Chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp

Sự cần thiết của
chính sách cổ tức

Tại sao phải nghiên cứu chính sách cổ tức? Nếu
bạn là người ra quyết định tỉ lệ chi trả cổ tức, thì vấn
đề bạn quan tâm nhất sẽ là gì? Chắc chắn điều bạn
quan tâm sẽ là, liệu chính sách cổ tức mà bạn sắp
quyết định có ảnh hưởng đến giá trị thị trường của
công ty không?
Trong tài chính doanh nghiệp có 3 quyết định cơ
bản: quyết định đầu tư, quyết định tàitrợ, và quyết
định chi trả cổ tức. Cả ba quyết định trên đều phải
nhất quán với mục tiêunhằm tối đa hóa giá trị doanh
nghiệp.Ta cần phải thấy rằng, các quyết định này liên
quan với nhau theo một cách nào đó.
Thí dụ, các đầu tư của một doanh nghiệp ấn
định mức lợi nhuận tương lai và tiềm năngcổ tức
tương lai; cấu trúc vốn ảnh hưởng đến chi phí sử
dụng vốn, và đến lượt mình,chi phí sử dụng vốn ấn
định một phần đến số cơ hội đầu tư có thể chấp nhận
được; vàchính sách cổ tức ảnh hưởng đến số lượng
vốn cổ phần thường trong cấu trúc vốn củamột doanh
nghiệp (qua lợi nhuận giữ lại), và mở rộng ra, ảnh
hưởng đến chi phí sửdụng vốn. Khi lập các quyết
Page 1


định tương quan lẫn nhau này, mục tiêu là tối đa hóa
tàisản của cổ đông.
Nhưng nếu chỉ xem xét 1 cách cô lập thì chính
sách cổ tức có tác động thế nào đến giátrị doanh

nghiệp?
Một doanh nghiệp lựa chọn một chính sách cổ tức
dựa vào đâu?
Có chính sách nào tối ưu cho tất cả các doanh
nghiệp?
Trên thực tế các doanh nghiệplựa chọn chính sách cổ
tức nào?
Những chính sách cổ tức đó cónhất quán với mục
tiêu tối đa hóa tài sản của cổ đông?
Trong giai đoạn khó khăn cáccông ty có thường cắt
giảm cổ tức không?

Page 2


Chính sách cổ tức không
có một công thức chung
cho moị doanh nghiệp

Trước khi khảo sát khía cạnh mang tính lý thuyết
của chính sách cổ tức, chúng ta sẽ lướt nhanh
qua các vấn đề có tính chiến lược và pháp lý của
chính sách này. Qua đó chúng ta sẽ có được một
kết luận sơ bộ là, không hề tồn tại cái gọi chiến
lược tối ưu cho chính sách cổ tức mà phải tùy
từng trường hợp cụ thể để ra các quyết định cụ thể.

Khía cạnh mang tính chiến lược
Giả dụ rằng hiện nay công ty của bạn đang có
một cơ hội đầu tư tốt, vấn đề nằm ở chỗ nên tài trợ

cho dự án này bằng nguồn nào đây? Giả dụ rằng
lượng vốn cần thiết để tài trợ cho dự án này vượt
quá khả năng đi vay của công ty bạn, do đó, buộc
công ty của bạn phải huy động đến nguồn vốn chủ
sở hữu nếu không muốn bỏ qua cơ hội đầu tư đầy
triển vọng này. Vấn đề là nên chọn lựa nguồn vốn
chủ sở hữu nào: lợi nhuận giữ lại – giới hạn việc
trả cổ tức hay tiếp tục trả cổ tức ở mức cao và phát
hành cổ phiếu mới.

Page 3


Nếu sử dụng lợi nhuận giữ lại và hạn chế việc trả
cổ tức, khi đó, chính sách này sẽ làm nãn lòng
những nhà đầu tư mà mối quan tâm hàng đầu của
họ là thu nhập từ cổ tức chứ không phải từ lợi vốn
do tăng giá cổ phiếu trong tương lai, những nhà
đầu tư này, thường là các định chế tài chính như
quỹ hưu bỗng, quỹ tương hổ, công ty bảo hiểm, sẽ
bán cổ phiếu của công ty mà họ đang nắm giữ.Từ
đó làm giảm giá trị thị trường cũa cổ phiếu, điều
này mâu thuẩn với mục tiêu tối hậu mà công ty
đeo đuổi là tối đa hoá sự giàu có của các cổ đông.
Ngoài ra, việc cổ phiếu công ty giảm giá do các
nhà đầu tư bán đi cổ phiếu mà họ đang nắm giữ sẽ
đặt công ty trước một tình huống tồi tệ là bị đe dọa
thao túng túng mua .
Còn nếu tiếp tục duy trì việc trả cổ tức ở mức
cao và phát hành cổ phiếu mới để huy động vốn tài

trợ cho dự án thì công ty sẽ phải đối diện với các
vấn đề sau: tốn kém phát sinh do chi phí phát hành
cổ phiếu mới (trung bình bằng 15% tổng giá trị
phát hành) và quyền kiểm soát của cổ đông hiện
hành có thể bị đe dọa.
Như vậy, công ty nên chọn phương án nào? Quả
thật điều này không đơn giản. Phương án nào cũng
có cái giá của nó, vấn đề là tùy từng trường hợp cụ
thể mà chọn phương án mang lại lợi ích cao nhất.
Page 4


Khía cạnh mang tính pháp lý
Có phải nhà quản trị có toàn quyền tự do
trong việc đưa ra các quyết định liên quan đến
chính sách cổ tức không? Câu trả lời là không, vì
hệ thống pháp lý hạn chế quyền này của các nhà
quản trị.
Mặc dù cổ đông là những người chịu rủi ro cao
nhất, nhưng những đối tượng khác như chủ nợ,
người lao động cũng phải gánh chịu rủi ro (mặc
dù thấp hơn các cổ đông) và trái quyền của họ
trước tài sản của công ty cao hơn các cổ đông.
Để đảm bảo quyền lợi của các đối tượng này, hệ
thống pháp lý hạn chế việc công ty trả cổ tức
vượt qua lợi nhuận tích lũy. Ngoài ra, những
điều khoản áp đặt bởi các chủ nợ cũng hạn chế
phần nào quyền quyết định của ban quản trị
trước các chính sách cổ tức của công ty.
Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức (Dividend payout ratio):

Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức là một tỷ số phản ánh
công ty trả cổ tức bao nhiêu phần cho
Page 5


cổ đông từ lợi nhuận sau thuế.
Cách tính: Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức = Cổ tức /
Thu nhập ròng
Phần lợi nhuận không trả cho nhà đầu tư sẽ
được dành cho việc đầu tư nhằm cung cấpmột sự
tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai. Các nhà
đầu tư đang tìm kiếm thu nhậphiện tại cao và
tăng trưởng vốn có giới hạn thì thích các công ty
có tỷ lệ trả cổ tức cao.
Tuy nhiên, các nhà đầu tư tìm kiếm tăng trưởng
vốn có thể thích tỷ lệ trả cổ tức thấphơn bởi vì
thu nhập lãi vốn bị đánh thuế thấp hơn (tại các
nước như Mỹ). Các công tytăng trưởng cao trong
thời kỳ đầu của quá trình hoạt động thường có tỷ
lệ trả cổ tứcthấp hoặc bằng không. Đến khi họ
hoạt động ổn định ở giai đoạn trưởng thành thì
họlại có xu hướng đền bù lại cho nhà đầu tư từ
lợi nhuận của mình
Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield):
Page 6


Tỷ suất cổ tức phản ánh bao nhiêu tiền một nhà
đầu tư sẽ kiếm được chỉ tính riêng từcổ tức của
một cổ phiếu phổ thông dựa trên giá thị trường

hiện tại.
Cách tính: Tỷ suất cổ tức = cổ tức hằng năm /
giá thị trường hiện tại cho mỗi cổ phiếu

Ví dụ: The Washington Post trả cổ tức $7 và
được giao dịch với giá $910 cho mỗi cổphần;
còn Altria Group trả cổ tức hằng năm là $2,72 và
được giao dịch tại giá $49,75cho mỗi cổ phần.
Bằng cách tính toán tỷ suất cổ tức, nhà đầu tư có
thể so sánh số tiềnmặt mà anh ta có thể kiếm
được từ lợi nhuận hằng năm của mỗi cổ phiếu.
Tỷ suất cổ tức của Washington Post = $7 / $910
= 0,0077
Tỷ suất cổ tức của Altria Group = $2,72 / $49,75
= 0,055
Có thể thấy, mặc dù thực tế Washington
Post trả cổ tức cao hơn cho mỗi cổ phần,nhưng
Page 7


nếu đầu tư $100.000 vào cổ phiếu này thì chỉ
nhận được $770 thu nhập hằngnăm, trong khi
cùng với số tiền đó mà đầu tư vào Altria Group
thì số tiền nhận được là$5.500. Một nhà đầu tư
quan tâm thu nhập cổ tức mà không quan tâm
thu nhập lãi vốnthì sẽ lựa chọn cổ phiếu thứ 2.

Quá trình chi trả cố tức
Các công ty ở Mỹ thường trả cổ tức hàng
quý. Còn ở Việt Nam thì các công ty thườngtrả

cổ tức 2 lần/năm.Cổ tức thường được đề xuất bởi
Hội đồng quản lý và sau đó được thông qua bởi
Đạihội đồng cổ đông. Có vài cột mốc thời gian
chính sau:
 Ngày công bố cổ tức (dividend declaration
date): là ngày công ty công bố mứcchi trả cổ tức.
Đây là ngày quan trọng bởi vì thông qua việc
công bố cổ tức, nhàđầu tư sẽ đánh giá được mức
cổ tức là tăng hay giảm, hay vẫn được duy trì;
quađó, các nhà đầu tư sẽ đánh giá được những
Page 8


tín hiệu thông tin mà các công ty phátra. Vì vậy,
nếu công ty thay đổi cổ tức đột ngột thì đây là
ngày mà phản ứng trênthị trường thường sẽ xuất
hiện rất rõ.
 Ngày giao dịch cuối cùng được hưởng
quyền (ex-dividend date): là ngày cuốicùng được
hưởng cổ tức, tức là ngày mà nhà đầu tư nên
mua cổ phiếu để đượchưởng cổ tức. Do đó, nếu
nhà đầu tư mua cổ phiếu sau ngày này thì sẽ
khôngđược hưởng cổ phiếu.
 Ngày chốt giao dịch không hưởng quyền:
là ngày mà nếu các nhà đầu tư muacổ phiếu sẽ
không được hưởng cổ tức. Do đó, giá tham chiếu
của cổ phiếu ngàynày thường được điều chỉnh
xuống tương ứng với số cổ tức để đảm bảo
bìnhđẳng giữa các cổ đông, tức là cổ đông được
lợi về cổ tức thì bị thiệt về giá vàngược lại.Giá

tham chiếu ngày giao dịch không hưởng quyền =
giá đóng cửa ngày giaodịch hưởng quyền cuối
cùng – cổ tức
 Ngày chốt danh sách cổ đông hay ngày
đăng ký cuối cùng (holder-of- recorddate): là
Page 9


ngày Trung tâm lưu ký đóng sổ, chốt danh sách
những cổ đông đượchưởng cổ tức. Ở Việt Nam,
do qui chế giao dịch là T+3 nên ngày chốt danh
sáchcổ đông thường sau 3 ngày so với ngày giao
dịch cuối cùng được hưởng quyềnhay sau 2 ngày
so với ngày giao dịch không hưởng quyền.
 Ngày thanh toán cổ tức (dividend payment
date): là ngày mà các cổ đông sẽnhận được cổ
tức (thường là 2-3 tuần sau ngày chốt danh sách
cổ đông).

Page 10


Ở Việt Nam, các công ty niêm yết thường chia cổ
tức làm thành 2 đợt:
– Đợt 1 (thường là vào tháng 3,4): đây là thời
điểm sau khi kết thúc năm tài chính,các công ty
có kết quả của kiểm toán và công bố kết quả hoạt
động sản xuất kinhdoanh của cả năm vừa rồi và
thông báo phân chia lợi nhuận, cổ tức (sau khi
đãđược Đại hội đồng cổ đông thông qua).

– Đợt 2 (thường là vào tháng 7,8): các công ty
Chia cổ tức ở Việt
Nam thế như nào?

sau khi có kết quả nửa năm (2 quýđầu năm)
thường tạm ứng cổ tức cho các cổ đông dựa vào
chỉ tiêu kế hoạch vàkết quả thực tế đạt được
trong nửa năm

Tách và gộp cổ phiếu
Là việc làm tăng hoặc giảm số cổ
phiếu đang lưu hành của một công ty cổ phần
mà không làm thay đổi vốn điều lệ, vốn cổ
Page 11


Vậy tại sao tách gộp cổ
phiếu, câu trả lời giải đáp về
những tác động của việc tách
gộp cổ phiếu đối với nhà đầu
tư và với bản than công ty
phát hành.

phần hay toàn bộ giá trị thị trường tại thời điểm
tách hoặc gộp cổ phiếu. Tùy theo mục đích của
công ty và tình hình thị trường mà công ty có
thể tiến hành tách hay gộp cổ phiếu. Việc tách,
gộp cổ phiếu thường được quy định trong điều
lệ công ty và do Đại hội cổ đông quyết định,
nhưng trong thực tế thường thì Đại hội cổ đông

thông qua chủ trương và ủy quyền cho Hội
đồng quản trị lựa chọn thời điểm thích hợp tiến
hành việc tách hoặc gộp cổ phiếu. Việc tách
gộp cổ phiếu là mới mẻ ở Việt Nam nhưng
không hề xa lạ đối với các công ty ở nước
ngoài, nó đã xuất hiện từ những năm 30 của thế
kỷ XX ở những tập đoàn nổi tiếng và lâu đời.
Vụ tách cổ phiếu sớm nhất diễn ra tại IBM
vào tháng 2-1926 với tỷ lệ cứ 1 cổ phiếu cũ đổi
thành 3 cổ phiếu mới. Vào tháng 4 cùng
năm công ty năng lượng Edison ở Anh cũng
tiến hành tách cổ phiếu với tỷ lệ cao hơn 4:1 và
tháng 12 năm đó tập đoàn chuyên các động cơ
diesel Carterpillar cũng cho phép cổ đông quy
Page 12


đổi 1 cổ phiếu cũ thành 5 cổ phiếu mới. Sau đó
là đến năm 1956 hãng Disney cũng thực hiện
vụ tách cổ phiếu lần đầu tiên với tỷ lệ 2:1; tiếp
theo đó là nhà khổng lồ Ford Motor vào năm
1962, Texas Instruments, công ty chuyên cung
cấp thiết bị link kiện điện tử của Mỹ vào tháng
11 năm 1963, tập đoàn nước giải khát
PepsiCola năm 1967... Thị trường chứng
khoán thế giới đã đi trước Việt Nam hàng nửa
thế kỷ, và nghiệp vụ tách gộp cổ phiếu cũng
xuất hiện sớm hơn ở Việt Nam từng đó thời
gian, vậy chúng ta những nhà đầu tư đi sau hãy
suy nghĩ thấu đáo về nghiệp vụ này để

phản ứng linh hoạt trước sự biến động của thị
trường.
Tách cổ phiếu sẽ làm tăng số lượng cổ phiếu
đang lưu hành và làm giảm mệnh giá cổ phiếu
tương ứng với tỷ lệ tách, do đó giá cổ phiếu
trên thị trường cũng sẽ giảm tương ứng và giao
dịch được thực hiện dễ dàng hơn. Việc tách cổ
Page 13


phiếu thường được thực hiện khi giá cổ phiếu
trên thị trường tăng quá cao làm cho các giao
dịch sẽ khó thực hiện và điều này sẽ làm giảm
tính thanh khoản của cổ phiếu. Vì vậy, khi giá
cổ phiếu tăng cao trên thị trường thì việc tách
cổ phiếu là cần thiết để tạo điều kiện thuận lợi
cho việc giao dịch cổ phiếu, đồng thời sau khi
tách giá cổ phiếu thường có xu hướng tăng lên.
Mặt khác, sau khi tách cổ phiếu, số lượng cổ
phiếu được giao dịch trên thị trường tăng lên có
thể làm tăng số lượng cổ đông của công ty, qua
đó góp phần làm hạn chế khả năng công ty bị
thâu tóm.
Ví dụ, một công ty cổ phần ABC có 1 triệu cổ
phiếu đang lưu hành, mệnh giá 10.000 đồng/cổ
phiếu (tổng giá trị niêm yết là 10 tỷ đồng) và giá
thị trường tại thời điểm hiện tại là 100.000
đồng/cổ phiếu. Công ty tiến hành tách cổ phiếu
theo tỷ lệ 1:2 (nghĩa là người sở hữu 1 cổ phiếu
cũ sẽ nhận được 2 cổ phiếu mới), khi đó tổng số

Page 14


cổ phiếu mới của công ty sẽ là 2 triệu cổ phiếu
mệnh giá 5.000 đồng/cổ phiếu, tổng giá trị niêm
yết vẫn là 10 tỷ đồng nhưng giá thị trường của cổ
phiếu mới sẽ dao động ở mức 50.000 đồng/cổ
phiếu.
Ngược lại, trường hợp gộp cổ phiếu sẽ làm
giảm số lượng cổ phiếu đang lưu hành, mệnh giá
cổ phiếu tăng lên và giá thị trường của cổ phiếu
cũng tăng lên tương ứng với tỷ lệ gộp cổ phiếu.
Theo thống kê ở các nước thì trường hợp gộp cổ
phiếu thường ít khi xảy ra đối với các công ty
niêm yết trên thị trường chứng khoán bởi vì mục
đích duy nhất của việc gộp cổ phiếu là làm cho
cổ phiếu đó có giá trị hơn trên thị trường và qua
đó làm tăng tính thanh khoản của cổ phiếu.
Ví dụ, công ty cổ phần DEF có 6 triệu cổ phiếu
đang lưu hành, mệnh giá 10.000 đ/cổ phiếu, tổng
giá trị niệm yết là 60 tỷ đồng và giá thị trường
đang ở mức 12.000 đồng/cổ phiếu. Để tránh cho
giá cổ phiếu của công ty giảm xuống thấp hơn
Page 15


mệnh giá, công ty cổ phần DEF tiến hành gộp cổ
phiếu theo tỷ lệ 3:1 (nghĩa là cổ đông sở hữu 3
cổ phiếu cũ sẽ nhận được 1 cổ phiếu mới). Như
vậy sau khi gộp, tổng số cổ phiếu mới của công

ty là 2 triệu cổ phiếu, với mệnh giá 30.000
đồng/cổ phiếu và giá thị trường của cổ phiếu mới
sẽ dao động quanh mức giá 36.000 đồng/cổ
phiếu.
Cổ phiếu quỹ:
Cổ phiếu quỹ là cổ phiếu do công ty phát hành
mua ngược lại từ thị trường chứng khoán.
Việc công ty mua ngược lại cổ phiếu từ thị
trường mở sẽ làm giảm số cổ phiếu lưu hành
(outstanding stock) của công ty này. Các công ty
sẽ tiến hành mua ngược (repurchase) cổ phiếu vì
một số lý do sau đây. Thứ nhất, khi một công
ty nhận thấy cổ phiếu của họ đang đuối giá trên
thị trường chứng khoán công ty sẽ tiến hành mua
lại cổ phiếu, nhờ đó đẩy giá cổ phiếu lên. Thứ
hai công ty mua lại cổ phiếu để thưởng cho các
Page 16


nhân viên cấp cao dưới dạng quyền mua cổ
phiếu, như một biện pháp khích lệ. Trên bảng
cân đối kế toán, cổ phiếu quĩ được ghi vào mục
vốn cổ đông (shareholder equity) nhưng mang
giá trị âm.
Tuy nhiên, không giống cổ phiếu phổ thông, cổ
phiếu quĩ có những hạn chế riêng:
-Cổ phiếu quĩ không được trả cổ tức
-Cổ phiếu quĩ không có quyền biểu quyết
-Tổng số cổ phiếu quĩ không được phép
vượt quá tỉ lệ vốn hoá mà luật pháp qui định

Các phương thức trả cổ tức
Thông thường, có 3 phương thức chi trả cổ
tức cơ bản là:
1.
2.
3.

cổ tức bằng tiền mặt
cổ tứcbằng cổ phiếu
cổ tức bằng tài sản

Trong đó, 2 phương thức đầu là phổ biến nhất.
Cổ tức trả bằng tiền mặt

Page 17


Hầu hết cổ tức được trả dưới dạng tiền mặt. Cổ
tức tiền mặt được trả tính trên cơ sởmỗi cổ
phiếu, được tính bằng phần trăm mệnh giá.
Mệnh giá là giá trị được ấn địnhtrong giấy chứng
nhận cổ phiếu theo điều lệ hoạt động của công
ty.
Ví dụ: mệnh giá của là 10.000 đồng. Tỷ lệ chi
trả là 12%. Nghĩa là mỗi cổ phiếu nhậnđược cổ
tức là 10.000x12%=1.200 đồng. Cổ đông sở hữu
100 cổ phiếu sẽ nhận được tiền cổ tức là
100x1.200= 120.000 đồng.
Trả cổ tức bằng tiền mặt làm giảm tiền mặt dẫn
đến giảm tài sản và giảm vốn lợinhuận, nghĩa là

làm giảm vốn cổ phần cổ đông.
Cổ tức trả bằng cổ phiếu
Trả cổ tức bằng cổ phiếu là doanh nghiệp
đưa ra thêm những cổ phiếu của doanhnghiệp
theo tỷ lệ đã được Đại hội đồng cổ đông thông
qua. Doanh nghiệp không nhậnđược khoản tiền
thanh toán nào từ phía cổ đông.
Page 18


Hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu được áp
dụng khi doanh nghiệp dự định giữ lợinhuận cho
các mục đích đầu tư và muốn làm an lòng cổ
đông.
Ví dụ: doanh nghiệp tuyên bố trả cổ tức bằng cổ
phiếu là 9% một năm. Nghĩa là cổđông hiện
hành sở hữu 100 cổ phiếu sẽ có thêm được 9 cổ
phiếu nữa.
Việc trả cổ tức bằng cổ phiếu cũng giống như
việc tách cổ phiếu. Cả hai trường hợpđều làm số
lượng cổ phần tăng lên và giá trị cổ phần giảm
xuống.Trả cổ tức bằng cổ phiếu làm tài khoản
chủ sở hữu tăng lên và phần lợi nhuận
giảmxuống. Trong khi đó tách cổ phiếu làm
giảm mệnh giá mỗi cổ phần.
Cổ tức trả bằng tài sản
Doanh nghiệp trả cổ tức cho cổ đông bằng
thành phẩm, hàng bán, bất động sản hay cổ
phiếu của công ty khác do doanh nghiệp sở hữu.
Hình thức này rất hiếm xảy ra trong

thực tiễn.
Page 19


Các yếu tố ảnh hưởng đến lựa chọn chính sách cổ tức trong
doanh nghiệp
Về mặt lý thuyết, khi các nhà quản trị cân
nhắc lựa chọn một chính sách cổ tức chocông ty
mình thì họ phải xem xét các yếu tố cơ bản sau:
Các hạn chế pháp lý ngăn cấm các cổ tức làm suy yếu vốn:
Khi ấn định chính sách cổ tức của mình thì các
doanh nghiệp đều phải cân nhắc cáchạn chế sau
như các nguyên tắc về mặt pháp lý như:


Hạn chế suy yếu vốn: tức là doanh nghiệp
không thể dùng vốn (gồm mệnh giá cổphần



thường và thặng dư vốn) để chi trả cổ tức.
Hạn chế lợi nhuận ròng: tức là cổ tức phải
được chi trả từ lợi nhuận ròng hiệnnay và
thời gian qua, nhằm ngăn cản các chủ sở
hữu thường rút đầu tư ban đầu vàlàm suy
yếu vị thế an toàn của các chủ nợ của doanh



nghiệp.

Hạn chế mất khả năng thanh toán: tức là
không thể chi trả cổ tức khi doanhnghiệp
mất khả năng thanh toán (nợ nhiều hơn tài
Page 20


sản), nhằm đảm bảo quyền ưutiên của chủ
nợ đối với tài sản của doanh nghiệp
Các khoản giới hạn trong hợp đồng trái phiếu công ty và các
thỏa thuận tàitrợ khác:
Các điều khoản hạn chế này có thể giới hạn
tổng mức cổ tức của một doanh nghiệp cóthể chi
trả. Hoặc các yêu cầu về quỹ dự trữ để thanh
toán nợ đôi khi cũng hạn chế việcchi trả cổ tức.
Hoặc nếu vốn luân chuyển (tài sản lưu động trừ
nợ ngắn hạn) hay tỷ lệnợ hiện hành không cao
hơn một mức định sẵn nào đó, thì doanh nghiệp
không đượcchi trả cổ tức.
Các ảnh hưởng của thuế:
Khi quyết định chi trả cổ tức, doanh nghiệp sẽ
cân nhắc đến sự chênh lệch giữa thuếsuất đánh
trên thu nhập lãi vốn và thu nhập cổ tức. Ngoài
ra, thu nhập cổ tức bị đánhthuế ngay (trong năm
hiện hành), còn thu nhập lãi vốn có thể hoãn đến
các năm sau.
Ảnh hưởng của thanh khoản:
Page 21


Chi trả cổ tức là dòng tiền đi ra; vì vậy, khả năng

thanh khoản của doanh nghiệp phụthuộc vào các
tài sản có tính thanh khoản cao, nhất là tiền mặt.
Khả năng vay và tiếp cận các thị trường vốn:
Doanh nghiệp lớn, có uy tín, dễ dàng tiếp
cận với thị trường tín dụng và các nguồn vốnbên
ngoài thì càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức
bởi khả năng thanh khoản linh hoạtvà tận dụng
các cơ hội đầu tư. Ngược lại, đối với các doanh
nghiệp nhỏ, chỉ có vốn cổphần, khó tiếp cận vốn
bên ngoài thì khi có cơ hội đầu tư mới thuận lợi,
thường việcchi trả cổ tức không nhất quán với
mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Tính ổn định của lợi nhuận:
Một doanh nghiệp có lịch sử lợi nhuận ổn định
thường sẵn lòng chi trả cổ tức cao hơndoanh
nghiệp có thu nhập không ổn định.
Các cơ hội tăng trưởng vốn:
Thông thường, các doanh nghiệp tăng trưởng
nhanh thường có nhu cầu để tài trợ cáccơ hội đầu
tư hấp dẫn mới. Vì vậy, họ thường giữ lại phần
Page 22


lớn lợi nhuận và tránh báncổ phần mới ra công
chúng vừa tốn kém vừa bất tiện.
Lạm phát:
Trong môi trường lạm phát, vốn phát sinh từ
khấu hao không đủ thay thế tài sản đã cũkỹ, lạc
hậu; hơn nữa, nhu cầu vốn luân chuyển, số dư
tiền mặt giao dịch của doanhnghiệp cũng tăng

lên. Do đó, doanh nghiệp cần phải giữ lại lợi
nhuận nhiều hơn.
Ưu tiên của cổ đông (hiệu ứng khách hàng):
Một doanh nghiệp được kiểm soát chặt chẽ với
tương đối ít cổ đông thì ban điều hànhcó thể ấn
định mức cổ tức theo ưu tiên của các cổ đông
(tức là mục tiêu, sở thích củacổ đông). Còn các
doanh nghiệp có số lượng cổ đông lớn, rộng rãi
thì không thể tínhđến các ưu tiên của cổ đông
khi quyết định chi trả cổ tức mà chỉ có thể xem
xét cácyếu tố cơ hội đầu tư, nhu cầu dòng tiền,
tiếp cận thị trường tài chính và các yếu tố lien
quan khác. “Hiệu ứng khách hàng” cho thấy các
Page 23


nhà đầu tư sẽ lựa chọn các công ty cóchính sách
cổ tức phù hợp với mục tiêu của mình.
Bảo vệ chống loãng giá:
Việc quyết định giữ lại lợi nhuận, chi trả cổ tức
có thể còn phụ thuộc vào các quyết
định tài trợ, cấu trúc vốn tối ưu của doanh
nghiệp. Rủi ro loãng giá, tức quyền lợi củachủ sở
hữu theo phần trăm bị loãng, xuất hiện khi doanh
nghiệp phát hành cổ phầnmới vì có thể có cổ
đông không mua hoặc không thể mua theo tỷ lệ
tương ứng. Vì vậy,có vài doanh nghiệp lựa chọn
chi trả cổ tức thấp để tránh rủi ro loãng giá (vì
tránhđược phát hành cổ phần mới do cần vốn).
Ngoài ra, trong thực tế còn rất nhiều yếu tố khác

ảnh hưởng đến sự lựa chọn chínhsách cổ tức
như: cấu trúc cổ đông, hình thức sở hữu, quy mô
doanh nghiệp, khả năngtạo lợi nhuận, đặc điểm
phát triển của doanh nghiệp, lãi suất ngân
hàng,...
Một số yếu tố này ủng hộ cổ tức cao, trong khi
các yếu tố khác hàm ý một chính sách
Page 24


chi trả thấp hơn. Hội đồng quản lý của doanh
nghiệp nên cân nhắc các yếu tố này tùytrường
hợp để đạt đến một chính sách cổ tức tốt nhất có
thể được.
Các tranh luận về chính sách cổ tức
Trường phái hữu khuynh bảo thủ tin rằng một sự
gia tăng trong chi trả cổ tức sẽ làm tăng giá trị
doanh nghiệp.
Trường phái tả khuynh cấp tiến tin rằng một sự
gia tăng trong chi trả cổ tức sẽ làm giảm giá trị
doanh nghiệp.
Trường phái trung dung tin rằng chính sách chi
trả cổ tức sẽ không tác động đến giá trị doanh
nghiệp.
2. Giải Nobel kinh tế của MM về chính sách cổ tức đối với giá trị
doanh nghiệp
Các lập luận về chính sách cổ tức không tác
động đến giá trị doanh nghiệp Nhóm do Miller
và Modigliani (MM) chủ trương rằng giá trị của
một doanh nghiệp chỉ do các quyết định đầu tư

Page 25