Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

LỜI MỞ ĐẦU
Cùng với tốc độ tăng trưởng kinh tế, lạm phát là một trong hai yếu tố được các nhà
hoạch định ở các quốc gia quan tâm. Điều này không chỉ vì tầm quan trọng của nó,
mà còn do việc kiểm soát nó là điều không hề dễ dàng. Khi mà nền kinh tế thế giới
phát triển ở mức cao, mức độ hội nhập kinh tế quốc tế của các nước ngày càng gia
tăng, thì việc kiểm soát lạm phát bây giờ không còn là vấn đề riêng của một quốc
gia nào mà là của tất cả các nền kinh tế khác nhau có liên quan. Bởi lẽ một điều
vô cùng đơn giản, khi các quốc gia liên hệ mật thiết với nhau, thì việc một quốc
gia này chịu ảnh hưởng của cú sốc lạm phát thì các quốc gia khác cũng bị ảnh
hưởng. Một điều mà chúng ta cần lưu ý ở đây lạm phát không phải bao giờ cũng là
xấu, ảnh hưởng không tốt đến sự phát triển. Trái lại, nếu chúng ta biết cách duy trì
một mức lạm phát hợp lý thì dường như lạm phát lại trở thành một nhân tố có lợi,
động lực cho sự phát triển của nền kinh tế.
Sau khi trở thành thành viên chính thức của tổ chức thương mại Thế giới vào đầu
năm 2007, nước ta dần hội nhập, các rào cản thương mại trước đây dần bãi bỏ thì
cũng chính là lúc chính phủ cần có những chính sách thực sự hiệu quả để đưa nền
kinh tế tăng trưởng trong sự hài hòa với lạm phát. Thế nhưng thực tế thì lại không
như chúng ta mong đợi, tỉ lệ lạm phát những năm trở lại đây duy trì ở mức cao
(hai con số), điều này tạo ra một mối quan ngại của các nhà kinh tế cũng như của
người dân. Từ năm 1980 đến nay, các chính sách của chính phủ tỏ ra khá hiệu quả
trong việc điều hành lạm phát, tuy nhiên một chiến lược lạm phát trung và dài hạn
lại không thấy được nhắc đến. Điều này, làm cho một số người đặt câu hỏi là :
Nhà nước và Chính phủ có nên hoạch định một chính sách lạm phát hợp lí dài hơi
hơn hay sẽ mãi duy trì chính sách lạm phát ứng với từng thời kì một cách thụ
động, khi mà các chính sách đó luôn có một độ trễ.

1

Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Ngay thời điểm này, khi mà các chỉ số lạm phát đã báo động đến các nhà làm
chính sách, các nhà kinh tế cũng như người dân thì việc tìm ra một chính sách hiệu
quả áp dụng vào nước ta là một điều nên làm. Từ đầu những năm 90, trên thế giới
một số nước đã áp dụng một chính sách với tên gọi là “lạm phát mục
tiêu”(LPMT), từ khi xuất hiện đến nay nó đã được các nước áp dụng khá thành
công. Đặt biệt, với các nước mới nổi khi mà điều kiện kinh tế gần giống với nước
ta, khi thực hiện đã làm nền kinh tế vĩ mô đi vào ổn định và tăng trưởng. Tuy các
nước mới nổi khi áp dụng LPMT gặp khá nhiều khó khăn hơn các nước phát triển
vì các điều kiện khách quan của các nước này; đó là sự yếu kém của các định chế,
tính độc lập thấp của NHTW, hay mức minh bạch chưa cao… Tuy nhiên, khi áp
dụng thành công, thì các nước này đạt được một kết quả tốt hơn nhiều so với các
nước phát triển. Vậy thì câu hỏi đặt ra cho chúng ta lúc này là có nên thực hiện chế
độ LPMT hay không, và nếu có thì thực hiện lúc nào là hợp lí. Để trả lời câu hỏi
trên, đầu tiên, ta đi vào tìm hiểu khái quát về LPMT, sau đó sẽ phân tích các quan
điểm xung quanh LPMT, từ các quan điểm chung ấy ta đi vào phân tích bài nghiên
cứu của nguyên thống đốc NHTW Brazil Fraga. Từ bài phân tích đó, ta đi vào
thực tế hai nước mới nổi là Chile và Brazil để rút ra bài học kinh nghiệm cho Việt
Nam. Tiếp theo là đi vào trả lời các câu hỏi lớn khác nhằm giải quyết vấn đề
LPMT tại Việt Nam như: sự lựa chọn giữa tỷ giá hối đoái và LPMT, mối quan hệ
giữa sản lượng và LPMT, khủng hoảng và LPMT.....Và cuối cùng là trả lời câu hỏi
Việt Nam cũng như đánh giá của nhóm nghiên cứu.

2

Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

CÁC TỪ VIẾT TẮT SỬ DỤNG TRONG BÀI
Lạm phát mục tiêu : LPMT
Giá cả mục tiêu: GCMT
Ngân hàng Trung ương: NHTW
Ngân hàng Nhà nước : NHNN

3


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

MỤC LỤC

1.

LÍ THUYẾT VỀ LẠM PHÁT MỤC TIÊU:

1.1. Định nghĩa:
Về LPMT, từ khi được áp dụng lần đầu tiên tại New Zealand vào tháng 4 năm
1990, đã được nhiều nhà nghiên cứu khác nhau tranh luận và nhiều lý thuyết khác
nhau được đưa ra. Đây là một khái niệm không mới, nó đã xuất hiện từ nhiều năm
trước. Tuy nhiên điều đó không làm cho nó kém hấp dẫn đối với các nhà nghiên
cứu mà trái lại, nó lại là một đề tài được các nhà khoa học nghiên cứu, tranh luận,

đặt biệt là trong những giai đoạn lạm phát ở mức cao.
Bernanke cho rằng “ LPMT là một khuôn khổ của chính sách tiền tệ được biểu thị
bằng cách công bố rộng rãi con số mục tiêu của tỷ lệ lạm phát hay một khung mục
tiêu dựa trên một hoặc nhiều dự báo”.
Svensson thì cho rằng “LPMT là một chiến lược chính sách tiền tệ mà đặc trưng là
việc công bố một con số LPMT, thực hiện chính sách tiền tệ nhằm chủ yếu vào dự
báo lạm phát và được gọi là dự báo mục tiêu, với một độ minh bạch và trách
nhiệm cao”. Trước và sau các bài nghiên cứu của Bernanke và Mishkin, có nhiều
4


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

ý kiến đưa ra về vấn đề này, nhưng các ý kiến đó điều có những điểm tương đồng,
đó là:
-

LPMT là một trong những khuôn khổ chính sách tiền tệ mà theo đó, Ngân

hàng Trung ương (NHTW) hoặc Chính phủ thông báo một số mục tiêu trung hạn
về lạm phát và NHTW cam kết đạt được những mục tiêu này.
-

LPMT được tính toán kĩ lưỡng về mọi mặt, dựa trên cân đối với tốc độ tăng

trưởng nữa và được Quốc hội thông qua. Đó là chỉ số lạm phát mà chính phủ
muốn hướng đến nhất để vừa đạt được mục tiêu tăng trưởng kinh tế vừa có thể
kiểm soát được lạm phát.

1.2. Các thành tố của LPMT:


LPMT bao gồm năm thành tố: (theo Mishkin năm 2000)

(1) Công bố rộng rãi về những mục tiêu lạm phát trong trung hạn bằng những con
số cụ thể;
(2) Cam kết bằng thể chế (tức là cam kết của các cơ quan chức năng có quyền lực)
về việc coi bình ổn giá cả là mục tiêu hàng đầu của CSTT, còn các mục tiêu khác
xếp sau về thứ tự quan trọng;
(3) Có chiến lược tập trung thông tin, trong đó nhiều biến số (không chỉ là các số
liệu về cung ứng tiền hoặc tỉ giá) được xem xét để quyết định sử dụng các công cụ
chính sách;
(4) Tăng cường tính minh bạch của CSTT thông qua đối thoại với công chúng, với
thị trường về các kế hoạch, mục tiêu và quyết định của các cơ quan quản lý tiền tệ.
(5) Tăng cường trách nhiệm của NHTW trong việc hướng tới các mục tiêu lạm
phát.

5


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

 Svenssion đề nghị những bước để đi theo hướng nâng cao sự minh bạch, trách
nhiệm và chất lượng của ngân hàng:
- Sự mở rộng biên độ LPMT, từ 0-2% đến 0-3%.
- Sự kéo dài kì hạn mà nhờ đó chính sách phản ứng lại áp lực lạm phát một cách

trực tiếp, từ 6-12 tháng kéo dài thành từ 12-24 tháng. Điều này có nghĩa là nhận
định lạm phát mục tiêu trung hạn, sự điều chỉnh mức giá ngắn hạn thì được chấp
nhận mà không có sự phản ứng chính sách.
- Các khía cạnh của LPMT được nhấn mạnh như là một ngưỡng cửa khó khăn và
chính xác.
- Sự điều chỉnh từ chỉ số tiền tệ (MCI) thành công cụ lãi suất tiền tệ để thực hiện
chính sách tiền tệ. Sự thành đổi này giảm sự can thiệp thị trường tài chính, và kết
quả là thiết lập lãi suất ổn định.
- Không có một sự giới hạn mà tại đó lạm phát và khoảng cách sản lượng bằng 0.
Theo IMF, các điều kiện tiên quyết (International Monetary Fund (2005, chapt. 4)
và Batini và Laxton (2007)) bao gồm: Sự độc lập của NHTW; sự phát triển cơ sở
hạ tầng trong dự báo; mô hình và dữ liệu có giá trị; một nền kinh tế không quá
nhạy cảm với giá cả hàng hóa và tỷ giá và tối thiểu hiện tượng đô la hóa; và một
hệ thống tài chính lành mạnh với các ngân hàng mạnh và thị trường vốn phát triển
tốt.
Tuy nhiên bằng chứng cho thấy không có nước nào theo LPMT có hết tất cả điều
kiện trước khi áp dụng. Đặc biệt các nước mới nổi không nhất thiết phải có các
điều kiện này để thực hiện thành công LPMT. Thay vào đó, các nước mới này nên
tập trung vào kế hoạch và chính sách hướng vào mục tiêu trong và sau khi thực
hiện LPMT để tối đa hóa lợi ích của nó.

6


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Ông thấy rằng, tuy không cần thiết thực hiện đầy đủ các điều kiện nhưng có những
yếu tố cần thiết để giúp cho việc thực hiện LPMT dễ dàng thành công hơn. Đó là:

i) cố định mục tiêu chính sách tiền tệ; ii) Vắng mặt thống trị tài khóa; iii) Độc lập
của NHTW; iv) Thống nhất về mục tiêu lạm phát trong nước; v) Một số hiểu biết
cơ bản các cơ chế truyền dẫn, và khả năng tác động đến lãi suất ngắn hạn; vi) Khả
năng hoạt động tốt của thị trường tài chính. Ông cho rằng, những điều kiện trên
được xem là những điều kiện chi phối sự thành công của LPMT.
“Không có một lộ trình nào là hiệu quả nhất để hướng tới vệc đạt được LPMT. Sẽ
là sai lầm nếu nghĩ rằng bắt buộc phải đạt được toàn bộ tất cả điều kiện đó trước
khi thực hiện chính sách LPMT. Như kinh nghiệm các nước cho thấy, rất nhiều
nước thành công LPMT không có một số điều kiện, và các nhà điều hành thực
hiện chính sách để dần đạt được trong quá trình thực hiện. Cũng sẽ là sai lầm nếu
cho rằng những điều kiện đó là tự động tới. NHTW phải đề ra quy trình và cố
gắng thực hiện cùng với chính phủ để có thể đạt được những điều kiện thực sự của
nước đó”.

1.3. So sánh giữa 2 nhóm: nhóm thị trường mới nổi và nhóm nước
công nghiệp phát triển:
 Trước khi đi vào phân tích LPMT ở các nước mới nổi, ta sẽ xem xét một vài điểm
khác nhau giữa hai nhóm nước này để có những nhận định ban đầu làm nền tảng
giúp nghiên cứu những phần sau đó. Có 5 sự khác biệt lớn đối với các quốc gia thị
trường mới nổi cần được xem xét, cân nhắc để có được những lý luận thuyết phục
hay những đề xuất về chính sách có hiệu quả. Chúng bao gồm:
- Chính sách tài khoá yếu kém
- Thể chế tài chính yếu kém, bao gồm cả những quy định của chính phủ về giám
sát và bảo đảm an toàn.
7


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

- Chính sách tiền tệ với uy tín thấp.
- Tồn tại vấn đề thay thế tiền tệ và đô la hoá tài sản nợ.
- Dễ bị tổn thương khi luồng vốn đột ngột chảy ra (rút vốn bất ngờ).

8


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Khi ta xem xét 2 mẫu: các nước công nghiệp phát triển và các nền kinh tế mới
nổi với tỷ lệ lạm phát trước và sau khi lựa chọn LPMT. Kết quả cho thấy hầu
hết các nước sau đó thì lạm phát đều giảm, dù ở một số nước thì tỷ lệ lạm phát
sau khi chọn LPMT lại tăng lên (Úc, Iceland và Brazil, Colombia, Bồ Đào
Nha, Hàn Quốc).

Ở các nước mới nổi, so với trước và sau khi thực hiện LPMT, tỷ lệ lạm phát đã
giảm rất nhiều (trung bình từ 13.11% xuống còn 5.95%). Còn ở các nước công
nghiệp phát triển, tỷ lệ giảm tương đối thấp (trung bình từ 3.72% xuống còn
2.5%).
Tuy nhiên lạm phát ở các nền kinh tế mới nổi vẫn rất cao so với các nước công
nghiệp phát triển. Ngay cả so với tỷ lệ lạm phát của các nước công nghiệp phát
triển trước khi chọn LPMT.

9


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

So sánh 2 mẫu như trên trong cùng một khoảng thời gian: kết quả là sự biến
động trung bình của lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất và mức độ lạm phát cao
hơn ở các nước mới nổi khi so sánh với các nước công nghiệp phát triển.
Đồng thời, độ lệch chuẩn của lạm phát và sự tăng trưởng GDP của các nền
kinh tế mới nổi cũng lớn hơn các nước công nghiệp phát triển.
 LPMT giúp các nước giảm tỷ lệ lạm phát. Tuy nhiên nó cũng không thấp hơn tỷ lệ
của các nước công nghiệp không có LPMT:
10


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Bằng chứng chỉ ra rằng những nước lựa chọn LPMT giảm được lạm phát trong dài
hạn xuống dưới mức họ đạt được trong điều kiện không có LPMT. Tuy nhiên
chính sách LPMT không mang lại tỷ lệ lạm phát thấp hơn mức của các nước công
nghiệp không lựa chọn LPMT mà chọn một chính sách tiền tệ khác, theo
Bernanke et al. (1999).
Thông qua LPMT thường được liên tưởng như một sự đầu tư quan trọng ban đầu
trong việc giảm lạm phát.
 LPMT làm giảm tỷ lệ mất mát và biến động đầu ra, giúp đạt đến mức xấp xỉ so với
các nước công nghiệp phát triển:
Bernanke et al. (1999) nhận thấy rằng LPMT không làm giảm sự hao phí, như các
tỷ lệ mất mát và đường cong Phillips không biến đổi khi có LPMT. Tuy nhiên dựa
theo một bằng chứng mới cho một mẫu lớn hơn gồm những nước chọn và không
chọn LPMT, Corbo et al. (2000) kết luận rằng tỷ lệ mất mát ở các nước mới nổi

giảm sau khi lựa chọn LPMT. Họ cũng thấy rằng biến động đầu ra giảm ở cả thị
trường mới nổi và các nước công nghiệp phát triển sau khi lựa chọn LPMT, đến
một tỷ lệ xấp xỉ (có khi là thấp hơn) với các nước công nghiệp không lựa chọn
LPMT.

2.

CÁC TRANH LUẬN CHỦ YẾU:

Hai hướng tiếp cận chính trong các bài nghiên cứu của các nhà kinh tế:
Thứ nhất, đó là đo lường sự ảnh hưởng của LPMT đến lạm phát, đến sự biến động
lạm phát, và các biến khác trong nền kinh tế vĩ mô như lãi suất, tỉ giá...
Thứ hai, là tập trung vào hoạt động của NHTW và sự khác biệt về chính sách giữa
nhóm các nước theo LPMT và nhóm không theo LPMT, mà đặt biệt là so sánh các
nền kinh tế mới nổi theo LPMT và các nền kinh tế mới nổi khác.
11


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

2.1

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Các quan điểm đồng tình:

Đa số các nhà nghiên cứu ủng hộ LPMT và với việc áp dụng kinh nghiệm thực tế
từ các nước để phân tích và chứng minh quan điểm của mình. Lars E.O. Svensson
cho rằng đến năm 2010 thì LPMT được áp dụng với đa số các nước mới nổi, các
nước đang phát triển hơn là các nước phát triển. Nổi lên ở nhóm ủng hộ này là các

bài nghiên cứu của Johnson, Mishkin , Schimidt- Hebbel , Rose, De Mello and
Moccero...
 Trong bài nghiên cứu vào năm 2002 Johnson tiến hành nghiên cứu dựa trên sự so
sánh giữa 5 nước theo LPMT là Australia, Canada, New Zealand, Thụy Điển, Anh
và 6 nước công nghiệp không theo LPMT. Ông đã tìm ra rằng những thông báo về
LPMT làm giảm một cách cụ thể lạm phát kỳ vọng (kiểm soát tác động của chu kỳ
kinh doanh, lạm phát trong quá khứ và những tác động hỗn hợp). Ở các nước mới
nổi có mức độ giảm lạm phát mạnh khi áp dụng LPMT với khi không áp dụng
LPMT. Còn ở các nước công nghiệp phát triển thì sự khác biệt này không nhiều.
 Mishkin trong bài nghiên cứu của mình năm 2004 (“Can inflation targeting work
in emerging market countries ?”). Ông đã tiến hành tìm hiểu các vấn đề trong thị
trường các nước mới nổi trong việc thực hiện LPMT. Bắt đầu từ việc đưa ra lý do
tại sao các nền kinh tế mới nổi khác với các nền kinh tế tiên tiến và sau đó thảo
luận về lý do tại sao sự phát triển mạnh tài khóa, tài chính, định chế tiền tệ là rất
quan trọng đối với thành công của LPMT trong thị trường các nước mới nổi. Sau
đó, tác giả đã dẫn ra 2 trường hợp điển hình áp dụng thành công LPMT là Chile và
Brazil để làm rõ thêm cho nhận định của mình. Sau đó chú trọng đặt biệt vào các
vấn đề phức tạp của các ngân hàng trung ương ở các nước mới nổi cam kết thực
hiện LPMT. Đó là cách giải quyết sự dao động của tỉ giá hối đoái. Tiếp đó, ông
chỉ ra vai trò của IMF trong việc thúc đẩy sự thành công LPMT ở các nước mới
nổi. Và cuối cùng ông đã kết luận rằng LPMT là công cụ hiệu quả giúp cho các
nước mới nổi quản lí chính sách tiền tệ. Tuy nhiên, để đảm bảo rằng LPMT đưa ra
12


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

kết quả kinh tế vĩ mô tốt hơn thì các nền kinh tế mới nổi sẽ được lợi bằng cách tập

trung vào phát triển các định chế, trong khi các định chế tài chính quốc tế giống
như IMF có thể giúp đỡ bằng cách cung cấp các ưu đãi tốt hơn để khuyến khích sự
phát triển này. Với hi vọng rằng điều này sẽ giúp nền kinh tế tốt hơn.
 IMF (2005), trình bày kết quả của một nghiên cứu tập trung vào những mục tiêu
lạm phát của 13 thị trường mới nổi so với 29 thị trường mới nổi khác. Họ báo cáo
rằng LPMT có liên kết với một giảm đáng kể 4,8% điểm trong lạm phát trung
bình, và làm giảm độ lệch chuẩn của nó là 3,6% điểm so với các chiến lược tiền tệ
khác.
 Mishkin and Schmidt-Hebbel (2007) có kết luận tương tự rằng LPMT tạo ra sự
khác biệt ở các nước công nghiệp tiên tiến bởi vì giúp họ đạt được lạm phát thấp
hơn trong một tiến trình dài và một tỷ lệ lạm phát nhỏ hơn trong việc phản ứng lại
các cú sốc về dầu mỏ và tỷ giá. Tuy nhiên, ông lại cho rằng ở các nước đang phát
triển thực hiện thì ít tốt hơn so với các nước công nghiệp tiên tiến. Mặc dù trước
và sau LPMT, lạm phát ở các thị trường mới nổi giảm rất nhiều.
 Rose (2007) tranh luận rằng LPMT là một chính sách tác động tới dài hạn khi so
sánh với các chính sách tiền tệ khác (không có LPMT).
 Batini and Laxton (2007), thì cho rằng LPMT ở các nước mới nổi mang lại lợi ích
đáng kể so với các nước chọn chiến lược khác như mục tiêu tiền tệ hay mục tiêu tỉ
giá. Và bằng cách so sánh các nước theo chế độ LPMT với các nước tương tự mà
theo chế độ khác, ông nhận thấy rằng có sự cải thiện đáng kể trong việc neo lạm
phát và lạm phát kì vọng mà không ảnh hưởng đến đầu ra. Ngoài ra, dưới LPMT
thì lãi suất, tỉ giá và dự trữ quốc tế ít có sự biến động và các nguy cơ về khủng
hoảng tiền tệ so với mục tiêu tiền tệ và mục tiêu tỷ giá lại nhỏ hơn. Thú vị hơn là
LPMT có vẻ như tốt hơn tỷ giá con rắn tiền tệ- khi chỉ chọn sự thành công của tỷ
giá con rắn để so sánh. Các bằng chứng hiển nhiên chỉ ra rằng, nó không cần thiết
13


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

phải xây dựng nghiêm ngặt các thể chế, kỹ thuật và kinh tế "điều kiện tiên quyết"
cho việc áp dụng thành công LPMT.
 Conçalves và Salles (2008) cũng áp dụng các phương pháp luận của Ball và
Sheridan (2005) cho 36 nền kinh tế thị trường mới nổi. Tương tự như các nghiên
cứu IMF, họ thấy rằng việc thông qua một chế độ LPMT dẫn đến tỷ lệ lạm phát
trung bình thấp hơn và giảm biến động tăng trưởng đầu ra so với nhóm kiểm soát
của phi mục tiêu.

2.2

Các quan điểm không đồng tình :

 Theo Mervyn king (1996) và Larry Meyer thì LPMT có thể gây ra biến động rất
lớn đến sản lượng đầu ra (output). Và Frederic S Mishkin đồng ý với Larry Meyer
chính sách LPMT nên thực hiện một động thái kép gồm ổn định giá và ổn định sản
lượng đầu ra. Tác giả cho rằng, sự hiện diện của LPMT hình thành một neo danh
nghĩa ( norminal anchor), dựa vào đó mà NHTW đặt kì vọng vào chính sách
LPMT một cách thái quá, nhất là khi đối mặt với những cú sốc của nền kinh tế, ví
dụ như một trường hợp xảy ra ở Úc 7/1997 khi NHTW Úc giảm lãi suất ngay sau
khủng hoảng Thái Lan với mong đợi là sẽ giảm giá đồng AUD (đây là chính sách
nới lỏng tiền tệ của NHTW Úc), làm kích thích tiêu dùng. Tuy nhiên nền kinh tế
sau khủng hoảng chưa thực sự phục hồi và kết quả là dẫn tới cuộc khủng hoảng
Đông Á.
 Don Kohn, thành viên hội đồng của FED lo ngại rằng LPMT là quá cứng nhắc vì
các nước khi thực hiện chính sách này thường thông qua các mục tiêu trong 2 năm
hoặc hơn thế. Ví dụ như NHTW Anh, họ đã cố định các mục tiêu của LPMT trong
một quãng thời gian khoảng 2 năm và vì vậy LPMT có thể gây không linh hoạt.
Woodfort đã nói rằng một chính sách tiền tệ tối ưu nên được điều chỉnh cho phù

hợp với tính chất của từng cú sốc.

14


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

 Cũng theo Svensson (1997), mặc dù các nước phát triển chưa gặp phải những cú
sốc lớn gây ra từ lạm phát nhưng theo ông điều đó không phải là không thể xảy ra,
và vì vậy, một chính sách LPMT nên rõ ràng và tầm nhìn mục tiêu cũng nên linh
hoạt theo tính chất của các cú sốc xảy ra trong khoảng thời gian thực hiện mục tiêu
đưa ra.
 Ben Friedman cũng theo quan điểm phản đối chính sách LPMT, ông cho rằng
LPMT thiếu tính minh bạch trong NHTW. Khi mà LPMT gây ra những biến động
trong sản lượng thì NHTW lại làm ngơ điều này và tác giả gọi đây là “ the dirty
little secret of central banking”. Một câu chuyện đáng chú ý về vấn đề này xảy ra
vào tháng 8 năm 1994, Alan Blinder sau này là phó chủ tịch của FOMC đã phát
biểu về sự đánh đổi giữa lạm phát và sản lượng ngắn hạn và do đó LPMT phải
được quan tâm từ đầu ra và giảm thiểu các biến động. Blinder sau đó đã bị nhiều
tờ báo cho rằng không đủ tiêu chuẩn để trở thành thống đốc.
 Theo bài nghiên cứu của Ball và Sheridan năm 2005 (“Does Inflation Targeting
Matter?”) Ông cho rằng không có bằng chứng cho thấy LPMT cải thiện được các
biểu hiện của lạm phát, đầu ra, hoặc lãi suất. Nếu chúng ta xem xét LPMT ở riêng
một quốc gia, chúng ta thấy rằng hiệu quả của họ được cải thiện giữa thời kỳ trước
khi thực hiện mục tiêu và thời gian thực hiện mục tiêu. Ví dụ, lạm phát đã giảm và
trở thành ổn định hơn, sản lượng cũng tăng trưởng ổn định. Tuy nhiên, các quốc
gia mà không theo LPMT cũng có sự cải thiện theo cùng thời gian với các nước
theo LPMT. Phát hiện này cho thấy kết quả tốt hơn là nhờ một yếu tố khác hơn là

việc chọn LPMT. Ông còn tuyên bố rằng LPMT không làm nên sự khác biệt đối
với các nước công nghiệp. Ông cho rằng, trong những năm 1990, lạm phát giảm là
xu hướng chung đối với hầu hết, chứ không phải chỉ riêng các nước áp dụng
LPMT. Ông đã sử dụng số liệu và so sánh từ 7 nước theo LPMT (Australia.
Canada, Finland, New Zealand, Spain, Sweden, United Kingdom) và 15 nước

15


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

không theo (United States, Japan, Denmark, Belgium, France,Germany, Ireland,
Netherlands, Portugal.....) để làm rõ theo quan nhận định của mình.

3.

NGHIÊN CỨU CỦA ARMINIO FRAGA, ILAN

GOLDFAJN AND ANDRÉ MINELLA (tháng 6/2003) :
“INFLATION TARGETING IN EMERGING MARKET
ECONOMIES”
3.1. Mô hình:
Tác giả phát triển mô hình nền kinh tế mở quy mô nhỏ để minh họa quan điểm
chính trong bài này. Mô hình này kết hợp với các đặc điểm của mô hình Batini,
Harrison và Millard (2001) và các phát biểu của McCallum và Nelson (2000).
Hàng nhập khẩu như một hàng hóa trung gian trái ngược với phần lớn các tài liệu
về kinh tế mở sử dụng các mô hình với hàng nhập khẩu là hàng tiêu dùng. Như sự
nhấn mạnh của McCallum và Nelson (2000), đã chỉ rõ hàng nhập khẩu là hàng hóa

trung gian phù hợp hơn với những đặc điểm của dữ liệu. Trong sự so sánh với mô
hình cho hàng nhập khẩu là hàng tiêu dùng như mô hình của Gali và Monacelli
(2002), McCallum và Nelson (2000) tìm ra sự tương quan thấp và trễ hơn giữa
thay đổi tỷ giá hối đoái và tỷ lệ lạm phát, gần đúng với những quan sát trong dữ
liệu. Hơn nữa, hàng hóa trung gian là những mặt hàng chủ yếu trong nhập khẩu.
Mức trung bình, hàng tiêu dùng chiếm chỉ 21.3% tổng nhập khẩu, trái lại hàng hóa
vốn và hàng hóa trung gian chiếm lần lượt là 29.5% và 46.2%. Nếu không có hàng
tiêu dùng nhập khẩu trong mô hình thì sẽ không có sự phân biệt giữa lạm phát
trong nước và lạm phát theo CPI, điều này khác với Svensson (2000) và Gali và
Monacalli (2002)
Mô hình được lấy từ việc tối ưu hóa rất nhiều hộ gia đình và công ty hiện tại.
Trường hợp thấp hơn, các biến đại diện cho logarit độ lệch từ các giá trị ổn định.
16


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Tác giả trình bày ở đây là những mô hình cân bằng quan trọng nhất. Nền kinh tế
bao gồm hộ gia đình, doanh nghiệp và chính phủ. Công ty sản xuất những mặt
hàng tiêu dùng khác nhau, đang sử dụng hàm sản xuất Cobb- Douglas:
Yt = at + αnt + (1- α)mt
Trong đó yt là sản lượng, at là năng suất ngẫu nhiên, n t là lao động trong nước, m t
là hàng hóa được nhập khẩu.
Sự sản xuất không chỉ được tiêu dùng bởi hộ gia đình trong nước mà còn được
xuất khẩu (do đó, nền kinh tế xuất khẩu hàng tiêu dùng và nhập khẩu hàng trung
gian).
Yt = scct + sxxt
Trong đó ct là tiêu dùng nội địa, xt là xuất khẩu, sc = (1-XSS/YSS), and sx = XSS/YSS

Phương trình đường cầu kết hợp:
ct = Etct+1 - (it - Etπt+1) + εct
xt = ηqt + yt*
Trong đó it là lãi suất thông thường, Et là kỳ vọng nhà đầu tư, lạm phát là πt= pt –pt1

, pt là mức giá, γc là nghịch đảo của độ co giãn biên tế sản phẩm thay thế đối với

tiêu dùng, εct là sự đột biến với sự ưu thích, η là độ co giãn chéo của hàng hóa
trong nước và nước ngoài, qt là tỷ giá hối đoái thực xác định bởi
qt=st+pt* - pt
St là tỷ giá hối đoái danh nghĩa, xác định như là giá của đồng nội tệ trên một đơn vị
đồng ngoại tệ, pt* là mức giá nước ngoài và yt* là sản lượng của nước ngoài. Dấu
* chỉ biến của nước ngoài. Tất cả các biến của thế giới như là một biến ngoại sinh
của mô hình.
17


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Mô hình có cả trái phiếu trong và ngoài nước của chính phủ lẫn khu vực tư. Trái
phiếu nội địa được cho là dùng nội tệ và tổ chức bởi người trong nước. Trái phiếu
nước ngoài được cho là dùng ngoại tệ và giá của nó tính cả phần bù rủi ro ngẫu
nhiên. Điều kiện tương đương của lãi suất nhận được trình bày dưới đây:
it – it* = Etst+1 – st + ξt
trong đó it* là lãi suất nước ngoài và ξt là phần bù rủi ro đất nước.
Doanh nghiệp tối đa hóa sự khác biệt giữa doanh thu biên mong đợi và chi phí mỗi
đơn vị. Sự chọn lựa cho giá ở thời điểm tốt nhất cho lợi nhuận công ty
πt = βEtπt+1 + λvt

Với Vt chi phí thực mỗi đơn vị được cho bởi:
Vt = αwt + (1-α)pMt – at - pt (7)
Trong đó wt là lương, pMt là giá nhập khẩu theo đồng nội tệ p Mt = st + pMt* với pMt*
là giá nhập khẩu theo đồng ngoại tệ. Chú ý rằng lạm phát bị ảnh hưởng bởi tỷ giá
hối đoái thông qua giá của các mặt hàng trung gian.
Theo đó đường cong Philip cho ta mô hình như sau với β là yếu tố chiết khấu
πt = βEtπt+1 + λvt
Những kết quả từ kinh nghiệm đã thúc đẩy một vài tác giả làm việc với biến thể
của đường cong Phillips. Họ cho rằng mô hình có dữ liệu không chắc chắn kì vọng
tương lai, bên cạnh đó, ngoài kỳ lạm phát mong đợi, phương trình còn phải bao
gồm một kì hạn trễ cho lạm phát. Trong bài này, chúng tôi không có một quan tâm
đặc biệt nào về nguồn gốc của lạm phát kéo dài. Theo như Gali và Gertler (1999),
một khả năng là xem như là có một phần của đánh giá từ quá khứ.

18


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Hơn nữa, chúng tôi cũng đưa ra định đề cú sốc chi phí đẩy. Điều này có thể phản
ánh những thay đổi trong việc tăng giá kết quả từ sự co giãn của giá đối với cầu
trong một chu kì hoặc trong tỷ suất thuế. Nó có thể cũng được sử dụng như là một
sự thay thế trong trường hợp có sự thay đổi giá liên quan ở một khu vực. Kết quả
tập hợp lại thành một phương trình đường cung:
πt =ϒfEtπt+1 + λvt + ϒbπt-1 + μt ; trong đó: ϒf + ϒb = 1
Việc đánh giá lạm phát dựa trên lạm phát ở thời kì (t-1) cho ta ước tính đơn giản
thời kì t với các dữ liệu có sẵn. Hơn nữa nó còn thể hiện độ trễ 2 năm của các
chính sách tiền tệ. Tuy nhiên, khả năng dự báo của nó vẫn yếu do những thay đổi

trong chính sách tiền tệ, tỷ giá gần đây, đặc biệt là những sự thay đổi trong đánh
đổi giữa sản lượng đầu ra và lạm phát.
Đối với yếu tố kỳ vọng lạm phát tương lai thời kì (t+1), xuất phát từ những giả
định rằng: với việc tăng tín nhiệm lạm phát mục tiêu, kỳ vọng thường được hồi
quy về giá trị mục tiêu. Tuy nhiên, nó cũng gây khó khăn trong việc ước lượng giá
trị phù hợp cho kỳ vọng khi những dữ liệu cần thiết không có sẵn.
Mô hình trên kết hợp 2 yếu tố xu hướng trong kỳ vọng lạm phát tương lai thời kì
(t+1) với trọng số ϒf và độ trễ thời kỳ (t-1) với trọng số ϒb. Theo phân tích thực
nghiệm cho thấy ϒf + ϒb = 1. Tuy nhiên nếu giá trị tuyệt đối khi hồi quy của ϒf +
ϒb nhỏ hơn 1 thì các kỹ thuật ước lượng vẫn có giá trị nhưng quy trình thống kê sẽ
mâu thuẫn với lý thuyết. Bên cạnh đó, với nghiên cứu thực nghiệm cho thấy, biến
độ trễ lạm phát là biến tĩnh nên không thể giải thích được biến lạm phát là một
biến động. Điều này cho thấy tại sao các nghiên cứu biến thể của đường cong
Philips thường có ϒf > ϒb , hay nói cách khác yếu tố xu hướng chiếm ưu thế hơn
so với yếu tố quá khứ. Do đó trong bài nghiên cứu này, tác giả bỏ qua ϒb
Woodford (1999) cho rằng lạm phát và chênh lệch đầu ra đều là mục tiêu của
NHTW. Thiệt hại này bao gồm chênh lệch giữa chênh lệch sản lượng đầu ra thực
19


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

tế với sản lượng tiềm năng tự nhiên mà kinh tế hướng tới và chênh lệch giữa lạm
phát thực tế với mục tiêu mà Ngân hàng đặt ra. Từ đó, ta có hàm thiệt hại của
NHTW như sau:
Lt = [ wy(yt - ye)2 + (πt – πTt)2 ]
Trong đó wy là trọng số thể hiện sự thiệt hại mà chênh lệch đầu ra ảnh hưởng lên
NHTW. Nói cách khác, wy < 1 có nghĩa NHTW theo đuổi mục tiêu lạm phát hơn

mục tiêu sản lượng, và wy càng nhỏ càng cho thấy NHTW càng đặt nặng vấn đề
lạm phát.
Áp dụng mô hình Taylor, tối thiểu hóa thiệt hại của NHTW:

Với E là thể hiện kỳ vọng và β là suất chiết khấu.

3.2.

Giải thích sự biến động cao hơn trong lạm phát và sản lượng đầu

ra: xây dựng sự tín nhiệm, giảm lạm phát, đối phó với sự “thống trị”
của tài khóa, tài chính và tác động bên ngoài:
Việc thực hiện chính sách tiền tệ trong EMEs đối mặt ít nhất với ba thách thức lớn
i) xây dựng sự tín nhiệm; ii) giảm mức độ lạm phát; và iii) đối phó với sự thống trị
của tài khóa, tài chính và tác động bên ngoài.
3.2.1. Xây dựng sự tín nhiệm và giảm mức độ lạm phát:
Các cơ quan trong nền kinh tế mới nổi có xu hướng yếu kém hơn so với những cơ
quan trong các nền kinh tế phát triển. NHTW cũng không phải là ngoại lệ. Trong
bối cảnh này, việc thông qua mục tiêu lạm phát thể hiện một nỗ lực để tăng
cường uy tín của cơ quan tiền tệ như lời cam kết để ổn định giá cả.
20


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Tuy nhiên, xây dựng lòng tin cần có thời gian. Trong giai đoạn chuyển tiếp, hành
động của NHTW không chỉ phải phù hợp với khuôn khổ mục tiêu lạm phát, mà
còn phải tính toán rằng các nhà đầu tư cá nhân sẽ không hoàn toàn tin tưởng

NHTW sẽ hành động phù hợp. Các nhà đầu tư cá nhân quan ngại về sự cam
kết của các NHTW với mục tiêu của chính nó, và phản ứng của nó với những cú
sốc. Trong trường hợp đầu tiên, dựa vào lịch sử độ tin cậy thấp, các nhà đầu tư cá
nhân gán một xác suất rằng NHTW sẽ nuốt lời cam kết của mình về việc thực hiện
các mục tiêu. Kết quả là, lạm phát dự kiến và do đó lạm phát thực tế có xu hướng
cao hơn so với một cơ quan tiền tệ được tin cậy hoàn toàn. Tương tự như vậy, khi
nền kinh tế bị tác động của một cú sốc lạm phát, các nhà đầu tư cá nhân không tin
tưởng hoàn toàn rằng NHTW sẽ phản ứng mạnh mẽ. Kết quả là, các NHTW phải
gánh chịu chi phí xây dựng lòng tin vì nó có ảnh hưởng trở lại với hạn chế áp lực
lạm phát bắt nguồn từ độ tin cậy thấp và phải "chứng minh" rằng nó được cam kết
bởi chế độ mới (LPMT). Trong thời kỳ đó, sự biến động của lãi suất và sản lượng
sẽ cao hơn, các biến động lạm phát cũng có xu hướng cao hơn khi so sánh với một
tình huống của độ tín nhiệm hoàn toàn.
Độ tin cậy không hoàn hảo về việc thực hiện các mục tiêu trở nên quan trọng hơn
khi chúng ta xem xét vai trò của LPMT trong nền kinh tế mới nổi không chỉ để
đảm bảo rằng lạm phát sẽ ổn định trong dài hạn (biến đổi nhỏ xung quanh giá trị
của nó) mà còn làm cho nó hội tụ về mức thấp. Trên thực tế, các thị trường mới
nổi phải đối mặt với tỉ lệ lạm phát ban đầu cao hơn các nước phát triển. Bảng 1
cho thấy lạm phát xung quanh thời điểm thông qua lạm phát mục tiêu (ngay trước
và sau), và các mục tiêu ban đầu Khi LPMT được thông qua, lạm phát trung bình
ở các nước phát triển là 3.7%, trong khi ở các EMEs là 13,1%. Các giá trị cũng
được thể hiện trong hình 4. Một nửa trong số các nền kinh tế đang phát triển có tỷ
lệ lạm phát hai con số khi thực hiện LPMT như Peru, Chile, Israel và Mexico với
tỷ lệ lạm phát tương ứng là 39,5%, 27,3%, 18,0% và 18,6%.
21


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Sự khác biệt thậm chí còn rõ ràng hơn khi chúng ta xem xét các mục tiêu được
thành lập đầu tiên (Hình 5). Trong nền kinh tế phát triển, cận trên tối đa cho mục
tiêu là 6%, với trung bình 2,8% cho mục tiêu trung tâm, trong khi đó các nền kinh
tế đang phát triển cận trên cao nhất đạt 20%, và trung bình là 10,3%.

22


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Hình 6 cho thấy sự phát triển của mục tiêu trung bình cho cả hai nhóm nước.
Chúng tương đối ổn định đối với các nền kinh tế phát triển, và giảm với EMEs

23


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

Nếu LPMT được thông qua trong một nền kinh tế với tỷ lệ lạm phát cao hơn đáng
kể so với mục tiêu dài hạn, NHTW phải tiến hành một chính sách chủ động với
các chi phí đầu ra để đưa lạm phát xuống. Việc giảm lạm phát đối mặt với hai trở
ngại, kết quả là sự tốn kém của việc giảm mức lạm phát và biến động cao hơn của
lạm phát và sản lượng: (i) mức độ tin cậy đã được đề cập không hoàn hảo, và (ii)
sự hiện diện của lạm phát trong quá khứ (thời kì trước) ở mức độ nào đó do hành
vi định giá dựa vào quá khứ. Sự hiện diện của điều đó có thể là do các yếu tố như

chỉ rõ tiền lương trong hợp đồng, và khả năng thích ứng với các kì vọng (adaptive
expectations). Đặc biệt, tại Brazil, việc điều chỉnh giá theo quy định như: điện và
dịch vụ điện thoại xếp sau uy định trong hợp đồng, điều đó hàm ý một mức độ cao
của sự ổn định.
Việc giảm các mục tiêu (chỉ số lạm phát) là nguồn gốc của việc có thể không thực
hiện được đầy đủ các mục tiêu bởi vì thật khó để đánh giá mức độ việc dựa trên
quá khứ vào hiện tại và tốc độ hội tụ tương lai của những kỳ vọng lạm phát. Độ
lệch cao hơn từ các mục tiêu ở EMEs sau đó có thể liên quan đến sự thay đổi của
24


Lạm phát mục tiêu ở các nền kinh tế mới nổi

Nhóm nghiên cứu TC8 K34

các cú sốc cũng như thực tế là LPMT thường được thông qua khi lạm phát cao hơn
đáng kể so với mục tiêu dài hạn.
Để có một số chỉ số tốc độ hội tụ lạm phát và chi phí sản lượng liên quan, tác giả
đã mô phỏng các trường hợp giảm chỉ tiêu lạm phát với sự tín nhiệm không hoàn
hảo. Để tập trung vào vấn đề này, tác giả đã sử dụng các phiên bản nền kinh tế
đóng của mô hình đưa ra trước đó (α = 1, s c = 1). Kết quả là một mô hình chuẩn.
Đường cung tổng hợp mà không có yếu tố thời kì trước có thể được viết là:
, với
Các NHTW thông báo giảm mục tiêu tỷ lệ lạm phát từ πTo đến πTn kể từ quý hiện
tại, nhưng các nhà đầu tư cá nhân không hoàn toàn tin tưởng rằng sự thay đổi này
là lâu dài. Họ ấn định một xác suất bt rằng vào quý sau NHTW sẽ không giữ lời
hứa về công bố của mình và tỉ lệ lạm phát trở về mức π To. Vì thế, tỉ lệ lạm phát kì
vọng mục tiêu được cho bởi: EtπTt+1 = bt πTo + (1-bt) πTn. Chúng tôi đã xem xét
trường hợp của một chính sách tiền tệ tối ưu tuỳ ý. Các NHTW được phép tái tối
ưu hóa theo mỗi thời kỳ. Chúng tôi đã giả định rằng nếu các NHTW duy trì các

mục tiêu mới, xác suất thất hứa về các công bố của nó giảm theo thời gian. Chúng
tôi đã sử dụng hàm tuyến tính đơn giản: bt+1 = ρbbt , với 0 ≤ ρb < 1.(16) (giá trị

ρb phụ thuộc vào chủ quan của NHTW).

25