Thị trường kỳ hạn potx

Thị trường kỳ hạn
MỤC LỤC
Tài liệu tham khảo
1. Khái niệm thị trường kỳ hạn và giao sau
1.1. Thị trường kỳ hạn
Hợp đồng kỳ hạn là một thỏa thuận giữa hai bên, người mua và người bán,
trong đó yêu cầu giao một hàng hóa tại một thời điểm trong tương lai với giá cả đã
đồng ý ngày hôm nay.
Ví dụ:
• Tiền thuê căn hộ là một chuỗi các hợp đồng kỳ hạn: Việc sử dụng căn hộ tháng này
là một giao dịch giao ngay, nhưng thỏa thuận sử dụng căn hộ trong những tháng tiếp
theo với mức giá đã xác định hôm nay là một hợp đồng kỳ hạn.
• Việc đặt mua báo dài hạn cũng là một ví dụ về hợp đồng kỳ hạn vì trong đó không
những đã chốt lại mức giá cho ngày hôm nay (giao dịch giao ngay) mà còn cho
những ngày sau đó trong tương lai (giao dịch kỳ hạn).
• Việc đặt giao bánh pizza cũng là một hợp đồng kỳ hạn (mặc dù các thỏa thuận chỉ
vừa thực hiện trước đó vài chục phút).
• Giả sử Mr. X muốn mua một ngôi nhà trong vòng 1 năm tới, đồng thời Mr. Y sở
hữu một căn nhà và anh ta muốn bán trong cùng thời gian đó. Y thoả thuận bán ngôi
nhà của Y cho X sau 1 năm nữa với giá là $104.000, hợp đồng này là một hợp đồng
kì hạn. Vì X là người mua nên X mong muốn giá sẽ tăng trong tương lai, ngược lại,
Y muốn giá giảm. Cuối năm, giả sử giá thị trường của ngôi nhà lúc đó là $110.000,
trong khi Y có nghĩa vụ phải bán nhà cho X với giá $104.000 theo như cam kết
trong hợp đồng nên có thể coi như Y đã lỗ $6.000, còn X lãi $6.000 (vì X có thể
mua nhà của Y với giá $104.000 và bán ngay trên thị trường với giá $110.000.
Nhìn chung nếu không tính đến các nhân tố khác thì giá kì hạn bao giờ cũng
lớn hơn giá giao ngay, vì nó bao gồm cả lãi suất. Tiếp tục ví dụ trên, giả sử giá bán
hiện nay của ngôi nhà là $100.000, thì Y có thể bán ngay để đem gửi ngân hàng để
hưởng lãi suất 4%/năm. Sau 1 năm Y sẽ có số tiền $104.000 mà không phải chịu
chút rủi ro nào. Trong khi đó nếu X muốn mua ngay ngôi nhà anh ta sẽ đến vay
ngân hàng số tiền $100.000, và cũng phải trả lãi 4%/năm. Còn ngược lại nếu kí hợp

đồng mua kì hạn anh ta sẽ không phải trả lãi nên X cũng sẵn sàng bỏ ra $104.000 để
mua ngôi nhà trong vòng 1 năm nữa. Đó là lý do vì sao giá kì hạn được thống nhất
ở $104.000 chứ không phải là $100.000.
1.2. Thị trường giao sau
Hợp đồng giao sau là một cam kết pháp lý của các bên về việc mua hoặc bán
một lượng hàng hóa vào một thời điểm trong tương lai thông qua Sở giao dịch và
các cơ quan trung gian ở một giá được định trước.
Hợp đồng giao sau là một hợp đồng kỳ hạn đã được tiêu chuẩn hóa, chúng
được điều chỉnh theo thị trường hằng ngày trong đó khoản lỗ của một bên được chi
trả cho bên còn lại. (Thị trường này chưa có ở Việt Nam)
Ví dụ: Công ty A bán cho công ty B 100.000 thùng dầu giao tháng 5/2007
theo một hợp đồng tương lai với giá $65/thùng. Đến tháng 5/2007, giá dầu lên
Trang 3 / 28
$85/thùng thì hoặc là A sẽ phải giao cho B 100.000 thùng dầu với giá $65 hoặc A sẽ
không phải giao dầu mà thanh toán cho B là 20x100.000 = 2tr USD.
 Phân loại (theo thời điểm thanh lý hợp đồng)
- HĐGS được thanh lý sau khi giao hàng: Đây là loại hợp đồng tồn tại một sự giao
hàng thực sự theo như thời điểm giao hàng đã thoả thuận trong hợp đồng. Trong
trường hợp này, về bản chất thì HĐGS tương tự như hợp đồng kỳ hạn (Forward).
- HĐGS được thanh lý trước ngày giao hàng ghi trong hợp đồng: Đây là loại hợp
đồng không có sự giao hàng trên thực tế xảy ra, các bên chấm dứt sự ràng buộc của
mình đối với phía bên kia bằng nghiệp vụ thanh toán bù trừ, nghĩa là các bên mua
hoặc bán lại chính loại hàng hóa đó ngược với vị thế mà mình đã có (vị thế mua
hoặc bán trước đây). Đây là dạng phổ biến, nhờ đó mà tồn tại thị trường giao sau.
2. Sự hình thành và phát triển thị trường kỳ hạn và giao sau
Vào những thời kỳ đầu của giao thương, như trong các phiên chợ thời
Trung cổ - các nhà buôn thường thỏa thuận giao nhận hàng hóa với một mức giá ấn
định trước.
Vài thế kỷ sau đó, các thị trường giao ngay hàng hóa có tổ chức bắt đầu phát
triển ở các thành phố, chủ yếu của Châu Âu và Nhật.

Mặc dù vậy, đánh dấu sự ra đời của một thị trường giao sau hiện đại là sự
kiện thành lập Hội đồng thương mại Chicago (CBOT) vào năm 1848.
2.1. Thị trường kỳ hạn
Lịch sử hình thành và phát triển của thị trường kỳ hạn nằm trong lịch sử hình
thành và phát triển của thị trường tài chính phái sinh.
- Bắt nguồn từ các thị trường ngoại hối (thị trường liên ngân hàng – Interbank
market).
- Phát triển nhanh chóng nhờ vào sự thả nổi của các đồng tiền mạnh vào đầu thập
niên 1970.
- Thập niên 1980, đã chứng kiến bước nhảy ngoạn mục của các công cụ tài chính
phái sinh – động lực chính của những tăng trưởng trên thị trường này là các
giao dịch hoán đổi Swap.
 Tại Việt Nam
 Ở Việt Nam, giao dịch kỳ hạn xuất hiện với tư cách là công cụ tài chính phái sinh
đầu tiên theo Quyết định số 65/1999/QĐ-NHNN7 ngày 25/2/1999. Các giao dịch kỳ
hạn được thực hiện trong hợp đồng mua bán USD và VND giữa ngân hàng thương
mại với doanh nghiệp xuất nhập khẩu hoặc với các ngân hàng thương mại khác
được phép của Ngân hàng Nhà nước.
 Tuy nhiên trên thực tế hợp đồng kỳ hạn ít được sử dụng, một phần là do thị trường
liên ngân hàng (Interbank) ở VN chưa phát triển, một phần do những hạn chế vốn
có của nó trong việc phòng chống rủi ro tỉ giá.
Trang 4 / 28
2.2. Thị trường giao sau
2.2.1. Thị trường giao sau hàng hóa (Chicago)
Vào thập niên 1980, Chicago nhanh chóng trở thành trung tâm phân phối
nông sản của vùng Trung Tây nước Mỹ.
Nông dân Mỹ phải đối mặt với nhiều vấn đề trong sản xuất, dự trữ hay bán
hàng bởi các yếu tố như thời tiết, vận chuyển,… ảnh hưởng đến cung và cầu.
Trong trường hợp giá cả tăng lên, nông dân luôn sẵn sàng đẩy mạnh sản
xuất, nhưng trong trường hợp giá cả giảm sút sẽ xảy ra hiện tượng bán tống bán

tháo hàng loạt. Dần dần, hoạt động này trở nên sôi nổi đến mức hầu như không đủ
nhà kho chứa lúa mì của nông dân. Ngoài ra, sự tồn tại những phương pháp nghèo
nàn trong việc cân và phân loại hàng hóa đã đẩy người nông dân vào tình thế phải
chịu sự định đoạt của các thương nhân. Cũng tương tự, những thương nhân luôn đối
mặt với những rủi ro tiềm ẩn do biến động trong giá cả gây nên.
Một cơ chế để có thể giảm thiểu hay hạn chế bởi những rủi ro trên là nhu cầu
bức thiết. Bằng những thoả thuận trước về giá cả, người mua cũng như người bán
có thể phòng ngừa được những rủi ro do biến động giá cả trong tương lai gây nên.
Nhờ đó, nông dân xác định được một mức giá chắc chắn cho lượng hàng họ sẽ sản
xuất ra mà không phải lo ngại về tình trạng nguồn cung quá lớn sẽ dẫn đến giảm
giá, gây thiệt hại cho đời sống của họ. Những thương nhân đóng vai trò trung gian
giữa nông dân và người tiêu dùng cuối cùng sẽ không còn phải lo ngại về những
biến động bất lợi của giá cả khi họ có thể phải thu mua với giá cao và bán ra với
mức giá thấp không được dự tính trước.
Tuy nhiên, cơ chế người mua và người bán gặp nhau để thoả thuận trước
những giao dịch trong tương lai, xác định trước về giá cả và ngày thời gian giao
hàng tỏ ra không hiệu quả. Thực tế đó làm phát sinh yêu cầu cần có một có chế thị
trường trung gian tham gia vào, đây là khởi điểm cho sự phát triển của Thị trường
tương lai về sau.
Năm 1848, 82 thương gia đã đến Chicago và đã cùng thành lập nên Trung
tâm giao dịch The Chicago Board of Trade (CBOT). Ở đó, người nông dân và các
thương nhân có thể mua bán trao ngay tiền mặt và lúa mì theo tiêu chuẩn về số
lượng và chất lượng do CBOT qui định. Nhưng các giao dịch ở CBOT bấy giờ chỉ
dừng lại ở hình thức của một chợ nông sản vì hình thức mua bán chỉ là nhận hàng –
trao tiền đủ, sau đó thì quan hệ các bên chấm dứt.
Lịch sử phát triển của thị trường giao sau không dừng lại ở đó. Đến năm
1874, The Chicago Produce Exchange được thành lập và đổi tên thành Chicago
Butter and Egg Board.
Năm 1898, tổ chức này lại đổi tên thành Chicago Mercantile Exchange
(CME), giao dịch thêm một số loại nông sản khác và trở thành thị trường giao sau

lớn nhất Hoa Kỳ. (Hiện nay là sàn giao dịch hợp đồng giao sau lớn thứ 2 thế giới).
Năm 1979, thành lập sàn giao dịch giao sau New York – Chi nhánh của sàn
giao dịch chứng khoán New York.
Trang 5 / 28
Thị trường giao sau sau đó tiếp tục phát triển qua các quốc gia như Anh,
Nhật, Ý Pháp, Úc, Phần Lan, Newzeland, Tây Ban Nha,… và các quốc gia mới nổi
như Hungary, Romania, Trung Quốc, Hàn Quốc, Ấn Độ, Malaysia, Singapore, Nam
Phi,… Mặc dù có nhiều thăng trầm trong quá trình phát triển thị trường giao sau ở
mỗi nước nhưng các sàn giao dịch giao sau vẫn tồn tại và hoạt động cho đến nay.
2.2.2. Thị trường giao sau tài chính
Năm 1971 Hiệp ước Bretton Wood sụp đổi, tỷ giá các nước biến động mạnh.
Năm 1972 Hợp đồng giao sau tiền tệ ra đời là hợp đồng giao sau tài chính đầu
tiên trên thế giới.
Năm 1975 Hợp đồng giao sau lãi suất ra đời.
Năm 1977 Hợp đồng giao sau chứng khoán ra đời.
Năm 1980 Hợp đồng giao sau chỉ số chứng khoán bắt đầu thành công vang dội.
Thị trường quyền chọn giao sau (quyền chọn hàng hóa)
Năm 1982 Hợp đồng quyền chọn mà tài sản cơ sở là một hợp đồng giao sau đã
được tạo ra tại Mỹ.
Năm 1987 các quyền chọn trên hợp đồng giao sau được phép thực hiện chính
thức tại Mỹ và ở nhiều thị trường trên thế giới.
Một quyền chọn giao sau cho phép người nắm giữ quyền được mua, nếu là
quyền chọn mua, và bán, nếu là quyền chọn bán, một hợp đồng giao sau tài sản cụ thể
tại một mức giá cố định vào một ngày đáo hạn trong tương lai.
Sản phẩm phái sinh này thực hiện trên một sản phẩm phái sinh khác à tài sản
cơ sở chính là một sản phẩm phái sinh.
Có hai ngày đáo hạn, ngày đáo hạn của quyền chọn và ngày đáo hạn của hợp
đồng giao sau.
Thông thường, hợp đồng quyền chọn có thời gian đáo hạn trước nhưng tương
đối gần với ngày đáo hạn của hợp đồng giao sau. Hình thành một thị trường hiệu quả

cao độ ở các nước phát triển.
 Một số sàn giao sau trên thế giới
• Sàn Giao Dịch Chicago (CME).
• Sàn Giao Dịch Tiền Tệ Quốc Tế Singapore (SIMEX).
• Sàn giao dịch giao sau bận rộn nhất trên thế giới là EUREX, là sàn
giao dịch liên kết giữa Đức và Thụy Sĩ.
Trang 6 / 28
• Một số sàn giao sau trên thế giới
Ngày nay, TTGS đã vượt xa khỏi giới hạn của hợp đồng nông sản ban đầu,
nó trở thành công cụ tài chính để bảo vệ các loại hàng hóa truyền thống và cũng là
một trong những công cụ đầu tư hữu hiệu nhất trong ngành tài chính. TTTL hiện
nay hoạt động liên tục thông qua hệ thống Globex nối liền 12 trung tâm tài chính
lớn trên thế giới. Sự thay đổi giá cả của các loại hàng hóa chuyển biến từng giây
một và gây ảnh hưởng không chỉ đến nền kinh tế của một quốc gia mà cả khu vực
và toàn thế giới.
• Một số hợp đồng giao sau phổ biến
• Ngũ cốc và hạt có dầu
• Gia súc sống và thịt
• Thực phẩm và sợi
• Kim loại và xăng dầu
• Ngoại tệ
• Trái phiếu và lãi suất
• Chỉ số kinh tế
• Chỉ số chứng khoán
Trang 7 / 28
 Ví dụ về một số sản phẩm nông sản trong hợp đồng giao sau
3. Cấu trúc thị trường kỳ hạn và giao sau
3.1. Cấu trúc thị trường kỳ hạn
Thị trường kỳ hạn là một thị trường lớn rộng khắp trên toàn thế giới. Do
trong thị trường kỳ hạn, các bên tham gia phải chịu rủi ro tiềm ẩn không thực hiện

nghĩa vụ từ bên kia nên những thành viên của thị trường là các tổ chức lớn có uy tín
như ngân hàng, công ty và chính phủ. Hai bên ký kết hợp đồng kỳ hạn phải đồng ý
thực hiện nghĩa vụ với nhau, tức là mỗi bên phải chấp nhận rủi ro tín dụng của bên
kia. Dạng hợp đồng này không giống như hợp đồng trên thị trường quyền chọn, nơi
mà người bán không chịu bất cứ rủi ro tín dụng nào từ người mua. Hợp đồng kỳ hạn
cũng mang lại những thuận lợi đáng kể.
Thuận lợi chính là các điều khoản và điều kiện được thiết kế theo nhu cầu cụ
thể của hai bên. Giả định một công ty mong muốn chốt lại giá mua trong tương lai
của 500.000 tạ cà phê. Do công ty không tìm thấy trên thị trường giao sau loại hợp
đồng phù hợp với nhu cầu của mình về chủng loại, khối lượng và thời gian giao
hàng nên đã tìm đến hợp đồng kỳ hạn để có thể yêu cầu thiết kế cụ thể các điều
khoản.
Thuận lợi thứ hai là do hợp đồng kỳ hạn là thiết kế riêng giữa người mua và
người bán. Tính riêng biệt này đã mang đến sự linh hoạt cho các thành viên tham
gia, tiết kiệm tiền của họ và cho phép thị trường thích ứng một cách nhanh chóng
với các thay đổi trong nhu cầu và hoàn cảnh của thị trường do việc này sinh thêm
các vấn đề mới từ các hợp đồng cũ.
Trang 8 / 28
Thị trường kỳ hạn là thị trường OTC vì thế công chúng không biết chính xác
các giao dịch đã được thực hiện như thế nào. Do đó khó có thể thống kê đầy đủ quy
mô của các giao dịch kỳ hạn do những bất cân xứng thông tin trên thị trường này.
Tất cả những thuận lợi trên nhằm để bù trừ cho chi phí của rủi ro tín dụng ,
chính vì vậy các giao dịch kỳ hạn thường phải đủ lớn với quy mô lên đến vài triệc
đôla hoặc hơn nữa. Cho đến giờ vẫn khó có thể đưa ra một kết luận chính xác rằng
liệu sử dụng thị trường nào (kỳ hạn hoặc giao sau) thì ít tốn kém chi phí hơn, nhưng
có điều do các thị trường này cùng tồn tại song hành với nhau nên chúng phải hoạt
động hiệu quả để thu hút khách hàng.
3.2. Cấu trúc thị trường giao sau
3.2.1. Thiết kế và phát triển các hợp đồng
Một trong những hoạt động quan trọng của sàn giao dịch là thiết kế, giới

thiệu và phát triển các hợp đồng giao sau mới. Hầu hết các sàn giao dịch đều có bộ
phận nghiên cứu liên tục theo dõi và kiểm tra tính khả thi của các hợp đồng mới.
Tại Mỹ, sau khi xác định một hợp đồng có khả năng thành công thì sàn giao dịch sẽ
thảo các điều khoản, điều kiện và đề trình cho CFTC để xin phép được giao dịch
hợp đồng này. Ở các nước khác quá trình này cũng được thực hiện tương tự.
Khi mới hình thành thị trường giao sau, thường các tài sản có khả năng dự
trữ mới được làm tài sản cơ sở cho các hợp đồng giao sau, chẳng hạn như ngũ cốc,
dầu, kim loại…Sau đó phát triển các tài sản chính như lãi suất, tỷ giá, các chỉ số
chứng khoán, lạm phát…và ngay cả thời tiết cũng được sử dụng làm tài sản cơ sở.
Vấn đề quan trọng là khi thiết kế một hợp đồng giao sau dựa trên bất cứ tài sản cơ
sở nào cũng xem thử có thoả mãn được nhu cầu của những thành viên tham gia thị
trường hay không. Một hợp đồng được thiết kế phù hợp sẽ được giao dịch sôi động,
còn không đời sống của hợp đồng đó rất ngắn ngủi. Sàn giao dịch khi thiết kế hợp
đồng còn phải lưu ý là liệu rằng các nhà đầu cơ có đủ hứng thú để nhận lấy rủi ro
của hợp đồng đó hay không.
3.2.2. Cấu trúc của một hợp đồng giao sau
Khác với thị trường kỳ hạn, thị trường giao sau là thị trường được tổ chức và
được chuẩn hóa cao. Tất cả giao dịch được thực hiện trên sàn giao dịch.
Sàn giao dịch giao sau là một công ty gồm nhiều thành viên. Thường các
thành viên là các cá nhân nhưng cũng có khi thành viên là công ty. Các thành viên
chọn ra một ban giám đốc và ban giám đốc này lại chọn ra các cá nhân để quản lý
công ty. Sàn giao dịch có một hệ thống cấp bậc gồm các giám đốc, nhân viên và uỷ
ban. Sàn giao dịch xây dựng điều lệ cho các thành viên và có thể sử dụng những
hình thức kỷ luật đối với những người phạm luật. Mặc dù các sàn giao dịch giao sau
thường là các công ty phi lợi nhuận với cổ phiếu được giao dịch ra công chúng.
Thông thường Uỷ ban giao sau của các nước quy định cho các sản giao dịch
xây dựng chi tiết các điều khoản của hợp đồng.
Chi tiết cho mỗi hợp đồng bao gồm quy mô hợp đồng, đơn vị tính, dao động
giá tối thiểu, cấp độ, và giờ giao dịch. Ngoài ra, hợp đồng còn phải nêu rõ các điều
kiện giao hàng và giới hạn giá hàng ngày cũng như tiến trình giao nhận hàng.

Trang 9 / 28
Quy mô hợp đồng là số lượng cụ thể các đơn vị hàng hóa, có thể là số giá
ngũ cốc, cà phê hoặc mệnh giá tính bằng đôla cho các công cụ tài chính. Quy mô
hợp đồng là một yếu tố quan trọng trong giao dịch giao sau. Nếu quy mô hợp đồng
quá nhỏ, các nhà đầu vơ phải tốn kém nhiều chi phí giao dịch hơn vì phải tham gia
nhiều hợp đồng. Nếu quy mô hợp đồng quá lớn, sức hấp dẫn sẽ thấp và nhiều người
không đủ điều kiện để tham gia giao dịch.
Đơn vị niêm yết là đơn vị trong đó giá được xác định cụ thể. Ví dụ ở các sàn
giao dịch trên thế giới, bắp được yết giá đến ¼ cents và trái phiếu kho bạc tính điểm
phần trăm và 1/32 điểm trên mệnh giá. Trong hầu hết các trường hợp, người ta luôn
sử dụng đơn vị yết giá trên thị trường giao ngay. Quan hệ mật thiết với đơn vị yết
gía là biên độ giao động giá tối thiểu. Đây thường là đơn vị yết giá nhỏ nhất. Ví dụ
trái phiếu kho bạc được yết giá tối thiểu là 1/32 đơn vị. Như vậy thay đổi giá tối
thiểu trên hợp đồng giao sau trái phiếu kho bạc là 1/32 của 1% giá hợp đồng hoặc
0,0003125 ($100,000)= $31,25.
Sàn giao dịch cũng xây dựng cấp độ của hợp đồng. Cấp độ này tuỳ thuộc vào
chất lượng của tài sản cơ sở. Thời gian giao nhận cũng được quy định rõ ràng trong
hợp đồng. Hầu hết các giao dịch hợp đồng giao sau nông sản trong khoảng 3h hoặc
4h trong ngày. Hầu hết các hợp đồng giao sau tài chính khoảng 6h.
1
3.2.3. Quy định về giao nhận hàng hóa
Trong hợp đồng giao sau cũng phải xác định ngày hoặc các ngày giao hàng
cụ thể, quá trình giao nhận hàng và một tập hợp các tháng đáo hạn. Trong trường
hợp hàng hóa mang tính thời vụ, sàn giao dịch thường xây dựng các tháng đến hạn
tương ứng với các tháng thu hoạch. Đối với những hàng hóa không mang tính thời
vụ như các hợp đồng giao sau tài chính ở các sàn giao dịch Chicago thường đáo hạn
vào tháng 3, 6, 9 và 12. Sàn giao dịch cũng quyết định ngày đáo hạn là bao lâu
trong tương lai. Đối với một vài hợp đồng thời kỳ đáo hạn kéo dài chỉ một hoặc hai
năm trong khi hợp đồng giao sau Eurodollar kéo dài khoảng 10 năm.
Sau khi xác định được tháng đáo hạn, sàn giao dịch phải xác định ngày giao

dịch cuối cùng. Ở các sàn giao dịch trên thế giới thông lệ là bất cứ ngày nào trong
tháng, nhưng thường là vào ngày thứ Sáu thứ ba trong tháng và ngày kinh doanh
trước ngày kinh doanh lần vừa rồi trong tháng. Ngày giao nhận hàng đầu tiên cũng
được xác định. Hầu hết các hợp đồng cho phép giao hàng bất kỳ ngày nào trong
tháng vào một ngày cụ thể. Thường ngày giao hàng thích hợp đầu tiên là ngày kinh
doanh đầu tiên trong tháng nhưng đối với những hợp đồng cụ thể thì có thể chọn
những ngày khác thích hợp hơn. Trong trường hợp hợp đồng giao sau thì chỉ số giá
cổ phiếu và các hợp đồng thanh toán tiền mặt khác thì thanh toán vào ngày giao
dịch cuối cùng hoặc vào ngày sau ngày giao dịch cuối cùng.
Trong trường hợp các hợp đồng không thanh toán tiền mặt, tiến trình giao
nhận hàng phải được xác định cụ thể. Hàng hóa giao nhận ngay phải được chuyển
đến những địa điểm thích hợp. Việc điều chỉnh giá vào ngày giao hàng sẽ được tiến
hành khi hàng hóa giao nhận có cấp độ thấp hơn so với cấp độ thoả thuận trong hợp
đồng.
1 Tham khảo một số hợp đồng giao sau trên thế giới tại Phụ lục 1
Trang 10 / 28
3.2.4. Quy định về giới hạn giá và điểm dừng giao dịch
Dĩ nhiên là giá cả sẽ thay đổi liên tục trong suốt quá trình giao dịch. Tuy vậy,
để giảm bớt sự biến động giá quá lớn, các sàn giao dịch có quy định giá trần và giá
sàn trong ngày giao dịch được gọi là giới hạn giá. Các giao dịch nào ở trên giá trần
hoặc ở dưới giá sàn thì không được phép thực hiện giao dịch. Việc giới hạn giá cũng
rất linh hoạt. Nhiều sàn giao dịch trên thế giới không quy định cho tất cả các loại
hợp đồng mà chỉ quy định cho một vài loại cụ thể hoặc trong một thời gian cụ thể
nào mà thôi. Chẳng hạn một vài hợp đồng chỉ giới hạn trong vài phút mở cửa; một
vài hợp đồng khác có các mức giới hạn có thể kéo dài ra theo quy định.
Một quy định khác nhằm kiểm soát sự biến động giá cả là điểm dừng giao
dịch (built-in trading halts), đặc biệt là đối với những hợp đồng mà tài sản cơ sở là
các loại chỉ số. Khi giá cả biến động nhanh, giao dịch có thể ngừng lại trong các
thời kỳ đã được xác định trước. Các điểm ngừng này có thể xảy ra cùng với các
điểm ngừng tương tự trên thị trường giao ngay. Việc ngừng giao dịch như vậy được

quy định từ sau cuộc khủng hoảng trên thị trường tài chính vào năm 1987 do có
những quan ngại rằng các thị trường biến động mạnh cần phải có một thời gian để
làm dịu lại. Hiện nay vẫn còn có những tranh luận về các điểm ngừng giao dịch có
thực sự hiệu quả hay không, nhưng cho dù như thế nào đi chăng nữa thì chúng vẫn
còn sẽ được các sàn giao dịch tiếp tục quy định trong tương lai.
3.2.5. Những trách nhiệm khác của sàn giao dịch
Sàn giao dịch cũng quy định cụ thể rằng các thành viên phải đáp ứng các yêu
cầu tối thiểu về mặt tài chính. Đối với một vài hợp đồng, sàn giao dịch có thể xây
dựng giới hạn vị thế giống như các thị trường quyền chọn, chẳng hạn như hạn chế
số hợp đồng mà một nhà giao dịch cá nhân có thể nắm giữ. Sàn giao dịch thiết lập
các điều luật quản lý các hoạt động trên sàn giao dịch và duy trì một bộ phận quan
sát giao dịch để xác định xem liệu có ai đang cố gắng thao túng thị trường hay
không. Trong một vài trường hợp đặc biệt, sàn giao dịch có thể quyết định đình chỉ
giao dịch nếu các sự kiện không bình thường xảy ra. Một điểm khác quan trọng nữa
là sàn giao dịch phải chuẩn bị cơ sở vật chất thuận tiện cho các giao dịch được diễn
ra một cách suôn sẻ và an toàn, đặc biệt là khi thực hiện khớp lệnh tự động.
3.2.6. Phí thành viên và sự biến động trong giá Seat
Ở các sàn giao dịch giao sau trên thế giới, số lượng thành viên chính thức
thường có giới hạn. Các thành viên chính thức này gọi là seat. Seat cũng có giá cả
và thị trường giao dịch công khai. Dĩ nhiên là các thành viên phải đóng góp một
khoản lệ phí nhất định và thoả mãn một số quy định khác thì mới có thể trở thành
thành viên của sàn giao dịch và họ nắm giữ một seat. Giá seat có xu hướng biến
động theo số lượng giao dịch trên thị trường và số hợp đồng mới phát sinh. Seat có
thể đem giao dịch hoặc cho thuê.
Giống như đối với thị trường quyền chọn, trong thị trường giao sau, các
khoản lãi của người này chính là lỗ của người khác. Nhưng đa phần các nhà giao
dịch giao sau phải chịu mất một khoản tiền. Thường thì có một số ít các cá nhân
kiếm được các khoản lợi nhuận lớn do họ chấp nhận mạo hiểm trong các giao dịch
giao sau. Tất nhiên hẳn là sẽ có một số người rất hạnh phúc đã chiến thắngcuộc chơi
trên nỗi đau của những người thua cuộc.

Trang 11 / 28
3.2.7. Ai là người giao dịch trên thị trường kỳ hạn?
Thị trường kỳ hạn luôn bị các định chế lớn khổng lồ, như là các ngân hàng
và các công ty chi phối mạnh mẽ. Một nhà giao dịch trên thị trường kỳ hạn điển
hình mà chúng ta có thể hình dung được là một cá nhân ngồi tại bàn giấy với điện
thoại và một máy chủ. Nhà giao dich sử dụng máy tính hoặc điện thoại để phát hiện
ra giá hiện hành trên thị trường, sau đó các nhà giao dịch có thể đồng ý giá này với
một nhà giao dịch hoặc là một công ty khác. Nhà giao dịch có thể đại diện cho công
ty riêng của mình hoặc có thể thực hiện giao dịch cho một khách hàng nào đó. Các
giao dịch này có thể là một giao dịch để phòng ngừa rủi ro, giao dịch tìm chênh lệch
giá mua bán, hoặc là kinh doanh chênh lệch. Thực ra, có tớ hàng ngàn nhà giao dịch
ngoài sàn mà hoạt động kinh doanh chênh lệch của họ đóng vai trò quyết định để
làm cho thị trường trở thành một thị trường hiệu quả.
Vì thị trường kỳ hạn và thị trường giao sau cung cấp sản phẩm tương tự nhau
nên chúng có mối liên hện khác chặt chẽ với nhau. Mặc dù rõ ràng là hợp đồng kỳ
hạn và hợp đồng giao sau có những đặc trưng riêng biệt mà giữa chúng không thể
đánh đổi được với nhau. Nhưng nhìn chung, một nhà giao dịch có thể mở hợp đồng
kỳ hạn và ngay lập tức sau đó mở tiếp một hợp đồng giao sau dể phòng ngừa rủi ro
trên thị trường kỳ hạn.
3.3. Mối quan hệ giữa thị trường kỳ hạn và thị trường giao sau
3.3.1. So sánh hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng giao sau
Hợp đồng kỳ hạn Hợp đồng giao sau
Quy mô hợp đồng
Thiết kế thích hợp cho nhu
cầu của từng cá nhân
Được tiêu chuẩn hóa
(62.500 pound hoặc
Can$100.000…)
Ngày giá trị
Thiết kế thích hợp cho nhu

cầu của từng cá nhân
Được tiêu chuẩn hóa (vào
thứ tư tuần thứ ba của các
tháng 3, 6, 9, 12…)
Các thành viên
tham gia
Các ngân hàng, các nhà môi
giới, các công ty đa quốc gia
và những nhà đầu tư phòng
ngừa rủi ro
Các ngân hàng, các nhà
môi giới và các công ty đa
quốc gia, thích hợp cho
các nhà đầu cơ
Yêu cầu ký quỹ
Thường là 0, đôi khi đòi hỏi
hạn mức tín dụng từ 5% đến
10%
Bắt buộc ký gửi với một
số lượng nhất định và điều
chỉnh theo thị trường hàng
ngày
Nhà đảm bảo Không Công ty thanh toán bù trừ
Nơi trao đổi
Thông qua mạng điện thoại
toàn cầu
Sàn giao dịch trung tâm
với hệ thống thông tin
toàn cầu
Tính thanh khoản

Hầu hết được quyết toán bởi
các giao nhận tiền tệ thực sự
Hầu hết được bù trừ vị
thế, rất ít có giao nhận
thật sự
Chi phí giao dịch Được xác định bởi chênh
lệch giá mua và giá bán của
Phí môi giới thoả thuận
Trang 12 / 28
ngân hàng
Thị trường thứ cấp
Phải thanh toán với ngân
hàng
Có thể bán trên thị trường
3.3.2. Mối liên hệ giữa thị trường giao sau và thị trường kỳ hạn
Những giao dịch hàng ngày trên thị trường ngoại hối cho thấy các hợp đồng
kỳ hạn có quy mô lớn gấp nhiều lần so với thị trường các hợp đồng giao sau. Tuy
nhiên, mặc dù có sự khác biệt với nhau rất lớn về quy mô thì cả hai thị trường vẫn
có mối quan hệ phụ thuộc tương hỗ lẫn nhau theo cách thị trường này có thể tác
động đến thị trường kia. Sự phụ thuộc qua lại lẫn nhau này là do sự tác động của
các nhà kinh doanh chênh lệch giá thực hiện các trạng thái cân bằng vị thế mua và
vị thế bán ở hai thị trường trong những tình huống giá cả ở 2 thị trường có sự chênh
lệch. Một dạng kinh doanh chênh lệch tỷ giá đơn giản nhất là bù trừ vị thế của hợp
đồng kỳ hạn mua (bán) đứt và vị thế của các hợp đồng giao sau.
Giả sử giá mua bảng Anh kỳ hạn 3 tháng là 1,4USD = 1GBP trong khi giá
bán cùng ngày trên thị trường giao sau là 1 GBP = 1,4020USD. Một nhà kinh doanh
chênh lệch giá có thể mua kỳ hạn từ ngân hàng và bán giao sau trên sở giao dịch để
kiếm được 0,002 USD cho một GBP. Tuy nhiên, bởi vì giá trên các hợp đồng giao
sau phải điều chỉnh theo thị trường hàng ngày và có khả năng các nhà kinh doanh
chênh lệch giá sẽ gặp phải rủi ro. Chính vì rủi ro này cho nên khi quan sát trên thị

trường ngoại hối chúng ta mới thấy tỷ giá kỳ hạn và tỷ giá trên các hợp đồng giao
sau không bao giờ bằng nhau mà phải hơi khác nhau. Khoảng chênh lệch này được
gọi là phần bù rủi ro, là phần thưởng do rủi ro tăng thêm khi các nhà đầu cơ thực
hiện các hành vi trên.
Mặc dù từ những bằng chứng thực nghiệm trên thị trường ngoại hối thì
chênh lệch giữa giá giao sau và giá kỳ hạn chỉ kéo dài trong khoảng 1 vài tháng và
hầu như là rất bé, tuy vậy, chúng ta cũng nên xem xét kỹ lưỡng hơn giá giao sau so
với giá kỳ hạn ở phần tiếp theo.
Giá giao sau so với giá kỳ hạn. Khi đáo hạn, giá giao sau và giá kỳ hạn bằng
với giá giao ngay trong một số điều kiện nhất định. Giả định là không có rủi ro mất
khả năng thanh toán, chúng ta sẽ khảo sát 2 trường hợp: (1) Một ngày trước khi đáo
hạn (thời điểm t) và (2) 2 hoặc nhiều ngày trước khi đáo hạn. Bây giờ chúng ta hãy
xem trường hợp 1. Một hợp đồng giao sau chỉ có 1 ngày còn lại sẽ được điều chỉnh
theo thị trường vào ngày kế đó có nghĩa là ngày đáo hạn. Hợp đồng kỳ hạn sẽ thanh
toán vào ngày đáo hạn. Như vậy, các hợp đồng kỳ hạn và giao sau có dòng tiền
giống nhau và do đó là hợp đồng giống nhau.
Nếu chúng ta trở về 2 ngày trước khi đáo hạn, việc so sánh sẽ trở nên khó
khăn hơn. Tuy vậy, chúng ta có thể phân chia ra các trường hợp sau đây để đánh
giá:
1. Giả sử chúng ta giả định là lãi suất phi rủi ro hoặc là giống nhau cho cả 2
ngày hoặc là chúng ta có thể biết trước các mức lãi suất này. Do đó, chúng ta
loại trừ một cách hiệu quả tính không chắc chắn của lãi suất. Trong trường
hợp này, có thể thấy giá kỳ hạn bằng với giá giao sau.
Trang 13 / 28
2. Nếu giả dụ rằng lãi suất là bất ổn và không biết trước. (i) Nếu lãi suất có
tương quan cùng chiều với giá giao sau thì một nhà đầu tư nắm giữ vị thế
mua sẽ thích hợp đồng giao sau hơn vì khi giá tăng người mua giao sau sẽ có
được một khoản lãi trong tài khoản (do điều chỉnh theo thị trường) và cũng
tại lúc đó lãi suất tăng nên người mua sẽ có lợi hơn vì họ có thể rút số tiền
chênh lệch để đầu tư với lãi suất cao hơn. Nếu giá giao sau giảm, người mua

sẽ bị lỗ trên tài khoản và vì lãi suất tương quan cùng chiều với giá giao sau
nên lúc này lãi suất cũng giảm và mặc dù lỗ nhưng cơ hội phí mất đi cũng sẽ
thấp hơn do lãi suất giảm. Điều này có nghĩa là các khoản kiếm được sẽ được
tái đầu tư ở mức lãi suất cao hơn và lỗ sẽ xảy ra khi chi phí cơ hội giảm. Vì
thế hợp đồng giao sau sẽ có giá cao hơn giá kỳ hạn. (ii) Nếu lãi suất thay đổi
ngược chiều với giá giao sau, một nhà đầu tư nắm giữ vị thế mua sẽ ưa thích
hợp đồng kỳ hạn hơn vì hợp đồng giao sau điều chỉnh theo thị trường sẽ trở
nên bất lợi. Hợp đồng kỳ hạn sẽ có giá cao hơn. (iii) Nếu lãi suất và giá giao
sau không có mối tương quan với nhau thì hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng
giao sau có giá như nhau.
Dĩ nhiên là hợp đồng kỳ hạn gánh chịu rủi ro không có khả năng thanh toán
còn hợp đồng giao sau thì không do có công ty thanh toán bù trừ đảm bảo. Rủi ro
thanh khoản này cũng tác động đến chênh lệch giá giao sau và giá kỳ hạn. Có thể là
nếu người mua (người bán) hợp đồng kỳ hạn có rủi ro cao hơn người bán (người
mua) thì giá kỳ hạn sẽ bị đẩy lên (giảm xuống). Tuy nhiên, thị trường kỳ hạn không
tính đến rủi ro tín dụng trong giá. Hầu hết các thành viên tham gia có đủ tiêu chuẩn
trên thị trường OTC phải thanh toán hoặc nhận với cùng một mức giá. Các bên nào
có rủi ro tín dụng cao hơn phải trả dưới hình thức phụ thêm hoặc phải có các bảo
lãnh tín dụng khác. Vì thế chúng ta không có khả năng quan sát chênh lệch trong
giá kỳ hạn và giao sau do có phát sinh các vấn đề liên quan đến tín dụng.
Tóm lại, một lần nữa chúng ta kết luận rằng do không có bất cứ chênh lệch
đáng kể nào giữa giá giao sau và kỳ hạn nên chúng ta giả định rằng giá giao sau
bằng với giá kỳ hạn.
4. Cơ chế giao dịch giao sau
4.1. Yết giá và cách đọc yết giá giao sau
Thông tin về giá giao sau thường được đăng tải trên các sàn giao dịch và các
nhật báo lớn. Thông tin yết giá thường là giá thanh toán, giá cao, giá thấp, giá mở
cửa, giá đóng cửa, thay đổi trong giá thanh toán, giá cao nhất, giá thấp nhất trong
suốt thời gian hợp đồng, số lượng hợp đồng của các tài sản cơ sở. Trong bản in của
tạp chí Wall Street không chỉ có các hợp đồng giao sau của Mỹ mà còn có thông tin

về các hợp đồng giao sau năng động nhất thế giới.
Trang 14 / 28
Để có được thông tin tốt nhất mà không phải trả phí thì Internet là nguồn tốt
nhất. Trang web của tạp chí Wall Street cung cấp yết giá miễn phí cho tất cả các hợp
đồng giao sau. Có lẽ nơi cung cấp thông tin giá giao sau tốt nhất là trang web của
các sàn giao dịch giao sau. Mặc dù các trang web này thường không cung cấp giá
mua giá bán, nhưng có các thông tin gần nhất như giao dịch cuối cùng, tổng hợp
đồng giao sau đang lưu hành.
Hình minh họa trang web của sàn giao dịch CME yết giá giao sau như thế
nào? Các hợp đồng được nhóm thành các nhóm sản phẩm nông nghiệp như: gia súc
sống, thịt; bắp, lúa gạo; lúa mì, hạt có dầu…nhóm năng lượng gồm điện và xăng
dầu, nhóm kim loại gồm đồng, vàng, bạch kim, bạc…nhóm chỉ số, nhóm lãi suất và
các loại khác như tiền tệ, thời tiết…
Trong các bảng yết giá, chúng ta thấy cột đầu tiên là tháng đến hạn của hợp
đồng, giá sau cùng, sự thay đổi giá, giá đóng cửa của ngày hôm qua, giá mở cửa, giá
cao, giá thấp, số lượng giao dịch. Hai cột cuối là giới hạn giá và cập nhật thời gian
giao dịch gần nhất. Tên hợp đồng giao sau được thể hiện ở hàng đầu tiên cùng sàn
giao dịch. Chẳng hạn hợp đồng giao sau chỉ số S&P 500 theo ngày giao dịch tại sàn
giao dịch Chicago (CME).
4.2. Cơ chế giao dịch giao sau
Trước khi đặt một lệnh để giao dịch các hợp đồng giao sau, một cá nhân phải
mở một tài khoản với người môi giới. Bởi vì rủi ro của giao dịch giao sau là khá cao
nên cá nhân phải đặt cọc tối thiểu, số tiền đặt cọc này do sàn giao dịch quy định
4.2.1. Đặt lệnh
Người giao dịch có thể đặt một số lệnh như các lệnh ngừng, các lệnh hạn
chế, lệnh có hiệu lực đến khi bị hủy và lệnh trong ngày. Việc đặt các loại lệnh này
Trang 15 / 28
về mặt bản chất, giống như các lệnh trong quyền chọn. Trong hệ thống giao dịch
pit, khi một nhà đầu tư đặt lệnh, người môi giới gọi điện thoại cho người giao dịch
của công ty tại sàn giao dịch và chuyền lệnh đến người môi giới tại sàn giao dịch

của công ty. Người môi giới tại sàn đến trạm giao dịch, các hợp đồng đang giao
dịch hiện đang diễn ra tại Pit. Người môi giới hoặc là đưa tay ra dấu các ký hiệu
hoặc là sử dụng lời nói để đặt mua và trả giá. Quá trình này được gọi là đấu giá
công khai (open cryout). Cuối cùng, khi các lệnh được thu thập đầy đủ, thông tin
được chuyển tải trở về văn phòng của người môi giới. Tại đó, người môi giới sẽ gọi
điện thoại cho khách hàng để xác nhận giao dịch.
Quá trình đặt và thực hiện lệnh thông qua hệ thống đấu giá công khai là một
hệ thống mang tính truyền thống đã tồn tại hơn 140 năm nay. Tuy nhiên, hệ thống
này trong tương lai có thể trở thành “đồ cổ”. Hầu hết các sàn giao dịch giao sau trên
thế giới đã tự động hóa các lệnh đặt mua, trả giá và toàn bộ giao dịch được thực
hiện thông qua máy tính, chứ không phải thực hiện trên sàn. Thậm chí một vài hệ
thống cũng nối kết với người bán và người mua. Như đã đề cập trước đây, mặc dù
CBOT đã phát triển hệ thống tự động hóa trong đặt lệnh quyền chọn nhưng họ vẫn
duy trì thị trường đấu giá công khai. Nghịch lý này cho thấy các thành viên của sàn
giao dịch vẫn mong muốn giữ gìn một hệ thống đấu giá công khai, nơi họ có thể
tham gia trực diện với nhau và tận hưởng không khí giao dịch sôi động hàng ngày.
Ngày nay các sàn giao dịch đã triển khai các hệ thống giao dịch điện tử do đó chúng
được sử dụng trong suốt 24 giờ, thậm chí ngay cả khi sàn giao dịch đã đóng cửa.
Mặc dù vậy, nhưng giao dịch thông qua đấu giá công khai vẫn là hình thức được ưa
chuộng.
4.2.2. Thanh toán bù trừ hàng ngày
Mỗi sàn giao dịch đều có công ty thanh toán độc lập của sàn. Công ty thanh
toán bù trừ là một định chế và là một nhà đảm bảo cho các giao dịch giao sau. Công
ty thanh toán bù trừ đầu tiên được thành lập vào năm 1952 tại CBOT. Công ty thanh
toán bù trừ là một công ty độc lập và cổ đông của nó là các công ty thanh toán thành
viên. Mỗi công ty duy trì một số dư tài khoản với công ty thanh toán bù trừ và phải
đáp ứng những điều kiện nhất định về mặt tài chính.
• Mô tả một giao dịch trên sàn giao sau
Trang 16 / 28
(1a)(1b) Người mua và người bán yêu cầu các nhà môi giới của họ quản lý

các giao dịch giao sau.
(2a)(2b) Nhà môi giới của người mua và người bán yêu cầu công ty môi giới
hoa hồng làm thủ tục pháp lý cho giao dịch.
(3) Các công ty môi giới hoa hồng gặp nhau trên sàn giao dịch giao sau và
đồng ý về một mức giá nào đó.
(4) Thông tin về giao dịch được báo cáo cho công ty thanh toán bù trừ.
(5a)(5b) Các công ty môi giới hoa hồng báo mức giá đã được chấp nhận cho
các nhà môi giới của người mua và người bán.
(6a)(6b) Các nhà môi giới của người mua, người bán báo mức giá đã được
chấp nhận cho người mua, người bán.
(7a)(7b) Người mua, người bán đặt cọc tiền cho nhà môi giới của họ.
(8a)(8b) Các nhà môi giới đặt cọc tiền ký quỹ cho các công ty thanh toán
thành viên.
(9a)(9b) Các công ty thanh toán thành viên đặt cọc tiền ký quỹ cho công ty
thanh toán bù trừ.
Đối với mỗi giao dịch, có hai đối tác tham gia, người mua được gọi là ở vị
thế mua, người bán được gọi là ở vị thế bán. Nếu không co sự hiện diện của công ty
thanh toán bù trừ trong các giao dịch của hai bên, mỗi bên phải có trách nhiệm với
bên kia. Nếu một bên bị phá sản thì quyền của bên còn lại không còn nữa. Chính vì
thế, công ty thanh toán bù trừ đóng vai trò trung gian cho mỗi giao dịch. Công ty
bảo đảm cho người mua là người bán sẽ thực hiện nghĩa vụ của họ và bảo đảm
người bán rằng người mua sẽ thực hiện nghĩa vụ của mình. Như đã trình bày, công
ty thanh toán bù trừ chỉ theo dõi các công ty thanh toán thành viên, đến lượt mình
Trang 17 / 28
các công ty thanh toán theo dõi các vị thế mua và các vị thế bán của các giao dịch
cá nhân và các công ty. Tất cả các bên trong giao dịch giao sau phải có tài khoản tại
công ty thanh toán hoặc với một công ty có tài khoản với công ty thanh toán. Do thị
trường kì hạn là một thị trường OTC nên các đối tác sẽ liên lạc trực tiếp với nhau,
không có công ty thanh toán bù trừ để đảm bảo các bên thực hiện nghĩa vụ của
mình.

Công ty thanh toán bù trừ sử dụng các hình thức ký quỹ và thanh toán hàng
ngày trên tài khoản để duy trì hoạt động của mình. Mỗi hợp đồng đều có cả hai loại
ký quỹ: ký quỹ ban đầu là số tiền phải đặt cọc vào ngày bắt đầu giao dịch và ký
quỹ duy trì là số tiền mà mỗi bên phải góp thêm vào để duy trì số tiền ký quỹ luôn ở
mức tối thiểu nào đó. Đối với các giao dịch phòng ngừa rủi ro và kinh doanh chênh
lệch giá, mức ký quỹ ban đầu và mức ký quỹ duy trì ở mức thấp hơn các giao dịch
chỉ thuần túy mang tính chất đầu cơ.
Khoản ký quỹ này không hoàn toàn giống với ký quỹ trên các giao dịch cổ
phiếu. Trong giao dịch cổ phiếu nhà đầu tư đặt cọc tiền và vay phần còn lại của giá
cổ phiếu từ nhà môi giới. Trong giao dịch giao sau, các yêu cầu ký quỹ không
những thấp hơn nhiều mà nhà giao dịch không phải vay phần còn lại. Ký quỹ bảo
chứng giống với một khoản đặt cọc chứng khoán để làm tin hơn là một số tiền cụ
thể.
Vào cuối mỗi ngày, công ty thanh toán bù trừ xác định giá thanh toán. Giá
này được tính bằng trung bình các mức giá của các giao dịch cuối cùng trong ngày.
Mỗi tài khoản được điều chỉnh theo thị trường căn cứ vào biến động giá thanh toán
hàng ngày. Người ta sẽ tính toán chênh lệch giữa giá thanh toán hiện tại và giá
thanh toán ngày trước đó. Nếu chênh lệch là một số dương do giá thanh toán tăng,
thì số tiền này sẽ được cộng thêm vào tài khoản ký quỹ của những người nắm giữ vị
thế mua, được thanh toán từ tài khoản của người nắm giữ vị thế bán.
Quá trình này đôi khi được gọi là thanh toán hàng ngày, là một đặc điểm
quan trọng nói lên sự khác biệt của thị trường giao sau và thị trường kì hạn. Trên
các hợp động kỳ hạn, các khoản lãi và lỗ xảy ra vào thời điểm kết thúc hợp đồng,
khi các bên đã thực hiện xong việc giao nhận. Trong khi đó, thị trường giao sau lại
thực hiện các quá trình này dựa vào sự thay đổi giá hàng ngày. Quá trình thanh toán
hàng ngày giúp đảm bảo tính toàn vẹn của thị trường, bởi vì các khoản lãi lớn trải ra
thành từng khoản nhỏ tại mọi lúc chứ không xảy ra một lúc vào thời điểm cuối hợp
đồng mà lúc đó người bị lỗ có khả năng không thể thanh toán nổi những khoản lỗ
này.
Ví dụ:

Ngày thứ nhất, hợp đồng mua bảng Anh giao sau vào tháng 6 với giá mở
cửa là 1,450 USD/GBP. Như vậy, một hợp đồng 62.500 GBP có giá trị thị trường là:
1,4500 x 62.500 = 90.625 USD
Giả sử ký quỹ ban đầu là 2.000 USD. Giá thanh toán là giá được xác định
vào cuối ngày là 1,4510 USD/GBP. Đây là giá giao ngay kỳ vọng của thị trường
trên hợp đồng giao sau vào cuối ngày thứ nhất. Với giá này, hợp đồng mua 62,500
GBP trị giá:
Trang 18 / 28
1,4510 x 62.500 = 90.687,5 USD
Việc mua giao sau bảng Anh đã tạo ra một khoản lãi cho người mua:
90.678,5 - 90.625 = 62,5 USD
Phần này được cộng thêm vào phần ký quỹ ban đầu của người mua.
Ngày thứ hai, tỷ giá hợp đồng giao sau tháng 6 của đồng bảng Anh giảm
xuống còn 1,4402 USD/GBP. Hợp đồng hiện giờ chỉ có giá trị là:
1,4402 x 62.500 = 90.012,5 USD
Lúc này, người mua bị lỗ một khoản là:
90.012,5 - 90.687,5 = - 675 USD
Phần lỗ này được khấu trừ vào tài khoản ký quỹ làm tài khoản ký quỹ giảm
xuống còn:
2.062,5 - 675 = 1.387,5 USD
Giả sử mức duy trì là 1.200 USD, nên người mua không phải đóng thêm vào
ký quỹ.
Ngày thứ ba, do có một sự sụt giảm trong tỷ giá giao ngay kỳ vọng của hợp
đồng giao sau, giá thanh toán bảng Anh tháng 6 giảm xuống 1,4308 USD/GBP. Giá
trị hợp đồng bây giờ là:
1,4308 x 62.500 = 89.425 USD
Người mua lại lỗ tiếp một khoản là:
89.425 - 90.012,5 = - 587,5 USD
Làm cho khoản ký quỹ còn lại:
1.387,5 - 587.5 = 800 USD

Số tiền này dưới mức duy trì là 1.200 USD, nên người mua hợp đồng giao
sau phải đóng thêm vào tài khoản ký quỹ để đủ 2.000 USD. Vậy, số tiền phải đóng
thêm ít nhất là:
2.000 - 800 = 1.200 USD
Ngày thứ tư, tỷ giá hợp đồng giao sau là 1,4401 USD/GBP, hợp đồng sẽ có
trị giá là:
1,4410 x 62.500 = 90.006,25 USD
Kết quả, này tạo ra một khoản lãi so với giá thanh toán ngày hôm trước là:
90.006,25 - 89.425 = 581,25 USD
Tài khoản ký quỹ bây giờ là 2.581,25 USD và người mua hợp đồng giao sau
có thể rút ra khỏi quỹ là 581,25 USD hoặc có thể sử dụng vào một hợp đồng giao
sau khác. Trong ví dụ trên, chúng ta giả sử là người mua hợp đồng giao sau rút ra
khỏi ký quỹ. Tổng cộng nhà đầu tư bị lỗ vì số tiền đóng vào 2.000 USD + 1.200
USD = 3.200 USD lớn hơn số tiền rút ra 2.581,25 USD một khoản là 618,75 USD.
Trang 19 / 28
Số tiền chênh lệch giá giao sau vào thời điểm kết thúc hợp đồng so với lúc mở cửa
nhân cho khối lượng giao dịch:
( 1,4401 - 1,450) x 62.500 = - 618,75 USD
Ngày
Giá mở cửa
hoặc giá
thanh toán
(GBP/USD)
Giá hợp
đồng
(USD)
Điều chỉnh
ký quỹ
Góp thêm
(+)/rút khỏi

(-) quỹ
Tài khoản
ký quỹ
1. Mở cửa
2. Thanh toán
3. Thanh toán
4. Thanh toán
5. Thanh toán
$ 1,4500
$ 1,4510
$ 1,4402
$ 1,4308
$ 1,4401
$ 90.625
$ 90.687,5
$ 90.012,25
$ 89.425
$ 90.006,25
0
(+) $62,5
(-) $675
(-) $587,5
(+) $581.25
(+) $2.000
0
0
(+) $1.200
(-) $581,25
$2.000
$2.062,5

$1.387,5
$2.000
$2.000
Như đã đề cập ở phần trên, nếu nhà đầu tư trên thị trường ngoại hối sẵn sàng
chấp nhận rủi ro thì giá giao sau bằng với tỷ giá giao ngay kỳ vọng của thị trường
trên hợp đồng giao sau. Ví dụ trên cho thấy các hợp đồng giao sau được xem như
những đánh cược hàng ngày trên tỷ giá giao ngay kỳ vọng của thị trường trên hợp
đồng giao sau, theo đó các khoản cá cược được thanh toán mỗi ngày. Cụ thể, đó
chính là các điều chỉnh trên tài khoản ký quỹ của người mua (và người bán). Khi tài
khoản ký quỹ của người mua được điều chỉnh tăng thì tài khoản ký quỹ của người
bán sẽ được điều chỉnh giảm với cùng một lượng tương ứng. Nghĩa là, những gì
người mua lời thì người bán lỗ và ngược lại.
Trong trường hợp thị trường biến động mạnh theo hướng không có lợi cho
nhà đầu tư và số dư trên tài khoản bị thâm hụt đáng kể, các nhà môi giới yêu cầu
nhà đầu tư phải đặt cọc thêm. Nếu nhà đầu tư không đủ tiền để bơm thêm vào tài
khoản, người môi giới sẽ đóng vị thế của bạn lại.
Ví dụ, nhà đầu tư A đang ở vị thế giao sau và thị trường biến động rất nhanh,
nhanh đến mức trước khi hợp đồng đóng lại. Cuối cùng cũng có thể là A bán (giao
sau) được hợp đồng nhưng lúc đó đã quá muộn và A phải chịu thêm nhiều thiệt hại.
Trong một chừng mực nào đó, rối cuộc thì vị thế mua có thể bị thiệt hại bằng toàn
bộ giá trị hợp đồng. Điều đó xảy ra nếu như giá giao sau tiến tới zero. Trong khi vị
thế bán do không có một giới hạn trên nào của mức giá nên những tổn thất về lý
thuyết là vô tận.
Một giải pháp mà các sàn giao dịch giao sau áp dụng để hạn chế những tổn
thất xảy ra vào bất cứ ngày nào là giới hạn giá hàng ngày. Tương tự, công ty thanh
toán bù trừ có thể yêu cầu bạn tăng thêm số tiền cọc ngay trong phiên giao dịch thay
vì chờ cho đến cuối ngày như thông lệ.
Các thị trường kỳ hạn vốn không tồn tại các công ty thanh toán bù trừ, các
giới hạn giá hoặc là thanh toán hàng ngày, cũng có thể có hoặc không yêu cầu ký
quỹ, tùy thuộc vào khả năng chi trả của các bên. Trong nhiều trường hợp các yêu

cầu tín dụng có thể do ngân hàng bảo lãnh bằng thư tín dụng. Ngân hàng này sẵn
sàng cho vay để bạn chi trả cho các khoản lỗ. Tổng số hợp đồng giao sau vào một
thời điểm nào đó gọi là hợp đồng đang lưu hành.
Trang 20 / 28
Hầu hết các nhà giao dịch giao sau không nắm giữ vị thế của họ cho đến khi
đáo hạn, họ sẽ tham gia lại vào thị trường bằng cách thực hiện một giao dịch bù trừ.
Nếu một người nắm giữ vị thế mua trong hợp đồng, họ có thể bán hợp đồng đó trên
thị trường. Công ty thanh toán bù trừ sẽ thông báo một cách chính thức là vị thế của
nhà giao dịch đã được bù trừ. Nếu vị thế đó chưa được bù trừ trước tháng đến hạn,
nghĩa là việc giao nhận sẽ được thực hiện.
4.2.3. Đóng vị thế giao sau
Khi hợp đồng giao sau đến hạn, quá trình thanh toán và giao nhận sẽ diễn ra.
Mỗi hợp đồng có một tháng giao nhận nhưng quá trình giao nhận của các hợp đồng
không giống nhau. Một vài hợp đồng có thể giao nhận vào bất cứ ngày kinh doanh
nào trong tháng giao nhận. Các hợp đồng khác chỉ cho phép giao nhận sau khi hợp
đồng được giao dịch đến ngày cuối cùng – là ngày cũng sẽ khác nhau giữa các hợp
đồng. Nhưng cũng có thể có các hợp đồng được thanh toán bằng tiển mặt và như
vậy không có giao nhận nào xảy ra.
Hầu hết các hợp đồng giao sau tài chính không sử dụng tiền mặt cho phép
giao nhận vào bất kỳ ngày nào trong tháng giao nhận. Quá trình giao nhận thường là
lộ trình 3 ngày, bắt đầu vào 2 ngày kinh doanh trước ngày giao nhận có thể xảy ra
đầu tiên. Các công ty thành viên báo cáo với công ty thanh toán bù trừ ngày giao
nhận của các khách hàng đang nắm vị thế mua. Hai ngày kinh doanh trước ngày
giao nhận dự kiến, người nắm giữ vị thế bán nào có ý định thực hiện giao nhận sẽ
thông báo cho công ty thanh toán bù trừ biết ý muốn của mình (ngày này gọi là
ngày vị thế). Vào ngày kinh doanh tiếp theo, gọi là ngày thông báo, sàn giao dịch
sẽ chọn người nào hiện đang nắm giữ vị thế mua lâu nhất cho đến giờ để nhận hàng.
Vào ngày thứ ba là ngày giao nhận, việc giao nhận sẽ xảy ra và người mua sẽ
thanh toán cho người bán. Đối với hầu hết các hợp đồng giao sau tài chính, việc
giao nhận được thực hiện thông qua chuyển giao bằng điện tín.

Hầu hết các hợp đồng giao sau có thể có nhiều cách thức giao dịch rất linh
hoạt. Các hợp đồng thường ghi rõ giá người mua phải thanh toán cho người bán
nhưng giá này là giá có hiệu chỉnh lại để phản ánh những chênh lệch chất lượng
hàng hóa.
Đối với các hợp đồng thanh toán bằng tiền mặt như hợp đồng giao sau chỉ số
cổ phiếu chẳng hạn, giá thanh toán trong ngày kinh doanh cuối cùng được chốt lại ở
mức giá giao ngay lúc đóng cửa của hàng hóa cơ sở. Tất cả các hợp đồng được hiệu
chỉnh theo thị trường vào ngày đó, và các vị thế được đóng lại. Một ngoại lệ cho
tiến trình này là hợp đồng giao chỉ số S&P 500, hợp đồng này đóng giao dịch vào
ngày thứ Năm trước ngày thứ Sáu tuần thứ ba của tháng đáo hạn nhưng giá thanh
toán sau cùng căn cứ trên giá mở cửa của cổ phiếu mở cửa vào sáng thứ Sáu. Là do
các sàn giao dịch muốn tránh để không vướng phải những rắc rối phát sinh khi một
hợp đồng thanh toán ở mức giá đóng cửa.
Các hợp đồng giao sau có thể được giao nhận hoặc là thanh toán bằng tiền
mặt nhưng hầu hết các giao nhận đều không có giao nhận cuối cùng mà thường là
thanh toán bằng tiền mặt (khoảng 99%). Như vậy, giao nhận, mặc dù là yếu tố quan
trọng trong hợp đồng giao sau nhưng lại ít khi nào xảy ra. Hầu hết các nhà giao dịch
đều đóng vị thế của họ lại trước khi hợp đồng đáo hạn bằng một giao dịch bù trừ.
Trang 21 / 28
Chính vì thế, thị trường giao sau không phải là một nguồn cung ứng tốt nhất để bạn
mua hàng hóa, bởi những người nắm giữ hợp đồng ở vị thế mua phó mặc cho người
ở vị thế bán tự định đoạt. Người bán có thể giao nhận vào bất kỳ một ngày giao
nhận nào đó và có thể chọn giao nhận bất kỳ một loại hàng hóa có liên quan hoặc
khác chút ít. Người mua phải chấp nhận bất cứ những gì người bán đưa ra. Vì lẽ đó
nên người mua thường đóng vị thế hợp đồng sớm hơn ngày đáo hạn. Nếu bạn có
nhu cầu mua hàng hóa thực sự, tốt hơn nên mua chúng trên thị trường giao ngay.
Cho dù người bán có những linh hoạt của mình trong khi giao dịch với người
mua, thì trong một vài trường hợp họ vẫn giao hàng thông qua một quá trình gọi là
trao đổi thỏa thuận (EFP) hay còn gọi là thỏa thuận ngoài sàn hoặc là thỏa thuận phi
tài chính. Trong thực tế, đây là một loại giao dịch giao sau có thỏa thuận và không

xảy ra trên sàn giao dịch. Trong một giao dịch EFP, người nắm giữ vị thế mua và
người nắm giữ vị thế bán cùng nhau thỏa thuận về một hợp đồng giao ngay và đóng
lại các vị thế giao sau của họ.
Ví dụ, bác nông dân A nắm giữ vị thế bán trong hợp đồng giao sau lúa mì và
công ty B ở vị thế mua trong cùng một hợp đồng. Công ty B muốn mua lúa mì của
bác nông dân A, nhưng hoặc là lúa mì không thỏa mãn các điều kiện ghi trên hợp
đồng, hoặc là bác nông dân thấy tốn kém ghê gớm khi giao hàng tại Chicago theo
hợp đồng yêu cầu. Trong mỗi trường hợp, bác nông dân A và công ty B có thể dàn
xếp để giao nhận lúa mì tại một địa điểm khác và B trả cho A với giá thỏa thuận.
Sau đó, A và B sẽ báo cáo giao dịch này cho CBOT mặc dù mỗi bên đã bù trừ hợp
đồng giao sau của mình bằng một giao dịch với một bên khác. Như vậy, EFP sẽ tạo
thêm tính linh hoạt trong việc thực hiện giao nhận, chọn kỳ hạn và quản lý hoạt
động khi sàn giao dịch đóng cửa. EFP cũng được sử dụng trong các hợp đồng thanh
toán giao ngay và chiếm hầu như 100% giao nhận trên thị trường giao sau dầu hỏa.
4.2.4. Thanh toán trên hợp đồng kỳ hạn
Bởi vì hợp đồng kỳ hạn không có các điều khoản và điều kiện chuẩn như hợp
đồng giao sau nên chúng không có các cơ chế giao dịch bù trừ như trong cách mà
chúng ta đã tiến hành trên hợp đồng giao sau. Nếu một định chế tài chính muốn
mua một hợp đồng kỳ hạn, họ bị buộc phải mua hàng hóa vào một ngày trong tương
lai. Mặc dù vậy, đinh chế tài chính này cũng có thể bán một hợp đồng kỳ hạn mới
vào đúng ngày hôm đó. Dĩ nhiên là giá cả có thể thay đổi và làm cho định chế lời
hoặc lỗ. Về cơ bản, đây là một dạng thanh toán bù trừ, nhưng tính thanh khoản của
thị trường kỳ hạn kém hơn thị trường giao sau vì không dễ gì tìm được một đối tác
thích hợp với những gì mà người bù trừ vị thế mong muốn. Ngoài ra, giao dịch mới
cũng tạo nên một dạng rủi ro tín dụng. Trong hầu hết các hợp đồng kỳ hạn có tính
thanh khoản cao như ngũ cốc, trái phiếu Kho bạc, Eurodollar, và S&P 500, việc bù
trừ hoàn toàn đơn giản và không chịu rủi ro đáng kể. Tuy nhiên, trong một vài
trường hợp, một hợp đồng kỳ hạn có thể được bù trừ bằng cách tham gia vào một
giao dịch ở vị thế ngược lại, với đối tác lúc đầu. Bằng thỏa thuận tương hỗ như thế,
bạn có thể kết thúc cả hai hợp đồng và loại trừ được rủi ro tín dụng. Khi một hợp

đồng kỳ hạn được ký kết, người ta thường mong muốn nắm giữ chúng cho đến ngày
đáo hạn và thực hiện giao hàng. Tuy nhiên, một vài hợp đồng buộc phải thanh toán
bằng tiền mặt. Như vậy, một hợp đồng kỳ hạn đến hạn giống như một hợp đồng
giao sau đến hạn.
Trang 22 / 28
5. Các loại chi phí giao dịch
Thị trường giao sau có chi phí giao dịch thấp hơn nhiều so với thị trường
quyền chọn, và đây là lợi thế chính của hợp đồng giao sau. Ngoài ra, chi phí giao
dịch hợp đồng giao sau ít tốn kém hơn về mặt giấy tờ hơn so với các giao dịch
quyền chọn và giao dịch chứng khoán. Vì thị trường kì hạn thường là những dàn
xếp mang tính cá nhân nên các bên giao dịch sẽ tốn kém hơn nhiều so với thị trường
giao sau. Chi phí giao dịch trên thị trường giao sau bao gồm:
5.1. Phí hoa hồng
Hoa hồng trả cho người môi giới được tính trên giá trị hợp đồng. Hoa hồng
được trả vào lúc đặt lệnh có nghĩa là tiền hoa hồng xoay vòng sẽ phải trả bất chấp
nhà giao dịch cuối cùng có đóng vị thế hợp đồng hoặc thực hiện giao nhận hay
thanh toán tiền mặt hay không. Thường ở các sàn giao dịch trên thế giới không quy
định một mức phí cố định cho tất cả các khách hàng. Các nhà đầu tư có thể thương
lượng với người môi giới về bất cứ những gì mà mình muốn. Nhiều công ty môi
giới có những ưu đãi đặc biệt đối với những khách hàng tiểm năng. Thậm chí một
vài công ty còn môi giới miễn phí cho các khách hàng mới.
5.2. Chênh lệch giá mua bán
Loại thứ hai của chi phí giao dịch là chênh lệch giá mua bán. Có điều, không
giống như trên thị trường quyền chọn và chứng khoán, trên thị trường giao sau
không có người tạo lập thị trường đúng nghĩa. Nhiều nhà kinh doanh trên sàn, đặc
biệt là các nhà kinh doanh chênh lệch giá mua bán và những tay đầu cơ nhỏ lẻ tiến
hành niêm yết giá ở mức họ sẵn lòng đồng thời mua ở giá hỏi mua và bán ở giá
chào bán. Chênh lệch giá mua bán là chi phí thanh khoản – đó chính là khả năng
mua và bán nhanh mà không có sự giảm giá lớn nào. Bởi vì các chênh lệch không
được điện tử hóa trên các báo cáo nên có ít bằng chứng thống kê về quy mô của các

giao dịch này. Chênh lệch thường là giá trị tối thiểu của biến động giá, gọi là một
tick nhưng chúng có giá trị tương đương với một vài tick đối với những thị trường ít
thanh khoản hơn.
Trong thị trường kỳ hạn, chênh lệch giá mua bán được các nhà kinh doanh
xác định theo nhiều cách thức tương tự như là họ đang ở trên sàn giao dịch. Các
chênh lệch này có thể khá lớn, tùy thuộc vào lòng ham muốn của những nhà kinh
doanh và các đối thủ cạnh tranh như thế nào.
5.3. Chi phí giao nhận
Một nhà giao dịch giao sau nắm giữ vị thế giao nhận hàng hóa thường gặp
phải khó khăn do có khả năng gánh chịu những chi phí giao nhận hàng phát sinh
khá lớn. Trong hầu hết các công cụ tài chính, chi phí này khá nhỏ. Tuy nhiên, đối
với hàng hóa, do cần thiết phải tổ chức quá trình dự trữ , giao nhận và vận chuyển
hàng hóa nên chi phí khá cao. Trên các thị trường kì hạn, các chi phí giao dịch được
thiết kế theo yêu cầu của các bên, do đó kỳ hạn thường được xác định ở mức sao
cho có chi phí giao nhận ở mức tối thiểu.
Trang 23 / 28
 Phụ lục 1: Một số mẫu hợp đồng kỳ hạn trên thế giớ i
Trang 24 / 28
 Phụ lục 2: Quy
định pháp luật Việt Nam về kinh doanh ngoại tệ
NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC

Số: 65/1999/QĐ-NHNN7
CỘNG HOÀ XÃ HỘI CHỦ NGHĨA
VIỆT NAM
Độc lập - Tự do - Hạnh phúc
o0o
Ngày 25 Tháng 02 năm 1999
QUYẾT ĐỊNH CỦA THỐNG ĐỐC NHÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT
NAM

Về việc quy định nguyên tắc xác định tỷ giá mua bán ngoại tệ
của các tổ chức tín dụng được phép kinh doanh ngoại tệ

THỐNG ĐỐC NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC
Căn cứ Luật Ngân hàng Nhà nước số 01/1997/QH10 ngày 12 tháng 12 năm
1997 và Luật Các tổ chức tín dụng số 02/1997/QH10 ngày 12/ 12/1997;
Căn cứ Nghị định số 15/CP ngày 02/3/1993 của Chính phủ về nhiệm vụ,
Trang 25 / 28