Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Website: Email : Tel : 0918.775.368
LỜI MỞ ĐẦU
1. Lí do chọn đề tài
Trong doanh nghiệp, chính sách đầu tư, chính sách tài trợ và chính sách cổ tức
là ba chính sách quan trọng của doanh nghiệp. Các quyết định tài trợ, quyết định đầu
tư và quyết định chi trả cổ tức là ba quyết định tài chính quan trọng ảnh hưởng trực
tiếp đến lợi nhuận đầu tư của cổ đông thông qua cổ tức được hưởng và ảnh hưởng
gián tiếp đến lãi vốn do sự thay đổi giá cổ phiếu khi công ty tuyên bố quyết định chi
trả cổ tức.
Thị trường chứng khoán Việt Nam bắt đầu hoạt động từ năm 2000 tạo ra một
kênh đầu tư mới cho nền kinh tế. Các công ty quyết định tỷ lệ cổ tức khác nhau
nhưng chủ yếu vẫn dựa trên mức lợi nhuận của công ty với hình thức chi trả bằng
tiền mặt. Các yếu tố khác nhau tác động đến chính sách cổ tức ít được đánh giá nên
các công ty niêm yết chưa đạt được mục tiêu tối đa hoá giá trị doanh nghiệp. Hoàn
thiện chính sách cổ tức là vấn đề quan tâm của các công ty niêm yết, các cổ đông của
công ty và các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Do đó em đã lựa
chọn vấn đề : “Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu.
Em xin chân thành cảm ơn cô giáo PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Huyền đã tận tình
giúp đỡ em trong quá trình nghiên cứu và hoàn thành đề án. Đề tài không khỏi những
hạn chế và thiếu xót, kính mong cô góp ý cho đề tài được hoàn thiện hơn.
2. Mục đích nghiên cứu
Phân tích thực trạng chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam
Đề xuất một số giải pháp hoàn thiện chính sách cổ tức của các công ty niêmyết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu : Chính sách cổ tức
Phạm vi nghiên cứu :
+ Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam
+ Thời gian từ năm 2000 đến nay

Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
4. Các phương pháp nghiên cứu
- Sử dụng phương pháp duy vật biện chứng, duy vật lịch sử, các phương pháp
phân tích, so sánh, tổng hợp.
- Tổng kết chính sách cổ tức của các công ty niêm yết đang áp dụng
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
NỘI DUNG
Chương 1 Cơ sở lý luận về chính sách cổ tức của các công ty
niêm yết trên thị trường chứng khoán
I. Tổng quan về cổ tức và chính sách cổ tức của các công ty niêm yết
1. Cổ tức
Để tài trợ cho hoạt động kinh doanh mà bất kỳ công ty nào tiến hành đều đòi
hỏi phải có vốn hoặc vốn của chủ sở hữu hoặc vốn nợ hoặc cả hai. Trong công ty cổ
phần, khái niệm vốn chủ sở hữu còn được gọi là vốn cổ phần cổ động, đó là vốn góp
của các cổ động và phần lợi nhuận thu được từ hoạt động kinh doanh. Trên bảng cân
đối kế toán, vốn chủ sở hữu được chia thành vốn góp và lợi nhuận chưa phân phối.
Lợi nhuận là kết quả tài chính cuối cùng của các hoạt động sản xuất, kinh
doanh, là chỉ tiêu chất lượng để đánh giá hiệu quả kinh tế của các hoạt động của công
ty. Lợi nhuận của công ty là số tiền chênh lệch giữa doanh thu và chi phí mà công ty
bỏ ra để đạt được doanh thu đó.
Như vậy, khác với doanh nghiệp tư nhân và doanh nghiệp hợp danh, lợi nhuận
của công ty cổ phần phải thể hiện tách biệt với vốn góp trên bảng cân đối kế toán để
phân phối và sử dụng một cách đúng đắn và hợp lý, còn doanh nghiệp tư nhân và hợp
danh không bị yêu cầu phải tách biệt khoản mục này (theo tiêu chuẩn quốc tế). Khoản
mục lợi nhuận chưa phân phối cho biết thu nhập từ hoạt động kinh doanh được tích
luỹ từ khi công ty bắt đầu hoạt động và được giữ lại đến thời điểm xác định của bảng
cân đối kế toán. Tuy nhiên, lợi nhuận chưa phân phối có thể dương mà trong khi đó
phần tiền mặt trên bảng cân đối kế toán lại âm, do công ty tái đầu tư vào tài sản cố

định hay hàng tồn kho hay tài sản khác như tiền mặt như trang thiết bị. Để thể hiện
điều này, ban quản lý công ty phải tính toán và xây dựng chính sách cổ tức để cổ
đông hiểu được chiến lược của công ty, xác định được sức mạnh tài chính của họ qua
chính sách cổ tức.
Lợi nhuận chưa phân phối trong công ty cổ phần được chia thành hai phần
chính, lợi nhuận đem chia cho các cổ đông gọi là cổ tức và lợi nhuận giữ lại để tái
đầu tư vào hoạt động sản xuất kinh doanh. Việc có trả cổ tức hay không, tỷ lệ và hình
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
thức chi trả cổ tức cho cổ đông tuỳ thuộc vào kết quả hoạt động và chính sách của
công ty và do Hội đồng quản trị quyết định. Nếu lợi nhuận giữ lại nhiều thì phần
dùng để chi trả cổ tức sẽ ít và ngược lại. Tỷ lệ lợi nhuận phân bổ cho hai khoản mục
giữ lại và chia cổ tức như thế nào là tuỳ thuộc vào chiến lược của từng công ty.
Nguồn gốc của chi trả cổ tức bắt đầu từ chi trả các khoản vốn góp mà mỗi
thành viên đã tham gia góp và chi trả lợi nhuận và các khoản thu từ thanh lý tài sản
cho những người có quyền yêu cầu. Tuy nhiên, hình thức chi trả các khoản vốn đã
góp không đem lại hiệu quả, nên việc chi trả cổ tức chuyển sang từ lợi nhuận. Thu
nhập giữ lại được sử dụng cho đầu tư mới, nên mức chi trả cổ tức chỉ là một phần lợi
nhuận kinh doanh.
Vì thế, ngày nay người ta hiểu bất cứ sự thanh toán trực tiếp nào của công ty
cho các cổ đông đều được coi là chi trả cổ tức. Song thuật ngữ trả cổ tức thường
được hiểu là sự chi trả hay phân phối từ phần vốn lợi nhuận của công ty cổ phần cho
các cổ đông của công ty đó. Thực chất đó là phần lợi tức mà cổ đông nhận được từ
phần lợi nhuận có được từ hoạt động kinh doanh của công ty do cổ đông đóng góp
vốn. Những sự chi trả từ nguồn khác, không phải từ vốn lợi nhuận, bản chất không
phải là cổ tức. Chỉ những sự chi trả từ vốn lợi nhuận làm thay đổi vốn lợi nhuận mà
không làm thay đổi vốn góp được gọi là trả cổ tức, còn những khoản chi trả từ nguồn
vốn góp của công ty gọi là cổ tức thanh toán nợ (không trong phạm vi nghiên cứu của
đề tài)
Hầu hết các công ty làm ăn có lãi sẽ chia sẻ lợi nhuận cho các nhà đầu tư của

họ bằng các trả cổ tức. Một quy tắc rất phổ biến là một nửa số lợi nhuận thu được sẽ
được trả cho các cổ đông, và một nửa giữ lại để tái đầu tư vào công ty. Các công ty
đang trong giai đoạn tăng trưởng có thể giữ lại phần lớn hoặc thậm chí là toàn bộ lợi
nhuận của họ để tái đầu tư vào công ty nên họ trả cổ tức rất thấp hoặc không trả.
Không có quy định nào về mặt pháp lý bắt buộc các công ty phải trả cổ tức
cho các cổ đông của nó cả, ngay cả khi công ty làm ăn có lãi cũng vậy. Hội đồng
quản trị của công ty có thể tăng, giảm hoặc từ bỏ việc trả cổ tức.
Cổ tức thường trả theo quý, theo tháng, nửa năm hoặc một năm. Công ty có
thể trả cổ tức dưới rất nhiều dạng :
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
• Cổ tức bằng tiền mặt : Cổ tức tiền mặt được trả tính trên cơ sở mỗi cổ
phiếu. Nó có thể được trả theo phần trăm mệnh giá. Mệnh giá là giá trị được ấn định
trong giấy chứng nhận cổ phiếu theo điều lệ hoạt động của công ty
• Cổ tức bằng cổ phiếu : Việc trả cổ tức bằng cổ phiếu là một sự phân bố
theo tỷ lệ các cổ phần bổ sung của một công ty cho các cổ đông.
• Cổ tức bằng tài sản : một công ty có sở hữu chứng khoán trong các công
ty khác có thể phân phối số chứng khoán này cho cổ đông của công ty như là cổ tức,
hoặc có thể phân phối cổ tức bằng sản phẩm công ty. Mặc dù rất hiếm, nhưng cũng
có thể trả cổ tức bằng tài sản. Cổ đông nhận được các tài sản của công ty như các sản
phẩm tồn kho của công ty hoặc cổ phiếu của một công ty khác do công ty sở hữu.
2. Khái niệm chính sách cổ tức
Đối với nhà quản lý tài chính của công ty cổ phần, ba loại quyết định chính
được công ty quan tâm nhất là quyết định về tài trợ, quyết đinh về đầu tư và quyết
định về tài chính. Quyết định về tài trợ được xác định bởi chính sách tài trợ, nó đề
cập đến việc công ty sẽ huy động vốn như thế nào để mua sắm các tài sản đáp ứng
cho hoạt động kinh doanh của công ty. Quyết định về đầu tư tác động đến quy mô và
thành phần về tài sản của công ty. Quyết định tài chính tác động đến cơ cấu vốn và
phân phối lợi nhuận chưa chia của chủ sở hữu. Trong đó, quyết định chi trả cổ tức là
một bộ phận quan trọng của quyết định tài chính, nó ảnh hưởng lớn đến giá trị công

ty. Vì vậy, việc phân phối lợi nhuận sau thuế của hoạt động kinh doanh đòi hỏi được
xây dựng trên chính sách cổ tức cụ thể thích hợp với từng giai đoạn.
Vậy chính sách cổ tức là gì? Nó là sự tổng hợp các giải pháp và cách thức chi
trả cổ tức mà nhà quản lý tài chính sử dụng nhằm mục đích tối đa hóa tài sản của cổ
đông.
3. Một số mố hình nghiên cứu chính sách cổ tức
3.1 Mô hình xác định các phương thức chi trả cổ tức
Hầu hết các công ty làm ăn có lãi sẽ chia sẻ lợi nhuận cho các nhà đầu tư của
họ bằng các trả cổ tức. Một quy tắc rất phổ biến là một nửa số lợi nhuận thu được sẽ
được trả cho các cổ đông, và một nửa giữ lại để tái đầu tư vào công ty. Các công ty
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
đang trong giai đoạn tăng trưởng có thể giữ lại phần lớn hoặc thậm chí là toàn bộ lợi
nhuận của họ để tái đầu tư vào công ty nên họ trả cổ tức rất thấp hoặc không trả.
Không có quy định nào về mặt pháp lý bắt buộc các công ty phải trả cổ tức
cho các cổ đông của nó cả, ngay cả khi công ty làm ăn có lãi cũng vậy. Hội đồng
quản trị của công ty có thể tăng, giảm hoặc từ bỏ việc trả cổ tức.
Cổ tức thường trả theo quý, theo tháng, nửa năm hoặc một năm. Công ty có
thể trả cổ tức dưới rất nhiều dạng :
• Cổ tức bằng tiền mặt : Cổ tức tiền mặt được trả tính trên cơ sở mỗi cổ
phiếu. Nó có thể được trả theo phần trăm mệnh giá. Mệnh giá là giá trị được ấn định
trong giấy chứng nhận cổ phiếu theo điều lệ hoạt động của công ty
• Cổ tức bằng cổ phiếu : Việc trả cổ tức bằng cổ phiếu là một sự phân bố
theo tỷ lệ các cổ phần bổ sung của một công ty cho các cổ đông.
• Cổ tức bằng tài sản : một công ty có sở hữu chứng khoán trong các công
ty khác có thể phân phối số chứng khoán này cho cổ đông của công ty như là cổ tức,
hoặc có thể phân phối cổ tức bằng sản phẩm công ty. Mặc dù rất hiếm, nhưng cũng
có thể trả cổ tức bằng tài sản. Cổ đông nhận được các tài sản của công ty như các sản
phẩm tồn kho của công ty hoặc cổ phiếu của một công ty khác do công ty sở hữu.
3.2 Hai mô hình chính sách cổ tức cơ bản

* Mô hình chính sách ổn định cổ tức
Mô hình chính sách ổn định cổ tức được đưa ra nhằm duy trì cổ tức ở một
mức độ nhất định và chỉ tăng cổ tức lên mức cao hơn khi công ty có thể đạt được sự
gia tăng lợi nhuận một cách vững chắc. Khi đã tăng cổ tức thì công ty cố gắng duy
trì cổ tức ở mức đã định cho đến khi công ty thấy không hy vọng ngăn chặn được sự
giảm sút lợi nhuận kéo dài trong tương lai.
Như vậy, sự ổn định ổn định cổ tức không phải là sự cố định tỷ lệ chi trả cổ
tức, mà cổ tức không bị gián đoạn và mức độ tăng (hoặc bất đắc dĩ phải giảm) của cổ
tức thường không có sự đột biến như tăng giảm của lợi nhuận.
Các cổ đông thường ưu thích một quá trình tăng trưởng của cổ tức một cách
ổn định. Vì thế có thể việc tái đầu tư đem lại doanh lợi vốn cao nhưng các nhà quản
lý cũng chỉ tăng tỷ lệ trả cổ tức lên một phần nào đó, thấp hơn nhiều so với mức tăng
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
lợi nhuận của công ty. Vì các nhà quản lý có tâm lý chờ đợi để xem việc tăng lợi
nhuận có tỏ ra bền vững hay không trước khi điều chính tăng cổ tức.
Những công ty theo đuổi các chính sách theo mô hình ổn định cổ tức thường
vì những lợi ích chủ yếu sau :
Thứ nhất, thực hiện chính sách cổ tức có thể sẽ làm tăng giá cổ phiếu của công
ty trên thị trường. Bởi vì, các nhà đầu tư thường có khuynh hướng đánh giá cao hơn
số cổ tức mà họ chắc chắn sẽ nhận được. Nếu cổ tức tăng giảm thất thường, các nhà
đầu tư xem như sẽ có nhiều rủi ro hơn. Điều đó có nghĩa là cùng một mức cổ tức như
nhau nhưng các nhà đầu tư sẽ trả giá cao hơn cho cổ phiếu của công ty nào có mức
trả cổ tức ổn định hơn.
Thứ hai, thực hiện ổn định cổ tức sẽ ổn định thành phần cổ đông của công ty,
tạo điều kiện cho việc quản lý công ty. Ở nhiều nước, phần lớn cổ đông sống bằng
thu nhập nhận được dưới hình thức cổ tức, do vậy, nếu cổ tức của một công ty bị dao
động bất thường thì nhiều cổ đông sẽ chuyển sang mua loại chứng khoán có thu nhập
cổ tức ổn định hơn.
* Mô hình chính sách thặng dư cổ tức

Mô hình chính sách thặng dư cổ tức theo đuổi mục tiêu tăng trưởng cổ tức
thông qua cách công ty thực hiện chi trả cổ tức sau khi đã đáp ứng các nhu cầu dòng
tiền mặt sẵn có trong công ty để đầu tư và duy trì được tỷ lệ cơ cấu vốn mục tiêu của
công ty.
Cơ sở của mô hình thặng dư cổ tức là nếu công ty có nhiều cơ hội đầu tư có
lãi và không mong muốn phải huy động vốn từ việc phát hành mới cổ phiếu hoặc trái
phiếu có chi phí cao, công ty sẽ lựa chọn nguồn vốn bên trong từ lợi nhuận giữ lại để
tái đầu tư. Phần còn lại mới dùng để chi trả cổ tức.
Tuy nhiên, nếu có sự cam kết chắc chắn về tỷ lệ chi trả, nhiều cổ đông lại ưu
thích tỷ lệ giữ lại lợi nhuận cao để tái đầu tư hơn là chia cổ tức nếu như mức doanh
lợi mà công ty đạt được do đầu tư cao hơn mức doanh lợi mà chính các nhà đầu tư có
thể thu được nếu đầu tư ở chỗ khác. Như vậy, mô hình thặng dư cổ tức thích hợp với
những công ty có nhiều cơ hội đầu tư tăng trưởng. Đối với các công ty này việc tăng
cường đầu tư cho phát triển tạo ra thế mạnh cho công ty là vấn đề được ưu tiên hàng
đầu.
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Nhược điểm của mô hình thặng dư cổ tức là ở chỗ nếu các công ty áp dụng
một cách cứng nhắc mô hình này sẽ dẫn đến sự bất ổn cao đối với tỷ lệ chi trả cổ tức.
Chẳng hạn, các cơ hội đầu tư trong một chu kỳ kinh doanh là nhiều, công ty sẽ trả cổ
tức ở mức độ rất thấp hoặc không chi trả. Ngược lại, nếu trong thời gian tiếp theo
công ty không có các cơ hội đầu tư có lãi, tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ ở mức rất cao. Điều
này sẽ ảnh hưởng lớn tới giá cổ phiếu của công ty cũng như hình ảnh đẹp của công
ty.
II. Các nhân tố ảnh hưởng đến sự lựa chon chính sách cổ tức của công ty
1. Nhóm các yếu tố nội bộ
1.1. Chu kì sống của ngành và các cơ hội đầu tư
Mỗi công ty tham gia hoạt động kinh doanh đều phải trải qua những giai đoạn
nhất định của chu kỳ sống, mỗi giai đoạn có độ dài khác nhau tuỳ thuộc vào sự khác
biệt giữa các ngành nghề và cơ hội đầu tư của từng công ty. Điều này dẫn đến những

quyết định lựa chọn chính sách cổ tức khác nhau giữa các công ty.
Về lý thuyết, chu kỳ sống của một ngành được chia thành bốn giai đoạn riêng
biệt – giai đoạn khởi đầu (hay phát triển), giai đoạn tăng trưởng, giai đoạn bùng nổ
và giai đoạn chín muồi – suy thoái.
Giai đoạn khởi đầu. Trong giai đoạn này, tỷ lệ đầu tư và mức sinh lời tính
trên vốn đầu tư của các công ty trong ngành là rất cao. Cơ hội cho các khoản đầu tư
có khả năng sinh lời là rất tiềm tàng. Với những cơ hội sinh lời như vậy, các doanh
nghiệp muốn giữ lại toàn bộ số lợi nhuận, nếu có, của mình để tái đầu tư vào những
tài sản sản xuất mới. Vì vậy, trong giai đoạn khởi đầu này, các công ty thường không
trả cổ tức bằng tiền. Nói chung, với những ngành kinh doanh đang nằm trong giai
đoạn khởi đầu, việc gia nhập ngành mở ra cho công ty nhiều cơ hội song cũng đặt họ
trước không ít rủi ro.
Giai đoạn tăng trưởng. Sau giai đoạn trên, nhu cầu của thị trường đối với sản
phẩm của ngành ngày càng cao tạo ra doanh thu và mức sinh lời của tài sản sẽ tăng
với một tỷ lệ ngày càng lớn khiến cho nhu cầu tái đầu tư của công ty vẫn cao và do
đó vẫn cần giữ lại số thu nhập có được. Trong phần đầu của giai đoạn tăng trưởng
này, các công ty có thể sử dụng hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu (tức là phân phối
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
thêm cổ phần cho các cổ đông hiện hữu) và dến cuối giai đoạn này thì bắt đầu trả cổ
tức bằng tiền ở mức thấp để qua đó thông báo cho nhà đầu tư biết rằng công ty có
khả năng sinh lời nhưng vẫn cần có tiền để tài trợ cho các dự án đầu tư nội bộ.
Giai đoạn bùng nổ. Trong giai đoạn này, sự tăng trưởng về doanh thu vẫn tiếp
tục diễn ra nhưng với một tỷ lệ giảm dần do sự cạnh tranh về thị phần ngày càng trở
nên gay gắt, quyết liệt, kèm theo đó là mức sinh lời đầu tư cũng giảm. Khi các cơ hội
đầu tư trong doanh nghiệp sẽ nhỏ hơn và khả năng trả cổ tức bằng tiền của công ty
ngày càng lớn. Những công ty đang ở giai đoạn này, thường lựa chọn giữa việc trả cổ
tức bằng cổ phiếu, hoặc trả cổ tức bằng tiền ở mức thấp, hay tách cổ phiếu.
Giai đoạn chín muồi và suy thoái. Ở giai đoạn này, tốc độ tăng trưởng của các
công ty trong ngành bị chững lại và sự tăng trưởng doanh thu được duy trì ngang

bằng với mức của toàn bộ nền kinh tế nói chung. Chính sách cổ tức mà các công ty
thường chọn lúc này là trả cổ tức bằng tiền ở mức cao (có thể dao động trong khoảng
từ 40% đến 60% thu nhập, tuỳ thuộc vào những đặc trưng cá biệt của công ty, như
mức độ đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy tài chính cũng như tính biến động của doanh
thu và thu nhập qua các chu kỳ kinh doanh)
1.2. Khả năng thâm nhập thị trường vốn
Các công ty đều có khả năng huy đông các nguồn tài trợ từ bên ngoài như phát
hành cổ phiếu, trái phiếu, vay ngân hàng. Mức độ huy động của các công ty hoàn
toàn khác nhau, phụ thuộc vào tình hình tài chính, chiến lược kinh doanh của công ty.
Tuy thuộc vào khả năng huy động từ thị trường vốn, công ty quyết định tài trợ vốn
nội bộ hay bên ngoài. Chính sự nhận định của bản thân công ty, hay nói chính xác
hơn là của các nhà quản lý công ty, về khả năng thâm nhập vào các thị trường tài
chính trong tương lai cũng là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định về
chính sách cổ tức của họ. Một công ty quy mô lớn hoặc trung bình với một hồ sơ
kinh doanh đẹp đẽ có thể sẵn sàng trả cổ tức cao trong hiện tại vì biết rằng họ có thể
phát hành cổ phiếu hoặc trái phiếu mới trong tương lai khi cần thêm vốn. Thậm chí,
một số công ty còn phát hành các công cụ nợ (như trái phiếu, kỳ phiếu ...), nợ và cổ
phiếu hôm nay để sử dụng một phần số tiền thu được duy trì ổn định mức độ cổ tức
hiện hành cho người đầu tư. Trái lại, các công ty nhỏ có thể phải trì hoãn các khoản
chi trả cổ tức hiện tại nếu nghĩ rằng họ sẽ gặp khó khăn trong việc tham gia các thị
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
trường vốn trong tương lai và giữ lại phần lớn số lợi nhuận có được để tài trợ cho
những nhu cầu đầu tư trước mắt.
1.3. Khả năng thanh toán cổ tức bằng tiền mặt
Trên lý thuyết, trong điều kiện công ty kinh doanh có lãi, sau khi đã thực hiện
các nghĩa vụ cần thiết như trả lãi tiền vay, nộp các khoản thuế trong đó có cả thuế thu
nhập công ty, phần lợi nhuận còn lại công ty có thể dùng để trả cổ tức hoặc giữ lại để
tái đầu tư. Tuy nhiên, trên thực tế, kinh doanh có lãi không phải bao giờ cũng đồng
nghĩa với việc công ty có đủ nguồn tiền để trả cổ tức cho cổ đông. Điều này xảy ra do

sự khác biệt giữa việc lãi, lỗ trong quá trình lập báo cáo kết quả kinh doanh việc tính
toán luồng tiền vào, ra để lập báo cáo lưu chuyển tiền tệ. Lợi nhuận kinh doanh được
xác định trên cơ sở ghi nhận doanh thu và chi phí phát sinh trong kỳ, trong khi luồng
tiền ròng được tính toán dựa trên những khoản tiền thực thu, thực chi trong cùng
khoảng thời gian đó. Một công ty có thể thu được lợi nhuận đáng kể thể hiện rất rõ trên
báo cáo kết quả kinh doanh, song nguồn tiền lại không đủ dồi dào để trả một tỷ lệ cổ
tức cao cho các cổ đông. Vì vậy, một yếu tố công ty cần xem xét khi quyết định trả cổ
tức bằng tiền là sự cân đối về luồng tiền của công ty.
1.4. Quyền kiểm soát công ty
Công ty duy trì chính sách trả cổ tức cao, có thể gặp khó khăn về nguồn vốn
đầu tư khi những cơ hội đầu tư sinh lời mới xuất hiện. Khi đó, công ty có thể huy
động thêm vốn bằng phương pháp phát hành cổ phiếu mới. Điều này dẫn đến tăng
vốn chủ sở hữu, đồng thời làm tăng số cổ đông của công ty. Như vậy, quyền lợi của
các cổ đông hiện thời sẽ bị ảnh hưởng do tác động của sự pha loãng quyền sở hữu.
Đặc biệt với những công ty có quy mô nhỏ, việc phát hành thêm cổ phiếu mới có thể
gây tác động lớn đến các cổ đông, thậm chí làm thay đổi quyền kiểm soát công ty. Vì
vậy, đây cũng là một yếu tố các công ty thường đưa ra cân nhắc trong quá trình đi
đến một quyết định cụ thể về chính sách cổ tức.
1.5. Chính sách nhân viên
Lợi nhuận của công ty được chia cho nhân viên qua quỹ khen thưởng, quỹ
phúc lợi và chương trình sở hữu cổ phần của nhân viên. Đây là các nguồn tài trợ cho
chính sách của nhân viên của công ty. Khi công ty xây dựng chiến lược khuyến khích
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
nhân viên với sự tài trợ từ lợi nhuận, chính sách cổ tức được thiết kế phù hợp với
chính sách nhân viên nhằm đạt được mục tiêu của cả hai chính sách.
Đối với công ty và cổ đông, cổ phần ưu đãi cho nhân viên được xem một công
cụ tài chính nhằm thúc đẩy sự phát triển bền vững của công ty. Các lợi ích mà
chương trình cổ phân ưu đãi đem lại là một động lực lớn nhằm giúp nhân viên thi đua
hoàn thành công việc để hưởng các ưu đãi đó. Điều này làm cho công ty trở nên năng

động và không ngừng phát triển.
Đối với nhân viên công ty, chính sách cổ phần ưu đãi giúp họ phát huy khả
năng của chính mình và thu lợi trực tiếp từ sự phát triển của công ty thông qua các ưu
đãi cổ phần mà họ có được. Bên cạnh đó, họ còn được cung cấp thông tin về tình
hình hoạt động của công ty và được tham gia quyết định các vấn đề quan trọng và các
vấn đề khác liên quan đến công việc mà họ đang làm.
Nhà nước sẽ hưởng lợi gián tiếp từ việc doanh nghiệp phát triển, cổ đông và
nhân viên công ty ngày một giàu hơn. Để khuyến khích các chương trình cổ phần ưu
đãi cho nhân viên, Nhà nước nên xem xét tạo ra các ưu đãi về thuế cho các chương
trình này.
Về góc độ văn hoá xã hội, đây là việc nên được khuyến khích do các chương
trình này có những yếu tố tích cực : nó mang tính nhân bản và thể hiện văn hoá doanh
nghiệp : chia sẽ lợi nhuận của công ty cho những người có công tạo nên nó; tạo ra sự
công bằng hơn khi mà xã hội có nhiều chủ.
2. Nhóm các yếu tố thuộc về môi trường bên ngoài
2.1. Chi phí phát hành trên thị trường vốn
Sự tham gia của một tổ chức chuyên nghiệp, giúp cho công ty huy động vốn
trên thị trường (như các thủ tục xin phép phát hành, lập bản cáo bạch, điều tra khách
hàng tiềm năng, hoặc bao thầu số chứng khoán phát hành), sẽ gây ra một khoản chi
phí cho tổ chức phát hành và tuỳ theo mức độ cũng như nội dung phần việc đảm
nhiệm mà chi phí đó có thể cao hay thấp. Đó là còn chưa nói đến chi phí phụ thêm có
thể phát sinh trong trường hợp thị trường đánh giá công ty ở mức thấp hơn giá trị của
nó, việc bán những chứng khoán bị đánh giá dưới giá trị sẽ làm cho các cổ động hiện
tại bị thiệt hại một khoản bằng chênh lệch giữa giá trị nội tại (thực) của chứng khoán
và giá bán mà công ty nhận được.
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Nếu công ty lựa chọn hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt lấy từ nguồn lợi
nhuận của công ty, thì công ty sẽ phải phát hành cổ phiếu mới để huy động nguồn
vốn cần thiết cho đầu tư. Điều này đòi hỏi phải có chi phí phát hành. Đồng thời, việc

huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu mới sẽ làm cho các cổ đông hiện tại của công
ty trong một tình trạng kém hơn so với khi công ty không trả cổ tức và giữ lại lợi
nhuận cho đầu tư. Thường chi phí phát hành trong khoảng 5- 10% tổng giá trị phát
hành bổ sung, ngay cả trường hợp phát hành với tỷ lệ nhỏ chi phí có khi còn cao hơn.
Chi phí cho phát hành cao ít nhất gấp hai lần phát hành nợ có cùng qui mô. Tuy
nhiên, công ty vẫn chấp nhận hình thức phát hành cổ phiếu mới vì mỗi cổ phiếu
không có thời hạn, là đầu tư mãi mãi, nên chi phí bình quân hàng năm thực tế ở mức
vừa phải.
Nếu công ty trả cổ tức bằng cổ phiếu thì công ty vừa đảm bảo được tỷ lệ chi
trả vừa đảm bảo được nguồn vốn cho dự án đầu tư có lãi. Như vậy, công ty vừa đáp
ứng được sự quan tâm của các cổ đông về tỷ lệ chi trả cổ tức cao, vừa giảm bớt được
chi phí phát hành cổ phiếu mới.
2.2. Tâm lý người đầu tư
Khi quyết định đầu tư vào cổ phiếu, người đầu tư thường kỳ vọng vào hoặc
luồng thu nhập hiện thời dưới dạng cổ tức; hoặc khoản thu nhập trong tương lai khi
cổ phiếu tăng giá trên thị trường (tức là khoản lời vốn); hoặc có thể là sự kết hợp của
cả hai yếu tố này. Vì vậy, việc tìm hiểu tâm lý của người đầu tư để xác định một
chính sách cổ tức phù hợp là cần thiết.
Thông thường, tâm lý của người đầu tư chịu ảnh hưởng của một số yếu tố
mang tính chất cá nhân, như vấn đề tài chính hay mức độ chấp nhận rủi ro thấp hơn
so với những người trẻ tuổi. Họ muốn nhận được những thu nhập đều đặn, ổn định
để đảm bảo cho cuộc sống hàng ngày khi không còn việc làm nữa. Vì vậy, cổ phiếu
mà họ ưa thích và lựa chọn thường là cổ phiếu của những công ty có lịch sử trả cổ
tức tốt, thường nằm trong nhóm cổ phiếu thượng hạng hay cổ phiếu thu nhập. Trái
lại, những người trẻ tuổi có khả năng chấp nhận rủi ro cao hơn, sẽ sẵn sàng hy sinh
những khoản thu nhập trong hiện tại (cổ tức) để kỳ vọng vào những khoản thu nhập
trong tương lai khi giá cổ phiếu mà họ nắm giữ tăng lên do những thành công trong
hoạt động tái đầu tư của công ty mà họ có phần sở hữu.
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368

2.3. Thuế thu nhập từ cổ tức
Nếu mức thuế suất áp dụng đối với thu nhập từ cổ tức của nhà đầu tư quá cao,
thu nhập cuối cùng mà người đầu tư cổ phiếu nhận được sẽ giảm mạnh. Điều này có
thể ảnh hưởng đến tâm lý nhà đầu tư và tác động bất lợi đến mức cầu đầu tư vào cổ
phiếu của công chúng đầu tư. Bên cạnh đó, bất kỳ cách cư xử lý thuế khác biệt nào
đối với cổ tức và lời vốn – hai loại thu nhập mà người đầu tư cổ phiếu mong muốn
nhận được - cũng có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận sau thuế của người đầu tư và đến
lượt nó, lợi nhuận này tác động đế mức cầu về cổ tức, đến mong muốn được công ty
phân phối thu nhập dưới dạng trả cổ tức bằng tiền hay mua lại cổ phiếu. Vì vậy, thuế
có thể tác động đến quyết định chi trả cổ tức của ban quản lý, những người mong
muốn tối đa hoá giá trị thị trường của công ty, và theo đó ảnh hưởng đến mức cung
cổ tức. Như vậy thuế có thể gây ra những ảnh hưởng quan trọng đến các quyết đầu tư
cá nhân lẫn quyết định về chính sách cổ tức của công ty.
2.4. Nội dung thông tin của các thông báo về cổ tức
Trong một thị trường cân xứng về thông tin, tất cả các bên quan tâm, trong đó
bao gồm các nhà quản lý, các ngân hàng, các cổ đông và những đối tượng khác, đều
có những thông tin như nhau về một công ty. Tuy nhiên, trên thực tế, trong điều kiện
một thị trường không hoàn hảo, sự bất cân xứng về thông tin thường tồn tại do một
nhóm người nào đó luôn có được những thông tin tốt hơn về tình hình hiện tại và
những triển vọng tương lai của công ty. Hầu hết các nhà nghiên cứu cũng như những
người hành nghề trong lĩnh vực tài chính đều tin rằng so với những bên quan tâm
khác thì các nhà quản lý công ty nắm được những thông tin tốt hơn về công ty của
họ, và những thông tin đó có thể được sử dụng để tạo ra những tác động nhất định
đến thị trường. Điều này cũng có thể xảy ra trong quá trình lựa chọn chính sách cổ
tức phù hợp cho công ty.
2.5. Quy định pháp lý và thông lệ
Mỗi công ty là tổng hoà các mối quan hệ phức tạp, vì vậy luôn tiềm ẩn những
xung đột về lợi ích có thể nảy sinh sau các quyết định cụ thể của công ty. Một trong
những quyết định dễ làm phát sinh xung đột nhất là quyết định về chính sách cổ tức.
Chính sách cổ tức có thể tác động đến kết cấu tài sản, cơ cấu vốn, các kế hoạch đầu

tư, và theo đó ảnh hưởng đến giá trị của công ty. Điều đó cũng có nghĩa là, một quyết
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
định về chính sách cổ tức sẽ có tác động đến tất cả những người có quyền lợi trong
công ty, gồm cả các cổ đông, các trái chủ, những người sở hữu chứng khoán chuyển
đổi và thậm chí là cả những người quản lý.
Mặt khác, chính sách cổ tức còn bị chi phối bởi các qui đinh sau :
* Quy định về trả cổ tức theo Luật doanh nghiệp Việt Nam
Luật doanh nghiệp được Quốc Hội thông qua ngày 29 tháng 11 năm 2006, trả
cổ tức được quy định tại điều 93
Đối với cổ tức trả cho cổ phiếu ưu đãi: cổ tức trả cho cổ phiếu ưu đã được thực
hiện theo các điều kiện áp dụng riêng cho các cổ phiếu ưu đãi.
Cơ sở xác định cổ tức cổ tức phổ thông: cổ tức trả cho cổ phiếu phổ thông được
xác định căn cứ vào số lợi nhuận ròng đã được thực hiện cả các khoản chi trả cổ tức
được trích từ nguồn lợi nhuận giữ lại của công ty.
Điều kiện chi trả: công ty cổ phần chỉ được trả cổ tức cho cổ đông khi công ty
đã hoàn thành nghĩa vụ nộp thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định của
Pháp luật; trích lập các quỹ công ty và bù đắp đủ lỗ trước đó theo quy định của pháp
luật và điều lệ công ty; ngay khi trả hết số cổ tức đã định, công ty vẫn bảo đảm thanh
toán đủ các khoản nợ và các nghĩa vụ tài sản khác đến hạn phải trả.
Hình thức chi trả: cổ tức có thể chi trả bằng tiền, bằng cổ phiếu của công ty
hoặc tài sản khác quy định tại điều lệ công ty. Nếu cổ tức trả bằng tiền phải thực hiện
bằng đồng Việt Nam.
* Quy định về phân phối lợi nhuận
Luật doanh nghiệp quy định nguyên tắc mang tính định hướng về việc trả cổ
tức. Các quy định về phân phối lợi nhuận chủ yếu được quy định tại Luật doanh
nghiệp Nhà nước và điều lệ công ty. Thông thường, lợi nhuận sau thuế được phân
chia như sau :
Trích lập Quỹ dự phòng tài chính và Quỹ phát triển nhằm đảm bảo thanh toán
nợ dài hạn, cơ cấu ngắn hạn, và để tái đầu tư mở rộng sản xuất.

Trích lập Quỹ khen thưởng, phúc lợi :sự khác biệt đối với quỹ khen thưởng
phúc lợi của doanh nghiệp nhà nước là số dư của Quỹ này không nhiều, tỷ lệ trích lập
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
căn cứ vào kết quả kinh doanh cũng như bình quân thu nhập của người lao động theo
ngành và địa phương.
Trả cổ tức cho các cổ đông : cổ tức chi trả bằng tiền thường dưới hình thức tạm
ứng hàng quý hoặc 6 tháng. Khi họp đại hội đồng cổ đông, đại hội đồng sẽ quyết
định mức chi trả và chi trả tiếp nếu hiệu quả. Đối với kế hoạch chi trả cổ tức bằng cổ
phiếu, công ty phải trình đại hội đồng cổ đông quyết định thông qua
Lợi nhuận giữ lại : Nguồn lợi nhuận này được coi là khoản dự phòng nếu công
ty không đạt được mức lợi nhuận mong muốn mà vẫn giữ tỷ lệ chi trả cổ tức. Theo
quan điểm khác, đây là nguồn tài trợ nội bộ của công ty
Trên đây chỉ là các khoản mục được các công ty phân chia lợi nhuận. Trong các
quỹ trên, quỹ đầu tư phát triển được phân bổ khá cao nhưng về quan điểm tài chính
hiện đại, việc trích lập quỹ này không cần thiết. Nếu công ty có dự án về phát triển,
công ty nên tạo lập nguồn ngân quỹ dùng cho việc này hơn là trích vào nguồn vốn
chủ sở hữu.
Chương II Thực trạng chính sách cổ tức của một số công ty
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
I. Tổng quan về các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
1. Số lượng và cơ cấu của các công ty niêm yết trên TTCK VN
( Nguồn www.bsc.com.vn )
Cho đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam đã chính thức đi vào hoạt động
được gần 7 năm. Một vài năm gần đây cả thế giới đã thấy được sự phát triển mạnh
mẽ về cả số lượng và chất lượng. Tính đến 31 tháng 10 năm 2007 số công ty niêm
yết trên thị trường là 209 công ty, trong đó có 115 công ty niêm yết tại trung tâm giao
dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và 94 công ty niêm yết tại trung tâm giao

dịch chứng khoán Hà Nội với tổng vốn điều lệ khoảng 45 nghìn tỷ đồng.
Tuy nhiên nhìn vào bảng cơ cấu các công ty niêm yết theo ngành vẫn chưa đa
dạng, các công ty niêm yết tập trung chủ yếu vào các ngành như dầu khí, năng lượng
hay Ngân hàng tài chính.
Dù số lượng các công ty niêm yết còn rất nhỏ nhưng sẽ còn thay đổi lớn khi các
doanh nghiệp quốc doanh lớn tiến hành cổ phần hoá, và sẽ xuất hiện trên danh sách
niêm yết không xa!
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Ngành Số lượng Vốn điều lệ Tỉ lệ (%)
Commerce 16 1.597.789.040.000 3.64
Construction materials 61 16.280.994.010.108 37.1
Energy,oil, gas total 18 6.596.414.160.000 15.03
Finance - Bank 7 4.783.519.550.000 10.9
Food Beverage 15 2.635.332.120.000 6.01
Garment Textile 1 17.143.300.000 0.04
home ware 2 46.000.000.000 0.1
Hotels & Leisure 1 17.663.000.000 0.04
paper & packaging 6 119.302.510.000 0.27
Plastic & chemicals 8 596.469.800.000 1.36
Properties 1 450.000.000.000 1.03
seafood 5 796.880.300.000 1.82
telecom 7 519.563.210.000 1.18
Transport 9 693.716.720.000 1.58
Khác 52 8.732.657.400.000 19.9
Tổng 209 43.882.443.120.108 100
Website: Email : Tel : 0918.775.368
2. Tình hình hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam
Với tiêu chuẩn niêm yết khá cao, hầu hết các công ty niêm yết có kết quả kinh
doanh khả quan. Doanh thu và lợi nhuận tăng. Bên cạnh đó, cũng có một số công ty

niêm yết hoạt động ít hiệu quả. Doanh thu giảm, lợi nhuận giảm thậm chí bị lỗ như
BBC, BTC, BBT
Biểu đồ: Lợi nhuận sau thuế của một số công ty niêm yết
Sau 6 năm niêm yết, các công ty đã phân hoá mạnh. Đối với các công ty hoạt
động tốt, giữ được vị thế trên thị trường, cổ phiếu của các công ty này được xếp vào
nhóm “blue chip”. Các công ty còn lại ở mức khá và mức trung bình.
Khi đánh giá chỉ tiêu EPS, các công ty niêm yết đạt mức trung bình từ 3000
– 40000 đồng/cổ phiếu. Một số công ty như GMD, REE, SAM... đạt mức EPS từ
5000 đồng/cổ phiếu đến 6000 đồng/cổ phiếu. Cá biệt có một số công ty có mức EPS
rất thấp như BBT, BTC hoặc bị lỗ như LAF
Biểu đồ: Chỉ số EPS của một số công ty niêm yết
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Với tình hình kinh doanh như trên, chính sách cổ tức của các công ty niêm yết phụ
thuộc rất lớn vào kết quả kinh doanh của công ty.
II. Thực trạng chính sách cổ tức của một số công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam
Nguồn - Trích dẫn số liệu của các chỉ tiêu như thu nhập sau thuế, cổ tức, đầu tư
mới từ các bản cáo bạch củ các công ty niêm
- Trích dẫn chỉ tiêu giá thị trường từ kết quả giao dịch trên thị trường tập
trung vào phiên giao dịch cuối năm
- Các chỉ tiêu còn lại được tính toán để phân tích
Đề tài lựa chọn một số công ty theo vài nhóm ngành để nghiên cứu về thực
trạng chính sách cổ tức, trên cơ sở đó xem xét đặc trưng về chi trả cổ tức của mỗi
nhóm ngành.
1. Nhóm ngành chế biến thuỷ sản
Trước hết, đây là một trong những ngành ưu tiên xuất khẩu mũi nhọn của Việt
Nam. Nhiều hoạt động của ngành nằm trong danh mục được hưởng ưu đãi đầu tư.
Thuế suất thu nhập doanh nghiệp được qui định ở mức 25% còn thuế suất giá trị gia
tăng trong lĩnh vực nuôi trồng, chế biến thuỷ sản xuất khẩu là 5%. Yêu cầu công

nghệ của ngành không quá cao : đối với sản phẩm sơ chế chỉ yêu cầu công nghệ đơn
giản, chỉ những sản có giá trị gia tăng như sản phẩm tươi sống, sản phẩm qua chế
Website: Email : Tel : 0918.775.368
Website: Email : Tel : 0918.775.368
biến nhiệt, đông lạnh và đóng hộp đòi hỏi kĩ thuật và công nghệ cao. Số lượng các
công ty trong ngành là 250 doanh nghiệp(2005). Hoạt động đánh bắt, khai thác thuỷ
sản chủ yếu là từ các loại thuỷ sản sơ chế hoặc tươi sống được mua trực tiếp từ ngư
dân và các cơ sở sản xuất.
Nhìn vào bảng số liệu cho thấy thu nhập sau thuế của ba công ty xuất nhập khẩu
An Giang (AGF), công ty cổ phần Thuỷ Sản 4 (TS4) và công ty cổ phần Đồ Hộp Hạ
Long (CAN) tăng cao hơn hai năm trước, vì vậy thu nhập trên một cổ phiếu tăng cao
hơn. Tăng trưởng thu nhập sau thuế bình quân của AGF, CAN, TS4 từ năm 2003 đến
2005 lần lượt là 37.2%/năm; 19.31%/năm; 71.2%/ năm. Tuy nhiên, cổ phiếu AGF có
mức thu nhập trên một cổ phiếu đạt cao nhất 5856 đồng/cổ phiếu. Vì thế giá của nó trên
thị trường cũng cao nhất (bảng số liệu). Thu nhập trên một cổ phiếu bình quân năm của
CAN, TS4 thấp đạt 1800 đồng/cổ phiếu và 2.400 đồng/cổ phiếu.
Tuy nhiên đầu tư mới không được chú trọng trong chính sách tài chính của
công ty, vì vậy, tỉ lệ cổ tức/đầu tư mới quá cao (gấp 4 lần so với đầu tư mới). Năm
2004 do điều kiện thị trường thuận lợi và những ưu đãi của chính phủ, ba công ty này
tập trung vào đầu tư trang thiết bị mới (tăng trên 5 lần so với năm trước đó). Mức đầu
tư của AGF và TS4 đều vượt lợi nhuận sau thuế của năm 2004, tức là công ty phải sử
dụng từ nguồn lợi nhuận tích luỹ các năm trước, tỷ lệ đầu tư so với lợi nhuận sau
thuế lần lượt là 1.19% (AGF), 1.4% (TS4). Tuy nhiên đến năm 2005, tỷ lệ đầu tư mới
có chiều hướng giảm xuống, đặc biệt công ty AGF giảm rất mạnh, tỷ lệ này thấp nhất
so với hai công ty còn lại, chỉ ở mức 0.14%. Trái lại cổ tức của nó được chi trả rất
cao, do đầu tư của năm trước đem lại lợi nhuận cao. Tỷ lệ đầu tư so với thu nhập sau
thuế bình quân 3 năm của AGF, CAN, TS4 là 66.5%/năm; 62.1%/năm; 68.4%/năm.
Năm 2005, CAN duy trì đầu tư mới vì vậy, tỷ lệ cổ tức/đầu tư mới giảm hơn hai công
ty còn lại. Tỷ lệ này trung bình trong 3 năm của CAN, TS4 lần lượt là 2.15/năm;
1.84/năm.

Website: Email : Tel : 0918.775.368