tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.44 MB, 100 trang )
BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING
---------------
BÙI VĂN PHƯỚC
TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ ĐÒN BẨY
TÀI CHÍNH LÊN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài Chính Ngân Hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. Hồ Chí Minh, Năm 2016
BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING
---------------
BÙI VĂN PHƯỚC
TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ ĐÒN BẨY
TÀI CHÍNH LÊN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài Chính Ngân Hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
GIAO VIÊN HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS.TS LÊ THỊ LANH
TP. Hồ Chí Minh, Năm 2016
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu do tôi thực hiện và không sao chép
dƣới bất cứ hình thức nào, đƣợc sự hƣớng dẫn của PGS.TS Lê Thị Lanh.
Tôi xin chịu hoàn toàn trách nhiệm nội dung khoa học của công trình nghiên cứu
này.
TP. HCM ngày …. Tháng …. Năm 2016
Ngƣời thực hiện
Bùi Văn Phƣớc
i
LỜI CẢM ƠN
Thực tế không có sự thành công nào mà không gắn liền với những sụ hỗ trợ, giúp đỡ dù ít
hay nhiều, dù trực tiếp hay gián tiếp của quý thầy cô, anh chị đồng nghiệp và bạn bè.
Trong suốt thời gian từ khi bắt đầu học tập ở giảng đƣờng đến nay, em nhận đƣợc rất
nhiều sự quan tâm, giúp đỡ của quý thầy cô trƣờng đại học Tài Chính Marketing, quý
thầy cô thỉnh giảng từ một số trƣờng khác. Em xin đƣợc gửi đến lòng biết ơn sâu sắc nhất
đến quý thầy cô của trƣờng đã truyền đạt vốn kiến thức quý báu cho chúng em trong suốt
thời gan học tập tại trƣờng.
Em xin chân thành cảm ơn cô PGS.TS Lê Thị Lanh đã tận tâm hƣớng dẫn và giúp đỡ em
trong quá trình học tập và làm luận văn.
Một lần nữa em xin chân thành cảm ơn quý thầy cô, anh chị và bạn bè đã giúp đỡ em
trong quá trình học tập và làm luận văn. Luận văn không tránh khỏi những thiếu sót, em
rất mong nhận đƣợc những ý kiến đóng góp quý báu của quý thầy cô để luận văn đƣợc
hoàn thiện hơn.
Trân trong!
TP. Hồ Chí Minh, ngày …. tháng …. năm 2016
Bùi Văn Phƣớc
ii
MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN ..............................................................................................................i
LỜI CẢM ƠN ................................................................................................................. ii
MỤC LỤC ...................................................................................................................... iii
DANH MỤC CÁC BẢNG ........................................................................................... viii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ...........................................................................................ix
TÓM TẮT LUẬN VĂN ................................................................................................... x
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ............................................................................................... 1
1.1. Lý do chọn đề tài: ................................................................................................... 1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu: .............................................................................................. 3
1.3. Đối tƣợng: .............................................................................................................. 3
1.4. Phạm vi nghiên cứu: ............................................................................................... 4
1.5. Phƣơng pháp nghiên cứu: ....................................................................................... 4
1.5. Dữ liệu: .................................................................................................................. 4
1.5.1 Thu thập dữ liệu: .............................................................................................. 4
1.5.2. Xử lý dữ liệu: .................................................................................................. 5
1.6. Đóng góp của nghiên cứu: ...................................................................................... 5
1.7. Bố cục bài nghiên cứu: ........................................................................................... 6
CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ DOANH
NGHIỆP VÀ ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH LÊN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ..................................................... 7
iii
2.1. Cơ sở lý thuyết về tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá
trị doanh nghiệp:............................................................................................................ 7
2.1.1. Lý thuyết quản trị công ty ................................................................................ 7
2.1.2. Lý thuyết đòn bẩy tài chính: ........................................................................... 9
2.1.3. Giá trị doanh nghiệp: ..................................................................................... 10
2.1.4 Lý thuyết chi phí đại diện: .............................................................................. 12
2.1.4.1 Xung đột giữa các cổ đông và các nhà quản lý: ....................................... 12
2.1.4.2. Giữa các chủ nợ và cổ đông: .................................................................. 13
2.1.5. Lý thuyết quản lý:.......................................................................................... 14
2.1.6. Lý thuyết cơ cấu vốn tối ƣu: .......................................................................... 15
2.1.7. Lý thuyết M&M: ........................................................................................... 17
2.1.8. Lý thuyết trật tự phân hạng: ........................................................................... 19
2.1.9. Ảnh hƣởng của ngành đối với cấu trúc vốn:................................................... 20
2.2 Các nghiên cứu trƣớc đây về tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài
chính lên giá trị doanh nghiệp: ..................................................................................... 21
2.2.1.Ảnh hƣởng của tỷ lệ sở hữu quản trị đến hiệu quả hoạt động của các công ty
niêm yết trên sàn Hose: ........................................................................................... 21
2.2.2. Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và giá trị công ty: ................................... 22
2.2.3. Theo bài viết “Đòn bẩy tài chính và giá trị doanh nghiệp: Một nghiên cứu của
các doanh nghiệp ngành sản xuất” (“Financial Leverage and Firm Value: A study of
Manufacturing Sector Firms”,) Anshu Bhardwaj, Assistant Professor, Narendra
Dhansonia, director. ................................................................................................ 23
2.2.4. Bài viết “Ảnh hƣởng của đòn bẩy trên giá trị công ty và làm thế nào ảnh hƣởng
chất lƣợng tài chính vững chắc trên những kết quả” (“the effect of leverage on firm
iv
value and how the firm financial quality influence on this effect”), Cheng, MC and
ZC Tzeng, 2011: ..................................................................................................... 24
CHƢƠNG 3: THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU ....................................................................... 30
3.1. Mô hình nghiên cứu: ........................................................................................... 30
3.1.1. Mô hình hồi qui: ............................................................................................ 30
3.1.2. Mô hình bài luận văn: .................................................................................... 31
3.2. Xác định các biến: ............................................................................................... 32
3.2.1 Biến phụ thuộc: .............................................................................................. 32
3.2.2. Biến độc lập: ................................................................................................. 33
3.2.2.1. Kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch hội đồng quản trị và Tổng giám đốc điều
hành:................................................................................................................... 33
3.2.2.2. Quy mô hội đồng quản trị:..................................................................... 34
3.2.2.3. Biến ban kiểm toán: ................................................................................ 35
3.2.2.4. Đòn bẩy tài chính: .................................................................................. 35
3.2.3. Biến kiểm soát: .............................................................................................. 36
3.2.3.1. Quy mô doanh nghiệp: ........................................................................... 36
3.2.3.2. Tỷ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản: ................................................... 37
3.2.3.3. Giám đốc điều hành sở hữu % cổ phần của doanh nghiệp:..................... 37
3.2.3.4. Biến giả ngành: ...................................................................................... 38
3.3. Kỳ vọng giả thuyết .............................................................................................. 43
3.4. Phƣơng pháp kỹ thuật: .......................................................................................... 43
3.4.1 . Thống kê mô tả:............................................................................................ 43
3.4.2. Hệ số tƣơng quan: ......................................................................................... 43
3.4.3. Ƣớc lƣợng mô hình: ...................................................................................... 44
3.4.3.1. Mô hình tác động cố định (Fixed effects Model): .................................... 44
v
3.4.3.2. Mô hình tác động ngẫu nhiên: (Random effects model): ......................... 45
3.4.1.3. Kiểm định tự tương quan: ....................................................................... 46
3.4.1.4. Kiểm định phương sai thay đổi: .............................................................. 46
3.4.1.5. Để khắc phục khuyết tật tác giả tiến hành hiệu chỉnh robustness:........... 47
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU........................................................................ 49
4.1. Thống kê mô tả: .................................................................................................... 49
4.2. Ma trận hệ số tƣơng quan: .................................................................................... 51
4.3. Kiểm định VIF: .................................................................................................... 52
4.4. Phân tích hồi quy: ................................................................................................. 52
4.4.1. Mô hình Poolded OLS: .................................................................................. 53
4.4.2. Mô hình tác động cố định: ............................................................................. 56
4.4.3. Mô hình tác động ngẫu nhiên: ....................................................................... 59
4.4.4. Kiểm định Hausman text: .............................................................................. 60
4.4.5. Kiểm định tự tƣơng quan ............................................................................... 61
4.4.6. Kiểm Kiểm định phƣơng sai thay đổi: ........................................................... 61
4.4.7. Hiệu chỉnh robustness:................................................................................... 62
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN .............................................................................................. 66
5.1. Kết quả kiểm định: ............................................................................................... 66
5.2. Những hạn chế nghiên cứu: .................................................................................. 70
5.3. Đề xuất gợi mở cho những nghiên cứu mới. ......................................................... 70
5.4. Khuyến nghị: ........................................................................................................ 70
5.4.1. Nâng cao hiệu quả quản trị: ........................................................................... 70
5.4.2. Sử dụng nợ tối ƣu: ......................................................................................... 73
5.4.3. Gia tăng vốn vốn chủ sở hữu: ........................................................................ 74
vi
5.4.4. Tăng vốn chủ sở hữu bằng lợi nhuận giữ lại: ................................................. 74
TÀI LIỆU THAM KHẢO: ............................................................................................. 76
PHỤC LỤC .................................................................................................................... 82
vii
DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2. 1Tóm tắt lý thuyết: ............................................................................................ 25
Bảng 3. 1Tóm tắt các biến: ............................................................................................. 39
Bảng 4. 1: Kết quả thống kê mô tả các biến độc lập, các biến kiểm soát và biến phụ thuộc.
....................................................................................................................................... 49
Bảng 4. 2: Ma trận hệ số tƣơng quan các biến độc lập, các biến kiểm soát và biến phụ
thuộc. .............................................................................................................................. 51
Bảng 4. 3: Tác giả tiến hành kiểm định VIF: ................................................................... 52
Bảng 4. 4: Kết quả mô hình hồi quy Pooled OLS đa biến về tác động của quản trị doanh
nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán
Việt Nam: ....................................................................................................................... 53
Bảng 4. 5: Mô hình tác động cố định tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài
chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ............. 56
Bảng 4. 6: Mô hình tác động ngẫu nhiên tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy
tài chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ........ 59
Bảng 4. 7: Kiểm định Hausman text tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài
chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ............. 60
Bảng 4. 8: Kiểm định tự tƣơng quan tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài
chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: ............. 61
Bảng 4. 9: Kiểm Kiểm định phƣơng sai thay đổi tác động của quản trị doanh nghiệp và
đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt
Nam: ............................................................................................................................... 61
Bảng 4. 10: Hiệu chỉnh robustness: ................................................................................. 62
Bảng 5. 1: Tóm tắt kết quả kiểm định. ............................................................................ 67
viii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
Tobin’s (Q) Giá trị doanh nghiệp.
CEO Duality (CD) Ảnh hƣởng việc kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch hội đồng quản trị và
Tổng giám đốc điều hành..
Board size (BS) Quy mô hội đồng quản trị.
Audit committee (AC) Ban kiểm toán.
Financial Leverage (FL) Đòn bẩy tài chính.
Firm size (FS) Quy mô doanh nghiệp.
Return on Assets (ROA) Lợi nhuận ròng trên tổng tài sản.
Insider holding (IH) Giám đốc điều hành sở hữu % cổ phần của doanh nghiệp.
Industry Dummy (Ind) Nghành.
ix
TÓM TẮT LUẬN VĂN
Đề tài nghiên cứu đƣợc thực hiện dựa vào dữ liệu thu thập trên thị trƣờng chứng
khoán Việt Nam để kiểm định “tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính
lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”.
Trên cơ sở nghiên cứu lý thuyết và nghiên cứu định lƣợng, tác giả dựa vào mô hình
bài viết "Tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính về giá trị của các doanh
nghiệp Mỹ" của Obradovich, john and Gill, Amarjit 2012 làm mô hình nghiên cứu.
Mô hình đề xuất gồm 9 biến trong đó 1 biến phụ thuộc, 4 biến độc lập, 4 biến kiểm
soát. Thông qua nghiên cứu định lƣợng đƣợc tiến hành với số mẫu 467 doanh nghiệp, dữ
liệu thu thập từ báo cáo tài chính của những doanh nghiệp đƣợc niêm yết trên thị trƣờng
chứng khoán Việt Nam. Dữ liệu đƣợc xử lý bằng phần mềm stata 12.0. Cho ra kết quả
thống kê mô tả, ma trận hệ số tƣơng quan, kiểm định VIF, kiểm định Hausman text, kiểm
định tƣơng quan, kiểm định phƣơng sai thay đổi, hiệu chỉnh Robustness.
Sau kết quả hiệu chỉnh Robustness cho thấy các biến ROA, FL, CD và IND có ý
nghĩa ở mức 5%, có tác động cùng chiều lên Q, biến FS có ý nghĩa ở mức 10% và có tác
động ngƣợc chiều lên Q. Các biến còn lại BS, AC, IH đều không tác động lên Q.
Đề xuất gợi mở cho những nghiên cứu mới: Các bài nghiên cứu sau có thể đƣa thêm
những biến mới nhƣ: biến cổ đông lớn có sở hữu từ 5% trở lên, cổ đông sở hữu nhà nƣớc,
tỷ lệ nữ giới kiêm nhiệm chức vụ giám đốc điều hành, tuổi doanh nghiệp, quy mô trên
doanh thu thể hiện tƣơng quan lên tỷ lệ nợ rõ rệt hơn hẳn so với quy mô trên tài sản của
DN…, có đặc trƣng riêng nhằm phù hợp hơn với thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
x
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1.LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI:
Tối đa hoá sự giàu có cổ đông là một trong những mục tiêu của doanh nghiệp. Giá trị
thị trƣờng của các doanh nghiệp là một yêu cầu quan trọng sự giàu có của các cổ đông.
Quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính có vai trò quan trọng trong việc tối đa hóa giá
trị cổ đông.
Trong khi quản trị doanh nghiệp hiệu quả làm giá trị thị trƣờng của doanh nghiệp ngày
càng tăng theo (Black, 2001; Klapper và Love, 2004;. Gompers et al, 2003; Beiner và
Dchmid, 2005; Rouf,2011; Gill và Mathur, 2011a). Trong khi đó, đòn bẩy tài chính làm
giảm giá trị doanh nghiệp khi sử dụng nợ vƣợt mức giới hạn, làm tăng nguy cơ phá sản
cho doanh nghiệp.
Vì vậy, quản trị doanh nghiệp và một cấu trúc vốn tối ƣu là cần thiết cho mỗi doanh
nghiệp để nâng giá trị thị trƣờng của doanh nghiệp. Quản trị doanh nghiệp định nghĩa là
hệ thống mà các tập đoàn kinh doanh đƣợc chỉ đạo và kiểm soát (Kajola, 2008, p. 16).
Một cấu trúc vốn tối ƣu bao gồm một số nợ, nhƣng không phải 100% nợ. Đó là một
"tốt nhất" tỷ lệ nợ / vốn chủ sở hữu đối với công ty là giảm thiểu các chi phí tài trợ và làm
giảm nguy cơ phá sản (Gill, Biger, và Mathur, 2011).
Cƣờng và Canh (2012) tìm thấy rằng mức nợ tối ƣu Tỷ lệ (tổng số nợ Tổng tài sản)
không đƣợc vƣợt 59,27% vì một tỷ lệ nợ cao hơn tác động tiêu cực đến giá trị doanh
nghiệp.
Các vụ bê bối tài chính (ví dụ, Livent Inc., Corel Tổng công ty, và Nortel) trên thế giới
và sự sụp đổ của các tổ chức lớn ở Mỹ (ví dụ, Enron, World Com, Ngân hàng Thƣơng
mại) đã bị lung lay niềm tin của nhà đầu tƣ trên thị trƣờng vốn và hiệu quả của doanh
nghiệp. Hiện tại Công tác quản trị có vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy tính minh
bạch và trách nhiệm giải trình (Gill và Mathur, 2011b).
1
Niềm tin của nhà đầu tƣ bị lung lay có một tác động tiêu cực đến giá trị thị trƣờng trên
mỗi cổ phiếu và giá trị. Mặt khác, đòn bẩy tài chính cao hơn làm tăng nguy cơ phá sản.
Nhƣ vậy, cả hai quản trị doanh nghiệp và tác động đòn bẩy tài chính trên các giá trị của
doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán.
Trong khi Berle và Means (1932) là những tác giả đầu tiên của lý thuyết quản trị
doanh nghiệp, odiglanivà Miller (1958) đi tiên phong trong lý thuyết cấu trúc vốn. Kể từ
khi những khoảng thời gian, các tác giả khác nhau cố gắng đi theo con đƣờng của họ để
phát triển các lý thuyết mới.
Tăng trƣởng trong giá trị doanh nghiệp có vai trò quan trọng để tối đa hóa sự giàu có
của cổ đông và để đạt đƣợc tổng thể các mục tiêu và mục tiêu của doanh nghiệp, điều
quan trọng là để khám phá tất cả các yếu tố có ảnh hƣởng đến giá trị của doanh nghiệp.
Quản trị doanh nghiệp là một chủ đề giành đƣợc nhiều sự quan tâm của các học giả và
các nhà doanh nghiệp, đặt biệt sau sụp đổ của nhiều công ty ở khu vực Châu Á sau cuộc
khủng hoảng kinh tế 1997. Tại Việt Nam quản trị doanh nghiệp đang trở thành chủ đề
nóng bỏng trong các cuộc thảo luận của các quan chức chính phủ, đặt biệt khi chính phủ
cam kết đẩy mạnh cải cách các doanh nghiệp nhà nƣớc hay còn gọi là “cổ phần hóa”. Một
trong những yếu tố quan trọng trong cải cách doanh nghiệp nhà nƣớc là minh bạch hóa tài
chính và tính trách nhiệm của nguyên tắc quản trị hiệu quả để nâng cao kết quả hoạt động
kinh doanh của các doanh nghiệp này và thu hút đầu tƣ nƣớc ngoài. Mặt khác, Quản trị
doanh nghiệp đƣợc xem là một chất xúc tác trong dài hạn để thay đổi trong tƣ duy kinh
doanh ngƣời Việt Nam, qua đó đáp ứng tốt hơn đòi hỏi các nhà đầu tƣ nƣớc ngoài và nền
kinh tế toàn cầu.
Quản trị doanh nghiệp đƣợc xây dựng và phát triển dựa trên lý thuyết đƣợc cho là gốc
và phổ biến nhất là lý thuyết vấn đề đại diện. Theo quan điểm trong lý thuyết vấn đề đại
diện, sự phân tách giữa chủ sở hữu và quản lý có thể dẫn tới việc nhà quản lý hành động
không vì mục đích tối đa hóa giá trị cổ đông, mà có thể vì lợi ích của chính bản thân họ.
Do đó một cơ chế kiểm soát cần đƣợc thiết kế để đảm bảo vì lợi ích của các cổ đông.
2
Quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính có vai trò quan trọng đối với doanh
nghiệp. Khi quản trị doanh nghiệp tốt sẽ thúc đẩy hoạt động và tăng cƣờng khả năng tiếp
cận của công ty với các nguồn vốn bên ngoài, giảm chi phí sử dụng vốn, góp phần gia
tăng giá trị doanh nghiệp, tăng cƣờng đầu tƣ và phát triển bền vững cho doanh nghiệp.
vấn đề làm sao khi nhà kinh doanh bỏ ra một số vốn thấp nhất, nhƣng thu lại lợi nhuận
cao nhất, ở đây chỉ sử dụng chi phí cố định để gia tăng khả năng sinh lợi của doanh
nghiệp. Tuy nhiên, đòn bẩy là con dao hai lƣỡi, nếu đòn bẩy tài chính sử dụng tốt sẽ làm
tăng giá trị công ty rất nhiều, tăng gấp bội phần và ngƣợc lại. Chính vì vậy việc nghiên
cứu tác động của đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp là rất cần thiết để đƣa ra các
quyết định và chính sách cần thiết phù hợp với doanh nghiệp. Vì vậy, xuất phát từ thực tế
khách quan tác giả chọn đề tài “tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính
lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
1.2.MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU:
Mục tiêu nghiên cứu tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá
trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
Đề tài nghiên cứu sẽ đƣa ra một tổng quan về thực tiễn tại Việt Nam qua việc xác định
các yếu tố qtác động quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp
là: Q giá trị doanh nghiệp, CDit Kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch hội đồng quản trị và Tổng
giám đốc, BSit Quy mô hội đồng quản trị, ACit Ban kiểm toán, FLit Đòn bẩy tài chính,
FSit Quy mô doanh nghiệp, ROAit Lợi nhuận ròng trên tổng tài sản, IHit Giám đốc điều
hành sở hữu % cổ phần của doanh nghiệp, Indit ngành. Đo lƣờng múc độ tác động của
từng yếu tố quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp.
Khuyến nghị đối với doanh nghiệp.
1.3.ĐỐI TƢỢNG:
Những doanh nghiệp Việt Nam đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt
Nam. Ngoài những doanh nghiệp hoạt động lĩnh vực tài chính: ngân hàng, bảo hiểm,
chứng khoán.
3
1.4.PHẠM VI NGHIÊN CỨU:
Bài nghiên cứu sử dụng 467 doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt
Nam.
Thu thập số liệu trong giai đoạn năm 2010-2014.
Số liệu đƣợc trích từ báo cáo tài chính, báo cáo thƣờng niên đã đƣợc kiểm toán của
các doanh nghiệp.
1.5.PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU:
Dùng phƣơng pháp định lƣợng, kiểm định theo trình tự nhƣ sau: thống kê mô tả dữ
liệu, phân tích tƣơng quan, ƣớc lƣợng mô hình, kiểm định các giả thuyết nghiên cứu với
sự hỗ trợ của phần mềm stata.
o Thống kê mô tả dữ liệu: Thống kê mô tả đƣợc sử dụng nhằm mô tả lại những đặc
tính của dữ liệu nghiên cứu và đƣa ra nhận định ban đầu về chuỗi dữ liệu nghiên cứu, cụ
thể luận văn sẽ mô tả lại dữ liệu theo những tiêu chí: giá trị trung bình, giá trị lớn nhất, giá
trị nhỏ nhất và sai số chuẩn.
o Phân tích tƣơng quan: đƣợc luận văn sử dụng để xem xét mối quan hệ giữa các
biến độc lập và biến phụ thuộc. Trong trƣờng hợp các biến độc lập có mối tƣơng quan
cao, có dấu hiệu của hiện tƣợng đa cộng tuyến thì tác giả sẽ thực hiện các kiểm định cần
thiết và hiệu chỉnh mô hình nghiên cứu.
o Ƣớc lƣợng mô hình: phân tích hồi quy đƣợc dùng để đo lƣờng mức độ ảnh hƣởng
của các biến độc lập với các biến phụ thuộc; thông qua đó cho biết chiều hƣớng tác động
của biến độc lập lên biến phụ thuộc, và thực hiện hiệu chỉnh.
1.6. DỮ LIỆU:
1.6.1 Thu thập dữ liệu:
Ứng với mỗi doanh nghiệp là một mẫu, tác giả tiến hành thu thập 467 doanh nghiệp,
dữ liệu thu thập từ báo cáo tài chính tóm tắt.
4
Dữ liệu thu thập từ những doanh nghiệp ngành sản suất và ngành khác đƣợc niêm yết
trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, có báo cáo tài chính kiểm toán đầy đủ mỗi kỳ của
năm tài khóa.
1.6.2. Xử lý dữ liệu:
Dùng phần mềm stata để phân tích dữ liệu. Nhằm mục đích kiểm định sự tác động của
quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam.
Tác giả loại các doanh nghiệp tài chính ra khỏi mẫu nghiên cứu vì các doanh nghiệp
tài chính có phƣơng thức hoạt động, cấu trúc vốn, tính chất đòn bẩy tài chính khác với
các doanh nghiệp phi tài chính nên ảnh hƣởng đến việc đánh giá tác động của đòn bẩy tài
chính đến giá trị doanh nghiệp.
Để đảm bảo cho nguồn dữ liệu tốt nhất ngoài ra tác giả cũng loại các doanh nghiệp đã
tạm dừng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam vào năm 2014.
1.7. ĐÓNG GÓP CỦA NGHIÊN CỨU:
Quản trị doanh nghiệp đã góp phần tăng cƣờng hiệu quả quản lý, quản trị điều hành,
đồng thời tăng cƣờng tính minh bạch, nhất quán và đảm bảo sự phát triển bền vững của
doanh nghiệp.
Doanh nghiệp cũng nỗ lực nâng cao năng lực và vai trò của thành viên hội đồng quản
trị, tăng cƣờng tính độc lập của các thành viên; thành lập các Ủy ban chức năng để hỗ trợ
hoạt động của hội đồng quản trị; đẩy mạnh công tác quản lý rủi ro và kiểm soát nội bộ để
cung cấp thông tin phục vụ cho hoạt động quản trị doanh nghiệp.
Doanh nghiệp cũng chủ động tăng cƣờng minh bạch hóa thông tin cho cổ đông thông
qua cập nhật các thông tin về tình hình hoạt động của doanh nghiệp trên website, Báo cáo
thƣờng niên và các phƣơng tiện thông tin đại chúng.
5
Đối với nhà đầu tƣ có thể dựa vào kết quả bài nghiên cứu này để làm tài liệu tham
khảo về các doanh nghiệp, ngoài những nguồn dữ liệu đƣợc công bố trên web của doanh
nghiệp và sàn chứng khoán mà doanh nghiệp niêm yết.
1.8. BỐ CỤC BÀI NGHIÊN CỨU:
Chƣơng 1: Giới thiệu đề tài, trong chƣơng này tác giả nêu lí do chọn đề tài, đối tƣợng và
phạm vi nghiên cứu, phƣơng pháp nghiên cứu, đóng góp của nghiên cứu, dữ liệu, bố cục
bài nghiên cứu.
Chƣơng 2: Cơ sở lý thuyết về tác động của quản trị doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên
giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
Chƣơng 3: Thiết kế nghiên cứu: giới thiệu mô hình nghiên cứu và các biến của quản trị
doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính lên giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng
khoán Việt Nam.
Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu: trình bày thống kê mô tả, ma trận tƣơng quan, kiểm định
VIF, phân tích hồi quy.
Chƣơng 5: Kết luận tóm tắt kết quả kiểm định, nêu những hạn chế nghiên cứu, đề xuất,
gợi mở cho những nghiên cứu mới, khuyến nghị đối với doanh nghiệp.
6
CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG CỦA
QUẢN TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ ĐÕN BẨY TÀI CHÍNH
LÊN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
2.1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ
ĐÕN BẨY TÀI CHÍNH LÊN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP:
2.1.1. Lý thuyết quản trị công ty:
Theo Tổ chức Tài chính Quốc tế (IFC), quản trị công ty là “những cơ cấu và những quá
trình để định hƣớng và kiểm soát công ty”.
Năm 199, tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (OECD) đã xuất bản tài liệu “Các nguyên
tắc quản trị công ty” Định nghĩa chi tiết về Quản trị công ty.
Quản trị công ty là những biện pháp nội bộ để điều hành và kiểm soát công ty, liên quan
tới các mối quan hệ giữa ban giám đốc, Hội đồng quản trị và các cổ đông của một công ty
tới các bên có quyền lợi liên quan. Quản trị công ty cũng tạo ra một cơ cấu để đề ra các
mục tiêu của công ty, và xác định các phƣơng tiện để đạt đƣợc các mục tiêu đó, cũng nhƣ
giám sát các kết quả hoạt động của công ty.
Quản trị công ty chỉ đƣợc cho là có hiệu quả khi khích lệ đƣợc ban giám đốc và hội đồng
quản trị theo đuổi các mục tiêu vì lợi ích của công ty và của các cổ đông, cũng nhƣ tạo
điều kiện thuận lợi cho việc giám sát hoạt động của công ty một cách hiệu quả, từ đó
khuyến khích công ty sử dụng nguồn lực một cách tốt nhất.
Quản trị công ty là một hệ thống các mối quan hệ, đƣợc xác định bỡi các cơ cấu và các
quy trình. Ví dụ: một hệ thống các quy định các mối quan hệ giữa các cổ đông và ban
giám đốc bao gồm việc các cổ đông cung cấp cho ban giám đốc để thu đƣợc lợi suất
mong muốn từ khoản đầu tƣ (cổ phần) của mình. Các cổ đông cũng bầu ra một thể chế
giám sát, thƣờng đƣợc gọi là hội đồng quản trị hoặc ban kiểm soát để đại diện cho quyền
7
lợi của mình. Trách nhiệm chính của thể chế này là đƣa ra định hƣớng chiến lƣợc cho ban
giám đốc và giám sát họ. Ban giám đốc có trách nhiệm cung cấp cho các cổ đông các báo
cáo tài chính và các báo cáo hoạt độngg thƣờng kỳ một cách minh bạch. Có thể nói, ban
giám đốc chịnh trách nhiệm trƣớc hội đồng quản trị này, và thể chế này chịu trách nhiệm
trƣớc các cổ đông thông qua đại hội đồng cổ đông.
Tất cả các bên đều liên quan tới việc định hƣớng và kiểm soát công ty: đại hội đồng cổ
đông, đại diện cho các cổ đông, đƣa ra các quyết định quan trọng. Ví du: về việc phân
chia lãi lỗ. Hội đồng quản trị chịu trách nhiệm chỉ đạo và giám sát chung, đề ra chiến lƣợc
và giám sát ban giám đốc. Cuối cùng, ban giám đốc điều hành những hoạt động hằng
ngày, chẳng hạn nhƣ chiến lƣợc đề ra, lên kế hoạch kinh doanh, quản trị nhân sự, xây
dựng chiến lƣợc marketing, bán hàng, và quản lý tài sản. Tất cả những điều này đều nhằm
phân chia quyền lợi và trách nhiệm một cách phù hợp và qua đó làm gia tăng giá trị lâu
dài của các cổ đông.
Hệ thống quản trị công ty cơ bản và các mối quan hệ giữa các thể chế quản trị trong công
ty.
Hệ thống quản trị công ty. Nguồn IFC (2010)
8
2.1.2. Lý thuyết đòn bẩy tài chính:
Đòn bẩy tài chính là khái niệm dùng chỉ sự kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu
trong việc điều hành chính sách tài chính của doanh nghiệp. Đòn bẩy tài chính sẽ rất lớn
trong các doanh nghiệp có tỷ trọng nợ phải trả cao hơn tỷ trọng vốn chủ sở hữu. Ngƣợc
lại, đòn bẩy tài chính sẽ thấp khi tỷ trọng nợ phải trả nhỏ hơn tỷ trọng vốn chủ sở hữu.
Đòn bẩy tài chính vừa là công cụ thúc đẩy lợi nhuận sau thuế trên một đồng vốn chủ sở
hữu, vừa là một công cụ kiềm hảm sự gia tăng đó. Sự thành công hay thất bại này tùy
thuộc vào sự không ngoan hay khờ dạy khi lựa chọn cơ cấu tài chính. Khả năng gia tăng
lợi nhuận cao là điều mong ƣớc của các chủ sở hữu, trong đó đòn bẩy tài chính là một
công cụ đƣơc các nhà quản lý ƣa dùng.
Vì lãi vay phải trả không đổi khi sản lƣợng thay đổi, do đó đòn bẩy tài chính sẽ rất lớn
trong các doanh nghiệp có tỷ số nợ cao, và ngƣợc lại đòn bẩy tài chính sẽ rất nhỏ trong
các doanh nghiệp có tỷ nợ thấp. Những doanh nghiệp không mắc nợ (tỷ số bằng không)
sẽ không có đòn bẩy tài chính. Nhƣ vậy, đòn bẩy tài chính đặt trọng tâm vào tỷ số nợ. Khi
đòn bẩy tài chính cao, chỉ cần một thay đổi nhỏ của lợi nhuận trƣớc thuế và lãi vay cũng
làm thay đổi lớn tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu nghĩa là tỷ lệ lợi nhuận sau
thuế trên vốn chủ sở hữu sẽ rất nhạy cảm với lợi nhuận trƣớc thuế và lãi vay. Về thực
chất, đòn bẩy tài chính phản ánh sự thay đổi của tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ
trƣớc sự thay đổi của lợi nhuận trƣớc thuế và lãi vay.
Nhƣ vậy, độ lớn của đòn bẩy tài chính đƣợc xem nhƣ là tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi
nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu phát sinh do sự thay đổi của lợi nhuận trƣớc thuế và
lãy vay.
Trong đó:
Tỷ lệ thay đổi về tỷ =
Chênh lệch giữa tỷ suất lợi nhuận sau thuế
9
suất lợi nhuận sau
trên vốn chủ sở hữu kỳ phân tích so với kỳ
thuế trên vốn chủ
gốc
sở hữu
Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở
hữu
kỳ gốc
Cũng nhƣ sử dụng đòn bẩy kinh doanh, sử dụng đòn bẩy tài chính nhƣ sử dụng “con dao
hai lƣỡi”. Nếu tổn tài sản không có khả năng sinh ra một tỉ lệ lợi nhuận đủ lớn để bù đắp
các chi phí tiền lãi vay phải trả thì tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu bị giảm
sút. Vì phần lợi nhuận do vốn chủ sở hữu làm ra phải dùng để bù đắp sự thiếu hụt của lãi
vay phải trả. Do vậy, thu nhập của một đồng vốn chủ sở hữu sẽ còn lại rất ít so với tiền
đáng lẻ chúng đƣợc hƣởng. Đòn bẩy tài chính đƣợc các nhà quản lý sử dụng để gia tăng
tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu nhƣ sau:
Tỷ lệ thay đổi về tỷ
suất
lợi
thuế
trên
nhuận
sau
vốn
chủ
=
Độ lớn đòn bẩy
tài chính
sở hữu
Tỷ lệ thay đổi
X
lợi nhuận trƣớc
thuế và lãi vay
Khái niệm đòn bẩy tài chính cung cấp cho các nhà phân tích một công cụ quan trọng để
dự kiến tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu. Cần lƣu ý là khi lợi nhuận trƣớc
thuế và lãi vay đã có sự gia tăng lớn về tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu.
2.1.3. Giá trị doanh nghiệp:
Doanh nghiệp là một tổ chức kinh tế đƣợc sự thừa nhận về mặt pháp luật trên một số
tiêu chuẩn nhất định. Pháp luật Việt Nam xác định: Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế có
10
tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao dịch ổn định, đƣợc đăng ký kinh doanh theo quy định
của pháp luật nhằm mục đích thực hiện liên tục một, một số hoặc tất cả các công đoạn của
quá trình đầu tƣ, từ sản xuất đến tiêu thụ sản phẩm hoặc cung ứng dịch vụ trên thị trƣờng
nhằm mục đích sinh lợi.
Về mô hình tổ chức, doanh nghiệp bao gồm các loại: công ty trách nhiệm hữu hạn,
công ty cổ phần, công ty hợp danh, doanh nghiệp tƣ nhân, doanh nghiệp nhà nƣớc.
Trong cơ chế thị trƣờng, doanh nghiệp là một loại tài sản, có các nét đặc trƣng:
Giống nhƣ các hàng hóa thông thƣờng khác, doanh nghiệp là đối tƣợng của các giao
dịch: mua bán, hợp nhất, chia nhỏ… Quá trình hình thành giá cả và giá trị đối với loại
hàng hóa đặc biệt này cũng chịu sự chi phối của các quy luật giá trị, cung cầu, cạnh
tranh…
Giống nhƣ bất động sản: mỗi doanh nghiệp là một tài sản duy nhất, mỗi doanh nghiệp
có quy mô và cơ cấu tài sản khác nhau, có vị trí và trụ sở kinh doanh riêng biệt và độc lập,
có cơ cấu quản trị và sự tác động của môi trƣờng khác nhau. Không có hai doanh nghiệp
giống nhau hoàn toàn. Việc so sánh giá trị của doanh nghiệp này với doanh nghiệp khác
có tính chất tham chiếu.
Doanh nghiệp không đơn giản là tập hợp của những tài sản vô tri vô giá, giá trị sử
dụng của chúng bị giảm dần theo thời gian. Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế, là một thực
thể hoạt động, có thể hoàn chỉnh và phát triển trong tƣơng lai. Sự phát triển của doanh
nghiệp tùy thuộc vào các mối quan hệ của doanh nghiệp với môi trƣờng. Vì vậy, đánh giá
về doanh nghiệp nói chung và giá trị doanh nghiệp nói riêng đòi hỏi phải xem xét tất các
mối quan hệ bên trong và bên ngoài – đánh giá doanh nghiệp về mặt tổ chức.
Nhà đầu tƣ sở hữu doanh nghiệp vì mục tiêu lợi nhuận. Các tài sản cố định, tài sản lƣu
động, bộ máy kinh doanh là cách thức, là phƣơng tiện để đạt mục tiêu lợi nhuận. Tiêu
chuẩn để nhà đầu tƣ đánh giá hiệu quả hoạt động, quyết định bỏ vốn và đánh giá giá trị
doanh nghiệp là các khoản thu nhập mà doanh nghiệp có thể mang lại cho nhà đầu tƣ
trong tƣơng lai.
11
