Phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam Luận văn thạc sĩ

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
gñh


LÊ TH MINH










LUN VN THC S KINH T





TP.H Chí Minh – Nm 2010

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
gñh

LÊ TH MINH

PHÁT TRIN
TH TRNG TRÁI PHIU VIT NAM



Chuyên ngành: Kinh t tài chính – Ngân hàng
Mã s: 60.31.12


LUN VN THC S KINH T


NGI HNG DN KHOA HC: TS.NGUYN TH UYÊN UYÊN


TP.H Chí Minh – Nm 2010

LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan lun vn “PHÁT TRIN TH TRNG TRÁI PHIU VIT
NAM” là công trình nghiên cu ca bn thân, đc đúc kt t quá trình hc tp và nghiên
cu thc tin trong thi gian qua, di s hng dn ca TS.Nguyn Th Uyên Uyên.
Tác gi lun vn
Lê Th Minh

LI CM N

Chân thành cm n Ban giám hiu Trng i hc Kinh T TP.HCM đã to điu kin thun
li cho tôi hc tp và nghiên cu.
Chân thành cm n các Thy, Cô Khoa Sau đi hc đã tham gia ging dy chng trình Cao

hc trong thi gian qua.
Chân thành cm n TS.Nguyn Th Uyên Uyên đã tn tình hng dn, nhng ý kin đóng
góp quý báu ca Cô đã giúp tôi hoàn thành lun vn này.
Xin trân trng cm n.

Tác gi lun vn
Lê Th Minh

MC LC

CHNG 1: TNG QUAN TH TRNG TRÁI PHIÊU 1
1.1 Khái nim và vai trò ca th trng trái phiu trong nn kinh t 1
1.1.1 Khái nim th trng trái phiu 1
1.1.2 Vai trò ca th trng trái phiu 1
1.1.2.1 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi Chính ph 1
1.1.2.3 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi doanh nghip 1
1.1.2.3 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi nhà đu t 2
1.1.2.4 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi th trng vn 3
1.2 Cu trúc vi mô ca th trng trái phiu 3
1.3 Các nhân t cu thành th trng trái phiu 4
1.3.1 Hàng hóa và công c trên th trng trái phiu 4
1.3.2 Ch th trên th trng trái phiu 6
1.4 Nn tng c bn ca mt th trng trái phiu phát trin hiu qu 8
1.4.1 Chính ph và h thng pháp lý 8
1.4.2 Tính thanh khon ca th trng th cp 9
1.4.3 nh mc tín nhim 10
1.4.4 ng cong lãi sut chun 11
1.4.5 Phng pháp đnh giá các hàng hóa trên th trng trái phiu 12
KT LUN CHNG 1 15

C

C
C
H
H
H






N
N
N
G
G
G



2
2
2
:
:
:



N

N
N
G
G
G
H
H
H
I
I
I
Ê
Ê
Ê
N
N
N



C
C
C



U
U
U

T
T
T
H
H
H






T
T
T
R
R
R






N
N
N
G

G
G



T
T
T
R
R
R
Á
Á
Á
I
I
I



P
P
P
H
H
H
I
I
I




U
U
U









M
M
M



T
T
T



S
S
S







Q
Q
Q
U
U
U



C
C
C



G
G
G
I
I
I
A
A
A

T
T
T
R
R
R
Ê
Ê
Ê
N
N
N



T
T
T
H
H
H






G

G
G
I
I
I



I
I
I



–
–
–



B
B
B
À
À
À
I
I
I

H
H
H



C
C
C



K
K
K
I
I
I
N
N
N
H
H
H



N

N
N
G
G
G
H
H
H
I
I
I



M
M
M



C
C
C
H
H
H
O
O
O

T
T
T
H
H
H






T
T
T
R
R
R






N
N
N
G

G
G



T
T
T
R
R
R
Á
Á
Á
I
I
I



P
P
P
H
H
H
I
I
I




U
U
U



V
V
V
I
I
I



T
T
T



N
N
N
A
A
A
M

M
M

16
2.1 Nghiên cu th trng trái phiu  mt s quc gia trên th gii 16
2.1.1 Th trng trái phiu  mt s quc gia Châu Á 16
2.1.1.1 Th trng trái phiu Trung Quc 16
2.1.1.2 Th trng trái phiu Hàn Quc 19
2.1.1.3 Th trng trái phiu Nht Bn 26
2.1.1.4. Nhng thành công và tht bi ca th trng trái phiu  mt s quc gia Châu Á 28
2.1.2 Th trng trái phiu Châu Âu 30
2.1.3 Th trng trái phiu M 33
2.2 Bài hc cho s phát trin ca th trng trái phiu Vit Nam 35
KT LUN CHNG 2 37

C
C
C
H
H
H






N
N
N

G
G
G



3
3
3
:
:
:



T
T
T
H
H
H



C
C
C

T
T
T
R
R
R



N
N
N
G
G
G



T
T
T
H
H
H




T
T
T
R
R
R






N
N
N
G
G
G



T
T
T
R
R
R
Á
Á
Á

I
I
I



P
P
P
H
H
H
I
I
I



U
U
U



V
V
V
I
I
I




T
T
T



N
N
N
A
A
A
M
M
M
38
3.1 Tng quan th trng tài chính Vit Nam hin nay 38
3.2 Thc trng th trng trái phiu Vit Nam 43
3.2.1 C s pháp lý cho s phát trin th trng trái phiu 43
3.2.2 Thc trng th trng trái phiu 44
3.2.2.1 Thc trng th trng trái phiu Chính ph 44
3.2.2.2 Thc trng th trng trái phiu doanh nghip 57
3.2.2.3 Các hot đng phái sinh tín dng trên th trng trái phiu 64
3.2.2.4 ánh giá chung v th trng trái phiu Vit Nam 65
3.2.3 Nguyên nhân th trng trái phiu Vit Nam cha phát trin 68
3.2.3.1 Hàng hóa và công c trên th trng trái phiu cha đa dng 68
3.2.3.2 T duy ca các nhà qun lý tài chính v vic s dng công c trái phiu cng nh nhn

thc ca nhà đu t vn còn hn ch 69
3.2.3.3 Cha có nhà to lp th trng (market maker) đúng ngha trên th trng 70
3.2.3.4 Cha hoàn thin nn tng c bn đ th trng trái phiu phát trin hiu qu 70
3.2.3.4.1 Khung pháp lý cho hot đng phát hành và giao dch trái phiu cha hoàn thin 70
3.2.3.4.2 Cha thit lp đc các yu t làm tng tính thanh khon ca th trng 72
3.2.3.4.3 Cha có các t chc đnh mc tín nhim chuyên nghip, đc lp 74
3.2.3.4.4 Cha xây dng đc đng cong lãi sut chun 75
KT LUN CHNG 3 75

C
C
H
H




N
N
G
G


4
4
:
:


G

G
I
I


I
I


P
P
H
H
Á
Á
P
P


P
P
H
H
Á
Á
T
T


T

T
R
R
I
I


N
N


T
T
H
H




T
T
R
R




N
N
G

G


T
T
R
R
Á
Á
I
I


P
P
H
H
I
I


U
U


V
V
I
I



T
T


N
N
A
A
M
M 76
4.1 Tm quan trng ca phát trin th trng trái phiu 76
4.2 nh hng phát trin th trng trái phiu đn nm 2020 78
4.3 Gii pháp phát trin th trng trái phiu Vit Nam 78
4.3.1 Tng cung và đa dng các loi hàng hóa trái phiu và phát trin các công c bo him 78
4.3.2 Nâng cao nhn thc, trình đ ca các ch th trên th trng trái phiu 81
4.3.3 Hình thành các nhà to lp th trng 83
4.3.4 Hoàn thin h thng pháp lý, trong đó tp trung nhng quyđnh v vic đnh hng xây
dng c s h tng, dch v h tr th trng trái phiu phát trin 85
4.3.5 Tng tính thanh khon ca th trng trái phiu 87
4.3.5.1 Tng cng s minh bch thông tin trên th trng trái phiu 87
4.3.5.2 Thit lp h thng giao dch đin t 90
4.3.6 Thành lp các CRAs đc lp, chuyên nghip 91
4.3.7 Xây dng đng cong lãi sut chun, thúc đy toàn th trng trái phiu phát trin 96
4.3.8 Các gii pháp h tr khác 101
4.3.8.1 Duy trì môi trng kinh t n đnh 101
4.3.8.2 Thành lp c quan giám sát s dng ngun vn huy đng t trái phiu 102
4.3.8.3 Xây dng th trng ngoi hi phát trin vng mnh 102
4.4 L trình thc hin các gii pháp 103
KT LUN CHNG 4 104

KT LUN 105
DANH MC CÁC T VIT TT

ABS Chng khoán đc đm bo bng tài sn
(Asset – Backed Security)
BIS Bank for International Settlements
BoK Ngân hàng Trung ng Hàn Quc
(Bank of Korea)
CRA T chc đnh mc tín nhim
(Creadit Rating Agency)
CSRC y ban Giám qun Trung Quc
(China Security Regulatory Commission)
GSO Tng cc thng kê
EMU Liên minh tin t và kinh t Châu Âu
(Economic and Monetary Union)
EU Liên minh Châu Âu
(European Uninion)
EC European Commission
FIM Th trng (các công c) thu nhp c đnh
(Fixed Income Market)
KBNN Kho bc nhà nc
KRW ng tin Won ca Hàn Quc
KSDA Hip hi các nhà kinh doanh chng khoán Hàn Quc
(Korea Securities Dealer Association)
NHNN Ngân hàng nhà nc
NHTM Ngân hàng thng mi
MBS Chng khoán đc đm bo bng tài sn th chp
(Mortgage Backed Securities)
NDRC y ban ci cách và phát trin quc gia
(National Development & Reform Commission)

NHPTVN Ngân hàng phát trin Vit Nam
NYSE Sàn giao dch chng khoán Newyork
(NewYork Securities Exchange)
PBOC Ngân hàng Nhân dân Trung Hoa
(People Bank of China)
OTC Th trng giao dch phi tp trung
(Over the Counter Market)
RMB ng nhân dân t ca Trung Quc
SOE Doanh nghip nhà nc
(State – owned Enterprise)
TTCK Th trng chng khoán
TPCP Trái phiu Chính ph
TPDN Trái phiu doanh nghip
TTTP Th trng trái phiu

DANH MC CÁC BNG, BIU

Bng 2.1: Các công c lu hành trên th trng trái phiu Trung Quc
Bng 2.2: Công cuc ci cách th trng trái phiu Hàn Quc
Bng 2.3: Giá tr giao dch bình quân/ngày trên th trng TPCP
Bng 2.4: Giá tr giao dch bình quân/ngày trên th trng TPDN
Bng 3.1: Quy mô th trng chng khoán
Bng 3.2: Thng kê mt s đt đu thu TPCP nm 2006
Bng 3.3: Thng kê các đt đu thu TPCP nm 2007
Bng 3.4: Kt qu đu thu nm 2008
Bng 3.5: Kt qu đu thu TPCP (TPCP phát hành bng đng ni t)
Bng 3.6: Kt qu đu thu TPCP đn tháng 05/2010
Bng 3.7: Kt qu đu thu TPCP (TPCP phát hành bng USD)
Bng 3.8: Kt qu đu thu TPCP theo phng thc bo lãnh
Bng 3.9: Thng kê tình hình giao dch TPCP (ti TP.HCM)
Bng 3.10: Thng kê hot đng giao dch TPCP (ti Hà Ni)
Bng 3.11: Mt s doanh nghip đc các t chc tài chính bo lãnh phát hành.



DANH MC CÁC HÌNH V,  TH

Hình 2.1: Quy mô giao dch ca trái phiu Chính ph  KSE và th trng OTC
Hình 2.2: C cu các nhà đu t trái phiu Chính ph Hàn Quc
Hình 2.3: C cu trái phiu doanh nghip Hàn Quc
Hình 2.4: C cu trái ch ca trái phiu JGB (tháng 06/2007)

Hình 3.1: Din bin lãi sut nm 2008
























P
P
P
H
H

H



N
N
N



M
M
M












U
U
U

1. S CN THIT CA  TÀI
Th trng vn đóng vai trò cc k quan trng trong vic luân chuyn vn t ni tha đn ni thiu
trong toàn xã hi, cung cp vn cho nn kinh t phát trin. Tuy nhiên, trong thi gian qua, ngun
vn trên th trng  Vit Nam này ch yu yu đc cung cp thông qua th trng tín dng ngân
hàng truyn thng và th trng c phiu. Th nhng, t kinh nghim  mt s quc gia trên th
gii đã cho thy rng nu ngun vn cung cp cho nn kinh t quá ph thuc vào hai kênh này có
th dn đn cuc khng hong tài chính.
Th trng trái phiu hình thành, h tr cho hai b phn th trng tín dng ngân hàng và th trng
c phiu trong vic cung cp vn cho nn kinh t. Ba b phn này tng tác, h tr ln nhau nhm
hoàn thin th trng vn, giúp th trng vn phát trin vng chc. Th trng trái phiu Vit Nam
đã đc hình thành, đã và đang phát trin. Tuy nhiên, do chu nh hng ca mt s tn ti đn s
phát trin ca th trng trái phiu, nên tính đn thi đim hin nay, th trng này vn cha đc
phát huy ht tính hiu qu ca nó trong vic cung ng vn cho nn kinh t. Nhm thúc đy trng
trái phiu phát trin bn vng, góp phn chng khng hong tài chính, tác gi đã thc hin kho sát
thc trng ca th trng trái phiu Vit Nam, đúc kt kinh nghim ca mt s quc gia trên th
gii. T đó, tác gi đã mnh dn đ xut nhng gii pháp đ “PHÁT TRIN TH TRNG
TRÁI PHIU VIT NAM” hiu qu.
2. MC ÍCH NGHIÊN CU
Trên c s kho sát thc trng th trng trái phiu Vit Nam, đ tài phân tích nhng thành công
cng nh nhng tn ti ca th trng. ng thi, kt hp vi vic nghiên cu kinh nghim ca các
nc có th trng trái phiu phát trin, tác gi đ xut mt s gii pháp nhm thúc đy th trng
trái phiu Vit Nam phát trin hiu qu
3. I TNG VÀ PHM VI NGHIÊN CU
i tng nghiên cu ca đ tài là toàn b thc trng ca th trng trái phiu Vit Nam. Bên cnh
đó, tác gi tìm hiu quá trình hình thành và phát trin ca th trng trái phiu  mt s quc gia
(Trung Quc, Nht, Hàn Quc, Khu vc Châu Âu, M).
Phm vi nghiên cu:
+ Phm vi không gian: hot đng ca th trng trái phiu Vit Nam trên c nc, bao gm c
2 khu vc th trng trái phiu Chính ph và th trng trái phiu doanh nghip

+ Phm vi thi gian: tác gi kho sát thc trng hot đng ca th trng trái phiu Vit Nam t
khi hình thành cho đn thi đim nm 2010.
4. PHNG PHÁP NGHIÊN CU
Phng pháp nghiên cu ch yu là phng pháp đnh tính, thng kê, so sánh đ đánh giá thc
trng ca th trng trái phiu Vit Nam. Ngoài ra, tác gi thc hin kho sát lch s phát trin ca
th trng trái phiu ca nhng quc gia đi trc đ h tr cho vic đ xut nhng gii pháp phát
trin TTTP Vit Nam.
5. KT CU CA  TÀI
 gii quyt vn đ, tác gi kt cu đ tài thành 4 chng, bao gm:
- Chng 1: Nêu lên tng quan v th trng trái phiu. Trong chng này, tác gi tp trung đa
ra vai trò ca th trng trái phiu và nhng nn tng c bn ca mt th trng trái phiu phát
trin hiu qu.
- Chng 2: Tp trung nghiên cu v quá trình hình thành và phát trin ca mt s th trng trái
phiu  Trung Quc, Nht bn, Hàn Quc, khu vc Châu Âu và M đ đúc kt nhng kinh
nghim thit thc cho Vit Nam.
- Chng 3: Tp trung kho sát thc trng hot đng ca th trng trái phiu Vit Nam đ thy
đc nhng thành công cng nh tn ti ca th trng hin nay, t đó có nhng gii pháp phù
hp gii quyt nhng tn ti này.
- Chng 4: Tác gi đã đ xut nhng gii pháp đ thúc đy th trng trái phiu phát trin hiu
qu. Trong đó, tác gi tp trung vào mt s gii pháp nh: xây dng đng cong lãi sut chun,
thit lp h thng đnh mc tín nhim, tng cng s minh bch thông tin, xây dng h thng
các nhà to lp th trng.
Trang 1/105
CHNG 1:
T
T
T




N
N
N
G
G
G



Q
Q
Q
U
U
U
A
A
A
N
N
N



T
T
T
H
H
H







T
T
T
R
R
R






N
N
N
G
G
G



T
T
T

R
R
R
Á
Á
Á
I
I
I



P
P
P
H
H
H
I
I
I



U
U
U

1.1 KHÁI NIM VÀ VAI TRÒ CA TH TRNG TRÁI PHIU TRONG NN KINH T
1.1.1 Khái nim th trng trái phiu
Th trng trái phiu (còn đc bit đn là th trng n, th trng thu nhp c đnh – fixed
income market) là ni mà các thành phn tham gia trên th trng mua bán các loi chng khoán
n, thng là trái phiu.
1.1.2 Vai trò ca th trng trái phiu
1.1.2.1 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi Chính ph
¬ Th trng trái phiu (TTTP) là ni Chính ph có th huy đng lng vn ln trong toàn xã
hi đ qii quyt vic cân đi thu chi ngân sách quc gia.
TTTP là mt b phn ca th trng chng khoán, là ni tp trung và tích ly vn nhà ri trong toàn
xã hi. Thông qua phát hành TPCP ra TTTP, Chính ph có th trc tip (đi vi TPCP, trái phiu
đa phng, trái phiu đô th) hoc gián tip (đi vi trái phiu đc Chính ph bo lãnh) huy đng
ngun vn tit kim khng l trong toàn dân nhm giúp Chính ph thc hin nhng chin lc phát
trin kinh t quc dân, phát trin c s h tng, các chng trình quc gia v xã hi, an ninh quc
phòng,….Ngun vn ln t TPCP phát hành trong và ngoài nc là ngun vn quan trng đ b
sung vào ngân sách Nhà nc, gii quyt nhng vn đ thâm ht ngân sách Nhà nc, thc hin
nhng d án đu t phát trin kinh t - xã hi, quan trng nht là h tr Chính ph kim soát lun
tin lu thông trong nn kinh t và kim soát lm phát.
¬ TTTP là ni giúp Chính ph thit lp c s đng cong lãi sut chun
Giá ca TPCP đc xem là ngun thông tin tt nht v k vng lm phát và lãi sut trên th trng.
Tp hp lãi sut (lãi sut
Zero coupon hay lãi sut giao ngay) ca các TPCP theo tng k đáo hn
hình thành nên đng cu trúc k hn ca lãi sut, gi là đng cong lãi sut chun, mà trên c s
này nhng ngi tham gia th trng xác đnh lãi sut cho các loi chng khoán n khác.
 thit lp đng cong lãi sut chun cho TTTP, Chính ph phi thc hin vic phát hành các
công c chun này ra TTTP. Ngoài ra, thông qua TTTP, Chính ph có th nm bt thông tin v tình
trng lu hành ca các chng khoán khác và công c chun trên th trng, t đó Chính ph có s
điu chnh lu lng ca các chng khoán chun sao cho phù hp vi s thích ng ca th trng
và nhm duy trì s tn ti liên tc ca đng cong lãi sut chun.
1.1.2.2 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi doanh nghip

Vn là mt trong nhng yu t tiên quyt, đc coi nh là “huyt mch” đ doanh nghip tn ti và
phát trin. C cu ngun vn ca doanh nghip bao gm vn ch s hu và vn vay. i vi ngun
vn vay, doanh nghip có th huy đng bng cách vay vn t h thng NHTM và bng cách phát
hành trái phiu. Vi phng thc vay vn ngân hàng, doanh nghip rt khó khn đt đc mc đích
Trang 2/105
huy đng đúng nhu cu vn đang thiu ht bi nhng ràng buc tín dng, tiêu chí cho vay ca các
NHTM, chng hn nh: ngun tr n, thi hn vay, các d án hay phng án kh thi, tài sn đm
bo cho vn vay,… Bng cách phát hành TPDN ra TTTP, doanh nghip có th ch đng huy đng
đc s lng vn vay ln vi thi gian dài và rút ngn thi gian huy đng.
Thêm vào đó, thi hn vay và lãi sut chi tr cho trái ch do chính bn thân doanh nghip n đnh
da trên chính sách tín dng ca mình nên doanh nghip có th ch đng lp k hoch ngân sách –
chi phí trong sut quá trình hot đng sn xut kinh doanh. Trong khi đó, khi vay vn t ngân hàng,
doanh nghip không d kin đc mc lãi sut mà ngân hàng s áp dng cho mình vào thi đim
thay đi lãi sut nh th nào. Bi vì thi hn và lãi sut cho vay mà ngân hàng đa ra ph thuc vào
chính sách tín dng, chính sách huy đng, ngun lc v vn ca ngân hàng. Bên cnh đó, TTTP còn
giúp doanh nghip điu hành hot đng sn xut kinh doanh hiu qu hn.
Ngoài ra, hình thc huy đng vn da vào vic phát hành trái phiu mang li nhiu li ích hn so
vi kênh huy đng thông qua c phiu nh:
- Doanh nghip không s b chia s quyn lc kim soát.
- Lãi sut đc tr cho trái ch thng n đnh theo mc lãi sut đc n đnh ngay khi phát hành
trái phiu. Do đó, doanh nghip thng không cn phi chia s li nhun khi hot đng kinh
doanh tt, li nhun tng cao.
- Doanh nghip đc hng li ích t tm chn thu thu nhp.
1.1.2.3 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi nhà đu t

Tính đn thi đim hin nay, kênh đu t mà các nhà đu t (nht là các nhà đu t cá nhân) bit
đn nhiu nht chính là th trng c phiu hoc tin gi tit kim ti các h thng NHTM. TTTP ra
đi đã m thêm mt hng đi, mt kênh đu t mi cho các nhà đu t trên th trng trng vn,
an toàn hn đu t trên th trng c phiu và to ra thu nhp cao hn so vi li tc tin gi tit

kim. S d, so vi c phiu, đu t vào trái phiu s có mc đ ri ro thp hn, th hin  nhng
u th do đc tính ca trái phiu mang li :
- Khi đu t vào TPDN, bi vì trái phiu có tính đáo hn nên vào thi đim đáo hn, trái ch s
đc hoàn li vn gc. Nu không tr đc n khi đáo hn, trái ch có quyn thu gi tài sn,
thm chí buc doanh nghip phi thanh lý, đ thu hi n. Trái li, đi vi ch s hu c phiu,
nu mun thu hi vn, h ch có th bán đ chuyn quyn s hu c phiu cho nhà đu t khác.
Trng hp đu t vào TPCP, thì nhà đu t li càng an tâm hn v kh nng hoàn vn bi vì
nhng th mnh ca TPCP so vi TPDN.
- Trái ch đc hng mc lãi sut tng đi n đnh và đc bit trc.
- Trái quyn ca ch n đi vi li nhun và đi vi tài sn ca doanh nghip đc u tiên hn
so vi trái quyn ca ch s hu.
Trang 3/105
Ngoài ra, thông qua giao dch trên TTTP, nhà đu t có thêm nhiu la chn đ thit lp danh mc
đu t sao cho ti u hóa li nhun và gim thiu ri ro cho nhng khon đu t ca mình.
1.1.2.4 Vai trò ca th trng trái phiu đi vi th trng vn

Mt trong nhng vai trò quan trng nht ca TTTP là góp phn chng khng hong tài chính. Vì
TTTP hình thành s h tr và làm gim áp lc cho h thng ngân hàng trong vic cung ng vn vay
cho doanh nghip, đng thi làm gim nhng ri ro do ph thuc vào h thng NHTM
1
. Nó góp
phn làm th trng vn ngày càng hoàn thin, th trng tài chính ngày càng vng chc. Nói mt
cách khác, nó có th ngn nga nn kinh t ri vào khng hong.
Ngoài ra, TTTP còn góp phn trong vic khi thông ngun vn trong toàn xã hi và to tính thanh
khon cho các loi trái phiu
- V vai trò khi thông ngun vn trong toàn xã hi: TTTP đã h tr cho th trng c phiu và
h thng NHTM trong vic tp trung và tích ly lng vn ln nhàn ri trong nn kinh t, luân
chuyn vn t ni tha đn ni thiu.
- V vai trò to tính thanh khon: Kh nng thanh khon là mt trong nhng đc tính hp dn ca
chng khoán. Nh có TTTP mà các t chc phát hành có th đa các loi trái phiu đn nhà đu

t công chúng mt cách nhanh chóng. Hn na, thông qua các nhà to lp tham gia trên th
trng, các nhà đu t có th chuyn đi quyn s hu trái phiu, chuyn đi các loi trái phiu
thành tin mt hoc các chng khoán khác mt cách nhanh chóng khi h mun.
1.2 CU TRÚC VI MÔ CA TH TRNG TRÁI PHIU
Cu trúc vi mô th trng liên quan đn các thành phn bên trong th trng, mà hot đng ca các
thành phn thành này s tác đng đn vic xác đnh giá c, quy mô, chi phí giao dch, hành vi giao
dch. Các th trng khác nhau s có cu trúc vi mô khác nhau, nhm đm bo cho mi giao dch
din ra theo đúng nguyên tc, quy đnh ca tng th trng và đm bo cho th trng hot đng có
hiu qu. Cu trúc vi mô ca TTTP  nhiu quc gia trên th gii hin nay
2
nh sau:
- TTTP ca nhiu nc trên th gii hot đng thiên v hình thc ca th trng OTC, mc dù
trái phiu có th giao dch trên c sàn giao dch tp trung ln phi tp trung (OTC). OTC là th
trng phi tp trung, không có đa đim giao dch tp trung gia bên mua và bên bán nh th
trng tp trung. Th trng này có th tn ti  nhiu đa đim, ti bt k ni nào có th
thng lng giá c gia các bên, min là thun li cho các bên tham gia.
- TTTP đc vn hành di s tham gia ca các thành phn nh: các nhà đu t (t chc tài
chính, ngân hàng, bo him, qu đu t, các nhà đu t nh l khác,…), các nhà to lp th
trng hoc/và các dealer, broker - dealer nhm làm tng tính thanh khon ca trái phiu. Bi vì
đây là th trng phi tp trung, nên vi s h tr ca công ngh thông tin, các thành phn tham
gia trên th trng s thc hin giao dch thông qua h thng mng li đin t din rng, gi là


1
Nhng ri ro ca th trng tài chính do ph thuc vào h thng NHTM: Xem ph lc 1
2
Lý gii s hình thành cu trúc vi mô ca TTTP hin nay: Xem ph lc 2
Trang 4/105
“sàn giao dch đin t”. H thng đin t này s đc kt ni trên toàn nc và thm chí xuyên
quc gia đ to điu kin thun li, d dàng cho tt c các thành phn  khp mi ni tham gia

giao dch trái phiu.
- D nhiên, không phi ch tn ti nhng thành phn tham gia (nhà phát hành, nhà đu t) và mt
“sàn giao dch đin t” thì TTTP có th vn hành hiu qu.  TTTP hot đng mt cách hiu
qu và ngày càng phát trin thì cn có mt h thng c s h tng thit yu. C s h tng đc
đ cp bao gm nhng yu t c bn ca TTTP (chng hn: lut phát, đng cong lãi sut
chun đ làm tiêu chun đnh giá trái phiu phi chính ph, đnh mc tín nhim, các công c bo
him ri ro), h thng công ngh thông tin, h thng thanh toán và minh bch thông tin giao
dch (h thng báo giá đin t ca các dealer broker).
1.3 CÁC NHÂN T CU THÀNH TH TRNG TRÁI PHIU
1.3.1 Hàng hóa và công c trên th trng trái phiu
¬ V hàng hóa trên th trng trái phiu
Hàng hóa trên TTTP là chính là trái phiu. So vi c phiu, hàng hóa trái phiu đa dng hn rt
nhiu, vi nhiu chng loi
3
khác nhau. Da vào nhng tiêu chí phân loi khác nhau, trái phiu bao
gm các loi sau:
- Cn c vào ch th phát hành:
+ TPCP, trái phiu đc Chính ph bo lãnh, trái phiu chính quyn đa phng
+ TPDN: bao gm các dng nh trái phiu chuyn đi, trái phiu không chuyn đi; trái phiu
có bo đm hoc có th chp, trái phiu không bo đm hoc không có th chp; trái phiu có
th thu hi trc hn; trái phiu thu nhp.
- Cn c vào thi hn ca trái phiu: trái phiu ngn hn (có thi hn t 1 đn 5 nm), trái phiu
trung hn (có thi hn t 5 đn 15 nm), trái phiu dài hn (có thi hn trên 15 nm)
- Cn c vào vic ghi danh: bao gm trái phiu vô danh và trái phiu ký danh
- Cn c vào tính cht lãi sut ca trái phiu: trái phiu có lãi sut th ni và trái phiu có lãi sut
c đnh
Ngoài ra còn trên th gii còn có mt s loi trái phiu sau: trái phiu chit khu, trái phiu quc t,
trái phiu đa tin t, trái phiu có th chuyn đi (đi vi lãi sut), trái phiu tin kép.
¬ Công c trên th trng trái phiu
Công c đc đ cp  đây chính là các công c bo him ri ro tín dng. Tr phi đu t vào nhng

công c đc coi là phi
ri ro
4
v n nh TPCP (đc coi là ri ro thp), trái phiu chính quyn đa
phng, trái phiu đc Chính ph bo lãnh, đu t vào các loi trái phiu khác thì nhà đu t s
phi đi din vi
ri ro tín dng. Loi ri ro phát sinh là do ngi phát hành trái phiu ri vào tình

3
Khái nim v các loi trái phiu: Xem ph lc 3
4
Mt s ri ro trong vic đu t trái phiu: Xem ph lc 4
Trang 5/105
trng v n. Tình trng này th hin  vic ngi phát hành trì hoãn, không th tr đc
lãi vay
5
,
hoc không th hoàn li
vn gc
6
. Vic kéo dài nhng ri ro này s tác đng rt ln đn s thay đi
tình hình tài chính ca trái ch và thm chí làm bin đi tình hình ca nn kinh t.
Du hiu ca ri ro tín dng chính là phí ri ro tín dng, là khong chênh lch gia lãi sut ca
TPDN và TPCP di cùng mt loi tin t. Khong chênh lch này chính là s đn bù do các trái
ch đòi hi khi nm gi trái phiu có ri ro.  ln ca phí ri ro tín dng này ph thuc vào s
nhn đnh v tình hình sc khe ca bn thân doanh nghip phát hành, ca nn kinh t.
Các công c bo him này còn đc gi là các sn phm phái sinh tín dng. Phái sinh tín dng là
loi hp đng tài chính song phng đc thit k nhm gim hoc hn ch tình trng ri ro tín
dng bng cách cung cp s bo him chng li s tht thoát do nhng vn đ tín dng gây ra. Các
khon n vay hoc trái phiu mà cha dng nhiu ri ro tín dng đc xem là tài sn c s. Ngi

phát hành tài sn c s này là ngi đi vay. Theo cách din gii khác, phái sinh tín dng còn là mt
s tha thun song phng nhm chuyn ri ro t đi tng này sang đi tng khác. Giá tr ca
phái sinh tín dng phát sinh t giá tr ca nhng tài sn c s nh giá, lãi sut, ch s hoc các công
c tài chính khác.
Khi ri ro v n lãi hay v n vn xy ra, trái ch chu nhiu mt mát, giá tr tài sn b st gim,
trong trng hp xu nht thì b mt vn hoàn toàn. Mc đ ri ro tín dng khác nhau theo tình
hình tài chính ca ngi đi vay và nh hng bi sc khe ca mt nn kinh t mnh. Phái sinh tín
dng đc thit k da trên nhng tài sn c s mà ngi phát hành tài sn này chính là ngi đi
vay. Do đó, phái sinh tín dng gn kt vi nhng đc đim liên quan đn tài sn c s, chng hn
nh:
- Tình trng v n ca ngi phát hành tài sn c s
- Cu trúc tài chính nm di mc gii hn đ có th bo v khi tình trng v n
- Kh nng v n lãi (mt kh nng tr lãi)
-  lch tín dng ca trái phiu so vi TPCP vt quá xa mc chun
- ánh giá tín nhim thp di mc chun
Bt k t chc tài chính nào (các ngân hàng đu t và thng mi, công ty bo him, qun lý qu,
qu bo him) mà mong mun loi b ri ro tín dng thì có th s dng các công c phái sinh tín
dng. Các công c phái sinh tín dng giúp h thc hin tái cu trúc li hot đng ca h gim thiu
ri ro trong khi vn duy trì nhng tài sn này trên bng cân đi. Công c phái sinh tín dng đc bit
phù hp vi nhng mc đích sau:
- T chc phát hành công c n (tài sn c s) ban đu hay ngi đi vay không cn phi tham gia
vào quá trình chuyn nhng ri ro tín dng và cng không cn bit giao dch chuyn nhng
ri ro này, do đó cho phép s duy trì đc mi quan h gia ngi đi vay và cho vay.


5
Ri ro không tr đc lãi còn gi là
s v n “technical” (technical default)
6
Ri ro không hoàn li vn gc còn gi là

s v n “actual” (actual default)
Trang 6/105
- Phái sinh tín dng có th đáp ng nhu cu ca ngi cn mua “s bo v”
- a dng hóa các danh mc đu t tín dng: ngân hàng có th chp nhn thêm ri ro tín dng
bng cách bán “s bo v trên tài sn c s” cho mt ngân hàng hay nhà đu t khác, do đó làm
tng li nhun danh mc đu t ca h. H có th bán các công c phái sinh cho các t chc phi
ngân hàng nhng ngi mun có tài sn c s nhng li mun loi b ri ro tín dng ca tài sn
c s. Theo giao dch này, ngân hàng đã thc hin nh mt trung gian tín dng.
- Gim thiu ri ro tín dng: bng cách mua “hp đng hoán đi ri ro v n tín dng”, ngân
hàng có th gim thiu ri ro tín dng trên tng tài sn riêng l hoc cho tng nhóm tài sn.
Phái sinh tín dng phát sinh t nhu cu ca các t chc tài chính, mà ch yu là ngân hàng bi vì nó
là công c bo him ri ro bin đng lãi sut và ri ro tin t. Các công c phái sinh tín dng đc
s dng bit đn nh
Credit default Swap (CDS) (hoán đi ri ro v n tín dng), Credit option,
Credit – Linked Notes
7
.
1.3.2 Ch th trên th trng trái phiu
Ch th c bn trên TTTP bao gm: t chc phát hành, nhà đu t, các ch th trung gian và các
ch th khác trên th trng
¬ T chc phát hành
T chc phát hành chính là các đn v phát hành trái phiu ra th trng đ huy đng vn.  mt
phng din khác, t chc phát hành chính là nhng ngi đi vay. Vì vy h phi thc hin ngha
v n vay đy đ đi vi trái ch vào thi đim đáo hn ca trái phiu hoc ti mt thi đim khác
đc n đnh (chng hn: thi đim chuyn đi trái phiu thành c phiu,….).
T chc phát hành trên TTTP có th đc phân thành 2 loi là t chc Chính ph và t chc phi
Chính ph (bao gm các t chc tài chính nh ngân hàng, qu hu trí, các doanh nghip,…). Các t
chc phát hành đóng vai trò quan trng trong vic to ra cung hàng hóa trái phiu và các công c có
liên quan trên TTTP, sao cho mt mt các sn phm này va thích hp vi nhu cu, th hiu ca th
trng, va giúp h có th đáp ng nhu cu huy đng vn. Nói mt cách khác, các t chc này thc

hin phát hành thành công trái phiu, công c ra th trng.
Tùy thuc vào tng thi đim và đnh hng phát trin TTTP khác nhau ca mi quc gia mà quy
mô (đc đo lng bng lng và tr giá trái phiu đc phát hành) vai trò ca các t chc phát
hành này khác nhau. Nhng nhìn chung, trong giai đon đu phát trin ca TTTP, Chính ph
thng chim t trng ln trong tng tr giá trái phiu đc phát hành và cng là t chc gi vai trò
ch đo trong vic cung cp hàng hóa ra TTTP. S d nh vy là do trong thi k đu ca th trng
trng trái phiu, hàng hóa rt ít và các t chc phi Chính ph thng cha mnh dn thâm nhp th
trng mi này. Do đó, ngun cung hàng hóa ca th trng rt thp và không đa dng. Chính ph
đi đu trong vai trò ca t chc phát hành va to ra cung hàng hóa ban đu cho th trng va đnh
hng cho s phát trin ca th trng sau này. Khi TTTP dn dn phát trin cùng vi s tham gia


7
Khái quát mt s sn phm phái sinh tín dng: Xem ph lc 5
Trang 7/105
ca nhiu t chc phát hành phi Chính ph, Chính ph phát hành trái phiu ch yu là đ tip tc
thc hin vai trò đnh hng phát trin th trng. TPCP đc phát hành, ngoài mc đích là huy
đng vn theo k hoch ngân sách quc gia, ch yu là các công c chun dùng đ thit lp đng
cong lãi sut chun cho TTTP.
¬ Nhà đu t
S phát trin bn vng ca TTTP cng nh bt k th trng chng khoán nào khác đu da trên
mt trong nhng nn tng là quan h cung – cu. Trong đó, cung không ngng ln mnh v s
lng ln cht lng trong mi tng quan phù hp vi cu. Và nhà đu t chính là yu t to nên
“cu” hàng hóa các loi chng khoán (trái phiu, c phiu, sn phm phái sinh) trên th trng
chng khoán.  nhng TTTP phát trin, thành phn các nhà đu t c s rt đa dng. Các ngân
hàng, qu đu t và các t chc tit kim theo các tha thun hp đng (qu hu trí, công ty bo
him) đã to nên nhà đu t c s cho TTTP. Mc dù s hình và phát trin các t chc tài chính
trung gian  mi quc gia có nhng đim khác nhau đáng k, nhng nhìn chung  nhng quc gia
có t chc tài chính cha phát trin thì các nhà đu t c s cho TTTP không đa dng.
Tùy thuc vào tình hình phát trin ca h thng các t chc tài chính trung gian  mi quc gia mà

các t chc này th hin s “hp th” lng trái phiu đc phát hành trên TTTP khác nhau. Ti
Hng Kông, Trung Quc ngân hàng t nhân là nhà đu t ln vào lng trái phiu đc phát hành,
phn còn li là do các qu hu trí, công ty bo him và công ty chng khoán nm gi. Trái ngc
vi tình trng ca Singapore, là quc gia mà có các t chc là các qu tit kim Nhà nc li là
ngi mua ln nht, còn các t chc tài chính khác li đóng vai trò th hai. Trong khi Malaysia ph
thuc vàc các qu thì Philippines ph thuc vào các NHTM t nhân. Nh vy, nhìn vào s sc
mnh ca h thng tng loi nhà đu t (các t chc tài chính trung gian, các qu, công ty bo
him, công ty chng khoán,…) ca mình mà mi quc gia s hng vào loi nhà đu t này đ làm
nn tng thúc đy toàn TTTP trong nc phát trin, nht là trong giai đon đu.
Ngoài các nhà đu t trong nc, s tham gia ca các t chc tài chính (các qu và các NHTM)
nc ngoài cng s làm đa dng các nhà đu t tham gia trên TTTP trong nc. S tham gia ca
các nhà đu t nc ngoài này s góp phn thúc đy TTTP trong nc phát trin.
¬ Các ch th trung gian
Ngoài 2 thành viên ch đo là t chc phát hành và nhà đu t to ra cung – cu hàng hóa trên th
trng, TTTP còn có s tham gia ca các nhà môi gii, nhà t doanh, nhà to lp th trng. Các
thành viên này góp phn làm tng tính thanh khon ca TTTP.
- Nhà môi gii (broker): là ngi trung gian thc hin mua – bán chng khoán thay mt cho
khách hàng và hng hoa hng. Hot đng ca mt broker phi vì li ích ca khách hàng mà
mình đi din thc hin mua bán. Nhim v ca broker là tìm ra mc giá tt nht cho khách
hàng ca mình trong quá trình mua – bán chng khoán.
Trang 8/105
- Nhà t doanh: thc hin giao dch chng khoán mà mình có đ hng li v giá c bng cách
n lc mua giá thp và bán giá cao.
- Nhà to lp th trng: Nhà to lp th trng có th đc hiu là t chc môi gii – t doanh
chp nhn ri ro đ nm gi mt s lng ln chng khoán nào đó đ h tr thúc đy giao dch
ca chng khoán nào đó. Các nhà to lp th trng cnh tranh đ nhn lnh ca khách hàng (là
các nhà đu t) bng cách đa ra các mc giá chào mua và chào bán cho mt lng chng
khoán nào đó. Chng hn, mi khi nhn đc lnh, ngay lp tc, nhà to lp th trng s bán
lng chng khoán đang nm gi hoc tìm kim mt lnh đi ng. Toàn b quá trình này din
ra trong vài giây. Khái nim này đã cho thy mt nhà to lp th trng va mang tính cht ca

mt nhà môi gii và va mang tính cht ca mt nhà t doanh.
¬ Các ch th khác trên th trng: các ch th này chính là các c quan qun lý và giám sát
hot đng ca th trng, các t chc đnh mc tín nhim, các t chc thc hin chc nng lu
ký và thanh toán bù tr, …Các ch th này to ra mi liên kt gia t chc phát hành vi nhà
đu t, h tr cho TTTP đc hot đng mt cách hiu qu.
1.4 NN TNG C BN CA MT TH TRNG TRÁI PHIU PHÁT TRIN HIU
QU
TTTP là th trng giao dch các công c n, thông qua th trng này, các t chc huy đng ngun
vn vay đ đáp ng nhu cu hot đng sn xut kinh doanh hoc Chính ph đáp ng nhu cu chi
tiêu cân đi ngân sách quc gia. Mt TTTP phát trin hiu qu phi đm bo đc 2 vn đ sau:
- m bo s dng hiu qu ngun vn vay đc huy đng trong toàn xã hi nhm đáp ng nhu
cu phát trin hot đng sn xut kinh doanh ca doanh nghip hoc đáp ng nhu cu ngân sách
ca Chính ph đ phát trin nn kinh t quc gia.
- m bo s ti đa hóa phúc li đc to ra thông qua vic s dng hiu qu ngun vn vay.
Phúc li này có th là s tng li nhun, gim chi phí, m rng hot đng sn xut kinh doanh,
hoc c s h tng,… và không to ra gánh nng n cho th h tng lai Kt qu là thúc
đy toàn nn kinh t phát trin, to ra “kháng th” cho nn kinh t đi vi nhng bin đng bên
ngoài, hoc là nn kinh t không b ri vào cuc khng hong,… Nhng phúc li đt đc phi
đc duy trì liên tc và không đc suy gim theo thi gian cng nh theo tng giai đon phát
trin ca nn kinh qua các th h.
Nn tng c bn đ mt TTTP phát trin hiu qu bao gm: Chính ph và h thng pháp lý, tính
thanh khon ca th trng th cp, đnh mc tín nhim, đng cong lãi sut chun và các phng
pháp đnh giá trái phiu. Mc dù nhng nn tng này không phi là yu t quyt đnh mi s thành
công ca TTTP, nhng thiu vng chúng s gây cn tr s phát trin ca th trng.
1.4.1 Chính ph và h thng pháp lý
Chính ph gi vai trò quan trng trong vic xây dng và phát trin th trng chng khoán ca mt
quc gia. Vai trò ca Chính ph th hin :
Trang 9/105
-  phát trin TTTP, Chính ph đi đu nh là t chc phát hành trái phiu ra th trng, thit lp
đng cong lãi sut chun đáng tin cy đ thúc đy s phát hành trái phiu  khu vc doanh

nghip, và t đó thúc đy toàn TTTP phát trin.
- Chính ph là ngi ban hành khung pháp lý, là ngi điu tit th trng, to điu kin thun
li, khuyn khích các nhà đu t trong và ngoài nc tham gia th trng trong nc. Chính ph
là trung gian nh mt cht xúc tác thúc đy s phát trin ca TTTP, nht là trong giai đon đu
ca s phát trin.
- Bi vì trái phiu là mt công c huy đng vn vay, nên mt đim quan trng trong quá trình
thúc đy TTTP phát trin đó là Chính ph s cân đi chính sách qun lý n vay quc gia vi
chin lc phát trin TTTP.
Khung pháp lý là h thng nhng vn bn pháp lut và vn bn di lut đc ban hành đ điu tit
nhng hot đng nào đó nhm đt mc tiêu nht đnh ca Chính ph. Mc dù mi quc gia có điu
kin và môi trng khác nhau nhng khung pháp lý đc các nc ban hành nhm thúc đy TTTP
phát trin đu hng vào nhng mc tiêu tng đng nhau:
- Bo v quyn li ca các nhà đu t, nht là các nhà đu t nh l. Khung pháp lý đa ra nhng
quy đnh đ tng cng s minh bch thông tin (quy đnh v vic công b thông tin, báo cáo tài
chính ca các t chc phát hành chng khoán, ), x lý tình trng thông tin bt cân xng, xây
dng nhng chun mc k toán – kim toán theo tiêu chun quc t,….
- Xây dng c s h tng h tr TTTP phát trin nh: đnh hng phát trin các t chc đnh mc
tín nhim, các nhà to lp th trng, h thng công ngh thông tin, trung tâm thông tin,…
- Xây dng th trng vi đa dng các sn phm chng khoán (trái phiu, c phiu) và các loi
công c bo him ri ro (chng khoán phái sinh) cho c nhà phát hành và nhà đu t.
C s pháp lý phi theo tiêu chun quc t, to ra mt khuôn kh cht ch, đng b đ th trng
vn, th trng chng khoán vn hành mt các hiu qu.
1.4.2 Tính thanh khon ca th trng th cp
Tính thanh khon ca mt tài sn th hin kh nng nhanh chóng chuyn đi tài sn đó thành tin
mt. Tài sn có tính thanh khon cao nht chính là tin mt. Tài sn có tính thanh khon là tài sn
đc xem là có th mua bán mt cách d dàng, nhanh chóng. Nhà đu t nm gi trong tay tài sn
có tính thanh khon cao thì tng đi an toàn hn nhà đu t nm gi tài sn có tính thanh khon
thp vì h có th thu hi vn nhanh. Và các nhà đu t s luôn cm thy an toàn nu tài sn h nm
gi có th chuyn đi thành tin mt bt c lúc nào mà không s b nh hng giá c. Do đó,
chng khoán có tính thanh khon cao thng s có giá cao hn chng khoán có tính thanh khon

thp. Tính thanh khon cao là mt trong nhng tính hp dn ca chng khoán đi vi các nhà đu
t bi vì nó cho thy s linh hot và an toàn ca vn đu t.
Trang 10/105
Yu t thanh khon ca chng khoán nói chung thng có liên quan mt thit nhiu đn tính đa
dng ca các nhà đu t, yu t tín nhim ca t chc phát hành, s minh bch thông tin trên th
trng, liên quan đn yu t c s h tng ca th trng chng khoán mà trong đó quan trng nht
là nhà to lp th trng. Các yu t này nh hng rt ln đn tính thanh khon ca trái phiu trên
TTTP.
Vai trò ca yu t thanh khon th hin:
- Thanh khon đc xem nh là mt trong nhng nhân t đ đnh giá trái phiu, nht là TPDN.
Ngha là, nhà đu t s đòi hi sut sinh li, li sut tng thêm, ca loi chng khoán kém thanh
khon cao hn chng khoán có tính thanh khon cao đ mà bù đp cho chi phí giao dch trong
quá trình giao dch mua bán trái phiu. Phn li sut tng thêm này còn đc coi nh là phí bù
đp ri ro thanh khon.  mt phng din khác, giá trái phiu phn nào th hin mc đ ri ro
thanh khon ca trái phiu đó.
- Ngoài ra, k t nhng tháng cui nm 2007 đn nay, yu t thanh khon đã đc phát hin ra
rng nó đóng vai trò quan trng trong cuc khng hong tài chính. Cuc khng hong tài chính
va qua không phi là cuc khng hong tha hàng hóa, khng hong do đình tr sn xut,…
mà là cuc khng hong phát sinh t yu t thanh khon kém ca tài sn th chp, tài sn bo
đm (bt ngun t M). Khái quát ngn gn nguyên nhân ca cuc khng hong này là do s
st gim nhanh chóng giá tr tài sn th chp (bt đng sn) đm bo cho các khon vay và các
chng khoán (chng khoán này đc gi là chng khoán đc đm bo bng tài sn th chp -
MBS). Lãi sut vay đc đy lên cao to áp lc ln lên kh nng tr n vay, to thành nhng
khon vay di chun. S st gim đt ngt giá tr bt đng sn  M kéo theo s suy gim tính
thanh khon ca bt đng sn và t đó làm nh hng đn kh nng thu hi các khon n di
chun và nh hng đn giá tr ca các chng khoán MBS trên th trng chng khoán. iu
đáng lu ý  đây chính là hiu ng lan ta. Trong mt th trng liên ngân hàng (trong nc và
xuyên quc gia), khi mt ngân hàng ri vào tình trng phá sn do không chu đng ni cú sc
hay chn đng có th khin cho các ngân hàng khác cng phi đi đu vi tình trng khó khn.
Và nu hiu ng lan ta đ ln, có th gây ra tình trng khng hong tài chính trong phm vi

quc gia đó và có th nh hng đn tình hình tài chính toàn cu. Và khi khng hong tài chính
xy ra do mt mc xích nào đó ca th trng tài chính gây ra cng s nh hng đn tng c
cu bên trong ca th trng tài chính (th trng tin t và th trng vn). Nh vy, có th
thy đc rng tính thanh khon có tác đng khá ln đn cuc khng hong tài chính.
1.4.3 nh mc tín nhim
T chc đnh mc tín nhim (CRAs) là t chc chuyên thc vic vic đánh giá mc tín nhim ca
các t chc (bao gm c doanh nghip, Chính ph) phát hành chng khoán n. CRAs ngày càng tr
nên quan trng trong vic qun tr ri ro tín dng ca các t chc.
Vai trò ch đo ca CRAs là h tr vic tng cng s minh bch và hiu qu trên th trng n
bng cách làm gim tình trng thông tin bt cân xng gia ngi cho vay và ngi đi vay. iu này
Trang 11/105
s to phúc li cho th trng bi s gia tng nim tin ca nhà đu t, gim chi phí giao dch và cho
phép t chc vay vn có th tip cn và huy đng đc ngun vn ln trong xã hi, qung bá
thng hiu vi th trng trong nc, th trng quc t. Ngoài ra, đnh mc tín nhim còn to ra
mt c ch kim soát công khai, to đng lc cho doanh nghip xây dng c cu tài chính, chính
sách đu t thích hp đ phát trin doanh nghip.
CRAs thc hin công vic đánh giá đnh mc tín nhim bng cách nghiên cu v nhng chng
khoán n và v t chc phát hành ra chng khoán này đ đa ra nhng nhn đnh “đnh mc tín
nhim d kin trong tng lai” ra công chúng mt cách rng rãi. Da trên nhng thông tin, d liu
k toán tài chính chính thc ln phi chính thc cng nh nhng yu t kinh t và chính tr, CRAs
đa ra nhn đnh v kh nng thc hin ngha v n mt cách đy đ và đúng thi hn trong tng
lai ca t chc phát hành chng khoán n, chng hn nh trái phiu, các chng t thng mi có
giá,…T chc th hin nhng quan đim, đánh giá mc tín nhim di dng nhng ký t mà nhng
ký t này s đc phân loi, xp hng theo mc đ ri ro tng ng
8
.

Nguyên tc ct lõi ca t chc đnh mc tín nhim:
- c lp, không chu nh hng hay s chi phi nào đc đa ra bi bt c mt c quan nào,
không có xung đt hay có mi quan h “li ích” nào vi các t chc mà mình đnh mc tín

nhim. Có nh vy, kt qu đánh giá mi mang tính khách quan và đáng tin cy.
- Không trì hoãn: tc là không cho phép s trì hoãn thng xuyên khi thc hin đánh giá tín
nhim ca các t chc phát hành chng khoán n bi nhng tác đng tim n.
- T chc đnh mc tín nhim ch thc hin vic đánh giá t chc phát hành, ch không vì nhng
“li ích mà t chc cho” mà đa ra nhng “li khuyên rng hay đ ngh hay t vn” nhà đu t
thc hin đu t vào sn phm chng khoán (c phiu, trái phiu, ) nào đó ca t chc phát
hành.
- Chn lc và s dng nhng thông tin đáng tin cy đc cung cp bi t chc phát hành
- Cân nhc và đánh giá mt cách cn trng, sáng sut tt c nhng tình hung liên quan đn vic
đánh giá mc tín nhim ca ngi phát hành.
- Hi đng đánh giá: vic đnh mc tín nhim phi đc quyt đnh bi mt hi đng ch không
phi là quyt đnh ca mt cá nhân nào đó. Vì vy nó phn ánh s kh nng nhn thc, trình đ,
kinh nghim và s đánh giá ca c mt t chc ch không phi ca mt cá nhân riêng l.
1.4.4 ng cong lãi sut chun
ng cong lãi sut là đng th hin mi tng quan gia lãi sut và k hn ca trái phiu hay
loi chng khoán có thu nhp c đnh ti mt thi đim nht đnh. Nu th hin trên đ th, chúng
có th đc biu din lãi sut trên trc Y và k hn trên trc X.


8
Biu tng đnh mc tín nhim cho khon vay ngn hn và dài hn: Xem ph lc 6
Trang 12/105
Mt đng cong lãi sut có th tr thành đng cong chun khi nó đc hình thành da trên mi
quan h tng quan 2 yu t lãi sut và k hn ca công c chun. Tùy theo đc đim và đnh
hng phát trin TTTP ca mi quc gia mà các th trng này la chn công c chun khác nhau
(TPCP, TPDN, công c phái sinh). Tuy nhiên, nhìn chung phn ln các quc gia đã phát trin TTTP
la chn TPCP nh là mt công c chun đ thit lp đng cong lãi sut chun.
 lý gii ti sao TPCP đc xem là c s đ xây dng đng cong lãi sut chun, lãi sut ca các
công c to ngun nhu nhp n đnh này đc phân thành 3 thành t hay 3 loi phí khác nhau.
Nhng

phí này kt hp li vi nhau chính là “phn bù đp” mà ngi cho vay có đc do: (1) chp
nhn mt đi sc mua vì s thay đi giá c bi lm phát và đc gi là “phí bù đp do gánh chu lm
phát”, (2) s sn lòng ch đi đc hoàn tr, đc gi là “phí k hn”, (3) nhng ri ro khác mà ch
liên quan riêng bit đi vi tng loi công c tài chính đc s dng, gi là “đ lch tín dng”.
Trong khi 2 thành t “lm phát và k hn” là vn đ chung đi vi tt c vn đ nghip v tài chính
vi cùng mt k hn, trái li “đ lch tín dng” li ph thuc vào đc đim riêng đi vi ngi
phát hành, cht lng tín dng ca ngi phát hành. Vi thành t th 3, ngi phát hành có th gii
gin nó. Nu cht lng tín dng ca nhà phát hành mnh, chng khoán do h phát hành có tính
thanh khon cao thì “đ lch tín dng” s tr nên thu hp nh không đáng k. Chính ph có th gii
quyt vn đ v đ lch tín dng tt hn nhng t chc phát hành khác bi vì có v th tín dng
mnh nht trong nn kinh t. Nhu cu vn ca Chính ph khá ln, và vay n trong thi hn dài.
Nhng khon n vay này đc chuyn hóa thành s lng ln chng khoán đc chun hóa.
Nhng chng khoán này ln lt thu hút đc nhiu chuyên gia tài chính sn lòng giao dch nó vi
đ lch gia giá mua và giá bán khá nh, và đ lch này chính là “thanh khon”.  nhiu quc gia
phát trin, Chính ph cng c thêm điu thun li này bng cách phát hành nhng loi trái phiu là
hình thc mà đc a thích bi hu ht các nhà đu t. Chính ph cng ch tp trung huy đng vn
 mt vài trái phiu vi s lng ln phát hành, và các trái phiu này dn tr thành tiêu chun cho
tt c chng khoán có thu nhp n đnh khác có k hn tng t. c tính này đã to nên tính thanh
khon không gì có th so sánh đc cho TPCP trên th trng th cp.
Kt qu là, TPCP có th cung cp nhiu thun li v mt thông tin so vi nhng loi chng khoán
có thu nhp c đnh khác. Bi vì TPCP có “đ lch tín dng” gn nh bng 0, nên giá c ca TPCP
phn ánh rõ nht v k vng lm phát và “phí k hn”. Hn na, nu “phí k hn” này nh và gn
nh không thay đi, thì s thay đi k vng v lm phát chuyn thành nhng bin đng có th thy
đc gi là “cu trúc k hn ca lãi sut” (
term structure of interest rate). Do đó, TPCP đc la
chn đ thit lp thành công c chun phc v cho vic xây dng đng cong lãi sut.
ng cong lãi sut chun đóng vai trò quan trng trên TTTP. Nó chính là công c chun đ các t
chc phi Chính ph tham chiu trong vic xác lp giá c ca các loi công c do h phát hành
(chng khoán có thu nhp n đnh, các công c phái sinh). Hay nói cách khác, nó là mt công c
phân tích cho th trng và cho ngi to lp chính sách cng nh cho vic đnh giá và qun tr ri

ro hiu qu.
1.4.5 Phng pháp đnh giá các hàng hóa trên TTTP
Trang 13/105
¬ nh giá trái phiu thông thng (Straight bond)
Trái phiu thông thng có k hn và đc hng lãi đnh k, s tin lãi da trên lãi sut danh
ngha (coupon rate) và mnh giá ca trái phiu. C hai yu này đu không thay đi trong sut thi
gian lu hành nên c tin lãi coupon đnh k là c đnh.
Nu ta gi:
P: Giá trái phiu
n: S nm còn li cho đn khi đáo hn
C: S tin lãi coupon
R: lãi sut chit khu
F: Mnh giá trái phiu
Công thc tng quát:
∑
=
+
+
+
=
n
1t
nt
)r1(
F
)r1(
C
P

Trng hp 1: Tr lãi đnh k mt nm mt ln

n
n
)r1(F
r
)r1(1
CP
−
−
++
⎥
⎦
⎤
⎢
⎣
⎡
+−
=

Trng hp 2: Tr lãi đnh k 6 tháng 1 ln
Thông thng, trái phiu đc tr lãi đnh k hng nm, nhng đ chiu theo th hiu ca nhà đu
t, các TTCK trên th gii cng phát hành khá ph bin loi trái phiu tr lãi đnh k na nm 1
ln. Vic rút ngn chu k tr lãi s làm cho giá trái phiu thay đi mt chút
n2
n2
)2/r1(F
2/r
)2/r1(1
2
C
P

−
−
++
⎥
⎦
⎤
⎢
⎣
⎡
+−
=

¬ nh giá trái phiu không tr lãi đnh k (Zero coupon bond)
Trái phiu zero coupon không tr lãi đnh k cho nhà đu t, mà ch tr vn gc bng mnh giá 
cui k đáo hn. Do đó, dòng tin nhà đu t nhn đc trên trái phiu trong tng lai ch là mt
khon duy nht vn gc bng mnh giá đc chit khu v hin ti.
n
)r1(
F
P
+
=

¬ nh giá trái phiu có lãi sut th ni
Trái phiu có lãi sut th ni: Là loi trái phiu mà lãi sut ca nó đc điu chnh theo s thay đi
ca th trng. c đim này đã đm bo quyn li ca nhà đu t cng nh ca doanh nghip khi
Trang 14/105
th trng tài chính tin t không n đnh. Thông thng c sáu tháng mt ln, cn c vào lãi sut
tin gi ngn hn ca ngân hàng li điu chnh lãi sut trái phiu cho phù hp.
Lãi sut đnh k ca mt trái phiu th ni thng đc tái n đnh trên c s lãi sut th trng

cng thêm mt t l phn trm c
 đnh. Vì th dòng tin ca trái phiu th ni có th chia làm hai
b phn:
-
Phn th nht là, mt dòng tin có lãi sut th ni nhn đc t lãi sut th trng không có
phn chênh lch. Dòng tin này bao gm c khon thanh toán mnh giá vào lúc đáo hn. ó là
dòng tin ca chng khoán tham chiu.
-
Phn th hai là, mt dòng tin đã bit da trên khon chênh lch gia các khon thanh toán ca
trái phiu có lãi sut th ni. Dòng tin đã bit này đc đnh giá theo các k thut v giá tr
hin ti
Giá ca trái phiu th ni lãi sut là tng hai mc giá trên đây:
Ví d: Gi s ta có mt trái phiu th ni lãi sut mnh giá 1 triu đc yt lãi sut bng LIBOR 6
tháng cng thêm 25 đim c bn.
Nu LIBOR ti thi đim tái đnh đu tiên là 8,46% thì s tin tr lãi 6 tháng sau s tính đc theo
t l đó cng vi 25 đim c bn:
500.2300.42%25,0x000.000.1
2
%46,8
x000.000.1 +=+

Khon 42.300 đc coi là khon nhn đc t chng khoán tham chiu. Khon 2.500 nhn đc t
khon ph tri.
Nu LIBOR ti thi đim tái đnh th hai là 8% thì khon lãi sau đó 6 tháng s là:
500.2000.40%25,0x000.000.1
2
%8
x000.000.1 +=+

Khon tin lãi trong mi dòng tin s gm hai phn: Phn lãi th ni là phn thay đi theo tng 6

tháng mt ln, và phn do khon ph tri là không thay đi. Khi đáo hn, mnh giá đc hoàn tr
ngoài khon tin lãi
Ví d: Gi s mt nhà phát hành đng ý tr cao hn lãi sut LIBOR 6 tháng mt khon là 100 đim
c bn, trong 2 nm, 6 tháng tr lãi mt ln. Gi s lãi sut chit khu hin hành ca trái phiu 2
nm là 8,5%. Giá ca chng khoán này là bao nhiêu?
-
Trái phiu có mnh giá 100 USD
-
Chênh lch gia công c th ni và công c tham chiu là 50 đim (0,5% mnh giá) cho mi k
điu chnh lãi sut (6 tháng)