Tài chính doanh nghiệp: TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

LỜI NÓI ĐẦU
Quyết định nguồn vốn là một quyết định quan trọng trong quản trị tài chính
của doanh nghiệp. Hiện nay với sự phát triển ngày càng cao của thị trường tài
chính, các hình thức tài trợ vốn cho doanh nghiệp ngày càng đa dạng và phong phú
hơn giúp cho các doanh nghiệp có điều kiện lựa chọn, đáp ứng kịp thời nhu cầu
vốn của mình. Tuy nhiên đối với mỗi phương thức huy động vốn khác nhau lại có
ưu điểm, nhược điểm khác nhau. Do đó đòi hỏi nhà quản trị tài chính doanh nghiệp
phải cân nhắc kỹ trước khi đưa ra quyết định nguồn vốn cho doanh nghiệp để vừa
đáp ứng nhu cầu vốn, nhưng vẫn đảm bảo chi phí sử dụng vốn tối thiểu và hạn chế
những rủi ro tài chính cho doanh nghiệp.
Alexandre Dumas có một câu nói nổi tiếng: “Business? It's quite simple; it's
other people's money.” Đại ý là: Kinh doanh? Rất đơn giản; đó là tiền của người
khác. Phát hành trái phiếu chính là một trong những hình thức huy động nguồn vốn
của doanh nghiệp từ những nhà đầu tư khác. Các doanh nghiệp lớn, có uy tín trên
thế giới từ lâu đã không còn dựa vào vốn vay ngân hàng trong việc tài trợ vốn dài
hạn mà chủ yếu là phát hành trái phiếu doanh nghiệp. Ở Việt Nam, phương thức
này mới chỉ phát triển trong gần 10 năm trở lại đây và cũng mới chỉ có một số
doanh nghiệp phát hành trái phiếu.
Bài luận của nhóm sẽ tập trung vào chủ đề “Thực trạng phát hành trái phiếu
doanh nghiệp ở Việt Nam”.
1. Lý luận chung về huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp
1.1. Khái niệm và phân loại trái phiếu
• Khái niệm: “Trái phiếu doanh nghiệp” là loại chứng khoán nợ do doanh
nghiệp phát hành, xác nhận nghĩa vụ trả gốc, lãi, và các nghĩa vụ khác (nếu
có) của doanh nghiệp đối với chủ sở hữu trái phiếu.
• Phân loại trái phiếu
Trái phiếu doanh nghiệp thường có nhiều loại khác nhau, thông thường có một
số cách phân loại như sau:
A, Phân loại dựa vào hình thức trái phiếu:
Trái phiếu vô danh: Là loại trái phiếu không ghi tên của người mua và trong sổ
sách của người phát hành, người nắm giữ là người được hưởng quyền lợi.

Trái phiếu ghi danh: Là loại trái phiếu có ghi tên của người mua và trong sổ
sách của người phát hành. Người được ghi tên là người trực tiếp được hưởng lợi.
B, Phân loại dựa vào lợi tức trái phiếu
Trái phiếu có lãi suất cố định: Là loại trái phiếu mà lợi tức được xác định theo
một tỷ lệ phần trăm (%) cố định tính theo mệnh giá.
Trái phiếu có lãi suất biến đổi (lãi suất thả nổi): Là loại trái phiếu mà lợi tức
được trả trong các kỳ có sự khác nhau và được tính theo một lãi suất có sự biến
đổi theo một lãi suất tham chiếu.
Trái phiếu có lãi suất bằng không: Là loại trái phiếu mà người mua không nhận
được lãi, nhưng được mua với giá thấp hơn mệnh giá (mua chiết khấu) và được
hoàn trả bằng mệnh giá khi trái phiếu đó đáo hạn.
C, Phân loại dựa vào mức độ đảm bảo thanh toán của người phát hành
Trái phiếu có bảo đảm: Là loại trái phiếu được bảo đảm thanh toán toàn bộ hoặc
một phần gốc, lãi khi đến hạn bằng tài sản của doanh nghiệp phát hành hoặc tài
sản của bên thứ ba; hoặc được bảo lãnh thanh toán của tổ chức tài chính, tín dụng
có chức năng cung cấp dịch vụ bảo lãnh thanh toán.
Trái phiếu không bảo đảm: Là loại trái phiếu phát hành không có tài sản làm vật
bảo đảm mà chỉ bảo đảm bằng uy tín và tiềm lực của người phát hành.
D, Phân loại dựa vào tính chất trái phiếu
Trái phiếu có thể chuyển đổi: Là loại trái phiếu của công ty cổ phần mà trái chủ
được quyền chuyển sang cổ phiếu của công ty đó. Việc này được quy định cụ thể
về thời gian và tỷ lệ khi mua trái phiếu.
Trái phiếu có quyền mua cổ phiếu: Là loại trái phiếu có kèm theo phiếu cho
phép trái chủ được quyền mua một số lượng nhất định cổ phiếu của công ty.
Trái phiếu có thể mua lại: Là loại trái phiếu cho phép nhà phát hành được quyền
mua lại một phần hay toàn bộ trước khi trái phiếu đến hạn thanh toán.
1.2. Điều kiện, phương thức phát hành trái phiếu
• Những điều kiện về phát hành trái phiếu được thể hiện qua Nghị định số
90/2011/NĐ-CP được Chính phủ ban hành ngày 14/10/2011.
Thứ nhất, đối với trái phiếu không chuyển đổi có những điều kiện đối với việc

phát hành như:
a) Doanh nghiệp có thời gian hoạt động tối thiểu là một (01) năm kể từ ngày
doanh nghiệp chính thức đi vào hoạt động;
b) Kết quả hoạt động sản xuất, kinh doanh của năm liền kề trước năm phát
hành phải có lãi theo báo cáo tài chính được kiểm toán bởi Kiểm toán Nhà
nước hoặc tổ chức kiểm toán độc lập được phép hoạt động hợp pháp tại Việt
Nam. Báo cáo tài chính được kiểm toán của doanh nghiệp phát hành phải là
báo cáo kiểm toán nêu ý kiến chấp nhận toàn phần. Trường hợp doanh nghiệp
phát hành trái phiếu trước ngày 01 tháng 4 hàng năm chưa có báo cáo tài chính
năm của năm liền kề được kiểm toán thì phải có:
- Báo cáo tài chính được kiểm toán của năm trước năm liền kề với kết quả
hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi;
- Báo cáo tài chính quý gần nhất với kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh
có lãi được kiểm toán (nếu có);
- Báo cáo tài chính của năm liền kề với kết quả hoạt động sản xuất kinh
doanh có lãi được Hội đồng quản trị, Hội đồng thành viên hoặc Chủ tịch công
ty phê duyệt theo Điều lệ hoạt động của công ty.
c) Đáp ứng yêu cầu về tỷ lệ an toàn vốn và các hạn chế khác về đảm bảo an
toàn trong hoạt động đối với các ngành nghề kinh doanh có điều kiện quy định
tại pháp luật chuyên ngành;
d) Có phương án phát hành trái phiếu được cơ quan có thẩm quyền phê duyệt
và chấp thuận.
Thứ hai, đối với việc phát hành trái phiếu chuyển đổi hoặc trái phiếu kèm
chứng quyền, doanh nghiệp phát hành ngoài việc đáp ứng các điều kiện trên
còn phải đáp ứng các điều kiện sau:
a) Thuộc đối tượng được phát hành trái phiếu chuyển đổi hoặc trái phiếu kèm
theo chứng quyền (theo luật là công ty cổ phần)
b) Đảm bảo tỷ lệ tham gia của bên nước ngoài trong các doanh nghiệp Việt
Nam theo quy định của pháp luật hiện hành;
c) Các đợt phát hành trái phiếu chuyển đổi phải cách nhau ít nhất sáu (06)

tháng.
• Về các phương thức phát hành trái phiếu, có 4 phương thức được quy định
theo pháp luật gồm có:
Đấu thầu phát hành trái phiếu: Là việc lựa chọn các tổ chức, cá nhân tham
gia dự thầu, đáp ứng đủ yêu cầu của tổ chức phát hành.
Bảo lãnh phát hành trái phiếu: Là quá trình một công ty chứng khoán giúp
tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước và sau khi chào bán chứng khoán
như định giá chứng khoán, chuẩn bị hồ sơ xin phép phát hành chứng khoán,
phân phối chứng khoán và bình ổn giá chứng khoán trong giai đoạn đầu.
Đại lý phát hành trái phiếu: Đại lý phát hành là các tổ chức thực hiện việc
bán trái phiếu cho nhà đầu tư theo sự uỷ quyền của tổ chức phát hành. Đại lý
phát hành thực hiện bán trái phiếu cho các nhà đầu tư theo đúng cam kết với tổ
chức phát hành. Trường hợp không bán hết, đại lý được trả lại cho tổ chức phát
hành số trái phiếu còn lại.
Bán trực tiếp cho nhà đầu tư trái phiếu (đối với doanh nghiệp phát hành là tổ
chức tín dụng).
1.3. Ưu, nhược điểm việc huy động vốn bằng phát hành trái phiếu
Ưu điểm :
Phát hành trái phiếu giúp doanh nghiệp giảm được 1 phần gánh nặng về thuế.
Trái phiếu là công cụ nợ nên các chi phí liên quan đến trái phiếu như lãi suất, chi
phí phát hành, bảo hiểm được xem như một khoản chi phí được trừ vào thu nhập
chịu thuế của doanh nghiệp khi xác định thuế thu nhập doanh nghiệp, điều này có
lợi cho doanh nghiệp do giảm bớt số thuế phải nộp cho nhà nước.
Trái phiếu có tính linh hoạt tương đối, khả năng thanh khoản cao.
Trái phiếu có thời gian đáo hạn dài hơn vay ngân hàng và lãi suất thường được
giới hạn.
Trái phiếu, dù không vô thời hạn như cổ phiếu nhưng thường có thời gian đáo
hạn dài hơn vay Ngân hàng, lãi suất cùng thường được xác định trước và cố định
trong suốt quá trình vay ( lãi suất của trái phiếu cũng thường thấp hơn lợi tức của
cổ phiếu ưu đãi) . Đây chính là ưu điểm quan trọng cho những Doanh nghiệp cần

vốn đầu tư vào những dự án dài hạn và có dòng tiền ổn định.
Tránh được tình trạng hiệu ứng pha loãng , không cần lo ngại khả năng bị thao
túng do phát hành cổ phiếu.
Chi phí phát hành trái phiếu thấp hơn so với cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu
đãi.
Trái phiếu hấp dẫn ở mức rủi ro thấp hơn cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi, vì
vậy, chi phí cho việc tuyên truyền quảng cáo, phát hành và bán trái phiếu là thấp
hơn.
Doanh nghiệp huy động vốn bằng phát hành Trái phiếu không đòi hỏi Doanh
nghiệp phải có tài sản thế chấp và được chủ động sử dụng số tiền huy động từ
nguồn này mà không có sự giám sát của ngân hàng. Doanh nghiệp chỉ phải trả lãi
theo kỳ hạn 6 tháng hoặc một năm và chi trả gốc vào cuối kỳ.
Chi phí phát hành trái phiếu lần đầu có thể cao hơn vay thương mại do phải
chuẩn bị đầy đủ các yêu cầu cũng như chuẩn bị các thủ tục về phát hành trái phiếu
nhưng những lần sau, các chi phí sẽ được cắt giảm rất nhiều.
Nhược điểm :
Tạo sức ép trả nợ gốc và lãi cho Doanh nghiệp, đặc biệt khi Doanh nghiệp rơi
vào tình trạng kinh doanh khó khăn.
Quy trình phát hành Trái phiếu phức tạp : Khi Doanh nghiệp phát hành Trái
phiếu, không phải cứ phát hành là sẽ được thị trường đón nhận một cách tích cực.
Do đó, để thành công, Doanh nghiệp cần phối hợp với đơn vị tư vấn, bảo lãnh để
triển khai và chủ động tiếp cận, giới thiệu về Doanh nghiệp với các nhà đầu tư,
định chế tài chính lớn cùng với đó cũng phải tranh thủ sự giúp đỡ, ủng hộ của
NHNN, UBCK, Bộ Tài chính và các cơ quan ban ngành có liên quan. Thêm nữa,
điều kiện để Doanh nghiệp có thể phát hành trái phiếu cũng không đơn giản như
yêu cầu về nguồn vốn tối thiểu ( > 10 tỷ VNĐ) , về tình hình kinh doanh (như hoạt
động kinh doanh năm liền trước năm đăng ký chào bán phải có lãi, đồng thời
không có lỗ lũy kế tính đến năm đăng ký chào bán, không có các khoản nợ phải trả
quá hạn trên một năm) .
Thị trường Trái phiếu ở Việt Nam chưa phát triển, vẫn còn mới mẻ với nhà đầu

tư cũng như Doanh nghiệp nên hiệu quả phát hành Trái phiếu đôi khi còn chưa cao,
chưa đạt được hiệu quả như mong muốn của Doanh nghiệp.
Các DNVVN khó tiếp cận với hình thức huy động vốn bằng phát hành trái
phiếu. Hiện nay ở Việt Nam, Trái phiếu Doanh nghiệp có 2 loại: Trái phiếu không
được bảo lãnh về tài sản và trái phiếu bảo lãnh bằng tài sản, nhưng loại nào còn tùy
thuộc vào độ tin cậy và uy tín của doanh nghiệp đó. Thực tế, những doanh nghiệp
không phải công ty đại chúng, chưa niêm yếu trên TTCK, việc phát hành TPDN là
rất khó khăn do độ tin cậy, minh bạch không có. Thông thường phát hành TPDN là
các DNNN, doanh nghiệp lớn, ít có DN nhỏ. Bởi DN lớn và DNNN phát hành có
Nhà nước đứng ra bảo lãnh, nên có độ tin cậy. Còn với DNVVN độ uy tín và minh
bạch không cao, càng khó phát hành.
2. Thực trạng phát hành trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam
2.1. Các giai đoạn trong phát hành trái phiếu doanh nghiệp
Giai đoạn 1: Trước năm 2006
Sau khi Chính phủ ban hành nghị định 120/1994/NĐ-CP ngày 17/9/1994 về
phát hành cổ phiếu, trái phiếu DNNN, thị trường trái phiếu Việt Nam mới bắt đầu
được hình thành. Tuy nhiên, trên thực tế, số lượng doanh nghiệp huy động vốn qua
phát hành trái phiếu còn rất ít, do các DN còn gặp nhiều bất cập, điều kiện không
đảm bảo, và thiếu hiểu biết đối với phương thức huy động vốn mới mẻ này. Trong
giai đoạn này, nguồn vốn dài hạn của các doanh nghiệp chủ yếu vẫn là vay ngân
hàng, hoặc từ Ngân sách nhà nước. Vì thế các tổ chức phát hành là các tổ chức tín
dụng và rất ít doanh nghiệp phát hành trái phiếu.
Công ty xi măng Hoàng Thạch và nhà máy xi măng Anh Sơn là hai đơn vị
đầu tiên phát hành trái phiếu. Năm 1994, Hoàng Thạch phát hành 44,45 tỷ đồng
trái phiếu kỳ hạn 4 năm, còn Anh Sơn phát hành 7,7 tỷ đồng trái phiếu kỳ hạn 3 và
5 năm. Năm 1997, công ty thép Miền Nam phát hành 9,2 tỷ đồng trái phiếu dành
cho cán bộ công nhân viên công ty, kỳ hạn 25-30 năm, lãi suất công bố hàng năm
dựa trên kết quả kinh doanh của doanh nghiệp. Cùng với đó, có một lượng đáng kể
trái phiếu do các tổ chức tín dụng phát hành. Trong thời gian này, có rất ít các công
ty cổ phần phát hành trái phiếu, phải kể đến như Công ty cổ phần cơ điện lạnh

REE, Công ty cổ phần công nghệ thông tin EIS đều phát hành trái phiếu chuyển
đổi. Tính đến cuối năm 2004, cả nước có thêm một số công ty thực hiên phát hành
trái phiếu như: Công ty tài chính dầu khí PVFC phát hành 300 tỷ đồng, Tổng công
ty điện lực Việt Nam EVN phát hành 300 tỷ đồng, Tổng công ty xi măng phát hành
200 tỷ đồng, Công ty tài chính tàu thủy phát hành 50 tỷ đồng, Công ty tài chính
cao su phát hành 300 tỷ đồng. Năm 2005, Ngân hàng ngoại thương Việt Nam đã tổ
chức phát hành thành công 1375 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi trong thời gian 7
năm. Đồng thời, trong thời gian này Chính phủ cũng đã ban hành các cơ chế để tạo
điều kiện cho các doanh nghiệp phát hành trái phiếu quốc tế. Tuy nhiên, vẫn chưa
có doanh nghiệp nào phát hành, nguyên nhân là do các doanh nghiệp Việt Nam có
mức xếp hạng tín nhiệm rất thấp trên thị trường vốn quốc tế, dẫn đến các điều kiện
phát hành nghiêm ngặt hơn, chi phí cho việc phát hành cao, vượt quá khả năng
chịu đựng của các doanh nghiệp.
Như vậy, có thể thấy trong giai đoạn này, Nhà nước đã ban hành nhiều quy
định nhằm tạo nên một khung hành lang pháp lý cho các doanh nghiệp phát hành
trái phiếu. Tuy nhiê, các doanh nghiệp vẫn chưa quan tâm và sử dụng phương thức
huy động vốn này. Thị trường trái phiếu trong giai đoạn này còn rất sơ khai.
Giai đoạn 2: Từ năm 2006 đến nay
Năm 2006, Nghị định 52/2006/NĐ-CP về phát hành trái phiếu được Chính
phủ ban hành đã tạo bước ngoặt mới cho sự phát triển của thị trường trái phiếu
doanh nghiệp ở Việt Nam. Chủ thể phát hành trái phiếu được mở rộng hơn, không
chỉ có DNNN như trước đây mà còn bao gồm cả Công ty TNHH, công ty cổ phần,
DN có vốn đầu tư nước ngoài.
Dưới đây là tổng khối lượng trái phiếu doanh nghiệp đã phát hành trong giai
đoạn này.

Nguồn: Tự tổng hợp
Tổng giá trị trái phiếu phát hành trong năm 2006 lên đến 22.000 tỷ đồng,
trong đó Tổng công ty Điện lực EVN là 6000 tỷ đồng, Vinashin là 2.600 tỷ đồng,
Công ty Tài chính dầu khí PVFC là 365 tỷ đồng, công ty cổ phần May Nhà Bè là

36 tỷ đồng. Bên cạnh các doanh nghiệp trên, cũng có nhiều tổ chức tín dụng phát
hành trái phiếu như: Ngân hàng Đầu tư phát triển Việt Nam BIDV ( 5000 tỷ đồng),
Ngân hàng Agribank (5000 tỷ đồng), Ngân hàng phát triển nhà đồng bằng Sông
Cửu Long MHB (1500 tỷ đồng), Ngân hàng thương mại cổ phần Sài Gòn (1000 tỷ
đồng)…
Năm 2007, thị trường trái phiếu doanh nghiệp tiếp tục phát triển mạnh mẽ cả
về số lượng doanh nghiệp lẫn giá trị phát hành, với 27 doanh nghiệp và tổng giá trị
vốn huy động được là 36000 tỷ đồng. Trong số đó có một số doanh nghiệp phát
hành với quy mô khá lớn như Vinashin (8000 tỷ đồng), Công ty Tài chính dầu khí
PVFC (1000 tỷ đồng), tập đoàn than và khoáng sản Việt Nam Vinacomin ( 1500 tỷ
đồng), BIDV (3000 tỷ đồng), Ngân hàng thương mại cổ phần Á Châu (4170 tỷ
đồng), Techcombank (1750 tỷ đồng)…
Mặc dù trong năm 2008, thị trường tài chính chịu nhiều ảnh hưởng nặng nề
từ khủng hoảng tài chính thế giới, nhưng thị trường trái phiếu doanh nghiệp vẫn có
nhiều bước phát triển đáng kể. Các doanh nghiệp đã phát hành trái phiếu như:
Công ty cổ phần địa ốc Sài Gòn thương tín thực hiên 2 đợt phát hành với tổng giá
trị là 850 tỷ đồng, Ngân hàng thương mại cổ phần Á Châu phát hành thành công
1350 tỷ đồng, công ty cổ phần Vincom phát hành 2000 tỷ đồng. Trong năm nay
cũng có hai gương mặt mới gia nhập vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp đó là
Công ty cổ phần Du lịch và thương mại Vinpearl và công ty cổ phần Hoàng Anh
Gia Lai phát hành ra thị trường 1000 tỷ đồng trái phiếu cho mỗi công ty. Tiếp đà
đó, năm 2009 trên thị trường có 39 giao dịch phát hành trái phiếu doanh nghiệp với
tổng khối lượng đạt gần 30000 tỷ đồng. Đến năm 2010, có 45 giao dịch với tổng
khối lượng vốn đạt 45.5000 tỷ đồng.
Năm 2011, trái phiếu doanh nghiệp phát hành đạt 17.350 tỷ đồng, giảm đến
70% so với năm 2010. 91% lượng vốn này chảy vào các công ty BĐS ( 51%) và
CTCK (40%), 9% còn lại là các DN sản xuất. Hoạt động trầm lắng của thị trường
trái phiếu doanh nghiệp năm 2011 là do Chính phủ áp dụng chính sách tài khóa và
tiền tệ thắt chặt, tác động không nhỏ đến hoạt động sản xuất kinh doanh của các
doanh nghiệp, từ đó hạn chế khả năng phát hành trái phiếu. Hơn nữa, trong năm

các quy định mới về phát hành trái phiếu cũng được ban hành, làm cho điều kiện
phát hành trở nên nghiêm ngặt hơn, nhất là việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp
gần như chấm dứt sau khi NHNN quy định đầu tư trái phiếu doanh nghiệp được
tính vào tổng mức dư nợ tín dụng từ 20/10/2011.
Năm 2012, nhiều doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn
ngân hàng do đó ngày càng có nhiều doanh nghiệp quan tâm tới việc huy động vốn
bằng phát hành trái phiếu. Tổng khối lượng vốn huy động được đạt 16.144 tỷ đồng.
Trên thị trường quốc tế. Trong năm, cũng có 4 doanh nghiệp xây dựng kế hoạch
phát hành trái phiếu quốc tế. Cụ thể tập đoàn Masan đã phát hành thành công 100
triệu USD trái phiếu chuyển đổi, kỳ hạn 4 năm, lãi suất 5%/năm, tăng 1%/năm sau
mỗi năm. Tập đoàn Vingroup đã phát hành thành công 300 triệu USD trái phiếu
chuyển đổi, kỳ hạn 5 năm, lãi suất 5%/năm.
Năm 2013, tổng lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành đạt 37.600 tỷ
đồng, một con số kỷ lục sau hơn hai năm ì ạch. Có 11 doanh nghiệp phát hành,
trong đó 5 doanh nghiệp bất động sản, 2 doanh nghiệp sản xuất và 4 ngân hàng.
Một vài doanh nghiệp đã phát hành hai đợt trong cùng một năm.
Trái phiếu doanh nghiệp Bất động sản:
Năm 2013, có 5 doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu gồm có:
CTCP Tập đoàn phát triển hạ tầng và bất động sản Việt Nam (VIPD Group),
Vingroup, CTCP Đầu tư trung tâm thương mại Vinh (Vicentra), CTCP Đầu tư hạ
tầng kỹ thuật TP.HCM và CTCP Hoàng Anh Gia Lai đã phát hành tổng cộng
16.600 tỷ đồng trái phiếu, với lãi suất trung bình 14-15%/năm.
Đợt phát hành của VIPD Group là lớn nhất năm 2013, với khối lượng 7.600
tỷ đồng, gồm 3.800 tỷ đồng trái phiếu 2 năm và 3.800 tỷ đồng trái phiếu 3 năm,
lượng tiền huy động được dùng để mua lại tòa nhà Vincom Center A.
Trái phiếu của doanh nghiệp sản xuất
Năm 2013, có 2 doanh nghiệp sản xuất là Vinacomin và Masan tham gia
phát hành trái phiếu. Vinacomin là doanh nghiệp phát hành nhiều thứ hai trong
năm và cũng là năm phát hành nhiều nhất từ trước đến nay của tổng công ty nhà
nước này với tổng khối lượng 7.500 tỷ đồng. Điều đáng nói là mặc dù doanh thu

sụt giảm và có nợ lớn, nhưng Vinacomin vẫn thu hút được một lượng lớn nhà đầu
tư tham gia đợt phát hành. Đây cũng là một trong những đợt phát hành hiếm hoi có
đông nhà đầu tư tham gia. Ngược lại, có đến 5 đợt phát hành của các doanh nghiệp
khác trong năm lại chỉ có duy nhất một tổ chức mua toàn bộ trái phiếu của bên phát
hành.
Trái phiếu ngân hàng
Có 4 tổ chức tín dụng phát hành trong năm 2013 gồm BIDV, VPBank,
HDBank và MaritimeBank. Với đặc thù là tổ chức tín dụng, các ngân hàng này đều
phát hành trái phiếu với lãi suất thấp từ 9,8% đến 10,5%/năm, mặc dù không có tài
sản đảm bảo. Tuy nhiên lượng phát hành của nhóm này khá thấp, các ngân hàng
này đã phát hành 3 đợt trái phiếu kỳ hạn 2-3 năm, trị giá tổng cộng 4000 tỷ đồng,
và 3 đợt phát hành kỳ hạn 10 năm để tăng vốn cấp hai, trị giá 6.650 tỷ đồng.
Lượng trái phiếu phát hành trong năm 2013 của 11 doanh nghiệp đã vượt
31% so với tổng lượng phát hành năm 2012, ngoài ra còn có các đợt phát hành
riêng lẻ chưa được thống kế hết.
Dưới đây là bảng thống kê khối lượng phát hành trái phiếu của các doanh
nghiệp trong năm 2013.
Nguồn : Tự tổng hợp
2.2. Tỷ lệ phát hành trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam chưa cao so với
trái phiếu chính phủ và các nước khác trên thế giới
Hiện nay, sản phẩm trên thị trường trái phiếu được chia thành 2 loại đó là trái
phiếu chính phủ (bao gồm cả trái phiếu được chính phủ bảo lãnh và trái phiếu
chính quyền địa phương) và trái phiếu doanh nghiệp. Với vai trò là kênh huy động
vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế, tỷ lệ giữa TPCP và TPDN thường không
chênh lệch quá nhiều, nhất là tại các nước có thị trường tài chính phát triển. Nhưng
tại Việt Nam thì tỷ lệ này có mức chênh lệch khá rõ ràng, phản ánh sự chi phối thị
trường đến từ phân khúc TPCP.
Bảng dưới đây cho thấy tỷ lệ so với GDP của trái phiếu chính phủ trái phiếu
doanh nghiệp và các tổ chức tín dụng phát hành ở một số nước.
Quốc gia Trái phiếu chính

phủ
Trái phiếu doanh
nghiệp
Trái phiếu các
TCTD
Năm
2000
Năm
2010
Năm
2000
Năm
2010
Năm
2000
Năm
2010
Mỹ 41,3% 81,5% 21,9% 20,8% 68,5% 85,3%
Nhật 76,4% 211,9% 15,1% 14,3% 34,3% 19,8%
Trung quốc 9,3% 27,9% 0,2% 6,1% 6,2% 12,9%
Hàn quốc 21,4% 46,8% 36,6% 30,5% 12,8% 32,6%
Malaysia 30,2% 50,2% 19,9% 25,5% 12,3% 14,5%
Nguồn: Số liệu trái phiếu của BIS và GDP của EIU
Hình ảnh sau cho thấy tỷ lệ trái phiếu chính phủ so với trái phiếu doanh nghiệp
phát hành của Việt Nam.

Có thể thấy ở nhiều nước phát triển trên thế giới và ngay cả nước trong khu vực
Đông Nam Á là Malaysia, trái phiếu Chính phủ luôn chiếm một phần rất lớn, trái
phiếu doanh nghiệp và TCTD cũng chiếm một tỷ lệ tương đương, và thậm chí là
vượt trội nhiều lần như ở Mỹ, Hàn Quốc. Tuy nhiên ở Việt Nam, cơ cấu thị trường

trái phiếu vẫn do trái phiếu Chính phủ chiếm ưu thế với hơn 90% tổng lượng trái
phiếu được phát hành. Trái phiếu doanh nghiệp vẫn bị lép vế nhiều so với trái
phiếu Chính phủ.
Những nguyên nhân khiến cho thị trường phát hành trái phiếu công ty chưa
được quan tâm đúng mức là:
- Do hiểu biết về công cụ trái phiếu của giới doanh nghiệp chưa cao nên họ
chưa thấy hét lợi ích của việc huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu
- Nền tảng về lãi suất chưa có khiến cho các doanh nghiệp không có cơ sở để
xác định lãi suất khi phát hành. Mặt khác, Việt Nam chưa có tổ chức định
mức tín nhiệm nhằm tạo niềm tin cho nhà đầu tư khi đánh giá năng lực của
tổ chức phát hành cũng là một hạn chế ảnh hưởng đến sự phát triển của thị
trường phát hành trái phiếu doanh nghiệp.
- Các đợt phát hành chủ yếu là phát hành riêng lẻ cho một số ít nhà đầu tư, ít
khi công bố rộng rãi.
- Các doanh nghiệp Việt Nam quá lệ thuộc vào nguồn vốn vay ngân hàng và
bản thân ngành ngân hàng đang phải gánh vác trọng trách là kênh huy động
vốn trung và dài hạn cho các doanh nghiệp. Một lý do chính khiến các doanh
nghiệp tích cực vay vốn ngân hàng trong dài hạn là do chủ trương của ngành
ngân hàng cho phép các ngân hàng thương mại được sử dụng tối đa 40%
vốn ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn. Từ đó làm cho các doanh nghiệp
thấy không mặn mà gì với phát hành trái phiếu nữa.
- Thị trường thứ cấp cho trái phiếu doanh nghiệp chưa thực sự phát triển. Hiện
nay trên sàn Hà Nộ chỉ có một trái phiếu doanh nghiệp được niêm yết. Phần
lớn trái phiếu phát hành không được đưa lên sàn niêm yết. Từ đó làm cho
tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp kém đi, khó hấp dẫn nhà đầu
tư. Nhà đầu tư vẫn chủ yếu là các doanh nghiệp lớn, có nguồn vốn nhàn rỗi
nhiều.
- Khuôn khổ pháp lý: Nghị định 90/2011/NĐ-CP về phát hành TPDN ra đời
năm 2011 thay thế cho Nghị định 52/2006/NĐ-CP trước đó mặc dù đã tạo
được hành lang pháp lý thông thoáng hơn cho việc phát hành nhưng vẫn cần

tiếp tục hoàn thiện cho phù hợp với tình hình thực tế.
2.3. Một số giải pháp đề xuất nhằm phát triển thị trường trái phiếu doanh
nghiệp.
Xây dựng hệ thống pháp lý hiệu quả, phù hợp với thực tiễn, khuyến khích các
doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Trong thời gian tới, cần khắc phục những hạn
chế trong khung pháp lý, đơn giản hóa các tiêu chuẩn niêm yết để tạo điều kiện
thuận lợi cho các doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Chính sách tín dụng của
NHNN cũng tác động rất lớn tới việc lựa chọn phát hành trái phiếu hay vay ngân
hàng để huy động vốn. Nhà nước cũng cần phải xây dựng cơ sở vật chất cho các
sàn giao dịch trái phiếu.
Nâng cao hoạt động kế toán – kiểm toán, nhằm nâng cao chất lượng trái
phiếu phát hành, cũng như mức độ uy tín của các doanh nghiệp. Có một hệ thống
kế toán – kiểm toán hoàn chỉnh tạo thuận lợi cho việc công bố thông tin đầy đủ về
các doanh nghiệp, tạo tâm lý yên tâm cho các nhà đầu tư. Việt Nam cần phải hoàn
chỉnh các chuẩn mực kiểm toán phù hợp với các thông lệ quốc tế, hoàn thiện quy
trình đào tạo, thi tuyển, đăng ký hành nghề kiểm toán nhằm tạo nên một đội ngũ
kiểm toán viên trung thực, có năng lực hành nghề.
Đa dạng hóa các loại hình trái phiếu doanh nghiệp
Xây dựng hệ thống giao dịch chuyên biệt cho thị trường trái phiếu doanh
nghiệp và phát triển thị trường phi tập trung OTC, phát triển các định chế tài
chính trung gian, các nhà đầu tư chuyên nghiệp và các nhà tạo lập thị trường. Để
phát triển cơ sở nhà đầu tư, nhiệm vụ đầu tiên đối với Việt Nam là cần tăng cường
tính chuyên nghiệp đối với các nhà đầu tư hiện có, sau đó là mở rộng thị trường tới
các nhà đầu tư mới; giảm dần sự phụ thuộc của thị trường vào khối nhà đầu tư là
các NHTM. Ngoài ra, nhóm nhà đầu tư khá quan trọng mà trên thị trường trái
phiếu Việt Nam còn thiếu, đó chính là các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài. Theo
kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu của các quốc gia ASEAN, trong năm
loại sản phẩm phái sinh chính (tỷ giá, lãi suất, cổ phiếu, hàng hóa, tín dụng), sản
phẩm phái sinh tỷ giá có mức tăng trưởng mạnh mẽ nhất. Nguyên nhân là do các
nhà đầu tư tổ chức thường lo ngại về rủi ro tỷ giá mỗi khi đầu tư ra nước ngoài. Vì

vậy, nếu muốn thu hút nhà đầu tư nước ngoài vào Việt Nam, ngoài một số ưu đãi
về thuế để khuyến khích họ tham gia, cần tập trung phát triển thị trường về chiều
sâu, đa dạng hóa sản phẩm, cũng như dịch vụ trên thị trường nhằm giúp các nhà
đầu tư tổ chức giảm thiểu rủi ro khi đầu tư vào Việt Nam.
Khuyến khích sự phát triển của các tổ chức định mức tín nhiệm. Kinh nghiệm
của các quốc gia ASEAN chỉ ra rằng sự có mặt của những tổ chức định mức tín
nhiệm tốt là một yếu tố quan trọng trong việc định giá. Tuy nhiên, những tổ chức
định mức tín nhiệm địa phương lại sử dụng phương pháp đánh giá có nhiều khác
biệt so với quốc tế, chưa xây dựng được những chi tiết như lịch trình hoạt động của
doanh nghiệp, trong khi các tổ chức định mức tín nhiệm quốc tế chỉ thực hiện đánh
giá các doanh nghiệp lớn phát hành ở phạm vi quốc tế. Vì vậy, các cơ quan chức
năng có thể nghiên cứu việc áp dụng một chuẩn mực chung về phương pháp đánh
giá cho các tổ chức định mức tín nhiệm, giúp các nhà đầu tư dễ dàng có cơ sở đánh
giá, so sánh việc đầu tư vào các quốc gia trong khu vực. Ngoài ra, cũng có thể
nghiên cứu xây dựng một tổ chức định mức tín nhiệm khu vực. Việc giám sát các
công ty kiểm toán (CTKT) bởi một tổ chức độc lập cũng đang được thực hiện tại
nhiều quốc gia.
Ngoài ra, kinh nghiệm thực tế cho thấy, khi kinh tế càng khó khăn thì nhà đầu
tư sẽ tìm đến với các kênh đầu tư an toàn như TPCP thay vì TPDN. Do vậy, để có
thể phát triển thị trường TPDN, cần phải tạo lập môi trường kinh tế vĩ mô ổn định,
tạo điều kiện cho các doanh nghiệp kinh doanh có hiệu quả bởi nếu doanh nghiệp
không có tiềm lực kinh tế, hoạt động kinh doanh thua lỗ và không tạo dựng được
lòng tin đối với giới đầu tư thì việc huy động vốn qua thị trường trái phiếu của
doanh nghiệp vẫn sẽ gặp khó khăn, thị trường TPDN theo đó cũng sẽ không thể
phát triển được.

3. BIDV đã huy động vốn qua phát hành trái phiếu như thế nào?
BIDV là một trong những ngân hàng hàng đầu ở Việt Nam, cũng là một trong
số ít các ngân hàng đẩy mạnh huy động vốn bằng phát hành trái phiếu trong những
năm vừa qua. Không chỉ có phát hành trái phiếu bằng VND mà trong năm 2013,

ngân hàng BIDV còn được NHNN chấp thuận cho phát hành 500 triệu USD trái
phiếu quốc tế.
Trong những năm vừa qua, nhằm đẩy lùi lạm phát gia tăng, NHNN đã có những
động thái tích cực trong điều hành chính sách tiền tệ, từ đó cắt giảm linh hoạt các
lãi suất chủ chốt như lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu, lãi suất cơ bản. Xu
hướng lãi suất giảm khiến cho các ngân hàng đẩy mạnh phát hành các công cụ nợ
như trái phiếu và chứng chỉ tiền gửi. Việc phát hành trái phiếu này sẽ giúp các ngân
hàng cải thiện được tỷ lệ sử dụng vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn và các tỷ
lệ tài chính an toàn khác do NHNN ấn định. Hơn nữa là cùng với việc lãi suất tiền
gửi liên tiếp giảm trong năm 2013, lãi suất công cụ nợ cũng đã tụt xuống – từ 18 –
19% năm 2012 xuống còn 12 -13 % năm 2013, từ đó làm cho chi phí vay nợ giảm.
Đây chính là những điều kiện thuận lợi khiến cho BIDV cũng như một số ngân
hàng khác đẩy mạnh việc huy động vốn qua phát hành trái phiếu. Một nguyên nhân
nữa gây ra làn sóng phát hành trái phiếu trong khối ngân hàng thương mại cổ phần
là sự tiếp diễn của việc một loạt khoản huy động bằng giấy tờ có giá cũ đáo hạn.

Thuyết minh chi tiết số dư trái phiếu tăng vốn BIDV ( trích BCTC hợp nhất
đã kiểm toán của BIDV 2013).
Sau đây là báo cáo về một trong những đợt huy động vốn bằng phát hành
trái phiếu trong những năm vừa qua của BIDV.
Ngày 21/8/2009 BIDV đã phát hành trái phiếu với tổng khối lượng là 1.362 tỷ
VND với mục đích chính là bổ sung nguồn vốn tự có cấp II của doanh nghiệp
Phương thức phát hành: phát hành riêng lẻ
Hình thức phát hành: trái phiếu ghi sổ
Thời hạn phát hành: 10 năm 1 ngày (31/7/2009 – 01/8/2019)
Phương thức trả lãi: Trả lãi trước hàng năm
Mệnh giá : 100.000đ một trái phiếu
Việc mua lại trái phiếu của tổ chức phát hành: BIDV có quyền mua lại toàn bộ trái
phiếu bằng mệnh giá vào ngày 31/7/2014.
Lãi suất trái phiếu: Trái phiếu được hưởng 10,5%/ năm cho 5 năm đầu. Trường hợp

31/7/2014 BIDV không thực hiện quyền mua lại trái phiếu, trong thời hạn còn lại,
trái phiếu sẽ được hưởng mức lãi suất 11%/năm nhưng không được vượt quá trần
lãi suất áp dụng đối với các TCTD.
Đặc tính của trái phiếu: Trái phiếu xác nhận nghĩa vụ trả nợ trực tiếp, không có nợ
đảm bảo và là nợ thứ cấp của BIDV.
Tổ chức tư vấn và thu xếp phát hành: Ngân hàng Hồng Kông Thượng Hải – chi
nhánh HSBC Hà Nội và BIDV
Ngày 16/7/2009, BIDV và HSBC đã chào bán trái phiếu tới 70 nhà đầu tư tổ chức
trong và ngoài nước. Điều kiện thị trường trong khoảng thời gian chào bán trái
phiếu BIDV diễn biến không thật thuận lợi. Kể từ cuối tháng 6/2009, lãi suất trái
phiếu trên thị trường thứ cấp có dấu hiệu tăng lên do quan ngại về tình hình lạm
phát có thể cao hơn vào nửa cuối năm 2009. Ngoài ra sự biến động tăng lên của lãi
suất thị trường liên ngân hàng và lãi suất tiết kiệm cũng làm ảnh hưởng đến đợt
phát hành. Trong khi đó các nhà đầu tư nước ngoài vẫn chưa quan tâm trở lại đối
với thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam nên đối tượng chào bán vẫn chủ
yếu là các nhà đầu tư trong nước.