Nghiên cứu Khoa học: Cấu trúc vốn của ngành yếu tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp nội ngành

1
LỜI MỞ ĐẦU

Việt Nam đang dần trở thành đối tác của nhiều nước trên thế giới và trên
đà phát triển đó, nước ta đang từng bước thích nghi với thị trường thế giới, các
ngành kinh tế trong nước cũng như các doanh nghiệp nội địa có nhiều cơ hội
phát triển và cũng đầy thách thức phải vượt qua.
Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã ảnh hưởng không nhỏ đến hoạt
động của tất cả các nền kinh tế,cũng như các công ty trên thế giới. Tại Việt
Nam ảnh hưởng này thể hiện rõ nét trong năm 2008 – 2009 ở thị trường tiền
1tệ và thị trường vốn. Các ngân hàng thương mại tăng lãi suất cao đi kèm với
thị trường chứng khoán mất tính thanh khoản nên các công ty gặp khó khăn
trong huy động vốn, một số công ty lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Vì
vậy để có khả năng trụ vững và đưa doanh nghiệp mình vượt qua khó khăn,
từng bước đi lên thì cần phải có nguồn tài chính vững mạnh, cơ chế quản lý,
chính sách sử dụng vốn phải hết sức hiệu quả. Và hiện nay,các phương pháp
giúp xác định xây dựng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam vẫn còn
là một vấn đề chưa được nghiên cứu kỹ, trong khi đây là một vấn đề mang
tính thực tiễn rất cao, giúp điều chỉnh hiệu quả việc điều hành hoạt động tài
chính của doanh nghiệp, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Chính vì lý do đó,
người viết lựa chọn đề tài”Cấu trúc vốn của ngành – yếu tố tác động đến cấu
trúc vốn doanh nghiệp nội ngành”.

Mục tiêu nghiên cứu
Có được đánh giá, nhận định sơ bộ về cấu trúc vốn các ngành cơ bản Việt
Nam, những nhân tố nào ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, ảnh hưởng như thế nào
và ở mức độ nào, tìm hiểu nguyên nhân ảnh hưởng đó. Tìm hiểu sự khác biệt
trong cấu trúc vốn chung của các ngành tại Việt Nam và Mỹ.









2
Phƣơng pháp nghiên cứu
Thu thập và xử lý các số liệu cần thiết từ bảng báo cáo tài chính cuối năm
đã kiểm toán của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
và sàn giao dịch chứng khoán NewYork. Sau đó dùng số liệu chạy SPSS 11.5
để cho ra giá trị trung bình ngành và mô hình các nhân tố ảnh hưởng.
Nội dung nghiên cứu
Thu thập và xử lý các số liệu về các nhân tố TANG:Tài sản hữu
hình/Tổng tài sản, CR : chỉ số tiền mặt (Tiền mặt và chứng khoán/nợ ngắn
hạn), ICR: khả năng thanh toán lãi vay (EBIT/lãi vay), GROWTH: tốc độ tăng
trưởng (tốc độ tăng trưởng tổng tài sản), TAX: Thuế thực nộp ( Thuế thực
nộp/EBIT), SIZE: quy mô doanh nghiệp đo lường bằng doanh thu thuần,
ROA: hiệu suất sử dụng tài sản, SDE: hệ số nợ ngắn hạn (nợ ngắn hạn/vốn
chủ sở hữu), LDE: hệ số nợ dài hạn (nợ dài hạn/vốn chủ sở hữu), TDE: hệ số
tổng nợ (tổng nợ/ vốn chủ sở hữu).
Đóng góp của đề tài

Thấy được sự khác nhau cũng như tương đồng trong cấu trúc vốn của các
ngành giữa Việt Nam và Mỹ.
Đánh giá được trong các nhân tố trên, nhân tố nào thực sự có ảnh hưởng
đến cơ cấu vốn doanh nghiệp, ảnh hưởng như thế nào và đến mức độ nào.
Hƣớng phát triển của đề tài
Mở rộng mẫu, thu thập thêm số liệu và giải thích, phân tích để xây dựng
một cơ cấu vốn hợp lý với các doanh nghiệp trong các ngành khác nhau của
Việt Nam trong thời kỳ hội nhập.













3
CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ
CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

1.1. Tổng quan về cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ƣu
1.1.1 Các giả định và các yếu tố cần xem xét trong quyết định cấu trúc
vốn:
1.1.1.1. Các giả định:
Khi phân tích cấu trúc vốn,cần dựa trên hai giả định quan trọng.Giả định

thứ nhất là chính sách đầu tư của doanh nghiệp không thay đổi.Điều này có
nghĩa là lãi trước thuế và lãi vay (EBIT) được cố định khi ta phân tích các tác
động của việc thay đổi cấu trúc vốn của doanh nghiệp tới giá trị doanh nghiệp
và giá trị cổ phần thường.Giả định thứ hai là việc đầu tư của doanh nghiệp
thực hiện không làm thay đổi khả năng trả nợ có thế chấp của doanh nghiệp.

1.1.1.2 Các yếu tố cần xem xét trong quyết định cấu trúc vốn:
Sau đây người viết sẽ trình bày các yếu tố tác động đến quyết định lựa
chọn cấu trúc vốn:
1.Đặc điểm của nền kinh tế
Khi Việt Nam gia nhập vào WTO thì nền kinh tế Việt Nam cũng đã theo
nhịp của nền kinh tế thế giới,đồng thời chịu ảnh hưởng từ các nền kinh tế
lớn.Do đó các doanh nghiệp cần phải xác định một cấu trúc vốn ổn định để
giảm thiểu các ảnh hưởng xấu khi nền kinh tế biến động.Tuy nhiên đó cũng
phải là một cấu trúc vốn linh hoạt và hợp lý để khi doanh nghiệp dự kiến triển
vọng kinh doanh gia tăng,mở rộng quy mô sản xuất,mở rộng thị phần thì
doanh nghiệp có thể tiếp cận thi trường vốn nhanh chóng.










4
2.Các tiêu chuẩn ngành
Nhiều nghiên cứu đã cho thấy rằng hầu hết các doanh nghiệp trong ngành

chịu sự chi phối đáng kể từ các tiêu chuẩn của ngành.Có nhiều chứng cứ cho
thấy là cấu trúc vốn của doanh nghiệp thay đổi một cách đáng kể giữa các
ngành hoạt động.Kester tìm thấy rằng các doanh nghiệp sinh lợi càng cao càng
có khuynh hướng sử dụng ít nợ.Một doanh nghiệp chấp nhận cấu trúc vốn
khác biệt lớn với mức bình quân ngành sẽ phải thuyết phục thị trường tài
chính là rủi ro kinh doanh của mình cũng sẽ khác biệt đáng kể với rủi ro của
một doanh nghiệp trung bình ngành để đảm bảo cho cấu trúc vốn khác biệt
này.Do vậy,các doanh nghiệp luôn có khuynh hướng cố gắng đạt được tỷ số
tài chính gần với mức bình quân của ngành.
3.Chu kì tăng trưởng ngành
Các nhà phân tích cho rằng thành quả của ngành có quan hệ với các giai
đoạn của chu kỳ kinh doanh và mỗi chu kỳ kinh doanh thì khác nhau nên ta
không chỉ xem xét lịch sử mà còn phải xem xét xu hướng của chu kỳ kinh
doanh vì chính xu hướng đó sẽ xác định thành quả tương lai.Điển hình như
một phân tích cho thấy rằng,càng gần về cuối cuộc suy thoái,các cổ phiếu tài
chính tăng giá trị vì các nhà đầu tư dự báo rằng thu nhập của các ngân hàng sẽ
tăng và nhu cầu các khoản vay sẽ phục hồi…

4.Đặc điểm ngành
Tùy mỗi ngành kinh doanh khác nhau mà cấu trúc vốn cũng khác
nhau.Đối với doanh nghiệp thuộc ngành xây dựng,ngành thương mại luôn đòi
hỏi vốn tài sản lưu động cao và cần thiết phải có nguồn vốn ngắn hạn có tỷ lệ
cao.Đối với doanh nghiệp thuộc ngành công nghiệp lại cần có nguồn vốn dài
hạn lớn hơn nguồn vốn ngắn hạn do nhu cầu mua trang thiết bị,tài sản cố định

5
lớn.Ngoài ra,mức độ cạnh tranh của ngành cũng tác động đến quyết định của
nhà quản trị.

5.Đặc tính của doanh nghiệp
Hình thức tổ chức của các doanh nghiệp rất quan trọng trong việc huy
động vốn. Mỗi loại hình doanh nghiệp có cách thức huy động vốn khác nhau,
có thể thông qua phát hành cổ phiếu, trái phiếu, hay sử dụng lợi nhuận giữ lại
để đầu tư phát triển doanh nghiệp trong tương lai.

6.Rủi ro doanh nghiệp
Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính là những rủi ro thường trực của tất
cả các doanh nghiệp. Rủi ro kinh doanh gắn liền với đặc điểm kinh doanh của
từng ngành. Rủi ro tài chính có tính khả biến tăng thêm của lợi nhuận cho mỗi
cổ phần và xác suất gia tăng của việc mất khả năng thanh toán do việc sử dụng
nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn cố định ,như nợ và cổ phiếu ưu đãi.Khi các
yếu tố khác không đổi thì doanh nghiệp sử dụng đòn cân nợ càng lớn thì rủi ro
tài chính càng cao.

7.Thuế TNDN
Tài trợ nợ có một lợi thế quan trọng dưới hệ thống thuế thu nhập doanh
nghiệp.Lãi từ chứng khoán nợ mà một công ty chi trả được khấu trừ thuế.Cổ
tức và lợi nhuận giữ lại thì không.Như vậy,lợi nhuận của các trái chủ tránh
được thuế ở cấp độ doanh nghiệp.

8.Cơ hội tăng trưởng
Các công ty tăng trưởng thường sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu nhiều hơn

nợ vay để duy trì và tài trợ cho các cơ hội phát triển. Và ngược lại những công









6
ty nhỏ không đủ khả năng tự tài trợ nên thường sử dụng nguồn nợ vay từ bên
ngoài.

9.Tình trạng thừa thải tài chính
Thừa tải tài chính là hiện tượng số dư tiền mặt tại doanh nghiệp cao, một
mặt giúp gia tăng tính thanh khoản của doanh nghiệp,nhưng mặt khác nó có
thể khuyến khích các giám đốc doanh nghiệp trở nên chủ quan, không xem xét
một cách thận trọng khi đầu tư vào các dự án không hiệu quả hoặc các dự án
có NPV < 0.

10.Tình trạng kiệt quệ tài chính
Kiệt quệ tài chính xảy ra khi doanh nghiệp không thể thực hiện nghĩa vụ
với các chủ nợ hay thực hiện một cách khó khăn.Kiệt quệ tài chính có thể đưa
đến phá sản,nhưng cũng có thể không và nó chỉ mang dấu hiệu rằng daonh
nghiệp đang trong tình trạng khó khăn.Tuy nhiên,kiệt quệ tài chính lại rất tốn
kém và nó tạo ra một chi phí cho các doanh nghiệp có sử dụng nợ.Chi phí này
được phản ánh trong giá trị thị trường hiện tại của chứng khoán của các doanh
nghiệp này và được gọi là chi phí kiệt quệ tài chính.

1.1.2 Các nguyên tắc cơ bản hoạch định cấu trúc vốn
1.Nguyên tắc tương thích
Một cấu trúc vốn tối ưu luôn được xây dựng trên cơ sở tương thích giữa
tài sản và nguồn vốn.Nguyên tắc tương thích thể hiện khác nhau trong cấu trúc
vốn của từng ngành nghề kinh doanh.Đối với ngành nghề kinh doanh có chu
kỳ sống ngắn,vòng quay sản phẩm nhanh được tài trợ nhiều bằng vốn vay
ngắn hạn,còn đối với ngành nghề có chu kỳ kinh doanh dài được tài trợ bằng
nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu.









7

2.Nguyên tắc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thông qua đánh đổi giữa
rủi ro và lợi nhuận.
Các giám đốc tài chính khi lựa chọn cấu trúc vốn luôn xem xét kết hợp
hài hòa giữa lợi nhuận và rủi ro,nhằm tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp.Khi
sử dụng nợ vay càng nhiều,công ty được hưởng lợi từ tấm chắn thuế .Tuy
nhiện việc gia tăng sử dụng đòn bẩy tài chính dẫn đến rủi ro mất khả năng
thanh khoản tăng theo.

3.Nguyên tắc kiểm soát:
Nguyên tắc kiểm soát thể hiện rõ nét thông qua các công ty tổ chức dưới
hình thức công ty cổ phần, một sự gia tăng trong số lượng cổ phiếu lưu hành

trên thị trường đồng nghĩa với việc hạn chế quyền kiểm soát công ty.Do
đó,khi cần nguồn tài trợ Hội đồng quản trị sẽ nghĩ đến nguồn vốn vay trước
khi cân nhắc phát hành cổ phiếu mới.

4.Nguyên tắc sử dụng chính sách tài trợ linh hoạt:
Chính sách tài trợ linh hoạt là chính sách điều chỉnh vốn tăng hay giảm
theo nhu cầu vốn của doanh nghiệp.Khi doanh nghiệp mở rộng đầu tư, giám
đốc tài chính có ngay phương án để tăng vốn và ngược lại khi doanh nghiệp
thu hẹp đầu tư thì cũng có ngay phương án giảm vốn và đầu tư vào lĩnh vực
khác.Khi đó,công ty có khả năng tự chủ về vốn khi cần thiết.

5.Nguyên tắc thời điểm thích hợp:
Nguyên tắc thời điểm thích hợp là nguyên tắc lựa chọn cấu trúc vốn gắn
liền với chu kỳ sống của doanh nghiệp.Ở giai đoạn khởi sự ban đầu,việc huy
động vốn bằng nợ vay gặp nhiều khó khăn vì đối với các nhà đầu tư









8
vốn,doanh nghiệp chưa thể tạo niềm tin về mặt tài chính.Do vậy,nguồn vốn
quan trọng trong thời điểm này là nguồn vốn chủ sở hữu của chủ doanh
nghiệp,đó là vốn cổ phần ở các công ty cổ phần.Trong giai đoạn tăng
trưởng,nguồn vốn quan trọng cũng chính là vốn chủ sở hữu và có thể sử dụng
một phần nợ vay.Trong giai đoạn sung mãn thì doanh nghiệp có thể khai thác

tối đa lợi ích của đòn bẩy tài chính,đây là công cụ quan trọng để doanh nghiệp
hưởng lợi từ tấm chắn thuế để không đưa doanh nghiệp vào giai đoạn suy
thoái.

1.1.3 Phương pháp xác định cấu trúc vốn tối ưu:
Sau đây,người viết sẽ trình bày hai phương pháp dùng để xác định cấu
trúc vốn trong thực tiễn:
1.1.3.1 Thông qua phân tích EBIT-EPS
Lấy ví dụ về công ty Fairfield Electronic (Tham khảo sách Bài tập TCDN
trang 224 )
Fairfield Electronic có cấu trúc vốn hiện tại gồm 250 triệu $ nợ dài hạn
với lãi suất 10%,và 150 triệu cổ phần thường ( 15 triệu cổ phần ).Công ty đang
xem xét một dự án mở rộng có chi phí 50 triệu $.Dự án này có thể được tài trợ
bằng một trong các phương án sau:
* Phương án 1 : Tài trợ bằng nợ.Theo phương án này công ty sẽ vay thêm
50 triệu $ nợ dài hạn với lãi suất trước thuế 11%
* Phương án 2 : Tài trợ bằng cổ phần ưu đãi.Theo phương án này 50 triệu
$ cổ phần ưu đãi với chi phí 13%
* Phương án 3 : Tài trợ bằng cổ phần thường.5 triệu cổ phần với giá ròng
là 10 $/cổ phần.
Thuế suất thuế TNDN của công ty là 40%.Vậy các CFO sẽ chọn phương
án nào để tài trợ cho công ty mình ?

9
Phần này sẽ lần lượt trình bày các bước để có thể tìm ra một phương pháp
tài trợ tốt nhất cho công ty Fairfield Electronic.

Bƣớc 1 : Tình toán mức EBIT dự kiến sau khi mở rộng hoạt động.
Căn cứ vào quá trình hoạt động của công ty cũng như mức khả thi của dự
án,ta dự kiến mức EBIT là 80 triệu $ và 40 triệu $,với xác suất tương ứng với
từng giá trị EBIT là 50%.
Bƣớc 2 :Ước lượng tính khả biến của mức lợi nhuận kinh doanh này.
Hai mức EBIT dự kiến có thể dao động tạo ra rủi ro cho công ty,nên sau
đây ta sẽ tính mức độ chênh lệch của EBIT theo phân phối xác suất.


EBIT
=
2
______
ii
)EBITEBIT(xP 

Với
EBIT
= 0.5×40+0.5×80 = 60
 

EBIT
=
22
)6080(x5.0)6040(x5.0 

= 20
Vậy độ lệch chuẩn của EBIT được ước lượng vào khoảng 20 triệu $.

Bƣớc 3 :Tính toán điểm hòa vốn EBIT giữa các phương án tài trợ.
*Phương án 1: -Nợ : 250
tr$

(10%) + 50
tr$


-VCP : 10
trcp


 R = 30.5
tr$


*Phương án 2: -Nợ 250
tr$

(10%)
-VCP : 10
trcp


-CP ưu đãi : 50
tr$

(13%)
 Lợi tức CP ưu đãi = 6.5
tr$


*Phương án 3: -Nợ 250
tr$


-VCP : 10
trcp

+ 5
trcp

= 20
trcp











10
 R = 25

tr$



Tìm EBIT (hòa vốn)

EPS

1
=
cpt
)T1(*)REBIT( 
=
15
6.0*)5.30EBIT( 

EPS

2
=
cpt
LTCPUD)T1(*)REBIT( 
=
15
5.66.0*)25EBIT( 

EPS

3
=

cpt
)T1(*)REBIT( 
=
20
6.0*)25EBIT( 

*Tại EBIT

hv13
:

15
6.0*)5.30EBIT( 
=
20
6.0*)25EBIT( 
 EBIT

hv13
= 47
tr$


*Tại EBIT

hv23
:


15

5.66.0*)25EBIT( 
=
20
6.0*)25EBIT( 
 EBIT

hv23
= 68.3
tr$











11


EBIT
40
80
EPS1
0.38
1.98
EPS2

0.17
1.77
EPS3
0.45
1.65

Qua đồ thị ta thấy :
*Khi EBITdự kiến < 25
tr$

ta sẽ không chọn phương án nào vì 3 phương án
đồng thời có EPS < 0.
*Khi 25
tr$

< EBITdự kiến < 47
tr$

: chọn phương án 3 vì phương án 3 tốt
nhất.
*Khi EBITdự kiến > 47
tr$

: chọn phương án 1 vì phương án 1 tốt nhất.
Lúc đầu ta dự kiến EBIT của công ty là 80
tr$

nên ta sẽ chọn phương án 1:
tài trợ bằng nợ.

Bƣớc 4: Phân tích các ước lượng này trong bối cảnh rủi ro mà công ty
sẵn sàng chấp nhận.
Qua phân tích và tính toán,công ty sẵn sàng chấp nhận 25% phương án
được chọn không tốt nhất và 5% phương án được chọn báo cáo lỗ trong thu
nhập cho cổ đông.
*Khả năng 1 : tính xác suất phương án 3 không tốt nhất (EBITdự kiến thấp
hơn EBIThòa vốn)
Z =
EBITσ
kiendu EBIT - von hoaEBIT
=
20
8047 
= -1.65
Vẽ đồ thị









12
Tra bảng ta thấy khả năng phương án 1 không tốt nhất là 4.95% ,so với
mức 25% mà công ty chấp nhận được thì phương án 1 tiếp tục được chọn.
*Khả năng 2 : tính xác suất phương án 1 báo cáo lỗ trong thu nhập (EBIT
dự kiến nhỏ hơn lãi vay)
Z =

EBITσ
kiendu EBITR 
=
20
805.30 
= -2.475
Tra bảng ta thấy xác suất phương án 1 báo cáo lỗ là 0,65%,so với mức
5% mà công ty có thể chấp nhận thì các giám đốc tài chính có thể yên tâm sử
dụng cấu trúc vốn thiên về sử dụng đòn bẩy tài chính.
Nếu sau khi phân tích ta thấy một trong hai khả năng có xát suất xảy ra
không thể chấp nhận được ta sẽ thực hiện lại các bước phân tích này với một
phương án khác có tỷ lệ nợ thấp hơn.

Bƣớc 5 : Xem xét các chứng cứ thị trường để xác định cấu trúc vốn đề
xuất có quá rủi ro không.
Ta được biết tỷ số nợ trung bình ngành là 70% và khả năng thanh toán
lãi vay trung bình ngành là 2.
Hệ số nợ =
ED
D

=
150300
300

= 66.7% < 70%
Khả năng thanh toán lãi vay =
R
kiendu EBIT
=

5.30
80
= 2.62 > 2
Kết luận : Khi ta so sánh các tỷ số đòn bẩy tài chính của phương án 1 với
tỷ số trung bình ngành thì ta thấy phương án 1 không quá rủi ro so với các đối
thủ cạnh tranh vì vậy công ty nên sử dụng phương án 1 để tài trợ cho các dự
án của mình.

1.1.3.2 Sử dụng phần mềm mô phỏng kinh doanh Crystal Ball (phiên
bản11.1.1.1.00 )









13
Tiếp theo,người viết sẽ sử dụng một phương pháp khác để xác định cấu
trúc vốn mà doanh nghiệp X có thể lựa chọn khi bắt đầu khởi nghiệp kinh
doanh.
Các giả định của DN X :
-DN X bắt đầu kinh doanh với nguồn vốn 1200$,và để đảm bảo cho việc thực
hiện các kết quả kinh doanh,người viết giả định nhu cầu tăng vốn qua các năm
như sau :

Năm
1

2
3
4
5
6
7
1200
20%
25%
28%
30%
0%
30%
30%

-Doanh thu thuần của công ty vào năm 1 là 8500$
-Tốc độ tăng doanh thu hàng năm từ năm 2 đến năm 7 có các trường hợp như
sau :
Tốc độ
10%
11%
13%
Xác suất
10%
30%
60%

-Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận vĩnh viễn từ năm thứ 8 tăng theo phân phối tam
giác với các khả năng xảy ra là :0.05,0.06,0.07
-Chi phí giá vốn hàng bán : 82% doanh thu

-Chi phí bán hàng : 4% doanh thu
-Chi phí quản lý doanh nghiệp : 10% doanh thu
-Thuế thu nhập doanh nghiệp : 28% và giả sử giữ nguyên không đổi trong suốt
quá trình hoạt động của công ty.
-Hệ số Beta của doanh nghiệp : 1.2 và được giả định giữ nguyên không đổi
-Lãi suất phi rủi ro là 6%
-Suất sinh lợi thị trường : 12%









14
-Mệnh giá mỗi cổ phần : 10$
-Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp : 0.6
-Từ năm thứ 8 trở đi vốn điều lệ của doanh nghiệp là không đổi.
-Thị trường vốn là hoàn hảo,giả định này có ý nghĩa lãi suất cho vay của
doanh nghiệp đã tính đến chi phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính của
doanh nghiệp.
Chúng ta bắt đầu nhập liệu vào bảng Excel:


Tại ô C2 ta nhập đại một con số bất kì tất nhiên là lớn hơn không. Sau đó ta
chọn Define/Define Decision,sau đó tạo các tham số như sau: (Ta giả sử rằng
doanh nghiệp không thể nào vay vốn đến mức nợ / VCSH là 10 lần)

Tại ô:
Nguồn vốn chủ sỡ hữu : B7 =B14/(1+$C$2) sau đó copy đến ô I7.
Nợ phải trả : B5 =B14/(1/$C$2+1) sau đó copy đến ô I6.









15
Gia tăng nợ : C6 = C5-B5, copy đến ô I.
Vốn huy động: C15 =C14-B14-C13 sau đó copy đến I15.
Lợi nhuận giữ lại : C12 =B12+C51 sau đó copy đến I12.
Gia tăng lợi nhuận giữ lại: C13=C12- B12, sau đó copy đến I13.
Vốn điều lệ cũ : C10 = B8, sau đó copy đến I10.
Gia tăng vốn điều lệ: C9 =C15-C6, sau đó copy đến I9.
Vốn điều lệ mới: C8 =C9+C10, copy đến I8, riêng B8=B7


Lãi vay :
B18=IF($C$2>=2.5,25%,IF($C$2>=2,20%,IF($C$2>1.5,17%,IF($C$2>=0.5,
15%,8%)))) ( khi D/E của doanh nghiệp càng lớn thì rủi ro đối với người cho
vay tăng vì thế người cho vay sẽ căn cứ tỉ lệ này để định mức lãi suất cho
vay). Copy đến ô I18.
ROE : C23 =C50/C7 sau đó copy đến ô I23
ROA : C24 =C50/C14 sau đó copy đến ô I24
Tốc độ tăng trưởng doanh thu : C22: Ta ước lượng theo tỷ lệ % và được tốc

độ 12.1% (sau đó chọn Define /Define Assumption, thiết lập các tham số, ở ô
value nhập 0.1 sau đó vào ô Prob nhập 0.1 rồi click enter làm tương tự cho các
giá trị 0.11 và 0.13)









16


Chi phí sử dụng nợ: C29 =C18*(1-C19) copy đến ô J29.
Chi phí sử dụng vốn:C30 =$C$27+$C$26*($C$28-$C$27) copy đến ô J30.
WACC : C31 =C29*C5/C14+C30*C7/C14 copy đến ô I45, riêng J31=I31
Chiết khấu lũy kế: C32 =B32*(1+C31) copy đến ô I32
Tăng trưởng lợi nhuận vĩnh viễn : C33: Từ năm thứ 8 tăng theo phân phối
tam giác với các khả năng xảy ra là :0.05,0.06,0.07,trong đó khả năng 0.06
xảy ra nhiều hơn (sau đó ta chọn Define/Define Assumption rồi thiết lập các
tham số)

17


Doanh thu : C41 = 8500, D41 = C41*(1+$C$22) copy đên ô I41.
Giá vốn hàng bán : C42 =$C$36*C41 copy đến I42.
Lợi nhuận gộp : C43 =C41-C42 copy đến I43.
Chi phí bán hàng: C44 =$C$37*C41 copy đến I44.
Chi phí quản lý doanh nghiệp: C45 = C41*$C$38 copy đến I45.
Lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh: C46 = C43-C44-C45 copy
đến I46.
Lãi vay : C47 = B5*C18 copy đến ô I47.
Lợi nhuận trước thuế : C48 = C46-C47 copy đến ô I48.
Thuế thu nhập doanh nghiệp : C49 = C48*C19 copy đến ô I49.
Lợi nhuận thuần : C50 = C48-C49 copy đến I50, riêng ô J50=I50*(1+C33)









18
Lợi nhuận giữ lại : C51= C50*$C$21 copy đến J51.
Lợi nhuận dành cho cổ đông : C52 =C50-C51 copy đến J52.
Số lượng cổ phiếu : C53= C8/$C$20 copy đến I53, riêng ô J53=I53.
Cổ tức: C54 = C52/C53 copy đến J54.

Hiện giá cổ tức: C56 = C54/C32 copy đến ô I56.
FV vĩnh viễn : I57 = J54/(J31-C33)
Hiện giá của FV vĩnh viễn: C58 =I57/I32
Giá trị mỗi cổ phiếu: C60 =SUM(C56:I56)+C58 (sau đó chọn Define/Define
Forecast).


Chạy mô hình.Ta vào Run/OptQuest










19

Tag Objectives : chọn Add Objective/OK.

Tag Decision Variables : OK

Tag Constraints : Chọn Add Constraint/Chọn ô C2 >=0.001

20

Tag Options : Chọn run 5 minutes /Run
Hoàn tất các bước,ta bắt đầu chạy mô hình.
Kết quả: