sự chọn lựa giữa chế độ tỷ giá hối đoái

Sự chọn lựa giữa chế độ tỷ giá hối đoái
và những cuộc tấn công mang tính đầu cơ
Alex Cukiermany, Itay Goldsteinz, và Yossi Spiegelx
Ngày 9 tháng hai năm 2002
Tóm tắt:
Chúng tôi phát triển một khung sườn để nghiên cứu sự lựa chọn của chế độ tỷ giá
trong một kinh tế mở, nơi đồng nội tệ có thể bị tổn thương bởi những hành động đầu cơ. Một
chế độ tối ưu được định rõ bởi một nhà hoạch định chính sách làm giảm mất mát từ tỷ giá
danh nghĩa một cách không chắc chắn, chống lại chi phí của việc bảo trì một chế độ tỷ giá
hối đóai đã tồn tại. Chi phí này có thể không thực chất bởi hành động đầu cơ. Khi tìm kiếm
chế độ tối ưu với nhiều loại dải tỷ giá hối đoái, chúng tôi thấy rằng chế độ tối ưu là tỷ giá cố
định (độ rộng bằng 0), một tỷ giá thả nổi tự do (dải băng rộng vô hạn), hoặc một dạng thoái
hóa dải băng rộng. Đối với trường hợp sau, tỷ giá hối đoái được cho phép để di chuyển tùy
thích chỉ bên trong tập hợp một dãy xung giá trị xung quanh một vài giá trị trung tâm. Chúng
tôi khảo sát những yếu tố quyết định của chiều rộng băng tối ưu và thấy rằng, trong điều kiện
các giá trị khác không đổi, chi phí cho việc chuyển đổi những loại tiền tệ (tỷ giá) thấp hơn
khiến những nhà hoạch định chính sách thiết lập những hệ thống tỷ giá linh hoạt hơn việc
chọn tỷ giá hối đoái trung tâm. Những khoảng thấp hơn này, đến lượt chúng, có khả năng gây
ra khủng hoảng tài chính. Nói chung hơn sườn làm việc của bài tiểu luận này có thể sử dụng
để nêu lên một vấn đề mới trong xu hướng áp dụng một hệ thống lưỡng cực của những sự cải
biên chế độ tỷ giá hối đoái gần đây trên thế giới.
1. Lời giới thiệu :
Ngoại trừ vài loại tiền tệ chính chúng tôi ưa thích là USD, GBP, JPY, đồng Mark Đức,
và ngày nay là EUR, đa số các loại tiền tệ khác chưa được phép tự do trôi nổi giao dịch như
những loại tiền tệ kể trên. Những nhà hoạch định chính khách trên nhiều nước và đặc biệt ở
những nước kinh tế mở nhỏ cam kết trong những chính sách mà có mục tiêu tới giới hạn tính
dễ thay đổi nhịp độ trao đổi danh nghĩa.
Tuy nhiên những chính sách như vậy thì không được duy trì dưới tất cả các hoàn cảnh.
Trong sự có mặt thích đáng chạy trên tiền tệ nội địa, những nhà hoạch định chính sách tạm
thời đình chỉ những chính sách can thiệp của họ và cho phép tỷ giá hối đoái nổi trôi. Chúng
thường phục hồi chính sách can thiệp của họ ở tại một mức mới của tỷ giá hối đoái, sau sự

náo động trong tiền tệ những thị trường đã rút xuống. Một ví dụ gần đây của một trường hợp
như vậy là 1997 / 8 cơn khủng hoảng Đông á Crisis (Nhìn thấy e.g., Calvo và Reinhart, 2000,
Và McKinnon, 2001).
Bài này phát triển một khung để phân tích vài nhân tố vật lí mà sự ảnh hưởng tới sự
lựa chọn của tỷ giá hối đoái bởi một người hoạch định chính sách mà ước muốn tới sự không
chắc chắn giới hạn về tỷ giá hối đoáI doanh nghĩa đánh giá nhưng những người hay suy đoán
những mặt mà có thể tấn công tỷ giá hối đoái khi nó đi trệch đáng kể từ mức chính sách tự do
kinh doanh của nó. Khung làm cho nó là có thể để học sự tương tác giữa sự lựa chọn của tỷ
giá hối đoái và suy đoán tấn công.Chúng ta tìm kiếm những chế độ tối ưu bên trong lớp của
dãy tỷ giá hối đoái rõ ràng. Trong lớp này của những chế độ, người hoạch định chính sách
cho phép sự trao đổi đánh giá di chuyển tùy thích bên trong một dãy xung quanh một tỷ giá
trung tâm và giao phó xen vào trong thị trường và cản trở tỷ giá hối đoái di chuyển bên
ngoài dãy.
Mặc dầu nó không bao gồm tất cả, có thể những sự đa dạng của sự trao đổi đánh giá,
những chế độ rõ ràng trao đổi đánh giá những tỷ giá hối đoái thì khá rộng.
Và bao gồm những trường hợp đặc biệt của hai yếu tố thường phân tích, cụ thể là là
điểm bắt đầu (ở điểm vô cùng băng rộng) và điểm cuối cùng (ở điểm zero băng rộng).
Để tập trung trên sự tương tác chiến lược giữa sự lựa chọn của tỷ giá hối đoái và
những người hay suy đoán chúng ta đi theo Obstfeld (1996) và Morris và Shin (1998) và mô
hình một vài cấu trúc kinh tế vĩ mô cơ bản trong một mẫu dạng giảm. Một cơ bản mở đầu
của khung chúng ta là những nhà xuất khẩu, những người nhập khẩu đó, cũng như những ng-
ười đi vay và những người cho vay trong tiền tệ nước ngoài gọi tên là những tài sản có thể
trả nợ không ưa chuộng sự không chắc chắn bao gồm khoảng mức của danh nghĩa tỷ giá hối
đoái và những chính khách đó tiếp thu không thích lắm. Thực nghiệm gần đây bởi Calvo và
Reinhart (2000) là phù hợp với sự mở đầu. Giảm bớt sự không chắc chắn trong tỷ giá hối
đoái danh nghĩa, chính khách có thể giao phó một dải. Tuy nhiên một khi, để bảo trì tiền tệ
bên trong băng, chính khách cần sử dụng nguồn dự trữ trao đổi nước ngoài hoặc đi trệch từ
mức của tỷ giá quan tâm mà phù hợp với những mục tiêu nội địa khác, như một lời cam kết
thì tốn kém.
Cái giá của mọi tùy chọn tăng lên nếu tỷ giá hối đoái đến tới một sự đầu cơ. Phải

chăng chính khách quyết định hủy bỏ băng và tránh những chi phí việc bảo vệ nó, anh ta
đánh mất sự tín nhiệm. Tỷ giá hối đoái tối ưu phản hồi, Bởi vậy, một sự thỏa hiệp giữa việc
giảm bớt tỷ giá hối đoái không chắc chắn(và bằng cách giảm sự mạo hiểm và đẩy mạnh hoạt
động kinh tế) và gánh chịu giá của việc giao phó tới một dải tỷ giá hối đoái.
Một đặc tính quan trọng của khung chúng ta là xác suất của suy đoán tấn công bị ảnh
hưởng bởi tỷ giá hối đoái mà chính khách chọn. Lần lượt, chính khách tính đến có thể xảy ra
vào tài khoản khi anh ta đặt chế độ tỷ giá hối đoái. Với sự hiểu biết của chúng ta, bài này
phân tích sự lựa chọn chế độ tỷ giá hối đoái và khả năng có thể xảy ra cơn sốt tiền tệ. Như
vậy, tài liệu về tối ưu tỷ giá hối đoái không xem xét khả năng của sự suy đoán tấn công
(E.g., Helpman Và Razin, 1982, và Devereux Và Engel, 1999), trong khi tài liệu về cơn sốt
tiền tệ lấy tỷ giá hối đoái như là ngoại sinh (E.g., Krugman,1979; Obstfeld, 1996; và Morris
và Shin, 1998). Bài này của chúng ta cho thấy sự đoán nhận rõ ràng đó của sự tương tác giữa
sự lựa chọn của tỷ giá hối đoái và quyết định của những người hay suy đoán, trên một số sự
dự đoán lý thuyết mà khoảng tối tỷ giá hối đoái và sự có thể đúng của một cơn khủng hoảng
tiền tệ. Trong đặc biệt, cho những trường hợp chế độ tối ưu là một dải, sự phân tích của
chúng ta chiếu sáng một ít thương mại chính sách – bao gồm sự lựa chọn bề rộng của dải.
Sự phân tích ngụ ý rằng, phụ thuộc vào sự ác cảm của chính khách tới sự không chắc
chắn tỷ giá danh nghĩa, tốt nhất có thể là vô cùng,một núm vặn, hoặc một băng.Trong trường
hợp sau, chiều rộng tối ưu của băng tăng lên (ngay cả đến vô cùng), trong khi chính khách trở
thành ít liên quan hơn với tỷ giá không chắc chắn. Ngược lại,sự ác cảm của họ với tỷ giá
danh nghĩa không chắc chắn, dải băng hẹp được chọn bởi những chính khách.Trừ phi những
dải chặt hơn thì có liên hệ với cao hơn những xác suất của suy đoán tấn công và dễ bị ảnh h-
ưởng hơn bởi khủng hoảng tiền tệ.
Vài nhân tố mà cho những sự biến đổi thôn quê chéo nhau trong độ của sự ác cảm tới
sự không chắc chắn tỷ giá hối đoái là phần nhỏ của những tài sản có thể dùng trả nợ và
những tiền nợ và của nguồn vốn chính phủ được gọi là trao đổi ngoại tệ, sự quan trọng của
thương mại nước ngoài, và phần nhỏ của thương mại là hợp đồng trao đổi ngoại tệ
(McKinnon, 2000; Gylfason, 2000; và Wagner, 2000). Phối hợp với sự quan sát này, mô
hình của chúng ta dự đoán rằng những kinh tế mở và nhỏ một cách tương đối sẽ có vẻ có ít
hơn sự linh hoạt chế độ tỷ giá hối đoái và thường xuyên hơn cơn sốt tiền tệ.

Từ khi những chính khách của những tiền tệ then chốt thì ít có cảm giác hơn thông th-
ường tới sự không chắc chắn tỷ giá hối đoái danh nghĩa trong những kinh tế mở nhỏ, mô hình
dự đoán lớn mà những kinh tế với những tiền tệ then chốt thích chúng ta như Nhật bản, và
vùng Châu Âu sẽ lưu thông, trong khi những nền kinh tế mở nhỏ như Hong Kong, Panama,
Estonia,Lithuania, Bulgaria, Và Argentina sẽ chấp nhận những kiềm chế, những tấm bảng
tiền tệ, hoặc thậm chí đầy đủ loại Đôla. Điều này có thể xảy ra cho một vài trường hợp.
Thú vị, mô hình dự đoán rằng nếu chính khách giao phó một việc ghiềm không cho
lên xuống hoặc tới một thoái hóa băng, thì tính dễ bay hơi thực tế trong tỷ giá hối đoái thì cao
hơn tính dễ bay hơi bao hàm công bố chế độ. Cái này vì sự việc mà, đi theo suy đoán tấn
công, chính khách thỉnh thoảng quyết định hủy bỏ băng, và để cho tỷ giá hối đoái lưu thông
công bố trước.
Sau là những điểm sáng của những kết quả khác. Đầu tiên, như sự phân phối của
những cú sốc stochastic tùy thích tỷ giá hối đoái trở thành là nhiều sự trải ra hơn ở ngoài,
những hạn chế di chuyển hẹp lại với những băng mở rộng chúng và có thể thậm chí chấp
nhận tự do lưu thông.
Hai, những mở rộng tự do mà hạ thấp giá giao dịch chuyển giữa tiền tệ xui khiến
những chính khách chấp nhận hơn sự trao đổi đánh giá chế độ. Lý do là cái đó, tất cả bằng
nhau, suy đoán khác tấn công trở thành có vẻ hơn khi nó thì dễ hơn để chuyển giữa những
tiền tệ.
Như một kết quả, thật tốn kém hơn để xen vào trong thị trường tỷ giá hối đoái. Bởi
vậy, những chính khách trong những nước với những hạn chế di chuyển hẹp lại,mà những
băng trong khi những chính khách trong những nước với tỷ giá hối đoái buộc tăng thêm chiều
rộng của những băng của họ. Thực tế thay đổi mà xuất hiện vào những hệ thống tỷ giá hối
đoái của nhiều nước trong thời gian hai thập niên trước thì chắc chắn rộng rãi với sự dự
đoán này.
Ba, sự phân tích ngụ ý mặc dù tài chính mở rộng có thể thấp hơn giá của việc một
suy đoán tấn công, nó không tất yếu tăng thêm xác suất của cơn sốt tiền tệ. Thật tế, mô hình
của chúng ta lại hoàn toàn đối lập với điều này. Kết quả khác thường này xuất hiện bởi vì
một sự giảm sút trong những giá giao dịch thẳng để mở rộng tự do sản sinh hai chống đối.
Trên một bàn tay, việc giữ chiều rộng của dải tỷ giá hối đoái tăng thêm có thể đúng của một

cơn khủng hoảng. Nhưng mặt khác, mở rộng tự do cũng xui khiến những chính khách chấp
nhận những băng rộng hơn, và cái này giảm bớt xác suất của tiền tệ. Cái này ngụ ý cái đó,
trái với tính khôn ngoan truyền thống, như vậy gọi là “thuế Tobin” trên những sự di chuyển
tiền tệ (đề xướng bởi Tobin (1978) như một cách để giảm bớt sự có thể đúng của cơn khủng
hoảng tiền tệ có thể thật sự là counterproductive.
Bốn, khung phân tích của chúng ta ngụ ý quyết định của những người hay suy đoán
hoặc không phải sự tấn công băng phụ thuộc vào danh tiếng của chính khách, khoảng quyết
định của anh ấy để xen vào trong tỷ giá hối đoái thị trường.Chúng ta chỉ ra rằng một danh
tiếng tốt làm yếu đi sự khuyến khích của những người hay suy đoán để tấn công tỷ giá hối
đoái và do đó cho phép những chính khách để đặt một ít hơn (một dải hẹp hoặc thậm chí ở
mức zero). Tấm bảng tiền tệ của Hong Kong là một ví dụ tốt. Một khi nó đã không bao giờ
hủy bỏ tấm bảng tiền tệ của nó trước đây, tấm bảng tiền tệ của Hong Kong là một danh tiếng
tốt.
Bài này được tổ chức như sau :khu vực hai giới thiệu Khung cơ bản., khu vực 3 dẫn
xuất ra Hành vi trạng thái cân bằng của những ngời hay suy đoán và của những chính khách.
Khu vực 4 mô tả đặc điểm mà những thuộc tính trạng thái cân bằng tỷ giá hối đoái và
nhận biết điều kiện trao đổi là một sự kiềm hãm, một sự tự do, hoặc một băng, và trong tr-
ường hợp về sau, khảo sát những yếu tố quyết định của chiều rộng của băng và của sự đối
xứng của nó. Khu vực 5 phân tích sự ảnh hưởng của tài khoản chính phủ tự do. Khu vực 6
mở rộng sự phân tích tới trường hợp trong đó những người hay suy đoán thì không kiên định
về chính khách có giải quyết bảo trì băng (ví dụ như những chính khách có danh tiếng). Khu
vực cuối cùng phản chiếu về mối liên kết giữa mô hình của chúng ta và bằng chứng gần đây
trên về sự quy tụ tới một hệ thống lưỡng cực những tỷ giá hối đoái sắp đặt Tất cả đều được
chứng minh trong Phụ lục.
2. Mô hình :
Xem xét một kinh tế mở mà trong mức ban đầu của tỷ giá hối đoái (được định nghĩa
bởi những đơn vị của tiền tệ nội địa trên qui ước theo tiền tệ nước ngoài), được biểu thị là e
-
1
. Thiếu những sự can thiệp chính sách xen vào, tỷ giá hối đoái danh nghĩa, e, dao

động lên xuống trong thị trường tỷ giá hối đoái.
Sự dao động của e phản chiếu gây shock khác nhau tới tiền tệ hiện thời và tiền tệ chính phủ
của sự cân bằng thanh toán loại trừ hành vi của những người hay suy đoán mà được mô
hình riêng rẽ. Mục đích của bài này, nó quay ngoài mà thuận tiện lợi hơn để làm việc với
nhịp độ laissez faire của sự thay đổi bên trong e,
X=(e - e
-
1)/e
-1
; hơn là với mức của nó, e. Chúng ta giả định giá trị đó của x được rút ra từ
một hàm f(x)) trên với c.d.f.F(x). Và Cái đó, một lần mà nó thực thi, X bền bỉ cho lúc nào
đó.
Chúng ta sẽ làm giả định về f(x) :
Giả định 1: f(x) tại x =0. Và hàm f(x) tăng với tất cả giá trị x<0, và giảm với tất cả
giá trị x>0.
Giả định 1 này cho thấy sự thay đổi lớn trong tỷ giá hối đoái (ví dụ :Những mất giá
khi nào X > 0 và những sự đánh giá lớn khi nào X < 0) là ít hơn những thay đổi nhỏ. Đây là
một giả định hiện thực, trong khi chúng ta sẽ nhìn thấy về sau, nó có đáp ứng một vài kết
quả.
2.1 Dải tỷ giá hối đoái :
Một cơ bản mở đầu của bài này là những chính khách không thích sự không chắc chắn
tỷ giá danh nghĩa. Điều này vì những nhà xuất khẩu, những người nhập khẩu, cũng như
những người cho vay và những người đi vay trong tiền tệ nước ngoài cao hơn sự trao đổi
đánh giá những mạo hiểm, khi có nhiều sự không chắc chắn hơn khoảng tỷ giá hối đoái danh
nghĩa. Bởi việc nâng tiền thưởng mạo hiểm trao đổi kiều hối, một sự tăng trong sự không
chắc chắn tỷ giá hối đoái giảm bớt lưu lượng hàng hóa quốc tế và của vốn chính phủ.Những
chính khách, người mà muốn để đẩy mạnh hoạt động kinh tế, chủ quan hóa ở tại tối thiểu bộ
phận của sự ác cảm này tới sự không chắc chắn và bởi vậy có một sự khuyến khích để giới
hạn nó.
Nói chung, có nhiều sự sắp đặt cơ quan có thể hiểu được cho sự giới hạn tỷ giá hối

đoái không chắc chắn. Trong bài này, chúng ta tìm kiếm một sự sắp đặt tổ chức tối ưu bên
trong lớp của những dải. Lớp này thì khá rộng và bao gồm những hạn chế (những dải của
chiều rộng zero) và lưu thông tự do (những băng của chiều rộng vô hạn) như những trường
hợp đặc biệt. Dưới lớp này của những sự sắp đặt, những chính khách đặt một sự trao đổi đánh
giá băng [
e
;
e
] xung quanh tỷ giá hối đoáI danh nghĩa tồn tại từ trước, e
-1
. Tỷ giá hối
đoái danh nghĩa, e, thì được cho phép để di chuyển tùy thích bên trong băng trong thỏa thuận
với thị trường bắt buộc, nhưng một lần nó đạt đến những ranh giới của băng, chính khách
được giao phó để xen vào và giữ nó tránh khỏi chuyển động bên ngoài băng. Dải tỷ giá hối
đoái xui khiến một phạm vi thừa nhận được của một dải tỷ giá thay đổi trong tỷ giá hối đoái,
[
π
,
π
], với
π
=
( )
11
/
−−
− eee
<0 và
( )
11

/
−−
−= eee
π
>0. Bên trong phạm vi này, tiền tệ nội địa
được cho phép để tăng giá trị nếu
[ ]
0;
πχ
∈
, và giảm giá trị nếu
[ ]
πχ
;0∈
.Trong những từ
khác,
π
là tỷ giá tối đa của sự đánh giá đúng, và
π
là tỷ giá tối đa của sự sụt giá mà dải tỷ
giá hối đoái cho phép.
Nhưng việc dựa chống lại những khuynh hướng tự do của thị trường tỷ giá hối đoái
thì tốn kém. Bảo vệ một tiền tệ ở dưới cơn sốt, những chính khách phải rút hết những dự trữ
trao đổi nước ngoài của họ (Krugman, 1979). Hoặc đặt lên trên với đáng kể lãi suất nội địa
cao hơn (Obstfeld, 1996). Nếu chúng quyết định tránh những giá đó bởi việc ra khỏi băng,
thì chúng mất tín nhiệm nào đó.
Cho ví dụ, việc làm mất một lời cam kết có thể làm nó khó khăn hơn cho chính khách
để đạt được những mục đích khác trong cùng thời kỳ đó hoặc trong tương lai. Chúng ta biểu
thị giá trị hiện hữu của sự mất mát này bằng
δ

.
Thậm chí khi chúng cuối cùng ra khỏi băng, những chính khách thoạt tiên cố gắng bảo trì nó.
Chúng ta kể cả hành vi như vậy bởi việc ước định những sự hiện thực sau đó của x mà bên
ngoài là những ranh giới của băng, có hai pha. Trong pha đầu tiên, chính khách luôn luôn bảo
vệ băng. Trong suốt thời gian pha này, những người hay suy đoán có thể tấn công băng.
Trong pha thứ hai, sau quan sát phần nhỏ của những người hay suy đoán mà quyết định tấn
công băng, chính khách có thể quyết định hoặc tiếp tục bảo trì băng hoặc hủy bỏ nó. Obstfeld
Sau (1996) và Morris Và Shin (1998), chúng ta giả thiết rằng giá của việc bảo trì băng trong
pha thứ hai tăng thêm với kích thước của sự mất thăng bằng mà chính khách thử để bảo trì (
πχ
−
hoặc
χπ
−
, Phụ thuộc vào
χ
dương tính hoặc âm tính) và với số lượng của những ng-
ời hay suy đoán cái đó đã tấn công băng bên trong pha đầu tiên.
Đặc biệt, bình thường hóa khối lượng của những người hay suy đoán tới 1; và sử dụng
α
để biểu thị phần nhỏ của những ngời hay suy đoán mà đã tấn công băng bên trong pha
thứ nhất, chúng ta giả thiết rằng giá của sự can thiệp trong thị tỷ giá hối đoái trong pha thứ
hai thì đã cho gần :

( )








≤+−
≤≤
≥+−
=
παπ
ππ
παπ
xx
x
xx
axC
,
,0
,
,
(2.1)
Giả định rằng C(x,
α
) tăng thêm với
α
phản ánh ý tưởng đó như nhiều người hay suy
đoán hơn tấn công băng bên trong pha đầu tiên, chính khách có ít tài nguyên hơn để tiếp tục
bảo vệ nó, và cái đó nó trở thành, bởi vậy, tốn kém hơn để bảo trì nó. Để cho đơn giản, chúng
ta giả thiết rằng
α
tham gia vào hàm giá cộng tính. Hàng giữa trong phương trình (2.1) phát
biểu rằng khi tỷ giá hối đoái ở trong dải, chính khách không xen vào trong thị trường và
không mang giá. Rõ ràng, chính khách chỉ sẽ tiếp tục và bảo trì băng khi nào C(x;

α
) ít hơn
δ
.Cách khác, việc bảo trì băng thì tốn kém quá sao cho chính khách sẽ ra khỏi băng và gánh
chịu giá của sự tập hợp lại.
Chúng ta hình thức hóa thương mại giữa sự không chắc chắn về tỷ giá hối đoái danh
nghĩa và giá của việc chấp nhận một băng bởi việc ước định hàm khách quan của chính
khách đó :

( ){ }
[ ]
0,,, >−−= AxCMinEAEV
δαπ
(2.2)
(2.2) với
π
là tỷ giá thực tế thay đổi trong tỷ giá hối đoái danh nghĩa, (dưới laissez faire,
x=
π
).
Chúng ta nghĩ về hàm khách quan này phần lớn như một sự mô tả dưong tính của một
chính khách hợp lý có thể tiếp cận vấn đề của việc chọn chiều rộng băng ra sao. Thành phần
đầu tiên của V đại diện sự ác cảm của chính khách tới sự dao động không chắc chắn trong tỷ
giá hối đoái danh nghĩa. Cái đó được đo dưới dạng giá trị tuyệt đối
π
(ví dụ : bởi tầm quan
trọng sự sụt giá danh nghĩa hoặc những sự đánh giá).
Tham số A đại diện sự quan trọng tương đối mà chính khách gán trao đổi tỷ giá hối
đoái vững vàng. Như tham số A tăng lên, chính khách trở thành liên quan hơn với sự không
chắc chắn tỷ giá hối đoái và sẵn sàng hơn để gánh chịu những giá để giới hạn nó. Tham số A

có thể thay đổi đáng kể ngang qua những kinh tế phụ thuộc vào những nhân tố như mức độ
mở của nền kinh tế, kích thước của nó, phần nhỏ của những tài sản trả nợ và tiền nợ bởi
những người sản xuất và những khách hàng nội địa mà được gọi tên là sự trao đổi kiều hối,
và phần nhỏ của giao dịch kiều hối thì được chuyển trong sự trao đổi kiều hối. Tất cả bằng
nhau, những cư dân nhỏ của nền kinh tế mở thì chống lại hơn tới tỷ giá danh nghĩa không
chắc chắn hơn những cư dân lớn, một cách tương đối đóng, những kinh tế thích US hoặc
vùng Châu Âu.
Từ đây là tham số A lớn hơn trong nền kinh tế mở nhỏ, một cách tương đối đóng, sự
kiểm soát.
Thành phần thứ hai của V đại diện giá của chính khách của việc chấp nhận một băng
tỷ giá hối đoái. Giá này thì bằng C(x;
α
), phải chăng chính khách bảo vệ băng trong pha thứ
hai hoặc
δ
khi việc bảo vệ băng thì tốn kém quá. Trong trường hợp mới, tỷ giá hối đoái được
tập hợp lại.
Thật quan trọng để ghi chú cái đó trong trường hợp tổ chức lại, chính khách không
gánh chịu một giá bổ sung trong khi một kết quả của sự thay đổi thực tế trong tỷ giá hối đoái
cung cấp nó thì hoàn hảo được đoán trước. Cái này bởi vì trong khung của chúng ta, chỉ sự
không chắc chắn có phản ảnh ngược về hoạt động kinh tế, ngụ ý rằng lý do duy nhất cho sự
can thiệp trong thị trường tỷ giá hối đoái kiều hối tới giới hạn ngược phản ảnh sự không chắc
chắn này trên về hoạt động kinh tế.
2.2 Những sự đầu cơ :
Một chuỗi của sự đầu cơ với khối lượng lớn. Khi tỉ giá hối đoái đạt tới ngưỡng đường
biên trên và biên dưới của giới hạn, mỗi nhà đầu cơ không phụ thuộc vào sự suy đoán tỉ giá
mà chọn chính sách tự do kinh doanh. Đặc biệt, Chúng ta thừa nhận rằng sự suy đoán của
các nhà đầu cơ bởi công thức :
Với điều kiện x phụ thuộc vào theo công thức:
Chúng ta tập trung về trường hợp là nhỏ để những tín hiệu để những người đầu cơ

quan sát ” gần như hoàn hảo. ”. Mặc dù sự việc quyết định đó của mỗi người hay suy đoán
riêng lẻ để tấn công tiền tệ phụ thuộc vào cái mà anh ta tin tưởng.
Cơ bản dựa trên
i
θ
, Mỗi người đầu cơ quyết định hoặc không phải tới sự tấn công tiền
tệ bên trong pha đầu tiên. Nếu tỷ giá hối đoái hiện thời ở tại ranh giới thấp hơn của băng,
người đầu tư i có thể bán non ít ngoại tệ với giá cao hiện thời e và sau đó mua cùng số lượng
đó trên thị trường để làm sạch vị trí của anh ấy.Nếu chính khách không bảo vệ băng và tỷ giá
hối đoái rơi tới e <
e
; người đầu tư có thể bán non là
ee −
.Việc biểu thị bởi t giá giao dịch
danh nghĩa liên quan đến chuyển giá giữa những tiền tệ, kỳ trả tiền của nhà đầu tư là
tee −−
. Trên bàn tay khác, nếu tỷ giá hối đoái dừng tại
e
, kỳ trả tiền của nhà đầu tư đơn giản là -t.
Giống như vậy, nếu tỷ giá hối đoái hiện tại ở tại ranh giới trên của băng, người đầu tư
có thể mua tiền tệ nước ngoài ở tại giá hiện thời thấp của e. Nếu chính khách ra khỏi băng và
tỷ giá hối đoái nhảy tới e >
e
, kỳ trả tiền của nhà đầu tư là
tee −−
. Lần nữa, nếu chính
khách thành công bảo vệ băng, thì sự suy đoán tấn công thất bại, và kỳ trả tiền của nhà đầu tư
là -t. Nếu người đầu tư không tấn công băng, thì kỳ trả tiền của anh ấy là 0.
Ghi chú từ và từ và , kỳ trả tiền từ việc tấn
công trên và thấp hơn giáp giới của băng có thể được viết như sau :

( ) ( ) ( )
textexe −−=−+−+
−−− 111
11
ππ
và
( )
( ) ( )
texteex −−=−+−+
−−− 111
11
ππ
tương ứng. Từ
khi x có một sự hỗ trợ vô biên, rồi dài lâu như
−∞>
π
và
∞<
π
.
(ví dụ như tỷ giá hối đoái không được thả trôi nổi), có sự nhận thức rõ thấp của x với
( )
tex −−
−1
π
là dương tính. Những sự hiện thực cao của x với
( )
tex −−
−1
π

là dương tính. Bây
giờ chúng ta giả định dựa trên tham số t :
Giả định 2: Giá trị giao dịch thực tế
1−
e
t
, là tương đối nhỏ so với
δ
. (sự mất mát tín nhiệm
tương lai từ việc ra khỏi băng) trong điều kiện
1−
e
t
<
δ
.
Giả định 2 bảo đảm rằng những người đầu tư sẽ luôn luôn tấn công băng nếu chúng tin t-
ưởng x như là một chính khách sẽ ra khỏi băng.Những quy tắc này ở ngoài khả năng mà
những người đầu tư không tấn công băng mặc dù chúng biết rằng chính khách không sẽ bảo
vệ nó.
2.3 Trình tự của những sự kiện và cấu trúc của thông tin :
Sự nối tiếp của những sự kiện mở ra như sau :
Giai đoạn 1 : chính khách công bố rằng một băng chạy xung quanh tỷ giá hối đoáI danh
nghĩa và giao phó để xen vào trong thị trường tỷ giá hối đoái khi nào
π
<x
và
π
>x
.

Giai đoạn 2 : Lưu thông tự do, cú sốc ngẫu nhiên, x, thực thi và tồn tại giai đoạn cũ của trò
chơi. Bây giờ hai trường hợp có thể :
i) Nếu
ππ
≤≤ x
, tỷ giá hối đoái danh nghĩa cho phép để tùy thích di chuyển bên trong
những ranh giới của băng, và bởi vậy, xác định bởi thị trường bắt buộc.Kể từ x tồn tại, tỷ giá
hối đoái lập tức điều chỉnh tới
( )
1
1
−
+ ex
và còn lại tại giá trị này của trò chơi.
(ii) Nếu
π
<x
và
π
>x
, chính khách thoạt tiên xen vào trong thị trường tỷ giá hối đoái và giữ
tỷ giá hối đoái tránh khỏi chuyển động bên ngoài băng.Như một kết quả, tỷ giá hối đoái cũng
ở tại trên hoặc ở tại ranh giới thấp hơn của băng. Đồng thời mỗi người đầu cơ có tín hiệu,
i
θ
,
dựa trên x và quyết định được hoặc không phải tới sự tấn công Băng. Những quyết định đó
xác định phần nhỏ,
α
, của những nhà đầu tư quyết định tấn công băng.

Giai đoạn 3 : Chính khách quan sát x và
α
, và ước lượng toàn bộ giá của sự tiếp tục bảo vệ
băng. Nếu chính khách quyết định tiếp tục bảo vệ băng, thì tỷ giá hối đoái ngăn chặn ở tại
ranh giới của băng và chính khách gánh chịu giá C(x,
α
). Phải chăng chính khách ra khỏi
băng và ở đó tập hợp lại. Tỷ giá hối đoái di chuyển tới nó tùy thích. Lưu lượng tỷ giá thay đổi
trong tỷ giá hối đoái là x, chính khách gánh chịu một sự mất mát tín nhiệm tương lai mà giá
trị hiện hữu đánh giá là
δ
.
3. Trạng thái cân bằng:
- Trong phần này chúng tôi sẽ mô tả mô hình trạng thái cân bằng hoàn hảo Bayesian. Đến
cuối phần này chúng tôi sẽ giải quyết mô hình theo hướng ngược lại. Đầu tiên, khi x < π or
x > π, với α cho trước, các nhà hoạch định chính sách quyết định trong giai đoạn 3 là liệu
có nên hay không nên duy trì biên độ đó. Kế đến, từ những dấu hiệu cho trước mà chúng
tôi đã quan sát được trong giai đoạn 2, các nhà đầu cơ sẽ quyết định xem liệu có nên tấn
công biên độ đó hay không. Khi x ∈ [ π,π] các nhà hoạch định chính sách can thiệp vào thị
trường tỷ giá hối đoái và tỷ giá lên xuống tự do trong phạm vi biên độ cho phép. Cuối
cùng, trong giai đoạn 1, dựa trên kết quả biến đổi của x mà các nhà hoạch định chính sách
thiết lập nên chế độ tỷ giá.
3.1 Sự chọn lựa giữa chính sách quản lý và thả nổi tiền tệ:
- Giả định rằng x < π or x > π. Do chi phí để duy trì biên độ sau các thời kỳ ban đầu là C(x;
α), nếu xem xét sự thiệt hại do việc duy trì biên độ là δ, các nhà hoạch định chính sách sẽ
tiếp tục duy trì biên độ đó chỉ khi nào C(x; α) ≤ δ. Sử dụng công thức (21), sự bất bình
đẳng này ám chỉ rằng thông qua việc thiết lập các giai đoạn trên thì các nhà hoạch định
chính sách sẽ quản lý biên độ là
π + α - δ ≤ x ≤ π và π ≤ x ≤ π - α + δ (3.1)
- Khi x < π + α - δ hoặc x > π - α + δ, chi phí duy trì biên độ là quá lớn, vì vậy các nhà

hoạch định chính sách xoá bỏ biên độ và để cho tỷ giá được thả nổi. Lưu ý rằng khi α gia
tăng (nhiều nhà đầu cơ tấn công vào biên độ đó ở giai đoạn 2), thì việc thiết lập các khung
biến động của x sẽ làm cho việc thả nổi tỷ giá được mở rộng.
3.2 Sự tấn công của các nhà đầu cơ:
- Khi x ∈ [ π,π], tỷ giá chỉ được xác định duy nhất bởi các lực của thị trường. Do vậy, các
nhà đầu cơ không thể kiếm lợi từ việc tấn công thị trường tiền tệ nên lợi nhuận của họ bằng
0. Ngược lại, khi x < π hoặc x > π thì các nhà đầu cơ biết rằng các nhà hoạch định chính
sách sẽ làm trước tiên là can thiệp vào thị trường tỷ giá hối đoái và ngăn chặn tỷ giá biến
động vượt quá biên độ cho phép. Trong trường hợp đó, tỷ giá sẽ không còn là sự phản ánh
của các lực thị trường và các nhà đầu cơ sẽ chọn tấn công vào biên độ trên với hi vọng sẽ
thu được lựoi nhuận trong trường hợp có sự phản ánh.
- Giả định rằng tỷ giá vượt khỏi cận trên của biên độ thì một lần nữa nhắc lại rằng khi đó thu
nhập thuần từ việc tấn công vào biên độ trong trường hợp này là (x - π)e
-1
– t nếu các nhà
hoạch định chính sách vẫn tiếp tục duy trì biên độ còn trong trường hợp các nhà hoạch định
chính sách bỏviệc duy trì biên độ thì thu nhập của các nhà đầu cơ sẽ bằng –t. Các nhà
hoạch định chính sách duy trì biên độ khi và chỉ khi x > π - α + δ, thu nhập thuần từ việc
tấn công vào cận trên của biên độ là (x - π)e
-1
– t nếu x > π - α + δ và –t nếu π ≤ x ≤ π - α +
δ. Tương tự như vậy, nếu tỷ giá đạt mức cận dưới của biên độ thì lợi nhuận ròng của nhà
đầu cơ khi tấn công vào cận dưới của biên độ là
(π - x)e
-1
- t nếu x < π + α - δ và bằng –t nếu π + α - δ ≤ x ≤ π.
- Các nhà đầu cơ không quan sát x một cách trực tiếp mà phải cần sử dụng dấu hiệu θ
i
để
ước lượng x. Ngoài ra, để đánh giá liệu các nhà hoạch định chính sách có bảo vệ biên độ

hay không, mỗi nhà đầu cơ cần ước lượng tỷ lệ α các nhà đầu cơ khác cũng quyết định
tham gia tấn công biên độ. Do đó, mỗi nhà đầu cơ cần hình thành nên một niềm tin về các
hành vi của các nhà đầu cơ khác.
- Tình huống sau được thiết lập với giả định là ε → 0, hành vi cân bằng của mỗi nhà đầu cơ
là tấn công vào cận trên (cận dưới) của biên độ nếu và chỉ nếu dấu hiệu mà anh ta quan sát
được vượt trên (dưới) mức ngưỡng. Mức ngưỡng được xác định là mức phổ biến đối với tất
cả các nhà đầu cơ. Bằng chứng của bổ đề trên cũng như bằng chứng về những kết qủa khác
được thể hiện trong phụ lục sau:
- Bổ đề 1: giả định các nhà đầu cơ có thông tin hoà hảo, tức là ε → 0 thì
(i) khi một tỷ giá thay đạt đến cận trên (dưới) của biên độ sẽ tồn tại một trạng thái cân
bằng Bayesian duy nhất, nghĩa là mỗi nhà đầu cơ tấn công vào biên độ nếu và chỉ nếu
anh ta quan sát được dấu hiệu vượt trên ngưỡng θ* (dưới ngưỡng θ*).
(ii) Ngưỡng θ* và θ * được cho bởi θ* = π + r và θ * = π - r, với
- Trang trạng thái cân bằng, tất cả các nhà đầu cơ tấn công cận dưới (trên) của biên độ và các
nhà hoạch định chính sách phản ứng nếu và chỉ nếu x > θ* = π + r (x < θ * = π - r). Khi θ *
≤ x ≤ θ* các nhà đầu cơ không tấn công vào biên độ sẽ không được điều chỉnh lại. Do đó
xác suất để các nhà đầu cơ tấn công là:
P = F(π - r) + (1 – F(π - r))
- Việc giả định phần (i) của bổ đề 1 dựa trên sự loại trừ các bước đã xác định. Ý tưởng như
sau: dấu hiệu θi mà nhà đầu cơ thứ i quan sát nằm trong khoảng {x - ε, x + ε}. Nếu θi vượt
, nhà đầu tư đã dự đoán đúng x > π + δ. Ở mức độ này, chi phí duy trì cận
trên của biên độ vượt quá tổng lợi ích cả trong trường hợp không có nhà đầu cơ nào tấn
công biên độ. Do vậy, các nhà đầu cơ đã đúng trong việc dự đoán các nhà hoạch định chính
sách sẽ xoá bỏ biên độ,vì vậy lợi ích ròn của việc tấn công là (x - π)e
-1
– t. Nhưng nếu x > π
+ δ, lợi nhuận ròng tối thiểu sẽ đạt δ
-1
– t. Do đó khi θi ≥ θ thì hành động ưu việt nhất đối
với nhà đầu tư thứ i là tấn công cận trên của biên độ. Nhưng bây giờ, nếu θi chỉ thấp hơn θ

một ít, nhà đầu cơ thứ i nhận ra một tỷ lệ nhà đầu cơ khác phải nhận thấy các dấu hiệu vượt
quá θ nên chắc chắn sẽ tấn công biên độ. Từ đó, nhà đầu cơ i đi đến kết luận rằng các
hoạch định chính sách sẽ xoá bỏ biên độ nên cách tối ưu là tấn công biên độ. Các chuỗi
nguyên nhân có thể được dự đoán trước khi mỗi lần chúng tôi can thiệp để làm giảm bớt
các dấu hiệu trầm trọng ở trên thì nhà đầu cơ sẽ tấn công cận trên của biên độ, những nhà
đầu cơ khác đã nhận biết được các dấu hiệu cao hơn cũng sẽ tấn công.
- Khi θi thấp hơn θ Ξ π + t/e
-1
– e, nhà đầu cơ i đã dự đoán chính xác rằng x < π + t/e
-1
. Kết
quả là nếu các nhà hoạch định chính sách chắc chắn duy trì biên độ, lợi nhuận từ việc tấn
công sẽ bị âm một khoản (x - π)e
-1
– t < ((π + t/e
-1
) - π)e
-1
– t = 0. Do đó, bước đi tối ưu các
nhà đầu cơ là không tấn công biên độ khi θi < θ . Nhưng khi đó nếu θi chỉ lớn hơn θ một ít
thì nhà đầu cơ sẽ biết rằng một tỷ lệ lớn các nhà đầu cơ khác phải nhận thấy dấu hiệu thấp
hơn θ và sẽ không tấn công biên độ. Do vậy, nhà đầu cơ sẽ biết các nhà hoạch định chính
sách sẽ bảo vệ thành công biên độ vì vậy tốt nhất là không tấn công biên độ. Một lần nữa,
chuỗi các nguyên nhân trên có thể dự đoán tương lai khi mỗi lần các dấu hiệu khủng hoảng
thấp thì nhà đầu cơ sẽ không tấn công cận trên biên độ.
- Trong phạm vi ε→0, dấu hiệu vượt quá thì nhà đầu cơ tấn công và ngược lại. Việc này
thiết lập sự tồn tại của dấu hiệu ngưỡng duy nhất, θ*, nghĩa là nhà đầu cơ chỉ tấn công cận
trên khi và chỉ khi dấu hiệu quan sát vượt quá θ*. Tương tự, các nguyên tắc thiết lập sự tồn
tại của dâu hiệu ngưỡng duy nhất, θ * , nghĩa là nhà đầu cơ chỉ tấn công cận dưới khi và chỉ
khi dấu hiệu quan sát vượt quá θ *.

- Sự cân bằng trong bổ đề 1 trái ngược với mô hình thứ 2 của cuộc khủng hoảng tiền tệ năm
1997 trong đó sự đa cân bằng có thể xảy ra. Nguyên nhân của sự khác biệt trong mô hình
đó là do sự kỳ vọng phù hợp với sự cân bằng kết qủa. Ngược lại, trong mô hình phân tích
đòi hỏi mỗi nhà đầu cơ đánh giá những thông tin có sẵn so với những nhà đầu tư khác dựa
trên những phán đoán riêng của mình. Kết qủa là, ít có sự tự do trong việc lựa chọn biên độ
niềm tin có thể mà mỗi nhà đầu cơ có thể tin tưởng vào niềm tin của các nhà đầu tư khác
(và do đó khả năng mà mỗi nhà đầu cơ phản ứng với sự kiện các nhà hoạch định chính
sách sẽ bảo vệ tỷ giá). Từ niềm tin của các nhà đầu cơ về x và từ niềm tin của các nhà đầu
cơ khác có tác động lẫnh nhau khi phân tích x thì tấc cả các nhà đầu cơ sẽ cùng đi đến điểm
chung rằng các nhà hoạch định chính sách hoặc sẽ thả nổi biên độ hoặc sẽ bảo vệ biên độ.
Sự đánh giá của một nhà đầu cơ về giá trị của x có thể tác động đến niềm tin của các nhà
đầu cơ khác do đó tạo nên sự đa căn bằng.
- Để giải quyết hành vi của các nhà đầu cơ, chúng tôi quay lại sự tác động của các hành vi
này đối với sự thay đổi của biên độ tỷ giá. Nhắc lại rằng chúngta nên quan tâm đến trường
hợp ε→0. Phần (iii) của bổ đề 1 ám chỉ rằng biên độ thay đổi của tỷ giá gia tăng tới REC
thì các nhà hoạch định chính sách bảo vệ biên độ chỉ khi x giảm xuống biên độ này. Phần
giá trị dương của REC bằng với [π,θ*] hoặc [π,π+r]; khi x ∈ [π,π+r], các nhà hoạch định
chính sách sẽ làm giảm tỷ giá trên mức π. Phần giá trị âm của REC bằng với [θ*,π] hoặc
[π-r, π], khi x ∈ [π - r, π] các nhà hoạch định chính sách sẽ làm tăng tỷ giá trên giá trị tuyệt
đối của π. Khi x < π hoặc khi x > π các nhà hoạch định chính sách xoá bỏ biên độ và bác
bỏ những thông báo trước đó và cho phép sự sắp xếp lại. Mặt khác, khi x ∈ [π, π] các nhà
hoạch định chính sách cho phép tỷ giá tự do biến động theo các quy luật thị trường. 5 phạm
vi biến động của x được minh hoạ trong Biểu 1.
- Phần (ii) của bổ đề 1 chỉ ra rằng r thì phụ thuộc vào π và π. Điều này có nghĩa phạm vi
thựuc sự của 2 biên độ của x mà nhà hoạch định chính sách tác động vào thị trường tỷ giá
hối đoái là không phụ thuộc vào độ rộng của biên độ. Những gì mà nhà hoach định chính
sách có thể làm chuyển hai mức REC lại gần nhau hơn hoặc khác 0 bằng việc chuyển π và
π thích hợp. Phần (ii) của bổ đề 1 cũng cho thấy rằng r tăng mức t, t là mức chi phí giao
dịch phù hợp với các đợt tấn công và với mức δ là sự mất mát tín nhiệm của chính phủ do
sắp xếp lại. Những tài sản này nhạy cảm do chúng ám chỉ rằng một sự sắp xếp lại thì kém

hiệu qủa khi chi phí mà nhà đầu cơ bỏ ra để tấn công biên độ cao hơn do các nhà hoạch
định chính sách quyết tâm chống lại sự tấn công đó.
- Vấn đề thảo luận được tóm tắt trong các định đề sau:
 Định đề 01: vùng biến động dương hiệu qủa của biên độ tỷ giá (REC) là [π,π+r]; và
vùng âm là [π - r, π] với r được xác định trong bổ đề 1.
 Khi x biến động trong vùng REC dương, các nhà hoạch định chính sách bảo vệ đồng
tiền và đảm bảo rằng sự sụt giảm của tỷ giá không lớn hơn π.
 Khi x biến động trong vùng REC âm, các nhà hoạch định chính sách bảo vệ đồng tiền
và đảm bảo rằng sự gia tăng giá trị tuyệt đối của tỷ giá không lớn hơn π.
 Khi x biến động trong vùng dưới giá trị REC âm hoặc trên giá trị REC dương hoặc
trong biên độ, các nhà hoạch định chính sách để tỷ giá biến động tự do theo quy luật thị
trường.
 Độ rộng r giữa hai giá trị REC tăng với t và δ nhưng phụ thuộc vào giới hạn của biên
độ, π và π.
3.2 Sự lựa chọn độ rộng của biên độ:
- Bây giờ chúng tôi thảo luận về chức năng chủ quan của các nhà hoạch định chín sách. Đầu
tiên phải lưu ý rằng các giá trị thay đổi ước tính của tỷ giá quanh giá trị hiện tại có thể được
mô tả như sau:
- Công thức (3.2) chỉ ra sự tồn tại của biên độ có sự ảnh hưởng nhất định lên |π| nằm giữa hai
mức RECs. Dựa trên hai khu vực, các nhà hoạch định chính sách hi vọng giữ tỷ giá không
vượt quá biên độ cho phép.
- Thứ hai, theo công thức (2.1) và bổ đề 1 thì chi phí của sự can thiệp vào thị trường tỷ giá là
Khi có một sự sắp xếp
lại cho nên các nhà hoạch định chính sách phải gánh chịu một khoản lỗ δ. Do vậy, việc sử
dụng công thức (2.2) và (3.2), lợi nhuận mong đợi của nhà hoạch định chính sách theo π và
π cho trước là:
Hai dòng đầu của công thức (3.3) nói lên sự thua lỗ của các nhà hoạch định chính sách do
việc không ổn định của tỷ giá còn dòng cuối cho thấy chi phí phải gánh chịu khi thay đổi biên
độ.
- Các nhà hoạch định chính sách chọn biên độ, π và π, vì vậy để có thể tối đa hoá lợi nhuận

mong đợi. Các điều kiện yêu cầu đầu tiên để giải quyết vấn đề (tức là,
là:
- Chúng tôi giả định trong phụ lục rằng f’’(x) ≤ 0 và A > 1, với giả định 1, thì điều kiện hiệu
qủa (nhưng không cần thiết) để V có thể nằm trong phạm vi π và π, như trong công thức
(3.4) và (3.5) là hiệu qủa để tối đa hoá. Công thức (3.4) và (3.50 cho thấy rằng với việc
thay đổi biên độ, các nhà hoạch định chính sách đạt được điểm hoà vốn do biên độ biến
động tỷ giá giảm và tối thiểu hoá chi phí để duy trì lợi nhuận. Công thức đầu tiên trong
dòng thứ hai của (3.5) là hiệu ứng biên của π đối với biến động của tỷ giá. Công thức này
được nhân với A là trọng số mà các nhà hoạch định chính sách quy định để ổn định tỷ giá.
Với giả định 1, công thức này bị âm và cho thấy chi
phí biên do việc tăng π. Chi phí biên tăng bởi vì khi π tăng, trạng thái của REC trên tỷ giá
sẽ được duy trì cách xa tỷ giá cơ bản. Giả định 1 ám chỉ rằng sự thay đổi của tỷ giá thì
không giống với tác động trong trường hợp sự biến động đó là nhỏ. Do đó, việc điều chỉnh
trạng thái REC khỏi mức 0 làm cho biên độ ít hiệu qủa hơn trong việc giảm sự biến động
của tỷ giá. Phần thứ 2 của công thức (3.5) nói lên tác động biên của việc tăng π vào chi phí
phụ thuộc vào biên độ. Với giả định 1, phần bắt buộc trong vùng đệm sẽ dương, ám chỉ
rằng việc gia tăng π sẽ làm giảm chi phí để bảo vệ biên độ. Bởi vì bây giờ các nhà hoạch
định chính sách phải bảo vệ thực sự biên độ. Ký hiệu δ cũng đjat giá trị dương do gia tăng
π ít hơn hoặc gần bằng thì tỷ giá sẽ vượt khỏi giá trị dương của REC và dẫn đến sự điều
chỉnh. Sự giải thích xho công thức (3.4) cũng tương tự chỉ ngoại trừ dấu hiệu của các điều
khoản khác trái ngược hoàn toàn do việc gia tăng π trên hoặc dưới biên độ để gần tới mức
0, ngược lại trong trường hợp sự gia tăng trên việc độ cách xa mức 0.
4. Khi nào thì áp dụng chê độ biến động tỷ giá theo đồng tiền khác hoặc thả nổi – biên
độ và độ rộng của biên độ ?
- Chúng tôi bắt đầu mục này bằng việc nghiên cứu các tính chất của chế độ cân bằng tỷ giá
sử dụng công thúc (3.4) và (3.5).
Định đề 2: Ở trạng thái cân bằng, biên độ của tỷ giá có những tính chất sau:
(iii) Chế độ tỷ giá thay đổi theo đồng tiền khác: nếu V nằm giữa và
và khi thì chính sách tối ưu là quy định tỷ giá
theo một đồng tiền khác.

(iv) Tính đối xứng: nếu f(x) xoay quanh 0 và f(-x) = f(x) đối với mọi x thì biên độ sẽ
đối xứng quanh giá trị 0 với ý nghĩa
Định đề 2 cho thấy sự phụ thuộc vào ý định của các nhà hoạch định chính sách đối với
các biên độ tồn tại của tỷ giá, một chính sách tối ưu có thể là chính sách thay đổi tỷ giá theo
một đồng tiền khác, chính sách tảh nổi hoặc sử dụng biên độ. Khi các nhà hoạch định chính
sách không quan tâm đến các biên độ tồn tại của tỷ giá, tức là A ≤ 1, thì họ sẽ duy trì chính
sách thả nổi tỷ giá để không tốn chi phí duy trì biên độ. Mặt khác, nếu nhà hoạch định chính
sách quan tâm đến các biên độ tồn tại của tỷ giá, tức là , học sẽ tối thiểu
nó bằng cách áp dụng chính sách cho tỷ giá biến động theo đồng tiền khác. Trong các trường
hợp khẩn cấp, các nhà hoạch định chính sách cân bằng cả hai mục tiêu, nói một cách đơn
giản họ sẽ giới hạn sự biến động của tỷ giá và tối thiểu hoá chi phí của việc can thiệp bằng
cách thiết lập biên độ ổn định. Sự can thiệp chỉ xảy ra khi x nằm trong vùng âm hoặc dương
RECs. Phần (iv) của định đề phát biểu rằng điều kiện hiệu qủa cho một biên độ cân đối việc
phân bổ các cú sốc, f(x) đối xứng quanh 0.
Chúng tôi tiếp tục phân tích so sánh vấn đề của các nhà hoạch định chính sách trong
trường hợp . Như biểu đề 2 đã chỉ ra để đạt được điều đó thì A phải lơn
1 nhưng không quá nhiều.
Định đề 3: Giả định vấn đề của các nhà hoạch định chính sách là chỉ có một giải pháp nội
tại duy nhất. Khi đó A gia tăng:
(i) tiến gần tới 0 vì vậy biên độ thu hẹp lại và
(ii) Xác suất để một cuộc tấn công đầu cơ có thể xảy ra gia tăng.
Định đề 3 nói lên rằng các nhà hoạch định chính sách thiết lập một biên độ chặt hơn và do
đó cho phép tỷ giá tự do thay đổi trong một phạm vi hẹp quanh tỷ giá cơ bản, vì vậy tỷ giá
có thể có thể được duy trì ở một mức độ ổn định (tức là khi A gia tăng). Phần (ii) của định
đề cũng chỉ ra rằng việc thu hẹp biên độ dao động của tỷ giá thì các nhà hoạch định chính
sách sẽ sẵn lòng thu hẹp biên độ dao động mặc dù điều đó sẽ gia tăng khả năng tấn cống
của các nhà đầu cơ.
Lưu ý trong định đề 2 cho thấy, khi A vượt trên A(r) và A(r), độ rộng của biên độ là 0
nên chính sách tỷ giá tối ưu là cho tỷ giá thay đổi theo đồng tiền khác. Mặt khác, khi A
xuống thấp hơn 1, chính sách tối ưu là thả nổi tỷ giá. Như những phần trên đã trình bày

liên quan đến các quan hệ thương mại quốc tế bằng USD (McKinnon,1979) điều đó khá
giống với việc các nhà hoạch định chính sách của các quốc gia sử dụng đồng tiền chính là
USD thì ít nhạy cảm hơn đối với sự không chắc chắn của tỷ giá ảo và do đó có giá trị A
nhỏ hơn so với giá trị mà các nhà hoạch định chính sách ở các nền kinh tế mở có được.
Do đó, các mô hình của chúng tôi dự đoán rằng Mỹ, Nhật và các nước khu vực Châu Âu
nên thả nổi tỷ giá trong khi Hongkong, Panama, Estonia, Lithuania, Bulgaria và
Argentina nên thực hiện chính sách cho tỷ giá thay đổi theo đồng tiền khác, đồng tiền
chung hoặc chính sách đôla hoá đồng nội tệ. Điều này thực sự đã xảy ra.
Tiếp, chúng tôi kiểm tra biên độ biến dộng tỷ giá thay đổi như thế nào khi giá trị của x
biến động hơn. Sự so sánh này tĩnh này liên quan đến việc khi giá trị của x nằm trong
trong biên độ biến động tỷ giá hoặc giữa hai mức giá trị RECs thì x sẽ biến động, còn khi
x thấp hơn giá trị âm của REC hoặc trên giá trị dương của Rec thì sự phản ứng của x sẽ
xảy ra.
Định đề 4: giả định rằng f(x) và g(x) là hai hàm mật độ có giá trị mode bằng 0 và
bằng giá trị kỳ vọng. Hơn nữa, giả định rằng hàm g(x) nằm trên hàm f(x) khi x < π - r và
x > π + r, khi π và π là giải pháp cho vấn đề của các nhà hoạch định chính sách đối với
hàm mật độ cơ bản f(x) (có nghĩa là g(x) có đồ thi ở giai đoạn cuối lớn hơn f(x). Khi đó,
các nhà hoạch định chính sách thay đổi biên độ rộng hơn dưới g(x) hoặc f(x).
Bằng trực giác khi sự phản ứng của x trở nên thường xuyên hơn (mật độ của x là g(x)
thay vì f(x), các nhà hoạch định chính sách phải gánh chịu khoản mất mát của sự tín
nhiệm liên quan đến phản ứng). Do vậy, các nhà hoạch định chính sách mở rộng biên độ
để giảm khả năng xảy ra sự phản ứng tốn kém. Hơn nữa, khi một cuộc khủng hoảng dễ
xảy ra, các nhà hoạch định chính sách sẽ tìm điểm tối ưu để thay đổi 2 giá trị RECs càng
xa 0 để thay đổi sự xem xét việc can thiệp vào thị trường để đánh giá cuộc khủng hoảng là
có khả năng. Sự điều chỉnh này có lợi cho các nhà hoạch định chính sách trong trường
hợp có sự kháng cự do sự không chắc chắn gia tăng ngoài giá trị thả nổi của tỷ giá.
5. Ảnh hưởng của việc giảm chi phí của việc hoán chuyển giữa các đồng tiền:
Trong suốt 3 thập kỷ qua đã diễn ra một sự chuyển dịch từ từ giữa các biện pháp hạn
chế các dòng tiền tệ và các giao dịch tài khoản vốn có liên quan. Kết qủa của xu hướng
này là trong điều kiện của các mô hình đã dẫn đến một sự cắt giảm chi phí của các giao

dịch ảo, t. Định đề tiếp theo sẽ kiển chứng lại ảnh hưởng của việc cắt giảm chi phí t trong
điều kiện áp dụng chính sách tỷ giá tối ưu hoặc trong trường hợp khả năng xảy ra các
cuộc khủng hoảng tiền tệ là rất cao.
Định đề 5: giả định rằng việc áp dụng các sự hạn chế các dòng tiền tệ và giao dịch tài
khoản vốn, các chi phí giao dịch của việc hoán chuyển các loại tiền tệ, t, giảm xuống. Khi
đó:
(i) Biên độ A(-r) và A(r) cho trên mà nhà hoạch định chính sách điều chỉnh giảm
biến động tỷ giá, ngụ ý rằng các nhà hoạch định chính sách thay đổi tỷ giá theo
pạhm vi biến động hẹp hơn của A.
(ii) Khi vấn đề của các nhà hoạch định chính sách có giải pháp nội tại bên trong, π
và π càng xa giá trị 0 thì biên độ càng rộng ra. Ngoài ra, xác suất để một nhà
đầu cơ tấn công giảm xuống.
Phần (i) của định đề 5 dự đoán rằng sự tự do hoá các tài khoản vốn được đặc trưng bởi
việc giảm giá trị t sẽ dẫn đến sự thu hẹp các quốc gia đang áp dụng chính sách cột chặt đồng
nội tệ vào sự biến động của đồng tiền khác. Nó cũng nói lên rằng, bất chấp xu hướng đó thì
các quốc gia có tỷ giá ở mức độ ổn định cao (vd các nền kinh tế mở nhỏ chịu sự kiểm soát
của các dòng vốn nước ngoài cũng như các thị trường sáp nhập) sẽ tiếp tục chính sách cột
chặt đồng nội tệ vào sự biến động của đồng tiền khác, thậm chí khi phải đối mặt với việc tự
do hoá thị trường vốn. Ngược lại, các quốc gia có tỷ giá ổn định ở mức độ trung bình (vd các
nền kinh tế phát triển tài chính với tỷ lệ các khoản nợ nội địa và các dòng vốn lớn hơn) sẽ từ
bỏ chính sách cột chặt đồng nội tệ vào sự biến động của đồng tiền khác. Những dự đoán đó
dường như chắc chắn trong các tình huống ngẫu nhiên. Hai năm 1997 – 1998 cuộc khủng
hoảng tiền tệ xảy ra ở Đông Nam Á, hầu hết các thị trường mới nổi trong khu vực đó đã quay
lưng lại với chính sách cột chặt tỷ giá vào sự biến động của đồng tiền khác. Và mặc dù các sự
thay thế được thiết lập vào năm 1991, Argentina vẫn duy trì chính sách cho đồng nội tệ biến
động theo đồng USD tới tận đầu năm 2002. Mặt khác, theo cuộc khủng hoảng EMS vào đầu
thập niên 90, hệ thống các chính sách tỷ giá cố định tồn tại trước khủng hoảng được thay thế
bằng biên độ mở rộng cho đến khi có sự hình thành của EMS đầu năm 1999.
Nhìn bằng trực giác vào phần (ii) của định đề 5 và xem lại định đề 1 cho thấy một sự
giảm xuống của giá trị t (biểu thị chi phí tấn công biên độ giảm) dẫn đến sự gia tăng giá trị r.

Do vậy, hai giá trị RECs thu hẹp lại và biên độ trở nên ít hiệu quả hơn trong việc đảm bảo sự
ổn định của tỷ giá. Sự phản ứng của các nhà hoạch định chính sách với việc này sẽ làm cho
biên độ mở rộng hơn và cho phép tỷ giá biến động tự do quanh tỷ giá cơ bản trong phạm vi
cho trước.
Phần (ii) của định đề 5 cũng cho thấy khi cân bằng, việc hạn chế sự chuyển dịch tự do của
thị trường vốn thấp hơn khả năng xảy ra của một cuộc khủng hoảng tiền tệ. Đầu tiên, việc giữ
biên độ không đổi, hai giá trị RECs thu hẹp lại khi t giảm và điều này làm tăng khả năng xảy
ra các cuộc tấn công. Sự ảnh hưởng này thường xuất hiện trong các tài liệu gần đây về các
cuộc khủng hoảng tài chính. Nhưng khi t giảm, các nhà hoạch định chính sách tiếp tục mục
tiêu ít tham vọng hơn và thay đổi độ rộng của biên độ. Ngược lại, điều này làm giảm xác suất
xảy ra các cuộc tấn công. Mặc dù có một sự ưu tiên không rõ ràng nhưng lại có tác động
mạnh hơn như phần (ii) của định đề 5 chỉ ra là khi f(x) không phù hợp và A > 1 thì tác động
thứ 2 luôn được đề ra.
Bài học từ phần (ii) của định đề 5 cho thấy khi việc thay đổi các chính sách tỷ giá được
tính đến thì sự hạn chế mạnh mẽ các dòng vốn quốc tế (làm cho t tăng lên) có thể thật sự làm
tăng khả năng xảy ra các cuộc khủng hoảng tiền tệ hơn là giảm thiểu điều đó. Một bằng
chứng liên quan đến kết quả này được gọi là “ Tobin tax” có thể thực sự gia tăng hơn là làm
giảm khả năng xảy ra khủng hoảng tài chính.
Do sự gia tăng t làm cho các nhà hoạch định chính sách tiếp tục thực hiện các chính sách
ổn định triệt để hơn nhưng cũng tằn khả năng xảy ra khủng hoảng tài chính, tóm lại điều đó
có thể gây ra một tác động to lớn lên chức năng thực hiện các mục tiêu của các nhà hoạch
định chính sách. Định đề tiếp theo điều đó là không đúng.
Định đề 6: Các nhà hoạch định chính sách đạt được giá trị cân bằng cao hơn mục tiêu khi
t tăng lên.
Định đề 6 chỉ ra rằng các nhà hoạch định chính sách khuyến khích việc đánh thuế lên việc
hạn chế các tài khoản vốn và do đó làm tăng chi phí giao dịch t, mặc dù vậy, ít nhất trong cơ
cấu của mô hình này, điều đó đã làm gia tăng khả năng xảy ra các cuộc khủng hoảng.
Nguyên nhân này khiến cho các nhà đầu các gây nên sức ép lên việc lựa chọn chính sách tỷ
giả tối ưu của các nhà hoạch định chính sách. Bằng cách tăng t, các nhà hoạch định chính
sách làm giảm động cơ tân công của các nhà đầu cơ và do đó về khía cạnh nào đã làm giảm

sức ép của các cuộc tấn công. Tuy nhiên phải lưu ý rằng định đề 6 không cho thấy một sự
tính toán theo mông đợi nào hoàn toàn có thể tạo áp lực lên việc giới hạn các tài khoản vốn
do lợi ích của việc luân chuyển tự do của các dòng vốn không được đề cập trong mô hình.
6. Biên độ biến động của tỷ giá và uy tín của các nhà hoạch định chính sách
Có một sự không nhất quán đáng kể trong việc thực hiện các nhiệm vụ được giao phó của
các nhà hoạch định chính sách. Trong mục này, chúng tôi kiểm tra lại tác động của sự không
nhất quán này lên việc chọn lựa các chính sách tỷ giá tối ưu. Đến giờ chúng tôi thừa nhận
rằng có hai loại nhà hoạch định chính sách. Loại thứ 1 mà chúng tôi có thể tin cậy được sẽ
thực hiện ngiống như những gì mà chúng tôi đã mô tả ở trên. Loại thứ 2, những người theo
chủ nghĩa cơ hội, khác với loại 1 ở chỗ họ không gánh chịu chi phí δ nếu tỷ giá thay đổi. Mặc
dù cả 2 loại nhà hoạch định chính sách lúc đầu đều bảo vệ đồng tiền nhưng những người theo
chủ nghĩa cơ hội không có động lực để tiếp tục bảo vệ tỷ giá sau giai đoạn chống chọi ban
đầu. Do đó, nếu để các nhà hoạch định chính sách cơ hội quản lý thì luôn có sự điều chỉnh
sau khi x vượt ngoài biên độ. Chúng tôi giả định rằng các nhà đầu cơ xác định mức xác suất
β cho các loại hình nhà hoạch định chính sách và sử dụng β như một thước đo sự uy tín của
các nhà hoạch định chính sách. Bây giờ chúng tôi hãy kiểm tra việc thay đổi chính sách tỷ giá
biến động như thế nào khi β thay đổi. Nên lưu ý đến trường hợp β = 1.
Trước khi bắt đầu phân tích, chúng tôi điều chỉnh giả định 2 như sau:
Giả định 3: chi phí giao dịch thực, , thì nhỏ hơn δ nhưng không quá nhỏ trong
trường hợp
Giả định 3 cho thấy các nhà đầu cơ sẽ tấn công biên độ nếu họ tin rằng các nhà hoạch
định chính sách đáng tin cậy sẽ xoá bỏ biên độ, nhưng họ sẽ không tấn công nếu biết các nhà
hoạch định chính sách đáng tin cậy sẽ bảo vệ biên độ.
Việc thay thế bằng giả định 3, chúng tôi có thể kiểm tra sự hiện điện của các nhà hoạch
định chính sách cơ hội sẽ tác động như thế nào lên quyết định tấn công biên độ của các nhà
đầu cơ.
Bổ đề 2: Giả định ε → 0 thì khi đó
(i) Các nhà đầu cơ sẽ tấn công cận trân của biên độ khi và chỉ khi họ nhận thấy các
dấu hiệu vượt trên . Họ sẽ tấn công cận dưới của biên độ khi và chỉ khi họ nhận
thấy các dấu hiệu thấp hơn . Hai mức ngưỡng này, được xác định

như sau với:
(ii) r
β
tăng với β.
Hành vi của các nhà đầu cơ ám chỉ rằng giá trị dương của REC được cho bởi
trong khi giá trị âm của REC nằm trong khoảng . Khi uy tín của các nhà hoạch định
chính sách không hoàn hảo (tức là β = 1) thì r
β
tăng với β, hai giá trị RECs thu hẹp lại để hiệu
chỉnh uy tín (tức là khi β = 1). Kết quả quan sát được là khi β < 1 thì các nhà đầu cơ tin rằng
các nhà hoạch định chính sách sẽ xoá bỏ biên độ với xác suất dương. Do đó, lợi nhuận mong
đợi kiếm được từ việc tấn công biên độ sẽ lớn hơn vì vậy các nhà hoạch định chính sách đáng
tin cậy sẽ khó khăn hơn trong việc bảo vệ biên độ.
Tiếp tục, chúng tôi kiểm tra sự ảnh hưởng uy tín của các nhà hoạch định chính sách trong
việc chọn lựa chính sách tỷ giá. Chúng tôi bắt đầu nghiên cứu các mức thay đổi của tỷ giá
theo mong đợi. Khi uy tín của các nhà hoạch định chính sách không hoàn hảo thì có thể đoán
được rằng với mức xác suất β, các các nhà hoạch định chính sách đáng tin cậy sẽ bảo vệ biên
độ chống lại các cuộc tấn công khi x xuống thấp hơn hai giá trị của RECs, còn với mức xác
suất 1 - β các nhà hoạch định chính sách là cơ hội và sẽ không bao giờ bảo vệ biên độ. Do
vậy, sự thay đổi mong đợi của tỷ giá quanh giá trị hiện tại là:
Lưu ý rằng β tác động lên thông qua tác động của nó lên sự độ rộng giữa hai giá trị
RECs và lên sự thay đổi kỳ vọng của tỷ giá giữa hai mức giá trị của RECs mà giá trị đó là sự
kết hợp theo đường thẳng của π và x khi thuộc phần giá trị REC âm và giữa π và x khi thuộc
phần giá trị REC dương.
Với cho trước, lợi nhuận mong đợi của nhà hoạch định chính sách đáng tin cậy là:
Chúng tôi không cần chi tiết lợi nhuận mong đợi của các nhà hoạch định chính sách cơ
hội bởi vì vấn đề của họ khá đơn giản. Cứ cho là các nhà hoạch định chính sách không dự
định bảo vệ biên độ, họ luôn muốn duy trì cùng một biên độ như các nhà đầu tư đáng tin cậy
mong muốn để làm giảm sự bất ổn của tỷ giá. Ngược lại, các nhà hoạch định chính sách đáng
tin cậy lựa chọn các biên độ biến động của tỷ giá, π và π để tối đa hoá lợi nhuận của họ. Định

đề tiếp thao mô tả chính sách tỷ giá tối ưu khi các nhà hoạhc định chính sách có mức độ uy
tín không hoàn hảo.
Định đề 7: Ở trạng thái cân bằng, biên độ của tỷ giá có những đặc trưng sau:
(i) Chính sách thả nổi tỷ giá: nếu Aβ ≤ 1 thì khi chính sách tỷ giá
tối ưu là thả nổi.
(ii) Biên độ bị suy thoái: nếu
khi Tương tự, nếu
khi Do vậy, chính sách tối ưu là làm suy giảm biên độ.
(iii) Chính sách cho tỷ giá biến động theo đồng tiền khác: nếu đồ thị V
β
lõm trong
phạm vi π và π và thì khi thì chính sách tối ưu là
cho tỷ giá biến động theo đồng tiền khác.
(iv) Độ rộng của biên độ và khả năng xảy ra các cuộc tấn công đầu cơ: giả định vấn đề
của các nhà hoạch định chính sách chỉ có một giải pháp nội tại duy nhất. Khi đó,
khoảng cách giữa π và π gần bằng 0 khi β tiến về 1, điều đó cho thấy uy tín của
các nhà hoạch định chính sách đã được cải thiện, họ sẽ điều chỉnh biên độ chặt
hơn. Do vậy, nói lên uy tín của các nhà hoạhc định chính sách cải thiện
thi khả năng xảy ra các cuộc tấn công đầu cơ càng cao. Cũng vào lúc đó, khả năng
xảy ra các cuộc tấn công đầu cơ càng cao.
Phần (i)-(iii) của định đề 7 điều chỉnh một số nội dung có liên quan của định đề 2
trong trường hợp uy tín của các nhà hoạch định là không hoàn hảo. Phần (iv) của định đề
7 nói rằng khi uy tín của các nha fhoạch định chính sách được cải thiện thì biên độ biến
động của tỷ giá sẽ thu hẹp lại. Điều này ám chỉ rằng uy tín cao của các nhà hoạch định
chính sách là động lực khiến cho họ điều chỉnh các mục tiêu đầy tham vọng. Nguyên
nhân này gia tăng gấp đôi. Đầu tiên, khi uy tín của các nhà hoạch định chính sách tăng
cao thi một biên độ nhỏ hơn sẽ có ảnh hưởng lớn hơn lê sự thay đổi mong đợi của tỷ giá
cơ bản. Thư hai, với việc duy trì một biên độ không đổi của tỷ giá thì khi uy tín của các
nhà hoạhc định chính sách giảm xuống thì khả năng xảy ra các cuộc tấn công đầu cơ sẽ
gia tăng, và điều đó là cho các nhà hoạch định chính sách ít tốn kém hơn để thu hẹp lại

biên độ biến động. các nhà điều hành chính sách tiền tệ của Hongkong đã áp dụng chính
sách này. Khi chính sách cho tỷ giá biến động theo đồng tiền khác được bãi bỏ ở
Hongkong thì các nhà điều hành chính sách đã có được một uy tín tốt cho phép họ bảo vệ
chính sách tỷ giá cố định trong một số trường hợp mở rộng hơn là trong các trường hợp
uy tín của họ bị giảm sút. Phần (iv) của định đề 7 cũng chỉ ra rằng khi các nhà hoạch định
chính sách có một uy tín cao hơn thì một cách tổng thể thì khả năng xảy ra các cuộc tấn
công đầu cơ sẽ gia tăng. Mặc dù mức độ uy tín cao sẽ dẫn đến giá trị RECs cao hơn
(RECs tức là vùng biến động của x khi các nhà hoạch định chính sách bảo vệ biên độ),
điều đó khiến các nhà hoạch định chính sách điều chỉnh biên độ thu hẹp lại và do đó việc
áp dụng chính sách tỷ giá nào dễ gây ảnh hưởng đến khả năng xảy ra các cuộc tấn công
đầu cơ.
Theo giả định 1, tác động thứ hai sẽ mạnh hơn nên xét về tổng thể sẽ là gia tăng khả năng
xảy ra các cuộc tấn công đầu cơ.
7. Kết luận những tương quan
Từ dữ liệu của báo cáo thường niên IMF năm 2000, Fischer (2001) đưa ra chứng cứ hỗ trợ
cách nhìn lưỡng cực xuyên suốt những năm 90 rằng đã có một sự dịch chuyển dần dần từ
những chế độ tỷ giá trung gian sang chế độ tỷ giá cố định hoặc thả nổi. Dưới đây, chúng tôi
sẽ thảo luận về một chuỗi những hạn chế của các nhân tố ngoại sinh của sườn mô hình cần
thiết của chúng tôi để phát triển cái khuynh hướng này.
Trên sườn mô hình của chúng tôi mô tả ba nhân tố ngoại sinh chính gồm:
- Sự quan trọng tương đối đã quy cho những người làm chính sách để giới hạn tính
không chắc chắn của tỷ giá trao đổi danh nghĩa (A);
- Sự tổn thất tín nhiệm do việc gộp chung lại (δ); và
- Chi phí do việc chuyển đổi giữa các đồng tiền (t).
- Đối với các nhân tố này, chúng tôi còn có thể cộng thêm nhân tố danh tiếng của nhà
làm chính sách (β), đã được xem xét trong Phần 6.
Định đề 2 ngụ ý rằng các quốc gia với những giá trị tương đối lớn của A sẽ có những chính
sách tỷ giá cố định và Mệnh đề 1 ngụ ý rằng các quốc gia với những giá trị tương đối rộng
của δ sẽ có những biên độ của việc cam kết hiệu quả rộng hơn, hay ý nói rằng chúng sẽ bảo
vệ đồng tiền dưới những tình huống tài chính rộng hơn. Vì vậy, sườn mô hình của chúng tôi

dự đoán các quốc gia mà được mô tả có giá trị tương đối cao ở cả A và δ (ví dụ: nền kinh tế
mở nhỏ với lượng cổ phần tài sản và nợ tài chính lớn, và của thương mại quốc tế thông qua
việc trao đổi với nước ngoài) sẽ cấu thành tỷ giá cứng (cố định). Lí do là đối với quy mô mà
một đồng tiền tập hợp lại sẽ làm giảm danh tiếng của các nhà lập chính sách, một quốc gia có
giá trị A cao có thể sẽ đòi giá trị cao hơn để bảo vệ danh tiếng của nó vì nó cho phép nó giới
hạn tính không chắc chắn của tỷ giá chuyển đổi tại một giá trị thấp hơn cả trong hiện tại và
tương lai. Các quan sát trên cùng với các kết quả phân tích của bài nghiên cứu này chỉ ra rằng
các quốc gia như Panama, HongKong, Lithuania và nhiều nền kinh tế mở nhỏ khác có thể
cấu tạo nên tỷ giá cố định. Sự minh chứng này đã được Fischer (2001) trình bày và nó phù
hợp với dự đoán này.
Sự tự do hóa của các thị trường vốn thế giới có thể ảnh hưởng đến nhiều nhân tố ngoại sinh
trên sườn mô hình của chúng tôi. Một mặt, việc giảm t đã làm cho việc đầu cơ dễ dàng hơn.
Mặt khác, do việc hầu hết các nền kinh tế mở rộng hơn, việc trao đổi ngoại thương gọi tên là
tài sản và nợ, nó làm giảm tính không chắc chắn của tỷ giá trao đổi danh nghĩa ở cả hiện tại
và tương lai có giá trị hơn. Điều này sẽ lấy dạng giá trị rộng hơn ở cả A và δ. Mệnh đề 6 ngụ
ý rằng sự giảm t sẽ thuyết phục các nhà làm chính sách dịch chuyển về hướng có sự chuẩn bị
cho tỷ giá trao đổi linh hoạt hơn trong khi mệnh đề 1 và 3 lại ngụ ý rằng sự gia tăng trong A
và δ sẽ thuyết phục họ dịch chuyển theo hướng ngược lại. Vì vậy, nếu thiếu các thông tin phụ
trợ, thì tác động tổng thể của sự tự do hóa sẽ không rõ ràng.