ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY CỔ PHẦN THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
KHOA KẾ TOÁN – KIỂM TOÁN

-------  -------

TIỂU LUẬN QUẢN TRỊ
TÀI CHÍNH
ĐỀ TÀI: ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY
CỔ PHẦN THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Giảng viên hướng dẫn: TS. LÊ THỊ LANH
Nhóm sinh viên thực hiện đề tài tiểu luận:
Lưu Thị Kim Chi
Lê Minh Dũng
Trần Hoàng Linh
Huỳnh Trọng Nghĩa
Trương Hồng Nguyên
Trần Thanh Tân
Nguyễn Văn Thanh
Lê Thị Ngọc Trinh
Trương Lê Nhật Vũ

Lớp KI01
Lớp KI01
Lớp KI01
Lớp KI02
Lớp KI01
Lớp KI02
Lớp KI02

Lớp NH06
Lớp KI01

31091023074
31091020183
31091021389
31091020868
31091021705
31091020921
31091024886
31091022550
31091020003

TP. Hồ Chí Minh 09.2011
1


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN
CÔNG TY CỔ PHẦN
THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

2


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

MỤC LỤC

3


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

LỜI CẢM ƠN
Lời đầu tiên, nhóm chúng tôi xin chân thành cảm ơn
đến tập thể giảng viên khoa Tài chính doanh nghiệp,
những người đã trang bị cho chúng tôi đầy đủ kiến thức
cần thiết và bổ ích để hoàn thành bài tiểu luận này. Đặc
biệt, nhóm chúng tôi xin gửi lời cảm ơn chân thành tới
TS.Lê Thị Lanh, người đã trực tiếp giảng dạy, tạo điều
kiện và cổ vũ tinh thần cho chúng tôi rất nhiều trong
suốt thời gian thực hiện đề tài.
Mặc dù bài tiểu luận được hoàn thành với khá nhiều
công sức của tất cả các thành viên trong nhóm. Tuy
nhiên, do kiến thức chuyên môn còn nhiều hạn hẹp, cũng
như thời gian nghiên cứu có hạn nên chắc chắn sẽ không
tránh khỏi những thiếu sót. Nhóm chúng tôi rất mong
nhận được những ý kiến đóng góp từ phía quý thầy cô
để bài tiểu luận được hoàn thiện hơn.
Nhóm tiểu luận

4


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

A. MỞ ĐẦU
I. Đặt vấn đề

V

iệc ước định giá cổ phiếu cho phép người đầu tư có thể so sánh và đối chiếu
với giá cổ phiếu trên thị trường để xem xét cổ phiếu đang được thị trường
đánh giá cao hay thấp, từ đó có thể giúp người đầu tư ra quyết định đầu tư
đúng đắn.
Trong suốt những năm qua thị trường chứng khoán có tính tăng cường biến động
và không ổn định. Các thị trường tài chính thống nhất luôn bị ảnh hưởng bởi các vấn
đề đột biến tầm vĩ mô mà gây ra ảnh hưởng thị trường quy mô toàn cầu.
Theo quan điểm của một nhà đầu tư, điểm yếu của thị trường là ở chỗ không dự
đoán được và không chắc chắn được, vì những điều kiện của thị trường không luôn
phán đoán được chỉ với sự hỗ trợ của các công cụ và thước đo tài chính. Những người
tham gia thị trường thì luôn dựa vào tính hiệu quả của thị trường và hành vi hợp lý của
các nhà đầu tư khác để ra quyết định. Tuy nhiên, ý kiến dựa vào các nhà đầu tư, những
người mà luôn muốn tối đa hóa lợi ích của mình và thể hiện tài tự kiểm soát hoàn hảo,
trở nên không hiệu quả. Trong suốt những năm gần đây, có nhiều dẫn chứng cho thấy
thị trường thiếu hiệu quả do những nhận định sai lệch của nhà đầu tư.
II. Mục tiêu
1. Đối tượng nghiên cứu: Cổ phần Công ty cổ phần Thủy điện Thác Mơ
2. Phương pháp nghiên cứu: Định giá cổ phần thông qua khảo sát, phân
tích, tổng hợp.
3. Phạm vi:
Phạm vi nghiên cứu của chúng tôi tập trung vào làm rõ định nghĩa về cổ phần và
cổ phiếu cũng như các cách định giá về cổ phần, cổ phiếu và các ảnh hưởng của việc
định giá ấy vào thị trường chứng khoán thực tiễn
Vì những điều kiện khách quan và chủ quan chúng tôi chỉ thực hiện khảo sát trên
những thông tin thu nhập được từ internet và những thông tin đại chúng có liên quan
B. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VỀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN
I. Nguồn gốc và quá trình phát triển của cổ phần, cổ phiếu?

1. Sơ lược lịch sử:

L

ịch sử cổ phần gắn liền với lịch sử của việc giao dịch chứng khoán trên thị
trường.Trong thế kỷ 12 ở nước Pháp, các courratiers de change lo lắng về việc
quản lý và điều chỉnh các khoản nợ của các phường hội nông nghiệp với ngân
hàng. Bởi vì những người đó giao dịch nợ, nên có thể coi họ là những người môi giới
buôn bán đầu tiên.Tuy nhiên, có lẽ giả thuyết chính xác hơn là ở cuối thế kỷ 13, những
nhà buôn hàng hoá ở Bruges đã tụ tập tại ngôi nhà của một người đàn ông tên là Van
der Burse, và năm 1309 họ đã chính thức hoá việc gặp gỡ không nghi thức đó cho tới
tận ngày nay và trở thành "Bruges Bourse". Ý tưởng này nhanh chóng lan ra quanh
5


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
vùng Flanders và các tỉnh xung quanh và "Bourses" nhanh chóng được mở tại Ghent và
Amsterdam.
Vào giữa thế kỷ 13, những ông chủ ngân hàng tại Venice bắt đầu mua bán chứng
khoán chính phủ. Năm 1351, Chính phủ Venice đặt ra ngoài vòng pháp luật những lời
đồn thổi với chủ ý làm hạ giá quỹ công trái chính phủ. Trong thế kỷ 14, người dân ở
Pisa, Verona, Genoa và Florence cũng bắt đầu buôn bán các trái phiếu chính phủ. Điều
này chỉ là có thể bởi vì có các thành bang độc lập không bị cai trị bởi một công tước mà
bởi một hội đồng những công dân có uy tín.
Hà Lan sau này bắt đầu có các công ty cổ phần, cho phép những người giữ cổ
phần đầu tư vào doanh nghiệp kinh doanh và thu được một phần chia từ lợi nhuận của
nó – hay một phần thua lỗ. Năm1602, Công ty Đông Ấn Hà Lan phát hành những cổ
phần đầu tiên trên Sàn giao dịch chứng khoán Amsterdam. Đây là công ty đầu tiên phát
hành cổ phần và khế ước nợ.
2. Định nghĩa:

Cổ phần là phần vốn nhỏ nhất của công ty cổ phần. Vốn điều lệ của công ty cổ
phần được chia thành nhiều phần bằng nhau được gọi là cổ phần. Người sở hữu cổ
phần gọi là cổ đông. Cổ đông có thể là cá nhân hoặc tổ chức. Tùy theo loại cổ phần họ
sở hữu mà có thể có tên gọi khác nhau.
Cổ phiếu là chứng chỉ do công ty cổ phần phát hành hoặc bút toán ghi sổ hoặc dữ
liệu điện tử xác nhận quyền sở hữu một hoặc một số cổ phần của công ty đó.
lệ của công ty được chia thành nhiều phần bằng nhau, gọi là cổ phần (Share)
Công Vốn
ty cổđiều
phần
(Corporation)

Cổ đông

(Shareholder)

Cổ phiếu (Stock)

6

Người mua cổ phần

Giấy chứng nhận sở hữu cổ phần


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

3. Phân loại cổ phần
Thông thường cổ phần được phân thành: Cổ phần phổ thông và cổ phần ưu đãi.
Theo pháp luật Việt nam hiện hành, cổ phần bao gồm cổ phần phổ thông và cổ phần

ưu đãi. Công ty cổ phần bắt buộc phải có cổ phần phổ thông. Cổ phần phổ thông không
thể chuyển đổi thành cổ phần ưu đãi. Cổ phần ưu đãi có thể chuyển đổi thành cổ phần
phổ thông theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông.
Cổ phần phổ thông

Cổ phần ưu đãi

Cổ phần ưu đãi biểu quyết

Cổ phần ưu đãi cổ tức

Cổ phần ưu đãi hoàn lại

a. Cổ phần phổ thông
Là cổ phần bắt buộc phải có của công ty cổ phần. Người sở hữu cổ phần phổ
thông được gọi là cổ đông phổ thông. Là người chủ sở hữu của công ty cổ phần nên họ
có quyền quyết định những vấn đề rất quan trọng liên quan đến công ty cổ phần (Điều
79 và 80 Luật doanh nghiệp 2005). Bên cạnh đó pháp luật còn quy định một số hạn chế
về quyền của các cổ đông sáng lập đối với loại cổ phần phổ thông mà họ sở hữu trong
thời hạn 3 năm kể từ ngày công ty cổ phần được cấp Giấy chứng nhận đăng ký kinh
doanh (Điều 84 Luật doanh nghiệp 2005).
b. Cổ phần ưu đãi
 Cổ phần ưu đãi biểu quyết: là cổ phần có số phiếu biểu quyết nhiều hơn so với cổ
phần phổ thông. Số phiếu biểu quyết của một cổ phần ưu đãi biểu quyết do Điều lệ
công ty quy định. Chỉ có tổ chức được Chính phủ uỷ quyền và cổ đông sáng lập được
quyền nắm giữ cổ phần ưu đãi biểu quyết.
 Cổ phần ưu đãi cổ tức: là cổ phần được trả cổ tức với mức cao hơn so với mức cổ tức
của cổ phần phổ thông hoặc mức ổn định hằng năm. Cổ tức là số tiền được trích ra từ
lợi nhuận, được chia hằng năm bao gồm cổ tức cố định và cổ tức thưởng. Cổ tức cố

7


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
định không phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của công ty. Mức cổ tức cố định cụ thể
và phương thức xác định cổ tức thưởng được ghi trên cổ phiếu của cổ phần ưu đãi cổ
tức. Cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi cổ tức bị tước bỏ một số quyền cơ bản của cổ
đông.
 Cổ phần ưu đãi hoàn lại: là cổ phần được công ty hoàn lại vốn góp bất cứ khi nào theo
yêu cầu của người sở hữu hoặc theo các điều kiện được ghi tại cổ phiếu của cổ phần
ưu đãi hoàn lại. Cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi hoàn lại bị tước bỏ một số quyền cơ
bản của cổ đông.
II. Phân loại và ý nghĩa mỗi loại
1. Cổ phiếu thường
Cổ phiếu thường là chứng chỉ thể hiện quyền sở hữu của cổ đông đối với công ty
và xác nhận cho phép cổ đông được hưởng các quyền lợi thông thường trong công ty.
Người sở hữu cổ phiếu thường là cổ đông thường và là đồng sở hữu của công ty
cổ phần.
 Các hình thức giá trị của cổ phiếu thường:
Mệnh giá của cổ phiếu thường: Mệnh giá là giá trị danh nghĩa mà công ty cổ
phần quy định cho một cổ phiếu được ghi trên cổ phiếu.
Mệnh giá của cổ phiếu không liên quan đến giá thị trường của cổ phiếu đó và
thường được dùng để tính toán giá trị kế toán của cổ phiếu thường trong bảng cân đối
kế toán của công ty.
 Giá trị sổ sách: Giá trị sổ sách của cổ phiếu thường là giá trị của cổ phiếu được xác
định dựa trên số liệu sổ sách của công ty. Nếu công ty chỉ phát hành cổ phiếu th ường
thì giá trị sổ sách của một cổ phiếu thường được xác định bằng tổng giá tri tài sản ròng
( phần chênh lệch giữa tổng giá trị tài sản với tổng số nợ) của công ty chia cho tổng số
cổ phiếu thường đang lưu hành. Trường hợp công ty phát hành thêm cổ phiếu ưu đãi
thì phải lấy tổng giá trị tài sản ròng trừ đi tổng giá trị cổ phiếu ưu đãi rồi mới chia cho

số cổ phiếu thường đang lưu hành.
 Giá thị trường: Giá trị thị trường là giá trị của cổ phiểu trên thị trường tại thời điểm
hiện tại, được thể hiện trong giao dịch cuối cùng đã được ghi nhận. Giá trị thị trường
còn được gọi là thị giá của cổ phiếu, phụ thuộc vào rất nhiều nhân tố, được xác định
bởi quan hệ giữa cung và cầu, do vậy nó có thể thay đổi thường xuyên.
2. Cổ phiếu phổ thông
Là loại cổ phiếu có thu nhập phụụ thuộc vào hoạt động kinh doanh của công ty.
Người sở hữu cổ phiếu phổ thông được tham gia họp Đại hội đồng cổ đông và được bỏ
phiếu quyết định những vấn đề quan trọng nhất của công ty, được quyền bầu cử và
ứng cử vào Hội đồng quản trị của công ty.
3. Cổ phiếu ưu đãi
Tương tự như cổ phiếu phổ thông nhưng cổ đông sở hữu nó không được tham
gia bầu cử và ứng cử vào Hội đồng quản trị, nhưng lại có quyền được: hưởng thu nhập
8


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
cố định hàng năm theo một tỷ lệ lãi suất cố định không phụ thuộc vào lợi nhuận của
công ty, được ưu tiên chia lãi cổ phần trước cổ đông phổ thông cổ phiếu ưu đãi cổ tức)
hoặc có quyền được biểu quyết với số phiếu cao hơn so với cổ phần phổ thông ( cổ
phiếu ưu đãi biểu quyết) hoặc có quyền đòi lại phần vốn góp bất cứ khi nào yêu cầu (cổ
phiếu ưu đãi hoàn lại)
4. Cổ phiếu quỹ
Là cổ phiếu đã được giao dịch trên thị trường và được chính tổ chức phát hành
mua lại bằng nguồn vốn của mình.
5. Cổ phiếu chưa phát hành
Là loại cổ phiếu mà công ty chưa bao giờ bán ra cho các nhà đầu tư trên thị
trường.
6. Cổ phiếu đã phát hành
Là cổ phiếu mà công ty được bán ra cho các nhà đầu tư trên thị trường và công ty

đã thu về được toàn bộ tiền bán số cổ phiếu đó.
7. Cổ phiếu đang lưu hành
Là cổ phiếu hiện đang lưu hành trên thị trường và do các cổ đông đang nắm giữ.
III. Định giá cổ phần – sự cần thiết phải định giá cổ phần
1. Sự cần thiết phải định giá cổ phiếu
Cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước là một quyêt sách của Đảng và Nhà Nước
ta trong quá trình chuyển đổi nền kinh tế tập trung sang định hướng kinh tế thị trường
xã hội chủ nghĩa.
Những năm qua chủ trương cổ phần hóa đã đi vào đời sống kinh tế xã hội và
phát huy tác dụng tích cực trở thành một trong những nhân tố đóng góp vào sự phát
triển kinh tế. Việc đẩy mạn công tác cổ phần hóa có ý nghãi thiết thực trong việc tạo ra
các cơ sở tiền trong phát triển nội lực khi Việt Nam hội nhập AFTA và WTO
Để đẩy nhanh tiến độ cổ phần hóa, tạo động lực và cơ chế quản lý năng động cho
doanh nghiệp Nhà Nước, một trong những vấn đề cốt lõi là phi xác nhận đầy đủ, chính
sách giá trị thực tế của doanh nghiệp. Kết quả xác định giá trị doanh nghiệp sẽ là cơ sở
để định giá cổ phần và điều kiện cơ cấu bán cổ phần cũng như xây dựng chính sách ưu
đãi nội bộ với người lao động trong doanh nghiệp , người sản xuất và cung cấp nhiên
liệu....
Việc xác định giá trị thực tế của doanh nghiệp căn cứ vào số liệu trong sổ sách kế
toán và thực tế kiểm kê số lượng , chất lượng tài sản của doanh nghiệp tính đến thời
điểm cổ phần hóa. Ngoài ra còn căn cứ vào vị thế kinh doanh của doanh nghiệp như:
Vị trí địa lý, uy tín kinh doanh, tính chất độc quyền về sản phẩm , mẫu mã, thương hiệu
và khả năng sinh lời của doanh nghiệp
Thứ nhất là dự báo được những dòng tiền trong tương lai, thứ hai là đưa giá trị
của những dòng tiền đó về hiện tại bằng cách chiết khấu chúng theo một tỷ lệ lãi suất
xác định.
9


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

 Không có kỳ hạn và không hoàn vốn
Cổ phiếu là chứng nhận góp vốn của các cổ đông vào công ty cổ phần. Chỉ có
chiều góp vào, không thể hiện thời hạn hoàn vốn; không có kỳ hạn. (Khi công ty phá
sản hoặc giải thể, thì sẽ không còn tồn tại cổ phiếu).
 Cổ tức không ổn định và phụ thuộc vào kết quả SXKD của doanh nghiệp
Cổ tức cổ phiếu thường tùy thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp, và
vì kết quả kinh doanh không ổn định nên cổ tức cũng không thể cố định. Khi doanh
nghiệp làm ăn phát đạt thì cổ đông được hưởng lợi nhuận nhiều hơn so với các loại
chứng khoán khác có lãi suất cố định. Ngược lại, khi làm ăn khó khăn hoặc thua lỗ, cổ
tức có thể rất thấp hoặc không có cổ tức.
 Khi phá sản, cổ đông là người cuối cùng nhận được giá trị còn lại của tài sản
thanh lý
 Giá cổ phiếu biến động rất mạnh
Giá biến động nhiều nhất là trên thị trường thứ cấp, do giá chịu sự tác động của
nhiều nhân tố, và nhân tố quan trọng đó là kết quả kinh doanh của công ty.
"Bên cạnh đó, theo quan điểm của những nhà đầu tư, Cổ phiếu có các đặc điểm
sau:"
 Tính thanh khoản cao
Cổ phiếu có khả năng chuyển hóa thành tiền mặt dễ dàng. Tuy nhiên tính thanh
khoản của cổ phiếu phụ thuộc vào các yếu tố sau:
Thứ nhất, kết quả kinh doanh của tổ chức phát hành (công ty có cổ phiếu niêm
yết). Nếu tổ chức phát hành hoạt động kinh doanh có hiệu quả, trả cổ tức cao, cổ phiếu
của công ty sẽ thu hút nhà đầu tư và cổ phiếu thực sự dễ mua bán trên thị trường.
Ngược lại nếu công ty làm ăn kém hiệu quả không trả cổ tức hoặc cổ tức thấp, cổ phiếu
của công ty sẽ giảm giá và khó bán.
Thứ hai, là mối quan hệ cung - cầu trên thị trường chứng khoán: Thị trường cổ
phiếu cũng như các loại thị trường khác đều chịu sự chi phối của qui luật cung cầu. Giá
cổ phiếu trên thị trường không chỉ phụ thuộc vào chất lượng công ty mà còn phụ thuộc
rất lớn vào nhu cầu của nhà đầu tư. Tuy một loại cổ phiếu rất tốt nhưng thị trường

10


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
đang bão hòa nguồn cung (nhiều hàng bán) thì cổ phiếu đó cũng khó tăng giá. Ngược
lại khi thị trường khan hiếm hàng hóa thì ngay cả những cổ phiếu chất lượng kém hơn
cũng có thể bán dễ dàng. Tuy nhiên cũng cần chú ý đến sự đầu cơ trong thị trưòng,
một số nhà đầu tư sở hữu một phần lớn lượng cổ phiếu trong thị trường, đẩy giá lên
xuống theo ý mình để trục lợi.

 Có tính Lưu thông
Tính lưu thông khiến cổ phiếu có giá trị như một loại tài sản thực sư, nếu như
tính thanh khoản giúp cho chủ sở hữu cổ phiếu chuyển cổ phiếu thành tiền mặt khi cần
thiết thì tính lưu thông giúp chủ sở hữu cổ phiếu thực hiện được nhiều hoạt động như
thừa kế tặng cho để thục hiện nghĩa vụ tài sản của mình.

 Tính Tư bản giả
Cổ phiếu có tính tư bản giả tức là cổ phiếu có giá trị như tiền. Tuy nhiên cổ phiếu không
phải là tiền và nó chỉ có giá trị khi được đảm bảo bằng tiền. Mệnh giá của cổ phiếu
không phản ánh đúng giá trị của cổ phiếu.

 Tính Rủi ro cao
Tính rủi ro phụ thuộc vào thông tin và tình hình phát triển, chính trị. Giá trị cổ phiếu
luôn biến động theo các yếu tố này.
a. Đối với nhà đầu tư
Cung cấp thêm thông tin cho nhà đầu tư để có thể lựa chọn, suy xét, cũng như
phân tích, đánh giá các công ty tiềm năng và khả năng sinh lợi từ việc đầu tư. Cũng như
xác định thời điểm mua vào, bán ra thích hợp để đạt lợi nhuận đầu tư cao nhất, mang
lại doanh thu tối ưu
b. Đối với công ty chứng khoán

Làm cho việc giao dịch trên thị trường một cách nhanh chóng và hiệu quả, công
ty có thể lập danh mục cổ phần đầu tư tiềm năng cũng như các loại cổ phần đầu tư
không hiệu quả trong đầu tư, có rủi ro cao. Dễ dàng cho việc tư vấn khách hàng, đáp
ứng nhu cầu đa dạng của khách hàng.
c. Đối với công ty phát hành cổ phiếu:
Việc định giá cổ phần giúp xác định giá trị hiện tại của công ty thể hiện giá trị
toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp, khả năng sinh lời trong tương lai của bản
11


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
thân công ty.Định hướng cho việc phát triển công ty theo mục tiêu đề ra. Đồng thời,
giúp công ty có khả năng nguồn vốn tối ưu tài trợ cho các dự án đầu tư hoặc sản xuất.
2. Những vấn đề liên quan tới định giá
a. Giá trị thanh lý và giá trị hoạt động
Cặp khái niệm này dùng để chỉ giá trị của doanh nghiệp dưới hai giác độ khác
nhau. Giá trị thanh lý (liquidation value) là giá trị hay số tiền thu được khi bán doanh
nghiệp hay tài sản không còn tiếp tục hoạt động nữa. Giá trị hoạt động (going-concern
value) là giá trị hay số tiền thu được khi bán doanh nghiệp vẫn còn tiếp tục hoạt động.
Hai loại giá trị này ít khi nào bằng nhau, thậm chí giá trị thanh lý đôi khi còn cao hơn cả
giá trị hoạt động.
b. Giá trị sổ sách và giá trị thị trường
Khi nói giá trị sổ sách (book value), người ta có thể đề cập đến giá trị sổ sách của
một tài sản hoặc giá trị sổ sách của một doanh nghiệp. Giá trị sổ sách của tài sản tức là
giá trị kế toán của tài sản đó, nó bằng chi phí mua sắm tài sản trừ đi phần khấu hao tích
lũy của tài sản đó. Giá trị sổ sách của doanh nghiệp hay công ty tức là giá trị toàn bộ tài
sản của doanh nghiệp trừ đi giá trị các khoản nợ phải trả và giá trị cổ phiếu ưu đãi
được liệt kê trên bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp. Giá trị thị trường (market
value) là giá của tài sản hoặc doanh nghiệp được giao dịch trên thị trường. Nhìn chung,
giá trị thị trường của doanh nghiệp thường cao hơn giá trị thanh lý và giá trị hoạt động

của nó.
c. Giá trị thị trường và giá trị lý thuyết
Cặp giá trị này thường dùng để chỉ giá trị của chứng khoán, tức là giá trị của các
loại tài sản tài chính. Giá trị thị trường (market value) của một chứng khoán tức là giá
trị của chứng khoán đó khi nó được giao dịch mua bán trên thị trường. Giá trị lý
thuyết (intrinsic value) của một chứng khoán là giá trị mà chứng khoán đó nên có dựa
trên những yếu có liên quan khi định giá chứng khoán đó. Nói khác đi, giá trị lý thuyết
của một chứng khoán tức là giá trị kinh tế của nó và trong điều kiện thị trường hiệu
quả thì giá cả thị trường của chứng khoán sẽ phản ánh gần đúng giá trị lý thuyết của
nó.
3. Nguyên tắc định giá:
 Giá trị thời gian của tiền.
 Ngang giá.
 Nguyên tắc thị trường có hiệu quả
IV. Các phương pháp định giá.
1. Phương pháp định giá cổ phần theo luồng tiền (DCF)
Phương pháp cơ bản nhất để định giá trị một cổ phiếu hay bất kỳ tài sản nào đó
là chúng ta phải định giá tất cả những dòng tiền mà chúng ta nhận được từ cổ phiếu
hay tài sản đó trong tương lai.
Về mặt lý thuyết thì đây thực sự là một phương pháp khá tuyệt vời, tuy nhiên
trên thực tế, chúng ta có thể gặp vài khó khăn khi dùng phương pháp chiết khấu dòng

12


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
tiền để định giá cổ phiểu. Một số phương pháp định giá khác cũng hữu ích, chúng giúp
chúng ta có được một cái nhìn tòan diện hơn về giá trị của cổ phiếu. Phương pháp định
giá theo DCF dựa trên nguyên tắc cơ bản nhất là ước tính giá trị tất cả các luồng thu
nhập tự do mà tổ chức phát hành sẽ thu được trong tương lai và quy chúng về giá trị

hiện tại bằng cách chiết khấu các luồng thu nhập này theo một mức lãi suất chiết khấu
thích hợp.
Lý thuyết chiết khấu dòng tiền phát biểu rằng giá trị của tất cả dòng tiền tạo ra tài
sản bao gồm từ những thu nhập cố định cho đến các khoản đầu tư đối với tòan bộ
doanh nghiệp thực ra chính là giá trị hiện tại của dòng tiền mong đợi trong tương lai
được chiết khấu về hiện tại với một chiết khấu hợp lý. Đối với định giá doanh nghiệp
thì người ta hay dùng khái niệm dòng tiền tự do. Mức chiết khấu hợp lý đối với doanh
nghiệp chính là chi phí sử dụng vốn trung bình (WACC) của chính doanh nghiệp đó.
Công thức thường dùng là:

Trong đó : PV là giá trị hiện tại
FCFi là dòng tiền tự do năm thứ i
r : lãi suất chiết khấu
TFCF giá trị dòng tiền tự do còn lại vào cuối thời kỳ
g : tốc độ tăng trưởng giả định là liên tục trong suốt thời gian dự báo
n : số năm được sử dụng trong mô hình định giá
Theo DCF thì để xác định được giá trị của doanh nghiệp cần phải xác định khoảng
thời gian dự báo (thường là 5-10 năm đối với các doanh nghiệp đã tương đối vững
mạnh) rồi ước lượng các dòng tiền tự do, xác định mức chiết khấu hợp lý, ước đóan
mức tăng trưởng của doanh nghiệp và xác định giá trị còn lại vào cuối kỳ dự báo. Gía trị
còn lại vào cuối kỳ dự báo( terminal value) chính là thành phần [TFCF / (k - g)] /
(1+k)^n-1 trong công thức trên
Lấy giá trị hiện tại PV chia cho số cổ phần đang lưu hành của doanh nghiệp ta sẽ
được giá trị hợp lý của mỗi cổ phần. Đó chính là giá trị mà bạn đang tìm kiếm đấy! Đến
đây có vẻ như phương pháp DCF cũng không mấy khó khăn để sử dụng. Nhưng thực tế
thì bạn sẽ gặp phải một số vấn đề sau:

13

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Có lẽ một trong các giả định quan trọng nhất của mô hình DCF chính là các giả
định về mức chiết khấu và tỷ lệ tăng trưởng. Có khá nhiều cách để xác định mức chiết
khấu trong mô hình DCF định giá cổ phần.
Các nhà phân tích thường sử dụng công thức mức chiết khấu R=Rf + β(Rm - Rf)
hoặc là sử dụng chi phí sử dụng vốn trung bình WACC của doanh nghiệp như một tỷ lệ
chiết khấu hợp lý khi sử dụng DCF để định giá doanh nghiệp.
2. Phương pháp chiết khấu theo luồng cổ tức (Dividend Discount Model)
Giả sử một cổ phiếu được nắm giữ đến năm thứ n, cổ tức chi trả từ năm 1 đến
năm n lần lượt là Biết giá bán cổ phiếu vào năm thứ n là Pn và tỷ lệ lợi tức yêu cầu (lợi
suất dự kiến) của nhà đầu tư là r không đổi, ta có công thức định giá cổ phiếu theo
phương pháp chiết khấu luồng cổ tức như sau:

Trong đó:

: Mức chia cổ tức năm t

r: Tỷ lệ lợi tức yêu cầu (hay còn gọi là lãi suất chiết khấu hoặc chi phí vốn cổ phần)
Như vậy, theo phương pháp này, giá cổ phiếu chính là giá trị quy về hiện tại của
toàn bộ các luồng thu nhập trong tương lai.
Nếu cổ phiếu được người đầu tư nắm giữ vô hạn, có nghĩa là n sẽ tiến tới 8
(thông thường, quãng đời của cổ phiếu là vô hạn vì nó không có thời gian đáo hạn). Khi
đó, giá trị hiện tại của vốn gốc Pn/ sẽ tiến tới 0 và công thức trên sẽ trở thành:

3. Phương pháp định giá cổ phiếu bằng phương pháp P/E
Định giá CP áp dụng phương pháp P/E là phương pháp thông dụng và phổ biến
nhất, phù hợp với tất cả NĐT, đặc biệt rất hiệu quả đối với các NĐT cá nhân vì phương
pháp này có ưu điểm dễ tính và dễ hiểu.
NĐT cần xác định liệu một CP của Cty có giá trị gấp bao nhiêu lần thu nhập hiện
tại của nó, giá CP trên thị trường là đắt hay rẻ có phản ánh đúng giá trị nội tại của CP.

Các nhân tố ảnh hưởng tới P/E
 EPS (thu nhập trên mỗi CP): Tỉ lệ tăng trưởng EPS càng cao thì hệ số P/E có xu hướng
cao theo.
 Hệ số đòn bẩy tài chính: Nguồn vốn của Cty được hình thành từ vốn nợ và vốn chủ sở
hữu, nên khi một Cty có hệ số đòn bẩy tài chính cao thì P/E của Cty đó sẽ thấp hơn so
với một Cty khác tương đương trong ngành.
 P/E toàn thị trường: P/E toàn thị trường có ảnh hưởng rất lớn tới P/E riêng lẻ của từng
loại CP. Điều này chúng ta có thể thấy rất rõ tại TTCK VN khi TTCK điều chỉnh tăng hay
giảm thì đa số các Cty đơn lẻ cùng tăng hoặc cùng giảm dẫn đến P/E của các Cty này
tăng giảm theo.
14


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
 P/E của các CP cùng ngành: Phần lớn CP của các Cty trong cùng một ngành thường có
xu hướng biến động cùng chiều. Cách so sánh nhanh nhất để biết CP một Cty trong
ngành là cao hay thấp là so sánh P/E của Cty với P/E trung bình ngành.
 Lĩnh vực kinh doanh đa dạng: Một Cty có nhiều mảng hoạt động kinh doanh thì đồng
nghĩa với việc phân tán rủi ro, ổn định thu nhập và sự đa dạng này sẽ giúp làm giảm sự
biến động mạnh về thu nhập mỗi CP của Cty đó. Những Cty đa dạng hoá họat động
kinh doanh thường được NĐT đánh giá cao.
 Lãi suất thị trường: Giá cả các loại CK chịu tác động nhiều từ yếu tố lãi suất. Nếu lãi
suất thị trường cao sẽ dẫn đến giá CK và hệ số P/E thấp hơn vì giá trị hiện tại của các
khoản thu nhập tương lai của Cty sẽ thấp hơn do phải chiết khấu ở mức lãi suất cao.
Lựa chọn P/E trong định giá CP
Khi sử dụng phương pháp định giá bằng P/E ta có thể lựa chọn một trong các
cách sau:
Xác định hệ số P/E theo công thức:

Với: Re- tỉ lệ chiết khấu; g- tốc độ tăng trưởng thu nhập; b- tỉ lệ chia cổ tức. D1:

Cổ tức tại năm dự đoán.
Sau đó nhân hệ số P/E này với thu nhập dự kiến của Cty để đạt được mức giá dự
kiến hợp lý.
Xác định hệ số P/E bình quân của nhóm Cty tương đương trong ngành về kỹ thuật,
mạng lưới khách hàng, quy mô, cơ cấu vốn và nhân hệ số này với thu nhập dự kiến của
Cty để có mức giá hợp lý.
Xác định hệ số P/E trung bình các Cty tương đương cùng ngành các nước trong khu
vực và nhân hệ số này với thu nhập dự kiến để có mức giá hợp lý.
Xem xét CP có ý định đầu tư đắt hay rẻ không chỉ đơn thuần dựa vào hệ số P/E
mà cần phải kết hợp nhiều yếu tố và phương pháp khác để có kết quả chính xác hơn.
Tuy nhiên, trong một chừng mực nhất định, vẫn có thể sử dụng hệ số P/E như một
phương pháp tham khảo để đưa ra các quyết định đầu tư hợp lý.

4. Phương pháp định giá cổ phiếu dựa trên cơ sở tài sản ròng có điều

chỉnh
Quan điểm chung của phương pháp này cho rằng, một công ty có giá trị không
kém hơn tổng các giá trị của từng loại tài sản riêng của nó trừ đi các khoản nợ của nó.
Tài sản riêng ở đây được hiểu bao gồm cả những giá trị lợi thế của công ty. Giá cồ phần
của công ty có thể được tính theo phương pháp tổng quát sau:
Giá cổ phần = (Giá trị tài sản ròng + Giá trị lợi thế)/Tổng số cổ phần định phát
hành

15


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Phương pháp này thường được sử dụng để tính toán giá tham chiếu và so sánh.
ở Việt Nam, phương pháp này được áp dụng phổ biến cho các Doanh nghiệp Nhà nước
thực hiện cổ phần hóa. Tuy nhiên, giá trị tài sản ròng của công ty dù được định giá

chính xác đến đâu cũng chỉ thể hiện giá trị thanh lý của công ty, trong khi đó đối với
người đầu tư mua cổ phần thì tương lai của công ty mới là điều đáng quan tâm hơn cả.
Trong các Doanh nghiệp cổ phần hóa ở Việt Nam có nhiều loại tài sản mà chúng
ta không xác định được giá do không có thị trường cho các loại tài sản này. Nhưng có
một loại tài sản mà ai cũng thấy rõ là đang góp phần khiến cho các Doanh nghiệp Nhà
nước cổ phần hóa được định giá thấp là giá trị quyền sử dụng đất.
Quan sát cho thấy, việc quyền sử dụng đất trong các Doanh nghiệp Nhà nước cổ
phần hóa được định giá thấp hơn giá cả trên thị trường nhà đất từ 4 đến 5 lần không
phải là hiện tượng cá biệt. Hơn thế nữa, trong nhiều Doanh nghiệp, quyền sử dụng đất
là một tài sản có giá trị cao nhất, chiếm một tỷ trọng rất lớn trong tổng tài sản của công
ty.
Chúng ta sẽ dựa trên một số số liệu về cổ phần hoá, tính những thiếu hụt trong
quá trình định giá của các Doanh nghiệp Nhà nước cổ phần bằng cách nhân tổng giá trị
tài sản ròng của công ty lên 2 lần. Tuy nhiên, theo những tính toán nêu trên thì giá cổ
phần vẫn chưa thể hiện được hoàn toàn về các giá trị thực của công ty mà nó phản
ánh. Để có thể hiểu được một cách rõ nét và toàn diện hơn, chúng ta cần phải đi sâu
vào phân tích những yếu tố phi định lượng khác nhưng lại ảnh hưởng rất lớn đến
những kết quả tính toán nêu trên.
5. Mô hình cổ tức tăng trưởng một giai đoạn - mô hình Gordon
Mô hình này áp dụng cho cổ phiếu đang trong giai đoạn ổn định với tốc độ tăng
trưởng cổ tức không đổi và bền vững. Thay vì tính giá trị hiện tại của từng dòng cổ tức
và cộng lại, Giáo sư Myrin Gordon đã phát triển công thức tính giá trị nội tại hết sức
đơn giản như sau:
Giá trị nội tại của cổ tức = Cổ tức kỳ vọng năm tới / (Tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng - Tỷ
lệ tăng trưởng của cổ tức)
Khi dự đoán tỷ lệ tăng trưởng, chúng ta phải lưu ý rằng, không chỉ một mình cổ
tức tăng trưởng với tốc độ đó, mà các chỉ số tài chính quan trọng khác, nhất là lợi
nhuận cũng phải tăng trưởng với cùng tốc độ. Khi đó tỷ lệ tăng trưởng của cổ tức sẽ
được lợi nhuận và các chỉ số khác hỗ trợ, và vì thế được duy trì bền vững. Ngoài ra
chúng ta phải lưu ý rằng tỷ lệ tăng trưởng bền vững này chỉ có thể nhỏ hơn hay cao

nhất là bằng tỷ lệ tăng trưởng của nền kinh tế. Không có doanh nghiệp nào có thể tăng
trưởng mãi với tốc độ cao hơn tỷ lệ tăng trưởng chung của nền kinh tế.
6. Mô hình tăng trưởng cổ tức hai giai đoạn
Mô hình này áp dụng cho cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng cao trong một số năm,
sau đó trở về tốc độ tăng trưởng ổn định và bền vững.

16


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Giá trị nội tại của cổ phiếu = giá trị hiện tại của cổ tức trong thời gian tăng
trưởng nóng (giai đoạn 1) + giá trị hiện tại của cổ tức trong thời gian tăng trưởng
ổn định (giai đoạn 2).
Vận dụng cách tính cơ bản của hai mô hình nói trên, chúng ta có thể áp dụng cho
những cổ phiếu có cổ tức phát triển theo nhiều giai đoạn khác nhau, chẳng hạn như
mô hình ba giai đoạn - cổ tức tăng trưởng mạnh, giảm dần, và trở lại tăng trưởng bền
vững, hoặc mô hình hai giai đoạn - tăng trưởng ổn định sau đó lại tăng trưởng nóng...
Phương thức chiết khấu dòng cổ tức dễ sử dụng, thế nhưng phương pháp này
cũng có một số khuyết điểm như : đánh giá không chính xác, thường là hạ thấp giá trị
của những công ty đang tăng trưởng, không chia cổ tức hoặc chia cổ tức với tỷ lệ thấp
so với lợi nhuận. Mô hình này cũng định giá thấp giá trị của các công ty có nhiều tài sản
không hoạt động - nghĩa là tài sản không đóng góp vào việc tạo ra cổ tức.
V. Các nhân tố ảnh hưởng tới định giá cổ phần
1. Lạm phát
Hiện nay Việt Nam đang phải chịu đồng thời bốn dạng lạm phát: lạm phát do tiền
tệ, tức là một lượng cung tiền lớn đã được đưa vào lưu thông; lạm phát do cầu kéo,
trong khi nguồn cung hàng hóa giảm sút; lạm phát do chi phí đẩy, tức các chi phí đầu
vào tăng giá và cuối cùng là lạm phát “ngoại nhập”, do giá các sản phẩm trên thị trường
thế giới tăng ảnh hưởng đến giá sản phẩm trong nước. Ngoài bốn nguyên nhân trên,
còn có một nhân tố khác góp phần tăng áp lực lên lạm phát, đó là đầu cơ, cố tình làm

giá để thu lợi.
Ở Việt Nam, thị trường chứng khoán chưa hẳn là thước đo sức khỏe của nền kinh
tế bởi vì trên thị trường chứng khoán có nhiều ngành mà các doanh nghiệp niêm yết
chưa phải là doanh nghiệp đầu ngành để có thể đại diện cho ngành đó như ngân hàng,
viễn thông... Nhiều ngành mũi nhọn trong nền kinh tế vẫn còn do Nhà nước nắm giữ,
số lượng người dân tham gia thị trường chứng khoán vẫn còn ít. Tuy nhiên với bối cảnh
toàn cầu hóa hiện nay, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn có sự tương quan khá rõ
nét với sự phát triển kinh tế, xã hội. Những yếu tố ảnh hưởng đến sức khỏe của nền
kinh tế cũng ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán.
Những nguyên nhân gây ra lạm phát cũng tương quan với những nguyên nhân
gây suy giảm thị trường chứng khoán. Với nguyên nhân thứ nhất, việc cung tiền ra lưu
thông lớn gây ra lạm phát, trong đó có một lượng lớn tiền được đưa vào thị trường
chứng khoán. Do đó khi lượng cung tiền bị “siết” lại (bắt đầu từ Chỉ thị 03 của Ngân
hàng Nhà nước) thì TTCK cũng bắt đầu giảm nhiệt.
Với nguyên nhân thứ hai, việc cung hàng hóa giảm sút sẽ làm các mặt hàng trở
nên khan hiếm và đương nhiên giá cả sẽ tăng vọt. Điều này khiến nhiều nhà đầu tư
(NĐT) phải cân đối lại nguồn tiền để đầu tư và để đảm bảo nhu cầu cuộc sống. Chưa kể
việc giá cả tăng cao làm lượng cung tiền ra lưu thông tăng theo để bù lại phần chênh
lệch do giá tăng khiến lạm phát có lý do để tiếp tục tăng.

17


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Việc lạm phát do các chi phí đầu vào, nguyên nhiên vật liệu tăng là yếu tố khách
quan, kéo theo vốn đầu tư của nhiều dự án tăng. Đây chỉ là yếu tố bề nổi; còn có yếu tố
lạm phát “ngầm” do đầu tư kém hiệu quả. Điều này đồng thời làm xói mòn niềm tin
của NĐT vào các doanh nghiệp thực hiện dự án và cả các cơ quan quản lý. Khi đó các
NĐT sẽ có xu hướng tháo chạy ra khỏi thị trường để bảo toàn đồng vốn của mình, góp
phần đẩy thị trường chứng khoán “lao dốc”.

Trong thời đại toàn cầu hóa, yếu tố ngoại nhập đóng vai trò rất lớn, ảnh hưởng
đến nền kinh tế. Việc giá cả trên thế giới tăng cao ảnh hưởng đến những mặt hàng có
nguyên nhiên vật liệu phải nhập khẩu. Thậm chí có những mặt hàng Việt Nam đã sản
xuất đủ nhưng biện pháp quản lý không tốt cũng dễ bị đầu cơ đẩy giá lên để trục lợi
như trường hợp giá gạo vừa qua. Điều này cũng làm các NĐT mất niềm tin. Các doanh
nghiệp khi đó phải tăng chi phí quản lý, chi phí sản xuất kinh doanh, với các doanh
nghiệp quản lý kém sẽ dẫn đến thua lỗ thậm chí phá sản. Các NĐT lúc đó sẽ thu hồi vốn
về đề phòng những rủi ro có thể gặp phải từ các doanh nghiệp này.
Như vậy việc lạm phát tăng cao cũng là lý do khiến thị trường chứng khoán suy
giảm. Việc lạm phát tăng cao, không được khống chế sẽ làm cho NĐT mất niềm tin và
họ sẽ không dám đầu tư trên thị trường chứng khoán do sợ rủi ro.
Hậu quả là nhiều chính sách của Nhà nước sẽ không thực hiện được như quá
trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước sẽ chậm lại, một số chính sách mới sẽ khó
được thực thi như việc đánh thuế thu nhập chứng khoán... đồng thời các doanh nghiệp
cũng khó huy động thêm vốn đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh do thị trường
chứng khoán mất đi tính thanh khoản, ảnh hưởng nghiêm trọng đến tăng trưởng kinh
tế. Còn thị trường chứng khoán sẽ mất đi ý nghĩa của nó là một kênh huy động vốn của
các tổ chức kinh tế và của cả Nhà nước. Chưa kể những hậu quả khác như mất niềm tin
của NĐT, kể cả NĐT nước ngoài do thấy Việt Nam không còn là môi trường đầu tư hấp
dẫn.
Đầu tư trong bối cảnh lạm phát, nên hay không nên?
Đây là một câu hỏi khó cho nhiều NĐT trong giai đoạn hiện nay. Tuy nhiên với sự
phân tích và quan sát tốt vẫn có câu trả lời thỏa đáng. thị trường chứng khoán suy
giảm trong bối cảnh lạm phát cao nhưng những ngành sản xuất kinh doanh các mặt
hàng thiết yếu cho nhu cầu cuộc sống lại tăng trưởng mạnh bất kể thị trường chứng
khoán liên tục suy giảm. Cổ phiếu các ngành như lương thực thực phẩm, nguyên vật
liệu, hàng tiêu dùng thiết yếu là nhóm ngành có tốc độ tăng trưởng ấn tượng từ sau
Tết đến nay, đặc biệt các doanh nghiệp đầu ngành là tăng trưởng mạnh nhất.
Ngoài ra, thông tin cho thấy thị trường tài chính Mỹ đã qua được giai đoạn khó
khăn nhất, nhiều khả năng phục hồi sớm hơn dự kiến. Một trong những chỉ số quan

trọng của thị trường chứng khoán Mỹ là Dow Jones cũng đã phục hồi vượt qua mức
13.000 điểm sau một thời gian dài ở trong ngưỡng 12.000 điểm. Đây sẽ là những thông
tin hỗ trợ cho việc khống chế lạm phát tại Việt Nam và cũng chính là động lực cho các
NĐT quay trở lại thị trường tài chính (trong đó có thị trường chứng khoán) nhất là với
những NĐT dài hạn.

18


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Mà định giá cổ phần lại là một trong những chỉ tiêu quan trọng đối với thị trường
tài chính nên lạm phát có ảnh hưởng lớn đến định giá cổ phần.
2. Lãi suất
Mối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu: đây là mối quan hệ không trực tiếp và
không hoàn toàn diễn ra theo một chiều. Lý do ở chỗ, dòng tiền thu nhập của cổ phiếu
không cố định như của trái phiếu, mà chúng có thể thay đổi cùng với lãi suất và mức
thay đổi này có thể lớn hơn hoặc nhỏ hơn thay đổi của lãi suất.
 Lãi suất tăng - giá cổ phiếu ổn định hoặc tăng: xảy ra khi giá hàng hóa bán ra của các
công ty có thể tăng, dẫn đến thu nhập của công ty tăng lên cùng với lạm phát do chi phí
đầu vào tăng. Do vậy, giá cổ phiếu trong trường hợp này có thể giữ ổn định vì lãi suất
chiết khấu tăng và dòng thu nhập tăng bù đắp được cho nhau.
 Lãi suất tăng - giá cổ phiếu giảm: xảy ra khi các dòng thu nhập tương lai của công ty
tăng không nhiều hoặc thậm chí giảm, vì trước đó công ty phải huy động vốn với lãi
suất cao, đến khi hàng hóa được sản xuất và bán ra thì lại gặp phải sự cạnh tranh gay
gắt, trong khi sức mua lại có hạn, thu nhập của công ty giảm sút, công ty không có khả
năng tăng giá hàng hóa để bù lại mức lạm phát. Khi lãi suất giảm thì cũng có thể xảy ra
các khả năng tương tự.
Nhiều nghiên cứu cho thấy, mối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu thường là
quan hệ ngược chiều, nhất là trong giai đoạn ngắn hạn, nhưng điều này không phải lúc
nào cũng đúng.

Nếu chỉ xét trong mối tương quan giữa thị trường cổ phiếu và trái phiếu thì trên
thực tế, thông thường quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu là mối quan hệ ngược
chiều. Điều này có thể lý giải như sau: khi dự đoán lãi suất thị trường tăng, tức là giá
trái phiếu sẽ giảm, thì người đầu tư có xu hướng chuyển từ cổ phiếu sang mua trái
phiếu và làm cho giá cổ phiếu giảm.
3. Tác động của chính phủ
Giá cổ phiếu trong thời gian qua đã chịu tác động của rất nhiều nhân tố, cả nhân
tố vĩ mô lẫn những nhân tố vi mô. Việc nghiên cứu những nhân tố tác động tới giá cổ
phiếu trên thị trường chứng khoán là hết sức quan trọng, nó cho chúng ta có những cái
nhìn chính xác nhất về những biến động về giá cổ phiếu trong thời gian qua, đồng thời
có được căn cứ chính xác dự báo về giá cổ phiếu trong thời gian tới.
 Chính sách tài khóa:
Kiểm soát lạm phát, hạn chế thâm hụt ngân sách, hạn chế nhập siêu và ổn định
giá trị đồng tiền là những ưu tiên mà thị trường đòi hỏi. Thiếu vắng niềm tin ở tương
lai kinh tế vĩ mô, triển vọng phát triển ngành hay doanh nghiệp thì không những nhà
đầu tư tổ chức mà nhà đầu tư cá nhân cũng không xác định đầu tư dài hạn vào thị
trường chứng khoán. Khi không xác định được tương lai thì trào lưu đầu tư ngắn hạn
theo kiểu lướt sóng là không tránh khỏi. Chính sách tài khóa có mối quan hệ nhân quả

19


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
với lạm phát. Nếu thâm hụt ngân sách quá mức có thể dẫn đến lạm phát cao. Đặc biệt,
nếu bù đắp thâm hụt ngân sách bằng việc phát hành tiền sẽ tất yếu dẫn đến lạm phát.
Khi nền kinh tế tăng trưởng nóng thì chính sách tài khoá thắt chặt có thể làm
giảm tổng cầu và từ đó làm giảm tốc độ tăng giá giảm lạm phát, ngược lại, khi chính
sách tài khóa mở rộng có thể làm tăng lạm phát. Chính sách tài khoá tác động đến lạm
phát khi Chính phủ buộc phải in tiền để tài trợ cho thâm hụt ngân sách. Từ đó sẽ tác
động đến việc định giá cổ phiếu của các doanh nghiệp.

Nếu Chính phủ tung ra chính sách tài khóa lớn có thể làm tăng lãi suất thị trường
tài chính và với một thị trường năng động, lãi suất sẽ phản ứng ngay lập tức, hoặc do
tăng nhu cầu vốn, hoặc qua kỳ vọng về sự mất giá trên thị trường tài chính.
Lạm phát tăng thường là dấu hiệu cho thấy, sự tăng trưởng của nền kinh tế sẽ
không bền vững, lãi suất sẽ tăng lên, khả năng thu lợi nhuận của doanh nghiệp bị hạ
thấp khiến giá cổ phiếu giảm. Lạm phát càng thấp thì càng có nhiều khả năng cổ phiếu
sẽ tăng giá và ngược lại.
Ngoài tác động đến hệ số định giá đối với cổ phiếu, lạm phát còn là một yếu tố kỹ
thuật quan trọng. Kết quả nghiên cứu thực chứng cho thấy mức độ lạm phát có mối
quan hệ tỷ lệ nghịch với hệ số định giá cổ phiếu. Tình trạng giảm phát trong nền kinh tế
nhìn chung ảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu.
 Chính sách tiền tệ:
Thị trường chứng khoán chịu ảnh hưởng và phản ánh những khó khăn, bất ổn
của nền kinh tế vĩ mô, đồng thời nó cũng chịu những tác động trực tiếp của chính sách
tiền tệ thắt chặt. Việc huy động vốn trên thị trường chứng khoán gặp khó khăn do thị
trường giảm sút, giá cổ phiếu xuống dưới mệnh giá, mặt bằng lãi suất cao.
Lãi suất, mối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu là gián tiếp và luôn thay đổi.
Nguyên nhân là do luồng thu nhập từ cổ phiếu có thể thay đổi theo lãi suất và chúng ta
không thể chắc chắn liệu sự thay đổi của luồng thu nhập này có làm tăng hay bù đắp
cho mức biến động về lãi suất hay không.
Lãi suất tăng do tỷ lệ lạm phát tăng và thu nhập công ty theo đó cũng tăng vì
công ty có thể tăng giá cho phù hợp với mức tăng của chi phí. Trong trường hợp này,
giá cổ phiếu có thể khá ổn định vì ảnh hưởng tiêu cực của việc tăng tỷ suất lợi nhuận
đã được đền bù một phiếu hay toàn bộ bởi phiếu tăng của tỷ lệ tăng trưởng thu nhập
và cổ tức. Mối quan hệ giữa lạm phát, lãi suất và giá cổ phiếu là một vấn đề đòi hỏi
phải có kinh nghiệm và ảnh hưởng của chúng thay đổi theo từng thời kỳ. Do vậy, mặc
dù mối quan hệ giữa lạm phát, lãi suất và thu nhập từ cổ phiếu là tiêu cực, nhưng điều
này không phải lúc nào cũng đúng. Hơn nữa, ngay cả khi điều này là đúng trên toàn bộ
thị trường, thì vẫn tồn tại một số ngành nhất định có thể có thu nhập và cổ tức tạo ảnh
hưởng tích cực từ những biến động về lạm phát và lãi suất. Trong trường hợp này, giá

cổ phiếu có mối quan hệ tốt với lạm phát và lãi suất.
20


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Lãi suất tăng làm tăng chi phí vay đối với doang nhiệp. Chi phí này được chuyển
cho các cổ đông vì nó sẽ hạ thấp lợi nhuận mà doanh nghiệp dùng để thanh toán cổ
tức. Cùng lúc đó, cổ tức hiện có từ cổ phiếu thường sẽ tỏ ra không mấy cạnh tranh đối
với nhà đầu tư tìm lợi tức, sẽ làm họ chuyển hướng sang tìm nguồn thu nhập tốt hơn ở
bất cứ nơi nào có lãi suất cao. Hơn nữa, lãi suất tăng còn gây tổn hại cho triển vọng
phát triển của doanh nghiệp vì nó khuyến khích doanh nghiệp giữ lại tiền nhàn rỗi, hơn
là liều lĩnh dùng số tiền đó mở rộng sản xuất, kinh doanh. Chính vì vậy, lãi suất tăng sẽ
dẫn đến giá cổ phiếu giảm. Ngược lại, lãi suất giảm có tác động tốt cho doanh nghiệp vì
chi phí vay giảm và giá cổ phiếu thường tăng lên.
Tuy nhiên, sự dao động của lãi suất không phải luôn được tiếp theo bởi sự phản
ứng tương đương và trái ngược của giá cổ phiếu. Chỉ khi nào lãi suất phản ánh xu
hướng chủ đạo trong lạm phát, nó mới trở thành thước đo hiệu quả sự dao động của
thị trường chúng khoán. Lãi suất có xu hướng giảm khi lạm phát giảm và lạm phát giảm
khiến giá cổ phiếu tăng cao hơn. Ngược lại, lạm phát tăng cùng với lãi suất, giá cổ phiếu
sẽ giảm. Nhưng nếu lạm phát không phải là một vấn đề nghiêm trọng và lãi suất tăng,
đầu tư vào thị trường chứng khoán thường mang lại nhiều lãi. Bởi vì trong trường hợp
này, lãi suất tăng là do nền kinh tế tăng trưởng.
 Thuế:
Thuế cũng có những tác động nhất định đối với việc định giá cổ phiếu. Nếu khoản
thuế đánh vào thu nhập từ chứng khoán cao (hoặc tăng lên) sẽ làm cho số người đầu
tư giảm xuống, từ đó làm cho giá chứng khoán giảm.
Chính phủ cần có những giải pháp về thuế để hỗ trợ cho hoạt động của thị
trường chứng khoán. Khi doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng tiền hoặc cổ phiếu thì đều
có tác động đến giá cổ phiếu giảm. Thuế đánh trên cổ tức nhận được bằng tiền mặt sẽ
nặng hơn thuế đánh trên chênh lệch do chuyển nhượng vốn, là kết quả của sự chênh

lệch do lợi nhuận giữ lại làm gia tăng giá trị thật của cổ phiếu so với giá trị trước đây.
Với quy định của luật thuế thu nhập cá nhân không tính thuế thu nhập đối với
khoản thu nhập giữ lại, sẽ là cơ hội cho các công ty cổ phần sử dụng khoản thu nhập
sau thuế để tái đầu tư, giảm chi phí sử dụng vốn, gia tăng giá trị công ty và đem lại lợi
ích cho cổ đông qua trì hoãn được khoản thuế thu nhập cá nhân phải nộp.
Việc qui định tính thuế TNCN đối với cổ tức nhận bằng cổ phiếu, trên cơ sở qui
đổi theo giá thị trường tại thời điểm nhận cổ phiếu để xác định thu nhập tính thuế, là
một vấn đề cần được xem xét. Với quy định này của Luật Thuế Thu nhập cá nhân chưa
thật sự khuyến khích các công ty cổ phần sử dụng nguồn thu nhập giữ lại để đầu tư
thông qua hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu. Việc áp dụng thuế suất thấp (5%) đối
với thu nhập là cổ tức bằng tiền mặt nhưng lại tính thuế trên cổ tức được chia bằng cổ
phiếu theo giá thị trường tại thời điểm chi trả, khi mà khoản thu nhập này cổ đông
chưa thật sự nắm giữ trên tay không thể hiện định hướng khuyến khích các công ty cổ
phần sử dụng lợi nhuận sau thuế để tái đầu tư.

21


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Trong xu hướng chung, thuếthu nhập cá nhân là một sắc thuế tiên tiến, đảm bảo
tính công bằng về nghĩa vụ thuế đối với mỗi cá nhân và chiếm tỷ trọng cao nhất trong
tổng thu ngân sách của các quốc gia. Vì vậy, Nhà nước cần nghiên cứu xây dựng biểu
thuế, phương pháp tính thuế một cách khoa học, để có thể đưa chính sách thuế thu
nhập cá nhân trở thành một công cụ điều tiết vĩ mô trong phát triển kinh tế, định
hướng cho hoạch định cấu trúc vốn nhằm gia tăng giá trị của các công ty cổ phần.

-

C. ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY CỔ PHẦN THÁC MƠ
I. Khái quát về Công ty cổ phần thủy điện Thác Mơ

1. Tóm tắt quá trình hình thành và phát triển
a. Giới thiệu về công ty
Tên giao dịch tiếng việt: CÔNG TY CỔ PHẦN THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
Tên giao dịch quốc tế: THAC MO HYDRO POWER JOINT STOCK COMPANY
Tên giao dịch viết tắt: TMHPC
Vốn điều lệ: 700.000.000.000 đồng (bảy trăm tỷ đồng)
Trụ sở chính:
• Địa chỉ: Khu 5, Thị trấn Thác Mơ, Huyện Phước Long, Tỉnh Bình Phước • Điện
thoại: (0651) 2216308
• Fax: (0651) 3778268
• Website: www.tmhpp.com.vn

-

-

-

-

-

b. Lịch sử hình thành và phát triển
Nhà máy Thủy Điện Thác Mơ (nay là Công ty cổ phần Thủy Điện Thác Mơ) được thành
lập theo Quyết định số 361 NL/TCCB - LĐ ngày 11/06/1994 của Bộ Năng lượng, là đơn
vị trực thuộc Công ty Điện lực 2;
Kể từ ngày 04/03/1995 Nhà máy là đơn vị thành viên hạch toán phụ thuộc của Tổng
công ty Điện lực Việt Nam theo Quyết định số 125/NL/TCCB-LĐ của Bộ Năng lượng;
Ngày 30/03/2005 Bộ Công nghiệp có quyết định số 17/2005/QĐ-BCN chuyển Nhà máy
Thủy Điện Thác Mơ thành công ty thành viên hạch toán độc lập thuộc Tổng công ty

Điện lực Việt Nam;
Ngày 26 tháng 8 năm 2005 Bộ Công nghiệp (nay là Bộ Công thương) đã có Quyết định
số: 2747/QĐ-BCN về việc cổ phần hóa Công ty Thủy Điện Thác Mơ;
Ngày 20 tháng 09 năm 2006 Bộ Công nghiệp (nay là Bộ Công thương) đã có Quyết định
số 2592/QĐ-BCN về việc xác định giá trị doanh nghiệp Công ty Thủy Điện Thác Mơ
thuộc Tổng Công ty Điện lực Việt Nam để cổ phần hóa;
Ngày 29/12/2006 Bộ trưởng Bộ Công nghiệp đã có Quyết định số: 3948/QĐ-BCN về
việc phê duyệt phương án và chuyển Công ty Thủy Điện Thác Mơ thành Công ty Cổ
phần Thủy Điện Thác Mơ;
Ngày 29/03/2007 tại Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch Chứng
khoán Thành phố Hồ Chí Minh, Công ty đã tổ chức buổi bán đấu giá cổ phần của Công
ty Thủy Điện Thác Mơ lần đầu ra bên ngoài;

22


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
-

-

-

-

Ngày 27/09/2007 Bộ Công thương có Công văn số 1517/BCT-TTCB đồng ý cho công ty
tổ chức Đại hội cổ đông thành lập Công ty cổ phần Thủy Điện Thác Mơ;
Ngày 07/11/2007 Công ty đã tiến hành Đại hội cổ đông thành lập Công ty cổ phần
ThủyĐiện Thác Mơ và thông qua Điều lệ tổ chức và hoạt động Công ty cổ phần Thủy
Điện Thác Mơ;

Ngày 01/01/2008 công ty được Sở kế hoạch đầu tư tỉnh Bình Phước cấp Giấy chứng
nhận đăng ký kinh doanh với số vốn Điều lệ 700 tỷ đồng. Và Công ty đăng ký thay đổi
bổ sung một số ngành nghề kinh doanh mới theo giấy phép đăng ký kinh doanh thay
đổi lần 01 ngày 19 tháng 05 năm 2008 và Vốn điều lệ vẫn là 700 tỷ đồng;
Ngày 26/03/2008 công ty được Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước cấp Giấy chứng nhận
Công ty Đại Chúng theo số 34/CQĐD-UBCKNN.
2. Cơ cấu tổ chức công ty
Hiện nay, Công ty chưa có công ty con trực thuộc, chi nhánh hay văn phòng đại diện
Mô hình tổ chức được sắp xếp theo sơ đồ sau:

TRỤ SỞ CHÍNH

Văn phòng
tài chínhPhòng
kế toán
kế hoạch vậtPhòng
tư dự ánPhòng kĩ thuật
Phòng tổ chứcPhòng
lao động
Phân
xưởng vận hành
Phân xưởng sửa
chữa

3. Cơ cấu bộ máy quản lý của công ty
Đại hội đồng cổ đông

Ban kiểm soát
Hội đồng quản trị

Giám đốc

23


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ

Phó giám đốc

thuật xưởng sửa
Văn phòng
Phòng
tài chính
Phòng
kế toán
kế hoạch vật
tư dự ánPhòng kĩ Phân
Phòng tổ chứcPhòng
lao động
Phân
xưởng vận hành
chữa

-

4. Danh sách những công ty mẹ và công ty con
Công ty nắm quyền kiểm soát hoặc cổ phần chi phối đối với Công ty Cổ phần Thủy Điện
Thác Mơ: Tập đoàn điện lực Việt Nam đang nắm cổ phần chi phối (79,92% cổ phần)
Những công ty mà Công ty cổ phần Thủy Điện Thác Mơ nắm giữ quyền kiểm soát hoặc
cổ phần chi phối: không có.

5. Hoạt động kinh doanh
a. Ngành nghề kinh doanh chính của Công ty
Theo Giấy chứng nhận ĐKKD số 4403000108 do Sở Kế hoạch và Đầu tư tỉnh Bình
Phước cấp ngày 01/01/2008, thay đổi lần 1 ngày 19/05/2008. Ngành nghề kinh doanh
bao gồm:

Bảng 1: Ngành nghề kinh doanh
STT

Tên
ngành

Mã ngành
(theo phân
ngành kinh
tế quốc dân)
3510

01

Hoạt động sản xuất kinh doanh điện năng

02

Quản lý, vận hành, bảo dưỡng, sửa chữa, cải tạo và lắp đặt
các thiết bị điện, các công trình thủy công, công trình kiến
trúc của nhà máy điện

4329

03

Đào tạo và phát triển nguồn nhân lực về quản lý vận
hành, bảo dưỡng và sửa chữa thiết bị nhà máy điện

8532

24


ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CÔNG TY THỦY ĐIỆN THÁC MƠ
04

Mua bán, xuất nhập khẩu vật tư thiết bị

4659

05

Tư vấn lập dự án đầu tư xây dựng, quản lý dự án đầu
tư xây dựng, giám sát thi công xây lắp

7110

06
07

Thí nghiệm hiệu chỉnh thiết bị điện
Đầu tư xây dựng các dự án nguồn điện; Xây lắp đường
dây và trạm biến áp

7120
4290

08

Kinh doanh bất động sản. Kinh doanh dịch vụ cho thuê
văn phòng

6810

09

Khai thác, lọc nước và kinh doanh dịch vụ cấp nước
phục vụ, sinh hoạt, công nghiệp

10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20

Sản xuất và kinh doanh nước uống tinh khiết
Kinh doanh vận tải hàng hóa đường bộ

Kinh doanh vận tải hàng hóa đường thủy
Trồng khai thác cây nông nghiệp
Trồng khai thác cây lâm nghiệp
Kinh doanh vận tải hành khách đường bộ
Kinh doanh vận tải hành khách đường thủy
Cho thuê phương tiện giao thông
Kinh doanh dịch vụ kho hàng, bến bãi
Xây dựng dân dụng và công nghiệp
Chế tạo, thí nghiệm thiết bị điện, cơ khí, quan trắc công
trình. Thí nghiệm các sản phẩm dầu mỏ sử dụng trong
nhà máy điện
Kinh doanh dịch vụ nhà nghỉ
Kinh doanh dịch vụ du dịch

21
22

1104
4933
5022
0129
0210
4933
5012
7710
5210
4100
7120

5510

7920

b. Sản lượng sản phẩm/giá trị dịch vụ qua các năm
Công ty Thủy Điện Thác Mơ có công suất thiết kế là 150 MW (75MW*2 tổ máy)
với thiết bị công nghệ sản xuất của Ucraina, sản phẩm chủ yếu của công ty là điện
năng. Theo thiết kế, sản lượng điện sản xuất hằng năm của Công ty là 610 triệu kWh.
Thị trường tiêu thụ điện năng của Công ty chủ yếu là các tỉnh miền Đông Nam Bộ như
Bình Phước, Bình Dương, Đắc Nông, Tây Ninh.
Hiện nay, ngoài hoạt động sản xuất kinh doanh điện năng là chủ yếu, Công ty còn
cung cấp các dịch vụ thiết kế và thi công các công trình điện; lắp đặt, sửa chữa thiết bị
lưới điện, tư vấn thiết kế công nghệ nhà máy thủy điện, đào tạo đội ngũ cán bộ vận
hành, quản lý các dự án thủy điện và một số dịch vụ khác liên quan đến ngành điện.
Các hoạt động kinh doanh này đã mang lại doanh thu, góp phần bổ sung vào tổng
doanh thu của công ty. Tuy vậy, doanh thu từ sản xuất kinh doanh điện năng vẫn chiếm
tỷ trọng chính, trung bình khoảng 97% tổng doanh thu của Thác Mơ.
Bảng 2: Giá trị sản phẩm dịch vụ qua các năm
Đơn vị: Triệu đồng, %
Năm 2006

Năm 2007

25

Năm 2008