Tài liệu Để không bị nghẹt thở khi sáp nhập docx

Để không bị nghẹt thở khi sáp nhập Trần Thắng
Hàng ngàn công ty trên toàn thế giới đang tìm cách chiến thắng trong
cuộc cạnh tranh gay gắt trên thị trường một khi nó đã được khơi mào. Cao
điểm của những trận chiến này là những thoả thuận về việc thống nhất và
sát nhập. Tuy nhiên, trên thương trường thì kẻ khóc vẫn nhiều hơn người
cười, đồng tiền kiếm được từ lợi nhuận chưa hẳn đã phải là thước đo của
mọi sự thành đạt. Ở Nga lại càng rõ nét hơn, cứ 10 kẻ hung hăng ra trận
thì đã có tới 9 knock out ngay từ vòng đầu.

Có rất nhiều yếu tố ảnh hưởng đến việc hợp nhất và sát nhập công ty. Đó
có thể là những nguyên nhân kinh tế, ví dụ, thành lập các liên minh chiến
lược hoặc sử dụng “lá bùa” thuế, cũng có thể là nguyện vọng của một cá
nhân như muốn “lái” một tập đoàn hàng không khổng lồ.

Con đường M&A (Mergers and acqusitions – “Hợp nhất và sát nhập”)
tương đối gai góc. Theo số liệu của tạp chí Mergers&Acquisitions
Journal, trong vòng năm 1998, có trên 61% các thỏa thuận như vậy không
đáp ứng lại được việc đầu tư vào nó. Công ty kiểm toán
PRICEWATERHOUSE, sau khi phân tích kết quả 300 cuộc hợp nhất của
giai đoạn 1987-1997, xác định rằng, có tới 57% công ty sau khi hợp nhất
lại bắt đầu các mối rạn nứt và tụt hậu so với những cơ cấu khác để rồi
không lâu sau đó lại xin tách ra. Theo đánh giá của Victor Ovsianikov,
giám đốc ban tài chính doanh nghiệp của ERNST&YOUNG ở Nga thì
“chúng ta có những thống kê khá tiêu cực, và điều đáng ngạc nhiên hơn,
có tới 89% những thỏa thuận M&A, theo đánh giá của chúng tôi, là thất
bại”.

Khủng hoảng kinh tế là nguyên nhân của tình trạng giảm bớt những thỏa
thuận M&A trên thế giới. Còn ở Nga thì số lượng lại tăng lên theo cấp số
nhân.

Ai là người được lợi.

Hầu như các thỏa thuận M&A đem lại lợi ích cho những cổ đông của
những doanh nghiệp “bị nuốt”. Trên thị trường phương Tây khi thông báo
về việc thôn tính, giá cổ phiếu của “đích” (doanh nghiệp bị mua) thường
tăng lên khoảng 40%. Ví dụ, cách đây không lâu, sau khi thông báo về
khả năng tập đoàn Đức HENKEL mua lại hãng mỹ phẩm WELLA, cổ
phiếu của hãng này đắt lên 41%. Lập luận cho điều này rất đơn giản:
thông thường người mua không những chỉ bù lại được các chi phí cho
việc sát nhập mà còn theo tính toán, lợi nhuận trong tương lai sẽ tạo ra giá
trị của doanh nghiệp cao hơn giá thị trường hiện nay.

Ngoài ra, hoạt động M&A luôn là yếu tố hấp dẫn đối với đội ngũ "cò dịch
vụ” – các luật sư, chuyên gia phân tích, ngân hàng đầu tư và chuyên viên
tư vấn trong lĩnh vực kế toán. Chi phí trả cho những người này có thể
chiếm phần lớn giá trị hợp đồng. Ví dụ, khi mua một trong những hãng
lớn của Mỹ là RJR NABISCO, các chuyên viên tư vấn đã nhận được một
khoản tiền không dưới 1 tỷ USD.

Chúc ngon miệng.

Theo số liệu của DEALOGIC, tổng số lượng các hợp đồng M&A được ký
trên thế giới trong nửa đầu năm 2002 là 620,7 tỷ USD. So với cùng kỳ
năm ngoài thì con số này đã giảm đi 38%. Ở Mỹ, luợng các hợp đồng như
vậy giảm 54%, ở châu Âu - 20% và châu Á – 18%.

Tình hình ở Nga thì hoàn toàn ngược lại. Theo số liệu của
PRICEWATERHOUSE, năm 2001 Nga đứng đầu ở vùng Trung Âu và
Đông Âu về số lượng và mức độ các hợp đồng M&A: có 237 thông báo
chính thức về việc sát nhập với tổng là 6 tỷ USD. Đúng hơn, các ngân

hàng đầu tư cho rằng, con số thực tế còn cao hơn nhiều, vì không phải tất
cả các hợp đồng đều được thông báo rộng rãi. Thông tin về các thỏa thuận
chỉ được hé mở khoảng 30% trường hợp, giá trị trung bình của mỗi hợp
đồng vào khoảng 52 triệu USD. Tuy nhiên, nếu như loại trừ những hợp
đồng có giá trị trên 100 triệu USD (đó là những hợp đồng cao vọt lên so
với giá trung bình) thì những thỏa thuận còn lại có giá trị trung bình chỉ
khoảng 15 triệu USD. Có tất cả 8 hợp đồng với trị giá trên 100 triệu USD,
lớn nhất trong số đó – 650 triệu USD cho một trong các nhà máy của
TNK, 44% cổ phiếu của SIDANKO thuộc về tập đoàn “INTERROS”.
Các doanh nghiệp vừa và nhỏ hầu như không tham dự vào M&A. Các tay
chơi tích cực nhất trên thị trường M&A là tập đoàn tài chính công nghiệp:
“ALPHA-GROUP”, “GROUP-MDM”, “SIBIRSKI ALUMINHI, những
đại gia dầu khí «LUKOIL” và “YUKOS” cùng với đại gia trong lĩnh vực
chế biến thực phẩm là “VIMM-BILL-DANN”.

Những cạm bẫy nguy hiểm.

Thiệt thòi của hợp đồng M&A chính là những người mua. Không hiếm
khi ngay sau khi thông báo về kế hoạch mua, giá cổ phiếu các công ty bắt
đầu giảm xuống (Đây là thước đo cho thấy rằng, thị trường coi việc sát
nhập là sai lầm). "Phần thưởng” của thị trường dành cho cổ đông công ty
“đích” lớn bao nhiêu thì giá cổ phiếu của công ty “xâm lăng" giảm bấy
nhiêu, và như vậy thiệt hại của cổ đông là không thể nào đo lường được.

Rõ ràng, việc sát nhập có ý nghĩa chỉ trong trường hợp nếu như lợi ích
(Hiệu số giữa giá trị doanh nghiệp sau khi sát nhập và tổng của hai doanh
nghiệp trước khi sát nhập) lớn hơn chi phí, bao gồm: chi phí về mặt kỹ
thuật thực hiện, phần “bù” cho cổ đông của công ty “đích” khi giá cổ
phiếu của công ty này tăng lên sau khi thông báo sát nhập. Tuy nhiên,
những nhà quản lý cho rằng, chỉ cần mua những doanh nghiệp ở những

lĩnh vực đang được coi là tiềm năng hoặc mua theo giá thấp hơn giá kế
toán, thì sự đồng vận (lợi ích nảy sinh ra từ quá trình sát nhập hai công ty)
sẽ tự nhiên xuất hiện.

Aleksei Moiseev, phó chủ tịch tập đoàn đầu tư “RENESSANS
CAPITAL” cho rằng “Các hợp đồng sát nhập thôn tính diễn ra ở Nga
không phải vì điều này cần thiết cho sự phát triển kinh doanh, mà là vì
bán rẻ. Và người mua còn chưa biết là sẽ làm gì sau này với nhà máy:
hoặc là đầu tư vào đó thêm một đống tiền – như trong trường hợp của
hãng xe GAZ, nơi cần hàng tỷ USD để hồi phục lại kinh doanh, - hoặc là
“kêu gọi” ai đó trong số các bạn hàng, hoặc là cứ để xếp xó. Người ta
nghĩ rằng: cứ mua, còn sau đó thì mọi chuyện sẽ đâu sẽ vào đó. Trên thực
tế thì không hẳn là như vậy”.
Ovanes Oganisian, chuyên gia phân tích tập đoàn “RENESSANS
CAPITAL” nhận xét “Tôi cho rằng, một vài những hợp đồng M&A ở
Nga gần đây ít nhiều đều có tính nghi vấn. Ví dụ, như việc công ty
“SEVERSTAL” mua UAZ hay “SIBAL” mua GAZ. Nguyên nhân của
việc thay đổi tài sản được giải thích theo nhiều cách khác nhau. Người
của “SEVERSTAL” khẳng định, họ rất muốn cuộc sống phất lên trong
tay một trong những khách hàng lớn của mình, còn ở “SIBAL” thì nói
rằng, đầu tư tiền vào nhà máy có thể đem lại lợi nhuận lớn trong tương
lai. Tuy nhiên có cách nhìn nhận khác: các nhà máy được mua phần lớn là
ở trong tình trạng bi đát, hơn nữa lại không phải nằm trong lĩnh vực hoạt
động của mình, và như vậy, đôi khi không biết cách làm gì với nó. Cùng
với thời gian, những ông chủ mới (Oleg Deripaska và Aleksei
Morgashov) thừa nhận rằng, việc mua lại các doanh nghiệp giống như là
họ đang làm công tác từ thiện”.

Cách sử dụng về M&A như trên đem lại khá nhiều phiền toái cho các
hãng hãng dầu khí. Thông thường, các đại gia "mạnh vì gạo, bạo vì tiền"

này không mấy khi lo về đồng vốn của mình, nhưng lại bị hạn chế việc
đầu tư vào chính môi trường kinh doanh của mình. Chính sự kết hợp
những yếu tố đó thường dẫn đến sự đổ bể của các dự án M&A.
Không ít các "sự cố" xảy ra chỉ vì tính hung hăng, "coi trời bằng vung"
của những
tay "xâm lược". Tự cho mình là người lão luyện trong việc định giá doanh
nghiệp, họ cho rằng, doanh nghiệp “đích” chưa được đánh giá đúng mức,
thế nhưng việc sát nhập lại đưa ra một kết quả khác: giá trị của nó lại tăng
lên, trái ngược hoàn toàn với những dự đoán ban đầu của bên "xâm lược"

Nụ hôn của người quản lý.

Từ năm 1981, chủ tịch hãng “BERSHIRE HATHAWAY” Worren Baffit
miêu tả lại động lực của quá trình M&A như sau: “Rõ ràng, nhiều nhà
quản lý đến bây giờ vẫn còn ngây thơ tin vào câu chuyện cổ tích dành cho
trẻ nhỏ– chàng hoàng tử thoát khỏi hình hài con ếch ghê tởm bị phù phép
khi nhận được nụ hôn từ nàng công chúa. Chính vì vậy, họ vẫn còn tự tin
rằng, “nụ hôn” của những người quản lý có khả năng tạo nên sự “kỳ diệu”
với mức lợi nhuận của doanh nghiệp sẽ sát nhập. Chính cách nhìn khả
quan đó tạo ra cơ sở cho nhiều thỏa thuận M&A. Chúng ta nhìn thấy quá
nhiều “nụ hôn” như vậy, nhưng lại nhìn thấy quá ít sự “kỳ diệu” thực sự.
Tuy nhiên, rất nhiều “nàng công chúa – nhà quản lý” vẫn giữ lại sự tự tin
thái quá đối với kết quả “những nụ hôn” trong tương lai, ngay cả khi
doanh nghiệp của họ hoàn toàn nằm trong “kiếp ếch” và không hề có
được “sự biến đổi diệu kỳ”.
(Theo lời: Braile P, Maiers C. Nguyên tác tài chính doanh nghiệp – M.
1997).

Một cạm bẫy khá thông dụng khác – sự đổ bộ và ganh đua của các công
ty đi mua. Đó là những doanh nghiệp tham gia vào các cuộc đấu giá, khi

mà công ty “đích” có vài người để mắt tới. Ở đây thiệt hại đã được định
sẵn vì giá của người chiến thắng thường cao hơn so với giá thực tế. Mức
phụ trội đôi khi lớn đến mức mà các chuyên gia tài chính hay sử dụng
thuật ngữ riêng: “sự nguyền rủa của kẻ chiến thắng” (winner’s curse).

Sự ngọt ngào chỉ có trên giấy tờ.

Tuy nhiên, ngay cả những thỏa thuận M&A được tính toán kỹ đôi khi
cũng đem lại thất bại. Vấn đề ở chỗ là không tồn tại phương pháp tài
chính hoàn hảo nào tính toán lợi ích việc sát nhập. Phương pháp quy đổi
dòng tiền tương lai thường hay được sử dụng nhưng phức tạp đến mức,
đôi khi chính những chuyên gia phân tích lại để sót nhiều lỗi.
Chính vì vậy, nhiều chuyên gia tài chính phương Tây, ví dụ như Richard
Braile và Stuart Maiers khuyên nhủ rằng, chỉ nên sử dụng việc quy đổi
đối với những dòng tiền bổ sung có được từ việc sát nhập, và sau đó, kết
quả này cộng với giá trị thị trường của công ty đi thôn tính. Trong trường
hợp này, các nhà phân tích chỉ cần tính toán kỹ những dự đoán liên quan
đến việc phát sinh thêm dòng tiền trong tương lai.

Ngoài những lỗi khi đánh giá dòng tiền khi trong các hợp đồng M&A,
còn có những sai lầm trong công tác đánh giá tài sản và các khoản nợ.

Về mặt lý thuyết, hiệu quả đạt được trong M&A là do sự tiết kiệm
(Economy of scale), trong đó có việc giảm các chi phí từ quản lý tập
trung. Tuy nhiên, trên thực tế thường ngược lại: điều hành một tập đoàn
lớn với nhiều chi nhánh lại phức tạp hơn, và như vậy, đội ngũ cán bộ quản
lý lại lớn và cồng kềnh hơn. Người khổng lồ trong lĩnh vực dược phẩm
PFIZE của Mỹ thông báo bán công ty SCHICK-WILKSON SWORD sau
khi mua lại từ hai năm trước. PFIZE bắt buộc phải làm điều này vì việc
tăng chi phí quản lý quá mức, kết quả là thu nhập của SCHICK giảm 7%.

Theo các chuyên gia phân tích, một phần lớn trong số những M&A thất
bại là do mục đích thay đổi hoạt động. Aleksei Moiseev cho rằng “Những
người điều hành không cần phải thay đổi hoạt động kinh doanh thay cho
sự quyết định của các cổ đông. Tốt hơn hết là đưa tiền cho các cổ đông để
họ đầu tư vào nơi mà họ muốn. Khi mà những người quản lý bắt đầu mon
men tới lĩnh lực không phải của mình thì ngay lập tức, doanh nghiệp trở
nên kém hiệu quả. Nếu như ai đó sản xuất bàn là tốt nhất thì không có
nghĩa là anh ta sẽ làm được đồ chơi loại tốt. Cần phải làm những việc mà
mình biết làm. Việc chuyển đổi hoạt động thường làm phân tán sự tập
trung của những người điều hành".
Điều này đã được ghi nhớ trong các doanh nghiệp mà trước đây hay dính
đến các lĩnh vực không truyền thống của mình. Ví dụ như “TATNEFT”
quyết định bán cổ phiếu của hơn 10 công ty, trong đó 100% cổ phiếu của
OAO “RADIOTELEPHONE TECHNOLOGY”, 50% cổ phiếu của
“KHLEBPRODUC” và 15% của nhà máy rượu vùng Almetyevo. Chính
những người trong “TATNEFT” tiết lộ rằng, việc tham gia vào hoạt động
của các nhà máy trên là không thích đáng.

Hôn nhân thất bại của BMW và Rover Cars

Hình mẫu không thành công của M&A là việc tập đoàn sản xuất ô tô
BMW của Đức mua lại công ty ROVER CARS vào năm 1994. Chi nhánh
BMW ở Anh chưa bao giờ đem lại lợi nhuận, còn mức lỗ vào năm 1999
là gần 1,2 tỷ ₤. Năm 2000 tập đoàn BMW quyết định loại bỏ gánh nặng
của mình. Toàn bộ những mất mát liên quan đến việc mua và điều hành
hoạt động của công ty này được BMW đánh giá là khoảng 5 tỷ USD.

Deutsche Bank và Dresdner Bank

Khi nhắc đến những cuộc thương lượng thất bại có thể nói về việc sát
nhập hai tổ chức tài chính hàng đầu của Đức là DEUTSCHE BANK và
DRESDNER BANK. Tảng đá cản trở chính là hãng đầu tư DRESDNER
KLEINWORT BENSON – “con đẻ" của DRESDNER BANK và có hệ
thống chi nhánh lớn ở châu Âu. DEUTSCHE BANK cho rằng, đối tác cần
phải gạt bỏ chi nhánh này. Tuy nhiên DRESDNER BANK kiên quyết
chống lại, họ cho rằng, việc bán doanh nghiệp theo từng phần có nghĩa là
loại đi một phần có giá trị trước khi có được sự đảm bảo về quá trinh hợp
nhất. Đại diện của DRESDNER BANK bình luận tình hình như sau: “Nếu
như chúng tôi lựa chọn giải pháp do phía DEUTSCHE BANK để nghị thì
sẽ có sự “đổ máu”, còn kết quả là sẽ không đạt được gì cả”. “Để có điệu
Tango, cần phải có hai người” – Đại diện của DEUTSCHE BANK bổ
sung thêm.

PHILIPS và VELT

Ở Nga, thất bại trong các thỏa thuận M&A cũng có khi do cả những công
ty lớn nước ngoài tiến hành. Một trong những ví dụ điển hình – việc tập
đoàn liên quốc gia PHILIPS mua lại nhà máy sản xuất ống phóng điện tử
vùng Voronhedz. Khi mua lại nhà máy này năm 1995 với giá 2 triệu
USD, sau đó đầu tư thêm vào đó nhiều chục triệu USD, những người
nước ngoài không thể khôi phục lại được sản xuất. Tháng ba năm 1999,
PHILIPS bán lại VELT với giá tượng trưng – 1 rúp.

Những vấn đề hành chính.

Việc đổ bể dự án M&A có thể giải thích bằng cả những nguyên nhân
không liên quan đến tài chính. Một phần chính trong số đó – điều hành
quá trình liên hợp không đúng đắn và không có sự chú ý đối với vấn đề
nhân sự của các công ty sát nhập.

Vào tháng 12 năm 1997, tập đoàn các công ty Nga DVM – sản xuất máy
vi tính dưới nhãn hiệu DVM Group – quyết định sát nhập với hệ thống
bán lẻ hàng hóa “BELUI VECHER”. Trong cơ cấu sát nhập lại được chia
thành 3 chi nhánh: sản xuất (tương tự như DVM), bán lẻ (giống như
“BELUI VECHER”) và bán sỉ (kết hợp hai hệ thống phân phối của hai
công ty).

Các vấn đề bắt đầu nảy sinh vì không có sự thống nhất trong quản lý
doanh nghiệp mới. Bởi vì những người chủ doanh nghiệp mới đồng thời
cũng chính là những người quản lý cao cấp (top-manager), không ai muốn
mình bị giảm bớt quyền hạn, cho nên vai trò quản lý bị chồng chéo. Kết
quả là có tới 2 vị chủ tịch (1 của DVM và 1 của“BELUI VECHER”), 2
người phụ trách cho mỗi bộ phận… Sau nửa năm sát nhập thì người ta bắt
đầu nhận ra rằng, chính sách phát triển của DVM và “BELUI VECHER”
khác nhau rõ rệt. Cuối cùng, tập đoàn “BELUI VEHCHER – DMV” cho
"rụng" khá nhiều top-manager. Sau khi những người này rời khỏi công ty
thì chính bản thân họ mới cay đắng nhận ra rằng, nhãn hiệu DVM Group
là của họ, là do công sức của họ tạo nên. Đầu năm 1999, những "kẻ bị từ
chối" tuyên bố bằng mọi giá khôi phục lại DVM.

DVM mới bắt đầu lại phát triển rầm rộ. Còn người mua thì không hiểu
được, tại sao khi mua sản phẩm nhãn hiệu DVM Group, họ không thể sửa
chữa ở “BELUI VECHER –DVM”. Tập đoàn buộc phải đổi nhãn hiệu và
một lần nữa lại trở thành “BELUI VECHER”.

Trong khuôn khổ quá trình M&A, điều có ý nghĩa đặc biệt là thời điểm
khi mà bắt đầu diễn ra cũng như tốc độ thực hiện. Ngoài ra, khi tiến hành

sát nhập, “kẻ xâm lược” thường không quên phân tích các phương diện
khác nhau trong thỏa thuận: cấu trúc tương lai của công ty, vấn đề thuế,
kế toán, giấy phép… Thế nhưng cần phải thông qua các cơ quan hành
chính quốc gia thì không phải ai cũng biết. Việc bỏ qua như vậy có thể
dẫn đến tình trạng, khi mà thỏa thuận M&A bị coi là phạm luật.
Theo luật pháp LB Nga, khi sát nhập các doanh nghiệp có tổng giá trị tài
sản vượt quá 20 triệu rúp (khoảng 625 ngàn USD) thì cần phải có sự đồng
ý của Bộ chống độc quyền (MAP). Theo như lời của đại diện MAP, nếu
như công ty vi phạm quy định này, nó sẽ bị xử phạt phạt, ít nhất là trả
phạt bằng tiền mà giới hạn có thể tới 16 ngàn USD. Ngoài ra, MAP có thể
đưa ra những khuôn khổ (giới hạn) hoạt động của doanh nghiệp trên thị
trường, và do vậy có khi không đem lại lợi ích từ M&A, hoặc thậm chí
đòi hỏi hủy bỏ hợp đồng M&A thông qua tòa án.

Chi phí tài chính còn cần cho cả đội ngũ nhân viên. Không hiếm khi chỉ
vì việc ra đi của đội ngũ nhân viên chủ chốt mà doanh nghiệp mất một
phần lớn giá trị và một phần khách hàng chính. “Không nên tiết kiệm đối
với những phần “tài sản” mà cuối buổi làm việc lại đi về hướng thang
máy, sau đó qua bãi để xe” – Stuart Maiers và Richard Braile nhận xét.

Nếu như nhân viên hai doanh nghiệp không thể làm việc cùng được với
nhau, việc sát nhập coi như không được thực hiện.
Vậy thì phải làm thế nào để chống lại bị thôn tính? Xin hãy theo dõi
những bài viết sau.

Dịch từ Secret Firmu