Cty Kinh Đô với việc hòan thiện công tác thẩm định dự án đầu tư tài chính - 4 pptx

trừ đi các chi phí bằng tiền của từng năm. Các khoản này có thể thu được tại các
thời điểm khác nhau trong năm, nhưng trong tính toán phân tích, người ta thường
giả định các luồng tiền diễn ra vào thời điểm cuối năm.
Dự tính tỷ lệ chiết khấu. Rất khó để xác định một tỷ lệ chiết khấu hoàn toàn chính
xác. Tỷ lệ chiết khấu là chi phí cơ hội của việc đầu tư vào dự án mà không đầu tư
trên thị trường vốn. Cho đến nay vần đề tỷ lệ chiết khấu cho dự án vẫn đang là một
vấn đề tranh cãi cho các nhà nghiên cứu, chưa tìm ra được tiếng nói chung. Tuy
nhiên có thể hiểu một cách khái quát rằng tỷ lệ này được tính bằng tỷ lệ thu nhập
của các tài sản tài chính tương đương. Đó là tỷ lệ thu nhập mà nhà đầu tư mong đợi
khi đầu tư vào dự án.
Giá trị hiện tại ròng là chỉ tiêu cơ bản đựoc sử dụng trong phân tích dự
án. Một số nhà phân tích tài chính cho đây là chỉ tiêu chính tốt nhất giúp cho việc ra
các quyết định đầu tư. Ta nhận thấy khi tỷ lệ chiết khấu r tăng lên, NPV của dự án
sẽ giảm xuống. Mục tiêu của doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở
hữu vì vậy khi thẩm định tài chính dự án, chỉ tiêu NPV rất được các nhà đầu tư quan
tâm.
NPV phản ánh kết quả lỗ lãi của dự án theo giá trị hiện tại (tại thời
điểm 0) sau khi đã tính đến yếu tố chi phí cơ hội của vốn đầu tư. NPV dương tức là
dự án có lãi. NPV = 0 chứng tỏ dự án chỉ đạt mức trang trải đủ chi phí vốn. Còn lại
dự án có NPV âm là dự án bị lỗ.
Chính vì vậy mà ta thấy quy tắc rất đơn giản là chấp nhận dự án có
NPV dương và lớn nhất (nếu có nhiều hơn một dự án có NPV dương). Hay cụ thể
hơn đối với các dự án là độc lập nhau, thì dự án được lựa chọn là dự án có NPV >=
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -

0. Dự án có giá trị hiện tại ròng càng lớn thì hiệu quả tài chính đầu tư càng cao, dự
án càng hấp dẫn. Đối với các dự án là loại trừ nhau tức là chấp nhận dự án này thì
phải loại bỏ dự án khác, thì dự án được lựa chọn là dự án có NPV lớn nhất.
Tuy nhiên việc sử dụng chỉ tiêu này cũng có những rủi ro nhất định.
Đó là độ tin cậy của các dự đoán đưa ra như trên. Bởi vì NPV được tính toán dựa

trên những dự tính về các dòng tiền của dự án. Nếu những dự đoán đưa ra ở trên mà
thiếu sự chính xác thì hiển nhiên việc tính toán NPV trở nên vô nghĩa và việc ra
quyết định đối với dự án sẽ bị sai lệch.
*Chỉ tiêu tỷ lệ nội hoàn hay tỷ lệ hoàn vốn nội bộ IRR:
Ngoài mối quan tâm đến kết qủa tuyệt đối của việc chấp nhận dự án,
các chủ đầu tư còn có thể quan tâm đến tỷ lệ thu nhập bình quân các năm trên vốn
đầu tư. Chỉ tiêu này cho phép có thể so sánh trực tiếp với chi phí của vốn đầu tư vào
dự án. Đó chính là tỷ lệ hoàn vốn nội bộ.
Tỷ lệ hoàn vốn nội bộ là tỷ lệ chiết khấu mà tại đó giá trị hiện tại ròng
của dự án bằng 0.
Trong đó:
Co: Vốn đầu tư ban đầu
Ci: Luồng tiền dự tính năm thứ i
IRR : Tỷ lệ hoàn vốn nội bộ.
Để xác định IRR người ta thường sử dụng phương pháp nội suy tuyến
tính:
Trong đó:
r1 là tỷ lệ chiết khấu làm cho NPV1 > 0
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -

r2 là tỷ lệ chiết khấu làm cho NPV2 < 0
Cũng như NPV, IRR liên quan đến việc dự tính các luồng tiền mà dự
án sẽ tạo ra trong quá trình hoạt động. Đồng thời ta phải có một tỷ lệ chiết khấu
mong đợi để so sánh khi ra quyết định đầu tư.
Ta thấy nếu dự án chỉ có tỷ lệ nội hoàn IRR = r (tỷ lệ chiết khấu) thì
các khoản thu nhập từ dự án chỉ đủ để hoàn trả phần vốn góp và lãi đã đầu tư ban
đầu vào dự án.
IRR phản ánh khả năng sinh lợi của dự án, chưa tính đến chi phí cơ
hội của vốn đầu tư. Tứclà nếu như chiết khấu các luồng tiền theo IRR, PV sẽ bằng
đầu tư ban đầu Co. Hay nói cách khác, nếu chi phí vốn bằng IRR, dự án sẽ không

tạo thêm được giá trị hay có lãi. Vì vậy ta có kết luận thẩm định như sau: Nếu các
dự án độc lập nhau, thì dự án có IRR >= r sẽ được chọn. Nếu các dự án loại trừ
nhau, ta chọn dự án có IRR cao nhất.
Trong việc tính toán IRR cần lưu ý, không cần phài căn cứ vào tỷ lệ
chiết khấu dự tính. Điều đó không có nghĩa là tỷ lệ chiết khấu là không quan trọng.
Như trên đã đề cập, một khi IRR được tính toán, tiêu chuẩn để so sánh là tỷ lệ chiết
khấu của dự án.

Khi sử dụng IRR ta phải chú ý rằng cũng như NPV, sự chính xác của
chỉ tiêu phụ thuộc vào sự chính xác của các dự tính về luồng tiền. IRR là một chỉ
tiêu mang tính tương đối, tức là nó chỉ phản ánh tỷ lệ hoàn vốn nội bộ của dự án là
bao nhiêu chứ không cung cấp quy mô của số lãi hay lỗ của dự án tính bằng tiền.
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -

Khi dự án được lập trong nhiều năm, việc tính toán chỉ tiêu là rất phức
tạp. Đặc biệt loại dự án có các luồng tiền ròng vào ra xen kẽ năm này qua năm khác,
kết quả tính toán có thể cho nhiều IRR khác nhau gây khó khăn cho việc ra quyết
định.
Sử dụng hai chỉ tiêu NPV và IRR để đánh giá dự án có thể đưa tới
cùng một kết luận, đồng thời lại có thể đưa tới hai kết luận trái ngược. Điều đó tùy
thuộc vào các luồng tiền trong tương lai và tỷ lệ chiết khấu. Vì IRR không đề cập
tới độ lớn, quy mô của dự án và không giả định đúng tỷ lệ tái đầu tư đồng thời để
đạt được mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận của dự án đầu tư, nên chủ đầu tư thường coi
trọng chỉ tiêu NPV hơn để đưa ra quyết định trong trường hợp có sự mâu thuẫn giữa
hai chỉ tiêu.
* Chỉ tiêu thời gian hoàn vốn: Thời gian hoàn vốn của một dự án là số
năm mà tại đó các luồng tiền của dự án được luỹ kế đến một khoản mà bù đắp được
chi phí đầu tư ban đầu.
Công thức như sau:
Vốn đầu tư ban đầu

Thời gian hoàn vốn =
Luồng tiền mỗi năm
Trong công thức thời gian hoàn vốn không đề cập đến giá trị thời gian của tiền.
Nguyên lý thời gian hoàn vốn trong đánh giá dự án có hai hạn chế chủ yếu sau:
Bỏ qua giá trị thời gian của tiền: Nguyên lý thời gian hoàn vốn giả định là luồng
tiền nhận được trong tương lai cũng ngang bằng về giá trị của luồng tiền nhận được
trong năm hiện tại. Trong thực tế, chúng ta cần chiết khấu các luồng tiền trong
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -

tương lai để làm chúng ngang bằng về giá trị với các luồng tiền hiện tại, bởi vì các
luồng tiền có thể được đầu tư để thu được lãi trong tương lai. Tuy nhiên, trong khi
nguyên lý thời gian hoàn vốn không xem xét đến giá trị thời gian của tiền, không có
lý do giải thích tại sao chiết khấu luồng tiền không được sử dụng trong các phân
tích này.
Bỏ qua các luồng tiền phát sinh sau thời gian hoàn vốn: Chỉ có luồng tiền ở giai
đoạn cuối cùng mà vốn ban đầu đã được bù đắp được coi là phù hợp trong các phân
tích này, và vì vậy nguyên lý thời gian hoàn vốn tạo ra một bức tranh không hoàn
chỉnh về tài chính của dự án. Tất cả các luồng tiền phát sinh sau thời gian hoàn vốn
bị bỏ qua.
Mặc dù vậy, chỉ tiêu này cũng được áp dụng khá rộng rãi trong thực tế bởi vì :
Đơn giản: Chỉ tiêu này đơn giản dễ hiểu và dễ tính hơn so với nguyên lý chiết khấu
luồng tiền.
Tạo bức màn che cho dự án: Nó cung cấp một công cụ để che dấu dự án. Nếu một
dự án không tìm được tiêu chuẩn thời gian hoàn vốn, nhà quản lý có thể từ chối dự
án mặc dù các luồng tiền lớn tiềm ẩn được tính trong tương lai.
Khan hiếm tiền: Khi một công ty bị khan hiếm tiền, công ty sẽ lựa chọn các dự án
có thể bù đắp được vốn đầu tư ban đầu trong thời gian ngắn nhất. Một công ty ít vốn
có thể không đợi được kỳ trả tiền lớn của một dự án với thời gian hoàn vốn lâu
nhưngNPV khả thi. Thậm chí trong các trường hợp, nó nên sử dụng cùng với một
phương pháp chiết khấu luồng tiền.

Các rủi ro của dự án: Công cụ thời gian hoàn vốn cung cấp những cách nhìn nhận
rủi ro của một dự án. Các luồng tiền thu được trong thời gian sớm thì sẽ ổn định
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -

hơn các luồng tiền nhận được từ các năm sau. Các luồng tiền càng xa trong tương
lai thì mức độ không ổn định càng cao.
*Chỉ tiêu chỉ số doanh lợi PI: Chỉ tiêu này còn được gọi là tỷ số lợi
ích - chi phí, là tỷ lệ giữa giá trị hiện tại của các luồng tiền dự án mang lại và giá trị
đầu tư ban đầu. Chỉ tiêu này phản ánh một đơn vị đầu tư sẽ mang lại bao nhiêu đơn
vị giá trị. Nếu PI lớn hơn 1 có nghĩa là dự án mang lại giá trị cao hơn chi phí và khi
đó có thể chấp nhận được. Chỉ số doanh lợi được tính dựa vào mối quan hệ tỷ số
giữa thu nhập ròng hiện tại so với vốn đầu tư ban đầu.
PI = PV
CFo
Trong đó:
Cfo : Số vốn đầu tư ban đầu
PV: Dòng tiền sau mốc 0
Nếu PI >= 1 cho thấy dự án có chỉ số doanh lợi càng lớn thì hiệu quả
tài chính dự án càng cao, dự án càng hấp dẫn.
Cũng như chỉ tiêu NPV, chỉ tiêu PI cũng rất được quan tâm. Chỉ tiêu
này có quan hệ chặt chẽ với chỉ tiêu NPV , thường cùng đưa tới một quyết định. Nó
đơn giản và dễ diễn đạt., Tuy nhiên do chỉ tiêu chỉ đưa lại số tương đối nên khó sử
dụng trong một số trường hợp ví dụ như hai dự án loại trừ nhau.
*Chỉ tiêu điểm hòa vốn: Điểm hòa vốn là điểm mà tại đó tổng doanh
thu thu được bằng với các chi phí bỏ ra.
Đối với dự án sản xuất thì điểm hòa vốn càng thấp thì khả năng thu lợi
nhuận của dự án càng cao, dự án càng hấp dẫn.
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -

Để đảm bảo cho việc ra quyết định đầu tư chính xác, nhà đầu tư cần

phải xem xét hiệu quả tài chính dự án một cách toàn diện bằng việc kết hợp tất cả
các nhóm chỉ tiêu phân tích mặt tài chính của dự án cũng như các chỉ tiêu trong
cùng nhóm. Tuy nhiên, khi vận dụng phân tích các chỉ tiêu của dự án cụ thể phải rất
linh hoạt, cán bộ thẩm định có thể lựa chọn những chỉ tiêu đặc trưng thích hợp với
từng đề án để xem xét, phân tích.
Khi nghiên cứu các chỉ tiêu, vấn đề quan trọng nhất và cần thiết là
phải ước tính được thu nhập, chi phí, lợi nhuận, luồng tiền ròng và tỷ lệ chiết khấu
của dự án. Độ chính xác của các dự tính này càng cao thì mức độ thành công của dự
án càng cao.
Luồng tiền ròng của một dự án là căn cứ để đánh giá dự án, được xác
định dựa vào số chênh lệch giữa lượng tiền nhận được với lượng tiền đ•ã chi tiêu.
Những dự báo về thu, chi của dự án được lập theo phương pháp kế toán là căn cứ để
xác định luồng tiền ròng của dự án. Trong báo cáo thu nhập của kế toán, khâu hao
được khấu trừ vào chi phí để xác định lợi nhuận trong kỳ, nhưng để tính luồng tiền
ròng của dự án, khấu hao không phải là chi phí bằng tiền, khấu hao chỉ là một yếu
tố của chí phí làm giảm thuế thu nhập của doanh nghiệp. Do vậy, khấu hao được coi
là một nguồn thu nhập của dự án. Thông thường luồng tiền ròng của dự án là toàn
bộ lợi nhuận sau thuế và khấu hao tài sản cố đinh.
Ci = LNSTi + Di
Di là khấu hao tài sản cố định năm thứ i
Xác định chính xác tỷ lệ chiết khấu của từng dự án là một việc làm
không đơn giản. Có thể hiểu tỷ lệ chiết khấu là tỷ suất lợi nhuận thích hợp bù đắp
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -

rủi ro khi bỏ vốn đầu tư vào dự án. Tỷ lệ chiết khấu dự kiến được xác định dựa trên
chi phí vốn đó là chi phí trả cho nguồn vốn huy động, nó được tính bằng số lợi
nhuận cần phải đạt được trên nguồn vốn huy động để giữ không làm thay đổi số lợi
nhuận dành cho chủ sở hữu của doanh nghiệp.
Khi mức rủi ro của dự án bằng với mức rủi ro của doanh nghiệp và
chính sách tài trợ của doanh nghiệp phù hợp với dự án thì tỷ lệ chiết khấu thích hợp

có thể lựa chọn là chi phí trung bình của vốn (WACC).
Ta có:
WACC = WdKd(1-T) + + WsKs.
Trong đó
WACC: Chi phí trung bình của vốn
Wd, Ws: Tương ứng là tỷ lệ nợ, tỷ lệ vốn huy động từ các nguồn khác
Kd,Ks tương ứng là chi phí nợ trước thuế, chi phí vốn huy động từ các nguồn khác.
T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp
Kd(1-T): Chi phí nợ sau thuế
*Phân tích bất định: Chu trình dự án thường rất dài, trong khi đó dự
án được soạn thảo trên cơ sở giả định nên thường không lường hết các tình huống
bất trắc xảy ra trong tương lai. Vì vậy khi lập dự án cần tính đến một số tình huống
rủi ro để trên cơ sở đó xác định lại thu nhập, chi phí và hiệu quả đầu tư. Nếu dự án
vẫn có hiệu quả trong trường hợp bất trắc phát sinh thì đó là dự án an toàn. Việc
phân tích bất định gồm phân tích độ nhạy, tìm vùng an toàn và đánh giá dự án trong
điều kiện rủi ro.
Simpo PDF Merge and Split Unregistered Version -