Nhận định bối cảnh thị trường chứng khoán hiện nay

Nhận định bối cảnh thị trường chứng khoán hiện nay:
Từ đầu năm đến nay, kinh tế nước ta vẫn đang đối mặt với những khó khăn nghiêm trọng.
Nguy cơ giảm phát hiện hữu, sức cầu giảm mạnh, tình hình hàng tồn kho cao. Trong bối cảnh
này, thị trường chứng khoán có những “nốt trầm” là điều không khó hiểu. Chỉ số giảm sút,
nhiều cổ phiếu giao dịch dưới mệnh giá, thanh khoản kém

Điều lo lắng nhất chính là tính thanh khoản trên thị trường. Thị trường lên xuống là rất bình
thường bởi nó phản ánh tình hình hoạt động của doanh nghiệp và sức khỏe của nền kinh tế.
Tuy nhiên, khi thị trường giảm tính thanh khoản là lúc những nhà tổ chức thị trường phải lo
ngại bởi thanh khoản thể hiện niềm tin của nhà đầu tư, là cơ sở cho các doanh nghiệp sử dụng
kênh thị trường chứng khoán huy động vốn. Thanh khoản tốt làm cho giá cả phản ánh thực
chất cung cầu mà không bị bóp méo bởi các giao dịch thao túng, làm giá trên thị trường.

Không phủ nhận những chính sách của Chính phủ trong việc điều tiết kinh tế vĩ mô có tác
động đến dòng tiền vào thị trường chứng khoán, song là đơn vị tổ chức thị trường, ngoài
những kiến nghị về chính sách vĩ mô, chúng tôi luôn quan tâm đến các giải pháp tăng tính
thanh khoản cho thị trường.

Đó không chỉ là những hoạt động nâng cao tính công bằng, công khai, minh bạch cho thị
trường mà việc tổ chức cuộc bình chọn báo cáo thường niên của các doanh nghiệp niêm yết
diễn ra từ năm 2007 là một ví dụ điển hình.

Đồng thời là những giải pháp về kỹ thuật giao dịch, về hàng hóa như giao dịch trực tuyến, kéo
dài thời gian giao dịch, lệnh thị trường, chỉ số mới, sản phẩm phái sinh

Để cải thiện và nâng cao tính thanh khoản, theo cá nhân, những chính sách của Chính phủ
trong việc điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt, phối hợp hài hòa giữa chính sách tiền tệ và
chính sách tài khóa của Ngân hàng Nhà nước là giải pháp căn cơ lâu dài để hỗ trợ doanh
nghiệp và thị trường chứng khoán phát triển bền vững.
Vấn đề lớn nhất mà thị trường việt nam phải đối mặt:
Sau giai đoạn phát triển mạnh mẽ và rộng khắp, thị trường chứng khoán Việt Nam đang đối

diện nhiều vấn đề mà thị trường mới nổi non trẻ nào cũng gặp phải.

Đó là quy định pháp luật về chứng khoán và thị trường chứng khoán còn chậm ban hành,
chưa theo kịp diễn biến thị trường. Các tổ chức trung gian hoạt động chưa chuyên nghiệp,
chất lượng quản trị điều hành, quản trị rủi ro còn kém. Các đơn vị tổ chức thị trường chưa
được tổ chức tập trung dẫn đến việc phân tán nguồn lực khi đầu tư vào cơ sở hạ tầng cho thị
trường chứng khoán, đặc biệt là mảng công nghệ

Thách thức lớn nhất của thị trường việt nam là việc chuyển đổi từ một thị trường đang phát
triển thiên về chiều rộng sang phát triển theo chiều sâu và cấu trúc lại thị trường.

Sau 12 năm phát triển, quy mô thị trường đã có hơn 100 công ty chứng khoán, 2 Sở giao
dịch chứng khoán, hơn 700 công ty niêm yết và 131 công ty đăng ký giao dịch. Thị trường
chứng khoán Việt Nam cần chuyển sang tập trung vào chất lượng và việc tái cấu trúc thị
trường là điều kiện cần thiết để phát triển theo định hướng đó. Tuy nhiên, giảm từ hơn 100
xuống còn vài chục công ty chứng khoán là một quá trình đòi hỏi sự cương quyết, triệt để
nhưng cũng linh hoạt và khéo léo trong cách xử lý.

Việc hợp nhất hai Sở giao dịch phải giải quyết tốt bài toán về lợi ích và tái cấu trúc thị trường
niêm yết cần có một giai đoạn quá độ cần thiết. Khi đã xác định được vấn đề của thị trường và
quyết tâm thực hiện, tin rằng chúng ta sẽ thực hiện tốt, theo thông lệ quốc tế và tôn trọng các
quy luật của thị trường.
Những băn khoăn, trăn trở chưa thể hỗ trợ doanh nghiệp và nhà đầu tư:
Do thị trường chứng khoán Việt Nam chưa phải là một thị trường phát triển, thậm chí chưa
được xếp vào thị trường mới nổi như các thị trường trong khu vực nên còn nhiều điều mà nhà
đầu tư nói riêng và các cơ quan quản lý nói chung chưa làm được, cho dù do nhiều nguyên
nhân khách quan.

Đối với doanh nghiệp, hiện nay chưa tổ chức được những sự kiện mang tầm cỡ quốc tế để thu
hút sự quan tâm các nhà đầu tư trong và ngoài nước vào các doanh nghiệp niêm yết và vào thị

trường chứng khoán Việt Nam. Hiện nay, chúng ta đang học hỏi kinh nghiệm từ các thị
trường chứng khoán khu vực như Invest Malay, Invest ASEAN hay Thailand Focus để tổ
chức những sự kiện tương tự cho Việt Nam.

Với các nhà đầu tư, phần giáo dục, phổ biến kiến thức của Sở giao dịch còn thiếu tính chất hệ
thống mặc dù việc triển khai các giải pháp kỹ thuật mới, các hàng hóa mới khá tốt. Để việc
đào tạo, phổ biến kiến thức thực hiện một cách bài bản, định kỳ, hướng tới nhiều đối tượng
khác nhau, thời gian tới, sẽ được đề ra cụ thể trong chiến lược phát triển.
Hiện tượng “ngủ đông” hoặc “chết lâm sàng”
Sự suy yếu của TTCK trong 2 năm gần đây bộc lộ rõ những hạn chế của hệ thống CTCK.
Nhiều CTCK hoạt động kinh doanh yếu kém, quản lý tài chính không tốt dẫn đến rủi ro cao.
Hiện nay TTCK Việt Nam có hơn 100 công ty đang hoạt động, nhưng thực chất chỉ còn
khoảng trên dưới 10 công ty hoạt động khá tốt.
Việc cấu trúc lại hoạt động của CTCK là điều cần thiết, bắt nguồn từ nhu cầu nội tại của chính
CTCK. Do vậy, cơ quan quản lý cần có những biện pháp nhằm thanh lọc lại CTCK.
Số lượng trên 100 CTCK rõ ràng quá nhiều so với quy mô thị trường chỉ có giá trị khoảng 30
tỷ USD và giá trị bình quân giao dịch mỗi phiên khoảng 1.000 tỷ đồng trong năm 2011.
Thử nhẩm tính vài con số sẽ thấy đa phần các CTCK khó khăn đến mức nào. Với phí môi giới
là 0,03% cho cả mua và bán thì doanh thu phí môi giới mỗi ngày khoảng 600 triệu đồng cho
toàn thị trường. Nếu chia đều cho 100 CTCK mỗi công ty chỉ có khoảng 6 triệu đồng/ngày,
tương đương khoảng 132 triệu đồng/tháng với 22 phiên giao dịch.
Con số này không đủ để bù đắp cho chi phí lương, điện và thuê sàn giao dịch. Chỉ riêng sàn
giao dịch tối thiểu 150m2 cũng đã ngốn ít nhất 50 triệu đồng/tháng (tương ứng với giá thuê
hạng C). Thế nhưng, CTCK không thể tính bình quân, bởi chỉ riêng 10 CTCK chuyên môi
giới hàng đầu đã chiếm hết hơn 60% thị phần, số 90 công ty còn lại chắc chắn “ngập” trong
thua lỗ.
Để tạo ra “sự phá hủy mang tính sáng tạo”, nhu cầu M&A là tất yếu. Nhưng hiện nay chưa có
một văn bản nào hướng dẫn hoạt động M&A cho khối CTCK. Nếu các nhà quản lý không
nhanh chóng thực hiện sẽ có hiện tượng nhiều CTCK rơi vào tình trạng “ngủ đông” hoặc
“chết lâm sàng”.

Hiện nay nhiều CTCK rơi vào bế tắc và tiến hành ngưng hoạt động qua việc cắt bỏ tất cả các
nghiệp vụ, kể cả môi giới và chỉ giữ lại mỗi hoạt động tư vấn đầu tư. Về danh nghĩa vẫn còn
hoạt động, nhưng hoạt động tư vấn tài chính doanh nghiệp các CTCK nhỏ gần như cũng
không có khách hàng, vì không ai dám đi chọn một CTCK nhỏ để tư vấn trong khi các CTCK
lớn uy tín hơn nhiều.
Điều này sẽ tạo nên sự lãng phí lớn cho xã hội vì sẽ có một lượng vốn nhất định của những
CTCK này bị kẹt lại. Đó là chưa kể sự lãng phí về mặt cơ sở hạ tầng, máy móc đã đầu tư.
Khơi thông hoạt động M&A của CTCK sẽ giúp hoạt động tái cấu trúc trở nên thực chất hơn.
Hình thành loại CTCK theo từng nghiệp vụ
Hiện nay CTCK được thực hiện cả 5 nghiệp vụ: môi giới chứng khoán, tự doanh, tư vấn đầu
tư, bảo lãnh phát hành và lưu ký chứng khoán. Đối với các thị trường tài chính phát triển, các
nghiệp vụ trên được tách ra thành từng loại hình công ty riêng.
Việc môi giới sẽ dành cho các công ty chuyên môi giới chứng khoán; tư vấn đầu tư, bảo lãnh
phát hành sẽ do các ngân hàng đầu tư thực hiện; tự doanh, quản lý đầu tư là công việc của các
quỹ đầu tư chuyên nghiệp.
Việc các CTCK được thực hiện cùng lúc nhiều nghiệp vụ đã dẫn đến rủi ro trong hoạt động,
tạo nên rủi ro đạo đức rất lớn. Nếu một CTCK thực hiện dịch vụ ngân hàng đầu tư cho doanh
nghiệp, họ có thể thông qua nghiệp vụ môi giới để khuyến khích mua vào.
Hệ thống phân tích của CTCK cũng đưa ra những nhận định thiếu khách quan. Nếu như
CTCK có tự doanh và môi giới sẽ rất dễ ưu tiên lệnh của mình hơn lệnh của khách hàng khi
thực hiện mua/bán.
Thực tế vào năm 2010, Hoa Kỳ đã đưa ra đạo luật Dodd-Frank, nhằm ngăn chặn hoạt động tự
doanh tại các ngân hàng đầu tư. Đề xuất này khiến các ngân hàng đầu tư Hoa Kỳ phải bán đi
các bộ phận chuyên kinh doanh vốn cổ phần tư nhân (private-equity business) và các công cụ
Buyout.
Đây là bài học Hoa Kỳ đã rút ra từ cuộc khủng hoảng tài chính 2007, họ muốn tách bạch các
nghiệp vụ ra khỏi một “ngân hàng tổng hợp” để tránh sự cấu kết lẫn nhau trong các hoạt động
kinh doanh. Mặc dù thế giới đã tiến hành những cải cách trên trong suốt gần 5 năm qua,
nhưng TTCK nước ta vẫn đang tiếp tục duy trì kiểu “ngân hàng tổng hợp” này.
Đánh giá về mức độ minh bạch trên TTCK Việt Nam sau 12 năm hoạt độn

Minh bạch là một nguyên tắc hoạt động của TTCK, vì vậy, ngay từ khi thị trường đi vào hoạt
động, Chính phủ, Bộ Tài chính, UBCKNN luôn coi trọng vấn đề minh bạch, công bố thông
tin (CBTT) trên TTCK.
Trải qua 12 năm hoạt động, mức độ minh bạch và CBTT trên TTCK đã không ngừng được
tăng cường, thể hiện trên các mặt sau:
Về phạm vi CBTT: Khi thị trường mới đi vào hoạt động, chỉ các tổ chức phát hành, tổ chức
niêm yết, công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, Sở GDCK mới phải CBTT. Ngày nay,
diện các đối tượng phải CBTT đã được mở rộng, bao gồm cả công ty đại chúng, công ty đầu
tư chứng khoán, Trung tâm Lưu ký chứng khoán.
Về mức độ CBTT: Mức độ và yêu cầu CBTT không ngừng được tăng cường. Các báo cáo tài
chính 6 tháng từ chỗ không bắt buộc, đến nay bắt buộc phải được soát xét bởi công ty kiểm
toán, bổ sung thêm nhiều nội dung phải CBTT bất thường như hoạt động mua cổ phiếu quỹ,
hoạt động chào mua công khai, các ý kiến kiểm toán ngoại trừ, các thông tin về trả cổ tức,
chia tách, sáp nhập, các thay đổi về sử dụng vốn… Ngoài ra, đối với công ty chứng khoán, bắt
buộc phải có kiểm toán chỉ tiêu an toàn tài chính 6 tháng 1 lần.
Về phương thức CBTT: Cũng không ngừng được hoàn thiện. Các trang thông tin điện tử của
doanh nghiệp, hệ thống CBTT của Sở GDCK, UBCKNN không ngừng được tăng cường. Mở
rộng việc báo cáo, CBTT qua hệ thống điện tử, cổng trực tuyến, bảo đảm tính chất kịp thời và
khả năng tiếp nhận cao hơn đối với công chúng đầu tư.
Về mức độ tuân thủ trong CBTT: Nhìn chung, các doanh nghiệp, các tổ chức, cá nhân thuộc
đối tượng phải CBTT trên TTCK đã coi trọng việc tuân thủ pháp luật. Cơ quan quản lý nhà
nước mà trực tiếp là UBCKNN đã tăng cường công tác giám sát, cưỡng chế thực thi và xử lý
vi phạm liên quan đến nghĩa vụ này, nhờ vậy mà TTCK Việt Nam đã có nhiều tiến bộ trong
việc đảm bảo nguyên tắc minh bạch.
Để tăng cường tính công khai minh bạch trên TTCK, Bộ Tài chính, UBCKNN đang và sẽ tập
trung vào một số nội dung trọng tâm sau đây:
Hoàn thiện các quy định, phương thức và cơ chế CBTT theo hướng ngày càng tiếp cận với
các chuẩn mực quốc tế. Gần đây nhất, Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư số 52/2012/TT-
BTC về CBTT, trong đó đã bổ sung cơ chế CBTT theo quy mô (vốn và số lượng cổ đông) mà
không phân biệt là công ty đại chúng niêm yết hay chưa niêm yết. Ngoài ra, đối với các tổ

chức kinh doanh chứng khoán, bắt buộc các tổ chức này phải công bố hàng tháng các chỉ tiêu
an toàn tài chính và UBCKNN cũng sẽ công bố thường xuyên danh sách các công ty chứng
khoán bị rơi vào diện kiểm soát đặc biệt để bảo vệ nhà đầu tư.
Tăng cường công tác kiểm toán, hoàn thiện các chế độ kế toán, mở rộng áp dụng các chuẩn
mực quốc tế về kế toán, kiểm toán (IAS) và báo cáo tài chính (IFRS). Bộ Tài chính đã và
đang cập nhật 31 chuẩn mực kiểm toán của Việt Nam, đảm bảo theo sát chuẩn mực kiểm toán
quốc tế, dự kiến được ban hành và thực thi từ năm 2013.
Mở rộng và bổ sung các hành vi vi phạm trong lĩnh vực CBTT; đồng thời Bộ Tài chính,
UBCKNN và các đơn vị chức năng tăng cường kiểm tra, giám sát thực hiện nghĩa vụ CBTT,
kiểm tra chất lượng báo cáo tài chính được kiểm toán và xử lý nghiêm những biểu hiện vi
phạm.
Cải tiến và tăng cường hơn nữa tính minh bạch trong việc xây dựng chính sách đối với TTCK
thông qua việc lấy ý kiến các thành viên thị trường, tổ chức hội thảo, tọa đàm để có thể nghe
được các thông tin nhiều chiều, đảm bảo cho các chính sách giải pháp có được sự đồng thuận
cao
Kín tiếng về kết quả kinh doanh
Trong khi các CTCK lớn như SSI, HCM, VDS, VND, BVSC… “hồ hởi” thông báo kết quả
kinh doanh 6 tháng đầu năm 2012, thì nhiều CTCK nhỏ và vừa vẫn kín tiếng. Các con số mà
NĐT có thể tiếp cận được phần lớn là doanh thu, lợi nhuận quý I/2012 và cũng chỉ có một số
công ty công bố. Đó là các CTCK đã niêm yết hoặc làm ăn có lãi như CTCK Âu Việt (AVS)
lãi 2,84 tỷ đồng, CTCK An Phát (APG) lãi gần 500 triệu đồng, CTCK Xuân Thành (VIX) lãi
10,5 tỷ đồng, CTCK Hòa Bình (HBS) lãi 51 triệu đồng, CTCK Châu Á - Thái Bình Dương
(APS) lãi 4,8 tỷ đồng…
Nhiều CTCK như CTCK Á Châu (ASC), CTCK Alpha, CTCK Woori CBV, CTCK Việt
Quốc chưa công bố kết quả kinh doanh của 2 quý đầu năm 2012. Thông tin mới nhất mà các
công ty này đưa ra là báo cáo tài chính năm 2011 hoặc báo cáo thường niên năm 2011. Một số
CTCK như CTCK Hoàng Gia, CTCK Toàn Cầu, CTCK Mê Kông, CTCK Cao Su… “cửa
đóng then cài”, khi trên website không đưa thông tin báo cáo tài chính, báo cáo thường niên
để NĐT tham khảo. Website của CTCK Việt còn không truy cập được.
Theo nhiều chuyên gia, thị trường có 105 CTCK, trong đó, số công ty “sống khỏe” không

nhiều. Cơ cấu doanh thu ở hầu hết CTCK cho thấy, môi giới, tư vấn, lưu ký và cả tự doanh,
góp vốn đầu tư chứng khoán… chưa bao giờ là nguồn thu chính. Đơn cử, trong quý I/2012 và
cả trước đó, gần 70% nguồn thu của AVS đến từ doanh thu khác. Ở VIX, APG… cũng là con
số này. Với CTCK Phố Wall (WSS), báo cáo tài chính quý II/2012 chỉ ra, 89% doanh thu của
WSS là doanh thu khác.

Nguồn thu khác là nguồn thu từ thu nhập tiền lãi, dịch vụ tài chính (repo chứng khoán)
Trong nhiều thời điểm, nguồn thu này có đóng góp rất quan trọng, không chỉ cho riêng CTCK
nhỏ, mà cả các CTCK lớn. Tuy nhiên, khi thị trường biến động, khoản thu này dễ đặt CTCK
vào những rủi ro. Rủi ro càng cao với những CTCK nhỏ, vốn ít, không có nhiều kinh nghiệm
về quản trị rủi ro, duy trì hoạt động margin bằng vốn vay vượt quy định về tỷ lệ an toàn vốn.
Một số công ty đã rơi vào tình trạng mất thanh khoản như CTCK Hà Thành, CTCK SME, xảy
ra cách đây không lâu.
Đáng chú ý, nếu dự thảo văn bản thay thế Quyết định 27/2007/QĐ-BTC về quy chế tổ chức
và hoạt động CTCK mà Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đang lấy ý kiến được ban hành, các
CTCK sẽ không được đầu tư bất động sản, không được trực tiếp hoặc gián tiếp đầu tư quá
20% số cổ phiếu lưu hành của một tổ chức niêm yết hoặc 15% vốn của công ty chưa niêm yết,
không được vay và cho vay vượt quá 3 lần vốn chủ sở hữu Những quy định mới này nhằm
giúp các CTCK hoạt động an toàn hơn, nhưng trước mắt có thể khiến các CTCK nhỏ gặp
nhiều khó khăn.
Xoay xở
Hiện tại, đa số CTCK tìm cách siết lại hoạt động của mình theo hướng cắt giảm chi phí.
Chẳng hạn, chi phí kinh doanh trong quý I/2012 của AVS đã giảm 6 lần so với cùng kỳ năm
trước, chỉ chiếm 3 tỷ đồng. Nghị quyết ĐHCĐ năm 2012 của AVS còn đề ra kế hoạch, đưa
chi phí cả năm 2012 từ 69,5 tỷ đồng năm 2011 xuống còn 8 tỷ đồng. Cách thức này giúp AVS
có lợi nhuận. Tuy nhiên, điều này cũng đồng nghĩa, AVS đang thu hẹp đáng kể hoạt động của
mình.
Một số CTCK nhỏ khác thì nỗ lực tăng vốn. Mới đây nhất, CTCK ASC đã nâng vốn điều lệ từ
36 tỷ đồng lên 56 tỷ đồng. Người mua toàn bộ số cổ phần phát hành thêm là Chủ tịch HĐQT
ASC, ông Phan Minh Hoàn. Sau giao dịch, ông Hoàn đã nâng sở hữu của mình tại ASC từ

40% lên 65,29%.
CTCK Quốc gia (NSI) thì tìm cách chuyển nhượng vốn cho NĐT mặn mà hơn với Công ty.
Ông Trần Việt Anh từ chỗ không sở hữu cổ phiếu NSI nào đã nhận chuyển nhượng 4,5 triệu
cổ phiếu và chính thức nắm giữ 90% vốn tại NSI.
CTCK Nhất Việt cũng có những tính toán như NSI, ASC. Tuy nhiên, đến thời điểm này, Nhất
Việt mới chỉ thông qua chủ trương tìm đối tác chuyển nhượng cổ phần hoặc mua cổ phần phát
hành thêm cho cổ đông mới. Nhất Việt vẫn đang tìm kiếm cổ đông mới, người có thể mua
trên 51% vốn ở Nhất Việt.
Mới đây, lãnh đạo CTCK APS cho biết, Công ty sẽ nhận sáp nhập CTCK khác, không phân
biệt lớn nhỏ, mà quan trọng là có thể tận dụng lợi thế của nhau. Lâu dài hơn, APS sẽ tiếp tục
nhận sáp nhập các CTCK trong hoặc ngoài nước có uy tín hơn.
Cổ phiếu OTC
Trích lập dự phòng… theo ý muốn
Đầu năm 2012, hàng loạt nhân viên các CTCK tỏa đi các nơi để trao đổi… báo giá cổ phiếu
OTC. Rất nhiều mã chứng khoán thậm chí còn rất xa lạ với thị trường, nên việc tìm kiếm
được một CTCK chấp nhận đưa báo giá, nhất là những báo giá… “theo ý muốn” là điều
không mấy dễ dàng. Tuy nhiên, cơ chế trao đổi kiểu “có đi có lại” giữa các CTCK có khoản
đầu tư tài chính OTC đã giúp rất nhiều CTCK “vẽ” được báo cáo tài chính đẹp.
ĐTCK từng chứng kiến một CTCK, trong báo giá đầu xin từ một CTCK khác có đề giá một
cổ phiếu OTC mà công ty này đầu tư là 12.000 đồng/CP. Nhưng chỉ sau đó 1 tuần, để giảm
con số lỗ của năm tài chính, CTCK này đã đề nghị CTCK bạn sửa và cung cấp một báo giá
mới, với giá cổ phiếu này lên tới… 27.000 đồng/CP, gần bằng với giá mua ban đầu (30.000
đồng/CP). Với tổng giá trị đầu tư vào cổ phiếu này lên tới 150 tỷ đồng, CTCK nói trên đã
giảm được tới 50 tỷ đồng tiền phải trích lập dự phòng, và còn được hoàn nhập dự phòng thêm
25 tỷ đồng (do năm 2010 đã trích lập dự phòng ở mức giá 25.000 đồng/CP).
Không chỉ với cổ phiếu này, giá 5 cổ phiếu OTC còn lại cũng được CTCK trên biến hóa, giúp
Công ty bù đắp được một phần khoản lỗ đầu tư vào các cổ phiếu niêm yết khác. Rõ ràng,
danh mục đầu tư cổ phiếu OTC đã là một lối thoát hiểm tuyệt vời cho CTCK, khi muốn “vẽ”
ra một báo cáo tài chính “đẹp”. NĐT muốn tìm hiểu thông tin và mức độ chính xác về các con
số này cũng đành phải… bó tay, bởi CTCK không thực hiện thuyết minh chi tiết các khoản

đầu tư cổ phiếu chưa niêm yết.
Tại một CTCK niêm yết khác, có khoản đầu tư vào một DN ngành xi măng với mức giá đầu
tư là 12.000 đồng/CP, tổng giá trị gần 100 tỷ đồng. Mặc dù công ty xi măng này đã thua lỗ
gần hết vốn chủ, nhưng CTCK trên vẫn hạch toán giá 12.000 đồng/CP, tức không phải trích
lập dự phòng với lý do… cổ phiếu không có giao dịch, nên không có căn cứ trích lập.
Xin báo giá để trích lập dự phòng theo ý muốn, hoặc phớt lờ yêu cầu trích lập với lý do không
có căn cứ báo giá là cách mà không chỉ các CTCK, rất nhiều DN niêm yết đang làm. Như
trường hợp đầu tư cổ phiếu OTC tại 2 DN ngành vận tải biển. Cùng một cổ phiếu, cùng một
giá mua, nhưng có DN trích lập dự phòng tới 80% giá vốn vì lý do DN phát hành cổ phiếu
OTC đã bị lỗ gần hết, trong khi DN còn lại không trích lập với lý do… không có cơ sở trích
lập.
Cần một kho dữ liệu chung
Theo Thông tư 228/2009/TT-BTC của Bộ Tài chính hướng dẫn chế độ trích lập và sử dụng
các khoản dự phòng giảm giá hàng tồn kho, tổn thất các khoản đầu tư tài chính, nợ phải thu
khó đòi và bảo hành sản phẩm, hàng hóa, công trình xây lắp tại DN, các khoản đầu tư chứng
khoán chưa niêm yết được trích lập trên cơ sở giá giao dịch bình quân được cung cấp bởi tối
thiểu 3 CTCK tại thời điểm trích lập dự phòng.
Nhưng thực tế cho thấy, không phải cổ phiếu nào cũng có giao dịch. Có những cổ phiếu có
giao dịch, nhưng giao dịch không điển hình (báo giá không chính xác) hoặc thông tin về giao
dịch này lại không được chia sẻ rộng rãi, làm căn cứ cho CTCK khác xác định giá tham chiếu.
Trang báo giá OTC của Đầu tư Chứng khoán cũng được nhiều CTCK, DN coi là một trong
những cơ sở báo giá quan trọng cho việc hạch toán trích lập dự phòng cuối kỳ, nhưng cũng
chỉ bao gồm chưa tới 100 mã chứng khoán, đa phần là các mã lớn, “hot” trong từng giai đoạn
và có nhiều giao dịch. Rất nhiều mã chứng khoán OTC khác vẫn đang tồn tại nhưng không
được phản ánh.
Đầu tư vào các mã chứng khoán chưa niêm yết là phần không thể thiếu đối với các CTCK.
Thậm chí, đó còn có thể là yếu tố mang lại lợi nhuận đột biến cho các CTCK nếu lựa chọn
đúng. Tuy nhiên, với cơ sở dữ liệu giá cổ phiếu OTC hiện tại, NĐT buộc phải tin tưởng vào
sự trung thực của CTCK, với khả năng giám sát rất thấp. Vì vậy, với định hướng quản lý đăng
ký, lưu ký chứng khoán tập trung các mã chứng khoán, nên chăng, UBCK hoặc các Sở, Trung

tâm Lưu ký đứng ra làm đơn vị trung gian cung cấp các dữ liệu tổng hợp về thông tin giao
dịch cổ phiếu OTC, tránh tình trạng CTCK sử dụng khoản đầu tư OTC như một công cụ để
“vẽ” báo cáo tài chính của mình.
Đầu tư chứng khoán là một loại hình đầu tư đòi hỏi kiến thức phức tạp bậc nhất trong số các loại
hình đầu tư.
12 năm qua, huy động vốn qua thị trường chứng khoán được 700 nghìn tỷ đồng, thị trường
chứng khoán đã và đang là kênh huy động vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế, nhất là trong
bối cảnh ngân hàng khó khăn.
Kết quả này đã giúp thanh minh cho chứng khoán khỏi tiếng bị coi là “sòng bạc, nơi hoạt
động của người giàu”.
Thị trường chứng khoán tuy hoạt động 12 năm nhưng vẫn là ngành kinh doanh mới, chứa
đựng nhiều khó khăn, rủi ro. 12 năm nhìn lại, thị trường chứng khoán Việt Nam đã thực sự có
sự trưởng thành sau khi nỗ lực vượt qua nhiều gian khó, qua đó đạt được những thành tựu
đáng khích lệ. Đáng kể nhất là đảm bảo thị trường vận hành an toàn, ổn định ngay trong
những thời điểm khó khăn nhất, điều mà không phải thị trường non trẻ nào cũng đạt được.
* Bằng chứng nào để chứng minh?
- Sự trưởng thành của thị trường được thể hiện sinh động qua nhiều con số. So với cách đây
12 năm, quy mô thị trường hiện tăng trên 50 lần, vốn hoá năm đầu tiên dưới 1% GDP, nhưng
cuối năm 2011 đạt gần 27%. Khối lượng giao dịch cũng tăng 30- 40 lần so với năm đầu tiên
giao dịch. Công ty niêm yết trong năm đầu tiên thị trường hoạt động chỉ hơn 10 doanh nghiệp,
nay tăng lên gần 800 doanh nghiệp.
Huy động vốn thực sự là điểm đáng chú ý hơn cả, với gần 700.000 tỷ đồng huy động cho nền
kinh tế qua 12 năm, đỉnh cao là năm 2007 đạt 127.000 tỷ đồng. Luồng vốn đầu tư gián tiếp
nước ngoài có thời điểm cao nhất lên đến 12 tỷ USD, nay khoảng 6,7 tỷ USD, góp phần cân
bằng cán cân thanh toán, cũng như gia tăng sức hấp dẫn của môi trường đầu tư Việt Nam
trong con mắt nhà đầu tư quốc tế.
Các tổ chức kinh doanh chứng khoán đã có những bước phát triển về quy mô, mạng lưới công
nghệ và trở thành một tổ chức trung gian phục vụ cho hoạt động tư vấn, cổ phần hóa kết nối
cung cầu trên thị trường chứng khoán.
Về số lượng tài khoản nhà đầu tư cũng ngày một gia tăng, khi mới có thị trường chứng khoán

chỉ có khoảng 3.000 tài khoản, nhưng đến nay đã có 1,2 triệu tài khoản. Lượng vốn huy động
qua thị trường, đặc biệt là từ khối nhà đầu tư nước ngoài đến nay danh mục của khối này
khoảng 8 tỷ USD.
Các tổ chức thị trường như sở, trung tâm lưu ký cũng ngày càng phát triển, công nghệ thông
tin đã được cải thiện, nhiều dịch vụ, nghiệp vụ, sản phẩm mới cũng đã được triển khai đảm
bảo cho hoạt động thị trường được thông suốt, không xảy ra đổ vỡ. Khung pháp lý cho thị
trường cũng ngày càng được hoàn thiện và từng bước tiếp cận với tiêu chuẩn quốc tế.
* Trên bình diện vĩ mô, các điểm sáng về kinh tế như lạm phát, lãi suất giảm, cho thấy
những triển vọng tích cực nhưng thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn theo xu hướng
giảm với cầu yếu và thanh khoản thấp. Thị trường chứng khoán lại vô cảm với những tín
hiệu tích cực đó hay sao?
- Trong 5 tháng đầu năm 2012, thị trường chứng khoán Việt Nam đã có sự hồi phục với
khoảng 20%. Tuy nhiên, thời gian gần đây thị trường hoạt động tương đối cầm chừng, thanh
khoản sụt giảm. Xuất phát từ 3 nguyên nhân chính.
Thứ nhất, mặc dù kinh tế vĩ mô đã có nhiều cải thiện hơn, ngay báo cáo Chính phủ cũng đã
đề cập là kinh tế Việt Nam đã đi qua giai đoạn khó khăn nhất, lạm phát giảm, thanh khoản
ngân hàng có sự cải thiện, lãi suất có xu hướng giảm, dự trữ ngoại tệ tăng lên. Đó chỉ là
những mặt tích cực. Nhìn chung, kinh tế vĩ mô cũng còn rất nhiều khó khăn.
Trong khi đó, diễn biến thị trường chứng khoán còn phụ thuộc rất lớn vào thực trạng hoạt
động của doanh nghiệp và dòng tiền. Thực trạng doanh nghiệp lại cho thấy doanh nghiệp hiện
vẫn đang gặp rất nhiều khó khăn đặc biệt là vấn đề hàng tồn kho, nợ xấu, đầu ra cho doanh
nghiệp; chi phí lãi vay tăng; số lượng doanh nghiệp niêm yết thua lỗ tăng hơn trước (cuối năm
2011 có 72 công ty thua lỗ, quý I-2012 là 113 công ty và quý 2 dự báo số lượng này sẽ tăng
lên), hơn 60 công ty chứng khoán thua lỗ.
Con số trên cho thấy nền tảng doanh nghiệp đang gặp nhiều khó khăn hơn là thời điểm trước.
Thứ hai, tình hình quốc tế cũng đã tiềm ẩn nhiều rủi ro. Đầu năm 2012 thì vấn đề nợ châu Âu
rất căng thẳng và đến tháng 6 này tiếp tục căng thẳng; dự báo tăng trưởng toàn cầu cũng giảm;
các chỉ số niềm tin, sản xuất tại Mỹ, châu Âu, Nhật Bản đều sụt giảm;
Diễn biến đó khiến cho dòng tiền cũng có sự điều chỉnh. Dòng tiền đầu tư nước ngoài vào
Việt Nam 6 tháng qua thấp hơn nhiều nếu so với con số của năm 2011 (năm 2011 có 240 triệu

USD, 2010 là 1 tỷ USD, trong khi 6 tháng khoảng 50-60 triệu USD).
Trong tháng 5 thì dòng tiền lại có xu hướng rút ra. Rõ ràng, khi kinh tế châu Âu và toàn cầu
có khó khăn thì tái cơ cấu lại danh mục đầu tư xảy ra và dòng tiền có sự điều chỉnh, ảnh
hưởng đến tâm lý thị trường. Gần đây thị trường không tăng mạnh như những tháng đầu năm
mà có xu hướng giảm, đi ngang. Điều này cũng là phù hợp với thực tế đang diễn ra.
Thứ ba, lãi suất tuy giảm nhưng tiếp cận vốn ngân hàng khó khăn, tín dụng ra 6 tháng đầu
năm ở mức thấp nên dòng tiền cho thị trường cũng còn những điểm hạn chế. Chính phủ đã đề
ra nhiều giải pháp cho vấn đề này nhưng các giải pháp cũng cần phải có thời gian.
Các biện pháp hỗ trợ thị trường cũng đã được đưa ra như xây dựng chỉ số, kéo dài thời gian
giao dịch, đưa lệnh thị trường vào, tính toán điều chỉnh biên độ để cải thiện thanh khoản. Tuy
nhiên, những biện pháp đó chỉ mang tính nghiệp vụ, kỹ thuật thôi còn cái chính vẫn là nền
tảng kinh tế vĩ mô.
Góc độ Bộ Tài chính cũng đã triển khai quyết liệt Nghị quyết 13 của Chính phủ như cải thiện
đầu tư công, các chính sách thuế tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp.
Góc độ ngân hàng thì Ngân hàng Nhà nước đã có điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt hơn
nhằm cải thiện thanh khoản, tín dụng ngân hàng cũng như tập trung vào tái cấu trúc ngân
hàng để xử lý nợ xấu, khi xử lý được nợ xấu thì doanh nghiệp có điều kiện tiếp cận nguồn vốn
tốt hơn và tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp.
* Những biện pháp hỗ trợ từ vĩ mô cùng các giải pháp kỹ thuật, nghiệp vụ, sản phẩm mới
đã được đưa ra như: giao dịch ký quỹ, kéo dài thời gian giao dịch, nhưng dòng tiền vào
thị trường chứng khoán vẫn rất yếu. Phải chăng liều lượng các giải pháp chưa đủ?
- Trước đây, nhiều ý kiến đã cho rằng Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cần thiết phải áp dụng
các nghiệp vụ, sản phẩm mới như đã nêu để thị trường phát triển mạnh hơn nhưng nay khi
ban hành thị trường chứng khoán vẫn gặp nhiều khó khăn.
Đây chỉ là các biện pháp nghiệp vụ để cải thiện thanh khoản còn sự phát triển của thị trường
chứng khoán dựa trên hai nền tảng: doanh nghiệp và dòng tiền mà dòng tiền thực chất là cung
cầu. Mà hai yếu tố này còn nhiều những khó khăn như đã nêu trên. Với nền tảng như vậy nên
dù có tin tốt cũng khó cải thiện.
Định hướng trong thời gian tới, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trình Bộ Tài chính,
Chính phủ ban hành chiến lược phát triển thị trường chứng khoán đến năm 2020 và cũng

đã xây dựng tái cấu trúc thị trường chứng khoán và doanh nghiệp bảo hiểm trình Bộ
Chính trị, Chính phủ và sắp tới sẽ ban hành. Định hướng dài hạn thời gian tới là tập trung
vào tái cấu trúc 4 trụ cột: hàng hóa, nhà đầu tư, công ty chứng khoán, các sở giao dịch
chứng khoán.