hiệu quả kinh doanh và hiệu quả thị trường của hoạt động esg của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.2 MB, 111 trang )

Trang 1<div class="page_container" data-page="1">

ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP. HCM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC BÁCH KHOA

---

NGUYỄN ĐĂNG NGHĨA

HIỆU QUẢ KINH DOANH VÀ HIỆU QUẢ THỊ TRƯỜNG CỦA HOẠT ĐỘNG ESG CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT

TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

FINANCIAL PERFORMANCE AND MARKET

PERFORMANCE OF FIRM’S ESG ACTIVITIES OF LISTED COMPANIES IN THE VIETNAMESE STOCK MARKET

Chuyên ngành : Quản trị kinh doanh

Mã số : 8 34 01 01

LUẬN VĂN THẠC SĨ

TP. HỒ CHÍ MINH, tháng 01 năm 2024

</div>Trang 2<div class="page_container" data-page="2">

Cơng trình được hồn thành tại: Trường Đại học Bách Khoa – ĐHQG – HCM

Cán bộ hướng dẫn khoa học: Tiến sĩ Nguyễn Thu Hiền Chữ ký: ... Cán bộ chấm nhận xét 1: Tiến sĩ Phạm Hà Chữ ký: ... Cán bộ chấm nhận xét 2: Tiến sĩ Lê Thị Phương Vy Chữ ký: ...

Luận văn được bảo vệ tại Trường Đại học Bách Khoa, ĐHQG TPHCM vào ngày 24 tháng 01 năm 2024

Thành phần Hội đồng đánh giá luận văn thạc sĩ gồm:

(Ghi rõ họ, tên, học hàm, học vị của Hội đồng chấm bảo vệ luận văn thạc sĩ) 1. Chủ tịch: PGS. TS Vương Đức Hoàng Quân

2. Thư ký: TS. Dương Như Hùng 3. Phản biện 1: TS. Phạm Hà

4. Phản biện 2: TS. Lê Thị Phương Vy 5. Ủy viên: TS. Nguyễn Thu Hiền

Xác nhận của Chủ tịch Hội đồng đánh giá luận văn và Trưởng khoa quản lý chuyên ngành sau khi luận văn đã được sửa chữa (nếu có)

</div>Trang 3<div class="page_container" data-page="3">

ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP.HCM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC BÁCH KHOA

CỘNG HÒA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM Độc lập – Tự do – Hạnh phúc

NHIỆM VỤ LUẬN VĂN THẠC SĨ

Họ tên học viên: Nguyễn Đăng Nghĩa MSHV: 2170294 Ngày tháng năm sinh: 21/12/1986 Nơi sinh: Phú Yên Chuyên ngành: Quản trị kinh doanh Mã số: 8340101

I. TÊN ĐỀ TÀI: Hiệu quả kinh doanh và hiệu quả thị trường của hoạt động ESG của

doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam (Financial performance and Market performance of firm’s ESG activities of listed companies in the vietnamese stock market)

NHIỆM VỤ VÀ NỘI DUNG: Nghiên cứu mối quan hệ giữa yếu tố phát triển doanh

nghiệp bền vững và hiệu quả doanh nghiệp đo bằng hiệu quả thị trường và hiệu quả kinh doanh của Doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

II. NGÀY GIAO NHIỆM VỤ: 06/02/2023

III. NGÀY HOÀN THÀNH NHIỆM VỤ: 24/11/2023 IV. CÁN BỘ HƯỚNG DẪN: TS. NGUYỄN THU HIỀN

</div>Trang 4<div class="page_container" data-page="4">

LỜI CẢM ƠN

Lời đầu tiên, tác giả xin gửi lời cảm ơn sâu sắc đến tất cả quý Thầy, Cô, những người đã giảng dạy và truyền đạt cho bản thân tác giả những kiến thức quý báu trong suốt hai năm học tập chương trình thạc sĩ Quản trị kinh doanh tại khoa Quản lý công nghiệp – Trường Đại học Bách Khoa thành phố Hồ Chí Minh.

Đặc biệt trân trọng biết ơn TS. Nguyễn Thu Hiền, người đã trực tiếp hướng dẫn, tận tình chỉ bảo và giúp đỡ tác giả trong suốt quá trình làm luận văn tốt nghiệp. Nhờ có sự động viên, quan tâm và hướng dẫn của Cô mà tác giả có thể hồn thành đề tài nghiên cứu này. Xin chân thành cảm ơn cơ.

Bên cạnh đó, tác giả xin gửi lời cảm ơn chân thành đến gia đình, bạn bè và những Thầy Cơ trong khoa Quản lý cơng nghiệp đã nhiệt tình hỗ trợ và giúp đỡ tơi trong suốt q trình học tập và thực hiện luận văn. Đặc biệt gửi lời cảm ơn đến thầy Ngô Đặng Tuân, giảng viên khoa Quản lý công nghiệp và 2 em Nguyễn Hồng Phúc, Nguyễn Hoàng Tiến, sinh viên khoa Quản lý công nghiệp đã hỗ trợ tác giả trong quá trình thu thập tài liệu để làm nghiên cứu này.

Trong quá trình làm luận văn, mặc dù đã cố gắng để hoàn thành tốt nhưng với khả năng hạn chế của bản thân, nên chắc chắn sẽ khơng thể tránh khỏi nhiều thiếu sót. Vì vậy tác giả rất mong sẽ nhận được nhiều ý kiến đóng góp q báu của các thầy cơ để có thể hồn thiện hơn.

Một lần nữa, tác giả xin kính chúc Q Thầy Cơ và những người đã luôn đồng hành cùng tác giả trong suốt thời gian qua thật nhiều sức khỏe và thành cơng.

</div>Trang 5<div class="page_container" data-page="5">

TĨM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ

ESG (Environmental – Social – Governance), khái niệm xuất hiện lần đầu tiên vào năm 2005, đang được cả thế giới đặc biệt quan tâm trong bối cảnh đầy rủi ro và biến động gần đây. Ở Việt Nam, chính phủ cũng đã có những cam kết và chính sách luật pháp để thúc đẩy và giám sát việc thực hiện ESG ở các doanh nghiệp và toàn xã hội. Điều này đòi hỏi các doanh nghiệp và các nhà đầu tư, các tổ chức đầu tư cần phải hiểu và thực hiện ESG một cách sát sao hơn. Nghiên cứu thực hiện đánh giá mức độ thực hiện ESG của các doanh nghiệp niêm yết có vốn hóa lớn nhất trong VNX-Allshare thông qua thang đo KLD.

Nghiên cứu thực hiện phân loại, lập và tái lập danh mục đầu tư theo ESG, sau đó đánh giá, so sánh hiệu quả hoạt động của các danh mục này bằng phương pháp bình quân suất sinh lợi với trọng số vốn bằng nhau. Sử dụng các mơ hình hồi quy suất sinh lợi theo ESG, mơ hình hồi quy hệ số giá trị bút toán trên giá trị thị trường (B/M) theo ESG và mơ hình hồi quy tỉ suất sinh lợi trên vốn cổ đông (ROE) theo ESG để đánh giá ảnh hưởng và tác động của ESG đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

Kết quả phân tích suất sinh lợi tập danh mục đầu tư theo ESG chỉ ra rằng trong số các doanh nghiệp vốn hóa lớn ở Việt Nam, doanh nghiệp nào thực hiện ESG tốt hơn (điểm số ESG cao hơn) thì có suất sinh lợi cổ phiếu tốt hơn. Điều này khơng được tìm thấy đối với nhóm doanh nghiệp vốn hóa vừa và nhỏ. Kết quả phân tích hồi quy cho thấy ở doanh nghiệp thực hiện tốt ESG sẽ giúp tăng hiệu quả doanh nghiệp đo bằng tỉ số lợi nhuận trên vốn cổ đông. Tuy nhiên, thị trường và các nhà đầu tư vẫn chưa đánh giá đúng và chưa đủ quan tâm đến ESG thể hiện qua việc ESG khơng có tác động lên suất sinh lợi và tỷ lệ B/M.

</div>Trang 6<div class="page_container" data-page="6">

ABSTRACT

ESG (Environmental – Social – Governance), a concept that first appeared in 2005, is receiving special attention around the world in the recent context of risks and fluctuations. In Vietnam, the government also has commitments and legal policies to promote and monitor the implementation of ESG in businesses and society as a whole. This requires businesses, investors, and institutional investors to understand and implement ESG more closely. The study evaluates the ESG implementation of listed companies with the largest capitalization in VNX-Allshare through the KLD scale. The author classifies, creates and re-creates investment portfolios according to ESG, then evaluate and compare the performance of these portfolios using the method of average returns with equal capital weights. Using return regression models according to ESG, book value to market value (B/M) regression models according to ESG and return on common equity (ROE) regression models according to ESG to evaluate the influence and impact of ESG on business performance.

The results of analyzing return on investment portfolios according to ESG show that among large-cap businesses in Vietnam, the firm that performs ESG better (higher ESG score) has the higher stock return. This is not found for small and medium-cap enterprises. Regression analysis results show that businesses with well ESG implementation will help increase business efficiency measured by the ratio of return on common equity. However, the market and investors still do not properly evaluate and pay enough attention to ESG, as shown by the fact that ESG has no impact on returns and B/M ratio.

</div>Trang 7<div class="page_container" data-page="7">

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan nội dung trong luận văn “Hiệu quả kinh doanh và Hiệu quả thị

trường của hoạt động ESG của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là kết quả nghiên cứu của cá nhân tôi dưới sự hướng dẫn của TS. Nguyễn

Thu Hiền, không sao chép kết quả từ nghiên cứu khác.

TP. HCM, ngày 27 tháng 11 năm 2023 Người thực hiện luận văn

Nguyễn Đăng Nghĩa

</div>Trang 8<div class="page_container" data-page="8">

MỤC LỤC

MỤC LỤC ... vi

CHƯƠNG I - MỞ ĐẦU ... 1

1.1. LÝ DO HÌNH THÀNH ĐỀ TÀI ... 1

1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU ... 5

1.3. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ... 6

1.4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ... 6

1.5. ĐÓNG GÓP NGHIÊN CỨU ... 7

1.6. CẤU TRÚC LUẬN VĂN ... 7

CHƯƠNG II - CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU ... 9

2.1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT ... 9

2.1.1. Phát triển bền vững doanh nghiệp (Corporate Sustainable Development) ... 9

2.1.2. ESG (Môi trường – Xã hội – Quản trị) ... 10

2.1.3. ESG tác động lên doanh nghiệp ... 12

2.1.4. ESG và hiệu quả tài chính (FP – Financial Performance) ... 17

2.1.5. Thang đo KLD hiệu chỉnh ... 18

2.2. BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY ... 20

2.2.1. Nghiên cứu của Albuquerque, R.; Koskinen, Y.; Yang, S.; Zhang, C. (2020) – “Resiliency of Environmenal and Social Stocks: An Analysis of the Exogenous COVID-19 Market Crash” ... 20

2.2.2. Nghiên cứu của Bae, K., Ghoul, S., Gong, Z. & Guedhami, O. (2021) – “Does CSR matter in times of crisis? Evidence from the COVID-19 Pandemic” ... 21

2.2.3. Nghiên cứu của Engelhardt, N., Ekkenga, J., & Posch, P. (2021) – “ESG Ratings and Stock Performance during COVID-19 Crisis” ... 21

2.2.4. Nghiên cứu của David C. Broadstock, Kalok Chan, Louis T.W. Cheng, Xiaowei Wang (2020) – “The role of ESG performance during times of financial crisis: Evidence from COVID-19 in China” ... 22

2.3. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU ... 22

</div>Trang 9<div class="page_container" data-page="9">

CHƯƠNG III - NGUỒN DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ... 24

3.1. NGUỒN DỮ LIỆU ... 24

3.1.1. Dữ liệu sơ cấp: ... 24

3.1.2. Dữ liệu thứ cấp: ... 25

3.2. CÁC BƯỚC THỰC HIỆN NGHIÊN CỨU ĐỀ XUẤT... 25

3.2.1. Ước tính suất sinh lợi của cổ phiếu ... 25

3.2.2. Lập danh mục đầu tư theo ESG... 25

Trong đó, j là các ngành và J là tổng số ngành trong tổng thể mẫu. ... 27

3.2.3. Xem xét mối liên hệ giữa hoạt động ESG của doanh nghiệp với suất sinh lợi tập danh mục cổ phiếu ... 27

CHƯƠNG IV – KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ... 33

4.1. XÁC ĐỊNH ĐIỂM SỐ ESG CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẲNG THANG ĐO KLD HIỆU CHỈNH (2018-2021) ... 33

4.2. SO SÁNH 2 DANH MỤC ĐẦU TƯ CÁC DOANH NGHIỆP CÓ ESG CAO VÀ ESG THẤP... 34

4.3. KIỂM ĐỊNH T-TEST ... 38

4.4. XEM XÉT MỐI LIÊN HỆ GIỮA ESG DOANH NGHIỆP VÀ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU ... 39

CHƯƠNG V – KẾT LUẬN ... 45

5.1. TÓM TẮT NỘI DUNG NGHIÊN CỨU ... 45

5.2. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ... 45

5.3. HÀM Ý QUẢN TRỊ ... 47

5.4. NHỮNG HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI VÀ HƯỚNG PHÁT TRIỂN TIẾP THEO ... 48

TÀI LIỆU THAM KHẢO ... 50

PHỤ LỤC 1 - THANG ĐO KLD HIỆU CHỈNH ... 55

PHỤ LỤC 2 – DANH SÁCH 150 CÔNG TY LỚN NHẤT THEO GIÁ TRỊ VỐN HÓA TRÊN VNX-ALLSHARE (23.2.2023) ... 61

PHỤ LỤC 3 – THÀNH PHẦN DANH MỤC HighESG VÀ LowESG... 65

PHỤ LỤC 4 – THÀNH PHẦN DANH MỤC Large-HighESG VÀ Large-LowESG ... 67

</div>Trang 10<div class="page_container" data-page="10">

PHỤ LỤC 5 – THÀNH PHẦN DANH MỤC Mid-HighESG VÀ Mid-LowESG ... 68 PHỤ LỤC 6 – SUẤT SINH LỢI CÁC TẬP DANH MỤC THEO NGÀY... 69 PHỤ LỤC 7 – CÁC KẾT QUẢ HỒI QUY ... 94

</div>Trang 11<div class="page_container" data-page="11">

DANH MỤC BẢNG

Bảng 1.1. Các tiêu chí đánh giá đầu tư ESG của Pension & Invesment ... 12

Bảng 3.1. Các biến và định nghĩa ... 25

Bảng 3.2. Mô tả các biến trong mơ hình nghiên cứu ... 26

Bảng 4.1. Thống kê mô tả mẫu ... 28

Bảng 4.2. Thống kê số lượng doanh nghiệp trong các nhóm danh mục ... 31

Bảng 4.3. Kiểm định F-test các cặp danh mục High-Low ESG ... 33

Bảng 4.4. Kiểm định t-test các cặp danh mục High-Low ESG ... 33

Bảng 4.5. Thông kê mô tả các biến ... 35

Bảng 4.6. Ma trận tương quan của các biến ... 35

Bảng 4.7. Điểm số ESG và Suất sinh lợi (SSL) cổ phiếu của doanh nghiệp ... 36

Bảng 4.8. Điểm số ESG và Hệ số Book-to-Market (BM) ... 37

Bảng 4.9. Hệ số ROE và điểm số ESG của các doanh nghiệp ... 38

</div>Trang 12<div class="page_container" data-page="12">

DANH MỤC HÌNH

Hình 3.1. Chỉ số VN-Index từ 01/01/2018 đến 31/12/2021 ... 22

Hình 4.1. Suất sinh lợi của 2 danh mục High ESG và Low ESG ... 30

Hình 4.2. Suất sinh lợi của 2 danh mục Large-HighESG và Large-LowESG ... 31

Hình 4.3. Suất sinh lợi của 2 danh mục Mid-HighESG và Mid-LowESG ... 32

</div>Trang 13<div class="page_container" data-page="13">

DANH MỤC VIẾT TẮT

COP UN Climate Change Conference Hội nghị thượng đỉnh về biến đổi khí

hậu của Liên Hiệp Quốc

CSR Corporate Social Responsibility Trách nhiệm xã hội doanh nghiệp

ESG Environmental - Social -

Governance

Môi trường - Xã hội - Quản trị

FP Financial Performance Hiệu quả tài chính

HNX Hanoi Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange

Sở giao dịch chứng khoán thành phố

Hồ Chí Minh

MSCI

Morgan Stanley Capital

International Quỹ quốc tế Morgan Stanley

SASB

Sustainability Accounting

Standards Board Hội đồng chuẩn mực kế toán bền vững

SRI Social Responsible Invesment Đầu tư có trách nhiệm xã hội

TCFD

Task Force on Climate Related

Financial Disclosures

Lực lượng đặc nhiệm về cơng khai tài

chính liên quan biến đổi khí hậu

</div>Trang 14<div class="page_container" data-page="14">

CHƯƠNG I - MỞ ĐẦU

1.1. LÝ DO HÌNH THÀNH ĐỀ TÀI

ESG (Environmental – Social – Governance), nền tảng của phát triển doanh nghiệp bền vững (Business Sustainable Development), là khái niệm xuất hiện lần đầu tiên vào năm 2005 tại cuộc họp của UN Global Compact có tên “Who cares Win” và được chấp thuận sau đó trong các nghiên tắc của UN. Kể từ đó, ESG dần trở thành mục tiêu ngày càng quan trọng đối với các nhà quản lý. Trong một cuộc khảo sát đối với các nhà quản lý, 90% tin rằng ESG rất quan trọng đối với hoạt động kinh doanh của họ (Kiron và c.s., 2017). Tại Việt Nam, các doanh nghiệp cũng ý thức được tầm quan trọng của việc phát triển bền vững và triển khai nhiều hành động vì xã hội và mơi trường. Chẳng hạn như ngay từ những năm 2006, Vingroup đã thành lập Quỹ Thiện Tâm để hỗ trợ văn hóa, giáo dục, sức khỏe xã hội và an sinh xã hội. Hơn 10200 tỷ đồng và rất nhiều suất học bổng, cơng trình văn hóa, suất khám chữa bệnh và gói vốn hỗ trợ hộ nghèo đã được quỹ đưa đến cộng đồng (Quythientam.com). Vinamilk cùng với chiến lược “Vinamilk – 40 năm vươn cao Việt Nam” đã trao gần 2 triệu ly sữa cho hơn 40.000 trẻ em khó khăn tại 40 tỉnh thành khác nhau (Brands Việt Nam). Hệ thống trang trại thân thiện thiên nhiên Vinamilk Green Farm là một ví dụ điển hình cho việc phát triển bền vững của VNM. Nhiều doanh nghiệp đã ủng hộ hàng trăm triệu đồng để hỗ trợ người dân bị bão lũ chống chọi và phục hồi lại sau thiên tai, có thể kể đến Vingroup (3 tỷ đồng), Hòa Phát (2 tỷ đồng), Vietcombank (3,5 tỷ đồng), THACO (500 triệu đồng) và còn rất nhiều doanh nghiệp khác (Ủy ban mặt trận tổ quốc Việt Nam tỉnh Quảng Bình, 19/11/2020). 2020 – 2021, giai đoạn cả nước cùng nhau chống lại đại dịch Covid-19 là giai đoạn chứng kiến các hoạt động ESG của doanh nghiệp Việt Nam phát triển lớn hơn và nhanh hơn chưa từng có trong lịch sử kinh tế Việt Nam, các hoạt động diễn ra ở mức độ tồn cầu và quy mơ lớn hơn giúp nâng tầm hoạt động ESG tại Việt Nam, tạo tiền lệ tốt cho các hoạt động ESG trong tương lai (Đỗ, 2021). Tại hội nghị thượng đỉnh về biến đổi khí hậu của Liên hiệp quốc

</div>Trang 15<div class="page_container" data-page="15">

(COP26), Thủ tướng Phạm Minh Chính đã cam kết hàng loạt vấn đề về chống biến đổi khí hậu như chấm dứt nạn phá rừng và giảm phát thải nhà kính vào năm 2030, loại bỏ nhiệt điện than vào năm 2040 và đạt mục tiêu phát thải ròng bằng 0 vào năm 2050.

Bên cạnh đó, các bộ luật liên quan đến việc thực thi, công bố ESG với nỗ lực cải thiện thị trường tài chính Việt Nam, và luật bảo vệ mơi trường về ứng phó biến đổi khí hậu quy định trách nhiệm của doanh nghiệp cũng được ban hành. Theo thông tư 155/2015/TT-BTC của Bộ tài chính ban hành ngày 06/10/2015, có hiệu lực từ ngày 01/01/2016 bắt buộc trong báo cáo thường niên của doanh nghiệp phải công bố thông tin đến trách nhiệm xã hội doanh nghiệp. Thông tư cung cấp hướng dẫn về cách công bố thông tin ESG (báo cáo phát triển bền vững) cho doanh nghiệp gồm 3 khía cạnh: bảo vệ mơi trường, lợi ích của nhân viên và các hoạt động hỗ trợ cộng đồng. Đồng thời yêu cầu các công ty niêm yết phải nêu rõ mục tiêu phát triển bền vững của doanh nghiệp mình trong phần định hướng phát triển doanh nghiệp (Hồng, 2022). Nghị định số 06/2022/NĐ-CP và thông tư số 01/2022/TT-BTNMT quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành Luật bảo vệ mơi trường về ứng phó biến đổi khí hậu cho doanh nghiệp. Đây là những văn bản quan trọng quy định trách nhiệm trong việc bảo vệ môi trường và phát triển bền vững của các doanh nghiệp, góp phần thực hiện mục tiêu phát triển bền vững chung của cả nước.

Phát triển bền vững dựa trên ESG gồm có nội dung: phần Mơi trường (E) liên quan đến những tác động của hoạt động doanh nghiệp đến môi trường; phần Xã hội (S) liên quan đến tác động của doanh nghiệp đến con người, bao gồm khách hàng, nhân viên và cộng đồng; cuối cùng là phần Quản trị (G) liên quan đến cách thức quản lý và báo cáo lại các hoạt động của doanh nghiệp.

Nhiều nghiên cứu cho thấy doanh nghiệp phát triển bền vững thường đạt được hiệu quả tài chính tốt. Các doanh nghiệp định hướng ESG có thể thu hút được các nhà đầu tư tốt hơn (Mackey và c.s., 2007). Một phần đến từ việc các nhà đầu tư đang trẻ hóa

</div>Trang 16<div class="page_container" data-page="16">

và có xu hướng quan tâm đến môi trường hơn. Một khảo sát của của Natixis Investment Managers (Goodsell, 2021) cho thấy 49% nhà đầu tư quan tâm đến các yếu tố ESG trong các phân tích đầu tư của mình, 42% quan tâm đến các doanh nghiệp đang giải quyết các vấn đề toàn cầu. Hơn nữa, các quỹ đầu tư lớn đang chú trọng hơn đến các yếu tố ESG trong phân tích hoạt động và tiềm năng của doanh nghiệp khi đánh giá giá trị một doanh nghiệp để ra quyết định đầu tư (Nhung, 2015). ESG đặc biệt có ý nghĩa trong những giai đoạn khủng hoảng tài chính (FC – Financial Crisis), giúp doanh nghiệp giữ vững lịng tin của cổ đơng và người tiêu dùng để vượt qua giai đoạn khủng hoảng và phục hồi nhanh chóng sau khi vượt qua. Fehre, K. và Weber, F. (Fehre & Weber, 2016) nhận thấy đa phần các nhà quản lý thường bỏ bê việc thực hiện ESG trong giai đoạn khủng hoảng do thiếu hụt nguồn lực, tuy nhiên ông khuyến cáo doanh nghiệp nên xem ESG là một yếu tố chiến lược, nâng cao lịng tin và gắn bó với ESG ngay cả khi phải chịu áp lực từ biến dạng của thị trường, phát triển bền vững là một điều chỉnh cần thiết đối với định hướng lợi nhuận của doanh nghiệp và dẫn đến một hệ thống kinh tế mạnh mẽ ở bên kia khủng hoảng.Một nghiên cứu khác của Lins (Lins và c.s., 2017) quan sát mối quan hệ giữa điểm số ESG (ESG Scores) của doanh nghiệp và suất sinh lợi cổ phiếu doanh nghiệp (SR – Stock Return) trong giai đoạn khủng hoảng tài chính 2008 – 2009 tại thị trường Mỹ cũng cho thấy các doanh nghiệp có điểm số ESG cao có SR vượt hơn 4% so với các doanh nghiệp có điểm số ESG thấp.

Những báo cáo trên cho thấy các doanh nghiệp định hướng phát triển bền vững có xu hướng hoạt động tốt hơn trong giai đoạn khủng hoảng tài chính vì thị trường tin tưởng rằng các doanh nghiệp này hoạt động tốt và có tính chuyển đổi. Tuy nhiên, rất khó để thuyết phục rằng có sự khác biệt lớn giữa doanh nghiệp duy trì và khơng duy trì tính bền vững trong giai đoạn khủng hoảng dịch bệnh (EC – Epidemic Crisis). Một số nghiên cứu khoa học đã được công bố trên các trang báo uy tín tìm hiểu về mối liên hệ giữa các doanh nghiệp định hướng bền vững (có điểm số ESG cao) và suất sinh

</div>Trang 17<div class="page_container" data-page="17">

lợi cổ phiếu doanh nghiệp trong giai đoạn khủng hoảng do ảnh hưởng của Covid-19 tại các quốc gia khác nhau cũng cho kết quả trái chiều nhau.

Một nghiên cứu của Bae (Bae và c.s., 2021) thông qua một mẫu gồm 1750 doanh nghiệp niêm yết của thị trường Mỹ, sau khi đã loại trừ các doanh nghiệp tài chính và các doanh nghiệp có vốn hóa nhỏ (micro-cap) cho thấy ESG khơng ảnh hưởng đến suất sinh lợi cổ phiếu trong cả giai đoạn khủng hoảng và phục hồi sau khủng hoảng. Trong khi đó, nghiên cứu của Albuquerque và cộng sự (Albuquerque và c.s., 2020) đã thực hiện nghiên cứu trên toàn bộ doanh nghiệp trong thị trường chứng khoán Mỹ và nghiên cứu của Elgenhart và cộng sự (Engelhardt và c.s., 2021) trên 1452 doanh nghiệp niêm yết của 16 nước châu Âu cho thấy các doanh nghiệp có điểm số ESG cao có kết quả lợi nhuận cổ phiếu tốt hơn và biến động cổ phiếu thấp hơn trong cuộc khủng hoảng Covid-19. Hơn nữa, nhóm tác giả cũng chỉ ra hiệu quả của việc thực hiện ESG tốt đặc biệt có giá trị ở những quốc gia có chỉ số độ tin cậy thấp, thực hiện CSR tốt giúp tăng cường mối liên hệ với các bên liên quan ở các quốc gia có độ tin cậy thấp và do đó các doanh nghiệp này được coi là đáng tin cậy hơn.

Mặc dù các nghiên cứu đi trước đã phần nào giải thích được mối liên hệ giữa phát triển bền vững và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (firm value), tuy nhiên các kết quả nghiên cứu thu được lại không giống nhau gây ra những hạn chế trong việc nhìn nhận mối quan hệ này. Hơn nữa, tác giả cũng nhận thấy các nghiên cứu chỉ áp dụng cho thị trường ngoài nước, tại các nền kinh tế phát triển nơi mà người tiêu dùng, doanh nghiệp và thị trường, nhà đầu tư có hiểu biết và chú trọng đến phát triển bền vững.

Tại Việt Nam, các vấn đề về phát triển bền vững còn mới mẻ. Từ COP26 đã có cam kết của chính phủ với Net-zero nhưng thực tế tỉ lệ hiểu biết và quan tâm về tầm quan trọng của phát triển bền vững còn khá hạn chế. Theo khảo sát của vnexpress, tỷ lệ người biết cam kết trong COP26 là 20%. Chưa có nghiên cứu nào tại Việt Nam trực tiếp tìm hiểu mối quan hệ giữa ESG và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp của các

</div>Trang 18<div class="page_container" data-page="18">

doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn khủng hoảng dịch bệnh do Covid-19 vừa rồi. Trong bối cảnh Covid-19 vẫn còn diễn biến phức tạp do nhiều biến thể sinh ra, cùng với nguy cơ thế giới phải đối diện với nhiều dịch bệnh phức tạp khác do tình hình khí hậu thế giới nóng lên, những sự việc tương tự giai đoạn dịch bệnh 2020 – 2021 hồn

tồn có thể diễn ra lần nữa bất cứ lúc nào (Baker, 2022; Disease Outbreak News,

2022), dẫn đến gây áp lực lên các doanh nghiệp và cả nền kinh tế. Trong khi ESG dần trở thành xu hướng của các doanh nghiệp thì việc xác định mối quan hệ giữa hoạt động phát triển bền vững của doanh nghiệp và kết quả hoạt động thu được của doanh nghiệp tại thị trường Việt Nam là cần thiết.

Câu hỏi nghiên cứu đặt ra ở đây là: Một doanh nghiệp được kỳ vọng đã xây dựng cho mình một quy trình hoạt động hướng đến các bên hữu quan, từ đó có thể phát triển bền vững hơn trong các giai đoạn phát triển liệu có đạt được kết quả hoạt động tốt hơn các doanh nghiệp còn lại hay khơng? Thị trường có đánh giá cao các doanh nghiệp có hoạt động phát triển bền vững khơng?

Việc trả lời câu hỏi nghiên cứu này sẽ mang ý nghĩa ứng dụng quản lý đối với nhà quản lý doanh nghiệp trong việc kiểm soát hoạt động ESG của doanh nghiệp, nên hay không nên thực hiện phát triển bền vững và thực hiện ở mức độ nào, từ đó làm tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp phát triển và có lợi nhuận hơn.

1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

Mục tiêu của nghiên cứu này là tìm hiểu hiệu quả thị trường và hiệu quả kinh doanh của các hoạt động ESG của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam thể hiện qua các thước đo hiệu quả thị trường và hiệu quả kinh doanh của các doanh nghiệp này.

Nghiên cứu này nhằm trả lời câu hỏi:

</div>Trang 19<div class="page_container" data-page="19">

Liệu một doanh nghiệp thực hiện tốt các hoạt động ESG có đạt được hiệu quả kinh doanh và hiệu quả thị trường tốt hơn các doanh nghiệp hoạt động ESG thụ động hay không?

Kết quả nghiên cứu sẽ giúp đưa ra hàm ý quản lý nhằm giúp người quản lý doanh nghiệp nhìn nhận có tồn tại sự tác động của việc xây dựng phát triển bền vững doanh nghiệp đến kết quả hoạt động doanh nghiệp hay khơng, từ đó đưa ra những hành động thích hợp nhằm đạt được hiệu quả lợi nhuận và giúp doanh nghiệp đi đúng hướng.

1.3. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU

Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng được chọn cho nghiên cứu này là các doanh nghiệp được niêm yết trên sàn HOSE và HNX thuộc rổ VN Allshare tại thị trường Việt Nam. Phạm vi nghiên cứu: 150 doanh nghiệp lớn nhất về vốn hóa thị trường (theo dữ liệu ngày 23/2/2023) sẽ được lựa chọn làm đối tượng nghiên cứu cho mục tiêu nghiên cứu nói trên.

Dữ liệu phục vụ cho nghiên cứu được thu thập liên tục cho 4 năm 2018, 2019, 2020 và 2021.

1.4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Nghiên cứu này được thực hiện bằng phương pháp phân tích định lượng, tiến hành hồi quy để thu được phương trình hồi quy thể hiện mối quan hệ.

Dữ liệu sơ cấp được thu thập, xử lý và đánh giá dựa theo thang đo KLD (Kinder, Lydenberg, Domini, 1988) do MSCI cung cấp với các thuộc tính phục vụ việc đo lường điểm số ESG. Thang đo gồm có 63 câu hỏi sau khi được đánh giá lại cho phù hợp với thị trường Việt Nam.

Dữ liệu thứ cấp được thu thập chính từ hệ thống cơ sở dữ liệu tài chính Fiinpro và các báo cáo tài chính, quản trị, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh… của các doanh nghiệp được cơng bố trên các sàn chứng khốn.

</div>Trang 20<div class="page_container" data-page="20">

1.5. ĐÓNG GÓP NGHIÊN CỨU

Đóng góp về mặt thực tiễn: giúp các nhà quản lý doanh nghiệp có các bằng chứng định lượng về sự tồn tại của mối liên hệ giữa việc doanh nghiệp thực thi phát triển bền vững và kết quả hoạt động doanh nghiệp, thông qua yếu tố suất sinh lợi cổ phiếu. Từ đó, các nhà quản lý có thể xác định doanh nghiệp có nên thực hiện các hoạt động phát triển bền vững hay không, và mức độ doanh nghiệp nên tiến hành các hoạt động này là như thế nào, nếu có. Nhờ đó, làm tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, tránh lãng phí nguồn lực, giúp doanh nghiệp tối ưu lợi nhuận và phát triển.

Đóng góp về mặt lý thuyết: kết quả nghiên cứu có thể là tài liệu tham khảo cho các nghiên cứu về lợi ích của thực hiện phát triển bền vững đối với doanh nghiệp sau này.

1.6. CẤU TRÚC LUẬN VĂN

Bố cục của luận văn gồm có 5 chương với các nội dung cụ thể như sau:

Chương 1 – GIỚI THIỆU: Tổng quan về đề tài nghiên cứu. Tác giả trình bày lý do hình thành đề tài, mục tiêu nghiên cứu cũng như phương pháp nghiên cứu. Bên cạnh đó, tác giả cũng xác định đối tượng, phạm vi đối tượng nghiên cứu và phạm vi dữ liệu nghiên cứu cùng với ý nghĩa của nghiên cứu về mặt lý thuyết và thực tiễn

Chương 2 – CƠ SỞ LÝ THUYẾT: Tác giả trình bày những khái niệm nghiên cứu phục vụ cho đề tài, các đề tài nghiên cứu liên quan đi trước được tham khảo. Từ đó, xây dựng giả thiết nghiên cứu và xây dựng mơ hình nghiên cứu.

Chương 3 – PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: Tác giả xác định nguồn dữ liệu, mơ hình nghiên cứu hồn chỉnh, trình bày phương pháp phân tích dữ liệu và các bước kiểm chứng dữ liệu sau khi phân tích.

Chương 4 – KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU: Trình bày kết quả nghiên cứu, xác định hệ số hồi quy thông qua kết quả điểm số ESG đã tổng hợp được sau phân tích KLD.

</div>Trang 21<div class="page_container" data-page="21">

Diễn giải các biến độc lập để thấy được mối quan hệ giữa phát triển bền vững doanh nghiệp (ESG) và Suất sinh lợi cổ phiếu (R)

Chương 5 – KẾT LUẬN: trong chương này, các kết quả nghiên cứu sẽ được tóm tắt và tổng kết ở phần kết luận. Từ kết quả đó, nghiên cứu sẽ đưa ra một số đóng góp của đề tài và hàm ý quản lý mà đề tài mang lại. Bên cạnh đó, cũng chỉ ra những khó khăn và hạn chế mà đề tài còn tồn đọng, đồng thời đề xuất hướng mở rộng cho nghiên cứu tiếp theo.

</div>Trang 22<div class="page_container" data-page="22">

CHƯƠNG II - CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

2.1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT

2.1.1. Phát triển bền vững doanh nghiệp (Corporate Sustainable Development)

Khái niệm “Doanh nghiệp bền vững” kể từ khi được đưa vào các tài liệu học thuật, đã nhận được nhiều sự quan tâm từ các nhà quản lý, cũng như các nhà nghiên cứu. Ngày nay, người ta hay nhầm lẫn giữa khái niệm doanh nghiệp bền vững và trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp (CSR), hai khái niệm này mặc dù có liên quan đến nhau nhưng lại hoàn toàn khác biệt nhau. Theo Bansal và Song (Bansal & Song, 2017), khái niệm doanh nghiệp bền vững nhấn mạnh sự gắn kết của doanh nghiệp trong một hệ thống lớn hơn và vai trò của doanh nghiệp trong hệ thống đó. Ngược lại, CSR nhấn mạnh trách nhiệm đạo đức của các doanh nghiệp và các chuẩn mực hướng dẫn hành vi của doanh nghiệp (Scherer & Palazzo, 2011). Để định nghĩa cho phát triển bền vững doanh nghiệp, rất nhiều phát biểu đã được đưa ra. Một số trong đó có thể kể đến như:

Phát triển bền vững là đóng góp vào sự phát triển bằng cách cung cấp đồng

thời các lợi ích kinh tế, xã hội và môi trường. Phát triển bền vững là quá trình đạt được mục tiêu con người phát triển tồn diện, kết nối, bình đẳng, thận trọng và an toàn. (Hart & Milstein, 2003)

Phát triển bền vững là các hoạt động của cơng ty chủ động tìm cách đóng góp

cân bằng bền vững giữa các khía cạnh kinh tế, môi trường và xã hội, cũng như mối tương quan của chúng bên trong và xuyên suốt thời gian quản lý hệ thống doanh nghiệp (bao gồm Vận hành và Sản xuất, Quản lý và Chiến lược, Hệ thống tổ chức, Thu mua và Tiếp thị, Đánh giá và Truyền thông) với các bên liên quan. (Lozano, 2012)

</div>Trang 23<div class="page_container" data-page="23">

Các doanh nghiệp phát triển bền vững tham gia vào các hoạt động nhằm (1)

kéo dài tuổi thọ hữu ích về mặt xã hội của tổ chức, (2) nâng cao năng lực của trái đất trong việc duy trì và đổi mới khả năng tồn tại của sinh quyển và bảo vệ tất cả loài sinh vật, (3) nâng cao năng lực của xã hội để xã hội có thể tự duy trì và giải quyết các vấn đề chính của nó, và (4) duy trì mức phúc lợi tốt cho các thế hệ nhân loại hiện tại và tương lại. (Benn và c.s., 2014)

Quản lý bền vững đề cập đến các phương pháp đối phó với các vấn đề xã hội,

môi trường và kinh tế một cách tổng hợp để chuyển đổi các tổ chức theo hướng đóng góp cho sự phát triển bền vững của nền kinh tế và xã hội, trong giới hạn của hệ sinh thái (Schaltegger và c.s., 2016)

Một doanh nghiệp bền vững là một tổ chức tạo ra các giá trị tích cực về môi

trường, xã hội và kinh tế trong cả mạng lưới giá trị, do đó duy trì khả năng phát triển mãi mãi của con người và các sự sống khác trên hành tinh này. Một doanh nghiệp như vậy khơng những khơng gây hại mà cịn tạo ra lợi ích xã hội đồng thời tái tạo môi trường (“làm điều tốt” – “doing good) để thu được các lợi ích tài chính (“để được tiếng thơm” – “doing well”). (Upward & Jones, 2016) Mặc dù có rất nhiều phát biểu, nhưng nhìn chung các phát biểu đều nhận định rằng để phát triển một doanh nghiệp bền vững cần phải liên kết mục tiêu của doanh nghiệp và mục tiêu của hệ thống mà doanh nghiệp tồn tại, tạo ra các giá trị tích cực theo các tiêu chí về môi trường (E – Environmental), xã hội (S – Social) và vận hành doanh nghiệp trong nền kinh tế (G – Governance).

2.1.2. ESG (Môi trường – Xã hội – Quản trị)

ESG gồm 3 thành phần: Môi trường (E), Xã hội (S) và Quản trị (G), đây là một thước đo phi tài chính ngày càng nổi bật. Thông thường, yếu tố E và S thu hút được mối quan tâm của công chúng hơn là G. Tuy nhiên, Busch, Bauer và Orlitzky (Busch và c.s., 2016) đã nhấn mạnh trong nghiên cứu của mình rằng khi thảo luận về các vấn đề

</div>Trang 24<div class="page_container" data-page="24">

môi trường và xã hội, phải đồng thời kết hợp cấu trúc quản trị thích hợp để phân bổ nguồn lực hiệu quả và thúc đẩy khả năng sinh lời của doanh nghiệp.

Theo S&P Global, các vấn đề về mơi trường bao gồm rủi ro khí hậu, khan hiếm nước, nhiệt độ khắc nghiệt, lượng khí thải carbon đang đe dọa và làm giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế. Tình trạng này có thể ảnh hưởng trực tiếp đến vị thế cạnh tranh của doanh nghiệp. Doanh nghiệp cần có các sáng kiến về mơi trường để hồn thành nhiệm vụ và trách nhiệm nhằm giảm thiểu tác động đến môi trường thông qua việc tuân thủ các quy định về sinh thái (Limkriangkrai và c.s., 2017). Hiểu được rủi ro của mơi trường là hiểu được “E” trong ESG. “E” tính đến việc sử dụng tài nguyên thiên nhiên của doanh nghiệp và tác động của hoạt động doanh nghiệp đến môi trường trực tiếp và gián tiếp thông qua chuỗi cung ứng. Nói cách khác, yếu tố E xem xét những vấn đề thể hiện rủi ro hữu hình và cơ hội trên khía cạnh mơi trường cho các bên liên quan cũng như cổ đơng doanh nghiệp.

Khía cạnh xã hội “S” xem xét mối quan hệ của doanh nghiệp với các bên liên quan bên trong và bên ngoài doanh nghiệp (Fitzpatrick và c.s., 2020). Các yếu tố thuộc nhóm S, thường là các vấn đề về chất lượng sản phẩm hoặc khách hàng, bảo mật dữ liệu, quan hệ lao động hoặc các vấn đề về chuỗi cung ứng, các vấn đề này thường tác động đến doanh nghiệp và phá hủy giá trị của doanh nghiệp tạo ra nếu không được quản lý. Ở dạng đơn giản nhất, “S” là phúc lợi xã hội liên quan đến quyền, hạnh phúc và lợi của con người trong cộng đồng, bao gồm các tiêu chuẩn lao động, giới tính và sự đa dạng, sự gắn kết nhân viên, quan hệ cộng đồng và quyền con người (Sultana và c.s., 2018). Đây là khía cạnh quan tâm nhất của các quỹ đầu tư trách nhiệm xã hội (SRI). Các nhà đầu tư SRI thường tìm kiếm các doanh nghiệp quan tâm đến vấn đề cộng đồng, công bằng xã hội và đạo đức doanh nghiệp, bên cạnh việc đấu tranh chống lại phân biệt chủng tộc, giới tính.

Các tiêu chuẩn “G” trong quản trị phát triển bền vững đảm bảo một doanh nghiệp sử dụng các phương pháp kế tốn chính xác và minh bạch, theo đuổi sự liêm chính và

</div>Trang 25<div class="page_container" data-page="25">

đa dạng trong việc lựa chọn lãnh đạo cũng như chịu trách nhiệm trước cổ đông. Theo S&P Global, yếu tố “G” thường bị bỏ qua khi xem xét các vấn đề liên quan đến “E” và “S”, tuy nhiên việc quản trị yếu kém chính là cốt lõi của nhiều bê bối lớn ở các doanh nghiệp, có thể kể đến như vụ bê bối kiểm tra khí thải của Volkswagen hay việc sử dụng sai dữ liệu của Facebook. Do đó, hiểu được “G” là hết sức quan trọng, đặc biệt là khi rủi ro và cơ hội quản trị sẽ tăng lên theo sự phát triển của thái độ xã hội, chính trị và văn hóa.

Các tiêu chí đánh giá ESG có thể khác nhau tùy theo cá nhân, quỹ đầu tư hay doanh nghiệp. Chẳng hạn, Pension& Invesment (Mỹ) đã đặt ra các tiêu chí ESG như sau khi đánh giá đầu tư:

Bảng 2.1. Các tiêu chí đánh giá ESG của Pension & Invesment

Môi trường (E)

- Các rủi ro vật lý liên quan đến biến đổi khí hậu - Các rủi ro chuyển đổi liên quan đến biến đổi khí hậu - Phát thải khí nhà kính

- Chất thải và ô nhiễm - Mất đa dạng sinh học

Nguồn: Pension & Invesments (pionline.com)

2.1.3. ESG tác động lên doanh nghiệp

2.1.3.1. Lý thuyết các bên hữu quan

</div>Trang 26<div class="page_container" data-page="26">

Cụm từ “Các bên hữu quan” lần đầu tiên xuất hiện trong một biên bản nội bộ của Viên nghiên cứu Stanford vào năm 1963 (bây giờ là SRI International, Inc.). Theo Freeman (1984), các bên hữu quan có thể là bất kỳ nhóm hoặc cá nhân nào có ảnh hưởng hoặc bị ảnh hưởng bởi việc đạt được mục tiêu của công ty. Lý thuyết các bên hữu quan cũng được khởi đầu từ nghiên cứu của Freeman (Freeman, 1984), được trình bày trong cả khn khổ lý thuyết tổ chức (Freeman, 1984; Freeman & Jr. Gilbert, 1988; Freeman & Reed, 1983) và trong khuôn khổ đạo đức kinh doanh (Carroll, 1989). Đây là một bước tiến ngoài lý thuyết tân cổ điển trong đó mục tiêu của cơng ty là tối đa hóa lợi nhuận và bên liên quan duy nhất trong việc đạt được mục tiêu này là chủ sở hữu công ty.

Lý thuyết các bên hữu quan cho rằng hoạt động kinh doanh là tập hợp các mối quan hệ giữa các bên có liên quan trong các hoạt động tạo nên doanh nghiệp (Freeman, 1984; Jones, 1995), hay rõ hơn là cách khách hàng, nhà cung cấp, nhân viên, các nhà tài trợ (cổ đông, trái chủ, ngân hàng…), cộng đồng và Ban điều hành công ty tương tác với nhau để cùng nhau tạo ra giá trị. Công việc của nhà điều hành là quản lý và định hình các mối quan hệ này, đối xử cơng bằng giữa các bên hữu quan để tạo ra càng nhiều giá trị càng tốt cho các bên hữu quan (Freeman, 1984). Trong trường hợp các bên hữu quan có xung đột lợi ích, doanh nghiệp phải có nghĩa vụ đạt được sự cân bằng tối ưu quyền lợi giữa các bên (Harrison và c.s., 2010).

Goodpaster (Goodpaster, 1991) sau đó cũng thảo luận về ba cấp độ trong lý thuyết các bên hữu quan: 1) cấp độ chiến lược, ủng hộ việc “xem xét” lợi ích của các bên hữu quan (không phải chủ sở hữu) như một phương tiện đạt được các mục tiêu kinh tế của công ty mà không vi phạm các vấn đề đạo đức. 2) Nhiều bên ủy thác trách nhiệm cho người quản lý công ty, cho dù họ là người sở hữu hay người không sở hữu. 3) Một số tổng hợp do Goodpaster đề xuất giúp phân biệt giữa trách nhiệm ủy thác đối với chủ sở hữu và trách nhiệm khơng ủy thác, có ràng buộc đối với các bên hữu quan (Boatright, 1994; Goodpaster & Holloran, 1994).

</div>Trang 27<div class="page_container" data-page="27">

Vì nhu cầu của các bên liên quan thì khác nhau và ln thay đổi nên tổ chức sẽ tập trung vào đáp ứng nhu cầu của các bên liên quan có lợi ích lớn và trực tiếp và cho rằng lợi ích của các bên cịn lại cũng được thỏa mãn thơng qua việc tổ chức đó theo đuổi chiến lược kinh doanh và báo cáo thông tin phù hợp với các chuẩn mực và giá trị xã hội.

2.1.3.2. Lý thuyết nguồn lực

Mặc dù đã có nhiều nghiên cứu trước đây xác định tầm quan trọng của nguồn lực tổ chức đối với sự thành công của doanh nghiệp (Penrose, 1995) (bài viết từ 1959, được đăng lại vào năm 1995), nhưng phải đến những năm 1980, lý thuyết nguồn lực mới bắt đầu được hình thành. Vào thời điểm đó, các nhà nghiên cứu cho rằng các yếu tố ở cấp độ ngành quyết định tiềm năng lợi nhuận của công ty (Porter, 1989). Nhưng cơng trình nghiên cứu của Wernerfelt (Wernerfelt, 1984) đã đóng góp to lớn vào sự hình thành của lý thuyết nguồn lực, biến lý thuyết nguồn lực trở thành lý thuyết hoàn chỉnh. Những nỗ lực của Lippman và Rumelt (Lippman & Rumelt, 1982) và Barney (Barney, 1986) đã giúp thúc đẩy lý thuyết, xác định các đặc điểm của nguồn lực cũng như lợi thế cạnh tranh được tạo ra.

Tư tưởng chính của lý thuyết nguồn lực là lợi thế cạnh tranh của một doanh nghiệp nằm chủ yếu trong việc doanh nghiệp đó sử dụng hiệu quả một tập hợp các nguồn lực hữu hình và/hoặc vơ hình có giá trị. Các doanh nghiệp trên thị trường khác nhau vì sở hữu các nguồn lực khác nhau. Theo lý thuyết này, doanh nghiệp được định nghĩa là nơi tập trung, kết phối hợp các nguồn lực một cách hiệu quả hơn so với thị trường. Doanh nghiệp sẽ thành công nếu được trang bị các nguồn lực phù hợp nhất và biết phối kết hợp các nguồn lực một cách hiệu quả hơn so với các đối thủ cạnh tranh. Lý thuyết nguồn lực tập trung phân tích các nguồn lực bên trong của doanh nghiệp cũng như liên kết các nguồn lực bên trong với mơi trường bên ngồi. Do vậy, lợi thế cạnh

</div>Trang 28<div class="page_container" data-page="28">

tranh liên quan đến sự phát triển và khai thác các nguồn lực và năng lực cốt lõi của doanh nghiệp.

Theo quan điểm nguồn lực RBV, lợi thế cạnh tranh của doanh nghiệp bắt nguồn từ nguồn lực mà doanh nghiệp sở hữu (Barney, 1986). Nguồn lực tạo lợi thế cạnh tranh có 4 đặc điểm sau, theo mơ hình VRIN của Barney:

Có giá trị (valuable): Nguồn lực của doanh nghiệp chỉ có thể tạo ra lợi thế cạnh tranh hoặc lợi thế cạnh tranh bền vững cho doanh nghiệp khi chúng có giá trị. Các nguồn lực có giá trị nếu cho phép doanh nghiệp thực hiện các chiến lược nhằm cải thiện hiệu suất và hiệu quả kinh doanh thong qua khai thác được những cơ hội và/hoặc vơ hiệu hóa được những mối đe dọa trong môi trường hoạt động của doanh nghiệp;

Khan hiếm (rare): Nguồn lực phải khan hiếm và khó có thể tìm kiếm được ở các đối thủ cạnh tranh, nếu không lợi thế tạo ra từ nguồn lực đó sẽ nhanh chóng bị các đối thủ bắt chước. Thực tế, rất khó để biết liệu những nguồn lực có giá trị của doanh nghiệp có phải hồn tồn là duy nhất đối với các đối thủ cạnh tranh của doanh nghiệp hay không, những nguồn lực này sẽ tạo ra ít nhất là một lợi thế cạnh tranh và có thể có tiềm năng tạo ra lợi thế cạnh tranh bền vững. Tuy nhiên, cũng có thể có một số lượng nhỏ các doanh nghiệp trong nền công nghiệp sở hữu một nguồn lực có giá trị riêng và cũng tạo ra lợi thế cạnh tranh. Nói chung, miễn là số lượng các doanh nghiệp sở hữu nguồn lực có giá trị đặc biệt ít hơn số lượng các doanh nghiệp cần tạo ra động lực cạnh tranh hoàn hảo trong nền kinh tế thì các nguồn lực đó có tiềm năng để tạo ra lợi thế cạnh tranh;

Khó bắt chước hay sao chép (In-imitable): Nguồn lực phải khó có thể bị bắt chước một cách hồn hảo y hệt được thì mới đảm bảo lợi thế cạnh tranh bền vững. Nếu không, chỉ trong một thời gian ngắn, các đối thủ đều sẽ sao chép sở hữu được nguồn lực cần thiết để triển khai các chiến lược tương tự như doanh nghiệp. Theo cơ chế ngăn cản chuyển đổi nguồn lực ở trên, khi sự kết nối giữa các nguồn lực của doanh

</div>Trang 29<div class="page_container" data-page="29">

nghiệp với lợi thế cạnh tranh bền vững của nó chi được nắm bắt một cách hạn chế, sẽ rất khó cho các đối thủ sao chép. Những doanh nghiệp bắt chước có thể mô tả một vài nguồn lực của doanh nghiệp thành công, tuy nhiên, sẽ không thấy được một cách rõ ràng những nguồn lực được tạo ra có giống với những nguồn lực tạo nên lợi thế cạnh tranh bền vững cho doanh nghiệp hay khơng;

Khó có thể thay thế (Non-substitutable): Mặc dù các đối thủ một doanh nghiệp khơng thể bắt chước một cách chính xác nguồn lực của doanh nghiệp khác nhưng vẫn thay thế bằng một nguồn lực tương tự cho phép thực hiện chiến lược giống với doanh nghiệp sở hữu nguồn lực đặc biệt. Vì vậy, chỉ khi đặc tính khó có thể thay thế được chứng minh thì một nguồn lực mới có thể đảm bảo lợi thế cạnh tranh bền vững của doanh nghiệp.

2.1.3.3. ESG tác động lên doanh nghiệp như thế nào?

Để làm rõ điều này, đầu tiên, ta cần tìm hiểu như thế nào là một doanh nghiệp phát triển bền vững?

Như đã phân tích ở mục 2.1.1, một doanh nghiệp phát triển bền vững phải áp dụng các chiến lược và hoạt động kinh doanh đáp ứng nhu cầu của doanh nghiệp và các bên liên quan ở hiện tại đồng thời bảo vệ, duy trì và tăng cường nguồn nhân lực và tài nguyên thiên nhiên sẽ cần trong tương lai.

Dựa theo lý thuyết các bên hữu quan, doanh nghiệp phải đối xử công bằng và cân bằng lợi ích của các bên hữu quan, bao gồm cổ đông, khách hàng, nhân viên, nhà cung cấp, cộng đồng, chính phủ… ESG có thể giúp doanh nghiệp đáp ứng hoặc vượt quá kỳ vọng của các bên hữu quan về các vấn đề môi trường, xã hội và quản trị, từ đó tăng cường niềm tin và gia tặng sự hợp tác giữa các bên. Các bên hữu quan có thể cung cấp cho doanh nghiệp các nguồn lực, thơng tin, hỗ trợ, ủng hộ, khuyến khích hoặc giám sát, qua đó ảnh hưởng trực tiếp hoặc gián tiếp đến hoạt động và kết quả của doanh nghiệp.

</div>Trang 30<div class="page_container" data-page="30">

Doanh nghiệp sẽ có lợi thế cạnh tranh nếu nó sở hữu các nguồn lực có giá trị, hiếm, khó bắt chước và khó thay thế theo quan điểm của lý thuyết nguồn lực. ESG có thể giúp doanh nghiệp tạo ra hoặc cải thiện các nguồn lực như thương hiệu, kiến thức, năng lực, mạng lưới, văn hóa, đạo đức. Các nguồn lực này có thể giúp doanh nghiệp gia tăng năng suất, cải thiện chất lượng, sáng tạo, đổi mới, tăng khả năng thích ứng và phát triển trong bối cảnh hiện tại.

Tóm lại, ESG có thể giúp doanh nghiệp nâng cao hiệu quả sử dụng nguồn lực, giảm rủi ro môi trường, xã hội và quản trị, tăng cường uy tín và danh tiếng, cải thiện mối quan hệ với các bên liên quan và tạo ra giá trị bền vững, từ đó hình thành nên một doanh nghiệp phát triển bền vững.

2.1.4. ESG và hiệu quả tài chính (FP – Financial Performance)

Đầu tư theo ESG, hay còn được gọi là đầu tư bền vững, đầu tư “xanh” về cơ bản là một cách tiếp cận kết hợp các yếu tố Môi trường – Xã hội – Quản trị vào chiến lược đầu tư. Những năm gần đây, mức độ quan tâm đối với đầu tư ESG ở các quốc gia và các quỹ đầu tư tăng trưởng theo cấp số nhân. Vào đầu năm 2020, lượng tài sản được quản lý bằng phương pháp đầu tư ESG trên tồn thế giới là 38 nghìn tỷ USD, tăng 66% trong 3 năm (ReportLinker, 2021). Một báo cáo khác của Commerce Trust Company cũng cho thấy các tài sản quản lý theo phương pháp ESG chiếm tỷ lệ khá lớn trong tất cả các tài sản được quản lý chuyên nghiệp trên khắp châu Âu và các quốc gia như Úc, Nhật Bản. Tại Mỹ, khối lượng tài sản quản lý theo ESG vào năm 2020 là 17 nghìn tỷ đơ la, chiếm 33% lượng tài sản được quản lý của Mỹ và tăng 42% so với 12 nghìn tỷ đơ la vào năm 2018. Sự gia tăng này đến từ việc đầu tư bền vững đã chứng tỏ được tầm ảnh hưởng của mình đến hiệu quả đầu tư tài chính. Trong một báo cáo do Trung tâm kinh doanh bền vững NYU Stern và quỹ quản lý tài sản Rockefeller hợp tác, đã kiểm tra mối quan hệ của ESG và hiệu quả tài chính thơng qua các kết quả nghiên cứu của hơn 1000 cơng trình từ năm 2015 đến năm 2020, nhận thấy 58% kết quả thể hiện mối quan hệ tích cực giữa ESG và FP, 13% cho kết quả

</div>Trang 31<div class="page_container" data-page="31">

trung lập, 21% cho kết quả hỗn hợp (cùng cho kết quả tích cực, trung lập hoặc tiêu cực) và chỉ có 8% cho thấy mối quan hệ tiêu cực.

Chiến lược phát triển bền vững cho thấy việc cải thiện hiệu quả tài chính rõ ràng trong

dài hạn. Hang và cộng sự (It is merely a matter of time: A meta‐analysis of the

causality between environmental performance and financial performance - Hang - 2019 - Business Strategy and the Environment - Wiley Online Library) nhận thấy các

khoản đầu tư của doanh nghiệp vào môi trường bền vững không ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính ngắn hạn, nhưng lại có tác động tích cực trong dài hạn. Một nghiên cứu khác cũng cho thấy các doanh nghiệp có điểm số ESG cao có suất sinh lợi cao hơn 3,8% trên mỗi đô lệch chuẩn điểm số ESG trong giai đoạn trung hạn và dài hạn (Dorfleitner và c.s., 2018).

Đầu tư theo ESG cũng cho thấy khả năng tốt trong việc chống lại sự sụt giảm của thị trường, đặc biệt là trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế hoặc xã hội. Fernadez và cộng sự (Fernández và c.s., 2019) khi nghiên cứu về giai đoạn khủng hoảng 2007 – 2008 đã nhận thấy các quỹ tương hỗ xanh của Đức có lợi nhuận được điều chỉnh theo rủi ro tốt hơn các doan nghiệp cùng ngành (chỉ số này ngang bằng với các quỹ thông thường, và tốt hơn các quỹ SRI trong giai đoạn không khủng hoảng). Tương tự, các nghiên cứu của Lin và cộng sự (Lins và c.s., 2017) và Wu và cộng sự (Wu và c.s., 2017) cũng nhận thấy các doanh nghiệp có chỉ số ESG tốt hoạt động tốt hơn và phục hồi nhanh hơn sau khủng hoảng tài chính 2008. Cuối cùng, trong giai đoạn suy thoái do COVID-19 năm 2020, 24 trong số 26 quỹ đầu tư ESG hoạt động tốt hơn các quỹ đối tác thông thường, điều này dẫn đến khả năng phục hồi cao sau đó.

2.1.5. Thang đo KLD hiệu chỉnh

Thang đo KLD được đưa ra bởi Peter Kinder, Steve Lydenberg và Amy Domini vào năm 1989. Họ cung cấp cho các nhà đầu tư và tổ chức đầu tư các báo cáo xã hội dễ sử dụng, toàn diện và chính xác về các cơng ty của Mỹ. Và cam kết cung cấp chính xác cho các

</div>Trang 32<div class="page_container" data-page="32">

nhà quản lý đầu tư những gì họ cần. Ban đầu, mỗi báo cáo đánh giá KLD bao gồm các điểm mạnh và điểm yếu của các công ty liên quan đến 9 lĩnh vực xã hội chính, bao gồm:

- Môi trường

- Hợp đồng quân sự - Quan hệ nhân viên

- Sự tham gia của cộng đồng - An toàn sản phẩm

- Chương trình chất lượng

- Bồi thường quá mức của giám đốc điều hành - Sự đa dạng

- Năng lượng hạt nhân

Qua nhiều năm phát triển và chỉnh sửa, thang đo KLD đã thay đổi và dần hoàn thiện hơn. Bài nghiên cứu sử dụng thang đo KLD do MSCI cung cấp. MSCI là nhà cung cấp hàng đầu các công cụ và dịch vụ hỗ trợ ra quyết định quan trọng cho cộng đồng đầu tư toàn cầu, với hơn 50 năm chuyên môn về nghiên cứu, dữ liệu và công nghệ. Thang đo KLD do MSCI cung cấp gồm có 80 chỉ số (câu hỏi) liên quan đến bảy lĩnh vực: Cộng đồng, Quản trị, Sự đa dạng, Quan hệ nhân viên, Môi trường, Nhân quyền và Sản phẩm và 6 vấn đề gây tranh cãi bao gồm Rượu, Cờ bạc, Súng ống, Quân đội, Năng lượng hạt nhân và Thuốc lá. Trong mỗi trường hợp (câu hỏi), nếu doanh nghiệp có thế mạnh (hoặc mối quan tâm) trong vấn đề đó, điều này biểu thị bằng 1 trong ô tương ứng, ngược lại, biểu thị bằng 0. Nếu khơng có dữ liệu cho chỉ mục được đề cập, biểu thị bằng “NR” (không được xếp hạng). Trong trường hợp có đề cập nhưng khơng nêu rõ, biểu thị bằng “NA” (khơng khả dụng).

Sau khi tìm hiểu bảng câu hỏi KLD của MSCI và so sánh với điều kiện kinh tế, xã hội Việt Nam, tác giả nhận thấy các câu hỏi cho các lĩnh vực Cộng đồng, Sự đa dạng, Quan hệ nhân viên, Môi trường và Sản phẩm có thể được giữ nguyên. Các câu hỏi cho lĩnh vực Quản trị sẽ được hiệu chỉnh cho phù hợp với yếu tố tài chính của Việt Nam. Mục Nhân quyền chủ yếu đề cập đến các vấn đề liên quan đến các mối quan hệ của nước Mỹ

</div>Trang 33<div class="page_container" data-page="33">

và nhiều quốc gia đang có vấn đề về nhân quyền như Nam Phi, Burma, Bắc Ireland, Mexico, do đó tác giả loại bỏ mục này khỏi thang đo. Trong 6 vấn đề gây tranh cãi, Năng lượng hạt nhân thuộc quốc gia quản lý, Cờ bạc và Súng ống bị cấm kinh doanh tại Việt Nam, Quân đội chỉ giới hạn trong vài doanh nghiệp độc quyền, Rượu, Thuốc lá hiện đang không phải là vấn đề bị xã hội lên án. Do đó, tác giả cũng đưa ra khỏi thang đo đánh giá.

Cuối cùng, thang đo KLD sau khi hiệu chỉnh gồm có 63 câu hỏi thuộc 6 lĩnh vực Cộng đồng, Quản trị, Sự đa dạng, Nhân viên, Môi trường và Sản phẩm. Cụ thể thang đo được trình bày trong phụ lục 1.

2.2. BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY

2.2.1. Nghiên cứu của Albuquerque, R.; Koskinen, Y.; Yang, S.; Zhang, C. (2020) – “Resiliency of Environmenal and Social Stocks: An Analysis of the Exogenous COVID-19 Market Crash”

Rui Albuquerque, Yrjo Koskinen, Shuai Yang, Chendi Zhang (Albuquerque và c.s., 2020) đã thực hiện nghiên cứu trên toàn bộ doanh nghiệp trong thị trường chứng khốn Mỹ thơng qua cơ sở dữ liệu Refinitiv. Bằng cách sử dụng dữ liệu điểm số ESG (chỉ sử dụng điểm số E và S) trong năm 2018, tổng lợi nhuận cổ phiếu (SR) và biến

động lợi nhuận của các doanh nghiệp trong giai đoạn quý đầu năm 2020.

Kết quả thu được, các tác giả nhận thấy rằng các doanh nghiệp có điểm số ES cao hoạt động tốt hơn nhiều so với các doanh nghiệp khác, đặc biệt trong giai đoạn thị trường sụp đổ do ảnh hưởng khủng hoảng. Tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp có điểm số ES cao tăng trong quý đầu năm 2020 ngay cả khi doanh số bán hàng sụt giảm. Ngoài ra, biến động lợi nhuận cổ phiếu của các doanh nghiệp này thấp cho thấy các nhà đầu tư có xu hướng thích nắm giữ cổ phiếu của các doanh nghiệp có điểm số ES cao.

</div>Trang 34<div class="page_container" data-page="34">

2.2.2. Nghiên cứu của Bae, K., Ghoul, S., Gong, Z. & Guedhami, O. (2021) – “Does CSR matter in times of crisis? Evidence from the COVID-19 Pandemic”

Bae và cộng sự (Bae và c.s., 2021) thông qua một mẫu gồm 1750 doanh nghiệp niêm yết của thị trường Mỹ, sau khi đã loại trừ các doanh nghiệp tài chính và các doanh nghiệp có vốn hóa nhỏ (micro-cap). Nhóm tác giả sử dụng điểm số ESG cho năm 2018 (MSCI ESG) và 2019 (Refinitiv) cùng với tổng lợi nhuận cổ phiếu cho giai đoạn 18 tháng 2 – 20 tháng 3, 2020 (giai đoạn ảnh hưởng chính của Covid-19) và giai đoạn 23 tháng 3 – 5 tháng 6, 2020 (giai đoạn phục hồi sau Covid-19) để nghiên cứu mối liên hệ giữa CSR và kết quả hoạt động tài chính doanh nghiệp.

Bae và cộng sự nhận thấy khơng có bằng chứng nào chứng tỏ CSR ảnh hưởng đến tổng lợi nhuận cổ phiếu trong cả giai đoạn khủng hoảng và phục hồi sau khủng hoảng, kết quả này hoàn toàn trái ngược với nghiên cứu của Albuquerque và cộng sự trước đó. Nhóm tác giả giải thích cho sự khác biệt này là do sử dụng dữ liệu ESG gần với giai đoạn khủng hoảng hơn và mẫu kiểm sốt tốt kích cỡ các doanh nghiệp sau khi đã loại trừ đã các doanh nghiệp tài chính.

2.2.3. Nghiên cứu của Engelhardt, N., Ekkenga, J., & Posch, P. (2021) – “ESG Ratings and Stock Performance during COVID-19 Crisis”

Nils Engelhardt, Jens Ekkenga và Peter Porsh (Engelhardt và c.s., 2021) tiến hành lặp lại nghiên cứu cho 1452 doanh nghiệp niêm yết của 16 nước châu Âu. Tỷ trọng phân bố các doanh nghiệp dựa trên địa điểm đặt trụ sở chính lớn nhất là ở Vương quốc Anh (23,1%), Đức (11,7%), Pháp (10,7%) và Thụy điển (10,1%). Dữ liệu được thu thập cũng bao gồm điểm số ESG cho năm 2019 và tổng lợi nhuận cổ phiếu SR trong giai đoạn thị trường tài chính châu Âu bị ảnh hưởng nặng bởi Covid-19 từ 3 tháng 2 đến 23 tháng 3, 2020.

Kết quả của nhóm tác giả cho thấy các doanh nghiệp có điểm số ESG cao có kết quả lợi nhuận cổ phiếu tốt hơn và biến động cổ phiếu thấp hơn trong cuộc khủng hoảng

</div>Trang 35<div class="page_container" data-page="35">

Covid-19. Hơn nữa, nhóm tác giả cũng chỉ ra hiệu quả của việc thực hiện ESG tốt đặc biệt có giá trị ở những quốc gia có chỉ số độ tin cậy thấp, thực hiện CSR tốt giúp tăng cường mối liên hệ với các bên liên quan ở các quốc gia có độ tin cậy thấp và do đó các doanh nghiệp này được coi là đáng tin cậy hơn.

Nhóm tác giả đã xem xét vai trò của ESG đối với thị trường tài chính trong cuộc khủng hoảng do COVID-19 gây ra, tìm hiểu xem hiệu suất ESG có phải là tín hiệu cho hiệu quả tài chính và/hoặc giảm thiểu rủi ro trong tương lai hay không. David và cộng sự (Broadstock và c.s., 2021) đã tiến hành nghiên cứu, so sánh các doanh nghiệp có điểm số ESG cao và ESG thấp, so sánh giai đoạn trước, trong và sau khủng hoảng dựa trên bộ dữ liệu CSI300 của Trung Quốc để tìm hiểu mục tiêu đặt ra.

Kết quả thu được, nhóm tác giả nhận thấy: (1) các danh mục đầu tư ESG cao thường hoạt động tốt hơn danh mục đầu tư ESG thấp (2) hiệu suất ESG giảm thiểu rủi ro tài chính trong cuộc khủng hoảng tài chính và (3) hiệu suất ESG bị suy giảm trong giai đoạn “bình thường”, khẳng định tầm quan trọng gia tăng của nó trong giai đoạn khủng hoảng.

2.3. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Từ lược khảo lý thuyết nền và các mô hình nghiên cứu trước, nghiên cứu này được thực hiện nhằm kiểm chứng giả thuyết:

Giả thuyết H1: Doanh nghiệp có thực hiện tốt hoạt động ESG có xu hướng đạt hiệu quả kinh doanh tốt hơn.

Giả thuyết H2: Doanh nghiệp có thực hiện tốt hoạt động ESG có xu hướng đạt hiệu quả thị trường của cổ phiếu tốt hơn.

</div>Trang 36<div class="page_container" data-page="36">

Kết quả nghiên cứu thu được tại thị trường Việt Nam ủng hộ giả thuyết H1 chứng tỏ có mối tương quan thuận giữa ESG và hiệu quả tài chính. Nếu kết quả thu được ủng hộ giả thuyết H2 sẽ ủng hộ cho kết quả của Albuquerque (Albuquerque và c.s., 2020) và Elgenhart (Engelhardt và c.s., 2021). Ngược lại, nếu kết quả thu được không ủng hộ giả thuyết H2, sẽ ủng hộ cho kết quả của Bae (Bae và c.s., 2021).

</div>Trang 37<div class="page_container" data-page="37">

CHƯƠNG III - NGUỒN DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Các thông tin thu thập được sẽ được tác giả đánh giá cho điểm dựa trên các tiêu chí điểm mạnh của doanh nghiệp và các hoạt động đáng lo ngại có thể tác động đến xã hội, cộng đồng và các bên liên quan theo thang đo KLD. Bộ thang đo KLD bao gồm 63 câu hỏi cho sáu mục xếp hạng xã hội bao gồm: Cộng đồng, Quản trị, Sự đa dạng, Nhân viên, Môi trường và Sản phẩm. Bộ thang đo KLD đi kèm câu hỏi được tác giả trình bày tại phụ lục 1 (THANG ĐO KLD HIỆU CHỈNH)

</div>Trang 38<div class="page_container" data-page="38">

Sau khi cho điểm từng hạng mục xã hội của doanh nghiệp, điểm CSR của doanh nghiệp mỗi năm là hiệu số giữa tổng điểm các điểm mạnh và các hoạt động đáng lo ngại của doanh nghiệp.

3.1.2. Dữ liệu thứ cấp:

Bài nghiên cứu sử dụng toàn bộ dữ liệu giá đóng cửa hàng ngày và điểm số ESG sau khi chấm điểm của 150 doanh nghiệp thuộc VNX Allshare được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoản Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở giao dịch chứng khốn Hà Nội (HNX) nói trên từ 1.1.2018 đến 31.12.2021, để hình thành tập danh mục các doanh nghiệp đầu tư ESG cao và các doanh nghiệp đầu tư ESG thấp.

3.2. CÁC BƯỚC THỰC HIỆN NGHIÊN CỨU ĐỀ XUẤT 3.2.1. Ước tính suất sinh lợi của cổ phiếu

Suất sinh lợi cổ phiếu theo ngày được tính bằng giá đóng cửa hàng ngày của cổ phiếu

trên thị trường. Suất sinh lợi hàng ngày của cổ phiếu j: 𝑅𝑗 = 𝑃𝑑 − 𝑃𝑑−1

𝑃𝑑−1Với Pd là giá đóng cửa của cổ phiếu j ở ngày d.

Suất sinh lợi của cổ phiếu trong giai đoạn t là suất sinh lợi tích lũy của tất cả các ngày

giao dịch trong khoảng thời gian t, được tính bằng:

𝑅𝑗,𝑡 = [(1 + 𝑅𝑗,1)(1 + 𝑅𝑗,2) … (1 + 𝑅𝑗,𝑛)] − 1 Với: Rj,t là suất sinh lợi của của cổ phiếu trong giai đoạn t

n là số ngày giao dịch trong giai đoạn t

3.2.2. Lập danh mục đầu tư theo ESG

Lập danh mục đầu tư được tiến hành sau khi đã có được dữ liệu về điểm số ESG của các doanh nghiệp. Trong phần mô tả tiếp theo, chỉ số thời gian t được bỏ qua để đơn giản hóa biểu thức mà khơng làm mất tính tổng qt. Tập danh mục đầu tư được lập vào tháng 6 hàng năm khi mà các thông tin báo cáo phát triển bền vững của doanh nghiệp đã được

</div>Trang 39<div class="page_container" data-page="39">

công bố gần như đầy đủ cho công chúng, với thời điểm bắt đầu việc lập tập danh mục đầu tư là tháng 6 năm 2018. Trong giai đoạn 2018-2022 có tổng cộng 4 lần lập và tái lập danh mục đầu tư.

Các bước lập và tái lập tập danh mục đầu tư ESG được thực hiện như sau:

(1) Phân nhóm cổ phiếu doanh nghiệp theo ngành j ϵ J. Đặt i* là số cổ phiếu từ ngành công nghiệp j và ij* ϵ Ij* là các tập hợp con của cổ phiếu trong mỗi ngành công nghiệp j

(2) Xác định ESGj là trung vị tổng điểm ESG trong ngành công nghiệp j

(3) Phân loại từng loại cổ phiếu i ϵ I là ESG cao (hESGịj) hay ESG thấp (lESGij) theo nguyên tắc:

ℎ𝐸𝑆𝐺𝑖𝑗 = {1, ∀ 𝐸𝑆𝐺𝑖𝑗 ≥ 𝐸𝑆𝐺𝑗0, 𝑛𝑔ượ𝑐 𝑙ạ𝑖𝑙𝐸𝑆𝐺𝑖𝑗 = {1, ∀ 𝐸𝑆𝐺𝑖𝑗 ≤ 𝐸𝑆𝐺𝑗

0, 𝑛𝑔ượ𝑐 𝑙ạ𝑖

(4) Với R (%) là suất sinh lời cổ phiếu, suất sinh lời của tập danh mục có ESG cao trong từng ngành được xây dựng bằng phương pháp tính suất sinh lợi tập danh mục với trọng số vốn bằng nhau:

𝑅ℎ𝑖𝑔ℎ𝐸𝑆𝐺𝑗 = 1

𝑖∗∑ 𝑅𝑖𝑗 𝑥 ℎ𝐸𝑆𝐺𝑖𝑗 𝑥 𝐾 𝑅𝑙𝑜𝑤𝐸𝑆𝐺𝑗 = 1

𝑖∗∑ 𝑅𝑖𝑗 𝑥 𝑙𝐸𝑆𝐺𝑖𝑗 𝑥 𝐾 Với Ri,j là suất sinh lợi của cổ phiếu i trong ngành j.

Trong đó, K là hàm chỉ thị nhận giá trị 1 nếu i ϵ Ij* và ngược lại nhận giá trị 0. Điều này đảm bảo việc chỉ có những cổ phiếu trong ngành j mới đóng góp vào danh mục đầu tư cụ thể của ngành. hESGịj và lESGij đóng vai trị phân vùng giá thành các nhóm ESG cao và ESG thấp.

(5) Cuối cùng, suất sinh lợi tập danh mục đầu tư các cổ phiếu có ESG cao và ESG thấp trong tổng thể mẫu (highESG và lowESG) được tính bằng phương pháp bình qn suất sinh lợi với trọng số vốn bằng nhau như sau:

</div>Trang 40<div class="page_container" data-page="40">

𝑅ℎ𝑖𝑔ℎ𝐸𝑆𝐺 = 1

𝐽 ∑ 𝑅ℎ𝑖𝑔ℎ𝐸𝑆𝐺𝑗

𝑅𝑙𝑜𝑤𝐸𝑆𝐺 = 1

𝐽 ∑ 𝑅𝑙𝑜𝑤𝐸𝑆𝐺𝑗

Trong đó, j là các ngành và J là tổng số ngành trong tổng thể mẫu.

3.2.3. Xem xét mối liên hệ giữa hoạt động ESG của doanh nghiệp với suất sinh lợi tập danh mục cổ phiếu

Hình 3.1. Chỉ số VN-Index từ 01/01/2018 đến 31/12/2021

Tác giả xác định giai đoạn bắt đầu khủng hoảng của đại dịch là từ ngày 1/1/2020 đến 31/3/2020 (tương ứng từ điểm 2 đến 3 trên hình 3.1), giai đoạn hậu khủng hoảng và phục hồi sau khủng hoảng là từ ngày 1/4/2020 trở về sau. Trong thời gian khủng hoảng, thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể là VN-Index đã giảm 304,14 điểm (tương ứng với 31,46%), từ 966,67 điểm về 662,53 điểm. Để kiểm tra ảnh hưởng của ESG lên suất sinh lợi trong giai đoạn bắt đầu khủng hoảng và sau khủng hoảng, tác giả sử dụng suất sinh

</div>