Báo cáo môn tài chính tiền tệ NỚI LỎNG GIẢ ĐỊNH LÝ THUYẾT MM VỀ CẤU TRÚC VỐN

1
1
NỚI LỎNG GIẢ ĐỊNH
LÝ THUYẾT MM VỀ
CẤU TRÚC VỐN
GVHD: PGS.TS. Phan Thị Bích Nguyệt
Nhóm 11 - Đêm 5 - TCDN
2
K20 - TCDN - Đêm 5 – Nhóm 11
1. Đoàn Thị Thu Nga
2. Mai Thị Hồng Nhung
3
3
Nội dung
Thuế TNDN
Thuế TNDN và TNCN
Chi phí kiệt quệ tài chính
Trật tự phân hạng của
các lựa chọn tài trợ
4
1
2
3
4
4
1. Thuế TNDN
Ví dụ: DN U không vay nợ, DN L vay nợ 1.000 với lãi suất 8%
DN U DN L
LN trước lãi và thuế
(EBIT)
1.000 1.000

Lãi trả cho các trái
chủ
0 80
LN trước thuế 1.000 920
Thuế TNDN (35%) 350 322
LN ròng 650 598
LN trả cho cổ đông và
trái chủ
650 678
Tấm chắn thuế 0 28
5
5
Thuế TNDN (tt)
Tấm chắn
thuế tuỳ
thuộc vào
thuế suất
thuế TNDN
và khả năng
của L đạt
được đủ LN
để trả lãi
vay
Khoản khấu
trừ thuế từ lãi
của CK nợ
làm tăng
tổng LN trả
cho
cổ đông và

trái chủ
Nhận xét
Lãi từ CK nợ
là chi phí
được khấu
trừ thuế, còn
cổ tức và lợi
nhuận giữ lại
thì không
6
6
Thuế TNDN (tt)
Hiện giá tấm chắn thuế
Th/suất thuế TNDN x Lãi từ CK nợ dự kiến
PV (tấm chắn thuế) =

Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên nợ
T
c
x (r
D
D)
= = T
c
x D (1)
r
D
Trong đó: - Tc là thuế suất thuế TNDN
- r
D

là tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên nợ
- D là tổng nợ vay
Theo số liệu của ví dụ trên thì PV (tấm chắn thuế):
PV = 25% x (8% x 1.000) / 8% = 250
7
7
Thuế TNDN (tt)
Hiện giá tấm chắn thuế
Từ công thức (1):

PV (tấm chắn thuế) không phụ thuộc vào tỷ suất
sinh lợi kỳ vọng trên nợ

PV sẽ thấp hơn nếu DN không vay vĩnh viễn hay
không có khả năng sử dụng tấm chắn thuế trong
tương lai
8
8
Thuế TNDN (tt)
Bảng cân đối kế toán thông thường
Giá trị tài sản (Hiện giá của
các dòng tiền sau thuế)
Nợ
VCP
Tổng tài sản Tổng nợ và VCP
Tấm chắn thuế lãi từ CK nợ đóng góp thế
nào vào giá trị VCP của cổ đông?
Bảng cân đối kế toán mở rộng
Giá trị tài sản trước thuế
(Hiện giá của các dòng

tiền trước thuế)
Nợ
Trái quyền của CP (Hiện
giá của thuế tương lai)
VCP
Tổng tài sản trước thuế Tổng nợ và VCP
9
9
Thuế TNDN (tt)
Tấm chắn thuế lãi từ CK nợ đóng góp thế
nào vào giá trị VCP của cổ đông?
Giá trị sổ sách
Vốn luân chuyển 1.000
Tài sản dài hạn 14.000
2.000 Nợ dài hạn
4.000 Các nghĩa vụ DH khác
9.000 VCP
Tổng tài sản 15.000 15.000 Tổng nợ và VCP
Giá trị thị trường
Vốnluânchuyển 1.000
Giá trị thị trường
của các tài sản dài hạn 40.000
2.000 Nợ dài hạn
4.000 Các nghĩa vụ DH khác
35.000 VCP
Tổng tài sản 41.000 41.000 Tổng nợ và VCP
Ví dụ: Bảng cân đối kế toán đơn giản của Công ty A
10
10
Thuế TNDN (tt)

Tấm chắn thuế lãi từ CK nợ đóng góp thế
nào vào giá trị VCP của cổ đông?
Sau đó, Công ty A quyết định vay thêm 1.000 dài hạn thay
thế cho vốn cổ phần của cổ đông
Giá trị sổ sách
Vốn luân chuyển 1.000
Tài sản dài hạn 14.000
3.000 Nợ dài hạn
4.000 Các nghĩa vụ DH khác
8.000 VCP
Tổng tài sản 15.000

15.000 Tổng nợ và VCP
Giá trị thị trường
Vốn luân chuyển 1.000
Giá trị thị trường của
Các tài sản dài hạn 40.000
PV tấm chắn thuế thêm 350
3.000 Nợ dài hạn
4.000 Các nghĩa vụ DH khác
34.350 VCP
Tổng tài sản 41.350 41.350 Tổng nợ và VCP
11
 Định đề I của MM được “chỉnh” lại để phản ánh thuế
TNDN
Trường hợp đặc biệt của nợ vĩnh viễn thì:
11
Thuế TNDN (tt)
Giá trị DN = Giá trị DN nếu được tài trợ + PV
hoàn toàn bằng VCP (tấm chắn thuế)

Giá trị DN = Giá trị DN nếu được tài trợ + T
c
x D
hoàn toàn bằng VCP
 Với thuế suất thuế TNDN không đổi thì PV (tấm chắn
thuế) tăng khi nợ vay tăng
12
12
2. Thuế TNDN và thuế TNCN
Khi vấn đề thuế TNCN được đưa vào, mục tiêu của DN là tối
thiểu hóa tất cả các khoản thuế chi trả từ LN của DN
Cho trái chủ
Chi trả dưới góc độ
LN từ VCP
Chi trả dưới góc độ
lãi từ CK nợ
Lợi nhuận hoạt động 1$
Không
T
p
T
c
1
1 - T
p
1 - T
c
(1 - T
pE
)(1 - T

c
)
T
pE
(1- T
c
)
Thuế
TNDN
LN sau thuế
TNDN
Thuế
TNCN
LN sau tất cả
thuế
Cho cổ đông
13
13
Thuế TNDN và thuế TNCN (tt)
 Lợi thế thuế tương đối (LTTĐ) của nợ so với VCP
là: 1 - T
p
LTTĐ =
(1 – T
pE
) x (1- T
c
)
- LTTĐ > 1  vay nợ tốt hơn
- LTTĐ < 1  phát hành cổ phần tốt hơn

Có 2 TH đặc biệt:

TH 1: Tất cả LN từ VCP đều là cổ tức, khi đó T
p
=
T
pE

(thuế TNCN đánh trên cổ tức = 0)
1
LTTĐ = > 1  vay nợ tốt hơn
1- T
c
14
14
Thuế TNDN và thuế TNCN (tt)

TH 2: Khi thuế TNDN và thuế TNCN bù qua sớt lại với
nhau, làm cho chính sách nợ không đặt thành vấn đề. Khi
đó:

1 – T
p
= (1 – T
pE
) x ( 1 – T
c
)
Trường hợp này xảy ra nếu đồng thời xảy ra 2 yếu tố:


Thuế suất thuế TNDN < thuế suất thuế TNCN (T
c
<
T
p
)

Thuế suất thực tế T
pE
đánh trên LN từ VCP rất thấp
15
15
“
“
Nợ và Thuế” của Merton Miller
Nợ và Thuế” của Merton Miller
Cấu trúc vốn tác động thế nào đến giá trị DN khi các
nhà đầu tư có các thuế suất khác nhau?
Giả định:

Không chi trả thuế trên LN VCP, tức khi đó T
pE
= 0

Thuế suất đánh trên lãi từ CK nợ tùy thuộc vào
khung thuế
suất của nhà đầu tư
Kết luận:

Thuế suất thuế TNDN tăng lớn hơn thuế TNCN 

khuyến khích DN vay nợ

Thuế suất thuế TNCN tăng lớn hơn thuế TNDN 
khuyến khích DN phát hành cổ phần

Thuế suất TNDN và TNCN cùng tăng  không có sự
chuyển hướng đầu tư
16
16
“
“
Nợ và Thuế” của Merton Miller
Nợ và Thuế” của Merton Miller
Vay nợ không phải là cách duy nhất để “che chắn” LN khỏi
chịu thuế. Vì các DN có thể đẩy nhanh các bút toán KH
nhanh nhà máy và trang thiết bị, chi tiêu đầu tư ngay
vào các TSVH. DN càng “che chắn” LN của mình theo
các cách này càng nhiều, tấm chắn thuế kỳ vọng từ vay
nợ càng thấp
 Tấm chắn thuế có giá trị đối với DN này hơn DN khác.
Các DN có các khoản lỗ thuế tích lũy mang sang lớn
không nên vay
17

Kiệt quệ tài chính (Financial distress) xảy ra khi
không thể đáp ứng các hứa hẹn với các chủ nợ
hay đáp ứng một cách khó khăn

Kiệt quệ tài chính có thể:
 Phá sản

 Đang gặp khó khăn tạm thời

Kiệt quệ tài chính rất tốn kém
 giảm giá trị thị trường của DN có vay nợ
3. Chi
3. Chi
phí
phí
kiệt quệ tài chính
kiệt quệ tài chính
18

Giá trị DN có thể được phân thành 3 phần
PV
(Tấm chắn
thuế)
+ -
PV
(Chi phí
kiệt quệ
tài chính)

Chi phí kiệt quệ tài chính tùy thuộc vào:

Xác suất kiệt quệ

Độ lớn của chi phí phải gánh chịu nếu
kiệt quệ tài chính xảy ra
Chi phí kiệt quệ tài chính (tt)
Chi phí kiệt quệ tài chính (tt)

=
Giá trị
DN
Giá trị nếu
được tài trợ
hoàn toàn
bằng VCP
+
19
Chi phí kiệt quệ tài chính (tt)
Chi phí kiệt quệ tài chính (tt)
PV (tấm
chắn thuế)
PV
(Chi phí kiệt quệ tài
chính)
Giá trị DN nếu được
tài trợ hoàn toàn VCP
Tỷ lệ nợ
Giá trị
thị trường
Giá trị DN của MM
khi xét đến thuế
nhưng chưa xét đến
kiệt quệ tài chính
Tỷ lệ nợ tối
ưu
20
Chi phí kiệt quệ tài chính bao gồm:
 Chi phí phá sản (trực tiếp & gián tiếp)

 Chi phí các trò chơi
Chi phí kiệt quệ tài chính (tt)
Chi phí kiệt quệ tài chính (tt)
21
Kiệt quệ tài chính không đưa đến
Kiệt quệ tài chính không đưa đến
phá sản
phá sản

Không phải DN nào gặp khó khăn cũng đều đi
đến phá sản

Khi một DN gặp khó khăn, cả trái chủ lẫn cổ
đông đều muốn DN phục hồi, nhưng ở các khía
cạnh khác, quyền lợi của họ có thể mâu thuẫn

Kiệt quệ tài chính tốn kém khi các mâu thuẫn
quyền lợi cản trở các quyết định đúng đắn về
hoạt động, đầu tư và tài trợ
22
Ví dụ: có bảng CĐKT của Công ty B với giả định
rằng Công ty này có 1 cổ phần và 1 trái phiếu
đang lưu hành. Cổ đông cũng là giám đốc, trái
chủ là một người khác
Giá trị sổ sách
Vốn luân chuyển
Tài sản cố định
$ 20
80
$ 50

50
TP đang lưu hành
Cổ phần thường
Tổng tài sản $100 $100 Tổng nợ và VCP
Kiệt quệ tài chính không đưa đến
Kiệt quệ tài chính không đưa đến
phá sản (tt)
phá sản (tt)
23
Giá trị thị trường
Vốn luân chuyển
Tài sản cố định
$ 20
10
$ 25
5
TP đang lưu hành
Cổ phần thường
Tổng tài sản $ 30 $ 30 Tổng nợ và VCP
Kiệt quệ tài chính không đưa đến
Kiệt quệ tài chính không đưa đến
phá
phá
sản
sản
(tt)
(tt)
 Hình thành nên những trò chơi có tính rủi ro
24
Trò chơi 1: Chuyển dịch rủi ro

Trò chơi 1: Chuyển dịch rủi ro
Giả sử NPV của dự án là - 2$  giảm giá trị DN 2$
Bảng cân đối kế tốn mới của Cơng ty B sẽ như sau:
Giá trò th tr ngị ườ
Vốn luân chuyển
Tài sản cố đònh
$ 10
18
$ 20
8
TP đang lưu hành
Cổ phần thường
Tổng tài sản $ 28 $ 28 Tổng nợ và VCP
Hiện tại Thu hoạch có thể có năm tới
Đầu tư 10$ $ 120 ( xác suất 10%)
$ 0 ( xác suất 90%)
Giả sử Cơng ty B có 10$ tiền mặt, có cơ hội đầu tư như sau
25
Trò chơi 1 (tt)
Trò chơi này minh họa: Cổ đông
của các DN có nợ vay có lợi khi
rủi ro kinh doanh tăng. Giám đốc
tài chính hành động vì lợi ích của
cổ đông thực hiện các trò chơi
gây thiệt hại cho chủ nợ