Xây dựng mô hình cấu trúc tài chính cho các doanh nghiệp ngành viễn thông Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. HCM
KHOA SAU I HC
oOo



HOÀNG TH ÚT TRINH




XÂY DNG MÔ HÌNH CU TRÚC TÀI CHÍNH
CHO CÁC DOANH NGHIP NGÀNH VIN
THÔNG VIT NAM.

Chuyên nghành: Kinh t Tài chính – Ngân hàng
Mã ngành: 60.31.12





LUN VN THC S KINH T

Ngi hng dn khoa hc: TS. LÊ TH LANH

Tp.H Chí Minh - Nm 2009


LI CAM OAN
Tôi cam đoan lun vn này là công trình nghiên cu ca cá nhân và cha tng đc
công b. S liu đc s dng trong mô hình là s liu thc t tng hp t các báo
cáo tài chính ca 13 Công ty hot đng trong ngành Vin thông qua các nm t
2005-2008. Ni dung ca lun vn đm bo không sao chép ca bt c công trình
nào khác.
Mc dù tác gi đã rt n lc và c gn nhng lu
n vn này chc chn không tránh
khi nhng thiu sót. Rt mong nhn đc ý kin đóng góp ca Thy Cô và các bn
đ lun vn đc hoàn chnh hn.



Ngi thc hin
Hoàng Th Út Trinh
Hc viên cao hc Lp TCDN – êm 2 - Khóa 16
Trng đi hc kinh t Tp. HCM

LI CM N
Trong sut thi gian qua, vi s n lc ca bn thân và s giúp đ nhit tình t phía
thy cô và bn bè, tôi đã hoàn thành lun vn “Xây dng mô hình cu trúc tài
chính cho các DN Vin thông Vit nam”. Qua đó, tôi xin chân thành cm n:
- TS. Lê Th Lanh – Giáo viên hng dn trc tip- đã nhit tình hng dn, giúp
đ và đng viên tôi rt nhiu đ tôi có th hoàn thành lun vn này.
- Quý Thy Cô khoa sau đi h
c đã to điu kin đ tôi có th thc hin và hoàn
thành lun vn này.
- Bn bè và ngi thân – nhng ngi đã  bên cnh và đng viên tôi đ tôi có th
hoàn thành lun vn này.















NHNG KT QU T C CA LUN VN.
Chng 1: C s lý lun chung v cu trúc tài chính ca DN.
Chng 1 lun vn đã trình bày đc nhng lý lun nn tng v cu trúc tài chính

ca DN. ó là nn tng lý thuyt đ các DN Vit nam nói chung và DN vin thông
nói riêng có th tip cn và ng dng trong công tác qun tr tài chính ti DN mình
mà nht là ng dng vào vic xây dng c
u trúc tài chính.
Chng 2: Thc trng cu trúc tài chính ca các DN Vin thông Vit nam
Chng 2 ca lun vn đã phn nh thc trng v cu trúc tài chính ca 13 Công ty
đi din cho ngành vin thông. Qua đó, có th giúp ban qun tr ca các Công ty có
cái nhìn sâu sc hn v cu trúc các ngun tài tr mà h đang s dng, mà c th là
cu trúc tài chính đang tn ti nhng hn ch nào và nguyên nhân ca nhng h
n
ch đó là gì.
Chng 3: Xây dng mô hình cu trúc tài chính ca các DN Vin thông Vit
nam.
Chng 3 tp trung xây dng mô hình cu trúc tài chính cho các DN Vin thông
Vit nam
Mô hình 1: Hê s tng n trên vn ch s hu (Y1 = DE)
Mô hình 2: Hê s n ngn hn trên vn ch s hu (Y2 = D
S
E), sau đó lun vn suy
lun ra mô hình n dài hn trên vn ch s hu (D
L
E)
Mô hình 3: T sut sinh li trên vn ch s hu (Y3 = ROE)
C 3 mô hình này đu rt phù hp vi thc t ti các Công ty ngành vin thông
đc kho sát. Thông qua 3 mô hình này, các Công ty ngành Vin thông có th bit
đc cu trúc tài chính ca mình đang chu s tác đng ca nhng nhân t nào, mc
tác đng và khuynh hng tác đng ca chúng ra sao. Song, giá tr ln nht ca mô
hình là giúp các công ty trong ngành có th d báo đc cu trúc tài chính và t sut
sinh li trong t
ng lai. ây cng chính là giá tr thc tin mà lun vn đt đc.

Hn ch ca lun vn
Bên cnh nhng kt qu đt đc, lun vn vn cón nhiu hn ch. Trc ht, các
yu t v mô cha đc đa vào xem xét khi xây dng mô hình cu trúc tài chính


cho các DN ngành Vin thông. Chính điu này phn nào nh hng đn kt qu ca
mô hình. Ngoài ra, do hn ch trong vic công b thông tin, tác gi cha th tip
cn s liu ca nhng Công ty có tên tui và uy tín thuc tp đoàn Bu chính Vin
thông Vit nam nh Công ty Vin thông Quc t; Công ty Vin thông Liên tnh;
Công ty Dch v vin thông GPC, Công ty Dch v vin thông VMS…Bênh cnh
đó, s liu ca Viettel, Sfone tác gi c
ng cha thu thp đc. Vic b sót nhng
DN này trong quá trình nghiên cu s khin cho vic phân tích ngành cha tht tng
quát vì nhng DN b sót nêu trên là nhng DN ln trong ngành. Thit ngh, nu có
đc nhiu thi gian hn na, tác gi s b sung nhng bin v mô vào mô hình và
s thu thp thêm ngun s liu đ khc phc hn ch trên, khi đó mc đ gii thích
ca mô hình s t
t hn.

MC LC
x t y
LI CAM OAN.
LI CM N.
NHNG KT QU T C CA LUN VN.
DANH MC CÁC KÝ HIU VÀ CÁC T VIT TT.
DANH MC CÁC BNG BIU.
DANH MC CÁC  TH.
CÁCH TRÌNH BÀY S LIU.
LI M U 1
Chng 1. TNG QUAN V CU TRÚC TÀI CHÍNH CA DOANH
NGHIP. 3
1.1 Cu trúc tài chính DN 3
1.1.1 Khái nim 3
1.1.2 Thành phn c
a cu trúc tài chính 3

1.1.3 Các ch tiêu phn nh cu trúc tài chính 4
1.1.4 òn by tài chính tác đng đn t sut sinh li. 5
1.1.5 Các lý thuyt cu trúc vn hin đi 6
1.2 Các nhân t nh hng đn cu trúc tài chính. 8
1.2.1 T sut sinh li trên tài sn (ROA) 8
1.2.2 Tài sn c đnh hu hình 9
1.2.3 Thu thu nhp doanh nghip. 9
1.2.4 Kh nng thanh toán hin hành. 9


1.2.5. T l tng trng. 10
1.2.6 Quy mô DN. 10
1.2.7 c đim riêng ca tài sn DN 10
1.2.8 S phát trin và tính hiu qu ca th trng tài chính. 11
1.2.9 Các đc tính ca ngành kinh doanh 11
1.2.10 Các nhân t khác 12
1.3 c đim ngành Vin thông 12
1.4 Gii thiu mô hình cu trúc tài chính ca các Công ty niêm yt trên TTCK
Vit nam 13
Kt lun chng 1 19
Chng 2. THC TRNG CU TRÚC TÀI CHÍNH CA CÁC DOANH
NGHIP VIN THÔNG VIT NAM 20
2.1 Phân tích hiu qu s
n xut kinh doanh ca các DN Vin thông đin hình.
20
2.1.1 Doanh thu 20
2.1.2 Li nhun trc thu và lãi vay (EBIT) 21
2.1.3 T sut sinh li trên tng tài sn (ROA) 22
2.1.4 T sut sinh li trên vn ch s hu (ROE) 23
2.1.5 Kh nng thanh toán hin hành (Rc) 24

2.2 T l Tài sn c đnh hu hình trên tng tài sn. 27
2.3 Thc trng cu trúc tài chính ca các DN Vin thông Vit nam. 27
2.3.1 Thc trng c cu n ng
n hn. 27


2.3.2 Thc trng c cu n dài hn. 29
2.3.3 Thc trng c cu n 30
2.3.4 Thc trng c cu vn ch s hu. 31
2.3.5 Thc trng cu trúc tài chính 32
2.4 Tác đng ca đòn by tài chính đn t sut sinh li 33
2.5 u và nhc đim trong cu trúc tài chính ca các DN Vin thông. 34
2.6 Nguyên nhân ca nhng hn ch ch yu trong cu trúc tài chính ca các
DN Vi
n thông Vit nam 35
2.6.1 Nguyên nhân khách quan 35
2.6.1.1 Nguyên nhân t nhng chính sách, c ch ca nhà nc. 35
2.6.1.2 Các nguyên nhân khách quan khác. 36
2.6.2 Nguyên nhân ch quan. 42
2.6.2.1 T l vn chim dng còn khá cao 42
2.6.2.2 Kh nng thanh toán hin hành cao 42
2.6.2.3 Hiu qu kinh doanh gim sút 42
2.6.2.4 T l tài sn c đnh hu hình thp. 42
2.6.2.5 Tính kh thi và hiu qu kinh t ca d án cha cao. 42
2.6.2.6 Cha chú trng đúng mc đn công tác qun tr tài chính doanh nghip.
44
2.6.2.7 Thông tin tài chính đc công b
cha đy đ và chi tit. 45
2.6.2.8 Cha tip cn các kênh huy đng vn t trái phiu doanh nghip và thuê
mua tài chính 45

Kt lun chng 2 45
Chng 3. XÂY DNG MÔ HÌNH CU TRÚC TÀI CHÍNH CHO CÁC DN
VIN THÔNG VIT NAM 47
3.1 Xây dng mô hình cu trúc tài chính cho các DN ngành Vin thông 47
3.1.1 Thit lp mô hình 47
3.1.2 Phân tích tng quan và thng kê mô t các bin 48
3.1.2.1 Thng kê mô t các bin 48
3.1.2.2 Phân tích tng quan gia các bin 50
3.1.3 c lng các tham s () ca mô hình. 51
3.1.3.1 Mô hình h s tng n trên vn ch s hu (Y1 = DE) 51
3.1.3.2 Mô hình h s n ngn hn trên vn ch s h
u (Y2 = D
S
E) 54
3.1.3.3 Mô hình t sut sinh li trên vn ch s hu (Y3 = ROE) 58
3.2 Kim chng mô hình trong thc t 64
3.2.1 Kim chng mô hình h s tng n trên vn ch s hu (Y1 = DE) 64
3.2.2 Kim chng mô hình h s n ngn hn trên vn ch s hu (Y2 = D
S
E) 65
3.2.3 Kim chng mô hình t sut sinh li trên vn ch s hu (Y3 = ROE) 66
3.3 Vn dng mô hình đ d báo cu trúc tài chính BQ cho ngành Vin thông.
67
3.4 Hn ch ca mô hình 69
3.5 iu kin đ ng dng thành công mô hình kinh t lng trong vic xây
dng mình cu trúc tài chính cho các DN Vin thông Vit nam. 69

3.6 Gii pháp đ hoàn thin và h tr xây dng mô hình cu trúc tài chính ca
các DN Vin thông Vit nam. 70
3.6.1 Nâng cao hiu qu kinh doanh và hiu qu s dng vn ca các DN vin
thông. 70
3.6.2 Xây dng k hoch thanh toán n cho các nhà cung cp 71
3.6.3 Chuyên môn hóa mt b phn làm công tác qun tr tài chính DN. 71
3.6.4 Minh bch thông tin 71
3.6.5 m bo cht lng ca s liu k toán 72
3.6.6 Nâng cao vai trò ca h thng kim soát ni b 73
3.6.7 Chú trng công tác thu th
p và lu tr thông tin. 73
Kt lun chng 3. 74
KT LUN 75
PH LC.
TÀI LIU THAM KHO.









DANH MC CÁC KÝ HIU VÀ CÁC T VIT TT

Ký hiu/T vit tt Ý ngha
DE H s tng n trên vn ch s hu
D
S

E H s n ngn hn trên vn ch s hu
D
L
E H s n dài hn trên vn ch s hu
ROA T sut sinh li trên vn tng tài sn
ROE T sut sinh li trên vn ch s hu
FA
T l tài sn c đnh hu hình trên tng
tài sn
TAX
T l thu thu nhp hin hành trên li
nhun trc thu và lãi vay
Rc Kh nng thanh toán hin hành
R
D
Chi phí s dng n
GROWTH T l tng trng tài sn
EBIT Li nhun trc thu và lãi vay
TSCHH Tài sn c đnh hu hình
TSL Tài sn lu đng.
TNDN Thu thu nhp doanh nghip
vt n v tính
DN Doanh nghip
CTCP Công ty c phn
CSH Ch s hu
BQ Bình quân
WACC Chi phí s dng vn bình quân
VNPT
Tng Công ty Bu chính vin thông
Vit Nam

Viettel Tng Công ty vin thông Quân đi
EVN Telecom Công ty vin thông in lc
VTI Công ty Vin thông Quc t.
IDD (International Direct Dial) Gi quc t quay s trc tip
VoIP (Voice of Internet Provider) in thoi trên nn Internet
ADSL (Asymmetrical Digital Subscriber
Loop)
Mng vòng thuê bao phi đi xng
AAG (Asia America Gateway)
Tuyn cáp quang bin bng thông rng
ni trc tip gia ông Nam á và M
NGN (Net Generation Netwowk) Mng th h tip theo















DANH MC CÁC BNG BIU

Bng 1.1 Các đc trng ca N so vi vn c phn.
Bng 1.2 Các ch tiêu phn nh c cu trúc tài chính.
Bng 1.3 Tác đng ca đòn by tài chính đn t sut sinh li.
Bng 2.1 Doanh thu ngành Vin thông t 2005 – 2008.
Bng 2.2 EBIT ngành Vin thông giai đon 2005 – 2008.
Bng 2.3 T sut sinh li trên tng tài sn (ROA) BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.4 T sut sinh li trên vn ch
s hu (ROE) BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.5 Kh nng thanh toán hin hành (Rc) BQ ngành t 2005 – 2008
Bng 2.6 T l TSCHH trên tng tài sn BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.7 C cu n ngn hn BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.8 C cu n dài hn BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.9 C cu n BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.10 C cu vn ch s hu BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.11 Cu trúc tài chính BQ ngành t 2005 – 2008.
Bng 2.12 Tác đng c
a đòn by tài chính đn t sut sinh li ca các DN Vin
thông t 2005 – 2008.
Bng 2.13 Chi phí s dng vn bình quân ca các DN Vin thông t 2005 – 2008.
Bng 2.14 Bng so sánh giá cc thuê kênh quc t mt s tc đ kênh trc và sau
này 01/09/07.
Bn 3.1 Thng kê mô t các bin.


Bng 3.2 Ma trn h s tng quan.
Bng 3.3 Kt qu hi quy v tác đng ca các bin đc lp đn h s tng n trên
vn ch s hu (Y1 = DE).
Bng 3.4 Kt qu hi quy v tác đng ca các bin đc lp đn h s n ngn hn
trên vn ch s hu (Y2 = D
S

E).
Bng 3.5 Kt qu hi quy v tác đng ca các bin đc lp đn t sut sinh li trên
vn ch s hu (Y3 = ROE).
Bng 3.6 Chênh lch ca h s tng n trên vn ch s hu (DE) gia mô hình và
thc t ca các Công ty trong ngành nm 2008.
Bng 3.7 Chênh lch ca h s n ngn hn trên vn ch s hu (D
S
E) gia mô
hình và thc t ca các Công ty trong ngành nm 2008.
Bng 3.8 Chênh lch ca t sut sinh li trên vn ch s hu (ROE) gia mô hình
và thc t ca các Công ty trong ngành nm 2008.
Bng 3.9 Giá tr trung bình ngành mt s ch tiêu giai đon 2005 – 2008.
Bng 3.10. D báo cu trúc tài chính và ROE BQ ngành giai đon 2009 – 2013.










DANH MC CÁC  TH
 th 2.1 Bin đng tng doanh thu ngành t 2005 – 2008.
 th 2.2 Tc đ tng trng doanh thu ngành t 2005-2008.
 th 2.3 Bin đng EBIT ngành t 2005-2008.
 th 2.4 Tc đ tng trng EBIT ngành t 2005-2008.
 th 2.5 T sut sinh li trên tng tài sn (ROA) BQ ngành t 2005-2008.
 th 2.6 T sut sinh li trên vn ch s hu (ROE) BQ ngành t 2005-2008.

 th 2.7 Kh nng thanh toán hi
n hành BQ ngành t 2005-2008.
 th 2.8 C cu n ngn hn BQ ngành giai đon 2005-2008.
 th 2.9 C cu n dài hn BQ ngành giai đon 2005-2008.
 th 2.10 C cu n BQ ngành t 2005-2008.
 th 2.11 C cu vn ch s hu BQ ngành t nm 2005-2008.
 th 2.12 H s đòn cân n BQ ngành tng nm t 2005-2008.









CÁCH TRÌNH BÀY S LIU
1. Du phy (,) th hin phân cách phn thp phân.
Ví d: 0,5 đng đc đc là không phy nm đng.
2. Du chm (.) th hin phân cách phn ngàn.
Ví d 1.200 đng đc đc là mt ngàn hai trm đng

1

LI M U
Tính cp thit ca đ tài.
Có th nói công ngh thông tin truyn thông là mt trong nhng yu t chính có ý
ngha quan trng tác đng ti s phát trin ca nn kinh t tri thc. Trong nhng
nm qua, ngành Vin thông Vit Nam đã có nhng bc tin vt bc, góp phn ci
thin rõ nét đi sng nhân dân, c th: Nu nm 1995, c nc ch có trên 700.000
máy đi
n thoi, đt mt đ 1 máy/100 dân và 57% s xã trong c nc có đin
thoi, đn cui nm 2008 tng s thuê bao đin thoi trên toàn mng là 82,25 triu
máy, thuê bao di đng chim 85,5%, mt đ đin thoi là 97,5 máy/100 dân. Toàn
quc có trên 20,67 triu ngi s dng Internet đt mt đ 24,20%. Tng s thuê
bao bng rng đt 2 triu. Doanh thu Bu chính – Vin thông nm 2008 đt 92.445
t đng, t
ng gn 38% so vi nm 2007. Np ngân sách nhà nc 11.831 t đng,
tng 22% so vi nm 2007. Các DN vin thông đã phát trin đc hn 14.700 trm
BTS.Vi s phát trin đy trin vng đó, ngành Vin thông đã góp phn to ln vào
s tng trng và phát trin kinh t ca đt nc và tr thành ngành kinh t mi
nhn.
Sau hai nm gia nhp WTO, tính đn T9/2009 các DN vin thông Vit Nam vn
cha th
c s phi đi mt vi cnh tranh gay gt vi các DN vin thông nc
ngoài. Có th nói cnh tranh trong nc chính là bc tp dt cho cnh tranh nc
ngoài và là giai đon quan trng đ các DN vin thông Vit Nam tng bc tích t

các ngun lc, nâng cao nng lc cnh tranh, vt qua các rào cn, thách thc và
ch đng đón bt các vn hi ca hi nhp kinh t quc t.
V
n đ đt ra là các DN vin thông cn phi chun b nhng gì đ có th cnh tranh
đc vi nhng DN  các nc có nn công nghip phát trin vn, trình đ công
ngh, kinh nghim qun lý. Có th nói, trong thi gian này và sp ti, vic nâng cao
nng lc tài chính; linh hot và ch đng trong vic huy đng vn, đng thi s
dng ngun vn có hiu qu là mt trong nhng bc chu
n b quan trng đi vi
các DN vin thông Vit nam. Chính vì l đó vn đ “
Xây dng mô hình cu trúc
tài chính cho các DN ngành Vin thông Vit nam
” tr nên cp thit hn bao gi
ht. Thông qua vic xây dng mô hình này tác gi hi vng s trang b cho các DN
vin thông mt nn tng lý lun c bn v cu trúc tài chính. Theo đó, các DN trong
ngành s có cái nhìn tng quát v thc trng cu trúc tài chính mà h đang s dng
và
điu quan trng hn là các DN s bit phi làm th nào đ có th xây dng cho
mình mt cu trúc tài chính da trên nhng ch tiêu kinh t sn có. iu này ht sc
có ý ngha bi l mt cu trúc tài chính thích hp s giúp các DN trong ngành tit
kim đc chi phí thu TNDN do đc hng li ích t tm chn thu và hn ht là
s làm gia tng giá tr DN.
2

Mc đích và phng pháp nghiên cu
Bng phng pháp duy vt bin chng, tác gi s dng và kt hp nhng kin thc
c bn ca tài chính doanh nghip hin đi đ xây dng nên c s lý lun chung v
cu trúc tài chính DN.
S dng phng pháp thng kê mô t và so sánh, tác gi tin hành đánh giá thc
trng cu trúc tài chính ca các DN Vin thông giai đon 2005 – 2008.

Kt hp gi
a lý lun và thc trng cùng vi s h tr tính toán ca phn mm SPSS
17.0, tác gi xây dng mô hình cu trúc tài chính cho các DN ngành Vin thông
Vit nam bng mô hình hi quy đa bin trong kinh t lng đi kèm vi nhng gii
pháp nhm hoàn thin cu trúc tài chính giúp các DN trong ngành nhn ra đc cu
trúc tài chính ca ngành đang chu s tác đng ca nhng nhân t nào và có th d
báo cu trúc tài chính trong tng lai nh th nào. Và đây cng chính là m
c đích
nghiên cu ca lun vn.
i tng và phm vi nghiên cu: Lun vn nghiên cu v cu trúc tài chính ca
các DN ngành Vin thông Vit nam bng cách s dng s liu ca 13 Công ty đã c
phn hóa hot đng trong ngành trong giai đon t 2005 – 2008. Danh sách các
Công ty s dng trong lun vn (Ph Lc 1)
Kt cu ca lun vn
Ngoài li m đu, các danh mc, k
t lun và ph lc, lun vn đc kt cu gm 3
chng nh sau:
Chng 1. Tng quan v cu trúc tài chính ca doanh nghip
Chng 2. Thc trng cu trúc tài chính ca các doanh nghip Vin thông Vit na
Chng 3. Xây dng mô hình cu trúc tài chính cho các doanh nghip Vin thông
Vit nam.




3

Chng 1. TNG QUAN V CU TRÚC TÀI CHÍNH CA DOANH
NGHIP.
1.1 Cu trúc tài chính DN

1.1.1 Khái nim
Cu trúc tài chính là s kt hp gia n ngn hn, n dài hn và vn c phn
đc dùng đ tài tr cho các quyt đnh đu t  mt DN. Trong khi đó, cu trúc
vn là s kt hp gia n ngn hn thng xuyên, n dài hn và vn c phn.
Nh v
y, cu trúc vn ch là mt phn ca cu trúc tài chính.
Cu trúc tài chính ti u: là mt hn hp gia n và vn c phn cho phép ti
thiu hóa chi phí s dng vn bình quân ca DN. Vi mt cu trúc tài chính có
chi phí s dng vn bình quân đc ti thiu hóa, tng giá tr các chng khoán
ca DN (và, vì vy giá tr ca DN) đc ti đa hóa.
1.1.2 Thành phn ca cu trúc tài chính.
T
khái nim trên, cu trúc tài chính gm có hai thành phn: N (n ngn hn +
N dài hn) và vn ch s hu.
N : là các ngun vn đc hình thành do vay mn (vay ngân hàng, phát hành
trái phiu…) các khon mua chu hàng hóa, dch v ca nhà cung cp, các khon
n tích ly khác nh các khon phi tr công nhân viên, các khon phi np nhà
nc…)
Vn ch s hu: li đc hình thành t ngun li nhu
n gi li dùng đ tái đu
t, t phát hành c phiu u đãi hay c phiu thng, ngun kinh phí và các qu
Bng 1.1 Các đc trng ca n so vi vn ch s hu
c trng N Vn ch s hu
áo hn N luôn có tính cht đáo
hn vì n phi đc chi tr
vào thi gian quy đnh
trong tho thun gia DN
và ch n.
Không có tính cht đáo hn. Mt
ch s hu mun ly li tin đã đu

t thì phi hoc là tìm mt ngi
khác mua li c phn ca mình
hoc khi thanh lý DN.
Tính chc
chn ca trái
quyn đi
DN tr lãi đnh k cho
khon n không ph thuc
vào kt qu hot đng kinh
C tc chia cho các c đông tu
thuc vào quyt đnh ca hi đng
qun tr và nó thay đi theo mc li
4

vi li nhun doanh. Chi phí lãi vay là
mt khon chi phí tài
chính c đnh.
nhun mà DN thu đc.
Quyn có
ting nói
trong điu
hành
Ch n không có ting nói
trc tip trong vic điu
hành DN.
Các ch s hu (nht là c đông
thng) có ting nói trc tip trong
vic điu hành DN.
Trái quyn
đi vi Tài

sn
Trái quyn trên tài sn
thng quan trng khi mt
DN lâm vào cnh khó
khn, nht lá khi tài sn
đang b thanh lý. Các trái
quyn ca các ch n đi
vi tài sn luôn đc u
tiên hn trái quyn ca các
ch s hu
Trái quyn đi vi tài sn ca các
ch s hu luôn đng sau các ch
n.
Chi phí s
dng vn
Chi phí s dng n vay r
hn vn c phn bi vì:
- Ri ro đi vi ch n
thp hn theo u tiên trái
quyn trc ch s hu.
- Lãi vay to ra cho DN
tm chn thu nên gánh
nng thu TNDN ca DN
gim bt đi
Chi phí s dng vn ch s hu
cao hn n bi vì ch
 s hu ri ro
hn ch n, c th:
- Ch s hu đc chia c tc sau
khi DN chi tr lãi vay và np thu.

- Nu DN phá sn, ch s hu s
đc phân chia tài sn sau cùng
(sau ch n và chính ph)
1.1.3 Các ch tiêu phn nh cu trúc tài chính.
Bng 1.2. Các ch tiêu phn nh cu trúc tài chính.
T s (TS) Ý ngha
T s này th hin bao nhiêu % tài sn ca
DN đc tài tr bng n. T s này càng
cao th hin DN s dng càng nhiu n.
Trong 100 đng tng ngun vn, có bao
nhiêu đng vn CSH. Tr s ca ch tiêu
càng ln, chng t kh nng t đm bo v
mt tài chính càng cao, mc đ đc lp tài
chính ca DN càng tng và ngc li.
TS t
tài tr
Vn ch s hu
Tng ngun vn
x 100
=
N /Tài sn =
N
Tng tài sn
x 100
5

Ch tiêu này phn nh c 1 đng vn ch s
hu thì “gánh” bao nhiêu đng n. Nu h
s này ln hn 1, ngha là cu trúc tài chính
nghiêng v n, và ngc li.

Thông qua các ch tiêu nói trên, chúng ta có th đo lng s đóng góp ca n và
vn ch s hu vào tng ngun vn ca DN. Nu vn ch s hu đóng góp
nhiu hn n thì kh nng t tài tr vn ca DN cao. Ngc li, nu n đóng
góp nhiu hn vn ch s hu s phn nh mt t s t
s đòn by cao.
1.1.4 òn by tài chính tác đng đn t sut sinh li.
òn by tài chính có kh nng làm gia tng t sut sinh li mong đi ca vn c
phn nhng cng ngay lúc đó chúng s đa c đông đn mt ri ro ln hn: t
sut sinh li cao s tr nên cao hn na nhng nu t sut sinh li trên vn đ
u
t thp thì t sut sinh li mong đi trên vn c phn thm chí càng thp hn.
Gi s chúng ta có mt d án vi tng vn đu t là 1.000USD, EBIT: 200USD
(gi s thu TNDN =25%, lãi vay 10%). Có ba phng án tài tr vn nh sau:
Bng 1.3 Tác đng ca đòn by tài chính đn t sut sinh li.
PA 1 PA 2 PA 3
Tng ngun vn, trong đó: 1.000 1.000 1.000
Vn c phn 1.000 500 400
N vay 0 500 600
EBIT 200 200 200
Lãi vay 0 50 60
Lãi sau trc thu 200 150 140
Thu TNDN 50 37,5 35
Lãi sau thu 150 112,5 105
ROA 15% 15% 15%
ROE 15% 22,5% 26,25%
Nh vy khi t sut sinh li trên tài sn (ROA) cao hn lãi vay, vic s dng
càng nhiu n s làm cho t sut sinh li trên vn ch s hu (ROE) tng lên.
N /vn
ch s
hu

N
Vn ch s hu
x 100
=
6

Tuy nhiên, ri ro ca vic s dng đòn by tài chính là nu t sut sinh li trên
tài sn thp hn chi phí s dng vn vay s làm gim sút t sut sinh li mong
đi ca c đông. Ví d ri ro xy ra và đu t 1.000USD ch thu v đc
950USD vào cui thi đim đu t và kt qu là nu  PA 1: ROA = ROE = -
5%; PA 2: ROA = -5%, ROE = -20%; PA 3: ROA = -5%, ROE = -27,5%.
Chúng ta có th biu din m
i quan h gia ROA, ROE và chi phí s dng n
sau thu (R
D
) bng công thc nh sau:

Khi R
D
= 0, DN không vay n: ROE = ROA. Khi DN có vay n, nu ROA = R
D

thì đòn by tài chính không có tác dng, nhng nu có s khác bit gia ROA và
R
D
thì ROE có th ln hn hoc nh hn ROA. S khác bit gia ROA và ROE
chính là tác đng ca đòn by tài chính đc xác đnh theo công thc: (ROA –
R
D
)x (N/Vn ch s hu)

1.1.5 Các lý thuyt cu trúc vn hin đi
Theo quan đim truyn thng: Quan đim v cu trúc vn truyn thng cho
rng khi mt DN bt đu vay mn, thun li vt tri hn bt li. Chi phí n
thp, kt hp vi thun li v thu s khin WACC gim khi n tng.
Tuy nhiên, khi t
 l gia n và vn CSH tng, tác đng ca t l vn vay so vi
tng vn buc các CSH tng li tc yêu cu ca h (ngha là chi phí vn CSH
tng).  mc t l n và vn CSH cao, chi phí n cng tng bi vì kh nng
DN không tr đc n là cao hn (nguy c phá sn cao hn). Vì vy,  mc t
s gi
a n và VCSH cao hn, WACC s tng.
Vn đ chính ca quan đim truyn thng là không có mt lý thuyt c s th
hin chi phí vn CSH nên tng bao nhiêu do t l gia n và vn CSH hay chi
phí n nên tng bao nhiêu do nguy c v n.
Lý thuyt cu trúc vn ca Modilligani và Miller (mô hình MM)
Trái vi quan đim truyn thng, Modilligani và Miller (1958) đã tìm hiu xem
chi phí vn tng hay gim khi mt DN tng hay gim vay m
n.
 chng minh mt lý thuyt kh thi, Modilligani và Miller (MM) đã đa ra mt
s nhng gi đnh đn gin hoá rt ph bin trong lý thuyt v tài chính: h gi
đnh là th trng vn là hoàn ho, vì vy s không có các chi phí giao dch và t
N
Vn ch s hu
ROE = ROA + (ROA
–
R
D
) x
7

l vay ging nh t l cho vay và bng vi t l vay min phí; vic đánh thu
đc b qua và nguy c đc tính hoàn toàn bng tính không n đnh ca các
lung tin.
Nu th trng vn là hoàn ho, MM tranh lun rng th thì các DN có nguy c
kinh doanh ging nhau và tin lãi mong đi hàng nm ging nhau phi có tng
giá tr ging nhau bt chp cu trúc vn bi vì giá tr ca m
t DN phi ph thuc
vào giá tr hin ti ca các hot đng ca nó, không phi da trên cách thc cp
vn. T đây, có th rút ra rng nu tt c nhng công ty nh vy có tin li
mong đi ging nhau và giá tr ging nhau cng phi có WACC ging nhau 
mi mc đ t l gia n và vn CSH. T đó, mnh đ I c
a MM đc phát
biu nh sau: “Trong điu kin không có thu, giá tr ca DN có vay n (V
L
)
bng giá tr ca DN không có vay n (V
U
), ngha là V
L
= V
U
”. Mnh đ này
cng có th phát biu theo cách khác là trong điu kin không có thu, giá tr
DN có vay n và không vay n là nh nhau, do đó, c cu n trên vn không có
nh hng gì đn giá tr DN. Vì vy, không có cu trúc vn nào là ti u và DN
không th tng giá tr bng cách thay đi cu trúc vn.
Nm 1963, Modilligani và Miller đa ra mt nghiên cu tip theo vi vic loi
b gi thit v thu thu nh
p DN. Theo MM, vi thu thu nhp DN, vic s
dng n s làm tng giá tr ca DN. Vì chi phí lãi vay là chi phí hp lý đc

khu tr khi tính thu thu nhp DN, do đó mà mt phn thu nhp ca DN có s
dng n đc chuyn cho các nhà đu t theo phng trình: V
L
= Vu + T.D: giá
tr ca DN s dng n bng giá tr ca DN không s dng n cng vi khon li
t vic s dng n. Trong đó, D là tng s n s dng, T là thu sut thu thu
nhp DN, T.D là khon li t vic s dng n hay là hin giá ca tm chn thu.
Nh vy, theo mô hình thu MM (1963) cu trúc vn có liên quan đn giá tr
 ca
DN. S dng n càng cao thì giá tr DN càng tng và gia tng đn ti đa khi DN
đc tài tr 100% n.
Thuyt trt t phân hng (Thông tin bt cân xng)
Thuyt trt t phân hng th trng đc nghiên cu khi đu bi Myers và
Majluf (1984) d đoán không có c cu n trên vn c phn mc tiêu rõ ràng.
Gi thuyt rng ban qun tr cho bit v ho
t đng tng lai ca DN nhiu hn
các nhà đu t bên ngoài (thông tin không cân xng) và vic quyt đnh tài
chính có l cho bit mc đ kin thc ca nhà qun lý và s không chc chn v
lu lng tin mt tng lai.
8

Khi ban qun tr tin tng c phiu đc đánh giá cao hn là đánh giá thp, h
có th phát hành chng khoán (ngun tài chính bên ngoài). Vì th, khi DN đi
theo th trng vn bên ngoài, nhng th trng này chp nhn c phiu đc
đánh giá cao hn là đánh giá thp, và vì vy, hot đng này s chuyn ti thông
tin không thun li cho các nhà đu t. Kt qu là ban qun tr s n lc đ
tránh
đi theo các th trng vn (ngun tài chính bên ngoài). Nu ban qun tr đi theo
nhng th trng vn này, có kh nng h phát sinh n nhiu hn nu nh h tin
là c phiu ca h đc đánh giá thp và s sinh ra vn c phn nu nh h cho

rng c phiu ca h đc đánh giá cao.
Vì vy, s phát hành vn c phn t
 vic bán c phiu s chuyn ti nhiu thông
tin không thun li hn là s phát hành tin cho vay. iu này khin các nhà
qun tr quan tâm đn vay n hn là vn c phn t vic bán c phiu.
Nhng quyt đnh v kt cu vn không da trên t l N/Tài sn ti u mà
đc quyt đnh t vic phân hng th tr
ng. Trc ht, các nhà qun tr s d
đnh s dng ngun tài chính ni b, tip đn có th vay n, và cui cùng là phát
hành vn c phn.
Tiêu đim ca thuyt này không tp trung vào kt cu vn ti u nhng tp
trung vào s quyt đnh tài chính hin hành sp ti.
Nh vy, Myers và Majluf cho rng s không có mt cu trúc vn ti u v
i các
DN.
Trên đây là ba lý thuyt v cu trúc tài chính DN đã cung cp cho các nhà qun
tr tài chính nhng lý lun c bn làm nn tng cho quyt đnh tài tr. Tuy nhiên
c ba lý thuyt nói trên đu cha quan tâm đn nhng vn đ nh chi phí kit
qu tài chính, chi phí kit qu và s bt cân xng thông tin cng có th nh
hng đn quyt đnh la chn s dng n hay VCP và xác đnh cu trúc tài
chính phù hp.
1.2 Các nhân t nh hng đn cu trúc tài chính.
1.2.1 T sut sinh li trên tài sn (ROA)


Theo lý thuyt trt t phân hng, xut phát t vic thông tin bt cân xng đã tác
đng đn s la chn gia tài tr ni b và tài tr bên ngoài. Theo đó, DN s tài
Li nhun ròng
Tng tài sn bình quân
ROA =

9

tr trc tiên bng li nhun gi li tái đu t, ri mi đn phát hành n mi và
sau cùng mi phát hành c phn mi. Mt DN có t sut sinh li trên tài sn cao
thì kh nng tích ly vn t li nhun gi li cao, do đó h s tn dng ngun
vn này trc, sau đó mi ngh đn vic huy đng vn bên ngoài do đó s
duy
trì mt h s n thp. Hành đng này cng nhm tránh vic pha loãng quyn s
hu.
Tuy nhiên, mô hình lý thuyt da trên thu li cho rng các DN đang hot đng
có li nên vay mn nhiu hn, khi các yu t khác không đi, vì nh vy h s
tn dng đc tm chn thu nhiu hn.
Do vy, v mt lý thuyt, ROA có tác đng dng (+) hoc âm (-) đn h
 s n
trên vn ch s hu.
1.2.2 Tài sn c đnh hu hình
 ln ca nhân t này đc đo lng bi t l tài sn c đnh hu hình trên
tng tài sn. Mt DN có giá tr tài sn hu hình cao thì kh nng tip cn ngun
vn t n vay d dàng hn bi vì đáp ng đc các điu kin v
th chp tài sn
ca ch n. Hn na giá tr thanh lý ca nhng DN này cng s cao hn. Do đó,
v lý thuyt, tài sn c đnh hu hình có mi quan h t l thun (+) vi h s n
trên vn ch s hu.
1.2.3 Thu thu nhp doanh nghip.
 ln ca nhân t này đc đo lng bng chi phí thu thu nhp hin hành DN
phi np trên li nhun trc thu và lãi vay. i vi nhng DN có chi phí thu
thu nhp phi np càng cao thì có khuynh hng s dng nhiu n vi mc đích
tn dng tm chn thu đ tit kim s thu phi np. Do vy, thu có quan h t
l thun (+) vi h s n trên vn ch s hu.
1.2.4 Kh n

ng thanh toán hin hành.
c đo lng bng tài sn lu đng trên n ngn hn. Kh nng thanh toán
hin hành có tác đng dng (+) hoc (-) đn h s n. Th nht, các DN có kh
nng thanh toán hin hành cao có th s dng nhiu n vay do DN có th tr các
khon n vay ngn hn khi đn hn. Nh vy có ngha là kh nng thanh toán
hin hành có quan h t l
thun (+) vi h s n. Mt khác, các DN có nhiu tài
sn có tính thanh khon cao có th s dng các tài sn này tài tr cho các khon
đu t ca mình mà không cn vay n. Do vy, kh nng thanh toán hin hành
ca DN có quan h t l nghch (-) vi h s n.