Báo cáo khoa học: "ảnh h-ởng của quyết định tài trợ đối với việc chọn suất chiết khấu để tính một số chỉ tiêu khi lựa chọn phương án đầu tư của doanh nghiệp" pot

ảnh hởng của quyết định ti trợ đối với việc
chọn suất chiết khấu để tính một số chỉ tiêu
khi lựa chọn phơng án đầu t của doanh nghiệp

ThS. Nguyễn Quỳnh sang
Bộ môn Kinh tế xây dựng
Khoa Kinh tế - Vận tải - Trờng Đại học GTVT

Tóm tắt: Bi viết lm rõ mối liên hệ giữa chi phí sử dụng vốn v suất chiết khấu. Phơng
pháp xác định chi phí sử dụng các nguồn vốn, lm cơ sở cho việc chọn suất chiết khấu để tính
một số chỉ tiêu khi lựa chọn phơng án đầu t của doanh nghiệp.
Summary: The article clarifies the relationship between expenses of using capital and
discount rate, the method of determining expenses of using capital resources, which is a basis
for choosing discount rate in order to reckon some criteria when an enterprise selects an
alternative to an investment project.
i. mối liên hệ chi phí sử dụng vốn với
suất chiết khấu
Đầu t nói chung là hành động chủ quan
có cân nhắc của ngời quản lý trong việc bỏ
vốn vào mục tiêu kinh doanh nào đó với hy
vọng sẽ mang lại lợi ích trong tơng lai. Đứng
trên góc độ một doanh nghiệp thì lợi ích ở đây
có thể là lợi nhuận, có thể là nhằm thoả mãn
một nhu cầu nào đó nh: nâng cao năng lực
kinh doanh của doanh nghiệp hoặc nâng cao
trình độ chuyên môn, tay nghề cho ngời lao
động trong doanh nghiệp, Vấn đề ở đây, là
trớc khi đầu t vào một dự án nào đó, để có
đợc quyết định đầu t đúng đắn cần phải lập
dự án với nhiều phơng án khác nhau, sau đó

căn cứ vào một số chỉ tiêu chủ yếu để lựa
chọn đợc phơng án có hiệu quả nhất. Tuỳ
theo mục đích đầu t, thông thờng với một
dự án đầu t của doanh nghiệp, ngời ta dựa
vào hai chi tiêu cơ bản là: hiệu số thu chi quy
về hiện tại (NPV) và suất thu lợi nội tại (IRR).
Để việc xác định đợc chính xác hai chỉ
tiêu trên, đòi hỏi phải xác định đợc tỷ suất
chiết khấu hợp lý và ổn định. Mà tỷ suất chiết
khấu lại phụ thuộc rất lớn vào chi phí của từng
nguồn vốn và cấu trúc nguồn vốn mà doanh
nghiệp sử dụng.
Việc lựa chọn nguồn tài trợ của doanh
nghiệp nhằm duy trì một mức chi phí sử dụng
vốn tối u hay trị số hợp lý của suất chiết khấu
r không phải lúc nào cũng đạt đến mục tiêu,
do nhiều nguyên nhân, nh:
- Sự biến động giá cả của thị trờng tài
chính;
- Những ràng buộc liên quan đến nguồn
tài trợ bên ngoài (thời hạn thanh toán, giá trị
giới hạn của hệ số giữa nợ dài hạn và vốn chủ
sở hữu );
- Sự biến động bất định của năng lực tài
trợ bên trong;
- Sức ép duy trì sự tăng trởng làm phát

sinh nhu cầu tài trợ cho các đầu t.
Rõ ràng giá cả của thị trờng là tham số
trạng thái mà doanh nghiệp phải chấp nhận.

Việc tìm kiếm một giá trị hợp lý của suất chiết
khấu r chỉ có khả năng thực hiện thông qua
cân đối nhu cầu và khả năng tài trợ trong giới
hạn cho phép liên quan đến nguồn tài trợ bên
ngoài cũng nh mức sinh lợi đòi hỏi của chủ
sở hữu (doanh nghiệp) ứng với nguồn tài trợ
bên trong. Nh vậy, việc lựa chọn nguồn tài
trợ có ý nghĩa và là cơ sở rất quan trọng trong
lựa chọn suất chiết khấu để xác định giá trị
của một số chỉ tiêu đánh giá đầu t. Trớc
hết, là việc xác định chi phí nguồn vốn chủ sở
hữu, sau đó xác định chi phí của nguồn vốn
vay.
ii. chi phí sử dụng nguồn vốn chủ
sở hữu
Nguồn vốn chủ sở hữu ở đây có thể là
nguồn vốn do doanh nghiệp phát hành cổ
phiếu, cũng có thể là gọi góp vốn của các chủ
thể khác hoặc vốn tự có của doanh nghiệp để
thực hiện dự án. Dù lựa chọn hình thức nào thì
doanh nghiệp cũng phải bỏ ra một khoản chi
phí nhất định, phát hành cổ phiếu thì phải trả
cổ tức, gọi góp vốn thì phải chia lợi nhuận,
Nh vậy, nếu doanh nghiệp phát hành cổ
phiếu để huy động vốn, thì chi phí phải trả bao
gồm cổ tức phải trả cho các cổ đông hàng
năm và các chi phí phải trả cho việc phát
hành cổ phiếu (cổ phiếu ở đây là cổ phiếu
thờng).
Nếu gọi:

- P
0
- Giá cổ phiếu thờng ớc định
- r
s
- Tỷ lệ lãi suất hàng năm phải trả
- Giả sử công ty trả cổ tức cho cổ đông
theo một tỷ lệ tăng đều đặn là g
- D
0
Là cổ tức phải trả ở thời điểm đầu kỳ
- D
1
là cổ tức phải trả ở năm thứ nhất:
D
1
= D
0
(1+g)
- D
2
là cổ tức phải trả ở năm thứ 2:
D
2
= D
1
(1+g)=D
0
(1+g)
2

-
- D
n
là cổ tức phải trả ở năm thứ n:
D
n
= D
0
(1+g)
n
Ta có công thức xác định giá cổ phiếu
thờng P
0
nh sau:
n
s
n
0
2
s
2
0
s
0
0
)r1(
)g1(D

)r1(
)g1(D

r1
)g1(D
P
+
+
++
+
+
+
+
+
=

(2.1)

+
+
++








+
+
+
+
+
=
n
s
2
ss
00
r1
g1

r1
g1
r1
g1
DP

;

s0
0
r1
g1
D
P
+
+
=
n
s
2
s
r1
g1

r1
g1








+
+

++








+
+
+

(2.2)
Vế bên phải là tổng một cấp số nhân với
công bội
s
r1
g1
q
+
+
=
, số hạng đầu tiên là
s
1
r1
g1
a
+

+
=
. Ta có công thức tính tổng cấp số
nhân (S) nh sau:
q1
q1
.aS
n
1


=
; áp dụng vào
biểu thức (2.2), ta có:
s
n
s
s0
0
r1
g1
1
r1
g1
1
.
r1
g1
D
P

+
+









+
+

+
+
=

()

+
+


+
=
n
ss
00
r1
g1
1.
gr
g1
.DP

Khi n

và với ks > g thì

0
r1
g1
n
s

+
+
, ta có
`gr
g1
.DP
s
00

+
=
.
Hoặc
gr
D
P
s
1
0

=

g
P
D
r
0
1
s
+=
Nếu gọi e là tỷ lệ chi phí phát hành, ta có
chi phí sử dụng cổ phiếu thờng sẽ là:
()
g
e1P
D
r
0
1
s
+

= (2.3)
III. chi phí của nguồn vốn vay
Chi phí của nguồn vốn vay thờng căn cứ
trên lãi suất thực r
a
của khoản vay có tính đến
cơ cấu nguồn vốn vay dài hạn N
d

Nguồn vốn vay ở đây là nguồn dài hạn,
do vậy lãi đợc tính ở đây là lãi kép. Mà
lãi
kép
hay còn gọi là lãi nhập vốn: là lãi phát
sinh và đợc tính toán trên số vốn gốc cộng
với lãi kỳ trớc nhập vào vốn gốc.

G = V (1+r)
t
(3.1)
G - Lãi kép (cả vốn và lãi)
V - Giá trị vốn gốc
r - Lãi suất/năm
t - Thời gian vay tính bằng năm
+ Nếu gọi L là số tiền lãi phát sinh thì L
đợc xác định theo CT (3.1) nh sau:
L = V[(1+r)
t
- 1] (3.2)
+ Gọi
r
a
là li suất thực tế, ta có:
()
[
]
()
1r1

V
1r1V
V
L
r
t
t
e
+=
+
==
Vậy:
(
)
1r1r
t
e
+= (3.3)
Chẳng hạn: Doanh nghiệp A vay ngân
hàng 50.000.000đ với lãi suất 10%/năm trong
thời gian 3 năm thì doanh nghiệp phải trả:
- Cả gốc và lãi (G) là bao nhiêu?
- Riêng tiền lãi (L) là bao nhiêu?
- Lãi suất thực tế (r
a
) là bao nhiêu?
Ta có: - Theo công thức (3.1):
(
)
000.550.661,01x000.000.50G

3
=+=

- Theo công thức (3.2):
(
)
[
]
000.550.1611,01000.000.50L
3
=+=

- Theo công thức (3.3) thì doanh nghiệp
phải trả lãi suất hàng năm là:

(
)
==+= 331,011,01r
3
a


măn/03,11măn3/%1,33
=
=

chứ không phải 10%/năm.
Trong thực tế việc ghép lãi tuỳ thuộc vào
hợp đồng tín dụng giữa doanh nghiệp với các
tổ chức tín dụng. Lãi suất kép liên tục đợc

xác định theo lãi kép, thông thờng có các
cách ghép lãi sau:
Nếu gọi:
- n - Số lần tính lãi kép trong năm
(n = 1,2,3) nh vậy
- r/n - Lãi suất của mỗi kỳ hạn tính lãi
Công thức (3.1) của lãi kép có thể viết
thành:
n
n
n
r
1VG






+=
(3.4)
a. Với n = 1 ta có lãi suất tính theo năm
hay lãi suất/năm:
Lãi suất thực tế:
(
)
[
]
()
[

1r1
V
1r1V
V
L
r
a
+=
+
==
]
(3.5)
b. Với n = 2 ta có lãi suất tính theo nửa
năm (kỳ ghép lãi 6 tháng)
Lãi suất thực tế:
1
2
r
1
V
1
2
r
1V
V
L
r
2
2
a

+=















+
==


(3.6)
c. Với n = 4 ta có lãi suất quý (kỳ ghép
lãi 3 tháng)

Lãi suất thực tế
1
4
r
1
V
1
4
r
1V
r
4
4
e







+=

+
=
(3.7)
d. Với n = 12 ta có lãi suất tháng (kỳ
ghép lãi tháng 1 lần)
Lãi suất thực tế
1
12
r
1
V
1
12
r
1V
V
L
r
12
12
a

+=















+
==

(3.8)
Nh vậy nếu thời gian tính lãi là n năm,
số lần tính lãi trong năm là m lần thì ta có
công thức tính lãi suất thực tế là:
1
m

r
1r
n
m
a















+=
(3.9)
iv. chi phí sử dụng vốn với việc
lựa chọn suất chiết khấu
Khi doanh nghiệp quyết định tiến hành
một dự án đầu t, họ có thể phải huy động từ
nhiều nguồn bên ngoài khác nhau để tài trợ
cho dự án đó hay có thể sử dụng nguồn tài
chính có sẵn của doanh nghiệp để đầu t
hoặc kết hợp một phần sử dụng nguồn vốn có

sẵn, phần khác đợc huy động từ bên ngoài.
Trong trờng hợp đó trị số của suất chiết khấu
có thể lựa chọn tối thiểu bằng chi phí trung
bình trọng của các nguồn vốn huy động.
Chẳng hạn, một khoản đầu t 100 triệu
VND, doanh nghiệp lựa chọn tài trợ từ hai
nguốn nợ và vốn cổ phần theo tỷ lệ, nợ chiếm
40% và vốn cổ phần là 60% thì khoản tiền này
sẽ phân bổ là 40 triệu đợc vay từ các chủ nợ
và 60 triệu đợc huy động từ các cổ đồng và
đợc đo lờng theo giá thị trờng. Giả sử, chi
phí của các khoản nợ là 10% và chi phí của
vốn cổ phần là 15%. Trong trờng hợp này
suất chiết khấu có thể lấy tối thiểu bằng chi
phí trung bình trọng của chi phí hai nguồn vốn
trên, mà tỷ lệ chi phí này đợc tính theo
phơng pháp trung bình trọng nh sau:
Chi phí trung bình trọng = 0,4 .10 + 0,6 .15 = 13%
Nh vậy, khi doanh nghiệp lựa chọn
nhiều nguồn vốn khác nhau để tài trợ cho việc
thực hiện một dự án nào đó, để xác định các
chỉ tiêu cần thiết khi lựa chọn phơng án đầu
t tối u có thể dựa vào chỉ tiêu chi phí trung
bình trọng (WACC) làm cơ sở để chọn suất
chiết khấu tính toán:
WACC = W
1
r
1
+ Wr

2
++ W
n
r
n
Với:
W
i
- Thể hiện tỷ lệ hay tỷ trọng của nguồn
vốn huy động thứ i so với tổng nguồn vốn mà
doanh nghiệp huy động.
r
i
- Chi phí của nguồn vốn thứ i mà doanh
nghiệp lựa chọn huy động
Việc xác định r
i
đợc căn cứ vào chi phí
của từng nguồn vốn cụ thể, nếu là nguồn vốn
cổ phần thì đó là r
s
, nếu là nguồn vốn vay thì
đó là r
a
đã nêu trên.

Tài liệu tham khảo

[1]. Vũ Việt Hùng. Giáo trình Quản lý tài chính. NXB
Đại học Quốc gia Hà Nội, 2002.

[2]. TS. Ngô Văn Quế. Quản lý và phát triển tài
chính tiền tệ tín dụng ngân hàng. NXB khoa học và
kỹ thuật. Hà nội, 2003.
[3]. Nguyến Hải Sản. Quản trị tài chính doanh
nghiệp. NXB Thống kê, 2001.
[4]. PTS. Vũ Duy Ho, Đm Văn Huệ,
ThS. Nguyễn Quang Ninh. Quản trị tài chính doanh

nghiÖp. NXB Thèng kª, 1997♦