Nhà đầu tư thông minh benjamin graham

taduinv.com


MỤC LỤC
Lời nói đầu cho lần xuất bản thứ tư của Warren E. Buffett
Chú giải về Benjamin Graham của Jason Zweig
PHẦN MỞ ĐẦU
BÌNH LUẬN VỀ PHẦN MỞ ĐẦU
CHƯƠNG 1
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 1
CHƯƠNG 2
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 2
CHƯƠNG 3
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 3
CHƯƠNG 4
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 4
CHƯƠNG 5
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 5
CHƯƠNG 6
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 6
CHƯƠNG 7
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 7
CHƯƠNG 8
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 8
CHƯƠNG 9
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 9
CHƯƠNG 10
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 10
CHƯƠNG 11
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 11

taduinv.com


CHƯƠNG 12
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 12
CHƯƠNG 13
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 13
CHƯƠNG 14
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 14
CHƯƠNG 15
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 15
CHƯƠNG 16
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 16
CHƯƠNG 17
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 17
CHƯƠNG 18
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 18
CHƯƠNG 19
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 19
CHƯƠNG 20
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 20
TÁI BÚT
BÌNH LUẬN TÁI BÚT
PHỤ LỤC
Lời cảm ơn của Jason Zweig

taduinv.com


“Cuốn sách hay nhất về đầu tư từng được viết cho đến nay”.

Warren E. Buffet

taduinv.com


Lời nói đầu cho lần xuất bản thứ tư, của Warren
E. Buffett
Tôi đọc bản in lần đầu tiên của cuốn sách này vào năm 1950, khi tơi
mười chín tuổi. Khi đó tơi đã nghĩ đó là cuốn sách về đầu tư hay nhất
từng được viết. Bây giờ tôi vẫn nghĩ thế.
Việc đầu tư thành cơng trong cuộc đời khơng địi hỏi một chỉ số IQ
cao chót vót, tầm hiểu biết kinh doanh sâu sắc khác thường, hay
thông tin nội bộ. Những gì cần có là một khn khổ trí tuệ sáng suốt
để đưa ra quyết định, và khả năng khiến cho cảm xúc khơng phá hủy
nền tảng đó. Cuốn sách này đưa ra khn khổ trí tuệ chuẩn mực một
cách chính xác và rõ ràng. Bạn phải tự đưa ra kỷ luật cho cảm xúc.
Nếu làm theo những nguyên tắc ứng xử và kinh doanh mà Graham
truyền bá – và nếu đặc biệt chú ý tới những lời khuyên vô giá trong
chương 8 và chương 20 – bạn sẽ không phải nhận kết quả tồi từ
những đầu tư của mình (điều này thể hiện thành tựu nhiều hơn bạn
nghĩ). Việc bạn có nhận được các kết quả xuất sắc hay khơng phụ
thuộc vào nỗ lực và lượng trí năng bạn đưa vào việc đầu tư của mình,
cũng như biên độ hỗn loạn của thị trường cổ phiếu trong thời gian
kinh doanh của bạn. Tính cách của thị trường càng linh tinh, thì cơ
hội cho nhà đầu tư có đầu óc kinh doanh càng lớn. Làm theo Graham
thì bạn sẽ sinh lời từ sự điên rồ, chứ không tham gia vào đó.
Đối với tơi, Ben Graham cịn hơn cả một tác giả hay một thầy giáo.
Ông đã gây ảnh hưởng đối với tôi nhiều hơn bất cứ người đàn ông
nào khác ngoại trừ bố tơi. Ít lâu sau khi Ben mất vào năm 1976,

taduinv.com


tôi đã viết bài tưởng niệm ngắn sau đây về ông, trong tạp chí Financial
Analysts Journal (Nhà phân tích tài chính). Khi bạn đọc cuốn sách, tơi
tin rằng bạn sẽ hiểu được một số phẩm chất mà tôi nhắc tới trong bài
tưởng nhớ này.
BENJAMIN GRAHAM
1894–1976
Vài năm trước, Ben Graham, khi đó đã gần tám mươi tuổi, bày tỏ
với một người bạn ý nghĩ của ông rằng ngày nào ông cũng hy vọng
làm được “một điều gì đó ngốc nghếch, một điều gì đó sáng tạo và
một điều gì đó hào phóng”.
Việc nêu lên mục đích đầu tiên lạ lùng đó thể hiện cái tài của ông
trong việc đưa ra ý tưởng mà không phải lớn tiếng thuyết giáo, hay
lên mặt cho mình là quan trọng. Mặc dù những ý tưởng của ông rất
mạnh mẽ, việc chuyển tải chúng luôn luôn được thực hiện một cách
nhẹ nhàng.
Người đọc tạp chí này khơng cần có giải thích gì thêm về những
thành tích của ông được đo bằng chuẩn mực của sự sáng tạo. Rất
hiếm khi một người sáng lập ra một môn học lại khơng thấy cơng trình
của mình bị những người đi sau vượt qua trong thời gian khá ngắn.
Nhưng hơn bốn mươi năm sau sự công bố của một cuốn sách đã tạo
ra cấu trúc và sự hợp lý cho một hoạt động vốn lộn xộn và vô tổ chức,
thật khó có thể nghĩ ra những ứng cử viên khác, kể cả cho vị trí thứ
hai, trong lĩnh vực phân tích chứng khốn. Trong lĩnh vực nơi nhiều
thứ sẽ trở nên ngớ ngẩn chỉ trong một vài tuần hay một vài tháng sau
khi công bố, những nguyên tắc của Ben vẫn bền vững – giá trị của
chúng thường được nâng cao và hiểu rõ hơn trong thời kỳ của những
cơn bão tài chính, những cơn bão phá tan các nền tảng trí tuệ mỏng

manh hơn. Những lời khun của ơng về

taduinv.com


sự bền vững đã đem tới những phần thưởng không bao giờ cạn cho
những “môn đệ” của ông – kể cả những người với khả năng bẩm sinh
kém những người năng khiếu hơn, những người đã vấp váp khi làm
theo những lời dạy tuyệt vời.
Một khía cạnh đáng kể của sự thống trị của Ben trong lĩnh vực
chuyên ngành của ông, đó là ông đạt được nó mà không có sự hoạt
động hạn hẹp của đầu óc nhằm dồn mọi nỗ lực để đạt được một mục
đích duy nhất. Đúng hơn, nó là sản phẩm phụ ngẫu nhiên của một trí
tuệ gần như to lớn hơn cả những gì ta có thể định nghĩa được. Thật
sự tơi chưa bao giờ gặp được ai khác có một trí óc tầm cỡ như vậy.
Khả năng nhớ hầu như mọi thứ, sự say mê không dứt với những kiến
thức mới, khả năng đúc kết chúng thành dạng áp dụng được cho các
vấn đề có vẻ khơng liên quan, đã khiến tư tưởng của ông có thể áp
dụng trong mọi lĩnh vực một cách tuyệt vời.
Nhưng mong muốn thứ ba của ông – sự hào phóng – là điều ơng
đã vượt qua tất cả. Tôi biết Ben như một thầy giáo, như một người
chủ lao động và như một người bạn của mình. Trong mỗi mối quan
hệ đó – cũng như với tất cả các học trị, nhân viên và bạn bè của ơng
– có một sự hào phóng mở vơ hạn đối với các ý tưởng, thời gian và
tinh thần. Nếu cần có sự thơng suốt về suy nghĩ, thì khơng cịn chỗ
nào tốt hơn để tới. Và nếu cần sự động viên hay khun bảo, ln có
Ben ở đó.
Walter Lippmann đã nói về những người trồng cây mà sau này
những người khác sẽ ngồi dưới tán của nó. Ben Graham là một người
như vậy.

In lại từ Financial Analysts Journal, tháng 11 và 12 năm 1976.

taduinv.com


Chú giải về Benjamin Graham của Jason Zweig
Benjamin Graham là ai, và tại sao bạn nên nghe lời ông?
Graham không chỉ là một trong những nhà đầu tư giỏi nhất trên
đời; ơng cịn là nhà tư tưởng về thực hành đầu tư vĩ đại nhất của mọi
thời đại. Trước khi có Graham, các nhà quản lý tiền tệ hành động
giống như một phường hội thời trung cổ, phần lớn bị chi phối bởi
những điều mê tín, đốn mị và các nghi lễ kỳ lạ. Cuốn Security
Analysis (Phân tích chứng khốn) của Graham là quyển sách giáo
khoa đầu tiên biến cái vịng cổ hủ đó thành một ngành nghề hiện đại1.
Và cuốn Nhà đầu tư thơng minh chính là cuốn đầu tiên miêu tả,
cho các nhà đầu tư cá nhân, nền tảng cảm xúc và các cơng cụ phân
tích thiết yếu cho sự thành cơng trong tài chính. Nó vẫn là một cuốn
sách hay nhất về đầu tư từng được viết cho công chúng. Nhà đầu tư
thông minh là cuốn sách đầu tiên tơi đọc khi vào làm cho tạp chí
Forbes, với vị trí một phóng viên mới, vào năm 1987, và tôi bị ấn
tượng với sự chắc chắn của Graham rằng trước hay sau gì thì tất cả
các thị trường giá lên rồi cũng sẽ có kết thúc xấu. Tháng 10 năm đó,
cổ phiếu Mỹ hứng chịu vụ sụp đổ trong một ngày tồi tệ nhất trong lịch
sử và tôi đã bị cuốn hút. (Ngày nay, sau thị trường giá lên hỗn loạn
vào cuối những năm 1990 và thị trường giá xuống ghê gớm bắt đầu
vào đầu năm 2000, cuốn Nhà đầu tư thơng minh cịn mang tính tiên
tri hơn bao giờ hết).
Graham có được những hiểu biết của mình qua một con đường
gian khổ: ơng phải tự mình cảm nhận nỗi đau của sự mất mát tài chính
và bằng cách nghiên cứu, trong nhiều thập kỷ, về lịch sử và tâm lý

của thị trường. Ông sinh ngày 9 tháng 5 năm 1894, tại

taduinv.com


London, với họ tên là Benjamin Grossbaum2; cha ông là nhà bn đĩa
sứ và tượng nhỏ. Gia đình chuyển tới New York khi Ben được một
tuổi. Hồi đầu, họ sống một cuộc sống đầy đủ – có người giúp việc,
người làm bếp và một cô dạy trẻ người Pháp – ở phía trên của Đại lộ
số Năm. Nhưng cha của Ben chết vào năm 1903, công việc kinh
doanh sứ lụi tàn, và gia đình tụt dần vào sự nghèo đói. Mẹ của Ben
biến nhà của mình thành nhà trọ; rồi vay tiền để kinh doanh cổ phiếu
theo kiểu bảo chứng (“on margin”)3, và bà bị mất trắng trong vụ sụp
đổ của thị trường chứng khoán năm 1907. Suốt cuộc đời mình, Ben
vẫn nhớ lại nỗi xấu hổ khi mà ơng đi lĩnh tiền từ séc cho mẹ, và nghe
nhân viên ngân hàng hỏi rằng: “Dorothy Grossbaum có được nổi năm
đơla không?”
May mắn thay, Graham giành được học bổng ở Đại học Columbia,
nơi sự xuất chúng của ơng nở rộ. Ơng tốt nghiệp vào năm 1914, đứng
thứ hai trong lớp. Trước khi học kỳ cuối cùng của Graham kết thúc,
ba khoa của trường – Anh ngữ, Triết, và Toán – đã mời ơng làm giảng
viên. Ơng mới có 20 tuổi.
Thay vì theo đuổi sự nghiệp học thuật, Graham quyết định thử sức
với Phố Wall. Ông khởi đầu làm nhân viên của một cơng ty kinh doanh
trái phiếu, rồi nhanh chóng trở thành một nhà phân tích, rồi một đối
tác, và chẳng bao lâu sau đã tự điều hành công ty đầu tư của riêng
mình.
Việc chứng khốn Internet phất lên và xịt xuống chắc sẽ khơng
gây ngạc nhiên cho Graham, vì vào tháng 4 năm 1919, ông từng thu
được mức sinh lợi 250% trong ngày đầu tiên kinh doanh với Savold

Tire, một công ty mới trong ngành ô tô đang bùng nổ; vậy mà tới tháng
10, công ty đã bị phát hiện là lừa đảo và cổ phiếu của nó trở thành vô
giá trị.

taduinv.com


Graham trở thành bậc thầy trong việc nghiên cứu cổ phiếu ở mức
chi tiết tế vi. Vào năm 1925, trong khi nghiên cứu những báo cáo mù
mờ về các đường ống dẫn dầu với Ủy ban Thương mại giữa các bang
của Mỹ, ông được biết rằng công ty Northern Pipe Line Co. – khi đó
đang được bán với mức 65 đơ la trên một cổ phần – nắm giữ ít nhất
80 đô la trên một cổ phần bằng các trái phiếu chất lượng cao. (Ông
bèn mua cổ phiếu, giục những người quản lý nâng cổ tức, và thu được
110 đô la trên một cổ phần, sau đó ba năm).
Dù phải chịu sự thua lỗ gần 70% trong cuộc Đại khủng hoảng
1929–1932, Graham đã vượt qua và còn phát đạt trong hậu kỳ, thu
được những khoản hời từ đống đổ nát của thị trường giá lên. Khơng
có ghi chép chính xác nào về lợi nhuận sớm nhất của Graham, nhưng
từ năm 1936 cho tới khi ông nghỉ hưu vào năm 1956, Cơng ty
Graham-Newman của ơng nhận được lãi ít nhất 14,7% mỗi năm, so
với 12,2% của toàn bộ thị trường cổ phiếu – một trong những kết quả
dài hạn tốt nhất trong lịch sử Phố Wall4.
Graham đã làm thế nào? Kết hợp khả năng trí tuệ xuất chúng cùng
với sự suy nghĩ sáng suốt và kinh nghiệm rộng lớn, Graham đã phát
triển những quy tắc cơ bản của mình, có thể áp dụng được bây giờ
cũng như vào thời của ông:
Một cổ phiếu không chỉ là ký hiệu bảng điện hay chấm sáng
điện tử; nó là quyền lợi sở hữu chủ trong một doanh nghiệp thực
sự, có một giá trị cơ sở (underlying value) không phụ thuộc vào

giá cổ phiếu của nó.
Thị trường là một con lắc khơng ngừng đung đưa giữa sự lạc
quan không bền vững (khiến cổ phiếu quá đắt) và sự bi quan vô
cớ (khiến cổ phiếu quá rẻ). Nhà đầu tư thông minh là người biết
bán cho người lạc quan và mua từ kẻ bi quan.

taduinv.com


Giá trị tương lai của mỗi đầu tư là một hàm của giá hiện tại của
nó. Giá mua càng cao, phần lời càng thấp.
Cho dù bạn có cẩn thận tới đâu, một nguy cơ không nhà đầu
tư nào loại bỏ được là nguy cơ bị sai lầm. Chỉ có cách theo sát cái
mà Graham gọi là “số dư an toàn” (“margin of safety”) – không
bao giờ mua quá đắt, cho dù sự đầu tư có hấp dẫn thế nào chăng
nữa – bạn mới có thể giảm thiểu tỷ lệ rủi ro.
Bí mật về thành cơng tài chính nằm ở trong chính bạn. Nếu
bạn trở thành một người suy nghĩ có phê phán, là người không
bao giờ tin vào những “thông tin thực” của Phố Wall, và đầu tư với
sự bình tĩnh tự tin thì bạn có thể lợi dụng cả những thị trường giá
xuống xấu nhất. Bằng cách phát triển kỷ luật và lịng can đảm của
mình, bạn có thể khơng để cho tính khí thất thường của kẻ khác
điều khiển vận mệnh tài chính của mình. Cuối cùng thì các đầu tư
của bạn hoạt động thế nào cịn ít quan trọng hơn nhiều so với việc
bạn hành động thế nào.
Mục đích của việc tái bản có sửa chữa cuốn Nhà đầu tư thông
minh này là để áp dụng các ý tưởng của Graham vào thị trường tài
chính ngày nay mà vẫn giữ nguyên văn cuốn sách của ông (ngoại trừ
phần chú thích bổ sung để giải thích cho rõ hơn)5. Sau mỗi chương
của Graham, bạn sẽ thấy một phần bình luận mới. Trong các phần

hướng dẫn người đọc này, tơi đã thêm vào một số ví dụ để chỉ ra rằng
các nguyên tắc của Graham vẫn có thể áp dụng được – và còn rất
thoải mái – đến ngày nay.
Tơi ghen với bạn vì sự thích thú, thơng suốt khi được đọc kiệt tác
của Graham lần đầu tiên – hay kể cả lần thứ ba, thứ tư. Như những
tác phẩm kinh điển khác, nó thay đổi cái cách mà ta nhìn thế giới và
làm mới mình bằng cách giáo dục chúng ta. Và càng đọc, cuốn sách

taduinv.com


lại càng hay. Với Graham là người hướng dẫn của bạn, bạn được
đảm bảo là sẽ trở thành một nhà đầu tư thông minh hơn hẳn.

taduinv.com


PHẦN MỞ ĐẦU
Những gì cuốn sách này hy vọng sẽ đạt được
Mục đích của cuốn sách này, dưới dạng thích hợp cho những
người bình thường, là hướng dẫn việc tiếp nhận và thực hiện một
phương châm đầu tư. Sách sẽ khơng nói nhiều về kỹ thuật phân tích
chứng khốn, mà trọng tâm phần lớn được đặt vào các nguyên tắc
đầu tư và thái độ của nhà đầu tư. Tuy nhiên, chúng tơi sẽ cung cấp
một số so sánh súc tích về những chứng khoán nhất định – chủ yếu
là theo các cặp xuất hiện cạnh nhau trong danh sách niêm yết của Sở
Giao dịch Chứng khoán New York – để nhấn mạnh một cách cụ thể
những yếu tố quan trọng liên quan tới các lựa chọn cụ thể trong cổ
phiếu thường (cổ phiếu phổ thông).
Nhưng phần lớn thời gian chúng tơi sẽ dành để nói về các mơ thức

lịch sử của các thị trường tài chính, trong một số trường hợp sẽ là vài
chục năm về trước. Để đầu tư một cách thơng minh vào chứng khốn,
ta cần chuẩn bị trước một lượng kiến thức kha khá về cách các trái
phiếu và cổ phiếu đã thực sự biểu hiện thế nào trong các điều kiện
thay đổi – mà ít nhất vài điều kiện trong đó ta sẽ một lần trải qua.
Khơng có câu nói nào đúng hơn và áp dụng chuẩn hơn đối với Phố
Wall như câu cảnh báo của Santayana6: “Những ai không nhớ tới quá
khứ chắc chắn sẽ lặp lại nó.”
Cuốn sách của chúng tơi hướng tới các nhà đầu tư, khác với nhà
đầu cơ, và nhiệm vụ đầu tiên của chúng tôi là làm rõ và nhấn mạnh
sự khác biệt gần như bị lãng quên này. Chúng tơi có thể nói ngay từ
đầu, đây khơng phải là cuốn sách dạy “cách kiếm tiền tỷ”. Khơng có
con đường chắc chắn hoặc dễ dàng nào để làm giàu ở Phố Wall hay

taduinv.com


bất kỳ nơi nào khác. Có thể chỉ ra những gì chúng tơi vừa nói bằng
một chút lịch sử tài chính – đặc biệt là vì có hơn một bài học có thể
rút ra từ đó. Trong năm đỉnh điểm 1929, John J. Raskob, một nhân
vật quan trọng trong cả nước cũng như ở Phố Wall, đã tán dương
những điều lành của chủ nghĩa tư bản trong Tạp chí gia đình của phụ
nữ (Ladies’ Home Journal), dưới tiêu đề “Ai cũng có thể giàu”7. Giả
thiết của ơng là chỉ với lượng tiết kiệm 15 đô la đầu tư vào những cổ
phiếu phổ thông tốt – với cổ tức được tái đầu tư – sẽ tạo ra lượng tài
sản trị giá 80.000 đô la trong 20 năm, so với tổng lượng đầu tư chỉ có
3.600 đơ la. Nếu ơng trùm của General Motors đã nói đúng thì đó đúng
là con đường dễ dàng dẫn tới sự giàu có. Ơng đã đúng tới mức độ
nào? Tính tốn sơ bộ của chúng tơi – dựa trên sự đầu tư giả định vào
30 cổ phiếu hình thành nên chỉ số trung bình cơng nghiệp Dow Jones

(DJIA) – đã chỉ ra rằng nếu làm theo lời chỉ dẫn của Raskob trong giai
đoạn 1929–1948, thì cổ phần của nhà đầu tư vào đầu năm 1949 sẽ
có giá trị khoảng 8.500 đô la. Đây là sự khác biệt lớn so với lời hứa
hẹn 80.000 đô la của con người vĩ đại này, và nó chỉ ra rằng ta khó có
thể tin tưởng vào những lời dự báo và hứa hẹn lạc quan được.
Nhưng, như một nhận xét ngồi lề, chúng ta có thể nhận thấy rằng
mức sinh lợi được hiện thực hóa bằng kế hoạch 20 năm đó cịn tốt
hơn 8% lãi suất cộng dồn hằng năm – và điều này có được bất chấp
việc nhà đầu tư bắt đầu mua bán với DJIA ở mức 300 và kết thúc ở
mức định giá dựa trên mức đóng cửa năm 1948 là 177. Thành tích
này có thể được coi là luận cứ thuyết phục cho nguyên tắc mua bán
hằng tháng các cổ phiếu thường, mạnh, dù trải qua thuận lợi hay bất
lợi – một phương pháp được gọi là “bình qn chi phí đơ la”.

taduinv.com


Vì cuốn sách của chúng tơi khơng phải để dành cho các nhà đầu
cơ, nó khơng phải để dành cho những người kinh doanh kiểu buôn đi
bán lại trên thị trường. Hầu hết những người này đều làm theo biểu
đồ, hay những cách thức máy móc khác để xác định thời điểm đúng
để mua hay bán. Một quy tắc áp dụng cho hầu hết các cách thức được
gọi là “tiếp cận kỹ thuật” này là ta nên mua vì cổ phiếu hay thị trường
đã bắt đầu đi lên, và ta nên bán vì nó đã bắt đầu đi xuống. Đây là điều
ngược lại hoàn toàn với cách suy nghĩ kinh doanh vững chắc ở tất
cả những nơi khác, và rất khó có khả năng nó sẽ tạo ra thành cơng
lâu dài trên Phố Wall. Với kinh nghiệm và sự quan sát thị trường
chứng khốn của riêng mình trong hơn 50 năm, chúng tôi chưa từng
được biết đến một người nào mà lại có thể liên tục và lâu dài kiếm ra
tiền bằng cách “đi theo thị trường”. Chúng tôi không ngần ngại nói lại

rằng cách thức tiếp cận này là sai lầm, trong khi nó lại thơng dụng.
Chúng tơi sẽ mơ tả điều mình vừa nói – nhưng, tất nhiên điều này
không thể lấy làm chứng cứ – bằng một thảo luận sơ qua về lý thuyết
Dow nổi tiếng cho việc kinh doanh trong thị trường cổ phiếu8.
Từ lần đầu xuất bản vào năm 1949, những lần tái bản của Nhà
đầu tư thông minh đã được phát hành theo những khoảng thời gian 5
năm một. Trong khi cập nhật bản hiện tại, chúng tôi đã phải xử lý một
lượng đáng kể các diễn biến mới từ khi bản 1965 được viết. Chúng
bao gồm:
Sự tăng mạnh chưa từng có trong mức lãi suất của các trái
phiếu cấp cao.
Sự giảm khoảng 35% giá của các cổ phiếu thường hàng đầu,
kết thúc vào tháng 5 năm 1970. Đây là số phần trăm giảm lớn

taduinv.com


nhất trong khoảng 30 năm (vô số các cổ phiếu khác với chất
lượng thấp hơn có mức giảm lớn hơn nhiều).
Mức lạm phát kéo dài đối với giá bán buôn và giá bán lẻ, vẫn
cịn đà tăng thậm chí cả khi đối mặt với sự giảm sút của việc kinh
doanh chung vào năm 1970.
Sự phát triển nhanh chóng của các cơng ty kiểu “tập đồn đa
lĩnh vực” (“conglomerate”), các hoạt động nhượng quyền thương
mại, và nhiều sáng chế khá mới mẻ khác trong kinh doanh và tài
chính (trong đó có cả một số cơng cụ mánh khóe như “cổ phiếu
thư” (“letter stock”)9, chứng chỉ quyền mua cổ phiếu (stock-option
warrant), những cái tên gây hiểu nhầm, việc sử dụng các ngân
hàng nước ngồi, vân vân)10.
Sự phá sản của cơng ty đường sắt lớn nhất nước Mỹ, những

món nợ ngắn hạn và dài hạn q nhiều của những cơng ty trước
đó vốn được cố thủ một cách kiên cố, và thậm chí là cả vấn đề
đáng lo ngại về khả năng trả nợ, thanh tốn giữa các cơng ty ở
Phố Wall11.
Sự xuất hiện mốt “thành tích” trong việc quản lý các quỹ đầu
tư, kể cả một số quỹ ủy thác do ngân hàng điều hành, gây ra
những hệ quả đáng lo ngại.
Những hiện tượng này sẽ được chúng tôi xem xét cẩn thận, và
một số hiện tượng sẽ địi hỏi có sự thay đổi kết luận và nhấn mạnh
so với lần xuất bản trước của chúng tôi. Các nguyên tắc cơ bản của
đầu tư thông minh phải không thay đổi từ thập kỷ này sang thập kỷ
khác, nhưng việc áp dụng những nguyên tắc này phải thích ứng với
các thay đổi lớn trong cơ chế và mơi trường tài chính.
Phát biểu cuối này đã được thử thách trong thời gian viết phiên
bản sách này, mà bản thảo đầu tiên được hoàn thành vào tháng 1

taduinv.com


năm 1971. Vào lúc đó, DJIA đang hồi phục mạnh mẽ từ điểm đáy của
nó là 632 và đã tăng lên đến điểm cao nhất là 951 vào năm 1971, kèm
theo đó là niềm lạc quan của cơng chúng. Khi bản thảo cuối được
hoàn thành vào tháng 11 năm 1971, thị trường lại đang sắp giảm sút,
kéo xuống mức 797 điểm cùng với sự nghi ngại trở lại của công
chúng. Chúng tôi đã không để những dao động này ảnh hưởng tới
thái độ chung của chúng tôi đối với phương thức đầu tư sáng suốt,
một điều đã được giữ nguyên bản chất ngay từ ấn bản đầu tiên của
cuốn sách này vào năm 1949.
Mức độ suy thoái của thị trường vào những năm 1969–1970 đáng
lẽ phải xua tan được một ảo tưởng đã hình thành trong hai thập kỷ

qua. Đó là những cổ phiếu thường hàng đầu có thể mua vào bất kỳ
thời điểm nào, với bất kỳ giá nào, mà n tâm rằng khơng chỉ có lợi
nhuận sau cùng, mà bất kỳ thua lỗ can thiệp nào cũng sẽ được bù lại
bằng lần tăng giá mới của thị trường, đạt mức cao mới. Điều này quá
tốt để có thể là sự thật. Cuối cùng thì thị trường chứng khốn cũng
“trở lại bình thường”, theo nghĩa là cả người đầu cơ và nhà đầu tư cổ
phiếu lại phải chuẩn bị sẵn sàng trải nghiệm những cuộc tăng, giảm
giá trị chứng khốn lớn, có khi kéo dài. Trong khu vực của nhiều cổ
phiếu thường thuộc hàng thứ hai và hàng thứ ba, nhất là những công
ty mới phát hành, sự tàn phá gây ra bởi lần sụp đổ thị trường gần đây
là vơ cùng ghê gớm. Khơng có gì mới mẻ về điều này – nó đã từng
xảy ra với mức độ tương tự vào những năm 1961–1962 – nhưng lần
này có yếu tố mới là có một số quỹ đầu tư đã đổ nhiều tiền vào những
đợt phát hành chứng khốn bổ sung mang tính đầu cơ cao và bị định
giá q mức. Rõ ràng khơng chỉ có lính mới mới cần được cảnh báo
rằng trong khi sự hăng hái có thể

taduinv.com


là cần thiết cho các thành công lớn ở những nơi khác, thì ở Phố
Wall, nó sẽ hầu như ln dẫn tới thảm họa.
Câu hỏi chủ yếu mà chúng ta sẽ phải xem xét xuất phát từ sự tăng
ghê gớm tỉ lệ lãi suất của những trái phiếu hàng đầu. Từ cuối năm
1967, nhà đầu tư có thể thu được gấp đôi lợi nhuận từ những trái
phiếu này, cũng như từ cổ tức của các cổ phiếu thường tiêu biểu.
Vào đầu năm 1972, mức sinh lợi là 7,19% với các trái phiếu cấp cao
nhất, so với chỉ có 2,76% của các cổ phiếu cơng nghiệp (có thể so với
các con số lần lượt là 4,40% và 2,92% vào cuối năm 1964). Thật khó
mà có thể nghĩ được là khi chúng tơi lần đầu viết cuốn sách này vào

năm 1949 thì các con số gần như ngược lại hoàn toàn: trái phiếu chỉ
có mức sinh lợi 2,66% và cổ phiếu thì là 6,82%12. Trong các phiên
bản sách trước, chúng tôi đã liên tục khuyên các nhà đầu tư thận
trọng nên dành ít nhất 25% danh mục đầu tư của mình cho cổ phiếu
thường, trong khi chúng tơi nói chung thường thiên về sự phân chia
50–50 giữa cổ phiếu và trái phiếu. Chúng tôi hiện giờ phải suy xét
xem liệu lợi thế lớn của trái phiếu so với cổ phiếu hiện nay có thể biện
hộ cho một phương thức đầu tư tồn trái phiếu cho tới khi một mối
quan hệ hợp lý hơn sẽ quay trở lại, và chúng tôi cho rằng điều đó sẽ
xảy ra. Dĩ nhiên câu hỏi về lạm phát kéo dài sẽ rất quan trọng trong
quyết định của chúng tôi ở đây. Một chương sẽ được dành cho thảo
luận về vấn đề này13.
Trong quá khứ, chúng tôi đã đưa ra sự phân biệt cơ bản giữa hai
kiểu nhà đầu tư mà quyển sách này hướng tới – kiểu “phòng vệ” và
kiểu “mạnh bạo”. Kiểu nhà đầu tư phòng vệ (hay thụ động) sẽ đặt mối
quan tâm chủ yếu của mình vào việc tránh các nhầm lẫn nghiêm trọng
hay thua lỗ. Mục đích thứ hai của anh ta sẽ là tránh không cần phải
nỗ lực, không bị phiền muộn, tránh yêu cầu phải ra quyết định

taduinv.com


thường xuyên. Tính chất phân biệt của nhà đầu tư mạnh bạo (hay chủ
động, xông xáo) là sự sẵn sàng bỏ ra thời gian và sức lực để lựa chọn
các cổ phiếu vừa vững và vừa hấp dẫn hơn so với loại thường. Qua
nhiều thập kỷ, một nhà đầu tư mạnh bạo kiểu này có thể hy vọng nhận
được phần thưởng xứng đáng với nỗ lực nhiều hơn và kỹ năng cao
hơn của mình, dưới dạng một mức sinh lợi trung bình cao hơn là
mức sinh lợi của nhà đầu tư thụ động. Chúng tơi có một chút nghi ngờ
rằng liệu thật sự có nhiều phần thưởng hơn cho nhà đầu tư chủ động

trong các điều kiện ngày nay hay khơng. Nhưng năm sau hay nhiều
năm sau nữa có thể sẽ khác rất nhiều. Do đó, chúng tơi sẽ tiếp tục
dành sự chú ý cho các cơ hội đầu tư mạnh bạo như chúng đã từng
tồn tại trong các giai đoạn trước đây và cịn có thể quay trở lại.
Đã từ lâu, quan điểm phổ biến là nghệ thuật thành công trong đầu
tư trước hết là nằm ở việc chọn những ngành có khả năng lớn sẽ phát
triển trong tương lai, và sau đó tìm ra những cơng ty hứa hẹn nhất
trong những ngành đó. Ví dụ, các nhà đầu tư thông minh – hay cố vấn
thông minh – từ lâu đã có thể nhận ra khả năng phát triển rất lớn của
ngành cơng nghiệp máy tính nói chung và của cơng ty International
Business Machines (IBM) nói riêng. Và cũng tương tự như vậy đối với
các ngành công nghiệp đang phát triển và các công ty đang phát triển
khác. Nhưng đây không phải là một việc dễ như ta tưởng khi nhìn lại
q khứ. Để thể hiện điều đó, ở ngay đầu chúng tôi sẽ thêm một đoạn
mà chúng tôi đã viết trong bản 1949 của cuốn sách này.
Một nhà đầu tư như vậy có thể, chẳng hạn, là người mua những
cổ phiếu hàng khơng vì anh ta tin rằng tương lai của chúng cịn tuyệt
vời hơn cả những gì mà xu thế thị trường phản ánh. Với kiểu nhà

taduinv.com


đầu tư này, giá trị cuốn sách này của chúng tôi là ở những lời cảnh
báo về cạm bẫy đang rình rập trong cách tiếp cận đầu tư được ưa
thích đó, chứ khơng phải ở những kỹ thuật tích cực nào sẽ giúp anh
ta trên con đường của mình14.
Các cạm bẫy đã chứng tỏ là chúng đặc biệt nguy hiểm trong ngành
mà chúng tơi nói tới. Tất nhiên là rất dễ để dự đốn rằng quy mơ
ngành vận tải hàng khơng sẽ phát triển vượt bậc trong những năm
tới. Vì yếu tố này mà cổ phần của nó trở thành lựa chọn được ưa

thích đối với các quỹ đầu tư. Nhưng mặc dù có mức tăng doanh thu
– ở nhịp độ cịn cao hơn cả ngành cơng nghiệp máy tính – một tổ
hợp các vấn đề khó khăn về cơng nghệ và mở rộng quá khả năng đã
dẫn đến những con số lợi nhuận biến động và thậm chí tai hại. Vào
năm 1970, mặc dù các con số về lưu lượng vận tải đạt một mức cao
mới, ngành hàng không gây lỗ khoảng 200 triệu đô la cho các cổ
đông của họ (họ cũng đã chịu lỗ vào năm 1945 và năm 1961). Cổ
phiếu của các công ty hàng không một lần nữa chịu sự giảm sút lớn
hơn vào các năm 1969–1970, so với thị trường chung. Sổ sách cho
thấy cả những chuyên gia lương cao của các quỹ đầu tư tương hỗ15
cũng nhầm hoàn toàn về tương lai khá ngắn hạn của một ngành công
nghiệp lớn và không phải bí truyền này.
Mặt khác, trong khi các quỹ đầu tư đã đầu tư đáng kể và có lợi
nhuận đáng kể với IBM, thì sự kết hợp giữa mức giá rõ ràng là q
cao của nó và việc khơng có khả năng tin chắc vào tốc độ phát triển
của nó đã ngăn nhà đầu tư đặt nhiều hơn, lấy ví dụ, 3% vốn của mình
vào cơng ty thành cơng kỳ diệu này. Do đó, ảnh hưởng của lựa chọn
tuyệt vời này xét về kết quả tổng thể, hồn tồn khơng mang tính
quyết định. Hơn nữa, phần nhiều – nếu khơng phải hầu hết – đầu tư
của họ vào các công ty ngành cơng nghiệp máy tính khác

taduinv.com


ngồi IBM dường như đều khơng sinh lợi. Từ hai ví dụ rõ ràng này,
chúng tơi rút ra hai bài học cho người đọc:
Triển vọng rõ ràng về sự phát triển thực sự trong một ngành
kinh doanh không tự động chuyển thành lợi nhuận chắc chắn cho
nhà đầu tư.
Các chuyên gia khơng có các cách thức đáng tin cậy để lựa

chọn và tập trung vào các công ty hứa hẹn nhất trong những
ngành hứa hẹn nhất.
Tác giả đã không đi theo cách tiếp cận này trong sự nghiệp tài
chính của mình với tư cách là một nhà quản lý quỹ, và ông không thể
đưa ra lời khuyên cụ thể hay khuyến khích gì nhiều với những người
muốn thử nó.
Vậy chúng tơi muốn đạt được điều gì trong cuốn sách này? Mục
đích chính của chúng tơi sẽ là hướng dẫn người đọc tránh khỏi các
lĩnh vực có thể gặp phải sai lầm lớn và phát triển các phương thức
đầu tư mà anh ta cảm thấy thoải mái. Chúng tơi sẽ nói khá nhiều về
tâm lý nhà đầu tư. Thật vậy, vấn đề chính của nhà đầu tư – và kẻ thù
lớn nhất của anh ta – có lẽ chính là anh ta. (“Nhà đầu tư thân mến, lỗi
lầm không phải do số phận của chúng ta – và cũng không phải do cổ
phiếu của chúng ta – mà là do chính chúng ta…”) Điều này càng cho
thấy là chuẩn xác hơn trong các thập kỷ gần đây, khi mà nhà đầu tư
thận trọng cần phải mua các cổ phiếu thường và do đó, dù muốn hay
khơng, phơi mình trước sự nhộn nhạo và các cám dỗ của thị trường
chứng khoán. Bằng các lý lẽ, các ví dụ và những lời cổ vũ, chúng tôi
hy vọng giúp người đọc tạo được thái độ đúng về mặt tâm lý và tinh
thần đối với các quyết định đầu tư của mình. Chúng tơi đã nhìn thấy
ngày càng có nhiều tiền hơn được làm ra và

taduinv.com


giữ bởi những “người bình thường” có tâm lý phù hợp với quá trình
đầu tư, so với những người thiếu phẩm chất này, mặc dù họ có được
kiến thức rộng lớn về tài chính, kế tốn và thị trường chứng khốn.
Hơn nữa, chúng tơi hy vọng có thể tạo cho người đọc khả năng
đo lường hay xác định số lượng. Đối với 99 trong số 100 đợt phát

hành, chúng tôi có thể nói được rằng, với giá này thì chúng đủ rẻ để
mua, cịn với giá khác thì chúng đủ đắt để bán. Thói quen liên hệ
những gì đang được trả giá với cái đang được bán, là một tính chất
vô giá trong đầu tư. Trong một bài báo trên một tạp chí của phụ nữ từ
nhiều năm trước, chúng tôi đã khuyên người đọc mua cổ phiếu giống
như họ mua đồ tạp hóa, chứ khơng như mua nước hoa. Các thua lỗ
tệ hại thật sự trong vài năm gần đây (và trong cả nhiều dịp tương tự
trước đó), đã xảy ra đối với các phát hành cổ phiếu thường, khi người
mua quên hỏi “Bao nhiêu?”
Vào tháng 6 năm 1970, câu hỏi “Bao nhiêu?” có thể được trả lời
bằng con số kỳ diệu 9,40% – mức sinh lợi có thể thu được đối với các
trái phiếu phát hành mới của ngành dịch vụ cơng ích cao cấp. Con số
này hiện đã giảm xuống cịn khoảng 7,3%, nhưng thậm chí một mức
sinh lợi như vậy cũng đủ để chúng tôi hỏi “Tại sao lại phải đưa ra câu
trả lời khác?” Nhưng đúng là có các câu trả lời khác, và chúng phải
được xem xét một cách cẩn thận. Ngoài ra, chúng tôi nhắc lại rằng cả
chúng tôi và người đọc phải được chuẩn bị trước cho các điều kiện
khác biệt có thể có, chẳng hạn trong các năm 1973–1977.
Do vậy, chúng tôi sẽ đưa ra, với độ chi tiết nhất định, một chương
trình tích cực cho việc đầu tư cổ phiếu thường mà một phần của nó
nằm trong phạm vi của cả hai kiểu nhà đầu tư, và một phần

taduinv.com


thì chủ yếu hướng tới nhóm đầu tư mạnh bạo. Lạ thay, chúng tôi sẽ
đưa ra một trong những yêu cầu chủ yếu của mình là người đọc nên
giới hạn mình chỉ mua những chứng khốn phát hành có giá bán
khơng vượt q xa giá trị tài sản hữu hình của nó16. Lý do cho lời
khuyên có vẻ lỗi thời này vừa thực tế vừa tâm lý. Kinh nghiệm đã dạy

chúng tơi rằng, trong khi có nhiều cơng ty phát triển tốt, có giá trị gấp
nhiều lần tài sản rịng, người mua các cổ phần này sẽ quá phụ thuộc
vào sự bất thường và dao động của thị trường chứng khoán. Ngược
lại, nhà đầu tư vào cổ phiếu, chẳng hạn của các cơng ty dịch vụ cơng
ích ở mức giá trị tài sản rịng của chúng ln có thể coi mình là người
sở hữu mức lãi trong một ngành kinh doanh vững chắc và đang mở
rộng, được mua ở mức giá hợp lý – cho dù thị trường chứng khốn
có nói điều ngược lại. Kết quả cuối cùng của một phương châm thận
trọng như vậy sẽ có khả năng thành công hơn là những phiêu lưu vào
các lĩnh vực hào nhoáng và nguy hiểm được dự báo tăng trưởng.
Nghệ thuật đầu tư có một phẩm chất mà thường là khơng được
đề cao. Một kết quả chấp nhận được, kể cả là khơng q xuất sắc, có
thể đạt được bởi một nhà đầu tư bình thường với nỗ lực và khả năng
ít nhất; nhưng để nâng cao tiêu chuẩn dễ dàng này lại địi hỏi tương
đối nhiều cơng sức và nhiều hơn là một chút khôn ngoan. Nếu bạn
chỉ cố thêm một tí kiến thức và sự thơng minh vào chương trình đầu
tư của mình, thì thay vì hiện thực hóa được tốt hơn kết quả thường
một chút, có khi bạn lại thấy mình đã thực hiện tệ hơn.
Do bất kỳ người nào – chỉ bằng cách mua và cầm giữ một danh
sách chứng khốn đại diện – cũng có thể đạt được thành tích trung
bình của thị trường, việc “vượt qua mức trung bình” dường như có vẻ
khá là dễ dàng; nhưng sự thật là tỷ lệ những người thông minh

taduinv.com


đã thử và thất bại lại lớn một cách bất ngờ. Thậm chí phần lớn các
quỹ đầu tư, với những nhân viên đầy kinh nghiệm, cũng không cho
kết quả thực hiện tốt lắm qua các năm như thị trường chung. Liên
quan tới những điều nói trên là bản ghi của các dự báo thị trường

chứng khốn được cơng bố của cơng ty mơi giới, vì có chứng cớ vững
chắc rằng các dự báo được tính tốn của họ có khi cịn khơng đáng
tin cậy bằng việc tung đồng xu.
Trong khi viết cuốn sách này, chúng tôi đã cố gắng chú ý đến cạm
bẫy đầu tư này. Các tính chất tốt của một phương thức đầu tư đơn
giản đã được nhấn mạnh – việc mua các trái phiếu cấp cao cộng với
một danh mục đa dạng các cổ phiếu thường hàng đầu – điều mà bất
kỳ nhà đầu tư nào cũng có thể thực hiện mà khơng cần sự hỗ trợ của
chuyên gia. Cuộc phiêu lưu ra ngoài khu vực an tồn và chắc chắn
này chứa đầy những khó khăn thách thức, đặc biệt trong vấn đề tính
khí. Trước khi thử thực hiện một thương vụ mạo hiểm như vậy, nhà
đầu tư phải tin chắc vào bản thân mình và các cố vấn của anh ta –
đặc biệt là xem các cố vấn đó có khái niệm rõ ràng về sự khác biệt
giữa sự đầu tư và đầu cơ, giữa giá thị trường và giá trị cơ sở.
Cách tiếp cận minh mẫn đối với đầu tư kiên quyết dựa vào quy tắc
biên độ an tồn (margin-of-safety) có thể gặt hái những phần thưởng
giá trị. Nhưng quyết định thử với lấy những phần lợi nhuận này, thay
vì thành quả chắc chắn của sự đầu tư phịng thủ, khơng nên được
đưa ra mà khơng tự vấn nhiều.
Một suy nghĩ có tính hồi tưởng cuối cùng. Khi còn trẻ, tác giả đã
gia nhập Phố Wall vào tháng 6 năm 1914, khi đó khơng ai có một chút
ý niệm nào về những gì nửa thế kỷ tới sẽ đem lại (thị trường chứng
khốn cịn khơng ngờ rằng một cuộc Chiến tranh Thế giới lại

taduinv.com


sắp nổ ra trong hai tháng nữa và sẽ làm Sở Giao dịch Chứng khốn
New York đóng cửa). Đến bây giờ, vào năm 1972, chúng ta thấy mình
(nước Mỹ) là đất nước giàu nhất, mạnh nhất thế giới, nhưng lại có

đầy những vấn đề lớn và lo ngại hơn chứ không tin tưởng vào tương
lai. Nhưng nếu chúng ta chỉ giới hạn sự chú ý của mình vào trải
nghiệm đầu tư của Mỹ, thì cũng có chút an ủi từ 57 năm vừa rồi. Qua
tất cả những thăng trầm và mất mát vừa rung trời chuyển đất vừa bất
ngờ khôn lường, điều vẫn luôn đúng là các nguyên tắc đầu tư sáng
suốt nói chung đã tạo ra các kết quả tốt. Chúng ta phải hành động
dựa trên giả thiết là các điều đó vẫn sẽ tiếp tục như vậy.
Lưu ý người đọc: Cuốn sách này không hướng tới chiến lược tài
chính tổng thể của người tiết kiệm và nhà đầu tư; nó chỉ đề cập tới
phần vốn mà họ sẵn sàng đặt vào các chứng khốn dễ tiêu thụ (hay
có thể thu hồi được), tức là trái phiếu và cổ phiếu. Do đó, chúng tơi
khơng nhắc tới những vấn đề quan trọng như tiết kiệm và tiền gửi có
kỳ hạn, các tài khoản của hiệp hội tiết kiệm và cho vay, bảo hiểm nhân
thọ, tiền bảo hiểm niên kim, và thế chấp bất động sản hay sự sở hữu
vốn cổ đông. Người đọc nên nhớ rằng, khi gặp phải từ “bây giờ”, hay
những từ tương tự, trong cuốn sách này, đó là nói về thời gian cuối
năm 1971 hoặc đầu năm 1972.

taduinv.com