Luận văn tốt nghiệp cơ sở lý thuyết ứng dụng phân tích công ty, định giá cổ phiếu vào hoạt động đầu tư

Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

LỜI MỞ ĐẦU
Yếu tố đầu tiên và quan trọng của bất kỳ hoạt động sản xuất kinh doanh nào
là yếu tố vốn. Một nền kinh tế muốn phát triển khơng thể thiếu được hoạt động
tích tụ và tập trung vốn. Thị trường chứng khoán ra đời là một kênh tích tụ và tập
trung vốn vơ cùng hiệu quả cho hoạt động sản xuất kinh doanh từ đó thúc đẩy
phát triển kinh tế.
Thấy được vai trị của Thị trường chứng khoán, năm 1997, Ủy ban Chứng
khoán Nhà nước đã ra đời với trách nhiệm là xây dựng và cho ra đời thị trường
Chứng khoán Việt Nam.
Chỉ ba năm sau, vào năm 2000, Uỷ ban đã đưa Trung tâm giao dịch chứng
khốn Thành phố Hồ Chí Minh (nay là Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ
Chí Minh) và hoạt động, đánh dấu sự ra đời của Thị trường chứng khốn Việt
Nam.
Từ sau khi được chính thức ra đời, Thị trường chứng khoán Việt Nam đã
dần phát triển, những dấu mốc được nhắc đến nhiều nhất là sự phát triển vượt bậc
của thị trường trong hai năm 2006, 2007 và sự suy giảm liên tục của thị trường
vào năm 2008.
Năm 2008, cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ, sự suy giảm kinh tế trong và
ngoài nước là những nguyên nhân thường được nhắc tới để giải thích cho sự suy
giảm của thị trường. Tuy nhiên bên cạnh những nguyên nhân vĩ mô từ nền kinh
tế, chúng ta không thể khơng nhắc tới một ngun nhân đó là sự phát triển bong
bóng của thị trường trong giai đoạn trước đó là năm 2006 và 2007. Nguyên nhân
này có thể là do nhà đầu tư chỉ đầu tư theo tâm lý – kiếm lời nhanh từ Thị trường
chứng khoán, hoặc do nhà đầu tư đã quá kỳ vọng vào thị trường, đánh giá quá
cao công ty và sẵn sàng trả giá cao cho cổ phiếu. Hậu quả là năm 2008, bong
bóng chứng khốn vỡ, tình hình kinh tế khó khăn, nhà đầu tư mất lòng tin vào thị
trường, cổ phiếu của các công ty liên tục sụt giảm. Nhiều chuyên gia đã đưa ra

nhận xét: thị giá của nhiều cổ phiếu đã xuống dưới giá trị thực, đây là thời điểm
thích hợp để đầu tư vào thị trường. Tuy nhiên, thị trường vẫn chưa chứng kiến
sự quay trở lại của các nhà đầu tư. Vậy liệu giá cổ phiếu hiện nay đã thực sự thấp
hơn giá trị, liệu các nhà đầu tư có nhận ra được giá trị thực của cổ phiếu?
Rõ ràng, nguyên nhân và hậu quả của những diễn biến trên Thị trường
chứng khoán Việt Nam trong thời gian qua đều bắt nguồn từ việc thiếu đi sự
phân tích cơng ty, định giá cổ phiếu để có quyết định đầu tư hợp l ý, liên tục đầu
tư khi thị giá của cổ phiếu vượt quá giá trị thực nhưng lại thờ ơ khi thị giá cổ
phiếu giảm xuống dưới giá trị thực.
Trước thực trạng đó, em đã quyết định chọn đề tài “cơ sở lý thuyết ứng
dụng phân tích cơng ty, định giá cổ phiếu vào hoạt động đầu tư” để tìm hiểu và
nghiên cứu cho đề án môn học
Em xin chân thành cảm ơn PGS. TS Trần Đăng Khâm đã tận tình hướng
dẫn và góp ý để em có thể hồn thành được đề tài
Tuy nhiên, do hạn còn hạn chế về kiến thức, đề án của em khơng tránh khỏi
những thiếu sót, em rất mong nhận được sự góp ý của các thầy cơ để đề án hoàn
thiện hơn
Em xin chân thành cảm ơn!

1


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

NỘI DUNG CHÍNH
1 Đầu tư chứng khoán
1.1 Khái niệm đầu tư chứng khoán
Ta xem xét khái niệm đầu tư trong nền kinh tế:

Kiếm tiền và chi tiêu dùng là những hoạt động không thể thiếu trong cuộc
sống của mỗi người. Tuy nhiên, rất hiếm khi mà số tiền một người kiếm được lại
cân bằng với nhu cầu tiêu dùng của người đó: Đơi khi, số tiền bạn kiếm được sẽ
nhiều hơn nhu cầu chi tiêu của bạn và lại có lúc mà nhu cầu chi tiêu lớn hơn khả
năng đáp ứng của bạn. Sự mất cân bằng này sẽ dẫn tới việc hoặc là bạn phải vay
tiền để chi tiêu hoặc bạn cần tiết kiệm tiền trong một thời gian dài để tự làm tăng
thu nhập của bản thân.
Khi mà thu nhập hiện tại vượt quá nhu cầu chi tiêu, mọi người thường có xu
hướng tiết kiệm, có rất nhiều cách để tiết kiệm. Có thể chỉ là giữ tiền bạc, của cải
trong nhà và chờ đến khi mà nhu cầu tiêu dùng lớn hơn thu nhập thì sẽ sử dụng.
Tuy nhiên, với cách này thì số tiền có được trong tương lại sẽ vẫn là số tiền mà
họ đã tiết kiệm.
Một khả năng hợp lý hơn là mọi người sẽ từ bỏ thu nhập hiện tại với mong
muốn có được một khoản tiền lớn hơn đáp ứng cho nhu cầu chi tiêu trong tương
lai. Chính sự hi sinh tiêu dùng hiện tại để kỳ vọng vào khả năng chi tiêu nhiều
hơn trong tương lai là lý do để tiết kiệm. Và việc mà mọi người làm với khoản
tiền tiết kiệm đó để làm nó tăng lên qua thời gian là đầu tư.
Như vậy, xét theo khía cạnh kinh tế đầu tư có thể được hiểu là “sự hi sinh
nguồn lực hiện tại (như tiền bạc, của cải…) để thu về một lượng giá trị lớn hơn
trong tương lai” Khoản chênh lệch này có thể bù đắp cho nhà đầu tư về: thời
gian mà lượng giá trị được đem trao đổi, tỷ lệ lạm phát dự tính và rủi ro thanh
tốn (sự khơng chắc chắn được chi trả số tiền trong tương lai)
Tài sản đầu tư có thể là tài sản thực – các tài sản hữu hình như nhà xưởng,
máy móc thiết bị… bên cạnh các tài sản thực, nhà đầu tư có thể bỏ tiền để nắm
giữ các tài sản tài chính. Đầu tư vào tài sản tài chính khơng trực tiếp làm tăng
năng lực sản xuất của nền kinh tế, song là hoạt động đầu tư rất quan trọng nhằm
tăng khả năng tích tụ, tập trung và phân phối vốn cho nền kinh tế, từ đó sẽ gián
tiếp làm tăng năng lực sản xuất cho nền kinh tế.
Chứng khốn là một cơng cụ của thị trường tài chính, vì vậy, “đầu tư chứng
khốn là một loại hình đầu tư tài chính” Các chứng khoán bao gồm cổ phiếu, trái

phiếu và các chứng khốn phái sinh….
1.2 Phân loại đầu tư chứng khốn
Có rất nhiều cách phân loại hoạt động đầu tư chứng khoán.
Căn cứ theo thời hạn đầu tư có thể chia thành đầu tư ngắn hạn, đầu tư trung
hạn và đầu tư dài hạn.
2


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

Căn cứ theo loại tài sản đầu tư có thể phân chia thành đầu tư cổ phiếu, đầu
tư trái phiếu, đầu tư chứng khoán phái sinh và đầu tư các tài sản tài chính khác.
Căn cứ theo mục đích đầu tư có thể phân loại thành: đầu tư ngân quỹ, đầu tư
hưởng lợi, đầu tư phòng vệ và hoạt động đầu tư nắm quyền kiểm soát.
1.2.1 Đầu tư ngân quỹ
Hoạt động đầu tư ngân quỹ thường được thực hiện bởi các tổ chức kinh tế
và các nhà đầu tư lớn. Xuất phát từ nhu cầu thanh tốn chi trả, nhu cầu dự phịng
và dự trữ, các tổ chức kinh tế và các nhà đầu tư lớn thường phải nắm giữ một
lượng tiền khá lớn. Tuy nhiên, tiền không phải là tài sản sinh lời nên các đối
tượng này thường có xu hướng tăng cường đầu tư vào các tài sản sinh lời và giảm
dự trữ tiền mặt. Một số chứng khốn ngắn hạn có khả năng chuyển đổi nhanh
thành tiền mặt như tín phiếu kho bạc, kỳ phiếu ngân hàng, thương phiếu… là
những tài sản tài chính thường được lựa chọn để phục vụ hoạt động đầu tư ngân
quỹ.
1.2.2 Đầu tư hưởng lợi
Khác với hoạt động đầu tư ngân quỹ với mục tiêu thanh toán, chi trả; Đầu tư
hưởng lợi nhằm mục tiêu lợi nhuận. Lợi nhuận có thể bao gồm lợi tức từ tài sản
đầu tư như cổ tức, hay trái tức, phần chênh lệch giá chứng khốn và các quyền

lợi khác nếu có. Hoạt động đầu tư hưởng lợi lại có thể được phân chia thành:
Thứ nhất, kinh doanh chênh lệch giá: Là hoạt động mua bán chứng khốn
nhằm tìm kiếm lợi nhuận trong ngắn hạn từ chênh lệch giá chứng khoán hoăc lợi
dụng sự chênh lệch giá tại các thị trường khác nhau. Ví dụ một cổ phiếu được
niêm yết đồng thời trên thị trường chứng khoán New York và thị trường chứng
khốn London, như vậy, có thể có cơ hội kinh doanh chênh lệch giá do tỷ giá
giữa hai đồng tiền Đôla Mỹ và Bảng Anh. Một nhà đầu tư Mỹ có thể dùng Đơla
để mua Bảng Anh, sau đó dùng Bảng Anh để mua cổ phiếu và bán ở Mỹ để thu
về Đôla.
Thứ hai, hoạt động đầu cơ: là hoạt động đầu tư chứng khoán nhằm kiếm lợi
tức và chênh lệch giá trong dài hạn.
Thứ ba, kinh doanh giảm giá: là hoạt động đầu tư hưởng lợi khi có hiện
tượng giảm giá chứng khoán. Khi dự báo giá chứng khoán giảm, nhà đầu tư sẽ
bán chứng khoán để chờ giá hạ và mua lại. Phần chênh lệch giá sau khi trừ đi chi
phí giao dịch sẽ là thu nhập của nhà kinh doanh giảm giá. Trường hợp đặc biệt
của kinh doanh giảm giá là bán khống. Nhà đầu tư sẽ vay chứng khốn của một
cơng ty chứng khốn và bán đi, chờ khi giá hạ họ sẽ mua lại để trả chứng khoán
Thứ tư, tạo lập thị trường: là trường hợp nhà đầu tư, thường là cơng ty
chứng khốn, các ngân hàng thương mại đảm nhận tạo thị trường cho các loại
chứng khoán trên thị trường OTC. Các tổ chức này thường được cấp phép của ủy
ban chứng khoán, thực hiện nắm giữ một lượng chứng khoán đủ lớn và thực hiện
mua bán theo yêu cầu nhằm tăng tính thanh khoản cho chứng khốn. Họ có thể
thu được lợi tức đầu tư từ cổ tức, trái tức, chênh lệch tăng giá chứng khốn, tiền
hoa hồng khi thực hiện mơi giới cho các nhà đầu tư…Hoạt động tạo lập thị
trường có vai trị quan trọng trong việc đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng
khốn.
1.2.3 Đầu tư phịng vệ
3

Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

Hoạt động đầu tư có khả năng mang lại lợi nhuận lớn, song rủi ro cao, do
vậy các cơng cụ phịng vệ xuất hiện ngày càng nhiều nhằm giúp các nhà đầu tư
phòng tránh rủi ro như: hợp đồng giao sau (Forwards), hợp đồng kỳ hạn
(Futures), hợp đồng quyền chọn (Options)… các công cụ này được sử dụng cho
cả nghiệp vụ kinh doanh chênh lệch giá, nghiệp vụ đầu cơ và nghiệp vụ phòng
vệ.
1.2.4 Đầu tư nắm quyền kiểm soát
Cổ phiếu là loại chứng khoán cho phép chủ sở hữu có quyền kiểm sốt cơng
ty phát hành thông qua quyền tham dự và biểu quyết tại Đại hội đồng cổ đơng. Vì
vậy, một số nhà đầu tư lớn, thường là các nhà đầu tư có tổ chức như là các doanh
nghiệp hoặc các ngân hàng lớn thường thực hiện hoạt động đầu tư nắm quyền
kiếm sốt. Thơng qua hoạt động đầu tư vốn, các tổ chức này thường tham gia Hội
đồng quản trị nhằm thực hiện hoạt động quản lý, tạo mối liên kết về sở hữu trong
tập đồn.
Một hình thái khác của đầu tư nắm quyền kiểm soát là hoạt động đầu tư
mạo hiểm. Một số tổ chức đầu tư lớn thường tìm kiếm cơ hội đầu tư từ các công
ty chưa phát triển, đặc biệt là yếu kém về công nghệ quản lý. Thơng qua nắm
quyền kiểm sốt, các nhà đầu tư lớn thực hiện tái cấu trúc công ty, thay đổi quản
lý, cơng nghệ từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động và cải thiện hình ảnh trong cơng
chúng đầu tư, từ đó thực hiện bán cổ phiếu trên thị trường tập trung hoặc thị
trường OTC khi cổ phiếu tăng giá
2 Ứng dụng phân tích cơng ty, định giá cổ phiếu cho đầu tư chứng
khốn
2.1 Phân tích chứng khốn
Phân tích chứng khốn là hoạt động quan trọng nhằm hỗ trợ cho việc ra
quyết định đầu tư. Hiện nay, có ba phương pháp phân tích chứng khốn nhằm

xem xét ra quyết định đầu tư, đó là
Thứ nhất: Phân tích cơ bản, gồm có các bước: phân tích vĩ mơ nền kinh tế,
phân tích ngành, phân tích cơng ty và định giá cổ phiếu. Mục tiêu của phân tích
cơ bản là nhằm xác định giá trị thực của chứng khốn, trên cơ sở đó, lựa chọn
chứng khoán phù hợp dựa trên so sánh giữa giá trị thực với giá cả của chứng
khoán trên thị trường
Thứ hai: Phân tích kỹ thuật, ở phương pháp này, nhà đầu tư xem xét xu
hướng biến động của giá chứng khốn trong q khứ với nhiều cơng cụ khác
nhau, chủ yếu là đồ thị, từ đó, tìm thời điểm mua bán chứng khốn thích hợp.
Cuối cùng: Phân tích hành vi, phương thức này không quan tâm đến cả giá
trị thực lẫn xu hướng biến động giá chứng khoán. Họ mua bán theo tâm lí nhà
đầu tư: họ mua rẻ từ những “người chán” và sau đó bán cho những “người thích”
nhằm mục tiêu mua rẻ bán đắt.
Trong ba phương pháp trên thì phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật được
áp dụng khá phổ biến.
2.2 Phân tích cơng ty, định giá cổ phiếu
4


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

Như đã trình bày, phân tích chứng khốn là hoạt động quan trọng nhằm hỗ
trợ cho việc ra quyết định đầu tư. Trên thực tế, có rất nhiều cách thức đầu tư với
mục tiêu khác nhau. Tuỳ từng mục tiêu đầu tư mà nhà đầu tư sẽ lựa chọn phương
pháp phân tích phù hợp. Ví dụ khi kinh doanh chênh lệch giá, nắm giữ chứng
khoán trong ngắn hạn, hoặc chỉ lợi dụng chênh lệch giá chứng khốn ở các thị
trường khác nhau, vì vậy, chỉ phân tích cơ hội chênh lệch giá. Trong khi đó, nhà
đầu cơ chứng khoán kiếm lời nhờ việc nắm giữ chứng khốn trong dài hạn, do

vậy, cần phân tích đánh giá giá trị của chứng khoán và đầu tư vào các cổ phiếu
đang bị đánh giá tháp hơn giá trị.
Trong đề án này, em tập trung tìm hiểu cách thức phân tích cơng ty, định
giá cổ phiếu nhằm xác định giá trị của cổ phiếu, từ đó lựa chọn cổ phiếu cho
mục tiêu đầu cơ – hay đầu tư dài hạn.
Phân tích cơng ty và định giá cổ phiếu là bước cuối cùng trong cách phân
tích từ trên xuống dưới của phân tích cơ bản (phân tích vĩ mơ nền kinh tế, phân
tích ngành, phân tích cơng ty)
Bước phân tích vĩ mô nền kinh tế nhằm mục tiêu chọn ra cách phân bổ tài
sản tối ưu giữa cổ phiếu, trái phiếu, tiền, các tài sản khác…
Bước phân tích ngành nhằm mục tiêu: dựa trên những phân tích vĩ mơ đã
thực hiện, sẽ xác định những ngành có triển vọng phát triển.
Bước phân tích cơng ty, định giá cổ phiếu có mục tiêu chọn ra những cơng
ty có triển vọng và những cổ phiếu đang bị đánh giá thấp.
2.1.1 Sự cần thiết của kết hợp phân tích cơng ty và định giá cổ phiếu
Một điều cần khẳng định khi tiến hành phân tích cơng ty, định giá cổ phiếu
là “cổ phiếu một công ty tăng trưởng không nhất thiết phải là cổ phiếu tăng
trưởng”
Nhiều quan sát cho thấy: Công ty tăng trưởng là những cơng ty có mức tăng
trưởng về doanh thu và lợi nhuận lớn hơn mức trung bình. Cách định nghĩa này
gặp phải hạn chế bởi nhiều công ty có kết quả hoạt động tốt do phương thức tiến
hành kế tốn hoặc nhiều cơng ty có sự lớn mạnh dựa vào liên doanh liên kết.
Các nhà tài chính đưa ra khái niệm: một công ty tăng trưởng là một cơng ty
với đội ngũ quản lý có năng lực và có cơ hội thực hiện đầu tư để có được tỷ suất
lợi nhuận cao hơn tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của cơng ty. Ví dụ, một cơng ty tăng
trưởng có cơ cấu vốn ở mức chi phí vốn trung bình là 10%, cơng ty có đội ngũ
quản lý có năng lực, đồng thời có cơ hội đầu tư vào các dự án với tỷ suất sinh lợi
từ 15% - 20%. Kết quả của những cơ hội đầu tư này là doanh số bán hàng và thu
nhập của công ty sẽ lớn hơn của cơng ty khác có cùng rủi ro và so với cả nền
kinh tế nói chung. Thêm vào đó, một cơng ty tăng trưởng với cơ hội đầu tư trên

mức trung bình thường có xu hướng giữ lại một phần lớn thu nhập để đầu tư vào
các dự án có chất lượng cao (do vậy, tỷ lệ chi trả cổ tức thường thấp)
Cổ phiếu tăng trưởng không nhất thiết phải là cổ phần trong những công ty
tăng trưởng. Một cổ phiếu tăng trưởng là một cổ phiếu có tỷ suất thu nhập cao
hơn những cổ phiếu khác trên thị trường với cùng độ rủi ro. Cổ phiếu đạt được
thu nhập cao là vì ở một số thời điểm, thị trường đánh giá nó có giá trị kém hơn
các cổ phiếu khác. Mặc dù thị trường luôn đánh giá giá cổ phiếu một cách nhanh
chóng để phản ứng lại những thơng tin mới, nhưng những thơng tin có sẵn
thường khơng đầy đủ và hồn hảo. Do vậy, sự khơng đầy đủ và hồn hảo của
5


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

thông tin là nguyên nhân dẫn đến cổ phiếu bị định giá thấp hoặc bị định giá thấp
vào một thời điểm nào đó.
Nếu cổ phiếu ở dưới giá trị, giá của nó cuối cùng sẽ tăng lên để phản ánh
đúng giá trị gốc của nó khi xuất hiện các thơng tin chính xác. Trong suốt giai
đoạn cổ phiếu được đánh giá lại giá trị này, thu nhập thực tế sẽ vượt quá thu nhập
kỳ vọng để bù đắp rủi ro của cổ phiếu, và nó sẽ được coi như là một cổ phiếu
tăng trưởng. Cổ phiếu tăng trưởng trong tương lai có thể là cổ phiếu của bất kỳ
cơng ty nào, chỉ cần là nó đang bị thị trường định giá dưới giá trị thật.
Như vậy, phân tích cơng ty và lựa chọn cổ phiếu có sự khác biệt. Nếu nhà
đầu tư chỉ phân tích cơng ty mà khơng định giá cổ phiếu, sẽ có xu hướng lựa
chọn cổ phiếu của những công ty tốt, tuy nhiên cổ phiếu của những cơng ty này
có thể đã bị định giá quá cao so với giá trị thực. Trong khi đó, cổ phiếu của một
cơng ty có kết quả hoạt động kinh doanh không tốt bằng, song giá thị trường của
cổ phiếu lại thấp hơn giá trị thực của nó. Việc đầu tư này sẽ giúp cho nhà đầu tư

kiếm được thu nhập từ tăng giá cổ phiếu trong tương lai. Do vậy, việc kết hợp
giữa phân tích cơng ty và định giá lựa chọn cổ phiếu là vơ cùng quan trọng để có
thể đưa ra được quyết định đầu tư tối ưu.
2.1.2 Phân tích cơng ty
Trong phân tích cơng ty, cần tiến hành kết hợp giữa phân tích định tính và
phân tích định lượng. Bởi khơng thể nói một cơng ty có bộ máy quản trị hiệu
quả, có chiến lược kinh doanh hợp lý khi mà cơng ty có kết quả kinh doanh thấp,
hay một cơng ty hiện có kết quả kinh doanh tốt, nhưng khơng có khả năng cạnh
tranh trong ngành thì cơng ty đó khơng thể tiếp tục có sự tăng trưởng trong tương
lai.
2.1.2.1 Phân tích định tính
Phân tích khả năng cạnh tranh của cơng ty trong ngành theo mơ hình của
Porter kết hợp phân tích cơ bản theo mơ hình SWOT (để thấy được điểm mạnh,
điểm yếu, cơ hội, thách thức của công ty) là hai phương pháp phân tích định tính
để có thể mang lại những hiểu biết tương đối đầy đủ về khả năng phát triển và
cạnh tranh của công ty.
2.1.2.1.1 Phân tích khả năng cạnh tranh của cơng ty theo mơ hình Porter
Trước tiên, để thấy được sự cạnh tranh trong ngành, ta tiến hành phân tích 5
nhân tố có thể ảnh hưởng đến cầu trúc cạnh tranh và lợi nhuận tiềm ẩn của
ngành. Đó là các yếu tố: Sự cạnh tranh hiện tại (current rivalry), sự đe doạ ra
nhập ngành của đối thủ tiềm ẩn (threat of new entrants), nguy cơ từ sản phẩm
thay thế (potential substitutes), áp lực từ phía nhà cung cấp – như khả năng đặt
giá… (bargaining power of suppliers), áp lực từ phía người mua – khả năng mặc
cả của người mua (bargaining power of buyers).
Sau khi xác định được cấu trúc cạnh tranh trong ngành, ta nên cố gắng xác
định khả năng cạnh tranh riêng của mỗi công ty và đánh giá những chiến lược
cạnh tranh đó trong từng thời kỳ.
Chiến lược cạnh tranh của một cơng ty có thể là ở thế phịng thủ (defensive)
hoặc thế tấn công (offensive)
Một chiến lược cạnh tranh phòng thủ là chiến lược mà vị thế và năng lực

của cơng ty có thể mang lại lượng của cải (tài sản) lớn nhất để tránh được những
6


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

ảnh hưởng của sự cạnh tranh trong nội bộ ngành. Ví dụ, chiến lược cạnh tranh có
thể bao gồm đầu tư vào tài sản cố định và cơng nghệ để làm giảm chi phí sản
xuất hay tạo ra thương hiệu mạnh bằng việc gia tăng chi phí cho quảng cáo
Chiến lược cạnh tranh tấn cơng là chiến lược mà công ty nỗ lực sử dụng
những lợi thế, điểm mạnh của nó để gây ảnh hưởng cạnh tranh trong ngành. Ví
dụ, Wal – Mart đã sử dụng sức mạnh là người mua của mình để có được mức giá
có lợi từ phía nhà cung cấp. Yếu tố thuận lợi về giá cả đầu vào, cùng với việc kết
hợp một hệ thống giao hàng tới tận kho tạo điều kiên để Wal – Mart trở nên lớn
mạnh hơn so với các đối thủ cạnh tranh trong ngành và trở thành tập đoàn bán lẻ
hàng đầu tại Mỹ.
Như vậy, nhà đầu tư cần phải biết được những chiến lược cạnh tranh có thể
có và xác định được chiến lược cạnh tranh của từng công ty, đánh giá xem liệu
chiến lược cạnh tranh của cơng ty đó có phù hợp với ngành khơng và cuối cùng,
dự đốn mức độ thành công của công ty khi công ty thực hiện chiến lược cạnh
tranh của nó.
Tiếp theo, ta sẽ xem xét vị thế và chiến lược cạnh tranh của công ty. Sự
phân tích nhằm chỉ ra liệu cơng ty có đang tận dụng được lợi thế của ngành và
các điều kiện kinh tế vĩ mơ để đối phó với sự cạnh tranh hay không.
Potter đưa ra hai chiến lược cạnh tranh: đó là “chiến lược chi phí thấp” và
“chiến lược sự khác biệt”. Hai chiến lược cạnh tranh này chỉ ra bằng cách nào
một cơng ty có thể đối phó với sự cạnh tranh trong ngành
Chiến lược chi phí thấp: Một cơng ty theo đuổi chiến lược chi phí thấp sẽ

trở thành nhà sản xuất với chi phí thấp. Lợi thế về chi phí khác nhau tuỳ theo
ngành, và có thể bao gồm giảm chi phí sản xuất, quyền sở hữu về công nghệ, và
được ưu đãi trong tiếp cận nguồn nguyên liệu đầu vào. Để tận dụng được lợi thế
từ chi phí thấp, cơng ty nên giữ mức giá gần với mức trung bình của ngành. Bởi,
nếu một cơng ty giảm giá sản phẩm quá nhiều, nó có thể ăn mòn tỷ lệ lợi nhuận
mà nhờ tận dụng lợi thế về chi phí thấp mang lại. Trong suốt thập kỷ trước, Wal
– Mart được biết đến là tập đồn có chi phí đầu vào thấp, đó là nhờ khối lượng
hàng hoá đặt mua lớn và các giao dịch mua hàng có chi phí thấp hơn. Như là một
kết quả, cơng ty phải trả chi phí thấp nhờ đó có được lợi nhuận biên và lợi nhuận
trên vốn đầu tư cao hơn so với các đối thủ cạnh tranh.
Chiến lược sự khác biệt: với chiến lược sự khác biệt, một công ty tìm cách
làm cho cơng ty mình trở thành duy nhất trong ngành mà trong phạm vi nhất định
nhân tố duy nhất này là quan trọng đối với người mua. Một lần nữa, các yếu tố
tạo nên sự khác biệt là khác nhau đối với mỗi ngành. Một công ty có thể tạo ra sự
khác biệt dựa trên hệ thống phân phối của nó (như bán hàng ngay tại kho, đặt
hàng qua email, hay giao hàng ngay tại cơng trình…) hoặc một vài cách tiếp cận
thị trường riêng biệt. Một công ty với chiến lược tạo ra sự khác biệt sẽ có tỷ lệ
sinh lời cao hơn mức trung bình với điều kiện mức giá cao hơn của công ty nhờ
có sự khác biệt phải lớn hơn chi phí để trở nên duy nhất. Do vậy, khi phân tích
cơng ty dựa trên chiến lược tạo ra dự khác biệt, nhà đầu tư cần xác định xem liệu
nhân tố khác biệt này có phải là duy nhất thực sự hay khơng, liệu cơng ty có thể
chứng tỏ được sự khác biệt khơng, và về chi phí, liệu mức giá cao hơn nhờ tận
dụng lợi thế riêng biệt có lớn hơn chi phí tạo lợi thế hay khơng.
2.1.2.1.2 Phân tích cơ bản công ty theo SWOT
7


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

Một cách phân tích khác để có thể nắm được vị thế và chiến lược của cơng
ty là phân tích SWOT
Phân tích SWOT gồm những xem xét về điểm mạnh, điểm yếu, cơ hội và
thách thức của cơng ty. Phân tích này có thể cho thấy liệu các chiến lược của
cơng ty có khai thác được lợi thế cạnh tranh của bản thân công ty và tránh được
các điểm yếu của nó hay khơng. Điểm mạnh và điểm yếu bao gồm xác định
những khả năng vốn có và những thiếu sót cịn tồn tại trong nội tại công ty. Cơ
hội và thách thức những điều kiện bên ngoài, như áp lực cạnh tranh, sự ra đời của
cơng nghệ mới, chính sách của chính phủ và tình hình kinh tế trong và ngồi
nước.
Những điểm mạnh của một cơng ty có thể mang lại lợi thế so sánh trên thị
trường. Điểm mạnh của cơng ty có thể bao gồm: dịch vụ khách hàng tốt, sản
phẩm chất lượng cao, thương hiệu mạnh, sự trung thành của khách hàng, hoạt
động nghiên cứu và triển khai, vị thế người dẫn dắt thị trường hoặc tiềm lực tài
chính mạnh…
Những điểm yếu của công ty lại là những lợi thế tiềm ẩn mà đối thủ cạnh
tranh của cơng ty có thể tận dụng. Một khi những điểm yếu được chỉ ra, công ty
có thể lựa chọn những chiến lược để làm giảm bớt hoặc làm mất đi những điểm
yếu. Ví dụ, một công ty chỉ là một nhà sản xuất trong nước nhưng trong một thị
trường tồn cầu, tận dụng q trình tồn cầu hố, nó có thể đầu tư để xuất khẩu
sản phẩm của mình ra nước ngồi. Hay một cơng ty khơng có tiềm lực về tài
chính có thể hình thành sự liên kết với những cơng ty có tiềm lực mạnh về tài
chính…
Cơ hội, hay nhân tố mơi trường kinh doanh có thể là yếu tố thuận lợi với
cơng ty, nó bao gồm sự tăng trưởng của thị trường đối với sản phẩm của công ty
(thị trường trong và ngoài nước), sự giảm áp lực cạnh tranh, những thuận lợi về
tỷ giá….
Thách thức là nhân tố bên ngồi có thể cản trở công ty đạt được những mục
tiêu của nó. Ví dụ, thách thức có thể gồm sự suy giảm kinh tế trong nước (sự suy

thoái kinh tế nước ngồi đối với doanh nghiệp xuất khẩu), chính sách của chính
phủ, sự gia tăng của đối thủ cạnh tranh trong ngành, đe doạ từ phía người mua và
người bán về khả năng tăng sức mạnh đàm phán giá, công nghệ mới… Bằng việc
phát hiện và hiểu được những cơ hội và thách thức, một nhà đầu tư có thể xem
xét xem về cách mà cơng ty có thể tận dụng được các cơ hội và hạn chế được
những thách thức.
Như vậy, việc phân tích định tính cơng ty có thể cho nhà đầu tư một cái
nhìn khái qt về cơng ty, đặc biệt là về khả năng cạnh tranh, chiến lược tiếp cận
thị trường và khả năng phát triển trong tương lai của cơng ty.
2.1.2.2 Phân tích định lượng – Phân tích tài chính cơng ty
2.1.2.2.1 Phân tích các chỉ tiêu tài chính
Sau khi có được những nhận định khái qt về cơng ty, phân tích các chỉ
tiêu tài chính cơng ty sẽ giúp các nhà phân tích có cái nhìn cụ thể hơn về cơng ty,
về khả năng tài chính cũng như tiềm năng phát triển chung của cơng ty, từ đó có
thể đánh giá tồn diện cơng ty.
Mỗi đối tượng khác nhau sẽ quan tâm đến nội dung tài chính khác nhau.
Đối với nhà đầu tư khi xem xét đầu tư vào cổ phiếu của công ty sẽ xem xét đến
8


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

tất cả các chỉ tiêu tài chính của cơng ty bởi khi trở thành cổ đông, nhà đầu tư sẽ
vừa là chủ sở hữu vừa là người đầu tư vì thế họ quan tâm đến cả sự an toàn, khả
năng sinh lợi và phát triển của cơng ty.
Trong phân tích tài chính, phương pháp phân tích thường được sử dụng là
kết hợp phương pháp phân tích tỷ lệ và phương pháp so sánh, một số chỉ tiêu tài
chính có sử dụng phương pháp tách Dupont để đánh giá sự tác động của từng yếu

tố cấu thành chỉ tiêu.
Kết hợp phương pháp tỷ lệ và phương pháp so sánh là việc hình thành các
tỷ lệ tài chính trong q trình phân tích và thực hiện so sánh các tỷ lệ này với một
tỷ lệ tuyệt đối (có thể có), so sánh giữa thực hiện với kế hoạch, so sánh giữa hiện
tại và quá khứ, so sánh giữa các công ty với nhau và so sánh với mức trung bình
ngành.
Các tỷ lệ tài chính được chia thành 4 nhóm chính: Nhóm tỷ lệ về khả năng
thanh tốn, Nhóm tỷ lệ về năng lực hoạt động, Nhóm tỷ lệ về cơ cấu tài sản và cơ
cấu tài chính, Nhóm tỷ lệ về mức độ sử dụng chi phí, khả năng tạo lợi nhuận và
phân phối lợi nhuận.
Thứ nhất, nhóm tỷ lệ về khả năng thanh tốn
1 Hệ số khả năng thanh toán ngắn hạn:
Là mối quan hệ giữa tài sản ngắn hạn với các khoản nợ ngắn hạn. Hệ số này
cho biết mức độ đảm bảo của TSLĐ với nợ ngắn hạn. Nợ ngắn hạn là những
khoản nợ phải thanh tốn trong 1 năm, do vậy, cơng ty phải dùng những tài sản
có khả năng chuyển đổi thành tiền để thanh toán.
Hệ số thanh toán ngắn hạn = Tổng TSLĐ và đầu tư ngắn hạn/Tổng nợ
ngắn hạn
Hệ số thanh toán ngắn hạn càng lớn chứng tỏ khả năng thanh toán của
doanh nghiệp càng tốt, song khả năng sinh lời của tài sản càng kém do doanh
nghiệp phải đánh đổi giữa khả năng thanh toán với khả năng sinh lời nhằm tránh
rủi ro phá sản doanh nghiệp.
Khi tiến hành phân tích so sánh:
Nếu hệ số này >= 1 chứng tỏ sự bình thường trong hoạt động tài chính của
doanh nghiệp. Trong trường hợp này, doanh nghiệp có đủ khả năng thanh tốn
các khoản nợ ngắn hạn và khơng cần phải đi vay mượn thêm
Nếu hệ số này <1 thì cơng ty tạm thời rơi vào tình trạng mất khả năng thanh
toán
Tuy nhiên trên thực tế, việc đánh giá hệ số thanh tốn ngắn hạn là cao hay
thấp cịn phụ thuộc vào nhiều yếu tố cụ thể cần xem xét như: loại hình kinh

doanh, cơ cấu tài sản lưu động…
Vì vậy, khi phân tích cần so sánh với tỷ lệ trung bình ngành cũng như tồn
bộ thị trường để có kết luận chính xác.
2 Hệ số thanh tốn nhanh:
Thể hiện khả năng huy động về tiền mặt và các tài sản có thể chuyển nhanh
thành tiền đáp ứng cho việc thanh toán ngắn hạn. So với hệ số khả năng thanh
tốn ngắn hạn thì trong cơng thức xác định hệ số khả năng thanh toán nhanh
9


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

khơng tính đến các khoản tồn kho, vì đó khơng phải là loại tài sản có khả năng
dùng để thanh tốn cao (đặc biệt khi đó là hàng hóa khó bán)
Hệ số thanh tốn nhanh = (tiền + đầu tư ngắn hạn + các khoản phải
thu)/
Tổng Nợ ngắn hạn
Nếu hệ số này quá nhỏ thì cơng ty sẽ gặp khó khăn trong việc thanh tốn
nợ, nếu hệ số này quá lớn lại phản ánh lượng tiền tồn quỹ nhiều làm giảm hiệu
quả sử dụng vốn.
3 Hệ số thanh tốn tức thời:
Nếu xét về tính thời điểm thì đây là hệ số đo lường khả năng thanh tốn của
cơng ty một cách hữu hiệu, nó cho biết khả năng thanh toán các khoản nợ bằng
tiền và chứng khoán dễ bán (đầu tư ngắn hạn) của doanh nghiệp
Hệ số thanh toán tức thời = (tiền + đầu tư ngắn hạn)/Tổng nợ ngắn hạn
Thứ hai, nhóm chỉ tiêu về năng lực hoạt động
1 Vòng quay hàng tồn kho
Vòng quay hàng tồn kho là số lần mà hàng hoá tồn kho bình qn ln

chuyển trong kỳ.
Số vịng quay hàng tồn kho = Giá vốn hàng bán/ Hàng tồn kho bình quân
Chỉ số này càng cao càng được đánh giá tốt vì số tiền đầu tư cho hàng tồn
kho thấp mà vẫn đạt được hiệu quả cao, tránh được tình trạn ứ đọng vốn. Tuy
nhiên nếu chỉ số này quá cao cũng có nghĩa là cơng ty đang bị thiếu các đơn đặt
hàng, hoặc công ty đang thiếu nguyên liệu. Ngược lại, nếu chỉ số này thấp, phản
ánh hàng tồn kho dự trữ nhiều, sản phẩm không tiêu thụ được do hàng hoá lỗi
thời, chất lượng kém…
Một điều quan trọng là phải đánh giá hàng tồn kho theo từng ngành. Đối với
những công ty bán lẻ hàng nông sản, thực phẩm hay hoa quả thì vịng quay hàng
tồn kho thường cao bởi họ phải đối mặt với những sản phẩm dễ hỏng, trong khi
đó, các cơng ty kinh doanh thiết bị có thể có vịng quay tồn kho thấp hơn. Vì vậy,
cần so sánh chỉ tiêu này với trung bình ngành để có những đánh giá phù hợp
Từ vịng quay hàng tồn kho có thể tính được số ngày trung bình thực hiện
một vịng quay hàng tồn kho
Số ngày một vòng quay hàng tồn kho = 360/Số vòng quay hàng tồn kho
2 Vòng quay các khoản phải thu
Chỉ tiêu này phản ánh tốc độ chuyển các khoản phải thu ra tiền mặt
Vòng quay các khoản phải thu = Doanh thu thuần/ Các khoản phải thu
bình qn
Vịng quay càng lớn chứng tỏ tốc độ thu hồi các khoản phải thu nhanh, vốn
của doanh nghiệp không bị chiếm dụng và không phải đầu tư nhiều vào việc thu
hồi các khoản phải thu. Nếu vòng quay nhỏ chứng tỏ doanh nghiệp bị chiếm
dụng vốn lớn. Nhìn chung, vịng quay cao thường tốt hơn bởi vì đó là bằng
chứng cho thấy hiệu quả của việc chuyển các khoản phải thu thành tiền; tuy
nhiên hệ số này q cao thì chứng tỏ chính sách tín dụng, thu hồi các khoản phải
thu của công ty quá chặt chẽ. Vì vậy, khi phân tích cần so sánh chỉ tiêu này với
mức trung bình ngành.
10

Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

Từ vịng quay các khoản phải thu có thể tính được kỳ thu tiền bình quân
Kỳ thu tiền bình quân phản ánh số ngày của một vịng quay các khoản phải
thu
Kỳ thu tiền bình qn = 360/vịng quay khoản phải thu
Kỳ thu tiền bình qn cao nghĩa là doanh nghiệp bị chiếm dụng vốn trong
thanh toán, khả năng thu hồi vốn chậm.
Khi xem xét chỉ tiêu này, cần phải tìm hiểu chính sách tín dụng của doanh
nghiệp. Nếu kỳ thu tiền bình quân tăng dần hoặc cao hơn nhiều so với mức trung
bình ngành chứng tỏ chính sách tín dụng của cơng ty là q dễ dãi và các khoản
phải thu là không đảm bảo tính thanh khoản. Nếu chính sách tín dụng quá khắt
khe (được phản ánh qua việc thời gian thu hồi các khoản phải thu bình quân được
rút ngắn lại hoặc thấp hơn so với trung bình ngành) thì cơng ty có thể sẽ bị mất
nhiều khách hàng quan trọng
Kỳ thu tiền bình qn cũng cần được so sánh với chính sách tín dụng ban
đầu của cơng ty. Nếu ban đầu quy định là sẽ thu hồi các khoản phải thu trong 30
ngày nhưng kỳ thu tiền bình quân là 60 ngày thì có nghĩa là cơng ty đã khơng nỗ
lực thu hồi các khoản phải thu.
Ở đây, còn một yếu tố nữa cần xem xét, đó là sức mạnh của cơng ty trong
phạm vi ngành. Với những cơng ty có sức mạnh tài chính thì họ hồn tồn có thể
cho phép thời hạn thu hồi các khoản phải thu dài hơn so với những cơng ty khơng
có tiềm lực tài chính mạnh.
3 Hiệu suất sử dụng TSCĐ và hiệu suất sử dụng Tổng tài sản
Hiệu suất sử dụng Tổng tài sản và TSCĐ: phản ánh hiệu quả sử dụng tổng
tài sản và TSCĐ. Tỷ lệ này cho biết bình quân mỗi đồng Tài sản và TSCĐ tạo ra
bao nhiêu đồng doanh thu

Hiệu suất sử dụng Tổng tài sản = Doanh thu thuần/ Tổng tài sản
Hiệu suất sử dụng TSCĐ = Doanh thu thuần/TSCĐ
Các tỷ lệ này là khác nhau đối với mỗi ngành nghề khác nhau
Hai hệ số này giúp đánh giá hiệu quả quản lí việc tạo ra doanh thu bán hàng
nhờ đầu tư vào tài sản.
Vòng quay TSCĐ xem xét mức đầu tư của công ty vào TSCĐ (đất đai, nhà
xưởng, trang thiết bị…) và điều này cực kỳ quan trọng đối với những cơng ty địi
hỏi vốn lớn như một nhà sản xuất đối với các khoản đầu tư vào tài sản lâu dài.
Vòng quay Tổng tài sản lại xem xét mức độ hiệu quả của việc quản lý tất
cả các tài sản của một cơng ty.
Nhìn chung, các hệ số này càng cao thì mức đầu tư để tạo ra doanh số bán
càng thấp và do vậy đem lại lợi nhuận càng lớn cho công ty. Mức cao cũng có
thể cho thấy cơng ty hoạt động với cơng suất cao. Nếu các vịng quay tài sản
tương đối thấp so với mức của ngành hoặc thấp so với chính mức độ trước đây
của cơng ty thì có nghĩa hoặc là công ty đã đầu tư quá nhiều vào tài sản hoặc là
tốc độ bán hàng quá uể oải. Tuy nhiên cũng có cách giải thích hợp lý, ví dụ công
ty đang tiến hành một kế hoạch hiện đại hố máy móc, trang thiết bị, và kế hoạch
này sẽ đem lại kết quả khả quan theo mục tiêu lâu dài.
Thứ ba, nhóm chỉ tiêu về cơ cấu tài sản và cơ cấu tài chính
1 Hệ số cơ cấu tài sản
11


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

Hệ số cơ câu tài sản = TSCĐ hoặc TSLĐ/ Tổng tài sản
Hệ số này cho biết cơ cấu tài sản của công ty. Cơ cấu tài sản của công ty rất
khác nhau đối với những ngành nghề kinh doanh khác nhau

2 Hệ số về cơ cấu tài chính
Hệ số nợ = Tổng nợ/ Tổng tài sản
Hệ số nợ dài hạn = Tổng nợ dài hạn/ Nợ dài hạn + VCSH
Hệ số nợ trên VCSH = Tổng nợ/Vốn chủ sở hữu
Cả 3 hệ số trên đều được sử dụng để tính mức vay nợ của cơng ty. Có thể
nói số lượng và tỷ lệ phần trăm nợ trong cơ cấu vốn của công ty là vơ cùng quan
trọng đối với việc phân tích tài chính công ty. Bởi nợ thường gắn với rủi ro, việc
vay nợ là một cam kết phải thanh toán các nghĩa vụ cố định bao gồm vốn và lãi
suất. Nếu công ty khơng có khả năng thanh tốn các nghĩa vụ cố định này thì
cuối cùng sẽ là phá sản
Hệ số nợ sẽ cho biết tỷ lệ phần trăm tổng tài sản được hỗ trợ bằng các khoản
vay nợ. Hệ số nợ dài hạn trên tổng vốn dài hạn (nợ dài hạn + VCSH) sẽ cho biết
mức độ nợ dài hạn được sử dụng trong tổng nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu. Hệ số
nợ trên vốn chủ sở hữu cho biết mức độ mạo hiểm trong cơ cấu vốn của cơng ty
dưới góc độ xem xét mối quan hệ giữa vốn đi vay và vốn của chủ sở hữu. Tỷ lệ
phần trăm nợ càng cao thì mức độ rủi ro càng lớn.
Mặc dù nợ bao giờ cũng kèm với rủi ro, song chính bản thân nó cũng tạo cơ
hội giúp công ty tăng lợi nhuận. Nếu sử dụng nợ có hiệu quả (tức là lợi nhuận thu
được từ hoạt động kinh doanh thừa để trang trải các nghĩa vụ cố định phát sinh
do nợ) thì có nghĩa là lợi nhuận của cơng ty sẽ được tăng thêm nhờ địn bẩy tài
chính (hoạt động vay nợ)
3 Hệ số đo lường khả năng trả gốc và lãi
Hệ số đảm bảo khả năng trả lãi = Thu nhập trước thuế và lãi vay/chi phí
lãi vay
Tỷ lệ này cho biết khả năng trả lãi của công ty, đồng thời cho biết công ty
dùng bao nhiêu phần trăm trong thu nhập trước thuế và lãi vay để trang trải nợ
nần.
Hệ số đo lường khả năng trả gốc = Thu nhập ròng + khấu hao/ gốc vay
Khác với lãi vay là chi phí hợp lí, khoản trả gốc vay được lấy từ thu nhập
ròng và khấu hao, vì vậy, hệ số này có thể phản ánh khả năng trả gốc của cơng

ty.
Thứ tư, nhóm chỉ tiêu phản ánh mức độ sử dụng chi phí, khả năng tạo lợi
nhuận và phân phối lợi nhuận
1 Nhóm chỉ tiêu phản ánh mức độ sử dụng chi phí
* Tỷ suất giá vốn hàng bán trên doanh thu thuần
Tỷ suất giá vốn hàng bán = (Giá vốn hàng bán/ Doanh thu thuần) *
100%
Chỉ tiêu này cho biết trong tổng số doanh thu thuần thu được thì giá vốn
hàng bán chiếm bao nhiêu % hay cứ 100 đồng doanh thu thuần thu được, doanh
nghiệp phải bỏ ra bao nhiêu đồng giá vốn hàng bán. Chỉ tiêu này càng nhỏ,
chứng tỏ việc quản lý chi phí trong giá vốn hàng bán càng tốt và ngược lại
12


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

* Tỷ suất chi phí bán hàng trên doanh thu thuần
Tỷ suất chi phí bán hàng = (chi phí bán hàng/Doanh thu thuần) * 100%
Chỉ tiêu này phản ánh để thu được 100 đồng doanh thu thuần, công ty phải
bỏ ra bao nhiêu đồng chi phí bán hàng. Tỷ suất này càng nhỏ chứng tỏ cơng ty đã
tiết kiệm được chi phí bán hàng, kinh doanh ngày càng hiệu quả và ngược lại
* Tỷ suất chi phí quản lý trên doanh thu thuần
Tỷ suất chi phí quản lý = (Chi phí quản lý/Doanh thu thuần) * 100%
Chỉ tiêu này cho biết để thu được 100 đồng doanh thu thuần thì cơng ty phải
bỏ ra bao nhiêu đồng chi phí quản lý doanh nghiệp. Chỉ tiêu này càng nhỏ chứng
tỏ hiệu quả quản lý các khoản chi phí quản trị doanh nghiệp càng cao và ngược
lại
2 Nhóm chỉ tiêu về khả năng sinh lợi

* Tỷ suất doanh lợi doanh thu
Tỷ suất doanh lợi doanh thu = (Lợi nhuận sau thuế/Doanh thu thuần) *
100%
Tỷ suất này cho biết trong 100 đồng doanh thu thuần có thể tạo ra bao nhiêu
đồng lợi nhuận sau thuế
Hệ số này cho biết khả năng của công ty trong việc chuyển doanh số bán
hàng sang lợi nhuận, hệ số cũng phản ánh khả năng của một cơng ty trong việc
kiểm sốt chi phí sản xuất, chi phí bán hàng quản lý và thuế.
* Tỷ lệ lợi nhuận trên tổng tài sản ROA
Hệ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản = Lợi nhuận sau thuế/Tổng TS
bình quân
Tỷ số này cho biết bình quân 1 đồng tài sản tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận
sau thuế
Hệ số lợi nhuận gộp trên tổng tài sản = EBIT/Tổng TS bình quân
Chỉ tiêu này phản ánh khi sử dụng bình quân 1 đồng tài sản thì tạo ra bao
nhiêu đồng lợi nhuận trước thuế và lãi vay. Bằng việc cộng trở lại lãi vay vào lợi
nhuận trước thuế, ta có tổng thu nhập trước khi phân phối cho cả nhà cho vay và
cổ đông. Sở dĩ làm như vậy vì mẫu số bao gồm các nguồn do cả người cho vay
và cổ đông cung cấp nên tử số phải bao hàm nguồn hoàn vốn cho cả hai.
Chỉ tiêu này rất quan trọng đối với người cho vay bởi lẽ lợi nhuận trước
thuế và lãi vay là nguồn để trả lãi vay. Do đó, nếu tỷ suất sinh lời của tài sản lớn
hơn lãi suất vay chứng tỏ cơng ty sử dụng vốn có hiệu quả, có khả năng thanh
toán được lãi vay. Ngược lại, nếu tỷ suất này nhỏ hơn lãi suất vay, công ty sử
dụng vốn không hiệu quả
* Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu ROE
Hệ số doanh lợi vốn chủ sở hữu = Lợi nhuận/ VCSH bình qn
Thơng qua chỉ tiêu này có thể đánh giá được khả năng sinh lợi và hiệu quả
sử dụng vốn chủ sở hữu. Chỉ tiêu này càng cao chứng tỏ khả năng mang lại thu
nhập từ vốn chủ sở hữu càng cao.
Có thể sử dụng phương pháp Dupont để tiến hành phân tích chỉ tiêu này:

ROE = NI/E = (NI/S) * (S/A) * (A/E)
Trong đó, NI là lợi nhuận ròng sau thuế; S là doanh thu; A là tổng tài sản; E
là vốn chủ sở hữu. Như vậy, ta có tỷ suất lợi nhuận trên VCSH chịu ảnh hưởng
của ba nhóm nhân tố: tỷ suất lợi nhuận biên (NI/S), hiệu suất sử dụng tổng tài sản
(S/A) và địn bẩy tài chính (A/E)
13


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

Qua đó có thể thấy, một cơng ty có thể tăng ROE hoặc bằng cách nâng cao
tỷ suất lợi nhuận biên, nâng cao hiệu suất sử dụng tổng tài sản, hoặc tăng tỷ lệ
đòn bẩy tài chính – sử dụng nhiều nợ hơn để tài trợ cho tổng tài sản
3 Nhóm chỉ tiêu về phân phối lợi nhuận
Các tỷ lệ về phân phối lợi nhuận là các chỉ tiêu rất được nhà đầu tư quan
tâm. Các chỉ tiêu này bao gồm:
* Thu nhập của một cổ phiếu
EPS = (lợi nhuận sau thuế - cổ tức của cổ phiếu ưu đãi)/cố cổ phiếu đang
lưu hành
* Cổ tức
Cổ tức = lợi nhuận dùng để chi trả cổ tức/ số cổ phiếu đang lưu hành
* Chỉ số giá trên thu nhập
P/E = giá cổ phiếu/EPS
2.1.2.2.2 Phân tích khả năng tăng trưởng
Phân tích khả năng tăng trưởng là nội dung quan trọng trong phân tích cơng
ty. Sự tăng trưởng của một công ty phụ thuộc vào
Tổng khối lượng tài sản giữ lại và tái đầu tư
Tỷ lệ thu nhập trên tài sản giữ lại và tái đâu tư

Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại càng cao thì tiềm năng tăng trưởng của cơng ty càng
lớn. Nói cách khác, với một mức lợi nhuận tái đầu tư cho trước, công ty nào có tỷ
lệ lợi nhuận giữ lại cao thì có mức tăng trưởng cao hơn
Tỷ lệ tăng trưởng
g = Phần trăm lợi nhuận để lại * ROE
Như vậy, quá trình phân tích cơng ty theo các yếu tố định tính và định
lượng đã cho chúng ta thấy được cái nhìn tổng quan về công ty, về hoạt động sản
xuất kinh doanh, về tình hình tài chính, về vị thế, năng lực cạnh tranh cũng như
khả năng phát triển của công ty trong tương lai. Tiếp theo, để có được quyết định
đầu tư, ta cần thực hiện định giá cổ phiếu công ty một cách hợp lý xác định được
giá trị thực của cổ phiếu
2.1.3 Định giá cổ phiếu
Định giá cổ phiếu là khâu vô cùng quan trọng việc ra quyết định đầu tư. Ba
phương pháp cơ bản để định giá cổ phiếu đó là
Phương pháp giá trị tài sản thuần (dựa trên việc định giá công ty)
Phương pháp tỷ số
Phương pháp chiết khấu dòng tiền (dựa trên việc định giá công ty)
2.1.3.1 Phương pháp giá trị tài sản thuần
Giá trị thực tế của Doanh nghiệp cổ phần hoá là giá trị tồn bộ tài sản hiện
có của doanh nghiệp tại thời điểm cổ phần hố có tính đến khả năng sinh lời của
doanh nghiệp mà người mua, người bán cổ phần đều chấp nhận được.
*Quy trình định giá cơng ty theo phương pháp giá trị tài sản thuần
-Thu thập các tài liệu có liên quan của doanh nghiệp như quyết định thành
lập doanh nghiệp, quyết định cổ phần hoá, giấy chứng nhận quyền sử dụng đất,
báo cáo tài chính 3-5 năm gần nhất…
14


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

-Chuẩn bị các mẫu biểu: các mẫu biểu theo từng chỉ tiêu có trên bảng cân
đối kế toán tại thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp.
-Tiến hành kiểm kê, phân loại tài sản, công nợ và xử lý tài chính
-Tổng hợp và kiểm định kết quả kiểm kê
-Thực hiện đánh giá lại tài sản
-Thiết lập hồ sơ và các báo cáo giải trình
* Phương pháp định giá cổ phiếu
Tổng giá trị của tài sản trong doanh nghiệp được hình thành từ nhiều nguồn
khác nhau, có thể của chủ doanh nghiệp, có thể của trái chủ, từ nguồn vay vốn,
thuế chưa đến kỳ hạn nộp… vì vậy, để xác định giá trị thuần của Cơng ty, ta cần
định giá giá trị tài sản thuần, nghĩa là giá trị tài sản thuộc về chủ sở hữu
Công thức xác định giá trị tài sản thuần
Vo = V t – V n
Trong đó:
Vo: giá trị tái sản thuần thuộc về chủ sở hữu doanh nghiệp tại thời điểm
định giá
Vt: tổng giá trị tài sản mà doanh nghiệp đang sử dụng tại thời điểm định giá
Vn: giá trị các khoản vay nợ vào thời điểm định giá
Sau khi xác định được giá trị thuần của công ty vào thời điểm định giá, chia
cho số cổ phần, ta sẽ thu được giá trị mỗi cổ phần của công ty. Từ đó xác định
được giá trị của cổ phiếu.
* Ưu điểm
- Thống kê rõ được các tài sản cụ thể cấu thành doanh nghiệp vì vậy đơn
giản, dễ dàng tính tốn, là một căn cứ quan trọng để định giá doanh nghiệp
- Có tính pháp lý rõ ràng
* Nhược điểm
- Giá trị doanh nghiệp được xác định ở trạng thái tĩnh, ngay cả trong trường
hợp định giá chính xác cũng khó dự báo được giá trị tương lai của doanh nghiệp.

- Không đánh giá được triển vọng sinh lời của doanh nghiệp: Theo phương
pháp định giá tài sản thường được sử dụng hiện nay, giá trị thực tế của doanh
nghiệp CPH là giá trị tồn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp tại thời điểm CPH
có tính đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp mà người mua, người bán cổ
phần đều chấp nhận được. Song trên thực tế, xác định giá trị doanh nghiệp mới
dừng lại ở tài sản thuần, chưa tính đến giá trị tiềm năng trong tương lai.
- Định giá theo phương pháp giá trị tài sản thuần cịn mất nhiều thời gian và
chi phí, cần có sự tham gia của nhiều chuyên gia định giá tài sản. Trong khi quy
chế lựa chọn, quản lý, giám sát cũng như tiêu chuẩn đánh giá năng lực tổ chức
định giá chưa được quy định rõ, chất lượng dịch vụ của nhiều tổ chức cung ứng
chưa cao, độ tin cậy thấp.
- Không xem xét phần lớn các yếu tố phi vật chất. Nhược điểm lớn của
phương pháp này là không định giá được chính xác các tài sản vơ hình: như giá
trị quyền sử dụng đất, thương hiệu, lợi thế kinh doanh…

Đối với tài sản vơ hình: Do thiếu hướng dẫn cụ thể cho việc định
giá các tài sản vô hình như thương hiệu, danh tiếng, uy tín, giá trị thị phần của
doanh nghiệp hiện tại và tương lai, bản quyền, sở hữu trí tuệ… nên việc xác định
giá trị của tài sản vơ hình phụ thuộc nhiều vào chủ quan của người định giá, dẫn
15


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

đến giá trị doanh nghiệp có thể được định giá thường là quá thấp so với giá trị
thực của tài sản.

Đối với quyền sử dụng đất, mặc dù đã được quy định trong

NĐ109/2007 song giá trị quyền sử dụng đất tính vào giá trị doanh nghiệp là giá
do UBND các tỉnh, thành phố công bố vào ngày 01 tháng 1 hàng năm (phải sát
với giá chuyển nhượng thực tế trên thị trường) nhưng nhiều khi, giá này thường
thấp hơn giá thị trường, vì vậy, việc đánh giá, thẩm định giá trị quyền sử dụng
đất vào giá trị doanh nghiệp cổ phần hóa gặp khó khăn
- Cuối cùng là phương pháp này gặp khó khăn trong tính tốn đối với các
doanh nghiệp đặc thù: đối với các doanh nghiệp đặc thù, họ thường phải sử dụng
những tài sản chuyên dụng để phục vụ sản xuất kinh doanh, các tài sản này rất
khó định giá và cũng khó tìm được các tài sản tương đương để đối chiếu.
2.1.3.2 Phương pháp tỷ lệ so sánh
Trong phương pháp này, có một số chỉ tiêu được sử dụng để định giá cổ
phiếu, nhưng được sử dụng nhiều nhất là hai tỷ số P/E và P/B
Phương pháp tỷ số P/E
P/E = Thị giá của cổ phiếu/Thu nhập trên một cổ phiếu
Có hai cách cơ bản để xác định tỷ số P/E
P/E hiện tại (current P/E) = Thị giá cổ phiếu/EPS năm gần nhất
P/E kỳ vọng (leading P/E) = Thị giá cổ phiếu/EPS năm tới
* Phương pháp định giá cổ phiếu
- Nếu sử dụng P/E hiện tại
Sử dụng P/E hiện tại của ngành hoặc các cơng ty tương đương
Tính giá cổ phiếu theo công thức
Pcông ty = (P/E) ngành, hoặc công ty tương đương * EPScông ty
- Nếu sử dụng P/E kỳ vọng
Cần ước tính EPS tương lai của cơng ty (E1)
Ước tính tỷ số P/E1 hoặc tính dựa vào (P/E) trung bình ngành hoặc các cơng
ty tương đương
Xác định giá cổ phiếu theo công thức
Pcông ty = (P/E1) * EPS1công ty
* Ưu điểm
- Đơn giản, dễ tính và dễ hiểu vì vậy phù hợp với nhà đầu tư cá nhân

- P/E giúp so sánh được giá cổ phiểu của công ty với các cơng ty khác vì vậy
giúp Nhà đầu tư đưa chiến thuật đầu tư hợp lý
* Nhược điểm
- EPS có thể âm, khi EPS âm, tỷ số P/E trở nên vơ nghĩa.
- Khi tính P/E leading, ta cần dự báo lợi nhuận trong tương lai, những dự báo
có thể mang tính chủ quan
- Khi sử dụng P/E để so sánh giữa các cổ phiếu có thể gặp phải sai lầm, vì vậy
chỉ nên so sánh P/E giữa các cổ phiếu mà có các điều kiện khác tương đương.
- Khi sử dụng P/E cần cẩn trọng vì khi P/E cao, nhà đầu tư có thể cho là giá
cổ phiếu đã ở mức cao và có ý định bán cổ phiếu, tuy nhiên giá cổ phiếu vẫn cịn
có thể tiếp tục tăng cao nữa. Hay khi P/E thấp, nhà đầu tư cho rằng cổ phiếu đang
ở mức giá rẻ và sẽ có ý định mua vào, nhưng giá cổ phiếu có thể còn tiếp tục đi
xuống.
16


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án mơn học

- P/E có thể khơng chính xác vì có trường hợp tại một giai đoạn ngắn nào đó,
cơng ty tăng trưởng nhanh, vì vậy có lới nhuận đột phá làm cho EPS tăng đột
biến, làm cho P/E giảm và khiến nhà đầu tư nghĩ rằng cổ phiếu đó đang rẻ.
Phương pháp tỷ số P/B
Phương pháp này thường sử dụng trong trường hợp lợi nhuận hay dòng tiền
của doanh nghiệp âm (khi EPS âm, sử dụng hệ số P/E khơng cịn ý nghĩa)
P/B = Thị giá cổ phiếu/Giá trị sổ sách
Giá trị sổ sách = Tổng tài sản – Nợ
* Ưu điểm
- Đơn giản, dễ tính

- P/B loại bỏ được khả năng có sự đột biến về EPS
* Nhược điểm
- P/B không mấy ý nghĩa đối với những Cty trong lĩnh vực dịch vụ, công
nghệ nghiên cứu,.. lĩnh vực chứa đựng nhiều yếu tố vơ hình, vì giá trị sổ sách
khơng phản ánh được các yếu tố như phát minh sáng chế, sáng tạo của nhân viên,
thương hiệu,...

17


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

2.1.3.3 Phương pháp chiết khấu dịng tiền
Nếu xem xét giá trị thực của cơng ty là giá trị hiện tại các dịng tiền mà cơng
ty tạo ra trong tương lai ta sẽ thấy có một phương pháp định giá cơng ty: đó là
chiết khấu các dịng tiền trong tương lai mà cơng ty có thể đem lại cho cổ đông,
và cho chủ nợ về hiện tại.
Sau khi tính được giá trị hiện tại của cơng ty, tuỳ theo mơ hình định giá mà ta
sẽ tính được giá trị cổ phiếu công ty.
Trong các phương pháp định giá cơng ty, thì phương pháp này được coi là
khá hợp lý và có cơ sở: phương pháp chiết khấu dòng tiền _ Discounted Cash
Flow
Dòng tiền được chiết khấu ở đây có thể là cổ tức (DDM – Discounted
Dividend Model), FCFE (Free Cash Flow to Equity) dòng tiên tự do thuộc về chủ
sở hữu hoặc FCFF (Free Cash Flow to Firm) dịng tiền tự do thuộc về cơng ty (cả
chủ sở hữu và chủ nợ)
Dựa trên định nghĩa về phương pháp chiết khấu dịng tiền, ta có cơng thức để
định giá công ty

Giá trị hiện tại của công ty =
-

-

+

Trong đó
CFt là dịng tiền mà cơng ty tạo ra vào thời điểm t
k là tỷ lệ chiết khấu. Tuỳ thuộc vào dòng tiền chiết khấu mà k là khác
nhau. Nếu dòng tiền là cổ thức hoặc FCFE – tức là dịng tiền thuộc về chủ sở hữu
thì k là chi phí vốn chủ sở hữu. Nếu dịng tiền được chiết khấu là FCFF thì tỷ lệ
chiết khấu là chi phí vốn bình qn WACC.
T là thời gian tồn tại của công ty
là giá trị cuối của công ty
Khi tiến hành định giá công ty cổ phần, công ty được giả định có thời gian
tồn tại mãi mãi nên T  ∞ hay (1 + k)  0
Như vậy, công thức chung để định giá công ty là
Giá trị hiện tại của cơng ty =

-

Có thể thấy, để định giá được công ty (hay định giá cổ phiếu) hai yếu tố đầu
vào quan trọng cần ước lượng đó là
Dịng tiền trong tương lai của công ty
Tỷ lệ chiết khấu
Tuy nhiên việc ước lượng dịng tiền của cơng ty theo từng năm để tiến hành
định giá là điều không thể bởi giả định thời gian tồn tại của công ty là mãi mãi, vì
vậy, trong tiến hành định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền, ta thường
xác định các giai đoạn tăng trưởng khác nhau của công ty để áp dụng mơ hình

DCF theo giai đoạn
2.1.3.3.1 Định giá cơng ty áp dụng các mơ hình DCF theo giai đoạn
* Các giai đoạn trong vịng đời của cơng ty
Như mọi thực thể khác, doanh nghiệp cũng có vịng đời riêng của nó. Các
cơng ty dù lớn hay nhỏ đều phải trải qua các giai đoạn giống nhau của một vòng
18


Đỗ Mỹ Hạnh

-

-

-

-

-

Đề án môn học

đời, tuy nhiên thời gian dài ngắn của các giai đoạn này là khác nhau giữa các
cơng ty. Các giai đoạn trong vịng đời tồn tại của cơng ty bao gồm: giai đoạn
hình thành, giai đoạn bắt đầu phát triển, giai đoạn tăng trưởng, giai đoạn ổn định
và giai đoạn thối trào
Giai đoạn hình thành
Đây là giai đoạn khởi nghiệp của các ý tưởng kinh doanh, và doanh nghiệp mới
được hình thành. Trong giai đoạn này, sản phẩm của cơng ty chưa có được vị trí
trên thị trường. Tài sản hoạt động của cơng ty nhỏ, năng lực tài chính yếu. Giai

đoạn bắt đầu này có thể coi là giai đoạn thách thức của cơng ty. Giá trị công ty
trong giai đoạn này là giá trị kỳ vọng mà cơng ty có thể thu được trong tương lai.
Giai đoạn bắt đầu phát triển
Trong giai đoạn này, các sản phẩm của công ty đã tiếp cận được thị trường, dần
chiếm thị phần, vị thế trên thị trường. Doanh thu của công ty bắt đầu tăng lên.
Tuy nhiên, doanh thu trong giai đoạn này có thể khơng đủ để bù bắp những
khoản chi phí như chi phí nhân sự hay chi phí cố định do các khoản đầu tư phải
bỏ ra ban đầu. Do vậy lợi nhuận trong giai đoạn này của cơng ty tăng chậm, có
thể ở mức âm. Sau khi sản phẩm hay dịch vụ của cơng ty đã xác lập được vị trí
trên thị trường, cơng ty sẽ có nguồn lợi nhuận ổn định hơn và ngày càng gia tăng
để bước sang giai đoạn phát triển mới. Định giá công ty trong giai đoạn này dễ
hơn trong giai đoạn bắt đầu vì cơng ty đã có thời gian hoạt động nhất định, đã
bước đầu có kết quả sản xuất kinh doanh. Nhưng những thơng tin để ước lượng
các yếu tố đầu vào cho quá trình định giá vẫn giới hạn do thời gian hoạt động
chưa lâu dài. Giá trị doanh nghiệp vẫn phụ thuộc vào kỳ vọng trong tương lai.
Giai đoạn tăng trưởng cao
Có thể dễ dàng nhận ra một công ty đang ở giai đoạn tăng trưởng cao qua một số
điểm: doanh thu và lợi nhuận tăng lên một cách nhanh chóng, tốc độ tăng trưởng
có thể cao hơn mức trung bình ngành và nền kinh tế; thị phần của công ty tăng
nhanh, sản phẩm có sức cạnh tranh cao, vị thế của công ty trên thị trường ngày
càng được khẳng định; quy mô của công ty được mở rộng nhanh thể hiện ở sự
tăng đáng kể đầu tư vốn và tài sản. Trong giai đoạn này, ta có nhiều thơng tin
hơn để định giá công ty và việc ước lượng các yếu tố đầu vào sẽ dễ dàng hơn.
Giai đoạn ổn định
Sau giai đoạn công ty tăng trưởng nhanh, sẽ là giai đoạn công ty bắt đầu đi vào
hoạt động ổn định. Những đặc điểm cho thấy công ty đang ở giai đoạn ổn định là
tốc độ tăng trưởng lợi nhuận và doanh thu chậm dần và tiến tới ổn định. Ở giai
đoạn này, lượng tài sản của công ty tương đối dồi dào do có sự tích luỹ từ giai
đoạn trước. Đồng thời, các công ty cũng không phải đầu tư lớn cho chi mua trang
thiêt bị, các khoản khâu hao dần được thu hồi. Nhờ vậy, lợi nhuận của doanh

nghiệp sẽ tăng lên, làm cho mức cổ tức của công ty tăng lên cao hơn so với các
công ty đang ở giai đoạn tăng trưởng cao. Định giá công ty trong giai đoạn này
thường dễ dàng hơn do doanh nghiệp đã hoạt động trong thời gian dài, hoạt động
dần ổn định, có vị trí nhất định trên thị trường, vì thế việc ước lượng các yếu tố
đầu vào cho quá trình định giá sẽ thuận lợi hơn
Giai đoạn thối trào
Nếu cơng ty khơng tìm được những cơ hội kinh doanh mới để chuyển sang một
vịng tăng trưởng mới thì cơng ty sẽ chuyển sang giai đoạn suy thoái. Trong giai
đoạn này, doanh thu của doanh nghiệp dần giảm sút cho đến khi lợi nhuận khơng
cịn. Ở thời gian đầu, lợi nhuận của cơng ty cịn đủ để duy trì việc trả nợ hoặc còn
19


Đỗ Mỹ Hạnh

Đề án môn học

đủ để chia lại cho cổ đơng. Song tình trạng này khơng kéo dài do lợi nhuận dần
dần bị co hẹp đến khi biến mất. Đặc biệt, trong giai đoạn này công ty sẽ gặp phải
khó khăn do các đối thủ cạnh tranh bắt đầu vượt qua công ty và các đối thủ cạnh
tranh mới xuất hiện. Giai đoạn này, nếu khơng có cơ hội kinh doanh mới thì nhu
cầu đầu tư của doanh nghiệp là rất hạn chế và dòng tiền tạo ra chủ yếu là từ các
khoản đầu tư cũ.

-

* Mơ hình DCF định giá công ty theo giai đoạn
Điều kiện áp dụng mơ hình DCF là định giá các doanh nghiệp hoạt động
trong lĩnh vực sản xuất kinh doanh thông thường và có dịng tiền dương
Từ những đặc điểm các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp, ta có thể thấy

việc định giá cơng ty trong hai giai đoạn đầu là khó khăn, vì vậy tính chính xác
của việc định giá là thấp. Trong giai đoạn thối trào, việc định giá cơng ty là
không mấy ý nghĩa bởi mục tiêu của việc định giá trong bài nghiên cứu là để đầu
tư hưởng lợi, và không ai muốn đầu tư vào những công ty đang suy thoái. Như
vậy, định giá doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng nhanh và giai đoạn ổn
định là tương đối dễ hơn và có ý nghĩa hơn cả. Vì vậy, các nhà phân tích định
giá cơng ty đưa ra ba mơ hình định giá cơng ty theo giai đoạn đó là
Mơ hình tăng trưởng đều – định giá cơng ty ở giai đoạn ổn định
Mơ hình tăng trưởng hai giai đoạn – định giá công ty ở giai đoạn tăng trưởng
cao, sau đó đến giai đoạn ổn định
Mơ hình tăng trưởng ba giai đoạn – định giá cơng ty ở giai đoạn tăng trưởng cao,
bước vào giai đoạn chuyển tiếp và sau đó là giai đoạn ổn định.
Ta tiến hành xem xét các mơ hình định giá theo giai đoạn
* Mơ hình tăng trưởng đều
Giả định của mơ hình là cơng ty có tốc độ tăng trưởng dịng tiền ổn định
Giá trị hiện tại của cơng ty

=

Trong đó CF1 là dòng tiền năm thứ nhất
k là tỷ lệ chiết khấu
g là tốc độ tăng trưởng dòng tiền trong giai đoạn ổn định
Trong mơ hình tăng trưởng đều, tốc độ tăng trưởng của dịng tiền g khơng thể
vượt q tỷ lệ chiết khấu k. Đó là bởi nếu một cơng ty trong giai đoạn tăng
trưởng ổn định thì tốc độ tăng trưởng của công ty không thể vượt quá tốc độ tăng
trưởng chung của nến kinh tế. Bên cạnh đó, về dài hạn thì lãi suất phi rủi ro sẽ
bằng với tốc độ tăng trưởng chung của nền kinh tế, tức là Rf >= g, trong khi đó tỷ
lệ chiết khấu của công ty luôn cao hơn lãi suất phi rủi ro, (do hoạt động của công
ty luôn tiềm ẩn rủi ro) nên k > Rf.
Dẫn đến k > Rf >= g

* Mơ hình tăng trưởng hai giai đoạn
Giả định của mơ hình là cơng ty có tốc độ tăng trưởng cao trong giai đoạn thứ
nhất (trong thời gian T năm) và có tốc độ tăng trưởng ổn định ở giai đoạn thứ hai
Cũng dựa trên nguyên lý chiết khấu dịng tiền, ta có cơng thức mơ hình tăng
trưởng hai giai đoạn

20