bài tập tài chính doanh nghiệp chính sách cổ tức

wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí

Chương 13: CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
CÂU HỎI
1/173
Cổ tức chi trả thường xuyên = 0.45$/CP
a)
(A1) 25/11/1997
(B5) Ngày công bố cổ tức sắp tới
(A2) 3/12/1997
(B4) Ngày có cổ tức cuối cùng
(A3) 4/12/1997
(B3) Ngày không có cổ tức
(A4) 5/12/1997
(B1) Ngày ghi sổ
(A5) 2/1/1998
(B2) Ngày thanh toán
b) Ngày không có cổ tức , giá cổ phần được dự kiến sẽ sụt giảm 1 khoản bằng với số
tiền cổ tức vì giá trò này đã được rút ra khỏi Doanh Nghiệp.
D 0.45 * 4

100  1.91%
V
94
trong đó V là giá trò doanh nghiệp cũng chính là giá cổ phiếu

c) Lãi suất cổ tức =

d) Lợi nhuận mỗi cổ phần năm 1997 là 3.74$
D
0.45 * 4

Tỷ lệ chi trả cổ tức = 100 
 48.13%
P
3.74
e) Giả dụ năm 1997 công ty đã chi trả 1 cổ tức CP 10%, khi đó:
94
Giá CP =
 85.45$ / CP
1.1
2/173 Từ 1983 – 1997, thay đổi cổ tức của GM :
DIVt - DIVt-1 = 0.1 (0.64EPSt - DIVt-1)
Ta có công thức theo mô hình cách điệu của Lintner:
DIVt - DIVt-1 = tỷ lệ điều chỉnh (tỷ lệ mục tiêu EPS t - DIVt-1)
 Tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu là 64%
 Tỷ lệ mà cổ tức được điều chỉnh theo mục tiêu 10%
3/174
a) Lãi dài hạn đã thực hiện chòu thuế ở mức thuế suất biên tế của thuế lợi tức
Sai vì khi thay đổi luật thuế thuế đành trên thu nhập lãi vốn có thể hoãn lại đến thời
điểm tương lai khi bán cổ phần


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
b) Thuế suất thực tế đánh trên lãi vốn có thể thấp hơn thuế suất đánh trên cổ tức
Đúng (trước khi thông qua luât điều chỉnh thuế 1986)
4/174
a) Các công ty quyết đònh cổ tức mỗi năm bằng cách xem nhu cầu chi tiêu vốn của
mình là bao nhiêu và sau đó phân phối số tiền mặt còn lại cho cổ tức .
Sai. vì theo mô hình của Lintner xác đònh rằng cổ tức phụ thuộc vào cổ tức trong quá
khứ , lợi nhuận hiện tại cũng như dự kiến.
b) Hầu hết các công ty đều có 1 ý niệm nào đó về tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu

Đúng . Mục tiêu này phản ánh các cơ hội tăng trưởng và các nhu cầu chi tiêu vốn
c) Họ ấn đònh cổ tức mỗi năm bằng tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu nhân với thu nhập của
năm đó
Sai. cổ tức được điều chỉnh dần theo mục tiêu, mục tiêu này đượ điều chỉnh dần theo
lợi nhuận hiện tại và dự kiến sau đó nhân với tỷ lệ chi trả mục tiêu
DIV1 = tỷ lệ mục tiêu x EPS1
d) Có vẻ như giám đốc và các nhà đầu tư quan tâm đến thay đổi cổ tức hơn là đến các
mức cổ tức chi trả
Đúng. vì thông qua việc thay đổi trong chi trả cổ tức sẽ cung cấp thông tin cho các nhà
đầu tư và giám đốc tài chính, chẳng hạn lý do thay đổi, do lợi nhuận tăng, do nhu cầu
của cổ đông…
e) Các giám đốc thường gia tăng cổ tức tạm thời khi thu nhập cao hơn dự kiến trong 1
hay 2 năm.
Sai . Các GĐ hiếm khi tăng cổ tức thường xuyên 1 cách tạm thời như thế vì mỗi 1
quyết đònh gia tăng cổ tức thường được cân nhắcvà tuỳ vào hướng phát triển của 1
doanh nghiệp.
f) Các công ty thực hiện việc mua lại 1 số lượng lớn cổ phần thường tài trợ việc này
bằng 1 cắt giảm bù trừ trong cổ tức tiền mặt.
Sai. Khi các doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng tiền mặt rất cao cho các cổ đông thường
là họ thực hiện chính sách này bằng cách mua lại CP nhằm hạn chế thuế. Do vậy các
công ty hiếm khi mua lại cổ phần đồng thời cắt giảm cổ tức .
5/174
a)
- Số cổ phần wotan đang sở hữu : 1000 cổ phần
- Cổ tức tăng từ 2 $/cp  2.5 $/cp
- Giá cổ phần hiện nay là 150$


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
Khoảng tiền mặt thặng dư = 1000x0.5 = 500$

Giá cổ phần không có cổ tức = 150 – 2.5 = 147.5$/cp
Wotan không muốn chi tiêu số tiền mặt thặng dư này, công ty có thể đem khoảng
thặng dư này tái đầu tư bằng cách tiếp tục mua cổ phần
500
Số cổ phần mà wotan sẽ mua =
 3.38  3cp
147.5
b)
- Số cổ phần Brunhilde đang sở hữu :
1000 cổ phần
- Cổ tức giảm từ
8 $/cp  5 $/cp
- Giá cổ phần hiện nay là
200$
Khoản tiền bò giảm = 3x1000 = 3000$
Nếu Brunhilde muốn duy trì mức tiêy dùng của mình , cô ta có thể bán bớt cổ phần mà
cô ta đang nắm giữ
3000
Số cổ phần bán =
 15.38  15cp
200  5
6/174
a)
- Số cổ phần đang lưu hành :
1tr cổ phần
- Cổ tức chi trả :
5£/cp
- Tăng cổ tức lên
7£/cp
Khoản gia tăng cổ tức = 2x1000 000 = 2tr£

Để bù đắp cho khoản gia tăng cổ tức này công ty có thể phát hành thêm cổ phần trò
giá 2tr£
b)
- Số cổ phần đang lưu hành : 5tr cổ phần
- Cổ tức chi trả : 6$/cp
- Tăng cổ tức lên 8$/cp
Khoản gia tăng cổ tức = 2x5tr = 10tr$
Nếu CĐ đồng ý với kế hoạch đầu tư và cấu trúc vốn của chủ tòch, để bù đắp khoản gia
tăng cổ tức này chủ tòch có thể phát hành thêm cổ phần trò giá 10tr$
7/174
- Số cổ phần đang lưu hành :
5000 cổ phần
- Cổ tức chi trả :
20$/cp cho năm tới
- Tăng cổ tức lên
5%/năm vónh viễn
- Giá cổ phần :
140$/cp
Công ty công bố từ nay trở đi công ty phân phối nửa số tiền mặt cho cổ tức, nửa còn lại
để mua cổ phiếu.


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
a) Trước và sau khi công bố giá trò công ty cũng như giá trò 1 cổ phần của công ty
không thay đổi
Giá trò công ty = 5000x140 = 700 000$
Giá trò 1 cổ phần = 140$/cp
b) Nhà đầu tư muốn giữ lại cổ phần chứ không bán lại cho công ty
DIV1
20

Lãi suất chiết khấu: r =
g
 5%  19.3%
P0
140
Năm nhất
Giá cổ phần = 140(1+r) = 140x1.193 = 167 $/cp
5000 x20 / 2 50000
Như vậy số cổ phần công ty phải mua =

 299cp
167
167
Tổng cổ tức = 5000 x 10 = 50 000$ (vì công ty giữ lại phân nữa tiền mặt để mua lại cổ
phần công ty)
50000
 cổ tức chi trả cho mỗi cổ phần =
 10.64$ / cp
5000  299
Năm hai
Giá cổ phần = 186.25$
5000 x10.5 52500
Số cổ phần công ty phải mua =

 281cp
186.52
186.52
Tổng số cổ tức = 5000x 10.5 = 52500$
52500
 cổ tức chi trả cho mỗi cổ phần =

 11.88$ / cp
5000  281
11.88
 cổ tức cổ phần tăng
 1.117  11.7%
10.64
Dòng cổ tức dự kiến mỗi cổ phần:
10.64
PV =
 140$
0.193  0.117
8/175
- Lợi nhuận mỗi cổ phần (EPS)
= 5.5$
- Số cổ phần đang lưu hành
= 40tr
- Tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu
= 50%
- Cổ tức mỗi cổ phần
= 2.75$
- Giá cổ phiếu cuối năm 2009
= 130$
a) Chi trả toàn bộ cổ tức sớm vào tháng 1 năm 2010, khi đó
Giá cổ phần năm 2010 = 130 – 2.75 = 127.25$
b) Công ty huỷ bỏ việc chi trả cổ tức và sử dụng số tiền này để mua lại cổ phần,
thì giá cổ phiếu vẫn không thay đổi, vẫn là 130$/cp
DIV1 = Tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu x EPS = 0.5x5.5 = 2.75


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí

Tổng chi trả cổ tức = 2.75x40tr = 110tr$,
110000000
như vậy số cổ phần được mua =
 846154cp
130
c) Công ty tăng cổ tức lên 5.5$/cp
Khoảng tiền tăng thêm = (5.5 – 2.75)x40tr = 110tr$,
Công ty sẽ bù đắp cho khoảng tăng thêm cổ tức bằng cách phát hành cổ phần mới .
Giá cổ phần không có cổ tức vẫn là 130$/cp
Giá cổ phần sau khi tăng cổ tức = 130 – 5.5 = 124.5$/cp
110000000
Số cổ phần công ty cần phát hành thêm =
 883534cp
124.5
9/175 Có các thông tin sau:
- Tất cả đầu tư đều được cung ứng cùng một tỷ suất sinh lợi dự kiến trước thuế
- Hai cổ phần Hi và Lo có cùng mức độ rủi ro
- Cổ phần Hi chi trả 1 cổ tức hào phóng, và cung ứng một lãi vốn dự kiến thấp
- Cổ phần Lo chi trả 1 cổ tức thấp, nhưng cung ứng một lãi vốn dự kiến cao
 Luật thuế hiện hành
a) Một hưu bỗng
Không quan tâm
b) Một cá nhân
Quan tâm cổ phần Lo
Vì họ vừa không phải trả thuế cho phần cổ
tức họ nhận được lại cho thấy công ty có thể
đang có những dự án đầu tư mới nên cần tỷ
lệ lợi nhuận giữ lại lớn.
c) Một doanh nghiệp
Quan tâm cổ phần Hi

Vì Thuế họ phải trả chỉ bằng 30%cổ tức
nhận được từ các doanh nghiệp khác
d) Một tài sản hiến tặng cho mục đích từ
thiện
Không quan tâm
e) Một nhà giao dòch chứng khoán
Không quan tâm
Vì thuế suất đánh trên cổ tức và lãi vốn cho
các nhà kinh doanh chứng khoán là giống
nhau.

 Các thuế suất tương
đương nhau
a) Một hưu bỗng
Không quan tâm
b) Một cá nhân
Không quan tâm

c) Một doanh nghiệp

d) Một tài sản hiến tặng cho
mục

e) Một nhà giao dòch chứng
khoán
Không quan tâm


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí

BÀI TẬP THỰC HÀNH
2/176
“Các công ty có rủi ro thường có tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu thấp hơn và nhiều tỷ lệ
điều chỉnh thường xuyên hơn”
Các công ty có rủi ro, tính bất ổn cao thường hạn chế rủi ro bằng cách cắt giảm cổ tức
bởi vì nếu công ty vẫn duy trì cổ tức cao thì bắt buộc công ty phải huy động tiền để chi
trả cổ tức như vay nợ, phát hành cổ phần, mà với rủi ro cao như vậy khi công ty vay nợ
sẽ phải chòu nhiều rủi ro hơn, còn nếu phát hành cổ phần thì sẽ tốn kém chi phí. Đối
với các doanh nghiệp có nhiều rủi ro, và có tính bất ổn cao thì các giám đốc tài chính
thích sử dụng mô hình của Lintner tức là :1 doanh nghiệp luôn luôn bám sát tỷ lệ chi
trả cổ tức mục tiêu sẽ thay đổi bất cứ khi nào lợ i nhuận thay đổi , họ tin rằng các cổ
đông thích 1 tiến trình ổn đònh trong chính sách chi trả cổ tức ,do đó, thậm chí nếu như
hoàn cảnh có vẻ hỗ trợ cho việc chi trả cổ tức cao thì họ cũng sẽ chỉ thay đổi 1 phần
trong chi trả cổ tức mà thôi. Do các CFO sẽ thay đổi tỷ lệ cổ tức bất cứ khi nào lợi
nhuận thay đổi nên sẽ có nhiều tỷ lệ điều chỉnh thường xuyên hơn, như vậy để làm
giảm tính bất lợi trong các thay đổi lợi nhuận , 1 doanh nghiệp có rủi ro cao sẽ có 1 tỷ
lệ chi trả cổ tức mục tiêu thấp hơn (thường là = 0) và tỷ lệ điều chỉnh thấp hơn (thường
là bằng 0).
3/176
Tỷ lệ cổ tức
Các cơng ty có rủi ro cao
Thấp(giảm rủi ro bằng cách
giảm cổ tức)
Các cơng ty vừa mới chịu một Cao (cty duy trì ổn định cổ
sụt giảm ngồi dự kiến trong tức)
lơi nhuận.
Các cơng ty dự kiến sẽ có sụt Thấp(tỷ lệ cổ tức phụ thuộc
giảm trong lợi nhuận
vào LN kỳ vọng)
Các cty tăng trưởng với các cơ Thấp (có nhiều cty tăng

hội đầu tư quan trọng trong trưởng cao khơng chi trả cổ
tương lai.
tức)

Tỷ số P/E
Thấp (rủi ro cao làm
giảm giá cổ phần)
Cao (trừ phi sụt giảm
nằm trong dự kiến và
kéo dài thường xun)
Thấp(cổ phần giảm,LN
giảm)
Cao( giá cổ phần cao
phản ánh tăng trưởng
trong lợi nhuận dự kiến)

4/176
- Số cổ phần đang lưu hành = 1tr
- Giá trò thò trường = 20tr$
- Chi trả cổ tức năm tới = 1tr$, và sau đó cổ tức chi trả dự kiến tăng 5%/năm vónh viễn


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
- Công ty công bố cổ tức năm tới sẽ được tăng lên 2tr$ và số tiền mặt cần thêm sẽ
được huy động bằng cách phát hành cổ phần mới, sau đó tổng số tiền chi trả cổ tức
hàng năm sẽ bằng với số dự kiến trước đây
20tr
Giácổ phần hiện tại =
 20$ / cp
1tr

DIV
2
Lãi suất chiết khấu = r =
g
 5%  15%
P0
20
a) Năm 1
20  2
Giá cổ phần =
 18$ / cp
1
b) Khoảng tiền chi trả cổ tức tăng thêm = 1tr$
1000000
Số cổ phần cần phát hành =
 55556cp
18
c) Số cổ tức dự kiến chi trả cho các cổ phần mới
2000000
x55556  105263.95$
1000000  55556
Số cổ tức dự kiến chi trả cho các cổ phần cũ
2000000
x1000000  1894736$
1000000  55556
5/176
Căn cứ vào bài 4, giả dụ các cổ phần mới được phát hành trong năm 1 với giá 10$/CP
 số cổ phần mới cần phát hành = 1tr/10 = 100.000 CP
 trong trường hợp này, chẳng ai lãi cũng khơng ai lỗ, cổ đơng mới có cổ phần do
cổ đơng cũ bán lại (100.000cp), còn cổ đơng cũ có cổ tức tiền mặt (1tr $) chính

sách cổ tức khơng tác động đến giá trị doanh nghiệp.
6/177
“Nói ‘tôi có thể bán cổ phần để trang trải cho nhu cầu tiền mặt của mình’ thì rất dễ,
nhưng điều này cũng có thể có nghóa là bán với giá thấp nhất ngoài thò trường. Nếu
công ty chi trả 1 cổ tức thường xuyên, các nhà đầu tư sẽ tránh được rủi ro này”
Điều này không hẳn là đúng vì thường 1 công ty chi trả cổ tức 1 cách thường xuyên
nghóa là công ty đó đang trong thời kỳ bão hoa, không cần nhiều vốn cho các dự án
đầu tư, do đó nếu bán cổ phiếu ra thò trường có thể giá sẽ giảm.
7/176
“cổ tức chính là lương của cổ đơng.Vì vậy, nếu một chính phủ áp dụng một chính sách
lợi tức hạn chế gia tăng trong lương bổng, chính phủ đó cũng nhất thiết hạn chế việc gia
tăng trong cổ tức”.
 điều này khơng đúng. Giới hạn cổ tức khơng có nghĩa là giới hạn lương bổng của
cổ đơng. Lương bổng thuộc về lĩnh vực khác liên quan đến cơng ăn việc làm, đến


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
lạm phát…còn cổ tức lại liên quan đến triền vọng tăng trưởng và cac chính sách
khác của cơng ty.
8/177
Tiền mặt
1000
Nợ
0
Tài sản cố đònh
9000
Vốn cổ đông
10000 + NPV
Cơ hội đầu tư
NPV

Tổng giá trò tài sản
10000+NPV
Giá trò của DN
10000 + NPV
- Công ty dùng tiền mặt để chi trả 1000$ cổ tức , và lên kế hoạch phát hành cổ phiếu
Nếu công ty không chi trả cổ tức :
Công ty sẽ dùng tiền mặt để đầu tư vào dự án mới, Chi phí sản xuất tăng làm giá trò
kinh doanh giảm còn 4500$
Tiền mặt
0
Nợ
0
TSCĐ hiện hữu
4500
Vốn chủ sở hữu
5500 + NPV
Cơ hội đầu tư
1000 + NPV
Tổng cộng
5500 + NPV
Tổng cộng
5500 + NPV
Nếu công ty chi trả cổ tức :
Công ty sẽ dùng tiền mặt để chi trả cổ tức, Chi phí sản xuất tăng làm giá trò kinh doanh
giảm còn 4500$
Tiền mặt
0
Giá trò cổ phần mới 1000
TSCĐ hiện hữu
4500

Giá trò cp ban đầu
4500 + NPV
Cơ hội đầu tư
1000 + NPV
Tổng cộng
5500 + NPV
Tổng cộng
5500 + NPV
 Theo hai bảng trên ta thấy rõ chính sách cổ tức không tác động đến giá trò
doanh nghiệp, bởi vì các cổ đông tiếp tục nhận về cổ phần trò giá 1000$, giá trò
cổ phần nguyên thuỷ giảm 1000$, chính xác bằng phần bù trừ cho cổ tức .
9/177
Nhiều cty dùng việc mua lại cổ phiếu để làm gia tăng lợi nhuận mỗi cổ phần.
LN ròng
10tr $
Số cp trước khi mua lại
1tr
LN mỗi cp (EPS)
10$
P/E
20
P
200$
Giả định:P/E cố định = 20 , EPS = 12.5
 giá cổ phần = 20*12.5 = 250
Nếu cho rằng tòan bộ tài sản của cty là 1 tổng thể và quyết định đến kết quả kinh
doanh, thì lợi nhuận sụt giảm 20% (đựợc dùng để mua lại cổ phần). Các dữ kiện năm
tới của cty sẽ như sau:
LN ròng
8 tr $

Số cp trước khi mua lại
0,8 tr


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
EPS
Giá cổ phần

12.5$

10/177
- Cổ tức chi trả thường xuyên = 4$/cp/năm
- Cổ phần đang lưu hành = 100 000cp
- Giá 1 cổ phần = 80$/cp
- Chi toàn bộ lợi nhuận cho cổ tức
- Không dự kiến tăng trưởng
Công ty công bố cắt giảm cổ tức = 0 và mua lại cổ phần
a) Phản ứng tức thì của giá cổ phiếu là giá cổ phiếu không đổi , giả sử không tính thuế
và chương trình mua lại này không chuyển tải thô ng tin gì về khả năng sinh lợi từ hoạt
động hay về rủi ro kinh doanh của công ty .
b) Tổng cổ tức tiền mặt = 4x100 000 = 400 000$
400000
Số cổ phần công ty mua lại =
 5000cp
80
DIV1
4

 5%
c) Suất chiết khấu = r =

P0
80
Năm 1:
Số cổ phần = 100 000 – 5000 = 95 000cp
400000
Cổ tức cổ phiếu sau khi mua lại =
 4.21$ / cp
95000
D 4.21
Giá cổ phần vào năm 1 =

 84.21$ / cp
i
0.05
Năm 2:
400000
Số cổ phần mua lại vào năm 1 =
 4750cp
84.21
Số cổ phần đang lưu hành vào năm 2 = 95 000 – 4750 = 90 250cp
400000
 4.432$ / cp
Cổ tức cổ phần sau khi mua lại =
90250
4.432
 88.64$
Giá cổ phần =
0.05
Ta có bảng sau:
Năm

Số cổ phần đang lưu hành
Pcp
Số cổ phần mua lại
0
100 000
80
5000
1
95 000
84.21
4750
2
90 250
88.64
4513
3
85 737
93.31
4287
11/178


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
“Một số ngày càng tăng các cơng ty đang nhận thấy rằng cơ hội đầu tư tốt nhất mà họ có
thể tiến hành trong thời gian này là đầu tư vào chính cơng ty họ”.
=> Nếu thị trường là hiệu quả, khi đó việc mua lại cổ phần sẽ được xem như khoản đầu
tư có NPV bằng 0. Giả sử rằng có một sự đánh đổi giữa đầu tư vào tài sản thực và mua lại
cổ phần. Rõ ràng các cổ đơng thích mua lại cổ phần hơn là đầu tư vào một dự án có NPV
âm. Nếu nói như bài báo này thì họ đã đánh đồng tất cả các dự án cơng ty đầu tư đều có
NPV âm.

12/178
Có đủ tư liệu nghi nhận rằng giá cổ phiếu thường gia tăng khi các Doanh nghiệp công
bố gia tăng tỷ lệ chi trả cổ tức.Tuy nhiên ta có thể nói chính sách cổ tứ c không liên
quan đến giá trò doanh nghiệp.
Ta có thể giải thích điều này dựa vào lập luận theo quan điểm của MM. MM
cho rằng giá trò của DN chỉ do các quyết đònh đầu tư ấn đònh, và tỷ lệ chi trả cổ tức chỉ
là một chi tiết. Tác động của một chính sách cổ tức nào đó có thể được bù trừ chính
xác bằng các hình thức tài trợ khác, như việc bán cổ phần thường chẳng hạn. Khi 1 DN
công bố tỷ lệ chi trả cổ tức, điều này sẽ chuyển tải 1 thông tin nào đó đến các cổ đông
và ngay lập tức sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phần, và MM lập luận rằng chính “nộ dung
hàm chứ thông tin” của chính sách cổ tức ảnh hưởng đến giá cổ phần chứ không phải
mô hình chi trả cổ tức.
Ngoài ra, Khi DN thay đổi tỷ lệ chi trả cổ tức, DN có thể mất đi một số cổ đông
cũ nhưng ngược lại, DN lại vẫn có thể thu hút 1 số lượng cổ đông mới ưa thích chính
sách cổ tức hiện tại của DN. Trong thế giới của MM, các giao dòch này diễn ra tức
khắc và không có tốn phí cho nhà đầu tư, kết quả là giá trò cổ phần giữ nguyên không
đổi.
Và 1 điều quan trọng, MM xây dựng lập luận này dựa trên cơ sở giả đònh thò
trường hiệu quả và hoàn hảo, nhưng thò trường thực tế vẫn còn những bất hoàn hảo.
13/178
a) “Khơng giống như các cơng ty Mỹ ln phải gánh chịu các áp lực từ phía các cổ
đơng đòi gia tăng cổ tức, các cty Nhật chỉ chi trả một phần nhỏ hơn nhiều của lợi
nhuận cho cổ tức và do đó được hưởng một chi phí vốn thấp hơn”
=>
b) “Khơng giống như vốn mới cần một dòng cổ tức mới để chi trả, lợi nhuận giữ lại
có chi phí bằng 0”
=>
c) “Nếu một cty mua lại cổ phiếu thay vì chi trả cổ tức, số cổ phần sụt giảm và lợi
nhuận mỗi cổ phần tăng. Như vậy việc mua lại cổ phần phải đuợc ưu tiên hơn việc chi
trả cổ tức.”

=>
15/178


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
a) Vào ngày không có cổ tức giá cổ phiếu dự kiến sẽ sụt giảm 1khoản = với số tiền cổ
tức vì giá trò này đã được rút khỏi DN
b) Khi không có thuế (cả thuế đánh trên cổ phiếu và thuế đánh trên lãi vốn), thì phần
lợi nhuận mà nhà đầu tư nhận được trước thuế và sau thuế không đổi, do đó giá cổ
phần sẽ không đổi.
c)Khi tất cả nhà đầu tư phải nộp thuế 30% trên cổ tức và không trả thuế cho lãi vốn thì
giá cổ phiếu sụt giảm 0.3$/cp
d) Các nhà giao dòch chứng khoán trả thuế cho tất cả cổ tức và lãi vốn thì kết quả ở câu
(c) vẫn không thay đổi.
16/178
a) Giá trò đầu tư = 1004x100 = 10 000$, việc chi trả cổ tức hàng năm sẽ làm tăng tài
sản.
b) Khi công ty Formaggio ko chi trả cổ tức nữa mà thay vào đó sẽ mua lại 1%cp với
giá 100$: không vui cũng không buồn vì khi đó giá trò mua lại cũng chính bằng giá trò
nhận được nếu công ty thực hiện chính sách chi trả cổ tứ c .
17/179
- Giá cổ phần của công ty A và B là 100$
- Tỷ suất sinh lơiï trước thuế = 10%
- Công ty A: Lợi nhuận hoàn toàn ở hình thức lãi suất cổ tức , chi trả 1 cổ tức năm
thường xuyên là 10$/cp
- Công ty B: Toàn bộ lợi nhuận là lãi vốn, cổ phần tăng giá 10%/năm
- Cổ tức và lãi vốn đều chòu thuế suất 30%
a) Lợi nhuận sau thuế từ cổ phần A: 10 - 10x30% = 7$/cp
b) Ở công ty B, vì toàn bộ lợi nhuận là lãi vốn => DIV B = 0
tacó P0 

DIV1  P1
P
 P0  1  P1  P0 (1  r )
1 r
1 r

 P2 = P1(1+r) hay P2 = P0 (1+r) 2 …
 Giá cổ phần của B 2 năm tới = 100(1+10%) 2
Cổ tức phải chi trả
Giá cổ phần trước thuế
 Giá cổ phần của B một năm tới = 100(1+10%)
Lãi vốn = 121 - 110 = 11$
11
x100  10%
Tỷ suất sinh lợi trước thuế
110
Thuế (đánh trên lãi vốn) = 11x30%
Lợi nhuận sau thuế = 11 - 3.3

121$
0
121$
110

3.3$
7.7$


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí

7.7
x100  7%
110
c) Giá cổ phần của B 10 năm tới = 100(1+10%) 10
Cổ tức phải chi trả
Giá cổ phần trước thuế
 Giá cổ phần của B chín năm tới = 100(1+10%) 9
Lãi vốn = 259 - 236 = 23$
23
Tỷ suất sinh lợi trước thuế
x100  9.75%
236
Thuế (đánh trên lãi vốn) = 23x30%
Lợi nhuận sau thuế = 23 - 6.9
16.1
Tỷ suất sinh lợi sau thuế
x100  6.82%
236

Tỷ suất sinh lợi sau thuế

259$
0
259$
236

6.9$
16.1$

18/179

a)
- Chi trả cổ tức quý = 1$
- Vào ngày không có cổ tức , giá cổ phiếu sụt giảm 0.9$
(i) Nếu là một nhà đầu tư được miễn thuế sẽ mua cổ phiếu vào ngày có cổ tức là 1$
(ii) Nhà đầu tư có thuế suất biên tế 40% trên lợi nhuận và 16% trên lãi vốn
Nếu nhà đầu tư mua vào ngày chi trả cổ tức 1$ thì cổ tức họ nhận được chỉ còn 0.6$, vì
phải trả 0.4$ cho thuế, vì vậy nhà đầu tư sẽ mua cổ phiếu vào ngày không cổ tức.
Trong trường hợp nhà đầu tư phải nộp thuế trên chênh lệch do chuyển nhượng vốn , họ
phải chòu khoản thuế 0.16x0.9 = 0.14$ < 0.4$ thuế đánh trên cổ tức
b) Trong nghiên cứu về hành vi không có cổ tức, Elton và Gruber đã ước tính rằng giá
cổ phiếu sẽ sụt bình quân 85% cổ tức , Giả dụ rằng thuế suất đánh trên lãi vốn bằng
40% thuế suất đánh trên cổ tức, và ký hiệu thuế suất thuế biên tế là t
 chênh lệch do chuyển nhượng vốn 0.4t
Để được tỷ suất sinh lợi tăng thêm thuần từ việc mua lại cổ phần có cổ tức và không có
cổ tức = 0
 Đầu tư thêm + cổ tức sau thuế + sụt giảm trong thuế chênh lệch chuyển nhượng
vốn = 0
 0.85 + (1-t)x1 + 0.4tx0.85 = 0
 t = 0.227 = 22.7%
như vậy sẽ không có khác biệt giữ nhà đầu tư mua cổ phiếu vào ngày có cổ tức và
không cổ tức đối với nhà đầu tư nộp thuế suất thuế biên tế = 22.7%.
c) Elton và Gruber cũng quan sát được rằng sụt giảm trong giá không có cổ tức cũng
khác nhau giữa cổ phiếu có tỷ lệ chi trả cổ tức cao và cổ phiếu có tỷ lệ chi trả cổ tức
thấp. Chúng ta có thể dự báo rằng các cổ phần có tỷ lệ chi trả cổ tức cao sẽ có sự sụt


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
giảm lớn nhất trên mỗi $ của cổ tức chi trả bởi vì các cổ phiếu này sẽ do các nhà đầu tư
có 1 rổ trọn gói thuế suất biên tế thấp, thậm chí là nắm giữ thuế suất bằng 0.
d) Một số nhà đầu tư như các quỹ hưu bổng hoặc các nhà kinh doanh chứng khoán sẽ

không phân biệt 1$ nào là cổ tức , và 1$ nào là từ chênh lệch do chuyển nhượng vốn,
các nhà đầu tư này sẵn sàng mua các loại chứng khoán nào có cổ tức miễn là việc
giảm giá tính theo tỷ lệ ít hơn trong cổ tứ. Các kết quả nghiên cứu của Elton và Gruber
cho thấy rằng còn tồn tại một số trở ngại cho quá trình thực hiện các hoạt độn g
arbitrage trên chênh lệch trên thuế suất do tốn kém các chi phí giao dòch hoặc những
hạn chế của cơ quan thuế, so với kết quả rõ ràng hơn về tác động của thuế suất biên
tế, thì trong trường hợp này thất khó có thể đưa ra các dự báo rằng nhóm nào sẽ có 1
sụt giảm gia nhiều hơn.
e) Trong trường hợp Elton và Gruber lập lại các thử nghiệm của họ cho thời kỳ sau
đạo luật cải cách thuế năm 1986, khi thuế suất đánh trên cổ tức và lãi vốn là bằng
nhau thì các ưu thế về thuế của chênh lệch do chuyển nhượng vốn giảm đi. Nếu hiện
tại các nhà đầu tư không phân biệt sự khác nhau giữa cổ tức và chênh lệch do chuyển
nhượng vốn, chúng ta sẽ dự báo rằng việc chi trả 1$ cổ tức sẽ dẫn tới giảm 1$ trong giá
cổ phần.
19/178
- Mỹ áp dụng thuế 2 tầng, tức thuế đánh trên thu nhập và trên lãi vốn của các cổ đơng.
Chỉ có quỹ hưu bổng hoặc các hội từ thiện miễn thuế mới bàng quan với tỷ lệ chi trả cổ
tức.
- Ở Úc, áp dụng hệ thống gán thuế, các cổ đơng bị đánh thuế trên cổ tức được khấu trừ
vào hóa đơn tính thuế cổ tức phần thuế thu nhập DN của họ mà cty đã đóng.
Sau khi DN có LN truớc thuế, DN nộp thuế Thu nhập DN, DN chi trả cổ tức cho
cổ đơng, cổ tức này gắn liền với một khấu trừ thuế quy định rằng DN đã trả tiền thuế
nhân danh cổ đơng, nếu thuế suất của cổ đơng bằng với thuế TNDN thì họ khơng phải trả
thêm tiền thuế, nếu nhỏ hơn họ sẽ nhận được một hồn trả bằng với phần chênh lệch, nếu
lớn hơn họ se phải nộp thêm phần chênh lệch.
Hàm ý của gán thuế đối với chính sách cổ tức:
+ Buộc các nhà triệu phú phải “nhả ra” phần thuế thu nhập cá nhân thặng
dư đánh trên cổ tức nếu phần này nhiều hơn phần thuế mà họ trả trên lãi vốn
khơng thích DN phân phối LN.
+ Đối với các nhà đầu tư có thuế suất thấp  thích chi trả cổ tức cao.

20/179
Theo nhóm trung dung thì chính sách cổ tức không đặt thành vấn đề vì mức cung của
các cổ phiếu có tỷ lệ chi trả cổ tức cao, trung bình, thấp đã được điều chỉnh để thoã
mãn mức cầu của các nhà đầu tư, Các nhà đầu tư thích cổ tức cao sẽ nắm giữ các cổ
phiếu đáp ứng được nhu cầu của họ, các nhà đầu tư muốn có lãi vốn sẽ thấy có thừa
các cổ phiếu có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp để họ lựa chọn, Như vậy, các doanh nghiệp có


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thơng tin – Học tập – Giải trí
tỷ lệ chi trả cổ tức cao không thể kiếm lãi bằng cách chuyển thành doanh nghiệp có tỷ
lệ chi trả cổ tức thấp, hay ngược lại.
Giả dụ là ngay trước khi đạo luật cải cách thuế ra đời năm 1986, mức cung của cổ tức
đáp ứng đúng nhu cầu của nhà đầu tư.
Khi đạo luật thuế thay đổi, ngay cả khi những lý luận của trường phái trung dung là
đúng, thì chúng ta cũng không thể biết tại sao các nhà đầu tư lại thích nhận cổ tức, vì
thế thật khó để khẳng đònh hiệu ứng của những thay đổi trong những chính sách thuế,
nếu như thất sự không có 1 ưu thế về thuế đối với cổ tức để cân bằng lại những tác
động bất lợi hiển nhiên của thuế. Nếu như thế, chúng ta có thể kỳ vọng rằng các nhà
đầu tư sẽ mong muốn nhận nhiều cổ tức hơn sau hki có cải cách thuế. Nếu những bất
lợi hiển nhiên về thuế không hợp lý bởi vì có quá nhiều bất cập trong chính sách thuế
thì đạo luật cải cách thuế sẽ không tác động đến cầu về cổ tức. Trong nhiều trường hợp
trường phái trung dung lập luận rằng, một khi các công ty điều chỉnh lại nguồn cung cổ
tức để đạt tới một thế cân bằng mới, thì chính sách cổ tức một lần nữa sẽ có vấn đề.


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thông tin – Học tập – Giải trí

CÂU HỎI THÁCH THỨC
2/180
“Chính sách cổ tức không tác động đến giá trị DN”: tức là phương thức phân chia cổ tức

độc lập với giá trị DN.
“Giá cổ phiếu là hiện giá của các cổ tức tương lai dự kiến”: cổ tức dự kiến là nói đến khả
năng tăng trưởng và phụ thuộc vào các cơ hội đầu tư của DN. Khả năng tăng trưởng càng
cao thì giá trị của DN càng cao.
 một bên là chính sách cổ tức, một bên là khả năng tăng trưởng của DN => hai
phát biểu này nhất quán với nhau.
LNGL sụt giảm-> giảm tỷ lệ tăng trưởng hàng năm của cổ tức,DN phát hành cổ phần để
tài trợ cho các nhu cầu tăng trưởng.
Giá hiện hành = 50$
Lợi nhuận mỗi cổ phần = 4$
Cổ tức năm tới của mỗi cổ phần = 2$
g=8% , r = 12%
Giá cổ phần năm tới = 50 x 1,08 = 54$
N : số lượng cổ phần ban đầu
=> giá trị DN tại thời điểm t là : 54N
n: số lượng cổ phần mới phát hành tại thời điểm t để bù đắp phần giảm đi trong LNGL
phần thiệt hại là 2$ cho mỗi cp ban đầu=> tổng thiệt hại = 2N
P1 : giá cp tại thời điểm t
 2N = nP1 (1)
Ta có tổng giá trị DN không thay đổi :
54N = (N+n)P1 (2)
 P1 = 52$
P0 : giá cổ phiếu tại thời điểm t = 0
52 = (1+g)P0
P0 = 4/0,12 - g
 g = 4%
 P0 = 50$ (không đổi)


wWw.Kenhdaihoc.com –Kênh Thông tin – Học tập – Giải trí