600 Tác động của dòng vốn và những giải pháp kiểm soát dòng vốn tại Việt Nam trong quá trình hội nhập

1

MỤC LỤC
LỜI MỞ ĐẦU ....................................................................................................................01
CHƯƠNG I: DÒNG VỐN VÀ KINH NGHIỆM KIỂM SOÁT VỐN Ở MỘT SỐ
NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN...................................................................03
1.1. Tổng quan về dòng vốn quốc tế................................................................................03
1.1.1. Khái niệm ...............................................................................................................03
1.1.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến sự di chuyển của dòng vốn quốc tế...........................04
1.2. Tác động của dòng vốn quốc tế................................................................................05
1.2.1. Những ảnh hưởng của dòng vốn quốc tế đến nền kinh tế......................................05
1.2.2. Kiểm soát vốn có phải là việc làm cần thiết hay không........................................07
1.3. Xu hướng chung của dòng vốn những năm gần đây...............................................08
1.4. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn tại một số quốc gia đang phát triển...............12
1.4.1.Xu hướng dòng vốn và những nguyên nhân hình thành nên xu hướng này tại một
số quốc gia đang phát triển......................................................................................12
1.4.1.1.Hàn Quốc ......................................................................................................13
1.4.1.2.Thái Lan, Malaysia và Indonesia ..................................................................14
1.4.2. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn tại Hàn Quốc, Thái Lan, Malaysia ..................16
1.4.2.1. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn của Hàn Quốc..........................................16
1.4.2.2. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn của Thái Lan............................................19
1.4.2.3. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn của Malaysia ...........................................22
CHƯƠNG II: VẤN ĐỀ THỰC HIỆN KIỂM SOÁT VỐN TẠI VIỆT NAM
TRONG NHỮNG NĂM QUA................................................................27
2.1. Khái quát về nền kinh tế Việt Nam.........................................................................27
2.1.1. Tổng thể bức tranh kinh tế Việt Nam năm 2003....................................................27
2.1.2. Hoạt động ngoại thương..........................................................................................29
2

2.1.3. Hoạt động của hệ thống ngân hàng Việt Nam.......................................................32
2.2. Những nét đặc thù của dòng vốn tại Việt Nam ......................................................33

2.2.1. Xu hướng và thành phần dòng vốn vào..................................................................33
2.2.1.1. Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài – FDI ...............................................33
2.2.1.2. Dòng vốn đầu tư gián tiếp – FPI..................................................................35
2.2.1.3. Dòng vốn vay và viện trợ của Chính phủ .....................................................38
2.2.1.4. Dòng vốn vay của các doanh nghiệp Việt Nam ............................................39
2.2.1.5. Dòng ngoại hối chuyển về từ các khoản thu nhập cá nhân ở nước ngoài ....40
2.2.2. Xu hướng và thành phần dòng vốn ra.....................................................................41
2.2.2.1. Dòng vốn đầu tư trực tiếp ra nước ngoài......................................................41
2.2.2.2. Tình hình vay và cho vay nước ngoài............................................................41
2.3. Thực trạng vấn đề kiểm soát dòng vốn tại Việt Nam trong những năm gần
đây-------------------------------------------------------------------------------------------------- 42
2.3.1. Tác động của chính sách tỷ giá ..............................................................................42
2.3.2. Tác động của chính sách tiền tệ .............................................................................44
2.3.2.1.Về điều hành lãi suất.....................................................................................44
2.3.2.2.Về quản lý ngoại hối .....................................................................................46
2.3.3. Tác động của chính sách tài khoá ..........................................................................50
2.3.4. Những thành quả và tồn tại của các chính sách tài chính tiền tệ trong giai đoạn
hội nhập..................................................................................................................52
CHƯƠNG III: KIỂM SOÁT DÒNG VỐN ĐỂ GÓP PHẦN ỔN ĐỊNH VÀ PHÁT
TRIỂN NỀN KINH TẾ VIỆT NAM TRONG QUÁ TRÌNH HỘI
NHẬP.......................................................................................................55
3.1. Những thách thức đối với xu hướng của dòng vốn trong giai đoạn hội nhập......55
3.1.1. Những dự đoán liên quan đến sự luân chuyển của dòng vốn ...............................55
3.1.2. Rủi ro liên quan đến kết cấu dòng vốn ..................................................................58
3

3.2. Những quan điểm chủ đạo khi thực hiện kiểm soát vốn tại Việt Nam ................60
3.3. Kiểm soát để dòng vốn trở thành tác nhân tạo nên sự tăng trưởng và phát
triển ổn đònh của nền kinh tế Việt Nam trong giai đoạn hội nhập---------------- 68
3.3.1. Thực hiện các giải pháp tác động lên dòng vốn vào..............................................68

3.3.1.1.Các giải pháp trực tiếp kiểm soát dòng vốn vào...........................................68
3.3.1.2.Các giải pháp gián tiếp kiểm soát dòng vốn vào ..........................................69
3.3.2. Thực hiện các giải pháp tác động lên dòng vốn ra ................................................71
3.3.2.1.Các giải pháp trực tiếp kiểm soát dòng vốn ra .............................................71
3.3.2.2.Các giải pháp gián tiếp kiểm soát dòng vốn ra.............................................72
3.3.3. Các giải pháp hướng đến môi trường đầu tư ..........................................................73
3.4. Một số giải pháp về chính sách an toàn tài chính nhằm giảm thiểu nguy cơ
đảo ngược dòng vốn..................................................................................................74
3.4.1 Chính sách an toàn tài chính....................................................................................74
3.4.2 Nội dung của chính sách an toàn tài chính trong quá trình hội nhập ......................74
3.4.3 Chính sách an toàn tài chính đối với các đònh chế tài chính Việt Nam trong quá
trình tự do hóa tài khoản vốn-------------------------------------------------------------------- 76
KẾT LUẬN---------------------------------------------------------------------------------------------78
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC





4

LỜI MỞ ĐẦU
Qua gần 20 năm thực hiện đổi mới, chúng ta đã gặt hái được nhiều thành tựu to
lớn và rất quan trọng: Kinh tế phát triển nhanh; tổng sản phẩm quốc dân trong nước
tăng gấp đôi trong 10 năm; nền kinh tế từ chỗ thiếu lương thực, hàng tiêu dùng… nay
đã có dư và xuất khẩu, từ cơ chế tập trung quan liêu bao cấp đã chuyển sang cơ chế
thò trường theo đònh hướng xã hội chủ nghóa, từ chỗ chủ yếu có hai thành phần kinh tế
đã chuyển sang nền kinh tế nhiều thành phần…
Tuy nhiên, chúng ta cũng có thể nhận ra những khiếm khuyết trong suốt quá

trình đổi mới như: nhòp độ tăng trưởng chậm dần cùng với sự sụt giảm các nguồn vốn
đầu tư từ nước ngoài; các nguy cơ tụt hậu về kinh tế, tệ quan liêu tham nhũng, các vấn
đề xã hội vẫn còn tồn tại và diễn biến phức tạp. Đặc biệt, thách thức lớn nhất có tính
chất cơ bản lâu dài mà chúng ta phải đương đầu vẫn là tình trạng thấp kém của nền
kinh tế, khoảng cách về trình độ phát triển của nước ta so với nhiều nước trên thế giới
là rất lớn, trong khi chúng ta đang ở trong giai đoạn cạnh tranh quốc tế ngày càng
quyết liệt.
Nhận thức được vấn đề này, từ Đại hội Đảng toàn quốc lần thứ VIII, Đảng ta
đã đề ra chiến lược phát triển kinh tế 10 năm (2001 – 2010), trong đó nhấn mạnh mục
tiêu chuyển dòch nhanh cơ cấu kinh tế, lao động theo hướng công nghiệp hoá, hiện đại
hoá. Để thực hiện các mục tiêu này, chúng ta phải huy động tối đa các nguồn lực cả
trong nước và ngoài nước, trong đó nguồn vốn đầu tư nước ngoài chiếm một vò trí
quan trọng.
Thực tế trong thời gian qua nhòp tăng đầu tư nước ngoài vào Việt Nam đang
chững lại, số dự án mới đăng ký nhưng không thực hiện phát sinh cao, nhiều dự án
khác đang hoạt động thiếu hiệu quả, thêm vào đó bước đầu thực hiện hội nhập tài
chính đã khiến cho những nhà quản lý có những lúng túng nhất đònh khi đối diện với
sự dòch chuyển của các dòng vốn. Chính vì vậy, vấn đề thu hút và quản lý các dòng
vốn đầu tư nước ngoài trong giai đoạn hội nhập và cạnh tranh gay gắt như hiện nay
đang là một trong những vấn đề được sự quan tâm sâu sắc của nhà nước. Vì lý do này
tôi thực hiện đề tài “Tác động của dòng vốn và những giải pháp kiểm soát dòng
vốn tại Việt Nam trong quá trình hội nhập”
Quyết đònh thực hiện đề tài này, người viết chỉ mong muốn được giới thiệu một
số giải pháp thu hút dòng vốn vào tại các quốc gia đang phát triển điển hình, là láng
5

giềng gần gũi với Việt Nam, đồng thời phân tích một số kinh nghiệm quản lý dòng
vốn tại các quốc gia này so sánh với những biện pháp đang được thực hiện ở Việt
Nam. Trên cở sở đó, đề tài cũng đề xuất thêm những giải pháp nhằm tăng cường hiệu
quả kiểm soát dòng vốn tại Việt Nam nhằm đáp ứng yêu cầu hội nhập.

Đề tài sử dụng các phương pháp phân tích số liệu thực tế, phương pháp so sánh
tương quan, phương pháp duy vật biện chứng làm các phương pháp thực hiện chủ yếu.
Nội dung của đề tài bao gồm ba chương như sau:
Chương I: Dòng vốn và kinh nghiệm kiểm soát vốn ở một số nước đang phát triển.
Chương II: Vấn đề thực hiện kiểm soát vốn tại Việt Nam trong những năm qua.
Chương III: Kiểm soát dòng vốn để góp phần ổn đònh và phát triển nền kinh tế Việt
Nam trong quá trình hội nhập.













6

CHƯƠNG I:
DÒNG VỐN VÀ KINH NGHIỆM KIỂM SOÁT VỐN Ở
MỘT SỐ NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN

1.1. TỔNG QUAN VỀ DÒNG VỐN QUỐC TẾ
1.1.1. Khái niệm
Dòng lưu chuyển vốn là các giao dòch quốc tế mua bán tài sản thực (thiết bò sản
xuất, bất động sản…) và tài sản tài chính (cổ phiếu, trái phiếu, các khoản cho vay và

các trái quyền đối với tiền gửi ngân hàng…). Ngoài ra, còn có các loại giao dòch tài
khoản vốn khác như: tín dụng tài chính – thương mại, giao dòch trên các tài khoản
ngân hàng, các nguồn vốn viện trợ chính thức và không chính thức… Các dòng lưu
chuyển vốn này được ghi nhận trong tài khoản vốn của cán cân thanh toán.
Một quốc gia có thâm hụt tài khoản vốn còn được cho là có dòng vốn ra khi nó
tích lũy các trái quyền thuần trên phần còn lại của thế giới, đây là một hình thức tiết
kiệm quốc gia. Ngược lại, một quốc gia có thặng dư tài khoản vốn hoặc dòng vốn vào
nếu phần còn lại của thế giới tích lũy trái quyền thuần trên nó.
Giao dòch tài khoản vốn thường được phân loại thành đầu tư theo danh mục, hay
còn gọi là đầu tư gián tiếp (FPI) và đầu tư trực tiếp (FDI). Sự đa dạng hóa và giao
thoa giữa hai nguồn tài trợ này càng lớn thì mức độ hội nhập tài chính càng cao.
- Đầu tư trực tiếp (FDI): là dòng vốn đầu tư vào quốc gia nhằm mục đích sở hữu
và nắm giữ quyền kiểm soát các hoạt động kinh tế nội đòa. FDI chủ yếu liên
quan đến các giao dòch trên tài sản thực.
- Đầu tư gián tiếp (FPI): là dòng vốn cổ phần đầu tư gián tiếp, bao gồm dòng vốn
vay nước ngoài của chính phủ hoặc các doanh nghiệp trong nước và dòng vốn
đầu tư cổ phần được tạo thành từ hoạt động của các quỹ đầu tư quốc tế vào các
tài sản tài chính nội đòa. Như vậy, FPI gồm phần lớn là các giao dòch trên các
loại chứng khoán như cổ phiếu, trái phiếu, khoản vay ngân hàng, chứng khoán
phái sinh và các hình thức khác nhau của tín dụng (thương mại, tài chính, bảo
đảm).
7

Tuy nhiên, việc phân loại này còn tùy thuộc vào từng quốc gia. Nếu như Thái
Lan phân loại dòng vốn thành khoản vay dài hạn, FDI, FPI và loại đầu tư nước ngoài
khác (OFI – là tổng dòng vốn vay ngắn hạn của ngân hàng thương mại và tài khoản
tiền gửi của những người không cư trú bằng bath), thì Malaysia lại phân loại dòng vốn
thành vốn vay dài hạn, FDI và OFI (bao gồm cả dòng vốn đầu tư gián tiếp và những
khoản nợ ngắn hạn bên ngoài của ngân hàng thương mại).…
1.1.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến sự di chuyển của dòng vốn quốc tế

Có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến sự luân chuyển của dòng vốn quốc tế, và vì thế
ảnh hưởng đến cán cân tài khoản vốn. Khi mậu dòch tiến triển, chính phủ các nước có
thẩm quyền đối với dòng tiền lưu chuyển vào nước đó. Chẳng hạn như chính phủ một
nước có thể ấn đònh một loại thuế đặc biệt đánh trên thu nhập tích lũy của các nhà
đầu tư nội đòa đã đầu tư ở các thò trường nước ngoài. Một loại thuế như vậy có thể
ngăn chặn dân chúng chuyển vốn ra nước ngoài, và nhờ đó có thể làm tăng tài khoản
vốn nội đòa. Tuy nhiên các nước khác bò ảnh hưởng của thuế này có thể trả đũa bằng
cách áp dụng một loại thuế tương tự cho dân chúng nước họ. Kết quả là sự sút giảm
đầu tư nước ngoài của các nhà đầu tư đa quốc gia.
Sự luân chuyển vốn cũng chòu ảnh hưởng bởi các biện pháp kiểm soát vốn của
các nước. Việc áp dụng các biện pháp này nhằm đối phó với một sự yếu kém về cấu
trúc trong vò thế cán cân thanh toán của quốc gia. Ngay cả những nước như c, Đan
Mạch, Pháp, Na Uy có lúc cũng đã áp dụng biện pháp hạn chế chuyển nội tệ ra nước
ngoài, dù các năm gần đây đã trở nên thoáng hơn. Các nhà trung gian tài chính đang
mong chờ một ngày các hạn chế được nới lỏng để họ có thể cạnh tranh mãnh liệt hơn
trên cơ sở toàn cầu.
Kết cấu dân số cũng ảnh hưởng đến sự luân chuyển các dòng vốn. Trong thập
niên 1980, dân số Mỹ rất trẻ và nhìn chung những người trẻ cần nhiều vốn hơn là
cung cấp cho thò trường cơ bản. Sự thiếu hụt được trang trải bởi đầu tư không phải của
Mỹ trong các thò trường vốn Mỹ. Thời gian trôi qua, tuổi trung bình của dân số thành
niên Mỹ tăng lên, sự thâm hụt vốn giảm và do đó nguồn tài trợ từ các nhà đầu tư
không phải của Mỹ cũng giảm.
Các biến động tỷ giá hối đoái dự báo được do các nhà đầu tư đầu tư vào chứng
khoán cũng có thể ảnh hưởng đến tài khoản vốn. Nếu nội tệ của một nước được dự
kiến mạnh, các nhà đầu tư nước ngoài có thể sẵn sàng đầu tư vào chứng khoán của
nước đó để hưởng lợi từ các biến động tiền tệ. Ngược lại, cán cân tài khoản vốn của
8

một nước dự kiến sẽ giảm nếu đồng nội tệ của nước đó dự kiến suy yếu, khi các yếu
tố khác không đổi. Khi muốn đánh giá tính biến động của tài khoản vốn ta phải xem

xét đồng thời tất cả các yếu tố. Một quốc gia có thể có sự sụt giảm trong tài khoản
vốn ngay cả khi có lãi suất hấp dẫn, nếu đồng ngoại tệ của quốc gia này dự kiến sẽ
giảm giá. Ngoài ra các nhân tố thuộc về luật lệ, chính sách điều hành của chính phủ
các nước cũng có tác động nhất đònh đến các dòng vốn quốc tế. Trong phạm vi đề tài
này, chúng ta chỉ quan tâm đến ảnh hưởng của kiểm soát vốn đến các dòng vốn quốc
tế.
1.2. TÁC ĐỘNG CỦA DÒNG VỐN QUỐC TẾ
1.2.1. Những ảnh hưởng của dòng vốn quốc tế đến nền kinh tế.
Sự luân chuyển vốn giữa các quốc gia rõ ràng mang đến nhiều lợi ích. Đối với
các nước đang phát triển, các dòng vốn di chuyển tự do có vai trò quan trọng đến nỗi
chúng được coi là động lực của sự tăng trưởng kinh tế. Vốn từ bên ngoài sẽ bổ sung
vào sự thiếu hụt nguồn tài chính nội đòa cho yêu cầu công nghiệp hóa, hiện đại hóa
và phát triển kinh tế mà không cần phải gia tăng tỷ lệ tiết kiệm.
Các nhà đầu tư quốc tế sẽ giúp phát triển thò trường và hoàn thiện các chính sách
tài chính quốc gia. Họ cung cấp các loại hình dòch vụ mới và các kỹ thuật đầu tư tiên
tiến, giúp các tổ chức tài chính nội đòa học tập kinh nghiệm phát triển, và giúp các
nước này hoàn thiện các cơ chế quản lý giám sát của mình. Lưu chuyển vốn cho phép
các quốc gia tránh được những sự sụt giảm tiêu dùng và đầu tư trong thời kỳ khó
khăn, giúp cho nền kinh tế có điều kiện phục hồi vì nhu cầu và đầu tư vẫn bảo đảm,
đồng thời cung cấp tài chính cho các quốc gia để cải tiến công nghệ, nâng cao năng
lực sản xuất và sức cạnh tranh của nền kinh tế nội đòa.
Trên phương diện toàn cầu, các dòng lưu chuyển vốn giúp phân bố có hiệu quả
và sử dụng tốt nhất các nguồn tiết kiệm thế giới. Không có các dòng vốn quốc tế, thì
không thể có sự cân bằng suất sinh lợi từ đầu tư giữa các nước, dẫn đến sự phân bổ
sai các nguồn lực: những dự án đầu tư có khả năng sinh lời cao ở một số nước có thể
không được thực hiện vì thiếu vốn, trong khi những dự án có sinh lợi thấp hơn ở những
nơi khác lại được cấp vốn. Luân chuyển vốn tự do làm cho lãi suất toàn cầu trở thành
chi phí sử dụng vốn và suất sinh lợi từ tiết kiệm tương xứng, chứ không phải lãi suất
quốc gia. Tiết kiệm và đầu tư sẽ cân xứng trong phạm vi toàn cầu hơn là trong phạm
vi quốc gia. Như vậy, trong tình huống lý tưởng, đầu tư sẽ được tái phân bổ hướng tới

9

những dự án sinh lời nhất trên cơ sở đã điều chỉnh rủi ro. Các dòng chảy vốn còn tạo
ra cơ hội cho các giao dòch tiêu dùng tương lai, đa dạng hóa danh mục đầu tư quốc tế
và tối thiểu rủi ro…
Tuy nhiên thực tế không phải lúc nào cũng đơn giản như những gì các học thuyết
kinh tế chỉ ra. Trước hết, sự di chuyển vốn tự do không phải lúc nào cũng mang lại sự
phân phối tối ưu các nguồn lực, do các nhà đầu tư không thể đưa ra các quyết đònh
đầu tư hoàn toàn chính xác trong tình trạng thông tin không đầy đủ và thiếu cân xứng.
Tình trạng này cũng khiến cho họ không đánh giá được hết các rủi ro liên quan đến
các hoạt động của mình và do vậy, họ có xu hướng bắt chước theo những gì mà các
nhà đầu tư khác làm. Hiện tượng này được mô tả là “hành vi cư xử theo đám đông”.
Thứ hai là sự phát triển nhảy vọt trong lónh vực tài chính đã khiến các nhà đầu tư
có thể đầu tư vào bất kỳ một thò trường nước ngoài xa xôi nào hoặc rút vốn ra khỏi thò
trường đó một cách dễ dàng (điều này đặc biệt đúng với các trường hợp vốn ngắn
hạn). Kết quả là các dòng vốn có thể dễ dàng đổi chiều một cách bất ngờ với quy mô
lớn vượt ra ngoài tầm kiểm soát (hiện tượng đảo ngược dòng vốn), dẫn đến thực trạng
là: khi các dòng vốn đổ vào một quốc gia một cách quá mức, nó có xu hướng gây ra
tình trạng quá nóng cho nền kinh tế, làm cho các hoạt động đầu tư trở nên kém hiệu
quả, đi kèm là tình trạng “bong bóng” trong giá tài sản và lạm phát tăng cao, bên
cạnh đó nguồn cung ngoại tệ dồi dào khiến cho tỷ giá dễ có xu hướng bò đánh giá cao
so với giá trò thực của nó. Ngược lại, khi xảy ra tình trạng rút vốn, dòng lũ vốn chảy ra
này có thể làm tiêu tan cả nền kinh tế của một quốc gia. Điều đáng nói ở đây là sự di
chuyển của các dòng vốn này nhiều khi không được đưa vào thực trạng những nhân tố
nền tảng của nền kinh tế quốc gia đó, kết quả là ngay cả quốc gia có một cơ sở kinh
tế vững chắc cũng khó có thể tránh khỏi sự tấn công của các dòng vốn. Đây chính là
các cuộc khủng hoảng mang đặc điểm của thế kỷ 21, một cuộc khủng hoảng cán cân
vốn, đối lập với cuộc khủng hoảng cán cân vãng lai truyền thống của thế kỷ 20.
Cuối cùng, việc tiếp cận quá dễ dàng với các nguồn tài trợ quốc tế có thể dẫn
đến gánh nặng nợ quá mức, gây tác động xấu đến sự thònh vượng của quốc gia, đặc

biệt là trong trường hợp nợ của nhà nước và các khoản nợ được vay ngắn hạn. Nợ nhà
nước lại là phần trách nhiệm của toàn thể đất nước, không phụ thuộc vào thành công
hay thất bại của một hoạt động riêng lẻ nào được tài trợ bằng khoản tiền đi vay, do đó
khuynh hướng sử dụng không có hiệu quả nguồn vốn này là trường hợp thường gặp,
đặc biệt ở các nước đang phát triển. Trong khi đó, các nhà cho vay lại thường thích
10

cung cấp tín dụng cho các chính phủ, bởi vì một quan điểm đơn giản là nợ của những
nước có chủ quyền thì dó nhiên sẽ được hoàn trả. Như vậy, việc vay nợ thì dễ dàng,
trong khi hiệu quả đầu tư để bảo đảm trả nợ thì lại thấp, dẫn đến tình trạng nợ chồng
nợ, và cuối cùng là mất khả năng chi trả.
Tuy nhiên, không vì thế mà các quốc gia ngăn cản sự di chuyển của các dòng
vốn qua biên giới, bởi xét cho cùng, vốn đầu tư vẫn là một thành phần tối quan trọng
cho sự phát triển. Vấn đề đặt ra là một giải pháp nhằm tối đa hóa các lợi ích mà vốn
mang lại, trong khi tối thiểu hóa được các rủi ro của chúng. Đối với những quốc gia có
nền tài chính tiền tệ yếu kém, hệ thống các qui đònh còn mỏng manh, thì kiểm soát
vốn là một biện pháp hữu hiệu để bảo vệ thò trường tiền tệ nội đòa.
1.2.2. Kiểm soát vốn có phải là việc làm cần thiết hay không
Kiểm soát vốn là bất kỳ chính sách nào nhằm giới hạn, kiểm soát hay đònh
hướng lại các giao dòch tài khoản vốn ra hoặc vào một quốc gia, nó mang rất nhiều
hình thức và được áp dụng cho nhiều mục đích khác nhau phụ thuộc vào bối cảnh kinh
tế và mục tiêu của chính sách tài chính – tiền tệ quốc gia. Thực tế cho thấy, ở những
nước đang phát triển nếu thả lỏng dòng vốn vào sẽ phải đối mặt với áp lực đầu cơ gây
ảnh hưởng xấu đến hệ thống tài chính tiền tệ, ngược lại nếu hạn chế hẳn thì sẽ bỏ qua
cơ hội tận dụng vốn quốc tế để phát triển kinh tế. Kiểm soát vốn là biện pháp hữu
hiệu, vừa cho phép vốn vào, tạo cơ hội hoàn thiện thò trường tiền tệ trong nước vừa
tránh được những tác động tiêu cực của vốn. Bởi lẽ kiểm soát vốn tạo ra một bức
tường bảo vệ nền kinh tế khỏi những bất ổn của các dòng vốn và ngăn chặn hiệu quả
việc đảo ngược dòng vốn đột ngột, vốn được coi là nguyên nhân chính gây ra những
bất ổn nghiêm trọng cho nền kinh tế quốc gia.

Kiểm soát vốn có khả năng ngăn chặn sự lây lan của các bất ổn tài chính giữa
các quốc gia, đó là do các rào cản được thiết lập trong các giao dòch vốn có thể cách
ly một quốc gia khỏi những biến động từ các quốc gia khác. Điều này có ý nghóa quan
trọng khi mà xu hướng toàn cầu hóa đang phát triển rất mạnh mẽ. Kiểm soát vốn cho
phép tiếp cận thường xuyên với các nguồn vốn quốc tế trong một phạm vi có thể
kiểm soát được, giúp chính phủ các nước hoàn thiện các chính sách quản lý vó mô và
tăng kinh nghiệm quản lý. Giới hạn vừa phải giao dòch tài khoản vốn có thể làm cho
nền kinh tế phát triển hơn bằng cách bù đắp cho sự bất hoàn hảo của thò trường tài
chính, bao gồm sự bất cân xứng về thông tin giữa các nhà đầu tư. Điều này có được là
do việc áp dụng các biện pháp kiểm soát trên các nguồn vốn quốc tế đã tạo ra một cơ
11

chế bảo hiểm mạnh mẽ hơn cho sự đầu tư được chấp thuận và tăng cường sự công
khai hóa về thông tin tài chính. Trong một cơ chế tỷ giá cố đònh hoặc được quản lý
chặt chẽ, kiểm soát vốn có thể giúp điều hòa các mục tiêu mâu thuẫn nhau trong các
chính sách tài chính – tiền tệ quốc gia.
Ngoài ra, kiểm soát vốn còn tạo ra một cơ chế bảo hiểm ngoại hối ngầm để bảo
vệ sự ổn đònh tài chính – tiền tệ của một quốc gia khi phải tiếp xúc với những dòng
chảy vốn nóng, nhất là trong trường hợp dòng vào quá lớn làm tăng nguy cơ lạm phát
hoặc khi các ngân hàng hay các thành phần kinh tế trong nước rơi vào vò thế ngoại
hối không được bảo đảm do nhận thức không đầy đủ về rủi ro.
Như vậy, với những ưu điểm của kiểm soát vốn và trước sự phát triển quá mạnh
của đầu tư quốc tế cũng như các hoạt động đầu cơ tiền tệ hiện nay, khi mà không một
quốc gia nào có đủ khả năng để tận dụng hết các nguồn vốn cho sự phát triển mà
chắc chắn thoát được những biến động bất lợi của nó, các biện pháp kiểm soát vốn
cần thiết phải được áp dụng như là một cơ chế bảo hiểm cho nền tài chính nội đòa.
1.3. XU HƯỚNG CHUNG CỦA DÒNG VỐN NHỮNG NĂM GẦN ĐÂY.
Năm 2002 dòng vốn thuần vào các nước đang phát triển tiếp tục sụt giảm. Đây
là năm thứ hai liên tiếp dòng vốn thuần vào khu vực này giảm xuống. Việc giảm sút
này diễn ra đều đặn kể từ năm 1997, chủ yếu đối với dòng vốn thuần của tư nhân đặc

biệt đối với thành phần nợ. Vào những năm cao điểm 1995-1996, vốn thuần từ nợ tư
nhân là khoảng 135 tỷ USD mỗi năm, giảm đều đặn đến khi chuyển thành dòng vốn
ra thuần vào năm 2001 và 2002. Tuy nhiên những diễn biến của năm 2003 đã báo
hiệu sự phục hồi trở lại của dòng vốn toàn cầu đến các nước đang phát triển. Dòng
vốn tư nhân đã tăng lên mức 200 tỷ USD, cao nhất từ năm 1998. Dòng vốn vào các
nước Châu u và Trung Á đang gia tăng rất mạnh, do có 8 nước đang ở thời kỳ quá
độ gia nhập vào cộng đồng châu u vào tháng 5 năm 2004 (thành viên dự bò). Tổng
dòng vốn nợ vào kể cả nợ chính phủ tăng đến 228 tỷ USD (3,6% GDP của các nước
đang phát triển) (hình 1.1, bảng 1.1).
Quá trình khôi phục dòng vốn chòu ảnh hưởng lớn của việc đẩy nhanh thanh
khoản do chính sách kích thích tiền tệ ở nhiều nước kinh tế phát triển. Quá trình khôi
phục này cũng phản ảnh sự cải tiến cơ cấu ở cả những nước đang phát triển và cả các
nước trên toàn cầu. Các nguyên nhân trên đã được trình bày cụ thể trong tạp chí
Global Development Finance năm 2004.
12


Bảng 1.1: Dòng vốn thuần đến các nước đang phát triển từ 1997-2003 (tỷ USD)
Khoản mục 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Tài khoản vãng lai
%so với GDP
Nguồn tài trợ:
Dòng vốn cổ phần thuần
Dòng vốn FDI
Dòng vốn gián tiếp
Dòng nợ thuần
Nợ chính phủ
Ngân hàng thế giới
IMF
Khác

Nợ tư nhân
Nợ trung và dài hạn
Trái phiếu
Ngân hàng
Khác
Nợ ngắn hạn
Khoản mục cán cân
Thay đổi trong dự trữ
Khoản mục ghi nhớ
Viện trợ nước ngoài
Dòng vốn tư nhân (nợ+vốn cổ phần)
Dòng vốn chính phủ (viện trợ+nợ)
Tổng dòng vốn
-83,7
-1,4

193,7
171,1
22,6
105,3
13,2
9,2
3,4
0,6
92,2
84,2
38,2
43,9
2,0
8,0

-162,5
-52,8

25,3
285,8
38,4
324,3
-102,4
-1,8

182,1
175,6
6,6
57,6
34,2
8,7
14,1
11,4
23,4
87,0
39,7
52,4
-5,1
-63,6
-120,7
-16,6

26,7
205,5
60,9

266,5
-6,9
-0,1

194,4
181,7
12,6
13,8
13,7
8,8
-2,2
7,1
0,1
22,4
29,8
-5,1
-2,3
-22,3
-163,1
-38,1

28,5
194,5
42,2
236,7
56,2
1,0

174,8
162,2

12,6
-9,8
-5,9
7,9
-10,6
-3,1
-3,9
5,2
16,5
-5,8
-5,5
-9,1
-168,6
-52,6

28,7
170,9
22,8
193,7
21,0
0,4

179,4
175,0
4,4
-1,2
26,9
7,5
19,5
-0,1

-28,1
-5,3
12,2
-10,2
-7,3
-22,9
-119,0
-80,2

27,9
151,3
54,8
206,1
78,5
1,3

152,0
147,1
4,9
7,3
4,1
-0,2
14,0
-9,7
3,2
1,8
12,7
-3,9
-7,0
1,4

-65,0
-172,9

31,2
155,3
35,3
190,6
75,8
1,1

149,5
135,2
14,3
44,3
-6,3
-1,9
8,0
-12,4
50,6
18,6
33,1
-6,6
-7,9
32,0
6,3
-276,0

34,3
200,2
28,0

228,2
Bảng 1.2: Dòng vốn tư nhân thuần vào các nước đang phát triển từ năm 1997-
2003 (tỷ USD)
Khu vực 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Đông Á và Thái Bình Dương
Châu Âu và Trung Á
Châu Mỹ Latinh và Caribbean
Trung Đông và Bắc Phi
Nam Á
Châu Phi Sub-Saharan
85,8
52,9
114,1
7,8
8,2
17,0
7,1
64,2
98,8
16,3
5,3
13,8
27,5
47,2
95,0
4,2
3,5
17,0
24,3
51,5

78,0
-0,7
9,2
8,6
38,0
32,2
58,1
7,7
4,0
11,3
55,2
55,2
25,6
6,1
8,0
5,2
71,0
62,9
47,3
-3,8
10,4
12,4
Nguồn: World Bank Debtor Reporting System and staff estimates - Global Development
Finance 2004
13
Hình 1.1: Dòng vốn tư nhân thuần đến các nước đang phát triển 1992-2003

Dòng vốn tư nhân
Dòng vốn chính thức
1992 1994 1996 1998 2000

Tỷ Đôla

Nguồn: World Bank Debtor Reporting – Global Development Finance 2004
Hình 1.2: Dòng vốn thuần đến các nước đang phát triển từ lónh vực tư nhân giai
đoạn 1995-2002

Nguồn: World Bank Debtor Reporting System and staff estimates – Global Development
Finance 2004
Những dấu hiệu khôi phục kinh tế toàn cầu ngày càng rõ ràng trong những năm
qua đã góp phần cải thiện môi trường bên ngoài của các nước đang phát triển. Tăng
trưởng kinh tế thế giới cao từ mức 1.8% năm 2002 lên 2.6% năm 2003. Dự báo sẽ lên
3.7% năm 2004. Chênh lệch lợi nhuận tăng và lãi suất giảm, đầu tư toàn cầu đang
được hồi phục mạnh đặt nền tảng cho sự phát triển tiếp theo. Việc khôi phục vốn đầu
tư này cũng chứng tỏ rằng việc nới lỏng các chính sách tài chính và tiền tệ đã tạo ra

14

những phản ứng mạnh ở những nước kinh tế phát triển, đặc biệt là Mỹ. Đó là nước mà
ngân sách dao động từ thặng dư tương đương với 1.6% GDP năm 2000 đến thâm hụt
4,6% GDP năm 2003. Lãi suất thấp của các nước phát triển đã hỗ trợ cho việc thúc
đẩy tăng trưởng vốn vào các nước đang phát triển. Việc tăng lãi suất dài hạn ở mức
độ vừa phải gần đây đã không ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế.
Vò thế nợ ròng của các nước đang phát triển được cải thiện. Các nước này đang
tìm cách để tránh vướng vào độ tin cậy quá cao vào tài chính bên ngoài, đã hợp thành
từng nhóm, quản lý thặng dư tài khoản vãng lai cao vào những năm gần đây. Trong
năm 2003, thặng dư ở các nước đang phát triển lên đến 76 tỷ USD, khoảng 1.1%GDP.
Gia tăng độ tin cậy về vốn cùng với thặng dư tài khoản vãng lai đã cải tiến được vò
thế nợ bên ngoài của các nước đang phát triển. Năm 2003, tổng nợ bên ngoài của các
nước đang phát triển giảm xuống khoảng chừng 37%GDP, so với 44% năm 1999.
Trong khi đó chi phí dòch vụ trả nợ bên ngoài giảm cùng với việc giảm lãi suất toàn

cầu – tỷ suất trả nợ so với xuất khẩu ở các nước đang phát triển giảm từ 19% năm
1997 xuống còn 15% năm 2003 – và nhiều nhà cho vay vốn ở các nước đang phát
triển đã tận dụng được cơ hội này để cơ cấu lại vốn nợ có lãi suất thấp.
Bên cạnh đó, các nước cũng thực hiện các biện pháp mang tính cơ cấu để tăng
cường tính ổn đònh. Những ảnh hưởng thuộc về cơ cấu đằng sau việc khôi phục lại
dòng vốn là gia tăng đáo hạn và độ sâu của thò trường trái phiếu, thò trường nổi và
tiến trình quan trọng của việc đònh rõ ràng và chặt chẽ các tiêu chuẩn và các qui tắc.
Sự có mặt các điều khoản hoạt động chung khi phát hành trái phiếu quốc tế, gồm các
điều khoản của nhiều nhà phát hành trái phiếu quốc tế Châu Mỹ Latinh, là một bước
tiến xa hơn nữa, và những điều khoản như thế được khuyến khích nhằm đạt được một
sự thanh toán nhanh và rộng rãi ở những thò trường quốc tế.
Một trong những nhân tố quan trọng nhất sau khi khôi phục vốn tư nhân là cải
thiện chất lượng tín dụng ở các nước đang phát triển. Trong một chừng mực nào đó,
chất lượng tín dụng cao sẽ mang lại một môi trường bên ngoài có lợi, thể hiện khả
năng đánh giá tín dụng được nâng cao. Nhiều nước đang phát triển như n Độ, Nga,
Thỗ Nhó Kỳ… đã chấp nhận một sự đổi mới trong đánh giá tín dụng năm 2003.
Các chính sách tài chính nói chung thận trọng hơn dù vẫn còn liên quan đến việc
duy trì quốc trái ở nhiều nước. Hệ thống tỷ giá linh hoạt trở nên thông dụng hơn
nhiều, giảm bớt khả năng một cuộc khủng hoảng tỷ giá trở thành một cuộc khủng
15

hoảng nợ, và tăng cường hiểu biết về những rủi ro vốn có khi có sự bất đồng nhất về
tiền tệ. Tỷ lệ lạm phát tương đối thấp và dần được ổn đònh.
Dòng vốn FDI dần được khôi phục song song với việc khôi phục kinh tế toàn
cầu, liên quan đến tự do hoá lónh vực dòch vụ ở các nước đang phát triển, việc khôi
phục lòng tin của các nhà đầu tư sau khi đã trải qua những cuộc khủng hoảng và sự
bảo đảm trước những rủi ro chính trò. Dòng vốn FPI vào các nước đang phát triển từ
con số 5 tỷ USD ở năm 2002 đã lên tới 14 tỷ USD trong năm 2003 do tăng trưởng kinh
tế được củng cố và thò trøng vốn được khôi phục trên toàn cầu. Tuy vậy dòng vốn
này vẫn còn tương đối ít ỏi nếu so với các dòng vốn khác do nhiều nguyên nhân,

trong đó có nguyên nhân thuộc về sự yếu kém của thò trường chứng khoán tại các
nước đang phát triển cùng với cơ chế giám sát thiếu độ tin cậy.
Vốn ODA tăng lên 58 tỷ USD trong năm 2003, trong khi đó vốn cho vay không
ưu đãi song phương giảm từ 8,8 tỷ USD năm 2002 xuống còn 11,8 tỷ USD năm 2003.
Nhu cầu về vốn đầu tư để phát triển kết cấu hạ tầng tại các nước đang phát triển phần
nhiều chưa được đáp ứng. Thách thức lớn nhất của những nước đang phát triển là phải
chuyển những nhu cầu này thành những cơ hội đầu tư vững chắc, có khả năng tiếp
cận nguồn vốn của các nhà đầu tư đồng thời giải phóng tiềm lực vốn toàn cầu hướng
tới việc đáp ứng những yêu cầu trên.
1.4. KINH NGHIỆM KIỂM SOÁT DÒNG VỐN TẠI MỘT SỐ QUỐC GIA ĐANG
PHÁT TRIỂN
1.4.1.Xu hướng dòng vốn và những nguyên nhân hình thành nên xu hướng này tại
một số quốc gia đang phát triển
Nhìn chung, trong những năm 1990-1994, phần lớn vốn đầu tư đều chảy vào
những nước đang phát triển ở Châu Á. Theo IMF (1995a), dòng vốn thuần đầu tư vào
các nước này lên đến 261 tỷ USD, cao hơn gấp đôi so với dòng vốn vào của cả thập
niên 80. Xấp xỉ chừng 50% tổng số dòng vốn vào của các nước đang phát triển. Có
thể nói những chỉ số phản ánh mức tăng trưởng kinh tế cùng với những triển vọng
phát triển đầy hứa hẹn tại các quốc gia đang phát triển ở Châu Á đã thu hút một
lượng lớn vốn đầu tư nước ngoài vào những quốc gia này. Ở một số quốc gia điển
hình, những nước có vò trí đòa lý gần gũi với Việt Nam, có một số nét tương đồng
trong đời sống văn hoá xã hội và có cùng một xuất phát điểm trong nỗ lực phát triển
kinh tế, những biện pháp thu hút vốn được thực hiện xứng đáng để chúng ta tham
khảo.
16
1.4.1.1.Hàn Quốc
Vào nửa đầu của thập niên 80, tài khoản vãng lai của Hàn Quốc bò thâm hụt mặc
dù mức thâm hụt dần giảm xuống. Kinh tế Hàn Quốc gặp phải những khó khăn trong
việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài vì gặp phải nhiều rủi ro trong nước có liên quan
đến tình hình mất ổn đònh về chính trò và mất giá đồng won. Trong nổ lực làm giảm

nhẹ những khó khăn này, chính phủ Hàn Quốc đã thắt chặt những quy chế về dòng
vốn vào chủ yếu là hạn chế đầu tư nước ngoài của cư dân và áp dụng nhiều biện pháp
để nới lỏng những hoạt động vốn ở bên trong. Điều này dẫn đến sự gia tăng đột ngột
về vốn vay nước ngoài của các công ty và ngân hàng trong nước trong năm 1986. Tài
khoản vãng lai đã có thặng dư và thặng dư này vẫn tiếp tục mở rộng cho đến năm
1989 do kinh tế thế giới được phục hồi và đồng yên Nhật tăng giá nhanh. Xuất khẩu
được cải thiện, dự trữ ngoại hối chỉ 2,8 tỷ USD vào năm 1985 đã lên đến 12,6 tỷ USD
năm 1986ù rồi 15 tỷ USD vào cuối năm 1989.
Hình 1.3: Xu hướng và thành phần dòng vốn vào Hàn Quốc


Tỷ USD
Năm
Vay dài hạn
Tổng
FDI FPI

Nguồn: Managing Foreign Capital Flows: The Experiences of Korea, ThaiLan,
Malaysia, Indonesia - Yung Chul Park và Chi-Young Song, tháng 5 năm 1996
Vào năm 1990, tài khoản vãng lai thâm hụt trở lại do tăng tiền công trong nước,
đồng won tăng, kinh tế thế giới bò giảm sút. Thâm hụt tài khoản vãng lai tệ nhất vào
năm 1999, đến 8,7 tỷ USD gấp trên 4 lần mức thâm hụt của năm trước đó. Dự trữ
ngoại hối mà ngân hàng Hàn Quốc nắm giữ giảm đáng kể. Đương đầu với khó khăn
này, chính phủ Hàn Quốc lại một lần nữa tự do hoá tài khoản vốn bằng sửa đổi luật
quản lý ngoại hối (FEMA) vào năm 1991. Những giao đòch được xếp vào loại vốn vào
thì sẽ được tự do hoá trước tiên. Hệ thống danh mục hàng hoá cấm nhập khẩu được

17
chấp nhận giao dòch tài khoản vãng lai. Các hạn chế về đầu tư trực tiếp của dân
không cư trú gần như hủy bỏ hoàn toàn (bắt đầu từ tháng 1 năm 1992). Những nhà

đầu tư nước ngoài được phép đầu tư trực tiếp vào thò trường chứng khoán Hàn Quốc
(dù vẫn còn một số hạn chế).
Kết quả của biện pháp này là dòng vốn vào (chủ yếu dưới hình thức vốn gián
tiếp) bắt đầu tràn vào năm 1991. Dòng vốn vào thuần năm 1990 chỉ 1,3 tỷ USD nhưng
năm 1991 đã là 5,7 tỷ USD, và 9,6 tỷ USD năm 1993.
1.4.1.2.Thái Lan, Malaysia và Indonesia
Vì tiết kiệm nội đòa thấp nên những nước này cần có một số vốn nước ngoài lớn
để kích thích tăng trưởng kinh tế.
Đối với dòng vốn đầu tư trực tiếp:
Hình 1.4: Xu hướng và thành phần dòng vốn vào Thái Lan


Tỷ USD
Năm
Vay dài hạn
Tổng
FDI FPI
OFI

Nguồn: Managing Foreign Capital Flows: The Experiences of Korea, ThaiLan,
Malaysia, Indonesia - Yung Chul Park và Chi-Young Song, tháng 5 năm 1996
Thái Lan đã bãi bỏ rất nhiều các hạn chế đối với FDI. Nếu như ở thập niên 70,
bãi bỏ những hạn chế FDI từ ngoài vào nhằm tập trung vào lónh vực công nghệ thay
thế hàng nhập khẩu thì thập niên 80-90 lại nhằm tập trung vào lónh vực công nghệ
xuất khẩu, tập trung giải quyết công ăn việc làm và cắt giảm thâm hụt tài khoản vãng
lai. Chính phủ Thái Lan đã mở rộng và thúc đẩy tiến trình tự do hoá nhằm thu hút
được nhiều vốn hơn và vì thế tăng trưởng kinh tế nước nhà được duy trì.
Năm 1991, các nhà đầu tư nước ngoài được phép sở hữu 100% vốn của một công
ty chuyên xuất khẩu. Ngoài ra chính phủ đưa ra những nhân tố khuyến khích nhằm

18
thu hút FDI từ ngoài vào lónh vực xuất khẩu như bãi bỏ hoặc miễn thuế đồng thời
khuyến khích người dân không cư trú đầu tư những hoạt động xuất khẩu ra nước
ngoài, miễn thuế nhập khẩu nguyên liệu thô trong 5 năm đối với những công ty đóng
ở vùng xa và xuất khẩu được hơn 30% đầu ra, nhưng chỉ miễn thuế 1 năm cho những
công ty đóng tại Bangkok… Nhờ những biện pháp miễn giảm thuế này, nên vốn FDI
từ ngoài vào hàng năm tăng từ 10,4 tỷ USD năm 1987 đến 24 tỷ USD năm 1990.
Hình 1.5: Xu hướng và thành phần dòng vốn vào Malaysia


Tỷ USD
Năm
Vay dài hạn
Tổng
FDI OFI

Nguồn: Managing Foreign Capital Flows: The Experiences of Korea, ThaiLan,
Malaysia, Indonesia - Yung Chul Park và Chi-Young Song, tháng 5 năm 1996
Ở Malaysia, chính phủ nước này cũng thực hiện nhiều biện pháp tự do hoá nhằm
thu hút FDI từ bên ngoài vào trong những năm 1985-1987. Năm 1985 lúc đang
khuyến khích chuyển giao công nghệ cho những công ty trong nước thì chính phủ
Malaysia cho phép dân không cư trú sở hữu trên một nữa cổ phiếu của công ty được
cho là có công nghệ cao. Luật khuyến khích đầu tư năm 1986 đưa ra những nhân tố
khuyến khích đầu tư khác nhau về các lónh vực công nghiệp, nông nghiệp và du lòch.
Điều này rất có ý nghóa trong tiến trình đầu tư và tăng giới hạn % sở hữu các công ty
liên doanh mà dân không cư trú được phép. Kể từ năm 1987, dân không cư trú được
phép sở hữu hoàn toàn những công ty có xuất khẩu đầu ra tối thiểu là 80% và được
phép mua bất động sản vì mục đích kinh doanh bằng vốn đầu tư nước ngoài. Năm
1989 những công ty nước ngoài có thể phát hành trái phiếu công ty ở thò trường chứng
khoán trong nước. Cũng trong năm này, chính phủ Malaysia thông qua những pháp

chế để bảo vệ bản quyền cho dân không cư trú trong thời hạn 25 năm. Những biện
pháp này nhằm tăng vốn FDI từ ngoài vào hàng năm từ 0,7 tỷ USD năm 1988 đến 2,3
tỷ USD năm 1990 rồi 5,2 tỷ USD năm 1994.

19

Đối với dòng vốn đầu tư gián tiếp và vốn đầu tư khác:
Cùng với việc bãi bỏ những hạn chế thu hút vốn FDI, ba nước này cũng đẩy
mạnh việc tự do hoá giao dòch tài chính qua biên giới suốt thập niên 80 và đầu thập
niên 90 vì mục đích đa dạng hoá dòng vốn nước ngoài và khuyến khích phát triển thò
trường tài chính nội đòa.
Thái Lan bắt đầu tăng tự do hoá giao dòch tài chính qua biên giới giữa thập niên
80. Trong năm 1987, để đáp ứng những giới hạn sở hữu, thò trường chứng khoán Thái
Lan đã thiết lập một văn phòng ở nước ngoài để các nhà đầu tư nước ngoài có thể
mua bán chứng khoán. (Nhìn chung, các nhà đầu tư chỉ được nắm giữ 49% tổng số cổ
phần được niêm yết ở Thái Lan, những hạn chế này được thay đổi theo ngành. Ví dụ
đối với ngân hàng, các nhà đầu tư nước ngoài chỉ được nắm giữ 25% mà thôi). Các
công cụ thanh toán của Ngân hàng Trung ương Thái Lan (BIBF) được tung ra vào
tháng 03/1993 với mong muốn giảm chi phí vay vốn nước ngoài thấp xuống và phát
triển đất nước Thái Lan trở thành một trung tâm tài chính khu vực.
Malaysia cho phép các nhà đầu tư tham gia trực tiếp vào thò trường chứng khoán
nội đòa trong năm 1973 khi mà thò trøng chứng khoán Kuala Lampour vừa mới hình
thành. Từ năm 1985 các công ty chứng khoán nước ngoài được phép mở những chi
nhánh ở Malaysia và từ năm 1986 thì được phép đầu tư vào những công ty chứng
khoán đòa phương. Từ năm 1987 vốn vay bằng ngoại tệ tối đa của cư dân tăng từ
100.000 đến 1 triệu ringgit không cần cấp phép của Ngân Hàng Trung Ương. Từ năm
1988 các công ty môi giới nước ngoài được phép nắm giữ 30% - 40% cổ phần thường
ở các công ty môi giới nội đòa. Từ năm 1987-1989, hình thành 3 quỹ tín thác (trust
fund) nhằm khuyến khích các nhà đầu tư tham gia vào thò trường chứng khoán nội đòa.
1.4.2. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn tại Hàn Quốc, Thái Lan, Malaysia

1.4.2.1. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn của Hàn Quốc
Những nhà hoạch đònh chính sách Hàn Quốc rất chú trọng đến tính cạnh tranh
của hàng hoá, họ không cho phép những sản phẩm của mình đứng đằng sau sản phẩm
của các nước khác. Vì vậy chính sách tỷ giá rất khớp với việc duy trì giảm giá đồng
won mà không cần quan tâm đến tổng số dư có thặng dư hoặc thâm hụt.
Từ giữa 1992 đến q II/1995, tỷ giá thực giảm 28%, hoàn toàn do tăng giá đồng
yên so với đồng đôla. Việc tăng mạnh giá đồng yên đã góp phần vào việc tăng đột
ngột lãi suất xuất khẩu vì thế ngân hàng trung ương vẫn đểâ cho đồng won tăng đôi
20

chút mà không phải liều lónh làm xói mòn đến tính cạnh tranh về giá đối với những
nhà xuất khẩu Hàn Quốc. Dòng vốn vào lớn và mở rộng xuất khẩu đem lại 2,8 tỷ
USD tổng thặng dư trong năm 1994.
Việc gia tăng đột ngột về dòng vốn vào ngay khi có cải tiến tài khoản vãng lai
đã đe dọa tính ổn đònh kinh tế và thò trường tài chính trong nước, vì thế chính phủ Hàn
Quốc phải tiến hành nhiều bước tự do hoá các hoạt động về vốn bên ngoài và giảm
thặng dư tài khoản chung. Các nhà đầu tư theo thể chế trong nước cũng như những
công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm và công ty tín thác đầu tư được phép đầu tư
vào chứng khoán nước ngoài mà không bò một hạn chế nào làm cản trở cả. Việc kiểm
soát vốn đầu tư trực tiếp của dân cư trú ở nước ngoài đã thay đổi từ hệ thống danh
mục hàng hoá cho phép nhập khẩu đến hệ thống danh mục hàng hoá cấm nhập khẩu
vào tháng 2 năm 1994.
Để đối phó với những khiếu nại và áp lực bên ngoài yêu cầu chính phủ phải bãi
bỏû nhiều hạn chế hơn nữa, chính phủ Hàn Quốc đã tuyên bố một chương trình mới về
cải cách hệ thống ngoại hối vào tháng 12 năm 1994. Chương trình này nổ lực nhằm tự
do hoá hoàn toàn giao dòch tài khoản vốn, tài khoản vãng lai và phát triển một thò
trường ngoại hối trong nước có hiệu quả trong thời kỳ 5 năm được chia thành 3 giai
đoạn. Đây là một tiến trình tự do hoá dần dần, tốc độ tự do hoá thực tế phù hợp với
tình trạng kinh tế của nước nhà. Tập trung vào việc thông qua hệ thống danh mục
hàng hoá cấm nhập khẩu ở nhiều nơi hơn. Bãi bỏ những hạn chế dòng vốn ra được

cho là ưu thế hơn tự do hoá dòng vốn vào.
Thực hiện giai đoạn đầu của việc tự do hoá tài khoản vốn, chính phủ Hàn Quốc
tập trung vào việc bãi bỏ kiểm soát vốn vào tháng 2 năm 1995. Trước tiên bãi bỏ hạn
chế quỹ lương trong nước để đầu tư vào những công ty chứng khoán nước ngoài, đây
là lần đầu tiên dân cư trú được phép nắm giữ tài khoản tiền gửi đònh kỳ nước ngoài.
Đối với chính sách tiền tệ, dường như ngân hàng trung ương Hàn Quốc tích cực vô
hiệu hoá nhằm đối phó với những tác động của luồng vốn vào theo cung tiền. Sự can
thiệp vào thò trường ngoại hối làm tăng việc nắm giữ tài sản nước ngoài thông qua
ngân hàng trung ương và tăng cung tiền. Đó là mục tiêu trước mắt của chính sách tiền
tệ được giám sát một cách thận trọng nhất. Để cân đối việc gia tăng này, các nhà
chức trách tiền tệ cần phải có các thể chế tài chính để theo đuổi trái phiếu ổn đònh
hóa tiền tệ (MSBs). Kim (1991) đã tính được ngân hàng trung ương Hàn Quốc vô hiệu
hoá khoảng 90% tăng trưởng tài sản nước ngoài thuần suốt thập niên 90.
21
Hình 1.6 minh hoạ những thay đổi tài sản trong nước thuần (NDA) và tài sản
nước ngoài thuần (NFA) của ngân hàng trung ương Hàn Quốc từ năm 1986-1994. Đến
năm 1990, những con số này đã có sự thay đổi đáng kể ngay sau khi hệ thống tỷ giá
bình quân (MARS) được thông qua. Điều này ngụ ý rằng ngân hàng trung ương vẫn
can thiệp vào việc ổn đònh hoá hối suất nước ngoài. Từ năm 1992-1993, sự can thiệp
này gần như rất tích cực vì đầu tư gián tiếp tăng mạnh. Hình 1.6 cũng cho thấy những
thay đổi NFA và NDA có liên quan nghòch đảo với nhau, chứng tỏ ngân hàng trung
ương Hàn Quốc vẫn tích cực tham gia vào việc chặn đứng gia tăng cung tiền bằng
chính sách can thiệp ngoại hối.
Hình 1.6: Xu hướng thay đổi trong NDA và NFA ở Hàn Quốc

Nguồn: Managing Foreign Capital Flows: The Experiences of Korea, ThaiLan,
Malaysia, Indonesia - Yung Chul Park và Chi-Young Song, tháng 5 năm 1996
Nhờ vào biện pháp vô hiệu hoá nên tăng trưởng cung tiền vẫn nằm trong sự
kiểm soát của chính phủ. Tăng trưởng cung tiền vẫn tiếp tục giảm từ năm 1990 và tỉ
lệ lạm phát tính bằng CPI cũng giảm. Trong khi Hàn Quốc tránh không để lạm phát

trầm trọng xảy ra, từ năm 1993 lãi suất cứ tăng dần do tác động chèn lấn của các biện
pháp vô hiệu hoá có qui mô của chính phủ. Chênh lệch lãi suất lớn giữa Hàn Quốc và
các nước công nghiệp vẫn tiếp tục tồn tại là nhân tố chính của vốn vào.
Vô hiệu hoá bằng cách bán MSBs gồm những chi phí khác ngoài lãi suất cao
hơn: tăng trả lãi MSBs có thể gây nên áp lực lạm phát. Thực vậy, trả lãi MSBs chứng
minh được hơn 70% tăng giá ở cơ sở tiền tệ kể từ năm 1990. Vì vậy ngân hàng trung
ương Hàn Quốc đối phó những khó khăn đầy ý nghóa để sử dụng hơn nữa việc vô hiệu
hoá trong việc quản lý vốn vào.

22

1.4.2.2. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn của
Thái Lan
Kể từ cuối thập niên 80, Thái Lan vẫn duy trì tăng trưởng kinh tế nhanh cùng với
việc tăng bình quân GDP thực tế 8,3% hằng năm kể từ năm 1988 đến năm 1994, đã
khẳng đònh một điều rằng tăng trưởng nhanh kinh tế Thái Lan phần lớn nhờ vào vốn
vào có từ đầu năm 1988. Cùng lúc đó, Thái Lan phải đối phó với những tác động
nghòch đối với nền kinh tế có liên quan đến luồng vốn vào.
Cùng với nền kinh tế tăng trưởng nhờ vào xuất khẩu của Thái Lan, việc duy trì
cạnh tranh về giá đối với lónh vực xuất khẩu là chủ đạo. Tỷ giá ổn đònh mới có khả
năng thu hút vốn đầu tư cần thiết để duy trì tỷ lệ đầu tư nội đòa cao. Tuy vậy, chính
phủ phải giữ ổn đònh tỷ giá bằng cách vô hiệu hoá tiền tệ để xoá bỏ thanh khoản tiền
mặt đang tăng do tài sản nước ngoài thuần của ngân hàng trung ương tăng do chính
phủ can thiệp vào thò trường ngoại hối. Từ tháng 11/1984, đồng bath có liên quan đến
rổ tiền tệ mà trước đây bò hạn chế theo đồng đôla. Thay đổi chế độ tỷ giá phần nào
phản ảnh tăng giá của đồng USD vào giữa thập niên 80. Mặc dù thành phần rổ tiền tệ
không công khai, những đồng tiền nào thuộc về đối tác thương mại chủ đạo của Thái
Lan thì có xu hướng nghiêng nặng hơn như Mỹ, Nhật và Đức.
Vào lúc 8:00 am của mỗi ngày giao dòch, quỹ bình ổn hối đoái (EEF) công bố tỷ
giá cơ bản bath – USD. EEF sẽ mua bán một lượng USD không giới hạn với các ngân

hàng thương mại theo dãi băng tỷ giá 0,02 và giữ tỷ giá này đến trưa. Vào buổi chiều
USD được mua chỉ ở thò trường ngoại hối liên ngân hàng. Theo cách lập tỷ giá cơ bản
mỗi ngày, EEF không liên quan gì đến tình trạng hiện hành, viễn cảnh tương lai của
xuất khẩu, nhập khẩu, lạm phát trong nước và phát triển những tiền tệ chủ đạo ở thò
trường ngoại hối quốc tế. Hầu hết các nhà quan sát đều dự đoán rằng cán cân tài
khoản vãng lai đóng một vai trò chủ đạo trong việc quyết đònh tỷ giá cơ bản. Điều
này chứng tỏ một thực tế tỷ giá tiền tệ rất ổn đònh kể từ cuối thập niên 80. Vì vậy,
suốt những năm 90-94, đồng bath tăng so với đồng đôla chỉ có 0,3% hàng năm. Mặc
dù thế thực tế ở tài khoản tổng vẫn có thặng dư lớn, có thể do vốn vào hơn là do bù
đắp thâm hụt tài khoản vãng lai.
Từ cuối thập niên 80 trở về sau, tăng tài sản nước ngoài thuần là nguồn tăng
chính của cung tiền. Thanh khoản tiền mặt một phần là nguyên nhân gây ra gia tăng
cầu tiền trong nước và tỷ lệ lạm phát nội đòa cao. CPI tăng từ 2,5% năm 1987 đến
5,9% năm 1990. Cầu nội đòa cao cũng góp phần làm thâm hụt cán cân tài khoản vãng
lai, đến lượt cán cân tài khoản vãng lai tăng cầu về vốn ở Thái Lan (thâm hụt tài
23
khoản vãng lai tính bằng %GDP từ 0,7% năm 1987 đến 8,5% năm 1990. Mặc dù thâm
hụt này đôi khi cũng có thấp hơn, nhưng vẫn giữ mức trên 5% suốt cả thập niên 90).
Hình 1.7: Tỷ lệ tăng trưởng cung tiền và tỷ lệ lạm phát ở Thái Lan.


Nguồn: Managing Foreign Capital Flows: The Experiences of Korea, ThaiLan,
Malaysia, Indonesia - Yung Chul Park và Chi-Young Song, tháng 5 năm 1996
Nguyên tắc tài chính là công cụ chính để quản lý vốn vào (Nijathaworn and
Dejthamong (1994) and Nijathaworn (1995a, 1995b)). Chính phủ Thái Lan thắt chặt
chính sách tài chính nhằm giảm tổng cầu nội đòa và giảm áp lực lạm phát cũng như
giảm tính phụ thuộc vốn vào bằng cách tăng tiết kiệm quốc gia. Việc chọn lựa chính
sách tài chính có liên quan đến việc vô hiệu hoá chính sách độc lập tiền tệ theo một
hệ thống tỷ giá cố đònh và tự do hoạt động vốn qua biên giới. Theo Mijathaworn
(1995a, 1995b) việc lựa chọn chính sách tài chính cũng có liên quan đến một chính

sách có khuynh hướng coi những nguyên tắc tài chính nghiêm khắc này như là một
phương tiện ổn đònh hoá kinh tế vó mô chính trong trung hạn. Chi tiêu hiện hành của
chính phủ vào mục đích đầu tư thấp hơn chi tiêu ngân sách, mặc dù chi tiêu cho đầu tư
có khả năng đem lại cho chính phủ thặng dư tài chính dễ dàng hơn.
Chính phủ Thái Lan rất thành công trong việc hạn chế chi tiêu chính phủ, đồng
thời cải tiến thuế doanh thu bằng cách tăng hiệu quả thu thuế và đưa ra những loại
thuế mới như thuế VAT vào năm 1992. Kết quả chính phủ đã có thể có thặng dư tài
chính vào các năm 1988 và các năm sau. Suốt giai đoạn 1988-1994, thặng dư bình
quân khoảng 3% GDP. Do có thặng dư tài chính nên chính phủ đã hoàn trả được nợ
nước ngoài. Củng cố tài chính mạnh đã góp phần lớn vào việc giảm áp lực lạm phát
trong nước. Vào năm 1991, thặng dư chính phủ tính theo tỷ lệ %GDP cao điểm lên
đến 4,9%, thu hút trên 20% cung tiền.
Mục đích quan trọng của chính sách tiền tệ trong mối liên quan đến vốn vào là
nhằm vô hiệu hoá tiền tệ và ổn đònh hoá lãi suất, ngân hàng trung ương Thái Lan đã

24
sử dụng các hoạt động thò trường mở nhằm kiểm soát thanh khoản thặng dư do tăng
tài sản nước ngoài thuần và giảm tính mất ổn đònh của lãi suất nội đòa. Đây là một
chính sách quản lý tính thanh khoản trong ngắn hạn, trong khi chính sách tài chính
được sử dụng trong dài hạn và trung hạn.
Hình 1.8: Xu hướng lãi suất ở Thái Lan và Mỹ.


Thái lan
Mỹ (lãi suất cục dự
trữ liên bang)

Nguồn: Managing Foreign Capital Flows: The Experiences of Korea, ThaiLan,
Malaysia, Indonesia - Yung Chul Park và Chi-Young Song, tháng 5 năm 1996
Các hoạt động thường xuyên của thò trường mở rất cần thiết bởi vì chính sách

thắt chặt tiền tệ chỉ có hiệu quả trong việc kiểm soát tính thanh khoản và lãi suất
trong một thời gian ngắn bằng một chế độ tỷ giá cố đònh và một tài khoản vốn mở
rộng, như Thái Lan (Schadler, Carkovic, Bennet, and Kahn (1993)) kết quả lãi suất
nội đòa liên tục cao so với lãi suất của các nước công nghiệp trong thập niên 90 và
điều này đã khuyến khích đúng lúc đối với vốn bên ngoài vào (hình 1.7)
Việc can thiệp của chính phủ vào thò trường mua lại trái phiếu chính phủ và trái
phiếu của doanh nghiệp nhà nước và việc phát hành chứng khoán ngân hàng trung
ương là những công cụ chủ đạo của chính sách vô hiệu hoá tiền tệ. Vào năm 1979,
Thái Lan thiết lập một thò trường mua lại để khuyến khích phát triển thò trường tiền tệ
và cung cấp cho ngân hàng trung ương một vò trí mới dành cho các hoạt động thò
trường mở (xem Kittisrikangwan, Supapongse and Jantarangs (1994) để biết chi tiết
về thò trường mua lại của Thái Lan). Thực tế, các hoạt động của thò trường mở thông
qua thò trường mua lại ở Thái Lan chỉ có hiệu quả đối với thanh khoản trong thời gian
rất ngắn vì những người tham gia thích giao dòch có đáo hạn không quá 14 ngày.
Thái Lan quan tâm đến tự do dòng vốn ra hơn hạn chế dòng vốn vào. Từ năm
1990 đến 1994 Thái Lan chia làm 3 giai đoạn tự do hoá ngoại hối, và hầu như những
giới hạn về vốn ra đều được bãi bỏ. Trước đây kiểm soát vốn ra rất chặt chẽ và hầu

25

như không có một giới hạn nào đối với vốn vào. Giai đoạn thứ nhất của quá trình tự
do hoá vốn ra bắt đầu từ tháng 05/1990 là tập trung vào việc bãi bỏ những giới hạn
của giao dòch vãng lai. Đến giai đoạn hai (tháng 04/1991) và giai đoạn ba (tháng
02/1994) hầu hết những kiểm soát giao dòch vốn ra đều được bãi bỏ. Ví dụ chính phủ
đã cho phép các nhà đầu tư Thái Lan được tự do chuyển nhượng vốn nội đòa đến 5
triệu bath để đầu tư trực tiếp ra nước ngoài và bãi bỏ những điều kiện bắt buộc khi rút
vốn ra trong năm 1991. Tuy nhiên việc mua bán chứng khoán nước ngoài và bất động
sản của cư dân vẫn cần có cấp phép của Ngân hàngTrung Ương Thái Lan.
Cuộc khủng hoảng kinh tế Mexico đã khiến Thái Lan lâm vào cảnh hỗn loạn ở
thò trường ngoại hối và chứng khoán. Vào giữa tháng 01/1995, do tin đồn chính phủ

Thái Lan phải giảm giá đồng bath vì mở rộng thêm thâm hụt tài khoản vãng lai đã
gây hoang mang và khiến các nhà đầu tư nước ngoài phải rút số lượng lớn tiền tệ ra
khỏi Thái Lan. Họ đã mua 5 tỷ USD ở thò trường ngoại hối trong ngày 12/01 làm tỷ
giá bath so với đôla ở thò trường liên ngân hàng xuống 4,5% đến 26,3 bath/1 đôla. Chỉ
số SET xuống 5% trong cả hai ngày 12, 13/01. EEF bắt đầu can thiệp vào bằng cách
bán số lượng đồng đôla không hạn chế theo tỷ giá cố đònh 25,4 bath/1 đôla, ngoại hối
hoán đổi giữa bath và đôla cũng do ngân hàng trung ương Thái Lan tung ra nhằm
củng cố lòng tin của các nhà đầu tư nước ngoài. Cuối cùng, sự hoang mang lo lắng
của các nhà đầu tư được giảm và thò trường ngoại hối và chứng khoán được ổn đònh
hoá. Nỗi lo lắng hoang mang này không trở thành một cuộc khủng hoảng kéo dài vì
các công cụ kinh tế Thái Lan cơ bản rất hợp lý, đặc biệt là so với Mexico. Dù sao,
cần phải thận trọng vì thực tế rằng tin đồn cũng làm mất đi tính ổn đònh của kinh tế
Thái Lan.
Kết quả nguyên tắc tài chính của chính sách thắt chặt tiền tệ, bãi bỏ qui đònh vốn
ra, và những nguyên tắc thận trọng, giảm cung tiền và lạm phát đã được ổn đònh suốt
cả thập niên 90 mặc dù có gia tăng về vốn vào.
1.4.2.3. Kinh nghiệm kiểm soát dòng vốn của
Malaysia
Kể từ năm 1987, Malaysia vẫn duy trì tỷ lệ tăng trưởng thực tế từ 7 đến 9%.
Tăng trưởng nhanh về kinh tế phần lớn do tăng nhanh đầu tư, vốn nước ngoài đóng
một nguồn quan trọng để cấp vốn cho việc đầu tư đó. Theo đánh giá của ngân hàng
trung ương (Bank Megara Malaysia – 1995), suốt từ năm 1970 – 1993, cứ tăng 1%
vốn FDI thực tế và vốn vay nước ngoài theo thứ tự dẫn đến tăng trưởng 0,111% và
0,056% GDP thực tế.