Luận văn: Ứng dụng phương pháp đầu tư cổ phiếu của Warren buffett tại Việt Nam potx

i

BỘ GIÁO DỤC VÀ ðÀO TẠO
ðẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH


Phạm Thế Hưng


ỨNG DỤNG PHƯƠNG PHÁP ðẦU TƯ CỔ PHIẾU CỦA WARREN
BUFFETT TẠI VIỆT NAM


Chuyên ngành: Kinh tế tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60.31.12


LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ



NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS.TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA





TP. Hồ Chí Minh – Năm 2010
ii

LỜI CAM ðOAN

Tôi xin cam ñoan luận văn “Ứng dụng phương pháp ñầu tư cổ phiếu của Warren
Buffett tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi, ñược thực hiện dưới sự
hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Nguyễn Thị Liên Hoa. Luận văn là kết quả của việc
nghiên cứu ñộc lập, không sao chép trái phép toàn bộ hay một phần công trình của bất
kỳ ai khác. Các số liệu trong luận văn ñược sử dụng trung thực từ các nguồn hợp pháp
và ñáng tin cậy.

TP. Hồ Chí Minh, ngày 20 tháng 12 năm 2010
Tác giả luận văn


Phạm Thế Hưng













iii
MỤC LỤC

Trang

Trang phụ bìa i
Lời cam ñoan ii
Mục lục iii
Danh mục các ký hiệu, chữ viết tắt vi
Danh mục các ñồ thị và bảng biểu vii
Lời mở ñầu viii

Chương I: Lí luận tổng quan về phương pháp ñầu tư cổ phiếu của WB 1
1.1 Các lí luận nền tảng của WB 1
1.1.1 Lí luận và quan ñiểm ñầu tư của Benjamin Graham 1
1.1.2 Phương pháp ñầu tư của Philip Fisher 2
1.1.3 Lí thuyết của John Burr William 4
1.1.4 Quan ñiểm ñầu tư của Charlie Munger 5
1.1.5 Sự kết hợp của bốn người trên 6
1.2 Tổng quan phương pháp ñầu tư của WB 9
1.2.1 Công cụ ñầu tư chính của WB là các doanh nghiệp bảo hiểm 9
1.2.2 ðầu tư ñịnh hướng kinh doanh 10
1.2.3 Quan ñiểm của WB về kinh doanh 11
1.2.4 Quan ñiểm của WB về quản lí 13
1.2.5 Quan ñiểm của WB về tài chính 20
1.2.6 Quan ñiểm của WB về giá trị 24
1.2.7 Phương pháp quản lí danh mục tập trung 28
Kết luận chương I 29
iv


ChươnII: Phân tích thực trạng ñầu tư trên TTCK CN 32
2.1 Giới thiệu thị trường chứng khoán Việt Nam 32

2.1.1 Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM 32
2.1.2 Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội 35
2.1.3 Những ñặc ñiểm của TTCK VN 37
2.2 Các phương pháp ñầu tư trên thị trường hiện nay 38
2.2.1 ðối với nhà ñầ tư cá nhân 39
2.2.2 ðối với nhà ñầu tư tổ chức 45
2.2.3 Nhận ñịnh chung về hoạt ñộng ñầu tư trên TTCK VN 49
2.3 Phân tích ưu nhược ñiểm của các phương pháp ñầu tư 50
2.3.1 Phương pháp ñầu tư theo cảm tính 50
2.3.2 Phương pháp ñầu tư theo chỉ số 51
2.3.3 Phương pháp ñầu tư kỹ thuật (hay ñầu tư theo xu hướng thị trường) 52
2.3.4 Phương pháp ña dạng hóa danh mục ñầu tư 52
2.3.5 Phương pháp ñầu tư giá trị 53
2.3.6 Phương pháp ñầu tư từ trên xuống 53
Kết luận chương II 54

Chương III : Ứng dụng phương pháp ñầu tư cổ phiếu của WB tại VN 56
3.1 Tính ưu việt của phương pháp ñầu tư của WB 56
3.2 Ứng dụng phương pháp ñầu tư cổ phiếu của WB tại VN 57
3.2.1 Bước 1: Không quan tâm ñến sự biến ñộng ngắn hạn trên TTCK và nền kinh
tế 58
3.2.2 Bước 2: ðầu tư ñịnh hướng kinh doanh, tìm hiểu kỹ về doanh nghiệp trước
khi ñầu tư 59
3.2.3 Bước 3: Xác ñịnh thời ñiểm thuận lợi ñể thực hiện thương vụ ñầu tư 66
v

3.2.4 Bước 4: Ứng dụng phương pháp quản lí danh mục tập trung 67
Kết luận chương III 68
Kết luận chung 70
Tài liệu tham khảo 72

Phụ lục 1: Giới thiệu về xuất thân và sự nghiệp của WB
Phụ lục 2: Các báo cáo tài chính doanh nghiệp dưới góc nhìn của WB của tác giả
Mary Buffett và David Clark
Phụ lục 3: Mô hình xác ñịnh giá trị nội tại của doanh nghiệp theo phương pháp chiết
khấu dòng tiền

















vi


Danh mục các ký hiệu, chữ viết tắt:

- EPS : Thu nhập trên mỗi cổ phần
- HNX : Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

- HOSE : Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
- ROE : Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
- SGDCK : Sở giao dịch chứng khoán
- TTCK : Thị trường chứng khoán
- TTGDCK: Trung tâm giao dịch chứng khoán
- VN : Việt Nam
- WB : Warren Buffett















vii

Danh mục các ðồ thị và Bảng biểu

Danh mục các ñồ thị
ðồ thị 2.1: Biến ñộng của chỉ số VN-Index từ ngày 28/07/2000 ñến ngày
05/11/2010……………………………………………………………………… 43
ðồ thị 2.2: Biến ñộng của chỉ số HNX-Index từ ngày 24/05/2006 ñến ngày

05/11/2010……………………………………………………………………… 45
ðồ thị 2.3: Biến ñộng của giá cổ phiếu SSI từ ngày 03/11/2008 ñến ngày
29/11/2009……………………………………………………………………… 49
ðồ thị 2.4: Biến ñộng của giá cổ phiếu DZM từ ngày 11/06/2009 ñến ngày
29/11/2010……………………………………………………………………… 52

Danh mục bảng biểu
Bảng 2.1: Quy mô niêm yết hiện tại trên sàn HOSE (ñến ngày 05/11/2010)……. 44
Bảng 2.2: Quy mô giao dịch trên sàn HOSE trong 12 tháng gần nhất (ñến ngày
05/11/2010)……………………………………………………………………… 44
Bảng 2.3: Quy mô niêm yết hiện tại trên sàn HNX (ñến ngày 05/11/2010)……. 46
Bảng 2.4: Quy mô giao dịch trên sàn HNX trong 12 tháng gần nhất (ñến ngày
05/11/2010)……………………………………………………………………… 46









viii
Lời mở ñầu,
Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức ñi vào hoạt ñộng từ năm 2000,
trải qua 11 năm hình thành và phát triển, TTCK ñang dần ñược hoàn thiện khung pháp
lí hoạt ñộng, và ñóng vai trò quan trọng trong hoạt ñộng của nền kinh tế. TTCK ñã góp
phần minh bạch hóa môi trường hoạt ñộng kinh doanh, trở thành kênh huy ñộng vốn
dài hạn hiệu quả ñối với những doanh nghiệp niêm yết, hiện nay niêm yết trên sàn giao
dịch trở thành mục tiêu chính của nhiều doanh nghiệp, giúp nhà ñầu tư có thêm một

kênh ñầu tư minh bạch và hiệu quả, ñồng thời thông qua hoạt ñộng ñầu tư trên TTCK,
với ñộng lực từ việc thu lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro nhà ñầu tư sẽ không ngừng nỗ
lực học hỏi, trang bị những kiến thức mới và tiếp cận với những phương pháp ñầu tư
ñiển hình trên thế giới.
Tuy ñã ñi vào hoạt ñộng trên 10 năm, nhưng TTCK VN chỉ hoạt ñộng sôi ñộng
và thu hút ñược sự quan tâm của công chúng ñầu tư trong vòng 05 năm trở lại ñây (từ
năm 2006 ñến nay). Phần lớn nhà ñầu tư cá nhân vẫn còn thực hiện mua bán cổ phiếu
theo tin ñồn, mang nặng tính cảm tính và kinh nghiệm. Trong hai năm trở lại ñây, sau
ñợt sụt giảm mạnh của thị trường vào năm 2008, số lượng nhà ñầu tư tìm hiểu về phân
tích kỹ thuật tăng lên nhanh chóng và những sinh viên ngành chứng khoán ñã ñược
trang bị ñầy ñủ kiến thức về phân tích cơ bản, phân tích kỹ thuật cũng như tiếp cận
ñược với các phương pháp ñầu tư ñiển hình trên TTCK thế giới.
Một trong những nhà ñầu tư nổi tiếng nhất, với thành công vượt trội trong lĩnh
vực ñầu tư chứng khoán ñó là Warren Buffett. Ông hiện là người giàu thứ ba thế giới
và thứ hai tại nước Mỹ và ñã tạo dựng khối tài sản khổng lồ của mình bằng những hiểu
biết trong lĩnh vực ñầu tư vốn.
Nhằm tìm hiểu tìm hiểu sâu về phương pháp ñầu tư của WB, cho bản thân một
cơ hội ñể ñi sâu vào lĩnh vực ñầu tư chuyên nghiệp, ñồng thời góp phần giới thiệu
phương pháp ñầu tư của nhà ñầu tư vĩ ñại này ñến nhà ñầu tư trên TTCK VN, với sự tư
ix
vấn của PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa tôi ñã chọn ñề tài “Ứng dụng phương pháp ñầu
tư cổ phiếu của Warren Buffett tại Việt Nam”.
Lĩnh vực ñầu tư rất ña dạng, bao gồm: ñầu tư vào thị trường chứng khoán, ñầu
tư vào thị trường bất ñộng sản, ñầu tư vào thị trường tiền tệ, ñầu tư vào thị trường hàng
hóa,… Trong sự nghiệp ñầu tư của mình WB nổi tiếng thành công với việc ñầu tư vào
thị trường chứng khoán bao gồm cả cổ phiếu và trái phiếu. Về cơ bản thành công của
ông gắn liền với các thương vụ mua lại toàn bộ hay một phần doanh nghiệp, sau ñó
nắm giữ trong một thời gian dài và nếu có thể thì nắm giữ mãi mãi. Do vậy trong ñề tài
này tôi giới hạn phạm vi nghiên cứu của mình ở phương pháp ñầu tư vào cổ phiếu của
Warren Buffett.

Kết cấu của ñề tài bao gồm ba chương:
Chương I: Lí luận tổng quan về phương pháp ñầu tư của WB
Chương II: Phân tích thực trạng ñầu tư trên TTCK VN
Chương III: Ứng dụng phương pháp ñầu tư của WB tại VN
Trong chương I, tôi trình bày những lí luận, quan ñiểm và phương pháp ñầu tư
của bốn nhân vật có ảnh hưởng lớn ñến việc hình thành phương pháp ñầu tư của WB,
tiếp theo tôi trình bày phương pháp ñầu tư của WB. Những nội dung này, do Robert G.
Hagstrom nghiên cứu và trình bày trong cuốn sách “The Warren Buffett Way”, ñây là
cuốn sách nổi tiếng, ñược tạp chí New York Times bình chọn là một trong những cuốn
sách bán chạy nhất với lượng phát hành trên một triệu cuốn. WB ñã ñọc cuốn sách này,
sau ñó gọi ñiện ñể xin trích dẫn nội dung cuốn sách và mời tác giả ghé thăm Berkshire
Hathaway. Trong chương II, tôi giới thiệu sơ lược về TTCK VN, nêu lên những ñặc
ñiểm cơ bản của thị trường và các doanh nghiệp niêm yết, ñưa ra nhận ñịnh về thực
trạng ñầu tư trên TTCK hiện nay và ñánh giá về ñiểm mạnh và ñiểm yếu của từng
phương pháp ñầu tư. Trong chương III, tôi sẽ hệ thống lại phương pháp ñầu tư của WB
và ñưa ra những giải pháp cụ thể ñể ứng dụng tại VN
Mục tiêu nghiên cứu
x
Thứ nhất, tìm hiểu và giới thiệu về phương pháp ñầu tư của WB
Thứ hai, là ñưa ra giải pháp ñể ứng dụng phương pháp ñầu tư của WB tại VN
Với mục tiêu trên, ñề tài này giải quyết ñược các vấn ñề sau:

Giới thiệu ngắn gọn những lí luận, quan ñiểm và phương pháp ñầu tư của bốn
nhân vật có ảnh hưởng lớn ñến việc hình thành phương pháp ñầu tư của WB

Giới thiệu phương pháp ñầu tư của WB ñến với nhà ñầu tư tại TTCK VN

Phân tích thực trạng ñầu tư trên TTCK VN hiện nay

Nêu lên các giải pháp cụ thể ñể ứng dụng phương pháp ñầu tư này tại VN

Phương pháp nghiên cứu
ðể ñạt ñược những mục tiêu chính ñã ñề ra, phương pháp nghiên cứu chính mà
tác giả ñã sử dụng trong ñề tài là phương pháp tổng hợp, phương pháp so sánh, phương
pháp quan sát, phương pháp phân tích và ñánh giá.
ðể tìm hiểu về phương pháp ñầu tư của WB, tác giả ñã tổng hợp những nghiên
cứu, những cuốn sách có sẵn viết về phương pháp ñầu tư của WB, tìm hiểu và so sánh
các cách tiếp cận của các nhà nghiên cứu khác nhau, sau ñó giới thiệu phương pháp mà
bản thân tâm ñắc và ñược nhiều người thừa nhận một cách rộng rãi. Thứ hai, thông qua
kinh nghiệm thực tế, cùng với việc tiếp xúc trực tiếp và quan sát hành vi giao dịch của
nhà ñầu tư cá nhân từ cuối năm 2006 ñến nay. Tác giả sẽ phân tích thực trạng ñầu tư,
ñặc biệt là của nhà ñầu tư cá nhân trên TTCK VN hiện nay. Cuối cùng, tác giả vận
dụng những kiến thức mà bản thân ñã học ñược tại trường, cùng với kinh nghiệm của
bản thân trong lĩnh vực chứng khoán ñể tổng hợp, phân tích và ñánh giá nhằm ñưa ra
những giải pháp cụ thể ñể ứng dụng phương pháp ñầu tư này tại Việt Nam.

Mặc dù tác giả ñã hết sức nỗ lực, chỉnh sửa nhiều lần nhưng cũng khó tránh
khỏi những thiếu sót. Kính mong nhận ñược sự góp ý của quý Thầy Cô ñể ñề tài ñược
hoàn chỉnh hơn.
Trân trọng cảm ơn!
1

CHƯƠNG I

LÍ LUẬN TỔNG QUAN VỀ PHƯƠNG PHÁP ðẦU TƯ CỔ PHIẾU CỦA
WARREN BUFFETT

1.1 Các lí luận nền tảng của WB
Ban ñầu, WB theo học tại ðại học Nebraska, trong thời gian này ông ñọc cuốn
The Intelligent Investor của giáo sư Benjamin Graham, ông rất tâm ñắc với những ý
tưởng trong cuốn sách nên nộp ñơn theo học vào ðại học Columbia ñể ñược trao ñổi

trực tiếp với giáo sư Graham. Sau khi tốt nghiệp tại ðại học Columbia ông tham gia
doanh nghiệp của giáo sư Graham. Trong suốt hai năm làm việc tại ñây ông có cơ hội
quan sát và thực hành cách tiếp cận ñầu tư của thầy mình.
Do ñó, những lí luận và quan ñiểm ñầu tư của giáo sư Benjamin Graham có ảnh
hưởng rất lớn ñến việc hình thành phương pháp ñầu tư của WB. Tuy nhiên trong quá
trình gia ñầu tư trực tiếp trên TTCK, từ những kinh nghiệm thực tiễn, cộng với việc tìm
hiểu những lí thuyết và phương pháp ñầu tư mới, WB dần hình thành nên phương pháp
ñầu tư của riêng mình.
Cách tiếp cận của WB trong ñầu tư là riêng biệt, dựa trên nền tảng lí thuyết và
phương pháp ñầu tư của bốn người: Benjamin Graham, Philip Fisher, John Burr
Williams, và Charles Munger. WB ñã từng nói vào năm 1969 rằng,: “Phương pháp ñầu
tư của tôi 15% là Fisher và 85% là Benjamin Graham”.
Dưới ñây, chúng ta sẽ tìm hiểu thêm những lí thuyết và phương pháp ñầu tư của
bốn người trên.

1.1.1 Lí luận và những quan ñiểm ñầu tư Benjamin Graham
Graham ñược xem là người sáng lập nghành phân tích tài chính, vì trước ông
không có nghành phân tích tài chính chuyên nghiệp và sau ông người ta bắt ñầu gọi nó
2

như thế. Grraham có hai tác phẩm nổi tiếng là Security Analysis ñồng tác giả với
David Dodd xuất bản lần ñầu năm 1934, và The Intelligent Investor xuất bản lần ñầu
năm 1949.
Những quan ñiểm nổi tiếng của Benjamin Graham về ñầu tư, ñược nhiều người
biết ñến hiện nay ñó là:
Thuật ngữ “Biên ñộ an toàn” (“Margin of safety”) với thuật ngữ này ông ñã
thống nhất cách tiếp cận ñầu tư chung cho tất cả các chứng khoán bao gồm cả cổ phiếu
và trái phiếu. Về căn bản “Biên ñộ an toàn” tồn tại khi một chứng khoán ñược bán dưới
giá trị thực của nó dù với bất kỳ lí do gì. ðể thực hiện chiến lược này, nhà ñầu tư cần
nắm rõ kỹ thuật ñể xác ñịnh giá trị nội tại (intrinsic value) của doanh nghiệp, từ ñó

nhận diện những cổ phiếu ñang giao dịch dưới giá trị.
Graham cũng ñưa ra hai nguyên tắc trong ñầu tư. Nguyên tắc thứ nhất là ñừng
ñể lỗ (“don’t lose”), nguyên tắc thứ hai là ñừng quên nguyên tắc thứ nhất. Triết lý ñừng
ñể lỗ ñã ñưa Graham ñến hai cách tiếp cận trong việc chọn lựa cổ phiếu gắn liền với
khái niệm biên ñộ an toàn. ðầu tiên chỉ mua cổ phiếu có giá thấp hơn hai phần ba (2/3)
giá trị tài sản thuần của doanh nghiệp, thứ hai tập trung vào những cổ phiếu có tỷ số
P/E thấp. Sau này, các nhà ñầu tư ñã tìm kiếm những cách ñơn giản ñể xác ñịnh giá trị
nội tại của doanh nghiệp. Theo ñó kỹ thuật sử dụng tỷ số P/E thấp của Graham là một
phương pháp ñược ưa thích.
Graham cũng ñưa ra hai giả ñịnh. Thứ nhất, ông tin rằng thị trường thường
xuyên ñịnh giá sai cổ phiếu do bị dẫn dắt bởi hai cảm xúc là lòng tham và nỗi sợ hãi,
do ñó thị trường thường xuyên ñịnh giá cao hoặc thấp hơn so vời giá trị thực của doanh
nghiệp. Thứ hai, ông cho rằng trong dài hạn thị trường có khuynh hướng ñưa giá cổ
phiếu quay về giá trị thực. ông tin rằng một nhà ñầu tư có thể tìm kiếm lợi nhuận từ sự
thiếu hiệu quả của thị trường

1.1.2 Phương pháp ñầu tư của Philip Fisher
3

Philip Fisher bắt ñầu sự nghiệp như là một nhà tư vấn ñầu tư, Sau khi tốt nghiệp
Stanford’s Graduate School of Business Administration, Fisher bắt ñầu làm công việc
phân tích tại Anglo London & Paris National Bank tại San Francisco, và trở thành
trưởng bộ phận thống kê của ngân hàng này. Trong thời gian này, ông ñã chứng kiến
sự sụp ñổ của TTCK vào năm 1929. Sau một thời gian ngắn làm việc tại một doanh
nghiệp môi giới ñịa phương, Fisher quyết ñịnh thành lập doanh nghiệp tư vấn ñầu tư
riêng vào ngày 01/03/1931.
Trong thời gian theo học tại Stanford, một trong những yêu cầu của lớp học là
ông phải ñi cùng với giáo sư của mình ñến thăm các doanh nghiệp tại khu vực San
Francisco. Những người quản lý tại các doanh nghiệp sẽ nói về các hoạt ñộng của họ
và vị giáo sư sẽ giúp họ giải quyết vấn ñề.

Khi quay trở về Stanford, vị giáo sư và các học viên sẽ tóm tắt những gì họ quan
sát ñược từ các doanh nghiệp và các nhà quản lí mà họ ghé thăm. Từ những kinh
nghiệm này, Fisher tin rằng mọi người có thể tạo ra lợi nhuận vượt trội bằng cách: Thứ
nhất, ñầu tư vào những doanh nghiệp có tiềm năng trên trung bình. Thứ nhai, Tập trung
vào những doanh nghiệp có khả năng quản lý cao nhất. Tách riêng những doanh nghiệp
này, Fisher ñã phát triển một hệ thống quan ñiểm ñể nhận diện một doanh nghiệp chất
lượng bởi những ñặc ñiểm kinh doanh và quản lý của nó.
Ngoài ra, khi tìm hiểu về một doanh nghiệp mà ông quan tâm. Fisher cố gắng
tìm hiểu những thông tin mật của doanh nghiệp này. Ông tin rằng những thông tin này
là ñầu mối quan trọng, ñể nhận diện những khoản ñầu tư triển vọng.
ðể tìm hiểu những thông tin mật này, ông sẽ tiến hành phỏng vấn càng nhiều
nguồn càng tốt, ông gặp gỡ những nhân viên và những người tư vấn từng làm việc tại
doanh nghiệp, ông tiếp xúc những nhà khoa học nghiên cứu tại các trường ñại học,
thành viên chính quyền, và những người ñiều hành các hiệp hội thương mại. Ông cũng
tiến hành phỏng vấn những ñối thủ cạnh tranh của doanh nghiệp. Ông khám phá ra
4

rằng những người ñiều hành doanh nghiệp thường e ngại khi ñề cập quá nhiều ñến
doanh nghiệp của mình, nhưng chẳng bao giờ thiếu ý kiến về các ñối thủ cạnh tranh.
Nhiều nhà ñầu tư sẽ thắc mắc về thời gian và công sức Fisher cần ñể hiểu một
doanh nghiệp. Phát triển mạng lưới tin mật và sắp xếp các cuộc phỏng vấn mất rất
nhiều thời gian, ñồng thời bắt ñầu một quá trình tìm kiếm thông tin mật ñối với những
doanh nghiệp mình quan tâm cũng mât nhiều công sức. Fisher ñã tìm ra cách ñơn giản
ñể giải quyết vấn ñề ñó là giảm số lượng doanh nghiệp mà ông sở hữu xuống.
Ông luôn nói rằng việc sở hữu một ít doanh nghiệp có triển vọng tốt hơn nhiều
so vói việc sở hữu nhiều doanh nghiệp bình thường. Nhìn chung, ông chỉ sở hữu ít hơn
mười doanh nghiệp trong danh mục và thường ba ñến bốn doanh nghiệp chiếm 75%
tổng giá trị danh mục.

1.1.3 Lí thuyết của John Burr William

John Burr Williams tốt nghiệp Harvard University năm 1923, sau ñó theo học
tại Harvard Business School, tại ñây ông lần ñầu ñược tiếp xúc với việc dự báo kinh tế
và phân tích chứng khoán. Sau khi tốt nghiệp Havard ông làm chuyên viên phân tích
tại hai doanh nghiệp danh tiếng tại phố Wall. Tại ñây ông ñã chứng kiến sự sụp ñổ kinh
hoàng của TTCK năm 1929. Kinh nghiệm này ñã dẫn ông tới nhận thức rằng ñể làm
nhà ñầu tư tốt, thì cần phải là một nhà kinh tế giỏi.
Vào năm 1932, lúc ñó ông 30 tuổi và ñã là một nhà ñầu tư giỏi, ông ghi danh
vào học tại trường Harvard’s Graduate School of Arts and Sciences. Ông làm việc với
niềm tin là những gì xảy ra ñối với nền kinh tế sẽ tác ñộng tới giá trị của cổ phiếu. Khi
chuẩn bị làm luận văn tiến sỹ ông ñược tư vấn về ñề tài “giá trị nội tại của cổ phiếu phổ
thông” ñây là sự gợi ý ñể Williams hoàn thành luận văn tiến sỹ vào năm 1937 với ñề
tài “Lý thuyết về giá trị của khoản ñầu tư” (The Theory of Investment Value)
5

Lý thuyết này ñã tạo cơ sở lý luận cho các nhà kinh tế nổi tiếng sau này như
Harry Markowitz, Eugene Fama, hay Franco Modigliani. Warren Buffett gọi ñó là một
trong những quyển sách về ñầu tư quan trọng nhất từng ñược viết.
Lý thuyết của Williams ñược biết ñến ngày nay là mô hình chiết khấu cổ tức
hay chiết khấu dòng tiền. Ý nghĩa của phương pháp này là xác ñịnh giá trị của chứng
khoán tại thời ñiểm hiện tại bằng cách ước lượng tất cả dòng tiền mà chứng khoán ñó
tạo ra trong tương lai, trong suốt thời gian tồn tại của chứng khoán ñó, rồi chiết khấu về
giá trị hiện tại. ðây là phương pháp ñịnh giá cơ bản mà WB sử dụng ñể ñịnh giá cổ
phiếu và các doanh nghiệp.
WB tóm tắt lý thuyết của Williams như sau: “Giá trị của doanh nghiệp ñược
quyết ñịnh bởi dòng tiền thuần ñược dự ñoán sẽ xảy ra trong suốt vòng ñời của doanh
nghiệp và ñược chiết khấu về hiện tại bằng một lãi suất chiết khấu thích hợp” Williams
ñã mô tả như sau: “Một con bò cho sữa; một con gà mái cho trứng; và cổ phiếu cho cổ
tức”.

1.1.4 Quan ñiểm ñầu tư của Charlie Munger

Cho dù Charles Munger và WB cùng lớn lên tại Omaha, nhưng cả hai chưa từng
gặp nhau cho ñến năm 1959. Vào thời ñiểm ñó, Munger ñã chuyển ñến nam California,
và ông trở về thăm Omaha khi cha ông qua ñời. Một người bạn chung của hai người tin
rằng ñã ñến lúc hai người cần gặp nhau và mời họ cùng ñến dự buổi tối tại một nhà
hàng ñịa phương. Việc này ñã bắt ñầu một mối quan hệ ñặc biệt sau này.
Munger là con một luật sư, ông nội ông từng là thẩm phán liên bang, bản thân
ông ñã hành nghề luật khá thành công tại khu vực Los Angeles, tuy nhiên niềm ñam
mê ông giành cho TTCK là rất lớn. Sau buổi tối ñó, hai người thường xuyên trao ñổi
với nhau, và WB luôn hối thúc Munger rời nghành luật ñể tập trung vào ñầu tư. Năm
1962 Munger thành lập quỹ ñầu tư giống WB, sau ba năm thành công liên tục, ông ñã
rời nghành luật ñể tập trung vào ñầu tư.
6

Munger bắt ñầu mua cồ phần của Blue Chip Stamps vào năm những năm 1960,
và sau này trở thành chủ tịch Hội ñồng quản trị. Khi Berkshire và Blue Chip Stamps
sáp nhập vào năm 1978, ông trở thành Phó chủ tịch tại Berkshire và giữ vị trí này cho
ñến nay.
Trong mối quan hệ công việc, Munger mang ñến sự nhạy bén trong lĩnh vực tài
chính, và nền tảng pháp lý về kinh doanh. Munger có niềm ñam mê trên nhiều lĩnh vực
khác nhau như khoa học, lịch sử, triết học, tâm lý học, và toán học. Ông tin rằng mỗi
lĩnh vực có những khái niệm quan trọng có thể áp dụng vào các quyết ñịnh ñầu tư.
Tập hợp tất cả các yếu tố trên – bao gồm kiến thức tài chính, nền tảng kiến thức
về luật, và kiến thức từ các lĩnh vực khoa học khác – ñã hình thành nên những quan
ñiểm riêng về phương pháp ñầu tư của Munger so với WB.
Theo ñó, trong khi WB vẫn ñang tìm kiếm cơ hội ñầu tư từ sự chênh lệch giữa
giá cả và giá trị doanh nghiệp, thì Munger tin rằng nên trả một mức giá hợp lí cho
những doanh nghiệp chất lượng.
Một bình luận ñược trích dẫn rộng rãi của WB: “Mua một doanh nghiệp tuyệt
vời ở mức giá hợp lí tốt hơn nhiều mua một doanh nghiệp bình thường ở mức giá tuyệt
vời”.

Munger ñã thuyết phục WB trả gấp ba lần giá trị sổ sách ñể mua See’s Candy và
ñây là một vụ ñầu tư tốt. Chính vụ ñầu tư này ñã thay ñổi suy nghĩ của WB và ông vui
vẻ thừa nhận là Munger ñã thúc ñẩy ông ñến với một khuynh hướng ñầu tư mới.
Tại cuộc họp thường niên năm 1997, Charles ñã nói rằng ñó là lần ñầu tiên
Berkshire trả giá cho giá trị và WB ñã nhấn mạnh thêm rằng nếu không mua See’s, thì
Berkshire có lẽ ñã không mua Coca Cola.

1.1.5 Sự kết hợp của bốn người trên
WB là người học trò ưu tú nhất của Graham, và ông cũng không bỏ lỡ một cơ
hội nào ñể thừa nhận món nợ tri thức với Graham. Cho ñến tận ngày nay, WB vẫn cho
7

rằng Graham – sau cha ông - là người có ảnh hưởng lớn nhất ñến sự nghiệp ñầu tư của
ông.
Vào ñầu những năm 1965, WB bắt ñầu cho rằng chiến lược mua cổ phiếu giá rẻ
của Graham chưa chắc ñã lí tưởng. Từ những thất bại ñầu tư ban ñầu, ông dần nới lỏng
các nguyên tắc nghiêm khắc của Graham, và ông bắt ñầu ñánh giá chất lượng của
những doanh nghiệp mà ông quan tâm bên cạnh những nguyên tắc của Graham.
Khi ñịnh giá một cổ phiếu, Graham không suy nghĩ về những ñặc trưng của
doanh nghiệp, ông cũng không cân nhắc về khả năng quản lý. Graham giới hạn những
tìm tòi nghiên cứu của mình ở tài liệu và báo cáo thường niên của doanh nghiệp. Nếu
có cơ hội kiếm tiền từ việc giá cổ phiếu thấp hơn giá trị tài sản doanh nghiệp, Graham
sẽ mua mà ko quan tâm tới việc kinh doanh hay quản lý.
Bên cạnh lý thuyết về biên ñộ an toàn, Graham cũng giúp WB nhận ra sự ñiên
rồ của TTCK, ông cho rằng cổ phiếu vừa có ñặc tính ñầu tư vừa có ñặc tính ñầu cơ.
ðặc tính ñầu cơ của cổ phiếu là hậu quả của lòng tham và nỗi sợ hãi của con người.
Những cảm xúc này ñều có trong mỗi nhà ñầu tư, là nguyên nhân làm cho giá chứng
khoán tăng quá cao hoặc quá thấp so với giá trị nội tại của doanh nghiệp, do vậy mà
luôn xuất hiện biên ñộ an toàn trong ñầu tư. Graham cũng dạy WB rằng nếu tránh xa
ñược những tác ñộng từ cơn lốc cảm xúc trên TTCK, ông sẽ có cơ hội khai thác ñược

những hành vi bất hợp lí từ những nhà ñầu tư khác, những người mua cổ phiếu dựa
trên cảm xúc, chứ không phải tính logic.
Từ Graham, WB học ñược cách suy nghĩ ñộc lập. Nếu ông ñạt ñược những kết
luận hợp lí dựa trên những ñánh giá ñúng ñắn, thì không nên dừng lại bởi những lời
can ngăn từ những người bất ñồng ý kiến. “Bạn không sai cũng không ñúng bởi vì ñám
ñông không ñồng ý với bạn,” “Bạn ñúng bởi vì những dữ liệu và lí lẽ của bạn là ñúng”
trích trong cuốn The Intelligent Investor của Benjamin Graham, tái bản lần 4 năm
1973, trang 287.
8

Phil Fisher trái lại tin rằng ñể có những quyết ñịnh ñúng ñắn nhà ñầu tư cần
những thông tin ñầy ñủ về doanh nghiệp. ðiều ñó nghĩa là nhà ñầu tư cần tìm hiểu
những khía cạnh khác của doanh nghiệp, ngoài những con số trên báo cáo tài chính,
nhà ñầu tư cần tìm hiểu về bản chất kinh doanh của doanh nghiệp như khả năng quản
lý của Ban lãnh ñạo, tìm hiểu càng nhiều càng tốt lĩnh vực mà doanh nghiệp ñang hoạt
ñộng, ñối thủ cạnh tranh, và tất cả các nguồn tin có thể khai thác.
Từ Fisher, WB học ñược giá trị của những thông tin mật. Qua nhiều năm ông ñã
phát triển một mạng lưới mở rộng các cuộc tiếp xúc, những người có thể hỗ trợ ông
trong việc ñịnh giá các doanh nghiệp.
Cuối cùng Fisher dạy WB lợi ích của việc chỉ tập trung vào một ít các thương
vụ ñầu tư. Ông cho rằng mua cổ phần của một doanh nghiệp mà không dành thời gian
nghiên cứu ñầy ñủ về hoạt ñộng kinh doanh thì rủi ro sẽ lớn hơn nhiều việc có một
danh mục giới hạn.
John Burr Williams cung cấp cho WB phương pháp xác ñịnh giá trị nội tại của
doanh nghiệp, ñây là nền tảng trong việc tiếp cận ñầu tư của WB.
Sự khác biệt giữa Graham và Fisher là khá rõ ràng. Graham là nhà phân tích số
lượng, ông nhấn mạnh những yếu tố có thể ước lượng ñược như Tài sản cố ñịnh, thu
nhập hiện tại, cổ tức. Các nghiên cứu của ông chỉ giới hạn ở các tài liệu về doanh
nghiệp và các báo cáo hàng năm. Ông không giành thời gian ñể phỏng vấn khách hàng,
ñối thủ hay các nhà quản lý của doanh nghiệp.

Fisher lại là nhà phân tích chất lượng, ông nhấn mạnh ñến các yếu tố mà ông
cho rằng sẽ làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp như: Người ñứng ñầu, triển vọng
trong tương lai, năng lực quản lý. Graham chỉ quan tâm ñến việc mua những cổ phiếu
giá rẻ, Fisher lại quan tâm ñến việc mua những doanh nghiệp có tiềm năng tăng trưởng
giá trị nội tại trong dài hạn. Ông sẵn sàng bỏ thời gian và công sức ñể thực hiện những
cuộc phỏng vấn mở rộng nhằm tìm kiếm những thông tin có thể hỗ trợ cho quy trình
lựa chọn của ông.
9

Munger là người ñã khuyến khích WB hướng về các phương pháp ñầu tư của
Fisher
Descartes từng viết rằng: “ðiểm chính yếu ñó là áp dụng tốt” (“the principal
thing is to apply it well”). Và WB ñã vượt qua những người ñồng nghiệp thông minh,
kỷ luật và tận tụy hơn ông, bởi ông có khả năng kết hợp và áp dụng các chiến lược của
bốn người ñược nêu trên một cách hợp lí và hiệu quả nhất.

1.2 Tổng quan phương pháp ñầu tư của WB
1.2.1 Cộng cụ ñầu tư chính của WB là các doanh nghiệp bảo hiểm
Tháng ba năm 1967, Berkshire ñã mua 8.6 triệu USD cổ phiếu của hai doanh
nghiệp bảo hiểm có trụ sở tại Omaha: National Indemnity Company và National Fire &
Marine Insurance Company. ðây là sự khởi ñầu của một câu chuyện thành công kỳ
diệu. Doanh nghiệp dệt Berkshire có thể không tồn tại lâu, nhưng doanh nghiệp ñầu tư
trực thuộc Berkshire ñã bắt ñầu câu chuyện của riêng mình.
Ở ñây, chúng ta cần tìm hiểu giá trị thực sự của việc sở hữu một doanh nghiệp
bảo hiểm. Các doanh nghiệp bảo hiểm luôn là một công cụ ñầu tư tuyệt vời. Người
mua bảo hiểm, bằng việc trả phí, sẽ cung cấp một dòng tiền liên tục. Các doanh nghiệp
bảo hiểm trích riêng một phần khoản phí này gọi là khoản dự phòng ñể trả tiền bồi
thường bảo hiểm hàng năm, căn cứ trên những ước tính tốt nhất của họ và ñầu tư phần
còn lại. Nhằm duy trì tính thanh khoản cao, mặt khác do không biết chính xác khi nào
các khoản ñòi bồi thường bảo hiểm sẽ ñược chi trả, phần lớn các doanh nghiệp bảo

hiểm lựa chọn ñầu tư vào chứng khoán trên thị trường bao gồm cổ phiếu và trái phiếu.
Do vậy, khi sáp nhập hai doanh nghiệp bảo hiểm có lợi nhuận bình thường, WB lại có
một công cụ tuyệt vời ñể quản lý ñầu tư.
ðối với một người lựa chọn chứng khoán lão luyện như WB ñó là sự kết hợp
hoàn hảo. Những thành công ban ñầu ñã khuyến khích WB ñầu tư mạnh mẽ vào lĩnh
vực này, trong thập kỷ tiếp theo ông mua thêm ba doanh nghiệp bảo hiểm và tổ chức
10

thêm năm doanh nghiệp. Và ông cũng không hề có ý ñịnh dừng lại. Vào năm 2004,
Berkshire sở hữu 38 doanh nghiệp bảo hiểm bao gồm hai gã khổng lồ là Government
Employees Insurance Company (GEICO) và General Re, mỗi doanh nghiệp này lại có
rất nhiều chi nhánh phụ thuộc.
Trong báo cáo thường niên năm 1999, trang 6, WB viết rằng: “Lĩnh vực kinh
doanh chính của chúng ta là bảo hiểm”

1.2.2 ðầu tư ñịnh hướng kinh doanh
ðiểm khác biệt nhất về phương pháp ñầu tư của WB so với các nhà ñầu tư khác
ñó là thông qua việc sở hữu cổ phiếu, ông sở hữu doanh nghiệp, không phải là một
mảnh giấy. Ý tưởng về việc mua cổ phiếu mà không hiểu biết về hoạt ñộng của doanh
nghiệp như sản phẩm và dịch vụ của doanh nghiệp, mối quan hệ với người lao ñộng,
chi phí nguyên vật liệu, nhà máy, thiết bị, tái ñầu tư vốn, hàng tồn kho, các khoản phải
thu, và nhu cầu vốn cho hoạt ñộng của doanh nghiệp – là rất không hợp lý. ðiều này
thể hiện tinh thần làm chủ doanh nghiệp thông qua cổ phiếu và là thứ tinh thần mà một
nhà ñầu tư cần có.
Một người nắm giữ cổ phiếu có thể trở thành người chủ sở hữu doanh nghiệp
hoặc trở thành người nắm giữ cổ phiếu ñể giao dịch. Những người nắm giữ cổ phiếu có
nhận thức rằng họ ñang sở hữu một mảnh giấy tách rời với các báo cáo tài chính của
doanh nghiệp. Họ cư xử như thể việc thay ñổi giá trên TTCK là sự phản ánh rõ ràng
giá trị của cổ phiếu hơn là Bảng Cân ñối kế toán hay Báo cáo thu nhập của doanh
nghiệp. Họ mua bán cổ phiếu giống như ñánh bài.

Không có sự khác biệt căn bản giữa việc mua doanh nghiệp và mua cổ phiếu
phổ thông, cả hai cách trên ñều giúp WB trở thành chủ sở hữu của doanh nghiệp và nó
ñòi hỏi kỷ luật hành ñộng giống nhau. Tuy nhiên việc sở hữu doanh nghiệp vẫn ñược
WB ưa thích hơn, do nó cho phép ông tác ñộng ñến một vấn ñề quan trọng trong kinh
doanh, ñó là phân bổ nguồn vốn.
11

Trong cả hai trường hợp trên WB có chung một chiến lược: ông tìm kiếm những
doanh nghiệp mà ông có thể hiểu ñược hoạt ñộng kinh doanh của nó, có lịch sử lợi
nhuận ổn ñịnh, có triển vọng phát triển trong dài hạn, có thu nhập trên vốn chủ sở hữu
tốt, sử dụng ít nợ, ñược ñiều hành bởi những người chân thật, thành thạo trong công
việc, và quan trọng là sẵn sàng bán ở mức giá hấp dẫn. Phương pháp ñịnh hướng sở
hữu doanh nghiệp khi nhìn vào tiềm năng của một khoản ñầu tư là nền tảng cho
phương pháp tiếp cận ñầu tư của WB.
WB từng nói: “Tôi là nhà ñầu tư tốt hơn bởi vì tôi là một nhà kinh doanh, và tôi
là một nhà kinh doanh tốt hơn bởi vì tôi là một nhà ñầu tư”.

1.2.3 Quan ñiểm của WB về hoạt ñộng kinh doanh
Khi muốn mua một cổ phiếu mới, WB sẽ tiến hành phân tích toàn bộ hoạt ñộng
kinh doanh của doanh nghiệp. Ông xem bản thân là những người phân tích doanh
nghiệp không phải là nhà phân tích thị trường, không phải là nhà phân tích vĩ mô và
thậm chí không phải là nhà phân tích chứng khoán.
Ông không suy nghĩ dựa trên những lý thuyết về thị trường, những phân tích vĩ
mô, hay khuynh hướng nghành. Ông chỉ ra quyết ñịnh ñầu tư dựa trên hoạt ñộng của
doanh nghiệp. Ông tin rằng nếu một người lựa chọn ñầu tư chỉ vì những yếu tố bề
ngoài thay vì nền tảng kinh doanh của doanh nghiệp, thì người này sẽ sợ hãi và rời bỏ
doanh nghiệp khi những dấu hiệu khó khăn ñầu tiên xuất hiện và phần lớn những người
này sẽ thua lỗ trong vòng luẩn quẩn này. WB tập trung tìm hiểu doanh nghiệp mà ông
quan tâm, tập trung vào ba vấn ñề sau:


Hoạt ñộng kinh doanh của doanh nghiệp có ñơn giản và hiểu ñược hay không?

Hoạt ñộng kinh doanh có lịch sử hoạt ñộng ổn ñịnh không?

Hoạt ñộng kinh doanh có triển vọng về lợi ích trong dài hạn hay không?

Một doanh nghiệp ñơn giản và có thể hiểu ñược
12

Theo quan ñiểm của WB, thành công tài chính của các nhà ñầu tư có liên quan
mật thiết ñến trình ñộ hiểu biết về các khoản ñầu tư của họ. ðây là ñiểm khác biệt căn
bản giữa nhà ñầu tư ñịnh hướng kinh doanh với những nhà ñầu tư mua ñi bán lại liên
tục trên thị trường.
Trong nhiều năm qua, WB sở hữu nhiều doanh nghiệp trong các lĩnh vực kinh
doanh khác nhau. Một số doanh nghiệp do Berkshire kiểm soát, một số khác Berkshre
ñóng vai trò là cổ ñông nhỏ. Trong tất cả các trường hợp này ông ñều có hiểu biết sâu
sắc về hoạt ñộng của doanh nghiệp như doanh thu, chi phí, dòng tiền, quan hệ với
người lao ñộng, sự linh hoạt về giá của sản phẩm, và tính hợp lí trong việc phân bổ
nguồn vốn.
WB có khả năng duy trì sự hiểu biết của mình ñối với những doanh nghiệp
thuộc sở hữu của Berkshire. Bởi vì ông ñã chủ ñộng chọn mua những doanh nghiệp mà
ông có thể hiểu rõ hoạt ñộng kinh doanh và lĩnh vực doanh nghiệp ñó ñang hoạt ñộng.
Ông gọi ñó là vòng tròn khả năng (“circle of competence.”).
Ông cho rằng nhà ñầu tư chỉ nên ñầu tư trong vòng khả năng hiểu biết của mình.
Vì nếu mua một doanh nghiệp hoạt ñộng trong lĩnh vực mà bản thân không hiểu rõ,
bạn sẽ không hiểu ñược tác ñộng của những diễn biến mới trong lĩnh vực này, không
thể dự ñoán ñược sự phát triển của doanh nghiệp trong tương lai và do ñó cũng không
thể ñưa ra các quyết ñịnh một cách thông minh.

Tính ổn ñịnh

WB thường ít chú ý ñến những cổ phiếu ñang ñược quan tâm trên thị trường.
Ông chỉ quan tâm ñến việc mua lại những doanh nghiệp mà ông cho rằng sẽ ñạt ñược
thành công và lợi nhuận trong dài hạn.
Việc dự ñoán thành công trong tương lai không phải là việc dễ dàng. Do ñó
những doanh nghiệp có thành tích ổn ñịnh trong quá khứ là một dấu hiệu ñáng tin cậy.
Khi một doanh nghiệp có ñược thành tích ổn ñịnh với cùng một dạng sản phẩm qua
13

nhiều năm, thì không phải là vô lí khi giả ñịnh rằng những kết quả ñó sẽ tiếp tục trong
tương lai, miễn là không có những thay ñổi cơ bản trong hoạt ñộng. WB thường tránh
mua những doanh nghiệp thay ñổi hoạt ñộng kinh doanh căn bản do thất bại trong
những kế hoạch trước ñó. Vì ông cho rằng việc thay ñổi hoàn toàn và lợi nhuận khả
quan thường không ñi kèm với nhau.

Triển vọng thành công trong dài hạn
ðó thường là những doanh nghiệp có lợi thế cạnh tranh so với các doanh nghiệp
trong cùng ngành, và có khả năng duy trì lợi thế ñó trong dài hạn. Dưới ñây chúng ta sẽ
gọi tắt là những doanh nghiệp có lợi thế cạnh tranh bền vững.
WB cũng chỉ ra rằng các doanh nghiệp có lợi thế cạnh tranh bền vững thường
là những doanh nghiệp mang ñặc tính của một Franchise (các doanh nghiệp ñược ñộc
quyền kinh doanh một sản phẩm hay dịch vụ trong một khu vực ñịa lí nào ñó). Ông ví
lợi thế cạnh tranh giống như một cái hào bao quanh một tòa lâu ñài, và tốt nhất ñó là
một tòa lâu ñài lớn có một con hào lớn bao quanh với cá sấu và cá piranha trong ñó.
Ngược lại, những doanh nghiệp không có lợi thế kinh doanh thường có lợi
nhuận thấp và là những ứng cử viên chính cho vấn ñề về lợi nhuận. Do sản phẩm của
các doanh nghiệp này không có gì khác biệt so với các doanh nghiệp khác, và thường
phải cạnh tranh dựa trên giá cả, việc giảm giá là nguyên nhân làm giảm lợi nhuận.

1.2.4 Quan ñiểm của WB về hoạt ñộng quản lí
Khi quan tâm ñến một vụ ñầu tư mới hay sáp nhập một doanh nghiệp, WB xem

xét rất kỹ chất lượng quản lý của các doanh nghiệp ñó. Ông cho rằng những cổ phiếu
hay doanh nghiệp mà Berkshire mua phải ñược ñiều hành bởi những người quản lý
chân thật và thành thạo trong lĩnh vực ñó, những người ñược ông khâm phục và tin
tưởng.
14

Ông ñã viết trong báo cáo thườn niên của Berkshire năm 1989 rằng: “Chúng tôi
sẽ không tham gia với những nhà quản lí thiếu những phẩm chất ñáng khâm phục,”
“Cho dù triển vọng kinh doanh của doanh nghiệp ñó hấp dẫn ñến ñâu. Chúng ta sẽ
không bao giờ thành công khi giao dịch với những người xấu”
Ông tìm kiếm những ñặc ñiểm sau:

Doanh nghiệp có ñược quản lý hợp lý không?

Việc quản lý có trung thực với cổ ñông hay không?

Việc quản lý có tránh ñược những xu hướng xấu chi phối doanh nghiệp hay
không?
Sự tán dương cao nhất mà WB dành cho một nhà quản lý ñó là họ suy nghĩ và
hành xử như người chủ doanh nghiệp. Những nhà quản lý hành xử giống người chủ
doanh nghiệp sẽ không xao lãng mục tiêu chính của doanh nghiệp ñó là làm gia tăng
giá trị cho cổ ñông và họ có khuynh hướng ñưa ra những quyết ñịnh hợp lý ñể thực
hiện mục tiêu ñó tốt hơn. Ông cũng ñánh giá cao những nhà quản lý có trách nhiệm
báo cáo ñầy ñủ và chân thật ñến cổ ñông và họ cũng có ñủ dũng cảm ñể chống lại
những hành ñộng bắt chước các doanh nghiệp hoạt ñộng trong cùng lĩnh vực một cách
mù quáng.
Một vấn ñề khác cũng thường ñược bàn cãi ñó là việc WB chỉ hợp tác với những
người chính trực:
Tính chính trực, thật thà và ñáng tin cậy không phải là những phẩm chất ñược giới
kinh doanh nói chung ñánh giá cao. Thật ra khi ñặt vấn ñề như vậy sẽ bị chê là ngây

thơ, và không phù hợp với thực tế kinh doanh.
Tuy nhiên cho ñến nay cách tiếp cận của WB lại tỏ ra rất hiệu quả. Thực tế ñộng cơ
chính cho cách tiếp cận này không phải là một chiến lược, nó ñến từ hệ thống những
giá trị không hề thay ñổi của bản thân WB. Và không ai chê WB là người ngây thơ cả.

Tính hợp lí trong quản lí
15

Hoạt ñộng quản lý quan trọng nhất là việc phân bổ nguồn vốn, vì theo thời gian,
nó quyết ñịnh ñến giá trị của doanh nghiệp. Việc quyết ñịnh phải làm gì với lợi nhuận
của doanh nghiệp – tái ñầu tư vào kinh doanh, hay trả cổ tức cho cổ ñông – là một bài
tập về tính logic và hợp lý.
Vấn ñề này trở nên quan trọng khi một doanh nghiệp ñạt ñến giai ñoạn trưởng
thành, khi ñó tỷ lệ tăng trưởng sẽ chậm lại, và nó bắt ñầu tạo ra nhiều tiền mặt hơn nhu
cầu cho phát triển và chi phí hoạt ñộng của doanh nghiệp. ðến lúc này, câu hỏi ñặt ra
là: Thu nhập của doanh nghiệp nên ñược phân bổ như thế nào?.
Nếu việc tái ñầu tư có thể mang lại mức sinh lời trên vốn trên trung bình thì
doanh nghiệp nên giữ lại toàn bộ thu nhập ñể tái ñầu tư. Nếu việc tái ñầu tư cho mức
sinh lời thấp hơn chi phí sử dụng vốn bình quân thì việc tái ñầu tư là hoàn toàn không
hợp lí.
Một doanh nghiệp có mức sinh lời trung bình hoặc dười trung bình, nhưng lại
tạo ra lượng tiền mặt nhiều hơn nhu cầu của nó thì sẽ có ba lựa chọn:

Doanh nghiệp lờ vấn ñề trên và tiếp tục tái ñầu tư với mức sinh lời dưới trung
bình

Doanh nghiệp có thể mua tăng trưởng hay

Trả cổ tức cho cổ ñông
ðây chính là vấn ñề mà WB sẽ xem xét xem liệu các nhà quản lí của doanh

nghiệp hành ñộng có hợp lí hay không. Thông thường các nhà quản lí sẽ tiếp tục tái
ñầu tư cho dù tỷ suất sinh lợi thấp với niềm tin rằng ñó chỉ là tình huống tạm thời. Họ
bị thuyết phục rằng vời năng lực quản lý họ có thể cải thiện bức tranh lợi nhuận của
doanh nghiệp. Và cổ ñông trở nên mê hoặc về triển vọng cải thiện hoạt ñộng quản lí.
Nếu một doanh nghiệp tiếp tục lờ ñi những vấn ñề này, dòng tiền sẽ trở thành
nguồn lực nhàn rỗi và giá cổ phiếu sẽ giảm. Một doanh nghiệp với mức lợi nhuận thấp,
nhiều tiền mặt, với giá cổ phiếu thấp sẽ thu hút sự tấn công mua lại doanh nghiệp. Và
ñó thường là sự kết thúc cho cách quản lý hiện hành. ðể bảo vệ bản thân, các nhà ñiều