Bài dịch môn tài chính doanh nghiệp giá trị nợ của doanh nghiệp và rủi ro tín dụng

GIÁ TRỊ NỢ CỦA DOANH NGHIỆP & RỦI RO TÍN
DỤNG

Nguyễn Mậu Hưng
Trần Thị Thùy Trang
Nguyễn Thị Ái Nhi
Nguyễn Văn Quang
Trịnh Thị Hồng Ngọc
Huỳnh Ngọc Dung
GVHD: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên


Mục tiêu nghiên cứu

I.
II.

Tổng quan về Nợ của doanh nghiệp
Trái phiếu :

1.
2.

Tổng quan
Định giá trái phiếu :
a. Định giá trái phiếu bằng cách chiếu khấu dòng tiền DCF
b. Định giá trái phiếu bằng quyền chọn

III. Rủi ro tín dụng :
1. Tổng quan
2. Xác suất vỡ nợ

3. Phòng ngừa rủi ro tín dụng bằng hoán đổi rủi ro tín dụng.
4. Đo lường rủi ro trái phiếu bằng Var


Nợ của Doanh nghiệp

 Khởi sự  tăng trưởng  bão hòa  suy thoái
 Ở giai đoạn khởi sự, doanh nghiệp thường sử dụng quỹ mạo hiểm. Ở
giai đoạn tăng trưởng, doanh nghiệp thường sử dụng vốn cổ phần.
Còn ở giai đoạn bão hòa và suy thoái, doanh nghiệp chủ yếu sử dụng
nợ để tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn.


Lợi ích khi sử dụng Nợ

Tấm chắn thuế
Vay nợ giúp doanh nghiệp có thêm sự giám sát của các chủ nợ, các
thủ tục kế toán cũng phải rõ ràng minh bạch hơn….


Bất lợi khi sử dụng Nợ

- Chi phí kiệt quệ tài chính : Dưới tác động của rủi ro tài chính mà sử dụng Nợ mang lại thì sử dụng
Nợ có thể làm cho DN rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính, để từ đó làm phát sinh chi phí kiệt quệ tài
chính
- Chi phí đại diện: doanh nghiệp vay nợ càng nhiều, chi phí đại diện càng nhiều.
- Quyền kiểm soát doanh nghiệp: doanh nghiệp vay nợ càng nhiều, các ràng buộc trong hợp đồng
tín dụng cũng như những biện pháp phòng ngừa của các trái chủ càng khắt khe, việc này gây khó
khăn trong điều hành doanh nghiệp. Có thể vì khó khăn trong các ràng buộc này mà doanh nghiệp
bỏ lỡ các cơ hội đầu tư tốt.

Trái phiếu

- Khái niệm : Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát
hành (người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán (người cho vay) một
khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể, và phải hoàn
trả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn. Phát hành trái phiếu là đi vay vốn.
- Trái phiếu cũng là một dạng nợ nên nó mang tất cả đặc điểm của nợ đã được trình
bày như trên.
- Vì sao doanh nghiệp không vay ngân hàng hay sử dụng các loại nợ khác mà lại sử
dụng trái phiếu?


Ưu điểm của trái phiếu

- Doanh nghiệp huy động được tiền từ trái phiếu sẽ chủ động nguồn vốn hơn trong khi các doanh
nghiệp đi vay ngân hàng khi muốn giải ngân phải giải trình cụ thể, chờ đợi ngân hàng phê duyệt và
trong không ít trường hợp, khi tín dụng được giải ngân thì cơ hội kinh doanh đã đi qua.
- Huy động vốn qua trái phiếu có một số ưu điểm như không cần có tài sản thế chấp và được chủ
động sử dụng số tiền huy động mà không có sự giám sát của ngân hàng.
- Doanh nghiệp có thể phát hành trái phiếu kỳ hạn dài với lãi suất cố định để tận dụ ng nguồn vốn
với chi phí thấp. Trong khi đối với hình thức đi vay ngân hàng thông thường, lãi suất thường là thả
nổi và sẽ được rà soát thay đổi định kỳ.
- Lãi suất trái phiếu không bị khống chế bởi trần lãi suất nên có tính hấp dẫn đối với nhà đầu tư


Các thuật ngữ liên quan đến trái phiếu

Tổ chức phát hành

Trái chủ

Mệnh giá, nợ gốc

Issuer

Tổ chức vay nợ

Bondholder

Nhà đầu tư/người nắm giữ trái phiếu

Face value, par

Giá trị mà bên phát hành cam kết hoàn

value,

trả khi đáo hạn;

pricipal

Giá trị làm cơ sở đế tính lãi coupon

Lãi suất coupon

Coupon rate

Lãi coupon

Coupon

Ngày đáo hạn

Maturity date

Kỳ hạn

Term to maturity

Lãi suất mà tổ chức phát hành cam kết
chi trả theo định kỳ

Lãi trả định kỳ tính bằng lãi suất coupon
nhân với mệnh giá

Ngày hoàn trả nợ gốc cuối cùng

Thời gian từ khi phát hành cho đến khi
trái phiếu đáo hạn

Vincom

Bạn

1 tỷ

10,3%/năm

103 triệu/năm

22/10/2012

5 năm


Phân loại trái phiếu


Định giá trái phiếu bằng cách chiết khấu dòng tiền DCF

 Chiết khấu về hiện giá tất cả các khoản thu nhập trong tương lai của
trái chủ với một lãi suất thích hợp.

 Các bước thực hiện :
- Ước lượng dòng tiền qua các kỳ từ 0 đến n.
- Ước lượng lãi suất chiết khấu r dùng để làm cơ sở xác định giá trị
hiện tại của dòng tiền ở thời điểm 0.


Dòng tiền trái phiếu thông thường

Xem xét một trái phiếu thông thường trả lãi định kỳ hàng năm và trả nợ gốc vào ngày đáo hạn. Ta
có thu nhập tương lai của trái chủ :




Lãi định kỳ hằng năm

Vốn gốc

Dòng tiền của trái chủ :
-P + CF1 + CF2 + CF3 +... + CFn-1 + (CF+F)n
Dòng tiền của tổ chức phát hành:
+P - CF1 - CF2 - CF3 -... - CFn-1 - (CF+F)n


Ước lượng lãi suất chiết khấu

 Lãi suất trên thị trường của một khoản đầu tư cùng rủi ro và kỳ hạn
như trái phiếu

 Lãi suất phi rủi ro + phần bù rủi ro
 Tỷ suất sinh lợi nội bộ IRR


Định giá trái phiếu bằng cách chiết khấu dòng tiền DCF



Giá trái phiếu sẽ được định ở mức bằng với giá trị hiện tại của dòng tiền trái phiếu
( gồm lãi và vốn gốc ) trả trong tương lai với lãi suất chiết khấu r.

PV = + +…+ +
= CF [ + +…+ ] +
 PV = [1 - ] +


Ví dụ định giá trái phiếu bằng cách chiết khấu dòng tiền DCF





Lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm vào 20/9/2007 là 8%



Nhà đầu tư yêu cầu một phần bù rủi ro 2,25%.



Lãi suất chiết khấu = 8% + 2,25% = 10,25%



Lãi Coupon = 1000*10,3% = 103 triệu



Giá trị trái phiếu khi phát hành :



PV = + + + + +



 PV = [1 - ] + = 1001,88 triệu

năm.


Ví dụ định giá trái phiếu bằng cách chiết khấu dòng tiền DCF


Công ty Backwoods Chemical phát hành trái phiếu với mệnh giá 1.000
USD, lãi suất coupon 5%, đáo hạn sau 1 năm. Lãi suất chiết khấu 5%.

a.

Định giá trái phiếu ?

Dòng tiền : vốn gốc 1.000 và lãi (50)
Lãi suất chiết khấu 5%
PV = = 1.000 USD


Ví dụ định giá trái phiếu bằng cách chiết khấu dòng tiền DCF



Giả sử, xác suất vỡ nợ của Backwoods là 20%. Nếu điều này xảy ra, những người nắm giữ trái phiếu sẽ nhận được một nửa
mệnh giá trái phiếu là 500 USD. Trong trường hợp này, những người nắm giữ trái phiếu có thể nhận các kết quả :

Không vỡ nợ
Vỡ nợ

Thu nhập mong đợi là

0,8*1.050+0,2*500= 940 USD.
Lúc này trái phiếu sẽ được định giá:
PV = = 895 USD

Chi trả

Xác suất

1.050

0,8

500

0,2


Định giá trái phiếu bằng quyền chọn

Mô tả :
Giả sử 100% Nợ Doanh nghiệp là Trái phiếu.
Giá trị tài sản = Giá trị doanh nghiệp
= Giá trị trái phiếu + Vốn cổ phần



Giá trị trái phiếu = Giá trị tài sản – Vốn cổ phần.

mà vốn cổ phần = Giá trị quyền chọn mua
Giá trị trái phiếu = Giá trị tài sản – Giá trị quyền chọn mua.

Quyền chọn



Quyền chọn là một hợp đồng giữa hai bên – người mua và người bán trong đó cho người mua
quyền, nhưng không phải là nghĩa vụ, để mua hoặc bán một tài sản cơ sở nào đó vào một ngày
trong tương lai với giá được thỏa thuận vào ngày hôm nay. Để có được quyền này, người mua
quyền chọn trả cho người bán một số tiền gọi là phí quyền chọn.



Một quyền chọn để mua tài sản gọi là quyền chọn mua. Một quyền chọn để bán tài sản gọi là
quyền chọn bán.



Tài sản cơ sở (underlying asset) ở đây có thể là các loại hàng hoá (dầu, vàng, gạo, cà phê, ngũ
cốc, sắt, thép…), dịch vụ (tiền điện, cước viễn thông…) hoặc các tài sản tài chính (trái phiếu, cổ
phiếu, ngoại tệ, lãi suất, hợp đồng tương lai, hợp đồng hoán đổi…).



Giá trị nội tại quyền chọn = Max ( 0, Giá cổ phiếu – giá thực hiện )


Quyền chọn

Ví dụ : Vào ngày 01/08/2011, nhiều sàn giao dịch chào bán một quyền chọn mua cổ phiếu của

Microsoft có giá thực hiện là 27,5$ và có ngày đáo hạn là 16/09, giá cổ phiếu Microsoft lúc này là
27,27$.



Người mua quyền chọn này nhận được quyền mua cổ phiếu vào bất cứ lúc nào cho đến ngày
16/09 ở mức giá 27,5$ một cổ phiếu.



Người bán quyền chọn có nghĩa vụ bán cổ phiếu ở mức giá 27,5$ một cổ phiếu bất cứ khi nào
mà người mua muốn cho đến ngày 16/09.



Vì đặc quyền này, người mua phải trả cho người bán một mức phí, hoặc giá quyền chọn là
0,125$.



Người mua quyền chọn mong đợi rằng giá cổ phiếu sẽ tăng lên trên 27,5$ trước khi quyền chọn
hết hiệu lực để kiếm lời, hoặc người mua có thể không thực hiện quyền mua cổ phiếu nếu giá cổ
phiếu xuống thấp.


Định giá trái phiếu bằng quyền chọn

Xem xét công ty Circular File đã vay 50$ mỗi cổ phần:



Tài sản với giá thị trường: A0



Khoản nợ bằng trái phiếu zero coupon với mệnh giá: F (trả khi đáo hạn) = 50$



Thời gian đáo hạn của trái phiếu: T



Khoản nợ có giá thị trường: B 0



Giá trị thị trường của cổ phiếu:

S0

Ta có bảng cân đối kế toán lúc ban đầu :

và : A0 = B0 + S0


Định giá trái phiếu bằng quyền chọn



Khi trái phiếu đến hạn vào thời điểm T ta có:

 Giá trị thị trường của tài sản: AT
 Giá trị khoản nợ trái phiếu đến hạn: F
Chúng ta xét hai trường hợp :
TH1 : Nếu công ty kinh doanh tốt khiến giá trị tài sản tăng lên A T = 90$, thì công ty thanh toán khoản nợ trái phiếu B 0 = F =
50$, giá trị thị trường cổ phiếu ST = 90$-50$ = 40$.
TH2 : Nếu công ty kinh doanh xấu khiến giá trị tài sản giảm xuống dưới mức khoản nợ trái phiếu F : A T = 30$ < F = 50$ , công
ty có khả năng lựa chọn phá sản, lúc này các trái chủ chỉ nhận được B0 = 30$, còn giá trị thị trường cổ phiếu = 0$.
Kết luận : các cổ đông đã có một quyền chọn mua với giá thực hiện là 50$, thời gian đáo hạn T , tài
sản cơ sở là giá trị tài sản công ty hiện có giá 80$. Giá trị nội tại của quyền chọn mua này = Max (0,
Giá trị tài sản – Giá thực hiện ). Hay nói cách khác, giá trị cổ phần = giá trị quyền chọn mua


Định giá trái phiếu bằng quyền chọn

Ta có : A0 = B0 + S0
giá trị tài sản = giá trị trái phiếu + giá trị cổ phần

giá trị trái phiếu = giá trị tài sản – giá trị cổ phần
mà giá trị cổ phần = giá trị quyền chọn mua
Giá trị trái phiếu = giá trị tài sản – giá trị quyền chọn mua (1)


Định giá trái phiếu bằng quyền chọn

Mối quan hệ cơ bản giữa quyền chọn mua và quyền chọn bán :
Giá trị quyền chọn bán + giá trị tài sản = Giá trị quyền chọn mua + giá trị trái phiếu
phi rủi ro.
Công thức trên được gọi là ngang giá quyền chọn mua – quyền chọn bán.

giá trị quyền chọn mua = giá trị quyền chọn bán + giá trị tài sản – giá trị trái
phiếu phi rủi ro thế vào (1) ta có :
Giá trị trái phiếu = Giá trị trái phiếu phi rủi ro - giá trị của quyền chọn bán (2)


Định giá trái phiếu bằng quyền chọn

 Giá trị trái phiếu = giá trị tài sản – giá trị quyền chọn mua (1)
 Giá trị trái phiếu = Giá trị trái phiếu phi rủi ro - giá trị của quyền
chọn bán (2)

 Kết luận: nếu có thể định giá quyền chọn mua hoặc bán tài sản của
công ty, bạn có thể định giá giá trị nợ của công ty đó.


- Điều gì ảnh hưởng đến dòng tiền và lãi suất chiết khấu của trái phiếu ?
- Tại sao các loại trái phiếu có kỳ hạn giống nhau cùng mệnh giá nhưng
lãi suất thì khác nhau? Ví dụ trái phiếu của DN A có cùng kỳ hạn cùng
mệnh giá với trái phiếu chính phủ nhưng có lãi suất cao hơn ?
 Một trong số nguyên nhân : rủi ro