MỐI TƯƠNG QUAN GIỮA QUẢN TRỊ CÔNG TY VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP BẰNG CHỨNG Ở VIỆT NAM.PDF

B GIÁO DC VÀ ĐÀO TO
TRNG ĐI HC KINH T TP.HCM
oOo


BÙI TH KIM HIP



MI TNG QUAN GIA QUN TR CÔNG TY
VÀ GIÁ TR DOANH NGHIP - BNG CHNG
 VIT NAM




LUN VĂN THC SĨ KINH T




TP. H Chí Minh - N 
B GIÁO DC VÀ ĐÀO TO
TRNG ĐI HC KINH T TP.HCM
oOo


BÙI TH KIM HIP

MI TNG QUAN GIA QUN TR CÔNG TY
VÀ GIÁ TR DOANH NGHIP - BNG CHNG
 VIT NAM


Chuyên ngành: Tài chính  Ngân hàng
Mã s: 60340201


LUN VĂN THC SĨ KINH T


NGI HNG DN KHOA HC:
GS -TS: TRN NGC TH



TP. H Chí Minh - N 
LI C

Chân thành cm n Ban Giám hiu vƠ Khoa Ơo to Sau i hc Trng i hc
Kinh T Thành ph H Chí Minh đƣ to điu kin thun li cho tôi hc tp và nghiên
cu trong sut thi gian qua.
Chân thành cm n các Thy Cô Trng i hc Kinh T Thành ph H Chí Minh đƣ
nhit tình ging dy cho tôi trong sut quá trình tham gia hc tp ti Trng.
Chân thành cm n Thy GS-TS Trn Ngc Th đƣ tn tình ch bo, góp Ủ vƠ đng
viên tôi trong sut quá trình thc hin lun vn.
Chân thành cm n gia đình, bn bè, đng nghip đƣ to điu kin thun li nht đ tôi
hoàn thành lun vn nƠy.

L

Tôi xin cam đoan lun vn ắMI TNG QUAN GIA QUN TR CÔNG TY VÀ
GIÁ TR DOANH NGHIP- BNG CHNG  VIT NAMẰ lƠ công trình nghiên
cu ca chính tác gi, ni dung đc đúc kt t quá trình hc tp vƠ các kt qu nghiên
cu thc tin trong thi gian qua, các s liu s dng lƠ trung thc vƠ có ngun gc
trích dn rõ rƠng. Lun vn đc thc hin di s hng dn khoa hc ca Thy GS -
TS Trn Ngc Th.

Tác gi lun vn

Bùi Th Kim Hip

MC LC

DANH MC BNG BIU
DANH MC HÌNH V,  TH
TÓM TT 1
1. GII THIU 1
2. TNG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN C 2
3. U 6
3.1 XÂY DNG CÁC BIN S 6
3.1.1 Bin ph thuc: Giá tr doanh nghip (Firm value) 6
3.1.2 Bin đc lp 6
3.1.2.1 T l s hu c phiu ca C đông ln (Large shareholding ownership) 6
3.1.2.2 Bin gi xem xét công ty có b nm quyn kim soát hay không (Wedge) 6
3.1.2.3 Li nhun (Profittability) 7
3.1.2.4 Quy mô công ty (Firm size) 7
3.1.2.5 Tui ca công ty (Firm age) 7
3.1.2.6 òn by tài chính (Financial leverage) 7

3.1.2.7 Chi phí vn (Capital expenditure) 8
3.1.2.8 S lng thành viên Hi đng qun tr (Board size) 8
3.1.2.9 Ch s qun tr công ty (Corporate governance index) 8
3.1.2.9.1 Quyn c đông (Shareholders’ rights) 9
3.1.2.9.2 i x bình đng vi c đông (Equitable treatment of shareholders) 9
3.1.2.9.3 Vai trò ca các bên liên quan (Role of stakeholders) 9
3.1.2.9.4 Minh bch và công b thông tin (Disclosure and transparency) 10
3.1.2.9.5 Trách nhim ca Hi đng qun tr (Board responsibilities) 10
3.2 MÔ HÌNH NGHIÊN CU 12
3.3 NGUN S LIP S LIU 13
4. CÁC KT QU NGHIÊN CU 14
4.1. M 14
4.2. H 15
4.3. KT QU NGHIÊN CU 16
4.3.1. Mô hình 1 16
4.3.2. Mô hình 2 17
4.3.3. Mô hình 3 18
4.3.4. Mô hình 4 23
4.4. CÁC PHÁT HIN MI T KT QU NGHIÊN CU 28
5. KT LUN 29




DANH MC BNG BIU
Bng 2.1: Tóm tt các nhân t tác đng đn giá tr doanh nghip đc rút ra t các
nghiên cu thc nghim trc đơy 5
Bng 3.1: So sánh tình hình thc hin qun tr công ty  Vit Nam 11
Bng 4.1: Tóm tt ch tiêu thng kê mô t ca các bin 14
Bng 4.2: H s tng quan gia các bin 15

Bng 4.3: Kt qu chy hi qui theo mô hình 1 16
Bng 4.4: Kt qu chy hi qui theo mô hình 2 17
Bng 4.5: Kt qu chy hi qui theo mô hình 3 18
Bng 4.6: Kt qu kim đnh v tính đc lp ca sai s ca mô hình 3 20
Bng 4.7: Kt qu kim đnh v phng sai ca sai s không đi ca mô hình 3 21
Bng 4.8: Kt qu chy hi qui khc phc phng sai thay đi theo bin CAPEX ca mô
hình 3 22
Bng 4.9: Kt qu kim đnh khc phc phng sai thay đi ca mô hình 3 22
Bng 4.10: Kt qu chy hi qui theo mô hình 4 23
Bng 4.11: Kt qu kim đnh v tính đc lp ca sai s ca mô hình 4 25
Bng 4.12: Kt qu kim đnh v phng sai ca sai s không đi ca mô hình 4 26
Bng 4.13: Kt qu chy hi qui khc phc phng sai thay đi theo bin LS ca mô
hình 4 27
Bng 4.14: Kt qu kim đnh khc phc phng sai thay đi ca mô hình 4 27
Bng 4.15: Tng hp các gi thuyt và kt qu nghiên cu thc nghim các nhân t tác
đng đn Giá tr doanh nghip 28

DANH MC CÁC HÌNH V TH

Hình 4.1:  th phn d ca mô hình 3 19
Hình 4.2:  th phn d ca mô hình 4 24
1


 - 

TÓM TT: Các nghiên cu thc nghim gn đơy cho thy qun tr công ty có mi
tng quan dng vi giá tr doanh nghip. Tác gi s dng ch s qun tr công ty và
các bin nh s lng thành viên Hi đng qun tr, t l s hu c phiu ca C đông
ln và đc tính công ty đ đánh giá mt cách toàn din v tình hình thc hin qun tr

công ty  Vit Nam. Kt qu ca bài nghiên cu cho thy ch s qun tr công ty có
mi tng quan dng vi giá tr doanh nghip (đc đo lng bng Tobin Q). Ngoài
ra, Tác gi cng tìm thy quy mô công ty, li nhun có mi tng quan ơm vi giá tr
doanh nghip.
T khóa: qun tr công ty, giá tr doanh nghip, Vit Nam.
1. GI
Nghiên cu này là mt trong nhng nghiên cu xem xét nh hng ca qun tr
công ty đn giá tr doanh nghip. V mt lý thuyt, nhng công ty thc hin tt vic
qun tr công ty s lƠm gia tng giá tr doanh nghip. Các công ty thc hin nhng bin
pháp qun tr công ty hiu qu thng hp dn hn trong con mt ca các nhƠ đu t,
nhng ngi sn sàng cung cp vn cho công ty vi chi phí thp hn. Các công ty này
thng đt đc hiu qu hot đng cao hn so vi các công ty khác. V mt thc
nghim, nhiu nghiên cu gn đơy cho thy qun tr công ty có mi tng quan dng
vi giá tr doanh nghip. Các nghiên cu đáng chú Ủ v vn đ này là Gompers et al.
(2003), Bebchuk et al. (2009), Brown và Caylor (2006) đƣ xem xét nh hng ca
qun tr công ty đn giá tr doanh nghip ca các công ty M; trong khi Drobetz et al.
(2003) đƣ xem xét nh hng ca qun tr công ty đn giá tr doanh nghip ca các
2

công ty c. Các tác gi này đu cho thy qun tr công ty tt s lƠm gia tng giá tr
doanh nghip.
Mc tiêu ca bài nghiên cu này lƠ đ kim tra mi tng quan gia qun tr công
ty và giá tr doanh nghip  Vit Nam. Da trên nghiên cu ca Connelly et al. (2012),
Tác gi s dng ch s qun tr công ty và các bin nh s lng thành viên Hi đng
qun tr, t l s hu c phiu ca C đông ln vƠ đc tính công ty đ đánh giá mt
cách toàn din v tình hình thc hin qun tr ca 100 công ty niêm yt trên S Giao
dch Chng khoán Hà Ni (HNX) và S Giao dch Chng khoán TP H Chí Minh
(HOSE) nm 2011. D liu ca ch s qun tr công ty đc ly t Báo cáo Th đim
qun tr công ty (đc xây dng bi T chc Tài chính Quc t và y ban Chng
khoán Nhà nc). Ch s qun tr này đc xây dng da trên nm nguyên tc qun tr

doanh nghip ca T chc Hp tác và Phát trin Kinh t (OECD, 2004): quyn c
đông, đi x bình đng vi c đông, vai trò ca các bên liên quan, minh bch và công
b thông tin, trách nhim ca Hi đng qun tr. Kt qu ca bài nghiên cu cho thy
ch s qun tr công ty có mi tng quan dng vi giá tr doanh nghip. Ngoài ra, kt
qu cng cho thy quy mô công ty, li nhun có mi tng quan ơm vi giá tr doanh
nghip.
Phn còn li ca bài nghiên cu đc t chc nh sau: Phn 2 tng quan các kt
qu nghiên cu trc đơy. Phn 3 trình bƠy phng pháp nghiên cu. Phn 4 trình bày
ni dung và kt qu nghiên cu. Phn 5 kt lun bƠi nghiên cu, tho lun v gii hn
ca đ tài vƠ hng nghiên cu tip theo trong lnh vc này.
2. TNG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN CC 
Gompers et al. (2003) xây dng ch s qun tr (G-Index) đ đi din cho quyn c
đông ca 1.500 công ty ln giao dch trên th trng chng khoán M trong nhng
nm 1990. Da trên ch s này, Gompers et al phân loi các doanh nghip trong mu
thành hai danh mc đu t riêng bit, các doanh nghip vi quyn c đông mnh nht
và các doanh nghip vi quyn c đông yu nht. Mt chin lc đu t mua các công
3

ty vi quyn c đông mnh nht vƠ bán các công ty vi quyn c đông yu nht đƣ
kim đc li nhun bt thng là 8,5%/nm trong thi gian nghiên cu. Gompers et
al cng tìm thy qun tr công ty tt s lƠm gia tng giá tr doanh nghip đc đo bng
Tobin Q.
Drobetz et al. (2003) xây dng ch s qun tr (CGR) cho các công ty công chúng
c. Drobetz et al cho thy có mi quan h cùng chiu gia qun tr công ty và giá tr
doanh nghip. Ngoài ra, Drobetz et al còn cho thy li nhun c phiu (Stock returns)
tng quan ơm vi qun tr công ty nu t l chi tr c tc (Dividend yields) đc s
dng tng đng chi phí vn (Cost of capital). Mt chin lc đu t mua các công
ty có ch s CGR cao và bán các công ty có ch s CGR thp thu đc li nhun bt
thng (Abnormal returns) khong 12%/nm trong khong thi gian nghiên cu.
Brown và Caylor (2006) xây dng ch s qun tr (Gov-Score) da trên 51 yu t

đc ly t d liu ca ISS (Institutional Shareholder Services) nm 2002. Brown và
Caylor kim tra mi quan h gia ch s Gov-Score và giá tr doanh nghip (đo bng
Tobin Q). Kt qu cho thy rng ch s Gov-Score có mi quan h mnh m hn vi
giá tr doanh nghip so vi ch s G-Index đc xây dng bi Gompers et al. (2003).
Aggarwal et al. (2007) s dng d liu ca ISS (Institutional Shareholder Services)
nm 2005 đ so sánh hot đng qun tr các công ty nc ngoài vi hot đng qun tr
ca các công ty M. Aggarwal et al phát hin ra rng các công ty nc ngoài có tình
hình qun tr công ty kém hn so vi các công ty M. Aggarwal et al kim tra mi
quan h gia qun tr công ty và giá tr doanh nghip (đc đo bi Tobin Q). Kt qu
cho thy qun tr doanh nghip ca các công ty nc ngoài và công ty M có mi quan
h cùng chiu vi giá tr doanh nghip.
Lee và Zhang (2010) kho sát nh hng ca cu trúc s hu và qun tr công ty
lên hiu qu hot đng ca doanh nghip trên th trng vn Trung Quc t nm 2004-
2007. u tiên, Lee và Zhang phơn tích tác đng ca cu trúc s hu và qun tr công
ty lên giá tr doanh nghip. Th hai, Lee và Zhang xem xét hiu qu hot đng ca
4

doanh nghip tác đng đn cu trúc s hu và qun tr công ty. Kt qu cho thy các
yu t ca cu trúc s hu nh s hu nhƠ nc (State ownerships), s hu c đông
ln nht (Largest shareholder ownership), s hu qun lý (Managerial ownership) có
mi quan h ngc chiu vi giá tr doanh nghip; Thành viên hi đng qun tr và s
hu th ch (Institutional ownerships) có mi quan h cùng chiu vi giá tr doanh
nghip.
Cheng và Tzeng (2011) xem xét nh hng ca đòn by tài chính lên giá tr doanh
nghip ca 645 công ty niêm yt trên Sàn giao dch Chng khoán Ơi Loan t nm
2000-2009. Kt qu thc nghim cho thy nh sau: Th nht, giá tr doanh nghip ca
công ty s dng đòn by ln hn công ty không s dng đòn by nu Cheng và Tzeng
không xem xét ti kh nng phá sn. Th hai, nu Cheng và Tzeng xem xét đng thi
li nhun và chi phí n thì đòn by tài chính có nh hng ln đn giá tr doanh nghip
trc khi đt đn cu trúc vn ti u (Optimal capital structure). Th ba, đòn by tài

chính càng nh hng hn lên giá tr doanh nghip khi công ty có tình hình tài chính
tt hn. Phát hin này cung cp thêm thông tin cho quyt đnh ca các công ty s dng
đòn by tài chính đ ti đa hóa giá tr doanh nghip.
Connelly et al. (2012) xem xét mi quan h gia qun tr công ty và giá tr doanh
nghip ca các công ty Thái Lan (thng có cu trúc s hu phc tp). Connelly et al
s dng mu là tt c các công ty công nghip niêm yt trên Sàn giao dch Chng
khoán Thái Lan nm 2005. Connelly et al s dng ch s qun tr công ty và các bin
nh s hu gia đình, đc tính hi đng qun tr và đc tính công ty đ đánh giá toƠn
din v tình hình thc hin hot đng qun tr ca các công ty Thái Lan. Ch s qun tr
này đc xây dng da trên nm nguyên tc qun tr doanh nghip ca T chc Hp
tác và Phát trin Kinh t (OECD, 2004): quyn c đông, đi x bình đng vi c đông,
vai trò ca các bên liên quan, minh bch và công b thông tin, trách nhim ca Hi
đng qun tr. Kt qu ca bài nghiên cu cho thy qun tr công ty có mi tng quan
vi giá tr doanh nghip.
5

Bng 2.1: Tóm tt các nhân t n giá tr doanh nghip c rút
ra t các nghiên cu thc nghi




Ch s Qun tr công ty
+
Gompers et al. (2003); Drobetz et al. (2003); Brown
và Caylor (2006); Sami et al. (2011); Connelly et al.
(2012).
Bin gi xem xét công ty có
b nm quyn kim soát hay
không

+
Connelly et al. (2012).
S lng thƠnh viên Hi
đng qun tr
-,+
Beiner et al. (2004); Lee và Zhang (2010); Connelly
et al. (2012).
T l s hu c phiu ca
C đông ln
+
Jensen và Meckling (1976); Claessens et al. (2002)
Quy mô công ty
-,+
Drobetz et al. (2003); Sami et al. (2011); Connelly et
al. (2012).
Tui ca công ty
-
Drobetz et al. (2003); Loderer vƠ Waelchl (2010);
Connelly et al. (2012).
Li nhun
+
Beiner et al. (2004); Connelly et al. (2012).
Chi phí vn
+
Connelly et al. (2012).
òn by tƠi chính
-,+
Drobetz et al. (2003); Cheng và Tzeng (2011); Sami
et al. (2011); Connelly et al. (2012).
Ngun: Tác gi tng hp

6

3. U
3.1 XÂY DNG CÁC BIN S
Khi xây dng mô hình nghiên cu cn phi xác đnh bin ph thuc, bin đc lp.
Các bin đc nghiên cu đc đnh ngha nh sau:
3.1.1 Bin ph thuc là Giá tr doanh nghip (Firm value ): Gompers et al. (2003);
Drobetz et al. (2003); Brown và Caylor (2006); Sami et al. (2011); Connelly et al.
(2012) dùng Tobin Q (Q) đ đo lng giá tr doanh nghip. Q đc xác đnh nh sau:
Q
=
Giá tr th trng ca vn c phn + Tng n
Tng tài sn
3.1.2 Bin đc lp là Qun tr công ty đc đo lng bng:
3.1.2.1 T l s hu c phiu ca C đông ln (Large shareholding ownership -
LS): Jensen và Meckling (1976) cho rng nhƠ đu t có c phn s hu ln có đng
lc cao đ ti đa hóa giá tr ca công ty. Claessens et al. (2002) thy rng giá tr doanh
nghip tng lên cùng vi quyn s hu c phiu ca các c đông ln. Do vy, gi
thuyt th nht (H1) đc xây dng nh sau: T l s hu c phiu ca C đông ln
có mi tng quan dng (+) vi giá tr doanh nghip. Theo quy đnh, C đông ln là
c đông s hu trc tip hoc gián tip t 5% tr lên s c phiu có quyn biu quyt
ca t chc phát hành.
3.1.2.2 Wedge: Theo Connelly et al. (2012), tác gi s dng Wedge đ xác đnh
xem mt công ty có b nm quyn kim soát hoc c phn chi phi bi mt công ty
khác hay không? Wedge có giá tr bng 1 nu công ty không b kim soát hoc nm
quyn chi phi bi mt công ty khác. Wedge có giá tr bng 0 nu ngc li. Kt qu
thc nghim ca Connelly et al. (2012) cho thy rng Wedge có mi tng quan

dng vi giá tr doanh nghip ti Thái Lan. Vy, gi thuyt th hai (H2) đc xây
dng nh sau: Wedge có mi tng quan dng (+) vi giá tr doanh nghip.
7

3.1.2.3 Li nhun (Profittability): Beiner et al. (2004); Connelly et al. (2012) cho
rng li nhun là mt trong nhng yu t chính quyt đnh giá tr doanh nghip. Do đó,
gi thuyt th ba (H3) đc xây dng nh sau: Li nhun có mi tng quan dng
(+) vi giá tr doanh nghip.  nm bt nh hng ca li nhun ti giá tr doanh
nghip, lun vn s dng ROA đc tính nh sau:
ROA
=
Li nhun ròng sau thu
Tng tài sn
3.1.2.4 Quy mô công ty (Firm size): Connelly et al. (2012) cung cp bng chng
v mt mi tng quan dng gia quy mô công ty và giá tr doanh nghip; trong khi
Drobetz et al. (2003); Sami et al. (2011) cung cp bng chng v mt mi tng quan
âm gia quy mô công ty và giá tr doanh nghip. Do vy, gi thuyt th t (H4) đc
xây dng nh sau: Quy mô công ty có mi tng quan dng (+)/ âm (-) vi giá tr
doanh nghip. Quy mô công ty đc đo lng nh sau:
SIZE = Ln(tng tài sn)
3.1.2.5 Tui ca công ty (Firm age): Drobetz et al. (2003); Loderer vƠ Waelchl
(2010); Connelly et al. (2012) cho thy tui ca công ty có mi tng quan ơm vi giá
tr doanh nghip. Do đó, gi thuyt th nm (H5) đc xây dng nh sau: Tui ca
công ty có mi tng quan âm (-) vi giá tr doanh nghip. Tui ca công ty đc đo
lng nh sau:
AGE = Ln(s nm thành lp)
3.1.2.6 òn by tài chính (Financial leverage): Cheng và Tzeng (2011); Connelly
et al. (2012) cung cp bng chng v mt mi tng quan dng gia đòn by tài
chính và giá tr doanh nghip; trong khi Drobetz et al. (2003); Sami et al. (2011) cung
cp bng chng v mt mi quan h âm gia đòn by tài chính và giá tr doanh nghip.

Do vy, gi thuyt th sáu (H6) đc xây dng nh sau: òn by tài chính có mi
tng quan dng (+)/ âm (-) vi giá tr doanh nghip.  phân tích mc đ nh
8

hng ca đòn by tài chính đn giá tr doanh nghip, Lun vn s dng t s tng n
trên tng tài sn.
LEV
=
Tng n
Tng tài sn
3.1.2.7 Chi phí vn (Capital expenditure): Chi phí vn là chi phí đ to ra li ích
trong tng lai. Công ty dùng chi phí này đ mua sm tài sn c đnh nh máy móc,
trang thit b. Connelly et al. (2012) cho thy rng chi phí vn có mi tng quan
dng vi giá tr doanh nghip ti Thái Lan. Do đó, gi thuyt th by (H7) đc xây
dng nh sau: Chi phí vn có mi tng quan dng (+) vi giá tr doanh nghip. Chi
phí vn đc tính toán nh sau:
CAPEX
=
Chi phí mua sm tài sn c đnh
Tng tài sn
3.1.2.8 S lng thành viên Hi đng qun tr (Board size - BSIZE): Beiner et al.
(2004); Lee và Zhang (2010) cung cp bng chng v mt mi tng quan dng gia
s lng thành viên Hi đng qun tr và giá tr doanh nghip; trong khi Connelly et al.
(2012) cung cp bng chng v mt mi tng quan ơm gia s lng thành viên Hi
đng qun tr và giá tr doanh nghip. Do đó, gi thuyt th tám (H8) đc xây dng
nh sau: S lng thành viên Hi đng qun tr có mi tng quan dng (+)/ âm (-)
vi giá tr doanh nghip
3.1.2.9 Ch s qun tr công ty (Corporate governance index-CGI): Ch s CGI
đc xây dng da trên các nguyên tc qun tr ca OECD nh sau: Quyn c đông,
đi x bình đng vi c đông, vai trò ca các bên liên quan, minh bch và công b

thông tin, trách nhim ca Hi đng qun tr. Tng cng có 110 câu hi đc đt ra đ
đánh giá tình hình thc hin qun tr công ty  Vit Nam (xem ph lc s 2). Tng s
đim ca ch s CGI là 100 đim. Gompers et al. (2003); Drobetz et al. (2003); Brown
và Caylor (2006); Sami et al. (2011); Connelly et al. (2012) cung cp bng chng v
9

mt mi tng quan dng gia ch s qun tr công ty và giá tr doanh nghip. Do đó,
gi thuyt th chín (H9) đc xây dng nh sau: Ch s qun tr công ty có mi tng
quan dng (+) vi giá tr doanh nghip
3.1.2.9.1 Quyn c đông (Shareholders’ rights): C đông có các quyn c bn
mà mi công ty phi cân nhc, bo đm làm sao nhng quyn này đc thc hin.
Trong thông l tt v qun tr công ty, nhng quyn này là: Quyn đc s hu, đng
ký, chuyn nhng c phiu; Quyn đc công ty cung cp các thông tin phù hp, đc
bit là v nhng giao dch ln có nh hng đn công ty; Quyn đc tham gia, b
phiu ti các đi hi c đông; Quyn đc bu chn, bãi nhim thành viên Hi đng
qun tr; Quyn đc chia li nhun t công ty. Tng cng có 21 câu hi đc đt ra
đ đánh giá lnh vc bo v Quyn c đông (xem ph lc s 2). Các câu hi trong lnh
vc này chim 15% tng s đim ca ch s CGI.
3.1.2.9.2 i x bình đng vi c đông (Equitable treatment of shareholders):
Theo thông l tt v qun tr công ty và các nguyên tc OECD, c ch khung v qun
tr công ty phi bo đm đi x bình đng vi mi c đông, k c c đông thiu s và
c đông nc ngoài.  Vit Nam, vic đi x bình đng vi mi c đông là rt quan
trng bi vì các công ty hot đng trong môi trng mà c đông ln có li th hn c
đông bên ngoài và c đông thiu s. Tng cng có 18 câu hi đc đt ra đ đánh giá
lnh vc đi x bình đng vi c đông (xem ph lc s 2). Các câu hi trong lnh vc
này chim 20% tng s đim ca ch s CGI.
3.1.2.9.3 Vai trò ca các bên liên quan (Role of stakeholders): Các bên có quyn
li liên quan ngày càng có tm nh hng ln đn hot đng ca công ty, cng nh các
công ty ngày càng nhn thc đc phi có tm nhìn rng hn thay vì ch hot đng vì
li ích ca c đông. Hng dn ca OECD v các Doanh nghip a quc gia quy đnh

công ty phi cân nhc các tác đng kinh t, xã hi, môi trng ca hot đng ca mình,
cng nh quan tơm đn ý kin ca nhiu đi tng liên quan hn, nh cng đng,
ngi lao đng, khách hàng, nhà cung cp, ch n. Các nguyên tc OECD cng quy
10

đnh rng c ch khung v qun tr công ty phi công nhn các quyn ca các bên có
quyn li liên quan đƣ đc khng đnh trong lut hay thông qua nhng tha thun
chung, đng thi cn khuyn khích s ch đng hp tác gia công ty và các bên có
quyn li liên quan trong quá trình to nên s thnh vng, vic làm và s phát trin
bn vng ca công ty. Tng cng có 8 câu hi đc đt ra đ đánh giá trách nhim ca
doanh nghip vi các bên liên quan có quyn li liên quan (xem ph lc s 2). Các câu
hi trong lnh vc này chim 5% tng s đim ca ch s CGI.
3.1.2.9.4 Minh bch và công b thông tin (Disclosure and transparency): Minh
bch và công b thông tin đc xác đnh là mt trong hai lnh vc quan trng nht cn
chú trng đi vi các công ty, nhƠ đu t Vit Nam. Quy ch qun tr công ty quy đnh
phi công b thông tin đy đ, chính xác, kp thi mi vn đ quan trng và nhng vn
đ có nh hng đn giá c phiu cng nh quyt đnh ca nhƠ đu t. Cn công b
thông tin v doanh nghip, kt qu kinh doanh, hot đng và tình hình qun tr công ty
ca doanh nghip. Tuy nhiên, các thông tin cn cung cp còn ph thuc vào khái nim
ắtrng yuẰ. Thông tin đc coi là trng yu nu vic không công b hay công b sai
lch có th nh hng đn các quyt đnh ca nhƠ đu t. Tng cng có 32 câu hi
đc đt ra đ đánh giá trách nhim ca doanh nghip vi vic minh bch và công b
thông tin (xem ph lc s 2). Các câu hi trong lnh vc này chim 30% tng s đim
ca ch s CGI.
3.1.2.9.5 Trách nhim ca Hi đng qun tr (Board responsibilities):  Vit
Nam, các công ty áp dng mô hình Hi đng qun tr 2 cp, gm Hi đng qun tr và
Ban kim soát. Theo quy ch qun tr công ty, Hi đng qun tr chu trách nhim
trc c đông v chin lc và kt qu hot đng ca công ty, bao gm k hoch tài
chính, kinh doanh thng niên, hng dn, kim soát Ban Giám đc, đng thi đm
bo công ty có các chính sách và quy trình qun tr công ty đ Hi đng qun tr có th

hoàn thành các nhim v ca mình theo các quy đnh ca pháp lut hin hành. Tuy
nhiên, chính sách, quy trình không t nó bo đm công ty s có cht lng qun tr
11

công ty tt.  qun tr công ty tt đòi hi phi có nhng bin pháp, trin khai c th
ca Hi đng qun tr, Ban kim soát vƠ các thƠnh viên điu hành ch cht ca công
ty. Tng cng có 31 câu hi đc đt ra đ đánh giá trách nhim ca trách nhim ca
Hi đng qun tr (xem ph lc s 2). Các câu hi trong lnh vc này chim 30% tng
s đim ca ch s CGI.
D liu ca ch s CGI đc ly t Báo cáo th đim qun tr công ty. Báo cáo này
đc thc hin vi s hp tác ca T chc Tài chính Quc t và y ban Chng khoán
NhƠ nc nhm ci thin công tác qun tr công ty  Vit Nam. Phng pháp đc
Báo cáo này s dng đ đánh giá lƠ cn c trên pháp lut Vit Nam, các nguyên tc
qun tr công ty ca OCED và nhng thông l tt trên th gii.
Bng 3.1: So sánh tình hình thc hin qun tr công ty  Vit Nam
n v tính: %

2009
2010
2011
Kt qu chung ca CGI
43,9
44,7
42,5
Quyn ca c 
46,8
48,5
47,0
i x ng vi c 
65,1

61,0
57,8
Vai trò ca các bên liên quan
29,2
29,4
22,7
Minh bch và công b thông tin
39,4
43,2
40,1
Trách nhim ca Hng qun tr
35,3
36,1
35,9
Ngun: Báo cáo th đim Qun tr công ty 2012
Bng 3.1 trình bày kt qu ca ch s CGI vƠ nm lnh vc ca ch s CGI (da trên
các nguyên tc qun tr công ty ca OECD) đc kho sát t nm 2010 đn nm 2012.
Mu là 100 công ty niêm yt trên HNX và HOSE. Kt qu cho thy đim s trung bình
12

nm 2010 có cao hn đôi chút so vi nm 2009,  mc 0,8%. Nhng sang nm 2011,
đim s bình quân ca doanh nghip đƣ gim xung mc 42,5%. Theo tiêu chun
v thc tin qun tr công ty tt thì đim s chung v qun tr công ty phi đt t 65% -
74%, tuy nhiên không mt công ty nào trong kho sát  Vit Nam đt mc đim này.
3.2 MÔ HÌNH NGHIÊN CU
Tác gi s dng phng pháp bình phng nh nht (Ordinary Least Squares
- OLS) đ c lng các tham s ca các hàm hi quy. Bin ph thuc là giá tr
doanh nghip đc đo lng bng Tobin Q. Tác gi đa các bin: s lng thành viên
Hi đng qun tr, t l s hu c phiu ca C đông ln vƠ đc tính công ty vào mô
hình 1 đ tin hành hi quy.

Mô hình 1: Q= f (BSIZE, LS, SIZE, AGE, ROA, CAPEX, LEV)
 mô hình 2, Tác gi đa thêm bin WEDGE vào mô hình th 1 đ xác đnh xem
mt công ty có b nm quyn kim soát hoc c phn chi phi bi mt công ty khác
hay không? Wedge có giá tr bng 1 nu công ty không b kim soát hoc nm quyn
chi phi bi mt công ty khác. Wedge có giá tr bng 0 nu ngc li.
Mô hình 2: Q= f (WEDGE, BSIZE, LS, SIZE, AGE, ROA, CAPEX, LEV)
 mô hình 3, Tác gi đa thêm bin CGI vào mô hình th 1 đ đánh giá tình hình
thc hin qun tr công ty  Vit Nam.
Mô hình 3: Q= f (CGI, BSIZE, LS, SIZE, AGE, ROA, CAPEX, LEV)
 mô hình 4, Tác gi đa c hai bin WEDGE và CGI vào mô hình 1 đ kim tra
xem công ty có b nm quyn kim soát hay không đng thi đ đánh giá tình hình
thc hin qun tr công ty  Vit Nam.
Mô hình 4: Q= f (CGI, WEDGE, BSIZE, LS, SIZE, AGE, ROA, CAPEX, LEV)

13

Trong đó:
Q: Giá tr doanh nghip
BSIZE: S lng thành viên Hi đng qun tr
LS: T l s hu c phiu ca C đông ln
SIZE: Quy mô công ty
AGE: Tui ca công ty
ROA: T sut li nhun trên tng tài sn
CAPEX: Chi phí vn
LEV: òn by tài chính
WEDGE: Bin gi xem xét công ty có b nm quyn kim soát hay không
CGI: Ch s qun tr công ty
3.3 NGUN S LIP S LIU
Mu đc s dng trong nghiên cu này là 100 công ty niêm yt trên HNX và
HOSE nm 2011, trong đó có 20 công ty niêm yt ti HNX và 80 công ty niêm yt ti

HOSE. S doanh nghip nƠy tính chung đi din cho hn 80% tng giá tr vn hóa th
trng ca Vit Nam. Trong 100 công ty đc kho sát có 10 công ty thuc nhóm
ngành vt liu c bn, 14 công ty thuc nhóm ngành hàng tiêu dùng, 2 công ty thuc
nhóm ngành dch v tiêu dùng, 45 công ty thuc nhóm ngành tài chính, 1 công ty thuc
nhóm ngành chm sóc sc khe, 16 công ty thuc nhóm ngành công nghip, 4 công ty
thuc nhóm ngành du khí, 5 công ty thuc nhóm ngành công ngh, 3 công ty thuc
nhóm ngành h tng c bn.
D liu ca lun vn đc tp hp t s liu th cp đc công b qua các trang
web ca HNX, HOSE; trang web các công ty chng khoán; trang web T chc tài
chính quc t. Tác gi dùng phng pháp tìm kim, trích lc, sp xp và phân loi d
14

liu. Tác gi làm sch d liu trc s dng công thc tính toán và dùng phn mm
Eview đ x lý d liu.
4. CÁC KT QU NGHIÊN CU
4.1. M
Bng 4.1: Tóm tt ch tiêu thng kê mô t ca các bin
Bin
Tt c
công ty
T l s
hu c
phiu ca
c n
cao
T l s hu
c phiu ca
c n
thp
Công ty

không b
kim soát bi
mt công ty
khác
Công ty b
kim soát bi
mt công ty
khác
BSIZE
6,2800
6,0000
6,6364
5,8947
6,5161
LS
0,5308
0,6913
0,3266
0,6347
0,4671
SIZE
15,4714
15,4875
15,4509
15,2532
15,6052
AGE
2,3281
2,2914
2,3748

2,2468
2,3779
ROA
0,0468
0,0504
0,0423
0,0668
0,0345
CAPEX
0,0537
0,0552
0,0518
0,0674
0,0453
LEV
0,5262
0,5355
0,5143
0,5203
0,5298
WEDGE
0,62
0,50
0,77
1
0
CGI
42,5310
42,1304
43,0409

41,9579
42,8823
Q
3,0337
1,0314
5,5820
1,0892
4,2255
N
100
56
44
62
38
(Ngun: Tác gi tính toán vi phn mm Eview)
Tác gi phân loi t l s hu c phiu ca c đông ln cao /thp da trên t l nm
gi c phiu ca c đông ln trên hoc di mc trung bình ca tt c các công ty
trong mu (53%).
Qua bng 4.1 cho thy trong 100 công ty trong mu thì có 56 công ty có t l s
hu c phiu ca c đông ln cao ( > 53%), 44 công ty có t l s hu c phiu ca c
15

đông ln thp (< 53%), 62 công ty không b kim soát bi mt công ty khác và 38
công ty b kim soát bi mt công ty khác.
Theo Bng 4.1 tác gi nhn thy mu có t l s hu c phiu ca c đông ln thp
có giá tr doanh nghip cao hn so vi mu có t l s hu c phiu ca c đông ln
cao (Q= 5,5820 > 1,0314). Mu có công ty b kim soát bi mt công ty khác có giá tr
doanh nghip cao hn so vi mu có công ty không b kim soát bi mt công ty khác
(Q= 4,2255 > 1,0892).
4.2. HA

Bng 4.2: H s a các bin
(Ngun: Tác gi tính toán vi phn mm Eview)
Qua bng 4.2 tác gi thy các bin đa vƠo mô hình đu có quan h vi nhau (h s
tng quan khác 0) nhng ít cht ch. Ch s qun tr công ty (CGI) có mi tng quan
dng vi giá tr doanh nghip (h s tng quan > 0). T l s hu c phiu ca c
đông ln (LS), li nhun (ROA), quy mô công ty (SIZE), tui ca công ty (AGE), chi
phí vn (CAPEX), đòn by tài chính (LEV), s lng thành viên Hi đng qun tr
(BSIZE) có mi tng quan âm vi giá tr doanh nghip (h s tng quan < 0). (*) có
tín hiu tng quan  mc Ủ ngha 5%. (**) có tín hiu tng quan  mc Ủ ngha 1%.


LS
ROA
SIZE
AGE
CAPEX
LEV
BSIZE
CGI
Q
LS
1

ROA
-0.041
1







SIZE
0.061
-0.103
1






AGE
-0.059
0.017
0.224
*

1

CAPEX
0.039
0.405
**

-0.183
-0.007
1




LEV
0.133
-0.302
**

0.595
**

0.035
-0.126
1



BSIZE
-0.125

-0.040
0.383
**

0.136
-0.006
0.242
*

1


CGI
-0.043
0.322
**

0.511
**

0.089
0.056
-0.065
0.182
1

Q
-0.055
-0.205
*

-0.091
-0.098
-0.058
-0.101
-0.080
0.143
1
16

4.3. KT QU NGHIÊN CU
4.3.1. Mô hình 1: Q = f(BSIZE, LS, SIZE, AGE, ROA, CAPEX, LEV)
Bng 4.3: Kt qu chy hi qui theo mô hình 1

(Ngun: Tác gi tính toán vi phn mm Eview)
 Ki phù hp ca mô hình : Qua bng 4.3 cho thy h s xác đnh
R
2
= 0,081180 ng vi F = 1,161209 và P-value (ca F) = 0,332796 > 0,05 nên các
bin đc lp s lng thành viên Hi đng qun tr (BSIZE), t l s hu c phiu ca
c đông ln (LS), quy mô công ty (SIZE), tui ca công ty (AGE), li nhun (ROA),
Dependent Variable: Q


Method: Least Squares


Sample: 1 100

Included observations: 100












Variable
Coefficient
Std. Error
t-Statistic
Prob.










C
21,50342

27,59169
0,779344
0,4378
BSIZE
-0,681038
1,391152
-0,489550
0,6256
LS
-4,934025
9,427670
-0,523356
0,6020
SIZE
0,305441
2,084838
0,146506
0,8838
AGE
-2,442383
2,808476
-0,869647
0,3868
ROA
-57,24082
24,62973
-2,324053
0,0223
CAPEX
-0,907973

4,841014
-0,187558
0,8516
LEV
-14,77793
11,68666
-1,264512
0,2092










R-squared
0,081180
Mean dependent var
3,033303
Adjusted R-squared
0,011270
S.D. dependent var
20.50496
S.E. of regression
20.38909
Akaike info criterion
8.944495

Sum squared resid
38245.77
Schwarz criterion
9.152909
Log likelihood
-439.2248
F-statistic
1,161209
Durbin-Watson stat
1,828025
Prob(F-statistic)
0,332796










17

chi phí vn (CAPEX), đòn by tài chính (LEV) trong mô hình 1 không gii thích đc
s thay đi ca giá tr doanh nghip (Q).
4.3.2. Mô hình 2: Q = f(WEDGE, BSIZE, LS, SIZE, AGE, ROA, CAPEX, LEV)
Bng 4.4: Kt qu chy hi qui theo mô hình 2
Dependent Variable: Q

Method: Least Squares


Sample: 1 100


Included observations: 100












Variable
Coefficient
Std. Error
t-Statistic
Prob.

C
21,27040
27,73543
0,766903
0,4451
WEDGE
1,552027
4,717125
0,329020
0,7429
BSIZE
-0,728364
1,405324
-0,518289
0,6055
LS
-3,735505
10,14989
-0,368034
0,7137
SIZE
0,223671
2,109706
0,106020
0,9158

AGE
-2,467416
2,823213
-0,873975
0,3844
ROA
-55,53892
25,28473
-2,196540
0,0306
CAPEX
-0,935049
4,865343
-0,192186
0,8480
LEV
-14,43741
11,78923
-1,224627
0,2239

R-squared
0,082272
Mean dependent var
3,033303
Adjusted R-squared
0,001593
S.D. dependent var
20,50496
S.E. of regression
20,48863
Akaike info criterion
8,963306
Sum squared resid
38200,32
Schwarz criterion
9,197771
Log likelihood
-439,1653
F-statistic
1,019741
Durbin-Watson stat
1,834146
Prob(F-statistic)
0,427032





(Ngun: Tác gi tính toán vi phn mm Eview)

 Ki phù hp ca mô hình: Qua bng 4.4 cho thy h s xác đnh R
2
= 0,082272 ng vi F = 1,019741và P-value (ca F) = 0,427032 > 0,05 nên các bin
đc lp s lng thành viên Hi đng qun tr (BSIZE), t l s hu c phiu ca c
đông ln (LS), quy mô công ty (SIZE), tui ca công ty (AGE), li nhun (ROA), chi