Nâng cao hiệu quả quản lý danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam

i


I. LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu, kết quả nêu
trong Luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào
khác.
Tôi xin cam đoan rằng mọi sự giúp đỡ cho việc thực hiện Luận văn này đã được cảm
ơn và các thông tin trích dẫn trong Luận văn đã được chỉ rõ nguồn gốc.
Học viên thực hiện Luận văn
Trần Văn Chương .












ii


II. LỜI CÁM ƠN

Lời đầu tiên, tôi xin trân trọng gửi lời cảm ơn chân thành và sâu sắc đến Tiến sĩ Trần
Quốc Tuấn là người đã trực tiếp hướng dẫn, đóng góp những ý kiến giá trị trong quá trình

thực hiện đề tài.
Đồng thời, tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến quý thầy cô giảng viên trường Đại học Kỹ
Thuật Công Nghệ Thành phố HCM, các bạn học viên lớp Cao Học Quản trị Kinh doanh
11SQT11, các anh chị em nhân viên của trường đã nhiệt tình giúp đỡ, hỗ trợ tài liệu, ý kiến
đóng góp để tôi hoàn thành đề tài nghiên cứu này.
Trân trọng
Trần Văn Chương .









iii

III. TÓM TẮT
Mặc dù TTCK đã mở ra nhiều cơ hội cho nhà đầu tư, tuy nhiên qua những biến động
thăng trầm của TTCK trong thời gian qua cho thấy đầu tư trên thị trường chứng khoán, lợi
nhuận và rủi ro luôn luôn tồn tại song hành. Dù Nhà đầu tư cá nhân hay tổ chức cũng rất
cần sự giúp đỡ từ các nhà chuyên môn hiểu biết xâu sắc về thị trường chứng khoán và có
phương pháp quản lý hiệu quả các danh mục đầu tư. Với mục tiêu tìm kiếm các giải pháp
nhằm nâng cao hiệu quả quản lý danh mục đầu tư trên TTCK Việt Nam, nội dung luận văn
được trình bầy trong 3 chương bao gồm:
Chương 1 của luận văn đã trình bày các lý thuyết về quản lý danh mục đầu tư. Nội
dung bao gồm lý thuyết về lợi nhuận và rủi ro trong đầu tư chứng khoán; các phương pháp
tính toán rủi ro và các phương pháp quản lý rủi ro trong đầu tư chứng khoán. Chương cũng
trình bầy các phương pháp quản lý, quy trình và phương pháp đánh giá hoạt động quản lý

danh mục đầu tư chứng khoán.
Vơi nền tảng lý thuyết đã tìm hiểu trong chương 1 của luân văn, Chương 2 tập trung
phân tích, đánh giá thực trạng thị trường chứng khoán Việt nam và phân tích thực trạng
hoạt động đầu tư theo danh mục trên thị trường chứng khoán Việt nam trong thời gian qua
và đưa ra những mặt thuận lợi cũng như khó khăn trong hoạt động đầu tư theo danh mục
trên thị trường chứng khoán Việt nam để làm cơ sở đưa ra các giải pháp khắc phục trong
chương 3.
Trong chương 3 tác giả đã đưa ra các nhóm giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả quản lý
danh mục đầu tư nói riêng và nhóm giải pháp bổ trợ phát triển TTCK nói chung. Với các
biện pháp đề ra, tác giả hy vọng có thể góp phần vào việc nâng cao hiệu quả các hoạt động
đầu tư theo danh mục và sẽ đem lại cho các nhà đầu tư những lợi ích đáng kể: mang lại lợi
nhuận tối đa khi thị trường phát triển hoặc ít nhất có thể bảo toàn được vốn (Hay giảm tối
thiểu rủi ro) khi thị trường lao dốc. Đây cũng là điều kiện tiên quyết giúp các nhà đầu tư có
thể tồn tại và có cơ hội phát triển đầu tư trên TTCK Việt nam.
iv

IV. ABSTRACT

Although the stock market has given many opportunities for investors, but through the
fluctuation of the stock market volatility in recent years shows that investing in the stock
market, profits and risks always exist together. Whether individual investors or institutions
also need help from the experts strings understanding of the stock market and effective
method to manage the portfolio. With the purpose of finding solutions to improve the
efficiency of portfolio management on the stock market, the contents of the thesis is
presented in three chapters include:
Chapter 1 of the thesis has been studied the theory of portfolio management. Content
includes theories of profits and risks in stock investment; methods to calculate risk and risk
management methods in investment securities. It also presents the method of management,
process management and performance assessment portfolio securities.
With the theoretical foundations studied in the first chapter of the thesis, Chapter 2

focused analysis; assess the activity of the Vietnamese stock market in the past and find
out the advantages and disadvantages in portfolio investment activities on the Vietnamese
stock market as a basis for making remedies in Chapter 3.
In Chapter 3, the author has focused on the group to improve the resolution of
efficient portfolio management in particular and complementary solutions developed stock
market in general. With these measures, the authors hope to contribute to improving the
efficiency of the portfolio investment activities and give investors significant benefits:
maximum benefit while developed markets, or at least can preserve capital (or minimize
risk) when the market plummeted. This is also a prerequisite to help investors can survive
and have the opportunity to develop their investment in the Vietnamese stock market.
v

V. MỤC LỤC
VI. LỜI CAM ĐOAN i
VII. LỜI CẢM ƠN ii
VIII. TÓM TẮT iii
IX. MỤC LỤC iv
X. DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT viii
XI. DANH MỤC CÁC BẢNG ix
XII. DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, ĐỒ THỊ, SƠ ĐỒ, HÌNH ẢNH x
0 PHẦN MỞ ĐẦU - 1 -
1 CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ HOẠT ĐỘNG QUẢN LÝ DANH MỤC
ĐẦU TƯ - 4 -
1.1 NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ: - 4 -
1.1.1 KHÁI NIỆM - 4 -
1.1.2 RỦI RO TRONG ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN: - 4 -
1.1.3 CÁC PHƯƠNG PHÁP TÍNH RỦI RO
[2]
: - 6 -
1.1.4 CÁC PHƯƠNG PHÁP QUẢN LÝ : - 10 -

1.2 QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ - 20 -
1.2.1 Quản lý danh mục trái phiếu - 20 -
1.2.2 Quản lý danh mục đầu tư cổ phiếu: - 20 -
1.2.3 Quản lý danh mục đầu tư hỗn hợp - 21 -
1.3 ĐÁNH GIÁ HOẠT ĐỘNG QUẢN LÝ DANH MỤC ĐAU TƯ - 22 -
1.3.1 Những yêu cầu đặt ra đối với nhà quản lý danh mục đầu tư - 22 -
1.3.2 Đánh giá hoạt động quản lý danh mục đầu tư: - 24 -
vi

1.4 QUY TRÌNH QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ - 29 -
1.4.1 Bướ 1: Xác định mục tiêu: - 29 -
1.4.2 Bướ 2: Phân bổ tài sản: - 29 -
1.4.3 Bước 3: Lựa chọn chiến lược quản lý danh mục đầu tư: - 30 -
1.4.4 Bước 4: Đánh giá quản lý danh mục đầu tư: - 30 -
1.5 TÓM TẮT CHƯƠNG 1 - 30 -
2 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT
NAM VÀ HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ HIỆN NAY. - 31 -
2.1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH HOẠT ĐỘNG CỦA TTCK VIỆT NAM . - 31 -
2.1.1 Lịch sử hình thành và phát triển TTCKVN - 31 -
2.1.2 Thực trạng hoạt động thị trường chứng khoán Việt nam - 32 -
2.2 HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ THEO DANH MỤC ĐẦU TƯ - 41 -
2.2.1 Quỹ đầu tư - 41 -
2.2.2 Thực trạng hoạt động và quản lý danh mục đầu tư chứng khoán tại Việt nam.
- 45 -
2.3 TÓM TẮT CHƯƠNG 2 - 65 -
3 CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ QUẢN LÝ
DANH MỤC ĐẦU TƯ CHO CÁC QUỸ ĐẦU TƯ VÀ CÁC GIẢI PHÁP BỔ TRỢ
NHẰM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM - 67 -
3.1 GIẢI PHÁP THỨ NHẤT: Áp dụng các phương pháp phân tích chứng
khoán để xây dựng danh mục đầu tư tối ưu. - 67 -

3.1.1 PHÂN TÍCH KINH TẾ VĨ MÔ. - 68 -
3.1.2 PHÂN TÍCH NGÀNH. - 72 -
3.2 GIẢI PHÁP THỨ 2: Có chính sách phân bổ tài sản hợp lý: - 74 -
vii

3.3 GIẢI PHÁP THỨ 3: Sử dụng mô hình Markowitz để xây dựng danh mục
đầu tư tối ưu: - 75 -
3.4 GIẢI PHÁP THỨ 4: Chuyển sang Quỹ đầu tư chứng khoán mở: - 78 -
3.5 CÁC GIẢI PHÁP HỔ TRỢ - 79 -
3.5.1 HOÀN THIỆN HỆ THỐNG PHÁP LÝ VÀ CÁC GIẢI PHÁP KHÁC ĐỂ ỔN
ĐỊNH THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN - 79 -
3.5.2 Giải pháp gia tăng cầu đầu tư cả về chất lượng lẫn số lượng. - 81 -
3.5.3 Giải pháp nâng cao chất lượng và đa dạng hóa hàng hóa trên thị trường
- 82 -
3.5.4 TRIỂN KHAI MÔ HÌNH THANH TOÁN, BÙ TRỪ ĐỐI TÁC TRUNG TÂM.
- 83 -
3.6 TÓM TẮT CHƯƠNG 3 - 85 -
4 PHẦN KẾT LUẬN - 87 -
5 TÀI LIỆU THAM KHẢO - 89 -
XIII.
viii

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
QLQ : Quản Lý Quỹ
CCQ : Chứng chỉ quỹ
NĐT : Nhà Đầu Tư
TTCK : Thị Trường Chứng Khoán.
NAV : Giá Trị Tài Sản Ròng.
DMĐT : Danh Mục Đầu Tư.
UBCK : Ủy Ban Chứng Khoán.

TP HCM : Thành Phố Hồ Chí Minh.
DNNN : Doanh Nghiệp Nhà Nước.
NHNN : Ngân Hàng Nhà Nước.
TPCP : Trái Phiếu Chính Phủ.
TCTP : Tổ Chức Tín Dụng.
ix

XIV. DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 2.1: Báo cáo NAV của VF1 qua các năm 46-
Bảng 2.2: Cơ cấu danh mục đầu tư theo ngành (%NAV) của VF1 50-
Bảng 2.3: Báo cáo NAV của VF4 qua các năm 51-
Bảng 2.4: Phân bổ tài sản (%NAV) của VF4 52-
Bảng 2.5: Cơ cấu danh mục đầu tư theo ngành (%NAV) của VF4 53-
Bảng 2.6: Báo cáo NAV của VFA qua các năm 54-
Bảng 2.7: Phân bổ tài sản của VFA theo loại cổ phiếu 55-
Bảng 2.8: Phân bổ tài sản theo ngành của VFA 56-
Bảng 2.9: Phân bổ tài sản của PRUBF1 57-
Bảng 2.10: Phân bổ danh mục đầu tư theo ngành của PRUBF1 58-
Bảng 2.11. Biến động NAV của VOF 60-
Bảng 2.12: Cơ cấu danh mục theo loại tài sản của VOF 60-
Bảng 2.13: Cơ cấu danh mục theo ngành của VOF 60-
Bảng 3.1: Bảng dữ liệu kết quả kinh doanh của một số công ty 73-
Bảng 3.2: Mức sinh lợi kỳ vọng và độ lệch chuẩn của các cổ phiếu 76-
Bảng 3.3: Ma trận hiệp phương sai của các cổ phiếu 77-
x

DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, ĐỒ THỊ, SƠ ĐỒ, HÌNH ẢNH

Hình 1.1: Rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống 6-

Hình 1.2 Danh mục gồm hai tài sản với các trường hợp khác nhau của tỷ trọng 16-
Hình 1.3: các danh mục kết hợp từ hai tài sản 17-
Hình 1.4: Đường biên hiệu quả 18-
Hình 1.5: Lựa chọn danh mục là tiếp xúc giữa đường biên hiệu quả và đường cong hữu
dụng của nhà đầu tư 19-
Hình 2.1: Huy động vốn và vốn hóa TTCK VN 33-
Hình 2.2: Số lượng công ty niêm yết, Công ty CK và Số lượng tài khoản của NĐT 36-
Hình 2.3: Tình hình biến động của chỉ số Vnindex qua các năm 37-
Hình 2.4: Tình hình biến động chỉ số HASTC qua các năm 37-
Hình 2.5: Cơ chế giám sát hoạt động của QĐT 42-
Hình 2.6: Tăng trưởng NAV của VF1 47-
Hình 2.7: Phân bổ tài sản (%AV) của VF1 48-
Hình 2.8: Tăng trưởng NAV của VF4 52-
Hình 2.9: Giá trị tài sản ròng của PRUBF1 57-
Hình 3.1: Thực trạng diễn biến và triễn vọng kinh tế thế giới năm 2012 68-
Hình 3.2: Tăng trưởng GDP theo quý của VN 69-
Hình 3.3: Kết quả chạy mô hình 78-
- 1 -

0 PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài.
Kể từ khi ra đời, thị trường chứng khoán Việt nam đã trở thành một kênh đầu tư hết sức
hấp dẫn đối với các nhà đầu tư. Bên cạnh những nhà đầu tư chuyên nghiệp là các tổ chức
đầu tư trong và ngoài nước còn có sự tham gia đông đảo của nhà đầu tư cá nhân
trong nước với các hoạt động đầu tư chứng khoán sôi nổi mà phần nào đóng vai trò như là
một lực thị trường áp đảo trong các giao dịch trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy
nhiên, hoạt động đầu tư theo cảm tính, theo tin đồn, thiếu chuyên nghiệp, mang nặng
tính đầu cơ và hầu như không theo một phương pháp đầu tư khoa học, hiệu quả nào của
các nhà đầu tư cá nhân này đã tác động xấu đến kết quả đầu tư của chính họ và sự phát
triển lành mạnh và ổn định của thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian vừa qua.

Để “nâng cao hiệu quả“ hay nói cách khác để tăng lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro
trong hoạt động đầu tư, các nhà đầu tư cá nhân rất cần có sự hỗ trợ về kiến thức, kinh
nghiệm, và các kỹ năng phân tích, đánh giá thị trường cũng như quản lý danh mục đầu tư
của mình. Ngoài ra các nhà đầu tư cá nhân với số tiền ít ỏi cũng có thể gia tăng hiệu quả
đầu tư bằng cách ủy thác đầu tư qua các công ty QLQ hoặc đầu tư thông qua các các CCQ
của các Quỹ đầu tư. Về mặt bản chất của việc mua CCQ giống như việc mua một danh
mục đầu tư, hoặc NĐT bỏ tiền để công ty quản lý quỹ đầu tư hộ. Lẽ đương nhiên danh
mục này có hiệu quả, có khả năng sinh lợi, mới có thể hấp dẫn NĐT. Tuy nhiên trong
những năm vừa qua quỹ đầu tư đồng loạt bị thua lỗ. Riêng trong nửa đầu năm 2012, TTCK
dù đã hồi phục nhưng vẫn còn những khó khăn cho các quỹ. Tại những thời điểm khó khăn
nhất, có những quỹ rao bán CCQ của mình với giá chỉ bằng 15-20% giá trị tài sản ròng
(NAV). Điều này làm cho nhiều người tỏ ra hoài nghi về hiệu quả đầu tư theo danh mục
mà các QĐT và công ty QLQ đang hoạt động trên thị trường chứng khoán Việt nam trong
thời gian qua và câu hỏi đặt ra là “liệu có cách nào để nâng cao được hiệu quả đầu tư theo
danh mục trên thị trường chứng khoán Việt nam? Và đây là câu hỏi đã gợi ý tác giả chọn
đề tài “ Nâng cao hiệu quả quản lý danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt
nam” làm vấn đề nghiên cứu cho luận văn của mình.
- 2 -

2. Mục tiêu nghiên cứu.
 Nghiên cứu làm rõ một số nội dung cơ bản về quản lý danh mục đầu tư chứng
khoán.
 Đánh giá thực trạng thị trường chứng khoán Việt nam.
 Đánh giá thực trạng hoạt động quản lý danh mục đầu tư của các Quỹ đầu tư trên thị
trường chứng khoán Việt nam.
 Nghiên cứu các giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả quản lý danh mục đầu tư của các
Quỹ đầu tư nói riêng và nhóm giải pháp bổ trợ phát triển TTCK nói chung.
3. Đối tượng nghiên cứu.
Đối tượng nghiên cứu của luận văn này là họat động quản lý danh mục đầu tư
của các Quỹ Đầu Tư trên thị trường chứng khoán Việt nam.

4. Phạm vi nghiên cứu.
Nội dung nghiên cứu đề tài giới hạn trong việc phân tích diễn biến của thị
trường chứng khoán và hoạt động quản lý danh mục đầu tư của các Quỹ Đầu Tư
trên thị trường chứng khoán Việt nam trong giai đoạn từ năm 2000 đến nay.
5. Phương pháp nghiên cứu.
Đề tài được nghiên cứu theo phương pháp thu thập các số liệu lịch sử được
công bố trên các phương tiện đại chúng, số liệu từ các cơ quan chuyên môn, kết hợp
với các phương pháp thống kê, so sánh phân tích dùng đồ thị minh họa. Phương
pháp nghiên cứu định lượng trên cơ sở mô hình toán học. Đề tài có sử dụng các
công cụ thống kê mô tả, phân tích tương quan, phân tích hồi quy, giải bài toán tối
ưu để giải quyết vấn đề.
6. Bố cục luận văn.
Luận văn dự kiến chia thành 2 Phần và 3 Chương với nội dung như sau:
PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài.
- 3 -

2. Mục tiêu nghiên cứu.
3. Đối tượng nghiên cứu.
4. Phạm vi nghiên cứu.
5. Phương pháp nghiên cứu.
6. Bố cục luận văn.

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ HOẠT ĐỘNG QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ
1.1 NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ:
1.2 QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ
1.3 ĐÁNH GIÁ HOẠT ĐỘNG QUẢN LÝ DANH MỤC ĐAU TƯ
1.4 QUY TRÌNH QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ
1.5 TÓM TẮT CHƯƠNG 1
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM VÀ HOẠT

ĐỘNG ĐẦU TƯ HIỆN NAY.
2.1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH HOẠT ĐỘNG CỦA TTCK VIỆT NAM
2.2 HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ THEO DANH MỤC ĐẦU TƯ
2.3 TÓM TẮT CHƯƠNG 2
CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ QUẢN LÝ DANH MỤC
ĐẦU TƯ CỦA CÁC QUỸ ĐẦU TƯ VÀ NHÓM GIẢI PHÁP BỔ TRỢ
PHÁT TRIỂN TTCKVN
3.1 GIẢI PHÁP THỨ NHẤT: ÁP DỤNG CÁC PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH
CHỨNG KHOÁN ĐỂ XÂY DỰNG DANH MỤC ĐẦU TƯ TỐI ƯU
3.2 GIẢI PHÁP THỨ 2: SỬ DỤNG MÔ HÌNH MARKOWITZ ĐỂ XÂY DỰNG
DANH MỤC ĐẦU TƯ TỐI ƯU
3.3 GIẢI PHÁP THỨ 3: CHUYỂN ĐỔI SANG QUỸ MỞ
3.4 CÁC GIẢI PHÁP HỖ TRỢ
3.4 TÓM TẮT CHƯƠNG 3
PHẦN KẾT LUẬN
- 4 -

1 CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ HOẠT ĐỘNG QUẢN LÝ DANH MỤC
ĐẦU TƯ
1.1 NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ QUẢN LÝ DANH MỤC ĐẦU TƯ:
1.1.1 KHÁI NIỆM
“Danh mục đầu tư là sự kết hợp nắm giữ các loại chứng khoán, hàng hóa, bất động
sản, các công cụ tương đương tiền mặt hay các tài sản khác bởi một cá nhân hay một nhà
đầu tư thuộc tổ chức. Mục đích của danh mục đầu tư là làm giảm rủi ro bằng cách đa dạng
hoá đầu tư”
[1]
.
Như vậy một danh mục đầu tư (DMĐT) đơn giản là tập hợp bao gồm một hoặc
nhiều loại tài sản đầu tư khác nhau. Tài sản đầu tư là các tài sản được các nhà đầu tư nắm
giữ chủ yếu với mục đích đầu tư. Ngược lại, tài sản tiêu dùng là các tài sản được nắm giữ

chủ yếu với mục đích tiêu dùng như xe cộ, quần áo, nhà ở, thiết bị gia đình, trang sức, thực
phẩm
[1]
.
1.1.2 RỦI RO TRONG ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN:
Rủi ro được định nghĩa là sự sai biệt của lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ
vọng
[2]
. Có rất nhiều loại rủi ro là nguồn gốc khiến lợi nhuận kỳ vọng không xảy ra đúng
như dự đoán của nhà đầu tư. Những rủi ro có ảnh hưởng rộng rãi đến cả thị trường và tất
cả mọi loại chứng khoán được gọi là rủi ro hệ thống. Ngược lại những rủi ro có thể kiểm
soát được và chỉ tác động đến một ngành hay tới một công ty, một hoặc một số chứng
khoán, gọi là rủi ro không hệ thống.
 Rủi ro hệ thống:
Rủi ro do sự biến động lợi nhuận của chứng khoán hay của danh mục đầu tư do sự
thay đổi lợi nhuận trên thị trường nói chung, được gây ra bởi các yếu tố như tình hình nền
kinh tế, cải tổ chính sách thuế, thay đổi tình hình năng lượng thế giới Nó chính là phần
rủi ro chung cho tất cả các loại chứng khoán và do đó không thể giảm được bằng việc đa
- 5 -

dạng hóa danh mục đầu tư. Loại rủi ro này còn được gọi là rủi ro thị trường và được đo
bằng hệ số bê-ta
[2]

 Rủi ro thị trường:
[3]

Những thay đổi trong mức sinh lời đối với phần lớn các loại cổ phiếu thường chủ yếu
là do sự hy vọng của các nhà đầu tư vào nó thay đổi và gọi là rủi ro thị trường. Rủi ro thị
trường xuất hiện do có những phản ứng của các nhà đầu tư đối với nhưng sự kiện hữu

hình hay vô hình.
 Rủi ro lãi suất:
[3]

Rủi ro lãi suất nói đến sự không ổn định trong giá trị thị trường và số tiền thu nhập
trong tương lai, nguyên nhân là dao động trong mức lãi suất chung. Các nhà đầu tư thường
coi trái phiếu Chính phủ là không rủi ro. Các mức lãi suất trái phiếu Chính phủ các kỳ hạn
khác nhau được dùng làm chuẩn để xác định lãi suất trái phiếu công ty có thời gian đáo
hạn tương tự.
 Rủi ro sức mua:
[3]

Rủi ro sức mua là biến cố của sức mua của đồng tiền thu được. Rủi ro sức mua là tác
động của lạm phát đối với khoản đầu tư.
 Rủi ro phi hệ thống:
[2]

Rủi ro xảy ra đối với một công ty hay một ngành kinh doanh nào đó, nó độc lập với
các yếu tố như tình hình kinh tế, chính trị hay những yếu tố mang tính chất hệ thống và
ảnh hưởng đến toàn bộ các chứng khoán có trên thị trường.
Tổng rủi ro = Rủi ro hệ thống + Rủi ro phi hệ thống
Rủi ro phi hệ thống chỉ ảnh hưởng đến một công ty hay một ngành nào đó. Loại rủi ro phi
hệ thống có thể giảm được bằng chiến lược đầu tư da dạng hóa. Hình 1.1 dưới đây biểu
diễn sự kết hợp hai loại rủi ro và mối quan hệ giữa rủi ro và số lượng chứng khoán trong
danh mục đầu tư, theo đó khi số lượng chứng khoán trong danh mục đầu tư tăng lên thì rủi
ro nói chung giảm xuống.
- 6 -

 Rủi ro kinh doanh:
[3]

Rủi ro kinh doanh là do tình trạng hoạt động của công ty, khi có những thay đổi trong
tình trạng này công ty có thể bị sút giảm lợi nhuận và cổ tức. Mức độ thay đổi so với xu
hướng dự kiến được coi là rủi ro kinh doanh. Rủi ro kinh doanh có thể được chia làm 2
loại cơ bản : bên ngoài và nội tại.
 Rủi ro tài chính :
Rủi ro tài chính liên quan đến việc công ty tài trợ cho hoạt động của mình. Người ta
thường tính toán rủi ro tài chính bằng việc xem xét cấu trúc vốn của một công ty. Rủi ro tài
chính là rủi ro có thể tránh được trong phạm vi mà các nhà quản lý có toàn quyền quyết
định vay hay không vay. Một công ty không vay nợ chút nào sẽ không có rủi ro tài chính.
1.1.3 CÁC PHƯƠNG PHÁP TÍNH RỦI RO
[2]
:
Bằng cách giả định tỷ suất sinh lợi là một đại lượng ngẫu nhiên được phân phối theo
một qui luật phân phối xác suất nào đó, người ta đã đo lường rủi ro thông qua các tham số
Tổng rủi ro
Rủi ro phi
Rủi ro hệ thống
Hình 1.1:Rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống

- 7 -

đặc trưng của đại lượng ngẫu nhiên này, đó là phương sai hay độ lệch chuẩn. Nó ước
lượng độ phân tán của tỷ suất sinh lợi quanh giá trị kỳ vọng. Bởi vậy, một phương sai hay
độ lệch chuẩn lớn chứng tỏ độ phân tán lớn. Mà độ phân tán đối với lợi nhuận kỳ vọng lớn
điều đó có nghĩa là một lợi nhuận trong tương lai càng không chắc chắn.
 Mức sinh lời kỳ vọng:
[2]

 Mức sinh lời kỳ vọng của một tài sản:
[2]

Các dự án đầu tư khác nhau sẽ có mức sinh lời kỳ vọng khác nhau. Chúng khác nhau
vì hiệu quả kinh tế của từng dự án cụ thể, cũng như môi trường đầu tư. Trong tương lai
không thể biết chắc được tình trạng nền kinh tế sẽ như thế nào, nên các nhà phân tích sẽ
tìm ra một sác xuất để xảy ra một tình trạng kinh tế nào đó.
Mức sinh lời kỳ vọng dựa trên xác suất của từng tình trạng kinh doanh được tính bởi
công thức sau:



n
i
ii
PRrE
1
)(
(1.1)
Trong đó: E(r) – Mức sinh lời kỳ vọng.
R

i
– Mức sinh lời ứng với tình trạng kinh doanh i.
P
i
- Xác suất xảy ra tình trạng kinh doanh i.
n – số tình trạng kinh doanh có thể xảy ra.
Trong trường hợp dãy số thời gian thì:
n
R
rE
n
i
i



1
)(

R
i
– Mức sinh lời ứng với thời gian i.
n – số các mức độ thời gian.
 Mức sinh lời kỳ vọng của một danh mục đầu tư
[2]
:
(1.2)
- 8 -

Công thức tính lợi nhuận kỳ vọng của danh mục đầu tư E

p
(R) như sau:

)()(
1
REWRE
j
m
j
jp



(1.3)
Trong đó: W
j
– Là tỷ trọng của chứng khoán j.
E
j
(R) – Là lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán j, và m là tổng số
chứng khoán có trong danh mục đầu tư.
 Đo lường rủi ro bằng độ lệch tiêu chuẩn:.
 Đo lường rủi ro bằng độ lệch tiêu chuẩn đối với một tài sản:.
Để đo lường độ phân tán hay sai biệt giữa lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng,
người ta dùng chỉ tiêu phương sai (variance) hay độ lệch chuẩn (Standard deviation) (ký
hiệu là: ).
Độ lệch chuẩn chính là căn bậc 2 của phương sai có công thức tính như sau
[2]
.
)()]([

2
1
i
n
i
i
PRER 



(1.4)
 Đo lường rủi ro bằng độ lệch tiêu chuẩn đối với danh mục đầu tư:
Trước tiên, ta xem xét định nghĩa về hiệp phương sai. Hiệp phương sai của hai suất
sinh lợi của hai chứng khoán i và j (ký hiệu Covij) được định nghĩa:
Cov
ij
= E(R
i
R
j
) – E(R
i
)E(R
j
) (1.5)
Hiệp phương sai lợi nhuận của hai chứng khoán là chỉ tiêu đo lường mức độ quan hệ
tuyến tính giữa hai chứng khoán.
Hệ số tương quan của hai suất sinh lợi đo lường mức độ quan hệ tuyến tính giữa tỷ
suất sinh lợi hai chứng khoán i và j, ký hiệu ρ
ij

, được xác định:
ji
ij
ij
Cov



(1.6)
- 9 -

Hệ số tương quan có tính chất: -1 < ρ
ij
< +1. Nếu ρ
ij
càng gần 0 thì ta gọi là tương
quan lỏng lẻo, còn nếu ρij càng gần ±1 thì có sự tương quan chặt. Nếu hai chứng khoán có
suất sinh lợi độc lập thì ρ
ij
= 0. Tuy nhiên, lưu ý rằng điều ngược lại không đúng, tức là
nếu hai tỷ suất sinh lợi của hai chứng khoán có hệ số tương quan bằng 0 thì chưa chắc
chúng là độc lập.
Khi đó, độ lệch chuẩn của danh mục được xác định:
 
  

n
i
n
i

n
j
ijjiiip
CovWWW
1 1 1
22

(1.7)
ji 

Trong đó:
W
i
: tỷ trọng của tài sản i trong danh mục;
σ
i
2
: Phương sai của suất sinh lợi của tài sản i.
Độ lệch chuẩn của danh mục không chỉ bao hàm phương sai của các tài sản đơn lẻ
mà còn bao hàm cả hiệp phương sai đôi một giữa các tài sản trong danh mục. Để đơn giản,
ta quy ước một số ký hiệu như sau: Hiệp phương sai của hai tài sản i và j là Cov(r
i
, r
j
),),
được ký hiệu là σ
ij
, phương sai của tài sản i là Var(r
i
) = σ

i
2
, được ký hiệu là σ
ii
.
Do đó, công thức (1.7) được viết lại:

 

m
i
m
j
jijip
WW
1 1
,

(1.8)
Trong đó m là tổng số chứng khoán có trong danh mục đầu tư, W
i
là tỷ trọng của
chứng khoán i trong danh mục, W
j
là tỷ trọng của chứng khoán j trong danh mục, và 
i,j
là
đồng phương sai giữa lợi nhuận của chứng khoán i và j.
- 10 -

 Đo lường rủi ro bằng hệ số biến động:
[3]

Độ lệch chuẩn đôi khi cho chúng ta những kết luận không chính xác khi so sánh rủi
ro của hai dự án nếu như chúng rất khác nhau về quy mô. Để khắc phục tình trạng này,
chúng ta dùng chỉ tiêu hệ số biến đổi CV (coefficient of variation):
)(RE
CV


(1.9)
1.1.4 CÁC PHƯƠNG PHÁP QUẢN LÝ :
 Lý thuyết thị trường hiệu quả:
[2]

”Một thị trường hiệu quả là trong đó giá của tất cả các chứng khoán phản ánh một cách
nhanh chóng và đầy đủ tất cả các thông tin sẵn có“
[2].
. Khái niệm này mặc nhiên công
nhận rằng các nhà đầu tư sẽ đồng hóa tất cả các thông tin liên quan quyết định vào giá
trong việc mua và bán. Vì vậy, mức giá hiện tại của một cổ phiếu phản ánh: trước tiên, tất
cả các thông tin được biết, bao gồm: thứ nhất, thông tin quá khứ ; thông tin hiện tại cũng
như các sự kiện đã được công bố. Thứ hai, thông tin mà hợp lý có thể được suy ra, ví dụ,
nếu nhiều nhà đầu tư tin rằng lãi suất sẽ giảm nhanh chóng, giá cả sẽ phản ánh niềm tin
này trước khi sự suy giảm thực tế xảy ra.
Eugene Fama là người đi đầu trong việc nghiên cứu thị trường hiệu quả. Ông mô tả 3 mức
độ hiệu quả của thị trường như sau:
 Thị trường kém hiệu quả:
Thị trường kém hiệu quả nếu giá hiện hành phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin trong quá
khứ. Đó là, không ai có thể phát hiện sai giá chứng khoán và đánh bại thị trường bằng

cách phân tích những giá lịch sử. Hình thức này hàm ý rằng không có khả năng đem lại
lợi nhuận từ việc sử dụng cái gì đó "tất cả mọi người khác biết". Vì lý do này, “ bất kỳ nỗ
lực để tạo ra lợi nhuận bằng cách nghiên cứu lịch sử vừa qua của các thông tin về giá (sử
dụng phân tích kỹ thuật) là vô ích“.
 Thị trường bán hiệu quả:
- 11 -

Hình thức bán hiệu quả mạnh có nghĩa là mức giá hiện tại kết hợp đầy đủ tất cả các
thông tin công khai. Thông tin công khai không chỉ bao gồm giá trước đây, mà còn có số
liệu báo cáo tài chính của công ty, các khoản thanh toán cổ tức, thông báo chia cổ phần,
công bố kế hoạch sáp nhập, phát triển sản phẩm mới, khó khăn tài chính, tình hình tài
chính của các đối thủ cạnh tranh của công ty, kỳ vọng về các yếu tổ kinh tể vĩ mô. “ Thị
trường bán hiệu quả đòi hỏi sự tồn tại của các nhà phân tích thị trường không chỉ là nhà
kinh tế tài chính có thể hiểu được ý nghĩa của thông tin tài chính lớn, mà còn hiểu cả về
kinh tế vĩ mô“.
 Thị trường hiệu quả mạnh:
Hình thức hiệu quả mạnh mẽ có nghĩa là giá hiện tại kết hợp đầy đủ tất cả các thông tin
hiện có, cả công khai và cá nhân (còn gọi là thông tin bên trong). Sự khác biệt chính giữa
các giả thuyết bán hiệu quả mạnh mẽ và vững mạnh là, sau này, không ai có thể có hệ
thống tạo ra lợi nhuận ngay cả khi kinh doanh trên các thông tin không công khai được
biết đến vào thời điểm đó. Lý do thị trường hiệu quả dạng mạnh là thị trường chứng
khoán dự đoán, một cách không thiên vị, phát triển trong tương lai và do đó giá cổ phiếu
có thể có kết hợp tất cả các thông tin liên quan và đánh giá một cách khách quan và thông
tin nhiều hơn so với người trong cuộc.
 Tại sao cần có thị trường hiệu quả
[2]

Sự phân tích các hình thức hiệu quả của thị trường trên đây cho chúng ta thấy rằng,
trong thị trường hiệu quả mạnh không ai có thể lợi dụng ưu thế hơn về thông tin để chiến
thắng người khác và do giá cả phản ánh rất nhanh với mọi thông tin có liên quan nên

không thể kiếm được lợi nhuận do có ưu thế hơn về thông tin. Điều này khiến cho giao
dịch trên thị trường tài chính được minh bạch và công bằng hơn. Ngược lại, nếu thị trường
hiệu quả yếu sẽ có người lợi dụng được ưu thế thông tin để kiếm lợi nhuận trong khi
người khác không kiếm được do không có lợi thế thông tin.
- 12 -

 Lý thuyết đa dạng hóa danh mục đầu tư
[4]

Quá trình phân tán và tối thiểu hóa rủi ro là một hình thức đa dạng hóa. Lý thuyết về
việc đa dạng hóa có thể nói đã ra đời từ rất lâu thậm chí là trước cả thị trường chứng khoán,
nhưng mọi việc chỉ dừng lại ở việc đa dạng hóa giản đơn, chẳng hạn như họ cố gắng phân
tán rủi ro bằng cách đầu tư vào các ngành nghề, các lĩnh vực khác nhau dựa vào sự khác
biệt về bản chất giữa các ngành chẳng hạn như: Ngành khai khoáng được xem là có nhiều
rủi ro trong khi đó các ngành phục vụ các mục đích công cộng có sự bảo hộ của nhà nước
như nông nghiệp, sản xuất nhu yếu phẩm hay bưu chính viễn thông được cho là ít rủi ro
hơn.
Lý thuyết Đa dạng hóa hiện đại chỉ thực sự bắt đầu khi Harry Markowitz phát triển lý
thuyết về việc xây dựng “danh mục đầu tư khả dĩ tối ưu”, dựa trên quan hệ về lợi nhuận -
rủi ro. Trong đó ông giả thuyết hành vi của nhà đầu tư chỉ dựa vào lợi nhuận mong đợi và
phương sai của lợi nhuận "expected returns- variance of returns"
[12]
. Ông đã cố gắng
lượng hóa rủi ro, dựa trên độ lệch chuẩn lợi nhuận của danh mục đầu tư. Nhưng các nghiên
cứu chỉ thật sự phát triển khi William F. Sharpe phát triển một mô hình đo lường lợi nhuận
đơn giản hơn, còn được gọi là Diagonal Modell thường được biết đến với tên gọi “mô hình
chỉ số đơn”
[15]
.
R

i
= A
i
+ B
i
I + C
i
(1.10)

Với R
i
là giá trị thị trường của chứng khoán i
A
i
là giá trị cổ phiếu i khi chỉ số thị trường (I) bằng 0.
B
i
là hệ số tương quan giữa thị trường và chứng khoán i, được xem là đại
diện cho phần rủi ro hệ thống tức rủi ro không thể đa dạng hóa.
I là chỉ số thị trường.
Ci là sai số, được xem là đại diện cho phần rủi ro có thể đa dạng hóa.
- 13 -

Dựa trên cơ sở của hai nghiên cứu trên, một số nghiên cứu tiếp theo về vấn đề đa dạng
hóa được thực hiện trên các thị trường chứng khoán khác nhau đã cho ta một số kết quả
như dưới đây:
- Nghiên cứu của John L. Evans và Stephen H. Archer với tựa đề là “Diversiíĩcation
And The Reduction Of Dispersion: An Empirical Analysis” trong đó hai ông nghiên cứu
về mối quan hệ giữa mức độ đa dạng hóa và độ lệch chuẩn của lợi nhuận; đại diện cho rủi
ro của danh mục trong đầu tư chứng khoán dựa trên mẫu 470 chứng khoán khác nhau của

chỉ số Standard and Poor suốt từ tháng 1 năm 1958 đến tháng 7 năm 1967, họ đã xây dựng
một hàm hồi quy để dự đoán mối quan hệ giữa số chứng khoán trong một danh mục và độ
lệch chuẩn (rủi ro) của danh mục. Từ đây hai ông rút ra kết luận là với một danh mục sấp
xỉ khoảng 10 cổ phiếu là đạt được lợi ích biên của việc đa dạng hóa
[16]
.
- Nghiên cứu của Henry A. Latané và William E. Young về những tiêu chuẩn của
việc xây dựng một danh mục đầu tư “Test Of Portfolio Of Building Rules” dựa trên mẫu
224 cổ phiếu trong khoảng thời gian từ tháng 1 năm 1953 đến tháng 12 năm 1960 chia
thành 7 nhóm. Hai ông đã tiến hành so sánh nhiều tiêu chuẩn khác nhau để lựa chọn chứng
khoán trong danh mục và kích cỡ của danh mục đầu tư. Họ đã rút ra một số kết luận, trong
đó có kết luận rằng 85 - 95% lợi ích khả dĩ từ việc đa dạng hóa có thể được với một danh
mục từ 8 đến 16 loại cổ phiếu khác nhau
[17].

- Nghiên cứu của Lawrence Fisher và James H. Lorie về sự khác nhau trong việc đa
dạng hóa giữa các ngành. Nghiên cứu này “Some Studies Of Variability Of Returns On
Investments In Common Stocks” dựa trên một khối lượng khổng lồ các danh mục khả dĩ
niêm yết trên sàn chứng khoán New York suốt 40 năm (1926-1965). Hai ông cũng đưa ra
kết luận tương tự như Henry A. Latané và William E. Young là với một danh mục có từ 8
đến 16 chứng khoán thì lợi ích khả dĩ từ việc đa dạng có thể đạt được là từ 80-90%
[18]

- Nghiên cứu của W. H. Wagner và S. C. Lau “The Effect Of diversiílcation On
Risk” chỉ ra sự khác biệt của các chỉ tiêu khác nhau, khi đa dạng hóa giữa các nhóm cổ
phiếu cùng chất lượng, dựa trên các đánh giá về chất lượng của 200 cổ phiếu của chỉ số
S&P 500 từ tháng 6 năm 1960 đến tháng 6 năm 1970. Hai ông đi đến kết luận là với một
danh mục có từ 15 đến 20 loại cổ phiếu khác nhau thì có thể làm giảm độ lệch chuẩn của
- 14 -

danh mục từ 42-44% so với danh mục chỉ có một loại cổ phiếu
[19]
.
- Nghiên cứu của Phạm Đức An
[11]
về mức độ giảm thiểu rủi ro danh mục khi gia
tăng số lượng cổ phiếu trong danh mục. Nghiên cứu dựa trên mẫu 192 cổ phiếu trên
TTCKVN trong giai đoạn từ 1/1/2007 đến 31/03/2007. Kết luận cuối cùng được đưa ra là
với một danh mục đầu tư chỉ cần có từ 8 đến 16 chứng khoán, chúng ta có thể loại bỏ được
từ 80% đến 90% rủi ro phi hệ thống ra khỏi rủi ro tổng thể.
 Đa dạng hóa quá mức:
[4]

Mục đích chính của việc đa dạng hóa không phải là gia tăng lợi nhuận, mà mục đích chính
của nó là cố gắng giảm rủi ro trong đầu tư chứng khoán, và hạn chế những chi phí tăng
thêm do hệ quả của đa dạng hóa gây ra như chi phí giao dịch, tìm kiếm thông tin… và các
chi phí này bao giờ cũng phải thấp hơn lợi ích có được từ việc suy giảm rủi ro.
Kết quả của các nghiên cứu ở trên cho thấy: nếu từ 8 hay 16 tài sản khác nhau được chọn
chọ một danh mục thì hầu như đạt được lợi ích của việc hạ thấp tối đa rủi ro. Phân tán hơn
nữa các tài sản của danh mục có thể dẫn đến sự đa dạng hóa quá mức. Đa dạng hóa quá
mức thường dẫn đến các vấn đề về quản trị danh mục sau :
[4]
* Không có khả năng quản trị tốt danh mục : nếu danh mục bao gồm hàng tá tài
sản khác nhau thì người quản trị danh mục không thể đồng thời nắm bắt hết tình hình của
tất cả các tài sản đó.
* Mua phải những tài sản kém hiệu quả : việc tìm kiếm để mua quá nhiều tài sản
khác nhau sẽ dẫn đến việc mua phải những tài sản thiếu thông tin, do đó sẽ không mang
lại lợi nhuận tương xứng với rủi ro phải chịu.
* Chi phí tìm kiếm cao : Khi số lượng chứng khoán dự trù của 1 danh mục gia
tăng thì chi phí cần thiết để phân tích chứng khoán cũng tăng theo.

* Chi phí gỉao dịch cao : Việc mua thường xuyên nhưng số lượng nhỏ cổ phiếu
sẽ tốn kém nhiều tiền hoa hồng hơn cho người môi giới so với việc mua không thường
xuyên, nhưng với số lượng lớn.
- 15 -

Mặc dù phải chi nhiều tiền hơn để quản trị danh mục đa dạng hoá quá mức, kết
quả của danh mục vẫn không khá hơn. Như vậv, đa dạng hóa quá mức sẽ hạ thấp lợi
nhuận của các chủ sở hữu danh mục sau khi trừ đi các khoản chi phí quản lý danh
mục đó.
 Lý thuyết Harry Markowitz
 Tổng quan
Mô hình Markowitz được xem là nền tảng của Lý thuyết danh mục đầu tư còn được
gọi là Lý Thuyết Đầu Tư Hiện Đại (Modern Portfolio Theory). Harry Markowitz giới
thiệu mô hình này lần đầu tiên trong bài tham luận “Lựa chọn danh mục đầu tư” (
Portfolio selection) trên tạp chí Journal of Finance vào năm 1952
[11]
. Đến năm 1959 ông
xuất bản cuốn sách cùng tên chính thức công bố một cách hệ thống lý thuyết của mình .
Khác với các phương pháp đầu tư truyền thống chủ yếu tập trung vào việc dự đoán xu
hướng biến động về giá một chứng khoán dựa vào việc sử dụng các phương pháp phân
tích cơ bản và phân tích kĩ thuật. Markowitz đã phát triển một phương pháp tập trung vào
việc xây dựng một danh mục đầu tư gồm nhiều loại tài sản dựa trên việc kết hợp yếu tố rủi
ro và lợi nhuận. Lý thuyết danh mục đầu tư tìm hiểu phương pháp để một nhà đầu tư ngại
rủi ro xây dựng danh mục đầu tư nhằm tối đa hóa lợi nhuận kì vọng và tối thiểu hóa rủi ro.
Và chứng minh được rằng một danh mục đầu tư được đa dạng hóa tối ưu có thể giảm thiểu
được rất nhiều rủi ro mà không phải hy sinh hoặc hy sinh rất ít lợi nhuận. Mô hình danh
mục cơ bản được phát triển bởi Harry Markowitz. Markowitz đã chỉ ra rằng, phương sai
của tỷ suất sinh lợi là một thước đo đầy ý nghĩa của rủi ro danh mục với một số giả định.
Ông đã công thức hoá để tính toán phương sai danh mục. Công thức phương sai danh mục
này đã chỉ ra tầm quan trọng của việc đa dạng hoá danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro

danh mục nhưng đồng thời cũng chỉ ra rằng phương pháp để đa dạng hoá danh mục một
cách hiệu quả. Mô hình danh mục của Markowitz
[13]
đã dựa trên một số giả định như sau:
 Nhà đầu tư xem mỗi sự lựa chọn đầu tư như một phân phối xác suất của tỷ suất sinh
lợi kỳ vọng.