Bài giảng nghiên cứu thực nghiệm về lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá APT

Phần II

NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
VỀ LÝ THUYẾT KINH DOANH
CHÊNH LỆCH GIÁ APT


“NGUỒN LỰC KINH TẾ VÀ
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN”
CHEN, ROLL, ROSS (1986)


1. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
Sự thay đổi giá TS cho thấy sự hiện diện ảnh hưởng của
các cơ sở ngoại sinh, nhưng chưa xác định được các
biến số KT nào (nếu có) tạo nên sự thay đổi này

Mục tiêu của NC: NC những thay đổi trong
các biến KT vĩ mô ảnh hưởng như thế nào đến
sự thay đổi của giá TS trên TTCK


2. KHUNG LÝ THUYẾT
♦ Giá cổ phiếu được xem là có phản ứng với các yếu
tố bên ngoài. Rõ ràng rằng tất cả các biến số kinh tế
là nội sinh. Chỉ có lực lượng tự nhiên, như là sao
băng, động đất… là ngoại sinh đến nền KTTG.
♦ Chỉ có các biến trạng thái KT chung sẽ ảnh hưởng
đến giá cả của phần lớn chứng khoán trên thị trường.

2. KHUNG LÝ THUYẾT (tt)

♦ Giá cổ phiếu có thể viết theo cổ tức kỳ vọng:

E(c)
p
k
với c là dòng cổ tức và k là tỷ lệ chiết khấu


2. KHUNG LÝ THUYẾT (tt)
♦ Lợi nhuận thực sự trong một thời kỳ được
xác định bởi:

dp c d[E(c)] dk c
 
 
p p E(c) k p
 Những yếu tố hệ thống ảnh hưởng lợi
nhuận là những yếu tố mà thay đổi k và E(c).


2. KHUNG LÝ THUYẾT (tt)
♦ Tỷ suất chiết khấu là trung bình các tỷ suất theo thời
gian, và nó thay đổi theo:
 Bậc tỷ suất
 Cơ cấu kỳ hạn theo thời gian đáo hạn khác nhau
 Phần bù rủi ro
 Những thay đổi gián tiếp trong hữu dụng biên
của tầng lớp giàu có (được đo lường bởi thay đổi

TD thực sự)


2. KHUNG LÝ THUYẾT (tt)
♦ Dòng tiền mặt kỳ vọng thay đổi bởi vì:
 Thay đổi trong tỷ lệ lạm phát mong đợi
 Những thay đổi trong mức SX thực tế kỳ vọng
 Việc đo lường phần bù RR không bắt kịp SX
công nghiệp


3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
3.1. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
♦ Để xác định các biến trạng thái KT có ảnh hưởng
đến giá cả trên TTCK hay không, phiên bản kỹ thuật
của Fama MacBeth (1973) được sử dụng.
♦ Các bước thực hiện theo trình tự sau:
 (a) Lựa chọn mẫu (các TS).


3.1. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU (tt)

 (b) RR của các TS này (do tác động bởi các
biến KT) () được ước tính bằng phương pháp
hồi quy LN của chúng dựa trên những thay đổi
bất ngờ trong các biến số KT trong thời gian dự
toán (chúng tôi sử dụng số liệu của 5 năm trước).

3.1. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU (tt)
 (c) Các kết quả ước tính của  đã được sử dụng
như là các biến độc lập trong 12 phân tích hồi quy
đa biến, mỗi hồi quy cho 1 tháng trong 12 tháng
tiếp theo, với LNBQ mỗi tháng của TS là tháng
các biến phụ thuộc. Mỗi hệ số từ một phân tích
hồi quy đa biến cung cấp một ước tính của tổng
phần bù rủi ro, nếu có, liên quan đến biến trạng
thái và sự thay đổi bất ngờ của biến trạng thái
trong tháng đó.


3.1. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU (tt)
 (d) Các bước (b) và (c) được lặp đi lặp lại cho
mỗi năm trong mẫu, tạo ra các ước tính về phần
bù RR liên quan cho mỗi biến vĩ mô trong 1
chuỗi thời gian. Sau đó, các chuỗi thời gian của
các ước tính này được kiểm định xem chúng có ý
nghĩa hay không bởi kiểm định t.


3.1. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU (tt)

♦ Để kiểm soát các lỗi trong mô hình hồi quy (phát
sinh từ việc sử dụng  thu được trong bước (b) để
ước lượng tại bước (c)) và giảm “nhiễu” trong LN
TS riêng lẻ, các CK được nhóm lại theo DMĐT.
DMĐT được thành lập trên cơ sở quy mô DN.

3.2. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU (tt)
Trong bài viết này chúng tôi áp dụng các quy ước
rằng cổ phiếu theo thời gian áp dụng vào cuối thời
kỳ điều chỉnh. Thời gian chuẩn là 1 tháng.
 E(│t-1) biểu thị hoạt động kỳ vọng tại cuối
tháng (t-1) với điều kiện là thông tin có sẵn vào
cuối tháng (t-1)
 X(t) biểu thị giá trị của biến X trong tháng t,
hay tăng trưởng hơn từ cuối tháng (t-1) đến cuối
tháng t.


3.2. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU (tt)
3.2.1. Sản xuất công nghiệp
♦ Là tốc độ tăng trưởng SXCN tại Mỹ; thu được từ
cuộc khảo sát các DN hiện tại.
♦ IP(t) biểu thị tỷ lệ của SXCN trong tháng t
♦ Tốc độ tăng trưởng hàng tháng là:
MP(t) = loge IP(t) - loge IP(t - 1)
MP(t) đo lường sự thay đổi trong SXCN chậm hơn ít
nhất 1 phần của tháng. Để làm biến này đồng thời
với các biến khác, trong thống kê sẽ sử dụng số liệu
trước đó 1 tháng.


3.2.1. Sản xuất công nghiệp (tt)
♦ Tốc độ tăng trưởng năm là:
YP(t) = loge IP(t) - loge IP(t - 12)
Sự thay đổi hàng tháng trong giá cổ phần có thể phản
ánh sự thay đổi trong SXCN mong đợi trước nhiều

tháng trong tương lai. Vì vậy, việc thống kê tiếp theo
sẽ dẫn biến này 1 năm, giống như biến được sử dụng
trong Famala (1981).


3.2.2. Lạm phát
♦ LP không mong đợi được xác định:
UI(t) = I(t) – E[I(t)│ t – 1]
với I(t) là sự khác nhau hàng tháng đầu tiên trong
hàm logarit của chỉ số giá tiêu dùng trong thời gian t.
♦ Sự thay đổi trong LP mong đợi:
DEI(t) = E[I(t+1)│t] – E[I(t)│t-1]


3.2.3. Phần bù rủi ro
♦ UPR (t) = LN của DM TP Baa và TP cấp thấp (t)
– LGB(t)
với LGB(t) là LN của DM TP chính phủ dài hạn từ
Ibbotson và Sinquefield (1982) cho khoảng thời
gian từ 1953-78. Từ 1979-1983, LGB(t) thu được
từ số liệu của trung tâm nghiên cứu giá chứng
khoán (CRSP).


3.2.4. Cấu trúc kỳ hạn
♦ Để hiểu ảnh hưởng của loại cấu trúc kỳ hạn,
chúng ta sử dụng biến
UTS(t) = LGB(t) – TB(t-1)

3.2.5. Chỉ số thị trường

♦ EWNY(t) = LN trên DMĐT có trọng số cân
bằng của chỉ số NYSE
♦ VWNY(t) = LN trên DMĐT có trọng số của
chỉ số NYSE


3.2.6. Tiêu dùng
♦ Phần trăm thay đổi trong TD thực, CG.
♦ CG từ tháng 1/1959 đến tháng 12/1983 được
mở rộng từ số liệu của Lars Hansen trong
khoảng thời gian năm 1979. Mô tả chi tiết cấu
trúc của nó có thể tìm thấy trong Hansen và
Singleton (1983).

3.2.7. Giá dầu
♦ Sự khác nhau thực hàng tháng theo hàm logarit
của chỉ số giá SX, OG


Bảng 1: Bảng chú giải và xác định các biến
Ký hiệu

Biến

Cách xác định hoặc nguồn gốc
Những biến cơ bản

I

Inflation

Sự khác nhau theo hàm logarit của CPI ở Mỹ

TB

Treasury-bill rate

Lợi nhuận cuối kỳ của TP kỳ hạn 1 tháng

LGB

Long-term

Lợi nhuận của TP chính phủ dài hạn

government bonds 1958-78: Ibbotson và Sinquefield (1982)
1979-83: CRPS
IP
Baa

Industrial

Sản xuất công nghiệp trong tháng (Nghiên

production

cứu DN hiện nay)

Low-grade bonds

Lợi nhuận TP Baa và TP cấp thấp
1953-77: Ibbotson (1979)
1978-83: tự xây dựng


Bảng 1: Bảng chú giải và xác định các biến (tt)
Ký hiệu

Biến

Cách xác định hoặc nguồn gốc
Những biến cơ bản
Lợi nhuận của danh mục đầu tư có trọng số
bằng nhau của những chứng khoán trên NYSE
(CRPS)

EWNY

Equally
weighted
equities

VWNY

Value-weighted Lợi nhuận của danh mục đầu tư có trọng số
equities
của những chứng khoán trên NYSE (CRPS)

CG

Consumption

Tốc độ tăng trưởng cỉa tiêu dùng bình quân
đầu người (Hansen và Singleton (1982); Nghiên
cứu doanh nghiệp hiện nay)

OG

Oil prices

Sự khác nhau theo hàm logarit của chỉ số giá
sản xuất/dầu thô (thống kê của Cục Lao động)


Bảng 1: Bảng chú giải và xác định các biến (tt)
Ký hiệu Biến

Cách xác định hoặc nguồn gốc
Những biến mở rộng

MP(t)

Monthly growth, industrial

loge [IP(t) - / IP(t - 1)]

production
YP(t)

Annual growth, industrial

loge [IP(t) - / IP(t - 12)]

production
E[I(t)]

Expected inflation

Fama và Gibbons (1984)

UI(t)

Unexpected inflation

I(t) – E[I(t)│ t – 1]

RHO(t)

Real interested (ex post)

TB(t-1) – I(t)

DEI(t)

Change in expected inflation

E[I(t+1)│t] – E[I(t)│t-1]

URP(t)

Risk premium

Baa(t) – LGB(t)

UTS(t)

Term structure

LGB(t) – TB(t-1)


3.2.8. Đặc điểm thống kê của biến vĩ mô


3.2.8. Đặc điểm thống kê của biến vĩ mô (tt)