Phát triển thị trường Option tại Việt Nam – Thực trạng và giải pháp

- 1 -
MỤC LỤC

LỜI MỞ ĐẦU............................................................................................................i

Chương 1: TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG OPTION

1.1. Những vấn đề cơ bản về thò trường tài chính – thò trường chứng khoán.........1
1.1.1. Thò trường tài chính.....................................................................................1
1.1.2. Thò trường chứng khoán (TTCK)................................................................4
1.2. Thò trường các công cụ tài chính phái sinh .....................................................7
1.3. Tổng quan về thò trường Option - những vấn đề lý luận cơ bản.......................9
1.3.1. Một số khái niệm và thuật ngữ ..................................................................9
1.3.2. Lòch sử phát triển thò trường option trên thế giới .....................................10
1.3.3. Phân loại – Đặc điểm các loại option ......................................................12
1.3.3.1. Phân loại theo quyền của người mua ................................................12
1.3.3.2. Phân loại theo thời gian thực hiện option (Expiration Date).............13
1.3.3.3. Phân loại theo tài sản cơ sở (Underlying Asset) ...............................13
a) Option chứng khoán..............................................................................13
b) Option chỉ số chứng khoán ...................................................................15
c) Option tiền tệ (Currency Options)........................................................16
d) Option về hợp đồng Future...................................................................18
e) Option về lãi suất..................................................................................19
1.3.3.4. Một số loại option đặc biệt khác .......................................................21
a) Option linh hoạt (Flex Option)......................................................21
b) Các loại option ngoại lai (Exotic Options)....................................21
c) Option chứng khoán dành cho nhân viên (Employee stock option -
ESOs) 22
1.3.4. Vai trò – các thành phần tham gia thò trường option................................22
1.3.5. Vấn đề đònh giá option (phí quyền chọn).................................................24

1.3.6. Các chiến lược kinh doanh về option .......................................................26
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1........................................................................................27



- 2 -
Chương 2: THỰC TRẠNG VÀ KHẢ NĂNG XÂY DỰNG – PHÁT TRIỂN
THỊ TRƯỜNG OPTION TẠI VIỆT NAM

2.1. Thực trạng triển khai và sử dụng các công cụ tài chính phái sinh ở nước ta
thời gian qua...........................................................................................................28
2.2. Thực trạng và khả năng xây dựng – phát triển thò trường option tại Việt Nam

2.2.1. Thò trường quyền chọn tiền tệ (Currency Options) .............................33
2.2.1.1. Option ngoại tệ ...................................................................................33
2.2.1.2. Option tiền đồng Việt Nam ................................................................44
2.2.1.3. Kết quả ban đầu và triển vọng phát triển thò trường option tiền tệ ...50
2.2.2. Thò trường quyền chọn vàng (Gold Options) ........................................51
2.2.2.1. Sơ lược thực trạng triển khai ..............................................................51
2.2.2.2. Những thuận lợi và khó khăn.............................................................52
2.2.2.3. Kết quả ban đầu và triển vọng phát triển Gold options thời gian tới 55
2.2.3. Quyền chọn về lãi suất ...........................................................................56
2.2.4. Khả năng xây dựng – phát triển các loại quyền chọn khác tại Việt
Nam .......................................................................................................................58
2.2.4.1. Quyền chọn chứng khoán và chỉ số chứng khoán VN- index ...........58
2.2.4.2. Quyền chọn về hợp đồng Future .......................................................64
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2........................................................................................64

Chương 3: CÁC GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG OPTION TẠI
VIỆT NAM

3.1. Một số giải pháp chung cho phát triển tổng thể thò trường các loại option
hiện có tại Việt Nam...............................................................................................66
3.1.1. Đẩy mạnh công tác tuyên truyền – tạo nhận thức cho công chúng về công
cụ option .................................................................................................................66
3.1.2. Tạo lập và phát triển các cơ sở vật chất, kỹ thuật – hoàn thiện khung
pháp lý cho các giao dòch về option .......................................................................70
3.1.3. Giải pháp đẩy mạnh việc hiện đại hoá hệ thống ngân hàng tại Việt Nam,
mở đường cho các công cụ phái sinh phát triển .....................................................72

- 3 -
3.1.4. Các NHTM cần xác đònh các mức phí option mang tính hấp dẫn, kích
thích khách hàng tìm đến sử dụng các giao dòch này hơn trong giai đoạn chúng vẫn
chưa thực sự phổ biến tại nước ta ...........................................................................73
3.1.5. Nhóm các giải pháp nhằm cải thiện và nâng cao tính hiệu quả của TTTC
Việt Nam ................................................................................................................74
3.1.6. Tăng cường công tác nghiên cứu, phát triển thò trường, tăng cường hợp
tác
quốc tế – tiến tới sớm triển khai và phát triển các loại option khác tại nước ta
.............76
3.1.7. Nhóm các giải pháp nhằm ngăn ngừa và hạn chế các tác động tiêu cực
hay “thảm họa” có thể xảy ra từ việc lạm dụng công cụ option khi nó được thực
hiện phổ biến tại Việt Nam trong tương lai............................................................77
3.2. Các nhóm giải pháp riêng nhằm phát triển từng loại option tại Việt Nam từ
nay đến năm 2010................................................................................................... 79
3.2.1. Các giải pháp phát triển thò trường quyền chọn tiền tệ ...........................79
3.2.2. Các giải pháp phát triển thò trường quyền chọn vàng..............................83
3.2.3. Các giải pháp phát triển thò trường quyền chọn lãi suất..........................84
3.3. Các giải pháp nhằm tăng cường khả năng sớm triển khai các loại option
chưa được thực hiện tại Việt Nam.......................................................................... 85

3.3.1. Giải pháp cho option chứng khoán...........................................................85
3.3.2. Giải pháp cho option về hợp đồng Future................................................87
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 .......................................................................................88

KẾT LUẬN ĐỀ TÀI ...............................................................................................xi

TÀI LIỆU THAM KHẢO .....................................................................................xiii
PHỤ LỤC 1: Các chiến lược kinh doanh về option.
PHỤ LỤC 2: Quyết đònh 163/2003/QĐ-TTG (ngày 5/8/2003) của Thủ tướng
Chính phủ về Chiến lược phát triển TTCK Việt Nam đến năm 2010.
PHỤ LỤC 3:
Quyết đònh 1452/2004/QĐ-NHNN (ngày 10/11/2004) của Thống đốc
NHNN về giao dòch hối đoái của các tổ chức tín dụng được phép hoạt động ngoại
hối.
PHỤ LỤC 4:
Option chứng khoán dành cho nhân viên tại Việt Nam.



- 4 -
LỜI MỞ ĐẦU
1. Sự cần thiết của đề tài
Trong giai đoạn hiện nay, hội nhập hoá nền kinh tế đất nước đang được
thúc đẩy mạnh mẽ tại Việt Nam với hàng loạt các cải cách quan trọng trên nhiều
lónh vực. Đặc biệt, trong lónh vực tài chính - tiền tệ là quá trình chuyển từ chính
sách “tài chính kềm chế” sang tự do hoá tài chính nhằm tiến tới phù hợp xu hướng
chung của thế giới. Để rút ngắn khoảng cách trong hội nhập, nâng cao hiệu quả
kinh doanh của hệ thống ngân hàng trong nước, đồng thời tạo cơ hội cho giới
doanh nghiệp và nhà đầu tư Việt Nam có thể tiếp cận, sử dụng những công cụ tài
chính cao cấp hữu ích; trong khoảng thời gian 5 năm trở lại đây, NHNN đã từng

bước cho phép đưa vào thực hiện hoặc triển khai thí điểm rất nhiều các công cụ
tài chính phái sinh trên thò trường tài chính – ngân hàng nước ta.
Đến nay, các giao dòch phái sinh như: nghiệp vụ mua bán kỳ hạn (forward),
giao dòch hoán đổi (swap), quyền chọn (option) và hợp đồng giao sau (future) là
những sản phẩm dòch vụ đang được giới ngân hàng Việt Nam chú trọng phát triển
trong xu hướng mở rộng các sản phẩm dòch vụ tài chính - ngân hàng hiện đại cung
cấp cho khách hàng. Trong đó, đáng chú ý nhất là option - công cụ quản trò rủi ro
hữu ích cho các nhà đầu tư tài chính và kinh doanh trên thò trường quốc tế. Đây là
công cụ đa chức năng, có thể giúp xử lý rủi ro về tỷ giá hối đoái trong thương mại
quốc tế, rủi ro giá cả trong buôn bán hàng hoá kỳ hạn, và cũng là công cụ đầu tư
tốt trên thò trường tiền tệ và thò trường chứng khoán.
Ngoài ra, Việt Nam hiện đang trong quá trình xây dựng và phát triển hoàn
chỉnh thò trường chứng khoán để đáp ứng yêu cầu hội nhập ngày càng lớn. Do
vậy, nghiên cứu phát triển những công cụ tài chính đồng hành với thò trường
chứng khoán như công cụ option, nhằm tạo thêm nguồn hàng hoá chất lượng cao
cho thò trường này là việc làm có ý nghóa rất thiết thực trong lúc này.
Có thể nói, những lợi ích mà giao dòch option mang lại là điều không cần
bàn cải. Tuy nhiên, để đưa các loại option vào triển khai thực tiển và khuyến
khích các nhóm đối tượng khách hàng sử dụng nó hiệu quả là điều không dễ dàng
trong điều kiện nước ta hiện nay. Bởi thò trường tài chính – tiền tệ Việt Nam vẫn
còn nhiều yếu kém; điều kiện cơ sở hạ tầng còn rất thiếu để option phát huy hết
công năng. Đặc biệt là hạ tầng phần mềm liên quan đến khung pháp lý làm nền
tảng phục vụ cho giao dòch option, cũng như tâm lý còn e dè và lạ lẫm của mọi

- 5 -
giới về công cụ mới này. Điều trên dẫn đến kết quả là: tuy thực tế thò trường tài
chính Việt Nam hiện cũng tồn tại khá đa dạng các công cụ phái sinh (và cũng đã
có 3 loại option được đưa vào giao dòch, thí điểm), nhưng ở một chừng mực nào
đó, kết quả triển khai thời gian qua là không mấy khả quan và chưa đáp ứng đủ
như kỳ vọng.

Do vậy, tác giả nhận thức rằng việc nghiên cứu, tìm hiểu chuyên sâu để đưa
ra các giải pháp nhằm phát triển khả năng sử dụng các loại option ở Việt Nam
được sôi động hơn; cũng như phát triển tổng thể thò trường giao dòch loại sản phẩm
này tại nước ta trong giai đoạn tới là hết sức cần thiết và cấp bách. Đây không
phải là công việc của riêng Nhà nước hay giới ngân hàng. Mà tất cả những ý kiến
đóng góp từ các nhà khoa học, nhà nghiên cứu tài chính - tiền tệ và những ai quan
tâm đến nghiệp vụ này đều hữu ích và đáng được khuyến khích.
Xuất phát từ những điều trên, cũng như nhận thấy đây là vấn đề mang tính
thời sự khá “nóng” trong bối cảnh chúng ta hội nhập - và hội nhập luôn cả những
bất ổn, biến động về tỷ giá hối đoái, giá cả của các hàng hoá trên thò trường quốc
tế, nên rất cần đến những công cụ như option. Do vậy, tác giả đã chọn đề tài:
“Phát triển thò trường option tại Việt Nam – Thực trạng và giải pháp” cho Luận
văn thạc só của mình và thật sự phát hiện nhiều điều thú vò khi nghiên cứu, tìm
hiểu sâu về đề tài này.
2. Mục tiêu – nội dung nghiên cứu
− Tìm hiểu, làm sáng tỏ đặc điểm, vai trò thò trường công cụ tài chính phái
sinh nói chung, đặc biệt là option, trong bối cảnh Việt Nam mới đưa vào giao dòch
các công cụ này.
− Nghiên cứu một số vấn đề lý luận cơ bản về thò trường option để làm nền
tảng khảo sát thực trạng triển khai công cụ này tại Việt Nam.
− Trọng tâm của đề tài là nghiên cứu, thu thập thông tin để tìm hiểu và
phân tích những thuận lợi, khó khăn gặp phải cũng như tổng kết những kết quả đạt
được ban đầu cùng các triển vọng sắp tới từ việc thực hiện các loại option hiện có
tại nước ta. Qua đó, giúp đưa ra các giải pháp thiết thực và hiệu quả cho phát triển
và làm sôi động hơn nữa các giao dòch quyền chọn này.
− Ngoài ra, đề tài Luận văn cũng sẽ chú trọng đến việc phát triển tổng thể
tất cả các thò trường option trong tương lai tại Việt Nam bằng một số nghiên cứu

- 6 -
về: vai trò, lợi ích và sự cần thiết đưa các loại option khác chưa có tại nước ta sớm

được thực hiện. Đề xuất một số giải pháp nhằm tăng cường khả năng xây dựng và
phát triển các thò trường option loại này trong tương lai.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
− Phần cơ sở lý luận tổng quan, đề tài sẽ đi vào phân tích, giới thiệu tất cả
các loại option hiện có và đang được giao dòch phổ biến trên thế giới, kể cả một
số loại option đặc biệt. Tuy nhiên, trong nghiên cứu thực trạng tại Việt Nam, tác
giả sẽ chỉ đi vào phân tích 3 loại chủ yếu là: option tiền tệ (gồm option ngoại tệ
và option tiền đồng); option lãi suất và option vàng tại nước ta.
− Đề tài cũng hướng đến hai loại option khác: option chứng khoán và
option về hợp đồng future. Tuy nhiên, do chúng chưa được thực hiện tại nước ta
nên khi đề cập đến 2 loại này, tác giả sẽ nghiên cứu theo hướng nhằm tăng khả
năng sớm triển khai chúng tại Việt Nam đến năm 2010.
− Ngoài ra, do có sự giới hạn nên trong khuôn khổ Luận văn này, đề tài không
thể đi sâu vào những vấn đề như: các kỹ thuật đònh giá option; các chiến lược phối
hợp kinh doanh quyền chọn; lợi ích - rủi ro cho các bên tham gia giao dòch option…
4. Phương pháp nghiên cứu
Đề tài sử dụng kết hợp các phương pháp nghiên cứu như: Phương pháp
nghiên cứu dữ liệu thứ cấp (với nguồn dữ liệu, thông tin được tác giả sưu tầm, tập
hợp từ các sách báo, tạp chí chuyên ngành; tại thư viện; thông qua các website
trên Internet…); Phương pháp duy vật biện chứng; phương pháp phân tích - tổng
hợp; phương pháp so sánh - đối chiếu; phương pháp diễn dòch - quy nạp và phương
pháp quan sát thực tế từ thực tiễn … để hình thành nên bản Luận văn này.
5. Kết cấu của đề tài
Với phạm vi nghiên cứu như trên, nội dung chính của Luận văn gồm 3
chương, 88 trang. Trong đó:
a.
Chương 1: Tổng quan về thò trường option - 27 trang;
b.
Chương 2: Thực trạng và khả năng xây dựng - phát triển thò trường option tại
Việt Nam - 38 trang;

c.
Chương 3: Các giải pháp phát triển thò trường option tại Việt Nam - 23 trang.


- 7 -
Chương 1
TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG OPTION

1.1. NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH – THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
1.1.1. Thò trường tài chính
1.1.1.1. Khái niệm
Trong một nền kinh tế, nhu cầu về vốn để đầu tư và các nguồn tiết kiệm có
thể phát sinh từ những chủ thể khác nhau. Những chủ thể có cơ hội đầu tư sinh lời
thì thiếu vốn; trái lại những người có vốn nhàn rỗi lại không có cơ hội đầu tư. Từ
đó, nền kinh tế hình thành nên một cơ chế để chuyển vốn từ tiết kiệm sang đầu tư.
Và cơ chế này được thực hiện trong khuôn khổ của thò trường tài chính. Hình dung
một cách tổng thể, trong một nền kinh tế thò trường, thò trường tài chính là một
trong ba loại thò trường có mối quan hệ gắn kết chặt chẽ với nhau. Đó là thò trường
sản phẩm; thò trường tài chính và thò trường các yếu tố sản xuất.
Đònh nghóa: Thò trường tài chính xét về bản chất là nơi diễn ra sự luân
chuyển vốn từ những người có nguồn vốn nhàn rỗi tới những người cần sử dụng
vốn. Đó là thò trường giao dòch các loại tài sản tài chính hay các công cụ tài chính.
Trong đó, tài sản tài chính là một dạng điển hình của tài sản vô hình mà giá trò có
thể không liên quan đến hình thức vật lý mà dựa vào trái quyền hợp pháp của
chúng trên một lợi ích tương lai nào đó. Các tài sản tài chính thường gặp là: tín
phiếu công ty (commercial paper), tín phiếu kho bạc (treasury bills), trái phiếu
công ty (debentures), trái phiếu chính phủ (government bonds), cổ phiếu thường
(common stocks), cổ phiếu ưu đãi (preferred stocks)… Ngoài ra, thò trường tài
chính còn giao dòch các công cụ tài chính phái sinh (dirivatives).

1.1.1.2. Chức năng của thò trường tài chính
− Một là, tập trung các khoản tiết kiệm thành nguồn vốn lớn tài trợ ngắn hạn và
dài hạn cho các chủ thể cần vốn trong nền kinh tế (chức năng quan trọng nhất)
− Hai là, kích thích tiết kiệm và đầu tư, góp phần tăng hiệu suất sử dụng vốn của
toàn xã hội.
− Ba là, hình thành giá các tài sản tài chính.

- 8 -
− Bốn là, tạo tính thanh khoản cho tài sản tài chính.
− Năm là, giúp giảm thiểu chi phí tìm kiếm và chi phí thông tin, đảm bảo cho các
giao dòch tài chính diễn ra giữa những người mua và những người bán.
1.1.1.3. Phân loại thò trường tài chính
a) Căn cứ vào tính chất chuyên môn hoá thò trường: ta có ba loại
(i)
Thò trường công cụ nợ: là thò trường trong đó, người cần huy động vốn
dựa trên việc phát hành các công cụ nợ ngắn, trung hoặc dài hạn (trái phiếu, tín
phiếu, kỳ phiếu…). Đặc điểm của công cụ nợ là dựa trên quan hệ vay mượn, có
thời hạn, lãi suất được ấn đònh trước và cố đònh. Người sở hữu công cụ nợ không
có tiếng nói trong việc quản lý công ty.
(ii)
Thò trường công cụ vốn: là thò trường trong đó, người cần vốn huy động
vốn bằng cách phát hành các cổ phiếu bán cho người có vốn. Các cổ đông nắm
giữ cổ phiếu góp vốn vào công ty với tinh thần lời ăn lỗ chòu. Họ có quyền được
chia phần trên lãi ròng và tài sản của công ty. Khác với công cụ nợ, cổ phiếu
không có lãi cố đònh mà cổ tức phụ thuộc vào hiệu quả sản xuất kinh doanh. Các
cổ phiếu được xem là những chứng khoán dài hạn.
(iii)
Thò trường công cụ tài chính phái sinh: là thò trường phát hành và mua
đi bán lại các chứng khoán phái sinh. Đây là thò trường cao cấp, giao dòch các
công cụ tài chính cao cấp như: hợp đồng kỳ hạn (forward), hợp đồng hoán đổi

(swap), hợp đồng giao sau (future) và hợp đồng quyền chọn (option). Mục 1.2
dưới đây sẽ đi sâu phân tích về thò trường này.
b) Căn cứ vào cơ cấu thò trường: có hai loại
(i)
Thò trường sơ cấp (Primary Market): còn gọi là thò trường cấp một, là nơi
diễn ra các hoạt động mua bán chứng khoán mới phát hành lần đầu. Đây là một
thò trường không liên tục và là nơi duy nhất chứng khoán đem lại vốn cho đơn vò
phát hành. Giá chứng khoán trên thò trường sơ cấp do tổ chức phát hành quyết
đònh, thường được in ngay trên chứng khoán.
(ii)
Thò trường thứ cấp (Secondary Market): còn gọi là thò trường cấp hai, là
nơi giao dòch mua đi bán lại các chứng khoán đã phát hành lần đầu trên thò trường
sơ cấp. Thò trường thứ cấp đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán, nó có
đặc điểm là một thò trường hoạt động liên tục, các khoản tiền thu được từ việc bán

- 9 -
chứng khoán thuộc về nhà đầu tư và nhà kinh doanh chứng khoán chứ không
thuộc về nhà phát hành. Giao dòch trên thò trường thứ cấp phản ánh nguyên tắc
cạnh tranh tự do và giá chứng khoán trên thò trường này do cung – cầu quyết đònh.
Trong thực tế không có sự phân biệt rõ đâu là thò trường sơ cấp, đâu là thò
trường thứ cấp nên việc phân chia này chỉ có ý nghóa lý thuyết. Thường thì trong
một thò trường sẽ vừa có giao dòch của thò trường sơ cấp, vừa có giao dòch của thò
trường thứ cấp và giữa chúng có mối liên hệ mật thiết với nhau.
c) Căn cứ vào thời hạn luân chuyển vốn của các công cụ tài chính: có hai loại
(i)
Thò trường tiền tệ (Money Market): là thò trường mua bán trao đổi các
công cụ nợ ngắn hạn có thể chuyển nhượng được trong vòng một năm, qua đó
cung ứng nhu cầu vốn ngắn hạn giữa các chủ thể trong nền kinh tế nhằm thoả
mãn nhu cầu thanh khoản và đầu tư ngắn hạn. Thò trường tiền tệ là thò trường OTC
(Over the Counter Market) và hình thức tài chính đặc trưng là tài chính gián tiếp.

Đóng vai trò trung gian tài chính trên thò trường này là các Ngân hàng thương mại
(NHTM). Theo mô hình các nước phát triển, thò trường tiền tệ bao gồm: thò trường
liên ngân hàng (Inter-bank Market), thò trường hối đoái – thò trường ngoại hối
(Foreign Exchange Market) và thò trường vốn ngắn hạn (Short – term Loans
Market).
(ii)
Thò trường vốn (Capital Market): hay thò trường vốn dài hạn, là nơi huy
động, tập trung nhiều nguồn vốn trong xã hội thành những nguồn vốn tài trợ dài
hạn cho doanh nghiệp và Chính phủ, thường dùng cho các dự án đầu tư có thời
hạn từ một năm trở lên. Thò trường vốn gồm ba thò trường bộ phận:

Thò trường tín dụng trung và dài hạn – còn được gọi là thò trường thế chấp
(Mortgage Market): cung cấp tín dụng trung và dài hạn cho các doanh nghiệp
và thường đòi hỏi phải có tài sản thế chấp. Hoạt động trên thò trường này là các
NHTM và các tổ chức tín dụng phi ngân hàng.

Thò trường cho thuê tài chính (Leasing Market): cho thuê tài chính là một hình
thức tín dụng dài hạn, tạo điều kiện cho người đi vay có quyền sử dụng dài hạn
tài sản thuê phù hợp nhu cầu. Khi kết thúc hợp đồng thuê tài chính, nó còn tạo
cơ hội cho người đi thuê sở hữu luôn tài sản thuê. Hoạt động trên thò trường này
là các công ty cho thuê tài chính.

- 10 -
 Thò trường chứng khoán - TTCK (Securities Market): là một bộ phận rất quan
trọng của thò trường vốn. Các vấn đề liên quan về TTCK sẽ được trình bày chi
tiết ở Mục 1.1.2 dưới đây.
Như vậy, thò trường tiền tệ và thò trường vốn là hai bộ phận cấu thành nên
thò trường tài chính, chúng cùng thực hiện một chức năng là cung cấp vốn cho nền
kinh tế. Các nghiệp vụ hoạt động ở trên hai thò trường này có mối liên quan và tác
động tương hỗ lẫn nhau. Các biến đổi (về giá cả, lãi suất) trên thò trường tiền tệ

có ảnh hưởng lớn đến việc phát hành và mua bán các chứng khoán trên thò trường
vốn. Ngược lại, những thay đổi (về chỉ số chứng khoán, thò giá cổ phiếu) của thò
trường vốn cũng phản ánh các hiện tượng tốt hay xấu, đã, đang hoặc sẽ xảy ra
trên thò trường tiền tệ.
1.1.2. Thò trường chứng khoán (TTCK)
1.1.2.1. Khái niệm – vai trò TTCK
TTCK là một bộ phận cấu thành của thò trường vốn, đó là nơi diễn ra các
hoạt động giao dòch mua bán các chứng khoán trung và dài hạn như các loại trái
phiếu, cổ phiếu và các công cụ tài chính khác (chứng chỉ quỹ đầu tư, công cụ tài
chính phái sinh …). TTCK được xem là thò trường vốn dài hạn, nơi tập trung các
nguồn vốn cho đầu tư và phát triển kinh tế. Do đó, nó có tác động rất lớn đến môi
trường đầu tư nói riêng và nền kinh tế nói chung. Mặt khác, TTCK là một thò
trường cao cấp, sự tạo lập và phát triển thò trường này có ý nghóa quan trọng trong
sự nghiệp phát triển kinh tế các nước có nền kinh tế thò trường.
TTCK có vai trò rất quan trọng đối với nền kinh tế. Cụ thể: (i) TTCK giúp
huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế, thu hút vốn đầu tư nước ngoài. (ii) TTCK
cung cấp môi trường đầu tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú cho
công chúng. Qua đó, TTCK góp phần đáng kể trong việc khuyến khích tiết kiệm
quốc gia cho đầu tư phát triển. (iii) TTCK tạo tính thanh khoản cho các chứng
khoán. Chính khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của
chứng khoán đối với người đầu tư. (iv) TTCK giúp đánh giá hoạt động của các
doanh nghiệp và đồng thời xác đònh giá trò thò trường của doanh nghiệp thông qua
diễn biến giá chứng khoán doanh nghiệp đó trên thò trường. (v) TTCK tạo môi
trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vó mô. Nó được xem là
phong vũ biểu của nền kinh tế bởi các chỉ báo của TTCK phản ảnh động thái của
nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. (vi) Ngoài ra, TTCK còn đóng vai

- 11 -
trò hỗ trợ và thúc đẩy các công ty cổ phần ra đời và phát triển cũng như hỗ trợ quá
trình cổ phần hoá các doanh nghiệp.

1.1.2.2. Cơ cấu và các thành phần tham gia TTCK
a) Cơ cấu TTCK
− Căn cứ vào sự luân chuyển các nguồn vốn, TTCK được chia thành:

Thò trường sơ cấp: là thò trường mua bán các chứng khoán mới phát hành lần
đầu, thực hiện chức năng quan trọng nhất của TTCK là đưa nguồn tiền tiết
kiệm vào đầu tư. Đây là nơi duy nhất mà các chứng khoán đem lại vốn cho
nhà phát hành. Việc xây dựng một thò trường sơ cấp hoạt động hiệu quả với
lượng hàng hoá đa dạng, hấp dẫn công chúng có ý nghóa quyết đònh cho việc
hình thành và phát triển thò trường thứ cấp.

Thò trường thứ cấp: là nơi giao dòch các chứng khoán đã được phát hành trên
thò trường sơ cấp. Thò trường thứ cấp đóng vai trò đảm bảo tính thanh khoản
cho các chứng khoán đã được phát hành nên nó sẽ thúc đẩy thò trường sơ cấp
phát triển thông qua hoạt động nhộn nhòp của mình hoặc ngược lại. Giá cả
hàng hoá giao dòch trên thò trường thứ cấp được xác đònh phụ thuộc vào: quan
hệ cung cầu trên thò trường; giá trò thực tế của doanh nghiệp; uy tín của doanh
nghiệp; triển vọng phát triển doanh nghiệp; tâm lý người mua - bán chứng
khoán ở những thời điểm nhất đònh; các thông tin công bố, tin đồn về hoạt
động của doanh nghiệp cũng như tình hình ổn đònh chung của nền kinh tế.
− Căn cứ theo tính chất tập trung của thò trường, TTCK bao gồm Sở giao
dòch chứng khoán (thò trường tập trung) và thò trường OTC (thò trường phi tập
trung). Thò trường OTC cùng với SGDCK tạo nên một TTCK hoàn chỉnh.
o
Sở giao dòch chứng khoán (SGDCK): Chỉ có các loại chứng khoán đủ tiêu
chuẩn niêm yết mới được giao dòch tại SGDCK. Tại đây, các giao dòch được
tập trung tại một đòa điểm, các lệnh đặt mua – bán được chuyển tới sàn giao
dòch và tham gia vào quá trình ghép lệnh để hình thành nên phiên giao dòch.
o
Thò trường OTC (Over the Counter Market): là một thò trường có tổ chức, dành

cho những chứng khoán không được niêm yết trên SGDCK. Thò trường OTC
không có đòa điểm giao dòch chính thức, thay vào đó, các nhà môi giới (các
công ty chứng khoán) kết nối các giao dòch qua mạng máy tính diện rộng giữa
các công ty chứng khoán và trung tâm quản lý hệ thống.

- 12 -
b) Các chủ thể tham gia trên TTCK
Có thể tạm chia thành 5 nhóm chủ thể chính: (i) Nhà phát hành chứng
khoán; (ii) Nhà đầu tư chứng khoán; (iii) Nhà trung gian môi giới; (iv) Nhà tổ
chức, quản lý, điều hành TTCK: bao gồm các cơ quan quản lý của Chính phủ và
các tổ chức tự quản, cụ thể gồm: Ủy ban chứng khoán Nhà nước (UBCKNN)
(*)
;
Nhà tổ chức thò trường (SGDCK); Hiệp hội những nhà kinh doanh chứng khoán…
(v) Các tổ chức phụ trợ khác như: Trung tâm lưu ký chứng khoán; Trung tâm thanh
toán bù trừ (Clearing house); Trung tâm tin học… Đây là các tổ chức giúp phục vụ
quá trình giao dòch chứng khoán được tiện lợi, nhanh chóng, chính xác và khoa
học.
1.1.2.3. Hàng hoá giao dòch trên TTCK
Bảng 1.1:

Các loại hàng hoá giao dòch trên TTCK.
(1) Chứng khoán vốn
Bao gồm các loại cổ phiếu phổ thông (common stocks) và cổ phiếu ưu đãi
(preferred stocks). Chúng được gọi là chứng khoán vốn vì đó là chứng thư chứng
nhận việc đầu tư góp vốn vào công ty cổ phần của các cổ đông. Các chứng khoán vốn
hình thành nên thò trường cổ phiếu (stock market).
(2) Chứng khoán nợ
Bao gồm các loại trái phiếu Chính phủ, trái phiếu đòa phương, trái phiếu công
ty… Các loại trái phiếu được gọi chứng khoán nợ vì chúng là chứng chỉ hứa nợ dài hạn

của chủ thể phát hành cho người sở hữu (trái chủ). Các loại chứng khoán nợ hình
thành nên thò trường trái phiếu (bond market).
(3) Các chứng chỉ tài chính đặc biệt
Gồm các loại như: chứng chỉ Quỹ đầu tư; chứng quyền (Pre- emptive Right),
chứng khế (Warrants).
(4) Các công cụ tài chính phái sinh (Financial Dirivatives)
Là loại sản phẩm tài chính cao cấp rất phức tạp. Những nội dung chi tiết liên
quan đến các công cụ tài chính phái sinh phổ biến sẽ được trình bày ở Mục 1.2 dưới
đây. Đáng lưu ý nhất trong các công cụ phái sinh là Hợp đồng quyền chọn. Đây cũng
là nội dung trọng tâm tác giả sẽ đi sâu phân tích trong Luận văn này.
1.1.2.4. Nguyên tắc hoạt động của TTCK

(*)
Tại Việt Nam, UBCKNN được thành lập theo Nghò đònh số 75/CP (ngày 28/11/1996) của Chính phủ.

- 13 -
TTCK thường hoạt động dựa trên 5 nguyên tắc chính sau: (i) nguyên tắc
cạnh tranh; (ii) nguyên tắc công bằng; (iii) nguyên tắc công khai; (iv) nguyên tắc
trung gian; và (v) nguyên tắc tập trung.
1.2. THỊ TRƯỜNG CÁC CÔNG CỤ TÀI CHÍNH PHÁI SINH
Thò trường các công cụ tài chính phái sinh (Financial Derivatives) là một
dạng thò trường tài chính cao cấp chuyên giao dòch các công cụ phái sinh – là
những tài sản tài chính mà giá của nó được phái sinh và phụ thuộc vào giá của các
loại tài sản cơ sở (Underlying Assets); hay nói cách khác đó là những tài sản tài
chính có dòng tiền trong tương lai phụ thuộc vào giá trò của tài sản cơ sở. Tài sản
cơ sở có thể là các loại hàng hoá; chứng khoán, chỉ số chứng khoán; hoặc vàng,
tiền tệ… (i) Nếu tài sản cơ sở là hàng hoá (ví dụ: nông sản, cao su, dầu thô…) ta có
các công cụ phái sinh trên thò trường hàng hoá. (ii) Nếu tài sản cơ sở là các loại cổ
phiếu, chứng khoán hay chỉ số chứng khoán, ta có các công cụ phái sinh trên
TTCK. (iii) Nếu tài sản cơ sở là vàng, ngoại tệ… ta có các công cụ phái sinh trên

thò trường tiền tệ - ngoại hối. Thò trường các công cụ tài chính phái sinh phổ biến
gồm: thò trường kỳ hạn (Forward); thò trường hoán đổi (Swap); thò trường giao sau
(Future) và thò trường quyền chọn (Option).
1.2.1. Thò trường giao dòch kỳ hạn (Forward)
Đây là thò trường phi tập trung, là nơi diễn ra giao dòch các Hợp đồng kỳ
hạn. Theo đó, hai bên chủ động thoả thuận việc mua - bán một loại hàng hoá nào
đó, với một khối lượng nhất đònh, vào một thời điểm nhất đònh trong tương lai;
nhưng theo mức giá cả được đònh trước tại thời điểm ký kết hợp đồng. hợp đồng
kỳ hạn có đặc điểm các điều khoản của nó do hai bên tham gia tự thoả thuận và
mang tính linh hoạt, không phải tuân theo các qui đònh được chuẩn hoá trước. Tuy
nhiên, chính điều này làm cho các hợp đồng kỳ hạn không có tính thanh khoản
cao. Một bất lợi của hợp đồng kỳ hạn là rủi ro tính dụng cao. Các hợp đồng kỳ
hạn ngày nay không chỉ được giao dòch phổ biến ở những nước phát triển mà còn
ở cả các nước đang phát triển.
1.2.2. Thò trường giao dòch hoán đổi (Swap)
Nghiệp vụ hoán đổi Swap là một nghiệp vụ kép, thường được thực hiện phổ
biến trên thò trường tiền tệ để hoán đổi ngoại hối hoặc lãi suất. Thông thường, một
giao dòch hoán đổi ngoại hối được thực hiện theo hai cách sau: (i) Kết hợp giữa

- 14 -
một giao dòch giao ngay và một giao dòch có kỳ hạn (spot-forward swap). (ii) Kết
hợp giữa hai giao dòch kỳ hạn, nhưng có ngày giá trò khác nhau (forward - forward
swap). Thực chất của giao dòch Swap là người bán cam kết sẽ mua lại chính lượng
ngoại tệ đã thoả thuận bán sau một thời gian nhất đònh với tỷ giá được xác đònh
trước tại thời điểm thoả thuận. Giao dòch hoán đổi ngoại tệ thường được các ngân
hàng sử dụng trên thò trường liên ngân hàng nhằm đảm bảo trạng thái ngoại hối,
bảo hiểm rủi ro biến động tỷ giá. Còn giao dòch hoán đổi lãi suất được các NHTM
và doanh nghiệp ký kết để phòng ngừa rủi ro biến động lãi suất trên thò trường.
1.2.3. Thò trường giao sau (Future)
Thò trường Future là nơi giao dòch mua bán các Hợp đồng giao sau (Future

Contracts) về hàng hoá, tiền tệ, các loại chứng khoán… và có cả hợp đồng giao sau
về lãi suất. hợp đồng giao sau được bắt nguồn từ hợp đồng kỳ hạn, đó chính là
một dạng hợp đồng kỳ hạn được chuẩn hoá và giao dòch tập trung trên sàn của Sở
giao dòch dưới hình thức đấu giá công khai hoặc giao dòch điện tử qua mạng máy
tính. Thò trường Future qui đònh kích cở cho một đơn vò hợp đồng giao sau (fixed
amount fer contract) và nó thường chỉ có bốn ngày có giá trò trong năm (ngày thứ
tư, tuần thứ ba các tháng ba, sáu, chín và mười hai). Ngày nay, giao dòch hợp đồng
giao sau diễn ra trên toàn cầu với hơn 60 Sở giao dòch trên khắp thế giới. Trong
đó, Hoa Kỳ là thò trường tập trung giao dòch hợp đồng giao sau nổi tiếng nhất với 2
trung tâm là Sở giao dòch CBOT (Chicago Board of Trade) và CME (Chicago
Mercantile Exchange). Tiếp đó là Vương quốc Anh với LIFFE. Các điều khoản
của hợp đồng giao sau đều được chuẩn hoá bởi các Sở giao dòch này.
1.2.4. Thò trường quyền chọn (Option)
Trong số các công cụ tài chính phái sinh, option là loại có nhiều ưu điểm
nổi trội và linh hoạt hơn so với các công cụ khác. Thò trường option là nơi diễn ra
giao dòch các Hợp đồng quyền chọn. Trong những năm gần đây, thò trường option
ngày càng trở nên quan trọng và rất cần thiết cho các nhà kinh doanh và đầu tư.
Sự phát triển của thò trường quyền chọn gắn liền với sự lớn mạnh của các TTCK.
Trong thực tế, thò trường option ngày càng phát triển mạnh và phát huy tính hữu
ích của nó là nhờ một phần ở sự đa dạng các loại tài sản cơ sở của option (từ các
loại hàng hoá thông thường đến tiền tệ, vàng, chứng khoán, chỉ số chứng khoán,
lãi suất…). Nhìn chung, thò trường option và các thò trường công cụ tài chính phái

- 15 -
sinh khác là những cải tiến rất thành công cho thò trường tài chính và cho việc kinh
doanh trên thương trường quốc tế vốn ngày càng mang tính toàn cầu hoá hiện nay.
1.3. TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG OPTION – NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN
CƠ BẢN
1.3.1. Một số khái niệm và thuật ngữ


Hợp đồng quyền chọn – HĐQC (Option Contract): là một thoả thuận giữa
bên mua và bên bán quyền chọn mà theo đó, bên bán option đồng ý trao cho bên
mua option một quyền – chứ không phải nghóa vụ – để thực hiện việc mua (hoặc
không mua) từ anh ta; bán (hoặc không bán) cho anh ta một lượng hàng hoá cơ sở
nhất đònh (ngoại tệ, hàng hoá, chứng khoán…), theo một mức giá hoặc tỷ giá
(strike price, exercise price) được thoả thuận và đònh trước trong hợp đồng; có
hiệu lực trong một thời hạn nhất đònh (expiration date, exercise date hoặc
maturity) kể từ ngày mua HĐQC. Đổi lại, bên mua option phải trả cho bên bán
option một khoản tiền gọi là phí quyền chọn hay giá quyền chọn (option premium)
ngay tại thời điểm ký hợp đồng.

Thông thường, bên mua option được xem là nhà đầu tư có vò thế dài hạn
trên HĐQC (long- term position); bên bán option ở vò thế ngắn hạn (short - term
position). Lợi nhuận của nhà đầu tư là khoản lỗ của nhà phát hành và ngược lại.

Bên bán quyền chọn: là bên phát hành option, và sau khi đã thu phí quyền
chọn phải có nghóa vụ luôn sẵn sàng tiến hành giao dòch (mua hoặc bán) tài sản cơ
sở đã thoả thuận trong hợp đồng với bên mua – khi bên mua thực hiện quyền
trong thời hạn đã thoả thuận. Theo lý thuyết, bên bán quyền chọn có vùng lời giới
hạn (tối đa là phí quyền chọn), còn vùng lỗ rất lớn. Do vậy, bên bán option thường
là các ngân hàng hoặc công ty tài chính khổng lồ. Trên thò trường option, có hai
loại người bán quyền chọn: Người bán quyền chọn mua (Seller Call option – Short
call); và Người bán quyền chọn bán (Seller Put option – Short put).

Bên mua quyền chọn: là bên nắm giữ quyền chọn, và phải trả cho bên
bán phí quyền chọn để có được “quyền” mua hoặc bán loại hàng hoá cơ sở nào
đó. Option trao cho người giữ nó quyền để thực hiện đối với HĐQC mà họ đã
mua. Do vậy, trong thời hạn hiệu lực của hợp đồng, bên mua có ba lựa chọn:
(i) Thực hiện HĐQC, nếu biến động giá trên thò trường có lợi cho họ; hoặc
(ii) Bán HĐQC cho bên thứ ba trên thò trường, hưởng chênh lệch giá; hoặc

- 16 -
(iii) Để cho quyền chọn tự động hết hiệu lực mà không tiến hành bất cứ một
giao dòch mua – bán nào, nếu biến động giá thò trường bất lợi so với giá
thực hiện trên HĐQC.
Khi bên mua không thực hiện quyền chọn, họ sẽ vẫn mất phí. Do vậy, theo
lý thuyết, bên mua có vùng lời không giới hạn còn vùng lỗ giới hạn tối đa

bằng
mức phí quyền chọn. Trên thò trường option, có hai loại người mua quyền chọn:
Người mua quyền chọn mua (Buyer Call option – Long call); và Người mua quyền
chọn bán (Buyer Put option – Long put).

Các trạng thái quyền chọn: trong thời hạn hiệu lực HĐQC, người mua
thực hiện hợp đồng hay không phụ thuộc vào sự biến động của giá cả hiện hành
trên thò trường vào thời điểm đó so với mức giá thực hiện (strike price) đã qui
đònh. Cụ thể, xét từ vò thế người mua option, HĐQC có các trạng thái như mô tả
trong Bảng 1.2:
Bảng 1.2:

Các trạng thái quyền chọn.
1. Ngang giá quyền chọn – ATM (At the Money)
Là trạng thái khi người nắm giữ option, nếu bỏ qua phí quyền chọn, thực hiện
quyền chọn mà không phát sinh khoản lãi hay lỗ nào. Khi đó: giá thò trường = strike
price. Option ở trạng thái ATM gọi là option ở điểm hoà vốn.
2. Được giá quyền chọn – ITM (In the Money)
Là trạng thái khi người nắm giữ option, nếu bỏ qua phí quyền chọn, thực hiện
quyền chọn mà có lãi. Khi đó: giá thò trường > strike price (đối với HĐQC mua); và
giá thò trường < strike price (đối với HĐQC bán). Option ở trạng thái ITM gọi là
option ở vùng hái ra tiền.

3. Giảm giá quyền chọn – OTM (Out the Money)
Là trạng thái khi người nắm giữ option, nếu bỏ qua phí quyền chọn, thực hiện
quyền chọn sẽ chòu lỗ. Lúc này: giá thò trường < strike price (đối với HĐQC mua) và
giá thò trường > strike price (đối với HĐQC bán). Option ở trạng thái OTM gọi là
option ở vùng mất tiền.
1.3.2. Lòch sử phát triển thò trường option trên thế giới
Những giao dòch đầu tiên của thò trường option trên thế giới được cho rằng
đã xuất hiện từ đầu thế kỷ 18 ở Châu Âu. Tuy nhiên, đến đầu những năm 1900 thò
trường OTC về option mới chính thức đi vào hoạt động khi “Hiệp hội những nhà
môi giới và kinh doanh quyền chọn” được thành lập. Tuy nhiên, mô hình ban đầu

- 17 -
này có hai điểm yếu: Một là, không có thò trường thứ cấp, người mua option không
có quyền bán cho bên khác trước ngày đáo hạn. Hai là, không có kỹ thuật nào
đảm bảo rằng người bán option sẽ thực hiện hợp đồng ngoại trừ việc người mua
phải tốn chi phí kiện tụng.
Tháng 4 năm 1973, thò trường quyền chọn Chicago (Chicago Board Options
Exchange – CBOE) được thành lập tại Mỹ, đăïc biệt cho trao đổi option về cổ
phiếu và hầu như thành công ngay lập tức. Thò trường CBOE ra đời mang đến điều
mới là giá cả quyền chọn và ngày đáo hạn được tiêu chuẩn hoá. Việc tiêu chuẩn
hoá này làm cho tính thanh khoản của HĐQC được nâng cao và kích thích thò
trường thứ cấp về quyền chọn phát triển theo. Từ đó, giao dòch option trở nên phổ
biến đến các nhà đầu tư. Do có nhiều ưu việt nên chỉ sau một thời gian ngắn, hàng
loạt thò trường option khác lần lượt ra đời tại hầu hết những thò trường tài chính lớn
ở Mỹ và Châu Âu (Bảng 1.3).
Bảng 1.3:

Tóm lược lòch sử phát triển các thò trường giao dòch option tại Mỹ và Châu Âu.
Số
TT

Thò
trường

Tóm lược lòch sử hình thành và phát triển các thò trường giao dòch option
1 Mỹ Ngoài CBOE còn có “The American Stock Exchange” (AMEX) và
“Philadelphia Stock Exchange” (PHLX) bắt đầu thực hiện giao dòch option
vào năm 1975. TTCK Pacific (“Pacific Stock Exchange” - PSE) thực hiện
option năm 1976. Riêng tại TTCK New York (“New York Stock Exchange”
NYSE) vào khoảng đầu thập niên 80, khối lượng giao dòch option tăng lên
đến mức số lượng cổ phiếu bán theo HĐQC chứng khoán hằng ngày vượt
trên cả khối lượng giao dòch cổ phiếu trên thò trường này.
Trong thập niên 80, thò trường option đối với ngoại tệ, chỉ số chứng
khoán và hợp đồng Future đã phát triển ở Mỹ. Trong đó, TTCK
Philadelphia là nơi giao dòch option ngoại tệ đầu tiên; CBOE trao đổi chỉ
số S&P 100, S&P 500; TTCK New York giao dòch chỉ số NYSE … Hầu hết
các thò trường Mỹ đều giao dòch option đối với hợp đồng Future.
2 Châu
Âu
Có European Option Exchange (đặt tại Amsterdam – Hà Lan). Ở Anh
có “London Stock Exchange” và “London International Financical Future
Exchange” (LIFFE) bắt đầu giao dòch option năm 1982. Ngoài ra còn có
Optionsmakalarna (OM) tại Thụy Điển; thò trường Monep tại Pháp; Đức có
thò trường Deutsche Terminborese (Eurex). Đây là các thò trường giao dòch
sôi động về các loại option tại Châu Âu.

- 18 -
Lòch sử phát triển thò trường option thế giới đã chứng kiến sự cạnh tranh
giữa thò trường tập trung và thò trường phi tập trung (OTC) về option trong một
thời gian dài. Đặc biệt, thập niên 80 - 90 của thế kỷtrước đã đánh dấu sự phát
triển mạnh thò trường OTC đối với giao dòch quyền chọn.

− Thò trường giao dòch option tập trung: là nơi các HĐQC “tiêu chuẩn hoá” được
niêm yết. Điểm mạnh của thò trường này là tính minh bạch, giá cả những hợp
đồng option giao dòch cuối cùng ngày hôm trước được công bố và tính thanh
khoản cũng được minh chứng, cho thấy những HĐQC đó dễ dàng được mua
bán lại cho đối tác khác. Đây là điều thật sự không dễ đối với thò trường OTC.
− Thò trường option phi tập trung (OTC): là nơi giao dòch các quyền chọn không
“chuẩn hoá”, chi tiết các HĐQC trên thò trường này dựa trên thoả thuận riêng
giữa các bên. Thò trường OTC về option gồm cả các giao dòch option OTC liên
ngân hàng; hoặc giữa NHTM với những nhà quản lý quỹ đầu tư (fund
manager) hoặc với người chòu trách nhiệm về vốn, ngoại hối của các tập đoàn
lớn. Option trên thò trường OTC có điểm mạnh là mang tính linh hoạt, đáp ứng
được nhu cầu cá biệt của khách hàng.
Thò trường OTC có khối lượng giao dòch thậm chí còn lớn hơn thò trường
option chính thức. Những ngân hàng phát hành quyền chọn trên thò trường này
thường sử dụng các HĐQC trên thò trường chính thức để phòng ngừa rủi ro. Đặc
biệt, option về ngoại hối và lãi suất giao dòch rất phổ biến trên thò trường OTC.
Tuy nhiên, điểm bất lợi tiềm ẩn của thò trường OTC là cả hai bên giao dòch đều là
đối tượng của một số rủi ro tín dụng.
Tóm lại, tuy khái niệm về option đã có từ lâu (lần đầu tiên đưa vào giao
dòch là option về hoa Tulip ở Hà lan, thế kỷ18) nhưng chỉ trong khoảng thời gian
hơn 30 năm trở lại đây, thò trường option thế giới mới thực sự phát triển và được
ưa chuộng giao dòch trên hầu hết các trung tâm tài chính quốc tế. Qua thời gian,
các HĐQC cũng dần được chuẩn hoá. Ngày nay, ngoài quyền chọn đối với chứng
khoán, các nhà đầu tư còn sử dụng quyền chọn trên chỉ số chứng khoán, trái
phiếu, hàng hoá, ngoại tệ, vàng, lãi suất, hợp đồng Future…
1.3.3. Phân loại – Đặc điểm các loại option
1.3.3.1. Phân loại theo quyền của người mua: có 2 loại option cơ bản

- 19 -
− Quyền chọn mua (Call option): là HĐQC trong đó bên mua Call option có

quyền mua (hoặc không mua) một đồng tiền, hàng hoá, chứng khoán… theo
mức giá được thoả thuận trong hợp đồng. Còn bên bán Call option phải thực
hiện nghóa vụ bán loại hàng hoá cơ sở này khi bên mua quyết đònh thực hiện
“quyền mua” của mình trong thời gian đáo hạn.
−
Quyền chọn bán (Put option): là HĐQC trong đó người mua Put option có
quyền bán (hoặc không bán) một đồng tiền, hàng hoá, chứng khoán… theo mức
giá được thoả thuận trong hợp đồng. Còn người bán Put option phải thực hiện
nghóa vụ mua loại hàng hoá cơ sở này khi người mua quyết đònh thực hiện
“quyền bán” của mình trong thời gian đáo hạn.
1.3.3.2. Phân loại theo thời gian thực hiện option (Expiration date): có 2 loại
−
Quyền chọn kiểu Mỹ (American style Option): cho phép người nắm giữ option
thực hiện HĐQC vào bất kỳ ngày nào trong thời hạn hợp đồng và trước ngày
đáo hạn.
− Quyền chọn kiểu Châu Âu
(European style Option): chỉ cho phép người nắm
giữ option thực hiện HĐQC tại thời điểm/ngày đến hạn. Việc thanh toán giữa
hai bên thực tế xảy ra sau khi hợp đồng đến hạn từ 1 đến 2 ngày làm việc,
giống trường hợp ngày giá trò trong các giao dòch giao ngay (spot).
Sự phân biệt giữa hai loại option Châu Âu và option Mỹ không liên quan
đến vò trí đòa lý. Đa số option được trao đổi chính yếu trên thò trường Mỹ. Option
Châu Âu có đăïc điểm dễ phân tích hơn option Mỹ, và một số thuộc tính của
option Mỹ thường được suy ra từ option Châu Âu.
1.3.3.3. Phân loại theo tài sản cơ sở (Underlying Assets): Gồm các loại phổ biến
như: Option chứng khoán; Option chỉ số chứng khoán; Option tiền tệ; Option về
hợp đồng Future; Option lãi suất, option hàng hoá, option vàng …
a) Option chứng khoán
Option chứng khoán là một HĐQC kiểu Mỹ với tài sản cơ sở là các loại
chứng khoán; nó trao cho người nắm giữ option quyền mua hoặc bán 100 cổ phiếu

với mức giá thực hiện xác đònh và có hiệu lực đến ngày đáo hạn. Các chi tiết của
hợp đồng như: qui đònh về ngày đáo hạn, giá thực hiện, những thay đổi khi công
bố cổ tức, chia cổ phiếu, nhà đầu tư nắm giữ vò thế trong bao lâu… thường được qui

- 20 -
đònh rõ trên thò trường giao dòch option. Các thò trường option lớn về chứng khoán
ở Mỹ là: CBOE, PHLX, AMEX và NYSE.
Đặc điểm HĐQC về chứng khoán
:
+ Ngày đáo hạn: Option chứng khoán thường qui đònh mốc đáo hạn theo
các “chu kỳ tháng”: Chu kỳ tháng giêng (gồm các tháng: giêng, tư, bảy và mười);
Chu kỳ tháng hai (gồm các tháng: hai, năm, tám, và mười một); Chu kỳ tháng ba
(gồm các tháng: ba, sáu, chín, và mười hai). Thời điểm đáo hạn cuối cùng của
HĐQC chứng khoán là vào 22 giờ 59 phút (theo giờ trung tâm giao dòch) của ngày
thứ bảy - sau ngày thứ sáu, tuần lễ thứ ba tháng đáo hạn. Theo thông lệ, người
nắm giữ option (nếu quyết đònh thực hiện quyền chọn) sẽ có thời gian đến 16 giờ
30 phút của ngày thứ sáu đó để ra chỉ thò cho nhà môi giới thực hiện option. Tiếp
đến, nhà môi giới sẽ còn thời gian tới 22 giờ 59 phút ngày thứ bảy hôm sau để
hoàn thành các thủ tục thông báo cho Trung tâm giao dòch thực hiện HĐQC đó.
+ Giá thực hiện: option chứng khoán thường có giá thực hiện được đặt cách
nhau từng khoảng 2 ½ $; 5 $ hoặc 10 $ (trừ khi có sự phân chia chứng khoán hoặc
cổ tức thì khoảng cách được rút ngắn hơn). Qui tắc thường được nhiều Trung tâm
giao dòch áp dụng là: sử dụng khoảng cách 2 ½ $ cho giá thực hiện - khi giá cổ
phiếu thấp hơn 25 $; khoảng cách 5 $ - khi giá cổ phiếu nằm trong khoảng từ 25 -
200 $; và khoảng cách 10 $ - khi giá cổ phiếu lớn hơn 200 $.
+ Tác động của việc phân chia cổ tức và cổ phiếu: Thứ nhất
, option chứng
khoán trên thò trường OTC được đảm bảo về cổ tức. Khi công ty công bố chia cổ
tức bằng tiền mặt, giá thực hiện option trên cổ phiếu đó sẽ giảm một khoản bằng
số cổ tức vào thời điểm không nhận cổ tức. Thứ hai

, option chứng khoán trao đổi
qua trung tâm giao dòch nói chung không được điều chỉnh theo cổ tức trả bằng tiền
mặt, nhưng được điều chỉnh theo sự phân chia cổ phiếu. Việc phân chia cổ phiếu
xảy ra khi số cổ phiếu hiện tại được chia thành nhiều cổ phiếu hơn (ví dụ: trong
một lần phân chia 3 trên 1 cổ phiếu, có 3 cổ phiếu mới được phát hành để thay thế
1 cổ phiếu hiện hữu. Khi đó, giá cổ phiếu giảm còn 1/3 so với giá trò ban đầu). Do
vậy, sau một lần phân chia n trên m cổ phiếu ban đầu (n > m), giá thực hiện trên
HĐQC giảm còn m/n giá ban đầu; số lượng cổ phiếu được quyền trao đổi theo
HĐQC được điều chỉnh tăng tương ứng n/m lần. Thứ ba
, option về cổ phiếu còn
được điều chỉnh theo cổ tức trả bằng chứng khoán (tức việc công ty phát hành
thêm cổ phiếu để trả cổ tức cho những cổ đông hiện hữu). Ví dụ: trả cổ tức 25%

- 21 -
bằng chứng khoán, nghóa là nhà đầu tư nhận được thêm 1 cổ phiếu mới trên mỗi 4
cổ phiếu họ đang sở hữu (tương tự trường hợp chia cổ phiếu 5 trên 4). Khi đó, các
điều kiện HĐQC sẽ được điều chỉnh tương ứng: giá thực hiện giảm còn 4/5 giá
ban đầu; số lượng cổ phiếu được quyền trao đổi theo HĐQC này tăng 5/4 lần.
+ Vấn đề thuế: việc xác đònh thuế áp dụng đối với các giao dòch option là
một vấn đề khá phức tạp. Tuy nhiên, quy tắc chung là lời và lỗ từ kinh doanh
option chứng khoán đều phải chòu thuế như lời lỗ trên vốn.
+ Giới hạn vò thế và giới hạn thực hiện: được thiết kế để ngăn ngừa tình
trạng thò trường option bò chi phối quá mức bởi hành vi của một hoặc một nhóm
nhà đầu tư cá biệt. Giới hạn vò thế (Position limit): xác đònh số HĐQC tối đa một
nhà đầu tư ở một bên của thò trường có thể nắm giữ. Vò thế dài hạn - người mua
trên Call option và vò thế ngắn hạn - người bán trên Put option được xem là ở cùng
“bên mua” trên thò trường, khi option được thực hiện. Hai vò thế đối ứng còn lại ở
vò thế “bên bán”. Giới hạn thực hiện (Exercise limit): tương đương với giới hạn vò
thế, nó được đònh nghóa là số lượng hợp đồng tối đa một cá nhân (hoặc một nhóm)
bất kỳ có thể thực hiện trong giai đoạn 5 ngày làm việc phối hợp bất kỳ.

+ Lệnh bù trừ (Offseting order): nhà đầu tư đã mua (hoặc phát hành) option
có thể đóng trạng thái bằng cách phát lệnh bù trừ bán (hoặc mua) một option
tương tự.
+ Ký quỹ (Margin): nhà đầu tư mua option chứng khoán không được mua
bằng cách ký quỹ mà phí quyền chọn phải được thanh toán đầy đủ ngay thời điểm
mua. Đối với nhà đầu tư phát hành option, do nhà môi giới và Trung tâm giao dòch
đều e ngại bên phát hành có thể mất khả năng thanh toán khi option được yêu cầu
thực hiện, nên nhà phát hành luôn bò yêu cầu duy trì quỹ trong tài khoản ký quỹ.
Mức yêu cầu ký quỹ tùy thuộc từng trường hợp.
b) Option chỉ số chứng khoán
Một option chỉ số chứng khoán là một HĐQC với tài sản cơ sở là các chỉ số
chứng khoán phổ biến (chẳng hạn chỉ số S&P 100; S&P 500; chỉ số Nasdaq trên
thò trường NYSE; chỉ số Nikkei 225 trên TTCK Tokyo…). Một số chỉ số theo dõi sự
biến động của toàn bộ thò trường; trong khi các chỉ số khác chỉ dựa trên căn bản
hoạt động của từng ngành riêng biệt. Một HĐQC chỉ số chứng khoán trao cho

- 22 -
người nắm giữ nó quyền mua hoặc bán một khối lượng bằng 100 nhân với chỉ số ở
mức giá thực hiện đã được nêu rõ và có hiệu lực trong một thời hạn xác đònh.
Đặc điểm HĐQC về chỉ số chứng khoán
:
+ Option chỉ số chứng khoán có thể theo kiểu Châu Âu hoặc kiểu Mỹ. Ví dụ:
HĐQC về chỉ số S&P 500 theo kiểu Châu Âu; trong khi HĐQC về chỉ số S&P 100
lại theo kiểu Mỹ.
+ Việc thực hiện HĐQC về chỉ số chứng khoán: thường hai bên sẽ thanh
toán bằng tiền mặt với nhau hơn là chuyển giao danh mục chứng khoán cơ sở của
chỉ số. Cụ thể: người nắm giữ Call option sẽ nhận số tiền: 100 $ ×(S – X) bằng
tiền mặt từ người phát hành (với S: giá trò thò trường của chỉ số; X: giá trò thực hiện
trên hợp đồng). Tương tự, người giữ Put option sẽ nhận từ người phát hành: 100$
×(X – S) bằng tiền mặt. Việc thanh toán này dựa trên căn bản giá trò của chỉ số

vào cuối ngày mà chỉ thò thực hiện option được đưa ra, trong thời hạn hợp đồng.
Lợi ích của HĐQC chỉ số chứng khoán
: Các nhà quản lý danh mục đầu tư có
thể sử dụng option chỉ số chứng khoán để bảo hiểm danh mục đầu tư của họ và
giới hạn rủi ro. Nếu giá trò của danh mục đầu tư phản ánh chỉ số, tức danh mục
đầu tư được đa dạng tốt (well - diversified portfolio) với beta bằng 1 – khi đó sẽ là
điều kiện thích hợp để mua 1 Put option chỉ số cho mỗi khoản vốn 100 $ của danh
mục đầu tư. Nếu giá trò của danh mục đầu tư không phản ánh chỉ số, thì nên mua β
Put option chỉ số cho mỗi khoản vốn 100 $ của danh mục, với β là beta danh mục
được tính theo mô hình đònh giá tài sản vốn (CAPM). Giá thực hiện của Put option
được mua sẽ phản ánh mức yêu cầu bảo hiểm.
c) Option tiền tệ (Currency Options)
Option tiền tệ là một HĐQC với tài sản cơ sở là các loại tiền tệ, nó trao cho
người nắm giữ option quyền mua hoặc bán một lượng ngoại tệ nhất đònh theo tỷ
giá xác đònh trước trong một khoảng thời gian đáo hạn trong tương lai. Thò trường
chính về option tiền tệ là TTCK Philadelphia (PHLX), giao dòch cả hai loại option
Châu Âu và option kiểu Mỹ. PHLX bắt đầu giao dòch option tiền tệ từ năm 1982.
Bên cạnh đó, một số lớn các giao dòch option ngoại tệ cũng được thực hiện trên
các thò trường OTC. Nhiều NHTM và các đònh chế tài chính khác cũng thực hiện
nghiệp vụ mua bán option ngoại tệ với giá thực hiện, ngày đáo hạn và những đặc
điểm thích hợp khác để đáp ứng nhu cầu của khách hàng.

- 23 -
Đặc điểm HĐQC tiền tệ:
+ Có hai loại option tiền tệ: (i) Option tiền tệ giao ngay (Spot currency
option): là HĐQC tiền tệ được yết giá gắn với sự biến động của tỷ giá giao ngay.
Spot currency option được giao dòch phổ biến trên thò trường PHLX. (ii) Option
tiền tệ tương lai (Future currency option): là HĐQC tiền tệ được yết giá gắn với sự
biến động của tỷ giá giao tương lai. Loại HĐQC này được giao dòch phổ biến trên
Sở giao dòch IMM (International Money Market) ở Chicago.

+ Kích cở HĐQC ngoại tệ trên thò trường tập trung: tuỳ thuộc vào từng loại
tiền. Khối lượng giao dòch mỗi HĐQC tiền tệ thường được tiêu chuẩn hoá, là một
số cố đònh và bằng một nửa hợp đồng Future tương ứng. Chẳng hạn cở của HĐQC
đối với bảng Anh (31.250 GBP); đồng Mác Đức (65.500 DEM); Franc Pháp
(250.000 FRF); Đôla Canada (50.000 CAD); Đôla Úc (50.000 AUD); Yen Nhật
(6,25 triệu JPY); Franc Thụy Só (62.500 CHF)… Điều này cho phép mở rộng các
đối tượng tiếp cận và giao dòch HĐQC đồng thời vẫn duy trì mối quan hệ với thò
trường Future.
+ Ngày đáo hạn option ngoại tệ: chính xác là vào ngày thứ bảy trước ngày
thứ tư tuần lễ thứ ba của tháng đáo hạn. Ngoài ra, có một số hợp đồng đáo hạn
vào thứ sáu cuối cùng của tháng đáo hạn (thường được ký hiệu EOM - end of
month - trên các bảng yết giá option tại các Sở giao dòch). Trong một vài tình
huống, thực hiện option tiền tệ kiểu Mỹ trước thời hạn là tối ưu. Vì vậy, option
tiền tệ kiểu Mỹ có giá trò hơn option tiền tệ Châu Âu.
Lợi ích của HĐQC tiền tệ
: (i) Đối với những nhà đầu tư và kinh doanh quốc
tế mà hoạt động và lợi nhuận của họ luôn gắn với các khoản thu – chi ngoại tệ thì
option ngoại tệ là một lựa chọn đáng quan tâm và hữu hiệu trong việc bảo hộ rủi
ro về tỷ giá hối đoái (có thể thay thế hợp đồng kỳ hạn). Trong khi hợp đồng kỳ
hạn chốt tỷ giá hối đoái cho một giao dòch trong tương lai, thì HĐQC ngoại tệ đưa
ra một hình thức bảo hiểm dòng vốn của nhà đầu tư trước những biến động tỷ giá
không thể lượng đònh trước trên thò trường với một chi phí tương đối thấp (phí
option). (ii) Option ngoại tệ còn được các NHTM vận dụng trong việc rào chắn rủi
ro cho các hoạt động kinh doanh ngoại hối của mình. (iii) Option ngoại tệ là cơ hội
đầu tư trên sự biến động tỷ giá, với một chi phí hữu hạn (fixed premium), nhưng
có thể đạt lợi nhuận không giới hạn (unlimited profit).

- 24 -
d) Option về hợp đồng Future
Các option đã được xem xét đến trên đây (option chứng khoán, option chỉ

số chứng khoán, option tiền tệ) cung cấp cho người giữ option quyền mua hay bán
một tài sản cơ sở nhất đònh vào một ngày nhất đònh. Chúng có thể được gọi là
option giao ngay (spot options), bởi vì khi option được thực hiện, việc bán hay mua
tài sản với giá đã thoả thuận sẽ được tiến hành ngay lập tức. Tuy nhiên, còn có
một loại option đặc biệt khác gọi là option về hợp đồng Future (hay Future
options) mà khi option được thực hiện, nó cho phép người giữ option quyền mua
hay bán tài sản với giá thoả thuận vào một thời điểm khác trong tương lai.
Đònh nghóa: Option về hợp đồng Future là HĐQC dựa trên tài sản cơ sở là
các hợp đồng Future, nó trao cho người nắm giữ option quyền, nhưng không bắt
buộc, tham gia hợp đồng Future cơ sở với mức giá Future xác đònh vào một thời
điểm nhất đònh. Trong đó, ngày đáo hạn của option thường là đúng, hoặc cách một
vài ngày trước ngày giao hàng sớm nhất của hợp đồng Future. Trên thực tế, hầu
hết option về hợp đồng Future đều thuộc kiểu Mỹ và được giải quyết vào những
tháng đáo hạn của hợp đồng Future chứ không phải tháng đáo hạn của option.
Tại Mỹ, Ủy ban giao dòch future hàng hoá (The Commodity Futures
Trading Commission) cho phép giao dòch thử nghiệm option về hợp đồng Future
vào năm 1982; giao dòch thường xuyên được thông qua vào năm 1987 và kể từ đó,
tình hình phổ biến loại hợp đồng option này trong giới đầu tư phát triển rất nhanh.
Option về hợp đồng Future ngày nay có sẵn cho hầu hết các loại tài sản, hàng hoá
giao dòch theo hợp đồng Future.
Đặc điểm các loại option về hợp đồng Future
:
+ Call option về hợp đồng Future: là quyền tham gia (hoặc không tham gia)
hợp đồng Future cơ sở ở vò thế người mua, với mức giá xác đònh. Khi option loại
này được thực hiện, người nắm giữ nó thu từ người phát hành vò thế dài hạn trên
hợp đồng Future, cộng với số tiền bằng mức vượt trội giá Future trừ giá thực hiện.
+ Put option về hợp đồng Future: là quyền tham gia (hoặc không tham gia)
hợp đồng Future cơ sở ở vò thế người bán, với mức giá xác đònh. Khi option loại
này được thực hiện, người nắm giữ nó thu từ người phát hành vò thế ngắn hạn trên
hợp đồng Future, cộng với số tiền bằng mức vượt trội giá thực hiện trừ giá Future.

Những điểm mạnh và lợi thế của Option trên hợp đồng Future
:

- 25 -
(i) Option trên hợp đồng Future thường được nhà đầu tư thích chọn giao
dòch hơn option trên tài sản cơ sở là hàng hoá. Bởi các hợp đồng Future, trong
nhiều tình huống, có tính thanh khoản cao hơn và dễ giao dòch hơn. Ngoài ra, giá
Future được biết ngay lập tức khi giao dòch trên thò trường, trong khi giá giao ngay
các loại hàng hoá có thể khó xác đònh được.
(ii) Việc thực hiện option về hợp đồng Future không dẫn tới việc giao nhận
hàng hoá (theo hợp đồng Future) mà thường được thanh toán bằng tiền mặt. Điều
này hấp dẫn nhiều nhà đầu tư, đặc biệt những nhà đầu tư ít vốn bởi họ có thể gặp
khó khăn trong việc tăng vốn để mua tài sản cơ sở nếu phải thực hiện option.
(iii) Hợp đồng Future và option về hợp đồng Future có điểm thuận lợi là
được giao dòch trên những sàn giao dòch cạnh nhau trong cùng một trung tâm. Hơn
nữa, phí giao dòch option hợp đồng Future thấp hơn so với option giao ngay nên
cũng là một lợi thế.
e) Option về lãi suất
Option về lãi suất là dạng đặc biệt của option về hợp đồng Future: tài sản
cơ sở của option là các hợp đồng Future về lãi suất. Khi option lãi suất được thực
hiện, cùng với thu nhập bằng tiền mặt, người nắm giữ option sẽ có vò thế dài hạn
trên hợp đồng Future cơ sở; còn người phát hành option có vò thế ngắn hạn tương
ứng. Trong những năm gần đây, option về lãi suất ngày càng trở nên phổ biến và
được giao dòch sôi động trên thò trường OTC và các thò trường có tổ chức.
Đặc điểm – các loại option về lãi suất
:
+ Trên thò trường có tổ chức, option lãi suất phổ biến là option trên hợp
đồng Future về trái phiếu kho bạc dài hạn và option trên hợp đồng Future về
Eurodollar. Trong đó, hợp đồng Future trái phiếu kho bạc dài hạn chuyển giao
100.000$ trái phiếu. Hợp đồng Future Eurodollar có tài sản cơ sở là 1.000.000$

tiền gửi 3 tháng.
+ Trên thò trường OTC, option lãi suất được các NHTM và công ty tài chính
đưa ra giao dòch nhằm chuyển đổi một cách hiệu quả các khoản vay và cho vay từ
lãi suất thả nổi sang lãi suất cố đònh; phổ biến là các loại thể hiện trong Bảng 1.4: