tìm hiểu thực trạng trái phiếu đô thị và thị trường trái phiếu đô thị ở việt nam thời gian qua (2005-2010)

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan bản luận văn là công trình
nghiên cứu khoa học, độc lập của tôi. Các số liệu, kết
quả nêu trong luận văn là trung thực và rõ ràng.
TÁC GIẢ LUẬN VĂN
LÊ THỊ QUỲNH HOA
MôC LôC
danh mục chữ viết tắt
TPĐT: Trái phiếu đô thị
OTC: Thị trờng tự do (Over The Counter)
TTCK: Thị trờng Chứng khoán
TPCP: Trái phiếu Chính phủ
NHNN: Ngân hàng Nhà nớc
NHTM: Ngân hàng Thơng mại
TTGDCK: Trung tâm Giao dịch Chứng khoán
Sở GDCK: Sở Giao dịch Chứng khoán
Quỹ HTPT: Quỹ Hỗ trợ phát triển
KBNN: Kho bạc Nhà nớc
HIFU: Quỹ Đầu t phát triển đô thị Thành phố Hồ Chí Minh
TPDN: Trái phiếu Doanh nghiệp
BTC: Bộ Tài chính
HOSE: Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
HASTC: Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội
WTO: Tổ chức Thơng mại Thế giới
SSC: Uỷ ban chứng khoán nhà nớc
TTLKCK: Trung tâm Lu ký Chứng khoán
DANH MụC BảNG BIểU, HìNH Vẽ
BảNG
Bảng 2.1: Thị trờng TPCP năm 2010 Error: Reference source not found
Bảng 2.2: Một số chỉ tiêu tổng quan thị trờng TPCP năm 2010 Error:
Reference source not found

Bảng 2.3: Biên độ dao động giá trái phiếu 2000 2008 Error: Reference
source not found
Bảng 2.4: So sánh giá trị trái phiếu giao dịch và giá trị TP niêm yết Error:
Reference source not found
Bảng 2.5: Thống kê tình hình giao dịch TPCP từ 2000 đến 2010 Error:
Reference source not found
Bảng 2.6: Kết quả phát hành trái phiếu đô thị TP. HCM năm 2003 Error:
Reference source not found
Bảng 2.7: Tình hình giao dịch trái phiếu tại Sở và TTGDCK Error:
Reference source not found
Bảng 2.8: So sánh lãi suất TPCP và TPĐT cùng kỳ hạn Error: Reference
source not found
HìNH
danh mục chữ viết tắt 3
Lời mở đầu 1
chơng 1 - tổng quan về Trái phiếu Đ\ô thị và 3
1.1 Trái phiếu đ\ô thị 3
1.1.1 Khái niệm và đặc điểm của trái phiếu đ\ô thị 3
1.1.2 Vai trò của TPĐT 5
1.2 Thị trờng trái phiếu đ\ô thị 7
1.2.1 Chủ thể tham gia thị trờng TPĐT 7
1.2.1.1 Chính quyền địa phơng 7
1.2.1.2 Các tổ chức tài chính trung gian: 8
1.2.1.3 Nhà đầu t 10
1.2.1.4 Các tổ chức hỗ trợ thị trờng 10
1.2.2 Hàng hoá trên thị trờng TPĐT 10
1.2.3 Phân loại thị trờng TPĐT 12
1.2.3.1 Thị trờng sơ cấp 12
1.2.3.2 Thị trờng thứ cấp 14
1.2.4 Vai trò thị trờng TPĐT 15

1.2.4.1 Đối với nền kinh tế 15
1.2.4.2 Đối với chính quyền các tỉnh thành phố 16
1.2.4.3 Đối với ngời đầu t 17
1.2.5 Phát triển thị trờng TPĐT 17
1.3 Kinh nghiệm phát triển thị trờng TPĐT của Mỹ và bài học kinh nghiệm có thể áp
dụng cho Việt Nam 17
1.3.1 Kinh nghiệm phát triển thị trờng TPĐT Mỹ 17
1.3.2 Một số bài học kinh nghiệm rút ra có thể áp dụng ở Việt Nam 19
chơng 2 - thực trạng thị trờng Trái phiếu Đ\ô thị việt nam hiện nay 22
2.1 Tình hình thị trờng trái phiếu ở Việt Nam thời gian qua 22
2.1.1 Thị trờng phát hành trái phiếu chính phủ ở Việt Nam 22
2.2 Thực trạng thị trờng TPĐT ở Việt Nam 35
2.2.1 Thực trạng thị trờng TPĐT sơ cấp 35
2.2.1.1 Cơ sở pháp lý 35
2.2.1.2.1 Phát hành trái phiếu chính quyền địa phơng của TP.HCM 39
2.2.1.2.2 Phát hành trái phiếu chính quyền địa phơng của Hà Nội 45
2.2.1.2.3 Phát hành trái phiếu chính quyền địa phơng của Tỉnh Đồng Nai 46
2.2.2 Thực trạng thị trờng TPĐT thứ cấp 47
2.3 Đánh giá sự phát triển thị trờng TPĐT ở Việt Nam 50
2.3.3 Nguyên nhân 58
chơng 3 - Giải pháp phát triển thị trờng TPĐT ở Việt Nam thời gian tới 62
3.1 Định hớng phát triển thị trờng TPĐT ở Việt Nam 62
3.1.1 Định hớng phát triển thị trờng trái phiếu ở Việt Nam trong thời gian tới 62
3.1.2 Định hớng phát triển thị trờng TPĐT ở Việt Nam 64
3.2 Giải pháp phát triển thị trờng TPĐT 65
3.2.1 Giải pháp chính 65
3.2.1.1 Hoàn thiện cơ sở pháp lý liên quan đến trái phiếu đ\ô thị 65
3.2.1.2 Thành lập các nhà tạo lập thị trờng 67
3.2.1.3 Về các tổ chức hỗ trợ cho phát hành trái phiếu 68
3.2.1.4 Về tổ chức giao dịch 70

3.1.2.5 Chiến lợc quản lý nợ quốc gia 71
3.1.2.6 Phát triển Quỹ đầu t phát triển đ\ô thị 72
3.2.1.7 Đa dạng hoá các phơng thức phát hành TPĐT 75
3.2.2 Giải pháp hỗ trợ 76
3.2.2.1 Tăng cờng hoạt động c\ông bố th\ông tin 76
3.2.2.2 Tách biệt giao dịch trái phiếu và giao dịch cổ phiếu 77
3.2.2.3 Khuyến khích sự tham gia các tổ chức và các quỹ đầu t vào TPĐ 78
3.2.2.4 Cải thiện hệ thống thanh toán bù trừ 80
3.3 Kiến nghị 80
kết luận 83
Danh mục tài liệu tham khảo 83
- 1 -
Lời mở đầu
1. Sự cần thiết của đề tài
Trong thập kỷ vừa qua Việt Nam đã có những tiến bộ đáng kể trong
phát triển kinh tế xã hội, tỷ lệ đói nghèo nhờ sự tăng trởng kinh tế nhanh,
ổn định và đồng đều. Làm thế nào để tiếp tục phát triển kinh tế một cách bền
vững là vấn đề đặt ra cấp bách cho Chính phủ và cho mỗi địa phơng trong cả
nớc. Để đạt đợc những mục tiêu đã đề ra trong chiến lợc ổn định và phát triển
kinh tế xã hội của Việt Nam đến năm 2020, vốn đợc coi là một trong những
yếu tố quan trọng hàng đầu. Để có thể đa nớc ta về cơ bản thành một nớc có
cơ sở vật chất kỹ thuật hiện đại, duy trì tốc độ tăng trởng GDP bình quân hành
năm ở mức cao, thực hiện thành công sự nghiệp công nghiệp hoá, hiện đại hoá
đất nớc, trong giai đoạn từ nay đến 2020, nhu cầu về vốn đầu t của toàn bộ
nền kinh tế là rất lớn. Mặt khác, với chủ trơng phát huy nội lực, việc khai thác
và sử dụng hiệu quả nguồn vốn trong nớc là một vấn đề cần thiết và có ý nghĩa
cấp bách. Chính vì thế, chiến lợc huy động vốn và cân đối các nguồn vốn lớn
đầu t nhằm thực hiện các kế hoạch phát triển kinh tế thực sự là vấn đề có ý
nghĩa lớn.
Việc tạo ra một kênh huy động vốn hữu hiệu cho các chính quyền địa

phơng trong bối cảnh Việt Nam hội nhập nền kinh tế thế giới đang ngày càng
trở nên cấp thiết. Nhu cầu vốn đầu t để cải tạo và phát triển cơ sở hạ tầng đô
thị đặt ra rất cấp bách, trong khi nguồn vốn ngân sách và ngân hàng thơng mại
không thể đáp ứng đầy đủ. Vấn đề đặt ra cho các tỉnh, thành phố là làm thế
nào để huy động nguồn vốn xã hội đầu t vào lĩnh vực hạ tầng đô thị, chuyển từ
cơ chế cấp phát vốn đầu t của ngân sách. Vì vậy, điều cần thiết ở đây là phải
phát triển một nguồn cung cấp vốn vay thay thế, hoặc là phát triển thị trờng
trái phiếu, trong đó phát hành trái phiếu đô thị nhằm huy động vốn cho đầu t
các công trình cơ sở hạ tầng phục vụ cho phát triển kinh tế của các tỉnh, thành
phố sẽ là một bớc đi quan trọng đối với Việt Nam để huy động vốn dài hạn
đồng thời xây dựng một thị trờng tài chính ổn định hơn. Đối với thị trờng
chứng khoán, trái phiếu đô thị cũng đang đợc các nhà quản lý kỳ vọng nh một
nguồn hàng hoá mạnh mẽ để tăng thêm tính đa dạng cho thị trờng chứng
khoán.
Trong những năm qua thị trờng trái phiếu đô thị của Việt Nam đã từng
bớc hình thành và phát triển, thu hút đợc đáng kể nguồn vốn trung hạn và dài
- 2 -
hạn, hỗ trợ cho đầu t phát triển kinh tế. Tuy vậy nhìn chung thị trờng mới chỉ ở
giai đoạn phát triển ban đầu, đặc biệt thị trờng trái phiếu đô thị mới chỉ có hai
thành phố lớn là Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội. Vì vậy, việc nghiên cứu
các giải pháp nhằm phát triển thị trờng đô thị đang rất đợc quan tâm. Nằm
trong yêu cầu chung về phát triển thị trờng trái phiếu đô thị Việt Nam, quá
trình phát triển và thực trạng thị trờng trái phiếu đô thị có thể sẽ mang lại một
số gợi ý và giải pháp nhất định cho bớc tiếp theo để thúc đẩy thị trờng trái
phiếu đô thị Việt Nam phát triển. Luận văn này đợc đặt ra để góp phần giải
quyết vấn đề thời sự trong khuôn khổ phát triển thị trờng chứng khoán Việt
Nam.
2. Mục đích nghiên cứu:
- Luận văn nghiên cứu các lý luận chung về trái phiếu đô thị.
- Tìm hiểu thực trạng trái phiếu đô thị và thị trờng trái phiếu đô thị ở

Việt Nam thời gian qua (2005-2010)
- Trên cơ sở phân tích thực trạng, luận văn tìm ra các nguyên nhân
nhằm đề xuất một số giải pháp nhằm phát triển thị trờng trái phiếu đô thị ở
Việt Nam trong thời gian tới (2010-2015)
3. Đối tợng và phạm vi nghiên cứu
- Đối tợng nghiên cứu: nghiên cứu những vấn đề lý luận về trái phiếu
đô thị và thị trờng trái phiếu đô thị.
- Phạm vi nghiên cứu: trái phiếu đô thị và thị trờng trái phiếu đô thị ở
Việt Nam thời gian từ 2005 -2012.
4. Phơng pháp nghiên cứu:
Để thực hiện mục đích nghiên cứu, luận văn đã sử dụng phơng pháp
phân tích thống kê, tổng hợp, so sánh và một số phơng pháp khoa học khác.
Bên cạnh đó, luận văn còn minh hoạ bằng các bảng, biểu số liệu đợc thu thập
qua nhiều năm.
5. Kết cấu luận văn
Ngoài phần mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, luận văn
đợc kết cấu thành 3 chơng:
Chơng 1: Tổng quan về trái phiếu đô thị và thị trờng trái phiếu đô thị.
Chơng 2: Thực trạng thị trờng trái phiếu đô thị Việt Nam hiện nay.
Chơng 3: Giải pháp phát triển thị trờng trái phiếu đô thị ở Việt
Nam trong thời gian tới.
- 3 -
Chơng 1
tổng quan về Trái phiếu Đô thị
và Thị trờng Trái phiếu Đô thị
1.1 Trái phiếu đô thị
1.1.1 Khái niệm và đặc điểm của trái phiếu đô thị
Trái phiếu đô thị (TPĐT) là một bộ phận của thị trờng vốn, hay nói cách
khác, nó là một trong những kênh huy động vốn trung và dài hạn cho chính
quyền địa phơng các tỉnh, thành phố.

TPĐT là các công cụ nợ do chính quyền các thành phố lớn, thờng là các
đô thị phát hành nhằm bổ sung vốn cho đầu t phát triển hoặc huy động vốn
cho các dự án xây dựng lớn. Các TPĐT có tính thanh khoản cao, linh hoạt và
thờng đợc giao dịch ở thị trờng tự do (OTC).
Trái phiếu này thờng có thời hạn từ 2-15 năm, lãi suất cao hơn lãi suất
trái phiếu Chính phủ và lãi suất đi vay của ngân hàng, nhng thấp hơn lãi suất
cho vay trung và dài hạn của ngân hàng.
Về bản chất, TPĐT chính là giấy nhận nợ của chủ thể phát hành ra nó:
điều này có nghĩa là chủ thể phát hành ra trái phiếu là ngời đi vay hay là
con nợ, còn ngời nắm giữ trái phiếu đó (gọi là trái chủ) là ngời cho vay. Trái
phiếu là sự chứng nhận về mặt pháp lý quyền của ngời chủ nợ trái chủ đối
- 4 -
với tổ chức phát hành.
Đặc điểm của TPĐT:
- Tổ chức phát hành chính quyền địa phơng cam kết trả một tỷ lệ
phần trăm nhất định tính trên mệnh giá trái phiếu vào những ngày đã đợc ấn
định (còn gọi là các khoản chi trả lãi coupon) và hoàn trả số vốn gốc hay
mệnh giá trái phiếu vào thời điểm đáo hạn. Thông thờng, thời hạn trả lãi trái
phiếu đợc quy định một năm một lần hoặc sáu tháng một lần. Trong mỗi đợt
phát hành ghi rõ các đặc điểm cơ bản của TPĐT nh lãi suất đợc hởng, thời gian
thanh toán lãi, phơng thức mua lại trái phiếu (nếu có) và các điều khoản khác.
- Đặc điểm quan trọng nhất của TPĐT là đợc miễn thuế, vì vậy, chính
quyền địa phơng có thể phát hành TPĐT với lãi suất thấp hơn lãi suất hiện
hành của trái phiếu công ty. Chính vì TPĐT do chính quyền địa phơng tỉnh,
thành phố phát hành và đợc dùng vào mục tiêu chung phát triển thành phố nên
việc mua bán loại trái phiếu này không phải nộp thuế.
- Hình thức phát hành: giống nh các loại trái phiếu khác, TPĐT đợc
phát hành dới hình thức ghi sổ hoặc chứng chỉ không ghi tên (còn gọi là trái
phiếu vô danh).
+ trái phiếu vô danh là TPĐT không mang tên trái chủ, trên cả chứng

chỉ cũng nh trên ghi sổ sách của chủ thể phát hành. Những phiếu trả lãi đợc
đính theo tờ chứng chỉ, khi đến hạn trả lãi, ngời nắm giữ trái phiếu mang tới
ngân hàng hoặc tổ chức phát hành nhận lãi, khi trái phiếu này đáo hạn, ngời
nắm giữ nó mang tới ngân hàng hoặc tổ chức phát hành để nhận lại khoản cho
vay (tuỳ thuộc vào từng đợt phát hành).
+ Trái phiếu ghi danh hay còn gọi là trái phiếu ghi sổ, là loại TPĐT có
ghi tên và địa chỉ của trái chủ trên chứng chỉ và trên sổ của tổ chức phát hành.
Hình thức ghi sổ có thể chỉ thực hiện cho phần vốn gốc hoặc cho toàn bộ cả
gốc lẫn lãi.
Trái phiếu ghi sổ hoàn toàn không có dạng vật chất, quyền sở hữu đợc xác
nhận bằng việc lu giữ tên và địa chỉ của chủ sở hữu trên máy vi tính.
- Đảm bảo tiền vay: TPĐT do chính quyền địa phơng phát hành nên độ
rủi ro thấp (gần bằng trái phiếu chính phủ - TPCP) vì nó đợc đảm bảo bằng
thanh toán của ngân sách địa phơng các tỉnh, thành phố. Cụ thể hơn, TPĐT đ-
ợc đảm bảo thanh toán bằng nguồn thu từ chính công trình mà nó tài trợ vốn.
TPĐT đợc xem là một món hàng đợc a dùng với nhiều u điểm: giá cả ít
- 5 -
biến động do thu nhập từ trái phiếu khá ổn định và hầu nh không phụ thuộc
vào kết quả hoạt động của ngời phát hành, do đó, TPĐT đợc coi nh một tài sản
tài chính có mức độ an toàn cao vì đợc đảm bảo thanh toán của chính quyền
tỉnh, thành phố.
- Thời hạn: phần lớn TPĐT là trái phiếu đa thời hạn, đợc yết theo lợi
tức chứ không theo đồng tiền. Giá của chúng biến động theo các chứng khoán
chính phủ.
- Có tính linh hoạt, tính khả mại rất cao, thờng đợc giao dịch ở thị trờng
OTC.
- Mục đích sử dụng: TPĐT dùng vào mục đích công cộng của các địa phơng.
- Mệnh giá do tổ chức phát hành - chính quyền địa phơng quy định và
công bố, lãi suất có thể đợc ấn định hoặc đợc hình thành thông qua đấu thầu
lãi suất, đa dạng kỳ hạn. Trớc mỗi đợt phát hành, các thông tin liên quan sẽ

đợc công bố rộng rãi trên các phơng tiện thông tin đại chúng nh: khối lợng
trái phiếu phát hành, thời hạn, lãi suất, mệnh giá, thời gian, địa điểm, quyền
lợi của ngời mua và các quy định về thanh toán gốc và lãi của trái phiếu.
1.1.2 Vai trò của TPĐT
Nhu cầu vốn tài trợ cho các dự án dài hạn là một trong những hoạt động
chủ yếu đối với các thị trờng đang phát triển góp phần vào sự phát triển kinh
tế là rất cần thiết. Vốn là yếu tố quan trọng quyết định sự phát triển của bất kỳ
quốc gia nào nói chung và của mỗi chính quyền địa phơng nói riêng. Thông
thờng, vốn dài hạn đợc cung cấp bởi khu vực ngân hàng, đặc biệt là các ngân
hàng có vốn nhà nớc. Tuy nhiên, việc quá phụ thuộc vào nguồn vốn ngân hàng
có thể ảnh hởng tiêu cực đến sự phát triển kinh tế, điều mà thực tế đã xảy ra
trong cuộc khủng hoảng tài chính Châu á năm 1997, và gần đây nhất là sự
sụp đổ của hệ thống Ngân hàng lớn của Mỹ trong năm 2008,2009 nh Ngân
hàngNăm 1997 cuộc khủng hoảng toàn diện khởi nguồn từ Thái Lan, sau đó
lan sang Hàn Quốc, Malaysia, Indonesia, Philippine, Hồng Kông và Singapo
đã gây ra những hậu quả nặng nề. Một trong những nguyên nhân dẫn đến
khủng hoảng là tại phần lớn các nớc Châu á, Ngân hàng giữ vai trò chủ đạo
trong việc rót những khoản tiết kiệm trong nớc vào đầu t, khu vực này cung
ứng khoảng 80% nợ tài chính, trong khi thị trờng trái phiếu chỉ chiếm hơn
20%. Hệ thống ngân hàng đặc biệt suy yếu khi phải gánh chịu tình trạng lệch
- 6 -
pha kép đó là lệch pha về thời hạn và lệch pha về loại tiền tệ. Sự trục trặc của
hệ thống ngân hàng sẽ dẫn tới sự giảm đột ngột trong hoạt động cung cấp tín
dụng và gây ra sự khủng hoảng về hệ thống ngân hàng và thanh toán, làm ảnh
hởng nghiêm trọng tới nền kinh tế.
Nhu cầu vốn dài hạn, tốt nhất nên đợc thoả mãn bằng các khoản đầu t
dài hạn của những ngời cho vay dới dạng cổ phiếu hay trái phiếu dài hạn.
Sau khủng hoảng tài chính 1997-1998, các nớc Châu á nhận thấy cần phải có
một thị trờng vốn đa dạng hơn và đặc biệt hơn là một thị trờng trái phiếu có
quy mô và độ sâu để hỗ trợ tốt hơn cho nhu cầu vốn đầu t dài hạn trong nền

kinh tế. Sự xuất hiện này giờ đây đã làm các nớc Châu á thay da đổi thịt.
Khu vực Đông á, tăng trởng mạnh về giá trị trái phiếu tính bằng đồng nội tệ
đáng chú ý liên tục trong 6 tháng cuối năm 2006, đạt 2.840 tỷ USD vào cuối
năm 2006, tăng 32.4% từ 2.145 tỉ USD cuối năm 2005. Mức tăng lớn nhất là
Trung Quốc (51%) và Thái Lan (42%); tiếp theo là Singapore và Hàn Quốc
đều (19%) ; Indonesia (15%); Malaysia (14%); Hồng Kông (12%) và
Philippine (8%). Đến năm 2008 tổng lợng trái phiếu lu hành của Singapore là
66.8%, Thái Lan 52.4%, Philippine 34.2%. Năm 2009 Singapore 74%, Thái
Lan 58%, Malaysia 82%, Trung Quốc 53%.
Do cuộc khủng hoảng kinh tế năm 2008 chính phủ các nớc Châu á đã đ-
a ra các gói kích cầu nhằm ổn định nền kinh tế do đó thị trờng trái phiếu Đông
á năm nay rất sôi nổi. Báo cáo của ADB cũng cho biết, Trung Quốc và Việt
Nam là 2 thị trờng trái phiếu phát triển mạnh trong năm 2008.
Để có vốn đầu t cho cơ sở hạ tầng, các chính quyền địa phơng thờng đ-
ợc vay u đãi từ phía các ngân hàng quốc gia. Tuy nhiên, chính sự lệ thuộc quá
nhiều vào hệ thống ngân hàng gây ra hậu qủa nghiêm trọng cho nền kinh tế,
trong trờng hợp ngân hàng đổ vỡ sẽ gây hiệu ứng nghiêm trọng tới toàn bộ nền
kinh tế quốc gia nói chung. Chính vì vậy, việc huy động vốn của các chính
quyền địa phơng bằng cách phát hành TPĐT có u điểm nổi trội hơn so với vay
vốn ngân hàng xét trên các khía cạnh nh quy mô tài trợ, thời hạn, các chi phí
phát sinh, phạm vi ngời cho vay, khả năng chuyển nhợng và tính thanh khoản.
Có thể nói, việc huy động vốn bằng cách phát hành TPĐT không bị hạn
chế về quy mô, hay nói cách khác, chính quyền địa phơng có thể thông qua
con đờng này để huy động một số vốn lớn phục vụ cho mục tiêu phát triển
- 7 -
chung của địa phơng miễn là có phơng án sử dụng vốn hợp lý, có tính khả thi
và đảm bảo khả năng hoàn trả lãi và gốc cho ngời cho vay. Trái lại, nếu đi vay
ngân hàng, số vốn tối đa đợc vay phụ thuộc vào vốn tự có của bản thân ngân
hàng (nếu nhu cầu vay quá lớn, việc cho vay phải đợc tiến hành qua phơng
thức đồng tài trợ phức tạp hơn nhiều). Hơn nữa, các khoản vay ngân hàng còn

bị giới hạn bởi hạn mức tín dụng mà ngân hàng áp dụng cho một khách hàng,
một ngành, một quốc gia hay một tiêu chí phân loại khác nào đó.
Không chỉ có lợi thế vợt trội về quy mô tài trợ, TPĐT còn có u điểm về
thời hạn vay. Nếu các khoản vay ngân hàng thờng là các khoản vay ngắn hạn
và bị hạn chế bởi chính sách tín dụng của ngân hàng, thì ngợc lại, TPĐT rất đa
dạng về thời hạn (thờng thời gian đáo hạn của TPĐT từ một năm trở nên) và
chủ thể phát hành hoàn toàn tự do trong việc xác định yếu tố này. Bên cạnh
đó, nếu sử dụng biện pháp vay vốn ngân hàng, chủ nợ chỉ là một ngân hàng thì
với phơng thức phát hành TPĐT, lực lợng cho vay sẽ là giới đầu t đông đảo.
Hơn nữa, trái phiếu này có thể đợc niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán.
Điều này đem lại cho TPĐT khả năng chuyển nhợng và tính thanh khoản cao,
càng hấp dẫn công chúng đầu t so với khoản vay ngân hàng có thể xem không
có tính thanh khoản vì hầu nh không có khả năng chuyển nhợng trên thị trờng.
Trong một số trờng hợp, các ngân hàng cũng có thể bán các khoản nợ cho nhau
nhng hiện tợng này chỉ xảy ra một cách hạn hữu.
Từ sự so sánh trên giữa TPĐT với các khoản vay ngân hàng, có thể thấy
rằng phát hành trái phiếu thờng có tác dụng tốt hơn trong việc thu hút vốn đầu
t vào các dự án dài hạn, có quy mô lớn, còn vay ngân hàng lại là phơng pháp
có ích khi cần khoản vốn ngắn hạn, có quy mô nhỏ và ổn định.
1.2 Thị trờng trái phiếu đô thị
Thị trờng TPĐT là nơi phát hành và giao dịch các loại TPĐT nhằm đảm
bảo tính thanh khoản của TPĐT.
1.2.1 Chủ thể tham gia thị trờng TPĐT
1.2.1.1 Chính quyền địa phơng
Chính quyền địa phơng là một tổ chức hành chính có t cách pháp nhân
đợc hiến pháp và pháp luật công nhận sự tồn tại vì mục đích quản lý một khu
vực nằm trong một quốc gia và có trách nhiệm cung ứng hàng hoá công cộng
(nhiệm vụ chi) cho nhân dân trong địa phơng mình và có quyền thu thuế địa
phơng (nguồn thu).
- 8 -

Sự phân cấp giữa chính quyền trung ơng và địa phơng đang đợc triển
khai ở một số nớc phát triển trong những năm gần đây. Chính quyền Trung -
ơng đã giao cho chính quyền địa phơng trách nhiệm cung cấp các dịch vụ
công cộng tại địa phơng và phát triển cơ sở hạ tầng có liên quan, điều này đòi
hỏi có một nguồn lực tài chính khổng lồ. Việc phân cấp này nhằm mục đích
giảm các khoản thâm hụt tài chính lớn ở chính quyền Trung ơng và địa phơng
bằng cách tăng hiệu quả phân bổ nguồn lực của chính quyền địa phơng cho
việc cung cấp dịch vụ công cộng và phát triển hệ thống cơ sở hạ tầng. Do đó,
chính quyền địa phơng có thể chủ động trong việc huy động vốn cho nhu cầu
phát triển của mình đợc sự thông qua của chính quyền Trung ơng. Sự phân cấp
này sẽ thúc đẩy tính chủ động, động lực, tính sáng tạo và trách nhiệm trong
việc quản trị tài chính và ngân sách đợc phân bổ cho các địa phơng. Thêm
nữa, xu hớng đô thị hoá nhanh đang diễn ra với sức ép lớn đối với chính quyền
địa phơng trong việc nâng cấp và xây dựng cơ sở hạ tầng mới nhằm đáp ứng
nhu cầu ngày càng tăng cao về các dịch vụ công cộng đô thị bao gồm đờng xá,
hệ thống cấp nớc, xử lý chất thải, truyền tải và phân phối điện Sự đô thị hoá
càng nhanh đòi hỏi nhiều dịch vụ đô thị và cơ sở hạ tầng mới. Trong khi đó
ngân sách của địa phơng không đủ để đáp ứng các nhu cầu về đầu t. Do đó,
việc phát hành TPĐT là một phơng pháp huy động vốn thay thế hàng đầu.
Chính quyền địa phơng, chủ thể phát hành TPĐT đồng thời là ngời đi vay,
phát hành TPĐT cho ngời cho vay và cam kết thanh toán đầy đủ cả gốc lẫn lãi
đến khi đáo hạn. Với uy tín của mình, chính quyền địa phơng là cơ quan cao
nhất của địa phơng có trách nhiệm sử dụng số vốn vay đúng mục đích và đảm
bảo cam kết chắc chắn cho ngời đầu t vào TPĐT. Nh vậy, chính quyền địa ph-
ơng là chủ thể đầu tiên tham gia vào thị trờng TPĐT với t cách là tổ chức phát
hành.
1.2.1.2 Các tổ chức tài chính trung gian:
Các tổ chức tài chính có thể tham gia thị trờng TPĐT với t cách là ngời
bảo lãnh phát hành hoặc đấu thầu. Có nhiều loại tổ chức trung gian nh: ngân
hàng thơng mại, công ty bảo hiểm, công ty chứng khoán

- Tổ chức bảo lãnh phát hành TPĐT
Bảo lãnh phát hành là việc tổ chức bảo lãnh giúp tổ chức phát hành thực
hiện các thủ tục trớc khi chào bán chứng khoán, tổ chức việc phân phối chứng
khoán và giúp bình ổn giá chứng khoán trong giai đoạn đầu sau khi phát hành.
- 9 -
Các ngân hàng, tổ chức tài chính thờng là những tổ chức đứng ra làm bảo lãnh
phát hành.
Tổ chức bảo lãnh phát hành là ngời chịu trách nhiệm mua hoặc chào
bán chứng khoán của một tổ chức phát hành nhằm thực hiện việc phân phối
chứng khoán để hởng hoa hồng. Giống nh việc bảo lãnh phát hành chứng
khoán nói chung, thành viên bảo lãnh phát hành TPĐT thờng là các ngân hàng
thơng mại hoặc các công ty chứng khoán, công ty tài chính vì các tổ chức
trung gian này có đủ tiềm lực về tài chính cũng nh uy tín đảm bảo cho sự
thành công của mỗi đợt phát hành TPĐT. Dịch vụ mà tổ chức bảo lãnh cung
cấp cho tổ chức phát hành gồm có:
+ Xây dựng phơng án phát hành, hoàn thiện thủ tục pháp lý liên quan
đến đợt phát hành.
+ Đảm bảo sự thành công của đợt phát hành (trong trờng hợp bảo lãnh
với cam kết chắc chắn), giảm thiểu các chi phí liên quan đến đợt phát hành
Bảo lãnh phát hành chứng khoán đem lại rất nhiều lợi ích không chỉ cho
bản thân tổ chức bảo lãnh mà quan trọng hơn là cho tất cả công chúng đầu t.
Đặc biệt, tổ chức phát hành chính quyền địa phơng muốn phát hành TPĐT
qua hình thức bảo lãnh thì khả năng thành công của đợt phát hành là rất lớn.
Để có thể thực hiện nghiệp vụ bảo lãnh, bản thân tổ chức bảo lãnh phải là các
ngân hàng mạnh, các tổ chức tài chính có uy tín trong hoạt động kinh doanh
của mình. Đây là điều kiện tiên quyết để các ngân hàng thơng mại, các tổ
chức tài chính có thể đứng ra đảm nhận bảo lãnh phát hành thành công. Nh
vậy, với sự tham gia của thành viên bảo lãnh sẽ giúp thị trờng TPĐT hoạt động
hiệu quả hơn, đảm bảo sự thành công cao cho các đợt phát hành.
- Các thành viên đấu thầu

Đấu thầu trái phiếu là việc lựa chọn các tổ chức, cá nhân tham gia dự
thầu, đáp ứng đủ yêu cầu của tổ chức phát hành. Đối tợng tham gia đấu thầu là
các tổ chức, cá nhân đáp ứng đủ điều kiện theo quy định. Trớc mỗi đợt phát
hành, tổ chức phát hành công bố thông tin về đợt phát hành trên các phơng
tiện thông tin đại chúng hoặc gửi th mời thầu đến các thành viên đấu thầu.
Trong đó, tổ chức phát hành cung cấp các thông tin liên quan đến đợt phát
hành nh: khối lợng phát hành, thời hạn, lãi suấtCác thành viên đấu thầu xem
xét nhu cầu và khả năng tài chính của mình và nộp đơn dự thầu. Mỗi thành
viên đấu thầu đa ra mức lãi suất đặt thầu căn cứ vào mặt bằng lãi suất trên thị
- 10 -
trờng. Chính sự chủ động của các thành viên đấu thầu mang lại cho thị trờng
TPĐT có tính cạnh tranh cao về lãi suất và tạo ra mức lãi suất chuẩn cho thị tr-
ờng.
1.2.1.3 Nhà đầu t
Nhà đầu t tham gia vào thị trờng TPĐT có thể là các cá nhân, các doanh
nghiệp trong và ngoài nớc, các tổ chức kinh tế, đoàn thể xã hội, các tổ chức tài
chính trung gian. T cách của họ ở đây là chủ nợ đối với chính quyền địa ph-
ơng, vì vậy đợc quyền nhận vốn gốc và lãi vào đúng thời hạn do tổ chức phát
hành- chính quyền địa phơng quy định. Nhà đầu t là đối tợng không thể thiếu
trên thị trờng TPĐT, họ là ngời bán vốn tiết kiệm thông qua việc đầu t vào
TPĐT.
1.2.1.4 Các tổ chức hỗ trợ thị trờng
Trên thị trờng TPĐT, các tổ chức hỗ trợ thị trờng gồm nhiều loại nh: các
tổ chức định mức tín nhiệm, các tổ chức kiểm toán, kế toán, các cơ quan quản
lý thị trờng, thị trờng giao dịch OTC Các tổ chức này tạo điều kiện cho việc
định giá, xếp hạng trái phiếu, cung cấp thông tin cho các doanh vụ phát
hành, giao dịch TPĐT đợc suôn sẻ. Các cơ quan này góp phần cho thị trờng
hoạt động ổn định và đảm bảo lợi ích chung cho tất cả thành viên tham gia thị
trờng.
1.2.2 Hàng hoá trên thị trờng TPĐT

TPĐT chỉ là một trong nhiều loại tài sản tài chính để mua và nắm giữ
nh một công cụ đầu t. Khi thị trờng tài chính nói chung và thị trờng chứng
khoán nói riêng ngày càng phát triển, ngời đầu t ngày càng có nhiều cơ hội để
lựa chọn một công cụ đầu t hiệu qủa nhất, phù hợp nhất với các mục tiêu của
mình từ một tập hợp các loại chứng khoán đa dạng, bao gồm trái phiếu chính
phủ, trái phiếu đô thị, trái phiếu công ty, cổ phiếu, đến các loại chứng khoán
phái sinh với những tính chất phức tạp hơn nh (chứng quyền, quyền chọn, hợp
đồng tơng lai) . Trên các thị trờng tài chính thế giới, có rất nhiều loại TPĐT
khác nhau nh sau:
Trái phiếu công ích (General obligation Bond GO)
Đây là loại TPĐT đợc đảm bảo cả tiền gốc và tiền lãi bằng toàn bộ các
nguồn thu tài chính và quyền lực thu thuế của chủ thể phát hành chính quyền
địa phơng. Điều này có nghĩa là toàn bộ quyền lực thu thuế của nhà phát hành
đợc dùng để đảm bảo cho việc trả nợ, tức là chỉ những nhà phát hành có quyền
- 11 -
đánh thuế mới có thể phát hành trái phiếu GO, đó là chính quyền địa phơng.
Vì lý do này, trái phiếu công ích GO có độ an toàn rất cao (thờng chỉ sau trái
phiếu chính phủ) nhng bù lại lãi suất thấp hơn so với các loại trái phiếu công
ty. Độ an toàn của trái phiếu GO không chỉ phụ thuộc vào khả năng đánh thuế
mà còn vào sự sẵn sàng của chính quyền địa phơng trong việc tăng thuế, giảm
chi tiêu hoặc tiến hành các biện pháp cần thiết để đảm bảo khả năng trả nợ
đầy đủ và đúng hạn. Một số đặc điểm của trái phiếu GO:
- Đợc đảm bảo bằng toàn bộ nguồn và khả năng tạo ra thu nhập của nhà
phát hành.
- Dựa trên khả năng đánh thuế của chính quyền địa phơng (thuế giá trị
gia tăng, thuế tài sản, thuế bán lẻ) và các khoản trợ cấp từ trung ơng.
- Bị hạn chế bởi chính quyền trung ơng hoặc một số giới hạn khác nh
yêu cầu phải thông qua biểu quyết hoặc lấy ý kiến của công chúng.
- Thờng đợc dùng để tài trợ cho các dự án không sinh lợi.
- Khồng đòi hỏi đại diện ngời sở hữu trái phiếu hoặc các quỹ dự phòng

để trả nợ.
- Các nhà đầu t quan tâm đến nền tảng kinh tế ổn định, quy trình quản
lý tài chính minh bạch và khả năng cải cách tài khoá của nhà phát hành.
Trái phiếu thu nhập (Revenue Bonds)
Đây là loại TPĐT có lãi và gốc đợc trả dựa theo thu nhập cho đợc tạo ra
bởi công trình mà đợt trái phiếu đó tài trợ, nh các dự án về cầu đờng cao cấp
có thu phí, phát triển nhà ở, sân bayTại các nớc công nghiệp phát triển, trái
phiếu thu nhập chủ yếu để phát triển hạ tầng, giúp các chính phủ nhẹ gánh
ngân sách. Hiện nay, Việt Nam cũng đã thực hiện nhiều dự án xây dựng công
trình hạ tầng có thu phí, nhng chủ yếu sử dụng nguồn vốn vay u đãi hoặc đầu
t trực tiếp từ nớc ngoài. Một số ít dự án sử dụng vốn trong nớc, nhng ở dạng
vận dụng từ các nguồn tích luỹ hoặc chiếm dụng ngân sách. Trong khi đó, trái
phiếu thu nhập để xây dựng công trình trái phiếu công trình là loại huy
động đại chúng rất phổ biến và hiệu quả tại nhiều nớc, hứa hẹn đợc sự đón
nhận rộng rãi của công chúng nhng hầu nh cha đợc quan tâm ở Việt Nam. Trái
phiếu thu nhập thờng đợc xem là có chất lợng thấp hơn trái phiếu công ích
GO. Vì mỗi công trình có thể có các rủi ro khác nhau tuỳ thuộc vào việc khai
thác có hiệu quả hay không công trình đó. Thu nhập dùng để trả nợ từ các
công trình tuỳ theo loại, gồm có: thu tiền ngời sử dụng các tiện ích công cộng,
phí cầu đờng, tiền đặc nhợng khai thác và phí sử dụng phi cảng, chỗ neo tàu
- 12 -
thuyền, đậu xeCác chơng trình nhà ở thì là tiền bán hoặc chi thuê nhà. Cũng
có trờng hợp tổ chức phát hành trái phiếu thu nhập thu xếp với chính quyền
địa phơng và các tổ chức khác đầu t vào công trình dài hạn. Trái phiếu thu
nhập đợc huy động và điều hành bởi các tổ chức xây dựng và khai thác dạng
xí nghiệp, do chính quyền địa phơng quản lý. Trái phiếu thu nhập không phụ
thuộc vào một hạn mức giới hạn về lợng huy động nh trái phiếu công ích GO
và cũng không cần lấy ý kiến của dân chúng. Các loại trái phiếu thu nhập th-
ờng có lợi suất hấp dẫn nhng có thể bị rủi ro, vì chúng thờng không đợc đảm
bảo bằng bất cứ nguồn nào khác ngoài chính thu nhập từ công trình mà chúng

góp phần làm ra một cách độc lập.
1.2.3 Phân loại thị trờng TPĐT
1.2.3.1 Thị trờng sơ cấp
Thị trờng sơ cấp là thị trờng phát hành, nơi mà vốn từ nhà đầu t sẽ đợc
chuyển sang nhà phát hành qua việc nhà đầu t mua trái phiếu mới phát hành.
Nh vậy, thị trờng sơ cấp TPĐT là nơi tổ chức phát hành chính quyền địa
phơng thu hút nguồn vốn tạm thời nhàn rỗi từ các doanh nghiệp, các tổ chức
tài chính, dân chúng tạo thành một nguồn vốn khổng lồ đầu t vào các dự án
dài hạn của địa phơng. Thị trờng sơ cấp tạo hàng cho thị trờng thứ cấp giao
dịch.
Chính quyền địa phơng muốn phát hành TPĐT phải có công trình cụ thể
đợc duyệt ghi trong kế hoạch đầu t của quốc gia, có dự án đầu t đợc cấp thẩm
quyền phê duyệt và phơng án phát hành trái phiếu đảm bảo thu hồi vốn để
hoàn trả nợ gốc và lãi theo đúng thời hạn quy định.
Phát hành trái phiếu:
Các loại trái phiếu.
- Trái phiếu do Bộ tài chính phát hành.
- Trái phiếu đợc Chính phủ bảo lãnh: Trái phiếu do doanh nghiệp, tổ
chức tài chính, tín dụng, ngân hàng chính sách của nhà nớc phát hành.
- Trái phiếu chính quyền địa phơng( Do UBND Thành phố Hồ chí minh
và Hà nội phát hành)
- Trái phiếu doanh nghiệp
Phơng thức phát hành.
Hình thức phát hành trái phiếu
- Đấu thầu qua TTGĐCKSGCK
- 13 -
- Bảo lãnh phát hành
Quyết định 46/2006/QĐ-BTC ban hành Quy chế về việc phát hành trái
phiếu Chính phủ theo lô lớn, khối lợng phát hành tối thiểu 1.000tỷ đồng, Kỳ
hạn 5 năm trở lên.

Phơng thức bảo lãnh phát hành:
Tơng tự nh các loại bảo lãnh phát hành chứng khoán khác, việc bảo
lãnh phát hành TPĐT thờng đợc thực hiện theo một trong các phơng thức
sau:
Bảo lãnh với cam kết chắc chắn: là phơng thức bảo lãnh mà theo đó tổ
chức bảo lãnh cam kết sẽ mua toàn bộ số chứng khoán phát hành cho dù có
phân phối đợc hết hay không. Trong hình thức bảo lãnh tổ hợp theo cam kết
chắc chắn, một nhóm các tổ chức bảo lãnh hình thành một tổ hợp để mua
chứng khoán của tổ chức phát hành với giá chiết khấu so với giá chào bán ra
công chúng (POP Public offering Price) và bán lại các chứng khoán đó ra
công chúng theo giá POP. Chênh lệch giữa giá mua chứng khoán của các tổ
chức bảo lãnh và giá chào bán ra công chúng đợc gọi là hoa hồng chiết khấu.
Bảo lãnh với cố gắng cao nhất: là phơng thức bảo lãnh mà theo đó tổ
chức bảo lãnh thoả thuận làm đại lý cho tổ chức phát hành. Tổ chức bảo lãnh
không cam kết bán toàn bộ số chứng khoán mà cam kết sẽ cố gắng hết sức để
bán chứng khoán ra thị trờng, nhng nếu không phân phối hết sẽ trả lại cho tổ
chức phát hành phần còn lại.
Bảo lãnh theo phơng thức bán tất cả- hoặc- không: trong phơng thức
này, tổ chức phát hành yêu cầu tổ chức bảo lãnh bán một số lợng chứng khoán
nhất định, nếu không phân phối đợc hết sẽ huỷ toàn bộ đợt phát hành.
Bảo lãnh theo phơng thức tối thiểu tối đa : là phơng thức trung gian
giữa phơng thức bảo lãnh với cố gắng cao nhất và phơng thức bảo lãnh bán tất
cả hoặc không. Theo phơng thức này, tổ chức phát hành yêu cầu tổ chức bảo
lãnh bán tối thiểu một tỷ lệ chứng khoán nhất định (mức sàn). Vợt trên mức
ấy, tổ chức bảo lãnh đợc tự do chào bán đến mức tối đa quy định (mức trần).
Nếu lợng chứng khoán bán đạt đợc tỷ lệ thấp hơn mức yêu cầu thì toàn bộ đợt
phát hành sẽ bị huỷ bỏ.
Phơng thức đấu thầu: tổ chức phát hành có thể lựa chọn các ph-
ơng thức đấu thầu sau:
- Đấu thấu trực tiếp tại tổ chức phát hành

- Đấu thầu thông qua các tổ chức tài chính trung gian.
- 14 -
- Đấu thầu thông qua Trung tâm giao dịch chứng khoán (Sở giao dịch
chứng khoán)
*
Nguyên tắc đấu thầu:
Bí mật thông tin của các tổ chức, cá nhân tham gia dự thầu.
- Bảo đảm sự bình đẳng giữa các tổ chức, cá nhân tham gia đấu thầu.
- Cạnh tranh về lãi suất giữa các tổ chức, cá nhân tham gia đấu thầu.
Hình thức đấu thầu:
Có 2 hình thức đấu thầu cạnh tranh và không cạnh tranh.
- Đấu thầu cạnh tranh là đấu thầu lãi suất. Thông qua đấu thầu cạnh
tranh hình thành lãi suất và khối lợng trúng thầu của các thành viên tham gia
đấu thầu.
- Đấu thầu không cạnh tranh là việc đăng ký mua trái phiếu theo mức
lãi suất trúng thầu đợc hình thành qua kết qủa đấu thầu cạnh tranh.
Từng đợt phát hành có thể hình thức đấu thầu là cạnh tranh hoặc cả hai
hình thức cạnh tranh và không cạnh tranh. Trờng hợp áp dụng cả hai hình thức
đấu thầu cạnh tranh và không cạnh tranh thì khối lợng trái phiếu đấu thầu
không cạnh tranh không vợt quá 30% tổng khối lợng trái phiếu dự kiến phát
hành của đợt đấu thầu đó.
Phí đấu thầu: do tổ chức phát hành thoả thuận với tổ chức đợc uỷ quyền
tổ chức đấu thầu trái phiếu. Phí này đợc tính vào chi phí phát hành trái phiếu
và hoạch toán vào chi phí kinh doanh hoặc giá trị, dự án, công trình sử dụng
nguồn từ phát hành trái phiếu.
Đại lý phát hành: Chính quyền địa phơng có thể bán TPĐT
thông qua các tổ chức tài chính trung gian và trả cho họ phí đại lý t ơng đ-
ơng với số TPĐT đã bán. Đại lý phát hành làm chức năng thực hiện chức
năng phân phối
Bán lẻ: Tại các nớc phát triển, chính quyền địa phơng có thể bán

lẻ TPĐT song không nhiều và không thờng xuyên.
1.2.3.2 Thị trờng thứ cấp
Thị trờng thứ cấp là thị trờng giao dịch và trao đổi chứng khoán đã đợc
phát hành lần đầu qua thị trờng sơ cấp. Khác với thị trờng sơ cấp, tiền bán
chứng khoán trên thị trờng thứ cấp thuộc về các nhà đầu t và kinh doanh mà
không thuộc về tổ chức phát hành. Thị trờng thứ cấp có chức năng đặc biệt
- 15 -
quan trong, đó là, tạo tính thanh khoản cho chứng khoán phát hành trên thị tr-
ờng thứ cấp. Thị trờng sơ cấp phát hành lần đầu TPĐT tạo hàng cho thị trờng
thứ cấp giao dịch mua đi bán lại, tạo tính thanh khoản cho trái phiếu. Sự phát
triển của thị trờng trái phiếu thứ cấp có ý nghĩa quan trọng đối với hoạt động
phát hành trên thị trờng sơ cấp nói riêng và thị trờng trái phiếu và thị trờng
chứng khoán nói chung. Thị trờng giao dịch TPĐT là nơi thể hiện rõ nét nhất
những bất cập trên thị trờng sơ cấp và nếu đợc tổ chức tốt thì cũng phản hồi
nhanh nhất các diễn biến về lãi suất trên thị trờng.
TPĐT thờng đợc giao dịch tại thị trờng trái phiếu, thị trờng này đợc tổ
chức tại thị trờng ngoài danh mục (OTC).
1.2.4 Vai trò thị trờng TPĐT
1.2.4.1 Đối với nền kinh tế
Thị trờng trái phiếu có vai trò quan trọng trong phát triển kinh tế. Đây
không chỉ là một kênh dẫn vốn hữu hiệu cho nền kinh tế mà còn tạo ra sự đa
dạng hoá các công cụ đầu t trên thị trờng vốn, cho phép các nhà đầu t có thêm
lựa chọn đầu t ít rủi ro hơn. Thị trờng trái phiếu còn là nền tảng cơ bản cho sự
phát triển của thị trờng chứng khoán thông qua việc cung cấp cơ sở định giá
chuẩn tin cậy cho các công cụ khác nhờ vậy thúc đẩy sự phát triển của thị tr-
ờng tài chính nói chung. Thị trờng trái phiếu giúp tăng cờng sự độc lập trong
điều hành chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ơng thông qua mua bán
TPCP, tác động trực tiếp đến lợng cung tiền và các biến số kinh tế vĩ mô. Thị
trờng TPĐT là một kênh huy động vốn cho chính quyền các tỉnh, thành phố
đầu t cho các công trình cơ sở hạ tầng phục vụ cho sự phát triển kinh tế của

địa phơng nói riêng và của nền kinh tế nói chung.
Thứ nhất, thị trờng TPĐT có tác dụng giảm nhẹ sự tập trung vào hệ
thống ngân hàng bằng cách đa dạng hoá các rủi ro tín dụng trong nền kinh tế
và giảm nhẹ đợc tình trạng sai lệch kép. Nếu trớc đây chỉ có nguồn tài trợ là
các ngân hàng, thì với sự tồn tại và hoạt động của thị trờng TPĐT, chính quyền
các tỉnh, thành phố có thêm một nguồn huy động vốn hữu hiệu để phát triển
kinh tế xã hội. Nh vậy, gánh nặng của các ngân hàng đợc giảm bớt và rủi ro
của hoạt động cho vay đã đợc san sẻ phần nào sang một lực lợng cho vay đông
đảo những nhà đầu t trái phiếu trên thị trờng.
Bên cạnh đó, việc phát triển thị trờng TPĐT có thể giảm nhẹ đợc các sai
lệch kép, vì vậy hạ thấp nguy cơ nền kinh tế phải đối mặt với một cuộc khủng
hoảng về cán cân vốn nh đã từng xảy ra ở các nớc Châu á. Việc phát hành
- 16 -
TPĐT làm tăng giá trị các khoản nợ huy động trên thị trờng nội địa, hạn chế
bớt việc đi vay nớc ngoài và theo đó làm giảm sự sai lệch về tiền tệ do những
biến động liên quan đến tỷ giá hối đoái.
Thứ hai, thị trờng TPĐT là nơi cung cấp các nguồn vốn dài hạn cho nhu
cầu đầu t dài hạn vào các công trình cơ sở hạ tầng. Trong khi đó, do những
hạn chế nhất định, các ngân hàng thơng mại chỉ có thể cho vay theo những
thời hạn tơng đối ngắn. Thị trờng TPĐT cho phép huy động các nguồn vốn dài
hạn có thể tới 10-20 năm.
Thứ ba, thị trờng TPĐT còn là nơi cung cấp các sản phẩm đầu t dài hạn
cho các khoản tiết kiệm dài hạn. Theo cấu trúc thời hạn của lãi suất, những
khoản đầu t có thời hạn càng dài thì lãi suất yêu cầu đối với nó càng cao và
ngợc lại, thời hạn đầu t càng ngắn thì lãi suất càng thấp. Xét một cách tơng
đối trong tất cả các loại hình đầu t, gửi tiền vào ngân hàng dờng nh là cách an
toàn nhất đối với những ngời đã tích luỹ đợc một số tiền tiết kiệm nhất định.
Tuy nhiên, các khoản tiền gửi ngân hàng thờng chỉ đợc áp dụng các thời hạn t-
ơng đối ngắn, vì vậy lãi suất mang lại cho ngời gửi tiền thấp hơn so với các tài
sản tài chính khác. Mua cổ phiếu cũng là một cách đầu t dài hạn trong trờng

hợp ngời đầu t cổ phiếu với mục đích trở thành chủ sở hữu của công ty phát
hành, nhng độ rủi ro của công cụ này nói chung là khá cao. Đối với những ng-
ời muốn kiếm đợc một khoản thu nhập không quá thấp và cha có nhu cầu sử
dụng đến số tiền tiết kiệm của mình trong thời gian trớc mắt, trái phiếu - trong
đó TPĐT có thể là một giải pháp đầu t phù hợp với có độ an toàn cao.
Thứ t, thị trờng TPĐT đem lại cho các sản phẩm tính linh hoạt để đáp
ứng các nhu cầu cụ thể của ngời đầu t và ngời đi vay, góp phần tái phân phối
vốn một cách hiệu quả hơn. Ngời đầu t luôn muốn tối u hoá nguồn vốn của
mình, vì vậy TPĐT là một công cụ rất hấp dẫn, do lãi suất TPĐT thờng cao
hơn lãi suất TPCP và cao hơn lãi suất ngân hàng.
Thứ năm, thị trờng TPĐT góp phần quan trọng vào việc nâng cao hiệu
quả việc phân phối và tái phân phối nguồn lực tài chính trong nền kinh tế. Tuy
nhiên, để phát huy đợc tác động tích cực này thì đòi hỏi phải có thị trờng thứ
cấp TPĐT hết sức phát triển.
1.2.4.2 Đối với chính quyền các tỉnh thành phố
Đối với chính quyền địa phơng thông thờng có hai nhóm giải pháp huy
động vốn: tạo nguồn thu thông qua việc thu phí, lệ phí, đấu gía quyền sử dụng
- 17 -
đất và vay nợ của ngân hàng. Tuy nhiên, việc huy động vốn thông qua phơng
thức vay tín dụng cũng có nhiều hạn chế do các quy định về hạn mức tín dụng,
hạn mức cho vay của ngân hàng. Chính vì vậy, việc vận dụng hình thức phát
hành TPĐT để huy động vốn cho đầu t phát triển đợc coi là giải pháp tối u.
Bằng việc phát hành TPĐT, chính quyền các tỉnh, thành phố có thể huy động
vốn từ đông đảo công chúng đầu t với thời hạn vay hết sức phong phú, đặc biệt
thích hợp với những dự án trung và dài hạn.
1.2.4.3 Đối với ngời đầu t
Nếu thị trờng TPĐT mang lại cho nhà phát hành một kênh huy động
vốn trung và dài hạn hữu hiệu thì nó cũng tạo ra cho các nhà đầu t cơ hội đa
dạng hoá các loại tài sản trên danh mục đầu t của mình. Đối với nhà đầu t,
TPĐT là một loại công cụ có độ an toàn cao chỉ sau TPCP vì đợc đảm bảo

bằng uy tín của Uỷ ban nhân dân các tỉnh, thành phố. Nh vậy, đối với những
ngời không muốn chấp nhận nhiều rủi ro, không muốn mạo hiểm thì TPĐT có
thể là một địa chỉ đáng tin cậy để xem xét trong danh mục đầu t.
1.2.5 Phát triển thị trờng TPĐT
Phát triển thị trờng TPĐT có thể xét theo các tiêu chí định lợng là chủ
yếu, ví dụ nh :
- Tỷ trọng doanh số phát hành TPĐT/ tổng doanh số phát hành trái
phiếu hàng năm;
- Tỷ trọng doanh số phát hành TPĐT/ tổng doanh số phát hành chứng
khoán hàng năm;
- Tỷ lệ doanh số giao dịch TPĐT/ doanh số giao dịch trái phiếu;
- Số lợng thành viên tham gia thị trờng sơ cấp (trong bảo lãnh phát hành
hoặc đấu thầu);
- Số lợng và danh mục các loại TPĐT đợc phát hành hàng năm
1.3 Kinh nghiệm phát triển thị trờng TPĐT của Mỹ và bài học kinh
nghiệm có thể áp dụng cho Việt Nam
1.3.1 Kinh nghiệm phát triển thị trờng TPĐT Mỹ
Tại Mỹ, TPĐT là trái phiếu do các tổ chức chính trị phát hành (các tiểu
bang, chính quyền thành phố, chính quyền địa phơng, chính quyền quận
huyện, khu vực trờng học hoặc các tổ chức công cộng có thẩm quyền phát
hành. Tuy chính quyền bang và khu vực trờng học không thuộc hệ thống
chính quyền địa phơng, song trái phiếu do các cơ sở này phát hành vẫn đợc
- 18 -
coi là trái phiếu đô thị (trái phiếu chính quyền địa phơng). TPĐT đợc phát
hành nhằm mục đích tài trợ hoạt động của các cơ quan chính phủ và tổ chức
công cộng. Đây là những tổ chức phi lợi nhuận, thu nhập là từ thuế, các
khoản trợ cấp, ngân sách và phúc lợi xã hội. Có hai loại TPĐT ở Mỹ là trái
phiếu nợ tổng quát (General Obligation Bonds - GO) và trái phiếu doanh thu
( Revenue Bonds).
- Trái phiếu GO đợc bảo đảm bằng uy tín và khả năng tài chính dựa trên

thuế của chính quyền địa phơng, đợc phát hành với thời hạn đa dạng. Mục
đích của chúng là cung cấp tài chính cho cải tạo, nâng cấp cơ sở hạ tầng hoặc
trả nợ những trái phiếu nhất định. Chúng đợc coi là phơng tiện đầu t an toàn.
Độ tin cậy của chúng tuỳ thuộc vào tình hình kinh tế của cơ quan phát hành,
các yếu tố pháp lý, cơ cấu nợ và các thủ tục.
Các loại trái phiếu GO ở Mỹ rất đa dạng nh trái phiếu nhà nớc, trái
phiếu có thể thu hồi trớc hạn, trái phiếu định kỳ, trái phiếu đa thời hạn, trái
phiếu theo series, trái phiếu chiết khấu, trái phiếu quỹ thanh toán nợ, TPĐT đ-
ợc quyền lựa chọn, TPĐT không lãi, TPĐT lãi kép
- Trái phiếu doanh thu do các cơ quan công quyền có một chức năng
công ích đặc biệt nào đó phát hành, đợc phát hành theo một thoả thuận ký thác
và thờng là do một ngân hàng đầu t (ví dụ ngành điện, nhà đất, nớc, bệnh viện,
công nghiệp ). Trái phiếu doanh thu thờng đợc phát hành với đặc tính có thể
thu hồi trớc hạn.
Ngoài ra, ở Mỹ còn có công phiếu chính quyền địa phơng (Municipal
Note) là loại trái phiếu ngắn hạn do chính quyền địa phơng phát hành để tài
trợ cho việc tập trung nguồn vốn dài hạn hay để đáp ứng các thiếu hụt trong
quản lý nguồn vốn ngắn hạn. Những trái phiếu này đợc kinh doanh trên thị tr-
ờng tiền tệ.
Thị trờng sơ cấp thờng đợc thông qua bảo lãnh phát hành, thực hiện qua
đấu thầu cạnh tranh và bảo lãnh phát hành thoả thuận. Quy trình bảo lãnh đợc
thực hiện theo thông lệ chung, nhà bảo lãnh phát hành chấp nhận mua trái
phiếu trên cơ sở một đợt bán buôn của chính quyền địa phơng và bán lại cho
các khách hàng của mình.
Khi một chính quyền địa phơng quyết định phát hành TPĐT, họ thực
hiện thông qua bảo lãnh phát hành, có thể là đấu thầu cạnh tranh và bảo lãnh
- 19 -
phát hành thoả thuận. Khi đó, chính quyền địa phơng phải có đợc thẩm quyền
theo luật định, sau đó là xác lập giá trái phiếu, thời hạn và thời gian phát hành.
Cơ quan phát hành sẽ gửi một văn bản mời các nhà kinh doanh trái phiếu tham

gia đấu thầu. Nếu họ quyết định bán trái phiếu theo phơng thức bảo lãnh phát
hành thoả thuận thì sẽ giao dịch với một nhà kinh doanh hay một nghiệp đoàn
bảo lãnh để đa trái phiếu ra thị trờng.
Thị trờng thứ cấp là thị trờng kinh doanh bắt đầu ngay sau khi trái phiếu
đợc phát hành, kéo dài trong suốt thời hạn của trái phiếu. Thời kỳ đầu tiên của
thị trờng thứ cấp sẽ tiến hành kinh doanh trên cơ sở "khi phát hành" và kéo dài
cho đến khi nào trái phiếu trở nên phổ biến trong công chúng. Đối với TPĐT,
thị trờng thứ cấp là thị trờng ngoài danh mục (OTC), chúng thờng đợc quảng
cáo trong danh mục xanh (blue list). Các nhà kinh doanh ở đây chính là các
công ty môi giới và các ngân hàng thơng mại. Các nhà đầu t gồm các ngân
hàng thơng mại, các nhà kinh doanh- môi giới, các nhà đầu t cá nhân, các
công ty bảo hiểm, các công ty, các nhà đầu t nớc ngoài. Họ mua TPĐT để cân
đối vốn, thu nhập từ TPĐT chỉ mang tính chất thứ yếu mặc dù thu nhập này đ-
ợc miễn thuế. Các công ty bảo hiểm mua TPĐT vì mục đích đầu t. Các nhà
đầu t cá nhân mua TPĐT để tận dụng lợi thế miễn thuế của chúng.
Các loại TPĐT đợc giao dịch theo cách thông thờng, đợc tất toán vào
ngày làm việc thứ năm sau ngày giao dịch. Sau khi giao dịch thành công, các
kết quả giao dịch đợc chuyển sang bộ phận thanh toán bù trừ.
Giá của TPĐT chịu ảnh hởng của nhiều yếu tố nh thời hạn, tính thanh
khoản, lãi suất danh nghĩa, lãi suất thị trờng, chất lợng trái phiếuNói chung
thì khi lãi suất thị trờng tăng thì giá TPĐT sẽ giảm. Lãi suất danh nghĩa càng
thấp thì giá trái phiếu càng biến động mạnh.
Các giao dịch TPĐT ở Mỹ đợc chuẩn hoá về kỹ thuật, thông tin giao
dịch, các hoạt động bảo hiểm, thanh toán bù trừtrên thị trờng OTC chuyên
biệt về TPĐT.
1.3.2 Một số bài học kinh nghiệm rút ra có thể áp dụng ở Việt Nam
- Để phát triển thị trờng TPĐT, các nớc đều thực hiện một cuộc cải cách
đồng bộ cả trên thị trờng phát hành và thị trờng thứ cấp do mối quan hệ hữu cơ
khá chặt chẽ của thị trờng phát hành TPĐT đến thị trờng thứ cấp.
- Cơ sở hạ tầng cho thị trờng giao dịch TPĐT nói riêng và thị trờng trái

phiếu nói chung nh hệ thống thanh toán, hệ thống công bố thông tin, hệ thống
- 20 -
giao dịch phục vụ cho việc giao dịch trái phiếu đều đợc hiện đại hoá với mục
tiêu chi phí giao dịch (bao gồm chi phí tiền và thời gian thực hiện giao dịch) là
ít nhất có thể.
- Thành lập các cơ quan phát triển thị trờng chuyên trách để phát triển
thị trờng trái phiếu cho phù hợp với từng giai đoạn phát triển. Chú trọng vào
các tổ chức hỗ trợ nh xếp hạng tín nhiệm, bảo hiểm
- Các giao dịch về TPĐT đợc thực hiện ở thị trờng OTC là chủ yếu nên
cần phải phát triển thị trờng này ở mức độ cao nhằm tạo ra thị trờng thứ cấp
tốt cho TPĐT.
- Cần có sự công bố thông tin công khai, kịp thời để giúp cho nhà đầu t có
những cơ sở quyết định đầu t vào TPĐT, bảo đảm quyền lợi của nhà đầu t.