Mối quan hệ giữa biến động tỷ giá hối đoái và tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam Luận văn thạc sĩ

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH



H TH BÍCH THO


MI QUAN H GIA BIN NG T GIÁ
HI OÁI VÀ TNG TRNG KINH T
TI VIT NAM



LUN VN THC S KINH T



TP. H Chí Minh – Tháng 10/2014




B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH


H TH BÍCH THO

MI QUAN H GIA BIN NG T GIÁ
HI OÁI VÀ TNG TRNG KINH T TI
VIT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s: 60340201

LUN VN THC S KINH T

NGI HNG DN KHOA HC:
TS. HOÀNG TH THU HNG

TP. H Chí Minh – Tháng 10/2014



LI CAM OAN
Tôi xin cam đoan rng lun vn “Mi quan h gia bin đng t giá hi đoái
và tng trng kinh t ti Vit Nam” là công trình nghiên cu ca chính tác gi.Các
thông tin d liu đc s dng trong lun vn là trung thc, các ni dung trích dn
đu có ngun gc rõ ràng và các kt qu trình bày trong lun vn cha đccông b
ti bt k công trình nghiên cu nào khác. Lun vn đc thc hin di s hng
dn khoa hc ca cô TS. Hoàng Th Thu Hng.

TP.HCM, ngày 30 tháng 10 nm 2014
Hc viên

H Th Bích Tho

MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC BNG
DANH MC CÁC T VIT TT
Tóm tt 1
1. Gii thiu 3
2. Tng quan v các kt qu nghiên cu trc đây. 5
2.1. Khung lý thuyt: 5
2.2. Tng quan các nghiên cu v mi quan h gia t giá hi đoái và tng
trng kinh t 18
3. Phng pháp nghiên cu 25
3.1. Mô hình nghiên cu: 25
3.2. Phm vi nghiên cu: 26
3.3. Mô t bin: 27
4. Kt qu kim đnh mi liên h gia ch đ t giá hi đoái và phát trin tài
chính ti Vit Nam: 35
4.1. Tng trng kinh t và bin đng t giá hi đoái theo các phân loi ca
Reinhart và Rogoff (RR1) 35
4.2. Tng trng kinh t và bin đng t giá hi đoái theo đ bin đng ca t
giá hi đoái thc có hiu lc (RR2) 37
4.3. Tng trng kinh t và bin đng t giá hi đoái tính theo chênh lch
gia t giá hi đoái thc có hiu lc và t giá d báo (RR3) 39

4.4. Vn đ ni sinh 42
5. Kt lun 44
DANH MC TÀI LIU THAM KHO
PH LC





DANH MC BNG
Bng 2.1. Các c ch t giá theo phân loi ca IMF
Bng 3.1: Thng kê mô t các bin
Bng 3.2: Ma trn h s tng quan
Bng 3.3. Kim đnh tính dng ca chui d liu
Bng 4.1: Tng trng kinh t và bin đng t giá hi đoái theo các phân loi ca
Reinhart và Rogoff
Bng 4.2: Tng trng kinh t và bin đng t giá hi đoái theo đ bin đng ca t
giá hi đoái thc có hiu lc
Bng 4.3: Tng trng kinh t và bin đng t giá hi đoái chênh lch gia t giá
hi đoái thc có hiu lc và t giá d báo.
Bng 4.4: Th hng phát trin th trng tài chính Vit Nam và các ch tiêu cu
thành, 2013.

DANH MC CÁC T VIT TT
FDI (Foreign direct investment): u t trc tip nc ngoài
FED (Federal Reserve): Cc d tr Liên bang M.
GDP (Gross domestic product): Tng sn phm quc ni
IMF (International Monetary Fund): Qu tin t quc t
NEER (Nominal effective exchange rate): T giá hi đoái danh ngha có hiu lc
NHNN: Ngân hàng Nhà nc
NHTM: Ngân hàng thng mi
NHTW: Ngân hàng trung ng
OER (Official Exchange Rate): T giá chính thc đc thng nht
REER (Real effective exchange rate): T giá hi đoái thc có hiu lc
WEF (World Economic Forum): Din đàn kinh t th gii
WB (World Bank): Ngân hàng th gii
1


Tóm tt
Các lý thuyt v tng trng và t giá hi đoái đu cho thy rng ch đ t
giá hi đoái có th có tác đng đn tng trng ca mt quc gia, trc tip thông
qua các tác đng đi vi vic điu chnh các cú sc, và gián tip thông qua tác đng
đn các yu t khác ca tng trng. Tuy nhiên, trên thc t có ít nghiên cu thc
nghim v mi quan h gia chính sách t giá hi đoái và tng trng kinh t trong
trng hp ca mt quc gia c th. Bài nghiên cu này nghiên cu tác đng ca
ch đ t giá hi đoái, đc th hin thông qua đ linh hot/bin đng t giá hi
đoái đn tng trng trong trng hp ca Vit Nam, xét trong điu kin có mt
ca yu t phát trin tài chính  Vit Nam. Bài nghiên cu nhm tr li các câu
hi:
 Mc đ linh hot ca t giá hi đoái có tác đng th nào đn tng trng
kinh t ti Vit Nam?

 Bin đng t giá hi đoái, đnh giá cao t giá thc có tác đng th nào đn
tng trng kinh t?
 Mc đ phát trin tài chính có vai trò nh th nào trong các mi quan h k
trên?
Mô hình đc s dng  đây là mô hình GMM nhm khc phc nhng hn ch ca
phng pháp hi quy OLS. Vi nghiên cu này, tác gi đa thêm vào các bin phát
trin tài chính và đ linh hot/bin đng t giá đc xác đnh theo ba cách
(i) Ch đ t giá hi đoái theo phân loi ca Reinhart và Rogoff (2004);
(ii)  lch chun ca t giá hi đoái thc có hiu lc (REER);
(iii) Mc đ đánh giá cao (real overvaluation), xác đnh bng chênh lch ca
t giá hi đoái thc có hiu lc so vi giá tr d đoán ca nó.
Cùng vi b bin công c xem liu bin đng t giá có tác đng lên tng trng
kinh t. Kt qu cho thy Vit Nam thuc nhóm các nc có th trng tài chính
phát trin  mc thp, mt chính sách t giá hi đoái c đnh h tr tt cho tng
2


trng ca Vit Nam trong thi gian qua. ng thi vai trò ca th trng tài chính
là rt quan trng trong mi qua h gia bin đng t giá hi đoái và tng trng
kinh t, nu Vit Nam càng phát trin v tài chính thì s ít chu nh hng tiêu cc
bi bin đng v t giá có th gây ra.

3


1. Gii thiu
Mt câu hi quan trng ca kinh t quc t là liu chính sách t giá hi đoái có
nh hng đn tng trng kinh t. C lý thuyt v t giá hi đoái và tng trng
đu cho thy rng chính sách t giá hi đoái có th nh hng đn tng trng ca
mt đt nc, trc tip thông qua các tác đng đi vi vic điu chnh các cú sc,
và gián tip thông qua tác đng đn các yu t quan trng ca tng trng.
Mc dù hiu đc vai trò trung tâm ca ch đ t giá hi đoái đi vi tng
trng và n đnh kinh t dài hn, có ít s ch dn trong các nghiên cu thc
nghim trc đây. Lý thuyt v t giá hi đoái ch yu tp trung xây dng  các
nc có th trng phát trin (ví d Garber và Svensson 1995, Obstfeld và Rogoff
1996). Ngoài ra, đáng chú ý là có ít nghiên cu thc nghim v mi quan h trc
tip gia chính sách t giá hi đoái và tng trng kinh t trong điu kin c th
ca mt quc gia.
 Vit Nam, trong thi gian qua, cùng vi s bt n ca nn kinh t th gii,
t giá hi  và tng trng kinh t trong nc cng có có nhiu bin đng. Trc
tình hình đó, Chính ph đã đt ra mc tiêu n đnh tng trng trong dài hn. Vi
mc tiêu tng trng đó, liu t giá hi đoái hin đang đc la chn có tác đng

nh th nào đn hiu qu ca nn kinh t? Nghiên cu này mong mun tìm ra mi
quan h gia đ bin đng t giá hi đoái và tng trng kinh t ti Vit Nam.
Mc tiêu nghiên cu và các vn đ nghiên cu:
T nghiên cu thc nghim, bài vit mong mun làm rõ s tác đng ca bin
đng t giá hi đoái đn tc đ tng trng sn lng khi có mt ca yu t phát
trin tài chính.Tác gi tin hành xem xét liu s phát trin tài chính ca Vit Nam
có tác đng đn mi quan h gia tng trng nng sut và đ linh hot/bin đng
ca ch đ t giá khi mc tiêu là ti đa hóa tng trng kinh t dài hn hay không.
Bài nghiên cu tp trung gii quyt các câu hi sau:
4


 Mc đ linh hot ca t giá hi đoái có tác đng th nào đn tng trng
kinh t ti Vit Nam?
 Bin đng t giá hi đoái, đnh giá cao t giá thc có tác đng th nào đn
tng trng kinh t?
 Mc đ phát trin tài chính có vai trò nh th nào trong các mi quan h k
trên?
Phn còn li ca bài nghiên cu đc t chc nh sau.
Phn hai trình bày tng quan v vn đ t giá hi đoái và các kt qu nghiên
cu trc đây v mi quan h gia ch đ t giá hi đoái và tng trng kinh t.
Phn ba trình bày phng pháp nghiên cu, bao gm mô hình gii thích hp
lý các bng chng thc nghim và d liu đc s dng trong bài.
Phn bn s đi vào tìm hiu tình hình thc tin  Vit Nam. Bao gm vic thu
thp và kim đnh mi quan h gia ch đ t giá hi đoái và tình hình tng trng
kinh t  Vit Nam trong giai đon 1992-2013, trong điu kin th trng tài chính
thc tin; kt hp trình bày các din bin ca ch đ t giá hi đoái, tng trng
ca Vit Nam trong thi gian qua đ lý gii cho các kt qu kim đnh.
Cui cùng, rút ra kt lun v các vn đ nghiên cu.
5

2. Tng quan các kt qu nghiên cu trc đây.
2.1. Khung lý thuyt:
Hc thuyt ngang giá sc mua (PPP) và nhng nguyên nhân làm cho t giá
lch khi PPP
Hc thuyt ngang giá sc mua phát biu rng nu các yu t khác là ngang
nhau thì khi t l lm phát ca mt nc tng tng đi so vi lm phát ca mt
nc khác, hàng hóa ca nc đó s có mc giá đt tng đi và do đó mc cu
đng tin ca nc đó gim do xut khu gim. Trong khi đó do hàng hóa trong
nc đt tng đi, ngi tiêu dùng và các công ty trong nc có lm phát cao có
xu hng tng nhp khu làm cho cung tin tng lên. C hai lc này to áp lc
gim giá đng tin ca nc có mc lm phát cao.Vì t l lm phát gia các quc
gia là khác nhau, đã to nên mu hình mu dch quc t thích hp và t đó nh
hng đn t giá hi đoái.
Lý thuyt ngang giá sc mua là mt trong nhng lý thuyt ni ting và gây
nhiu tranh cãi nht trong tài chính quc t nghiên cu mi quan h gia lm phát
và t giá hi đoái. Theo lý thuyt ngang giá sc mua, tn ti mt t giá hi đoái
danh ngha mà ti đó giá tr ca r hàng hóa ca mt nc mà sau khi quy đi s có
giá tr tng đng vi giá tr r hàng hóa đó  nc kia. PPP cho rng t giá hi
đoái s bin đng đ bù đp chênh lch trong lm phát gia hai quc gia - trng
thái ngang giá sc mua đc duy trì.Nu ngang giá sc mua tht s tn ti thì t
giá danh ngha s th hin đúng sc cnh tranh ca hàng hóa trong nc so vi
nc ngoài. Quy lut mt giá ca mt nc đi vi các nc còn li nh sau:
S x P* = P
Trong đó: P- ch s giá tiêu dùng trong nc
P*- ch s giá tiêu dùng nc ngoài
S- t giá giao ngay ( mt ngoi t trên mt s ni t)
6

Gi thit này là da trên mt trong nhng mô hình kinh t v mô Obstfeld &
Rogoff (1995, 1998, 2000). Trong đó, giá trong nc đc c đnh theo đng tin
ca nc nhà sn xut. Do đó, theo hc thuyt này, giá tiêu dùng thay đi theo
quan h 1:1 vi t giá.
Khi không có chi phí vn chuyn và phân phi, hin tng arbitrage s xy ra.
Do đó tác đng cung cu hàng hóa ging ht nhau s có cùng mt mc giá khi quy
đi ra đng tin chung. Nu các công ty là ngi chp nhn giá theo giá th trng
thì đây là mô hình cnh tranh hoàn ho.
Nu quy lut mt giá (LOP) có hiu lc cho tt c các hàng hoá kinh doanh và
s thích ging ht nhau gia các quc gia, thì sau đó ngang giá sc mua tuyt đi
(PPP) s tn ti.Trong thc t, chi phí vn chuyn và phân phi s làm xut hin
mt khong cách gia giá trong nc và ngoài nc.
Tuy nhiên, nghiên cu thc nghim đã chng t rng LOP và PPP không tn
ti trong ngn hn. Theo Rogoff (1996), nghiên cu v giá c và các thay đi t giá
hi đoái đã ch ra rng giá c tng đi ca các hàng hoá có liên quan h thng đn
t giá hi đoái. Ví d, theo cách tip cn Obstfeld và các Rogoff (2000) đã tính
toán mi tng quan gia t giá hi đoái thc và giá c tng đi ca hàng hóa có
th trao đi đc và c không trao đi đc theo thi gian  Hoa K, c, Pháp và
Nht Bn và cho thy rng ngay c giá c tng đi ca các hàng hóa có th trao
đi đc cho thy rt ít có ý ngha vi t giá hi đoái. Có rt nhiu lí do khin
ngang giá sc mua không đc duy trì liên tc do bên cnh chênh lch v lm phát
thì t giá hi đoái còn chu rt nhiu nh hng ca các nhân t khác dn đn mô
hình lí thuyt PPP trong th gii thc rt khó xy ra vi nhng gi đnh hoàn ho
nh không có chi phí vn chuyn, thu quan và hn ngch, cnh tranh hoàn ho….
Các bin pháp kim soát ca chính ph: Gi s nu lm phát ca Vit Nam cao
hn lm phát ca M 3%. Theo lý thuyt ngang giá sc mua, đng đô la M s
tng giá 3% so vi Vit Nam ng. Tuy nhiên, do chính sách t giá ca Vit Nam
cha th ni, chính ph có can thip vào t giá đ gi t giá nm trong vùng mc
7

tiêu nên t giá gia USD và VND không tng đúng nh lý thuyt ngang giá sc
mua d đoán nên hiu ng truyn dn t giá hi đoái khác 1.
Hiu ng dch chuyn chi tiêu: Parsley và Wei (2001) đã đa ra các bng chng
thc nghim cho thy rng nhng thay đi t l hi đoái danh ngha truyn dn
không hoàn toàn qua giá c hàng hóa. Trong thc t, giá tiêu dùng là không thay
đi vi thay đi t giá hi đoái danh ngha. Mt ý ngha ca phát hin này là hiu
ng "dch chuyn chi tiêu" ca thay đi t giá hi đoái có th là rt nh. ó là mt
s thay đi trong t giá hi đoái danh ngha có th không dn đn thay th nhiu
gia hàng hóa sn xut trong nc và hàng hoá sn xut quc t, bi vì giá c
tng đi ca nhng mt hàng không thay đi nhiu cho ngi s dng cui cùng
hoc do không có hàng thay th cho hàng nhp khu.
Hàng rào mu dch và hàng rào mu dch n: Mô hình lí thuyt ca PPP da
trên nhiu gi thit mà trong th gii thc rt khó xy ra, chng hn, gi thit v
cnh tranh hoàn ho và chi phí vn chuyn bng 0. Các kim đnh thc nghim
chng minh rng hiu ng truyn dn t giá hi đoái trong nhiu trng hp,
không đt mc toàn phn.  bo v hàng hóa ca quc gia mình có th cnh tranh
vi các quc gia nc ngoài, chính ph các nc đã xây dng hàng rào mu dch
và hàng rào mu dch n. Gi s mt loi hàng hóa nhp khu b áp đt mc thu
nhp khu cao đ bo h hàng hóa sn xut trong nc, loi hàng hóa này tuy có
giá r trong th trng nc ngoài, nhng qua rào cn thu quan, s có mc giá cao
trong th trng ni đa, và do đó kinh doanh chênh lch không th xy ra.
T trng nhp lng phi mu dch trong hàng hóa: Có nhng loi hàng hóa,
dch v tuy đng nht nhng mc giá vn chênh lêch nhau trên th gii. Nguyên
nhân dn đn s chênh lch giá là do các loi hàng hóa này có t trng yu t đu
vào phi mu dch ln. C th, đa s các yu t đu vào nh tin lng ca nhân
viên ca nhân viên phc v hay chí phí vn chuyn, chi phí giao dch là rt khó trao
đi. Mô hình ca Obstfeld & Rogoff (2000) cho rng s tn ti chi phí vn chuyn
làm tng giá tr hàng hóa nhp khu và phân đon th trng. Ngay c khi hàng hóa

8


nhp khu là hoàn toàn có th thay th hàng hóa sn xut  trong nc, thì chúng
cng không th đc tiêu th vi khi lng ln (t l nhp khu nh), bi vì giá
ca chúng tng đi cao.Theo McCallun & Nelson (1999), có th các khon chi
phí này chim t trng khá ln trong giá tr ca hàng hóa.Khi đó, nhng thay đi
ca t giá s không tác đng ln đn giá tr hàng hóa tiêu dùng cui cùng, bi vì
chúng ch tác đng đn mt phn không ln giá tr ca hàng hóa.
Th trng đng nht: Trong nn kinh t m, thay đi t giá hi đoái nh
hng ti chi phí sn xut, nhng các chi phí thng có th không tng đ vi mc
tng hiu ng t giá hi đoái.
Phân khúc th trng và đnh giá th trng (PTM): Trong đó đ cp đn hành
vi đnh giá ca các công ty xut khu sn phm ca h cho mt th trng sau mt
s thay đi t giá hi đoái. Hn th na, đnh giá th trng đc đnh ngha là s
thay đi % trong giá sn phm ca nc xut khu theo đng tin ca nc xut
khu do mt s thay đi trong t giá hi đoái %. Nh vy, mc đ ca đnh giá th
trng ln hn, thì mc đ ca hiu ng truyn dn t giá hi đoái thp hn. 
trng thái mt cc cc đoan, nu giá nhp khu thay đi theo t l tng t nh s
thay đi trong t giá hi đoái, kt qu là hiu ng truyn dn t giá hi đoái hoàn
toàn và vì th không có đnh giá th trng .  thái cc khác, nu giá xut khu
điu chnh theo tin t ca nc xut khu bng các t l tng t nh thay đi t
giá hi đoái nhng theo hng ngc li, kt qu là đnh giá th trng th trng
là hoàn toàn, nhng không có hoc hiu ng truyn dn t giá hi đoái là không
đi vi nhng thay đi t giá hi đoái vi th trng giá c ni nhp khu.
Mi quan h gia t giá hi đoái và tng trng nng sut:
Mô hình trong phn này kt hp ba yu t chính.
u tiên, nng sut ca tng lên là kt qu ca s đi mi ca các doanh
nghip có đ tin đ đáp ng ngn hn nhng cú sc thanh khon. c đim tng
t nh nghiên cu ca Aghion và các cng s (2005).

9


Th hai, bin đng kinh t v mô thng theo sau bin đng t giá danh ngha
vi s hin din ca tin lng c đnh. c đim tin t này đc tham kho t
các nghiên cu v nn kinh t v mô gn đây. Chúng ta gi s rng các ngân hàng
trung ng hoc điu chnh t giá hi đoái danh ngha hoc th ni t giá kèm theo
đó là chính sách v lãi sut đ điu tit.
Th ba, t giá hi đoái là không tng quan hoàn toàn vi các bin s kinh t
v mô khác, ví d nh, tng nng sut, do đó phù hp vi các bng chng thc
nghim. Bin đng t giá hi đoái ph thuc vào phng sai ca nhng cú sc thc
và nhng cú sc phn bù ri ro.
Nn kinh t m nh vi tin lng c đnh:
Chúng ta xem xét mt nn kinh t m nh. Mt na trong s các cá nhân đc
la chn đ tr thành doanh nhân, trong khi na còn li tr thành công nhân. Các
cá nhân có ri ro  mc trung bình và tiêu th thu nhp tích ly ca h vào cui
cuc sng ca h. Tng trng s đc xác đnh bng t l ca các doanh nhân
mi.
Các doanh nghip trong nc là nhng nhà sn xut chp nhn giá, có ngha là
h ly giá nc ngoài ca hàng hóa ti bt k thi đim ngày t vi giá là P
t
*
. Gi s
ngang giá sc mua tn ti (PPP), thì t giá danh ngha s th hin đúng sc cnh
tranh ca hàng hóa trong nc so vi nc ngoài, giá tr ca 1 đn v sn lng
bán ra ngày t bng:
P
t
= S
t

P
t
*
(1)
Trong đó, P
t
là ch s giá tiêu dùng trong nc và S
t
là t giá hi đoái danh
ngha (s đn v ca đng ni t trên mt đn v ngoi t). Chúng ta gi đnh P
t
*

không đi và có giá tr 1. Khi đó, P
t
= S
t
.
Trong mt ch đ t giá hi đoái c đnh, S
t
là không đi, trong khi đó trong
ch đ t giá hi đoái linh hot S
t
là ngu nhiên và dao đng xung quanh giá tr
trung bình ca nó E(S
t
) S

. Lý do ti sao s bin đng ca t giá hi đoái danh
10

ngha S
t
s dn đn bin đng s giàu có thc s ca các công ty, vi nhng hu
qu cho s đi mi và phát trin, đó là tin lng danh ngha là cng nhc cho mt
khong thi gian đnh trc, trc khi S
t
thay đi. iu này cng cho thy li
nhun ngn hn ca các công ty vi mt ri ro t giá là giá tr ca doanh s bán
hàng s thay đi theo S
t
trong khi chi phí tin lng là cng nhc trong ngn hn.
 đn gin, chúng ta ly mc lng ti thi đim t là tin lng thc t vào
đu thi k vi các điu kin đt trc, kA
t
. Tham s k <1 đ cp đn vic điu
chnh hiu sut làm vic ca công nhân, t vic thc hin các hot đng, công vic
ti nhà, và A
t
là tng nng sut hin hu đc gi đnh đu tiên là không ngu
nhiên. Vì th chúng ta có:


(

)
= kA
t

Vi W
t
là mc lng danh ngha đã đnh sn vào đu thi k t và E(P
t
) là mc
giá k vng. S dng thc t là E(P
t
) = E(S
t
) = S

, chúng ta nhn đc:
W
t
= kS

A
t
(2)
Hành vi ca các công ty:
Các cá nhân tr thành doanh nhân có hai loi quyt đnh:
u tiên, vào lúc bt đu ca thi k th nht ca h, h cn phi quyt đnh
bao nhiêu lao đng thuê vi mc lng danh ngha nht đnh.Quyt đnh này xy
ra sau nhng cú sc tng hp đc thc hin.
Th hai,  phn cui ca các doanh nhân thi k đu tiên ca h phi đi mt
vi mt cú sc thanh khon và phi quyt đnh có hay không đ trang tri nó (nu
có th) đ tn ti và do đó đi mi trong giai đon th hai. T trng 
t
các doanh
nhân cách tân s quyt đnh tc đ tng trng ca nn kinh t này. Chúng ta đu

tiên s mô t sn xut và li nhun và sau đó s ln lt xem xét hai quyt đnh
này.
11


Sn lng và li nhun:
Vic sn xut ca mt doanh nghip ti thi đim t trong giai đon đu tiên
ca mình, đc cho bi:
y
t
= A
t




Vi l
t
là s lng lao đng đu vào ca doanh nghip ti thi đim t.
Vi mc lng danh ngha hin nay, li nhun danh ngha vào cui giai đon
đu tiên ca doanh nghip đc đa ra bi:


= P
t
y
t
- W
t
l

t
= A
t
S
t



- kA
t
S

l
t
(3)
Trong giai đon th hai ca mình, các doanh nghip đi mi và do đó nhn ra
giá tr ca s đi mi v
t+1
; vi xác sut 
t
mà ph thuc vào vic các doanh nghip
có th trang tri chi phí thanh khon ca mình  cui giai đon đu tiên ca h hay
không. Nh chúng ta s thy, trong mt nn kinh t vi nhng hn ch tín dng,
giai đon sau ph thuc vào li nhun ngn hn và vì th ph thuc vào lao đng
và nhng cú sc tng hp trong giai đon đu tiên.
max


{ A
t

S
t



- kA
t
S

l
t
+ 
t
E
t
v
t+1
} (4)
Vi  là t l chit khu (discount rate) ca doanh nghip.
S đi mi, nhng cú sc thanh khon và hn ch tín dng
S ci tin nâng cp công ngh ca doanh nghip  mt s yu t > 1, vì vy
mt doanh nghip ci cách thành công có nng sut A
t+1
= A
t
. Gi đnh rng giá tr
ca s ci tin v
t+1
t l thun vi mc đ nng sut đt đc bi mt s ci tin
thành công, đó là:

v
t+1
= vP
t+1
A
t+1
, vi v >0
Tip theo, gi đnh rng s đi mi xy ra trong bt k công ty i nu công ty
đó sng sót sau cú sc thanh khon C
t
i
xy ra vào cui giai đon đu tiên. Không
12


có s hn ch tín dng, kh nng vt qua nhng cú sc thanh khon s bng mt,
nu nh giá tr ca s đi mi là ln hn so vi chi phí và bng không nu ngc
li. Trong c hai trng hp, xác sut này s đc lp vi li nhun hin ti. Tuy
nhiên, khi nhc đn hn ch tín dng, xác sut ca các doanh nghip có kh nng
đi mi s ph thuc vào dòng tin hin ti ca mình và do đó ph thuc vào la
chnl
t
.
Gi đnh rng chi phí thanh khon ca vic đi mi là t l thun vi nng sut
A
t
; theo hàm tuyn tính sau đây (s dng P
t
vì nó đc th hin trên danh ngha):
C

t
i
= c
i
P
t
A
t

Vi c
i
đc phân phi đc lp và ging nhau gia các doanh nghip trong nn
kinh t trong nc, vi hàm phân phi tích ly F. Gi đnh rng tng trng nng
sut ròng t đi mi (ví d, đc đo bng ) là đ cao mà nó luôn luôn là có li
nhun cho mt doanh nghip đ c gng và vt qua cú sc thanh khon ca mình.
 tr cho chi phí thanh khon ca mình, doanh nghip có th vay trên th
trng tín dng trong nc. Tuy nhiên, nhng hn ch tín dng ngn cn doanh
nghip vay n ln hn  – 1 ca dòng tin li nhun hin ti 

. Chúng ta đt 
nh là thc đo ca phát trin tài chính và chúng ta gi đnh rng nó là mt hng
s. Hn ch vay không còn ràng buc nu  ln.
Nh vy, ngun vn dành cho đu t đi mi vào cui giai đon đu tiên có
th đt đc là: 

,
và do đó các doanh nghip s đi mi bt c khi nào: 

 C (5)
Nh vy, xác sut ca s đi mi

t
bng:

t
= F(






) (6)
Cân bng li nhun
Bây gi, chúng ta có th thay th cho 
t
trong vn đ ti đa hóa ca doanh
13


nghip. Các doanh nghip s chn l
t
đ ti đa hóa (4):


= (




)

2

( ti đa hóa(4), F’(l
t
) = 0  l
t
=(




)
2
)
Và do đó,


= A
t



(7)
(Thay l
t
vào (3)).
Vi  = 1/(4k

). Nh vy chúng ta thy rng li nhun cân bng tng ph
thuc vào t giá hi đoái danh ngha S

t
.
Tip theo, t (6), chúng ta có th th hin kh nng đi mi nh sau:

t
= F (S
t
) (8)
Tng trng nng sut và d đoán lý thuyt chính
Nng sut d kin vào ngày t + 1 bng:
E(A
t+1
) = E(
t
)A
t
+ (1 – E(
t
))A
t

T l d kin tng trng nng sut gia ngày t và ngày (t + 1) nh sau:
g
t
=

(


)

 



= ( – 1)E(
t
) (9)
Sau đó chúng ta có th thit lp:
 xut 1: Khi chuyn t t giá c đnh sang t giá hi đoái linh hot làm
gim tc đ tng trng trung bình; khong cách tng trng bng 0 nu nh mc
đ phát trin tài chính đc đo bng

tr nên ln.
Chng minh: T (9), t l tng trng bình quâng
t
là t l thun vi t l đi
mi d kin ca doanh nghip. Vì vy, đ so sánh t giá hi đoái c đnh (ví d,
không có bin đng t giá hi đoái) vi t giá linh hot, chúng ta ch cn nhìn vào
14


s khác bit gia xác sut tng ng ca s đi mi d kin :

t
=  – E(
t
),
Vi
 = F(


)
Và
E(
t
) = E(F(S
t
))
Phn đu ca đ xut 1 xut phát t tính cht lõm ca hàm F. Và phn th hai
xut phát t thc t là c hai F(

) và E(F(S
t
)) hi t v 1 khi  tin đn vô
cùng.
Nhn xét 1: Hi t: Mô hình này có th đc bin thành mt mô hình hi t,
ví d bng cách gi đnh rng các doanh nghip đi mi bt kp vi công ngh ca
th gii đang phát trin ti t l tng trng, vi chi phí đó là t l thun vi nng
sut trên th gii. Da trên các phân tích hi t trong Aghion, Howitt và Mayer
(2005), chúng ta phng đoán rng vi mc đ phát trin tài chính thp hn trong
mt quc gia, nhiu kh nng quc gia đó có mc đ bin đng t giá hi đoái cao
hn s ngn cn h tin ti nn công ngh th gii vi t l tng trng và / hoc
mc GDP bình quân đu ngi
Nhn xét 2:Nhiu s phân phi chi phí chung và các công ngh sn xut: 
xut 1 s dng tính cht lõm ca hàm phân phi tích ly v nhng cú sc thanh
khon F. u tiên, lu ý rng gi đnh này đc đáp ng, ít nht là trong khong
thi gian ln, cho mt lp ln các hàm. Th hai, ngay c khi gi đnh này b vi
phm, hoc có nhiu công ngh sn xut chung, đ xut 1 vn có giá tr min là 
tin ti mt. n gin có th gii thích trc quan nh sau : trong trng hp này,
nhng bin đng xung quanh 


c bn ng ý v kh nng tng t đ vt qua
nhng cú sc thanh khon khi có bin đng ln, S
t
rt cao, trong khi đó nó ng ý
rng mt giá tr thp ca S
t
và vì vy, xác xut 
t
st gim, tt c đu st gim khi
15


là nh hn. T đó dn đn – E(
t
) bt buc phi là s dng. Cui cùng, khi
<< 1, kh nng bin đng nhiu hn có th kích thích s đi mi và do đó mc đ
tng nng sut m rng, mà chúng ta đ cp đn nh mt "cuc đánh bc cho s
phc sinh" có hiu lc. Tuy nhiên, hình 1 và các hi quy ca chúng ta trong phn
tip theo cho thy kt qu b chi phi bi các yu t khác.
V vai trò n đnh ca t giá hi đoái linh hot
Mc dù t giá hi đoái có nhiu bin đng hn so vi các yu t c bn khác,
đó là tính ni ti ca nó và có kh nng tng quan vi các bin s khác. Trong
phn này, chúng tôi tóm tt mt mô hình cân bng tng th đn gin mà t giá hi
đoái danh ngha phn ng vi nhng cú sc nng sut và cú sc phn bù ri ro. Gi
s rng nng sut trong nc là ngu nhiên và có th đc th hin nh:
A
t
= 








, (10)
Trong đó:
(i) 




là mc đ v kin thc ca quc gia ti thi đim t, là kt qu t đi
mi trong thi gian t - 1:





= (
t-1
( – 1) + 1) A
t-1

(ii) u
t
là cú sc nng sut vi E(u
t
) = 0 và phng sai 




Chúng ta gi đnh rng mc lng danh ngha đc thit lp trc khi cú sc
nng sut đc bit đn. Vì vy, tng t nh phng trình (2) chúng ta có W
t
=
kS






. Nó rt d dàng đ cho thy phng trình (7) đc thay th bng:


=










, (11)
Vi





 1/(4k






). Nh vy, xác sut ca s đi mi nh sau:

t
= F(




A
t
S
t
)). (12)
Xác sut nàyđc xác đnh bi s bin đng ca sn phm A
t
S
t
.
16

Bây gi chúng ta mô t hành vi t giá hi đoái. Chênh lch gia trái phiu
trong nc và nc ngoài ca các nhà đu t nc ngoài dn đn điu kin cân
bng li ích sau (th hin trong các log):
s
t
= 


+ ln (1+ i
*
) – ln (1+ i
t
) + 
t
(13)
Vii
t
và i
*
đi din cho lãi sut danh ngha trong nc và nc ngoài (đi vi
các trái phiu cùng mt thi hn) và s
t
= lnS
t
. Lãi sut nc ngoài đc gi đnh là
không đi. Các 
t
đi din cho mt phn bù ri ro theo thi gian đc xác đnh bi
các nhà đu t trong th trng ngoi hi. Nhng cú sc phn bù ri ro đc đa ra

trong mô hình đc coi là "không có kt ni" gia bin t giá hi đoái danh ngha
và các bin c bn khác. Phng sai ca phn bù ri ro là 


và chúng ta gi đnh
rng E(
t
) = 0 và cov(
t
, u
t
) = 0.
Nhng cú sc phn bù ri ro đn t các hành vi ca các nhà đu t kinh doanh
vì nhng lý do khác hn so vi li nhun k vng hp lý. Ví d, Jeanne và Rose
(2002) và Devereux và Engel (2003) cho rng mt s nhà đu t có các k vng là
khác nhau tùy theo cách đánh giá th trng ca h; Duarte và Stockman (2005)
cho rng cú sc đ hip phng sai; và Bacchetta và van Wincoop (2006) cho rng
do tác đng ca s phòng nga ri ro thng mi. Và sau đó, khi các nhà đu t có
nhng thông tin không đng nht, nhng cú sc nh trong phòng nga ri ro
thng mi có tác đng ln v t giá hi đoái.
 đn gin kí hiu, chúng ta gi đnh rng vi ch đ t giá c đnh, s
t
= 0.
Vi ch đ t giá linh hot, ngân hàng trung ng tác đng bng các quy đnh v
lãi sut và t giá hi đoái đc xác đnh bi th trng.Trng tâm ca chúng ta
trong phn này là so sánh tác đng ca c ch t giá hi đoái khác nhau lên tng
trng nng sut, ch không phi là kim tra các yu t dn mt quc gia đ la
chn ch đ t giá hi đoái này hay ch đ t giá hi đoái khác. Trong thc t, h
t tng kinh t, lch s, chính tr và cân nhc nhiu yu t ngoi sinh khác hu
nh chc chn đóng mt vai trò trong vic la chn ch đ t giá hi đoái, điu này

17


cha đc xem xét trong phm vi phn này.  n đnh li nhun, các ngân hàng
trung ng phn ng vi nhng cú sc t giá (tng đng vi mc giá sc) và
nhng cú sc nng sut. Các quy tc có dng nh sau:
ln (1+ i
t
) = 
0
+ 
1
.s
t
+ 
2
.u
t
(14)
Vi 
0
= ln (1+ i
*
).
Thay vào phng trình (13), chúng ta thy rng t giá hi đoái  trng thái cân
bng có th đc th hin nh sau:
s
t
=






t
–





u
t
(15)
c bit, chúng ta thy rng t giá hi đoái phn ng ngc chiu vi nhng
cú sc nng sut.Vì xác sut ca s đi mi đc xác đnh bi s bin đng ca
A
t
S
t
, chúng ta cn phi so sánh bin đng này di ch đ t giá hi đoái c đnh
và linh hot.Và rt d dàng đ thy rng khong cách tng trng gia ch đ t
giá c đnh và linh hot tng lên cùng vi phng sai ca phn bù ri ro / nhng
cú sc nng sut, 


/


(di ch đ t giá c đnh, chúng ta có ln(A

t
S
t
) = ln




+
u
t
, trong khi di ch đ t giá linh hot, chúng ta có ln(A
t
S
t
) = ln




+ [(1 + 
1
–

2
)u
t
+ 
t
] / (1+ 

1
). Chúng ta có th đn gin so sánh var(ln(A
t
S
t
)) trong mi
trng hp).Hn na, khi nhng cú sc nng sut rt ln so vi nhng cú sc phn
bù ri ro, c ch t giá linh hot đa đn mc đ tng trng cao hn. Chính xác
hn, tng trng k vng E(
t
) là cao hn vi ch đ t giá hi đoái linh hot khi:



>



Vi= 1/[
2
(2(1 + 
1
) – 
2
)]. Vì vy, đ xut 1 vn có ý ngha min là s bin
đng ca các cú sc nng sut không phi là quá ln so vi s bin đng ca các
cú sc phn bù ri ro. Khi nhng cú sc thc s chim u th trong th trng
ngoi hi, t giá hi đoái linh hot có th đc a thích. Tuy nhiên, ngun gc ca
nhng cú sc ch có vn đ  mc đ thp ca s phát trin tài chính: khi  là rt
18

ln khong cách phát trin gia ch đ t giá c đnh và t giá linh hot tin v 0,
đc lp vi ngun gc ca nhng cú sc.
2.2. Tng quan các nghiên cu v mi quan h gia t giá hi đoái và tng
trng kinh t
Chn ch đ t giá c đnh hay ch đ t giá th ni là tt cho nn kinh t?
Trng phái cho rng ch đ t giá c đnh thúc đy tng trng kinh t cao hn
lp lun vi ch đ t giá c đnh s loi b ri ro v t giá hi đoái, kích thích
thng mi quc t, và do đó có s phân chia lao đng quc t. Th hai, c ch t
giá hi đoái c đnh đáng tin cy to ra mt môi trng kinh t v mô n đnh, do
đó làm gim phn b ri ro trong lãi sut thc. Các mc lãi sut dài hn thp hn
kích thích đu t, tiêu dùng và tng trng. Ngc li vi quan đim này, mt s
nhà kinh t lp lun rng vi ch đ t giá linh hot, các nc có th điu chnh vi
các cú sc thc d dàng hn. Theo c ch t giá c đnh, điu chnh t giá thc
phi đc thc hin thông qua thay đi giá tng đi, điu này là chm và tn kém,
to ra gánh nng cho nn kinh t, dn đn tng trng kinh t thp. Duy trì c ch
t giá hi đoái c đnh có th tr thành mc tiêu ca các cuc tn công đu c, dn
ti suy thoái, khng hong tin t.Vì vy, c ch t giá linh hot s thích hp hn
đ tránh các cuc khng hong và đt đc s phát trin lâu dài, n đnh.
Tng hp các nghiên cu thc nghim và lý thuyt trc đây v mi quan h
gia ch đ t giá hi đoái và tng trng kinh t có th tóm tt thành các trng
phái quan đim nh sau:
Không có s khác bit trong hiu qu hot đng kinh t v mô gia các
ch đ t giá hi đoái th ni và c đnh:
- Trong bài nghiên cu ca mình, Baxter và Stockman (1989) so sánh theo chui
thi gian hành vi ca 49 quc gia (23 quc gia OECD và 21 quc gia không
thuc OECD) trong sut thi k t giá hi đoái c đnh di ch đ Bretton
Woods và t giá linh hot trong thi k tip theo k t nm 1973. Tác gi thy
rng, ngoài thay đi ln ca t giá hi đoái trong giai đon linh hot t sau