Hoàn thiện công tác tổ chức phát hành trái phiếu chính phủ tại Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội

Website: Email : Tel (: 0918.775.368
BẢN THẢO CHUYÊN ĐỀ THỰC TẬP
ĐỀ TÀI: Hoàn thiện công tác tổ chức phát hành trái phiếu chính phủ tại Trung
tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội
Giáo viên hướng dẫn : Th.s.Phan Thu Hiền
Sinh viên thực hiện : Bùi Anh Quốc
Lớp : Kinh tế đầu tư 47A
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
1
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
MỤC LỤC
MỤC LỤC......................................................................................................................................2
LỜI MỞ ĐẦU.................................................................................................................................2
LỜI CẢM ƠN.................................................................................................................................5
Chương I : Lý luận chung về phát hành Trái phiếu Chính phủ.....................................................6
1. Phát hành chứng khoán...........................................................................................................6
1.1. Các phương thức phát hành chứng khoán......................................................................7
1.2. Bảo lãnh phát hành chứng khoán....................................................................................8
1.3. Phương pháp hành chứng khoán...................................................................................10
2. Phát hành trái phiếu chính phủ.............................................................................................15
2.1. Quy trình phát hành trái phiếu Chính phủ tại Việt Nam..............................................16
2.2. Phương thức phát hành đối với trái phiếu kho bạc và trái phiếu công trình................17
2.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến trái phiếu Chính phủ........................................................20
3. Tổng quan về thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam....................................................21
Chương II : Thực Trạng công tác phát hành Trái phiếu Chính phủ tại Trung tâm giao dịch
chứng khoán Hà Nội (TTGDCKHN)...........................................................................................27
1. Khái quát về TTGDCKHN..................................................................................................27
1.1. Quá trình hình thành và phát triển...............................................................................27
1.2. Cơ cấu tổ chức..........................................................................................................30
1.3. Các hoạt động chủ yếu của TTGDCKHN....................................................................37
2. Công tác phát hành trái phiếu Chính phủ tại TTGDCKHN................................................46

2.1. Tổ chức đấu thầu trái phiếu. .........................................................................................46
2.2. Đánh giá chung về công tác đấu thầu trái phiếu Chính phủ tại TTGDCKHN............52
Chương III : Một số giải pháp hoàn thiện công tác phát hành trái phiếu chính phủ tại
TTGDCKHN.................................................................................................................................65
1. Định hướng phát triển TTGDCKHN...................................................................................65
2. Một số giải pháp nhằm hoàn thiện công tác phát hành trái phiếu Chính phủ tại
TTGDCKHN. ..........................................................................................................................68
2.1.Tăng tính thanh khoản và tập trung phát hành TPCP theo lô lớn. ...............................68
2.2. Thành lập sàn giao dịch trái phiếu. ..............................................................................69
2.3. Thu hút và phát triển các “nhà kiến tạo thị trường”. ...................................................70
2.4. Nâng cao năng lực đấu thầu trái phiếu chính phủ........................................................70
KẾT LUẬN...................................................................................................................................73
TÀI LIỆU THAM KHẢO............................................................................................................75
LỜI MỞ ĐẦU
Ở Việt Nam hiện nay, tương tự như chuẩn chung của thế giới, qui định về phát
hành trái phiếu cũng chặt chẽ hơn phát hành cổ phiếu. Đối với trái phiếu doanh
nghiệp, ngoài qui định phải có mức vốn điều lệ đã góp từ mười tỷ trở lên và
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
2
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
hoạt động kinh doanh của năm liền trước phải có lãi, đồng thời không có lỗ luỹ
kế như với phát hành cổ phiếu, công ty muốn chào bán trái phiếu ra công chúng
còn phải đảm bảo không có các khoản nợ phải trả quá hạn trên một năm. Thêm
vào đó, công ty phải có thời gian hoạt động từ 1 năm trở lên và báo cáo tài
chính của năm liền kề trước năm phát hành được kiểm toán để đảm bảo tính
minh bạch và công khai về thông tin cho các nhà đầu tư.Thị trường trái phiếu
của Việt Nam còn nhỏ với tổng giá trị khoảng trên 70 nghìn tỷ đồng Việt Nam,
bằng 7,7% GDP, nhưng môi trường kinh tế xã hội của Việt Nam ổn định, tỷ giá
USD/VND trong những năm qua ít biến động, nên thị trường trái phiếu VN
được đánh giá sẽ tiếp tục là điểm đến hấp dẫn của các nhà đầu tư nước ngoài.

Thêm vào đó, xu hướng các doanh nghiệp phát hành trái phiếu ra công chúng
thay vì chủ yếu huy động vốn vay từ ngân hàng sẽ mang đến một diện mạo mới
cho thị trường trái phiếu, một sự chuyển mình và phát triển mạnh, bền vững.
Trên thị trường trái phiếu hiện nay đáng chú ý có hai loại trái phiếu chính là trái
phiếu Chính phủ Việt Nam và trái phiếu chuyển đổi của một số ngân hàng
Trái phiếu Chính phủ Việt Nam được các nhà đầu tư đánh giá khá cao. Tháng
10 năm 2005, lần đầu tiên trái phiếu Chính phủ Việt Nam được phát hành ra thị
trường vốn quốc tế. 750 triệu USD trái phiếu đã được các nhà đầu tư mua hết
ngay trong vòng 30 giây sau khi phát hành. Một kết quả khó có thể khả quan
hơn. Đợt trái phiếu này sẽ được mua bán lại trên tất cả các trung tâm chứng
khoán (thị trường thứ cấp) lớn như Hongkong, Singapore, London, New York,
Boston... liên tục đến năm 2016.Trong bài báo của tác giả Beth Thomas trên tờ
Bloomberg số ra ngày 23/3/2007, công ty Pacific Investment Management Co.
and HSBC Holdings Plc cho rằng nếu Việt Nam nới lỏng các hạn chế về phát
hành trái phiếu bằng ngoại tệ thì có thể khai thác tốt hơn nhu cầu của các nhà
đầu tư quốc tế cũng như cắt giảm chi phí vay nợ. Còn tại hội nghị do Tổng
Công ty Đầu tư vốn Nhà nước và Euromoney phối hợp tổ chức tại Hà Nội, ông
Brian Baker, CEO của Pimco Asia Ltm đã phát biểu: "Các bạn đang có một thị
trường nước ngoài rất hấp dẫn, thật đáng tiếc là vẫn còn quá nhiều thủ tục phải
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
3
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
thông qua để phát hành được trái phiếu." Hiện nay nhu cầu đối với trái phiếu
Chính phủ Việt Nam trên thị trường quốc tế là rất lớn. Trong đợt phát hành trái
phiếu đầu tiên với lãi suất 6,875%, đáo hạn vào năm 2016, để huy động vốn cho
ngành đóng tàu, nhu cầu của các nhà đầu tư đã cao gấp 6 lần so với số trái phiếu
thực tế được phát hành. Mức lãi suất của trái phiếu chính phủ Việt Nam hiện
đang là 5,78%, thấp hơn mức 5,95% của loại trái phiếu có kỳ hạn và xếp hạng
tín dụng tương đương của Chính phủ Brazil. Điều này chứng tỏ trái phiếu của
Việt Nam có mức độ hấp dẫn hơn. So với trái phiếu Chính phủ kỳ hạn tương

đương Mỹ, hiện nay lãi suất của trái phiếu Việt Nam cũng chỉ cao hơn có
1,25%.Các quỹ lương, các công ty bảo hiểm cũng như các quỹ phòng hộ đều
đang săn lùng các khoản đầu tư toàn cầu khi mà các ngân hàng trung ương đã
ngừng tăng lãi suất và theo một dự đoán khác, FED sẽ giảm lãi suất vào tháng 6
năm nay. Theo ông Joshua Matthews, thuộc HSBC, Chính phủ Việt Nam có thể
huy động hàng tỷ USD trên thị trường quốc tế nếu họ thực sự muốn, hiện đang
có một số lượng ngoại tệ quá lớn tìm kiếm một số lượng trái phiếu quá ít ỏi.
Trong năm nay, VND đã tăng giá 0,3% so với USD, hiện đứng ở mức 16.014
VND/USD, VN Index đã tăng 48%, những con số hấp dẫn với nhà đầu tư quốc
tế. Gần đây còn có thông tin trên kênh tài chính Blooberg của Mỹ cho thấy định
mức tín nhiệm của Việt Nam được nâng lên. Tập đoàn Standard & Poor (S&P)
nâng tín nhiệm của mình từ BB - lên BB (cao hơn nữa là BB+). Còn tập đoàn
rất lớn là Moody cũng nâng lên mức Ba3.
Ở thị trường vốn trong nước, Chính phủ Việt Nam cũng đã phát hành thành
công nhiều đợt trái phiếu theo phương thức đấu giá lãi suất. Trung tuần tháng
3/2007, 300 tỷ đồng trái phiếu Chính phủ lần đầu tiên được phát hành đấu thầu
theo lô lớn (lô 100, 200, 300... tỷ đồng) đã được các nhà đầu tư nước ngoài mua
hết với mức lãi suất thấp nhất trong vòng ba năm trở lại đây 6,8%/năm. Từ sau
lần này, những đợt phát hành tiếp theo lãi suất trái phiếu sẽ cố định, nhưng
mệnh giá sẽ thay đổi. Giá trái phiếu sẽ không là 100.000 đồng nữa, mà có thể
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
4
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
xuống 99.000-98.000 đồng hay lên 101.000-102.000 đồng. Sức hấp dẫn của trái
phiếu càng cao, thì giá trúng thầu sẽ càng thấp hơn mệnh giá và ngược lại.Ngay
sau đợt phát hành trái phiếu lô lớn trên, ngày 15/3, tập đoàn định mức tín nhiệm
Moody’s của Mỹ đã nâng mức tín nhiệm đối với trái phiếu chính phủ Việt Nam
từ ổn định lên tích cực trong bậc xếp hạng Ba3 hiện có. Theo của Moody's, mức
trần đánh giá của trái phiếu giao dịch bằng ngoại tệ vẫn đứng ở mức Ba2, với
triển vọng "ổn định". Mức trần đánh giá của tiền gửi chính phủ bằng ngoại tệ

tăng từ "ổn định" lên "tích cực" trong bậc xếp hạng B1 hiện có. Mức trần đánh
giá của trái phiếu Chính phủ giao dịch bằng nội tệ vẫn đứng ở mức Ba1.
Xuất phát từ thực tế đó,cùng với sự gợi ý của giáo viên hướng dẫn và anh chị
hướng dẫn thực tập, em đã chọn đề tài :
Hoàn thiện công tác phát hành trái phiếu chính phủ tại Trung tâm giao dịch
chứng khoán Hà Nội.
Nội dung của đề tài bao gồm:
Chương 1: Lý luận chung về phát hành Trái phiếu Chính phủ.
Chương 2 : Thực Trạng công tác phát hành Trái phiếu Chính phủ tại Trung tâm
giao dịch chứng khoán Hà Nội (TTGDCKHN).
Chương 3: : Một số giải pháp hoàn thiện công tác phát hành trái phiếu chính
phủ tại TTGDCKHN.
LỜI CẢM ƠN.
Trong quá trình học tập, nghiên cứu tại nhà trường kết hợp với thời gian thực
tập tại Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội , được sự giúp đỡ hết sức nhiệt
tình của thầy cô và của Trung tâm,phòng Quản lý giao dịch ,đã giúp đỡ em đã
hoàn thành chuyên đề này .
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
5
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Em xin bày tỏ lòng biết ơn Cô giáo:Th.s. Phan Thu Hiền đã nhiệt tình
hướng dẫn và giúp đỡ em hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp này .
Em cũng xin chân thành cảm ơn Anh Nguyễn Tiến Dũng và Anh Đỗ Tuấn,
cùng các anh chị ở Trung tâm đã giúp đỡ em trong quá trình thực tập tại Trung
tâm.
Chương I : Lý luận chung về phát hành Trái phiếu Chính phủ.
1. Phát hành chứng khoán.
Khái niệm về phát hành chứng khoán: Việc chào bán lần đầu tiên chứng khoán
mới gọi là phát hành chứng khoán. Nếu đợt phát hành dẫn đến việc đưa một loại
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A

6
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
chứng khoán của một tổ chức lần đầu tiên ra công chúng thì gọi là phát hành lần
đầu ra công chúng. Nếu việc phát hành đó là việc phát hành bổ sung bởi tổ chức
đã có chứng khoán cùng loại lưu thông trên thị trường thì gọi là đợt phát hành
chứng khoán bổ sung. Tuy nhiên, không phải mọi đối tượng đều được phát hành
chứng khoán mà chỉ những chủ thể phát hành mới có được quyền này.
1.1. Các phương thức phát hành chứng khoán.
Có 2 phương thức phát hành chứng khoán trên thị trường sơ cấp. Đó là phát
hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng.
Phát hành riêng lẻ (Private Placement): Là việc công ty phát hành chào bán
chứng khoán của mình trong phạm vi một số người nhất định (thông thường là
cho các nhà đầu tư có tổ chức có ý định nắm giữ chứng khoán một cách lâu dài)
như công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí... với những điều kiện hạn chế chứ không
phát hành rộng rãi ra công chúng. Các ngân hàng đầu tư cũng có thể tham gia
vào việc phát hành riêng lẻ với tư cách nhà phân phối để hưởng phí phát hành.
Đa số các đợt phát hành trái phiếu đều thực hiện dưới hình thức phát hành riêng
lẻ, việc phát hành cổ phiếu thường - cổ phiếu phổ thông ít khi được thực hiện
dưới hình thức này.
Phát hành chứng khoán ra công chúng: là việc phát hành trong đó chứng khoán
có thể chuyển nhượng được bán rộng rãi ra công chúng cho một số lượng lớn
người đầu tư nhất định (trong đó phải dành một tỷ lệ cho các nhà đầu tư nhỏ) và
khối lượng phát hành phải đạt một mức nhất định.
Ý nghĩa của việc phân biệt giữa phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng
Việc phân biệt phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng là để xác định
những người phát hành rộng rãi ra công chúng phải là những công ty có chất
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
7
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
lượng cao, hoạt động sản xuất kinh doanh tốt, nhằm bảo vệ cho công chúng đầu

tư nói chung, nhất là những nhà đầu tư nhỏ thiếu hiểu biết. Đồng thời, đây cũng
là điều kiện để xây dựng một thị trường chứng khoán an toàn, công khai và có
hiệu quả.
Việc phát hành chứng khoán riêng lẻ thông thường chịu sự điều chỉnh của Luật
Công ty. Chứng khoán phát hành dưới hình thức này không phải là đối tượng
được niêm yết và giao dịch trên thị trường chứng khoán sơ cấp.
1.2. Bảo lãnh phát hành chứng khoán
1.2.1. Khái niệm
Bảo lãnh phát hành là việc tổ chức bảo lãnh giúp tổ chức phát hành thực hiện
các thủ tục trước khi chào bán chứng khoán, tổ chức việc phân phối chứng
khoán và giúp bình ổn giá chứng khoán trong giai đoạn đầu sau khi phát hành.
Trên thế giới, các ngân hàng đầu tư thường là những tổ chức đứng ra làm bảo
lãnh phát hành.
Tổ chức bảo lãnh là người chịu trách nhiệm mua hoặc chào bán chứng khoán
của một tổ chức phát hành nhằm thực hiện việc phân phối chứng khoán để
hưởng hoahồng.
1.2.2. Các phương thức bảo lãnh phát hành việc bảo lãnh phát hành
thường được thực hiện theo một trong các phương thức sau:
* Bảo lãnh với cam kết chắc chắn: là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức
bảo lãnh cam kết sẽ mua toàn bộ số chứng khoán phát hành cho dù có phân phối
được hết chứng khoán hay không. Trong hình thức bảo lãnh tổ hợp theo "cam
kết chắc chắn", một nhóm các tổ chức bảo lãnh hình thành một tổ hợp để mua
chứng khoán của tổ chức phát hành với giá chiết khấu so với giá chào bán ra
công chúng (POP) và bán lại các chứng khoán đó ra công chúng theo giá POP.
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
8
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Chênh lệch giữa giá mua chứng khoán của các tổ chức bảo lãnh và giá chào bán
ra công chúng được gọi là hoa hồng chiết khấu.
* Bảo lãnh theo phương thức dự phòng: đây là phương thức thường được áp

dụng khi một công ty đại chúng phát hành bổ sung thêm cổ phiếu thường ở các
nước phát triển. Trong trường hợp đó, công ty cần phải bảo vệ quyền lợi cho
các cổ đông hiện hữu, và như vậy, công ty phải chào bán cổ phiếu bổ sung cho
các cổ đông cũ trước khi chào bán ra công chúng bên ngoài. Dĩ nhiên, sẽ có một
số cổ đông không muốn mua thêm cổ phiếu của công ty. Do vậy, công ty cần có
một tổ chức bảo lãnh dự phòng sẵn sàng mua những quyền mua không được
thực hiện và chuyển thành những cổ phiếu để phân phối ra ngoài công chúng.
Có thể nói, bảo lãnh theo phương thức dự phòng là việc tổ chức bảo lãnh cam
kết sẽ mua nốt số chứng khoán còn lại chưa được phân phối hết của tổ chức
phát hành và bán lại ra công chúng. Tại các nước đang phát triển, khi các tổ
chức bảo lãnh còn non trẻ và chưa có tiềm lực lớn thì phương thức bảo lãnh
phát hành dự phòng lại là phương thức bảo lãnh thông dụng nhất.
* Bảo lãnh với cố gắng cao nhất: là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức
bảo lãnh tổ chức bảo lãnh thoả thuận làm đại lý cho tổ chức phát hành. Tổ chức
bảo lãnh không cam kết bán toàn bộ số chứng khoán mà cam kết sẽ cố gắng hết
sức để bán chứng khoán ra thị trường, nhưng nếu không phân phối hết sẽ trả lại
cho tổ chức phát hành phần còn lại.
* Bảo lãnh theo phương thức bán tất cả hoặc không: trong phương thức này, tổ
chức phát hành yêu cầu tổ chức bảo lãnh bán một số lượng chứng khoán nhất
định, nếu không phân phối được hết sẽ huỷ toàn bộ đợt phát hành.
* Bảo lãnh theo phương thức tối thiểu - tối đa: là phương thức trung gian giữa
phương thức bảo lãnh với cố gắng cao nhất và phương thức bảo lãnh bán tất cả
hoặc không. Theo phương thức này, tổ chức phát hành yêu cầu tổ chức bảo lãnh
bán tối thiểu một tỷ lệ chứng khoán nhất định (mức sàn). Vượt trên mức ấy, tổ
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
9
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
chức bảo lãnh được tự do chào bán chứng khoán đến mức tối đa quy định (mức
trần). Nếu lượng chứng khoán bán được đạt tỷ lệ thấp hơn mức yêu cầu thì toàn
bộ đợt phát hành sẽ bị huỷ

1.3. Phương pháp hành chứng khoán.
Nói chung, tất cả các đơn vị muốn phát hành chứng khoán ra công chúng
trước hết phải được phép của Uỷ ban chứng khoán quốc gia. Để Uỷ ban có cơ
sở xem xét một đơn vị có đủ điều kiện phát hành chứng khoán hay không, đơn
vị phải làm đơn xin phát hành kèm theo một bản cáo bạch.
Theo Nghị định 48/1998 NĐ-CP ngày 11/7/1998 của Chính phủ về
chứng khoán và thị trường chứng khoán.
* Thủ tục và thời hạn cấp giấy phát hành:
Hồ sơ xin cấp giấy phép phát hành chứng khoán ra công chứng được gửi
Uỷ ban Chứng khoán Nhà Nước. Trong thời hạn 45 ngày, kể từ ngày nhận được
đầy đủ hồ sơ xin cấp giấy phép phát hành, Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước cấp
hoặc từ chối cấp giấy phép. Trường hợp từ chối cấp giấy phép, Uỷ ban Chứng
khoán Nhà nước phải giải thích rõ lý do bằng văn bản.
* Sử dụng thông tin trước khi được phép phát hành:
Trong thời gian Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước xem xét hồ sơ xin cấp
giấy phép phát hành, tổ chức phát hành, tổ chức bảo lãnh phát hành và các đối
tượng có liên quan chỉ được sử dụng trung thực và chính xác các thông tin trong
bản cáo bạch đã gửi Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước để thăm dò thị trường.
* Công bố việc phát hành:
Trong thời hạn 5 ngày, kể từ ngày nhận được giấy phép phát hành có
nghĩa vụ công bố việc phát hành trên năm số báo liên tiếp của một tờ báo trung
ương và một tờ báo địa phương nơi tổ chức phát hành đặt trụ sở chính. Tổ chức
phát hành, tổ chức bảo lãnh phát hành hoặc đại diện chỉ được sử dụng thông tin
trong hồ sơ xin cấp giấy phép phát hành đã được Uỷ ban chứng khoán Nhà
nước chấp thuận để phát hành.
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
10
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Nếu thực hiện phát hành chứng khoán qua TTCK tập trung, bản cáo bạch
khi được trình lên UBCKQG thì đồng thời cũng được gởi đến Sở giao dịch

chứng khoán kèm theo đơn xin đăng ký yết giá tại Sở giao dịch chứng khoán.
Sau thời hạn tối đa (3 tháng) kể từ ngày Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước
chấp thuận cho phép phát hành, nếu loại chứng khoán đó không được phát hành
thì sẽ bị huỷ bỏ, và sẽ được công bố công khai. Cũng có thể có sự gia hạn thêm
một thời hạn nhất định (có thể là 1 đến 2 tháng) cho những đơn vị có lý do
chính đáng, theo đề nghị của đơn vị phát thành.
* Thời hạn chào bán:
Tổ chức phát hành phải phát hành chứng khoán theo phương án đã được
duyệt trong thời hạn 90 ngày, kể từ ngày giấy phép phát hành có hiệu lực. Quá
thời hạn trên, tất cả các chứng khoán chưa bán hết không được phát hành tiếp ra
công chúng.
* Đình chỉ phát hành:
Tổ chức được cấp giấy phép phát hành bị đình chỉ việc phát hành, nếu Uỷ
ban Chứng khoán Nhà nước phát hiện những sai lệch hoặc những thông tin
không chính xác trong bản cáo bạch có thể ảnh hưởng tới quyết định đầu tư và
gây thiệt hại cho người đầu tư. Tổ chức phát hành phải sửa đổi, bổ sung theo
yêu cầu của Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước và thông báo công khai việc sửa
đổi, bổ sung này.
Trường hợp việc phát hành bị đình chỉ, người đầu tư có quyền huỷ bỏ
việc đặt mua chứng khoán hoặc trả lại chứng khoán đã mua; trong trường hợp
này tổ chức phát hành và các tổ chức có liên quan khác có nghĩa vụ hoàn trả
tiền cho người mua trong vòng 30 ngày, kể từ ngày việc phát hành bị đình chỉ.
Sau khi được phép của Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước, công ty có thể
chọn những cách phát hành sau:
1). Bán riêng cho các nhà đầu tư lớn:
Tại những nước đã phát triển những định chế trung gian như: công ty bảo
hiểm, quỹ đầu tư, quỹ hưu bổng,.v.v… sẽ là những khách hàng mua chứng
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
11
Website: Email : Tel (: 0918.775.368

khoán với khối lượng lớn. Do đó, công ty có thể bán trực tiếp cho những đối
tượng này.
2). Chào bán trực tiếp cho công chúng theo giá đã quy định:
Thường công ty nhờ đến các nhà phát hành làm cố vấn, các nhà phát
hành này thường là các ngân hàng thương mại hay công ty tài chính sẽ cố vấn
cho các công ty muốn huy động vốn và tổ chức phát hành. Công ty và các cố
vấn của mình phải cố gắng đạt được một sự cân đối giữa giá tốt nhất cho quyền
lợi công ty và giá chào bán đủ hấp dẫn để lôi kéo sự quan tâm của công chúng
và bảo đảm cho việc phát hành thành công.
3). Chào bán qua các nhà môi giới:
Cũng là một cách bán chứng khoán ra công chúng nhưng sự khác biệt ở
chỗ nhà môi giới mua các chứng khoán đã phát hành từ công ty và sau đó chào
bán lại cho công chúng.
Thường có hai cách để nhà môi giới mua chứng khoán từ công ty:
* Bằng phương pháp đấu thầu (Offer bay tender):
Công ty cổ phẩn chỉ ấn định một giá đăng ký tối thiểu, nhà môi giới phát
hành nào đưa ra giá cao nhất sẽ được mua.
* Bằng phương pháp thương lượng (Negotiated offering):
Công ty phát hành sẽ đàm phán với các ngân hàng nhận bao tiêu những
chứng khoán do công ty phát hành. Cuộc thương lượng này liên quan đến các
điều kiện về giá nhượng bán cho ngân hàng nhận bao tiêu toàn bộ số cổ phiếu
phát hành. Sau đó, ngân hàng sẽ bán lại dần cho các nhà đầu tư cuối cùng. Hoặc
ngân hàng chỉ nhận làm môi giới - nhà đại lý tiêu thụ - thương lượng phí hoa
hồng phát hành cho việc bằng mọi nỗ lực tiêu thụ cổ phần.
4). Các loại bảo đảm phát hành:
Các định chế tài chính trung gian (công ty chứng khoán, ngân hàng đầu
tư) thường ký các hợp đồng bảo đảm phát hành các hình thức thức sau:
• Loại 1: Bảo lãnh bao tiêu (underwritng) là hình thưc bảo đảm chắc
chắn (firm commitment):
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A

12
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Theo hình thức này, công ty môi giới khi nhận bán sẽ mua toàn bộ số
chứng khoán của một đợt phát hành của công ty cổ phần và sau đó bán lại cho
nhà đầu tư với giá cao hơn để hưởng chênh lệch.
Hoặc thể ký hợp đồng nhận bán toàn bộ chứng khoán với một giá nhất
định cho đến hạn không còn ai mua nữa thì công ty môi giới sẽ nhận mua toàn
bộ só chứng khoán còn lại. Thường chỉ có những tập đoàn tài chính ngân hàng
lớn mới có đủ khả năng tài chính để nhận bảo lãnh phát hành chứng khoán. Khi
nhận nhiệm vụ này họ phải mặc nhiên chấp nhận rủi ro do giá của cổ phần có
thể lên hay xuống thấp hơn giá mua. Do đó, trước khi nhận bao tiêu chứng
khoán cho một công ty nào, công ty môi giới phải thẩm tra tình hiình mọi mặt
của công ty, quan trọng nhất là tình hình tài chính: cơ cấu nguồn vốn và khả
năng sinh lợi.
Ví dụ: Công ty muốn bán toàn bộ số cổ phiếu có giá trị là $10.000.000,
công ty môi giới chỉ có thể bán được $8.000.000, số còn lại $ 2.000.000 cổ
phiếu không bán được sẽ được công ty môi giới mua bằng tài khoản của chính
họ.
Loại 2: Đại lý phát hành với cố gắng cao nhất (best effort): Các nhà phát
hành nhạn bán chứng khoán nhưng không nhận mua hết số chứng khoán không
được bán. Nghĩa là không ký kết đảm bảo hết toàn bộ chứng khoán. Họ chỉ cam
kết sẽ cố gắng hết sức để bán chứng khoán trong thời hạn, nếu không bán hết số
chứng khoán còn lại sẽ được trả cho công ty cổ phần.
Hình thức làm đại lý phát hành thường được các công ty môi giới không
nhiều vốn chấp nhận bởi vì họ không muốn lãnh chịu rủi ro trong kinh doanh
chứng khoán, họ chỉ đơn giản nhận bán hộ để hưởng hoa hồng.
Ví dụ: Công ty muốn bán toàn bộ số cổ phiếu $10.000.000, công ty môi
giới chỉ có thể bán được $ 8.000.000 giá trị cổ phiếu họ phải trả lại số cổ phiếu
có giá trị $ 2.000.000 cho công ty phát hành.
• Loại 3: Bảo đảm tất cả hoặc không (all-or-none):

Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
13
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Trường hợp này, công ty cổ phần cần một số lượng tối thiểu cổ phiếu
phải bán hết, nếu không sẽ bị huỷ bỏ toàn bộ số lượng đã phân phối và tiền sẽ
được trả lại cho những người đặt mua cổ phiếu.
Ví dụ: Công ty muốn bán toàn bộ cổ phiếu $10.000.000. Yêu cầu công ty
môi giới phải bán tối thiểu 70% giá trị đợt phát hành tức là công ty phải nhận
được số tiền tối thiểu $7.000.000 hoặc toàn bộ đợt phát hành bị huỷ bỏ.
Nói chung, trong công việc phát hành chứng khoán ra công chúng, tất
nhiên công ty có thể tự làm nhưng thường là thông qua một hay nhiều ngân
hàng, công ty tài chính.
Tuy phí tổn phát hành có cao hơn, nhưng là một sự hợp tác có lợi cho cả
đôi bên.
Công ty phát hành sẽ được hỗ trợ về kinh nghiệm vận động bán chứng
khoán theo đúng luật định - nhận được sự tài trợ khi công ty chưa được công
chúng biết đến hoặc để huy động một khối lượng vốn đúng hạn. Về phía các
ngân hàng hoặc công ty tài chính nhận làm cố vấn, bao tiêu hay đại lý sẽ được
hưởng phí hoa hồng hay chênh lệch giá nhưng họ cũng phải nghiên cứu kỹ để
tránh rủi ro.
Hình1.1. Sơ đồ các phương pháp phát hành chứng khoán
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
14
CHỦ THỂ PHÁT HÀNH CHỨNG KHOÁN
BÁN RA CÔNG CHÚNG
BÁN TRỰC TIẾP CHO
CÁC NHÀ ĐẦU TƯ
CUỐI CÙNG
BÁN
RIÊNG

THƯƠNG LƯỢNG
ĐẤU GIÁ
BẢO LÃNH ĐẠI LÝ
BẢO LÃNH
CÔNG TY CK CÔNG TY CK
CÔNG TY CK
CÁ NHÂN VÀ CÁC TỔ CHỨC
CÁC TỔ CHỨC
ĐẦU TƯ CK
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
2. Phát hành trái phiếu chính phủ.
Khác với phát hành trái phiếu và cổ phiếu công ty, việc phát hành trái
phiếu Chính phủ không phải xin phép Uỷ ban Chứng khoán Quốc gia và
phương pháp phát hành cũng có những điểm khác biệt so với hai loại trên.
Trái phiếu Chính phủ là loại chứng khoán có độ tin cậy tín dụng cao nhất
và lãi suất của trái phiếu Chính phủ thường là lãi suất chuẩn cho các loại lãi suất
khác. Có hai loại trái phiếu Chính phủ: trái phiếu chiết khấu (Zero coupon) và
trái phiếu trả lãi định kỳ (Coupon). Người sở hữu trái phiếu chiết khấu sẽ nhận
được cả vốn gốc và lãi tương đương với mệnh giá ghi trên trái phiếu. Ngược lại,
trái phiếu trả lãi thanh toán lãi suất định kỳ 1 năm hay 6 tháng một lần cho
người sở hữu.
Việc phát hành trái phiếu Chính phủ được tiến hành chủ yếu dựa trên cơ
sở đấu giá lãi suất hay đấu giá trên cơ sở giá.
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
15
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Phương pháp đấu giá lãi suất cũng khác nhau chẳng hạn như kiểu Hà Lan
hay kiểu Mỹ. (Xem ví dụ).
- Nếu khối lượng phát hành là 600 triệu USD thì các đơn vị A, B và C là
những đơn vị trúng thầu.

Ví dụ:
Tên người
đăng ký
Mức đăng ký
(Triệu)
Cộng dồn
Lãi suất đăng ký
(% năm)
A 200 200 7,55
B 100 300 7,56
C 300 600 7,57
D 100 700 7,58
E 100 800 7,59
- Nếu theo phương pháp Hà Lan thì mức lãi suất cao nhất trong những
người trúng thầu (7,57%) là mức lãi suất chung áp dụng cho tấ cả những người
trúng thầu.
- Nếu theo phương pháp của Mỹ, người A sẽ được thanh toán theo lãi
suất 7,55%; người B sẽ theo lãi suất 7,56% và người C sẽ theo lãi suất 7,57%.
Bên cạnh phương pháp đấu giá (được coi là phương pháp chủ yếu) như
đã trình bày ở trên, một số nước còn áp dụng thêm một số phương pháp phát
hành khác như sau:
+ Phát hành qua tổ hợp các ngân hàng đầu tư: Theo phương pháp này,
một tổ hợp các ngan hàng đầu tư lớn nhất sẽ đứng ra thảo luận mức lãi xuất với
ngân hàng Trung ương. Sau đó, toàn bộ khối lượng phát hành sẽ được tổ hợp
đảm nhận và phân phối.
+ Phương pháp bán lẻ: Ngân hàng Trung ương sẽ đứng ra bán lẻ cho các
nhà đầu tư.
Tuy nhiên, dù phát hành bằng phương pháp gì tất cả các loại trái phiếu
Chính phủ đều do ngân hàng Trung ương làm đại lý thay mặt cho Kho bạc đứng
ra tổ chức phát hành.

2.1. Quy trình phát hành trái phiếu Chính phủ tại Việt Nam.
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
16
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
• Việc phát hành trái phiếu Chính phủ được tiến hành theo từng đợt;
trước mỗi đợt phát hành 7 ngày, Bộ Tài chính (Kho bạc Nhà nước) sẽ thông báo
trên các phương tiện thông tin đại chúng những nội dung có liên quan đến đợt
phát hành trái phiếu như: mức phát hành, thời hạn, lãi suất, mệnh giá, thời gian,
địa điểm phát hành, quyền lợi của người mua trái phiếu và các quy định khác về
phát hành và thanh toán gốc, lãi trái phiếu.
• Các Bộ, Ngành, Uỷ ban nhân dân tỉnh, thành phố muốn phát hành trái
phiếu công trình phải có các điều kiện và hồ sơ sau:
- Công trình đã được ghi trong kế hoạch đầu tư của Nhà nước. Có dự án
đầu tư được cấp có thẩm quyền phê duyệt: Bộ quản lý ngành (đối với công trình
Trung ương), Uỷ ban Nhân dân tỉnh thành phố (đối với công trình địa phương).
- Có phương án phát hành trái phiếu được Bộ Tài chính phê duyệt, bảo
đảm thu hồi vốn để hoàn trả nợ gốc và lãi theo đúng thời hạn quy định.
- Có đơn đề nghị Bộ Tài chính cho phép phát hành trái phiếu công trình
theo mẫu quy định của Bộ Tài chính (Kho bạc nhà nước).
- Có chỉ định cơ quan chịu trách nhiệm quản lý, sử dụng vốn và thu hồi
vốn hoàn trả nợ được Bộ Tài chính đồng ý.
Các hồ sơ tài liệu trên gửi cho Bộ Tài chính (Kho bạc nhà nước) 45 ngày
trước ngày dự kiến phát hành để xem xét và ra quyêt định việc phát hành trái
phiếu công trình.
2.2. Phương thức phát hành đối với trái phiếu kho bạc và trái phiếu công
trình.
a) Phát hành trực tiếp qua hệ thống Kho bạc Nhà nước:
Các đơn vị Kho bạc Nhà nước các tỉnh, thành phố, các quận, huyện trực
tiếp tổ chức phát hành các loại trái phiếu kho bạc và trái phiếu công trình cho
các đối tượng mua trái phiếu theo quyết định của Bộ Tài chính và hướng dẫn cụ

thể của Cục Kho bạc Nhà nước.
b) Phát hành thông qua các đại lý:
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
17
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
- Đại lý phát hành trái phiếu bao gồm: các Ngân hàng thương mại, các
Công ty tài chính, Công ty bảo hiểm, Tổ chức tín dụng thuộc cấp tỉnh và cấp
trung ương quản lý.
- Các Chi cục Kho bạc Nhà nước được lựa chọn và ký hợp đồng với các
đơn vị đại lý phát hành trái phiếu chính phủ theo hướng dẫn của Cục Kho bạc
Nhà nước.
- Cuối mỗi ngày, đại lý bán trái phiếu kho bạc và trái phiếu công trình
phải chuyển tiền thu bán trái phiếu vào Kho bạc Nhà nước và cơ quan đại lý
thực hiện thanh lý hợp đồng.
c) Phát hành theo phương thức đấu thầu:
+ Cơ quan tổ chức đấu thầu bao gồm:
- Bộ Tài chính đối với các loại trái phiếu kho bạc và trái phiếu công trình.
- Các doanh nghiệp Nhà nước do Bộ Tài chính quyết định đối với trái
phiếu doanh nghiệp Nhà nước.
+ Thông báo đấu thầu trái phiếu: Trước mỗi đợ tổ chức đấu thầu trái
phiếu 7 ngày, cơ quan tổ chức đấu thầu trái phiếu phải thông báo rộng rãi trên
các phương tiện thông tin đại chúng các thông tin cần thiết về việc đấu thầu,
bao gồm loại trái phiếu đấu thầu, tổng mức vốn cần huy động, thời hạn đăng ký
đấu thầu.v.v…
+ Các đơn vị đặt thầu phải có đơn đăng ký đấu thầu theo mẫu quy định
gửi đến cơ quan tổ chức đấu thầu chậm nhất trước ngày mở thầu 2 ngày làm
việc.
+ Đặt thầu: Các đơn vị đặt thầu phải có phiếu đặt thầu gửi đến cơ quan tổ
chức đấu thầu trước 12 giờ của ngày mở thầu.
+ Mở thầu: vào 12 giờ của ngày đấu thầu, cơ quan tổ chức đấu thầu tiến

hành mở các phiếu đặt thầu, phân loại phiếu hợp lệ và không hợp lệ.
+ Xác định khối lượng trúng thầu: khối lượng trúng thầu được tính theo
thứ tự tăng lên của lãi suất đặt thầu.
+ Xác định giá phát hành trái phiếu:
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
18
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
• Phương thức 1:
Theo phương thức này, thay vì thanh toán lãi, giá phát hành được tính
thấp hơn giá trị trái phiếu và được hoàn trả theo giá trị trái phiếu khi đến hạn.
Công thức tính giá phát hành trái phiếu như sau:
G =
100365
)(1
x
LstxT
MG
+
Trong đó:
- G : Giá phát hành.
- MG : Giá trị khối lượng trái phiếu trúng thầu.
- Lst : Lãi suất trái phiếu trúng thầu của mỗi đơn vị đặt thầu.
- T : Kỳ hạn của trái phiếu.
• Phương thức 2;
Giá phát hành theo phương thức lãi suất cố định.
Theo phương thức này, người ta sở hữu trái phiếu được thoanh toán tiền
lãi khi đến hạn thanh toán theo mức lãi suất cố định của trái phiếu, giá phát
hành trái phiếu được tính căn cứ vào lãi suất cố định và lãi suất trung thầu của
từng đơn vị theo công thức sau:
G =

xnx
xTLsCDLst
MG
100365
)(1 −+
Trong đó:
- G : Giá phát hành.
- MG : Giá trị trái phiếu trúng thầu = MG x khối lượng.
- Lst : Lãi suất trái phiếu trúng thầu.
- LsCD: Lãi suất cố định.
- T : Kỳ hạn của trái phiếu.
- n : Số lần trả lãi trong kỳ hạn trái phiếu.
- Thông báo kết quả đấu thầu: kết quả đấu thầu được thông báo cuối
ngày mở thầu trên các phương tiện thông tin đại chúng, được niêm yết công
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
19
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
khai tại ban tổ chức đấu thầu và gửi cho tất cả các đơn vị đặt thầu vào ngày tiếp
theo sau ngày mở thầu.
- Thanh toán khối lượng trái phiếu trúng thầu: Ngày phát hành trái phiếu
được ấn định vào ngày thứ 2 kể từ ngày sau ngày đấu thầu. Đồng thời, đơn vị
trúng thầu nhận được chứng chỉ trái phiếu hoặc được cấp giấy chứng nhận sở
hữu trái phiếu (nếu là hình thức trái phiếu ghi sổ).
2.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến trái phiếu Chính phủ.
Nói chung, giá thị trường của bất cứ loại chứng khoán nào cũng phụ thuộc vào
cung và cầu, vì thế khi muốn biết điều gì quyết định giá trái phiếu chúng ta chỉ
cần tim hiểu nhân tố nào đứng sau cung và cầu.
Khả năng tài chính của người cung cấp trái phiếu.
Cung cấp trái phiếu là một chức năng của người đi vay nhằm giải quyết vấn đề
vốn. Do đó nhà đầu tư rất quan tâm đến khả năng thanh toán lãi và vốn gốc của

người cung cấp trái phiếu.
Nếu có những biến động bất lợi về khả năng tài chính của chủ phát hành, thì lập
tức giá trái phiếu đó sẽ tụt giảm trên thị trường chứng khoán. Mặc dù lãi suất
trái phiếu có vẽ hứa hẹn nhưng độ rủi ro hàm chứa lại cao hơn.
Thời gian đáo hạn.
Một trái phiếu có thời gian đáo hạn càng gần thì giá của nó càng tăng trên thị
trường bởi vì độ rủi ro càng thấp. Ví dụ 1 trái phiếu sẽ được thanh toán theo
đúng mệnh giá vào cuối năm thứ 10 kể từ ngày pháp hành, nếu không có biến
động xấu về khả năng tài chính của của đơn vị phát hành và lãi suất thị trường
bình ổn, thì giá trái phiếu kể từ năm thứ 5 trở đi sẽcó khuynh hướng càng cao so
với các năm đầu tiên. Trên thực tế người ta gọi hiện tượng này là “ kéo gía tới
hời hạn ”.
Dự kiến về lạm phát.
Nếu lạm phát có dự kiến tăng thì các chứng khoán có lãi suất cố định trả theo
lãi trái phiếu chỉ được thanh toán theo danh nghĩa, và như vậy sẽ kém hấp dẫn
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
20
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
hơn các tài sản khác có khả năng loại trừ lạm phát. Dẫn đến kết quả là giá thị
trường của các chứng khoán có lãi suất cố định bị giảm và điều này cũng buộc
tăng lãi cho các chứng khoán đó, phần lãi tăng này sẽ đền bù cho thiệt hại của
những người giữ trái phiếu trong tương lai bị ảnh hưởng của lạm phát.
Sự vận động của giá trái phiếu với các thời hạn khác nhau sẽ vẽ nên một phác
thảo về thị trường trái phiếu và khả năng diễn biến của lạm phát.
Biến động lãi suất thị trường.
Lãi suất thị trường là một yếu tố cực kỳ quan trọng trong việc định giá của các
chứng khoán có Lãi suất cố định. Nếu lãi suất bắt đầu tăng thì lợi tức đối với
đối với các trái phiếu đang tồn tại chắc chắn thay đổi. Trong trường hợp này
vốn sẽ chảy vào thị trường nào hứa hẹn lợi nhuận cao hơn. Như vậy giá của trái
phiếu có lợi tức cố định sẽ giảm. Nhìn khía cạnh khác nếu gía trấi phiếu giảm

do người ta dự đoán lạm phát tăng, thì việc tăng lãi suất ( Chính việc này làm
giảm giá trái phiếu ) có thể coi là dấu hiệu của Chính phủ quyết định đẩy lùi
lạm phát. Ảnh hưởng tiêu cực của việc tăng lãi suất được đền bù bởi tác động
tích cực triển vọng lạm phát được cải thiện.
Thay đổi tỷ giá hối đoái.
Yếu tố này ảnh hưởn đến các loại trái phiếu được thanh toán bằng nội tệ hoặc
ngoại tệ. Ví dụ đồng dollar Mỹ có gí trị cao hơn so với đồng bảng Anh thì sẽ
làm tăng giá trị của loại Trái phiếu được thanh toán bằng dollar Mỹ.
3. Tổng quan về thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam.
Trái phiếu chính phủ bắt đầu phát hành từ năm 1991, lúc đó trái phiếu Chính
phủ phát hành có kỳ hạn là 3 tháng
Từ năm 1991 đến năm 1995 phát hành trái phiếu Chính phủ qua Kho bạc NN
với kỳ hạn ngắn (6t, 1n)
Đến tháng 6 năm 2000 Trái phiếu Chính phủ được phát hành Ngân hàng NN và
bán lẻ với kỳ hạn 2-3n
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
21
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
Từ năm 2000 đến nay Trái phiếu Chính phủ được phát hành với quy mô lớn
hơn và kỳ hạn đa dạng hơn thông qua hai phương thức chủ yếu là đấu thầu và
bảo lãnh.
Từ năm 2000 TPCP đã thực hiện đấu thầu tại TTGDCK Tp. HCM (nay là Sở
GDCK Tp. HCM)
Ngày 19/4/2005, HASTC tổ chức phiên đấu thầu TPCP đầu tiên do Quỹ hỗ trợ
phát triển (nay là Ngân hàng Phát triển VN) phát hành;
Ngày 20/6/2006, Bộ Tài chính ban hành QĐ 2276/QĐ-BTC về việc tập trung
đấu thầu TPCP tại HASTC. Theo đó, toàn bộ trái phiếu kho bạc và trái phiếu
đầu tư đều tập trung đấu thầu tại HASTC kể từ ngày 01/7/2006;
Ngày 6/9/2006 Bộ Tài chính ban hành QĐ 46/2006/QĐ-BTC ban hành Quy
chế phát hành TPCP lô lớn

Các tổ chức phát hành trái phiếu Chính phủ được Chính phủ bảo lãnh bao gồm :
Kho bạc Nhà nước, Ngân hàng Phát triển Việt Nam và Các tổ chức phát hành
trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh.
Từ năm 2000 đến năm 2005 phương thức phát hành trái phiếu chủ yếu là đấu
thầu qua NHNN ( chiếm 53%), còn lại là Bán lẻ qua hệ thống KBNN (23,5%)
Bảo lãnh phát hành (11%) Bảo hiểm xã hội mua (6,7%) Đấu thầu qua 02
TTGDCK (chỉ chiếm 4,9%). Tuy nhiên từ năm 2006 đến nay phương thức đấu
thầu qua TTGDCK đã tăng rõ rệt ( chiếm 24.3%) chủ yếu là đấu thầu tại
TTGDCKHN đây sẽ là phương thức chủ đạo để phát hành trái phiếu chính phủ
từ nay về sau và sẽ tập trung đấu thầu tại TTGDCKHN.
Với các phương thức phát hành đa dạng như vậy từ năm 2000 đến năm 2008
phát hành trái phiếu Chính phủ đã đạt được những kết quả đáng kể. Năm 2000
phát hành được 5416 tỷ VND trong đó đấu thầu tại TTGDCK được 600 tỷ, bảo
lãnh phát hành được 500 tỷ, bán lẻ qua kho bạc nhà nước được 4316 tỷ. Đến
năm 2008 phát hành được 34809 tỷ VND trong đó đấu thầu tại TTGDCK được
6608 tỷ, bảo lãnh phát hành được 28201 tỷ, bắt đầu từ năm 2007 không thực
hiện bán lẻ TPCP qua KBNN. Từ 2000 – 30/6/2006 đấu thầu TPCP được thực
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
22
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
hiện trên cả 2 TTGDCK. Theo QĐ 2276/QĐ-BTC hoạt động đấu thầu TPCP
được tập trung về HASTC từ ngày 01/7/2006. Kết quả cụ thể được thể hiện rõ
trong bảng 1.1.
Bảng 1.1. KẾT QUẢ PHÁT HÀNH TPCP GIAI ĐOẠN 2000 - 2008
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
Năm ĐT tại
TTGDCK
BLPH Bán lẻ qua
KBNN
2000 600 500 4.316

2001 1.333 250 2.667
2002 231 0 4.117
2003 672 1.650 7.186
2004 1.419 2.390 6.444
2005 2.235 9.945 7.736
2006 7.885 12.241 2.815
2007 18.939 18.400 0
2008 6.608 28.201 0
23
Website: Email : Tel (: 0918.775.368

(Nguồn : TTGDCK Hà Nội)
Với khối lượng lưu hành đạt khoảng trên 11% GDP, Trái phiếu Chính Phủ
(TPCP) luôn là kênh huy động vốn gián tiếp hữu hiệu cho nền kinh tế. Lợi thế
ổn định tương đối về lãi suất và ít biến động về giá đã giúp TPCP trở thành
kênh đầu tư chiếm vị trí không nhỏ trong danh mục của các nhà đầu tư “ nội ”
và “ ngoại ” . Thế nhưng, những lợi thế vốn có kể trên của trái phiếu hiện đang
bị “ lung lay ” , thậm trí mang tới rủi ro khá lớn cho các nhà đầu tư nắm giữ
công cụ này. Trái phiếu và cổ phiếu là 2 loại hàng hoá phổ biến nhất trên thị
trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn hiện nay, trong đó trái phiếu có mức
rủi ro thấp hơn đi kèm với lợi suất thấp. TTCK suy giảm gần một năm qua
khiến nhiều nhà đầu tư đã chọn giải pháp an toàn: tăng tỷ trọng trái phiếu trong
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
24
Website: Email : Tel (: 0918.775.368
danh mục đầu tư của mình làm thị trường giao dịch trái phiếu trở nên sôi động
hơn trong khi thị trường cổ phiếu ảm đạm. Thế nhưng, trái phiếu chịu ảnh
hưởng rất nhiều của các yếu tố thuộc về môi trường v ĩ mô, đặc biệt và trực tiếp
nhất đó là lãi suất. Cuộc chạy đua lãi suất giữa các ngân hàng thương mại
(NHTM) đã tác động làm giảm tính thanh khoản của trái phiếu: lãi suất huy

động không kỳ hạn của các NHTM lên tới 8%/năm, lãi suất có kỳ hạn tới 18-
19%/năm trong khi lãi suất cuống phiếu của TPCP chỉ có 9%/năm. Để tăng tính
thanh khoản của TPCP, nhà đầu tư đã buộc phải tăng tỷ lệ chiết khấu khiến cho
giá trái phiếu bị đẩy xuống mức thấp. Cuối tháng 5/2008, TPCP được giao dịch
với mức lợi suất chiết khấu lên tới 25%, thậm chí 30% đối v ới loại có thời gian
đáo hạn (TGĐH) dưới 2 năm và từ 14-16% đối v ới loại có thời gian đáo hạn 5
năm trở lên. Lợi suất chiết khấu cao làm giá TPCP giảm xuống còn 75.000
đồng/TP với TPCP mệnh giá 100.000 đồng, kỳ hạn 5 năm và 80.000 đồng/TP,
kỳ hạn lớn hơn 5 năm. Giá TPCP càng bị đẩy xuống mức thấp hơn khi mà vào
đầu tháng 6/2008, dự đoán mức lãi suất ngân hàng sẽ tiếp tục tăng trước động
thái NHNN công bố tăng lãi suất cơ bản lên 14%/năm. Hệ quả là tỷ lệ chiết
khấu TPCP bị đẩy lên cao, đặc biệt là những TP có TGĐH ngắn 2 hoặc 3 năm
chỉ còn được giao dịch v ới mức giá 65.000 đồng/TP mệnh giá 100.000 đồng.
Giá “ siêu rẻ ” cộng v ới tính chất giao dịch lô lớn khiến các nhà đầu tư nhỏ lẻ
chỉ biết đứng ngoài cuộc do không đủ khả năng tài chính, phải nhường sân cho
nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư tổ chức có tiềm lực tài chính, đặc biệt là các
NHTM trong và ngoài nước. Cách đây một năm, các tổ chức và cá nhân sử
dụng v ốn vay để đầu tư TP chỉ phải trả mức lãi suất vay 8%/năm và hưởng
mức lãi cuống phiếu 9%/năm, thế nhưng cho tới nay, khi lãi cuống phiếu vẫn ở
mức 9%/năm nhưng nhà đầu tư lại phải trả mức lãi vay tới 19-21%/ năm. Chính
vì vậy mà hiện nay, những đối tượng này lại đang đứng trước nhiều rủi ro với
danh mục đầu tư trái phiếu của mình. Đối v ới NHTM, họ có thể hưởng lợi từ
việc sử dụng nguồn vốn huy động được nhưng lại đứng trước rủi ro khi sử dụng
chính nguồn vốn này v ới chi phí cao (lớn hơn 18%) để tài trợ cho khoản đầu tư
Bùi Anh Quốc Lớp: Kinh tế đầu tư 47A
25