BÁO CÁO PHÂN TÍCH MUA LẠI CÔNG TY TRUYỀN THÔNG NUSANTARA

1

BÁ
.


BÁO CÁO PHÂN TÍCH
MUA LẠI CÔNG TY TRUYỀN
THÔNG NUSANTARA

QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH QUỐC T Ế
Nusantara Communications Inc. (NCI) là công ty mạnh trong ngành truyền
thông Indonesia, đang được tập đoàn Barkie & Brothers bán lại. Điểm nổi
bật của NCI là việc nghiên cứu công nghệ hệ thống điện thoại nông thôn
tiên tiến-ARTS có tiềm năng sinh lời cao và được chính phủ Indonesia hỗ
trợ.

Là công ty truyền thông lâu năm tại Mỹ có tham vọng mở rộng thị trường,
việc mua lại NCI là cơ hội tốt giúp Wireworld phát triển. Dựa trên việc dự
đoán dòng tiền và giá trị đồng Rupiah (IDR), báo cáo đưa ra một số nghiên
cứu về thương vụ này

18.9.2012
2

MỤC LỤC

I. Các đối tượng chịu ảnh hưởng và các rủi ro phát sinh từ thương vụ …………… 3
II. Định giá thương vụ - Phòng vệ rủi ro tỷ giá………………………….… … … 5
III. Ảnh hưởng của rủi ro bị trưng thu và rủi ro chuyển tiền.t ới thương vụ …………. 9
IV. Kết luận ………………………………………………………………………… 13

PHỤ LỤC
Phụ lục 3.1 - Cách tính NPV và NPV có confiscation-blocked funds (đính kèm)
Phụ lục 3.1 - Nationalization and Risk Management by Anderson Scot (đính kèm)
















* Để tiện tính toán, trong báo cáo dấu phân cách thập phân sẽ là dấu chấm (tương tự bảng
tính Excel).
3

I. Các đối tượng chịu ảnh hưởng và các rủi ro phát sinh từ
thương vụ

1.1. Các đối tượng chịu ảnh hưởng
Wireworld:
Lợi ích:

- Phát huy thế mạnh về công nghệ, trình độ quản lý, sức mạnh tài chính…
- Mở rộng thị trường.
- Thu lợi nhuận, không phải đóng thuế thu nhập.
Chi phí:
- Chi phí mua lại NCI.
- Chi phí cơ hội (bỏ mất các dự án khác)
- Chi phí chìm (nghiên cứu thị trường, tư vấn pháp lý…)
Barkie & Brothers:
Lợi ích: có tiền trả nợ để duy trì hoạt động
Chi phí:
- Mất đi khoản thu nhập từ NCI, mất thị phần trong ngành viễn thông và công
nghệ có tính cạnh tranh.
- Chảy máu chất xám (quản lý, nhân viên giỏi làm việc tại NCI).
Chính phủ Indonesia:
Lợi ích:
- Tạo công ăn việc làm, tăng GDP.
- Tăng năng lực công nghệ quốc gia.
- Tăng chất lượng nguồn nhân lực.
- Tăng thu ngân sách (thuế chuyển tiền, thuế xuất khẩu…).
- Chuyển dịch cơ cấu kinh tế theo hướng hiện đại hóa.
- Là 1 tín hiệu tích cực kêu gọi nhà đầu tư nước ngoài quay lại thị trường
Indonesia sau khủng hoảng.
Chi phí:
- Wireworld tạo thế độc quyền ở thị trường viễn thông.
- Rủi ro rò rỉ bí mật quốc gia vì viễn thông là ngành “nhạy cảm”.
- Tác động tiêu cực tới BOP (dự án có nhập khẩu năm đầu) nhưng không
đáng kể.


4

1.2. Các rủi ro từ thương vụ
Rủi ro tỷ giá
Rủi ro giao dịch: Nếu mua lại NCI, ta có khoản phải trả sau một năm với giá xác
định trong hiện tại. Khoản tiền này chịu rủi ro biến động tỷ giá, nếu IDR tăng giá
thì chi phí sẽ tăng. Nếu ARTS được xuất khẩu, rủi ro giao dịch sẽ xảy ra do thay
đổi tỷ giá giữa IDR và các ngoại tệ khác.
Rủi ro kế toán: ảnh hưởng kết quả hợp nhất báo cáo tài chính: nếu IDR tăng giá
thì lợi nhuận chuyển đổi về USD tăng, lợi nhuận hợp nhất tăng. Ngược lại, nếu IDR
giảm giá, lợi nhuận hợp nhất giảm, ảnh hưởng tới tâm lý của cổ đông.
Rủi ro hoạt động: Biến động của IDR ảnh hưởng tới giá trị dòng tiền kì vọng và
giá trị hiện tại của thương vụ. Nếu IDR tăng giá, giá trị dòng tiền tương lai và giá
trị thương vụ sẽ tăng, và ngược lại.
Rủi ro chính trị
Rủi ro vi mô: Đội ngũ quản lý của ta có thể không thích ứng với cách quản lý tại
Indonesia dẫn đến quản lý kém hiệu quả, hoạt động, doanh thu giảm sút.
Rủi ro vĩ mô
- Rủi ro chuyển tiền: nếu thiếu hụt ngoại tệ, chính phủ Indonesia sẽ có lệnh cấm
chuyển ngoại tệ ra nước ngoài. Điều này ảnh hưởng giá trị thương vụ cũng như hoạt động
chung của tập đoàn.
- Rủi ro bị trưng thu: theo ước tính của Dịch vụ Thông tin kiểm soát rủi ro thì dự án
có nguy cơ bị trưng thu, đồng nghĩa với việc mất đi hầu hết các giá trị tương lai mà dự án
đem lại.
- Rủi ro văn hóa - thể chế, Indonesia là quốc gia Hồi giáo, nhiều người không có
thiện cảm với các nước phương Tây, nhất là Mỹ, người Indonesia có thể không hài lòng,
không sử dụng dịch vụ… làm doanh thu giảm. Vấn đề tôn giáo nhạy cảm cũng gây bất ổn
xã hội.
- Sự thay đổi bất ngờ trong các chính sách của chính phủ Indonesia làm ảnh hưởng
tới lợi nhuận. Chẳng hạn, trong tương lai, dự án không còn được miễn thuế thu nhập hay
bị đánh thuế xuất khẩu cao.

5

Ngoài ra, các thiên tai như động đất, bão lũ,….thường xảy ra ở Indonesia và sẽ gây
tốn kém chi phí sửa chữa, xây mới hệ thống đường truyền, cáp điện thoại

II. Định giá thương vụ - Phòng vệ rủi ro tỷ giá

2.1. Giá trị mua lại NCI
Theo lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE), với dữ liệu và
tỷgiá IDR/USD năm 1 được dự đoán là:

Giả định mức chênh lệch lãi suất ở Indonesia và Mỹ duy trì qua các năm, áp dụng công
thức giản lược của hiệu ứng Fisher, tỷ giá kể từ năm 2 được tính như sau:


Theo CAPM, mức sinh lợi kỳ vọng k là:

Bảng 2.1 thể hiện giá trị thương vụ. NPV của dự án là 1 số dương: 2.7733 triệu USD, cho
thấy trong điều kiện bình thường, khả năng sinh lời của dự án khá tốt. Chúng ta có thể
quyết định mua lại NCI với giá tối đa là 2.7733 triệu USD.





6

Bảng 2.1. Định giá thương vụ trong điều kiện bình thường

(Xem Phụ lục đính kèm “Phụ lục 3.1 - Cách tính NPV và NPV có confiscation-blocked funds, Sheet 1” để thấy rõ cách tính)

Chỉtiêu
Đơnvị
Năm 0
Năm 1
Năm 2
Năm 3
Năm 4
Năm 5
Năm 6
Dòng tiền của dự án
triệuIDR


90000
100000
120000
150000
180000
Tỷ giá giao ngay (IDR/USD)

10500
11995.8101
14162.7037
16721.0197
19741.4637
23307.5132
27517.7252
Dòng tiền chuyển về nước
triệu
USD

6.3547
5.9805
6.0786
6.4357
6.5412
Giá trị hiện tại của dòng tiền
triệu
USD


4.8387
3.9736
3.5242
3.2559
2.8877
Chi phí đầu tư ban đầu
triệu
USD

(18)





Giá trị hiện tại của chi phí đầu
tư
triệu

USD

(15.7068)





NPV

2.7733






7

2.2. Phòng vệ (Hedging) rủi ro tỷ giá

Tại t=1, Wireworld phải trả: 2.7733 x 10,500= 29,119.65 triệu IDR (được xác định trước
tại t=0).
Các phương án phòng vệ
Không Hedge
Spot rate tại t=1 là 11,995.8101 IDR/USD (Fisher) và spot rate kì vọng của
Wireworld sau 1 năm. Khi đó, số USD chi ra là:

Tuy nhiên, đây là số tiền không chắc chắn vì spot rate 1 năm sau có thể khác dự
đoán. Việc không Hege sẽ có rủi ro cao cho giá trị khoản phải trả.

Forward Hedge
Forward rate 1 năm là 11,996 IDR/USD.
Số USD phải trả cho hợp đồng kỳ hạn mua IDR:

Money Market Hedge
Tại t=0, số IDR cần đầu tư vào trái phiếu Chính phủ Indonesia để tại t=1 thu về
29,119.65 triệu IDR:

Quy đổi sang USD:

FV của số USD phải trả:
6%) = 2.5902 (triệu USD)
Call Option
Mua quyền chọn mua kỳ hạn 1 năm với giá thực hiện K=10,500 IDR/USD.
8


FV của Premium =
Xét 2 trường hợp:
TH1: Nếu spot rate 1 năm sau S
1
> 10,500 IDR/USD, thực hiện hợp đồng call
option tại mức 10,500 IDR/USD. Ta có bảng sau:
Chỉ tiêu
Triệu USD
Phí quyền chọn mua
0.1782
Giá mua Rupiah
(29,119.65/10,500)
2.7733

Tổng chi phí call option hedge
2.9515

TH2: S
1
< 10,500 IDR/USD, tổng chi phí = số USD để 29,119.65 triệu IDR trên
thị trường + FV của Premium. Tổng chi phí có thể nhỏ hơn 2.9515 triệu USD, tùy thuộc
vào spot rate tại t=1. Trường hợp này khó xảy ra vì IDR đang có xu hướng giảm giá.

So sánh các phương án:
Call option và Forward:
Tỷ giá mà tại đó 2 phương án này là như nhau:

 S = 12,946.6699 IDR/USD
Như vậy, nếu S > 12,946.6699 IDR/USD thì call option có lợi hơn. Ngược lại, nếu
S < 12,946.6699 IDR/USD thì chọn Forward.
Forward và Unhedge:
Tỷ giá tại đó 2 phương án này là như nhau:

 S=11,996.2305 rupiah/$
9

Như vậy, nếu S > 11,996.2305 IDR/USD thì không hedge cho kết quả tốt hơn và
ngược lại.
Sơ kết: Sau khi tính toán chi phí, so sánh các tỷ giá tối ưu của từng phương án với tỷ giá
kì vọng 11,995.8101 IDR/USD, ta nên chọn phương án phòng vệ bằng hợp đồng Forward
vì nó có chi phí thấp nhất và loại trừ được hoàn toàn rủi ro tỷ giá.

III. Ảnh hưởng của rủi ro bị trưng thu (confiscation risk) và
rủi ro chuyển tiền (blocked funds risk)

Đây là hai rủi ro thường trực và có ảnh hưởng lớn. Để đơn giản hóa tính toán, các yếu tố
khác giả định không đổi và hai rủi ro này được xem xét riêng lẻ.
3.1. Confiscation risk
Bảng 3.1 cho thấy sự thay đổi của NPV khi có confiscation risk. NPV này đã giảm rất
nhiều và cho kết quả âm (-3.1976 triệu USD), dự án bị lỗ nặng. Tuy nhiên, dự án vẫn có
thể được cân nhắc vì ARTS là công nghệ đặc thù sẽ gây khó khăn cho Chính phủ khi tiếp
quản.
Do đó, ta cần mua bảo hiểm đầu tư từ một trong hai cơ quan, đó là MIGA (Multilateral
Investment Guarantee Agency) và OPIC (Overseas Private Investment Corporation).
Chúng hoạt động như công ty bảo hiểm sẽ đền bù cho các khoản đầu tư FDI gặp rủi ro
chính trị nhằm khuyến khích TNCs tăng cường hoạt động FDI (tham khảo phụ lục đính
kèm “Phụ lục 3.1 - AndersonScot_expropriation”)
10


Bảng 3.1. NPV khi có rủi ro bị trưng thu

(Xem Phụ lục đính kèm “Phụ lục 3.1 - Cách tính NPV và NPV có confiscation-blocked funds, Sheet 3” để thấy rõ cách tính)
Chỉ tiêu
Đơn
vị
Năm 0
Năm 1
Năm 2
Năm 3
Năm 4
Năm 5
Năm 6
Dòng tiền

của dự án
triệu
IDR


90000
100000
120000
150000
180000
Tỷ giá
giao ngay
(IDR/USD
)

10500
11995.8101
14162.7037
16721.0197
19741.4637
23307.5132
27517.7252
Dòng tiền
chuyển về
nước
triệu
USD

-18
6.354718826

5.9804965
6.07857664
6.435693016
6.541238381
PV của
dòng tiền
chuyển về
nước
triệu
USD

-15.7068
4.8387
3.9736
3.5242
3.2559
2.8877
NPV lũy
kế
triệu
USD

-15.7068
-10.8681
-6.8945
-3.3703
-0.1144
2.7733
Xác suất
bị trưng

thu


0.1
0.09
0.081
0.0729
0.06561
0.059049
NPV lũy
kế ứng với
xác suất bị
trưng thu
triệu
USD

-1.57068063
-0.97813116
-0.558457
-0.2456954
-0.007505706
0.16376074
NPV

triệu
USD
-3.1967

11

3.2. Blocked-funds risk
Ta đặt giả thiết công ty không thể chuyển tiền về Mỹ trong vòng 6 năm và phải tái đầu tư với
lãi suất 19%. Vì IDR có xu hướng giảm giá liên tục so với USD nên lãi suất tái đầu tư này
không đủ để bù đắp mức độ trượt giá của IDR. Điều đó khiến NPV giảm nhiều và cho kết
quả âm (-1.6304 triệu USD) (Bảng 3.2).

Ta có thể phải từ bỏ việc mua NCI nếu e ngại rủi ro này. Đây là rủi ro có khả năng xảy ra
khá cao, bởi sự sụt giảm liên tục của IDR sẽ buộc Chính phủ Indonesia triển khai các biện
pháp kiểm soát vốn để tăng giá trị đồng IDR.

Nếu chúng ta vẫn muốn theo đuổi dự án thì phải áp dụng các repositioning techniques để
quản trị rủi ro: xuất khẩu và xin “miễn trừ đặc biệt” sẽ khả thi vì công nghệ ARTS có tiềm
năng xuất khẩu cao và ta lại đầu tư vào truyền thông - ngành mà Chính phủ Indonesia cần
thu hút FDI. Ngoài ra, ta nên tái đầu tư vào tài sản có xu hướng tăng giá mạnh như bất động
sản, vàng…. thay vì gửi tiết kiệm.
12

Bảng 3.2. NPV khi có rủi ro chuyền tiền
(Xem Phụ lục đính kèm “Phụ lục 3.1 - Cách tính NPV và NPV có confiscation-blocked funds, Sheet 2” để thấy rõ cách tính)
Chỉ tiêu
Đơn vị
Năm 0
Năm 1
Năm 2
Năm 3

Năm 4
Năm 5
Năm 6
Dòng tiền
của dự án
triệu
IDR


90000
100000
120000
150000
180000
FV của
dòng tiền
tái đầu tư
triệu
IDR


180480.5289
168515.9
169932
178500
180000
FV lũy kế
của dòng tiền
tái đầu tư
triệu

IDR






877428.4289
Tỷ giá
giao ngay
(IDR/USD)

10500
11995.8101
14162.7037
16721.0197
19741.4637
23307.5132
27517.7252
Dòng tiền
chuyển về
nước
triệu
USD

31.8859
PV của dòng
tiền chuyển
về nước
triệu
USD






14.0764
Chi phí đầu tư
ban đầu
triệu
USD

-18





PV của chi phí
đầu tư
triệu
USD

-15.7068

NPV

-1.6304






13

KẾT LUẬN

Xét về góc độ tài chính, thương vụ NCI hứa hẹn mang lại lợi ích khá tốt trong điều kiện hoạt
động bình thường. Tuy giá trị thương vụ chịu ảnh hưởng lớn từ rủi ro chính trị nhưng các rủi
ro này vẫn có thể được loại trừ nếu công ty thực hiện thành công các biện pháp quản trị rủi
ro đã đề cập. Ngoài ra, xét về những khía cạnh khác, đặc biệt là về việc nắm bắt công nghệ
mới, triển vọng mở rộng thị trường, xây dựng quan hệ với Chính phủ, khả năng ARTS xuất
khẩu thành công làm tăng dòng tiền kì vọng, NCI thực sự là một dự án đáng quan tâm. Do
đó, tôi xin đưa ra kết luận là Wireworld có thể tiến hành mua lại NCI nhưng đồng thời phải
đi kèm với các biện pháp quản trị rủi ro thích hợp nhằm đảm bảo giá trị thương vụ

14

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Columbia FDI profiles, Tulus T.H. Tambunan , “Inward FDI in Indonesia and its policy
context”, 25/4/201. (đính kèm)
Chương trình giảng dạy kinh tế Fullbright, “Phân tích tài chính và quyết định đầu tư vốn”,
2006-2007. (đính kèm)
Chương trình giảng dạy kinh tế Fullbright, “Phân tích chứng khoán cho đầu tư và tài chính
doanh nghiệp”, 2011-2013. (đính kèm)
Eiteman, David. K., Stonehill, Arthur. I., and Moffett, Micheal H. (2007), “Multinational
Business Finance”, 12
th
edition, ISBN 978-0-13-612156-5, Pearson.
Mandura, Jeff (2008), “International Business Financial Management”, 9
th
edition, ISBN-10:
0324568193, ISBN-13: 9780324568196, Cengage Learning Business Press.
“Xác xuất thống kê – Chương 1” (đính kèm)