Thông tin trên thị trường chứng khoán việt nam luận văn ths kinh tế 60 31 01 pdf
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.85 MB, 118 trang )
ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI
TRUNG TÂM ĐÀO TẠO, BỒI DƯỠNG GIẢNG VIÊN LÝ LUẬN CHÍNH TRỊ
_________________________
HỒ THÁI KHÁNH
THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ CHÍNH TRỊ
HÀ NỘI - 2012
ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI
TRUNG TÂM ĐÀO TẠO, BỒI DƯỠNG GIẢNG VIÊN LÝ LUẬN CHÍNH TRỊ
_________________________
HỒ THÁI KHÁNH
THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ CHÍNH TRỊ
Chuyên ngành: Kinh tế chính trị
Mã số:
60 31 01
Người hướng dẫn khoa học: PGS. TS. PHẠM VĂN DŨNG
HÀ NỘI - 2012
MỤC LỤC
MỞ ĐẦU ............................................................................................................... 1
Chương 1. THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN CƠ SỞ LÝ
LUẬN VÀ KINH NGHIỆM QUỐC TẾ........................................................ 5
1.1. Lý luận chung về thông tin trên thị trường chứng khoán ................................ 5
1.1.1. Thị trường chứng khoán và vai trò của nó .......................................... 11
1.1.2. Thông tin trên thị trường chứng khoán: tính chất và phân loại .......... 13
1.1.3. Nội dung đáp ứng nhu cầu thông tin trên thị trường chứng
khoán ...................................................................................................... 23
1.2. Kinh nghiệm của Mỹ vàTrung Quốc trong việc đáp ứng nhu cầu
thông tin trên thị trường chứng khoán ................................................... 30
1.2.1. Khái quát về thị trường chứng khoán Mỹ và Trung Quốc .................. 30
1.2.2. Vai trò của Nhà nước Trung Quốc trong việc đáp ứng nhu cầu
thông tin trên thị trường chứng khoán ................................................... 34
1.2.3. Bài học kinh nghiệm đối với thị trường chứng khoán Việt
Nam........................................................................................................ 35
Chương 2. THỰC TRẠNG THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM .................................................................................. 3
2.1. Khái quát tình hình hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam
qua gần 12 năm hoạt động ....................................................................... 3
2.1.1. Một số thành tựu đạt được..................................................................... 3
2.1.2. Một số hạn chế trên thị trường chứng khoán Việt Nam...................... 47
2.2. Thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay........................... 50
2.2.1. Tình hình tuân thủ pháp luật về công bố thông tin ............................. 54
2.2.2. Xây dựng hệ thống cung cấp thông tin ................................................. 5
2.2.3. Quản lý nhà nước về thông tin ............................................................ 59
2.3. Đánh giá chung về thực trạng thông tin trên thị trường chứng khoán
Việt Nam ................................................................................................ 62
2.3.1. Thực trạng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam ............. 62
2.3.2. Nguyên nhân của những bất cập trên thị trường chứng khoán
Việt Nam ................................................................................................ 67
Chương 3. GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN HỆ THỐNG THÔNG TIN TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .................................................. 70
3.1. Xu hướng phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam ......................... 70
3.2. Giải pháp hoàn thiện hệ thống thông tin ........................................................ 74
3.2.1. Xây dựng kênh cung cấp thông tin đầy đủ, tin cậy, chính xác ........... 76
3.2.2. Xây dựng hệ thống kiểm soát, đánh giá thông tin................................. 0
3.2.3. Bổ sung những thiết chế luật về cung cấp, công bố thông tin .............. 2
3.2.4. Cơ cấu lại thị trường chứng khoán ........................................................ 2
KẾT LUẬN ............................................................................................................... 4
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ...................................................................... 7
PHỤ LỤC.................................................................................................................. 9
DANH MỤC CÁC BẢNG, SƠ ĐỒ, BIỂU ĐỒ
Sơ đồ 1.1: Quan hệ giữa Thị trường tài chính và Thị trường chứng khoán ....... 10
Sơ đồ 1.2: Các nguồn thông tin có khả năng tác động đến TTCK ..................... 22
Bảng 2.1: Chế tài xử phạt vi phạm công bố thông tin .................................................. 53
Biểu đồ 2.1: Xử phạt hành chính ........................................................................ 55
Sơ đồ 2.1: Cơ chế giám sát hoạt động công bố thông tin tại Việt Nam ............. 60
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
GDCK
:
Giao dịch chứng khoán
HTTT
:
Hệ thống thông tin
NĐT
:
Nhà đầu tư
TTGDCK
:
Trung tâm giao dịch chứng khoán
ĐTNN
:
Đầu tư nước ngoài
TTCK
:
Thị trường chứng khoán
UBCKNN
:
Ủy ban chứng khoán Nhà nước
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Không giống như ở các thị trường khác, trên thị trường tài chính và
nhất là thị trường chứng khoán, vấn đề thông tin có vai trò đặc biệt quan
trọng. Thông tin không đầy đủ, không chính xác và không được chia sẻ công
bằng cũng đồng nghĩa với một thị trường ngừng hoạt động.
Vốn là nguồn lực quan trọng trong nền kinh tế thị trường. Để huy động
và nâng cao hiệu quả sử dụng vốn cần phải thúc đẩy nhanh quá trình vận hành
của thị trường chứng khoán như một kênh dẫn vốn trung, dài hạn hữu hiệu.
Đồng thời kinh tế Việt Nam cũng lại là một nền kinh tế thiếu thông tin, vì
những lý do khách quan và chủ quan. Đó là một trở ngại đáng kể cho sự phát
triển của thị trường chứng khoán. Mặc dù cơ quan quản lý nhà nước và các
công ty tham gia thị trường đã có nhiều nỗ lực để cải thiện chất lượng thông
tin trên thị trường, song với một thị trường còn chưa hình thành đầy đủ, còn
rất nhiều việc phải làm để có được một hệ thống cung cấp, xử lý thông tin có
thể giúp thị trường chứng khoán trở thành nguồn cung cấp vốn quan trọng của
nền kinh tế.
Trải qua hơn 12 năm hình thành và phát triển, thị trường chứng khoán
Việt Nam đang dần ổn định và phát triển nhưng kèm theo đó là sự xuất hiện
của hàng loạt các hành vi gian lận như giao dịch nội gián, thao túng thị
trường, chào bán chứng khoán khi chưa đủ điều kiện giao dịch... Nguyên
nhân xảy ra các hành vi giao dịch gian lận này xuất phát từ những khiếm
khuyết về thông tin trên thị trường chứng khoán. Cung cấp thông tin kịp thời,
đầy đủ, trung thực đang là đòi hỏi bức thiết cho các chủ thể trên thị trường
chứng khoán nước ta.
Xuất phát từ thực tiễn đó, em đã chọn đề tài: “Thông tin trên thị trường
chứng khoán Việt Nam”.
1
2. Tình hình nghiên cứu đề tài
Cho đến nay, đã có nhiều công trình và bài viết nghiên cứu về thông tin
trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Có thể nêu một số như sau:
- TS. Đào Lê Minh (2006): “Nhu cầu và khả năng xây dựng Luật chứng
khoán: Nhìn từ kết quả của một dự án điều tra”, Tạp chí Những vấn đề Kinh
tế thế giới số 4 (120) 2006, tr.49-56, tác giả đã phân tích, đánh giá thực trạng
công tác tổ chức, quản lý, hệ thống khung luật pháp đối với hoạt động của
TTCK. Trên cơ sở đó đề xuất các giải pháp nâng cao hiệu quả công tác quản
lý nhà nước đối với TTCK, hoàn thiện và nâng cao hiệu lực hệ thống luật
pháp điều chỉnh hoạt động của TTCK, đồng thời tăng cường hiệu quả quản lý
và giám sát TTCK ở nước ta trong bối cảnh hội nhập..
- TS. Trần Đắc Sinh - UBCKNN “Tăng cường và hoàn thiện hệ thống
công bố thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, 2002, tác giả đã Trình
bày những vấn đề lý luận cơ bản về hoạt động công bố thông tin (TT) trên TTCK
và những bài học kinh nghiệm của một số nước trên thế giới. Phân tích thực trạng
hoạt động công bố TT trên TTCK tập trung ở Việt Nam. Đề xuất một số giải pháp
nhằm tăng cường và hoàn thiện hoạt động này ở Việt Nam
- TS. Nguyễn Đại Lai - Tạp chí Kinh tế và Dự báo số 16 (6/11/200)
“Để thị trường chứng khoán Việt Nam "ấm" trở lại và vận động theo đúng
quy luật vốn có của nó”, tác giả đã chỉ ra những vấn đề của TTCK và cũng
đưa ra một số giải pháp, trong đó Chính phủ đóng vai trò quan trọng giúp thị
trường chứng khoán hoạt động theo đúng quy luật vốn có của nó.
Các công trình và bài viết nói trên biểu hiện những cách tiếp cận khác
nhau, thời điểm và hoàn cảnh khác nhau với thị trường chứng khoán. Mặc dù
có rất nhiều ý kiến đóng góp, nhiều giải pháp được đưa ra nhưng chưa có một
tài liệu nào đề cập một cách có hệ thống về các giải pháp thúc đẩy sự phát
triển của thị trường chứng khoán bền vững dựa trên cơ sở thông tin cung cấp
tới các lực lượng trên thị trường. Bởi vậy, nghiên cứu một các có hệ thống về
2
ảnh hưởng của thông tin đối với sự phát triển và ổn định của thị trường chứng
khoán là một yêu cầu cấp thiết nhằm góp phần phát huy tác dụng của TTCK
trong nền kinh tế thị trường.
3. Mục đích và nhiệm vụ của luận văn
* Mục đích của đề luận văn là tìm hiểu thực trạng thông tin trên thị
trường chứng khoán Việt Nam, từ đó đưa ra một số giải pháp nhằm đáp ứng
nhu cầu thông tin trên thị trường này.
* Nhiệm vụ của luận văn:
Để thực hiện được mục đích trên, luận văn có nhiệm vụ:
Thứ nhất, làm rõ vai trò và những tác động của thông tin đối với
TTCK, đồng thời cũng đề cập đến vai trò của Nhà nước trong việc kiểm soát
thông tin.
Thứ hai, phân tích, đánh giá thực trạng của hệ thống thông tin trên thị
trường chứng khoán Việt Nam (thành tựu, hạn chế, nguyên nhân), và cũng chỉ
rõ Nhà nước phải có tác dộng mạnh hơn nữa trong hoạt động kiểm tra, kiểm
soát các nguồn thông tin.
Thứ ba, từ thực trạng khẳng định tính cần thiết phải đổi mới trong
quản lý của các cơ quan chức năng cũng như của Nhà nước và đưa ra các giải
pháp nhằm đảm bảo thị trường chứng khoán Việt Nam hoạt động theo đúng
quy luật.
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
* Đối tượng nghiên cứu: Dưới góc độ kinh tế chính trị, luận văn
nghiên cứu thông tin trên TTCK như là một tác nhân ảnh hưởng đến sự ổn
định và phát triển của TTCK.
* Phạm vi nghiên cứu: luận văn nghiên cứu thông tin trên TTCK có tổ
chức của Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2000 đến nay.
3
5. Phương pháp nghiên cứu
Trong quá trình thực hiện đề tài, luận văn sử dụng những phương pháp
chung trong nghiên cứu kinh tế chính trị là: chủ nghĩa duy vật biện chứng và
chủ nghĩa duy vật lịch sử.
Luận văn đặc biệt chú ý tới phương pháp logic kết hợp với lịch sử,
phương pháp so sánh, phương pháp phân tích kết hợp với tổng hợp…
6. Những đóng góp và ý nghĩa của luận văn
- Hệ thống hóa những vấn đề lý luận về thông tin trên TTCK, vai trò
của thông tin đối với thị trường, đặc biệt là đối với các nhà đầu tư nhỏ.
- Làm rõ thực trạng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam
hơn 12 năm vừa qua, chỉ ra những thành tựu và hạn chế trong việc cung cấp
thông tin cho các chủ thể trên thị trường và những tác động của nó với sự phát
triển của thị trường chứng khoán.
- Nêu ra một số giải pháp để giải quyết vấn đề thông tin trên thị trường
chứng khoán Việt Nam hiện nay.
7. Kết cấu của luận văn
Ngoài phần mở đầu, kết luận, mục lục và danh mục tài liệu tham khảo,
nội dung luận văn gồm 3 chương:
Chương 1. Thông tin trên thị trường chứng khoán - cơ sở lý luận và
kinh nghiệm quốc tế.
Chương 2. Thực trạng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 3. Giải pháp hoàn thiện hệ thống thông tin trên thị trường
chứng khoán Việt Nam.
4
Chương 1
THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ KINH NGHIỆM QUỐC TẾ
1.1. Lý luận chung về thông tin trên thị trường chứng khoán
1.1.1. Thị trường chứng khoán và vai trò của nó
- Khái niệm về TTCK
Khi sản xuất hàng hóa và lưu thông tiền tệ phát triển đến một trình độ
nhất định, hệ thống ngân hàng đã ra đời và góp phần quan trọng huy - động
các nguồn vốn tiền tệ nhàn rỗi hình thành trong xã hội nhằm tái phân phối cho
nền kinh tế quốc dân theo nguyên tắc tín dụng. Như vậy, một kênh vốn nối
hai cực đó lại với nhau và phải thông qua các trung gian tài chính, trong đó
chủ yếu là hệ thống ngân hàng được gọi là kênh dẫn vốn gián tiếp. Khi xã hội
của sản xuất và lưu thông hàng hóa phát triển ở giai đoạn cao, ngày một hoàn
thiện thì những người có vốn đã có đủ điều kiện về môi trường pháp lý, môi
trường tài chính v.v. để chuyển vốn của mình trực tiếp đầu tư vào sản xuất
không phải thông qua tầng lớp trung gian tài chính mà phải thông qua thị
trường chứng khoán - một thị trường dẫn vốn trực tiếp từ cực có vốn này sang
cực cần vốn kia theo nguyên tắc đầu tư. Kênh dẫn vốn đó được gọi là kênh
dẫn vốn trực tiếp.
Giữa kênh dẫn vốn gián tiếp (tín dụng ngân hàng) và kênh dẫn vốn trực
tiếp (thị trường chứng khoán) có ưu nhược điểm sau:
Kênh dẫn vốn gián tiếp (tín dụng ngân hàng):
Ưu điểm: - Khối lượng tín dụng: có khăng năng cung ứng những khoản
vốn lớn đáp ứng đủ nhu cầu vay của khách hàng. Do đối tượng của TDNH là
tiền tệ, các hình thức huy động phong phú, có thể huy động tiền nhàn rỗi từ
mọi chủ thể trong nền kinh tế.
5
- Thời hạn tín dụng: NH có thể đi vay ngắn hạn để cho vay dài hạn, tạo
điệu kiện cho nhu cầu của người tích luy và người đầu tư được đáp ứng phù hợp.
- Phạm vi tín dụng: có khả năng hu động vốn và cho vay rất lớn, liên
quan đến các chủ thể và các lĩnh vực khác nhau trong nền kinh tế.
Nhược điểm: nhược điểm cơ bản của TDNH là thu nhập thấp, không
hấp dẫn thu hút được nguồn vốn của những người ưa mạo hiểm.
Kênh dẫn vốn trực tiếp (thị trường chứng khoán):
Ưu điểm: - Thị trường chứng khoán khuyến khích dân chúng tiết kiệm
và thu hút mọi nguồn vốn nhàn rỗi vào đầu tư. Nhờ TTCK mà đại đa số dân
chúng đều có thể tha gia được và công cuộc đầu tư ít ỏi của mình làm cho vốn
đầu tư sẽ sinh lời và lại làm cho kích thích ý thức tiết kiệm để đầu tư trong
dân chúng.
- Thị trường chứng khoán là phương tiện huy động vốn. Trước đây các
đơn vị kinh doanh phụ thuộc lớn vào ngân này để có vốn kinh doanh. Ngày
nay các đơn vị kinh doanh cũng như Nhà nước huy động vốn trực tiếp từ các
nguồn tiết kiệm bằng cách phát hành cổ phiếu hay trái phiếu.
- Thị trường chứng khoán là công cụ giúp Nhà nước thực hiện chương
trình phát triển kinh tế xã hội về mặt kinh tế Nhà nước vay tiền của dân là
thiết thực và lành mạnh. Vì Chính phủ không phải thông qua ngân hàng để
phát hành thêm tiền vào lưu thông. Tạo ra sức ép lạm phát thông qua TTCK
việc phát hành trái phiếu hết sức thuận lợi.
- TTCK là công cụ kiểm soát thu hút vốn đầu tư nước ngoài. TTCK là
công cụ cho phép kiểm soát vốn ĐTNN tốt nhất vì nó hoạt động công khai.
TTCK lưu động hoá mọi nguồn vốn trong nước. Một khi việc đầu tư
vào doanh nghiệp là có lợi cho tầng lớp dân từ thì qua TTCK các khoản tiết
kiệm sẵn sàng từ bỏ bất động hoá, chấp nhận vào quá trình đầu tư.
- Thị trường CK là điều kiện cho quá trình cổ phần hoá: cổ phần hoá là
quá trình chuyển từ doanh nghiệp Nhà nước sang công ty cổ phần. Đòi hỏi
6
phải có TTCK, TTCK là cơ sở, là tiền đề vật chất cho quá trình cổ phần hoá
đi đúng trật tự pháp luật, phù hợp với tâm lý người đầu tư.
- TTCK kích thích doanh nghiệp hoạt động đàng hoàng hơn: Nhờ
TTCK các doanh nghiệp mới có thể đem bán phát hành cổ phiếu; trái phiếu
của họ mà ban quản lý TTCK chỉ chấp nhận cổ phiếu, trái phiếu hợp lệ: như
kinh doanh hợp pháp, tài chính lành mạnh... dân chúng cũng mua cổ phiếu
của công ty thành đạt. Vì vậy sẽ kích thích doanh nghiệp hoạt động đàng
hoàng hơn.
Những nhược điểm: Như đã nêu trên TTCK có vai trò tích cực trong
huy động vốn song nó chỉ phát huy khi hoạt động tốt, đảm bảo lành mạnh cần
thiết. Nhưng bên cạnh đó TTCK có nhiều mặt tiêu cực cần tránh để hạn chế
thấp nhất những rủi ro tạo điều kiện cho nó phát huy hết vai trò của nó.
Yếu tố đầu cơ: yếu tố này làm ảnh hưởng dây truyền làm cho cổ phiếu
có thể tăng giá cao giả tạo, điều này có thể dẫn đến sự khan hiếm hay thừa
thãi làm cho giá cổ phiếu tăng giảm đột biến.
Mua bán nội gián: Đây là hiện tượng một cá nhân nào đó lợi dụng việc
làm thu được những thông tin nội bộ của một đơn vị kinh tế để mua hoặc bán
cổ phiếu của đơn vị đó nhằm thu lợi cho mình, gây ảnh hưởng giá cổ phiếu
trên thị trường đó.
Mua bán cổ phiếu ngoài TTCK luật về TTCK cũng đã hạn chế các nhà
môi giới mua bán cổ phiếu ngoài thị trường chứng khoán, vì nếu để việc này
xảy ra sẽ gây hậu quả khó lường. Vì bộ phận quản lý không hề nào biết được
việc chuyển nhượng quyền sở hữu cổ phiếu của đơn vị đó. Mọi sự mua bán
ngoài có khả năng tạo áp lực cho các nhà đầu tư khác
Qua sự khảo sát giữa hai kênh dẫn vốn gián tiếp và trực tiếp thấy rằng,
bên cạnh những ưu điểm đem lại từ kênh dẫn vốn trực tiếp mà kênh gián tiếp
không thể có được, thì thị trường chứng khoán còn tạo điều kiện dễ dàng cho
7
việc điều hòa vốn trong nền kinh tế quốc dân thông qua việc mua bán chuyển
nhượng vốn giữa các chủ thể của nền kinh tế.
Chính vì thế, khi nền sản xuất hàng hóa phát triển ở giai đoạn cao đòi
hỏi sự ra đời của thị trường chứng khoán quốc gia và trong điều kiện quốc tế
hóa đời sống kinh tế và xã hội ngày nay thì vấn đề toàn cầu hóa hoạt động thị
trường chứng khoán của các nước trở nên cấp thiết và sẽ phát triển.
Vậy thị trường chứng khoán là gì? Có nhiều khái niệm về thị trường
chứng khoán khác nhau, nhưng nhìn chung có thể dẫn ra một khái niệm có
tính phổ biến: Thị trường chứng khoán là một thị trường mà ở nơi đó người ta
mua bán, chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời.
Dựa vào tiêu thức phương thức giao dịch, TTCK được chia thành hai
loại: thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp.
Thị trường sơ cấp: là thị trường phát hành chứng khoán lần đầu để
thành lập doanh nghiệp, huy động thêm vốn cho doanh nghiệp, huy động vốn
cho nhu cầu chi tiêu của Chính phủ, qua đó đưa nguồn vốn tiết kiệm vào công
cuộc đầu tư. Thị trường sơ cấp còn được gọi là thị trường cấp I hay thị trường
phát hành. Nói đến thị trường sơ cấp là nói đến các yếu tố tạo lập chứng
khoán như hình thức chứng khoán, phương thức phát hành, cách định giá
chứng khoán, thủ tục tăng vốn, các yếu tố pháp lý có liên quan đến việc đang
ký, lưu thông, bảo quản và cất trữ chứng khoán và công tác quản lý, kiểm soát
chặt chẽ của các cơ quan quản lý.
Thị trường thứ cấp: là thị trường mua đi bán lại các loại chứng khoán
đã phát hành với nhiều lần mua bán và giá cả khác nhau. Việc mua bán này
không làm tăng vốn cho tổ chức phát hành mà chỉ làm thay đổi quyền sở hữu
chứng khoán và thu nhập của các nhà đầu tư và những người kinh doanh
chứng khoán. Do đó, đây còn gọi là thị trường cấp II hay thị trường luân
chuyển chứng khoán. Với tính chất cạnh tranh cao và hoạt động liên tục, thị
8
trường thứ cấp có chức năng quan trọng là xác định giá chứng khoán hợp lý
trên cơ sở đấu giá tự do và đảm bảo tính thanh khoản cho chứng khoán có giá.
Thị trường chứng khoán phải tồn tại ở một nơi mà ở nơi đó việc mua
bán chứng khoán được thực hiện. Trong quá trình phát triển và hoàn thiện thị
trường chứng khoán ở các nước có nền sản xuất và lưu thông hàng hóa lâu
đời như Mỹ, Anh, Pháp, v.v. nơi đó tồn tại dưới hai hình thức: Thị trường
chứng khoán có tổ chức và Thị trường chứng khoán phi tổ chức.
Hình thái điển hình của thị trường chứng khoán có tổ chức là Sở giao
dịch chứng khoán (Stock exchange). Mọi việc mua, bán, chuyển nhượng, trao
đổi chứng khoán phải tiến hành trong Sở giao dịch và thông qua các thành
viên của Sở giao dịch theo quy chế của Sở giao dịch chứng khoán. Sở giao
dịch chứng khoán có thể là tổ chức sở hữu nhà nước, là doanh nghiệp cổ phần
hoặc một hiệp hội và đều có tư cách pháp nhân hoạt động kinh doanh chứng
khoán. Có thể dẫn ra những Sở giao dịch chứng khoán nổi tiếng của thế giới
như: NYSE (New York Stock exchange), TSE (Tokyo Stock exchange), LSE
(London Stock exchange) v.v.
Thị trường chứng khoán phi tổ chức là một thị trường không có hình
thái tổ chức tồn tại, nó có thể là bất cứ nơi nào mà tại đó người mua và người
bán trực tiếp gặp nhau để tiến hành giao dịch. Nơi đó có thể là tại quầy giao
dịch ở các ngân hàng bất kỳ nào đó. Thị trường hình thành như thế gọi là thị
trường giao dịch qua quầy (Over-the-counter - OTC).
Ngày nay, nhờ vào thành quả của cách mạng tin học, hệ thống
INTERNET đã gắn kết các thành viên của thị trường lại với nhau, do đó việc
trao đổi thông tin, tiến hành giao dịch mua bán chứng khoán không phải đến
tận quầy của các ngân hàng và có thể tiến hành ngay trên bàn máy vi tính.
Đây là một hình thái kỹ nghệ của thị trường chứng khoán phi tổ chức bậc cao
mới xuất hiện trong thập kỉ qua. Thị trường này chưa có tên chính thức, có
người gọi đó là thì trường thứ ba (Third Market).
9
Với sự phát triển phong phú của các hình thái tổ chức của thị trường
chứng khoán từ một nơi chốn cụ thể như Sở giao dịch chứng khoán đến các
quầy giao dịch của ngân hàng và gần đây là đến không gian rộng lớn của
thông tin, đã tạo điều kiện và môi trường cho mọi thành viên trong xã hội đều
có thể trở thành thành viên của thị trường chứng khoán hiện đại.
Trong nền kinh tế thị trường, xã hội của sản xuất được phân chia thành
hai cực: Một cực có vốn tìm nơi đầu tư và một cực cần vốn để đầu tư vào sản
xuất và kinh doanh.
- Đặc điểm của TTCK
Thứ nhất, thị trường chứng khoán là một dạng thị trường đặc biệt, nằm
trong một thị trường lớn hơn gọi là thị trường tài chính.
Sơ đồ 1.1: Quan hệ giữa Thị trường tài chính và Thị trường chứng khoán
- Thị trường tài chính là lĩnh vực trao đổi các giấy tờ có giá và quan hệ
vay mượn qua các tổ chức tín dụng.
- Thị trường tiền tệ: trao đổi các giấy tờ có giá ngắn hạn (thường dưới 1 năm).
- Thị trường chứng khoán: thị trường trao đổi các giấy tờ có giá dài hạn
(thường trên một năm).
Thứ hai, hàng hoá trao đổi trên thị trường chứng khoán chủ yếu là cổ
phiếu và trái phiếu dài hạn. Ngoài ra, trên các thị trường chứng khoán phát
10
triển còn trao đổi các công cụ tài chính phát sinh từ cổ phiếu và trái phiếu,
như chứng quyền, khế quyền, hợp đồng quyền chọn, hợp đồng tương lai…
Thứ ba, thị trường chứng khoán bao gồm thị trường sơ cấp (thị trường
phát hành) và thị trường thứ cấp (thị trường mua - bán lại ).
Thứ tư, thị trường chứng khoán bao gồm hai mô hình tổ chức quản lý
chính, đó là Sở giao dịch chứng khoán và thị trường chứng khoán phi tập
trung (OTC).
- Về vai trò của TTCK ta có thể xét đến từ quan hệ của nó đối với
Chính phủ, doanh nghiệp và nhà đầu tư.
a. Đối với Chính phủ
Thị trường chứng khoán cung cấp các phương tiện để huy động vốn và
sử dụng các nguồn vốn một cách có hiệu quả cho nền kinh tế quốc dân. Chính
phủ huy động vốn bằng việc bán trái phiếu và dùng số tiền đó để đầu tư vào
các dự án cần thiết của mình.
Thị trường chứng khoán còn góp phần thực hiện quá trình cổ phần hoá.
Chính thị trường chứng khoán có thực mới có thể tuyên truyền sự cần thiết
của thị trường chứng khoán một cách tốt nhất. Từ đó khuyến khích việc cổ
phần hoá nhanh lên các doanh nghiệp quốc doanh.
Thị trường chứng khoán là nơi để thực hiện các chính sách tiền tệ. Lãi
suất thị trường có thể tăng lên hoặc giảm xuống do việc chính phủ mua hoặc
bán trái phiếu.
Ngoài ra thị trường chứng khoán là nơi thu hút các nguồn vốn đầu tư
gián tiếp từ nước ngoài qua việc nước ngoài mua chứng khoán.
b. Đối với các doanh nghiệp.
Thị trường chứng khoán giúp các công ty thoát khỏi các khoản vay có
chi phí tiền vay cao ở các ngân hàng. Các doanh nghiệp có thể phát hành cổ
phiếu hoặc trái phiếu. Hoặc chính thị trường chứng khoán góp phần tạo ra
tính thanh khoản để cho công ty có thể bán chứng khoán bất kỳ lúc nào để có
11
tiền. Như vậy, thị trường chứng khoán giúp các doanh nghiệp đa dạng hoá các
hình thức huy động vốn và đầu tư.
Thị trường chứng khoán là nơi đánh giá giá trị của doanh nghiệp và của
cả nền kinh tế một cách tổng hợp và chính xác (kể cả giá trị hữu hình và vô
hình) thông qua chỉ số giá chứng khoán trên thị trường. Từ đó tạo ra một môi
trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích
áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm.
Thị trường chứng khoán còn là nơi giúp các tập đoàn ra mắt công
chúng. Thị trường chứng khoán chính là nơi quảng cáo ít chi phí về bản thân
doanh nghiệp.
c. Đối với nhà đầu tư.
Thị trường chứng khoán là nơi mà các nhà đầu tư có thể dễ dàng tìm
kiếm các cơ hội đầu tư để đa dạng hoá đầu tư, giảm thiểu rủi ro trong đầu tư.
- Thêm vào đó, ta cũng có thể nhận thấy các nhược điểm của thị trường
chứng khoán.
* Yếu tố đầu cơ.
Đầu cơ là yếu tố có tính toán của người chấp nhận rủi ro. Họ có thể
mua cổ phiếu ngay với hy vọng giá cổ phiếu sẽ tăng trong tương lai và thu hồi
được lợi nhuận trong từng thương vụ. Yếu tố này gây ảnh hưởng lan truyền
làm cho giá cổ phiếu có thể tăng giả tạo. Tuy nhiên thị trường không cấm yếu
tố này.
* Mua bán nội gián.
Mua bán nội gián là việc một cá nhân nào đó lợi dụng vị trí công việc
của mình, nắm được những thông tin nội bộ của đơn vị phát hành để mua
hoặc bán cổ phiếu của đơn vị đó một cách không bình thường nhằm thu lợi
cho mình và làm ảnh hưởng tới giá của cổ phiếu trên thị trường. Đây là hành
vi phi đạo đức thương mại và bị cấm ở các nước.
* Phao tin đồn không chính xác hay thông tin lệch lạc.
12
Đây là việc đưa ra các thông tin sai sự thật về tình hình tài chính, tình
hình nội bộ của công ty hay về môi trường kinh doanh của công ty nhằm tăng
hay giảm giá cổ phiếu để thu lợi nhuận cho cá nhân.
* Mua bán cổ phiếu ngầm.
Mua bán cổ phiếu ngầm là việc mua bán không qua thị trường chứng
khoán. Điều này có thể gây áp lực cho các nhà đầu tư khác đưa tới việc khống
chế hay thay thế lãnh đạo.
Việc phao tin đồn không chính xác và mua bán cổ phiếu ngầm đều bị
cấm ở các nước.
1.1.2. Thông tin trên thị trường chứng khoán: tính chất và phân loại
a. Thông tin và tính rủi ro đối với thị trường chứng khoán
Trong kinh tế thị trường, chẳng có hoạt động đầu tư kinh doanh nào lại
không có rủi ro. Lợi nhuận càng cao, rủi ro càng lớn... Đầu tư chứng khoán
cũng chịu tác động của quy luật này, nhưng ở mức sâu đậm và đa diện hơn.
Rủi ro do tính thanh khoản thấp.
Tính thanh khoản thấp của chứng khoán mà nhà đầu tư đang sở hữu có
thể do chứng khoán đó khó và thậm chí không thể bán được, hoặc không
được phép bán hay chuyển nhượng nhằm thu hồi vốn đầu tư. Thật không may
cho nhà đầu tư chứng khoán, khi vì một lý do nào đó, chứng khoán đã mua là
của một công ty có tình trạng tài chính thiếu lành mạnh và triển vọng cung
cấp các yếu tố đầu vào, cũng như khả năng tiêu thụ sản phẩm thiếu hiệu quả
vững chắc.
Thậm chí, chỉ cần một sự thay đổi nhân sự cấp cao trong công ty cũng có
thể khiến giá chứng khoán đó sụt giảm. Và rủi ro đối với nhà đầu tư sẽ là tối đa
khi công ty phát hành chứng khoán bị phá sản và biến mất trên thương trường.
Nhà đầu tư chứng khoán cũng có thể chịu rủi ro do “bỏ hết trứng vào
một giỏ”. Thậm chí, việc sở hữu thuần túy các cổ phiếu ưu đãi mà không
được chuyển nhượng trong thời hạn nhất định (thường từ 3-5 năm) cũng có
13
thể khiến nhà đầu tư gặp rủi ro, nhất là khi cần tiền để trả lãi vay ngân hàng
hoặc muốn rút vốn về để đầu tư vào chỗ khác.
Ngay cả những chứng khoán tốt nhất cũng có thể không giữ vững được
vị thế lâu dài trước sự biến động của thị trường. Điều này cũng đồng nghĩa
với việc các nhà đầu tư chứng khoán này có thể phải hứng chịu cả hai thiệt
hại dạng “khấu hao hữu hình” và “khấu hao vô hình” giá trị và tính thanh
khoản của các chứng khoán đang nắm giữ.
Rủi ro từ thông tin
Thật hiếm có hoạt động kinh doanh nào mà sự thành bại của nhà đầu tư
lại đòi hỏi và gắn liền với yêu cầu về tính đa dạng, tính hệ thống, toàn diện,
cập nhật và chính xác của các thông tin có liên quan trực tiếp và gián tiếp như
đầu tư chứng khoán.
Chân dung nhà đầu tư chứng khoán điển hình là người luôn háo hức
trước mọi tin đồn và hăng hái góp phần vào tin đồn; luôn cảnh giác đề phòng
và cũng rất nhẹ dạ, cả tin; ranh ma và nhạy cảm; quen biết nhiều, nhưng
không kết bạn thân với ai trong làng chứng khoán . Và trong số họ, ai nắm
được thông tin tốt hơn cả thì sẽ dễ dàng chiến thắng và giảm thiểu được nhiều
rủi ro.
Nói cách khác, rủi ro trong kinh doanh chứng khoán có nguồn gốc rất
sâu đậm từ số lượng và chất lượng thông tin mà nhà đầu tư cần để làm cơ sở
đưa ra các quyết định đầu tư. Rủi ro luôn rình rập ở mọi nơi và nhà đầu tư sẽ
phải trả giá sớm hay muộn, đắt hay rẻ, khi không nắm được các thông tin
chính xác nhất, đầy đủ và kịp thời nhất liên quan đến môi trường đầu tư, chất
lượng chứng khoán và tình hình thị trường...
Một báo cáo tài chính hoặc cáo bạch chưa được kiểm toán, thẩm định
bởi các tổ chức độc lập, chuyên nghiệp, có uy tín và trình độ chuyên môn cao;
một thông tin đến chậm hoặc bị cắt xén, không chính xác về hoạt động kinh
doanh của công ty phát hành cổ phiếu, về môi trường pháp lý và về các nhà
14
đầu tư khác trên cùng “sân chơi”, hoặc đơn giản là về tình hình thời tiết hay
dịch bệnh nào đó... đều có thể gây ra thiệt hại khôn lường cho nhà đầu tư
chứng khoán.
Rủi ro từ các quy định và chất lượng dịch vụ của sàn giao dịch.
Vì yêu cầu đặc thù đòi hỏi bắt buộc kinh doanh chứng khoán phải
thông qua các tổ chức trung gian, môi giới, nên các nhà đầu tư có thể phải
chịu nhiều rủi ro liên quan đến các quy định, quy trình nghiệp vụ và chất
lượng dịch vụ của các tổ chức trung gian. Điển hình là các rủi ro liên quan
đến việc tổ chức khớp lệnh và phân lô giao dịch cổ phiếu trên thị trường
chứng khoán có tổ chức.
Việc khớp lệnh định kỳ gây rủi ro cho nhà đầu tư vì họ không thể hủy
ngang lệnh đã đặt trước khi kết thúc phiên khớp lệnh, bất chấp những biến
động mới bất lợi trên thị trường, nếu họ không muốn chịu phạt về sự thay đổi
quyết định này. Khớp lệnh định kỳ có thể gây rủi ro cho nhà đầu tư vì dễ gây
tình trạng cung - cầu ảo trên thị trường và cả tình trạng nghẽn mạch, quá tải
hoặc phân biệt đối xử theo kiểu bỏ rơi nhà đầu tư nhỏ ở các sàn giao dịch.
Tuy vậy, việc khớp lệnh định kỳ này cũng có thể tạo cơ hội để nhà đầu tư
giảm bớt thiệt hại khi hủy lệnh đã đặt sau khi khớp lệnh đối với các chứng
khoán còn dư chưa xử lý hết trong phiên giao dịch gần nhất mà họ tham dự.
Trong khi đó, việc khớp lệnh liên tục, mặc dù cho phép các nhà đầu tư đặt
lệnh thận trọng, chính xác hơn, được giải quyết nhu cầu mua - bán nhiều hơn,
nhanh chóng, bình đẳng hơn và giảm thiểu tình trạng cung - cầu ảo trên thị
trường chứng khoán, song có thể gây rủi ro cho nhà đầu tư ở chỗ: khớp lệnh
liên tục là giao dịch trên cơ sở khớp liên tục các lệnh mua- bán chứng khoán
ngay khi lệnh được nhập vào hệ thống giao dịch, không phải chờ đến thời
điểm định kỳ như kiểu khớp lệnh định kỳ.
Trong nguyên tắc xử lý khớp lệnh liên tục này thì quyền ưu tiên luôn
dành cho các lệnh mua có mức giá cao hơn và các lệnh bán có mức giá thấp
15
hơn. Trường hợp các lệnh mua và bán có đồng mức giá thì quyền ưu tiên sẽ
dành cho lệnh nhập vào hệ thống giao dịch trước.
Đến đây, rủi ro cho nhà đầu tư có thể xuất hiện theo hai cách: hoặc rủi
ro vì lệnh mua - bán của họ bị nhập vào hệ thống chậm hơn so với các nhà
đầu tư khác có lệnh tương tự nên không thực hiện được sớm hoặc hết các lệnh
đã đặt; hoặc rủi ro vì họ buộc phải mua - bán bằng hết các chứng khoán đã đặt
lệnh theo mức giá thị trường thời điểm hiện hành cao (khi mua vào) hoặc thấp
hơn (khi bán ra) so với mức lệnh đã đặt.
Rủi ro từ các chấn động thị trường
Các nhà đầu tư chứng khoán, nhất là các nhà đầu tư nhỏ, có thể phải
gánh chịu nhiều rủi ro liên quan đến các chấn động thị trường trong nước
hoặc nước ngoài gây ra, bởi:
- Các trào lưu mua, bán chứng khoán theo tâm lý đám đông làm phá vỡ
các quy luật vận động bình thường của thị trường.
- Các hoạt động đầu cơ, tung tin đồn thất thiệt, gây nhiễu thông tin và
tự đánh bóng, thổi giá hoặc thậm chí lừa đảo và thông đồng có tổ chức của
các nhà đầu tư chuyên nghiệp đủ sức gây biến động thị trường hòng trục lợi.
- Các chấn động thị trường khác từ nước ngoài như cuộc khủng hoảng tài
chính - tiền tệ châu Á hồi năm 1997 là một ví dụ điển hình.
Ngoài ra, các nhà đầu tư còn chịu các rủi ro liên quan đến các chính
sách của Chính phủ, như: chính sách hai giá trong phát hành cổ phiếu (giảm
giá từ 20-40% cho các nhà đầu tư chiến lược hoặc cán bộ, công nhân viên của
công ty cổ phần hóa lần đầu); những thay đổi trong chính sách tỷ giá, lạm
phát, tỷ lệ nắm giữ cổ phần trong công ty cổ phần của các nhà đầu tư chiến
lược, các nhà đầu tư nước ngoài; chính sách xuất nhập khẩu, độc quyền hoặc
các quan hệ quốc tế song phương, đa phương...
Cuối cùng, rủi ro lớn nhất và cũng là nguồn cội của mọi rủi ro trong
đầu tư chứng khoán chính là rủi ro từ sự sai lầm do thiếu hiểu biết, thiếu kỹ
16
năng tổng hợp, phân tích và phản ứng thị trường nhạy bén, chính xác của bản
thân nhà đầu tư... Đã qua rồi những cơ hội ngắn ngủi và các ảo tưởng về kinh
doanh chứng khoán đơn giản chỉ là mua chứng khoán vào, “đợi giá lên một
chiều và khi cần tiền thì bán ra”.
b. Thông tin bất cân xứng
Lý thuyết thông tin bất cân xứng (Asymmetric Information) lần đầu
tiên xuất hiện vào những năm 1970 và đã khẳng định được vị trí của mình
trong nền kinh tế học hiện đại bằng sự kiện năm 2001, các nhà khoa học
nghiên cứu lý thuyết này là George Akerlof, Michael Spence và Joseph
Stiglitz cùng vinh dự nhận giải Nobel kinh tế. Thông tin bất cân xứng có thể
xảy ra trước khi tiến hành ký kết hợp đồng. Các bên tham gia giao dịch cố
tình che đậy thông tin, người mua không có thông tin xác thực, đầy đủ và kịp
thời nên trả giá thấp hơn giá trị đích thực của hàng hóa. Hậu quả là người bán
cũng không còn động lực để sản xuất hàng có giá trị và có xu hướng cung cấp
những sản phẩm có chất lượng thấp hơn chất lượng trung bình trên thị trường.
Rốt cuộc trên thị trường chỉ còn lại những sản phẩm chất lượng xấu- những
“trái chanh” bỏ đi, hàng tốt bị loại bỏ, dẫn đến lựa chọn bất lợi (adverse
selection) cho cả hai bên. Như vậy, hiện tượng lựa chọn bất lợi đã cản trở việc
giao dịch trên cơ sở hai bên cùng có lợi. Thông tin bất cân xứng còn gây ra
hiện tượng tâm lý ỉ lại (moral hazard) sau khi hợp đồng đã được giao kết
nhưng một bên có hành động che đậy thông tin mà bên kia khó lòng kiểm
soát, hoặc muốn kiểm soát thì cũng phải tốn kém chi phí.
Michael Spence chỉ ra được cơ chế phát tín hiệu (signaling): bên có
nhiều thông tin có thể phát tín hiệu đến những bên ít thông tin một cách trung
thực và tin cậy. Với việc phát tín hiệu này, người bán những sản phẩm chất
lượng cao phải sử dụng những biện pháp được coi là quá tốn kém với người
bán hàng hóa chất lượng thấp. Spence lấy ví dụ bằng thị trường lao động.
Người bán là những ứng cử viên đi xin việc và người mua là nhà tuyển dụng.
17
Nhà tuyển dụng không thể trực tiếp quan sát các khả năng của ứng cử viên mà
chỉ có thể đánh giá gián tiếp thông qua bằng cấp của họ. Nếu những người
kém năng lực phải mất nhiều thời gian và nỗ lực hơn những người có năng
lực để đạt được cùng trình độ học vấn thì những người có năng lực có thể
phát tín hiệu bằng cách đạt được những bằng cấp mà người kém năng lực
không thể đạt được. Hay một ví dụ khác, việc triển khai các chương trình
quảng cáo đắt tiền, việc duy trì chế độ bảo hành cho sản phẩm, việc chia cổ
tức cho cổ đông... đó đều là những cách phát tín hiệu trên thương trường.
Joseph Stiglitz đã tiếp tục bổ sung vào công trình nghiên cứu của
Akerlof và Spence. Stiglitz đặt ra vấn đề là bản thân những người có ít .thông
tin hơn cũng có thể tự cải thiện tình trạng của mình thông qua cơ chế sàng lọc
(screening). Ông đã chỉ ra rằng bên có ít thông tin hơn có thể thu thập thông tin
từ bên kia bằng cách đưa ra các điều kiện giao dịch hợp đồng khác nhau. Ví dụ
điển hình là các công ty bảo hiểm thường cung cấp những loại hợp đồng bảo
hiểm với các mức phí bảo hiểm khác nhau, tương ứng với mức bồi thường
khác nhau. Các khách hàng sẽ tự lựa chọn loại hợp đồng bảo hiểm phù hợp với
mình, do đó tự phân hóa thành các loại khách hàng khác nhau. Những khách
hàng có rủi ro thấp thường thích loại hợp đồng có phí bảo hiểm thấp trong khi
khách hàng có rủi ro cao lại lựa chọn hợp đồng có phí bảo hiểm cao.
Trên thị trường chứng khoán, hiện tượng bất cân xứng xảy ra khi:
doanh nghiệp che giấu các thông tin bất lợi, thổi phồng thông tin có lợi...;
doanh nghiệp cung cấp thông tin không công bằng đối với các nhà đầu tư;
doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu không chú trọng vào đầu tư sản xuất
kinh doanh mà chỉ tập trung vào việc “làm giá” trên thị trường chứng khoán;
có sự rò rỉ thông tin nội gián; một số nhà đầu tư tạo cung cầu ảo trên thị
trường dẫn đến phản ánh sai lệch giá trị của doanh nghiệp; một số kẻ xấu tung
tin đồn thất thiệt cho doanh nghiệp; các cơ quan truyền thông cung cấp thông
tin sai lệch; các trung gian tài chính cung cấp, xử lý thông tin không chính
18
xác... Tình trạng bất cân xứng về thông tin sẽ dẫn đến việc các nhà đầu tư đưa
ra các quyết định đầu tư không chính xác, gây cung cầu ảo, thị trường bong
bóng và tiềm ẩn nguy cơ sụp đổ thị trường.
c. Phân loại thông tin
Hệ thống thông tin của TTCK là hệ thống chỉ tiêu, tư liệu liên quán đến
chứng khoán và TTCK, là những chỉ tiêu phản ánh bức tranh của TTCK và
tình hình kinh tế, chính trị tại những thời điểm hoặc thời kỳ khác nhau của
từng quốc gia, từng ngành, nhóm ngành… theo phạm vi bao quát của mỗi loại
thông tin.
Hệ thống thông tin TTCK rất đa dạng và phong phú. Hệ thống này
được ví như hệ thống mạch máu trong cơ thể người, giúp cho thị trường vận
hành liên tục và thông suốt, đảm bảo cũng cấp đầy đủ thông tin cho nhà đầu
tư, cơ quan quản lý điều hành và các tổ chức nghiên cứu. Thị trường chứng
khoán hoạt động hết sức nhạy cảm và phức tạp, nhưng phải đảm bảo nguyên
tắc công bằng, công khai, mọi nhà đầu tư đều có quyền bình đẳng trong việc
tiếp nhận thông tin. Không ai được phép có đặc quyền trong tiếp nhận thông
tin, hoặc sử dụng các thông tin nội bộ, thông tin chưa được phép công bó để
đầu tư chứng khoán nhằm trục lợi. Có thể nói, TTCK là thị trường của thông
tin, ai có thông tin chính xác và khả năng phân tích tốt thì sẽ đầu tư có hiệu
quả, ngược lại nhà đầu tư thiếu thông tin hoặc thông tin sai lệch (tin đồn) sẽ
phải chịu tổn thất khi ra các quyết định đầu tư.
Như vậy, ta có thể thấy tầm quan trọng của thông tin đối với thị trường
chứng khoán. Thị trường chứng khoán sôi động là nhờ có thông tin, nhưng cũng
nên xem lại có những loại thông tin nào và đã được sử dụng như thế nào?
Nhà vật lý lượng tử nổi tiếng người Đan Mạch, Niels Bohr, đã đóng
góp một luận điểm lý thú về thị trường chứng khoán:
Trong số những người chơi chứng khoán, nhóm thứ nhất là những
người hoàn toàn không có thông tin, chỉ nhắm mắt mua bán. Theo lý thuyết
19
