Luận văn thạc sĩ tự do hóa tài khoản vốn – kinh nghiệm quốc tế và thực tiễn tại việt nam

ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

NGUYỄN MINH PHƯƠNG

TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN – KINH NGHIỆM
QUỐC TẾ VÀ THỰC TIỄN TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính và Ngân hàng
Mã số: 60.34.20

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN ĐỨC THÀNH

Hà Nội, 2014


LỜI CẢM ƠN
Tôi xin chân thành cảm ơn Hội đồng khoa hoc, Khoa Sau đại học Trường Đại
học Kinh tế, Đại học Quốc gia Hà Nội.
Các thầy cô giáo đã giảng dạy, giúp đỡ tôi trong suốt quá trình học tập và
nghiên cứu tại trường.
Đặc biệt, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn chân thành và sâu sắc tới thầy Nguyễn
Đức Thành, đã chu đáo, tận tình hướng dẫn tôi thực hiện luận văn này.
Tôi xin chân thành cảm ơn các đồng chí trong Ban giám đốc, các bạn đồng
nghiệp đang công tác làm việc tại Vụ Quản lý ngoại hối, Ngân hàng Nhà nước Việt
Nam đã cung cấp số liệu, tạo điều kiện cho tôi được nghiên cứu hoàn thành luận văn.
Mặc dù có nhiều cố gắng trong quá trình thực hiện nhiệm vụ nghiên cứu, song
chắc chắn luận văn không tránh khỏi những thiếu sót. Kính mong nhận được ý kiến
đóng góp của các thầy cô giáo và bạn bè đồng nghiệp.

Hà Nội, ngày

tháng 7năm 2014
Tác giả

Nguyễn Minh Phương


MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT.............................................................................i
DANH MỤC BẢNG BIỂU.........................................................................................iii
DANH MỤC HÌNH VẼ...............................................................................................iv
PHẦN MỞ ĐẦU...........................................................................................................1
CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ THỰC TIỄN VỀ TỰ DO HÓA..........................5
1.1. Khái niệm, phân loại các giao dịch vốn............................................................5
1.1.1. Khái niệm giao dịch vốn..........................................................................5
1.1.2. Phân loại các giao dịch vốn.....................................................................5
1.2. Tự do hóa các giao dịch vốn............................................................................10
1.2.1. Khái niệm tự do hóa các giao dịch vốn..................................................10
1.2.2. Lợi ích và rủi ro của tự do hóa các giao dịch vốn..................................11
1.2.3. Điều kiện và phương thức cho việc tự do hóa các giao dịch vốn...........15
1.2.4. Mức độ tự do hóa các giao dịch vốn......................................................18
1.2.5. Các quan điểm về tự do hóa các giao dịch vốn......................................21
CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG TỰ DO HÓA GIAO DỊCH VỐN HIỆN NAY, KINH
NGHIỆM VÀ BÀI HỌC VỀ GIỮ ỔN ĐỊNH KHU VỰC TÀI CHÍNH TRONG ĐIỀU
KIỆN TỰ DO HÓA GIAO DỊCH VỐN.....................................................................28
2.1. Bối cảnh thị trường tài chính quốc tế và trong nước.......................................28
2.1.1. Kinh tế thế giới.......................................................................................28
2.1.2. Kinh tế Việt Nam....................................................................................31

2.2. Thực trạng tự do hóa các giao dịch vốn ở Việt Nam......................................34
2.2.1. Đánh giá hiện trạng tự do hóa giao dịch vốn theo phương pháp chấm
điểm HEATMAP..............................................................................................34
2.2.2. Chính sách tự do hóa giao dịch vốn tại Việt Nam..................................44
2.2.3. Mức độ và quy mô các luồng vốn nước ngoài vào, ra Việt Nam............52
2.2.4. Đánh giá tác động của luồng vốn vào, ra:.............................................61
2.3. Kinh nghiệm của các nước trên thế giới..........................................................64
2.3.1. Kinh nghiệm của một số nước chuyển đổi..............................................64


2.3.2. Kinh nghiệm của một số nước Châu Á...................................................70
2.3.3. Bài học kinh nghiệm đối với Việt Nam...................................................75
CHƯƠNG 3 LỘ TRÌNH TỰ DO HÓA CÁC GIAO DỊCH VỐN TẠI VIỆT NAM...79
3.1. Các định hướng và mục tiêu chủ yếu phát triển kinh tế - xã hội của Việt Nam
đến năm 2020..........................................................................................................79
3.2. Quan điểm và định hướng tự do hóa các giao dịch vốn đến năm 2020.........82
3.3. Khuôn khổ chính sách và lộ trình thực hiện tự do hóa các giao dịch vốn tại
Việt Nam đến năm 2020.........................................................................................83
3.3.1. Một số đề xuất chính sách......................................................................83
3.3.2. Lộ trình thực hiện..................................................................................86
3.4. Phương thức thực hiện việc tự do hóa các giao dịch vốn...............................90
3.4.1. Đối với luồng vốn vào...........................................................................90
3.4.2. Đối với luồng vốn ra..............................................................................93
KẾT LUẬN.................................................................................................................96
TÀI LIỆU THAM KHẢO.........................................................................................100


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

STT

Ký hiệu

Nguyên nghĩa

1

ADB

Ngân hàng phát triển Châu Á

2

ASEAN-4

Indonesia, Thái Lan, Malaysia, Philippin

3

BIS

Ngân hàng thanh toán quốc tế

4

BOJ

Ngân hàng trung ương Nhật Bản

5

BOE

Ngân hàng trung ương Anh

BRICS

Tổ chức các nền kinh tế mới nổi

CSTT

Chính sách tiền tệ

CSTK

Chính sách tài khóa

CPI

Chỉ số giá tiêu dùng

DNNN

Doanh nghiệp nhà nước

ĐTNN

Đầu tư nước ngoài

FED

Cục Dự trữ liên bang Mỹ

12

FDI

Đầu tư trực tiếp nước ngoài

13

FII/FPI

Đầu tư gián tiếp nước ngoài

14

ECB

Ngân hàng trung ương Châu Âu

15

EU

Liên minh Châu Âu

16

GDP

Tổng sản phẩm quốc nội

17

ICOR

Hệ số đầu tư tăng trưởng

18

IMF

Quỹ tiền tệ quốc tế

19

NĐT

Nhà đầu tư

NHNN

Ngân hàng Nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

NHTW

Ngân hàng trung ương

ODA

Nguồn vốn viện trợ phát triển chính thức

6
7
8
9
10
11

20
21
22
23

i


24

OECD

Tổ chức hợp tác và phát triển kinh tế

25

ROA

Lợi nhuận trên tổng tài sản

26

TCTD

Tổ chức tín dụng

27

TTCK

Thị trường chứng khoán

UBCKNN

Ủy ban chứng khoán Nhà nước

ii


DANH MỤC BẢNG BIỂU
STT
1

Số hiệu
Bảng 1.1

2

B ng 2.1

3

Bảng 2.2

4

Bảng 2.3

5

Bảng 2.4

6

Bảng 2.5

7

Bảng 3.1

Nội dung
Trang
Các rủi ro tài chính
14
Các m c
m c a t n g ng v i thang i m

35
c a Capital flow freedom Index 2012
Dư nợ nước ngoài của Chính phủ và doanh
57
nghiệp giai đoạn 2007-2012
Đầu tư trực tiếp ra nước ngoài được cấp giấy
59
phép thời kỳ 1989 – 2012
Quy mô và tỷ trọng đầu tư gián tiếp ròng/GDP
61
giai đoạn 2005-2011
Tăng trưởng GDP thực giai đoạn 2000 – 2012
62
Lộ trình tự do hóa giao dịch vốn của Việt Nam
85
giai đoạn 2015-2020

Bảng 1.1: Các rủi ro tài chính......................................................................................14
Bảng 2.1: Các mức độ mở cửa tương ứng với thang điểm của.....................................35
Bảng 2.2: Dư nợ nước ngoài của Chính phủ và doanh nghiệp (2007-2012).................58
Bảng 2.3: Đầu tư trực tiếp ra nước ngoài được cấp giấy phép thời kỳ 1989 – 2012.....60
Bảng 2.4: Quy mô và tỷ trọng đầu tư gián tiếp ròng/GDP giai đoạn 2005-2011..........62
Bảng 2.5: Tăng trưởng GDP thực giai đoạn 2003 – 2012............................................63
Bảng 3.1: Lộ trình tự do hóa giao dịch vốn của Việt Nam giai đoạn 2015-2020..........86

iii


DANH MỤC HÌNH VẼ
STT

Số hiệu

1

Hình 2.1

2

Hình 2.2

3

Hình 2.3

4

Hình 2.4

Nội dung
Mối tương quan giữa vốn thực hiện/vốn đăng
ký giai đoạn 2008 – 2012
Xuất khẩu của khu vực FDI giai đoạn 2008 –
2013
Chỉ số nợ nước ngoài/GDP của Việt Nam
Luồng vốn vào và chỉ số CPI theo quý (1999 –

Trang
53

54
58

60
2011)
Hình 2.5
VN-Index giai đoạn 2000 – 2011
62
5
Hình 2.1: Mối tương quan giữa vốn thực hiện/vốn đăng ký giai đoạn 2008 – 2012.....53
Hình 2.2: Xuất khẩu của khu vực FDI giai đoạn 2008 – 2013.....................................54
Hình 2.3: Chỉ số nợ nước ngoài/GDP của Việt Nam (%).............................................59
Hình 2.4: Luồng vốn vào và chỉ số CPI theo quý giai đoạn 1999 – 2011.....................61
Hình 2.5: VN-Index giai đoạn 2000 – 2011.................................................................63

iv


PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Cùng với quá trình toàn cầu hóa kinh tế thế giới, tự do hóa và toàn cầu hóa
tài chính cũng trở thành xu hướng lớn thế giới. Làn sóng tự do hóa bắt đầu tư sau
Chiến tranh thế giới lần thứ II, rộ lên cao trào vào những năm 1990 và bước sang
những năm đầu thế kỷ 21, thế giới đã tiếp tục chứng kiến làn sóng di chuyển vốn
gia tăng mạng mẽ. Luồng vốn quốc tế ngày càng luân chuyển mạnh hơn, nhanh hơn
đã trở thành tâm điểm nghiên cứu của nhiều nhà kinh tế thế giới. Sự vận động
xuyên quốc gia của các luồng vốn này mang lại nhiều lợi ích cho các nền kinh tế
nhưng cũng đặt ra không ít thách thức, đặc biệt đối với sự ổn định khu vực tài chính
quốc gia.
Nền kinh tế Việt Nam đã và đang hội nhập ngày càng sâu rộng vào kinh tế

khu vực và thế giới. Các giao dịch vốn đang dần dần được tự do hóa ở cấp độ cao
hơn để phù hợp với các cam kết của Việt Nam với các tổ chức quốc tế trong quá
trình hội nhập. Tuy nhiên, bên cạnh những lợi ích mà tự do hóa giao dịch vốn mang
lại như: tăng quy mô vốn và tính thanh khoản của thị trường tài chính, thúc đẩy các
thị trường tiền tệ, ngoại hối và chứng khoán Việt Nam phát triển, giúp thị trường có
tính cạnh tranh và lành mạnh hơn qua đó, nâng cao năng lực cũng như tăng cường
khả năng quản trị rủi ro của các định chế tài chính trong nước...thì các luồng vốn
quốc tế này cũng tiềm ẩn nhiều rủi ro, đặc biệt khi nền tài chính còn yếu kém, cân
đối kinh tế vĩ mô còn thiếu vững chắc. Minh chứng đó là cuộc khủng hoảng tài
chính toàn cầu năm 2008 bắt nguồn từ Mỹ kéo theo sự suy thoái của nhiều nền kinh
tế lớn. Việt Nam cũng như các quốc gia khác trong khu vực cũng không tránh khỏi
bị tác động bởi cuộc khủng hoảng này, ngoài ra với Việt Nam, ảnh hưởng của cuộc
khủng hoảng, suy thoái toàn cầu còn có sức lan tỏa tới thời điểm hiện nay.
Cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu và các phản ứng chính sách của các quốc
gia đã thúc đẩy các nhà nghiên cứu kinh tế quốc tế nhìn nhận lại các nghiên cứu và
quan điểm về kiểm soát luồng vốn. Với vai trò là nền kinh tế đang mở cửa, để đảm
bảo tuân thủ các cam kết khi hội nhập các liên kết kinh tế trong đó có tự do hóa tài

1


khoản vốn, bài toán của Việt Nam là lựa chọn cho mình một lộ trình tự do hóa tài
khoản vốn phù hợp với yêu cầu điều hành kinh tế vĩ mô, điều kiện cụ thể của nền
kinh tế trong từng thời kỳ nhằm tận dụng tốt những lợi ích và hạn chế tối đa tác
động bất lợi của tự do hóa giao dịch vốn đối với nền kinh tế.
Đề tài: “Tự do hóa tài khoản vốn – Kinh nghiệm quốc tế và thực tiễn tại
Việt Nam” được chọn làm luận văn nghiên cứu đã tổng hợp những quan điểm,
khuyến nghị của các chuyên gia kinh tế, tổ chức quốc tế về tự do hóa giao dịch vốn,
phân tích thực trạng tự do hóa giao vốn tại Việt Nam, đánh giá hiện trạng theo
phương pháp tính điểm chỉ số tự do hóa luồng vốn từ đó xây dựng các bước đi thận

trọng trong quá trình tự do hóa tiếp theo trước mức độ mở hiện nay của nền kinh tế.
2. Tình hình nghiên cứu
Xung quanh chủ đề về tự do hóa tài khoản vốn đã có khá nhiều công trình đề
cập đến, trong đó có một số công trình sau đây:
- Nguyễn Thị Nhung (2007), “Tự do hóa các giao dịch vốn trong quá trình tự
do hóa tài chính ở Việt Nam: Cơ hội và thách thức”, Kỷ yếu các công trình nghiên
cứu khoa học, Quyển 7, Nxb Văn hóa – Thông tin.
- Nguyễn Toàn Thắng (2010) “Lý luận và thực tiễn về tự do hoá các giao
dịch vốn và sự ổn định khu vực tài chính Việt Nam: Khuôn khổ chính sách đến năm
2020”, Đề tài nghiên cứu khoa học, Ngân hàng Nhà nước.
- Tô Ánh Dương (2007), “Kiểm soát luồng vốn ra trong bối cảnh tự do hóa
tài khoản vốn” Tự do hóa tài chính: Xu thế và giải pháp chính sách, Nxb Văn hóa –
Thông tin.
- Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (2007), ” Tự do hóa tài chính: Xu thế và
giải pháp chính sách”, Kỷ yếu hội thảo khoa học, Nxb Văn hóa – Thông tin.
Ngoài ra còn hàng loạt các sách tham khảo, giáo trình, các bài viết đăng tải trên
các tạp chí chuyên ngành. Đây là các công trình nghiên cứu có giá trị tham khảo rất tốt
về lý luận và thực tiễn.

2


Nhìn chung, các bài viết đều cho thấy những rủi ro có thể gây ra trong lĩnh
vực tài chính và cũng có thể tác động đến các lĩnh vực khác của nền kinh tế của tự
do hóa các giao dịch vốn. Tuy nhiên, ít có bài viết, bài nghiên cứu phân tích, đánh
giá về mức độ mở cửa của hệ thống tài khoản vốn trên cơ sở rà soát các quy định
hiện hành để qua đó theo dõi tiến trình tự do hóa tài khoản vốn và xác định mục tiêu
trong mốc kế hoạch chi tiết về lộ trình tự do hóa.
3. Mục đích nghiên cứu
- So sánh kinh nghiệm của một số nước trên thế giới trong quá trình tự do

hóa tài khoản vốn qua đó rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt Nam;
- Đi sâu vào nghiên cứu và phân tích thực trạng tự do hóa giao dịch vốn, rà
soát các quy định hiện hành đối với dòng vốn tại Việt Nam để xác định lộ trình phù
hợp với hoàn cảnh của nền kinh tế Việt Nam;
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận văn là chính sách tự do hóa giao dịch vốn tại
Việt Nam
5. Phương pháp nghiên cứu.
Tác giả sử dụng các phương pháp như: phương pháp nghiên cứu lý luận, thức
tiễn, phương pháp so sánh (về mặt không gian và thời gian), phương pháp thống kê,
phân tích – tổng hợp, phương pháp điều tra, dự báo.
6. Những đóng góp mới của luận văn
- Luận văn tổng hợp quan điểm và khuyến nghị của một số chuyên gia kinh
tế và tổ chức quốc tế về tự do hóa giao dịch vốn;
- Sử dụng phương pháp chấm điểm HEATMAP để phân tích thực trạng tự do
hóa giao dịch vốn tại Việt Nam, qua đó xác định các bước đi thận trọng phù hợp
trong giai đoạn tiếp theo;
- Đề xuất khung chính sách hợp lý trong việc thu hút và phân bổ các nguồn
vốn từ bên ngoài.
7. Kết cấu của luận văn
Ngoài phần mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, luận văn được

3


kết cấu gồm 3 chương.
Chương 1. Cơ sở lý luận và thực tiễn về tự do hóa các giao dịch vốn
Chương 2. Thực trạng tự do hóa giao dịch vốn hiện nay, kinh nghiệm và bài
học về giữ ổn định khu vực tài chính trong điều kiện tự do hóa các giao dịch vốn
Chương 3. Lộ trình tự do hóa các giao dịch vốn tại Việt Nam

4


CHƯƠNG 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ THỰC TIỄN VỀ TỰ DO HÓA
CÁC GIAO DỊCH VỐN
1.1. Khái niệm, phân loại các giao dịch vốn
1.1.1. Khái niệm giao dịch vốn
Giao dịch vốn là những giao dịch liên quan đến chuyển dịch vốn giữa người
cư trú và người không cư trú của một quốc gia. Toàn bộ các giao dịch này được
phản ánh trên cán cân vốn và cán cân tài chính trong bảng cán cân thanh toán quốc
tế của quốc gia đó.
1.1.2. Phân loại các giao dịch vốn
1.1.2.1. Phân loại theo chức năng đầu tư
Theo bản chất kinh tế, các giao dịch vốn được phân thành chuyển giao vốn
một chiều, giao dịch về tài sản phi tài chính, phi sản xuất và các giao dịch về tài sản
có và tài sản nợ tài chính. Tuy nhiên, khi đánh giá các giao dịch vốn, người ta
thường phân loại theo chức năng đầu tư. Theo hướng dẫn của IMF, các giao dịch
vốn gồm:
- Đầu tư trực tiếp nước ngoài: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI - Foreign
direct Investment ): là hình thức đầu tư quốc tế mà một đơn vị cư trú của một nền
kinh tế (nhà đầu tư trực tiếp) có lợi ích lâu dài ở một nền kinh tế khác (đơn vị được
đầu tư trực tiếp) thông qua việc sở hữu ít nhất 10% cổ phiếu thường hoặc quyền bỏ
phiếu của đơn vị được đầu tư trực tiếp. Trong trường hợp này nhà đầu tư trực tiếp
được hưởng một khoản cổ tức phụ thuộc vào tình trạng kinh doanh của doanh
nghiệp. Theo Luật đầu tư của Việt Nam thì đầu tư trực tiếp là hình thức đầu tư do
nhà đầu tư bỏ vốn đầu tư và tham gia quản lý hoạt động đầu tư. Với khái niệm này,
đầu tư trực tiếp được nhấn mạnh ở việc có tham gia vào quản lý hoạt động đầu tư
chứ không quy định cụ thể tỷ lệ vốn góp như hướng dẫn của IMF.

- Đầu tư gián tiếp nước ngoài hay đầu tư vào giấy tờ có giá (FII- Foreign
Indirect Investment – FII, Foreign Porfolio Investment – FPI): là hoạt động mà cá
nhân, tổ chức kinh tế hay Chính phủ mua hoặc bán tài sản tài chính nước ngoài
nhằm kiếm lời từ cổ tức trên chứng khoán vốn, từ lãi phát sinh trên chứng khoán nợ

5


hay từ chênh lệch giá mua và bán chứng khoán đó. Các giao dịch này cụ thể bao
gồm giao dịch đầu tư vào chứng khoán vốn (dưới 10% cổ phần thường hay quyền
bỏ phiếu), đầu tư vào chứng khoán nợ dưới dạng trái phiếu, kỳ phiếu, các công cụ
thị trường tiền tệ và các công cụ tài chính phái sinh. Trong Luật đầu tư của Việt
Nam thì đầu tư gián tiếp là hình thức đầu tư thông qua việc mua cổ phần, cổ phiếu,
trái phiếu, các giấy tờ có giá khác, quỹ đầu tư chứng khoán và thông qua các định
chế tài chính trung gian khác mà nhà đầu tư không trực tiếp tham gia vào quản lý
hoạt động đầu tư.
- Các đặc trưng cơ bản của FII,FPI là: Nhà đầu tư không trực tiếp tham gia
quản lý doanh nghiệp phát hành chứng khoán hoặc các hoạt động quản lý nói chung
của tổ chức phát hành chứng khoán. Nhà đầu tư không kèm theo cam kết chuyển
giao tài sản vật chất, công nghệ, đào tạo lao động và kinh nghiệm quản lý như hình
thức đầu tư trực tiếp. Chủ đầu tư nhận lợi nhuận thông qua lợi tức phát sinh trên cổ
phiếu, trái phiếu, giấy tờ có giá khác và chênh lệch giá mua hoặc giá bán trong
trường hợp kinh doanh chứng khoán. Nguồn vốn được cung cấp từ các tổ chức phi
chính phủ, tư nhân và các tổ chức kinh tế không cư trú. Khác với FDI, vốn đầu tư
gián tiếp nước ngoài được thực hiện dưới dạng đầu tư tài chính thuần tuý với các
chứng khoán có thể chuyển đổi và mang tính thanh khoản cao trên thị trường tài
chính, nên các nhà đầu tư gián tiếp nước ngoài dễ dàng và nhanh chóng mở rộng
hoặc thu hẹp, thậm chí đột ngột rút vốn đầu tư của mình về nước, hay chuyển sang
đầu tư dưới dạng khác, ở địa phương khác tuỳ theo kế hoạch và mục tiêu kinh
doanh của mình. Hay nói cách khác, dòng vốn này là dòng vốn có tính chất “đảo

chiều” nhanh chóng và do vậy việc tự do hóa dòng vốn này đòi hỏi phải chuẩn bị tốt
để nhằm giảm thiểu tới mức thấp nhất rủi ro có thể xảy ra.
- Đầu tư khác: bao gồm các khoản vay nợ nước ngoài ngắn, trung, dài hạn; tín
dụng thương mại; các khoản đầu tư dưới dạng tiền hay tiền gửi và các tài sản có và
tài sản nợ nước ngoài khác. Trong đầu tư khác ở các nước đang phát triển, vay nợ
nước ngoài thường chiếm tỷ trọng chủ yếu (mà chủ yếu là vay qua hệ thống ngân
hàng thương mại, trung gian tài chính) và tín dụng thương mại (thông qua hình thức
L/C trả chậm) tuy nhiên hình thức này vẫn đòi hỏi phải có sự bảo lãnh của ngân

6


hàng nên có thể nói đây là hình thức vay nợ nước ngoài “ẩn” qua hệ thống ngân
hàng. Chính vì vậy, dòng vốn này có ảnh hưởng rất lớn đến hệ thống ngân hàng, và
ngược lại, “sức khỏe” của ngân hàng cũng ảnh hưởng nhiều đến tính ổn định của
luồng vốn này.
Tóm lại, mỗi loại hình đầu tư có chức năng riêng, đặc trưng riêng, đòi hỏi
phương thức quản lý và các chính sách điều chỉnh đi kèm cũng rất khác nhau và do
vậy, xu thế tác động của từng giao dịch vốn này cũng rất khác nhau tới sự ổn định
tài chính quốc gia.
1.1.2.2. Phân loại theo chiều dịch chuyển của luồng vốn
Theo tiêu chí này, các giao dịch vốn được phân thành: luồng vốn vào nền kinh
tế trong nước (inflow – bao gồm vốn mới nhận đầu tư và các khoản thu hồi vốn gốc
đã đầu tư trước đây từ nước ngoài về) và luồng vốn ra khỏi nền kinh tế trong nước
(outflow – bao gồm vốn đầu tư mới ra nước ngoài và các khoản hoàn trả vốn gốc
đầu tư cho người không cư trú). Nghiên cứu các giao dịch vốn theo tiêu chí này
giúp đem lại cái nhìn cụ thể về mối quan hệ chủ nợ và con nợ của từng giao dịch và
hơn hết là biết được luồng vốn đó vào, ra vì mục đích gì. Ví dụ, cùng là luồng vốn
ra nhưng nếu đó là luồng vốn của người cư trú đầu tư ra nước ngoài, thể hiện đó là
quốc gia thừa vốn hoặc tỷ suất lợi nhuận của nền kinh tế trong nước không cao bằng

ở nước ngoài. Nhưng nếu luồng vốn ra mà bản chất là các khoản chuyển vốn về
nước của các nhà đầu tư khi thấy những dấu hiệu bất ổn của nền kinh tế trong nước,
thì điều đó là một hiện tượng rất nguy hiểm và có thể dẫn tới khủng hoảng.
1.1.2.3. Phân theo thời hạn của các giao dịch vốn
Theo tiêu chí này các giao dịch vốn có thể được phân thành: (i) Giao dịch vốn
ngắn hạn là các khoản tín dụng, tín dụng thương mại, tiền gửi nước ngoài, các giao
dịch đầu tư gián tiếp với mục đích kinh doanh…có thời hạn tối đa là 12 tháng; (ii)
Giao dịch vốn dài hạn là chu chuyển vốn dưới dạng vốn đầu tư trực tiếp, đầu tư gián
tiếp, các khoản vay và cho vay với thời hạn trên 12 tháng. Về yếu tố thời hạn, có
một số vấn đề cần lưu ý để thấy rõ hơn tính ổn định hay bất ổn của từng luồng vốn,
đó là:

7


Các khoản đầu tư trực tiếp là luồng vốn dài hạn và ổn định bởi nhà đầu tư gắn
quyền lợi của mình vào sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp nhận vốn đầu tư
trực tiếp hay nói cách khác thời hạn của dòng vốn này gắn với “cuộc đời” của
doanh nghiệp. Các khoản đầu tư gián tiếp thì khác hẳn, đây là các khoản đầu tư mà
nhà đầu tư không nhất thiết phải gắn chặt quyền lợi của mình vào hoạt động của tổ
chức phát hành mà hoàn toàn có thể mua đi, bán lại các chứng khoán đó trên thị
trường thứ cấp. Do vậy, ngay cả với việc nhà đầu tư ngoại nắm giữ chứng khoán
vốn cũng không thể coi là ổn định và vô thời hạn được. Với chứng khoán nợ cũng
tương tự ngay cả khi nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu dài hạn thì nguồn vốn đó chưa
hẳn đã là dài hạn. Bởi khi thấy bất cứ thông tin bất lợi nào về tổ chức phát hành,
nhà đầu tư sẽ bán tháo ngay chứng khoán vốn và chứng khoán nợ của tổ chức đó
trên thị trường để rút tiền về và xảy ra tình trạng “đảo chiều” nhanh chóng.
Cũng giống như đầu tư gián tiếp, dòng vốn vay nợ nước ngoài cũng không hẳn
lúc nào cũng ổn định về thời hạn như cam kết hay nói cách khác cũng có đặc tính
“đảo chiều”. Vẫn biết rằng dòng vốn vay nợ nước ngoài có thể đi theo hai con

đường để vào nền kinh tế thực đó là (i) cá nhân, tổ chức kinh tế (gọi tắt là khu vực
phi tài chính hay khu vực nền kinh tế thực) tự đi vay nợ nước ngoài và chịu trách
nhiệm trả nợ theo đúng cam kết; (ii) khu vực phi tài chính vay nợ nước ngoài thông
qua các trung gian tài chính, các ngân hàng thương mại tức là các ngân hàng đứng
ra vay nợ, huy động vốn từ nước ngoài rồi cho vay, đầu tư vào nền kinh tế thực.
Tuy nhiên, ở các nước đang phát triển, các nước mới nổi do hệ số tín nhiệm của các
cá nhân, tổ chức kinh tế thấp và do các biện pháp kiểm soát vốn mà các nước này áp
đặt như không cho phép cá nhân, tổ chức phi tài chính vay nợ trực tiếp nước
ngoài…nên dòng vốn vay nợ nước ngoài vào các nước này thường đi theo cách gián
tiếp qua hệ thống ngân hàng thương mại. Trong bối cảnh đó, kỳ hạn của vốn vay nợ
không hẳn đã như cam kết. Giả sử ngân hàng trong nước vay vốn nước ngoài với kỳ
hạn lớn hơn 1 năm nhưng chưa hẳn đây đã là luồng vốn dài hạn. Bởi sau một thời
gian, khi thấy những bất ổn của thị trường hay nền kinh tế trong nước có chiều
hướng đi xuống, chủ nợ ở nước ngoài sẵn sàng rút vốn ngay (kể cả chấp nhận một
tỷ lệ lãi phạt) và ngân hàng trong nước phải đáp ứng nhu cầu rút vốn mặc dù chưa

8


đến hạn trả, bởi nếu trì hoãn, ngân hàng sẽ bị nghi ngờ là mất khả năng thanh khoản
và hiệu ứng lan truyền có thể đưa ngân hàng đó và cả hệ thống ngân hàng tới rủi ro
mất khả năng thanh toán và nguy cơ khủng hoảng.
Do vậy, khi phân tích đến yếu tố thời hạn của dòng vốn thì không chỉ nhìn vào
các cam kết về kỳ hạn mà còn phải dựa vào bản chất của từng loại vốn để có thể
phán đoán tính ổn định hay bất ổn của từng luồng vốn từ đó có biện pháp điều tiết.
1.1.2.4. Phân theo chủ thể nắm giữ, đầu tư vốn
Các giao dịch vốn có thể được nghiên cứu, giám sát để thấy được chủ nợ, con
nợ thực của các giao dịch này theo từng khu vực trong nền kinh tế như khu vực
chính phủ, khu vực tài chính (bao gồm các tổ chức tín dụng, các tổ chức tài chính
khác), khu vực nền kinh tế thực (tổ chức kinh tế, hộ gia đình và dân cư...). Việc theo

dõi giao dịch vốn chi tiết theo chủ thể sẽ giúp chúng ta nhìn nhận rõ hơn luồng luân
chuyển vốn từ nước ngoài vào nền kinh tế thực là dòng vốn gián tiếp (qua các trung
gian tài chính) hay trực tiếp (giao dịch trực tiếp với tổ chức kinh tế, với hộ gia đình,
dân cư, với chính phủ) và từ đó thấy rõ tác động của dòng luân chuyển vốn tới các
khu vực này và ảnh hưởng của nó tới nền kinh tế nói chung và tới khu vực tài chính
nói riêng.
Việc xem xét chủ thể tiếp nhận hoặc đầu tư vốn này cũng cần phải lưu ý bởi
đôi khi con nợ chưa hẳn đã là người gánh chịu sau cùng mọi bất ổn của luồng vốn.
Ví dụ, khoản tín dụng thương mại (khoản tín dụng mà nhà xuất khẩu cấp cho nhà
nhập khẩu trên cơ sở bán chịu hàng hóa), mặc dù ở đây con nợ là doanh nghiệp
nhập khẩu hàng hóa, nhưng chưa hẳn chỉ doanh nghiệp đó phải chịu trách nhiệm
với việc trả nợ. Bởi, thông thường một khoản tín dụng thương mại xuyên quốc gia
đều phải có sự tham gia của ít nhất một tổ chức tài chính, ngân hàng với vai trò là
người bảo lãnh cho nhà nhập khẩu. Do đó, khi nhà nhập khẩu không có khả năng trả
nợ thì ngân hàng, tổ chức tài chính bảo lãnh phải có trách nhiệm trả thay. Chính vì
điều đó, khoản tín dụng thương mại cũng sẽ có tác động tới khu vực tài chính mặc
dù nó không phải là con nợ hay chủ nợ trong giao dịch này. Ví dụ này cho thấy khi
xét đến thành viên tham gia vào một giao dịch vốn và ảnh hưởng của nó tới các

9


thành viên thì phải xét rộng hơn, đó là bao gồm có chủ nợ, con nợ và các thành viên
trung gian khác.
Việc nghiên cứu chi tiết nội dung, bản chất của từng giao dịch vốn là một quy
tắc quan trọng trong việc kiểm soát hay dỡ bỏ lần lượt các rào cản tới từng giao dịch
vốn và cuối cùng là tự do hóa hoàn toàn cán cân vốn. Nhìn chung tất cả các quan
điểm (của IMF, của OECD và của ADB) về trình tự tự do hóa cán cân vốn nói riêng
và tự do hóa tài chính nói chung đều có một số điểm chung là: (i) cần tự do hóa dần
dần từng giao dịch vốn, không nên dỡ bỏ hoàn toàn mọi rào cản trên cán cân vốn

một lúc, và cũng không nên dỡ bỏ khi các tiền đề về nền tảng của nền kinh tế chưa
được chuẩn bị kỹ; (ii) nên tự do hóa các giao dịch vốn dài hạn trước khi tự do hóa
các dòng vốn ngắn hạn (tức là FDI và cổ phiếu trước tín dụng thương mại, các
khoản vay ngân hàng, các công cụ thị trường tiền tệ, tín dụng phi thương mại và các
công cụ phái sinh).
Tùy vào sự phát triển của thị trường tài chính trong nước và mức độ tự do hóa
tài khoản vốn mà các giao dịch vốn có thể được chuyển giao qua thị trường vốn
quốc tế (khi các chủ thể phi tài chính trong nước được phép vay hoặc cho vay trực
tiếp với người không cư trú); hoặc chuyển giao qua thị trường vốn trong nước (khi
người không cư trú được phép tiếp cận thị trường vốn trong nước và các trung gian
tài chính trong nước); hoặc kết hợp cả hai (khi các trung gian tài chính trong nước
vay hoặc cho vay người không cư trú). Lúc đó luồng vốn từ nước ngoài vào hoặc ra
khỏi nền kinh tế trong nước sẽ có tác động trực tiếp hoặc gián tiếp (qua trung gian
tài chính) đối với người cư trú của quốc gia.
1.2. Tự do hóa các giao dịch vốn
1.2.1. Khái niệm tự do hóa các giao dịch vốn
Tự do hóa các giao dịch vốn là một khái niệm thuộc tự do hóa tài chính. Tự do
hóa các giao dịch vốn là quá trình dỡ bỏ dần những hạn chế áp dụng đối với các
giao dịch vốn. Tự do hóa các giao dịch vốn bao gồm các nội dung chủ yếu sau: (i)
Cho phép người không cư trú sở hữu các tài sản tài chính trong nước ở cả dạng giấy
tờ nợ hoặc cổ phiếu; (ii) Cho phép người cư trú nắm giữ tài sản tài chính nước
ngoài; (iii) Cho phép tài sản tài chính sẽ được tự do nắm giữ và trao đổi trên thị

10


trường trong nước, đây là mức độ cao nhất của tự do hóa tài chính với bên ngoài và
chỉ có một số ít quốc gia trên thế giới thực hiện.
Mỗi quốc gia đều có thể lựa chọn cho mình một con đường đi đến đích tự do
hoá giao dịch vốn khác nhau. Có nước thực hiện tự do hoá giao dịch vốn nhanh

chóng; có nước dỡ bỏ hàng rào chu chuyển vốn một cách từ từ để tránh những cú
sốc bên ngoài; nhưng lại có những nước chưa sẵn sàng thực hiện tự do hoá các giao
dịch vốn. Các quyết định này hoàn toàn phụ thuộc vào điều kiện thực tiễn và chiến
lược phát triển của từng quốc gia.
1.2.2. Lợi ích và rủi ro của tự do hóa các giao dịch vốn
1.2.2.1. Lợi ích của tự do hóa các giao dịch vốn
Tự do hóa các giao dịch vốn là điều kiện tất yếu của hội nhập tài chính quốc tế
và là một trong những nội dung cốt lõi của quá trình tự do hoá tài chính mà các
quốc gia theo đuổi trong quá trình toàn cầu hoá. Những nghiên cứu, phân tích về
vấn đề này đã đưa ra các nhận định về lợi ích của tự do hoá đối với nền kinh tế, đặc
trưng bởi một số điểm chính như sau:
- Huy động nguồn vốn tốt hơn và phân bổ vốn có hiệu quả hơn: Tự do hoá tài
khoản vốn tạo cơ hội lớn thu hút đầu tư nước ngoài qua các kênh đầu tư trực tiếp,
đầu tư gián tiếp và vay thương mại. Việc tháo dỡ các rào cản khi thực hiện các giao
dịch vốn tạo ra một tâm lý cởi mở, có tính thị trường cao để các nhà đầu tư tìm
kiếm và có cơ sở kỳ vọng ở các dự án tiềm năng có thể thực hiện ở quốc gia này do
đó có thể tăng nguồn vốn vào, một kênh quan trọng cho phát triển kinh tế cả về vốn,
về công nghệ kỹ thuật, phát triển nguồn nhân lực và góp phần không nhỏ trong biểu
đồ tăng trưởng của mỗi quốc gia. Tự do hoá tài khoản vốn góp phần phân bổ vốn có
hiệu quả vì vốn sẽ được giành cho các dự án tốt nhất, có hiệu quả nhất theo nhu cầu
đầu tư của xã hội. Các dự án này mang lại mức lợi nhuận cao nhất và sẵn sàng chấp
nhận mức lãi suất cao nhất để có nguồn vốn cho tái đầu tư. Các dự án kém lợi
nhuận hơn sẽ không có cơ hội giành được vốn, như thế, lãi suất cho vay đã trở
thành tín hiệu tốt giúp nguồn vốn hữu hạn được phục vụ cho các địa chỉ có khả
năng sinh lời cao, hiệu quả sử dụng tốt.

11


- Thúc đẩy môi trường cạnh tranh lành mạnh: Tự do hoá các giao dịch vốn

góp phần giảm chi phí trung gian tài chính, tăng hiệu quả hoạt động của các tổ chức
tài chính. Các tổ chức tài chính phải cạnh tranh với nhau trong việc thu hút các
luồng vốn, thị trường tài chính sẽ có nhiều sản phẩm tài chính với chất lượng cao
hơn để phục vụ mục đích quản lý rủi ro và thanh khoản. Các tổ chức tài chính
không những phải cạnh tranh với nhau mà còn phải cạnh tranh với các tổ chức tài
chính quốc tế. Kết quả là chỉ có những tổ chức tốt nhất mới có thể tồn tại và để tiếp
tục phát triển chúng sẽ phải hoạt động tốt hơn, hoàn thiện hơn. Sự xuất hiện của các
tổ chức tài chính quốc tế có uy tín sẽ kéo theo sự cải thiện trong hoạt động của các
tổ chức tài chính trong nước như: hoàn thiện hệ thống kế toán chuẩn, tuân thủ tính
minh bạch, công tác phát triển mạng lưới khách hàng, kỹ năng thanh toán quốc tế…
Mặc dù có thể có những tổn thất nhất định do việc xoá bỏ những biện pháp bảo hộ
song về lâu dài môi trường cạnh tranh này sẽ giúp các tổ chức tài chính trong nước
không chỉ phát triển tốt để phục vụ nhu cầu trong nước mà còn vươn ra thị trường
quốc tế.
- Tiếp cận với dịch vụ tài chính tốt hơn: Đây là thành quả tất yếu của quá trình
hội nhập và tự do hoá. Trong môi trường cạnh tranh, chi phí dịch vụ giảm, chất
lượng dịch vụ được nâng cao, các loại hình dịch vụ được đa dang hoá, khách hàng
được tiếp cận với các lọai hình dịch vụ tốt nhất, nhanh chóng, tiện lợi và hiệu quả.
Rất nhiều dịch vụ được chuẩn hoá toàn cầu và xoá bỏ sự khác biệt về phạm vi lãnh
thổ, tạo ra thói quen trong hoạt động tài chính mang tính chất toàn cầu. Điều này
không chỉ mang lại lợi ích cho người tiêu dùng mà còn góp phần nâng cao hiệu quả
của nền kinh tế.
- Thúc đẩy thương mại quốc tế: Thương mại quốc tế giúp đường giới hạn khả
năng sản xuất của mỗi quốc gia dịch chuyển sang bên phải, tức là đời sống nhân
dân được cải thiện và quốc gia thịnh vượng hơn. Giao dịch thương mại bao gồm hai
chiều, chuyển giao hàng hoá dịch vụ và thanh toán. Việc thanh toán các giao dịch
thương mại quốc tế thuộc cán cân vốn phụ thuộc rất nhiều vào mức độ tự do của tài
khoản vốn và do đó có thể thúc đẩy rất tốt mối quan hệ thương mại quốc tế, kéo
theo sự phát triển trong các lĩnh vực khác như quan hệ đại lý giữa các tổ chức tài

12


chính, tạo cơ hội liên doanh liên kết… Đây là một trong những nội dung quan trọng
trong yêu cầu hội nhập của nền kinh tế.
- Tăng cường chất lượng thanh tra, kiểm tra, giám sát: Quốc tế hóa các dịch
vụ tài chính sẽ gia tăng áp lực nâng cao công tác thanh tra, giám sát, nguyên tắc
công bố thông tin, khung pháp lý về dịch vụ tài chính cũng sẽ được cải thiện và việc
lựa chọn dự án và giám sát các công ty cũng sẽ được nâng cao. Đồng thời, quốc tế
hóa các dịch vụ tài chính cũng nâng cao sự tin tưởng vào các nguyên tắc, luật lệ khi
một quốc gia tham gia vào các thỏa thuận quốc tế. Người ta cũng cho rằng các tổ
chức tài chính nước ngoài sẽ chuyển giao công nghệ và kỹ năng cho các tổ chức tài
chính trong nước và khuyến khích áp dụng các thông lệ tốt nhất, tăng cường năng
lực của các tổ chức tài chính trong việc đánh giá, giảm rủi ro và khả năng đổ vỡ của
khu vực tài chính bởi các tổ chức nước ngoài có danh mục đầu tư đa dạng hơn và có
thể được công ty mẹ hỗ trợ khi gặp khó khăn. Nhìn chung, mở cửa và tự do hóa
dịch vụ tài chính vừa tăng áp lực, vừa góp phần phát triển hạ tầng tài chính của một
nền kinh tế. Do vậy cần tăng cường công tác quản lý an toàn để tối đa hóa lợi ích
đồng thời giảm thiểu nguy cơ từ việc mở cửa và tự do hoá tài chính.
1.2.2.2. Rủi ro của tự do hóa các giao dịch vốn
- Tiềm ẩn nguy cơ khủng hoảng tài chính nếu không có trình tự và biện pháp
quản lý luồng vốn hợp lý: Khi tự do hóa các giao dịch vốn, nếu sự giám sát của
Chính phủ không hiệu quả có thể tiềm ẩn nguy cơ khủng hoảng tài chính, tiền tệ,
suy thoái kinh tế, mất ổn định về chính trị, xã hội. Bản thân quá trình tự do hoá
không tạo ra khủng hoảng, nhưng trong bối cảnh tự do hóa các giao dịch vốn,
những yếu kém của hệ thống tài chính, sự hạn chế của Chính phủ trong điều hành
kinh tế, sự không hoàn chỉnh của hệ thống pháp luật, hệ thống quản lý tài chính dễ
bộc lộ. Năng lực cạnh tranh yếu kém của các định chế tài chính, năng lực ổn định
thị trường của Chính phủ khi cần thiết chính là những nguy cơ có thể dẫn đến khủng
hoảng. Khủng hoảng cũng có thể đến do sự lây truyền khủng hoảng, đặc biệt khi

mức độ hội nhập quốc tế càng sâu. Sự gắn kết giữa các nền kinh tế, các thị trường
trở nên chặt chẽ, gắn bó, tạo thành một hệ thống có những mối quan hệ hữu cơ với

13


nhau mà trong đó sự bất ổn định của một phần tử gây ra sự bất ổn định của các bộ
phận khác.
- Nguy cơ phát sinh rủi ro tài chính: Song song với những lợi ích có thể thu
được khi mở cửa dòng vốn, rất có thể việc cho phép dòng vốn tự do vào ra, cho
phép các định chế tài chính, các chủ thể tham gia thị trường tiếp cận rộng rãi và
không bị cản trở bởi các hạn chế sẽ dẫn đến việc tiếp cận với các dòng vốn từ nước
ngoài chứa đựng nhiều rủi ro, thậm chí những khoản nợ xấu. Các rủi ro tài chính
được thể hiện chi tiết trong bảng “Các rủi ro tài chính” dưới đây.
Bảng 1.1: Các rủi ro tài chính
Loại rủi ro
Rủi ro tín dụng

Bản chất
Rủi ro gây ra bởi bên đối tác thất bại trong việc thực hiện hợp
đồng tín dụng. Mức độ thua lỗ là giá trị thay thế của hợp đồng

Rủi ro thanh khoản

trên thị trường.
Rủi ro vì không có đủ khả năng thanh khoản để thực hiện hợp

Rủi ro lãi suất
Rủi ro thanh toán

đồng.
Rủi ro do thay đổi lãi suất đối với giá trị của tài sản
Rủi ro do một phía không thanh toán hoặc không chuyển phần

Rủi do hoạt động

giá trị cuối cùng khi thực hiện các điều khoản của hợp đồng
Rủi ro do sự thất bại của quá trình kiểm tra, quy trình, thiết bị

Rủi ro luật lệ

vận hành nội bộ
Rủi ro do sự không đầy đủ của luật lệ, bao gồm sự bất định
trong các định nghĩa chính thức về các điều khoản của hợp
đồng hoặc sự khác biệt về khái niệm giữa các quy định luật

Rủi ro tín nhiệm

pháp và các quy định trên thị trường.
Rủi ro do sự mất tín nhiệm của một người tham gia thị trường
dẫn đến việc thị trường cắt bỏ tín dụng đối với các giao dịch

Rủi ro hệ thống

với đơn vị đó.
Sự thất bại của một người tham gia thị trường dẫn đến sự thất
bại lan truyền đến các nơi khác trong hệ thống.

Chính vì những rủi ro có thể phát sinh trong việc tự do hoá tài khoản vốn, việc
mở cửa theo trình tự là một trong những biện pháp nhằm giảm thiểu rủi ro có thể

gặp phải.

14


- Nguy cơ yếu kém do cạnh tranh mạnh mẽ: Trong quốc gia có hệ thống tài
chính chưa phát triển hoặc phát triển chưa đủ mạnh, các chủ thể cung cấp dịch vụ
tài chính có năng lực cạnh tranh thấp, tự do hoá các giao dịch vốn đồng nghĩa với
việc dỡ bỏ những bảo hộ, ưu đãi vốn có đối với các chủ thể cung cấp dịch vụ trong
nuớc. Điều này có thể tạo ra những động lực mới, nâng cao sức cạnh tranh cho các
chủ thể trong nước nếu các chủ thể này đã có một năng lực nhất định và sẵn sàng
cho cạnh tranh. Tuy nhiên, nếu có sự chênh lệch về trình độ và năng lực của các chủ
thể trong và ngoài nước thì việc tự do hoá tài khoản vốn sẽ có thể trở thành một
thảm hoạ đối với hệ thống tài chính trong nước và nền kinh tế khó tránh khỏi những
cú sốc mà không dễ dàng vượt qua được. Ngoài ra, tự do hoá các giao dịch vốn có
thể làm tội phạm tài chính xuất hiện nhiều hơn và phức tạp hơn, làm môi trường
kinh doanh trở lên khó khăn hơn.
- Nguy cơ vỡ nợ hoặc gánh nặng nợ trầm trọng: Thông thường, luồng vốn vào
dưới hình thức vay nợ sẽ làm tăng gánh nặng nợ nần của quốc gia đó. Tuy nhiên,
trong nhiều trường hợp dòng vốn FDI, lại là dòng vốn làm tăng gánh nặng nợ khi
các dự án FDI có nhu cầu vốn vay rất lớn. Nếu việc quản lý nợ nước ngoài không
hiệu quả, đặc biệt là nợ ngắn hạn rất có thể dẫn đến tình trạng không đủ khả năng
trả nợ, thậm chí còn xảy ra khủng hoảng nợ, do đó giảm hệ số tín nhiệm của quốc
gia cũng như giảm uy tín hoạt động của các chủ thể kinh tế, các doanh nghiệp trên
thị trường tài chính quốc tế. Việc này còn ảnh hưởng đến các chiến lược chính trị
khác của quốc gia. Kinh nghiệm các nước cho thấy Mỹ La tinh hay Thái Lan đã lâm
vào khủng hoảng tài chính do thiếu sự quản lý luồng vốn ngắn hạn. Để đối phó với
tình trạng này, ví dụ như ở Chi lê, đã yêu cầu các nhà đầu tư gián tiếp nước ngoài
phải giữ tiền mặt trong nước ít nhất 1 năm; và từ tháng 9/1998 các nhà đầu tư nước
ngoài phải đóng thuế dưới dạng nộp vào quỹ dự trữ 30% tổng số tiền cho vay những

không được hưởng lợi tức, đồng thời đánh thuế 1,2% trên toàn bộ vốn đưa vào
không kể thời hạn. Một số hạn chế đổi ngoại tệ cũng được áp dụng nhằm góp phần
ngăn chặn nguy cơ tiền tháo chạy.
1.2.3. Điều kiện và phương thức cho việc tự do hóa các giao dịch vốn

15


1.2.3.1. Điều kiện
Những nghiên cứu về tự do hoá tài khoản vốn nêu trên đã đưa đến kết luận về
các điều kiện tiền đề đối với việc tự do hoá tài khoản vốn như sau:
- Sự thu hẹp nhất định về sự khác biệt các điều kiện thị trường tài chính giữa
trong nước và nước ngoài.
- Thiết lập được một cấu trúc lãi suất linh hoạt.
- Giảm thiểu thâm hụt ngân sách và tài trợ mức thâm hụt tối thiểu theo những
phương pháp không gây ra lạm phát (tức là tránh hoàn toàn việc sử dụng thuế lạm
phát).
- Hạn chế, giảm thiểu thuế đối với thu nhập, tài sản và các giao dịch ở mức độ
quốc tế.
- Cần có một chính sách tỷ giá với mức độ linh hoạt lớn hơn.
- Tái cấu trúc và tái cấp vốn cho các tổ chức tài chính trong nước.
- Tăng cường công tác giám sát các định chế tài chính.
- Tạo môi trường cạnh tranh trong nước nhằm thúc đẩy ngành tài chính nâng
cao hiệu quả hoạt động và phân bổ nguồn lực hợp lý hơn .
- Giảm thiểu các khung quy định hạn chế doanh nghiệp trong việc xác định
khung tiền lương.
- Thúc đẩy cạnh tranh trong nước, tăng cường tính minh bạch và trách nhiệm
giải trình, điều hành tốt, cải cách chế độ lao động và các biện pháp nhằm đảm bảo
phân phối công bằng hơn các lợi ích của quá trình tăng trưởng.
1.2.3.2. Phương thức tự do hóa các giao dịch vốn

Theo trường phái tân cổ điển, dòng vốn từ bên ngoài đóng góp cho tăng
trưởng như một nguồn bổ sung cho tiết kiệm trong nước, trong khi trường phái tăng
trưởng nội sinh cho rằng nguồn vốn từ bên ngoài không chỉ đóng vai trò bổ sung
vốn. Kèm theo sự hiện diện về mặt tiền tệ, dòng vốn từ bên ngoài còn đi kèm với
công nghệ, kỹ năng, sản phẩm mới cũng như những yếu tố tích cực từ bên ngoài
như nâng cao hiệu quả hoạt động của thị trường tài chính trong nước, cải thiện hiệu
quả phân phối nguồn lực, hiệu quả hoạt động trung gian tài chính của các tổ chức

16


tài chính trong nước. Do khả năng bổ sung vốn và tác động ngoại lai của các nguồn
vốn khác nhau, các nhà làm chính sách thường thiên về việc xây dựng cơ cấu luồng
vốn vào theo lộ trình từng bước, thận trọng, thiết lập ưu tiên vốn theo khả năng hấp
thụ của quá trình tăng trưởng kinh tế, khuyến khích sự đóng góp tích cực của từng
loại vốn. Tương tự, các nhà làm chính sách cũng thiết lập trật tự ưu tiên đối với
luồng vốn ra.
Nghiên cứu của McKinnon (1973) nhấn mạnh rằng các nước cần tự do hoá
thương mại hàng hoá và dịch vụ trước khi tự do hoá các giao dịch vốn bởi vì dòng
chảy vốn lớn do tự do hoá tài khoản vốn có thể dẫn đến việc tăng giá đồng nội tệ,
ảnh hưởng tiêu cực tới tính cạnh tranh thương mại và do đó hạn chế khả năng tự do
hoá thương mại. Nghiên cứu của McKinnon và Pill (1996) cho rằng tự do hoá tài
khoản vốn cần phải đợi đến khi cải cách ngân hàng được hoàn thiện và đạt được
những kết quả mong đợi. Nghiên cứu của Gilbert et al ( 2000) đưa ra một cảnh báo
nghiêm trọng :"Thậm chí với một trật tự tốt nhất có thể, qúa trình tự do hoá giao
dịch vốn vẫn có thể mắc sai lầm và khủng hoảng có thể xảy ra". Các nghiên cứu
cũng thống nhất với ý kiến rằng khi trật tự của quá trình tự do hoá tài khoản vốn bị
đổ vỡ thì mất mát bao giờ cũng lớn hơn lợi ích thu được từ nó rất nhiều lần và do đó
điều kiện tiên quyết của quá trình tự do hoá các giao dịch vốn là phải xác định đúng
đắn tiến trình tự do hoá này. Theo nghiên cứu của Ostry và các đồng tác giả (2010)

thì thứ tự các giao dịch vốn được tự do hóa nên theo chiều hướng rủi ro giảm dần:
các giao dịch có thời hạn dài và ổn định được tự do hóa trước các giao dịch có thời
hạn ngắn và kém ổn định.
Cùng với việc tôn trọng trình tự hợp lý, các quốc gia khi tiến hành tự do hóa
giao dịch vốn cần chú ý bảo đảm những tiền đề cơ bản như: (i) Tự do hóa được thực
hiện tốt nhất trong bối cảnh kinh tế vĩ mô ổn định và lành mạnh, bao hàm cả tính
hợp lý của các chính sách kinh tế vĩ mô (chính sách cơ cấu, chính sách quản lý nợ
công, chính sách tiền tệ..); (ii) Tự do hóa các giao dịch vốn phải gắn với những biện
pháp củng cổ khu vực tài chính cần thiết, góp phần hỗ trợ cho việc ổn định kinh tế
vĩ mô; (iii) Tăng cường các biện pháp giám sát ngân hàng và các quy định thận

17