Tiểu luận môn Đầu tư tài chính ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO

[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
LỜI MỞ ĐẦU
“Khi đầu tư chứng khoán, làm sao để có được lợi nhuận nhưng đồng thời giảm vẫn
giảm rủi ro xuống một mức có thể chấp nhận được”. Có nhiều cách khác nhau chẳng
hạn như đầu tư vào các công ty có chỉ số tài chính tốt, báo cáo thường niên dự báo một
tương lai phát triển đầy triển vọng hay đơn giản chỉ là đầu tư vào những công ty có uy
tín trên thị trường…Nhưng tất cả các điều đó không thể đảm bảo được rằng công ty mà
mình mua cổ phiếu không bị phá sản hay báo cáo tài chính được lập với những mánh
khóe kế toán.
Làm thế nào để các nhà đầu tư tránh được vấn đề này?Lời khuyên của Don
Cervantes tránh “bỏ tất cả trứng vào cùng một rổ” đã trở thành một triết lý phổ biến
trong đầu tư mà dường như vẫn còn khá đứng vững qua thử thách của thời gian.Mặc dù
vậy, tầm quan trọng của đa dạng hóa không phải luôn luôn được hiểu đúng. Đa dạng
hóa là quan trọng bởi vì các danh mục với nhiều đối tượng đầu tư thường tạo ra một tỷ
suất sinh lợi tổng hợp nhất quán và ổn định hơn so với các danh mục chỉ bao gồm một
đối tượng đầu tư. Khi bạn nắm giữ nhiều cổ phần, ngay cả khi một số cổ phần trong đó
giảm giá thì những cổ phần khác vẫn có thể tăng giá (hoặc giữ cùng mức giá).
Vậy hiệp phương sai và tương quan ảnh hưởng như thế nào đến đa dạng hóa trong
việc làm giảm rủi ro của danh mục đầu tư?Làm thế nào để có thể xây dựng được danh
mục đầu tư hiệu quả?Để trả lời được những câu hỏi trên, đó là lý do nhóm em chọn đề
tài “Đa dạng hóa và phân bổ tài sản rủi ro”.
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 1
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
MỤC LỤC
CHƯƠNG 1: RỦI RO VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI
1.1. Tỷ suất sinh lợi
Một biện pháp quan trọng để đo lường thành công của nhà đầu tư là tỷ lệ tăng
trưởng của quỹ trong giai đoạn đầu tư. Tỷ suất sinh lợi nắm giữ trong từng thời kỳ
(HPR) của một chứng khoán phụ thuộc vào sự tăng (hoặc giảm) giá của chứng khoán
trong giai đoạn đầu tư cũng như tất cả dòng thu nhập từ chứng khoán đó (cổ tức của cổ
phiếu hoặc lãi nhận được từ các chứng khoán nợ). Tỉ lệ tỷ suất sinh lợi được xác định

bằng số đô la kiếm được trong giai đoạn đầu tư (sự tăng giá hay cổ tức) cho mỗi đô la
đầu tư.
Định nghĩa này của HPR giả định rằng cổ tức được trả vào cuối kỳ. Đối với cổ tức
được nhận trước cuối kỳ, định nghĩa này bỏ qua thu nhập của việc tái đầu tư cổ tức
được nhận.
Định nghĩa này của tỷ suất sinh lợi thay đổi cho những loại đầu tư khác.Ví dụ, HPR
trên một trái phiếu sẽ được tính bằng cách sử dụng cùng một công thức, ngoại trừ việc
thanh toán lãi suất hoặc coupon của trái phiếu sẽ thay thế cổ tức của cổ phiếu.
Ví dụ 1.1: Giả sử bạn đang xem xét đầu tư một số tiền của bạn, hiện tại tất cả được
đầu tư vào trong một tài khoản ngân hàng, trong quỹ đầu tư thị trường chứng
khoán.Giá của một cổ phần trong quỹ hiện nay là $ 100, thời gian đầu tư của bạn là
một năm. Bạn mong đợi cổ tức bằng tiền trong năm là 4$, do đó tỷ suất cổ tức mong
đợi dự kiến của bạn là 4%. HPR của bạn sẽ phụ thuộc vào giá một năm sau kể từ bây
giờ.Giả sử phán đoán tốt nhất của bạn giá vào cuối năm sau là $ 110 mỗi cổ phiếu. Sau
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 2
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
đó vốn của bạn tăng được 10 $, vì vậy tỷ suất tỷ suất sinh lợi đầu tư của bạn là $ 10 / $
100= 0.10, hay 10%. Tổng tỷ lệ tỷ suất sinh lợi nắm giữ trong kỳ là tổng của tỷ suất cổ
tức cộng với tỷ suất tỷ suất sinh lợi đầu tư 10% + 4% =14%.
= 0.14 hoặc 14%
1.1.1. Đo lường tỷ suất sinh lợi đầu tư trong nhiều giai đoạn
Tỷ suất sinh lợi nắm giữ trong kỳlà một phương pháp đơn giản và rõ ràng để đo
lường tỷ suất sinh lợi của một khoản đầu tư trong một thời kỳ, nhưng thường bạn sẽ
quan tâm tỷ suất sinh lợi trung bình trong thời gian dài. Ví dụ, làm sao bạn có thể
muốn đo lường một quỹ tương hỗ đã đạt tỷ suất sinh lợi như thế nào trong 5 năm?
Ta xem xét ví dụ sau, một quỹ đầu tư bắt từ vào đầu năm với số vốn là
1.000.000$. Quỹ nhận được thêm đầu tư từ cổ đông mới và hiện có, và cũng nhận được
yêu cầu rút vốn từ cổ đông hiện hữu.Dòng tiền ròng của nó có thể dương hay âm. Giả
sử kết quả hàng quý của nó như được đưa ra trong Bảng 5.1 với các số âm được ghi
trong ngoặc đơn.

Khi công ty hoạt động tốt (ví dụ, HPR tốt), nó thu hút nguồn vốn mới, nếu không
nó có thể bị rút vốn. Ví dụ, trong quý đầu tiên tỷ suất sinh lợi là 10%: vậy lợi nhuận là:
0,10 x $ 1.000.000 = $ 100.000, ngoài ra nó có khoản đầu tư mới 100.000 USD, do đó
tổng tài sản cuối quý là $ 1,2 triệu. HPR tốt hơn trong quý thứ hai tạo ra một dòng tiền
vào lớn hơn, và cuối quý II tổng tài sản là 2.000.000 $.Tuy nhiên, HPR trong quý thứ
ba là âm, và dòng tiền vào là âm.
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 3
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Ta có một số biện pháp đánh giá hoạt động, mỗi phương pháp đều có ưu điểm và
khuyết điểm riêng của mình. Có những phương pháp như: trung bình cộng (Arithmetic
average), trung bình nhân (Geometric average), và tỷ suất sinh lợi gia quyền (dollar-
weighted return). Những biện pháp này khác nhau đáng kể, vì vậy chúng ta cần phải
hiểu sự khác biệt của chúng.
- Trung bình cộng: Trung bình cộng của tỷ suất sinh lợi hàng quý là tổng của tỷ suất sinh
lợi hàng quý chia cho số quý, trong ví dụ trên : (10 + 25 - 20 + 25) / 4 = 10%.Vì vậy
cách tính này bỏ qua lãi kép, nó không đại diện cho một tỷ suất sinh lợi tương đương
của mỗi quý trong năm.Trung bình cộng (Arithmetic average) khá hữu ích, vì nó là dự
báo tốt nhất về hoạt động trong quý sau, sử dụng mẫu đặc biệt của tỷ suất sinh lợi trong
quá khứ (việc mẫu đủ lớn hay đủ mang tính đại diện để làm cho dự báo chính xác hay
không, tất nhiên, một câu hỏi khác).
- Trung bình nhân (geometric average): trung bình nhân (geometric average) của tỷ suất
sinh lợi hàng quý bằng tỷ suất sinh lợi mỗi quý với hệ số lũy tiến của tỷ suất sinh lợi
thực tế. Chúng ta tính trung bình nhân (geometric average) bằng cách ghép tỷ suất sinh
lợi thực của các quý sau đó tìm các tỷ suất sinh lợi tương đương của mỗi qúy. Trong
trường hợp này,tỷ suất sinh lợi hàng quý theo trung bình nhân, r
G
, được xác định bởi :
G
)
2

Do đó r
G
1/4
-1= 0.0829,hoặc 8.29%
Tỷ suất sinh lợitheo trung bình nhân cũng được gọi là tỷ suất sinh lợi trung bình
theo thời gian (time-weighted average return), bởi vì nó bỏ qua lợi tức khác nhau giữa
các quý và không đặt nặng tỷ suất sinh lợi trong quý này cao hơn các quý khác khi
đánh giá hiệu quả hoạt động.
- Tỷ suất sinh lợi gia quyền (Dollar-weighted return): Khi chúng ta quan tâm giá trị thực
của nguồn vốn, chúng ta xử lý các luồng tiền quỹ cho nhà đầu tư như một vấn đề ngân
sách vốn trong tài chính doanh nghiệp. 1 triệu USD ban đầu và tiền mặt thu được coi là
dòng tiền liên quan đến đầu tư "dự án", "giá trị thanh toán" cuối cùng của dự án là giá
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 4
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
trị kết thúc của danh mục đầu tư. Trong trường hợp này, do đó, lưu chuyển tiền tệ ròng
của nhà đầu tư như sau:
Tỷ suất sinh lợi bình quân gia quyền (dollar-weighted average return) là tỷ
suất sinh lợi nộibộ (IRR) của dự án, đó là 4.17 %. IRR là lãi suất mà ở đó giá trị hiện
tại của dòng tiền thực hiện trên danh mục đầu tư (bao gồm cả 1 triệu USD mà các danh
mục đầu tư có thể được thanh toán vào cuối năm) bằng với chi phí ban đầu của việc
thiết lập danh mục đầu tư. Do đó, lãi suất thỏa mãn phương trình sau đây:
1.1.2. Cách tính tỷ suất sinh lợi
Tỷ suất sinh lợi trên tài sản có dòng tiền thường xuyên, chẳng hạn như tài sản thế
chấp (với các khoản thanh toán hàng tháng) và trái phiếu (với phiếu giảm giá bán
niên), thường được tính theo tỷ lệ phần trăm hàng năm, APR, tính theo tỷ suất từng kỳ
trong năm sử dụng một cách tiếp cận đơn giản, bỏ qua lãi kép. APR có thể được
chuyển sang tỷ lệ hàng năm hiệu quả (EAR) bằng cách ghi nhớ rằng:
APR= Per-period rate x Periods per year
Vì vậy, để tính EAR nếu trong năm có n kỳ, trước tiên chúng ta phải tính tỷ suất
mỗi kỳ là APR/n, sau đó tính gộp tỷ suất đó cho số kỳ trong một năm.

1 + EAR = (1 + Rate per period)
n
= (1 + APR/n)
n
Hay APR = [(1 + EAR)
1/n
– 1] x n (1.1)
Công thức giả định rằng bạn có thể tính được APR từng thời kỳ. Vì vậy, sau một
năm (sau n kỳ), tỷ suất sinh lợi tích lũy của bạn sẽ là (1 + APR/N)
n
. Lưu ý rằng ta cần
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 5
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
biết số kỳ nắm giữ khi đưa ra một APR để chuyển nó sang một tỷ suất sinh lợi hiệu
quả.
EAR khác với APR khi n trở nên lớn hơn (có nghĩa là, khi chúng ta gộp dòng tiền
thường xuyên hơn). Trong giới hạn, chúng ta có thể hình dung lãi kép liên tục khi n trở
nên vô cùng lớn trong phương trình 1.1.
Với lãi kép liên tục, mối quan hệ giữa APR và EAR trở thành:
EAR = e
APR
- 1
Hay APR = ln(1 + EAR)
Ví dụ 1.2:Giả sử bạn mua một tín phiếu $ 9,900 đáo hạn trong một tháng. Tại ngày đáo
hạn của tín phiếu bạn sẽ nhận được số tiền bằng với mệnh giá của tín phiếu là 10.000
USD. Vì tiền lãi không được trả trong suốt thời kỳ nắm giữ, tỷ suất sinh lợi nắm giữ
trong kỳ cho việc đầu tư một tháng này là:
APR= 1.01% x 12 = 12.12%
1 + EAR = (1.0101)12 = 1.1282 → EAR = 0.1282 = 12.82
1.2. Rủi ro và phần bù rủi ro

1.2.1. Rủi ro
Rủi ro đề cập đến sự không chắc chắn về lợi tức mà nhà đầu tư kỳ vọng nhận
được từ việc đầu tư. Các rủi ro đầu tư bắt nguồn từ các biến động kinh tế vĩ mô, cho tới
sự thay đổi của các ngành công nghiệp khác nhau, sự phát triển bất ngờ của công
ty.Rủi ro được thể hiện bởi nhiều mức lợi tức khác nhau có thể nhận được tương ứng
với mỗi xác suất tương ứng.
Xem xét một danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán, một ví dụ rất đơn
giản trong thị trường với ba tình huống có thể xảy ra được minh họa trong bảng 5.2
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 6
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Phân phối xác suất các khả năng có thể xảy ra trên thị trường cho phép chúng ta
đo lường được lợi ích và rủi ro của dự án đầu tư đó. Lợi ích từ việc đầu tư là tỷ suất
sinh lợi kỳ vọng
1
của nó.
Công thức tính tỷ suất sinh lợi kỳ vọng:
(1.3)
Trong đó: E(r): Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng
r(s):HPR trong mỗi tình huống
p(s): xác suất của mỗi tình huống
Từ dữ liệu trong bảng 5.2ta tính được ra E(r)=14%.
Dĩ nhiên, vì có rủi ro trong đầu tư nên tỷ suất sinh lợi thực tế có thể nhiều hơn
hoặc ít hơn 14%. Nếu xuất hiện một sự “bùng nổ tăng trưởng”, tỷ suất sinh lợi sẽ tốt
hơn, 44%, nhưng nếu là một cuộc suy thoái, tỷ suất sinh lợi sẽ chỉ là -16%. Làm thế
nào chúng ta có thể định lượng rủi ro trong đầu tư?Do đó, hai chỉ tiêu phương sai và độ
lệch chuẩn thường được sử dụng để đo lường rủi ro trong hoạt động đầu tư tài chính.
- Phương sai
2
của tỷ suất sinh lợi: là bình phương độ lệch giữa giá trị kỳ vọng và giá trị
trung bình.

2
=
2
(1.4)
- Để đo lường rủi ro cùng giá trị như tỷ suất sinh lợi kỳ vọng (%), chúng ta sử dụng độ
1 Giá trị trung bình của phân phối tỷ suất sinh lợi nắm giữ trong kỳ.
2Giá trị kỳ vọng của độ lệch bình phương giữa các trung bình.
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 7
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
lệch chuẩn
3
, được tính bằng căn bậc hai của phương sai:
(1.5)
Một nhược điểm tiềm tàng khi sử dụng phương sai và độ lệch chuẩn để đo
lường rủi ro là chúng coi các sai lệch âm và sai lệch dương của tỷ suất sinh lợi kỳ vọng
như đối xứng. Trong thực tế, dĩ nhiên, các nhà đầu tư chào đón các bất ngờ tích cực, và
cách đo lường rủi ro tự nhiên sẽ chỉ tập trung vào kết quả xấu. Tuy nhiên, nếu phân
phối tỷ suất sinh lợi là đối xứng (nghĩa là khả năng xảy ra các bất ngờ tiêu cực tương
đương với xác suất xảy ra các bất ngờ tích cực có cùng độ lớn), vì thế độ lệch chuẩn sẽ
xấp xỉ đo lường rủi ro chỉ tập trung vào độ lệch tiêu cực. Trong trường hợp đặc biệt mà
phân phối tỷ suất sinh lợi xấp xỉ tiêu chuẩn – được thể hiện bởi đường cong hình
chuông nổi tiếng – độ lệch chuẩn sẽ hoàn toàn phù hợp để đo lường rủi ro. Bằng chứng
cho thấy rằng trong các giai đoạn nắm giữ tương đối ngắn, tỷ suất sinh lợi của hầu hết
các danh mục đầu tư đa dạng được mô tả cùng bởi một phân bố chuẩn.
1.2.2. Phần bù rủi ro và tâm lý lo ngại rủi ro
Nếu có thể, bạn nên đầu tư bao nhiêu vào một danh mục cổ phiếu như được mô tả
trong bảng 5.2? Để trả lời câu hỏi này, trước tiên, bạn phải tự hỏi giá trị của tỷ suất
sinh lợi kỳ vọng có thể bù đắp cho rủi ro trong việc đầu tư tiền vào cổ phiếu hay
không.
3Căn bậc 2 của phương sai

|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 8
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Chúng ta đo “lợi ích” bằng sự khác biệt giữa tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của danh
mục cổ phiếu vớilãi suất phi rủi ro
4
, đó là, lãi suất bạn có thể kiếm được bằng cách bỏ
tiền vào các tài sản phi rủi ro như tín phiếu kho bạc, các quỹ thị trường tiền tệ, hay
ngân hàng. Chúng ta gọi sự khác biệt này là phần bù rủi ro
5
.
Vậy phần bù rủi ro (Risk premium) là phần lợi nhuận kỳ vọng tăng thêm so với
lợi nhuận phi rủi ro, được tính bằng công thức sau:
E(r
p
) - r
f
Trong đó E(r
p
): tỷ suất sinh lợi kỳ vọng.
r
f
: lãi suất phi rủi ro
Ví dụ, nếu lãi suất phi rủi ro trong ví dụ là 6% mỗi năm, và tỷ suất sinh lợi quỹ
chỉ số kỳ vọng là 14%, vì thế phần bù rủi ro trên cổ phiếu là 8% mỗi năm.
Mức độ mà các nhà đầu tư sẵn sàng bỏ tiền vào chứng khoán mà không phải là
trái phiếu, tín phiếu (các tài sản phi rủi ro khác) phụ thuộc vào tâm lý ngại rủi ro
6
. Có
vẻ như rõ ràng các nhà đầu tư ngại rủi ro cho rằng, nếu phần bù rủi ro bằng =0, mọi
người sẽ không sẵn sàng đầu tư tiền vào chứng khoán.

Việc định lượng được mức độ ngại rủi ro của một nhà đầu tư đôi khi rất hữu ích.
Các nhà đầu tư ngại rủi ro sẽ đòi hỏi tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao hơn để đầu tư tài sản
của họ vào các danh mục đầu tư có độ biến động cao hơn, do đó phần bù rủi ro sẽ lớn
hơn tâm lý ngại rủi ro của họ. Vì vậy, nếu chúng ta định lượng mức độ lo ngại rủi ro
với tham số A, nó có ý nghĩa khẳng định rằng phần bù rủi ro cho đòi hỏi của một nhà
đầu tư về một danh mục đầu tư sẽ phụ thuộc vào cả tâm lý ngại rủi ro A lẫn rủi ro của
danh mục đầu tư, .
4Tỷ lệ tỷ suất sinh lợi chắc chắn có thể kiếm được.
5Một tỷ suất sinh lợi kỳ vọng vượt quá tỷ suất sinh lợi trên chứng khoán phi rủi ro.
6Tâm lý không sẵn sàng, miễn cưỡng chấp nhận rủi ro.
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 9
E(rP) – rf
½
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Chúng ta sẽ viết phần bù rủi ro mà một nhà đầu tư đòi hỏi đối với một danh mục
đầu tư bằng một công thức như sau:
E(r
P
) – r
f
= ½ A (1.6)
 A= (1.7)
Trong đó: E(r
p
)tỷ suất sinh lợi kỳ vọng,
. phương sai của tỷ suất sinh lợi kỳ vọng
r
f:
lãi suất phi rủi ro của tín phiếu kho bạc là.
A: tâm lý ngại rủi ro của nhà đầu tư.

(Phân số 1/2 chỉ là một yếu tố quy mô được chọn vì sự tiện lợi và không có ý nghĩa
thực tế trong phân tích.)
Ví dụ, nếu một nhà đầu tư tin rằng phần bù rủi ro danh mục đầu tư của cô ấy là
8%, và độ lệch chuẩn là 20%, từ đó chúng ta có thể tính được tâm lý ngại rủi ro là A =
0,08/(0,5 x 0,20
2
) = 4.
Phương trình 1.6 và 1.7 chỉ áp dụng cho phương sai của một danh mục đầu tư
tổng thể của một nhà đầu tư, không phải cho các tài sản nhỏ nằm trong danh mục đầu
tư đó.
1.3. Mối quan hệ giữa lạm phát và tỷ suất sinh lợi thực
Trong những phần trước, chúng ta xem xét tỷ suất sinh lời được đo bằng đồng đô la.
Ví dụ: Tỷ suất sinh lời hàng năm 10%, có nghĩa là giá trị đầu tư của bạn tăng 10% so
với đầu năm. Tuy nhiên, điều này không có nghĩa là, bạn có thể mua hơn 10% hàng
hóa và dịch vụ với số tiền đó, vì có thể trong năm giá hàng hóa cũng tăng lên. Nếu giá
đã thay đổi, sự gia tăng sức mua của bạn sẽ không bằng sự gia tăng giá trị đồng tiền
của bạn (your dollar wealth).
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 10
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Bất cứ lúc nào, giá cả của một số mặt hàng có thể tăng trong khi giá các mặt hàng
khác có thể giảm; xu hướng chung của giá được đo bằng cách kiểm tra những thay đổi
trong chỉ số giá tiêu dùng, hoặc thông qua chỉ số CPI.
CPI là chỉ số tính theo phần trăm để phản ánh mức thay đổi tương đối của giá
hàng tiêu dùng theo thời gian. Sở dĩ chỉ là thay đổi tương đối vì chỉ số này chỉ dựa vào
một giỏ hàng hóa đại diện cho toàn bộ hàng tiêu dùng. Đây là chỉ tiêu được sử dụng
phổ biến nhất để đo lường mức giá và sự thay đổi của mức giá chính là lạm phát.
Tỷ lệ lạm phát là tốc độ tăng mặt bằng giá của nền kinh tế. Nó cho thấy mức độ
lạm phát của nền kinh tế.Thông thường, người ta tính tỷ lệ lạm phát dựa vào chỉ số giá
tiêu dùng hoặc chỉ số giảm phát GDP.Tỷ lệ lạm phát có thể được tính cho một tháng,
một quý, nửa năm hay một năm.

Để thấy rõ hơn mối quan hệ giữa lạm phát và tỷ suất sinh lời thực tế. Ta giả sử tỷ lệ
lạm phát (phần trăm thay đổi trong chỉ số CPI, ký hiệu là i) trong năm ngoái lên tới i =
6%. Điều này sẽ cho bạn biết sức mua của tiền đã giảm 6% một năm.Giá trị của mỗi
đồng đô la mất giá 6% một năm về hàng hóa nó có thể mua.Vì vậy, một phần lãi kiếm
được của bạn được bù đắp bởi việc giảm sức mua của đồng đô la bạn sẽ nhận được vào
cuối năm nay. Với tỷ lệ lãi suất 10%, sau khi thực giảm 6% sức mua của đồng tiền, thì
bạn đã được một sự gia tăng ròng trong sức mua khoảng 4%. Vì vậy, chúng ta cần phải
phân biệt giữa tỷ lệ tăng lãi suất danh nghĩa – tỷ lệ tăng đồng tiền của bạn và tỷ lệ lãi
suất thực – tỷ lệ tăng sức mua của bạn.
Ta có công thức: r = R – i
Với R: là lãi suất danh nghĩa
r: lãi suất thực (tỷ lệ lãi suất thực tế là tỷ lệ danh nghĩa đã giảm do giảm mất
sức mua do lạm phát)
i: tỷ lệ lạm phát
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 11
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Trong thực tế, mối quan hệ chính xác giữa tỷ lệ lãi suất thực và danh nghĩa được
tính:
Với: 1 + r : các yếu tố tăng trưởng sức mua của bạn
1 + R: yếu tố tăng trưởng đồng tiền của bạn
Mức giá mới đó là 1 + i lần giá trị của nó trong giai đoạn trước.
Có thể viết lại công thức như sau:
Ví dụ: nếu lãi suất trên một đĩa CD một năm là 8%, và bạn mong đợi lạm phát là 5%
trong năm tới, sau đó sử dụng công thức gần đúng, bạn mong đợi lãi suất thực được r =
8% - 5% =3%. Sử dụng công thức chính xác, tốc độ thực sự là
Tóm lại, để giải thích tỷ suất sinh lời của các loại tài sản khác nhau được trình bày
trong Bảng 5.3, chúng ta phải nhận ra rằng để tính được tỷ suất sinh lời thực tế của các
tài sản này, chúng ta phải lấy tỷ suất sinh lời danh nghĩa trừ đi tỷ lệ lạm phát được trình
bày trong cột cuối cùng của bảng. Trong thực tế, tỷ suất sinh lời của tín phiếu Mỹ
thường được coi là không có rủi ro, điều này chỉ đúng đối với tỷ suất sinh lời danh

nghĩa của nó.Để suy ra tỷ suất sinh lời thực tế của một tín phiếu kho bạc, bạn phải trừ
đi tỷ lệ lạm phát dự kiến trong thời gian tới.Tỷ lệ lạm phát được công bố từ Cục Thống
kê Lao động từ những dữ kiện đã qua.Tuy nhiên, tỷ lệ lạm phát trong tương lai không
rõ, và người ta phải dựa vào kỳ vọng.Nói cách khác, bởi vì lạm phát trong tương lai là
rủi ro, tỷ suất sinh lời thực là rủi ro ngay cả khi lãi suất danh nghĩa là phi rủi ro.
Cân bằng lãi suất danh nghĩa
Chúng ta đã thấy rằng lãi suất thực xấp xỉ bằng lãi suất danh nghĩa trừ đi tỷ lệ lạm
phát.Bởi vậy nhà đầu tư nên quan tâm đến tỷ suất sinh lời thực-sự gia tăng trong sức
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 12
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
mua sắm của họ, chúng tôi nhận ra rằng khi lạm phát tăng lên, nhà đầu tư sẽ yêu cầu
mức lãi suất danh nghĩa cao hơn tỷ suất sinh lời trên đầu tư của họ. Tỷ lệ cao hơn này
là cần thiết để duy trì tỷ suất sinh lời dự kiến sẽ được cung cấp bởi một khoản đầu tư.
Irving Fisher (1930) lập luận rằng lãi suất danh nghĩa phải tăng cùng với sự gia
tăng tỷ lệ lạm phát kỳ vọng. Nếu chúng ta sử dụng các ký hiệu E (i) để biểu thị sự kỳ
vọng hiện tại của tỷ lệ lạm phát sẽ áp dụng trong thời gian tới, sau đó chúng ta có thể
đưa ra phương trình Fisher chính thức như:
R = r + E(i)
Giả sử lãi suất thực là 2%, và tỷ lệ lạm phát là 4%, do đó lãi suất danh nghĩa là
khoảng 6%. Nếu tỷ lệ lạm phát tăng tới 5%, lãi suất danh nghĩa phải tăng lên khoảng
7%. Sự gia tăng lãi suất danh nghĩa bù đắp sự gia tăng tỷ lệ lạm phát, dẫn đến các nhà
đầu tư không thay đổi việc tăng sức mua ở tỷ lệ thực tế 2%. Minh chứng cho phương
trình Fisher là giai đoạn lạm phát cao và lãi suất danh nghĩa cao thường bằng
nhau.Hình 5.4 minh họa thực tế này.
1.4. Phân bổ tài sản với danh mục gồm tài sản rủi ro và phi rủi ro
Một danh mục đầu tư bao gồm nhiều tài sản (hay dự án đầu tư hay công cụ tài
chính khác nhau). Giả sử nhà đầu tư chỉ nắm giữ một danh mục đầu tư gồm hai tài
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 13
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
sản với trọng số (tỷ lệ đầu tư), tỷ suất sinh kỳ vọng và độ lệch chuẩn như sau:

Trọng
số
TSSLkỳ
vọng
Độlệch
chuẩn
X
wX
E(r
X
)=
rX
σ
X
Y
w
Y
E(r
Y
)=
rY
σ
Y
Tỷ suất
sinhlợikỳvọngcủadanhmụcđầutưbằngbìnhquântrọngsốcủatỷ
suấtsinhlợi
kỳ
vọngcủacáctàisảnriêngrẽtrongdanh
mục:
E(rp) = rp = wxr x + wyry

Rủi
rocủadanhmụcđầutưkhôngchỉphụthuộcvàođộlệchchuẩncủatỷ suấtsinh
l
ợ
i
củacáctàisảnriêngrẽtrongdanhmục,màcònphụthuộcvàosựtươngtácgiữatỷ
suấ
t
sinhlợicủacáctàisản.Nhữngsựtươngtácnàyđượcbiểudiễnbởitíchsai(Cov)
hay hệ số tương
quan (ρ).
Cách đơn giản nhất để kiểm soát rủi ro của danh mục đầu tư là sử dụng danh mục
đầu tư đầu tư vào trái phiếu kho bạc và các loại chứng khoán tiền tệ ngắn hạn an toàn.
Hầu hết các chuyên gia đầu tư xem xét trong phân bổ tài sản thì quan trọng nhất của
xây dựng danh mục đầu tư.
Nghiên cứu của John Bogle, được thực hiện khi ông là Chủ tịch của Tập đoàn
Vanguard:Quyết định đầu tư khó nhất là việc phân bổ tài sản của bạn: bạn nên sở hữu
bao nhiêu chứng khoán? Bạn nên sở hữu bao nhiêu trái phiếu?Bạn nên sở hữu bao
nhiêu tiền mặt dự trữ?
Do đó, chúng tôi thảo luận về việc đánh đổi giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời cho các
nhà đầu tư bằng cách kiểm tra cách phân bổ tài sản cơ bản nhất: bao nhiêu trong danh
mục đầu tư là đồng tiền phi rủi ro và bao nhiêu là các loại tài sản rủi ro khác?
Chúng tôi sẽ biểu thị danh mục đầu tư của nhà đầu tư có tài sản rủi ro là P và các tài
sản phi rủi ro là F. Chúng tôi cho rằng để đạt lợi ích trên thì danh mục đầu tư tổng thể
của nhà đầu tư bao gồm hai phần: một là đầu tư vào cổ phiếu và phần khác là đầu tư
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 14
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
vào trái phiếu dài hạn. Bây giờ, chúng ta thực hiện tổ hợp danh mục đầu tư rủi ro đưa
ra và chỉ tập trung vào việc phân bổ giữa nó với chứng khoán phi rủi ro. Trong chương
tiếp theo, chúng ta chuyển sang phân bổ tài sản và lựa chọn chứng khoán qua tài sản

rủi ro.
1.4.1. Tài sản rủi ro
Công thức tổng quát khi danh mục bao gồm một tài sản rủi ro và một tài sản phi
rủi ro
Giả sử tổng giá trị thị trường của danh mục đầu tư của nhà đầu tư là 300.000
USD. Trong đó, 90.000 USD được đầu tư vào một loại tài sản phi rủi ro. Còn lại
210.000 USD vào chứng khoán rủi ro, trong 210.000 USD tài sản rủi ro này lại có
113.400 USD trong quỹ đầu tư vào chỉ số S & P 500 Vanguard (gọi tắt là quỹ theo chỉ
số 500 Vanguard) và 96.600 USD trong Quỹ đầu tư trái phiếu hạng Fidelity.
Quỹ Vanguard (V) là một quỹ đầu tư thụ động tái tạo các danh mục đầu tư S & P
500. Quỹ đầu tư trái phiếu hạng Fidelity đầu tư chủ yếu vào trái phiếu doanh nghiệp
với độ an toàn cao và cũng có trái phiếu kho bạc. Chúng tôi chọn hai quỹ cho danh
mục đầu tư rủi ro vì chi phí thấp, đa dạng hóa danh mục đầu tư tốt. Trong khi ở các
chương tiếp theo, chúng tôi thảo luận về tối ưu hóa danh mục đầu tư, ở đây chúng tôi
chỉ đơn giản là giả định nhà đầu tư xem xét tỷ trọng nhất định của V và IG được tối
ưu.
Các cổ phiếu trong Vanguard và Fidelity tạo nên danh mục đầu tư rủi ro với 54 %
trong V và 46% trong IG
w
v
= 113.400/210.000 = 0.54 (Vanguard)
w
IG
= 96.600/210.000 = 0.46 (Fidelity)
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 15
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Tỷ trọng của danh mục đầu tư rủi ro P trong danh mục đầu tư đầy đủ, bao gồm cả
đầu tư rủi ro và đầu tư phi rủi ro, được ký hiệu là y, và do đó tỷ trọng của quỹ thị
trường tiền tệ là 1 - y.
y = 210.000/300.000 = 0.7 (tài sản rủi ro, danh mục P)

1 – y = 90.000/300.000 = 0.3 (tài sản phi rủi ro)
Tỷ trọng của các tài sản cá nhân trong danh mục đầu tư đầy đủ (C) là:
Vanguard 113.400/300.000 = 0.378
Fidelity 96.600/300.000 = 0.322
Portfolio P 210.000/300.000 = 0.700
Ready Assets F 90.000/300.000 = 0.300
Protfolio C 300.000/300.000 = 1.000
Giả sử nhà đầu tư quyết định giảm rủi ro để giảm tổn thất bằng cách để danh mục
đầu tư giảm rủi ro từ y = 0,7 xuống còn y = 0.56. Danh mục đầu tư rủi ro sẽ chỉ tổng
0.56 * 300.000 = 168.000 USD, đòi hỏi việc bán 42.000 USD của 210.000 USD cổ
phiếu, rủi ro ban đầu, với số tiền thu được sử dụng để mua thêm cổ phiếu trong tài sản
có sẵn. Tổng số cổ phần trong các tài sản rủi ro sẽ tăng lên 300.000 (1 - 0.56) =
132.000 USD (các cổ phiếu ban đầu cộng với sự đóng góp mới vào quỹ thị trường tiền
tệ: 90.000 + 42.000 = 132.000 USD).
Điểm mấu chốt là chúng ta bỏ bớt để cân đối các tài sản rủi ro trong danh mục
đầu tư cố định. Bởi vì tỷ trọng của Vanguard và Fidelity trong danh mục đầu tư rủi ro
là 0,54 và 0,46 tương ứng, chúng tôi bán 0,54 * 42.000 = 22.680 USD của Vanguard
và 0.46 * 42.000 = 19.320 USD của Fidelity. Sau khi bán, tương ứng với mỗi quỹ
trong danh mục đầu tư rủi ro là không thay đổi.
w
v
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 16
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
w
IG
Phương thức này cho thấy rằng thay vì nghĩ về các cổ phần rủi ro của chúng tôi
như Vanguard và Fidelity một cách riêng biệt, chúng tôi có thể xem lại các cổ phần của
chúng tôi như thể chúng đang ở trong một quỹ đơn nhất nắm giữ Vanguard và Fidelity
theo tỷ lệ cố định.
Để được đơn giản hóa này, chúng ta có thể chuyển sang các mong muốn của việc

giảm rủi ro bằng cách thay đổi rủi ro / kết hợp tài sản phi rủi ro, đó là, giảm thiểu rủi ro
bằng cách giảm tỷ lệ y. Bởi vì chúng ta không làm thay đổi tỷ trọng của các tài sản
trong danh mục đầu tư rủi ro, phân phối xác suất của tỷ suất sinh lợi trên danh mục đầu
tư rủi ro vẫn không thay đổi bởi việc tái phân bổ tài sản. Sẽ làm gì để thay đổi phân
phối xác suất của tỷ suất sinh lợi trên danh mục đầu tư đầy đủ được tạo thành từ các tài
sản rủi ro và phi rủi ro.
1.4.2. Tài sản phi rủi ro
Do có quyền đánh thuế và có khả năng kiểm soát mức cung tiền tệ, chỉ có chính
phủ mới có thể phát hành các trái phiếu không có rủi ro vỡ nợ. Tuy nhiên, kể cả khi
không có rủi ro vỡ nợ thì trái phiếu vẫn chịu rủi ro lãi suất và rủi ro lạm phát. Rủi ro
lạm phát chỉ có thể được loại bỏ khi trái phiếu được phát hành dưới hình thức trái
phiếu có lãi suất được hiệu chỉnh theo chỉ số giá. Tức là lãi suất của trái phiếu bằng
một mức cố định cộng với tỷ lệ lạm phát trong giai đoạn trước đó.Hơn thế nữa, một trái
phiếu chỉ số chỉ hoàn toàn không có rủi ro về lãi suất thực khi có kỳ hạn đúng bằng với
thời gian mà nhà đầu tư muốn nắm giữ. Nhưng ngay cả trái phiếu chính phủ được hiệu
chỉnh theo chỉ số giá vẫn phải chịu rủi ro lãi suất, bởi vì lãi suất thay đổi bất ngờ theo
thời gian. Khi mức lãi suất trong tương lai không chắc chắn, thì mức giá trái phiếu
trong tương lai cũng không chắc chắn.
Tuy nhiên, người ta thường coi tín phiếu kho bạc (ví dụ tín phiếu kho bạc kỳ hạn
3 tháng) là tài sản tài chính không có rủi ro. Tính chất ngắn hạn của loại phiếu này làm
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 17
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
cho giá trị của nó không bị tác động nhiều bởi biến động lãi suất.Trên thực tế, nhà đầu
tư có thể cố định tỷ suất lợi nhuận ngắn hạn bằng cách mua 1 tín phiếu và giữ nó cho
tới khi đáo hạn.Hơn thế nữa, tính chất không chắc chắn của tỷ lệ lạm phát trong thời
gian 182 ngày thường không đáng kể so với tính chất không chắc chắn của các tỷ suất
lợi nhuận khác trên thị trường chứng khoán.
Trên thực tế, hầu hết các nhà đầu tư đều coi nhiều công cụ thị trường tiền tệ là tài
sản không rủi ro. Hầu hết các công cụ thị trường tiền tệ đều gần như không chịu rủi ro
lãi suất do có kỳ hạn ngắn và tương đối an toàn về khả năng trả nợ (rủi ro tín dụng gần

bằng 0).
Các quỹ đầu tư vào thị trường tiền tệ thường nắm giữ ba loại chứng khoán - tín
phiếu kho bạc, chứng chỉ tiền gửi ngân hàng và thương phiếu.Tuy nhiên, các công cụ
này cũng khác nhau về rủi ro vỡ nợ.Lợi suất cho tới khi đáo hạn của chứng chỉ tiền gửi
và thương phiếu có cùng kỳ hạn thường cao hơn lợi suất của tín phiếu kho bạc.
1.4.3. Rủi ro và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của danh mục đầu tư
Tìm kiếm sự kết hợp của rủi ro và tỷ suất sinh lời là một phần " kỹ thuật " của phân
bổ tài sản, nó chỉ thực hiện với các cơ hội có khả năng để đầu tư cho các tính năng của
thị trường tài sản, mà trong đó họ có thể đầu tư. Trong phần tiếp theo, chúng ta giải
quyết một phần "cá nhân" của vấn đề, sự lựa chọn cá nhân của sự kết hợp rủi ro tỷ suất
sinh lời tốt nhất từ các bộ kết hợp khả thi, do mức độ lo ngại rủi ro của bản thân.
Kể từ khi chúng tôi giả định các thành phần của danh mục đầu tư rủi ro tối ưu (P) đã
được xác định, mối quan tâm ở đây là với tỷ lệ ngân sách đầu tư (y) được phân bổ cho
các danh mục đầu tư rủi ro. Tỷ lệ còn lại (1 - y) sẽ được đầu tư vào các tài sản phi rủi
ro (F) .
Chúng tôi biểu thị tỷ lệ rủi ro thực tế tỷ suất sinh lời của , tỷ lệ dự kiến tỷ suất sinh
lời trên P bằng E (), và độ lệch chuẩn của nó bởi . Tỉ suất tỷ suất sinh lời trên tài sản
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 18
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
phi rủi ro được ký hiệu là . Trong ví dụ bằng số, chúng tôi giả định E(r
p
) = 15%, = 22%
và = 7%. Do đó, phần bù rủi ro về tài sản rủi ro là E(r
p
) – = 8%.
Hãy bắt đầu với hai trường hợp cực đoan nhất: Nếu bạn đầu tư tất cả vào các tài sản
rủi ro nghĩa là chọn y = 1.0, tỷ suất sinh lời kỳ vọng trên danh mục đầu tư đầy đủ của
bạn sẽ là 15% và độ lệch chuẩn sẽ là 22%. Sự kết hợp của rủi ro và tỷ suất sinh lời
được vẽ như điểm P trong hình 5.5. Mặt khác, bạn có thể đặt tất cả tiền vào các tài sản
rủi ro, nghĩa là bạn chọn y = 0. Trong trường hợp này bạn sẽ kiếm được tỷ suất sinh lời

không rủi ro là 7%. (Lựa chọn này được vẽ như điểm F trong hình 5.5)
Bây giờ xem xét lựa chọn ôn hòa hơn. Ví dụ: nếu bạn phân bổ một lượng bằng
nhau của danh mục đầu tư tổng thể hoặc đầy đủ của bạn, C, vào các tài sản rủi ro và
phi rủi ro, nghĩa là, nếu bạn chọn y = 0.5, tỷ suất sinh lời kỳ vọng trên danh mục đầu tư
đầy đủ sẽ là mức trung bình của tỷ suất sinh lời kỳ vọng trên danh mục đầu tư F và P.
Do đó,E(r
C
) = 0.5 x 7% + 0.5 x 15% = 11%. Do đó, phần bù rủi ro của danh mục đầu
tư đầy đủ là 11% - 7% = 4%, đó là một nửa bằng bù rủi ro của P. Độ lệch chuẩn của
danh mục đầu tư cũng là một nửa của P bằng 11%. Khi bạn giảm các phần của danh
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 19
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
mục đầu tư đầy đủ phân bổ cho các tài sản rủi ro một nửa, bạn giảm cả rủi ro và bằng
bù rủi ro bằng một nửa.
Tóm lại, phần bù rủi ro của danh mục đầu tư đầy đủ C sẽ bằng phần bù rủi ro của
tài sản rủi ro nhân với tỷ trọng đầu của danh mục đầu tư vào các tài sản rủi ro.
E(r
C
) – r
f
= y[E(r
p
) – r
f
) (5.8)
Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư C sẽ bằng độ lệch chuẩn của tài sản rủi ro
nhân với độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư đầu tư vào các tài sản rủi ro.
= y
Các điểm mô tả các rủi ro và tỷ suất sinh lời của danh mục đầu tư đầy đủ phân
bổ tài sản khác nhau, có nghĩa là, sự lựa chọn khác nhau của y, tất cả các đồ thị trên

đường thẳng nối F và P, như thể hiện trong hình 5.5, với một hệ số chặn của và độ dốc
(tăng/chạy) của
1.4.4. Đường phân bổ vốn
Tập hợp của tất cả các phương án đầu tư khả thi, trong trường hợp này tương ứng
với đường biên hiệu quả, chính là đường thẳng nối hai điểm thể hiện hai dạng tài sản
đầu tư đang được xem xét (1 tài sản phi rủi ro và 1 tài sản rủi ro). Đường này chính là
đường phân bổvốn(CAL).Đường phân bổ vốn (CAL)
Đường phân bổ vốn CAL gồm có 4 đoạn:
1. F là điểm ở đó nhà đầu tư chỉ nắm giữ tài sản phi rủi ro (x1=0), do vậy, độ lệch chuẩn
= 0.
2. Đoạn từ F tới P là tập hợp của tất cả các danh mục đầu tư vào cả tài sản rủi ro và phi
rủi ro (0 ≤x1 ≤1).
3. Tại điểm P tất cả danh mục đều đầu tư vào tài sản rủi ro (x
1
=1).
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 20
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
4. Từ P trở lên, phần tài sản rủi ro vượt quá 100% vốn đầu tư của danh mục. Điều này có
nghĩa các nhà đầu tư vay mượn với lãi suất phi rủi ro để mua tài sản rủi ro.
Độ dốc của đường CAL, như nhìn trên hình vẽ, thể hiện mức gia tăng lợi nhuận
kỳ vọng ứng với mỗi đơn vị rủi ro tăng thêm của danh mục đầu tư, hay nói cách khác,
là thước đo mức lợi nhuận vượt trội bù đắp cho mỗi đơn vị rủi ro tăng thêm. Chính vì
vậy độ dốc của CAL còn được gọi là hệ số lợi nhuận bù đắp rủi ro (reward to
variability ratio). Chú ý rằng phần bù cho tỷ lệ biến đổi thì giống như danh mục đầu tư
rủi ro P và danh mục đầu tư đầy đủ được hình thành bằng cách kết hợp P và các tài sản
rủi ro theo tỷ lệ bằng nhau.
Trong thực tế, phần bù cho tỷ lệ biến đổi là như nhau cho tất cả các danh mục đầu
tư đầy đủ mà được thể hiện trên dòng phân bổ vốn.Trong khi kết hợp rủi ro tỷ suất sinh
lời khác nhau, tỷ lệ phần bù rủi ro là không đổi.
Có những điểm trên đường ở bên phải của danh mục đầu tư P trong các thiết lập

cơ hội đầu tư như thế nào? Nếu nhà đầu tư có thể vay với (rủi ro) tỷ lệ = 7%, họ có thể
xây dựng danh mục đầu tư đầy đủ mà thể hiện trên CAL ở bên phải của P. Chúng chỉ
đơn giản là chọn giá trị của y lớn hơn 1.0.
Tất nhiên, các nhà đầu tư phi chính phủ không thể vay với lãi suất phi rủi ro.
Nguy cơ vỡ nợ của người vay dẫn đến người cho vay yêu cầu lãi suất cao hơn khi cho
vay. Do đó, chi phí lãi vay đầu tư phi chính phủ sẽ vượt quá lãi suất cho vay của = 7%.
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 21
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Giả sử lãi suất vay là = 9%. Sau đó, cho y lớn hơn 1.0 (phạm vi vay), phần bù cho
tỷ lệ biến đổi (độ dốc của CAL) sẽ là: [E(r
P
) – r
B
]/ = 6/22 = 0.27. Ở đây, lãi suất vay ()
thay thế lãi suất cho vay (), giảm "phần bù" (tử số) trong phần bù cho tỷ lệ biến đổi.
CAL sẽ là " gấp khúc " tại điểm P như trong hình 5.6. Bên trái của P, với y < 1, chủ
đầu tư được vay ở mức 7% và độ dốc của CAL là 0,36. Ở bên phải của P, với y > 1,
chủ đầu tư được vay (với tỷ lệ rủi ro cao hơn) để tài trợ cho các khoản đầu tư thêm
trong các tài sản rủi ro, và độ dốc là 0,27.
Trong thực tế, vay để đầu tư vào danh mục đầu tư rủi ro là dễ dàng và đơn giản
nếu bạn có một tài khoản bảo chứng với một nhà môi giới. Tất cả bạn phải làm là nói
với người môi giới của bạn, bạn muốn mua " bảo chứng ". Mua sắm trong tài khoản
bảo chứng không được vượt quá 50 % giá trị mua hàng. Ví dụ, nếu giá trị tài sản của
bạn trong tài khoản là 300.000 USD, các nhà môi giới được phép cho vay lên đến
300.000 USD để mua cổ phiếu bổ sung. Sau đó bạn sẽ có 600.000 USD ở phía bên tài
sản của tài khoản và 300.000 USD về bên phía tài khoản nợ, kết quả là y = 2.0.
1.5. Chiến lược thụ động và đường thị trường vốn
Dòng phân bổ vốn cho thấy rủi ro tỷ suất sinh lời có khả năng bằng cách kết hợp các
tài sản phi rủi ro với danh mục đầu tư rủi ro của nhà đầu tư. Nhà đầu tư có thể lựa chọn
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 22

[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
các tài sản bao gồm trong danh mục đầu tư rủi ro bằng cách sử dụng các chiến lược thụ
động hoặc chủ động.Một chiến lược thụ động dựa trên tiền đề rằng chứng khoán đã
được định giá khá hợp lý và nó tránh được chi phí liên quan trong việc thực hiện phân
tích chứng khoán. Một chiến lược như vậy mới nhìn có thể có vẻ đơn giản. Tuy nhiên,
chúng ta sẽ thấy trong chương 8 rằng sự cạnh tranh gay gắt giữa các nhà quản lý tiền
chuyên nghiệp có thể thực sự buộc giá chứng khoán đến mức mà tại đó phân tích
chứng khoán hơn nữa có thể đẩy những cơ hội tỷ suất sinh lời lên đáng kể. Chiến lược
đầu tư thụ động có thể có ý nghĩa đối với nhiều nhà đầu tư.
Để tránh các chi phí thu thập thông tin trên bất kỳ chứng khoán hay một nhóm các
cổ phiếu riêng lẻ, chúng tôi có thể làm theo một phương pháp "trung lập" tiếp cận đa
dạng hóa. Một chiến lược tự nhiên là chọn một danh mục đầu tư đa dạng của cổ phiếu
phổ thông phản ánh khu vực doanh nghiệp của nền kinh tế rộng lớn. Kết quả này trong
một danh mục đầu tư có tỷ trọng theo giá trị, trong đó, ví dụ, đầu tư một tỷ lệ cổ phiếu
trong GM mà bằng với tỷ lệ của giá trị thị trường của GM với giá trị thị trường của tất
cả các cổ phiếu niêm yết .
Chiến lược như vậy được gọi là chỉ số hóa.Các nhà đầu tư lựa chọn một danh mục
đầu tư với tất cả các cổ phiếu trong chỉ số thị trường rộng lớn như chỉ số của Standard
& Poor 500.Tỷ lệ tỷ suất sinh lời trên danh mục đầu tư sau đó tái tạo lại trên các chỉ
số.Chỉ số hóa đã trở thành một chiến lược rất phổ biến cho các nhà đầu tư thụ
động.Chúng ta gọi là đường phân bổ vốn được cung cấp bởi các thương phiếu ngắn
hạn và một chỉ số rộng của cổ phiếu phổ thông đường thị trường vốn (CML).Đó là một
chiến lược thụ động dựa trên cổ phiếu và giấy tờ có giá tạo ra một tập hợp cơ hội đầu
tư được đại diện bởi các CML.
1.5.1. Chi phí và lợi ích của đầu tư thụ động
Làm thế nào hợp lý cho một nhà đầu tư để theo đuổi một chiến lược thụ động?
Chúng tôi không thể trả lời một câu hỏi như vậy một cách dứt khoát mà không so sánh
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 23
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
kết quả chiến lược thụ động để có chi phí và quyền lợi của một chiến lược đầu tư chủ

động.Một số vấn đề là giá trị xem xét, tuy nhiên.
Đầu tiên, chiến lược chủ động thay thế đòi hỏi chi phí. Cho dù bạn chọn để đầu tư
thời gian quý báu của mình để có được các thông tin cần thiết để tạo ra một danh mục
đầu tư chủ động tối ưu của tài sản rủi ro hoặc cho dù bạn giao phó nhiệm vụ cho một
người chuyên nghiệp sẽ tính phí, xây dựng một danh mục đầu tư đang hoạt động là đắt
hơn xây dựng một thụ động. Danh mục đầu tư thụ động chỉ cần hoa hồng nhỏ khi mua
hàng của U.S. Thương phiếu (hoặc không có hoa hồng nếu bạn mua giấy tờ có giá trực
tiếp từ chính phủ) và phí quản lý cho một công ty quỹ tương hỗ để cung cấp một quỹ
chỉ số thị trường cho công chúng. Một chỉ số quỹ có chi phí hoạt động thấp nhất của tất
cả các quỹ tương hỗ chứng khoán bởi vì nó đòi hỏi phải nỗ lực tối thiểu .
Thứ hai, hỗ trợ một chiến lược thụ động là quyền lợi được chỉ dẫn miễn phí (free-
rider benefit). Nếu bạn cho rằng có rất nhiều hoạt động, các nhà đầu tư thông minh
người mà nhanh chóng chào giá lên giá tài sản bị định giá thấp và giảm các tài sản định
giá quá cao (bằng cách bán), bạn phải quyết định mà hầu hết các thời điểm của hầu hết
các tài sản sẽ có giá tốt. Do đó, một danh mục đầu tư cũng đa dạng hóa của cổ phiếu
phổ thông sẽ được mua một cách hợp lý công bằng, và các chiến lược thụ động có thể
không kém hơn so với các nhà đầu tư chủ động trung bình .
Tóm lại, một chiến lược thụ động liên quan đến đầu tư trong hai danh mục đầu tư
thụ động: ngắn hạn hầu như không có rủi ro tín phiếu (hoặc một quỹ thị trường tiền tệ )
và một quỹ của cổ phiếu phổ thông tương tự một chỉ số thị trường rộng lớn. Nhớ lại
rằng đường phân bổ vốn đại diện cho một chiến lược như vậy được gọi là đường thị
trường vốn. Sử dụng Bảng 5.5, chúng ta thấy rằng việc sử dụng dữ liệu năm 1926 đến
năm 2001, danh mục đầu tư rủi ro thụ động đã cung cấp một lợi nhuận trung bình vượt
quá 8.6% với độ lệch chuẩn 20.7% , kết quả của phần bù tỷ lệ biến đổi là 0.42 .
Có thể tổng hợp phân biệt hai chiến lược đầu tư như sau:
|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 24
[ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÂN BỔ TÀI SẢN RỦI RO]
Chiến lược đầu tư chủ động Chiến lược đầu tư thụ động
Chiến lược: chủ động mua giá thấp,
bán giá cao, thu lợi nhuận

Chiến lược: lấy danh mục đầu tư của chỉ số
như: Dow Jones hay S&P 500 làm chuẩn
Phương pháp: dựa vào các chỉ số P/E,
kinh tế vĩ mô, xu hướng thị trường.
Phương pháp: Không cần phân tích nhiều chỉ
cấn theo dõi chỉ số INDEX
Đòi hỏi: thời gian, năng lực, tầm nhìn,
chi phí cao cho đội ngũ chuyên gia
phân tích
Tiết kiệm được thời gian và chi phí nhưng lại
lệ thuộc vào tình hình thị trường.
1.5.2. Chiến lược đầu tư chủ động và chiến lược đầu tư thụ động
- Chiến lược đầu tư chủ động: là việc thường xuyên điều chỉnh danh mục đầu tư để lựa
chọn những cổ phiếu tốt nhất, lọc chỉ số cơ bản tốt hơn trung bình. Mục đíc của nhà
đầu tư là đạt mức sinh lời cao hơn mức sinh lời chung của thị trường. Danh mục đầu tư
được thiết lập bởi mỗi nhà đầu tư khác nhau là khác nhau cả về chủng loại, tỷ trọng của
từng loại chứng khoán được lựa chọn, mức rủi ro, mức sinh lời,…
Danh mục được lập phải đảm bảo đa dạng hóa đầu tư song những ngành nào
được đánh giá có xu hướng phát triển tốt hay đang được định giá thấp thì sẽ chiếm tỷ
trọng cao hơn để vừa giảm rủi ro vừa tối đa hóa được mức sinh lời của nhà đầu tư. Với
sự hỗ trợ của công nghệ thông tin, nhà đầu tư có thể sử dụng các phần mềm đã được
lập trình sẵn để sau khi lập dữ liệu cần thiết máy tính sẽ cho ra một tập hợp các danh
mục hiệu quả. Nhà đầu tư sẽ lựa chọn trong tập này một danh mục được coi là danh
mục tối ưu phù hợp với các mục tiêu đầu tư của họ.
- Chiến lược đầu tư thụ động là việc đa dạng hoá đầu tư, hoặc mua luôn chỉ số để đạt
mức lợi suất trung bình của thị trường chứng khoán. Khác với chiến lược đầu tư chủ
động,chiến lược đầu tư thụ động là chiến lược mua và nắm giữ chứng khoáng một cách
lâu dài theo một chỉ số chuẩn nào đó. Nói cách khác, sau khi lựa chọn một chỉ số trên
thị trường làm chỉ số chuẩn, nhà đầu tư sẽ đa dạng hóa đầu tư theo chỉ số chuẩn đó mà
không cần quan tâm đến các biến động trên thị trường và hi vọng sẽ đạt đượ mức sinh

|LỚP CAO HỌC TCDN NGÀY – K22 25