Chương 7: Quy hoạch nguồn vốn và lựa chọn tập dự án đầu tư docx

Phạm Tiến Minh
Nguồn vốn
1
Giá sử dụng các nguồn vốn
2
NỘI DUNG CHÍNH
2
Giá sử dụng vốn của công ty
3
Suất thu lợi tối thiểu chấp nhận MARR
4
Lựa chọn tập dự án đầu tư
5
Ngun vn
 Từ bên trong: dự trữ khấu hao & tiền lãi giữ lại
 Từ bên ngoài: vốn vay và phát hành cổ phiếu.
Giá s dng vn (cost of capital)
 Chi phí trả cho quyền sử dụng vốn
 Mỗi nguồn vốn có giá sử dụng vốn khác nhau
Cu trúc vn (capital structure)
 Cách thức doanh nghiệp tìm kiếm nguồn vốn thông qua
các phương án khác nhau (phát hành cổ phần, trái phiếu,
vay ngân hàng…)
Ngun vn ca công ty
 Vốn vay nợ
 Vốn cổ phần
 Lợi nhuận giữ lại
Vn vay n
 Nguồn vốn từ bên ngoài Công ty
 Trái khoán, vay có thế chấp, tín dụng ngân hàng và
các khoản nợ ngắn hạn khác

 Trả lãi định kỳ và trả vốn theo thời gian thỏa thuận
 Người cho vay không trực tiếp chịu rủi ro nếu kinh
doanh thua lỗ và cũng không trực tiếp chia lãi đầu
tư do nguồn vốn mang lại
Vn vay n
 Trái khoán
 Thường được sử dụng khi khó vay dài hạn số vốn lớn từ
các tổ chức cho vay
 Rủi ro thấp, mức lãi thấp

Trái phiếu là một loại chứng khoán dài hạn

Trái phiếu là một loại chứng khoán dài hạn
 Vốn vay
 Không ảnh hưởng đến quyền sở hữu của các cổ đông
 Ưu điểm: Tiền lãi được xem là một khoản chi phí khi tính
lợi tức chịu thuế
 Hạn chế: gánh nặng tài chính của công ty khi khó khăn do
phải trả định kỳ
Vn c phn
 Cổ phần thường
 Chứng từ về quyền sở hữu một phần đối với Công ty
 Ưu điểm: Hưởng lãi không giới hạn khi Công ty có lợi tức
 Hạn chế: Độ rủi ro lớn nhất trong các loại đầu tư chứng
khoán
khoán
 Cổ phần ưu đãi
 Được nhận một khoản tiền lãi sau thuế ở dạng lãi cổ phần
 Được ưu tiên trong phân phối tài sản còn lại khi công ty
phá sản hoặc giải thể (nhưng vẫn sau người giữ trái phiếu

và các chủ nợ khác)
Li nhun gi li (LNGL)
 Lợi tức sau thuế được doanh nghiệp giữ lại để tái đầu tư
mở rộng hoặc trả nợ.
 LNGL cuối kỳ = LNGL đầu kỳ + Thu nhập ròng – Cổ tức

Hiệu quả HĐKD được thể hiện qua Tiền lãi cổ phần &

Hiệu quả HĐKD được thể hiện qua Tiền lãi cổ phần &
Giá cổ phiếu.
 Tiền lãi trên một cổ phần (EPS – Earning per Share):
EPS = (Lãi CP hàng năm + LNGL) / Số cổ phần
 Tăng LNGL, chia lãi cổ đông sẽ giảm.
Nguồn vốn
1
Giá sử dụng các nguồn vốn
2
NỘI DUNG CHÍNH
2
Giá sử dụng vốn của công ty
3
Suất thu lợi tối thiểu chấp nhận MARR
4
Lựa chọn tập dự án đầu tư
5
GIÁ SỬ DỤNG CÁC NGUỒN VỐN
 Tổng quan giá sử dụng vốn: là mức lãi suất làm
cân bằng giá trị nhận được & giá trị hiện tại của
các khoản phải trả cho nguồn vốn trong tương lai.
Trong đó:

 P
0
= vốn nhận được
 C
0
= chi phí phát sinh ngay tại t = 0 (sau thuế)
 C
t
= khoản phải trả ở thời điểm t (sau thuế)
 i = R: giá sử dụng vốn tường minh
1. Giá sử dụng vốn vay
 Nợ ngắn hạn (current liabilities /debts):
Trong đó:
 r = lãi suất danh nghĩa
 M = số thời đoạn ghép lãi trong năm
 TR = thuế suất
1. Giá sử dụng vốn vay
 VD: Số vốn vay là 20 tr Đ, lãi suất là 6% năm, tính theo
lãi suất quý. Nếu thuế suất thực là 52%, tính giá sử
dụng vốn (nghĩa là lãi suất thực sau thuế)?

Đáp
án
:

Đáp
án
:
1. Giá sử dụng vốn vay
 Trái khoán (coupon bonds):

 Giá sử dụng trước thuế (R’
b
= i’):
P
o
= r.F (P/A, i’, N) + F(P/F, i’, N)

Giá
sử
dụng
sau
thuế
(
R
b
=
i
):

Giá
sử
dụng
sau
thuế
(
R
b
=
i
):

P
o
= r.F(1-TR) (P/A, i, N) + F(P/F, i, N)
Trong đó:
 P = giá bán trái phiếu
 r = lãi suất trái phiếu
 F = giá trị ghi trên trái phiếu (face value)
 N = thời kỳ đáo hạn
1. Giá sử dụng vốn vay
 VD: Một công ty phát hành 1000 trái phiếu giá 1 triệu Đ với
lãi suất 8% năm, thời kì đáo hạn N = 10 năm. Giá bán (P
0
)
bằng giá trị ghi trên trái phiếu (F). Tính giá sử dụng vốn?
 Đáp án:
 Giá sử dụng trước thuế (R’
b
= i’):
1 = 8%.1 (P/A, i’, 10) + 1(P/F, i’, 10)


 R’
b
= i’ = 8%
 Giá sử dụng sau thuế (R
b
= i), giả sử thuế 46%:
1 = 8%.1.(1 - 46%).(P/A, i, 10) + 1(P/F, i, 10)



 R
b
= i = 4.32%
 Kiểm tra lại:
R
trước thuế
= R
sau thuế
/(1-TR)
8% = 4.32% / (1 - 46%)  Thỏa
2. Giá sử dụng vốn CP
 Vốn CP ưu đãi (preferred stock): Giá sử dụng sau thuế
R
p
= DV
p
/ P
0
Trong đó:

DV
=
lãi
CP
ưu
đãi
(
từ
lợi
tức

sau
thuế
)

DV
p
=
lãi
CP
ưu
đãi
(
từ
lợi
tức
sau
thuế
)
 P
0
= giá trị ròng của CP ưu đãi
 VD: Một DN cổ phần phát hành cổ phiếu ưu đãi 9%, giá
ghi trên cổ phiếu là 1 triệu Đ. Giá bán là 0,96 triệu Đ mỗi
cổ phiếu. Tính giá sử dụng vốn cổ phần ưu đãi?
R
p
= (9%).1/ 0,96 = 9,38%
2. Giá sử dụng vốn CP
 Vốn CP thường (equity / common stock): Giá sau thuế
Trong đó:

 DV
t
= dòng tiền lãi năm t
 P
0
= giá bán CP
 i = R
e
= giá sử dụng vốn CP thường
 Nếu dòng chia lãi đều = DV
0
= DV
1
= … = DV
n
R
e
= DV
0
/ P
0
 Nếu không xét đến LNGL:
R
e
= EPS
0
/ P
0
2. Giá sử dụng vốn CP
 Vốn CP thường (equity / common stock): Có tăng trưởng

R
e
= DV
0
/ P
0
+ g
Trong đó:

g
=
b.R
=
tốc
độ
tăng
trưởng

g
=
b.R
=
tốc
độ
tăng
trưởng
 b = tỷ lệ tiền lãi giữ lại của công ty
 R = suất thu lợi tái đầu tư
 Mô hình Gordon – Shapiro:
 Mô hình của Solomon:

0
00
EPS
DVEPS
b
−
=
0
00
0
0
BV
DVEPS
P
DV
R
e
−
+=
0
00
0
0
P
DVEPS
P
DV
R
e
−

+=
2. Giá sử dụng vốn CP
 VD: Lãi sau thuế hiện nay là 3.400 Đ/ CP thường, giá bán
36.000 Đ. Lãi CP được chia hiện nay 1.670 Đ/ cổ phần. Tỷ
số LNGL và tổng tiền lãi sẽ không đổi trong tương lai. Giá
BV
0
hiện nay là 19.500 Đ/cổ phần. Tính giá sử dụng vốn
CP
thường
(sau
thuế)
theo
Gordon
-
Shapiro
và
Solomon
.
CP
thường
(sau
thuế)
theo
Gordon
-
Shapiro
và
Solomon
.

 Mô hình Gordon – Shapiro:
 Mô hình của Solomon:
%5,131351,0
500.19
670.1400.3
000.36
670.1
0
00
0
0
hay
BV
DVEPS
P
DV
R
e
=
−
+=
−
+=
%45,90945,0
000.36
670.1400.3
000.36
670.1
0
00

0
0
hay
P
DVEPS
P
DV
R
e
=
−
+=
−
+=
3. Giá sử dụng LNGL (retained earnings)
 LNGL là một nguồn vốn lớn để DN mở rộng hoạt động.
 Về nguyên tắc, có thể xem LNGL cũng như nguồn vốn từ
các cổ phần mới, nếu không xét ảnh hưởng của thuế,
giá
LNGL
cũng
là
giá
sử
dụng
vốn
cổ
phần
R
e

.
giá
LNGL
cũng
là
giá
sử
dụng
vốn
cổ
phần
R
e
.
 Nhưng nếu xét đến thuế, sẽ phức tạp vì mức chịu thuế
(thuế thu nhập cá nhân) của cổ đông thường khác nhau.
 Trong thực tế hiện nay, để đơn giản, giá sử dụng LNGL
được lấy bằng giá sử dụng vốn cổ phần thường R
e
.
Nguồn vốn
1
Giá sử dụng các nguồn vốn
2
NỘI DUNG CHÍNH
2
Giá sử dụng vốn của công ty
3
Suất thu lợi tối thiểu chấp nhận MARR
4

Lựa chọn tập dự án đầu tư
5
GIÁ SỬ DỤNG VỐN CỦA CÔNG TY
 WACC (Weighted Average Cost of Capital): Giá sử
dụng vốn trung bình có trọng số (theo tỷ lệ vốn góp)
Trong đó:
 R
e
= giá sử dụng vốn cổ phần
 R
d
= giá sử dụng vốn vay
 Tổng vốn: V = EQ (vốn CP) + DE (Nợ vay)
GIÁ SỬ DỤNG VỐN CỦA CÔNG TY
 VD: Một công ty có các thành phần vốn và giá sử dụng
tương ứng như sau:
Nguồn vốn Số lượng
(
triệu
Đ)
Tỷ lệ Giá sử dụng
(%)
 Tính giá sử dụng vốn của công ty?
(
triệu
Đ)
(%)
Nợ ngắn hạn
Trái khoán
Cổ phần ưu đãi

Cổ phần thường
LNGL
500
1.000
1.500
6.000
1.000
10.000
0,05
0,10
0,15
0,60
0,10
1,00
6,08
5,56
10,00
11,56
11,56
GIÁ SỬ DỤNG VỐN CỦA CÔNG TY
 Đáp án: Giá sử dụng vốn của công ty
Nguồn vốn
(1)
Tỷ lệ
(2)
Giá sử dụng
(%) (3)
Giá có trọng số
(%) (4) = (2)(3)
Nợ

ngắn
hạn
0,05
6,08
0,304
Nợ
ngắn
hạn
Trái khoán
Cổ phần ưu đãi
Cổ phần thường
LNGL
WACC
0,05
0,10
0,15
0,60
0,10
6,08
5,56
10,00
11,56
11,56
0,304
0,556
1,500
6,936
1,156
= 10,452
CẤU TRÚC VỐN & GIÁ SỬ DỤNG VỐN

 Đòn bẩy tài chính (Financial Leverage): Tỷ số vốn vay
/ tổng số vốn
 Khi hệ số đòn bẩy tăng  giá sử dụng vốn thành phần
có xu hướng tăng lên (vì nguy cơ phá sản cao hơn)
 Cần xác định hệ số đòn bẩy tối ưu để WACC nhỏ nhất
CẤU TRÚC VỐN & GIÁ SỬ DỤNG VỐN
Cấu trúc nguồn vốn
R
d
(%)
(3)
R
e
(%)
(4)
WACC (%)
(5) = (1)x(3)
+ (2)x(4)
Vốn vay
(1)
Vốn CP
(2)
0,1 0,9 5 15 14,00
0,2 0,8 5 16 13,80
0,3
0,7
6
17
13,70
 Hệ số đòn bẩy tối ưu để WACC nhỏ nhất là 0,4

0,3
0,7
6
17
13,70
0,4 0,6 7 18 13,60
0,5 0,5 8 20 14,00
0,6 0,4 9 22 14,20
0,7 0,3 10 25 14,50
0,8 0,2 12 28 15,20
0,9 0,1 15 35 17,00