Luận văn: Xây dựng mô hình thị trường quyền chọn chứng khoán ở Việt Nam docx

Luận văn
Xây dựng mơ hình thị trường
quyền chọn chứng khốn ở Việt
Nam


LỜI MỞ ĐẦU


Các cơng cụ phái sinh nói chung và nghiệp vụ hợp đồng tương lai hay quyền chọn nói riêng là
một trong những hình thức được đánh giá là rất hữu dụng trên thị trường hàng hóa và thị trường
chứng khoán. Đặc biệt là đối với thị trường chứng khốn, một thị trường đầy rủi ro thì cơng cụ
phái sinh này sẽ giúp nhà đầu tư tránh được tình trạng thua lỗ nặng khi thị trường đi xuống sâu và
ngược lại, nhà đầu tư có thể đạt mức lợi nhuận rất cao khi thị trường có xu hướng như thế nào.
Hiện nay, khơng chỉ các thị trường tồn cầu nói chung hay thị trường Việt Nam nói riêng, mọi
người đều lo ngại về vấn đề quản lý rủi ro, và đây cũng là thời điểm tốt để một thị trường non trẻ,
với nhiều biến động về giá trong thời gian qua như Việt Nam có thể xem xét đến việc áp dụng
những hình thức giao dịch như quyền chọn chứng khốn.
Quyền chọn có vai trị rất quan trọng trong việc quản lý rủi ro nên hình thức này giúp nhà đầu
tư có thêm tự tin khi tham gia thị trường, điều này giúp thu hút thêm nhà đầu tư tham gia thị
trường. Vì vậy, đối với những thị trường chứng khoán mới nổi như Việt Nam , mới được gần 8
năm tuổi đời với sự bất ổn trong của tâm lý nhà đầu tư, quy mô của thị trường chứng khoán Việt
Nam nếu so sánh với thị trường chứng khốn thế giới thì có một sự “khập khiễng” rõ nét, nên việc
sử dụng một cơng cụ để phịng ngừa rủi ro là không thể thiếu.
Trong phạm vi nghiên cứu đề tài với những cơ sở lý luận đã được học tại trường, tôi quyết
định chọn đề tài: “Xây dựng mơ hình thị trường quyền chọn chứng khốn ở Việt Nam”. Đây là một
sản phẩm mới nhằm phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam, tăng khả năng thu hút vốn đầu
tư, cũng như là một cơng cụ phịng ngừa rủi ro cho thị trường chứng khốn. Chun đề có nội
dung bao gồm:
Mục đích nghiên cứu
Phân tích tình hình thị trường chứng khoán – option chứng khoán thế giới, rút ra bài học kinh

nghiệm cho thị trường chứng khoán Việt Nam.
Từ thực trạng của thị trường chứng khoán Việt Nam, nhận diện các yếu tố rủi ro trên thị
trường, qua đó thấy được sự cần thiết của việc thành lập thị trường quyền chọn ở Việt Nam, những
thuận lợi và khó khăn khi thành lập thị trường Quyền chọn chứng khoán ở Việt Nam.


Nghiên cứu, tìm hiểu và làm rõ một số vấn đề cơ bản về quyền chọn, cấu trúc thị trường
quyền chọn, những điểm nổi bật căn bản của thị trường quyền chọn so với thị trường chứng khoán.
Qua kiến thức về Quyền Chọn, các mơ hình thị trường quyền chọn chứng khốn thế giới, đưa
ra ý tưởng thiết lập mơ hình quyền chọn chứng khốn ở Việt Nam, mức phí quyền chọn hợp lý,
điều kiện và giải pháp cho thị trường Quyền chọn.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Nghiên cứu các lý luận về sản phẩm quyền chọn và thị trướng quyền chọn.
Nghiên cứu quá trình hoạt động của thị trướng chứng khoán Việt Nam từ lúc thành lập đến
thời điểm cuối thàng 3/2008.
Nghiên cứu mơ hình thị trường Chứng Khốn Việt Nam, mơ hình thị trường quyền chọn các
nước trên thế giới, và các điều kiện thực tiễn để ứng dụng một mơ hình quyền chọn vào Việt Nam.
Phương pháp nghiên cứu
Đề tài sử dụng kết hợp các phương pháp nghiên cứu như thống kê – mô tả, phân tích – tổng
hợp, so sánh – đối chiếu, và quan sát từ thực tiễn để khái quát bản chất của các vấn đề cần nghiên
cứu. Đề tài này của nhóm tác giả dựa vào cơ sở lý thuyết chuyên ngành tài chính doanh nghiệp kết
hợp với nguồn dự liệu thu thập được từ thực tế (sách báo, tạp chí, internet…)
Kết cấu của đề tài
Với phạm vi nghiên cứu như trên, nội dung chính của đề tài gồm 4 chương:
Chương 1: Lịch sử phát triển của thị trường quyền chọn cổ phiếu – Bài học kinh nghiệm cho
thị trường chứng khoán Việt Nam
Chương 2: Thị trường chứng khoán Việt Nam – Rủi ro và hướng khắc phục
Chương 3: Tổng quan về quyền chọn
Chương 4: Mơ hình thị trường quyền chọn chứng khoán ở Việt Nam
Phần phụ lục, tài liệu tham khảo.

MỤC LỤC




Phần mở đầu



Phần nội dung

CHƯƠNG I: LỊCH SỬ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN CỔ
PHIẾU – BÀI HỌC KINH NGHIỆM CHO THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM
1.1 Lịch sử hình thành và phát triển thị trường quyền chọn chứng khoán ............................1
1.2 Thị trường quyền chọn giao dịch có tổ chức ......................................................................2
1.2.1 Thị trường Mỹ ...............................................................................................................2
1.2.2 Thị trường Nhật .............................................................................................................4
1.2.3 Thị trường Hàn Quốc ....................................................................................................6
1.3 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam từ thị trường các nước trên thế giới .........................7

CHƯƠNG II: THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM – RỦI RO VÀ HƯỚNG
KHẮC PHỤC
2.1 Tính hình thị trường chứng khốn Việt Nam ....................................................................9
2.1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam ...........................................................9
2.1.2 Những đặc điểm đáng nổi bật của TTCK nước ta từ năm 2006 đến nay ...................... 11
2.1.3 Thị trường chứng khoán Việt Nam cũng hàm chứa nhiều rủi ro ............................ 13
2.1.4 Nguyên nhân dẫn đến thực trạng trên của thị trường chứng khoán Việt Nam .............. 17
2.2 Sự cần thiết của Option chứng khốn ................................................................................. 18
2.2.1 Tạo ra cơng cụ bảo vệ cho nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán ....................... 18

2.2.2 Đa dạng hoá cơ hội kinh doanh cho các nhà đầu tư tài chính trong và ngoài
nước ................................................................................................................................... 19
2.2.3 Thúc đẩy sự phát triển của thị trường chứng khốn ................................................... 19
2.2.4 Ảnh hưởng tích cực đến các doanh nghiệp trong nước và nền kinh tế ......................... 19
2.2.5 Thu hút dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào Việt Nam ..................................... 20
2.3 Một số thuận lợi và khó khăn khi xây dựng thị trường quyền chọn cổ phiếu ở Việt
Nam hiện nay .......................................................................................................................... 21
2.3.1 Những thuận lợi .............................................................................................................. 21


2.3.1.1 Tiềm năng phát triển thị trường chứng khoán ......................................................... 21
2.3.1.2 Sức cầu về đầu tư chứng khoán cao ......................................................................... 21
2.3.1.3 Sự quyết tâm và cam kết của Chính phủ xây dựng và phát triển thị trường chứng
khoán ở Việt Nam................................................................................................................ 22
2.3.1.4 Sự ra đời của các hiệp hội ....................................................................................... 22
2.3.1.5 Kinh nghiệm từ việc ứng dụng quyền chọn trong giao dịch ngoại tệ và vàng ở
Việt Nam ............................................................................................................................. 22
2.3.1.6 Đặc điểm kinh tế của Việt Nam ............................................................................... 22
2.3.2 Những khó khăn ............................................................................................................. 23
2.3.2.1 Chưa có hệ thống pháp luật điều chỉnh hoạt động này ............................................ 23
2.3.2.2 Hạn chế về mặt pháp lý,quy mô họat động ............................................................. 23
2.3.2.3 Nhận thức và trình độ của các nhà đầu tư,người quản lý......................................... 24
2.3.2.4 Tiến trình cổ phần hố và niêm yết diễn ra quá chậm .............................................. 24
2.3.2.5 Chính sách quản lý, kiểm sốt thị trường cịn hạn chế ............................................ 25

CHƯƠNG III: TỔNG QUAN VỀ QUYỀN CHỌN
3.1 Giới thiệu về quyền chọn .................................................................................................. 26
3.1.1 Định nghĩa ................................................................................................................. 26
3.1.2 Quyền chọn mua ........................................................................................................ 26
3.1.3 Quyền chọn bán ........................................................................................................ 27

3.1.4 Phân loại quyền chọn theo thời gian thực hiện ........................................................... 28
3.2 Cấu trúc cơ bản của thị trường quyền chọn .................................................................... 28
3.2.1 Điều kiện niêm yết ..................................................................................................... 29
3.2.2 Quy mô hợp đồng ...................................................................................................... 29
3.2.3 Giá thực hiện ............................................................................................................ 30
3.2.4 Chi phí giao dịch, phí thanh toán và hoa hồng ........................................................... 30


3.2.5 Ngày đáo hạn ........................................................................................................... 30
3.2.6 Hạn mức vị thế và hạn mức thực hiện ........................................................................ 31
3.3 Thị trường quyền chọn và thị trường cổ phiếu ................................................................ 31
3.3.1 Quyền chọn cổ phiếu có nhiều nét tương đồng với cổ phiếu trên sàn giao dịch ............. 31
3.3.2 Mặc dù có những điểm tương đồng, nhưng thị trường quyền chọn và thị trường cổ
phiếu vẫn có những điểm khác nhau quan trọn ...................................................................... 32
3.3.2.1 Về phương diện giao dịch và thời gian ................................................................... 32
3.3.2.2 Về phương diện quản trị rủi ro ............................................................................... 32
3.3.2.3 Về phương diện đòn bẩy ......................................................................................... 33
3.3.2.4 Thị trường quyền chọn cũng cung cấp một thông tin hiệu quả về xu hướng giá ...... 34
3.3.2.5 Các lợi thế về hoạt động và tính hiệu quả ............................................................... 34
3.3.2.6 Thị trường sản phẩm phái sinh chứa đựng đầy rủi ro so với thị trường giao
ngay? ................................................................................................................................. 35

CHƯƠNG IV: MƠ HÌNH THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN Ở
VIỆT NAM
4.1 Điều kiện cần để xây dựng thị trường quyền chọn chứng khoán .................................... 37
4.1.1 Có hệ thống cơ sở pháp lý hồn thiện ....................................................................... 37
4.1.2 Điều kiện về hàng hóa trên TTCK ............................................................................. 37
4.1.3 Điều kiện về thông tin trên thị trường ....................................................................... 37
4.1.4 Điều kiện về kỹ thuật ................................................................................................ 38
4.1.5 Điều kiện về con người ............................................................................................. 38

4.2 Mơ hình thị trường quyền chọn chứng khốn ở Việt Nam.............................................. 38
4.2.1 Mơi trường giao dịch ............................................................................................... 39
4.2.2 Sàn giao dịch quyền chọn ......................................................................................... 39
4.2.3 Phương thức giao dịch ............................................................................................. 40
4.2.4 Phí quyền chọn ......................................................................................................... 43
4.3 Thị trường quyền chọn chứng khoán và nhà đầu tư ....................................................... 45


4.3.1 Mua quyền chọn mua cổ phiếu ................................................................................ 45
4.3.2 Mua quyền chọn bán cổ phiếu ................................................................................. 46
4.4 Giải pháp xây dựng mơ hình thị trường quyền chọn chứng khốn ở Việt Nam............. 47
4.4.1 Hoàn thiện khung pháp lý cho thị trường chứng khốn và thị trường option chứng
khốn................................................................................................................................ 47
4.4.2 Hồn thiện cơ sở hạ tầng cho thị trường option chứng khốn và hồn thiện hệ
thống cung cấp thơng tin .................................................................................................. 48
4.4.3 Nâng cao chất lượng hoạt động của thị trường chứng khốn ................................... 48
4.4.4 Nâng cao vai trị , trách nhiệm của các cơ quan chức năng ...................................... 49
4.4.5 Tăng cung kích cầu cho thị trường chứng khốn và option chứng khốn .................. 49
4.4.6 Thực hiện các chính sách khuyến khích các tổ chức và cá nhân tham gia thị
trường chứng khốn ......................................................................................................... 49
4.4.7 Tăng cường cơng tác đào tạo, nghiên cứu và thông tin tuyên truyền......................... 50
4.4.8 Tăng cường hoạt động tư vấn cho các nhà đầu tư .................................................... 50


Phần kết luận



Phần phụ lục

Phụ lục 1: Thực trạng công ty chứng khoán tại Việt Nam - Thực tế hoạt động và
những thách thức tiềm ẩn.

Phụ lục 2: Thị trường chứng khoán Việt Nam trước những thách thức của việc gia nhập
WTO.
Phụ lục 3: Những giải pháp điều chỉnh đối với thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian
tới.
Phụ lục 4: Tính ưu việt của hợp đồng quyền chọn cổ phiếu so với các loại khác.
Phụ lục 5: Chiến lược phòng ngừa rủi ro bằng quyền chọn.
Phụ lục 6: Mơ hình định giá Black-Scholes.
Phụ lục 7: Danh mục phí quyền chọn.
Phụ lục 8: Các loại hợp đồng giao dịch quyền chọn cổ phiếu.


HỆ THỐNG BẢNG BIỂU
Bảng 1.1: Doanh số cổ phiếu, option trên thị trường chứng khoán Mỹ từ 1990 – 2006.
Bảng 1.2: Tỷ lệ các công ty niêm yết trên các sàn giao dịch ở Nhật
Bảng 1.3: Các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Nhật Bản năm 2007

Bảng 1.4: Hoạt động giao dịch của nhà đầu tư ngày 07/04/2008

HỆ THỐNG CÁC HÌNH VẼ ĐỒ THỊ

Hình 2.1.1: Biểu đồ VN-Index và khối lượng giao dịch tăng trong tuần đầu tháng 4, giảm
dần sau đó.
Hình 2.1.2: Biểu đồ chỉ số VN – Index sàn TP. Hồ Chí Minh
Hình 3.1.2:Quyền chọn mua – Vị thế của người mua(bán) quyền chọn
Hình 3.1.3: Quyền chọn bán – vị thế của người mua(bán) quyền chọn
Hình 4.2.3: Phương thức giao dịch quyền chọn trên thị trường chứng khoán Việt Nam

NHỮNG TỪ VIẾT TẮT


TTCK

: Thị trường chứng khoán

UBCKNN

: Ủy ban chứng khoán Nhà Nước

CP

: Cổ phiếu

NHNN

: Ngân hang Nhà Nước

CTNY

: Công ty niêm yết

NHTMQD

: Ngân hang thương mại quốc doanh

NHTMCP

: Ngân hang thương mại cổ phần

DNNN

: Doanh nghiệp nhà nước

CTCK

: Cơng ty chứng khốn

CNTT

: Cơng nghệ thơng tin


CHƯƠNG I: LỊCH SỬ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN CỔ
PHIẾU – BÀI HỌC KINH NGHIỆM CHO THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM
1.1

Lịch sử hình thành và phát triển thị trường quyền chọn chứng khoán
Hệ thống thị trường quyền chọn hiện nay có nguồn gốc từ thế kỷ thứ 19, khi quyền chọn mua

và chọn bán được chào bán đối với cổ phiếu. Những năm đầu tiên của thập niên 1900, một nhóm
các cơng ty được gọi là Hiệp hội các Nhà môi giới và kinh doanh quyền chọn mua và quyền chọn
bán đã thành lập thị trường các quyền chọn. Mục đích của hiệp hội này là cung cấp kỹ thuật nhằm
đưa những người mua và người bán lại với nhau. Nếu một người nào đó muốn mua quyền chọn,
một thành viên của hiệp hội này sẽ tìm kiếm một người bán sẵn sàng muốn ký hợp đồng bán quyền
chọn. Nếu cơng ty thành viên khơng thể tìm được người tự bán, tự cơng ty sẽ bán quyền chọn. Vì
vậy, một cơng ty thành viên có thể vừa là nhà môi giới - người mang người mua và người bán đến
với nhau - hoặc là nhà kinh doanh - người thực hiện vị thế giao dịch. Tuy nhiên, thị trường quyền

chọn phi tập trung này bộc lộ rõ nhiều khiếm khuyết.
 Thứ nhất, do khơng có thị trường thứ cấp, thị trường này không cung cấp cho người nắm giữ
quyền chọn cơ hội bán quyền chọn cho một người khác trước khi quyền chọn đáo hạn. Các quyền
chọn được thiết kế để được nắm giữ cho đến khi đáo hạn, và rồi thì chúng sẽ được thực hiện hoặc
để cho hết hiệu lực. Vì vậy, hợp đồng quyền chọn có rất ít, thậm chí khơng có tính thanh khoản.
 Thứ hai, việc thực hiện hợp đồng của người bán chỉ được đảm bảo bởi công ty môi giới kiêm
kinh doanh. Nếu người bán hoặc công ty thành viên của Hiệp hội các Nhà môi giới và kinh doanh
quyền chọn mua và quyền chọn bán bị phá sản, người nắm giữ quyền chọn coi như tổn thất hồn
tồn.
 Thứ ba, phí giao dịch tương đối cao, một phần cũng do hai nguyên nhân kể trên.
Năm 1973, đã có một thay đổi mang tính cách mạng trong thế giới quyền chọn. Sàn giao dịch
Chicago Board of Trade (CBOT) - sàn giao dịch lâu đời nhất và lớn nhất về các hợp đồng giao sau
hàng hoá, đã tổ chức một sàn giao dịch dành riêng cho giao dịch quyền chọn cổ phiếu. Sàn giao
dịch này được đặt tên là Chicago Board Options Exchange (CBOE), mở cửa giao dịch quyền chọn
mua vào ngày 26/04/1973 và giao dịch các hợp đồng quyền chọn bán trong tháng 06/1977.
CBOE đã tạo ra một thị trường trung tâm cho các hợp đồng quyền chọn. Bằng cách tiêu chuẩn
hóa các kỳ hạn và điều kiện của hợp đồng quyền chọn, nó đã làm tăng tính thanh khoản cho thị
trường. Đặc biệt quan trọng nhất, CBOE đã bổ sung một trung tâm thanh toán đảm bảo cho người
mua rằng người bán sẽ thực hiện đầy đủ nghĩa vụ theo hợp đồng. Vì vậy, khơng giống như trên thị
trường phi tập trung, người mua quyền chọn khơng cịn phải lo lắng về rủi ro tín dụng của người
bán. Điều này khiến quyền chọn trở nên hấp dẫn hơn đối với công chúng.


Từ thời điểm đó, nhiều sàn giao dịch chứng khốn và gần như tất cả sàn giao dịch giao sau bắt
đầu giao dịch quyền chọn. Được kích thích bởi nhu cầu của công chúng về quyền chọn, ngành
kinh doanh này đang tăng trưởng mạnh mẽ cho đến khi thị trường chứng khoán sụp đổ vào năm
1987. Bị tổn hại bởi các cú sốc này, nhiều nhà đầu tư cá nhân đã sử dụng quyền chọn trước đây đã
tránh xa thị trường, và khối lượng giao dịch chỉ mới được hồi phục ở mức năm 1987 trong thời
gian gần đây.
Vào đầu thập niên 1990, các sàn giao dịch cố gắng trở nên sáng tạo hơn để giành lại thị phần

giao dịch và kích thích mối quan tâm của cơng chúng đối với quyền chọn. Tuy nhiên, các xu
hướng này khơng có nghĩa là quyền chọn đang mất dần tính đại chúng. Thật ra, chúng trở nên phổ
biến hơn bao giờ hết đối với các định chế tài chính và doanh nghiệp, nhưng mức tăng trưởng thì
tập trung ở các thị trường phi tập trung.
Tuy nhiên, thị trường phi tập trung vẫn còn một số hạn chế, cơ bản nhất là rủi ro tín dụng tồn
tại và loại trừ nhiều khách hàng vốn khơng thể thiết lập độ tín nhiệm cho mình ra khỏi thị trường
này. Ngồi vấn đề rủi ro tín dụng, quy mô các giao dịch trên thị trường phi tập trung lớn hơn khả
năng của nhiều nhà đầu tư. Từ đó, thị trường quyền chọn giao dịch có tổ chức đã ra đời.
1.2

Thị trường quyền chọn giao dịch có tổ chức
Trong thị trường quyền chọn, sàn giao dịch có tổ chức phát triển và đáp ứng được việc thiếu

chuẩn hóa và thanh khoản của thị trường phi tập trung. Sàn giao dich có tổ chức sẽ có những quy
định cụ thể điều kiện và quy định của hợp đồng. Sau đây chúng ta sẽ cùng tìm hiểu sơ lược về quá
trình hình thành và phát triển của thị trường quyền chọn như thế nào tại một số nước trên thế giới.
1.2.1

Thị trường Mỹ

Tháng 4 năm 1973 Chicago Board of Trade thành lập thị trường mới, sàn Chicago Board
Option Exchange về trao đổi Option về cổ phiếu. Từ đó thị trường Option trở nên phổ biến đối với
nhà đầu tư. Thị trường chứng khoán Mỹ (The American Stock Exchange – AMEX ) bắt đầu thực
hiện giao dịch Option vào năm 1975. Khoảng đầu thập niên 80 khối lượng giao dịch tăng lên
nhanh chóng đến mức mà số lượng cổ phiếu theo hợp đồng Option bán hàng ngày vượt quá khối
lượng giao dịch cổ phiếu trên thị trường chứng khoán New York. Hiện nay thị trường Option tồn
tại khắp nơi trên thế giới.
Tính tích cực của cơng cụ option chứng khốn ngày càng hấp dẫn các nhà đầu tư Mỹ. Không
ai có thể phủ nhận rằng cơng cụ này đã giúp họ thốt khỏi các vụ thua lỗ có thể lên tới hàng chục
triệu USD trên thị trường chứng khoán cũng như giúp các nhà đầu tư an tâm hơn khi đến với thị

trường đầy rủi ro này. Đặc biệt là trong giai đoạn hiện nay, thị trường chứng khoán Mỹ đã xảy ra
nhiều biến động lớn, do nhiều nguyên nhân đã tác động tiêu cực đối với thị trường này có thể kể
đến, bao gồm:




Thứ nhất, giới đầu tư đã rút vốn ồ ạt nhiều lần trong năm trong mối lo ngại về khủng hoảng

trên các thị truờng tiền tệ mà trong đó chủ yếu là ảnh hưởng mạnh mẽ từ những khoản cho vay thế
chấp nhà đất đang trở nên là những khoản nợ khó địi khi thị trường nhà đất ở Mỹ đóng băng. Điển
hình là vụ CitiGroup và vụ Northern Rock (NR) - một trong những tập đoàn ngân hàng hàng đầu
thế giới, cũng là hai ngân hàng có khoản cho vay thế chấp nhà lớn nhất nước Mỹ. Ngày
15/09/2007, hàng trăm khách hàng đã hốt hoảng kéo đến các chi nhánh của ngân hàng NR để rút
toàn bộ số tiền tiết kiệm khi nghe tin cổ phiếu của NR đã giảm đến 32%. Còn cổ phiếu của
CitiGroup đến nay đã giảm hơn 45% so với cuối năm 2006.


Thứ hai, sự đóng băng trên thị trường nhà đất và khủng hoảng tín dụng tại Mỹ đã dấy lên

những lo ngại về nguy cơ suy thoái kinh tế của quốc gia hàng đầu thế giới. Những công bố mới
đây nhất về một số chỉ tiêu kinh tế hàng đầu của Mỹ cho thấy nền kinh tế lớn nhất thế giới có thể
sẽ phải đối mặt với một đợt suy thoái kinh tế mới trong thời gian tới. Cả IMF và nhiều chuyên gia
kinh tế đều cho rằng, kinh tế Mỹ trong năm 2007 sẽ chỉ đạt mức khoảng 1,9% (so với mức dự báo
2,5% hồi cuối năm ngoái) - đây là mức thấp nhất trong vịng 5 năm qua.


Thêm vào đó, các nhà kinh tế còn cảnh báo rằng, nền kinh tế Mỹ sẽ còn tụt dốc hơn nữa

trong năm tới. Ba vấn đề chủ yếu khiến người dân Mỹ và các nhà đầu tư trở nên bi quan hơn, đó là

vấn đề về tình trạng thất nghiệp, giá tiêu dùng tăng cao và giá xăng ngày càng leo thang (trong
những tháng cuối năm, giá xăng đã leo lên mức gần 100 USD/thùng).
Mặc dù trước sự chao đảo của TTCK và khủng hoảng tín dụng, Cục dự trữ liên bang Mỹ
(FED) đã khơng thể đứng ngồi cuộc, FED đã có can thiệp rất nhiều vào thị trường nhưng dường
như chưa đủ lực để hỗ trợ cho sự phục hồi trên các TTCK Mỹ.
Lúc này, với sự có mặt của cơng cụ phịng ngừa rủi ro option là thật sự cần thiết cho các nhà
đầu tư Mỹ. Việc đầu tư vào sản phẩm phái sinh này được nhiều nhà đầu tư quan tâm, bởi nếu nhà
đầu tư nắm giữ cổ phiếu thì khả năng thua lỗ có thể rất lớn, trong khi sử dụng option nhà đầu tư
chỉ chịu một mức phí và giảm thiểu được khoản lỗ lớn khi thị trường Mỹ biến động như thế này.
Bảng 1.1: Dưới đây là bảng số liệu về doanh số cổ phiếu, option trên thị trường chứng khốn
Mỹ. Qua đó chúng ta có thể nhận thấy có sự gia tăng đáng kể từ năm 1990 – 2006:


Qua số liệu trên ta thấy, hợp đồng quyền chọn chứng khoán ngày càng được các nhà đầu tư
Mỹ quan tâm và sử dụng để phịng ngừa rủi ro. Có thể không chỉ riêng Mỹ mà các nước khác cùng
ngày càng phát triển công cụ phái sinh này.
1.2.2

Thị trường Nhật

Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo (TSE) là sàn giao dịch chứng khoán và các hợp đồng phái
sinh hàng đầu Nhật Bản và Châu Á. So với quy mô thế giới, TSE cũng được xem như là một trong
những thị trường giao dịch nịng cốt. Bên cạnh các loại hàng hố được giao dịch thông thường trên
sàn là cổ phiếu, trái phiếu chính phủ, TSE cịn giao dịch các hợp đồng tương lai, quyền chọn tài
sản, chứng khoán và chỉ số chứng khoán.
Vào năm 1870, một hệ thống chứng khoán được đưa vào Nhật và được trình lên chính phủ.
Đến tháng 05/1878, sắc lệnh thị trường ban hành. Thị trường chứng khoán Tokyo được thành lâp
vào ngày 15/05/1878 và bắt đầu hoạt động vào ngày 01/06/1878.
-

03/09/1988, dựa vào sự thành công của sàn giao dịch CBOE và một số sàn giao dịch Châu

Âu, TSE bắt đầu tiến hành giao dịch các hợp đồng tương lai cho chỉ số chứng khoán Tokyo và
giao dịch các hợp đồng quyền chọn chỉ số chứng khoán Tokyo vào năm 1989.
-

Năm 1989, TSE bắt đầu giao dịch quyền chọn chỉ số chứng khoán

-

Năm 1997, TSE đưa vào giao dịch các hợp đồng quyền chọn chứng khoán dựa trên 166 cổ

phiếu cơ sở của các công ty Nhật.
-

Năm 1999, TSE chuyển sang hệ thống giao dịch điện tử và đưa vào sử dụng năm 2000.

-

09/04/2001, TSE phối hợp với Công ty Standard & Poor chọn ra 150 chứng khốn cơ sở có

độ thanh khoản cao nhất thời bấy giờ làm danh mục đầu tư chuẩn và tiến hành giao dịch các hợp
đồng quyền chọn chỉ số chứng khốn S & P và TOPIX 150.
-

01/08/2007 ,Tập đồn Sàn giao dịch chứng khoán Nhật Bản được thành lập.

-

17/11/2007, Ban hành quy định giao dịch chứng khoán Nhật Bản.

-

01/12/2007, Quy định giao dịch chứng khoán Nhật bản bắt đầu được thưc hiện.
Tính đến năm 2007 thì sàn giao dịch niêm yết 3.924 công ty
Bảng 1.2: Tỷ lệ các công ty niêm yết trên các sàn giao dịch ở Nhật

Nguồn : />

Các nhà đầu tư khá đa dạng, từ các nhà đầu tư tổ chức đến các nhà đầu tư cá nhân, từ nhà đầu
tư trong nước đến nhà đầu tư nước ngồi…ở các sàn khác nhau, nhưng nhìn chung số lượng nhà
đấu tư cá nhân chiếm tỷ trọng khá lớn.
Bảng 1.3: Các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Nhật Bản năm 2007

Nguồn : />Trước sự phát triển mạnh mẽ, thị trường TSE ngày càng xuất hiện nhiều loại sản phẩm. Đặc
biệt là các sản phẩm phái sinh, mà ở đây hợp đồng quyền chọn có vai trị khá quan trọng trong việc
bảo vệ và tạo môi trường đầu tư lý tưởng.
Hiện nay, hợp đồng quyền chọn được thực hiện trên sàn giao dịch TSE thông qua các thành
viên giao dịch tổng hợp (General Trading Participant), tất cả các lệnh và tiến trình giao dịch đều
được thực hiện trên hệ thống tự động (Computerized Oder Routing and Execution System for
Futures and Option – CORE FOP), tất cả các lệnh giao dịch sẽ được nhập vào hệ thống từ các
cổng giao dịch của thành viên thông qua hệ thống vi tính nối mạng.
Từ năm 2008 đến năm 2010, TSE sẽ thực hiện một kế hoạch quản lý trung hạn. Kế hoạch này
đưa ra để khẳng định tương lai tươi sáng của TSE bao gồm cập nhật những thông tin thay đổi theo
điều kiện thị trường, thiết lập mục đích quản lý và những vấn đề ưu tiên phát triển trong 3 năm tới.
TSE đang tiếp tục phát triển một thị trường năng động, có tính thanh khoản cao cho lượng tiền
rủi ro khắp nơi trên thế giới, bằng việc mở rộng thị trường khơng chỉ trên tồn quốc mà cịn trên
toàn thế giới, một thị trường tin cậy và quen thuộc với tất cả các nhà đầu tư và công ty niêm yết
trên thế giới.
Trung tâm tài chính của Nhật và những thị trường vốn, những công ty trong tập đoàn TSE sẽ

liên kết với nhau để dành được mục tiêu này. Họ sẽ hợp tác để hồn thành cơng tác mở rộng và cải
tiến số lượng và chất lượng. Với môi trường đầu tư lý tưởng này, khối lượng hợp đồng quyền chọn
ngày càng tăng vọt để bảo vệ cho nhà đầu tư, đa dạng hóa các cơ hội kinh doanh của nhà đầu tư…
từ đó thu hút được đơng đảo nhà đầu tư trong nước và nước ngồi, thúc đẩy sự phát triển thị
trường chứng khốn nói riêng và nền kinh tế Nhật Bản nói chung.


1.2.3

Thị trường Hàn Quốc

Sàn giao dịch chứng khoán Hàn Quốc (Korea Stock Exchange – KSE) là sàn giao dịch chứng
khoán và các hợp đồng phái sinh lâu đời bậc nhất hàng đầu ở Hàn Quốc và Châu Á. Qua nhiều
năm tìm tịi và đổi mới, KSE giờ đây đã ngày càng hồn thiện về quy mơ và sản phẩm giao dịch.
Sau đây chúng ta sẽ điểm qua vài nét cơ bản về lịch sử của thị trường chứng khoán Hàn Quốc.
Thị trường chứng khoán Hàn Quốc được thành lập vào ngày 03/03/1956 và lấy tên là Korea
Stock Exchange. Lúc đó, KSE chỉ thực hiện giao dịch cổ phiếu của các cơng ty chứng khốn được
niêm yết trên sàn giao dịch. Dựa vào sự thành công của sàn giao dịch CBOE và một số sàn giao
dịch Châu Âu về hợp đồng quyền chọn và hợp đồng tương lại, KSE đã thành lập thị trường quyền
chọn cổ phiếu vào ngày 28/01/2002. Từ khi thị trường quyền chọn ra đời, thị trường chứng khoán
của Hàn Quốc ngày càng ổn định và phát triển vững chắc.
Khối lượng giao dịch quyền chọn đã chiếm một tỷ lệ khá cao trong giao dịch ở sàn Hàn Quốc.
Và các nhà đầu tư quyền chọn thì khá đa dạng. Họ đều thực hiện quyền chọn để bảo vệ danh mục
cổ phiểu của họ cũng như thực hiện các khoản đầu cơ với rủi ro mà họ mong muốn. Với đặc trưng
như thế, nên thị trường quyền chọn chiếm tỷ lệ khá cao.
Ngoài ra các tổ chức hàng đầu như các cơng ty chứng khốn và các nhà đầu tư nước ngoài đã
thực hiện những lệnh giao dịch lớn với các hợp đồng quyền chọn để kiếm lợi trên thị trường phái
sinh này. Đó cũng là điểm mạnh của thị trường quyền chọn KSE trong việc thu hút các nhà đầu tư
nước ngoài và các tổ chức hàng đầu ở Hàn Quốc tham gia thị trường chứng khoán nước họ. Do đó
mà KSE đã có tốc độ phát triển ngày càng mạnh mẽ và đáng kinh ngạc.

Bảng 1.4: Hoạt đồng giao dịch của nhà đầu tư ngày 07/04/2008
Purchases
Nhóm nhà đầu

Trading

tư

Volume

Sales

Percent

(Contract)
Ngân hàng

Total

Trading
Percent

Volume

(Contract)

Percent

Net
Purchase

(Contract)

2,576

0.02%

2,964

0.03%

5,540

0.03%

-388

2,697,363

25.45%

2,713,750

25.61%

5,411,113

25.53%

-16,387

Futures

386,828

3.65%

386,659

3.65%

773,487

3.65%

169

Cá nhân

3,857,858

36.40%

3,750,667

35.39%

7,608,525

35.89%

107,191

147,309

1.39%

159,846

1.51%

307,155

1.45%

-12,537

Quỹ đầu tư

60,723

0.57%

58,848

0.56%

119,571

0.56%

1,875

Thương gia

1

0.00%

0

0.00%

1

0.00%

1

21,695

0.20%

22,103

0.21%

43,798

0.21%

-408

0

0.00%

0

0.00%

0

0.00%

0

63,946

0.60%

60,102

0.57%

124,048

0.59%

3,844

3,360,113

31.70%

3,443,473

32.49%

6,803,586

32.10%

-83,360

10,598,412

100%

10,598,412

100%

21,196,824

100%

0

Nước ngoài

Cty bảo hiểm

Kiều bào
Khác
Quỹ lương hưu
Cty CK
Tổng cộng

/>

Thêm vào đó, Hàn Quốc đã từng bước cải thiện hệ thống thanh tốn của mình để có thể theo
kịp với đà phát triển của thị trường. Từ thì trường thô sơ là chỉ giao dịch qua giấy thay đổi bằng hệ
thống điện tử với sự thuận tiện và tính an toàn khá cao. Cũng nhờ những cải thiện trong hệ thống
thanh toán mà khả năng giao dịch quyền chọn của KSE ngày càng nhanh gọn, hoàn thiện và an
toàn hơn khi thanh toán hợp đồng cho nhà đầu tư.
Mặc dù từ khi thành lập thị trường quyền chọn cổ phiếu, hệ thống giao dịch cũng gặp nhiều
rủi ro về thanh tốn như rủi ro về tín dụng, thanh khoản, luật pháp, hoạt động và hệ thống…. Và
với nhiều biện pháp được thực hiện, rủi ro thanh toán được giảm thiểu thơng qua thời gian thanh
tốn ngắn hơn, mọi hoạt động thanh tốn được thực hiện thơng quan hệ thống DVP, xu hướng
quốc tế hóa của sàn giao dịch và hệ thống luật pháp được cải thiện…. đã phần nào mang lại sự an
toàn trong giao dịch cho các nhà đầu tư. Và đó là những cải thiện hết sức cần thiết để đem đến một
thị trường có tính thanh khoản cao của sàn giao dịch KSE như ngày nay.
1.3

Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam từ thị trường các nước trên thế giới
Với tình hình thị trường chứng khốn khá ảm đạm của Việt Nam hiện nay, và tình hình thị

trường chứng khốn thế giới nhiều biến động như thế, kinh nghiệm lịch sử của các nước đi trước là
liều thuốc tốt để có thể ổn định thị trường phát triển bền vững trong tương lai. Qua ba thị trường

chứng khoán lớn Mỹ, Nhật, Hàn Quốc, chúng ta đã rút ra được những bài học quý báu sau:
Trong quá trình xây dựng và phát triển TTCK Nhà nước có vai trò hết sức to lớn, là kim chỉ
nam và là người dẫn dắt thị trường khi còn non trẻ. Do đó, nhà nước phải định hướng và có chiến
lược dài hạn để phát triển TTCK. Vì vậy, để xây dựng và phát triển thành công TTCK, nhà nước
cần định hướng mục tiêu rõ ràng về vị trí, vai trị, tầm quan trọng của TTCK để giành cho nó
những chính sách và môi trường kinh tế - xã hội - chính trị phù hợp. Với bài học kinh nghiệm từ
Nhật và Hàn Quốc, mặc dù đều xuất phát từ những tiềm năng nhỏ, khó khăn về điều kiện cho đến
một nước lớn, nhiều tiềm năng như Mỹ để có sự phát triển vượt bậc như ngày này đều do có được
sự định hướng tốt và hỗ trợ đúng đắn của nhà nước.
Nhà nước cần tạo môi trường pháp lý rõ ràng minh bạch, trung thực cho TTCK. Bởi lẽ TTCK
của các nước đang phát triển không thể là kết quả hình thành của các yếu tố tự phát trong nền kinh
tế do điều kiện thế giới hiện nay đã hết sức khác với thế kỷ 17. Do vậy một môi trường pháp lý đủ
để các tổ chức có thẩm quyền điều hành một TTCK đạt đến độ công khai, trung thức và cơng bằng
mới có sức thu hút cung và cầu chứng khốn.
Nhà nước cần khuyến khích mở rộng và phát triển các yếu tố nội tại của TTCK như hàng hóa,
các Cơng ty phát hành, Cơng ty chứng khốn và nhà đầu tư. Một môi trường kinh tế ổn định với
mức lạm phát lành mạnh, với hệ thống lãi suất khuyến khích đầu tư và mua chứng khốn đi cùng


chiến lược tăng trưởng kinh tế có hiệu quả là môi trường tốt nhất cho TTCK nảy sinh và phát triển
nhanh.
Ngoài ra kinh nghiệm phát triển TTCK ở các nước cũng chỉ ra rằng Nhà nước dù có vai trị rất
quan trọng nhưng TTCK là một thực thể kinh tế thị trường khách quan, sự tác động của Nhà nước
trong trường hợp can thiệp quá sâu vào các quyết định kinh tế của các chủ thể như nhà đầu tư, tổ
chức phát hành, Cơng ty chứng khốn vi phạm các nguyên tắc của hoạt động TTCK cũng phải trả
giá. Như tình hình thị trường chứng khốn Việt Nam trong thời gian qua. Do đó, về lĩnh vực này
Hàn Quốc là bài học thành công của quản lý Nhà nước linh hoạt mà ta cần học hỏi.
Sàn giao dịch cần phát triển mạnh hơn nữa hệ thống giao dịch tự động để có thể cải thiện giao
dịch và tăng sự an tồn, nhanh chóng hơn nữa cho nhà đầu tư trong việc thi hành lệnh cũng như
thiết lập các giao dịch cấp thời.

Để thị trường có thể vực dậy trong đà sụt giảm liên tục như hiện nay, cũng như vẫn bảo đảm
được tính thanh khoản cho thị trường và khối lượng giao dịch khơng bị sụt giảm, thì cách tốt nhất
là thành lập một thị trường mới, thị trường quyền chọn chứng khoán, một thị trường hỗ trợ rất
hiệu quả cho thị trường chứng khoán. Cũng từ thị trường Mỹ, Nhật, Hàn Quốc, ta càng nhận ra sự
cần thiết của thị trường quyền chọn là như thế nào? Tiềm năng, cũng như khả năng của nó ra sao?
Và chúng ta sẽ tìm hiều rõ hơn về thị trường quyền chọn ở các phần tiếp theo.
Tóm lại, kinh nghiệm của thế giới là nhiều vẻ. Chúng ta cần học hỏi kinh nghiệm của họ song
quan trọng hơn là cần biết sáng tạo trong điều kiện cụ thể của nước mình.


CHƯƠNG II: THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM – RỦI RO VÀ HƯỚNG
KHẮC PHỤC

2.1

Tình hình thị trường chứng khốn Việt Nam
Thị trường chứng khoán là phong vũ biểu của nền kinh tế mỗi nước. Sự phát triển của TTCK

một cách ổn định là tác nhân quan trọng không chỉ cho sự phát triển của thị trường tài chính nói
riêng mà đối với cả nền kinh tế nói chung.
2.1.1

Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam

Sau gần 7 năm kể từ ngày Trung tâm giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh chính thức khai
trương và đi vào hoạt động (20/07/2000), thị trường chứng khốn Việt Nam đã được hình thành và
phát triển với sự quản lý chặt chẽ của Nhà nước.
 Thống kê cơ bản thị trường chứng khoán Việt Nam tới quý I năm 2008
Tính đến ngày 31/03/2008, mức vốn hố tồn thị trường chứng khốn đạt khoảng 307 ngàn tỷ
đồng, chiếm khoảng 25% GDP. Hiện nay, mức vốn hóa này giảm 48% so với mức vốn hóa thị

trường cuối năm 2007 bắt nguồn từ đà sụt giảm rất lớn trong Quý 1 vừa qua.
Hiện nay có khoảng 150 doanh nghiệp niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ
Chí Minh và 133 doanh nghiệp niêm yết tại Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hà Nội.
Số tài khoản giao dịch cá nhân tính đến 31/01/2008 đạt 365.061 tài khoản. Tính đến cuối Q
I năm 2008 có 87 cơng ty chứng khốn và 30 cơng ty quản lý quỹ đang hoạt động. Cuối năm 2007,
có 70 cơng ty chứng khốn và 23 cơng ty quản lý quỹ được phép hoạt động. Có trên 10.000 tài
khoản giao dịch thuộc khối đầu tư nước ngồi, trong đó có trên 640 tài khoản là của các tổ chức
đầu tư nước ngoài. Con số này gia tăng khá lớn khi tổng số tài khoản thuộc khối này trong năm
2007 đạt ở con số 7.500, trong đó có 300 tài khoản của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài.
Nhà đầu tư nước ngồi (tính đến 31/3/2008) nắm giữ khoảng 22% cổ phần của các công ty
niêm yết, doanh số giao dịch chiếm khoảng 34% giao dịch toàn thị trường. Giá trị danh mục đầu tư
của họ trên thị trường chính thức ước đạt 4,17 tỷ USD, giảm 45% so với thời điểm cuối năm 2007
(7,6 tỷ USD).
Theo thống kê UBCKNN, trong Quý I năm 2008 có 15 cơng ty được phép chào bán hơn 61
triệu cổ phiếu ra công chúng, tương ứng với khoảng trên 1.361 tỷ đồng. Tổng khối lượng phát
hành năm 2007 là 2,46 tỷ cổ phiếu với giá trị tương ứng trên 48.000 tỷ đồng.


Hình 2.1.1: VN-Index và khối lượng giao dịch tăng trong tuần đầu tháng 4, giảm dần sau đó.

Tuần cuối tháng 4: Khối lượng và giá trị giao dịch lại sụt giảm mạnh, với chỉ hơn 6 triệu đơn
vị được giao dịch mỗi ngày tương ứng với 265 tỷ đồng/ngày trên HOSE. Trên sàn Hà Nội, 2 giá trị
tương ứng là 3,6 triệu CP/ngày và 148,8 tỷ đồng/ngày. Cùng với xu thế sụt giảm của giá trị giao
dịch, VN-Index cũng tiếp tục đi xuống. Tính đến ngày 29/4, VN-Index vẫn đang ở ngưỡng sát 500
điểm, đóng cửa ở mức 522,36 điểm. Tương tự, HaSTC-Index đóng cửa ngày 29/4 ở mức 169,11
điểm, tiến rất sát mức đáy ngày 25/3 là 166,57 điểm
Trong tháng 4, nhiều doanh nghiệp đã công bố kết quả kinh doanh Quý 1 năm 2008. Đúng
như dự đoán, đa số doanh nghiệp bị ảnh hưởng tiêu cực từ tình hình kinh tế Việt Nam nói riêng và
thế giới nói chung trong quý vừa qua, chủ yếu do thị trường nguyên vật liệu đầu vào tăng cao,
khan hiếm nguồn vốn vay và khó khăn ở thị trường đầu ra. Nhiều doanh nghiệp có tỷ trọng doanh

thu và lợi nhuận tài chính lớn cũng thiệt hại nặng nề, do thị trường chứng khoán liên tục sụt giảm.
Một số doanh nghiệp báo cáo lợi nhuận giảm hoặc hầu như không tăng so với Quý 4 năm 2007,
hoặc mới chỉ đạt rất thấp kế hoạch của năm 2008. Trong mùa đại hội cổ đông, nhiều doanh nghiệp
cũng đã phải cắt giảm các chỉ tiêu kế hoạch kinh doanh năm 2008.
Hệ thống các tổ chức trung gian trên TTCK đã hình thành và phát triển nhanh chóng. Sự ra
đời của Luật Chứng khốn (có hiệu lực từ ngày 01/01/2007) đã tạo khung pháp lý cao cho TTCK
phát triển góp phần thúc đẩy khả năng hội nhập vào thị trường tài chính quốc tế của TTCK Việt
Nam.
Những vấn đề liên quan đến TTCK, trong đó những quy định về đăng ký, lưu ký, công khai và
minh bạch, giám sát và kiểm tra của các cơ quan chức năng quản lý hoạt động của TTCK từng
bước được hồn thiện. Đáng chú ý là Chính phủ đã chỉ đạo việc phối hợp giữa Bộ Tài chính, Uỷ
ban Chứng khoán Nhà nước và Ngân hàng Nhà nước trong việc tăng cường kiểm sốt TTCK ở
nước ta, do đó thị trường này vẫn đang ổn định và phát triển khá mạnh.


2.1.2

Những đặc điểm nổi bật của TTCK nước ta từ năm 2006 đến nay

Trong khoảng từ giữa đến cuối năm 2006, tình trạng đầu tư vào cổ phiếu ở nước ta mang tâm
lý “đám đơng”, cả người có kiến thức và hiểu biết, cả những người mua, bán theo phong trào, qua
đó đẩy TTCK vào tình trạng “nóng”, hiện tượng “bong bóng” là có thật và cũng qua đó nhiều
người được hưởng từ “một vốn, bốn lời” thậm chí tới mười hoặc hơn mười lời. Tình hình sơi động
của TTCK trong thời gian này phản ánh hiện tượng:


Nền kinh tế Việt Nam đã và đang tăng trưởng và có xu hướng tiếp tục tăng trưởng.



Vốn cho đầu tư phát triển được huy động qua kênh TTCK và tiếp tục phát triển qua kênh

này trong thời gian tới, do nhiều doanh nghiệp lớn (trong đó có các ngân hàng thương mại nhà
nước) tiến hành cổ phần hoá, phát hành trái phiếu, thực hiện niêm yết tại các cơng ty chứng khốn.


Các ngân hàng thương mại cổ phần sau quá trình tái cơ cấu đã làm ăn tốt, đang ổn định và

phát triển, tiếp tục tái cơ cấu để tăng cường năng lực cạnh tranh và hội nhập theo các cam kết của
WTO, trong đó có việc phát hành thêm cổ phiếu để tăng vốn. Các ngân hàng thương mại đang tìm
mọi cách để tăng vốn, trong đó bao gồm cả việc phát hành thêm cổ phiếu ra công chúng (phát hành
mới, phát hành thêm, thưởng cuối năm bằng cổ phiếu) và đây cũng là một trong những nguyên
nhân làm cho cổ phiếu ngân hàng ln “nóng”.
Nền kinh tế đã có sự chuyển dịch đáng kể vốn từ ngân hàng thương mại sang đầu tư chứng
khoán theo 2 hướng:


Các nhà đầu tư cá nhân rút tiền gửi tiết kiệm để đầu tư chứng khốn.



Những nhà đầu tư (bao gồm cả cơng ty chứng khoán của ngân hàng lại vay tiền của ngân

hàng thương mại để kinh doanh chứng khoán (theo báo cáo của Ngân hàng Nhà nước, tỷ lệ các
ngân hàng thương mại cho các cơng ty chứng khốn ngân hàng vay để kinh doanh chứng khoán tại
thời điểm cuối năm 2006 là 2,6%). Qua đây cũng phần nào tác động đến hoạt động của ngân hàng
thương mại và cả Ngân hàng Nhà nước với vai trò quản lý và điều hành chính sách tiền tệ.
Trong những năm qua, các cơng ty chứng khoán đều đã triển khai được các nghiệp vụ cơ bản
là mơi giới và tự doanh, tích cực tham gia tư vấn niêm yết với kết quả kinh doanh có chiều hướng
phát triển tốt. Các cơng ty phần lớn đã mở thêm chi nhánh và đại lý nhận lệnh để mở rộng phạm vi

hoạt động. Từ năm 2003, Thủ tướng Chính phủ đã chấp thuận cho thành lập Cơng ty Liên doanh
quản lý Quỹ đầu tư chứng khoán đầu tiên tại Việt Nam nhằm giúp cho hoạt động đầu tư vào thị
trường chứng khốn đa dạng và mang tính chuyên nghiệp hơn góp phần quan trọng cho sự tồn tại
và phát triển của thị trường chứng khoán.
Tuy nhiên so với tiềm năng phát triển của nền kinh tế, xu hướng hội nhập quốc tế thì quy mơ
của thị trường chứng khốn Việt Nam cịn q nhỏ bé, tổng giá trị chứng khoán niêm yết (cổ phiếu


và trái phiếu tính theo mệnh giá) mới chỉ chiếm khoảng trên 1,9% GDP chưa đáp ứng được nhu
cầu huy động vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế và chưa tổ chức được thị trường thứ cấp hiệu
quả đối với trái phiếu, đặc biệt là trái phiếu Chính phủ.
Bên cạnh đó, thị trường chứng khốn cũng đã trải qua nhiều biến động thăng trầm "sốt nóng
và nguội lạnh" gây tâm lý dè dặt và thiếu niềm tin cho nhà đầu tư tham gia thị trường.
Trong giai đoạn này có một số yếu tố khách quan thuận lợi, tạo điều kiện cho thị trường chứng
khốn phát triển. Trong đó, đáng kể là số lượng cổ phiếu còn được phép mua của các cổ phiếu
blue-chips trên thị trường dành cho nhà đầu tư nước ngồi vẫn cịn nhiều, tạo điều kiện thuận lợi
cho các nhà đầu tư nước ngoài mua vào. Bên cạnh đó, việc Việt Nam tham gia nhập WTO cũng
như các hành lang pháp lý về chứng khoán và thị trường chứng khoán tạo tiền đề tốt cho các nhà
đầu tư trong và ngoài nước đầu tư mạnh vào thị trường.
Thị trường chứng khoán bị tác động cả bởi nhịp điệu của thị trường tài chính thế giới, thị
trường phụ thuộc ngày càng mạnh vào sự chuyển dịch các dịng đầu tư trực tiếp và gián tiếp nước
ngồi. Khơng ai có thể phủ nhận rằng TTCK Việt Nam đã có những bước phát triển rất tích cực,
ngày càng trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả cho nền kinh tế. Nhưng TTCK Việt Nam
cũng đã mang lại cho các nhà đầu tư một bài học đắt giá rằng, đầu tư chứng khốn hiện nay có rủi
ro khá cao. Một minh chứng khá rõ nét là sự lên xuống thất thường của Vn-Index ln nằm ngồi
dự đốn của các chuyên gia.
Các phiên giao dịch của thị trường chứng khốn Việt Nam những tháng gần xuống rất thấp.
VN-Index khơng ngừng xuyên thủng đáy 900 điểm từ đầu tháng 1 và đã có thể chạm ngưỡng 450
điểm nếu khơng có sự tác động từ việc giảm biên độ giao dịch của UBCKNN.
Hình 2.1.2: Biểu đồ chỉ số VN – Index sàn TP. Hồ Chí Minh

Từ giữa tháng 1/2008, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) liên tục áp dụng các chính sách thắt
chặt tiền tệ như hạn chế mua vào ngoại tệ, giảm tỷ lệ dư nợ cho vay mua chứng khoán, thắt chặt
cho vay kinh doanh bất động sản, tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc tại các ngân hàng thương mại, đồng
loạt tăng các loại lãi suất chủ chốt. Mới đây NHNN đã tiến hành rút một lượng lớn tiền mặt ra khỏi


lưu thơng qua việc phát hành 20.300 tỷ đồng tín phiếu bắt buộc. Trước đó, IPO Vietcombank cũng
đã hút một lượng tiền tương đối lớn từ lưu thông.
Về lý thuyết, rút bớt tiền mặt ra khỏi lưu thơng có tác dụng làm giảm lạm phát, nhưng những
mặt trái của nó là ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường chứng khoán và đến bản thân các doanh
nghiệp niêm yết. Dưới tác động của chính sách tiền tệ, lãi suất cho vay của các ngân hàng thương
mại dao động ở mức 15%, tăng 3%/năm chỉ trong mấy ngày khiến chi phí vốn của doanh nghiệp
tăng cao vì “bão” lãi suất, đặc biệt đối với các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu cao.
Diễn biến trên thị trường chứng khốn trong thời gian gần đây đã ảnh hưởng khơng nhỏ tới
tiến độ cổ phần hóa của các doanh nghiệp nhà nước. Từ đầu năm đến nay, tại Sở Giao dịch Chứng
khốn TP.HCM chỉ có 15 doanh nghiệp thực hiện đấu giá cổ phần. Ngoại trừ Sabeco và Habeco có
vốn lớn, cịn lại chủ yếu là những doanh nghiệp có quy mô vốn nhỏ. Nếu như trước đây các nhà
đầu tư tích cực tìm kiếm lịch IPO để tham gia đấu giá cổ phiếu thì hiện nay rất ít người quan tâm.
Có nhiều nguyên nhân dẫn đến sự “vắng lặng” của các đợt IPO trong thời gian gần đây, trong đó
quan trọng nhất là sự sụt giảm mạnh mẽ của thị trường chứng khoán, những quan ngại về vấn đề
lạm phát, tình trạng cung vượt cầu. Nếu khơng có những giải pháp đột phá thì có thể chương trình
cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước tới năm 2010, một trong những cam kết của Việt Nam khi
gia nhập WTO sẽ khó thành hiện thực.
2.1.3

Thị trường chứng khốn Việt Nam cũng hàm chứa nhiều rủi ro

Tuy thị trường chứng khoán Việt Nam là một thị trường mới, mặc dù có cơ hội đầu tư rất lớn,
nhưng cũng ẩn chứa không ít rủi ro, trong đó có những rủi ro lớn mà nhà đầu tư cần quan tâm:

 Rủi ro kinh tế
Tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh của một công ty là căn cứ cơ bản và khá phổ biến
cho quyết định của nhà đầu tư. Xem xét sự biến động tình hình sản xuất kinh doanh của Cơng ty là
gián tiếp dự đoán giá cả của chứng khoán Cơng ty. Các nhà đầu tư có thể nhận định tình hình sản
xuất kinh doanh thơng qua các nhân tố kinh tế sau: tốc độ tăng trưởng kinh tế, thị trường, lãi suất,
lạm phát, tỷ giá hối đoái... Nền kinh tế ổn định và tăng trưởng sẽ làm gia tăng nhu cầu đầu tư của
xã hội và có thể sẽ làm gia tăng giá chứng khoán trên thị trường. Ngược lại, trong nền kinh tế bất
ổn định hoặc chậm phát triển thì giá chứng khốn có thể giảm do nhu cầu đầu tư thấp và rủi ro khi
đầu tư vào chứng khốn sẽ tăng. Khi đó sẽ ảnh hưởng đến tính thanh khoản của chứng khốn làm
cho thị trường có thể sẽ ngày càng tệ hại hơn.
 Nạn đầu cơ chứng khoán.
Thực tế vừa qua trên TTCK Việt Nam những nhà đầu tư chân chính rất ít mà phần lớn là những
nhà bn chứng khốn. Họ có ít kiến thức về thị trường, về quản trị kinh doanh. Họ lao vào chứng


khốn do thấy đã có nhiều người phất to từ thị trường này. Họ mua chứng khốn khơng vì mục
tiêu đầu tư và hưởng cổ tức từ lợi nhuận của doanh nghiệp mà họ đầu cơ chứng khoán, mua đi bán
lại hưởng chênh lệch giá. Chứng khoán đối với họ là một trò chơi như chơi xổ số, chơi hụi. Do vậy
đã làm nhu cầu chứng khoán tăng lên giả tạo, làm cho giá thị trường cao hơn giá trị thực của cổ
phiếu đó. Dẫn đến thị trường như là một quả bong bóng bơm dần và sẽ phát nổ khi bong bóng quá
căng, làm cho thị trường rơi vào tình trạng khủng hoảng và sẽ gây thiệt hại lớn cho nền kinh tế.
 Nạn lạm phát chứng khoán.
Khi giá cổ phiếu liên tục tăng lên, cổ phiếu các doanh nghiệp được giao dịch hết. Doanh
nghiệp huy động vốn một cách nhanh chóng và dễ dàng, đó cũng là cơ hội thuận lợi hiếm hoi đối
với doanh nghiệp. Thực trạng này đã thúc đẩy doanh nghiệp tiếp tục phát hành cổ phiếu nhiều hơn,
mở rộng việc huy động vốn. Thực tế trên TTCK nước ta trong thời gian qua có rất nhiều công ty
phát hành cổ phiếu đợt 2, đợt 3... Số cổ phiếu phát hành trong những đợt này đều không đại biểu
cho lượng giá trị tài sản nào, bởi lẽ giá trị công ty không được xác định lại.
Một hoạt động khác cũng được coi là lạm phát chứng khốn. Đó là các cơng ty trả cổ tức bằng

cổ phiếu. Nhiều công ty không trả cổ tức cho nhà đầu tư bằng tiền mà bằng cổ phiếu, nhờ đó mà
hàng triệu cổ phiếu được phát hành thêm một cách mặc nhiên và doanh nghiệp thu được khoản
tiền đáng kể. Cũng vì thế mà lạm phát chứng khốn trầm trọng hơn. Khi sự thật sáng tỏ và những
phản ứng của cơng ty, thì các nhà đầu tư nhận thấy giá trị cổ phiếu bị giảm đi liên tục, cổ tức mà
cổ phiếu mang lại rất thấp hoặc khơng có, mệnh giá cổ phiếu chỉ còn là cái vỏ bề ngoài và giá cổ
phiếu giảm liên tục theo giá trị thực của nó. Nhà đầu tư đã bị tước đoạt phần lớn số tiền vốn của
mình mà khơng hề biết, khơng hiểu vì sao. Các nhà đầu tư có tâm lý hoang mang và nghi ngờ
TTCK, tìm cách thu hồi vốn. Họ tìm cách để bán cổ phiếu ra, hạn chế mua vào, xu thế này đã làm
giá cổ phiếu giảm và khơng ổn định. Do đó, biện pháp cấp thiết nhất là cẩn phải ổn định tâm lý nhà
đầu tư, tăng tính thanh khoản của thị trường bằng việc giúp nhà đầu tư có được một cơng cụ hồn
thiện để bảo vệ tài sản của họ.
 Rủi ro về mặt chính sách.
Rủi ro này là khơng thể tránh khỏi đối với tất cả các thị trường chứng khoán mới hình thành.
Ở nước ta, một ví dụ điển hình cho thấy khi chỉ số cổ phiếu tăng lên đến 570 điểm thì Ủy ban quản
lý chứng khốn sẽ ra chính sách giữ tỷ lệ cổ phiếu, hạn chế đầu tư nước ngồi. Khi chỉ số chứng
khốn giảm mạnh xuống cịn 130 điểm thì Ủy ban này lại ra chính sách mở rộng khuyến khích đầu
tư nước ngồi khiến cho chỉ số cổ phiếu đàn hồi trở lại con số 280 điểm.
Một ví dụ điển hình là chỉ thị 03 do NHNN ban hành, ảnh hưởng từ chỉ thị này đã lộ rõ trên
TTCK. Chỉ số VN – Index sụt xuống xoay quanh mức trên 1.000 điểm, thay vì đã đạt gần tới
ngưỡng 1.100 điểm vào đầu tháng 6 năm 2007. NHNN quyết định sẽ áp dụng quy định khống chế


dư nợ cầm cố dưới 3% trên tổng dư nợ của các ngân hàng thì nhiều khả năng thị trường sẽ có sự
chao đảo. Lượng tiền từ TTCK phần nào sẽ chảy ngược trở lại thị trường tiền tệ. Các ngân hàng
phải thu hồi vốn của nhà đầu tư để tránh sai phạm đối với quy định đưa ra của NHNN.
Những tác động nay đã phần nào ảnh hưởng đến sự dụng vốn của nhà đầu tư, làm cho những
người dùng vốn Ngân hàng để đầu tư gặp những biến cố bất lợi khi thị trường xuống, cùng sự thu
hồi vốn của ngân hàng khẩn cấp, dẫn đến lượng cung tiền đầu tư chứng khoán giám sút, làm thị
trường ngày càng đi xuống như hiện nay do nhà đầu tư phải bán chứng khoán trả nợ đến hạn cho
ngân hàng. Vì thế, ổn định chính sách, ổn định cung tiền là điều cần thiệt trong thời điểm hiện nay.

 Rủi ro mang tính lưu động.
Do thị trường chứng khốn VN có quy mơ nhỏ, lượng cổ phần của các cơng ty tham gia cũng
rất hạn chế, chỉ số cổ phiếu lại lên xuống thất thường, điều đó dễ gây ra nhiều rủi ro mang tính lưu
động. Ví dụ, trong quá trình chỉ số cổ phiếu tăng từ 570 điểm lên 1.100 điểm, lượng giao dịch
mạnh, nhưng muốn mua cũng không mua được, khi đã mua được thì giá cổ phiếu đã lên đến đỉnh
điểm. Khi chỉ số cổ phiếu bắt đầu giảm từ 1.100 điểm xuống, muốn bán cũng rất khó bán, khi bán
được thì cũng đã rớt xuống đến “giá sàn”. Điều này ảnh hưởng rất nghiêm trọng đến tâm lý nhà
đầu tư, và nó sẽ kéo theo nhiều hệ quả nghiêm trọng. Và theo như kinh nghiệm của nhiều thị
trường chứng khốn thế giới, để có thể ổn định được tính thanh khoản, thị trường quyền chọn là
hiệu quả nhất khi kết hợp đúng đắn với chính sách nhà nước.
 Rủi ro về mặt góp vốn.
Thị trường cổ phiếu VN thực hiện hình thức giao dịch T+3, nhưng có một số cơng ty chứng
khốn và ngân hàng lại liên kết với nhau đưa ra dịch vụ ngoại ngạch, bao gồm:


Nhà đầu tư có thể nhận được tiền mặt ngay trong ngày mà họ bán ra cổ phiếu, trong khi đó

ngân hàng vẫn thu lợi nhuận theo lãi suất thị trường.


Thế chấp chứng khoán để vay tiền ngân hàng. Nhà đầu tư có thể thế chấp cổ phiếu đã hoặc

chưa giao dịch trên thị trường chứng khoán để vay tiền, tỷ lệ vay là: 100% mệnh giá của cổ phiếu
đã đem ra giao dịch hoặc 30% giá hết giờ giao dịch của ngày hơm đó, trong khi đó đối với các cổ
phiếu chưa tham gia thị trường chỉ có thể thế chấp bằng 80% mệnh giá, thời hạn thế chấp từ 3 đến
6 tháng, có thể kéo dài 3 tháng, lãi suất được tính theo lãi suất thị trường trong thời hạn kéo dài,
hiện nay lãi suất vay mỗi tháng là từ 0,85% - 0,90%.


Mua chứng khốn góp vốn : Theo quy định hiện hành của VN, khi nhà đầu tư mua chứng

khoán trước hết cần gửi số tiền tương đương với giá của chứng khốn đó, nhưng chứng khốn góp
vốn lại khơng cần phải gửi nhiều tiền như vậy, trước tiên ngân hàng sẽ cho nhà đầu tư vay khoản


tiền mặt tương đương với 30%-40% giá của chứng khoán, sau đó sẽ lấy cổ phiếu sau khi mua làm
vật cầm cố.
Chính việc góp vốn đầu tư như thế cũng ảnh hưởng khá lớn đến nền kinh tế, các ngân hàng
thương mại khi giá chứng khoán sụt giảm, làm ảnh hưởng đến khoản tiền thu hồi nợ từ nhà đầu tư.
 Rủi ro về tỷ suất hối đoái.
Hiện tại những điều luật liên quan đến việc quản lý ngoại hối của Việt Nam cịn khá thơ sơ,
giao dịch ngoại hối về cơ bản dựa trên phương thức giao dịch bằng tiền mặt là chính. Các nhà đầu
tư gặp rất nhiều phiền toái trong việc giao dịch, hơn nữa việc đổi tiền mặt rất dễ gây biến động về
tỷ giá hối đoái. Khi tỷ giá hối đoái biến động sẽ làm ảnh hưởng tới các nhà đầu tư nước ngoài, làm
ảnh hưởng tới lượng tiền quy đổi ra đồng VND khi đầu tư vào thị trường chứng khoán. Tỷ giá hối
đoái tăng → lượng tiền nhà đầu tư nước ngoài đầu tư vào thị trường chứng khoán tăng và ngược
lại. Từ đó dẫn đến sự biến động trong giá chứng khốn khi tỷ giá biến động, ảnh hưởng đến nhà
đầu tư trong nước trong việc phụ thuộc quá nhiều vào nhà đầu tư nước ngồi.
 Rủi ro đến từ phía các cơ quan quản lý.
Đây là rủi ro tác động lớn nhất đến thu nhập của nhà đầu tư, bởi nó tác động tới toàn thị
trường và hầu như nhà đầu tư không thể chống đỡ được. Nhắc lại vấn đề gây tranh cãi nhất trong
thời gian qua là Chỉ thị 03 quy định về dư nợ cho vay chứng khoán và việc gia tăng tỉ lệ dự trữ của
các ngân hàng thương mại - một kênh vốn quan trọng cho thị trường chứng khốn. Ngay lập tức
chiếc bình thơng từ ngân hàng sang chứng khoán bị chặn lại, ngân hàng mất đi một nguồn lợi lớn,
nhà đầu tư thì lao đao khi mất đi nguồn hỗ trợ tài chính, chưa kể nhiều nhà đầu tư phải rút vốn
khỏi thị trường để trả nợ cho ngân hàng.
Cộng với nguồn cung không nhỏ từ các đợt IPO lớn và các đợt phát hành thêm dồn dập vì
khơng có lộ trình cụ thể trong 6 tháng đầu năm. Cán cân cung - cầu mất cân đối, thị trường sụt
giảm, thị giá cổ phiếu mất đến 30% vào thời điểm đen tối nhất của thị trường. Đó là chưa kể đến
tác động về dự thảo đánh thuế 25% vào thu nhập từ chứng khoán khiến nhiều nhà đầu tư hoang

mang. Vẫn biết việc đánh thuế thu nhập cá nhân là hoàn toàn hợp lý, nhưng mức đánh thuế bao
nhiêu để thu nhập thực tế mà nhà đầu tư nhận được bù đắp được rủi ro mà họ gặp phải là một vấn
đề phải lưu tâm. Sự can thiệp quá sâu của các cơ quan quản lý vào thị trường chứng khoán sẽ ngăn
cản sự phát triển của thị trường, bởi nó làm tăng tính rủi ro hệ thống và nhà đầu tư sẽ "chùn chân"
khi cân nhắc việc tham gia vào thị trường.