(Luận văn thạc sĩ) can thiệp vô hiệu hóa lên dòng vốn vào tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
--------------------

NGUYỄN ĐỒNG DIỄM TRÂM

CAN THIỆP VƠ HIỆU HÓA LÊN
DÕNG VỐN VÀO TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
--------------------

NGUYỄN ĐỒNG DIỄM TRÂM

CAN THIỆP VƠ HIỆU HÓA LÊN
DÕNG VỐN VÀO TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60340201
GVHD: GS.TS. NGUYỄN THANH TUYỀN

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế “Can thiệp bằng chính sách vơ hiệu
hóa lên lạm phát và tỷ giá tại Việt Nam trong hội nhập tồn cầu” là cơng trình
nghiên cứu của riêng tơi, được sự hỗ trợ từ người hướng dẫn khoa học là GS.TS.
Nguyễn Thanh Tuyền và chưa từng được công bố trước đây. Các số liệu được sử
dụng để phân tích, đánh giá trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng và được tổng hợp
từ những nguồn thông tin đáng tin cậy. Các tài liệu tham khảo trích dẫn đều được
thể hiện đầy đủ trong phần tài liệu tham khảo.

TP.HCM, ngày

tháng

năm 2014

Tác giả

Nguyễn Đồng Diễm Trâm


MỤC LỤC
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục viết tắt
Danh mục bảng biểu
Danh mục hình vẽ
LỜI MỞ ĐẦU .............................................................................................................1
1. Lý do chọn đề tài .....................................................................................................1

2. Mục tiêu nghiên cứu................................................................................................2
3. Phương pháp nghiên cứu.........................................................................................2
4. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu .............................................3
5. Kết cấu của luận văn ...............................................................................................3
CHƢƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ VIỆC CAN THIỆP VƠ HIỆU HĨA
NHẰM ĐỐI PHĨ VỚI NHỮNG TÁC ĐỘNG CỦA CÁC DÒNG VỐN VÀO
LÊN LẠM PHÁT VÀ TỶ GIÁ ................................................................................5
1.1 Khái niệm can thiệp vơ hiệu hóa ........................................................................5
1.2 Chi phí và lợi ích của sự can thiệp vơ hiệu hố ................................................7
1.2.1 Lợi ích đạt được ................................................................................................. 8
1.2.2 Chi phí phải trả ................................................................................................... 9
1.3 Các nhân tố tác động đến sự can thiệp vơ hiệu hố .......................................11
1.3.1 Lạm phát ........................................................................................................... 11
1.3.2 Thành phần dịng thu cán cân thanh tốn ......................................................... 12
1.4 Các cơng cụ thực hiện chính sách vơ hiệu hóa ...............................................14
1.4.1 Công cụ thị trường ........................................................................................... 14
1.4.2 Công cụ phi thị trường ..................................................................................... 14
1.5 Một số mơ hình đo lƣờng dùng trong nghiên cứu biện pháp can thiệp vơ
hiệu hóa ....................................................................................................................14


1.5.1 Mơ hình 1: Tích lũy dự trữ và can thiệp vơ hiệu hóa ....................................... 14
1.5.2 Mơ hình 2: Can thiệp vơ hiệu hóa và lạm phát ................................................ 16
1.5.3 Mơ hình 3: Can thiệp vơ hiệu hóa và thành phần dịng thu của cán cân thanh
tốn ............................................................................................................................ 16
1.6 Kết quả nghiên cứu việc thực hiện can thiệp vơ hiệu hóa tại một số nƣớc ở
Châu Á và Châu Mỹ Latinh ...................................................................................17
1.6.1 Mức độ thực hiện can thiệp vơ hiệu hóa .......................................................... 18
1.6.2 Mức độ phụ thuộc của can thiệp vô hiệu hóa vào lạm phát ............................. 21
1.6.3 Mức độ phụ thuộc của can thiệp vơ hiệu hóa vào thành phần dịng thu của cán

cân thanh tốn ........................................................................................................... 22
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1 ........................................................................................24
CHƢƠNG 2: THỰC TRẠNG VIỆC THỰC HIỆN CAN THIỆP VƠ HIỆU
HĨA NHẰM ĐỐI PHĨ VỚI NHỮNG TÁC ĐỘNG CỦA CÁC DÒNG VỐN
VÀO LÊN LẠM PHÁT VÀ TỶ GIÁ TẠI VIỆT NAM .......................................25
2.1 Thực trạng cán cân thanh toán và tích lũy dự trữ ngoại hối của Việt Nam
...................................................................................................................................25
2.1.1 Cán cân thanh tốn của Việt Nam ....................................................................25
2.1.2 Tình hình tích lũy dự trữ ngoại hối của Việt Nam ...........................................30
2.2 Cơ chế thực hiện chính sách vơ hiệu hóa tại Việt Nam .................................32
2.2.1 Các công cụ thực hiện ......................................................................................32
2.2.1.1 Các công cụ thị trường .................................................................................. 32
2.2.1.2 Các công cụ phi thị trường ............................................................................ 33
2.2.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến can thiệp vơ hiệu hóa tại Việt Nam .....................34
2.2.2.1 Lạm phát ........................................................................................................ 34
2.2.2.2 Quy mơ của các dịng vốn ............................................................................. 37
2.2.3 Kết quả kiểm định việc thực hiện chính sách vơ hiệu hóa tại Việt Nam .........42
2.2.3.1 Kiểm định mức độ thực hiện vơ hiệu hóa ..................................................... 42
2.2.3.2 Kiểm định mối quan hệ giữa vơ hiệu hóa và lạm phát ................................. 44


2.2.3.3 Kiểm định sự thay đổi mức vơ hiệu hóa lên các thành phần dịng thu của cán
cân thanh tốn ........................................................................................................... 46
2.2.4 Đánh giá việc thực hiện chính sách vơ hiệu hóa tại Việt Nam ........................48
2.2.4.1 Việt Nam thực hiện can thiệp vơ hiệu hóa với hiệu quả chưa cao................ 48
2.2.4.2 Việt Nam thực hiện can thiệp vơ hiệu hóa chủ yếu thông qua công cụ thị
trường và hầu như ít sử dụng đến công cụ phi thị trường là dự trữ bắt buộc ........... 49
2.2.4.3 Việt Nam đã đánh mất một cơng cụ vơ hiệu hóa hữu hiệu. Đó là trái phiếu
Chính phủ .................................................................................................................. 49
2.2.4.4 Việt Nam mới chỉ thực hiện vơ hiệu hóa trên dịng vốn FDI và CA mà bỏ

qua dịng vốn “nóng” FPI .......................................................................................... 50
2.2.4.5 Can thiệp vơ hiệu hóa hầu như khơng có ý nghĩa trong việc kiểm soát lạm
phát ............................................................................................................................ 52
2.2.4.6 Việc ổn định tỷ giá bằng biện pháp can thiệp vơ hiệu hóa tại Việt Nam chưa
đạt được hiệu quả do tình trạng “Đơ la hóa” cịn cao ............................................... 53
KẾT LUẬN CHƢƠNG 2 ........................................................................................57
CHƢƠNG 3: CÁC GIẢI PHÁP VÀ KHUYẾN NGHỊ NHẰM KHẮC PHỤC
NHỮNG KHĨ KHĂN TRONG THỰC HIỆN CAN THIỆP VƠ HIỆU HĨA
NHẰM ĐỐI PHĨ VỚI NHỮNG TÁC ĐỘNG CỦA CÁC DỊNG VỐN VÀO
LÊN LẠM PHÁT VÀ TỶ GIÁ TẠI VIỆT NAM .................................................58
3.1 Định hƣớng việc thực hiện can thiệp vô hiệu hóa tại Việt Nam trong thời
gian tới ......................................................................................................................58
3.1.1 Định hướng.......................................................................................................58
3.1.2 Mục tiêu ...........................................................................................................59
3.2 Các giải pháp nhằm khắc phục những khó khăn trong thực hiện can thiệp
vơ hiệu hóa tại Việt Nam ........................................................................................60
3.2.1 Sử dụng linh hoạt các công cụ thực hiện chính sách vơ hiệu hóa....................60
3.2.1.1 Các cơng cụ thị trường .................................................................................. 60
3.2.1.2 Các công cụ phi thị trường ............................................................................ 62
3.2.2 Một số khyến nghị trong chính sách điều hành kinh tế của Việt Nam ............65


3.2.2.1 Tái cơ cấu hệ thống NHTM nhằm gia tăng tính khả thi của cơng cụ dự trữ
bắt buộc .................................................................................................................. 65
3.2.2.2 Cải thiện uy tín và nâng cao tính thanh khoản của trái phiếu Chính phủ ..... 67
3.2.2.3 Xây dựng một chính sách tài khóa ổn định ................................................... 69
3.2.2.4 Kiểm sốt tình trạng Đơ la hóa nhằm tạo điều kiện thuận lợi cho việc ổn
định tỷ giá bằng biện pháp can thiệp vơ hiệu hóa ..................................................... 70
3.2.2.5 Cơ chế tỷ giá phù hợp với chính sách lạm phát mục tiêu ............................. 71
3.2.2.6 Xây dựng một cơ chế kiểm soát các dịng vốn nóng tốt hơn ........................ 74

KẾT LUẬN CHƢƠNG 3 ........................................................................................75
KẾT LUẬN ...............................................................................................................76
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ..................................................................77
PHỤ LỤC ..................................................................................................................78


DANH MỤC VIẾT TẮT

NHNN

: Ngân hàng nhà nước

NHTM

: Ngân hàng thương mại

IMF

: International Monetary Fund - Quỹ Tiền tệ Quốc tế

ADB

: The Asian Development Bank - Ngân hàng Phát triển Châu Á

FDI

: Foreign Direct Investment - Đầu tư trực tiếp nước ngoài

FPI

: Foreign Portfolio Investment - Đầu tư gián tiếp nước ngồi

RM

: Lượng cung tiền lưu thơng trong nền kinh tế

FR

: Tài sản dự trữ ngoại hối ròng

DC

: Tài sản tín dụng nội địa rịng

GDP

: Gross Domestic Product - Tổng sản phẩm quốc nội

IF

: Inflation - Lạm phát

CA

: Current Account - Cán cân vãng lai


DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 1.1: Liệu sự vơ hiệu hóa có phụ thuộc vào lạm phát hay khơng? ................... 21
Bảng 2.1: Đánh giá độ phù hợp của mơ hình hồi quy 1............................................ 43

Bảng 2.2: Các thông số thống kê của từng biến trong phương trình 1 ..................... 43
Bảng 2.3: Đánh giá độ phù hợp của mơ hình hồi quy 2............................................ 45
Bảng 2.4: Các thông số thống kê của từng biến trong phương trình 2 ..................... 45
Bảng 2.5: Đánh giá độ phù hợp của mơ hình hồi quy 3............................................ 47
Bảng 2.6: Các thông số thống kê của từng biến trong phương trình 3 ..................... 47
Bảng 2.7: Tỷ lệ Đơ la hóa ở Việt Nam giai đoạn 2000 – 2013 ................................. 54


DANH MỤC HÌNH VẼ
Hình 1.1: Hệ số vơ hiệu hố từ chạy hồi quy 40 quý của một số nước ở Châu Á và
Châu Mỹ Latinh ·············································································· 20
Hình 2.1: Cán cân thanh toán của Việt Nam (2000 – 2013) ··························· 25
Hình 2.2: Cán cân thương mại của Việt Nam (2000 – 2013) ·························· 26
Hình 2.3: Lượng kiều hối chảy về Việt Nam (2000 – 2013) ·························· 27
Hình 2.4: Quy mơ dự trữ ngoại hối Việt Nam ··········································· 30
Hình 2.5: Tỷ lệ lạm phát của Việt Nam (2000 – 2013) ································· 34
Hình 2.6: Tỷ lệ lạm phát của các nước trong khu vực Đơng Nam Á ················ 36
Hình 2.7: Vốn đầu tư FDI vào Việt Nam giai đoạn 2000 - 2013 ····················· 37
Hình 2.8: Vốn đầu tư FPI vào Việt Nam giai đoạn 2000 - 2013 ····················· 40
Hình 2.9: Tỷ giá hối đoái của Việt Nam giai đoạn 2000 - 2013 ······················ 53
Hình 2.10: Tỷ lệ Đơ la hóa ở Việt Nam và Trung Quốc giai đoạn 2000 – 2013 ···· 55


1

LỜI MỞ ĐẦU
1. Lý do chọn đề tài
Tồn cầu hóa, hội nhập kinh tế quốc tế và tự do hóa thương mại là một xu
thế vận động tất yếu của các nền kinh tế thế giới đương đại. Theo xu thế chung của
thế giới, Việt Nam đã và đang từng bước cố gắng chủ động hội nhập kinh tế quốc

tế. Đây không phải là một mục tiêu nhiệm vụ nhất thời mà là vấn đề mang tính chất
sống cịn đối với nền kinh tế Việt Nam hiện nay cũng như sau này. Từ đây, các
dịng vốn nước ngồi như FDI, FPI gia tăng mạnh mẽ khiến cho thị trường
kinh tế Việt Nam hết sức sôi động. Tuy nhiên, cũng như những nền kinh tế
mới nổi khác, trong giai đoạn hội nhập kinh tế toàn cầu như hiện nay, việc di
chuyển vốn giữa các quốc gia đã đem lại nhiều lợi ích đồng thời cũng ẩn chứa nhiều
rủi ro kinh tế vĩ mơ cho các nước tiếp nhận. Để đối phó với những rủi ro này, nhiều
nền kinh tế mới nổi đã thực hiện biện pháp can thiệp vơ hiệu hóa để đối phó với các
dịng vốn vào có thể gây ra lạm phát và bất ổn tỷ giá. Tuy nhiên, trên thực tế, việc
thực hiện thành công biện pháp can thiệp vơ hiệu hóa khơng phải đơn giản. Có rất
nhiều nghiên cứu trước đây về q trình thực hiện vơ hiệu hóa tại một số nước mới
nổi ở châu Á và châu Mỹ Latinh, mỗi một nghiên cứu đều có một ý nghĩa, một nét
riêng; nhưng tựu chung lại, bên cạnh những lợi ích đạt được thì vơ hiệu hóa cũng
địi hỏi phải bỏ ra rất nhiều chi phí cũng như đem lại nhiều rủi ro cho các nước áp
dụng.
Là quốc gia thừa hưởng những kinh nghiệm từ thế giới, Việt Nam đã thực
hiện kiểm sốt các dịng vốn nước ngoài như thế nào? Ở Việt Nam hiện nay, vấn đề
can thiệp vơ hiệu hóa vẫn cịn khá mới mẻ và chưa có một nghiên cứu chính thức
nào trình bày rõ ràng về vấn đề này (theo tìm hiểu của tơi). Vì vậy, bài nghiên cứu “
Can thiệp vơ hiệu hóa lên dịng vốn vào tại Việt Nam” sẽ đi sâu tìm hiểu thế nào là
can thiệp vơ hiệu hóa cũng như làm rõ thực trạng thực hiện vô hiệu hóa tại Việt
Nam nhằm tìm ra những giải pháp thích hợp với ky vọng giúp cho Việt Nam có thể
tiếp cận sâu rộng hơn và hiệu quả hơn với vấn đề can thiệp vơ hiệu hóa.


2

2. Mục tiêu nghiên cứu
Việc nghiên cứu giúp trả lời những câu hỏi sau:
 Tại sao chính phủ cần phải tác động vào tỷ giá?

 Can thiệp vơ hiệu hóa là gì? Đo lường mức độ phản ứng của biện pháp này
như thế nào? Các biến nào sẽ tác động lên việc thực hiện vơ hiệu hóa? Lợi
ích và chi phí phải bỏ ra khi thực hiện biện pháp này như thế nào?
 Mức độ phản ứng vơ hiệu hóa tại các quốc gia thị trường mới nổi ở châu Á
và Mỹ Latinh diễn ra như thế nào? Sự vô hiệu hóa dịng dự trữ ngoại hối có
bị ảnh hưởng bởi lạm phát hay thành phần dòng thu cán cân thanh tốn hay
khơng?
 Sự khác biệt, đồng nhất của Việt Nam so với các quốc gia thị trường mới nổi
ở châu Á và Mỹ Latinh cũng như những khó khăn gặp phải trong q trình
thực hiện vơ hiệu hóa? Những điều cần thiết để việc thực hiện biện pháp này
ở Việt Nam đem lại hiệu quả cao hơn trong tương lai?
3. Phƣơng pháp nghiên cứu
 Mô tả dữ liệu:
 Số liệu về các kết quả nghiên cứu tại một số nước mới nổi ở châu Á và châu
Mỹ Latinh sẽ lấy từ kết quả tính tốn của Joshua Aizenman và Reuven Glick
(2009).
 Sau đó, tiến hành chạy mơ hình cho Việt Nam dựa trên nguồn số liệu thu
thập được từ cơ sở dữ liệu của Quỹ tiền tệ thế giới – IMF và các nguồn số
liệu khác ở trong và ngoài nước. Số liệu ở Việt Nam sẽ được thu thập trong
giai đoạn từ quý 1 năm 2000 đến quý 4 năm 2013.
 Phƣơng pháp nghiên cứu: Đề tài sử dụng kết hợp cả phương pháp định tính
lẫn định lượng.
 Phƣơng pháp định tính: Trên cơ sở tổng hợp và phát triển các lý thuyết từ
các bài nghiên cứu trên thế giới, cũng như những lý thuyết nền tảng có sẵn
trong nước, tiến hành phân tích diễn biến tình hình của các yếu tố có liên
quan đến vấn đề này tại Việt Nam để so sánh, đối chiếu với nhau.


3

 Phƣơng pháp định lƣợng: Bài nghiên cứu áp dụng các mơ hình hồi quy
tuyến tính đã được sử dụng trong các bài nghiên cứu trên thế giới với sự hỗ
trợ của phương pháp thống kê, so sánh, phân tích và tổng hợp nhằm làm rõ
cơ chế thực hiện biện pháp can thiệp vơ hiệu hóa ở Việt Nam với sự hỗ trợ
của phần mềm SPSS.
4. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu
Đối với Việt Nam, biện pháp can thiệp vơ hiệu hóa vẫn cịn là một vấn đề
khá mới mẻ. Có thể chúng ta đã từng nghe đề cập đến việc tích lũy dự trữ khá nhiều
nhưng chúng ta chưa nghe nhiều đến khái niệm “vơ hiệu hóa”. Tuy nhiên, khái
niệm này tuy chưa được nhiều người nghiên cứu nhưng cũng khơng cịn mới mẻ
trên thị trường thế giới. Từ nền tảng lý thuyết tìm hiểu được từ những nghiên cứu
của các nhà khoa học trên thế giới và áp dụng cụ thể vào tình hình ở Việt Nam, tơi
hy vọng đây có thể là một đóng góp có ích cho Việt Nam trong việc thực hiện vơ
hiệu hóa, hỗ trợ cho sự phát triển bền vững của đất nước trong tương lai.
5. Kết cấu của luận văn
A - Phần mở đầu: Các nội dung nhằm cung cấp một cái nhìn sơ lược về đề
tài, bao gồm: lý do chọn đề tài, các mục tiêu nghiên cứu, giới thiệu các phương
pháp được sử dụng trong nghiên cứu cũng như nêu bật ý nghĩa khoa học và tính
thực tiễn của đề tài.
B - Phần nội dung gồm 03 chƣơng:
Chƣơng 1: Cơ sở lý thuyết về can thiệp vơ hiệu hóa, các mơ hình đo lường dùng
trong nghiên cứu và các kết quả nghiên cứu việc thực hiện can thiệp vơ hiệu hóa tại
một số nước ở Châu Á và Châu Mỹ Latinh.
Chƣơng 2: Thực trạng việc thực hiện can thiệp vơ hiệu hóa tại Việt Nam: Chương
này khảo sát thực tế về các yếu tố có liên quan đến việc thực thi biện pháp can thiệp
vơ hiệu hóa tại Việt Nam. Đồng thời, kết hợp với các kết quả kiểm định có được từ
việc chạy mơ hình cho Việt Nam để từ đó đưa ra những đánh giá cụ thể, rõ ràng về
tình hình thực hiện can thiệp vơ hiệu hóa tại Việt nam.

4

Chƣơng 3: Một số kiến nghị nhằm khắc phục những khó khăn trong thực hiện can
thiệp vơ hiệu hóa tại Việt Nam: Trên cơ sở các thực trạng đưa ra ở chương 2,
chương này đưa ra một số kiến nghị nhằm khắc phục những hạn chế, khó khăn cịn
tồn tại cũng như định hướng thực hiện để việc áp dụng chính sách vơ hiệu hóa đạt
được hiệu quả cao hơn trong tương lai.


5

CHƢƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ VIỆC CAN THIỆP VÔ HIỆU
HÓA NHẰM ĐỐI PHÓ VỚI NHỮNG TÁC ĐỘNG CỦA CÁC DÒNG
VỐN VÀO LÊN LẠM PHÁT VÀ TỶ GIÁ

1.1 Khái niệm can thiệp vơ hiệu hóa
Trong q trình hội nhập kinh tế quốc tế gắn với tự do hóa thương mại, chính
sách tỷ giá có vai trị quan trọng như một công cụ điều tiết các quan hệ kinh tế quốc
tế và có tác động tới tăng trưởng kinh tế. Do đó, khi những cú sốc hoặc những xáo
trộn tác động đến tỷ giá xảy ra, NHNN phải tiến hành ngay các biện pháp can thiệp
để đạt được một sự ổn định nhất định trong tỷ giá hối đoái nhằm phục vụ cho các
mục tiêu kinh tế - xã hội của quốc gia.
Ở một thời điểm nhất định, tùy thuộc vào điều kiện kinh tế tài chính của
quốc gia, các nước có thể áp dụng một hoặc hai biện pháp can thiệp chủ đạo, hoặc
kết hợp các biện pháp điều chỉnh với nhau. Bao gồm:


Can thiệp trực tiếp vào tỷ giá bằng cách sử dụng công cụ nghiệp vụ thị
trƣờng mở (open market policy): là cách thức mà ngân hàng trung ương
tác động trực tiếp trên thị trường ngoại hối để làm cho đồng tiền nước mình

tăng hoặc giảm giá. Khi tỷ giá cao, muốn cho đồng nội tệ lên giá, ngân hàng
trung ương thông qua hệ thống ngân hàng thương mại sẽ tung ngoại tệ dự trữ
ra bán trực tiếp trên thị trường để mua về đồng nội tệ, tạo tăng cung giả về
ngoại hối. Tỷ giá hối đối có xu hướng ổn định trở lại. Ngược lại, khi tỷ giá
quá thấp, muốn cho đồng nội tệ mất giá, ngân hàng trung ương mua ngoại tệ
vào. Tỷ giá có xu hướng tăng cao trở lại và dự trữ ngoại hối cũng sẽ tăng lên.

 Can thiệp gián tiếp vào tỷ giá
Thông qua sử dụng công cụ lãi suất tái chiết khấu (discount policy): Nếu
tỷ giá thị trường lên cao quá mức, ngân hàng trung ương tăng lãi suất tái
chiết khấu. Khi lãi suất tái chiết khấu tăng lên, lãi suất trên thị trường tăng
lên, do đó vốn từ nước ngồi chảy vào nước để thu được lãi cao hơn. Cung


6

ngoại tệ sẽ tăng lên, nhu cầu về ngoại tệ giảm bớt, tỷ giá hối đối có xu
hướng giảm và ngược lại.
Thơng qua các hàng rào của chính phủ đối với tài chính và mậu dịch
quốc tế:Với mục đích tăng giá đồng nội tệ, chính phủ có thể tăng thuế nhập
khẩu nhằm làm giảm hoạt động nhập khẩu và nhu cầu ngoại tệ sẽ giảm. Tuy
nhiên, việc làm này có thể tạo ra khó khăn cho những nước có quan hệ ngoại
thương và từ đó có thể sẽ nhận lấy sự trả đũa từ các quốc gia này hoặc vi
phạm các cam kết trong quá trình hội nhập.
Việc ngân hàng trung ương can thiệp vào thị trường ngoại hối để làm cho
đồng tiền nước mình tăng hoặc giảm giá mà khơng có bất cứ sự điều chỉnh nào tới
cung tiền nội tệ thì gọi là can thiệp khơng vơ hiệu hóa. Theo đó, ngân hàng trung
ương muốn cho đồng nội tệ lên giá bằng cách mua vào đồng nội tệ thì cung tiền
giảm đi. Ngược lại,cái giá phải trả của can thiệp làm cho đồng nội tệ giảm giá là
cung tiền tăng lên. Trong trường hợp thứ nhất, cung tiền giảm đi có thể làm ảnh

hưởng đến chính sách tăng trưởng kinh tế của chính phủ và trong trường hợp thứ
hai, cung tiền tăng lên có thể làm cho lạm phát tăng tốc. Để việc can thiệp trên thị
trường ngoại hối khơng làm ảnh hưởng đến các mục tiêu chính sách của chính phủ,
ngân hàng trung ương tiến hành sử dụng phương thức can thiệp vơ hiệu hóa.
Can thiệp vơ hiệu hóa
Can thiệp vơ hiệu hóa là sự can thiệp trực tiếp của chính phủ vào tỷ giá,
được ngân hàng trung ương tiến hành bằng cách thực hiện đồng thời song song hai
giao dịch (1) trên thị trường ngoại hối và (2) trên thị trường mở.
Trên thị trường ngoại hối: Khi có các dịng vốn nước ngồi đổ vào trong
nước tạo nên áp lực gia tăng nhu cầu về đồng nội tệ, có khả năng đẩy giá nội tệ tăng
cao. Khi đó, NHNN sẽ tiến hành in một lượng cơ số tiền để cân bằng giữa cung cầu
tiền trong nước, vơ hiệu hóa các tác động này nhằm hấp thụ tốt các dòng vốn ngoại
và giữ cho tỷ giá tránh biến động gây tác động xấu đến cán cân tài khoản vãng lai,
đồng thời tăng dự trữ ngoại hối. Tuy nhiên, việc gia tăng cung tiền sẽ có khả năng
gây ra lạm phát, không tốt cho sự phát triển kinh tế. Lúc này, trên thị trường mở,


7

NHNN sẽ tiến hành giao dịch thứ 2 theo một số cách sau, bao gồm các việc bán các
công cụ thị trường, chẳng hạn như trái phiếu chính phủ hay tín phiếu của NHNN
hoặc bằng các nghiệp vụ hốn đổi hay mua lại. Với nghiệp vụ hoán đổi, NHNN
đồng ý mua hợp đồng tỷ giá kỳ hạn, trong khi đó, với nghiệp vụ mua lại, NHNN sẽ
bán đi các chứng từ có giá với thoả thuận sẽ mua chúng lại trong tương lai.
Ở một số thị trường nhỏ, các nhà cầm quyền có thể sử dụng các cơng cụ phi
thị trường nhằm bù đắp ảnh hưởng của tích luỹ dự trữ lên lượng tiền cơ sở như việc
chuyển tiền ký quỹ của chính phủ và những cơ quan tài chính công từ những ngân
hàng thương mại vào NHNN hay bán dự trữ ngoại hối cho chính phủ (có thể cho
phép chính phủ giảm tối đa mức nợ từ bên ngồi).
1.2 Chi phí và lợi ích của sự can thiệp vơ hiệu hố

Ngày nay, trong q trình hội nhập hóa thương mại để phát triển kinh tế, hội
nhập tài chính là điều không thể tránh khỏi. Tuy nhiên, việc hội nhập này sẽ kéo
theo những bất ổn của thị trường.
 Khi thị trường tài chính được tự do, dịng vốn chảy vào các thị trường rất lớn
mà đặc biệt là vào các thị trường mới nổi. Tuy nhiên, nếu thị trường tài chính
khơng đủ sâu để hấp thụ tốt các dịng vốn này, chúng có thể chảy sang các
thị trường phát triển nóng như bất động sản, chứng khốn, vàng. Từ đó hình
thành nên các bong bóng mang tính dễ vỡ do phát sinh từ những mong muốn
làm giàu nhanh nhất nhưng lại bằng một nỗ lực thấp nhất. Một khi các bong
bóng này nổ, sẽ kéo theo những hệ lụy không mong muốn cho nền kinh tế do
sự tăng trưởng “nóng” mang lại.
 Sức hút từ lợi nhuận mang lại từ các dòng vốn cũng hấp dẫn các ngân hàng
thương mại, khiến cho độ an toàn trong các giao dịch tín dụng được nới lỏng,
hình thành các nguy cơ cao về sự bất ổn kinh tế.
Những lo ngại về bất ổn tài chính và tiền tệ đã làm tăng thêm mối liên hệ
giữa tích lũy dự trữ ngoại hối và can thiệp vơ hiệu hóa. Việc kết hợp hai hoạt động
này tạo thành một chính sách pha trộn mà tính ổn định của nó phụ thuộc vào lợi ích
và chi phí mà nó mang lại.


8

1.2.1 Lợi ích đạt đƣợc
Bằng cách áp dụng biện pháp can thiệp vơ hiệu hóa như là một trong những
biện pháp kiểm sốt vốn, các quốc gia đã hồn tồn có thể theo đuổi được cả 3 mục
tiêu: hội nhập tài chính, ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ ở một mức độ nào đó. Các
dịng vốn nước ngoài sẽ được hấp thụ tốt hơn, giúp phát triển nền kinh tế trong nước,
đồng thời cũng tránh gây nên những áp lực không tốt lên tỷ giá và lạm phát.
Ngoài ra, theo Aizenman và Glick (2009) việc thực hiện chính sách này sẽ
giúp gia tăng nguồn dự trữ ngoại hối cho chính phủ mà lợi ích mang lại từ việc dự

trữ này là rất cần thiết.
Những lợi ích này đã được nêu rõ trong bài nghiên cứu của Joshua Aizenman
và Nancy Marion (2003).Trước hết, lượng dự trữ ngoại hối dùng để đáp ứng nhu
cầu phòng ngừa rủi ro, cung cấp khả năng tự bảo hiểm cho việc phòng ngừa trường
hợp đình trệ đột ngột của dịng vốn nước ngồi chuyển vào trong nước và bù đắp
cho rủi ro dòng vốn đảo chiều khi hội nhập tài chính lớn hơn. Thứ hai, dự trữ có thể
dùng để giảm nhẹ tác động của cú sốc về điều kiện thương mại lên tỷ giá thực và
xuất khẩu của một quốc gia, làm cho việc điều chỉnh tài khoản vãng lai của quốc gia
được dễ dàng hơn. Ngồi ra, chúng cịn như một khoản bảo hiểm ngầm cho phép
các quốc gia tránh dựa vào Quỹ tiền tệ quốc tế, Ngân hàng thế giới và các tổ chức
tài chính quốc tế khác…Cuối cùng, dự trữ cũng có thể xem như một cơng cụ giúp
các quốc gia can thiệp vào việc quản lý tỷ giá để thúc đẩy xuất khẩu bằng cách định
giá thấp đồng nội tệ.
Can thiệp vơ hiệu hóa cịn là chính sách giúp các quốc gia có thể chủ động sử
dụng các cơng cụ chính sách tiền tệ để thực hiện chính sách tiền tệ phản chu kỳ kinh
tế mà bộ ba bất khả thi truyền thống không thể thực hiện được. Chẳng hạn, nếu nền
kinh tế có dấu hiệu tăng trưởng nóng, chính phủ sẽ tăng lãi suất hoặc thắt chặt cung
tiền để rút bớt tiền trong lưu thơng, tránh hình thành các bong bóng tài sản mang
tính đổ vỡ hệ thống. Và ngược lại, khi nền kinh tế suy thoái, chính phủ sẽ đứng vai
trị là người kích cầu, vực dậy nền kinh tế thơng qua việc thực hiện chính sách tiền
tệ mở rộng. Chính vì sự độc lập tiền tệ mà chính sách này mang lại, nhiều nhà kinh


9

tế tin rằng can thiệp vơ hiệu hóa sẽ giúp cho nền kinh tế tăng trưởng ổn định, tiến
sâu hơn vào q trình hội nhập.
1.2.2 Chi phí phải trả
Ngồi những lợi ích mà chính sách này đã mang lại, việc quản lý dự trữ
ngoại hối khi thực hiện chính sách vơ hiệu hóa cũng làm phát sinh rất nhiều vấn đề

về chi phí. Theo quan điểm của Aizenman và Glick (2009), có thể chia chi phí của
phản ứng vơ hiệu hóa thành bốn loại như sau:
 Đầu tiên phải kể đến là chi phí cơ hội của việc tích luỹ dự trữ ngoại hối. Một
phần của khoản dự trữ này đến từ dịng vốn dành cho đầu tư cơng hay vay
mượn nước ngồi, và thay vì rót vốn vào các dự án nhằm tạo ra năng suất
biên cho nền kinh tế thì các khoản cung tiền chỉ dùng để mua lại các khoản
ngoại tệ mà thơi. Mặt khác, khi tích luỹ dự trữ, sẽ cần có một nguồn vốn vay
thay thế để đầu tư, hành động này còn làm phát sinh chi phí tài chính cần để
chi trả lãi của những khoản vay này.
 Một chi phí tài chính khác của hoạt động vơ hiệu hố liên quan đến chênh
lệch chi phí nắm giữ hai loại tài sản nội tệ và ngoại tệ. Cụ thể, NHNN phải
trả một khoản lợi nhuận cho những khoản nợ đã phát hành nhằm hạn chế tính
thanh khoản của nền kinh tế (như việc phát hành trái phiếu chính phủ vào các
khu vực tư nhân và phải trả lãi cho các khoản nợ này). Nhưng đồng thời,
NHNN cũng nhận được một khoản lợi nhuận từ việc nắm giữ dự trữ ngoại
hối (nếu là các giấy tờ có giá nước ngồi). Việc thực hiện chính sách vơ hiệu
hóa có thành cơng như mong đợi của các nhà quản lý tiền tệ hay khơng cịn
phụ thuộc vào mức tỷ suất sinh lợi từ các công cụ thị trường mà nhà đầu tư
nhận được. Một mức lãi suất cao của các công cụ thị trường sẽ thu hút được
các nhà đầu tư, làm gia tăng hiệu quả của việc phát hành chúng theo đúng
mục đích của chính sách vơ hiệu hóa nhưng nếu nó cao hơn lãi suất nhận
được từ việc nắm giữ tài sản nước ngồi thì đây được xem như một khoản
chi phí.


10

 Tiếp theo là các chi phí liên quan đến rủi ro đạo đức vĩ mô và vi mô. Rủi ro
đạo đức là loại chi phí phát sinh do sự bất cân xứng thông tin. Rủi ro đạo đức
vĩ mô là xét về nền chính trị của một đất nước, đối với những quốc gia mà

nền chính trị bị phân cực và bất ổn định thì sẽ thiếu thơng tin để giám sát và
quản lý. Do vậy, mặc dù tích lũy dự trữ nhằm mục đích ổn định nền kinh tế
nhưng lại khuyến khích chi tiêu cơ hội của chính phủ. Vì thiếu thơng tin
giám sát, chính phủ dễ đầu tư vào những dự án không tốt, làm tổn thất nguồn
vốn của đất nước. Rủi ro đạo đức vi mô lại liên quan tới các ngân hàng. Mặc
dù chính phủ đã đưa ra một mức dự trữ bắt buộc nhằm hạn chế nguồn vốn
cho vay của ngân hàng, hạn chế các hợp đồng tín dụng rủi ro cao nhưng vì
lợi nhuận hấp dẫn từ các thương vụ này, nhiều ngân hàng đã bỏ qua và vẫn
tiến hành cho vay, làm tăng tỷ lệ nợ xấu.
 Cuối cùng, tích luỹ dự trữ và vơ hiệu hố có thể kích thích những biến dạng
khu vực tài chính và cản trở phát triển tài chính. Cụ thể, việc sử dụng q
nhiều các cơng cụ phi thị trường như tăng yêu cầu dự trữ bắt buộc, kiểm sốt
chặt chẽ tín dụng trực tiếp sẽ làm tăng lãi suất cho vay từ các ngân hàng, gây
khó khăn cho nhiều doanh nghiệp. Việc phát hành trái phiếu để vơ hiệu hố
thanh khoản trong nước cũng làm biến đổi cấu trúc nợ cơng và mục đích của
nợ cơng: từ phát hành chứng khốn Kho bạc để huy động vốn đầu tư những
cơng trình cơng cộng chuyển thành phát hành trái phiếu để tăng tích luỹ dự
trữ, làm mất đi một nguồn vốn lớn của nền kinh tế.
Chính bởi những chi phí lớn của tích luỹ dự trữ và vơ hiệu hố, mỗi quốc gia
sẽ quyết định mức độ thực hiện chính sách hỗn hợp này phụ thuộc vào mức độ sẵn
sàng chịu đựng những ảnh hưởng tiêu cực lên nền kinh tế. Việc duy trì can thiệp vơ
hiệu hóa có thể kéo dài trong bao lâu, khơng thể xác định được một giới hạn rõ ràng,
nó có thể kéo dài đến khi các quốc gia cịn có thể vơ hiệu hóa việc mua ngoại tệ
bằng cách ngăn chặn những tác động của hệ thống tiền tệ của họ. Và đó chính là chi
phí vơ hiệu hóa. Điều đặc biệt cần chú tâm là chi phí cho việc sử dụng dự trữ ngoại


11

hối đang ngày càng gia tăng đặt ra câu hỏi cho sự bền vững của chính sách này

trong dài hạn.
1.3 Các nhân tố tác động đến sự can thiệp vô hiệu hoá
Một vấn đề tiếp theo được đặt ra là liệu sự vơ hiệu hóa có chịu tác động của
nhân tố nào hay không. Ở đây chúng ta xét hai yếu tố chính là lạm phát và thành
phần dịng thu cán cân thanh toán.
1.3.1 Lạm phát
Kết quả đo lường chỉ số hội nhập tài chính KAOPEN của Aizenman, Chinn,
Ito (2008) cho thấy mở cửa và hội nhập tài chính là một xu hướng không thể tránh
khỏi đối với các quốc gia đang phát triển.
Một trong những lợi ích mang lại cho các quốc gia đang phát triển là dòng
vốn vào. Dịng vốn này đã góp phần làm thỏa mãn cơn khát vốn cho các dự án đầu
tư, hỗ trợ thương mại dài hạn và kích thích thị trường tài chính phát triển mạnh
mẽ…từ đó kích thích tăng trưởng kinh tế ở các quốc gia này. Tuy nhiên, hội nhập
tài chính là con dao hai lưỡi (double – edged sword), nó cũng mang lại khơng ít vấn
đề cho các quốc gia đang phát triển.
Trong q trình hội nhập tài chính, nhân tố đầu tiên bị tác động bởi dòng vốn
vào là tỷ giá. Để giữ cho tỷ giá ở một mức cố định hoặc ít nhất là biến động theo
một dải băng được định trước thì cơng cụ được sử dụng lúc này chính là dự trữ
ngoại hối. Ngân hàng trung ương sẽ dùng đồng nội tệ để mua lại dòng tài sản ngoại
chảy vào sao cho không làm thay đổi lớn tương quan cung cầu giữa nội và ngoại tệ
từ đó giữ cho tỷ giá được cố định hoặc biến động quanh một vùng định trước. Tuy
nhiên, chính sách này cũng phải trả một cái giá đắt đó là lượng cung tiền nội địa gia
tăng gây nên áp lực lạm phát.
Dịng tiền tăng lên này có thể được làm giảm bằng các biện pháp can thiệp
vơ hiệu hóa thơng qua thị trường mở, cụ thể hơn là giảm lượng tín dụng nội địa.
Tuy nhiên, hoạt động can thiệp vô hiệu hóa gặp phải rất nhiều vấn đề hạn chế. Thị
trường tài chính nội địa có thể khơng đủ lớn để hấp thu lượng tín dụng tăng lên.
Hơn nữa, khi thực hiện biện pháp vơ hiệu hóa làm giảm lượng cung tiền do đó lãi

12

suất nội địa tiếp tục bị duy trì ở mức cao và dòng tiền ngoại tiếp tục đổ vào nhằm
tận dụng cơ hội kinh doanh chênh lệch lãi suất. Điều này dẫn đến gánh nặng cho
chính sách tiền tệ bởi như chúng ta đã biết: một điều kiện cần thiết của lạm phát
mục tiêu là ưu tiên mục tiêu lạm phát hơn các mục tiêu chính sách khác, hay nói
cách khác, chỉ số lạm phát mục tiêu chiếm ưu thế hơn tất cả các mục tiêu cịn lại của
chính sách tiền tệ. Theo như trên, duy trì ổn định tỷ giá hối đoái sẽ xung đột với
nguyên tắc lạm phát mục tiêu. Đến lúc đó mục tiêu lạm phát sẽ tồn tại cùng những
mục tiêu khác của chính sách tiền tệ và hiển nhiên, hiệu quả của lạm phát mục tiêu
sẽ ở mức thấp nhất.
Có thể thấy, lạm phát có một mối tương quan phủ định với mức độ phản ứng
vơ hiệu hóa. Mối quan hệ này sẽ được làm rõ hơn trong phần phân tích định lượng
phía sau.
1.3.2 Thành phần dịng thu cán cân thanh tốn
Thành phần dịng thu cán cân thanh toán gồm 3 yếu tố:
 Đầu tƣ trực tiếp FDI hay còn gọi là dòng tiền “lạnh”: Là nguồn vốn đầu
tư khá phổ biến hiện nay của nước ngoài đầu tư vào một quốc gia, đầu tư
trực tiếp nước ngoài là sự di chuyển vốn quốc tế dưới hình thức vốn sản xuất
thơng qua việc nhà đầu tư ở 1 nước đưa vốn vào một nước khác để đầu tư,
đồng thời trực tiếp tham gia quản lý, điều hành, tổ chức sản xuất, tận dụng
ưu thế về vốn, trình độ cơng nghệ, kinh nghiệm quản lý... nhằm mục đích thu
lợi nhuận là chủ yếu.
Đây là một nguồn vốn mang tính chất nền tảng, ổn định và bền vững,
đóng vai trị quan trọng trong phát triển kinh tế của một quốc gia. Tuy nhiên,
vì là dịng vốn đầu tư trực tiếp nước ngồi nên Chính phủ khơng thể phân bổ
sao cho hợp lý với chính sách phát triển toàn diện đất nước, các nhà đầu tư
nước ngoài thường đổ dòng vốn này vào những khu vực đã phát triển mạnh
làm cho sự phân hóa về khu vực kinh tế giàu nghèo càng rõ rệt hơn; ngoài ra
cũng thường có những tranh chấp về vấn đề nhân cơng trong khu vực đầu tư.

Tuy FDI là một nguồn vốn quan trọng trong phát triển lâu dài và bền vững


13

nhưng nếu một quốc gia phụ thuộc quá nhiều vào dòng vốn này sẽ rất dễ rơi
vào trạng thái bấp bênh khi có sự rút vốn đột ngột.
 Dịng thu Phi FDI hay cịn gọi là dịng tiền “nóng” (FPI): là hình thức đầu
tư gián tiếp xun biên giới. Nó chỉ các hoạt động mua tài sản tài chính nước
ngồi nhằm kiếm lời. Hình thức đầu tư này khơng kèm theo việc tham gia
vào các hoạt động quản lý và nghiệp vụ của doanh nghiệp giống như hình
thức đầu tư trực tiếp nước ngoài. Các khoản đầu tư được thực hiện thơng qua
một định chế tài chính trung gian như các quỹ đầu tư hoặc nhà đầu tư bỏ vốn
đầu tư trực tiếp vào cổ phần của một công ty được niêm yết trên thị trường
chứng khốn.
Khơng có định nghĩa chính thức cho “tiền nóng”, nhưng khái niệm
thơng thường nhất được dùng trong thị trường tài chính là để đề cập đến
dòng chảy vốn từ một nước đến một nước khác nhằm hưởng lợi nhuận ngắn
hạn trên sự chênh lệch lãi suất và tỷ giá hối đối. Những dịng vốn đầu cơ
này được gọi là “tiền nóng” bởi vì chúng có thể chu chuyển ra vào thị trường
rất nhanh, có thể dẫn đến tình trạng rút vốn ồ ạt khi có sự thay đổi trong quan
niệm của giới đầu tư hoặc của các điều kiện kinh tế bên trong cũng như bên
ngồi dẫn đến tình trạng thị trường khơng ổn định.
Mức độ của phản ứng vơ hiệu hóa phụ thuộc vào đầu tư gián tiếp
nhiều hơn đầu tư trực tiếp do các tính chất bất ổn của dịng tiền đầu tư gián
tiếp đã phân tích ở trên.
 Tài khoản vãng lai: là thước đo rộng nhất của mậu dịch quốc tế về hàng hóa
và dịch vụ của một quốc gia, ghi chép những giao dịch về hàng hóa và dịch
vụ giữa người cư trú trong nước với người cư trú ngồi nước. Các thành
phần tài khoản vãng lai gồm có: cán cân thương mại; cán cân dịch vụ; cán

cân thu nhập; kiều hối và những khoản chuyển giao đơn phương. Trong đó
cán cân thương mại chiếm tỷ trọng lớn nhất. Một sự thặng dư hay thâm hụt
trong cán cân tài khoản vãng lai tác động đáng kể đến sự gia tăng hay sụt
giảm của tích lũy dự trữ, từ đó cũng ảnh hưởng đến quy mơ vơ hiệu hóa


14

( tích lũy dự trữ gia tăng địi hỏi phản ứng vơ hiệu hóa phải diễn ra với quy
mơ tương ứng để loại trừ các tác động tiền tệ do gia tăng tích lũy ảnh hưởng
đến nền kinh tế ).
1.4 Các cơng cụ thực hiện chính sách vơ hiệu hóa
Theo nghiên cứu của Aizenman và Glick (2009), các công cụ thực hiện chính
sách vơ hiệu hóa được chia thành 2 loại:
1.4.1 Công cụ thị trƣờng
Khi thị trường hoạt động hiệu quả và sôi nổi, việc sử dụng các công cụ thị
trường để vơ hiệu hóa là một lựa chọn hàng đầu. Công cụ thị trường thường được
sử dụng là phát hành trái phiếu Chính phủ hay tín phiếu NHNN ra thị trường mở và
mua bán chúng bằng các nghiệp vụ hốn đổi hoặc mua lại.
1.4.2 Cơng cụ phi thị trƣờng
Khi thị trường hoạt động yếu, các nhà điều hành tiền tệ thường sử dụng
những công cụ phi thị trường như gia tăng dự trữ bắt buộc hay tăng tỷ lệ tiền ký quỹ
ký cược trong các ngân hàng.
1.5 Một số mơ hình đo lƣờng dùng trong nghiên cứu biện pháp can thiệp vơ
hiệu hóa
1.5.1 Mơ hình 1: Tích lũy dự trữ và can thiệp vơ hiệu hóa
Mơ hình được ước lượng dựa trên mơ hình của hai tác giả Joshua Aizenman
và Reuven Glick (2009). Mơ hình ước lượng này chỉ đơn giản là một mơ hình hồi
quy đa biến nhằm đo lường mức độ thực hiện can thiệp vô hiệu hóa đi từ những
quan sát sự thay đổi trong tài sản dự trữ ngoại hối ròng (FR) và tài sản tín dụng nội

địa rịng (DC), so với lượng cung tiền (RM).
RM là lượng cung tiền lưu thông trong nền kinh tế
FR là tài sản dự trữ ngoại hối ròng do NHNN nắm giữ dưới dạng đồng tiền mạnh
(ví dụ như USD) hay các giấy tờ có giá như trái phiếu, lệnh phiếu, séc nước ngồi
(ví dụ như trái phiếu của Mỹ) và dùng phần dự trữ này để điều chỉnh những thay đổi
của tỷ giá hối đoái.


15

DC thể hiện tài sản tín dụng nội địa rịng mà NHNN đang nắm giữ bao gồm các loại
giấy tờ có giá (trái phiếu, tín phiếu, kỳ phiếu…) được tạo ra thông qua các kênh
nghiệp vụ thị trường mở. NHNN sẽ dùng tài sản này để điều tiết một phần cung tiền
trong nền kinh tế.
RM=DC+FR
Để ước lượng mức độ thực hiện vơ hiệu hóa, tác giả đã sử dụng một mơ hình
hồi quy đơn giản. Sự phản ứng vơ hiệu hóa thay đổi thơng qua biến phụ thuộc là sự
thay đổi của tài sản tín dụng nội địa rịng dựa trên lượng cung tiền (∆DC/RM), chịu
sự tác động của biến độc lập là sự thay đổi của tài sản dự trữ ngoại hối rịng dựa
trên lượng cung tiền (∆FR/RM)
Ngồi ra, kinh nghiệm của các nghiên cứu trước còn cho thấy ngồi chịu sự
tác động của biến ∆FR/RM thì phản ứng vơ hiệu hóa cịn chịu ảnh hưởng từ những
thay đổi trong GDP vì những thay đổi trong GDP sẽ tác động đến những khoản tiết
kiệm trong nước từ đó dẫn đến những thay đổi trong tài sản tín dụng nội địa rịng
(∆DC).
Mơ hình hồi quy đơn biến:
ΔDC/RM = α + β1 ΔFR/RM + β2 ΔGDP (1)
Phƣơng trình cho thấy: Biến phụ thuộc ΔDC/RM sẽ thay đổi như thế nào khi biến
ΔFR/RM thay đổi thông qua hệ số β1. Biến ΔGDP (được định nghĩa là tỷ lệ tăng
trưởng GDP danh nghĩa) biểu thị lượng thay đổi của tài sản tín dụng nội địa ròng là

bao nhiêu khi GDP danh nghĩa tăng trưởng 1%.
Kết quả kiểm định:
Β1 = -1: có sự vơ hiệu hóa hồn tồn.
Β1 = 0: khơng có vơ hiệu hóa.
-1<β1 <0: có vơ hiệu hóa cục bộ.
Trong phương trình hồi quy trên, dường như có sự xuất hiện đồng thời của
xu hướng chính sách tiền tệ thuận chu kỳ và phản chu kỳ. Tính thuận chu kỳ hàm ý
rằng, sự tăng lên trong DC là do NHNN đang đáp ứng sự gia tăng cầu tiền cho tăng
trưởng GDP. Bên cạnh đó, lại xuất hiện dấu hiệu của chính sách tiền tệ phản chu kỳ,