Luận văn tiến sĩ hoàn thiện chính sách tài trợ của các công ty xây dựng công trình giao thông niêm yết ở việt nam

i

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan, đây là công trình nghiên cứu khoa học độc lập của tôi, các
số liệu trong luận án là trung thực và có nguồn gốc cụ thể, rõ ràng. Nếu có sai sót,
tôi xin chịu hoàn toàn trách nhiệm trước pháp luật.

Nghiên cứu sinh

Phạm Ngọc Hải


ii
MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN ................................................................................................ i
MỤC LỤC ........................................................................................................... ii
DANH MỤC SƠ ĐỒ........................................................................................... v
DANH MỤC ĐỒ THỊ........................................................................................ vi
DANH MỤC BẢNG BIỂU ............................................................................... vii
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT ................................................................ ix
LỜI MỞ ĐẦU ..................................................................................................... 1
CHƯƠNG I: LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA
DOANH NGHIỆP ............................................................................................ 24
1.1. NHU CẦU VỐN VÀ NGUỒN TÀI TRỢ NHU CẦU VỐN CỦA DOANH
NGHIỆP ............................................................................................................ 24
1.1.1. Vốn kinh doanh và nhu cầu vốn kinh doanh của doanh nghiệp ............. 24
1.1.2. Nguồn tài trợ vốn kinh doanh của doanh nghiệp ................................... 25
1.2. CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP ........................ 31
1.2.1. Khái niệm, mục tiêu và tầm quan trọng chính sách tài trợ của doanh
nghiệp ............................................................................................................. 31

1.2.2. Các nhân tố ảnh hưởng tới chính sách tài trợ của doanh nghiệp ............ 34
1.2.3. Nội dung chính của chính sách tài trợ của doanh nghiệp ....................... 39
1.2.4. Quy trình hoạch định chính sách tài trợ ................................................. 54
1.2.5. Tác động của chính sách tài trợ tới doanh nghiệp .................................. 58
1.3. CÁC KINH NGHIỆM QUỐC TẾ VỀ CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA
DN VÀ BÀI HỌC RÚT RA ĐỐI VỚI VIỆT NAM ........................................ 64
1.3.1. Các kinh nghiệm quốc tế về chính sách tài trợ của doanh nghiệp .......... 64
1.3.2. Những bài học kinh nghiệm cho các doanh nghiệp xây dựng công trình
giao thông ở Việt Nam.................................................................................... 68
CHƯƠNG II: THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA CÁC CÔNG TY
XÂY DỰNG CÔNG TRÌNH GIAO THÔNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM ........ 71


iii

2.1. QUÁ TRÌNH HÌNH THÀNH PHÁT TRIỂN CỦA CÁC CÔNG TY XÂY
DỰNG CÔNG TRÌNH GIAO THÔNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM.................... 71
2.1.1.Khái quát quá trình hình thành, phát triển các công ty xây dựng công trình
giao thông niêm yết ở Việt Nam ..................................................................... 71
2.1.2. Mô tả tổng quan về mẫu nghiên cứu...................................................... 75
2.1.3.Khái quát tình hình tài chính và kết quả sản xuất kinh doanh của các công
ty xây dựng công trình giao thông niêm yết. ................................................... 79
2.2. THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA CÁC CÔNG TY XÂY
DỰNG CÔNG TRÌNH GIAO THÔNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM ................. 91
2.2.1.Thực trạng quy mô các nguồn tài trợ của các doanh nghiệp xây dựng công
trình giao thông niêm yết ở Việt Nam ............................................................. 91
2.2.2. Thực trạng cơ cấu nguồn tài trợ của các công ty xây dựng công trình giao
thông niêm yết ở Việt Nam .............................................................................. 96
2.2.3. Thực trạng về hình thức huy động vốn của các công ty xây dựng công trình
giao thông niêm yết ở Việt Nam ..................................................................... 100

2.2.4. Thực trạng mô hình tài trợ của các công ty xây dựng công trình giao thông
niêm yết ở Việt Nam...................................................................................... 116
2.2.5. Thực trạng quá trình hoạch định chính sách tài trợ của các công ty xây
dựng CTGT niêm yết ở Việt Nam................................................................. 123
2.2.6. Đánh giá tác động của chính sách tài trợ tới các công ty xây dựng công trình
giao thông niêm yết ........................................................................................ 124
2.3. ĐÁNH GIÁ CHUNG VỀ CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA CÁC CÔNG TY
XÂY DỰNG CÔNG TRÌNH GIAO THÔNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM ...... 134
2.3.1. Những kết quả đạt được ...................................................................... 134
2.3.2. Những hạn chế và nguyên nhân........................................................... 136
CHƯƠNG III: GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA
CÁC CÔNG TY XÂY DỰNG CÔNG TRÌNH GIAO THÔNG NIÊM YẾT Ở
VIỆT NAM...................................................................................................... 141


iv

3.1. BỐI CẢNH KINH TẾ - XÃ HỘI VÀ ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN
CỦA CÁC CÔNG TY XÂY DỰNG CÔNG TRÌNH GIAO THÔNG NIÊM
YẾT Ở VIỆT NAM......................................................................................... 141
3.1.1. Bối cảnh kinh tế - xã hội của nền kinh tế............................................. 141
3.1.2. Định hướng phát triển các công ty xây dựng công trình giao thông niêm
yết ở Việt Nam ............................................................................................. 144
3.1.3. Những quan điểm cơ bản cần quán triệt trong việc hoàn thiện chính sách
tài trợ của các công ty xây dựng công trình giao thông niêm yết ở Việt Nam 146
3.2. GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH TÀI TRỢ CỦA CÁC
CÔNG TY XÂY DỰNG CÔNG TRÌNH GIAO THÔNG NIÊM YẾT Ở
VIỆT NAM .............................................................................................. 149
3.2.1. Nhóm giải pháp về quy mô tài trợ ....................................................... 149
3.2.2. Nhóm giải pháp về hình thức huy động vốn ........................................ 150

3.2.3. Nhóm giải pháp về mô hình tài trợ ...................................................... 163
3.2.4. Nhóm giải pháp nhằm hoàn thiện quy trình hoạch định một chính sách
tài trợ bài bản khoa học................................................................................. 164
3.3. KIẾN NGHỊ CÁC ĐIỀU KIỆN THỰC HIỆN GIẢI PHÁP .................. 165
3.3.1. Đối với Chính phủ .............................................................................. 165
3.3.2. Đối với Ngân hàng Nhà nước.............................................................. 169
KẾT LUẬN CHUNG ...................................................................................... 171
DANH MỤC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU ĐÃ CÔNG BỐ ..................... 173
TÀI LIỆU THAM KHẢO .............................................................................. 174
PHỤ LỤC ........................................................................................................ 179


v

DANH MỤC SƠ ĐỒ
Sơ đồ 1.1: Quy trình hoạch định CSTT ............................................................... 54
Sơ đồ 1.2: Quy trình hoạch định chính sách tài trợ ............................................. 57
Sơ đồ 2.1: Mô hình tài trợ xét tại thời điểm 31/12/2017 của toàn mẫu .............. 121


vi

DANH MỤC ĐỒ THỊ
Đồ thị 1.1: Mô hình tài trợ trong DN .................................................................. 51
Đồ thị 1.2: Mô hình tài trợ thứ hai trong DN ...................................................... 52
Đồ thị 1.3: Mô hình tài trợ thứ ba trong DN ....................................................... 53
Đồ thị 1.4: Cơ cấu vốn tối ưu trong lý thuyết đánh đổi ....................................... 63
Đồ thị 1.5: Khảo sát về việc các công ty xây dựng hệ số nợ tối ưu/mục tiêu ....... 64
Đồ thị 2.1: Vốn đầu tư cho giao thông và kho bãi so với GDP của Việt Nam ..... 72
Đồ thị 2.2: Cơ cấu nguồn tài trợ của công ty trong mẫu ...................................... 97

Đồ thị 2.3: Cơ cấu nguồn tài trợ của các doanh nghiệp có quy mô lớn................ 98
Đồ thị 2.4: Cơ cấu nguồn tài trợ của các doanh nghiệp có quy mô nhỏ ............... 98
Đồ thị 2.5: Tỷ trọng nguồn tài trợ của các khoản vay có tính lãi ....................... 104
Đồ thị 2.6: Tỷ trọng vay ngân hàng trong tổng nguồn vay có tính lãi................ 105
Đồ thị 2.7: Tỷ trọng thuê tài chính trong tổng nguồn vay có tính lãi ................. 108
Đồ thị 2.8: Tỷ trọng vay tín dụng phi chính thức trong tổng nguồn vay có tính lãi .. 110
Đồ thị 2.9: Tỷ lệ cổ tức chi trả .......................................................................... 114
Đồ thị 2.10: Mức độ quan trọng của các thuộc tính là các biến độc lập ............. 134
Đồ thị 2.11: Sự biến động của lãi suất huy động giai đoạn 2008-2016 .............. 138


vii

DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 1.1: Khảo sát của S&P về trật tự phân hạng ............................................... 65
Bảng 1.2: Những nguyên tắc tài chính xác định cơ cấu vốn ................................ 66
Bảng 1.3: Những nhân tố ảnh hưởng tới việc hoạch định CSTT ......................... 67
Bảng 2.1: Tiến trình cổ phần hóa DN nhà nước thuộc Bộ giao thông ................. 74
Bảng 2.2: Thống kê các DN trong mẫu ............................................................... 76
Bảng 2.3: Tiến trình cổ phần hóa và niêm yết của DN trong mẫu ....................... 77
Bảng 2.4: Tình hình tài chính và kết quả kinh doanh .......................................... 79
Bảng 2.5: Doanh thu thuần của các DN 2013-2017 ............................................ 81
Bảng 2.6: Khả năng thanh toán của toàn bộ DN trong mẫu................................. 82
Bảng 2.7: Khả năng thanh toán của các DN lớn 2013-2017 ................................ 83
Bảng 2.8: Khả năng thanh toán của các DN vừa và nhỏ 2013-2017 .................... 84
Bảng 2.9: Hiệu suất sử dụng vốn của các DN 2013-2017 ................................... 85
Bảng 2.10: Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên doanh thu ......................................... 87
Bảng 2.11: Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản ...................................... 88
Bảng 2.12: Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu ................................ 88
Bảng 2.13: Diễn biến quy mô nguồn tài trợ toàn mẫu 2013-2017 ....................... 92

Bảng 2.14: Diễn biến quy mô các nguồn tài trợ của các DN lớn 2013-2017 ....... 93
Bảng 2.15: Diễn biến quy mô nguồn tài trợ của các DNVVN 2013-2017 ........... 94
Bảng 2.16: Tỷ lệ các khoản vay có tính lãi trên vốn chủ sở hữu (D/E)................ 99
Bảng 2.17: Quy mô và tỷ trọng các nguồn tài trợ mà DN huy động .................. 101
Bảng 2.18: Quy mô các nguồn tài trợ của các khoản vay có tính lãi suất .......... 102
Bảng 2.19: Dư nợ vay từ ngân hàng chính (main bank) cuối 2017 .................... 107
Bảng 2.20: Quy mô lượng cổ phần thường mới phát hành ................................ 111
Bảng 2.21: Tỷ lệ chi trả cổ tức và lợi nhuận để lại tái đầu tư toàn mẫu ............. 113
Bảng 2.22: Nguồn vốn lưu động thường xuyên (NWC) có tính tới các khoản
chiếm dụng phi lãi suất của các DN .................................................................. 117
Bảng 2.23: Chênh lệch nguồn tài trợ dài hạn với tài sản dài hạn ....................... 119


viii

Bảng 2.24: Xếp hạng tín nhiệm dựa vào khả năng thanh toán lãi vay ............... 126
Bảng 2.25: Biến động xếp hạng tín nhiệm của Công ty .................................... 127
Bảng 2.26: Các nhân tố tác động tới ROE của toàn mẫu ................................... 128
Bảng 2.27: Các nhân tố tác động tới ROE của DN lớn ..................................... 129
Bảng 2.28: Các nhân tố tác động tới ROE của DN vừa và nhỏ ......................... 129
Bảng 2.29: Kết quả ước lượng với dữ liệu bảng bằng mô hình REM ................ 131
Bảng 2.30: Kết quả ước lượng với dữ liệu bảng bằng mô hình FEM ................ 132
Bảng 2.31: Số liệu tăng trưởng GDP giai đoạn 2011-2016 ............................... 137
Bảng 3.1: Nhu cầu nguồn vốn xã hội hóa đầu tư cơ sở hạ tầng 2016-2020 ....... 142


ix

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
CSTT

:

Chính sách tài trợ

CTCP

:

Công ty cổ phần

CTGT

:

Công trình giao thông

DN

:

Doanh nghiệp

NHTM

:

Ngân hàng thương mại

EBIT

:

Lợi nhuận trước thuế và lãi vay

NI (Net Income)

:

Lợi nhuận sau thuế

EPS (Earning Per Share)

:

Thu nhập trên cổ phiếu

ROA (Return on Assets)

:

Thu nhập trên tổng tài sản

ROE (Return On Equity)

:

Thu nhập trên vốn chủ sở hữu

ROIC (Return of Invested Capital)

:

Thu nhập trên vốn đầu tư

BEP (Basic Earning Power)

:

Khả năng sinh lời kinh tế của tài sản

ROS (Return on sales)

:

Khả năng sinh lời của doanh thu

D/E (Debt/Equity)

:

Tỷ lệ vốn vay trên vốn chủ sở hữu


1

LỜI MỞ ĐẦU
1. Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu
Kinh doanh trong điều kiện nền kinh tế thị trường các DN phải tự huy
động các nguồn vốn để đáp ứng các nhu cầu vốn trong kinh doanh của mình.

Nguồn vốn kinh doanh của các DN có nhiều loại, giữa chúng có sự khác nhau
về đặc điểm sở hữu, phạm vi huy động và thời gian huy động, về chi phí sử
dụng vốn và những ưu nhược điểm riêng của chúng. Vì thế huy động nguồn
vốn nào, khi nào thì huy động, chi phí huy động và sử dụng vốn ra sao, việc
huy động các nguồn vốn có ảnh hưởng gì đến mức độ rủi ro và khả năng sinh
lời của DN, nguồn vốn đã huy động được nên phân phối, tổ chức sử dụng như
thế nào để đem lại lợi ích cao nhất luôn là vấn đề được các DN quan tâm giải
quyết trong quá trình huy động và phân bổ sử dụng nguồn vốn.
Chính sách tài trợ là một trong ba phần quan trọng của chính sách tài
chính (chính sách đầu tư, chính sách tài trợ và chính sách cổ tức) của các DN
nói chung và của các CTCP nói riêng. Trong đó, CSTT đảm bảo cho việc huy
động và tài trợ cho nhu cầu đầu tư nhằm hình thành các loại tài sản trong DN.
Chính sách tài trợ hình thành trên cơ sở mối quan hệ biện chứng với các chính
sách còn lại của chính sách tài chính trong DN.
Trong thực tế, các công ty xây dựng CTGT niêm yết ở Việt Nam là một
bộ phận DN có vai trò quan trọng trong xây dựng và phát triển cơ sở hạ tầng
giao thông, thực hiện mục tiêu công nghiệp hóa và hiện đại hóa đất nước. Với
trọng trách chuyên biệt, các công ty xây dựng CTGT niêm yết phải thường
xuyên quan tâm tới CSTT, nhờ đó thông qua CSTT có thể đáp ứng được nhu
cầu tài trợ của mình, đảm bảo tính hiệu quả trong quá trình hoạt động và tối
đa hóa giá trị doanh nghiệp. Tuy vậy, tình trạng thiếu vốn tràn lan, quy mô
nguồn tài trợ còn hạn chế, cũng như cơ cấu nguồn tài trợ vốn còn nhiều điểm
bất hợp lý, mục tiêu cũng như chiến lược kinh doanh của DN chưa được hiện
thực hóa, điều đó đang chứng tỏ tính thiếu hoàn thiện của CSTT ở các DN.
Đứng trước áp lực vị trí “Tiên phong” của việc phát triển cơ sở hạ tầng giao
thông trong sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa đất nước và trước những


2

thay đổi khôn lường của môi trường kinh doanh trong nước và quốc tế, trước
áp lực của tình trạng bất ổn về tài chính tại hàng loạt DN, hoàn thiện CSTT lại
đòi hỏi thiết yếu đối với các công ty xây dựng CTGT niêm yết ở Việt Nam.
Trong quá trình nghiên cứu lựa chọn đề tài nghiên cứu, về thực tiễn tác
giả nhận thấy phần lớn các DN xây dựng công trình giao thông thường chỉ
đưa ra kế hoạch kinh doanh ngắn hạn, với những dự kiến về doanh thu và lợi
nhuận trong tương lai mà chưa xây dựng một kế hoạch tài chính dài hạn trên
cơ sở việc dự báo về những viễn cảnh mà DN có thể đối mặt trong tương lai.
Chính vì vậy, việc thực hiện chính sách tài trợ trong các DN này không được
thực hiện một cách bài bản và khoa học, dẫn tới các DN không có một định
hướng cụ thể về phương án huy động vốn nhằm đáp ứng nhu cầu sử dụng vốn
của DN trong quá trình tăng trưởng, đặc biệt là trong dài hạn. Việc không xây
dựng một kế hoạch tài chính dài hạn cụ thể khiến các DN sẽ gặp nhiều khó
khăn trong việc kiểm soát dòng tiền trong tương lai, đặc biệt khi đối mặt với
những viễn cảnh xấu nhất, khi đó DN có thể mất khả năng thanh toán và
không thể huy động được các nguồn tài trợ nhằm đáp ứng nhu cầu sử dụng
vốn dẫn tới phá sản.
Vì vậy, việc tiếp tục nghiên cứu, hoàn thiện chính sách tài trợ trong DN
và việc phân bổ sử dụng nguồn vốn của các DN này sao cho hợp lý, hiệu quả
đang trở thành vấn đề thời sự, cấp bách trong giai đoạn hiện nay. Trong bối
cảnh đó, nghiên cứu sinh đã lựa chọn vấn đề: “Hoàn thiện chính sách tài trợ
của các công ty xây dựng công trình giao thông niêm yết ở Việt Nam” làm đề
tài nghiên cứu nhằm giải quyết những vấn đề còn tồn tại là phù hợp, đề tài có
ý nghĩa cả về lý luận và thực tiễn.
2. Tổng quan về tình hình nghiên cứu có liên quan đến đề tài
CSTT là một trong ba trụ cột trong chính sách tài chính của DN, vì vậy
đã có một số công trình nghiên cứu liên quan cả về lý luận và thực tiễn đến
nội dung này. Có thể nêu ra một số công trình, đề tài nghiên cứu trong và
ngoài nước như sau:

3

2.1. Tình hình nghiên cứu trong nước:
- Luận án Tiến sĩ của tác giả Trần Thị Thanh Tú (Đại học Kinh tế quốc
dân, 2006) “Đổi mới cơ cấu nguồn vốn của các DN Nhà nước Việt Nam hiện
nay”. Luận án đã đánh giá được thực trạng về cơ cấu vốn với mẫu được chọn
là 375 DN Nhà nước thuộc các lĩnh vực khác nhau trong giai đoạn 20002005. Từ đó tác giả đưa ra các giải pháp định lượng (sử dụng các mô hình
kinh tế lượng) và các giải pháp định tính để đổi mới cơ cấu vốn của DN Nhà
nước Việt Nam hiện nay. Trên cơ sở đó, tác giả đã ứng dựng xây dựng mô
hình cơ cấu vốn tối ưu cho một DN điển hình là: Tổng công ty xây dựng
CTGT 1 (CIENCO 1).
Với nhiều điểm mới của luận án đã được tác giả trình bày, tuy nhiên,
luận án còn có nhiều khoảng trống nghiên cứu khi đề cập tới nguồn vốn đó là
(1) Luận án chưa đề cập tới việc sử dụng các công cụ tài trợ một cách chi tiết
cụ thể để hình thành nên cơ cấu vốn tối ưu (2) Tác dụng của các nguồn tài trợ
và việc sử dụng từng nguồn tài trợ trong những trường hợp cụ thể gắn với
thực trạng tài chính của DN (3) Chưa đánh giá được tầm quan trọng, vai trò
của nguồn vốn nội sinh trong DN, cũng như việc xác định mức độ sử dụng
nguồn tài trợ này cho phù hợp với tình hình tài chính của DN.
- Luận án Tiến sĩ của tác giả Đoàn Hương Quỳnh (Học viện Tài chính,
2009) “Giải pháp tái cơ cấu nguồn vốn của DN Nhà nước trong điều kiện
hiện nay ở Việt Nam”. Luận án đã nghiên cứu cơ cấu nguồn vốn, chỉ ra tác
động của một số nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của các DN Nhà
nước, từ đó đưa ra các giải pháp tài chính nhằm tái cơ cấu nguồn vốn của các
DN Nhà nước ở Việt Nam. Luận án cũng là cơ sở để mở ra các nghiên cứu
mới về cơ cấu nguồn vốn trong các DN thuộc loại hình CTCP niêm yết, nhằm
hoàn thiện các nghiên cứu về nguồn vốn trong DN khi tiến trình cổ phần hóa
DN diễn ra mạnh mẽ trong giai đoạn hiện nay.
- Luận án Tiến sĩ kinh tế của Dương Thị Hồng Vân (Kinh tế quốc dân,

năm 2014) “Nghiên cứu các nhân tố tác động tới cơ cấu vốn của các DN niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”. Luận án sử dụng mô hình kinh tế


4

lượng đánh giá tác động của các yếu tố tới cơ cấu vốn (tổng nợ vay/tổng tài
sản, nợ dài hạn/tổng tài sản, nợ ngắn hạn/tổng tài sản) trên cơ sở dữ liệu là giá
trị sổ sách của 193 DN niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội
và Thành phố Hồ Chí Minh, thuộc các lĩnh vực khác nhau.
Tuy vậy, viêc sử dụng số liệu tổng hợp của các DN thuộc nhiều lĩnh vực
khác nhau, nên luận án chưa nêu được cách tiếp cận cụ thể đối với các DN
thuộc nhóm ngành, lĩnh vực cụ thể. Ngoài ra, cách tiếp cận nguồn vốn trong
DN ở góc độ là các nhân tố tác động tới cơ cấu nguồn vốn cũng tạo ra khoảng
trống khi nghiên cứu tới nguồn vốn trong DN, đặc biệt là CSTT trong DN nói
chung và trong DN xây dựng CTGT nói riêng.
- Luận án tiến sĩ kinh tế của Dương Thị Thúy Hà (Học viện tài chính,
năm 2016) “Cơ cấu nguồn vốn của các DN niêm yết trong ngành dược phẩm
ở Việt Nam”. Với số liệu của 13 DN dược phẩm niêm yết trong giai đoạn
2009 - 2013 tác giả đã làm rõ được thực trạng về cơ cấu vốn của các DN
trong ngành dược phẩm, đánh giá tác động của nó tới chi phí sử dụng vốn, rủi
ro tài chính, ROE, dòng tiền của DN. Trên cơ sở đó tác giả đã đưa ra được các
nhận xét và giải pháp hoàn thiện cơ cấu vốn của các DN trong lĩnh vực này.
Bên cạnh những kết quả đạt được, luận án còn chưa nghiên cứu sâu các
yếu tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn trong lĩnh vực này một cách cụ thể hóa bằng
các mô hình. Ngoài ra, nghiên cứu cũng chưa đi sâu vào việc đánh giá việc sử
dụng các công cụ huy động để hình thành cơ cấu nguồn vốn trong DN một
cách cụ thể.
- Luận án Tiến sĩ kinh tế của Vũ Thị Ngọc Lan (Trường Đại học Kinh tế
Quốc dân, năm 2014) “Tái cấu trúc vốn tại tập đoàn dầu khí quốc gia Việt

Nam”. Là một trong các nghiên cứu mới về cấu trúc vốn trong giai đoạn hiện
nay, luận án đã tổng hợp và đưa ra cách tiếp cận mới, đặc biệt là cấu trúc vốn
trong tập đoàn có sở hữu Nhà nước. Với mẫu nghiên cứu là 151 doanh nghiêp
thuộc tập đoàn dầu khí quốc gia giai đoạn 2007 – 2012. Tác giả đã đánh giá
được thực trạng về cấu trúc vốn tại tập đoàn bằng cả nghiên cứu định tính và


5

định lượng, từ đó tác giả kiến nghị các giải pháp huy động vốn phù hợp thực
trạng tài chính của tập đoàn dầu khí quốc giá Việt Nam.
Trong thực tế, việc nghiên cứu cấu trúc vốn với mẫu là tập đoàn sẽ có
những điểm khác biệt so với các DN niêm yết, đặc biệt là trong lĩnh vực khai
thác dầu khí so với lĩnh vực xây dựng CTGT. Ngoài ra, luận án cũng chưa
nghiên cứu sự thay đổi của cấu trúc vốn dưới tác động của các công cụ tài trợ
cụ thể để đưa ra giải pháp phù hợp nhất dưới góc nhìn của CSTT trong hoạt
động tái cấu trúc vốn.
- Luận án Tiến sĩ kinh tế của Lê Hoàng Vinh (Đại học Ngân hàng thành
phố Hồ Chí Minh, năm 2014) “Cơ cấu nguồn vốn và rủi ro tài chính trong
DN”. Tiếp cận cơ cấu nguồn vốn ở góc độ rủi ro tài chính với các biểu hiện:
(1) Mức độ phân tán lợi nhuận dành cho chủ sở hữu và (2) Khả năng xảy ra
tình trạng kiệt quệ tài chính xuất phát từ những cam kết thanh toán nợ gốc và
lãi cho các chủ nợ. Thông qua số liệu của 230 DN, với phương pháp thống kê
mô tả và phân tích hồi quy dữ liệu bảng, luận án phản ánh được thực trạng về
mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và rủi ro tài chính trong DN, từ đó tác giả đưa ra
các gợi ý cho DN Việt Nam, đó là: (i) Tích cực nghiên cứu và ứng dụng phân
tích định lượng để đưa ra quyết định cơ cấu vốn, (ii) Điều chỉnh cơ cấu nợ
theo hướng giảm bớt nợ vay, tập trung chủ yếu là giảm các khoản nợ vay có
lãi suất cao, (iii) Điều chỉnh cơ cấu vốn theo hướng đến tương thích với cơ
cấu tài sản, (iv) Chủ động nhận diện và dự báo rủi ro tài chính, (v) Chú trọng

hơn đối với dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, (vi) Gia tăng hiệu quả hoạt
động đầu tư góp phần đảm bảo hiệu quả sử dụng nợ.
Với các kết quả đạt được trong nghiên cứu về rủi ro tài chính trong cơ
cấu nguồn vốn, luận án còn nhiều khoảng trống khi nghiên cứu về nguồn vốn
trong DN (1) Mẫu nghiên cứu của luận án chỉ đề cập tới các DN nói chung,
mà không phải lĩnh vực cụ thể, (2) Chưa đánh giá chi tiết cụ thể các công cụ
huy động và rủi ro tài chính trong việc sử dụng từng công cụ huy động này
một cách hệ thống trong cơ cấu nguồn vốn.


6

- Luận án Tiến sĩ kinh tế của Nguyễn Hữu Tú (Đại học Kinh tế quốc dân,
năm 2014) “Huy động vốn của các DN trên thị trường chứng khoán Việt
Nam”. Tiếp cận nguồn vốn ở góc độ huy động vốn, nhưng đề tài chỉ giới hạn
trong phạm vi hẹp là chỉ nghiên cứu việc phát hành cổ phiếu và trái phiếu
chuyển đổi để huy động vốn. Với số liệu được sử dụng là các DN niêm yết
trên hai sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội, trong
giai đoạn từ tháng 7 năm 2000 tới năm 2012. Với những đóng góp mới về mặt
lý luận là: (i) Đưa ra cách tiếp cận mới trong quá trình huy động vốn của DN
trên thị trường chứng khoán là cần phải gắn bó chặt chẽ giữa huy động vốn và
sử dụng vốn có hiệu quả, coi đây là nhân tố tạo nên tính bền vững trong hoạt
động huy động vốn của DN; (ii) Mô hình hóa quá trình huy động vốn của các
DN trên thị trường chứng khoán, làm rõ vai trò của ba chủ thể quan trọng là
người mua, người bán, tổ chức trung gian là các trung tâm chứng khoán. Từ
đó tác giả có các đề xuất mới căn cứ vào thực trạng nghiên cứu đối với cơ
Nhà nước, các cơ quan quản lý Nhà nước và Ủy ban chứng khoán Nhà nước,
để tạo ra các cơ chế, chính sách thuận lợi cho quá trình huy động vốn của DN
trên thị trường chứng khoán.
Tuy nhiên, nghiên cứu chỉ tiếp cận với hai công cụ huy động vốn là

phát hành cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi để huy động vốn của các DN
nói chung trên thị trường chứng khoán, trong khi các công cụ huy động khác
chưa được đề cập một cách chi tiết cụ thể, ngoài ra luận án cũng chưa tiếp
cận với mẫu nghiên cứu thuộc các lĩnh vực cụ thể. Với cách tiếp cận trên,
tạo khoảng trống nghiên cứu về huy động nguồn vốn đảm bảo thực hiện
CSTT trong DN.
- Luận án Tiến sĩ kinh tế của Nguyễn Thành Cường (Đại học Kinh tế
luật, Đại học Quốc gia Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2015) “Tác động của
cấu trúc vốn lên giá trị DN chế biến thủy sản Nam Trung bộ”. Với số liệu của
112 DN trong lĩnh vực chế biến thủy sản ở Nam Trung bộ, tác giả sử dụng mô
hình hồi quy ngưỡng để xác định cấu trúc vốn tối ưu, theo đó cấu trúc vốn tối
ưu của các DN chế biến thủy sản Nam Trung bộ tại điểm có tỷ số nợ 57,39%.


7

Bên cạnh đó, kết quả nghiên cứu cũng đã phát hiện có sự khác biệt cấu trúc
vốn đáng kể giữa nhóm DN có cấu trúc vốn lớn hơn và nhỏ hơn cấu trúc vốn
tối ưu, giữa DN niêm yết và chưa niêm yết, giữa nhóm công ty trách nhiệm
hữu hạn DN tư nhân và các DN, công ty có vốn đầu tư nước ngoài. Từ đó tác
giả đã đề xuất các phương án tái cấu trúc vốn cho các DN chế biến thủy sản
Nam Trung bộ Việt Nam: Một là, tái cấu trúc vốn theo hướng duy trì hoặc
gia tăng tỷ số nợ dưới ngưỡng tối ưu đối với các DN có tỷ số nợ nhỏ hơn
ngưỡng 57,39%; Hai là, tái cấu trúc vốn theo hướng giảm tỷ số nợ xuống
ngưỡng tối ưu đối với các DN có tỷ số nợ lớn hơn ngưỡng 57,39%.
Ngoài các Luận án Tiến sĩ nêu trên còn có một số đề tài nghiên cứu, các
bài báo được đăng trên các tạp chí khoa học có liên quan đến đề tài nghiên
cứu như:
- Nghiên cứu của Thạc sĩ Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến
về “Các nhân tố tác động tới cấu trúc vốn của DN niêm yết trên sở giao dịch

chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh” đăng trên Tạp chí Phát triển & hội
nhập số 18 (28) tháng 10/2014, trang 34-39. Bài viết nghiên cứu tác động của
một số nhân tố đến cấu trúc vốn của các DN niêm yết trên Sở Giao dịch
Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE). Nghiên cứu sử dụng phương
pháp ước lượng các yếu tố không ngẫu nhiên (FEM – Fixed Effect Model)
với 10 nhân tố được đưa vào mô hình gồm có: Quy mô DN, khả năng sinh lợi
của DN, sự tăng trưởng của DN, đặc điểm riêng của tài sản, tài sản cố định
hữu hình, tính thanh khoản của tài sản, điều kiện của thị trường chứng khoán,
thuế, điều kiện thị trường nợ. Dữ liệu được thu thập từ 180 công ty phi tài
chính niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2010 – 2013. Kết quả cho thấy có
3 nhân tố tác động mạnh đến cấu trúc vốn của các DN trong giai đoạn này, đó
là: Quy mô DN, khả năng sinh lợi và thuế. Trong đó quy mô DN và khả năng
sinh lợi có tương quan cùng chiều, còn thuế có tương quan ngược chiều với
cấu trúc vốn.
- Nghiên cứu của Thạc sĩ Nguyễn Việt Dũng về: “Mối quan hệ giữa cấu
trúc tài chính và rủi ro tài chính của DN xi măng niêm yết”, đăng trên Tạp chí


8

Tài chính số 2, tháng 2/2016: 33-35. Với số liệu của 18 DN xi măng niêm yết
trên sàn giao dịch chứng khoán trong giai đoạn 2009-2014, nghiên cứu chỉ ra
mối quan hệ ràng buộc giữa cấu trúc tài chính và rủi ro tài chính của các DN
xi măng niêm yết. Theo đó các DN này đang duy trì cấu trúc vốn với hệ số nợ
lên đến 60% đã làm gia tăng rủi ro tài chính và mất cân bằng tài chính. Từ
thực trạng đó tác giả đã đưa ra các kiến nghị phù hợp cho cấu trúc tài chính
của các DN thuộc lĩnh vực này.
- Nghiên cứu của Trịnh Thị Phan Lan về “DN xây dựng-Bất động sản,
rủi ro từ đòn bẩy tài chính”, đăng trên Tạp chí Khoa học ĐHQGHN, Kinh tế
và Kinh doanh,Tập 29, Số 3 (năm 2013) trang 68-74. Bài viết tập trung phân

tích cấu trúc nguồn vốn và tác động của nó tới kết quả kinh doanh của các DN
Xây dựng–Bất động sản lớn niêm yết trên thị trường chứng khoán trong giai
đoạn từ 2008–2013. Kết quả nghiên cứu cho thấy các DN này sử dụng đòn
bẩy tài chính cao và cơ cấu nợ cũng không hợp lý, chính điều này làm ảnh
hưởng nghiêm trong tới kết quả kinh doanh, có tời 90% DN kinh doanh thua
lỗ, ROA và ROE sụt giảm và mất khả năng thanh toán lãi vay ngân hàng.
- Đề tài nghiên cứu khoa học cấp cơ sở của PGS.TS Nguyễn Đăng
Nam, Học viện tài chính (năm 2004) về “Tái cơ cấu vốn nhằm tăng cường
năng lực tài chính, làm lành mạnh hóa tình hình tài chính của các DN Nhà
nước”. Đề tài đánh giá thực trạng cơ cấu nguồn vốn của các DNNN và đề
xuất các giải pháp nâng cao năng lực tài chính, lành mạnh hóa tình hình tài
chính các DNNN.
- Đề tài nghiên cứu “Nguyên nhân chủ yếu phải tái cơ cấu nguồn vốn
của DN”của TS. Bạch Đức Hiển và TS. Đoàn Hương Quỳnh (năm 2010).
Nghiên cứu cho thấy trong nền kinh tế thị trường, quyết định cơ cấu nguồn
vốn là một vấn đề hết sức quan trọng của DN. Tuy nhiên không phải DN nào
cũng có cơ cấu nguồn vốn hợp lý, ngay cả khi cơ cấu nguồn vốn đó đã hợp lý
thì cũng luôn có sự biến động để phù hợp với từng giai đoạn khác nhau. Do
vậy việc tái cơ cấu nguồn vốn, tổ chức và sắp xếp lại các nguồn vốn kinh
doanh của DN là điều cần thiết.


9

- Nghiên cứu của Nguyễn Minh Hoàng và Đoàn Hương Quỳnh (2009)
“Nguyên tắc cơ bản để tài trợ vốn đối với DN trong nền kinh tế thị trường”,
đăng trên Tạp chí nghiên cứu tài chính kế toán, số 5 (70), trang 38 – 42. Bài
báo đã phân tích, làm rõ về mặt lý luận các nguyên tắc cơ bản để hoàn thiện
CSTT nhu cầu vốn của các DN trong nền kinh tế thị trường.
Nhìn chung các đề tài nghiên cứu khoa học các cấp, các bài báo được đăng

trên các Tạp chí khoa học, việc hệ thống hóa về lý luận về CSTT trong DN còn
nhiều khoảng trống và trong thực tiễn cũng chưa áp dụng CSTT vào các DN nói
chung và DN xây dựng CTGT nói riêng. Trên cơ sở đó tác giả đưa ra và nghiên
cứu đề tài “Hoàn thiện CSTT của các công ty xây dựng CTGT niêm yết ở Việt
Nam” tạo điểm mới trong nghiên cứu cả về lý luận và thực tiễn.
2.2. Các nghiên cứu ở nước ngoài có liên quan
Các nghiên cứu về cơ cấu vốn và CSTT cũng được quan tâm và nghiên
cứu nhiều ở nước ngoài. Đã có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết của các nhà
kinh tế nổi tiếng liên quan tới cơ cấu nguồn vốn, đặc biệt là nghiên cứu của
hai nhà kinh tế đạt giải Nobel, Pranco Modigliani và Merton Miller về cơ cấu
vốn (lý thuyết M&M về cơ cấu vốn) năm 1958 và nghiên cứu tiếp theo vào
năm 1963. Cùng với sự phát triển của các lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn là
các nghiên cứu ứng dụng vào thực tế ở các DN trên các lĩnh vực khác nhau, ở
các quốc gia khác nhau trong các nền kinh tế đang phát triển và nền kinh tế
phát triển như:
- Nghiên cứu của nhóm tác giả Sanjai Bhagat, Brian Bolton and Ajay
Subramania về “Đặc điểm của quản lý và cơ cấu vốn: Lý thuyết và thực
tiễn” trên Tạp chí tài chính và phân tích định lượng, số 6 (12/2011), trang
1581-1627. Thông qua lý thuyết và thực tiễn tìm ra những ảnh hưởng của đặc
tính quản lý về cơ cấu vốn trong một mô hình cấu trúc vốn, với mong muốn
tìm ra một cấu trúc vốn tối ưu. Với những ảnh hưởng của các loại thuế, chi
phí phá sản, sự mâu thuẫn giữa người quản lý và cổ đông ...vv, trên cơ sở đó
nhóm nghiên cứu đánh giá được xu hướng biến động của các nguồn vốn ngắn
hạn và nguồn vốn dài hạn trong cơ cấu vốn và đưa ra giải pháp tối ưu nhất.


10

- Nghiên cứu của Raj Aggarwal về “Sự khác biệt cơ cấu vốn giữa các
công ty lớn ở Châu Á” trên Bản tin kinh tế ASIAN, số 1, tháng 7 năm 1990,

trang 39-53. Tác giả tìm hiểu ảnh hưởng của cơ cấu vốn tới các công ty lớn ở
Châu Á. Nghiên cứu được thực hiện với 474 công ty vị trí đặt tại 20 nước
Châu Á với sự thay đổi đa dạng về đất nước, ngành kinh doanh và quy mô
công ty. Kết quả của nghiên cứu chỉ ra rằng, quy mô hoạt động của công ty
không có ảnh hưởng lớn, trong khi đó đất nước và ngành kinh doanh hoạt
động là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng tới cơ cấu vốn ở Châu Á. Vì vậy
các công ty đa quốc gia và đa ngành nghề phải quan tâm đến những yếu tố
khác biệt này để phát triển và cơ cấu vốn, tài chính hợp lý và quản lý chính
sách cho sự hoạt động ở Châu Á của họ. Ngân hàng, các tổ chức tín dụng và
nhà đầu tư phải nhận ra sự khác biệt giữa các quốc gia trong tỉ lệ nợ để đánh
giá tín dụng và rủi ro đầu tư chính xác.
- Nghiên cứu của nhóm tác giả Nicos Michaelas, Francis Chittenden
and Panikkos Poutziouris, về “Chính sách tài chính và cơ cấu vốn của các
DN vừa và nhỏ ở Vương quốc Anh: bằng chứng và thực nghiệm ở các công ty
thông qua dữ liệu bảng”, trên Tạp chí Small Business Economics, số 2, tháng
3/1999, trang 113-130. Thông qua dữ liệu bảng được thu thập và điều tra về
cơ cấu vốn của các doanh nghiêp vừa và nhỏ ở Vương quốc Anh, nhóm tác
giả đã xây dựng các mệnh đề trên cơ sở lý thuyết về cơ cầu vốn và mô hình để
kiểm chứng về mức độ nợ trong các DN này. Với một số mô hình hồi quy
được phát triển để kiểm chứng các giả thuyết đưa ra, kết quả cho thấy hầu hết
các yếu tố quyết định cơ cấu vốn được trình bày bởi các lý thuyết về tài chính
thực sự có liên quan như: quy mô, lợi nhuận, tăng trưởng và cơ hội phát triển
trong tương lai, rủi ro hoạt động, cơ cấu tài sản, doanh thu và phải thu ròng tất
cả dường như có ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn cả trong ngắn hạn và dài
hạn trong các DN vừa và nhỏ.
- Nghiên cứu của Amy Dittmar về “Cấu trúc vốn trong DN” trên Tạp
chí Kinh doanh, số 1, tháng 1/2004, trang 9-43. Nghiên cứu mô hình công ty
mẹ công ty con về vấn đề cấu trúc vốn. Nghiên cứu cũng giải đáp câu hỏi có

11

tồn tại một cấu trúc vốn mục tiêu hoặc cấu trúc vốn tối ưu hay không và triển
khai trong một DN cụ thể từ việc lựa chọn cấu trúc vốn ban đầu. Nghiên cứu
cũng cho thấy những công ty con thì tỷ lệ đòn bẩy thấp hơn so với công ty mẹ
và cơ hội phát triển là yếu tố quyết định đòn bẩy của công ty con.
- Luận án Tiến sỹ của Ronny Manos, “Cấu trúc vốn và Chính sách cổ
tức: nghiên cứu từ các thị trường mới nổi”, Trường đại học Birmingham,
năm 2001. Đề tài đi sâu nghiên cứu cấu trúc vốn DN và tác động qua lại giữa
cấu trúc vốn với chính sách cổ tức. Tác giả đã chọn hai nước đại diện cho thị
trường mới nổi là Ấn Độ thông qua 910 quan sát là các công ty thuộc khu vực
tư nhân được niêm yết trên thị trường chứng khoán Bombay trong giai đoạn
từ 1994-1998 và Marutinius thông qua mẫu gồm 24 công ty trong giai đoạn
1992-1999 để nghiên cứu.
- Nghiên cứu Robert Goldstein, Nengjiu Ju and Hayne Leland năm
2001 về cấu trúc vốn. Theo đó, nghiên cứu chiến lược làm thay đổi cơ cấu
nguồn tài trợ vốn năng động tối ưu của một công ty và nghiên cứu về lợi ích
của thuế đối với nợ vay. Trên cơ sở đó các công ty điều chỉnh mức nợ tồn
đọng để đáp ứng với những thay đổi về giá trị doanh nghiệp cho phù hợp.
- Nghiên cứu của Usha R. Mittoo & Zhou Zhang về “Cơ cấu vốn của
các tập đoàn đa quốc gia: bằng chứng của Canada so với Hoa Kỳ”, trên Tạp
chí Tài chính DN số 5, tháng 12 năm 2008. Nghiên cứu cho thấy có sự khác
biệt rất lớn về cơ cấu vốn giữa các tập đoàn đa quốc gia (MNCs) với các công
ty trong nước (DCs) ở hai thị trường Canada và Hoa kỳ. Trái ngược với bằng
chứng của Hoa Kỳ, bài nghiên cứu cho thấy các tập đoàn đa quốc gia Canada
(MNCs) có mức đòn bẩy cao hơn các công ty trong nước (DCs), cụ thể thông
qua mẫu trong giai đoạn từ 1998 đến 2002 ở Canada cho thấy với tỷ lệ nợ dài
hạn (LTdebt), tỷ lệ nợ ngắn hạn (STdebt) và tổng nợ (TotalDebt). Các MNCs có
mức đòn bẩy cao hơn đáng kể so với các DCs dựa trên tỷ lệ nợ dài hạn và tổng
số nợ nhưng có tỷ lệ nợ ngắn hạn tương tự. Các MNCs có tỷ lệ TotalDebt cao

hơn 26% so với DCs (30,57% so với 24,30%,) và LTdebt cao hơn 44% (22,93%
so với 15,87%) nhưng tỷ lệ STdebt trung bình tương tự (7,66% so với 8,37% ).


12

Bằng chứng này chỉ ra rằng sự khác biệt trong TotalDebt giữa MNCs và DCs
chủ yếu là do sự khác biệt trong LTdebt của họ.
- Nghiên cứu của Supa Tongkong trên Tạp chí Khoa học xã hội
(Procedia - Social and Behavioral Sciences) và được công bố trên hội nghị
quốc tế (mùa xuân) 2012 về Sáng kiến Kinh doanh và Quản lý Công nghệ
Châu Á Thái Bình Dương về “Các yếu tố chính ảnh hưởng đến quyết định cơ
cấu vốn của các công ty bất động sản ở Thái Lan”. Nghiên cứu cho rằng yếu
tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định cơ cấu vốn của các công ty bất động
sản niêm yết và tốc độ điều chỉnh theo hướng mục tiêu. Nghiên cứu sử dụng
bảng điều tra đồng nhất của 39 công ty Thái Lan trong ngành bất động sản
niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thái Lan trong giai đoạn 20022009. Phân tích sử dụng nhiều mô hình hồi qui bảng tuyến tính trong việc
kiểm tra các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định cơ cấu vốn. Những phát hiện
cho thấy cơ cấu vốn có liên quan tích cực đến đòn bẩy trong ngành công
nghiệp trung bình. Ngoài ra, quy mô DN và cơ hội tăng trưởng có mối quan
hệ thuận chiều với đòn bẩy tài chính của công ty, trong khi lợi nhuận và đòn
bẩy tài chính có quan hệ nghịch chiều nhau. Kết quả cũng hỗ trợ lý thuyết trật
tự phân hạng vì các công ty có lợi nhuận cao hơn có khuynh hướng nợ ít hơn
và các công ty có cơ hội tăng trưởng cao hơn có xu hướng có đòn bẩy lớn
hơn. Ngoài ra, nghiên cứu cũng phát hiện ra rằng các công ty bất động sản đã
điều chỉnh một phần cơ cấu vốn theo cơ cấu vốn mục tiêu chỉ ở mức 63%.
- Nghiên cứu của Mohamad H.Mohamad năm 1995 trên Management
International Review về “Cơ cấu vốn tại các công ty lớn của Malaysia” thông
qua 108 quan sát là các công ty tại Malaysia trong giai đoạn 1986 đến 1990.
Nghiên cứu cho thấy có sự khác biệt đáng kể trong cơ cấu vốn giữa các công

ty lớn ở Malaysia. Các kết quả cũng chỉ ra rằng các công ty sử dụng đòn bẩy
cao có nhiều khả năng kiếm được lợi nhuận cao hơn so với những công ty có
mức độ sử dụng đòn bẩy thấp. Những công ty này có khả năng tái cấu trúc
vốn khi có sự biến động làm lợi nhuận có xu hướng giảm.


13

- Nghiên cứu của Mahfuzah Salim, Dr.Raj Yadav trường Cao đẳng
Kinh doanh, Đại học Utara Malaysia, trên Tạp chí Procedia - Social and
Behavioral Sciences. Cuộc điều tra đã được thực hiện bằng cách sử dụng thủ
tục dữ liệu bảng cho một mẫu của 237 công ty Malaysia niêm yết trên thị
trường chứng khoán Bursa Malaysia trong giai đoạn 1995-2011 ở các lĩnh
vực khác nhau như xây dựng, sản phẩm tiêu dùng, sản phẩm công nghiệp,
trồng trọt, bất động sản, kinh doanh và dịch vụ. Nghiên cứu tìm hiểu mối
quan hệ giữa cấu trúc vốn và kết quả hoạt động của công ty; với các biến
nghiên cứu bao gồm: các biến liên quan tới hiệu quả hoạt động như lợi nhuận
trên vốn chủ sở hữu (ROE), lợi nhuận trên tài sản (ROA), thu nhập trên mỗi
cổ phần (EPS), giá trị sổ sách của tổng số nợ và giá trị thị trường của cổ phần
chia cho giá trị sổ sách của tổng tài sản (Tobin Q) là biến phụ thuộc; nợ dài
hạn (LTD), nợ ngắn hạn (STD), tổng tỷ lệ nợ (TD) và tăng trưởng là biến độc
lập. Kết quả cho thấy hoạt động của công ty, được tính bằng lợi nhuận trên tài
sản (ROA), Lợi nhuận trên vốn cổ phần (ROE) và thu nhập trên mỗi cổ phần
(EPS) có mối quan hệ bất lợi với nợ ngắn hạn (STD), nợ dài hạn (LTD), tổng
nợ (TD). Hơn nữa, có mối quan hệ tích cực giữa tăng trưởng và hiệu quả hoạt
động của tất cả các ngành. Nghiên cứu cũng cho rằng Tobin Q có mối quan
hệ tích cực đáng kể với nợ ngắn hạn (STD) và nợ dài hạn (LTD), nhưng với
tổng nợ (TD) có mối quan hệ tiêu cực đáng kể với hiệu suất của công ty
(Tobin Q) tương tự như phân tích trên.
- Nghiên cứu của Liansheng Wu, Heng Yue, trên Tạp chí Tài chính ngân

hàng, năm 2009; nghiên cứu về “Thuế DN, cơ cấu vốn và khả năng tiếp cận các
khoản vay ngân hàng: Bằng chứng từ Trung Quốc”. Nghiên cứu cho rằng các lý
thuyết cấu trúc vốn cổ điển tiên đoán rằng thuế DN là sự lựa chọn của cấu trúc
vốn. Các công ty có mức thuế cao hơn sẽ sử dụng nhiều nợ hơn. Các nghiên cứu
trước đây đã chủ yếu kiểm tra mối quan hệ giữa thuế suất cận biên và đòn bẩy tài
chính. Trong nghiên cứu này sử dụng một hoàn cảnh đặc biệt ở Trung Quốc để
điều tra sự thay đổi ngoại sinh của thuế suất như thế nào đối với một hệ thống cơ
cấu vốn. Cụ thể, khi các DN đã nhận được chính sách chấm dứt giảm thuế của


14

chính quyền địa phương LGTR (local government tax rebate), khi đó DN phải
đối mặt với mức thuế DN tăng lên. Nghiên cứu cho rằng những công ty trong
trường hợp này đã tăng đòn bẩy tài chính của họ so với các công ty không có
thay đổi về thuế suất, phù hợp với lý thuyết. Nghiên cứu cũng nhận thấy rằng
đòn bẩy tăng lên của DN khi mức thuế tăng lên có liên quan đến việc họ tiếp cận
với các khoản vay ngân hàng, cụ thể các công ty có mức độ tiếp cận các khoản
vay ngân hàng cao đã làm tăng thêm đòn bẩy của họ.
- Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) ở các nước phát triển đã chỉ
ra rằng: những công ty có lợi nhuận cao thường duy trì tỷ lệ nợ thấp.
2.3. Khoản trống và định hướng nghiên cứu của luận án
* Khoảng trống nghiên cứu
Từ những trình bày trên cho thấy đã nhiều công trình nghiên cứu có liên
quan đến cơ cấu nguồn vốn, hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn và CSTT nhu cầu
vốn cho các DN. Nội dung các đề tài nghiên cứu khá rộng, ở nhiều khía cạnh
khác nhau, đã có đề cập tới những vấn đề lý luận và thực tiễn về cơ cấu nguồn
vốn và các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn, tác động của cơ cấu
nguồn vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh, tình hình tài chính và rủi ro tài
chính của các DN, các giải pháp hoàn thiện cơ cấu tài chính, chính sách huy

động và CSTT nhu cầu vốn kinh doanh của các DN. Đây là những tài liệu
tham khảo tốt phục vụ cho việc nghiên cứu đề tài của tác giả. Tuy nhiên, các
công trình nghiên cứu hầu hết đề cập đến những vấn đề cơ cấu vốn và hoạch
định cơ cấu vốn cho các DN nói chung. Việc nghiên cứu chính sách huy động
và tài trợ nhu cầu vốn cho các DN trong một ngành kinh doanh cụ thể, đặc
biệt là những DN cổ phần niêm yết trong lĩnh vực xây dựng CTGT còn rất ít
công trình nghiên cứu được công bố.
Trên cơ sở đánh giá thực trạng về nội dung các nghiên cứu ở trên, tác giả
nhận thấy còn nhiều khoảng trống nghiên cứu khi tìm hiểu về chính sách tài
trợ nói chung và chính sách tài trợ trong các công ty xây dựng công trình giao
thông niêm yết nói riêng, cụ thể những khoảng trống nghiên cứu được tác giả
bổ sung tạo những điểm mới trong nghiên cứu của mình bao gồm: (1) Hệ


15

thống hóa và luận giải rõ hơn lý luận về chính sách tài trợ; (2) Nghiên cứu áp
dụng chính sách tài trợ nhằm đánh giá thực trạng chính sách tài trợ cho một
ngành, lĩnh vực cụ thể, như trong luận án đã nghiên cứu về các CTCP xây
dựng công trình giao thông niêm yết ở Việt Nam. Đây là những khoảng trống
nghiên cứu được tác giả bổ sung và lấp đầy trong luận án của mình, là cơ sở
để tạo ra những điểm mới trong nghiên cứu của luận án.
Xuất phát từ những yêu cầu của thực tiễn nghiên cứu, tác giả lựa chọn
nghiên cứu đề tài “Hoàn thiện CSTT của các công ty xây dựng CTGT niêm
yết ở Việt Nam”, trên cơ sở đó đề xuất các giải pháp hoàn thiện CSTT trong
các DN xây dựng CTGT niêm yết là cần thiết, tạo điểm mới trong nghiên cứu
và có ý nghĩa cả về lý luận và thực tiễn.
* Những định hướng nghiên cứu của luận án
Mặc dù đã có nhiều công trình nghiên cứu ở trong và ngoài nước có liên
quan đã được tác giả tổng hợp như đã nêu ở trên, nhưng các nghiên cứu trên

chưa hệ thống hóa, làm rõ được những vấn đề lý luận về CSTT, đặc biệt là
việc đánh giá thực trạng CSTT trong các DN thuộc lĩnh vực xây dựng hạ tầng
giao thông ở Việt Nam. Trên cơ sở tác giả đưa ra định hướng nghiên cứu luận
án, theo đó định hướng nghiên cứu của luận án cần làm rõ các vấn đề sau:
 Làm rõ cơ sở lý thuyết về CSTT của các DN bao gồm: khái niệm, mục
tiêu, tầm quan trọng, nội dung, mô hình tài trợ, quy trình hoạch định CSTT,
tác động của CSTT tới DN.
 Đưa ra những nội dung cơ bản của CSTT trong DN.
 Làm rõ các nhân tố chủ quan và khách quan có ảnh hưởng đến CSTT
của các DN xây dựng CTGT niêm yết. Bên cạnh đó, luận án làm rõ những
điểm khác biệt của các DN xây dựng nói chung và các DN xây dựng CTGT
nói riêng so với các lĩnh vực khác đã ảnh hưởng đến CSTT như thế nào.
 Đánh giá đúng thực trạng của CSTT, đưa ra các nhận xét đánh giá về
ưu điểm, hạn chế của CSTT ở các công ty cổ phần xây dựng công trình giao
thông niêm yết.


16

 Đưa ra giải pháp hoàn thiện CSTT của các công ty xây dựng CTGT
niêm yết tại Việt Nam.
 Kiến nghị với Chính phủ, Ngân hàng Nhà nước nhằm đảm bảo CSTT
được thực hiện trong các DN nói chung và DN xây dựng công trình giao
thông nói riêng một cách hiệu quả.
3. Đối tượng và mục đích nghiên cứu
* Đối tượng nghiên cứu của luận án là CSTT của các công ty xây dựng
CTGT niêm yết ở Việt Nam.
* Mục đích nghiên cứu của luận án là nhằm hệ thống hóa lý luận; đánh
giá thực trạng CSTT, trên cơ sở đó đưa ra các giải pháp hoàn thiện chính sách
CSTT hợp lý, nhằm đáp ứng nhu cầu sử dụng vốn của các DN xây dựng

CTGT niêm yết ở Việt Nam. Để đạt được mục đích trên các nhiệm vụ nghiên
cứu cụ thể là:
-Thứ nhất, hệ thống hóa, làm rõ những vấn đề lý luận chính sách tài trợ
của DN; khái niệm CSTT, nội dụng của CSTT; các mô hình tài trợ nhu cầu
vốn kinh doanh và quy trình hoạch định CSTT trong DN.
- Thứ hai, phản ánh và đánh giá đúng thực trạng CSTT, nguồn tài trợ và
các hình thức huy động, mô hình tài trợ nhu cầu vốn kinh doanh của các công
ty xây dựng CTGT niêm yết ở Việt Nam trong giai đoạn từ 2013 đến nay. Chỉ
ra những kết quả đạt được cũng như những hạn chế tồn tại trong CSTT;
nguyên nhân của những hạn chế tồn tại đó.
- Thứ ba, trên cơ sở xem xét bối cảnh kinh tế xã hội và định hướng phát
triển và thực tế CSTT của các công ty xây dựng CTGT niêm yết, tác giả đề
xuất các giải pháp hoàn thiện CSTT của các công ty xây dựng CTGT một
cách phù hợp, khả thi.
- Thứ tư, xây dựng các bước đảm bảo cho CSTT được triển khai trong doanh
nghiệp một cách hệ thống.
4. Phạm vi và phương pháp nghiên cứu:
4.1. Phạm vi nghiên cứu
Về không gian, đề tài giới hạn trong phạm vi nghiên cứu CSTT của các
công ty xây dựng CTGT niêm yết tại Việt Nam.