CẤU TRÚC VỐN VÀ THÀNH QUẢ CỦA DOANH NGHIỆP.PDF

BăGIÁOăDCăVÀăÀOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTPăHăCHÍăMINH



TRNGăTHăÁIăVI




CUăTRÚCăVNăVÀăTHÀNHăQUăCAăDOANHăNGHIP






LUNăVNăTHCăSăKINHăT





TP.HăCHÍăMINHă- Nmă2013



BăGIÁOăDCăVÀăÀOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTPăHăCHÍăMINH




TRNGăTHăÁIăVI




CUăTRÚCăVNăVÀăTHÀNHăQUăCAăDOANHăNGHIP


Chuyên ngành: Tài chính-Ngân Hàng
Mưăs:ă60340201

LUNăVNăTHCăSăKINHăT
Ngiăhngădnăkhoaăhc:ăGS.TS.ăTRNăNGCăTH




TP.HăCHÍăMINHă- Nmă2013


LIăCMăN
TrcăhtătôiăxinăchơnăthƠnhăcmănăThyăTrnăNgcăThăđưătnătìnhăăhngă
dnăvƠăđóngăgópăýăkinăquýăbáuăchoătôiăngayătănhngăbuiăđuăhcătrênăgingă
đngăvƠăđnălúc hoƠnăthƠnhălunăvnănƠy.ă
TôiăxinăchơnăthƠnhăcmănăcácăThyăCôătrngăiăHcăKinhăTănóiăchungăvƠă
cácăThyăCôăkhoaăTƠiăChínhăDoanhăNghipănóiăriêngăđưănhitătìnhăgingădyă
tôiătrongăthiăgianăhcătpătiătrng.

ChơnăthƠnhăcmănăgiaăđình,ăbnăbèăvƠăđngănghipăđưătoăđiuăkinăvƠăgiúpă
đătôiătrongăquáătrìnhăhcătpăvƠălƠmălunăvnăcaămình.
ChơnăthƠnhăcmăn!
Tácăgi:ăTRNGăTHăÁIăVI


















LIăCAMăOAN

TôiăxinăcamăđoanăbnălunăvnălƠăcôngătrìnhănghiênăcuăkhoaăhcăđcălpăcaă
tôiăviăsăhngădnăcaăThyăTrnăNgcăTh.ăCácăsăliu,ăktăquăđcăđă
cpătrongălunăvnăđuăđcădnăngunăvƠăcóăđăchínhăxácăcaoănhtătrongăgiiă
hnăsăhiuăbităcaătôi.ăTôiăxinăhoƠnătoƠnăchuătráchănhimăvănhngăcamăktă
caămình.
TP.HCM, ngày 24 tháng 01ănmă2013

TÁC GIăLUNăVN
TRNGăTHăÁIăVI



















MCăLCă
1.ăGIIăTHIU 2
1.1.ăLýădoăchnăđătƠiă 2
1.2.ăMcătiêuănghiênăcu: 4
1.3.ăiătngăvƠăphmăviănghiênăcuă 4
1.3.1.ăiătngănghiênăcu 4
1.3.2.ăPhmăviănghiênăcuă 4
1.4.ăPhngăphápănghiênăcu 4
1.5.ăBăccăcaălunăvn 4

2.ăTNGăQUANăCÁCăKTăQUăNGHIểNăCUăTRCăỂYă 6
2.1.ăCácălýăthuytăvăcuătrúcăvn 6
2.1.1.ăLýăthuyt M&M 6
2.1.2.ăLýăthuytăvăchiăphíăđiădină 7
2.1.3.ăLýăthuytăđánhăđi 9
2.1.4.ăLýăthuytăthôngătinăbtăcơnăxngă 11
2.2.ăCácăktăquănghiênăcuăthcănghim 12
3.ăPHNGăPHÁPăNGHIểNăCU 16
3.1.ăMôătădăliuănghiênăcu 16
3.2.ăMôăhìnhănghiênăcu 16
3.3.ăMôătăcácăbinănghiênăcuă 19
3.3.1.ăBinăphăthuc:ăTălăđoƠnăbyă(Leverage) 19
3.3.2.ăBinăđcălp 20
3.4.ăGiăthitănghiênăcuă 25
4.ăNIăDUNGăVÀăCÁCăKTăQUăNGHIểNăCUă 27
4.1. Mô tăthngăkêăcácăbinănghiênăcu 27
4.2.ăKtăquăhiăquy vƠăthoălun 30
5.ăKTăLUN 47
5.1.ăKtălun 47
5.2.ăHnăchăcaălunăvnăvƠăhngănghiênăcuătipătheo 49
TÀIăLIUăTHAMăKHOă 50
PHăLCă 55

DANHăMCăBNGăBIU,ăHỊNHăV

Hìnhă2.1:ăGiiăhnătrongăsădngăn
Bngă3.1:ăPhơnăloiămuătheoăcácălnhăvcăcôngănghip
Bngă3.2: Thngăkêăbinăđcăsădng
Bngă4.1: Thngăkêămôătăbinăgiiăthích
Bngă4.2:ăMaătrnătngăquanăcaăcácăbinăgiiăthích
Bngă4.3:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbng,ăsădngăTDTA
Bngă4.4:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbng,ăsădngăLTDTA

Bngă4.5:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbng,ăsădngăSTDTA
Bngă4.6:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbng,ăsădngăTDTE
Bngă4.7:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbng,ăsădngăTDTC
Bngă4.8:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbngăbaoăgmăbinăgiăchoă
nnăcôngănghip.
Bngă4.9:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbngăbaoăgmăbinăgiăchoă
nm (REM)
Bngă4.10:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbngăbaoăgmăbinăgiăchoă
nmă(FEM)
Bngă4.11:ăKtăquăcălngăchoămôăhìnhădăliuăbngăbaoăgmăbinăgiăchoă
nmăvƠănnăcôngănghipă(REM)







1

TịMăTT

BƠiănghiênăcuăđiuătraătácăđngăcaăcuătrúcăvnălênăthƠnhăqu doanhănghip đoă
lngăvămtăkêătoánăthôngăquaăbaăbinăđiădinălƠăROA, ROE, PROF. Bài nghiên
cuăsădngădăliuăbngăcaă120ădoanhănghipăVităNamăđưăniêmăytătrênăSăgiaoă
dchăChngăkhoánăTp.ăHăChíăMinhăvƠăSăgiaoădchăChngăkhoánăHƠăNiătrongă6ă
lnhăvcăchínhăđăthuăthpămu. Môăhìnhătácăđngănguănhiênă(REM)ăvƠămôăhình
tácăđngăcăđnhă(FEM)ăđcăsădngătrongăbƠiănghiênăcu,ătrongăđóămôăhìnhătácă
đngăcăđnhă(FEM)ătăraăhiuăquăvƠăcóăýănghaăhn.ăBƠiănghiênăcuătìmăthy rngă
cuătrúc vnăcaădoanhănghip là mtăyuătăquytăđnh quanătrngătrongăthƠnhăquă

doanhănghip. NăngnăhnătrênătngătƠiăsnăcƠngăcaoăcƠngălƠmăgimăthƠnhăquăcaă
doanhănghip.ăCăhiătngătrngăcaoăgiúpădoanhănghipăcóăcăhiăđuătăvƠădo đóă
nơngăcaoăhiuăquăhotăđng. YuătăquyămôăthăhinăcăhaiătácăđngăđnăthƠnhăquă
doanhănghip,ătngăthƠnh quăcaădoanhănghipăthôngăquaăbinăROEăvƠăgimăthƠnhă
quăcaădoanhănghipăquaăbinăPROF. Tài snăcăđnhătrênătngătƠiăsnă(TANGB)
caăcácădoanhănghipăVităNamănhăhngătiêuăccălênăthƠnhăquăbiăTANGBăcƠngă
caoăcƠngăthăhinăsăkhănngăkémăqunătrăcaădoanhănghip.ăSăkhácăbităgiaăcácă
ngƠnhăcôngănghipăkhôngăthăhinărõăthƠnhăquăhotăđng.ăTuyănhiênăbinăgiătheoă
nmăthăhinăsăkhácănhauăthƠnhăquătheoăthiăgian.










2

1. GIIăTHIU
1.1. LíădoăchnăđătƠi
Theoăquanăđimăthôngăthng,ămiăngiăthngă nghărng:ăVicăvayămnăquáă
nhiuăsăkhôngăttăchoăscăkheăcaădoanhănghipănhngănuăhoƠnătoƠnăkhôngăvayă
mnăthìăđóălƠămtăsălưngăphíăngunăvnăquýăgiá.ăCácăkhonănătƠiăchínhăđcă
xemălƠă“nghăthut”ăcaăcácănhƠăqunălýătƠiăchínhătrongăvicălƠmăgiaătngăthƠnhăqu
hotăđng caădoanhănghip.ăiuănƠyăbiăl,ăcuătrúcăvnăvƠăthƠnhăquăcaădoanhă
nghipălƠămtăvnăđăđangătipătcătranhăcưi.ăMtămt,ănhngădoanhănghipăhotă
đngăliănhunădngănhăítăphăthucăvƠoăkhonănătrongăcuătrúcăvnăhnănhngă

doanhă nghipă mangă liă liă nhună ítă hn. Lpă lună khácă choă rngă nhng doanh
nghipăviătălătngătrngăcaoăcngăthngăđiăkèmăviătălănătrênăvnăchăsă
huăcao.ăChíăphíăpháăsnămƠăđcăđiădinăbiăquyămôăcaădoanhănghipăcngăđcă
tìmăthyănhălƠăyuăt quanătrngătácăđngălênăcuătrúcăvnă(Kraus và Litzenberger,
1973; Harris và Raviv, 1991). Nu cácălpălunătrênăđcăxemănhănhngănhơnătă
nhăhngălênăcuătrúcăvnăthìăvic đaăchúngăvôăxemăxétătrongămiătngăquanăviă
cuătrúcăvnălƠăhtăscăcnăthit.
Xétăvămtălýăthuyt,ăsătácăđngăcaăcuătrúcăvnăđnăthƠnhăqu caădoanhănghipă
vnăcònă nhiuăýă kinătráiă chiuănhau.ăTheoă lýăthuytăvăcuă trúcă vnă caăM&M
(1958), Miller choărngăvicăxemăxétăcuătrúcăvnălƠăkhôngăphùăhpăhocă“đcălp”ă
trong tài chínhădoanhănghip. Tuyănhiên,ătranhălunătrongăcngăđngănghiênăcuăvă
lýăthuytăcuătrúcăvnăM&MăchoăthyărngăcuătrúcăvnălƠăsăđánhăđiăgiaăcácăliă
íchă mƠă cnă đcă kimă traă nhiuă hn. Trongă thcă t,ă nhngă nhƠă qună lýă doanhă
nghipăcóăthăxácăđnhăcuătrúcătiăuăbngăvicătiăthiu hóaăchiăphíătƠiăchínhăcaă
doanhănghip.ăiuănƠyălƠăhpălýăđăkăvngărngăcuătrúcăvnăcngănhăhngălênă
scă kheă caă doanhă nghipă cngă nhă riă roă pháă snă caă nó.ă Tă quană đimă caă
nhngăchăn,ăhăchoărngătălănătrênăvnăchăsăhuăcóăthăhătrăđăhiuăvă
chinălcăqunătrăriăroăcaăcácănhƠăbngăvƠăcácănhƠăbngăxácăđnhăriăroăpháăsnă
thôngăquaătìnhătrngăkităquătƠiăchínhăcaădoanhănghip.ăNóiăngnăgnăhn,ăcuă
trúcăvnăvƠăthƠnhăquădoanhănghip đcăđăcpălƠărtăquanătrngăchoăcăgiiăhcă
3

thutăvƠăcácănhƠălƠmăkinhătăthcăt. iuănƠyăđcăbităcóăýănghaăquanătrngătrong
các nnăkinhătămiăni nhăVităNam.ăVităNamălƠăqucăgiaăđang quáătrìnhăchuynă
điătănnăkinhătămangătínhămnhălnhăvƠătpătrungăsangăcăchăth trngăđnhă
hng XưăHiăChăNgha.ăDoăvy,ăvicăhiănhpăvƠoănnăkinhătătoƠnăcu đòiăhi
cácădoanhănghipăphiăciăthinăhiuăquăhotăđngăđăcnhătranhăviăcácăđiăthă
timănngăvƠămărngăthătrng.ăNmă2006,ăVităNamăđưătrăthƠnhăthƠnhăviênăthă
150 caăTăchcăThngăMiăThăGii (WTO).ăTădoăhóaăthngămiămangăliăcă
căhiăvƠătháchăthcăchoăcácădoanhănghipătrongănc.ăSăcnhătranhăkhcălităđòiă

hiăcácădoanhănghipăniăđaăphiăcóăchinălcăkinhădoanhăttăvƠăcóănnătngătƠiă
chínhălƠnhămnh. Theoăđó,ănnătng tài chính vngămnh đóng mtăvaiătròăquană
trng trongăvicăphátătrin kinh doanh, bo v doanhănghip khiămtămátăvƠ phá
sn. ăcóăđcămt nnătng tƠiăchínhăvngămnh, mtăsălaăchn thích hp các
khonăn vƠătăl vn ch s hu trong cuătrúc vn caănó lƠărtăquanătrng. Chúng
giúpăgiaătngăliănhunăcaădoanhănghipăbngăvicăkhuătrăthuăThuănhpădoanhă
nghip hay tipăcnăngunăvnăviăchiăchíăthp.ăMtăcuătrúcătiăuăgia n vƠăvnă
chăsăhu s giúp bo v các doanhănghip Vit Namătrc nguy c riăro thanh
khon, mtăkhănng thanh toán biăvì pháăsn. Sauăgnă6ănmăVităNamăgiaănhpă
WTOătă2006-2012,ăvnăđăn xu mƠănguyênănhơnătăthƠnhăquăhotăđngăyuă
kém đangădyălênăniăloălnăchoăcătrênăkinhătăđangăquáătrìnhătáiăcuătrúc. Doăđó,ă
nghiênăcuăv nhngănhăhngăca cuătrúc vn lênăthƠnhăquădoanhănghip đóng
góp thôngătinăcóăgiáătr cho các doanhănghipăVităNam nhm ti mc tiêu táiăcă
cuădoanhănghip cngănh cácăkhuynăngh choăcácănhƠăbng,ăchínhăph…cóăsă
laăchn đúngăđngăđăđuăt.
TănhngăýănghaătrênăvăcuătrúcăvnăvƠăthƠnhăquădoanhănghip, bƠiăvitănƠy điu
tra nhăhngăca căcuăvn đnăthƠnhăqu caăcác doanhănghip niêmăyt trên Să
giaoă dchă chngă khoánă Tp.HCMă (HOSE)ă vƠă Să giaoă dchă chngă khoánă HƠă Ni
(HNX),ătăđóăđăxutămtăsăkhuynănghănhmănơngăcaoăthƠnhăquădoanhănghip.


4

1.2.ăMcătiêuănghiênăcu:
Lunăvnăcăgngătìmăkimăsătácăđngăcaăcuătrúc vnălênăthƠnhăqu caădoanhă
nghipăvƠătpătrungăđiătìmăcơuătrăli:
(i) Cuătrúc vnătácăđngălên thƠnhăqu caăcácădoanhănghipăniêmăytătiăVităNamă
nhăthănƠo?
(ii) Tănhngăphátăhinăchính,ănhngăkinănghăđaăraănhmănơngăcaoăthƠnhăqu caă
cácădoanhănghip.

1.3.ăiătngăvƠăphmăviănghiênăcu
1.3.1.ăiătngănghiênăcu
- MiăquanăhăgiaăcuătrúcăvnăvƠăthƠnhăquăcaădoanhănghip.
1.3.2.ăPhmăviănghiênăcu
MuăđcăchnălƠă120ădoanhănghipăniêmăytătă2007-2011ătiăHOSEăvƠăHNX, và
cóăbáoăcáoătƠiăchínhăcaă6ălnhăvcăsnăxutăchínhătheoătiêuăchunăICBă(Industryă
Classification Benchmark): 1: Vt liuăcăbn, 2: Hàng tiêu dùng, 3: Y t, 4: Dchă
văhătng, 5: Côngăngh, 6: Dchăvătinăích.

1.4.ăPhngăphápănghiênăcu
- Lunăvnăápădngăphngăphápăthngăkêămôătăcácăbinăđcălpăgiiăthíchă
cho thƠnhăqu doanhănghip.
- Lunăvnăápădngăphngăphápăcălngămô hìnhăhiăquiăkiuădăliuăbngă
baoăgm môăhìnhăhiăquiănhngătácăđngănguănhiênă(REM)ăvƠămôăhìnhăhiă
quiănhngătácăđngăcăđnhă(FEM). Dùngăcácăphépăkimăđnhăthngăkêălaă
chnămôăhìnhăthíchăhpăvƠăgiiăthíchăktăquătheoămôăhìnhăthíchăhp.

1.5. Băccăcaălunăvn
LunăvnăchiaălƠmă5ăphn. Phn 1 là giiăthiu.ăPhn 2 đaăraăcăsălýăthuytăvăcă
cuă vn vƠă cácă nghiênă cuă thcă nghimă trcă đơyă vă că cuă vnă vƠă thƠnhă quă
doanhă nghip. Phn 3 gmă haiă phn:ă Dă liuă vƠă phngă phápă nghiênă cuă thc
5

nghim.ăPhnănƠyăthăhinăbin nƠoăđcăsădngădaătrênănhngăgiăthuytănƠo.ă
Tăđó,ăxơyădngămôăhìnhăthcănghimăphùăhp.ăPhn 4 là môătăktăquănghiênă
cuăthcănghimăsauăkhiăchyămôăhìnhăhiăqui. Phnă5 lƠănhngăktălunăchínhăvƠă
đăxutănhngăkhuynăngh daătrênăcác ktăquănghiênăcuăchính. Phn nƠyăcngă
nêu ra nhngă đimă miă caă lună vnă cngă nhă nhngă hnă chă và các giă ýă cho
nhng nghiênăcuăxaăhn.

6

2. TNGăQUANăCÁCăKTăQUăNGHIểNăCUăTRCăỂY
2.1.ăCácălỦăthuytăvăcuătrúc vn
2.1.1. LỦăthuytăM&M
Lýă thuytă M&Mă đcă xơyă dngă biă haiă nhƠă nghiênă cuă kinhă tă lƠ Franco
Modigliani và Merton H. Miller. BƠiănghiênăcuăđcăđngătrênătpăchíăAmeriană

Economică Reviewă să raă 48,ă thángă 6ă nmă 1958ă viă taă đă “Theă Costă ofă Capital,ă
CorporationăFinanceăandătheăTheoryăofăInvestment”.

Lýăthuyt M&M daătrênănhngăgiăđnhăvăthu,ăchiăphíăgiaoădch,ăchiăphíăkhnă
khóătƠiăchính,ăthătrngăhoƠnăhoăvƠăbaoăgmăhaiămnhăđăchính. Mnhăđ đuătiên
(I) nóiăvăgiáătrăcaădoanhănghipăvƠămnhăđ th hai (II) nóiăvăchiăphí sădng
vn.ăCácămnhăđ đóăđcănghiênăcuătrongăhaiătrngăhp:ăKhôngăcóăthuăvƠăcóă
thu.ă
Trng hp không có thu:

Modigliani và Miller (1958) choărngăkhôngăcóămiăquanăhăgiaăcuătrúcăvn,ăgiáă
trăcaădoanhănghipăvƠătăsutăsinhăliăđòiăhiătiăthiuăcaădoanhănghip (WACC)
trongătrngăhpăkhôngăcóăthu.ăViănhngăgiăđnhăbaoăgmăkhôngăcóăthu thu
nhpădoanhănghip,ăkhôngăcóăchiăphíăgiaoădch,ăkhôngăcóăchiăphíăpháăsn,ăthătrngă
vnăhoƠnăho,ămnhăđăI đcăphátăbiuănh sau:ă“Trongăđiuăkinăkhôngăcóăthu,ă
giáătrăcôngătyăcóăvayănă(V
L
)ăbngăgiáătrăcaăcôngătyăkhôngăvayănă(V
U
),ănghaălƠă
V
L
=V
U
”.ăHayănóiăcáchăkhác,ăgiáătrăcaădoanhănghipălƠănhănhauăchoădùădoanhă
nghipăđóăcóăhayăkhôngăcóăvayăn.ăDoăđó,ăcuătrúcăvnăkhôngătácăđngălênăgiáătră
caădoanhănghip.ăiuănƠyăchoăthyărngăcuătrúcăvnătiăuăkhôngăhătnătiăbiă
săthayăđiăcuătrúcăvn.

MnhăđăII,ăchiăphíăsădngăvnăchoărngă“Liănhunăyêuăcuătrênăvnăcăphnăcóă

quanăhăcùngăchiuăviămcăđăsădngăđònăbyătƠiăchínhăhayătăsăn”. Hay nói
cáchăkhác,ăđònăbyătƠiăchínhăcƠngălnăthìăliănhunăyêuăcuăcƠngăcao.
7

Trng hp có thu:
ModiglianiăvƠăMillerăchngăminhărngăgiáătrăcaădoanhănghipăsătng lên và chi
phíăsădngăvnăsăgimăkhiădoanhănghipăcăgngătng tălănătrênăvnăchăsă
huă(D/E).ăPhátăbiuănƠyăcóăvaiătròăquanătrngătrongăqunătrătƠiăchínhăkhiămună
tngăgiáătrăcaădoanhănghip.ăTuyănhiênătrongăthcăt, khiătălănătrênăvnăchăsă
huătngăđnămtămcănƠoăđóăthìămiăquanăhăgiaănóăvƠăgiáătrăcaădoanhănghipă
liătngăquanăơm.ă LýăgiiăchoăhinătngănƠyăkhôngăthăkhôngănhcăti lýăthuytă
chiăphíăđiădinăvƠălýăthuyt văsăđánhăđiămƠăbƠiănghiênăcuăsăđcăđăcpătipă
theo.

2.1.2.ăLỦăthuyt điădin
Lýăthuytăđiă dină giiă thíchă miăquan hă giaă ngiă chă vƠă nhƠă qunălýă doanhă
nghip; trongăđó,ăngiăchădoanhănghipăthuêănhngănhƠăqunălýăđiuăhƠnhădoanhă
nghip.ăLýăthuytănƠyăcăgngăgiiăthíchăhaiăvnăđăđcătrngăliênăquanăđnăngiă
chăvƠăngiăqunălý.ăóălƠăgiiăquytăcácăvnăđăđiădinăvƠăsăkhácăbităriăroă
giaăcácănhóm.ăVnăđăđiădinăliênăquanăđnăsămơuăthunăgiaăliăíchăcaănhngă
ngiăsăhuăvƠănhngăngiăđcăthuêăđăqunălýădoanhănghip.ăMiăquanăhănƠyă
nóiă chínhă xácă hnă lƠă miă quană hă giaă ngiă thuêă vƠă ngiă đcă thuê. Să chuă
đngăriăroăkhácăbităliênăquanăđnătháiăđăcaănhngăngiăchăsăhuăvƠăcácăchă
n.ăKhiădoanhănghipăquytăđnhăđuătămtădăánăhayămuaătƠiăsnăthìătháiăđăđiă
mtăviăriăroăcaăhănhăthănƠo?ăTheoăJenshenăvƠăMecklingă(1976),ăhaiăvn đă
đcătrngătrênăliênăquanăđnămơuăthun điădinăđóălƠ:ăNgiăchăsăhuăviănhƠă
qunălýăvƠăngiăchoăvayăviăngiăđiăvay.

iăviămơuăthunăgiaănhngăngiăchăsăhuăvƠăđiuăhƠnhădoanhănghip,ăcóăsă
chiaă ră trongă quytă đnhă tƠiă tră dă ánă đuă tă biă vnă chă să hu.ă Jensenă vƠă

Mecklingă(1976)ăđưănhnămnhăvaiătròăquanătrngăvăchiăphíăđiădinămƠănyăsinhătă
săchiaărăđó.ăSălngănhƠăđuătătrênăvnăchăsăhuătngălênătănguyênănhơn do
ápălcătngăcaoăvƠăkăvngăcaănhƠăqunălý.ăNhngănhƠăqunălýăcóăxuăhng tngă
8

sălmădngăcaăhăhnălƠăcăgngănơngăcaoăgiáătrăcaădoanhănghip.ăChiăphíăđiă
dinătngălênăbiăvìămơuăthunăđiăkhángăvăliăíchăgiaănhngăngiăsăhuăvƠănhƠă
qunălý.ăCácăcăđôngămongămunănhƠăqunălýăvnăhƠnhădoanhănghipătheo cách là
lƠmătng giáătrăcaăh.ăTrong khi đó,ăcácănhƠăqunălýăliăđiuăhƠnhădoanhănghipă
theoăhngăcóăliăchoăh căvămtăquynălcăvƠăliăích choădùăđiuăđó khôngăphiă
lƠăliăíchăcaăcăđông.ăLiăíchăcaăcăđôngătngălên khiădoanhănghipătngăhuyăđngă
năchoănhngădăánăđuăt,ătrongăkhiăbanăqunălýăliăkhôngăđcănhnăliăíchănƠy.ă
Bênăcnhăđó,ăhăphi điuăhƠnhăhotăđngăkinhădoanhăđătránhăcácăriăroăpháăsnă
biăcácăkhonănăđưăhuyăđngăvƠătráchănhimăcaănhƠăqunălýăcngătngălênăđiăviă
cácăchănădoanhănghip.ăBi vy,ămiăquanăhăgiaănhƠăqunălýăvƠănhngănhƠăsă
hu mangătínhăđiăkhángăvăliăíchănênătoăraăchiăphíăđiădinănhăhngăxuălênă
thƠnhăquăcaădoanhănghip.ă

KhiădoanhănghipăquytăđnhătƠiătrădăánăđuătăbiăn,ăchiăphíăđiădinăcngăxută
hinătăsăđiăkhángăvăliăíchăgiaăchănăvƠănhngăngiăsăhuăvnăcăphn.ăSă
mâu thunănày ngƠyăcƠngătrmătrngăhnăkhiădoanhănghipăđiămtăviăriăroăpháă
snăcao. CăđôngămongămunădoanhănghipăđuătăcácădăánăhayătƠiăsnămƠăđemăliă
liănhunăcao.ăTuyănhiên liănhunăliătălăthunăviăriăro.ăăKtăquălƠăchănăcngă
phiăgánhăchuăriăroătăphíaăcăđông.ăViăliănhunăcăđnhătăvicăchoăvayăvn,ă
chănăsăkhôngăđcănhnănhiuăhnănuăquytăđnhătƠiăchínhămangăđnănhiuăliă
íchătiădoanhănghipătrongăkhiăthngădăliănhunăsăđcăsădngăđăchiaăchoăcácă
căđông.ăHnăna,ăkhiădoanhănghipăpháăsnăthìăchínhăcácăchănăcngăphiăđiămtă
viăkhănngămtăvn.ă
Tómăli,ăcóăsăkhácăbitătrongăsăgánhăchuăriăroăcaăchănăvƠăcăđông.ăDoăvy,ă
sălaăchnămtăcuătrúcăvn phùăhpăđătƠiătrăchoăcácădăánăđuăt thì quytăđnhă

tƠiăchínhănênăđcăxemăxét mtăcách cnătrng.ăiuănƠyăsăgiúpăgimănhăbtăchiă
phíăđiădinăvƠăciăthinăhiuăquăhotăđngădoanhănghip.ă

2.1.3.ăLỦăthuytăđánhăđi
9

Lýăthuytăđánhăđiăchpănhnăliăthăctăgimăthuătănătrongăkhiăcnhăbáoăriăroă
chiăphíăpháăsn.ăNuădoanhănghipătƠiătrănăvtămc,ădoanhănghipăsăđiămtăviă
riăroămtăkhănngăchiătr.ăHarris và Raviv (1991) choărngăcuătrúc vnăliênăquană
đnăsăđánhăđiăgiaăchiăphí vƠăliăích tínhăthanhăkhonăcaăcăcăđông vƠănhƠăqună
lý.ă Tuyă nhiên,ă nuă đánhă giáă khôngă đúngămcă chiă phíă pháă snă să dă dnă tiă vayă
mnăquáămc. Doăđó,ădoanhănghipănênăcóăcuătrúcăvnăhpălýăđătiăđaăhóaăthành
qu doanhănghipăvƠătiăthiuăhóaăchiăphíătài chính.

Khiădoanhănghipăcăgngătngătălănătrongăcuătrúcăvn,ăliăíchăđtăđcăcơnă
bngăviăgiáătră hină tiă caă láă chnă thu.ă Liă íchă nƠyăgiúpă nơngă caoă giáă tră caă
doanhănghip.ăTuyănhiênănóăcngăđngăthiănơngăcaoăchiăphíăkităqu tƠiăchínhăca
doanhănghipăvƠădoăđóăriăroăpháăsnătngălên.ăBênăcanhăđó,ăchiăphíăkităqu tài
chínhălƠmăgimăliăíchăcaăcaăláăchnăthu.ăHìnhădiăminhăhaăchoăsăđánhăđiă
giaăliăíchătăláăchnăthuăvƠăchiăphíăkhnăkhóătƠiăchính.ăă
Hìnhă2.1:ăGiiăhnătrongăsădngăn

Hinăgiáăcaătmă
chnăthu
Hin giá caăchiăphíă
kităqu tài chính
V
L
=V
U
+ T
C
Bă=ăăăăăăGiáătrăcaădoanhăăă
nghipădiăgiăđnhăcóăthuăthuănhpă
doanhănghipăvƠăn
Vă=ăGiáătrăthcăcaă
doanhănghip
V
U
=ăGiáătrăcaădoanhă
nghipăkhiăkhôngăcóăn
B
*

Tălănă
Giáătrăcaădoanhă

nghipă(V)
Tiăuăgiáătră
caădoanhă
nghip
10

T l n ti u
Ngun: Rossăcùngăcngăsă(2005)ă(Trangă443,ăchngă16:ăCuătrúc vn:ăGiiăhnă
trongăsădngăn)

LáăchnăthuălƠmătngăgiáătrăcaădoanhănghipăsădngăđònăbyătƠiăchính.ăChiăphíă
kităqu tƠiăchínhălƠmăctăgimăgiáătrăcaădoanhănghipăsădngăđònăby tài chính.
HaiăyuătăbùăđpăchoănhauătoăraătălănătiăuătiăđimăB
*
. Tuyănhiênăthtăkhóăđă
xácăđnh chính xác chi phí kităqu tƠiăchínhălƠăgìăvƠănhăthănƠoăđăđánhăgiáăđcă
nó. Doăđó,ăchi phí kităqu tài chính cngăchălƠăkháiănimăvămtălýăthuytămƠăthôi.ă
ThcătăđăcălngăloiăchiăphíănƠyăngiătaăcóăhaiăcách:ătínhăchiăphíătrcătipăvƠă
chiăphíăgiánătip.ăChiăphíătrcătipănhăchiăphíăchoălutăsăđădƠnăxpăquyătrìnhăpháă
sn,ăchiăphíăchoăkătoánăvƠănhơnăviênătrongăquáătrìnhăđiăpháăsn… Chiăphíăkhnă
khóătƠiăchínhăgiánătipănhălƠăchiăphíămtăkháchăhƠngăvƠănhƠăcungăcp,ămtămátăkhiă
khôngăgiăđcăngiătƠi,ăcácăchiăphíăkhácăxutăphátătălưngăphíăthiăgianăvƠănhngă
liăíchăcaănhngănhƠăqunălýăkhiăphiăgiiăquytăhƠngălotăvnăđăsau pháăsn.ăTtă
căcácăchiăphíăkităqu tƠiăchínhăthcătăđuărtăkhóăđăđnhăgiáăchínhăxácătrongăthcă
t.ăTuyănhiên,ăcácănhƠăqunălýăvƠăcăđôngănênăhiuăđcăvaiătròăquanătrngăcaăchiă
phíăkhnă khóă tƠiă chínhă đă raă quytăđnhă tƠiă tr hotă đngă kinhă doanhă caă doanhă
nghipăviătălănătrênăvnăchăsăhuănhăthănƠoăđătiăuăhóaăgiáătrăcaădoanhă
nghip.ă

2.1.4.ăLỦăthuytăthôngătinăbtăcơnăxng

MtătrongănhngăgiăđnhăcaălýăthuytăM&MălƠăthătrngăhoƠnăhoătcăkhôngăcóă
rƠoăcnăvăthôngătinăbtăcơnăxng.ăiuănƠyăcóănghaălƠăcácănhƠăđuătăvƠănhƠăqună
lý cóăcăhiănhănhauătrongăhotăđngăkinhădoanh.ăTuyăvy,ătrongăthcătăcácănhƠă
qunălýă luônă cóănhiuăthôngă tinăvă doanhănghipă hnăsoă viăcácă nhƠăđuă t bên
ngoƠi.ăHinătngănƠyăđcăgiălƠăthôngătinăbtăcơnăxng.ăLýăthuytănƠyăđcăchiaă
lƠmăhaiătrngăphái:ăLýăthuytăđánhătínăhiuăvƠătrtătăphơnăhng.ă

11

LýăthuytăđánhătínăhiuăđcăcácăhcăgiăRossă(1977), Leland và Pyleă(1977)ăđt
nnătng.ăTheoălýăthuytănƠy,ăthôngătinăvăsălaăchnăkhácăbitătrongălaăchnăcaă
căcuăvnăsătruynăraăngoƠiătănhƠăqunălýăđnănhƠăđuătăbênăngoƠi.ăThcăt,ăbană
qunălýădoanhănghipănmăthôngătinărõăhnăcácănhƠăđuătăbênăngoƠiăvătìnhăhìnhătƠiă
chínhăcngănhăchinălcăkinhădoanhătrongătngălaiăcaădoanhănghip.ăDoăđóăkhiă
dăđoánăđcăvinăcnhăttăđpăvăbcătranhăkinhădoanhăcaădoanhănghip,ăcácănhƠă
qunălýăkhôngămunăchiaăsăliăíchăchoăcácănhƠăđuătămiăbênăngoƠi.ăHăsăsă
dngănhiuănăhnătrongăcuătrúcăngunăvn.ăNhngănhƠăđuătăthôngătháiăchoărngă
giáătrăcaădoanhănghipăsătngălênănuănhădoanhănghipăsădngănhiuănăcaă
doanhănghip.ăNgcăli,ăkhiăbcătranhămăđmăcaăvinăcnhăkinhădoanhăkhôngă
myăttăđpăthìăcácănhƠăqunălýăliăcóăxuăhngăchiaăsăriăroăđóăviăcácănhƠăđuătă
mi. ơyălƠăcăsămƠălýăthuytăđánhătínăhiuăchoărngăkhiăcácădoanhănghipăphátă
hƠnhăthêmăcăphiuăraăthătrngăthìăđngănghaăviăquanăđimăcaănhƠăqunălýălƠă
giáăchngăkhoánăbăđánhăgiáăquáăcao.ă

Lýăthuytătrtătăphơnăhngăbtăngunătăcôngătrìnhănghiênă cuăMyersăvƠăMajlufă
(1984).ăHănhnăđnhărngăcóănhngăsălaăchnătiênăquytătrongăquytăđnh ngun
vnătƠiătr:ăTrcătiênălƠăngunăvnăbênătrongădoanhănghipănhăliănhunăgiăli,ă
sauăđóămiăhuyăđngătăngunăvnăbênăngoƠi.ăNuăngunăvnăbênăngoƠiălƠăbtăbucă
thìănăđcăuătiênăđuăsauăđóămiăđnăphátăhƠnhăchngăkhoánăraăthătrng.ă
BiăvìăthôngătinăbtăcơnăxngănênănhngănhƠăkinhădoanhăthíchătƠiătrăbngăngună

vnăbênătrongăhnălƠăngunăvnăbênăngoƠiăđătránhămuaănhngăchngăkhoánăcaăhă
thpăhnăgiá trăniăti.ăNuătƠiătrăbênăngoƠiălƠăbtăbuc,ănălƠălaăchnăuătiênă
hƠngăđuămiăđnătngăngunăvnăchăsăhu. Doăđó,ăMyersăvƠăMajlufă(1984)ăphátă
biuărngăcuătrúcăvnătiăuălƠăkhôngătnăti.

Lý thuytă đánhă tínă hiuă khôngă să dngă choă cácă doanhă nghipă nhă vìă cácă doanhă
nghipăđóăkhôngăđcăniêmăytătrênăsƠnăgiaoădchăchng khoán.ăNênăcácănhƠăqună
lý khôngăthăđánhătínăhiuăhocăthôngătinăthôngăqua quytăđnhătƠiăchínhăcaăh.ăiă
12

lpăli,ălýăthuytăphơnăhngăcóăthăsădngăchoăcácădoanhănghipănhăvƠ vaăbiăvìă
chiă phíă tƠiă tră bênă ngoƠiă caă doanhă nghipă nhă vƠă vaă luônă caoă hnă cácă doanhă
nghipăln.ăHnăna,ăcácăcăđôngăhinătiăvƠănhngănhƠăqunălýăkhôngămunăchiaă
săquynăqunătrătƠiăsnăcngănhăvnăhƠnhăhotăđngăcaădoanhănghipăđnănhngă
căđông mi.ăDoăđó,ăcácădoanhănghipănhăvƠăvaăsădngăngunăvnăbênătrongă
đmăboăhnălƠăhuyăđngătăbênăngoƠi.

2.2. Cácăktăquănghiênăcuăthcănghim
Cuătrúcăvn nhăhngănhăthănƠoălênăhiuăquăhotăđngădoanhănghip lƠăchăđă
đcăquanătơmătăkhá lâu nhngăđnăthiăđimăhinătiăvnăkhôngăngngătranhălună
giaăcácănhƠăkhoaăhcăvăvnăđănƠy.ăKtăquălƠăchiaăraăbaătrngăphái:ăcuătrúcă
vnătácăđngătíchăccălênăthƠnhăqu doanhănghip,ăcuătrúcăvnătácăđngătiêuăccă
lên thƠnhă quă doanhă nghipă vƠă cuă trúcă vnă khôngă tácă đngă đnă thƠnhă quă caă
doanhănghip.

CuătrúcăvnăkhôngătácăđngăđnăthƠnhăquăcaădoanhănghip:
Nghiên cuăKrishnan và Moyer (1997) cungăcp mtăcáiănhìnăthcătinăvăhiuăquă
hotăđngăcaădoanhănghip vƠăcuătrúcăvn caănhngădoanhănghipălnăđnătă4ă
nnăkinhătăthătrngămiăniăcaăChơuăÁ.ăBƠiănghiênăcuăktăhpăhaiămngănghiênă
cuăvăkinhădoanh:ămtătălnhăvcăkinhădoanhăqucătăvăhiuăquăhotăđngădoanhă

nghipăvƠăncăxutăx;ăcònăliăđnătănghiênăcuătƠiăchínhădoanhănghipăvăcuă
trúcă vn.ă Nhómă tácă giă xemă xétă 81ă doanhă nghipă tă Hngă Kông,ă Malaysia,ă
SingaporeăvƠăHƠnăQucăvƠăphátăhinărngăđònăbyătƠiăchínhătănóădngănhăkhôngă
tácăđngăđnăthƠnhăquăcaădoanhănghip mà căthƠnhăqu doanhănghipăvƠăcuătrúcă
vnăđuănhăhngăbi ncăxutăx.ăCăthăhn,ănhómătácăgiătìmăthyăcácădoanhă
nghipăHngăKôngăcóăliănhunătrênăvnăchăsăhuăcaoăhnăđángăkăvƠăvnăđcă
đuătănhiuăhnănhngădoanhănghipătăcácăncăkhác. iuănƠyăcóăthădoăcuătrúcă
kinhădoanhăđcătrngăcaăHngăKông.ăăSăkhácăbitătrongăhiuăquăhotăđngăgiaă
cácă doanhă nghipă tă cácă ncă khácă nhauă mangă tínhă thngă kêă khôngă cao. Nhngă
13

doanhănghipătăHƠnăQucăcóăđònăbyătƠiăchínhăcaoăhnăđángăkăsoăviăcácădoanhă
nghipătăcácăncăkhác.

CuătrúcăvnătácăđngătiêuăccăđnăthƠnhăquăcaădoanhănghip:

Gleason,ăMathurăvƠăMathură(2000)ăsădngăd liuătăcácădoanhănghipăbánălăă14ă
ncăChơuăÂuămƠăđcăxpăthƠnhă4ănhómăvnăhóa.ăSădngăcăhăthngăđoălngă
tƠiăchínhăvƠăhăthngăđoălngăhotăđngăđăđánhăgiáăhiuăquăhotăđng doanh
nghip.ăKtăquăchoăthy rngătnătiămiăquanăhănghchăchiuăgiaăcuătrúcăvnă
và thƠnhăquăcaădoanhănghipădo mơuăthunăgiaăngi chăvƠăngiăđiădinăcóă
thădnăđnăvicăsădngăđònăbyătƠiăchínhăcaoăhnămcăđăphùăhpătrongăcuătrúcă
vn, doăđóălƠmăgimăthƠnhăqu doanhănghip.

CuătrúcăvnătácăđngătíchăccăđnăthƠnhăquăcaădoanhănghip:
Schiantarelli và Sembenelli (1999) sădngădăliu bngăcaăcácădoanhănghipăAnhă
vƠăụăđăđiuătraăcácăyuătácăđngăvƠăktăquăcaăcuătrúcăkăhnăcaăn.ăCácătácăgiă
tìmăthyăvicăchnăcuătrúcăkăhnănăcóăxuăhngăphùăhpătƠiăsnăvƠăkhonăn.
Tácă gi tìmă thyă miă quană hă thună giaă cuă trúcă vnă vƠă thƠnhă quă caă doanhă
nghiêpă thôngă quaă bină nă dƠiă hnă trênă tngă tƠiă sn.ă Nhómătácă giă ktă lună rngă

nhngădoanh nghipăhotăđngăcóăliănhunăcóăxuăhngăsădngănădƠiăhnănhiuă
hn.ăPhátăhinănƠyăphùăhpăviăvaiătròăchiăphiăbiăriăroăthanhăkhonăcaădoanhă
nghipăvƠăsăthtăbiătrongăqunălýăliênăquanăđnănăngnăhn.ăiuănƠyăcóăthăphnă
ánhă tínhă sngă sƠngă ca thă trngă tƠiă chínhă vă tƠiă tră cácă khonă nădƠiă dnă đnă
nhngădoanhănghipăchtălng.ăăă

Zeitun và Tian (2007) điuătraătácăđng caăcuătrúcăvnălênăhiuăquăhotăđngă
doanhănghipăviămuălƠă167ădoanhănghipătiăJordan.ăDăliuăđcăsădngădiă
dng bngăcaă167ădoanhănghipătrongăgiaiăđonă1989ăđnă2003.ăTrongăbƠiănghiênă
cuănƠy,ăthƠnhăqu doanhănghipăđcăđoălngădiăhaiăgócăđ:ăđoălngăvămtă
kătoánăvƠăđoălngăvămtăthătrng.ăPhngăphápăđoălngăvămtăkătoánăbaoă
14

gm:ăliănhunătrênătngătƠiăsnă(ROA),ăliănhunătrênăvnăchăsăhuă(ROE),ăliă
nhunătrcăthuăvƠălưiăvayăcngăviăkhuăhaoătrênătngătƠiăsnă(PROF).ăPhngă
phápăđoălngăhiuăquăhotăđngădoanhănghipăvămtăthătrngăbaoăgm:ăgiáătră
caăvnăchăsăhuăchiaăchoăgiáătrăs sáchăcaăvnăchăsăhuă(MBVR),ăgiáăcaă
miăcăphiuătrênăthuănhpăcaămiăcăphiuă(P/E),ăgiáăthătrngăcaăvnăchăsă
huăvƠăgiáătrăsăsáchăcaănăphiătrătrênăchoăgiáătrăsăsáchăcaăvnăchăsăhuă
(MBVE).ăVăđònăbyătƠiăchínhăsădngătrongăbƠiănghiênăcu,ătácăgiăchnănm tiêu
chíăđoălngăđóălƠ:ăTngănătrênătngătƠiăsnă(TDTA),ătngănătrênătngăvnăchăsă
huă(TDTE),ănădƠiăhnătrênătngătƠiăsnă(LTDTA),ănăngnăhnătrênătngătƠiăsnă
(STDTA)ăvƠătngănătrênătngăngunăvnă(TDTC).ăTácăgiăsădngă mô hình tác
đngănguănhiên (REM) đătìmămiăquanăhăgiaăbinăphăthucălƠăthƠnhăquădoanh
nghipăvƠăcácăbinăđcălpăbaoăgmăcuătrúcăvn,ăcăhiătngătrng,ăquyămôădoanhă
nghip,ăđălchăchunăcaădòngătinăchoăbaănmăgnănht,ătngăthuăchiaăchoăthuă
nhpătrcăthuă vƠă lưiăsut,ă tƠiă snă căđnhă trênă tngătƠiăsn,ăbinăgiă choă ngƠnhă
côngănghipăvƠăbinăgiăchoătngănm.ăBƠiănghiênăcuăphátăhinăraămtăđiuăthúăvă
lƠătngănătrênătngătƠiăsnă(STDTA)ăcóătácăđngătíchăccăvƠăđángăkăălênăthƠnhăquă
caă doanh nghipă theoă phngă phápă đoă lngă vă mtă thă trngă bngă chă să

Tobin’Q.ăMuănghiênăcuăchoăthyăcácăcôngătyăcóăSTDTAăcaoăthìăthngăriăvƠoă
cácăcôngătyăđangătngătrngăcaoăvƠăcóăthƠnhăquăcao.ăThƠnhăquăcaoăđiăcùngăviătă
lăthuăcao.ăQuiămôăcôngătyăcóătácăđngătíchăccălênăthƠnhăquădoanhănghipăvƠăcácă
côngătyălnăthìăcóăchiăphíăpháăsnănh.ăTácăgiăcngăchngăminhăđcăcácăcôngătyăă
JordanăthìăcngăchuănhăhngăcaăchínhăsáchăvămôăvƠăyuătăkhuăvc.

NarendarăV.ăRaoăcùngăcngăsă(2007)ăkimătraămi quanăhăgiaăcuătrúcăvnăvƠă
thƠnhăqu doanhănghipătrongătrngăhpăcácădoanhănghipăăOmani.ăCôngătrìnhă
nghiênăcuă đưă kimătraă giă thită đánhă điă dùă tnă tiă hayăkhôngă láă chnă thuăkhiă
doanhănghipăsădngănătrongăhotăđngătƠiătr.ăiuănƠyăcóănghaărng tngătălă
năsălƠmătngăthƠnhăqu doanhănghip.ăKtăquăchoăthyămiătngăquanădngă
giaămcăđăsădngănătrongăcuătrúcăvnăvƠăthƠnhăqu doanhănghip.ă
15


Tómăli,ăcác ktăquă nghiênă cuăcaăcácăcôngă trìnhă nghiênăcuă trênăthă giiă tuyă
khácănhauănhngăđuăcóăđimăchungălƠăcuătrúc vn có nhăhng lênăhiuăquăhotă
đngădoanhănghip.ăDoăđó,ăbƠiănghiênăcuănƠyăkăvngătìmăraămiătngăquanăgiaă
cuătrúcăvnăvƠăthƠnhăquăcaădoanhănghipăVităNam,ătăđóăđăraămtăsăgiăýă
giúpăcácădoanhănghipătiăVităNamăhotăđngăhiuăquăhnăthôngăquaăvicăsădngă
cuătrúcăvnănhăthănƠo.

16

3. PHNGăPHÁPăNGHIểNăCU
3.1. Môătădăliu nghiênăcu
DăliuăsădngătrongălunăvnănƠyăđcăthuăthpătăcácăbáoăcáoătƠiăchínhăthngă
niênătăSăgiaoădchăchngăkhoánăTp.HCMă(HOSE)ăvƠăSăgiaoădchăchngăkhoánă
HƠăNiă(HNX)ăbaoăgmă120 cácădoanhănghipăsnăxutăvƠădchăvătrongăgiaiăđonă
2007-2011. Chiă tită cácă doanhă nghipă đcă chnă lƠmă muă nmă trongă bă dă liuă
đcăcungăcpăămcălc A. Vìătínhăđcăthùătrongălnhăvcătài chính ngân hàng nên
đătƠiăkhôngăchnălnhăvcănƠyăđănghiênăcu. Cácălnhăvcăđcăchnătheoăphơnă
loiăICB ( Industry Classification Benchmark) baoăgm: Vtăliuăcăbn, hàng tiêu
dùng, y t, dchăvăhătng, côngăngh, dchăvătinăích.

Bngă3.1:ăPhơnăloiămuătheoăcácălnhăvcăcôngănghip

Thăt
Lnhăvc

Sădoanhănghip
1
Vtăliuăcăbn
19
2
Hàng tiêu dung
24
3
Yăt
24
4
Dchăvăhătng
14
5
Côngăngh
19
6
Dchăvătinăích
20

3.2. Mô hình nghiênăcu
ăđoălngătácăđngăcaăcuătrúcăvnălênăthànhăqu doanhănghip, bƠiănghiênăcuă
sădngă2ămôăhìnhăkinhătălng kháăphăbinătrênăthăgiiăchoăkiuădăliuăbng
baoăgmămôăhìnhăhiăquyănhăhngănguănhiênă(REM)ăvƠămôăhìnhăhiăquyănhă
hngăcăđnhă(FEM). Sauăđóădùngăcácăphépăkimăđinhăthngăkêălaăchnămôăhìnhă
thíchăhpăthìămôăhìnhăFEMătăraăcóăýănghaăhnătrongăvicăgiiăthíchătngăquană
giaăcácăbin. TuyănhiênămôăhìnhăFEMăkhôngăkimăsoátăđcăyuătăngƠnhănênă
17

bngănƠoăchaăbinăgiăngƠnhăcôngănghipăthìătácăgiăsădngămôăhìnhăREMăthayă

th.
iăviămôăhìnhăhiăquyănhăhngănguănhiênă(REM),ăbƠiănghiênăcuădaătrênămôă
hìnhătngăquátăsau:
1 2 2 3 3
w
it it it k kit it
Y X X X
   
     

w
it i it
u



Trong đó:
it
Y
:ăBinăđcălpăcaăquanăsátăthăiătiăthiăgianăt
1

:ăGiáătrătrungăbìnhăchungăcaăttăcătungăđăgc
k

:ăHăsăhiăquiăriêngăphn
kit
X
: Binăđcălp
w

it
: SăhngăsaiăsătngăhpăgmăhaiăthƠnhăphnăgmă
it
u
là thànhăphnăsaiăsăchéoă
vƠăchuiăthiăgianăktăhp,ă
i

lƠăthƠnhăphnăsaiăsăchéoăcaătngătungăđăgcăkhiă
giáătrătrungăbìnhă
1

.

Môăhìnhăhiăquyănhăhngăcăđnhă(FEM)ăcóădngătngăquátăsau.:
1 2 2 3 3

it i it it k kit it
Y X X X u
   
     

11ii
  


Trong đó:
it
Y
:ăBinăđcălpăcaăquanăsátăthăiătiăthiăgianăt

1i

: Hăsăđădcăcaăcácăbinăhiăquyăđcălpăkhôngăthayăđiătheoăthiăgianăhayă
giaăcácămu.
kit
X
:ăBinăđcălp
i

:ălƠăthƠnhăphnăsaiăsăchéoăcaătngătungăđăgcăkhiăgiáătrătrungăbìnhă
1i



18

Tăhai mô hình tngăquát trên,ăđătƠi trinăkhaiămô hình hi quyănhăhngănguă
nhiên (REM) nhăsau:
0 1 2 3 4 5
6 2 7 3 8 4 9 5 10 6
11 2 12 3 13 4 14 5
AX
w ( )
it it it it it
it
y Leverage Growth Size T Tangb
INDUSTRY INDUSTRY INDUSTRY INDUSTRY INDUSTRY
D D D D i
     
    

   
     
    
    

w
it i it
u




VƠămôăhìnhăhiăquyănhăhngăcăđnhă(FEM):
0 1 2 3 4 5
6 2 7 3 8 4 9 5
AX
()
it it it it it
it
y Leverage Growth Size T Tangb
D D D D u ii
     
   
     
    

Trong đó:
+
it
y

:ă bină phă thuc,ă hayă thă ROA,ă ROE,ă PROFă choă doanhă nghipă thă i vă đoă
lngăhiuăquădoanhănghip vămtăkătoán.
+ òn byătƠiăchính (Leverage), tcăđătngătrng (Growth), quyămôădoanhănghip
(Size), tngăthuăchiaăchoăliănhunătrcăthuăvƠălưiăsut (Tax), tƠiăsnăcăđnhăchiaă
choătngătƠiăsnă(Tangb): lƠăcácăbinăđcălp.
+ ònăbyătƠiăchínhăđcăđoălngăsădngătrongăbƠiănghiênăcuănƠyălƠ:
- TDTA:ăTngăn trênătngătƠiăsn
- TDTE:ăTngănătrênătngăvnăchăsăhu
- LTDTA:ăNădƠiăhnătrênătngătƠiăsn
- STDTA:ăNăngnăhnătrênătngătƠiăsn
- TDTC:ăTngănătrênătngăngunăvn
+ INDUSTRY
i
:ăBinăgiăchoănn côngănghipăthăi
+ D
2
, D
3
, D
4
, D
5
: thătăcaăbinăgiăchoăcácănmă2008,ă2009,ă2010,ă2011
Vìămôăhìnhăsădngă6ănnăcôngănghipăkhácănhauăvƠă5ănm, doăđóătheo Damodar
Gujarati (2011) đătránhăbyăbinăgi, cácăbinăgiăvăngƠnhăvƠănmăchăsădngă5ă
binăgiăchoănnăcôngănghipăvƠă4ăbinăgiăchoănm.ăHnăna,ătrongăbƠiănghiênăcuă
này, đă kimă đnhă tínhă ýă nghaă choă că môă hình,ă tácă giă să dngă Waldă Test,ă
Breusch-PaganăTestădùngăđăkimăđnhăphngăsaiăthayăđi,ăHausmanăTestădùngăđă