4.3.1

Kiểm định độ tin cậy của thang đo bằng hệ số Cronbach Alpha ................... 39

4.3.2

Phân tích nhân tố khám phá ........................................................................... 44

4.4. Phân tích tương quan và xây dựng mơ hình hồi quy .................................................. 51


v
4.4.1

Phân tích tương quan...................................................................................... 51

4.4.2. Phân tích hồi quy............................................................................................ 52
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
5.1. Kết luận....................................................................................................................... 55
5.2. Kiến nghị..................................................................................................................... 57
5.2.1. Các chính sách tác động đến các “yếu tố thị trường” .................................... 57
5.2.2. Các chính sách tác động đến “thông tin cổ phiếu được giao dịch trên
thị trường chứng khốn” ................................................................................ 58
5.2.3. Các chính sách tác động đến “thông tin người thân” và “nhận định
của bản thân” .................................................................................................. 59
5.4 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................................... 61
TÀI LIỆU THAM KHẢO .................................................................................................... 62
PHỤ LỤC ............................................................................................................................... 65


vi

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
TP.HCM

:

Thành phố Hồ Chí Minh

SPSS

:

Statistical Package for Social Sciences - Phần mềm xử lý thống kê
dùng trong các ngành khoa học Xã hội

EFA

:

Exploratory Factor Analysis - Phân tích nhân tố khám phá

KMO

:

Kaiser-Meyer-Olkin - Chỉ số dùng để xem xét sự thích hợp của
phân tích nhân tố


vii

DANH MỤC BẢNG
Trang
Bảng 2.1:

Tóm tắt giả thuyết về mối quan hệ giữa các khái niệm nghiên cứu ................. 21

Bảng 3.1:

Thang đo các thông tin cá nhân ........................................................................ 24

Bảng 3.2:

Thang đo cho nhân tố “Nhận định của nhà đầu tư” .......................................... 26

Bảng 3.3:

Thang đo cho nhân tố “Tâm lý của nhà đầu tư” ............................................... 27

Bảng 3.4:

Thang đo cho nhân tố “Ảnh hưởng của nhà đầu tư khác” ................................ 28

Bảng 3.5:

Thang đo cho nhân tố “Yếu tố thị trường” ....................................................... 29

Bảng 3.6:

Thang đo cho nhân tố “Sở thích của nhà đầu tư” ............................................. 29

Bảng 3.7:

Thang đo cho nhân tố “Ý định của nhà đầu tư”................................................ 30

Bảng 3.8:

Các phương pháp phân tích số liệu ................................................................... 31

Bảng 4.1:

Phân tổ mẫu theo giới tính ................................................................................ 33

Bảng 4.2:

Phân tổ mẫu theo độ tuổi .................................................................................. 33

Bảng 4.3:

Phân tổ mẫu theo trình độ học vấn ................................................................... 34

Bảng 4.4:

Phân tổ mẫu theo thời gian đầu tư .................................................................... 34

Bảng 4.5:

Phân tổ mẫu theo khóa học đầu tư chứng khốn .............................................. 35

Bảng 4.6:

Bảng thống kê mô tả yếu tố “Nhận định của nhà đầu tư” ................................ 35

Bảng 4.7:

Bảng thống kê mô tả yếu tố “Tâm lý của nhà đầu tư” ...................................... 36

Bảng 4.8:

Bảng thống kê mô tả yếu tố “Ảnh hưởng của nhà đầu tư khác” ...................... 37

Bảng 4.9:

Bảng thống kê mơ tả yếu tố “Sở thích của nhà đầu tư” .................................... 38

Bảng 4.10:

Bảng thống kê mô tả yếu tố “Yếu tố thị trường” .............................................. 38

Bảng 4.11:

Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Nhận định của nhà
đầu tư” .............................................................................................................. 40

Bảng 4.12:

Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Tâm lý nhà đầu tư” ............. 40

Bảng 4.13:

Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Yếu tố xã hội” ..................... 41

Bảng 4.14:

Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Yếu tố thị trường” ............... 42

Bảng 4.15:

Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Yếu tố thị trường” ............... 43

Bảng 4.16:

Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Sở thích của nhà đầu tư” ..... 43

Bảng 4.17:

Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Ý định của nhà đầu tư” ....... 44


viii
Bảng 4.18:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 1 .......................................... 45

Bảng 4.19:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 2 .......................................... 45

Bảng 4.20:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 3 .......................................... 46

Bảng 4.21:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 4 .......................................... 47

Bảng 4.22:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 5 .......................................... 47

Bảng 4.23:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 6 .......................................... 48

Bảng 4.24:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 7 .......................................... 48

Bảng 4.25:

Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 8 .......................................... 49

Bảng 4.26:

Kết quả phân tích nhân tố khám phá lần 8 ........................................................ 49

Bảng 4.27:

Kết quả phân tích nhân tố - Các nhân tố mới ................................................... 50

Bảng 4.28:

Kết quả phân tích tương quan ........................................................................... 51

Bảng 4.29:

Kết quả kiểm định mơ hình hồi quy ................................................................. 52

Bảng 4.30:

Kết quả đánh giá độ phù hợp của mơ hình ....................................................... 52

Bảng 4.31:

Thống kê thơng số cho từng biến của mơ hình ................................................. 53

ix

DANH MỤC HÌNH
Trang
Hình 2.1:

Mơ hình hành vi dự định (TPB)........................................................................ 10

Hình 2.3:

Mơ hình nghiên cứu đề xuất ............................................................................. 21

Hình 3.1:

Quy trình nghiên cứu ........................................................................................ 23


1

CHƯƠNG 1: PHẦN MỞ ĐẦU
1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Mặc dù đã trải qua hơn một thập kỉ hình thành và phát triển, các chuyên gia tài chính
vẫn đánh giá thị trường chứng khoán Việt Nam là một thị trường mới nổi, còn sơ khai và
non trẻ. Với vai trò là một kênh huy động vốn của nền kinh tế nhưng các sản phẩm giao
dịch vẫn còn nghèo nàn, chủ yếu vẫn chỉ là cổ phiếu, trái phiếu các công ty. Các công cụ
đầu tư, các sản phẩm phái sinh thì khơng có nhiều lựa chọn dành cho nhà đầu tư và cũng
không đủ sức hấp dẫn, thu hút sự quan tâm của họ. Bên cạnh đó, một đặc điểm để nhận định
thị trường chứng khốn Việt Nam cịn sơ khai chính là việc thị trường cịn mang đậm màu

sắc tâm lý.
Trong những năm từ 2006 đến 2009, thị trường chứng khốn Việt Nam đã tăng trưởng
nóng, chỉ số VN-Index lên trên 1.000 điểm. Có những giai đoạn như năm 2006, mức tăng
trưởng của VN-Index cao nhất khu vực châu Á – Thái Bình Dương (145%), trong khi tốc độ
tăng trưởng của các doanh nghiệp niêm yết lại tăng không tương xứng với tốc độ tăng của
chứng khốn. Vì vậy sự tăng trưởng mãnh liệt này đã bị các chuyên gia tài chính đánh giá
khơng tốt vì họ chọ rằng nguyên nhân chính là do tâm lý đầu tư bầy đàn, đầu tư theo phong
trào của các nhà đầu tư trong nước. Thời gian này, “chơi chứng khoán” như là một thứ
“mốt”, một phong trào được lan truyền với tốc độ cực nhanh. Với khả năng thu lợi nhanh và
dễ dàng, không mất nhiều sức lao động, hiệu ứng chứng khốn đã thu hút sự quan tâm của
tồn xã hội. Từ đó thị trường chứng khốn đã xuất hiện hàng loạt nhà đầu tư với nghề
nghiệp chính là nội trợ, nhân viên văn phịng, tiểu thương bn bán ở chợ…những nhà đầu
tư khơng hề có khái niệm về tài chính là gì. Vì vậy, điều đó giải thích cho hàng loạt những
hiện tượng “bất thường” trên sàn giao dịch. Chứng khốn vượt giá trị thật vẫn được giao
dịch sơi động, cơng ty gặp khó khăn, nợ nần nhưng cổ phiếu vẫn “hot”, tăng giá liên tục…
Đây là những điều mà lý thuyết thị trường hiệu quả không thể lý giải được, bởi lý do đơn
giản là đối tượng được lý thuyết này áp dụng đã không đạt đến mức độ “hồn thiện” mà lý
thuyết này đề ra. Và đó cũng là lý do giải thích cho sự thất bại của các chun gia phân tích
dự báo chứng khốn Việt Nam.
Năm 2002, sự kiện nhà tâm lý học Daniel Kahneman được trao giải Nobel kinh tế đã
chính thức ghi nhận tầm quan trọng của lý thuyết tài chính hành vi trong việc giải thích các


2

hiện tượng “bất thường” trên thị trường chứng khoán mà lý thuyết thị trường hiệu quả
không thể đưa ra một lời giải thích mang tính thuyết phục. Tài chính học hành vi là lĩnh vực
tài chính sử dụng các lý thuyết cơ bản dựa trên tâm lý con người để giải thích những bất
thường trên thị trường tài chính. Mặc dù còn non trẻ nhưng các chủ đề nghiên cứu trong lĩnh
vực tài chính hành vi đã khơng ngừng phát triển, mở rộng, bổ sung. Một số chủ đề nghiên

cứu quan trọng như sự tự tin quá mức của nhà đầu tư, sự đánh giá thiên vị, tâm lý bầy đàn
của nhà đầu tư, mức độ chịu rủi ro của nhà đầu tư, tính chuyên nghiệp của nhà đầu tư, niềm
tin của nhà đầu tư… đang dần thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư, chuyên gia phân tích…
Liệu các yếu tố tâm lý này sẽ ảnh hưởng đến ý định đầu tư của nhà đầu tư như thế nào…
Đây thật sự là một lĩnh vực nghiên cứu thú vị và nó rất phù hợp đế áp dụng, nghiên
cứu thực nghiệm tại thị trường chứng khốn Việt Nam. Đó cũng là lý do tác giả chọn đề tài:
“Phân tích các yếu tố tâm lý tác động đến ý định đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư cá
nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để nghiên cứu làm luận văn của mình. Dựa
trên kết quả nghiên cứu, tác giả hy vọng sẽ góp phần giải thích những yếu tố tâm lý tác
động đến nhà đầu tư trên thị trường để qua đó đề xuất các giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả
đầu tư cho nhà đầu tư trên thị trường.
1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Mục tiêu của đề tài này là đánh giá tác động của các yếu tố tâm lý đến ý định đầu tư
của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán. Đề tài bao gồm bốn vấn đề chính:
· Xác định các nhân tố tâm lý có tác động đến ý định đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư
cá nhân trên thị trường chứng khoán.
· Đo lường mức độ ảnh hưởng của các nhân tố tâm lý đến ý định đầu tư của nhà đầu tư
cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể là sàn chứng khoán TP.HCM.
· Rút ra các nhận xét và đề xuất một số kiến nghị nhằm tác động đến ý định đầu tư
của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.3 PHẠM VI VÀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU
Đối tượng nghiên cứu: là nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán TP.HCM
Phạm vi nghiên cứu: nghiên cứu thực hiện tại một số sàn chứng khoán TP.HCM từ
tháng 6/2013 đến tháng 9/2013.


3

1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Với mục tiêu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu trên, đề tài được thực hiện thơng

qua hai phương pháp nghiên cứu sau:
Nghiên cứu định tính: Đây là giai đoạn hình thành các chỉ tiêu, các biến trong
mơ hình nghiên cứu. Cụ thể:
· Tổng quan lý thuyết và các cơng trình nghiên cứu trước, từ đó đề ra mơ hình
nghiên cứu dự kiến.
· Tham khảo các nghiên cứu trước, từ đó hình thành các thang đo cho các nhân tố
tác động vào biến mục tiêu trong mơ hình nghiên cứu.
· Thiết kế bảng câu hỏi để thu thập dữ liệu.
Nghiên cứu định lượng: Đây là giai đoạn nghiên cứu chính thức, kiểm định mơ
hình nghiên cứu đã đề ra.
· Số lượng mẫu: 252 nhà đầu tư (căn cứ xác định là số lượng biến trong mô hình
nhân 10).
· Phân tích dữ liệu: Sử dụng các kỹ thuật phân tích sau:
- Thống kê mơ tả: mơ tả sơ bộ các đặc điểm của mẫu.
- Kiểm tra độ tin cậy của các thang đo bằng hệ số Cronbach Alpha để phát hiện
những chỉ báo không đáng tin cậy trong q trình nghiên cứu.
- Phân tích nhân tố khám phá EFA: bóc tách, sắp xếp các chỉ báo đo lường, các
khái niệm, biến tiềm ẩn.
- Phân tích tương quan và xây dựng mơ hình hồi quy.
1.5 Ý NGHĨA THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI
Dựa vào các mục tiêu đề ra, việc nghiên cứu đề tài này nhằm giúp phân tích tác động
của các yếu tố tâm lý đến ý định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khốn
TP.HCM. Thơng qua kết quả nghiên cứu góp phần nâng cao ý định đầu tư cho các nhà đầu
tư trên thị trường chứng khoán TP.HCM.
1.6 KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI
Nghiên cứu gồm 5 chương, bao gồm :
Chương 1: Phần mở đầu: Giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu.
Chương 2: Cơ sở lý luận: Trình bày cơ sở lý thuyết về tài chính hành vi và các nhân
tố tác động đến ý định đầu tư.

4

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và mơ hình nghiên cứu: Xây dựng mơ hình
nghiên cứu. Trình bày phương pháp nghiên cứu để kiểm định thang đo và mơ hình lý thuyết
tác giả đề ra.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu: Trình bày phương pháp phân tích và kết quả nghiên
cứu.
Chương 5: Kết luận và kiến nghị: Tóm tắt những kết quả chính của nghiên cứu,
những hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài.


5

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Nội dung của chương này là nhằm tổng hợp lại các lý thuyết liên quan đến tài chính
hành vi. Đầu tiên tác giả sẽ trình bày bức tranh tổng quan về lý thuyết tài chính hành vi
trong bối cảnh so sánh với lý thuyết tài chính truyền thống. Từ đó, các nhân tố quan trọng
trong lý thuyết tài chính hành vi như lý thuyết dựa trên kinh nghiệm (Heuristic theory), lý
thuyết triển vọng (Prospect theory) và hành vi bầy đàn (Herding)… sẽ được đề cập đến
trong mối quan hệ tác động với ý định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng
khốn. Cuối cùng, tác giả trình bày các nghiên cứu trước liên quan đến đề tài này.
2.1. SỰ KHÁC BIỆT GIỮA LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH TRUYỀN THỐNG VÀ
LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI
2.1.1. Lý thuyết tài chính truyền thống (Standard Finance)
Tài chính truyền thống được xây dựng trên cơ sở nguyên lý chênh lệch (Arbitrage
Principle) của Miller và Modigliani, nguyên lý danh mục của Markowitz, lý thuyết về định
giá tài sản vốn của Sharpe, Lintner, Mertom, Black và lý thuyết định giá hợp đồng quyền
chọn (Option) của Black Scholes, Merton (Johnsson và ctg., 2002). Các lý thuyết này xem
xét thị trường là hiệu quả và có tính quy chuẩn cao.

Lý thuyết kinh tế tài chính hiện đại ln dựa trên giả định rằng các nhà đầu tư là có lý
trí. Như vậy họ luôn hành xử một cách hợp lý, kết quả là sự cân bằng thị trường dựa trên
các hành xử hợp lý được thực hiện. Trong sự cân bằng này, chứng khoán được định giá theo
lý thuyết thị trường hiệu quả.
Theo Barberis và Thaler (2003), trong một thị trường truyền thống, nơi mà nhà đầu tư
có lý trí và không xuất hiện các sự cạnh tranh, giá cổ phiếu sẽ được phản ánh theo giá trị
gốc (Fundamental Value). Ngồi ra trong thị trường này, nhà đầu tư có thể tìm kiếm được
đầy đủ các thơng tin cần thiết và lãi suất chiết khấu thì phù hợp với các mẫu hình được đề
ra. Barberis và Thaler gọi lý thuyết đó là lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH – Efficient
Markets Hypothesis). Theo lý thuyết này, thị trường hiệu quả luôn tồn tại một cơ chế điều
chỉnh thị trường về trạng thái cân bằng, đó là cơ chế kinh doanh chênh lệch giá.
Nguyên tắc của cơ chế kinh doanh chênh lệch giá là khi tồn tại hiện tượng đánh giá sai
trên thị trường, hay giá của các tài sản tài chính trên thị trường khơng phản ánh một cách


6

chính xác giá trị hợp lý thì sẽ tồn tại cơ hội kinh doanh chênh lệch giá. Khi đó “những nhà
đầu tư hợp lý” sẽ tận dụng những cơ hội này để mua tài sản bị định giá thấp và bán tài sản
bị đánh giá cao. Hành động này sẽ góp phần điều chỉnh thị trường về trạng thái cân bằng
hợp lý. Và việc kinh doanh chênh lệch giá này sẽ diễn ra rất nhanh. Vì vậy, Barberis và
Thaler (2003) đã dùng cụm từ “Khơng có bữa ăn trưa miễn phí” (“No free lunch”) để nói về
hiện tượng này, sẽ khơng có chiến lược đầu tư nào hiệu quả để kiếm được nhiều hơn mức
lợi nhuận trung bình đã điều chỉnh rủi ro (excess risk-adjusted average returns).
Tuy nhiên theo Ritter (2003), trên thị trường chứng khốn, khơng phải nhà đầu tư nào
cũng là nhà đầu tư hợp lý, bởi vì sự khác nhau về sở thích của họ hay khi niềm tin của họ bị
giảm sút. Và khi mà nhà đầu tư khơng phải lúc nào cũng có những quyết định hợp lý thì các
quyết định này sẽ dễ bị dẫn dắt bởi các yếu tố liên quan đến hành vi, tâm lý.
Statman (1995) đã so sánh hai con người trong hai lý thuyết thị trường hiệu quả và lý
thuyết tài chính hành vi như sau: nhà đầu tư trong các lý thuyết tài chính truyền thống ln

là nhà đầu tư hợp lý, họ không bị nhầm lẫn các trường hợp, họ không bị ảnh hưởng bởi các
lỗi nhận thức và tất nhiên là họ ln bình tĩnh trong mọi tình huống cũng như khơng cảm
nhận nỗi buồn do hối tiếc. Đây thật sự là mẫu người hoàn hảo, và có lẽ sẽ rất ít trong thực
tế. Tuy nhiên, lý thuyết tài chính hành vi thì cho rằng nhà đầu tư không phải luôn luôn hợp
lý, mà họ là rất bình thường. Vì vậy họ dễ mắc sai lầm hơn, họ dễ bị ảnh hưởng bởi các yếu
tố tâm lý và trên hết là họ cảm nhận được nỗi buồn do hối tiếc và chắc chắn là không phải
lúc nào họ cũng có thể bình tĩnh để ra những quyết định đúng.
Vì vậy, việc tìm hiểu lý thuyết tài chính hành vi đóng vai trị quan trọng trong tài
chính. Lý thuyết tâm lý học này được dùng để giải thích các hành vi của con người, đặc biệt
hành vi của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. Trong trường hợp mà các quyết định
của nhà đầu tư được đưa ra khơng hợp lý như suy luận thì cần phải liên tưởng đến ảnh
hưởng của các yếu tố tâm lý, hành vi. Theo Kim và Nofsinger (2008), đây là điều cực kỳ
quan trọng nếu như các lỗi sai sót từ quyết định đầu tư không hợp lý ảnh hưởng đến giá cổ
phiếu và khiến cho việc kinh doanh chênh lệch giá trở nên dễ dàng.
2.1.2. Lý thuyết tài chính hành vi
Tài chính hành vi là mơ hình mới của tài chính, bổ sung cho lý thuyết tài chính truyền
thống, bằng cách giới thiệu khía cạnh hành vi đối với quá trình ra quyết định. Tài chính
hành vi ứng dụng các lý thuyết về hành vi con người xuất phát từ tâm lý học, xã hội học để
hiểu hành vi của nhà đầu tư trên thị trường tài chính và cố gắng giải thích làm thế nào và tại


7

sao những sai lầm do cảm xúc và kinh nghiệm tác động đến nhà đầu tư trong quá trình ra
quyết định và tạo ra các trường hợp bất thường trên thị trường chứng khoán.
Baberis và Thaler (2003) cho rằng lý thuyết tài chính hành vi giải thích về nhà đầu tư
khơng hợp lý và q trình ra quyết định của họ bằng các bằng chứng thực nghiệm về tâm lý
học nhận thức và sự lệch lạc trong hành vi của nhà đầu tư. Theo Baberis và Thaler (2003),
hai cột trụ của lý thuyết tài chính hành vi là sự giới hạn của việc kinh doanh chênh lệch giá
và tâm lý của nhà đầu tư.

DeBondt và Thaler (1985) thì xem lý thuyết tài chính hành vi như một mơ hình áp
dụng tâm lý học nhận thức để giải thích về thị trường và hành vi của nhà đầu tư. Lý thuyết
này cho rằng trong q trình lựa chọn, nhà đầu khơng phải lúc nào cũng là nhà đầu tư hợp lý
bởi vì họ chịu tác động bởi niềm tin của chính mình và sự lệch lạc có hệ thống trong q
trình ra quyết định.
2.1.3. Điều kiện để lý thuyết tài chính hành vi tồn tại
Theo lý thuyết thị trường hiệu quả thì bất kỳ sự định giá sai nào trên thị trường
(mispricing) thì với các nhà đầu tư hợp lý trên thị trường sẽ điều chỉnh bằng công cụ kinh
doanh chênh lệch giá để đưa nó về đúng với giá trị thực của mình. Tuy nhiên, nếu việc kinh
doanh chênh lệch giá bị giới hạn làm cho việc tài sản bị định giá sai kéo dài, việc này sẽ làm
các lý thuyết tài chính truyền thống giảm hiệu quả. Lúc này lý thuyết tài chính hành vi được
xem là một sự bổ sung đầy giá trị. Theo Hồ Quốc Tuấn (2007), có ba điều kiện để lý thuyết
tài chính hành vi tồn tại:
· Hành vi không hợp lý: Nhà đầu tư sẽ có hành vi khơng hợp lý khi họ khơng phân
tích và xử lý đúng những thơng tin mà họ có và thơng tin từ thị trường cung cấp, từ đó dẫn
đến những kỳ vọng sai lệch về tương lai của cổ phiếu họ đầu tư vào. Trong một số trường
hợp, do dựa trên kinh nghiệm hay nhận thức sẵn có mà họ mắc phải sai lầm.
· Hành vi khơng hợp lý mang tính hệ thống: Nếu chỉ một nhà đầu tư đơn lẻ có hành
vi khơng hợp lý thì ảnh hưởng của giao dịch nhà đầu tư này lên giá các tài sản tài chính trên
thị trường là khơng đáng kể, cho dù khái niệm nhà đầu tư là cá nhân hay một công ty, tổ
chức lớn. Nhưng khi hành vi khơng hợp lý này mang tính hệ thống, có nghĩa là một nhóm
nhiều nhà đầu tư cùng có một hành vi khơng hợp lý như nhau, khi đó việc định giá sai tài
sản tài chính sẽ xuất hiện và có khả năng kéo dài, khó điều chỉnh. Họ gọi việc này là hiệu
ứng bầy đàn.


8

· Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường: Theo lý thuyết thị
trường hiệu quả thì việc kinh doanh chênh lệch giá sẽ điều chỉnh giá trên thị trường về cân

bằng. Tuy nhiên cái khó ở đây là xác định được khi nào mức định giá sai đã đạt đến giới
hạn trên hay dưới để điều chỉnh lại. Nếu nhà đầu tư tham gia “điều chỉnh” giá khơng đúng
lúc thì rất dễ rơi vào trạng thái “tiền mất tật mang”.
2.2. KHÁI NIỆM Ý ĐỊNH ĐẦU TƯ
Đầu tiên, khi xét về khái niệm đầu tư chứng khoán theo lý thuyết thì đây được xem là
một loại hình đầu tư tài chính. Trong hoạt động này, các nhà đầu tư sẽ mua các giấy tờ có
giá với kỳ vọng sẽ thu được một khoản lời trong tương lai. Đầu tư cổ phiếu sẽ giúp nhà đầu
tư có thể thu được lợi nhuận từ phần lợi tức được chia và phần tăng giá chứng khoán trên thị
trường. Mặt khác, nhà đầu tư có thể được hưởng quyền quản lý, quyền kiểm soát doanh
nghiệp từ việc nắm giữ cổ phiếu. Như vậy, ta thấy rằng hành vi đầu tư cổ phiếu được xem
là hành vi mua cổ phiếu. Tuy nhiên nó khác với hành vi mua tiêu dùng (mua để sử dụng)
cịn hành vi mua chứng khốn là để sinh lợi khi bán chứng khoán hoặc để được hưởng các
quyền ưu đãi khi nắm giữ chứng khốn.
Ngồi ra, nếu xét trên khía cạnh ý định đầu tư của nhà đầu tư thì ta có thể phân loại
thành hai ý định là ý định mua hay ý định bán chứng khoán của nhà đầu tư. Tuy nhiên,
trong khi ý định bán cổ phiếu khá dễ hiểu, thông thường nhà đầu tư sẽ bán khi có lời, thì ý
định mua cổ phiếu lại có liên quan đến kết quả lời hay lỗ của nhà đầu tư sau này
(Odean,1999). Theo Odean (1999), khi nhà đầu tư có ý định bán cổ phiếu, khi đó họ sẽ hạn
chế việc tìm kiếm lại, chỉ tập trung vào cổ phiếu họ đang nắm giữ và chờ thời điểm thích
hợp để bán. Như vậy, họ sẽ có rất ít lựa chọn, trong khi đó, để mua cổ phiếu, nhà đầu tư sẽ
có nhiều cơ hội lựa chọn khi đứng trước danh sách cổ phiếu mà công ty chứng khốn cung
cấp. Điều này giải thích vì sao việc mua cổ phiếu lại chịu tác động của nhiều yếu tố hơn là
việc bán cổ phiếu.
Barber và Odean (2002) còn đưa ra danh sách các cổ phiếu sẽ thu hút nhà đầu tư ra
lệnh mua bao gồm: cổ phiếu có lượng giao dịch tăng cao bất thường, cổ phiếu có tỷ suất lợi
nhuận cao thấp bất thường và cổ phiếu được nhắc đến trên các phương tiện thông tin truyền
thông. Vì vậy, trong phần nghiên cứu này, tác giả đặt giới hạn chỉ nghiên cứu về chủ đề ý
định mua của nhà đầu tư, cụ thể hơn là các nhân tố tâm lý, hành vi tác động đến ý định
mua cổ phiếu của nhà đầu tư.

9

2.3. LÝ THUYẾT HÀNH VI CÓ KẾ HOẠCH (TPB: THEORY OF PLANNED
BEHAVIOUR)
Lý thuyết hành vi có kế hoạch (TPB) của Ajzen (1991) là một sự bổ sung cho lý thuyết
hành động hợp lý (TRA) trước đó của Ajzen và Fishbein (1980). Hai lý thuyết này được các
nhà nghiên cứu sử dụng rất nhiều trong các lĩnh vực khác nhau: marketing, tâm lý, quản trị,
y học và có cả lĩnh vực tài chính… nhằm dự đốn hành vi con người. Lý thuyết hành vi có
kế hoạch (TPB) khác với lý thuyết hành động hợp lý (TRA) là bổ sung thêm một nhân tố
mới là sự kiểm soát hành vi cảm nhận (Perceived Behavioural Control - PBC) bên cạnh hai
nhân tố của từ lý thuyết TRA là thái độ (Attitude - Ab) và chuẩn chủ quan (Subjective Norm
- SN).
Trong mơ hình này, Ajzen (1991) cho rằng ý định hành vi bị ảnh hưởng bởi thái độ,
chuẩn chủ quan và sự kiểm soát hành vi nhân thức. Thái độ (Ab) thể hiện cảm giác, tâm lý
của một cá nhân là tích cực hay tiêu cực về các kết quả của hành vi cụ thể. Do đó nó thể
hiện ra bên ngồi và được đánh giá bằng các kết quả cụ thể.
Chuẩn chủ quan (SN) là cảm nhận của con người trước áp lực từ những ý kiến, cảm
nhận của người xung quanh trong việc thực hiện hay không thực hiện hành vi.
Cuối cùng, sự kiểm soát hành vi nhận thức (PBC) cho biết nhận thức của con người về
việc thể hiện hay không thể hiện hành vi khi bị kiểm soát. Con người khơng có khả năng
hình thành ý định mạnh mẽ để thực hiện hành vi nếu họ tin rằng họ không có nguồn lực hay
cơ hội cho dù họ có thái độ tích cực.
East (1993) đã ứng dụng lý thuyết TPB trong nghiên cứu về ý định đầu tư cổ phiếu về
công ty điện RECS, công ty phát điện GENCOS và công ty viễn thông British Telecom của
nhà đầu tư cá nhân tại Anh. Kết quả cho thấy các yếu tố thái độ, chuẩn chủ quan, sự kiểm
soát hành vi nhận thức và kinh nghiệm của nhà đầu tư có tác động đến ý định đầu tư cổ
phiếu của các nhà đầu tư Anh lúc bấy giờ.

10

Thái độ

Chuẩn chủ quan

Ý định hành vi

Hành vi

Kiểm soát hành vi
nhận thức
Hình 2.1: Mơ hình hành vi có kế hoạch (TPB)
(Nguồn: Ajzen, 1991)
2.4. CÁC NHÂN TỐ TÀI CHÍNH HÀNH VI ẢNH HƯỞNG ĐẾN Ý ĐỊNH ĐẦU
TƯ CỔ PHIẾU CỦA NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN.
Theo Ritter (2003), tài chính hành vi được xây dựng dựa trên hai nền tảng là tâm lý
học nhận thức và sự giới hạn của việc kinh doanh chênh lệch giá. Trong bài viết này, tác giả
chỉ xét trên khía cạnh tài chính hành vi được xây dựng trên nền tảng tâm lý học nhận thức.
Việc xây dựng lý thuyết hành vi trên nền tảng tâm lý học cho thấy quá trình ra quyết định
của con người đã chịu ảnh hưởng của một số ảo tưởng về nhận thức (cognitive illusions).
Dựa trên các nghiên cứu đã công bố, đặc biệt là các nghiên cứu của Kahneman và Tversky,
các ảo tưởng này có thể chia thành hai nhóm: những ảo tưởng gây ra bởi quá trình ra quyết
định dựa trên kinh nghiệm (lý thuyết kinh nghiệm) và những ảo tưởng gây ra bởi các yếu tố
tâm lý dựa theo lý thuyết kỳ vọng. Ngoài hai lý thuyết trên (liên quan đến cá nhân nhà đầu
tư), các nhà nghiên cứu về lý thuyết này cũng đề cập đến khái niệm “tâm lý bầy đàn” trên
thị trường chứng khoán. Bắt đầu từ nghiên cứu của Caparrelli và cộng sự năm 2004 khảo
sát trên thị trường chứng khốn Ý, sau đó nghiên cứu khảo sát trên thị trường chứng khoán
Trung Quốc năm 2008 của Tan và cộng sự và trên thị trường chứng khoán Nairobi (Nhật)
của Waweru cũng vào năm 2008.

2.4.1. Lý thuyết nhận định dựa trên kinh nghiệm (HEURISTIC THEORY)
Kinh nghiệm luôn được xem là ưu tiên hàng đầu trong việc hỗ trợ ra quyết định nhanh
chóng, dễ dàng, đặc biệt trong các hồn cảnh phức tạp, khơng chắc chắn (Ritter, 2003).
Thông thường, chúng ta dễ thấy rằng kinh nghiệm thật sự hữu dụng đối với nhà đầu tư khi
giao dịch trên sàn chứng khốn, vì thời gian để ra quyết định rất hạn chế. Tuy nhiên, nếu
dựa dẫm quá nhiều vào các quy tắc, kinh nghiệm này thì đơi khi nó sẽ dẫn ta đến những sai
lầm khi có nhiều thứ đã thay đổi (Kahneman và Tversky, 1974). Kahneman và Tversky


11

(1974) đã liệt kê ba nhân tố thuộc lý thuyết nhận định dựa trên kinh nghiệm là nhân tố lệch
lạc do tình huống điển hình (Representativeness), nhân tố lệch lạc do điểm tựa hay còn gọi
là lệch lạc do bảo thủ (Anchoring – conservatism) và lệch lạc do các thông tin có sẵn
(Availability bias). Waweru và ctg. (2008) đã đề cập thêm hai nhân tố vào lý thuyết này là
tâm lý quá tự tin (Overconfident). Trước đó, trong nghiên cứu của DeBont và Thaler (1985)
cũng đã đề cập đến nhân tố tâm lý tự tin nhưng dưới khía cạnh là phản ứng thái quá hay bi
quan quá mức của nhà đầu tư (Overreaction and Underreaction).
a) Lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness): Thường được diễn tả
một cách đơn giản là xu hướng không quan tâm nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà
thường đặt nhiều sự quan tâm đến các tình huống điển hình ngắn hạn. Nói theo dạng hàn
lâm như DeBondt và Thaler (1995) là người ta sẽ đánh giá xác suất xảy ra của một sự kiện
trong tương lai dựa theo mức độ tương tự của một tình huống điển hình đã xảy ra trước đó.
Nhân tố hành vi này sẽ gây một số tác hại cho nhà đầu tư, chẳng hạn như nhà đầu tư sẽ đặt
quá nhiều sự quan tâm vào các tình huống vừa mới xảy ra mà không chú ý đến xác suất
trung bình dài hạn của sự việc đó. Một ví dụ cụ thể là trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm
2008, khi thị trường chứng khoán phát triển mạnh và tỷ suất lợi nhuận từ đầu tư chứng
khoán rất cao, rất nhiều người đã bắt đầu cho rằng tỷ suất lợi nhuận cao như vậy là bình
thường, chứ khơng bất thường. Từ đó, trong các quyết định đầu tư, họ thường so sánh, kỳ
vọng với tỷ suất lợi nhuận cao này trước khi đưa ra quyết định mua hay bán chứng khốn.

Hay như ví dụ mà DeBondt và Thaler (1995) đưa ra, trường hợp nếu nhà đầu tư đang cố
gắng mua các cổ phiếu “hot” trên thị trường mà không chú ý đến các kết quả kinh doanh
của công ty này trước đây, điều đó có nghĩa là nhà đầu tư đang chịu ảnh hưởng bởi nhân tố
hành vi lệch lạc do tình huống điển hình.
b) Lệch lạc do điểm tựa, bảo thủ (Anchoring – Conservatism): Đây là một hiện
tượng được mô tả là hành vi của con người bám vào một giá trị ban đầu (initial value) khi
dự đoán hoặc ước lượng. Mặc dù họ có sự điều chỉnh lên xuống xung quanh giá trị ban đầu
phù hợp với các thông tin nhận được trên thị trường nhưng sự điều chỉnh này thường là
khơng đủ vì họ đã gắn nhận định của mình với tình hình chung của sự vật trong một thời
gian dài trước đó. Ví dụ điển hình là vào giai đoạn giữa năm 2010, khi chứng khốn Việt
Nam bắt đầu có dấu hiệu đi xuống, giá cổ phiếu sụt giảm nhưng rất nhiều nhà đầu tư vẫn
cho rằng việc rớt giá này là bình thường và chứng khốn sẽ phát triển trở lại. Họ khơng nghĩ