Phá sản, đánh giá nguy cơ phá sản của các công ty trên sàn chứng khoán HOSE và HNX

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC M THÀNH PH H CHÍ MINH

DNG VN KHI







PHÁ SN, ÁNH GIÁ NGUY C PHÁ SN CA
CÁC CÔNG TY TRÊN SÀN CHNG KHOÁN
HOSE VÀ HNX




LUN VN THC S TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG






TP. H Chí Minh, Nm 2013
i

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
LI CAM OAN

Tôi cam đoan rng đ tài “Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty
trên sàn chng khoán HOSE và HNX” là đ tài nghiên cu do chính tác gi thc
hin.  tài này đc thc hin thông qua vic vn dng kin thc đã hc, tài liu
tham kho và s hng dn tn tình ca ngi hng dn khoa hc.
Lun vn này không sao chép t bt k mt nghiên cu nào khác.
Ngoi tr nhng tài liu tham kho đc trích dn trong lun vn này, tôi
cam đoan rng toàn phn hay nhng phn nh ca lun vn này cha tng đc
công b hoc đc s dng đ nhn bng cp  nhng ni khác.
Lun vn này cha bao gi đc np đ nhn bt k bng cp nào ti các
trng đi hc hoc c s đào to khác.
Tôi xin cam đoan nhng li nêu trên đây là hoàn toàn đúng s tht.
Thành ph H Chí Minh, ngày 27 tháng 8 nm 2013
Ngi cam đoan




Dng Vn Khi
ii

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam

LI CM N

 hoàn thành đc đ tài nghiên cu này, trc ht, tôi xin chân thành cm
n Trng i Hc M Tp. H Chí Minh, ni đã to mi điu kin tt nht đ tôi
đc tham gia hc tp và nghiên cu trong sut thi gian qua. Xin cám n quý thy
cô Khoa Sau i Hc, nhng ngi đã nhit tình truyn đt cho tôi nhng kin thc
quý báu v chuyên môn tài chính ngân hàng, nhng kin thc không ch giúp tôi
hoàn thành đ tài nghiên cu mà còn ng dng trong quá trình làm vic.

Tôi xin trân trng gi li cám n đn thy Phm Hu Hng Thái, ngi
hng dn khoa hc cho đ tài, ngi đã tn tình góp ý, hng dn tôi trong sut
quá trình thc hin đ tài.
Sau cùng, tôi xin chân thành gi li cm n đn gia đình, ngi thân, bn bè
và đc bit là các thành viên lp MFB2 đã luôn nhit tình giúp đ tôi trong sut thi
gian hc tp cng nh thi gian thc hin đ tài.
Thành Ph H Chí Minh, ngày 27 tháng 8 nm 2013

Dng Vn Khi
iii

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
TÓM TT
 tài thc hin vi mc tiêu nghiên cu là đánh giá nguy c phá sn ca các
công ty trên sàn chng khoán thông qua các t s tài chính. Trong đó vic phân loi
công ty có hay không có nguy c phá sn ph thuc vào các yu t nh ROA hoc
vn lu đng kt hp vi vic so sánh vn hóa th trng vi tng n. Xác đnh
xem t s tài chính nào tác đng đn nguy c phá sn và chiu hng tác đng ra
sao.
Bng phng pháp phân tích đnh lng kt hp vi vic tham kho các mô
hình nghiên cu v d báo phá sn ca Atlman, các mô hình v d báo phá sn ti
các nn kinh t trong khu vc Châu Á nh: Trung Quc, Thái Lan, Malaysia… mô
hình v d báo phá sn, xp hng tín dng ti th trng Vit Nam.  thc hin
nghiên cu này đ tài đã s dng các thông tin đc trích ra t các báo cáo tài chính
sau khi kim toán ca 405 công ty niêm yt trên hai sàn H Chí Minh và Hà Ni
bao gm 1210 quan sát trong thi gian t 2009 đn 2011 đ tính toán đc 14 bin
t s tài chính đa vào mô hình phân tích. Thông qua các phân tích thng kê mô t,
mô hình hi qui Random Effects Logistic (mô hình xác sut tác đng ngu nhiên)
dùng d liu bng (panel) và mô hình Logistic (mô hình xác sut thông thng) s
dng d liu gp (pool). Nghiên cu đã cho thy bng chng thng kê v s tác

đng ca các t s tài chính đn kh nng xy ra phá sn ca các công ty. C th,
nghiên cu cho thy rng h s thanh khon ngn hn (tài sn lu đng trên n ngn
hn), đòn by tài chính (t l tng n trên tng tài sn), t l giá th trng trên giá
s sách và c cu n (t l n ngn hn trên tng n) có nh hng cùng chiu vi
kh nng xy ra phá sn công ty. Tc là khi giá tr ca các t s này càng tng thì
xác sut xy ra phá sn công ty cng tng lên. Còn các t s nh ROA (li nhun
sau thu trên tng tài sn), ROE (li nhun sau thu trên vn ch s hu), t l
EBIT trên doanh thu thun, t l gia vn hóa th trng trên tng n và c cu tài
sn (tài sn ngn hn trên tng tài sn) có nh hng ngc chiu đn nguy c phá
sn công ty. Tc là nu giá tr ca các t s này càng ln thì nguy c phá sn công
ty s càng thp.
iv

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
Ngoài ra, da vào h s hi qui có đc ta thy rng trong các t s có nh
hng đn nguy c phá sn công ty thì nhóm các t s ROA, đòn by tài chính, c
cu n và c cu tài sn có mc đ nh hng nhiu hn so vi nhóm các ty s còn
li.
Bên cnh đó thì nghiên cu cng cho thy bng chng v mt thng kê thì
các bin v tng trng và qui mô không nh hng đn nguy c phá sn công ty.
Vi d liu kho sát thì nghiên cu cng cung cp kt qu v vic không có s khác
bit gia mô hình xác sut tác đng ngu nhiên s dng d liu bng (Random
Effects Logistic Regression) và mô hình xác sut thông thng s dng d liu gp
(Logistic Regression).

v

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
MC LC
LI CAM OAN i

LI CM N ii
TÓM TT iii
MC LC v
DANH MC BNG VÀ HÌNH V vii
DANH MC CÁC CH VIT TT viii
CHNG 1. GII THIU 1
1.1. Lý do nghiên cu 1
1.2. Vn đ nghiên cu 5
1.3. Mc tiêu và câu hi nghiên cu 5
1.3.1. Mc tiêu nghiên cu 5
1.3.2. Câu hi nghiên cu 5
1.4. i tng và phm vi nghiên cu 6
1.5. Ý ngha ca đ tài 6
1.6. B cc ca đ tài 6
CHNG 2: C S LÝ THUYT 8
2.1. Mt vài quan đim v phá sn công ty, nguy c phá sn công ty 8
2.2. Mt s nguyên nhân dn đn phá sn công ty 10
2.2.1 Công ty phá sn do kh nng qun lí kém 11
2.2.2 Công ty phá sn do tình hình tài chính không tt 12
2.2.3 Công ty phá sn do hiu qu hot đng kinh doanh kém 13
2.2.4 Qui mô và các nguyên nhân khác nh hng đn nguy c phá sn
ca công ty 14
2.3. Mt s nghiên cu trc v d báo phá sn và nguy c phá sn 15
2.4. Tóm tt chng 2 30
CHNG 3: THC TRNG V PHÁ SN TI VIT NAM 31
3.1. Thc trng v phá sn ca các công ty trong nn kinh t Vit Nam giai đon
2008 đn nay 31
3.2. Thc trng v phá sn ca các công ty niêm yt trên sàn chng khoán HOSE
và HNX giai đon 2008 đn nay 32
CHNG 4: PHNG PHÁP NGHIÊN CU 35

4.1. Phng pháp nghiên cu 35
4.2. Mô hình nghiên cu 36
4.2.1. Tng quan mô hình hi qui Binary Logistic (Logit) 36
4.2.2. Các bin trong mô hình nghiên cu và các gi thuyt nghiên cu 38
4.3. D liu nghiên cu 44
CHNG 5: PHÂN TÍCH D LIU VÀ KT QU NGHIÊN CU 46
5.1. Thng kê mô t các bin đnh lng trong mô hình 46
5.2. Phân tích ma trn tng quan gia các bin đc lp 50
5.3. Kt qu hi qui 52
vi

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
5.3.1. La chn phng pháp c lng mô hình 52
5.3.2. Kt qu hi qui 53
5.3.3. Kim đnh mc đ phù hp ca mô hình 57
5.3.4. Gii thích các bin đc lp 60
CHNG 6: KT LUN VÀ KIN NGH 68
6.1. Kt lun 68
6.2. Kin ngh 71
6.3. Hn ch ca đ tài 72
6.4.  xut hng nghiên cu tip theo 73
TÀI LIU THAM KHO 75
PH LC 81
Ph lc 1: Danh sách 405 mã chng khoán chn làm mu 81
Ph lc 2: Kim đnh Hausman vi bin ph thuc là nguy c phá sn 83
Ph lc 3: kt qu chy hi qui mô hình tác đng ngu nhiên vi đy đ các bin 84
Ph lc 4: kt qu chy hi qui mô hình tác đng ngu nhiên sau khi loi các bin
không có ý ngha thng kê  mc 10% 85
Ph lc 5: kt qu hi qui mô hình logit dang d liu gp (có đy đ các bin ban
đu) 85

Ph lc 6: kt qu hi qui mô hình logit dng d liu gp sau khi đã loi b các bin
không có ý ngha thng kê  mc 10% 86
Ph lc 7: kt qu hi qui mô hình nm 2009 86
Ph lc 7: kt qu hi qui mô hình nm 2010 87
Ph lc 8: kt qu hi qui mô hình nm 2011 88
Ph lc 9: thng kê kt qu d báo ca mô hình 89
vii

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
DANH MC BNG VÀ HÌNH V
Bng 2.1. Tóm tt các nghiên cu trc đã tham kho 26
Bng 4.1. Tóm tt kí hiu, cách tính các bin trong mô hình 43
Bng 4.2. T l mu quan sát trên tng th 44
Bng 4.3. T l các thành phn trong nhóm quan sát 45
Bng 5.1. Thng kê mô t các bin đnh lng 49
Bng 5.2. Ma trn h s tng quan các bin đc lp 51
Bng 5.3. Kim đnh Hausman 52
Bng 5.4. Kt qu hi qui mô hình xác sut tác đng ngu nhiên (có tt c các bin
đc lp) 53
Bng 5.5. Kt qu hi hi qui mô hình xác sut thông thng d liu gp (có tt c
các bin đc lp) 55
Bng 5.6. Kt qu hi qui mô hình logit thông thng theo s liu tng nm 56
Bng 5.7. Kim đnh Wald 58
Bng 5.8. Thng kê kt qu d báo ca mô hình 59
Hình 4.1. Mô hình nghiên cu 38
Hình 5.1.  th phân tích đng cong ROC 60

viii

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam

DANH MC CÁC CH VIT TT
HOSE: sàn giao dch chng khoán Thành Ph H Chí Minh
HNX: sàn giao dch chng khoán Hà Ni
VN_Index: ch s chng khoán sàn HOSE
ROA: sut sinh li trên tng tài sn
ROE: sut sinh li trên vn ch s hu
EBIT: li nhun trc thu và lãi vay
UPCOM: th trng giao dch c phiu ca công ty đi chúng
cha niêm yt
TTS: tng tài sn
GDP: tng sn phm quc ni
DTT: doanh thu thun
VHTT: vn hóa th trng
TC: tài chính
Hs: h s


1

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
CHNG 1. GII THIU
1.1. Lý do nghiên cu
Trong nhng nm gn đây, tình hình kinh t th gii đang gp rt nhiu khó
khn. c bit là nh hng ca cuc khng hong kinh t th gii va qua. Hu
qu  mc đ v mô là nn kinh t th gii b suy gim mnh, sn xut suy gim,
tht nghip tng cao, kéo theo các cuc khng hong v n công din ra  Châu Âu
(ni bt nht là  Hy Lp), khng hong v chính tr ca các nc  rp làm cho
tình hình th gii thêm nhiu bt n.  mc đ vi mô, trong khó khn chung ca
nn kinh t, các công ty tùy lnh vc, qui mô, c cu t chc hot đng … mà mi
công ty có nhng khó khn riêng. Có nhng công ty s dng tt các ngun lc sn

có vt qua đc khó khn giúp công ty tn ti, n đnh và phát trin, nhng cng
có công ty không vt qua đc các khó khn đó đ ri cui cùng dn đn phá sn.
Theo tác gi Thu Giang (2009) tng hp thông tin t Bloomberg t l phá
sn ca doanh nghip Nht cao nht trong 6 nm. Nguyên nhân chính là do khng
hong kinh t v nh hng ca tín dng tht cht lên các công ty nh. Ngc Dip
(2010) tng hp t Reuters, s lng các công ty np đn phá sn ti M - nn kinh
t ln nht th gii - đã lên mc cao nht t nm 2005 bi nn kinh t tng trng
chng li và t l tht nghip đang  mc cao (2 con s).
 Vit Nam hin cha có nhiu các thng kê c th v t l công ty phá sn.
Tng hp ca Nht Minh (2011) trong báo cáo thng niên v công ty do Phòng
Thng mi và Công nghip Vit Nam (VCCI) thc hin cho thy mc dù s lng
công ty đng ký tng mnh nhng s lng các công ty hot đng thc t li thp
hn nhiu. Tuy cha có s liu ca nm 2010 nhng theo kt qu kho sát ca 5
nm trc đó, lng công ty hot đng ti thi đim 31/12 hàng nm thng ch
bng phân na s đng ký trong nm đó. Thng kê này thm chí còn có xu hng
gim t mc 56,5% ca 2005 xung còn khong 54% vào nm 2009. Còn tác gi
Tùng Nguyên (2013) tng hp theo s liu ca UBND TPHCM, tính đn ht tháng
11 nm 2012 trên đa bàn TPHCM đã có gn 21.800 doanh nghip ngng hot
đng. Trong khi cùng kì nm 2011 ch hn 9.000 doanh nghip ngng hot đng.
Trong s gn 21.800 doanh nghip ngng hot đng trong nm 2012 có đn 41% đã
2

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
khóa mã s thu và đang ch khóa mã s thu, 29,8% không có ti đa ch kinh
doanh, có 2.590 doanh nghip đã hoàn tt th tc gii th. Da trên hot đng sn
xut kinh doanh giai đon 2009 – 2010, tác gi Bng Dng (2013) tng hp thông
tin t báo cáo thng niên ch s tín nhim Vit Nam 2011 do công ty CRV thc
hin đi vi 596 công ty trên sàn chng khoán. Trong đó có 130 công ty xp hng
AAA, chim 21,81%, 161 công ty xp hng AA chim 27,01%, 165 công ty xp
hng A chim 27,68%. T trng ca s công ty có mc tín nhim ch A này chim

khong gn 75% tng s công ty đc đánh giá. Xp hng tín nhim khá và trung
bình vi ch B chim khong 20% tng s công ty, đây là nhng công ty b đánh
giá là bt đu có mc đ ri ro t trung bình ti ri ro tng đi cao, các hot đng
kinh doanh cha thc s hiu qu, d b nh hng bi sc ép cnh tranh, b thua
l. B xp hng mc yu kém nht (hng C) có khong 1,2% công ty, trong đó
1,17% công ty ri vào tình trng thua l, và không có kh nng tr n.
Nh vy, qua các thng kê cho ta thy rng s doanh nghip ngng hot
đng qua các nm khá ln. Nhng s doanh nghip b công b phá sn li chim t
l thp.  đây ta cng cn lu ý mt điu là th tc phá sn các công
ty trên th gii
tng đi đn gin. Trong khi  Vit Nam các th tc đ phá sn công ty thì khá
phc tp. Nh vy có th đa ra nhn đnh t l công ty phá sn ti Vit Nam thp
không có ngha là các công ty  Vit Nam đu hot đng có hiu qu, có th có
nhiu công ty hot đng kém hiu qu nh vì th tc phá sn phc tp mà vn cha
th phá sn, đc bit là các công ty cha niêm yt trên sàn chng khoán và tình
trng thông tin kém minh bch.
Vy làm th nào, da vào đâu đ nhn bit đc các du hiu v nguy c phá
sn ca các công ty? Có khá nhiu các nghiên cu trc đây đ d báo nguy c phá
sn ca công ty ti các th trng phát trin nh:
 “Các t s tài chính nh d báo ca s phá sn” nghiên cu đã so
sánh các t s tài chính gia các công ty phá sn (failed) và công ty không
phá sn (nonfailed) (Beaver, 1966).
3

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
 “Các t s tài chính, phân tích bit s và d báo phá sn ca công ty”
có th d báo đc nguy c phá sn ca các công ty ti M thông qua các t
s tài chính (Altman, 1968, 1977, 2000).
 “D báo các công ty tài chính tht bi ti Trung Quc” s dng
phng pháp phân tích bit s (MDA) da vào các t s tài chính đ d báo

nguy c phá sn ca các công ty tài chính  Trung Quc (Ling Zhang và
Jerome Yen, 2007).
 “S dng mô hình ch s Z ca Altman đ d báo phá sn ca công
ty” s dng mô hình ch s Z đ d báo nguy c phá sn ca các công ty trên
th trng chng khoán Srilankan (Samarakoon và T.Hasan, 2003).
 “D đoán phá sn: bng chng t Israel” s dng mô hình ch s Z đ
d báo nguy c phá sn công ty đi chúng ti th trng Israel (Lifschutz và
A.Jacobi, 2010)…
Ti Vit Nam cha có nhiu nghiên cu v d báo cng nh xây dng các
mô hình d báo đánh giá nguy c phá sn ca công ty. c bit vi đc thù riêng
ca nn kinh t Vit Nam, các công ty cha niêm yt trên sàn chng khoán, vic thu
thp các d liu, báo cáo tài chính ca các công ty này gp rt nhiu khó khn cng
nh tính chính xác không cao. Vì th nhiu nghiên cu thng tp trung nghiên cu
các công ty trên sàn chng khoán.
Tính đn thi đim cui nm 2011 đu 2012, th trng chng khoán Vit
Nam đã tri qua giai đon hn 10 nm tn ti và phát trin. Phiên giao dch đu tiên
ca th trng chng khóán Vit Nam (VN-Index) xut phát  mc 100 đim, din
ra vào ngày 28/07/2000 ch vi 2 c phiu niêm yt ban đu là REE và SAM. Sau
hn 10 nm tn ti và phát trin, kt thúc phiên giao dch ngày 30/12/2011 phiên
giao dch cui cùng ca nm 2011, ch s VN-Index ca sàn giao dch chng khoán
TP.HCM (HOSE) là 351,6 đim vi 298 công ty niêm yt và sàn giao dch chng
khoán Hà Ni (HNX) là 58,7 đim vi 391 công ty niêm yt
1
. So vi nhiu th
trng chng khoán ca các nc khác trên th gii cng nh các th trng trong
khu vc thì Th trng chng khoán Vit Nam vn còn khá non tr và tn ti khá

1
Ngun tác gi thng kê da trên d liu công b trên trang cafef.vn và cophieu68.com.vn
4

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
nhiu hn ch c v mt qun lý, dch v, sn phm cng nh tính chuyên nghip
các thành phn tham gia th trng…
Trong lch s hn 10 nm phát trin, th trng chng khoán Vit Nam đã
tri qua nhiu giai đon phát trin thng trm. Có thi đim phát trin bùng n nh
nm 2007 vi đnh ca VN-Index đc xác lp là mc 1167 đim (tháng 2 nm
2007), nhng sau đó là giai đon suy gim liên tc mà đnh đim ca giai đon này
là đáy thp nht đc xác lp ti mc 241,78 đim (tháng 2 nm 2009). Trong thi
gian gn đây (nm 2011) thì ch s VN-Index ch bin đng trong khong t gn
350 đn 520 đim. Nh vy vic ch s VN-Index gim t 1167 xung còn 241,78
là mt s bin đng rt ln
2
. Bên trong đó kéo theo rt nhiu công ty có nguy c
phá sn cao.
Trên th gii có khá nhiu các mô hình ng dng đ d báo nguy c phá sn
ca công ty, mà đin hình là mô hình ch s Z, Zeta ca Altman. Trong đó mô hình
ch s Z đã đc nghiên cu m rng ng dng cho nhiu th trng riêng bit. Bên
cnh đó còn có các t chc xp hng tín dng có uy tín nh Standard & Poor’s
(S&P), Moody’s hay Fitch Group… chuyên thc hin vic đánh giá, xp hng tín
dng cho các công ty. Vic đánh giá, xp hng này đc thc hin khá thng
xuyên, nên nhà đu t có th cn c vào đó mà ra các quyt đnh đu t cho riêng
mình.
Ti Vit Nam, các ngân hàng trc khi cp tín dng cho công ty thì mi ngân
hàng s có các mô hình, qui trình cho riêng mình đ xp hng tín dng hay đánh giá
kh nng tr n ca các công ty. T đó làm cn c đ tin hành cp hn mc tín
dng. Riêng các nhà đu t thì gp khá nhiu khó khn trong d báo, đánh giá nguy
c phá sn ca các công ty vì cha có nhiu công c, mô hình đ d báo. Trong khi
đó có rt ít các công ty đc các t chc xp hng tín dng có uy tín đánh giá xp
hng. Do đó tác gi chn đ tài “Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công

ty trên sàn chng khoán HOSE và HNX” đ nghiên cu.

2
Ngun tác gi thng kê da trên d liu công b trên trang cafef.vn và cophieu68.com.vn
5

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
1.2. Vn đ nghiên cu
Th trng chng khoán là mô hình phát trin tt yu và là kênh huy đng
vn quan trng ca các nn kinh t. Th trng chng khoán Vit Nam luôn có
nhiu bin đng t khi hình thành đn nay nhng vn thu hút rt nhiu s quan tâm
ca các nhà đu t (t các cá nhân cho đn các t chc). Vì th đ tham gia vào th
trng thì các nhà đu t phi bit đc tình hình sc khe ca các công ty mà
mình d đnh đu t, đ t đó đa ra các quyt đnh đu t phù hp.
Trên th gii thì có khá nhiu các mô hình ng dng t các t s tài chính
đc trng đ đánh giá, d báo tình hình sc khe (nguy c phá sn) ca công ty.
Nhng  Vit Nam thì cha có nhiu các mô hình ng dng đ đánh giá, d báo. Vì
vy đ tài s tp trung phân tích các t s tài chính đc trng cho tng nhóm t s
có nh hng đn nguy c phá sn ca công ty. T đó xây dng mô hình ng dng
đ đánh giá nguy c phá sn ca công ty. ánh giá xem các t s đó có mc nh
hng ra sao và chiu hng nh th nào đn nguy c phá sn.
1.3. Mc tiêu và câu hi nghiên cu
1.3.1. Mc tiêu nghiên cu
 tài nghiên cu tp trung vào các mc tiêu sau:
 Kim chng có hay không s nh hng ca các t s tài chính đn
nguy c phá sn công ty trên sàn chng khoán HOSE và HNX.
 Xây dng mô hình đánh giá nguy c phá sn ca công ty và xác đnh
chiu hng tác đng ca các t s tài chính đn nguy c phá sn ca công
ty.
1.3.2. Câu hi nghiên cu

 đt đc các mc tiêu nghiên cu đã đt ra thì đ tài tp trung làm rõ yêu
cu ca các câu hi nghiên cu sau:
 Nguy c phá sn công ty chu nh hng ca các t s tài chính nào?
 Mc đ và chiu hng tác đng ca các t s tài chính đn nguy c
phá sn công ty ra sao?
6

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
1.4. i tng và phm vi nghiên cu
i tng nghiên cu là s nh hng ca các t s tài chính đn nguy c
xy ra phá sn công ty.
Phm vi nghiên cu là các công ty đang niêm yt trên sàn chng khoán
HOSE và HNX (có thi đim niêm yt ln đu trc ngày 31/12/2008) giai đon t
2008 đn 2011. Nghiên cu cng loi tr các công ty là các t chc tài chính, công
ty bo him.
1.5. Ý ngha ca đ tài
V mt khoa hc, kt qu đ tài nghiên cu s góp phn làm phong phú thêm
c s lý lun, có th xem nh mt tài liu tham kho thêm trong quá trình xây dng
các ch tiêu đánh giá nguy c phá sn công ty cng nh khi thc hin các nghiên
cu v lnh vc phá sn công ty.
V mt thc t, trên c s s liu các t s tài chính đc tính t báo cáo tài
chính ca các công ty. Mô hình ng dng đc xây dng t kt qu đ tài có th
đc xem nh mt công c tham kho, h tr trong vic cung cp thêm thông tin đ
các nhà đu t có th ra các quyt đnh phù hp. Bên cnh đó cng có th xem nh
mt công c cnh báo đ các nhà qun lý nhn bit đc tình hình sc khe ca
công ty mình, t đó đa ra các chin lc phù hp ci thin tình hình sc khe ca
công ty.
Quá trình thc hin đ tài giúp cho bn thân ngi thc hin cng c thêm
nhng kin thc quí giá trong phng pháp nghiên cu, cng nh c s lý thuyt làm
nn tng cho nhng nghiên cu khác thit thc hn sau này.

1.6. B cc ca đ tài
Kt cu đ tài gm có 6 chng và đc trình bày theo th t sau:
Chng 1: Gii thiu đ tài – trình bày tóm lc lý do nghiên cu, vn đ
nghiên cu, mc tiêu nghiên cu, đi tng nghiên cu, và kt cu ca lun vn.
Chng 2: C s lý thuyt – gii thiu mt vài quan đim v phá sn và
nguy c phá sn, trình bày s lc các nghiên cu ng dng trên các th trng
khác v d báo nguy c phá sn công ty.
7

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
Chng 3: Thc trng v phá sn ti Vit Nam – trình tng quan v thc
trng nn kinh t Vit Nam giai đon nghiên cu, tình hình phá sn chung ca các
công ty hot đng ti Vit Nam và tình hình phá sn ca các công ty niêm yt trên
sàn chng khoán.
Chng 4: Phng pháp nghiên cu – trình bày mô hình nghiên cu, gii
thích các bin và ngun d liu đ xây dng mô hình nghiên cu.
Chng 5: Kt qu nghiên cu – đa ra các kt qu phân tích thng kê mô t,
kt qu ca mô hình kinh t lng đng thi đa ra các nhn xét trong quá trình
phân tích.
Chng 6: Kt lun và kin ngh – nêu lên các kt qu nghiên cu rút ra
đc t quá trình phân tích và đa ra các kin ngh vi các vn đ liên quan da
trên kt qu nghiên cu. ng thi trong phn này cng nêu lên các vn đ còn hn
ch ca đ tài và đ xut hng nghiên cu tip theo.
8

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
CHNG 2: C S LÝ THUYT
2.1. Mt vài quan đim v phá sn công ty, nguy c phá sn công ty
Mi quc gia vi đc đim nn kinh t có các đc trng khác nhau nên các
qui đnh v phá sn công ty s có nhng đim khác nhau. Trong các nghiên cu tùy

vào thi đim, th trng đc nghiên cu mà các tác gi có quan đim khác nhau
v phá sn và nguy c phá sn.
Altman (1968) khi thc hin nghiên cu ti th trng M cho rng công ty
phá sn khi công ty np đn xin phá sn. Zhang (2007) khi nghiên cu th trng
chng khoán Trung Quc thì có quan đim rng công ty b đa vào din kim soát
khi thu nhp tích ly âm 2 nm liên tc hoc giá tr tài sn ròng trên c phiu thp
hn giá tr s sách. Khi nghiên cu ti th trng Malaysia nm 2004 Sori và
Karbhari qui đnh các công ty b khng hong tài chính nu: hoc theo qui đnh ca
lut doanh nghip Malaysia nm 1965 hoc các công ty đc các cp thm quyn
phê duyt cho tái c cu đ khôi phc các điu kin tài chính…
Ti Vit Nam, nm 2004 khi điu chnh lut phá sn thì quc hi đa ra qui
đnh: “Doanh nghip, hp tác xã không có kh nng thanh toán đc các khon n
đn hn khi ch n có yêu cu thì coi là lâm vào tình trng phá sn.”
Theo nh nhn đnh ca Lê Vn Hng (2007) thì du hiu đ cho rng công
ty lâm vào tình trng phá sn chính là vì nó mt kh nng thanh toán các khon n
đn hn khi ch n yêu cu. Vì th vic xác đnh du hiu này có ý ngha ht sc
quan trng, là cn c khi đu cho mt quá trình tin hành các th tc gii quyt
phá sn. Nhng cách xác đnh mt kh nng thanh toán  các nc cng không
hoàn toàn ging nhau. Lut phá sn Vit Nam không qui đnh các du hiu c th đ
xác đnh công ty mt kh nng thanh toán n đn hn, to điu kin cho vic sm
m th tc phá sn cng nh kh nng phc hi hot đng kinh doanh ca công ty.
Tuy nhiên, công ty lâm vào tình trng phá sn cha hn đã b phá sn, nó ch b coi
là phá sn khi tin hành th tc tuyên b phá sn.
Cng theo Lê Vn Hng (2007) thì ta cn phân bit gia phá sn và gii th
công ty. Phá sn hay gii th v hin tng đu dn đn chm dt s tn ti ca
9

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
công ty. Tuy nhiên, xét v bn cht thì phá sn và gii th li có nhng đim khác
nhau rt c bn. Sau đây là hai trong s nhng đim khác nhau đó:

 Lý do dn đn phá sn hp hn rt nhiu so vi gii th. Trong khi
mt công ty có th b gii th vì ht thi hn hot đng mà không đc gia
hn, vì không đ s thành viên ti thiu trong thi hn sáu tháng liên tc, vì
b thu hi giy chng nhn đng ký kinh doanh hay đn gin là do quyt
đnh ca ch công ty. Thì phá sn ch do mt nguyên nhân duy nht là công
ty mt kh nng thanh toán.
 Gii th bao gi cng dn đn chm dt vnh vin s tn ti ca công
ty, trong khi mt công ty b tuyên b phá sn thì vn có th đc mua li
(tc là đi ch s hu) và nó vn tip tc hot đng.
Theo qui ch niêm yt trên s giao dch chng khoán (ký ngày 7/12/2007),
qui đnh liên quan đn vn đ hiu qu hot đng ca công ty, nu “T chc niêm
yt c phiu, trái phiu có kt qu hot đng sn xut kinh doanh b l trong 03 nm
liên tc và tng s l ly k vt quá vn ch s hu trong báo cáo tài chính ti thi
đim gn nht” thì công ty s b đa vào din “hy niêm yt bt buc”.
Trong nghiên cu v ri ro tín dng doanh nghip, tác gi Hoàng Tùng
(2011) và Nguyn Trng Hòa đu cho rng công ty có ri ro tín dng khi xy ra mt
trong các yu t: hoc không có kh nng thc hin ngha v tín dng vi các đi
tác (xác đnh bi ch tiêu là công ty có n quá hn hay không (Hoàng Tùng, 2011),
còn theo Nguyn Trng Hòa thì xác đnh bi t s DOD (n quá hn trên tng d n
ngân hàng)); hoc vn lu đng âm; hoc có giá th trng ca công ty nh hn
tng n…
Tóm li, Phá sn công ty ti th trng Vit Nam nu ch cn c vào qui đnh
ca lut phá sn và các qui đnh v th tc phá sn thì s có rt ít công ty phá sn.
c bit là các công ty sn xut có s lng ngi lao đng ln, các th tc phá sn
li càng khó khn hn do nh hng v mt xã hi. Vì vy phá sn ti th trng
Vit Nam chu tác đng bi khá nhiu yu t ch quan (kt qu hot đng kinh
doanh ca chính công ty – đi din bi các ch tiêu tài chính) và khách quan (s
10

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam

ràng buc v các chính sách ca nhà nc nh n đnh xã hi, s kì vng ca nhà
đu t…).
 thun tin trong vic xác đnh đi tng, d liu nghiên cu. Da trên các
nghiên cu trc kt hp vi điu kin thc t ti Vit Nam, nghiên cu ch đa ra
quan đim là công ty có nguy c phá sn và công ty không có nguy c phá sn. 
nhn din mt công ty có nguy c phá sn, da vào các nghiên cu đã nghiên cu
trc trên th trng Vit Nam và mt s th trng khác.  tài đa ra 2 ch tiêu
đ nhn din công ty có nguy c phá sn nh sau:
 Các công ty b s giao dch chng khoán công b b hy niêm yt, b cnh
báo ngng giao dch hay nhng công ty có c phiu b đa vào din phi
kim soát thì điu thuc dng các công ty có nguy c phá sn ( đây nghiên
cu ch xét các công ty b cnh báo do liên quan đn vn đ hiu qu hot
đng, không xét các trng hp khác chng hn do vi pham qui tc công b
thông tin, thi hn np các báo cáo tài chính…)
 Các công ty có đng thi ROA hoc vn lu đng (tng tài sn ngn hn
– tng n ngn hn) âm và vn hóa th trng (s c phiu đang lu hành x
giá th trng 1 c phiu) nh hn tng n phi tr cng là các công ty có
nguy c phá sn.
2.2. Mt s nguyên nhân dn đn phá sn công ty
 mt công ty ri vào tình trng phá sn thì có rt nhiu nguyên nhân. Theo
Holland (1998) cho rng có 2 loi c bn ca tht bi kinh doanh: tht bi thm
khc (Catastrophic Failure) và tht bi do thiu thành công (General Lack of
Success (GLOS) Failures). Theo đó, tht bi thm khc đc hiu là nhng công ty
b nh hng do mt cú sc đt ngt trong phng thc hot đng nh là: mt hoàn
toàn vn lu đng, cái cht ca mt ch duy nht/ đi tác nói chung, không th khc
phc thit hi cho mt c s .v.v. Còn tht bi do thiu thành công ch yu đc
đc trng bi li nhun không đáp ng đc kì vng ca ch s hu, t đó dn đn
cui cùng công ty b bán, đóng ca ngng hot đng .v.v.
11

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
Da vào vic nghiên cu các trng hp c th kt hp vi các đc đim v
qun lí và tui đi ca công ty. Ooghe và Prijcker (2006) đã chia ra 4 loi quá trình
tht bi trong kinh doanh:
 Quá trình tht bi đu tiên s không thành công xy ra  các công ty
mi thành lp đc lãnh đo bi nhng nhà qun lí thiu kinh nghip trong
vn đ qun lí và c trong lnh vc hot đng ca công ty.
 Quá trình tht bi th hai xy ra ti các công ty tng trng đy tham
vng. Ti các công ty này, sau các đu t tht bi, h không còn đ tim lc
tài chính đ điu chnh cách thc kinh doanh vi điu kin môi trng thay
đi đ tránh tht bi.
 Quá trình tht bi th ba đc mô là tht bi ca các công ty tng
trng lóa mt. Công ty đc lãnh đo bi các nhà qun lí quá t tin mà
không có cái nhìn thc t v tình hình tài chính ca công ty.
 Cui cùng, tht bi ca các công ty th  sau khi đc thành lp. Do
thiu đng lc mà các nhà qun lí không nhn ra môi trng kinh doanh đã
thay đi, môi trng không còn to ra các li th cho chin lc kinh doanh
t đó mt dn c s đ cnh tranh, kt qu dn đn s tht bi ca công ty.
Nh vy da vào các nghiên cu đã tham kho, đ tài tm phân chia các
nguyên nhân phá sn công ty bao gm các nguyên nhân sau:
2.2.1 Công ty phá sn do kh nng qun lí kém
Holland (1998) cho rng theo đánh giá ca công ty Dun & Bradstreet s liu
thng kê cho thy nguyên nhân ca tht bi do thiu thành công (GLOS) là do
nhng sai lm trong qun lí và nó chim khong 88,7% ca tt c các tht bi trong
kinh doanh. Sau khi xem xét nhng lí do c bn cho nhng sai lm qun lí có liên
quan thì có mi hai lí do đc đa ra nh sau: lý do kinh doanh sai; nhn li
khuyên t gia đình bn bè; đt mình  sai v trí khi cha ti thi đim; ch doanh
nghip b kit sc/ đánh giá thp các yêu cu ca thi đi; áp lc t gia đình v thi
gian và tin bc; kiêu cng, t cao; thiu nhn đnh v th trng; ch doanh nghip
12

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
quá yêu sn phm hoc công ty ca mình; thiu s đm bo v tài chính và kin
thc; thiu mc tiêu rõ ràng; có quá nhiu tin; quá lc quan/ quá thc t/ hoc quá
bi quan.
Theo Ooghe và Prijcker (2006) thì 4 loi tht bi trong kinh doanh đu có
nguyên nhân liên quan đn sai lm trong qun lí ca nhng ngi qun lí doanh
nghip. H thiu kinh nghim trong qun lí và c trong lnh vc hot đng ca công
ty dn đn không kim soát đc chi phí và doang thu. Quá tham vng trong vic
tng trng mà cha có nhng đánh giá đúng v th trng, vic kim soát hiu qu
không đc chú trng. Hay do thiu đng lc cng nh các cam kt nhà qun lí đã
không nhn ra s thay đi ca môi trng, vic t chc li b trì hoãn làm cho
ngun lc cn kit
Nh vy đây là nguyên nhân dn đn phá sn công ty không phi do công ty
thiu các ngun lc mà ch yu do các sai lm trong công tác qun lí.
2.2.2 Công ty phá sn do tình hình tài chính không tt
Beaver (1966) cho rng mt trong nhng du hiu đ nhn bit công ty phá
sn là công ty không thanh toán đc trái phiu công ty khi đn hn, không chi tr
đc c tc cho các c phiu u đãi. Theo nghiên cu vic so sánh các t s tài
chính có th d báo đc nguy c phá sn ca công ty. Lut phá sn (điu chnh
nm 2004) ca Vit Nam qui đnh: “Doanh nghip, hp tác xã không có kh nng
thanh toán đc các khon n đn hn khi ch n có yêu cu thì coi là lâm vào tình
trng phá sn”. Nh vy mt trong nhng yu t đm bo s tn ti ca doanh
nghip đó là kh nng thanh toán tài chính.
Trong các nghiên cu v d báo phá sn ca Altman và cng s (1968, 1977,
2000, 2007 ) đu cho thy rng trong mô hình d báo phá sn luôn tn ti các t s
phn ánh tình hình tài chính. Hin nay hu nh cha có mt nghiên cu nào đa ra
đc các con s c th mc vn cn thit cho mt công ty. Mi công ty tùy vào
tng thi đim và tình hình hot đng s có nhu cu v tài chính khác nhau. Nu
vic qun lí tài chính không tt, không nhn ra đc các chi phí n phát sinh trong

quá trình hot đng. Hay vic chi tiêu vt quá kh nng ca ngân sách s khin
công ty d lâm vào cnh n nn và tim n nhiu ri ro tài chính. Vic không cân
13

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
đi đc các khong chi tiêu, không ct gim các khong chi không cn thit có th
là nhng nguyên nhân gây ra tht bi trong kinh doanh.
Nh vy, tình hình tài chính là mt trong nhng yu t đm bo s sng còn
ca doanh nghip. Và đây cng là yu t tn ti trong hu ht các mô hình d báo
phá sn cng nh xp hng tín dng ca các doanh nghip.
2.2.3 Công ty phá sn do hiu qu hot đng kinh doanh kém
Cùng vi tài chính, hiu qu hot đng kinh doanh (đc trng là li nhun
trên vn ch hoc li nhun trên tng tài sn) cng là mt yu t quyt đnh s
thành công hay tht bi ca công ty. c bit là các công ty niêm yt trên sàn chng
khoán vì theo qui ch niêm yt trên s giao dch chng khoán (ký ngày 7/12/2007),
qui đnh: “T chc niêm yt c phiu, trái phiu có kt qu hot đng sn xut kinh
doanh b l trong 03 nm liên tc và tng s l ly k vt quá vn ch s hu
trong báo cáo tài chính ti thi đim gn nht” thì công ty s b đa vào din “hy
niêm yt bt buc”.
Theo lý thuyt v hành vi ca doanh nghip, li nhun là mc tiêu hàng đu
ca doanh nghip. Li nhun quyt đnh liu doanh nghip có tip tc cung cp
hàng hóa và dch v cho th trng hay không? Tùy vào điu kin, hoàn cnh c th
và xét trong ngn hay dài hn, không phi doanh nghip sn xut kinh doanh lúc
nào cng có li nhun hay doanh nghip b thua l thì có tip tc sn xut kinh
doanh hay không.
Trong nn kinh t th trng đ mt công ty tn ti và phát trin, bt buc
công ty phi làm n có hiu qu, tc là phi có li nhun. Trong các mô hình d báo
phá sn ca Altman và các cng s thì bên cnh các t s v tình hình tài chính, các
t s liên quan đn li nhun ca công ty luôn xut hin và có xu hng nh hng
nghch chiu vi nguy c phá sn, nu các t s này càng cao thì xác sut xy ra phá

sn s gim. Còn theo Ooghe và Prijcker (2006) thì 4 loi tht bi trong kinh doanh
đu có nguyên nhân liên quan đn sai lm trong qun lí mà kt qu thng thy đó
là s suy gim li nhun, hiu qu hot đng gim sút làm suy kit các ngun lc và
cui cùng là s tht bi ca công ty. Ti th trng Vit Nam trong nghiên cu v
ri ro tín dng doanh nghip, Hoàng Tùng (2011) cho rng hiu qu hot đng là
14

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
mt trong s nhng nguyên nhân nh hng đn ri ro phá sn ca doanh nghip.
Trong nghiên cu v xp hn tín dng cho doanh nghip Nguyn Trng Hòa cng
cho rng hiu qu hot đng là mt trong s các ch tiêu đ xét xp hng tín dng
cho doanh nghip.
2.2.4 Qui mô và các nguyên nhân khác nh hng đn nguy c phá sn ca
công ty
Nhng công ty có qui mô ln thì mc nhiên các ngun lc v tài chính, tài
sn, con ngi cng s ln. Vì th phá sn mt công ty có qui mô ln s liên quan
ti các yu t n đnh xã hi (vic làm cho nhiu ngi lao đng) nên các chính ph
thng s có các bin pháp h tr, tái c cu .v.v. đ các công ty này có th tn ti
và to vic làm cho ngi lao đng góp phn làm n đnh xã hi. Trong mô hình
ZETA ca Altman và các cng s (1977) thì qui mô công ty là 1 trong 7 bin dùng
đ d báo kh nng phá sn ca công ty. Theo nh nghiên cu ca Ohlson (1980)
thì bin qui mô công ty nghch bin vi ri ro phá sn ca công ty. Vy bên cnh
các yu t v qun lí, tài chính và hiu qu hot đng thì qui mô cng là mt yu t
nh hng đn phá sn ca công ty.
Ngoài ra còn các yu t, nguyên nhân khác cng có th nh hng đn phá
sn công ty nh: tui đi, các chính sách v mô ca chính ph Trong nghiên cu
v tht bi công ty Thornhill (2003) cho rng tui đi công ty có nh hng gián
tip đn phá sn công ty. Tc là các công ty có tui đi khác nhau s có nhng
nguyên nhân dn đn phá sn khác nhau. Các công ty tr do thiu kinh nghim nên
s d lâm vào tình trng mt kh nng thanh toán nu ngun lc ban đu hn ch và

không đ đ h vt qua trc khi phát trin và to ra giá tr. Ngc li các công ty
lâu đi h đã vt qua đc các khó khn ban đu và đã to ra đc giá tr. Nhng
lí do đ h lâm vào phá sn phn ln là do h không thay đi đ thích ng vi
nhng thay đi trong môi trng cnh tranh. Nh vy tui đi công ty không phi là
nguyên nhân trc tip gây ra tht bi cho công ty mà nó đc xem nh mt yu t
c bn đ nhn bit s khác bit trong hot đng gia các công ty đã tn ti vi
nhng khong thi gian khác nhau. T đó cho thy nguyên nhân tht bi ca các
công ty cng có s khác bit Bên cnh tui đi thì chính sách ca chính ph cng
15

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
nh hng đn s tn ti ca công ty. Nu đng hng hot đng ca công ty
không phù hp vi các chính sách qun lí ca chính ph thì cng s gp nhiu khó
khn hn khi không đc hng các chính sách u đãi, h tr t chính ph
2.3. Mt s nghiên cu trc v d báo phá sn và nguy c phá sn
Trên th gii t lâu đã có khá nhiu các nghiên cu v d báo, đánh giá nguy
c phá sn công ty. Tùy đc đim riêng ca tng th trng mà các mô hình có s
thay đi tng ng. Mt vài nghiên cu ng dng ti các nn kinh t ln cng nh
các nn kinh t mi ni ti khu vc Châu Á đã đc công b.
Trong nghiên cu v phá sn, Beaver (1966) cho rng mt công ty b lâm
vào tình trng v n nu xy ra bt kì s kin nào nh: phá sn, không thanh toán
trái phiu công ty khi đn hn (bond default), có tài khon ngân hàng b thu chi
(overdrawn bank account) hoc không chi tr đc c tc cho các c phiu u đãi
(nonpayment of a preferred stock dividend). Beaver đã tin hành so sánh 6 t s tài
chính: dòng tin/tng n (cash flow to total debt), thu nhp ròng/tng tài sn (net
income to total assets), tng n/tng tài sn (total debt to total assets), vn lu
đng/tng tài sn (working capital to total assets), current ratio và no-credit interval
gia các công ty v n và công ty không v n. Kt qu cho thy s khác bit gia
2 nhóm này. T đó nghiên cu cho rng có th d đoán đc nguy c v n ca
công ty thông qua các t s tài chính.

Theo Altman (1968) thì công ty phá sn là các công ty đã np đn xin phá
sn. Trong nghiên cu ca mình, trên c s chn 66 công ty sn xut làm mu
nghiên cu ban đu và chia thành hai nhóm là nhóm 33 công ty đã np đn phá sn
và nhóm 33 công ty vn đang hot đng đ nghiên cu. Ông s dng phng pháp
phân tích đa nhân t (MDA: multiple discriminant analysis) đ đa ra mô hình d
báo kh nng phá sn ca công ty nh sau:
Z =0,012X
1
+ 0,014X
2
+0,033X
3
+0,006X
4
+0,999X
5

Trong đó: X
1
– t l vn lu đng trên tng tài sn (Working capital/Total
assets); X
2
– t l li nhun gi li trên tng tài sn (Retained Earnings/Total
assets); X
3
– t l li nhun trc thu và lãi vay trên tng tài sn (Earnings before
16

Phá sn, đánh giá nguy c phá sn ca các công ty trên sàn chng khoán Vit Nam
interest and taxes/Total assets); X

4
– t l giá th trng ca vn ch s hu trên giá
tr s sách ca tng n (Market value equity/Book value of total debt); X
5
– t s
doanh thu trên tng tài sn (Sales/Total assets); Z – ch s tng quát Z (Overall
Index ).
Theo thi gian khi các điu kin thay đi làm cho kh nng d báo ca mô
hình ch s Z (Altman 1968) gim nh là: qui mô các công ty đã thay đi và có xu
hng ngày càng ln hn; s thay đi các chun mc ca h thng báo cáo tài
chính; d liu theo thi gian đã không còn nhiu ý ngha; mô hình tp trung phân
bit các công ty sn xut thuc các ngành công nghip c th cha mang tính tng
quát… Altman, Haldeman và Narayanan (1977) đã xây dng mt mô hình mi đ
xác đnh nguy c phá sn ca các tp đoàn (mô hình ZETA.
TM
). Mô hình đã s
dng d liu trong giai đon t nm 1969 đn 1975 gm 53 công ty phá sn và 58
công ty không phá sn. Trong đó các công ty đc nghiên cu thì bao gm c
nhng công ty thuc lnh vc sn xut và c lnh vc bán l, vi h thng chun
mc k toán mi. c bit mô hình s dng phng pháp phân tích phân bit
(discriminant analysis) – đây là phng pháp đc s dng rt nhiu trong các mô
hình d báo sau này. Mô hình đã đa ra 7 bin đ xác đnh nguy c phá sn nh
sau: X
1
– li nhun trc thu và lãi vay trên tng tài sn (return on assets); X
2
– đ
lch chun ca X
1
trong khong thi gian t 5 đn 10 nm (stability of earnings); X

3

– li nhun trc thu và lãi vay trên tng lãi vay phi tr (debt service); X
4
– li
nhun cha phân phi trên tng tài sn (cumulative profitability); X
5
– h s thanh
khon ngn hn (liqudity); X
6
– vn ch s hu trên tng ngun vn
(capitalization); X
7
– tng tài sn ca công ty (size) ly theo hàm log. Mô hình cho
kt qu d báo có đ chính xác đn 90% các công ty phá sn trong thi gian trc 1
nm và đn 70% các công ty phá sn trong thi gian trc 5 nm. Nghiên cu cng
cho thy rng không có s phân bit ln gia các công ty thuc lnh vc sn xut và
các công ty thuc lnh vc khác (d liu s dng đ phân tích ca mô hình bao gm
53 công ty phá sn thì trong đó có 29 công ty thuc lnh vc sn xut và 24 công ty
thuc lnh vc bán l. Trong s 58 công ty hot đng bình thng thì có 32 công ty
thuc lnh vc sn xut và 26 công ty thuc lnh vc bán l). Nghiên cu ch đa ra