Huy động vốn thông qua trái phiếu doanh nghiệp cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp ở việt nam

1

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
--------------

BẠCH THỊ THANH HÀ

HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA TRÁI PHIẾU
DOANH NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG
CỦA DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM.

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

HÀ NỘI - 2014


2

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
--------------

BẠCH THỊ THANH HÀ

HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA TRÁI PHIẾU
DOANH NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG
CỦA DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM.

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 62.34.02.01

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
1. PGS. TS. PHẠM VĂN LIÊN.
2. TS. VŨ BẰNG.

HÀ NỘI - 2014


3

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan bản luận án là công trình nghiên cứu khoa học, độc
lập của tôi. Các số liệu, kết quả nêu trong luận án là trung thực và có nguồn
gốc rõ ràng.

TÁC GIẢ LUẬN ÁN

BẠCH THỊ THANH HÀ.


4

MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN
DANH MỤC BẢNG, BIỂU ĐỒ
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
LỜI NÓI ĐẦU
Chương 1: TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP – CÔNG CỤ QUAN TRỌNG HUY
ĐỘNG VỐN CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG CỦA DOANH NGHIỆP TRONG
NỀN KINH TẾ THỊ TRƯỜNG.
1
1.1 VỐN CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG CỦA DOANH NGHIỆP
1
1.1.1 Tăng trưởng và đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp.
1
1.1.2. Đặc trưng, vai trò của vốn cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp
3
1.1.3. Huy động vốn cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp.
5
1.2 TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP - CÔNG CỤ HUY ĐỘNG VỐN QUAN TRỌNG
CỦA DOANH NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG TRONG NỀN KINH TẾ
THỊ TRƯỜNG.
13
1.2.1. Những vấn đề cơ bản về trái phiếu doanh nghiệp.
14
1.2.2. Vai trò của trái phiếu trong huy động vốn cho đầu tư tăng trưởng.
22
1.2.2.1 Trái phiếu là công cụ cho phép doanh nghiệp huy động vốn vay trung và dài
hạn với khối lượng lớn qua thị trường.
23
1.2.2.2 Huy động vốn bằng trái phiếu là sử dụng đòn bẩy tài chính có thể giúp doanh
nghiệp gia tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu.

23
1.2.2.3 Chi phí sử dụng trái phiếu thường thấp hơn so với các nguồn tài trợ khác.
25
1.2.2.4 Chủ sở hữu doanh nghiệp không bị chia sẻ quyền quản lý và kiểm soát doanh
nghiệp cho trái chủ.
27
1.2.2.5 Giúp doanh nghiệp chủ động điều chỉnh cơ cấu nguồn vốn linh hoạt.
27
1.2.2.6 Trái phiếu chuyển đổi và trái phiếu kèm chứng quyền – công cụ huy động vốn
hữu hiệu, hấp dẫn các nhà đầu tư của công ty cổ phần.
28
1.2.3 Tác động của vốn trái phiếu đến đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp.
31
1.3 CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC SỬ DỤNG TRÁI PHIẾU HUY
ĐỘNG VỐN CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG CỦA DOANH NGHIỆP.
33
1.3.1. Những nhân tố khách quan.
34
1.3.2. Những nhân tố chủ quan.
39
1.4. KINH NGHIỆM MỘT SỐ NƯỚC TRONG VIỆC HUY ĐỘNG VỐN BẰNG
TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP.
42
1.4.1. Kinh nghiệm của một số nước ở khu vực Đông Á trong việc huy động vốn bằng
trái phiếu doanh nghiệp.
42
1.4.2 Kinh nghiệm phát hành trái phiếu doanh nghiệp của Mỹ.
48
1.4.3. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam.
50

Chương 2: THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA PHÁT HÀNH
TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG CỦA CÁC


5

DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM.
53
2.1. BỐI CẢNH HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP.
53
2.1.1 Bối cảnh huy động vốn trong giai đoạn từ năm 1994 - 2006.
53
2.1.2. Bối cảnh huy động vốn trong giai đoạn từ năm 2006 cho đến nay.
54
2.2. THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP. 58
2.2.1. Khuôn khổ pháp lý cho việc huy động vốn bằng trái phiếu doanh nghiệp.
58
2.2.2. Các loại trái phiếu và phương thức phát hành.
62
2.2.3. Kết quả huy động vốn từ phát hành trái phiếu doanh nghiệp.
65
2.3. TÁC ĐỘNG CỦA HUY ĐỘNG VỐN TỪ TRÁI PHIẾU TỚI ĐẦU TƯ TĂNG
TRƯỞNG CỦA CÁC DOANH NGHIỆP QUA NGHIÊN CỨU TẠI CÁC TẬP
ĐOÀN KINH TẾ TRONG MỘT SỐ LĨNH VỰC.
79
2.3.1. Đánh giá khái quát tình hình hoạt động của các Tập đoàn kinh tế ở Việt Nam 80
2.3.2. Tình hình huy động vốn của các TĐKT trong các ngành điển hình.
84
2.3.2.1. Ngành xây dựng
84

2.3.2.2. Ngành thép.
92
2.3.2.3. Ngành bưu chính viễn thông.
95
2.3.2.4. Hàng tiêu dùng (Lĩnh vực thực phẩm và đồ uống).
96
2.3.2.5. Ngành thủy sản.
98
2.3.3. Tác động của huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu cho đầu tư tăng
trưởng ở các Tập đoàn kinh tế trong mẫu chọn.
99
2.4. ĐÁNH GIÁ CHUNG THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN QUA PHÁT HÀNH
TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG.
110
2.4.1. Những thành công và kết quả đạt được.
110
2.4.1.1. Việc huy động vốn bằng trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam đã ngày càng gia
tăng cả về số lượng lẫn chất lượng.
110
2.4.1.2. Đa dạng hóa các loại hình trái phiếu góp phần đa dạng thị trường TPDN 114
2.4.1.3. Phạm vi huy động vốn qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp đã dần mở rộng
ra thị trường quốc tế.
115
2.4.1.4. Chính sách pháp luật cũng ngày càng hoàn thiện hơn từ đó khuyến khích các
doanh nghiệp huy động vốn qua kênh phát hành trái phiếu.
116
2.4.2. Những hạn chế và tồn tại.
116
2.4.3. Nguyên nhân của những hạn chế và tồn tại
123

Chương 3: GIẢI PHÁP TĂNG CƯỜNG HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA TRÁI
PHIẾU DOANH NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG CỦA CÁC DOANH
NGHIỆP Ở VIỆT NAM
129
3.1. TRIỂN VỌNG CỦA NỀN KINH TẾ VÀ CỦA DOANH NGHIỆP.
129
3.1.1. Triển vọng của nền kinh tế đến năm 2020.
129
3.1.2. Triển vọng của doanh nghiệp và nhu cầu vốn của doanh nghiệp
130
3.2. QUAN ĐIỂM, ĐỊNH HƯỚNG TĂNG CƯỜNG HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA PHÁT
HÀNH TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG ĐẾN NĂM 2020 132

3.2.1. Các quan điểm cơ bản về huy động vốn trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng. 134
3.2.1.1. Xây dựng chiến lược huy động vốn trái phiếu gắn liền với chiến lược đầu tư


6

tăng trưởng.
134
3.2.1.2. Đa dạng hoá các kênh huy động vốn từ trái phiếu nhằm giảm bớt rủi ro.
134
3.2.1.3. Huy động vốn phải gắn liền với việc sử dụng vốn tiết kiệm, có hiệu quả các
nguồn vốn.
135
3.2.1.4. Huy động vốn trái phiếu phải đảm bảo có nguồn trả nợ.
136
3.2.2. Định hướng phát triển hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp đáp ứng cho
nhu cầu đầu tư tăng trưởng của các doanh nghiệp Việt Nam.

136
3.3. GIẢI PHÁP TĂNG CƯỜNG HUY ĐỘNG VỐN BẰNG TRÁI PHIẾU DOANH
NGHIỆP CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG.
137
3.3.1. Nhóm giải pháp trực tiếp.
137
3.3.1.1. Tái cấu trúc doanh nghiệp, nâng cao giá trị doanh nghiệp tạo sự hấp dẫn cho
các nhà đầu tư đối với trái phiếu doanh nghiệp.
137
3.3.1.2. Nâng cao năng lực quản trị doanh nghiệp, quản trị rủi ro, góp phần bảo vệ
quyền lợi của các nhà đầu tư trái phiếu doanh nghiệp.
141
3.3.1.3. Đẩy mạnh quá trình cổ phần hóa, khuyến khích doanh nghiệp nhà nước tham
gia tích cực hơn trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp.
141
3.3.1.4. Nâng cao nhận thức về trái phiếu doanh nghiệp đối với các nhà quản lý tài
chính trong các doanh nghiệp, hướng tới cho phép phát hành trái phiếu tập trung cho
các doanh nghiệp nhỏ và vừa.
142
3.3.1.5. Nâng cao tính thanh khoản của thị trường trái phiếu doanh nghiệp.
145
3.3.1.6. Thực hiện công khai, minh bạch hóa thông tin.
148
3.3.1.7. Lựa chọn phương thức phát hành trái phiếu căn cứ theo nhu cầu vốn vay và
đặc thù kinh doanh của doanh nghiệp.
153
3.3.1.8. Xây dựng kế hoạch tài chính hàng năm từ đó đề ra chiến lược phát triển dài
hạn trong huy động vốn trái phiếu.
154
3.3.1.9. Để phát hành TPCĐ thành công, doanh nghiệp phải xây dựng được một

phương án phát hành phù hợp đối tượng mua trái phiếu.
155
3.3.2. Nhóm giải pháp điều kiện .
158
3.3.2.1 Xây dựng hệ thống tổ chức xếp hạng tín dụng chuyên nghiệp.
158
3.3.2.2 Mở rộng đối tượng đầu tư đặc biệt là nhà đầu tư có tổ chức tham gia hoạt động
đầu tư vào trái phiếu DN nhằm nâng cao tính thanh khoản cho trái phiếu.
160
3.3.2.3. Đẩy mạnh sự phát triển của nhà tạo lập thị trường.
163
3.3.2.4 Đảm bảo tính minh bạch thông tin, bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư trái phiếu. 164
3.3.2.5. Phát triển thị trường trái phiếu phi tập trung.
166
3.3.2.6. Hoàn thiện khung pháp lý, nâng cao hiệu lực, hiệu quả quản lý, giám sát của
Nhà nước.
167
3.3.2.7. Nhà nước cần có giải pháp thúc đẩy nhằm tăng cường huy động vốn bằng trái
phiếu chuyển đổi của doanh nghiệp ở Việt Nam.
170
3.3.2.8 Xây dựng đường cong lãi suất chuẩn tạo điều kiện xác định lãi suất TPDN 173
3.3.2.9 Phát triển thị trường TPCP tạo điều kiện phát triển thị trường TPDN
174
3.3.2.10. Một số giải pháp hỗ trợ.
176
KẾT LUẬN
DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC CỦA TÁC GIẢ


7

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC
DANH MỤC BẢNG, BIỂU ĐỒ.
Bảng

Tên bảng

Trang

1.1

Số lượng & thành phần trái phiếu bằng nội tệ của một số nước Đông Á đến
quý 2/2011

42

1.2

Cơ cấu lượng giao dịch trên thị trường trái phiếu Trung Quốc năm 2010

43

1.3

Thị trường liên ngân hàng và thị trường sàn giao dịch tại Trung Quốc.

44

1.4

Công cụ nợ của doanh nghiệp phi tài chính ở Trung Quốc

44

1.5

Cơ cấu tích lũy thị trường trái phiếu Trung Quốc (30/06/2010)

44

1.6

Mức dư trái phiếu và lượng giao dịch ở Trung Quốc đến 30.6.2010.

44

1.7

Lượng phát hành tín phiếu trung hạn của DN quốc doanh Trung Quốc năm
2009- 2010

44

1.8

Cơ cấu trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc phân chia theo thời gian đáo hạn

46

1.9

So sánh giao dịch trái phiếu trên sàn giao dịch KSE và sàn OTC.

46

1.10

Cơ cấu các loại trái phiếu lưu hành ở Hàn Quốc.

47

1.11

Chi phí phát hành chứng khoán ở Mỹ năm 1992.

48

1.12

Xếp hạng trái phiếu của Moody’s, Standard &Poor’s và mức độ đầu tư

49

Mức lợi tức cho trái phiếu doanh nghiệp ở Mỹ kỳ hạn 10 năm phát hành
1.13 vào tháng 4/2005.
Tỷ lệ vỡ nợ của TPDN theo đánh giá của Moody’s, Standard &Poor’s vào
1.14 thời điểm phát hành.

49

49

2.1

Một số chỉ tiêu kinh tế - tài chính giai đoạn 2000-2010

54

2.2

Hoạt động phát hành huy động vốn trên thị trường sơ cấp từ 2005 - 2010.

57

2.3

Hoạt động đấu thầu TPCP năm 2010 tại Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

57

2.4

Chênh lệch lãi suất TPCP và TPDN phát hành năm 2007

64

2.5

Tình hình phát hành trái phiếu doanh nghiệp đến năm 2005.

65

2.6

Tổng hợp tình hình phát hành trái phiếu doanh nghiệp từ năm 2006 - 2010

66

2.7

Tình hình phát hành trái phiếu của DN hàng đầu ở Việt Nam đến tháng
9/2010.

68

2.8

Tình hình phát hành riêng lẻ trái phiếu thông thường, trái phiếu chuyển đổi
của một số doanh nghiệp năm 2010.

69

2.9

Tổng hợp số liệu huy động vốn toàn thị trường giai đoạn 2000-2010

70

2.10 Tình hình phát hành trái phiếu của một số doanh nghiệp năm 2011.
Tình hình phát hành trái phiếu của 15 doanh nghiệp ngoài quốc doanh hàng

2.11 đầu ở Việt Nam năm 2011-2012

73

2.12 Giá trị vốn huy động của các Tập đoàn kinh tế năm 2009-2011.

81

74


8

2.13 Quy mô vốn đầu tư ở các Tập đoàn xây dựng Nhà nước năm 2009 - 2010
Bảng

Tên bảng

Nguồn vốn huy động tại các tập đoàn kinh tế Nhà nước ngành xây dựng
2.14 năm 2009 - 2011
Kết quả hoạt động kinh doanh của các tập đoàn kinh tế Nhà nước ngành xây
2.15 dựng.

85
Trang

85
88

Tình hình tài chính, hoạt động đầu tư, huy động vốn của doanh nghiệp ngoài

2.16 quốc doanh ngành xây dựng
2.17 Cơ cấu tài sản, nguồn vốn của doanh nghiệp ngành thép (%)

90

2.18 Hệ số khả năng thanh toán nhanh của 10 công ty thép từ năm 2008-2011
Hệ số nợ trên tổng tài sản của tập đoàn kinh tế hàng tiêu dùng năm 2009-

94

2.19 2011
2.20 Tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu của tập đoàn hàng tiêu dùng

97

Tốc độ tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận của doanh nghiệp ngành thủy sản
2.21 năm 2009-2011
Tình hình huy động vốn của các tập đoàn kinh tế ngành thủy sản năm 2009 2.22 2011.
Đánh giá khái quát tốc độ tăng trưởng của các Tập đoàn kinh tế trong mẫu
2.23 chọn
Tỷ trọng đầu tư vào TSCĐ phân chia theo ngành kinh doanh của Tập đoàn
2.24 kinh tế trong mẫu chọn
2.25 Tổng hợp số liệu của các tập đoàn kinh tế trong mẫu chọn

93

97
98
98
100

101
103

2.26 Tình hình phát hành trái phiếu của tập đoàn Sông Đà qua các năm.
2.27 Tình hình phát hành trái phiếu của công ty KBC đến 31/12/2012

104

2.28 Khả năng thanh toán của công ty KBC qua các năm 2009-2010
Một số chỉ tiêu kết quả kinh doanh của công ty KBC trước và sau khi phát
2.29 hành trái phiếu.

106

106

106

Một số chỉ tiêu kết quả kinh doanh của công ty HAG trước và sau khi phát
2.30 hành trái phiếu
2.31 Tình hình phát hành trái phiếu của công ty VIC qua các năm 2007-2012

107

Một số chỉ tiêu kết quả kinh doanh của công ty cổ phần tập đoàn Vingroup
2.32 (VIC) trước và sau khi phát hành trái phiếu
3.1 Tốc độ tăng trưởng các nhóm ngành kinh tế năm 2011- 2012.

109

109

129

3.2 Một số chỉ tiêu của doanh nghiệp trước và sau cổ phần hóa
3.3 Tỷ trọng đầu tư TSCĐ của các DN VN trong các khu vực kinh tế.

141

3.4 Mức độ công bố thông tin và bảo vệ nhà đầu tư năm 2010 (Chỉ số 0-10)

148

143


9

Biểu đồ

Tên biểu đồ

Trang

1.1 Tốc độ phát triển thị trường TPDN ở một số nước đến quý 3/2009
Quy mô thị trường TPDN tính theo đồng nội tệ các nước so với % GDP đến
1.2 2010.
Quy mô và thành phần thị trường trái phiếu các nước khu vực Đông Á tính theo
1.3 đồng nội tệ so với % GDP 2/2011
1.4 Thành phần nhà đầu tư TPCP tháng 6/2011 tại Trung Quốc

1.5 Thành phần nhà đầu tư TPCP tháng 10/2010 tại Trung Quốc
1.6 Thành phần nhà đầu tư TPDN tháng 6/2011 tại Trung Quốc
1.7 Thành phần nhà đầu tư TPDN tháng 10/2010 tại Trung Quốc
1.8 Tỷ lệ nắm giữ các TPDN, trái phiếu nước ngoài trong Quý I /2005 tại Mỹ.
1.9 Tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu do các DN Mỹ phát hành trong Quý I năm 2005.
2.1 Khối lượng TPCP theo các kỳ hạn được phát hành trong năm 2012.
2.2 Lượng trái phiếu Chính phủ do các ngân hàng mua 2010 - 2012
2.3 Thành viên tham gia mua trái phiếu Chính phủ năm 2012
2.4 Tỷ trọng thị trường TPDN trên GDP một số nước năm 2008
2.5 Khối lượng TPDN đã phát hành từ tháng 10/2011 - 10/2012
2.6 Tổng số vốn huy động qua phát hành chứng khoán trên TTCK từ năm 2010-2012
2.7 Cơ cấu tài sản của các Tập đoàn kinh tế Việt Nam năm 2009- 2011.
2.8 Cơ cấu nguồn vốn của các Tập đoàn kinh tế tại Việt Nam năm 2009-2011
2.9 Cơ cấu nợ phải trả của Tập đoàn, Tổng công ty năm 2011
2.10 Kết quả kinh doanh của các tập đoàn, tổng công ty từ năm 2007-2011.
2.11 Tăng trưởng GDP và lĩnh vực xây dựng năm 1996 - 2009
Tình hình huy động vốn thông qua phát hành chứng khoán của những doanh
2.12 nghiệp ngoài quốc doanh ngành xây dựng trong mẫu nghiên cứu.
2.13 Cơ cấu vốn đầu tư vào tài sản của những DN xây dựng trong mẫu nghiên cứu.
Khả năng thanh toán của các DN ngoài quốc doanh và tập đoàn kinh tế tư nhân
2.14 ngành xây dựng qua các năm.
2.15 Tổng tài sản của 10 công ty thép từ năm 2008-2011
2.16 Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản của 10 công ty thép từ qua các năm
2.17 Các chỉ tiêu phản ảnh khả năng sinh lời của các TĐKT trong mẫu
Tỷ trọng giá trị tài sản hình thành từ phát hành trái phiếu của các TĐKT năm
2.18 2009-2010
2.19 Cơ cấu thị trường trái phiếu Việt Nam phát hành năm 2008
2.20 Cơ cấu thị trường trái phiếu Việt Nam phát hành năm 2009.
Tốc độ phát triển thị trường TPDN ở các nước Đông Á tính đến quý 1, quý
2.21 2/2010, 2011

2.22 Thông tin kỳ hạn các loại trái phiếu doanh nghiệp ở các nước
3.1 Tăng trưởng GDP từ năm 2007 - 2012.
3.2 Tỷ lệ vốn đầu tư so với GDP từ năm 2004 – 2012
3.3 Cơ cấu theo vốn điều lệ của công ty đại chúng chưa niêm yết tính đến 17/5/2013

PL
PL
PL
51
51
51
51
51
51
57
58
58
67
76
77
80
81
83
83
84
90
91
91
92
94

100
103
111
111
111
113
129
131
144


10

Ghi chú: PL: Phụ lục

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
BCTC

Báo cáo tài chính

BEP

Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản

BI

Lá chắn thuế từ lãi vay

BIDV

Ngân hàng đầu tư và phát triển

CCQ

Chứng chỉ quỹ

CĐTS

Cổ đông thiểu số

CK

Chứng khoán

CTCP

Công ty cổ phần

CTCK

Công ty chứng khoán

DER

Hệ số nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu

DN

Doanh nghiệp

DNNN

Doanh nghiệp nhà nước

DNNVV

Doanh nghiệp nhỏ và vừa

ĐMTN

Định mức tín nhiệm

EBIT

Lợi nhuận trước lãi vay và thuế.

HAG

Công ty cổ phần Hoàng Anh Gia Lai

KBC

Tổng Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc

OTC

Thị trường phi tập trung

LSTG

Lãi suất tiền gửi

NDT

Nhân dân tệ

NĐT

Nhà đầu tư

NHNN

Ngân hàng Nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

rd

Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế

ROE

Tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu

TCT

Tổng công ty

TĐKT

Tập đoàn kinh tế

TSCĐ

Tài sản cố định

TP

Trái phiếu

TPDN

Trái phiếu doanh nghiệp

TPCĐ

Trái phiếu chuyển đổi

TTCK

Thị trường chứng khoán

TTTP

Thị trường trái phiếu

VIC

Công cổ phần tập đoàn Vincom


i

LỜI NÓI ĐẦU
1. Lý do chọn đề tài nghiên cứu.
Tăng trưởng là một mục tiêu quan trọng của doanh nghiệp. Trong quá trình
tăng trưởng đòi hỏi doanh nghiệp phải mở rộng thị phần, tăng doanh thu. Đó là tiền
đề khiến cho doanh nghiệp tăng lợi nhuận và gia tăng giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên
để tăng trưởng đòi hỏi doanh nghiệp phải đầu tư thêm một lượng vốn lớn. Nguồn vốn
cho đầu tư phát triển của một doanh nghiệp bao hàm nguồn vốn bên trong và nguồn
vốn bên ngoài. Thông thường khi doanh nghiệp phát triển với tốc độ cao, nguồn vốn
bên trong không đủ đòi hỏi phải huy động vốn từ bên ngoài. Sự phát triển của thị
trường tài chính làm nảy sinh các công cụ tài chính ngày càng đa dạng, phong phú.
Điều đó tạo cho các doanh nghiệp có thêm nhiều cơ hội lựa chọn các công cụ huy
động vốn từ bên ngoài một cách phù hợp và có lợi cho doanh nghiệp. Thực tế ở các
nước cho thấy trái phiếu doanh nghiệp là một trong những công cụ hữu hiệu tài trợ
vốn cho công ty cổ phần. Một ưu thế của trái phiếu cũng giống như sử dụng các công
cụ nợ tài chính khác là tạo ra lá chắn thuế từ lãi vay hay khoản tiết kiệm thuế, từ đó
làm tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu (ROE) hay thu nhập 1 cổ phần (EPS) và
đưa đến sự gia tăng giá trị doanh nghiệp. Vay dài hạn ngân hàng thương mại cũng là
nguồn vốn quan trọng cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp. Tuy nhiên, việc sử
dụng tín dụng dài hạn của ngân hàng thương mại chỉ giới hạn ở một mức nhất định,
trong khi đó việc sử dụng trái phiếu cho phép công ty cổ phần có thể chủ động hơn
huy động vốn vay trực tiếp từ các nhà đầu tư trên thị trường và có thể huy động một
lượng vốn dài hạn với khối lượng lớn. Thêm vào đó, trái phiếu của công ty có nhiều
loại khác nhau, như: trái phiếu có lãi suất cố định, trái phiếu chuyển đổi thành cổ
phiếu, trái phiếu kèm chứng quyền v.v… Sự đa dạng đó khiến cho công ty có thể lựa
chọn loại trái phiếu thích hợp lôi cuốn, hấp dẫn các nhà đầu tư.

Ở Việt Nam, Luật Doanh nghiệp và Luật Chứng khoán hiện hành cho phép
công ty cổ phần và công ty trách nhiệm hữu hạn có thể huy động vốn bằng phát hành
trái phiếu. Hiện nay, phần lớn các công ty cổ phần và công ty trách nhiệm hữu hạn ở
Việt Nam đang trong giai đoạn tăng trưởng. Nhu cầu vốn cho đầu tư dài hạn là rất
lớn, nhưng nguồn vốn bên trong của các công ty còn rất hạn hẹp. Trong thời gian vừa
qua, nhiều công ty còn thụ động trông chờ quá nhiều vào nguồn vốn từ ngân hàng
thương mại, thậm chí còn sử dụng nguồn vốn ngắn hạn tài trợ cho đầu tư vào tài sản
dài hạn. Mặt khác, một số công ty cổ phần ồ ạt phát hành cổ phiếu mới bao hàm cổ
phiếu thưởng, trả cổ tức bằng cổ phiếu, huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu mới.
Điều đó đã dẫn đến làm pha loãng rất lớn giá cổ phiếu và làm suy giảm thu nhập 1 cổ
phần của công ty. Trong khi đó, việc huy động vốn bằng trái phiếu của các công ty
còn rất hạn chế. Nguyên nhân chủ yếu một phần là do bản thân các công ty còn thiếu


ii

chủ động trong việc sử dụng công cụ này để huy động vốn. Nguyên nhân khách quan
không kém phần quan trọng là hệ thống pháp lý cho việc phát hành trái phiếu doanh
nghiệp còn chưa hoàn chỉnh; chưa hình thành hệ thống tổ chức đánh giá hệ số tín
nhiệm trái phiếu; thị trường trái phiếu doanh nghiệp còn kém phát triển… Trong tình
hình các công ty đang thiếu vốn, trái phiếu nếu được sử dụng tốt sẽ là nguồn tài trợ
góp phần quan trọng giúp cho các công ty giải quyết bài toán về vốn, mặt khác nó
cũng là công cụ quan trọng để các công ty phối hợp với vốn chủ sở hữu để tái cơ cấu
nguồn vốn hướng tới một cơ cấu mục tiêu làm gia tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở
hữu và gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Xuất phát từ những vấn đề nêu trên, chính vì vậy, tác giả đã lựa chọn đề
tài"Huy động vốn thông qua trái phiếu doanh nghiệp cho đầu tư tăng trưởng của
doanh nghiệp ở Việt Nam" làm đề tài nghiên cứu nhằm góp phần làm rõ hơn vấn đề
lý luận về trái phiếu doanh nghiệp và sử dụng trái phiếu doanh nghiệp tài trợ cho đầu
tư tăng trưởng, đồng thời đề xuất giải pháp đáp ứng yêu cầu thực tiễn hiện nay là đẩy

mạnh việc sử dụng trái phiếu doanh nghiệp để huy động vốn của công ty cổ phần,
công ty trách nhiệm hữu hạn ở Việt Nam.
2. Mục đích nghiên cứu.
Hệ thống hóa lý luận chung về trái phiếu và huy động vốn thông qua trái phiếu
doanh nghiệp cho đầu tư tăng trưởng. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động
huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu của doanh nghiệp.
Đánh giá thực trạng của hình thức huy động vốn bằng trái phiếu của doanh
nghiệp Việt Nam cho đầu tư tăng trưởng trong thời gian vừa qua. Từ đó đề xuất một
số giải pháp nhằm tăng cường huy động vốn bằng trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng
của doanh nghiệp Việt Nam trong thời gian tới.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu.
Đối tượng nghiên cứu: Trái phiếu doanh nghiệp và huy động vốn trái phiếu
cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp.
Phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu cách thức huy động vốn từ trái phiếu của
doanh nghiệp Việt Nam cho đầu tư tăng trưởng và chủ yếu tập trung xem xét từ năm
2006 đến nay đối với các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán.
4. Phương pháp nghiên cứu
Dựa trên phương pháp luận duy vật biện chứng và duy vật lịch sử của chủ
nghĩa Mác – Lênin, tác giả đã sử dụng phương pháp thống kê, tổng hợp, so sánh,
phân tích trên cơ sở số liệu điều tra các doanh nghiệp Việt Nam của Tổng cục Thống
kê, các nguồn số liệu từ các báo cáo thống kê trong nước của các cơ quan, kết quả
một số cuộc điều tra do các tổ chức thực hiện cũng như nguồn số liệu khác. Tác giả
đã nghiên cứu tình hình huy động vốn ở 45 tập đoàn kinh tế Nhà nước và tập đoàn


iii

kinh tế tư nhân. Trong số những doanh nghiệp nghiên cứu đó, tác giả đã chọn mẫu và
đi sâu xem xét việc phát hành trái phiếu của 3 doanh nghiệp đã thường xuyên phát
hành trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng trong thời gian qua.

5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài.
Đề tài làm rõ những vấn đề cơ bản về vốn đầu tư tăng trưởng, nguồn vốn cho
đầu tư tăng trưởng, trái phiếu doanh nghiệp và hình thức, phương pháp huy động vốn
bằng phát hành trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam trên các khía cạnh về nội dung,
đặc điểm, ưu nhược điểm của chúng trong thời gian vừa qua. Đồng thời đề ra những
giải pháp nhằm khắc phục những hạn chế tồn tại và tăng cường hình thức huy động
vốn trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng cho các doanh nghiệp trong thời gian tới. Thông
qua đó, góp phần nâng cao nhận thức về công tác huy động vốn từ trái phiếu cho đầu
tư tăng trưởng của các doanh nghiệp ở Việt Nam hiện nay, giúp cho các doanh nghiệp
cởi mở và mạnh dạn hơn khi tham gia thị trường chứng khoán. Việc huy động vốn
qua kênh phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp không những giúp doanh nghiệp
có quan điểm đúng đắn hơn về lợi ích từ việc huy động vốn thông qua thị trường
chứng khoán mà còn giúp doanh nghiệp tháo gỡ khó khăn về vốn đầu tư trung dài hạn
cho quá trình tăng trưởng.
6. Tổng quan về tình hình nghiên cứu
Ở Việt Nam, đã có không ít công trình nghiên cứu về trái phiếu và thị trường
trái phiếu trên các phương diện khác nhau. Mỗi công trình nghiên cứu xem xét ở
những khía cạnh khác nhau. Song do đối tượng nghiên cứu có sự khác biệt, hoặc do
hạn chế về địa lý, lịch sử và sự biến động của tình hình phát triển kinh tế - xã hội, các
công trình nghiên cứu mới chỉ giải quyết được một phần liên quan đến trái phiếu và
thị trường trái phiếu. Việc phát triển thị trường trái phiếu sẽ góp phần tạo điều kiện
huy động vốn thông qua trái phiếu doanh nghiệp được thành công. Dưới đây là một
số công trình tiêu biểu liên quan trên góc độ phát triển thị trường trái phiếu.
TS. Phạm Trọng Bình (2001), Cơ sở lý luận và thực tiễn cho việc phát triển
trái phiếu ở Việt Nam, Đề tài khoa học, Ủy Ban chứng khoán Nhà nước. Tác giả đã
khái quát tương đối toàn diện lý luận về thị trường trái phiếu và cũng đánh giá được
thực trạng của thị trường trái phiếu Việt Nam trong giai đoạn trước và sau khi thành
lập thị trường chứng khoán năm 2000. Tuy nhiên, tập thể tác giả cũng mới phân tích
chủ yếu thị trường phát hành trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam về quy mô thị trường
giao dịch và phát hành TPCP, các thành viên tham gia thị trường TPCP v.v…, đề tài

chưa phân tích sâu việc huy động vốn thông qua sử dụng trái phiếu doanh nghiệp, vấn
đề chi phí sử dụng vốn trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng.
Hà Thị Đoan Trang, PGS.TS Nguyễn Đăng Nam (2004), Giải pháp thúc đẩy
phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam, Đề tài nghiên cứu khoa học


iv

cấp Học viện, Học viện Tài chính. Trong đề tài này các tác giả cũng đã đề cập được
những vấn đề cơ bản về trái phiếu, thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Tuy nhiên, đề
tài mới chủ yếu xem xét trên góc độ phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp và
trên khía cạnh vĩ mô là quản lý nhà nước như tạo khung pháp lý cho việc phát hành,
giao dịch trái phiếu doanh nghiệp v.v... chứ chưa đưa ra các giải pháp từ phía doanh
nghiệp nhằm tăng cường huy động vốn từ trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng.
Trần Xuân Hà (2004), Sử dụng công cụ trái phiếu Chính phủ để huy động vốn
cho đầu tư phát triển ở Việt Nam, luận án tiến sĩ kinh tế, Học viện Tài chính. Trong
luận án này, tác giả nghiên cứu việc sử dụng trái phiếu Chính phủ để huy động vốn
cho đầu tư phát triển, bao hàm các vấn đề: Sử dụng trái phiếu kho bạc để bù đắp thiếu
hụt ngân sách nhà nước; Sử dụng trái phiếu để huy động vốn cho Chính quyền địa
phương; huy động vốn từ thị trường trái phiếu quốc tế từ đó đưa ra các giải pháp
nhằm tăng cường sử dụng trái phiếu Chính phủ để huy động vốn.
Một số luận văn Thạc sỹ kinh tế có đề cập đến trái phiếu doanh nghiệp tuy
nhiên vẫn còn chưa sâu, như: Trần Vinh Quang (2005), Phát hành trái phiếu công ty
ở Việt Nam, điều kiện và khả năng thực hiện, Học viện Tài chính. Tác giả đã đề cập
đến các loại trái phiếu của công ty và điều kiện phát hành. Tuy nhiên, với mức độ là
một luận văn Thạc sỹ nên phần lý thuyết mới xem xét có tính khái quát, mặt khác tình
hình kinh tế - xã hội cho đến nay đã có nhiều thay đổi. Hay luận văn thạc sỹ kinh tế
của Nguyễn Kim Cương (2007), Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu doanh
nghiệp ở Việt Nam, Học viện tài chính; Trương Thị Ngọc Hải (2008), Phát triển thị
trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam, Đại học Kinh tế quốc dân. Mặc dù các luận

văn trên đều đã đề cập đến việc phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp, hệ
thống hóa và đánh giá cơ bản thực trạng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Tuy
nhiên, việc nghiên cứu, phân tích vẫn còn rất sơ lược, chủ yếu mới chỉ xem xét trên
góc độ quản lý nhà nước đối với hoạt động phát hành trái phiếu doanh nghiệp chứ
chưa phải nghiên cứu trên góc độ doanh nghiệp, hơn nữa do bối cảnh và thời điểm
nghiên cứu cũng đã khá xa nên nhiều giải pháp cho đến nay không còn được phù hợp.
Trịnh Mai Vân (2010), Phát triển thị trường trái phiếu ở Việt Nam, Luận án
tiến sĩ kinh tế, Đại học Kinh tế Quốc dân. Trong nghiên cứu của mình, tác giả cũng đã
đề cập được những vấn đề tổng quan về trái phiếu như khái niệm, đặc điểm của trái
phiếu, đường cong lãi suất chuẩn. Tuy tác giả mới nghiên cứu kinh nghiệm phát triển
thị trường trái phiếu của Hàn Quốc nhưng cũng đã rút ra được một số bài học kinh
nghiệm cho Việt Nam, trong đó tác giã cũng đã chỉ rõ việc xác định phát triển thị
trường TPDN trước trái phiếu Chính phủ của Hàn Quốc đã làm cho thị trường phát
triển một cách mất cân đối; Qua phân tích thực trạng phát triển thị trường trái phiếu ở
Việt Nam giai đoạn 2000 - 2009, tác giả đề xuất một số giải pháp phát triển thị trường


v

trái phiếu. Tuy nhiên trong luận án này tác giả chưa đề cập sâu về trái phiếu doanh
nghiệp mà chủ yếu vẫn nghiên cứu về thị trường trái phiếu Chính phủ từ năm 2000 –
2009 về quy mô phát hành, thị trường giao dịch TPCP; còn về thị trường TPDN mới
được tác giả đề cập khái quát. Mặt khác, vấn đề chi phí sử dụng vốn từ trái phiếu, vấn
đề về quyền quản lý và quyền kiểm soát của chủ sở hữu doanh nghiệp khi doanh
nghiệp phát hành các loại trái phiếu sẽ như nào hay vấn đề tạo tính thanh khoản cho
thị trường trái phiếu đặc biệt là TPDN – là cơ sở để doanh nghiệp dễ dàng hơn trong
việc huy động vốn trái phiếu cũng chưa được tác giả làm rõ.
TS. Hoàng Trần Hậu (2003), Giải pháp nhằm nâng cao vai trò của các trung
gian tài chính trong việc phát triển thị trường trái phiếu nước ta hiện nay, Đề tài
nghiên cứu khoa học cấp Học viện. Hay Trần Đăng Khâm (2003), Thúc đẩy sự tham

gia của trung gian tài chính trên thị trường chứng khoán, Luận án tiến sĩ, Đại học
Kinh tế Quốc dân, Hà Nội. Trên đây là những công trình nghiên cứu đã hệ thống hóa
một cách khái quát lý luận về thị trường trái phiếu, nêu bật được vai trò của các
trung gian tài chính trong việc phát triển thị trường trái phiếu. Như trong luận án
của Trần Đăng Khâm, tác giả đã đi sâu nghiên cứu hoạt động kinh doanh chứng
khoán, môi giới chứng khoán, đại lý, bảo lãnh phát hành chứng khoán… trong đó có
nêu cao vai trò cũng như hoạt động của các tổ chức này đến hoạt động của thị
trường trái phiếu. Tuy nhiên việc nghiên cứu của các tác giả vẫn đứng ở góc độ của
nhà quản lý về phát triển thị trường trái phiếu chứ chưa phải là góc độ của doanh
nghiệp, nên vấn đề về sử dụng trái phiếu doanh nghiệp cho đầu tư tăng trưởng của
các doanh nghiệp cũng chưa được các tác giả đề cập đến.
Đoàn Hương Quỳnh (2010), Giải pháp tái cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp
nhà nước trong tiến trình đổi mới phát triển và nâng cao hiệu quả hoạt động kinh
doanh, Luận án tiến sĩ Kinh tế, Học viện Tài chính. Hay Luận án tiến sĩ Kinh tế của
tác giả Trần Thị Thanh Tú (2006), Đổi mới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp Nhà
nước Việt Nam, Đại học Kinh tế quốc dân. Trong nghiên cứu của mình, các tác giả đã
tập trung nghiên cứu, phân tích để tìm ra cơ cấu vốn hợp lý của các doanh nghiệp nói
chung và DNNN nói riêng. Khi nghiên cứu đến cơ cấu vốn, tác giả Đoàn Hương
Quỳnh cũng chỉ rõ không thể không xem xét chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp.
Qua nghiên cứu thực trạng của DNNN, các tác giả đều khẳng định để doanh nghiệp
có thể hoạt động kinh doanh một cách hiệu quả cần có một chiến lược sử dụng vốn
linh hoạt giữa vốn chủ sở hữu và vay nợ, trong đó tác giả cũng đã có nhấn mạnh tới
huy động vốn theo phương thức phát hành trái phiếu doanh nghiệp để phục vụ cho
mục tiêu phát triển trung và dài hạn của các doanh nghiệp Nhà nước.


vi

Ngoài ra, còn có rất nhiều luận án nghiên cứu vấn đề huy động vốn thông qua
phát hành trái phiếu Chính phủ nhằm đáp ứng cho nhu cầu đầu tư phát triển kinh tế xã hội của quốc gia hay ở địa phương nào đó. Ví dụ:

Lê Phước Thanh (2007), Giải pháp huy động vốn phát triển khu kinh tế mở
Chu Lai, Luận án tiến sĩ kinh tế, Học viện Tài chính, trong đó đã đề cập đến các
nguồn vốn huy động cho đầu tư phát triển xem xét ở tầm vĩ mô của một quốc gia. Tác
giả đã trình bày khái quát các nguồn tài trợ cho đầu tư phát triển ở Khu kinh tế mở
Chu Lai bao gồm nguồn vốn trong nước và nguồn vốn nước ngoài. Tác giả cũng đề
cập đến huy động vốn thông qua phát hành chứng khoán trên thị trường chứng khoán
trong nước và quốc tế. Tuy nhiên khi phân tích thực trạng huy động vốn đầu tư trong
nước, tác giả cũng mới chỉ đề cập nguồn vốn đầu tư từ Ngân sách nhà nước, và vốn
đầu tư của doanh nghiệp xem xét trên khía cạnh về quy mô vốn cần huy động và kết
quả thực tế huy động từ khu vực này như thế nào chứ chưa đề cập cụ thể về cách thức
huy động các nguồn tài trợ đó cho doanh nghiệp như thế nào và nhất là vấn đề huy
động vốn thông qua phát hành trái phiếu chưa được tác giả đề cập sâu.
Trần Tùng Lâm (2006), Giải pháp huy động và sử dụng vốn đầu tư phát triển
nhằm chuyển dịch cơ cấu kinh tế theo hướng công nghiệp hóa, hiện đại hóa, ví dụ
trên địa bàn tỉnh Quảng Ngãi, Luận án tiến sĩ, Học viện Tài chính. Đề tài mới tập
trung vào giải pháp huy động vốn cho đầu tư phát triển nhằm chuyển dịch cơ cấu kinh
tế lấy ví dụ từ tỉnh Quảng Ngãi, từ các kênh dẫn vốn từ Ngân sách nhà nước, qua các
trung gian tài chính; còn về vấn đề phát hành trái phiếu doanh nghiệp đề tài mới chỉ
đề xuất mang tính gợi mở chứ chưa đi sâu phân tích cụ thể cách thức, điều kiện để
doanh nghiệp thực hiện việc huy động qua phát hành trái phiếu cho hiệu quả.
Phạm Ngọc Quyết (1996), Những giải pháp tài chính huy động vốn trong nước
để đầu tư phát triển ở Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Học viện Tài chính. Trong
nghiên cứu này, tác giả đã hình thành hệ thống các quan điểm trong huy động vốn,
kiến nghị giải pháp sử dụng các công cụ tài chính nhằm huy động các nguồn vốn
trong nước để đầu tư phát triển kinh tế. Tác giả cũng đã làm rõ các nhân tố ảnh hưởng
đến huy động vốn, chỉ rõ sự cần thiết phát huy vai trò của các công cụ tài chính trong
huy động vốn. Khi nghiên cứu thực trạng huy động vốn trong giai đoạn 1990 - 1995,
tác giả xem xét thực trạng huy động vốn của các doanh nghiệp. Các giải pháp tác giả
đưa ra chủ yếu tập trung vào các huy động vốn thông qua các công cụ thuế, chính
sách tiết kiệm, chính sách lãi suất, huy động vốn thông qua thị trường tiền tệ, tổ chức

tài chính trung gian, qua thị trường chứng khoán. Tuy nhiên do bối cảnh nghiên cứu
là trước thời điểm ra đời của thị trường chứng khoán Việt Nam (năm 2000) nên vấn
đề huy động vốn trái phiếu doanh nghiệp cũng chưa được tác giả phân tích kỹ.


vii

Trên góc độ huy động vốn của doanh nghiệp, một số tác giả đã nghiên cứu tình
hình huy động vốn ở một số tập đoàn kinh tế, tuy nhiên hình thức phát hành trái phiếu
doanh nghiệp thì vẫn chưa được nghiên cứu sâu. Ví dụ: Nguyễn Ngọc Sự (2006), Các
giải pháp trong việc huy động vốn cho đầu tư phát triển ở Tổng công ty Dầu khí Việt
Nam theo hướng tập đoàn kinh tế, Luận án tiến sĩ kinh tế, Học viện Tài chính. Hay
như Nhữ Trọng Bách (2010), Huy động và sử dụng vốn đầu tư phát triển cơ sở hạ
tầng ngành Đường Sắt Việt Nam, Luận án tiến sĩ, Học viện Tài chính, đã xem xét việc
huy động vốn ở một số tập đoàn kinh tế. Trong luận án, các tác giả đã hệ thống hóa lý
luận về nguồn vốn đầu tư và huy động vốn đầu tư cho phát triển kinh tế. Trên cơ sở
nghiên cứu kinh nghiệm huy động vốn cho phát triển cơ sở hạ tầng của một số quốc
gia trên thế giới, tác giả rút ra một số kinh nghiệm cho Việt Nam. Khi phân tích thực
trạng huy động vốn của Tổng công ty đường sắt, tác giả trình bày khá chi tiết về
nguồn vốn tài trợ chủ yếu từ Ngân sách Nhà nước và vốn vay từ ODA. Trong các giải
pháp về huy động vốn, tác giả cũng đã đề cập đến hình thức phát hành trái phiếu
doanh nghiệp dưới sự bảo lãnh của Chính phủ, hoặc không bảo lãnh, tuy nhiên chưa
nêu rõ được việc huy động vốn từ trái phiếu cho ngành đường sắt nên thực hiện như
thế nào để đáp ứng cho tăng trưởng. Các đề tài cũng chưa xem xét vai trò của trái
phiếu cũng như đánh giá chi phí của vốn trái phiếu đến hoạt động đầu tư của DN.
Ở nước ngoài, cũng có một số công trình chuyên khảo liên quan đến vấn đề
trái phiếu doanh nghiệp ở các góc độ khác nhau:
Albert Mentink (2005), Essays on corporate bonds, Doctor thesis, Erasmus
University Rotterdam, Italy. Trong nghiên cứu này, tác giả đã nghiên cứu về thị
trường trái phiếu Châu Âu, xem xét tỷ lệ lãi suất, rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản

của trái phiếu doanh nghiệp.
Nghiên cứu về đặc điểm trái phiếu doanh nghiệp, việc phát hành trái phiếu
doanh nghiệp có các sách do nhà xuất bản McGraw – Hill xuất bản cho nhiều tác giả
như Richard A. Brealey, Stewart C. Myers (1996), Principles of Coporate Finance.
William F. Sharpe (2000), Portfolio Theory and Capital Markets. Charles J. Corrado
& Bradford D. Jordan (2000), Fundamentals of Investments - Valuation and
Management. Richard A.Bredley, Stewart C. Myers, Alan J. Marcus (2007), Fundamental of
corporate finance. Ngoài ra còn có Aswath Damodaran (1997), Corporate Finance Theory and Practice, John Wiley & Sons.
Nghiên cứu về chi phí sử dụng vốn trong đó có vốn trái phiếu doanh nghiệp
của tác giả Shannon P.Pratt (1998), Cost of Capital Estimation and Applications,
John Wiley & Sons; J.Fred Weston, Eugene F. Brigham (1993), Essentials of Managerial
Finance, Hacourt Brace College Publishers; H.Kent Baker & Gary E. Powell (2005),
Understanding Financial Management, Blackwell Publishing. v.v…


viii

Trong các nghiên cứu ở nước ngoài, các tác giả chủ yếu nghiên cứu về lý luận
trái phiếu doanh nghiệp nói chung và thực trạng phát hành trái phiếu doanh nghiệp
dựa trên thực tiễn của các nước ngoài, phục vụ cho các vấn đề đặt ra ở nước mà các
tác giả nghiên cứu. Do vậy, không có tác giả nào nghiên cứu mang tính cụ thể và giới
hạn trong lãnh thổ Việt Nam về vấn đề “huy động vốn trái phiếu cho đầu tư tăng
trưởng của doanh nghiệp ở Việt Nam”. Mặc dù vậy, những tài liệu liệt kê trên đây là
nguồn tài liệu tham khảo rất cần thiết để thực hiện luận án này.
Như vậy, tuy có nhiều đề tài nghiên cứu liên quan đến vấn đề huy động vốn
thông qua phát hành trái phiếu, nhưng phần lớn mới chỉ xem xét trên góc độ phát
hành trái phiếu Chính phủ, hoặc là mới chỉ nghiên cứu về thị trường trái phiếu doanh
nghiệp từ góc độ quản lý thị trường của Nhà nước về: quy mô phát hành, khối lượng
giao dịch, khung pháp lý điều chỉnh hoạt động phát hành trái phiếu … chứ chưa xem
xét đến chi phí sử dụng trái phiếu hay vai trò của trái phiếu đến vấn đề huy động vốn

thông qua trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp Việt Nam. Hơn nữa, do
đối tượng nghiên cứu có sự khác biệt hoặc do tính hạn chế về địa lý và lịch sử, cũng
như cho đến nay đã có nhiều sự biến động của kinh tế xã hội nên các công trình mới
chỉ giải quyết được một phần liên quan đến huy động vốn thông qua phát hành trái
phiếu doanh nghiệp, các giải pháp chưa mang tính đồng bộ nhằm tăng cường vai trò
của kênh huy động vốn này đối với doanh nghiệp Việt Nam trong bối cảnh hiện nay.
7. Những đóng góp mới của luận án
Trên cơ sở sử dụng tổng hợp phương pháp nghiên cứu, kế thừa có chọn lọc
kinh nghiệm của các nhà quản lý kinh tế khác về vấn đề huy động vốn cho đầu tư
tăng trưởng trong những năm vừa qua, luận án đã có những đóng góp cơ bản sau:
Nghiên cứu sâu thêm về trái phiếu chuyển đổi, trái phiếu kèm chứng quyền,
xem xét chi phí sử dụng vốn từ phát hành trái phiếu đến hoạt động huy động vốn.
Từng bước hệ thống hóa các vấn đề lý luận về vốn và nguồn vốn cho đầu tư tăng
trưởng, trái phiếu và phát hành trái phiếu để huy động vốn, xem xét các nhân tố ảnh
hưởng đến hoạt động huy động vốn trái phiếu doanh nghiệp. Bên cạnh đó, luận án
cũng đi sâu nghiên cứu tình hình huy động vốn bằng phát hành trái phiếu của các
doanh nghiệp của Mỹ, Nhật và một số nước trong khu vực Châu Á từ đó rút ra một số
bài học kinh nghiệm cho các doanh nghiệp Việt Nam trong việc huy động vốn từ phát
hành trái phiếu. Qua nghiên cứu khái niệm, vai trò yêu cầu nội dung huy động nguồn
vốn đầu tư tăng trưởng, đồng thời phân tích các nhân tố ảnh hưởng từ bên trong cũng
như bên ngoài đến hoạt động huy động vốn từ phát hành trái phiếu doanh nghiệp.
Toàn bộ chương 1, làm luận cứ vững chắc để phân tích thực trạng huy động vốn cho
đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp Viêt Nam trong thời gian vừa qua.


ix

Qua việc thu thập thống kê số liệu, trên cơ sở đó nghiên cứu sâu thực trạng
phát hành trái phiếu doanh nghiệp của các công ty cổ phần đại chúng và doanh nghiệp
nhà nước trong việc huy động vốn đặc biệt là từ năm 2006 cho tới nay. Tác giả cũng

đi sâu nghiên cứu tình hình huy động vốn ở 45 tập đoàn kinh tế (gồm tập đoàn kinh tế
tư nhân lớn ở Việt Nam và tập đoàn kinh tế Nhà nước) trong thời gian từ 2009 - 2011
trong một số ngành có nhu cầu huy động vốn đầu tư lớn. Từ đó cho thấy ở tập đoàn
kinh tế tư nhân có tính linh hoạt cao trong huy động vốn cho hoạt động đầu tư tăng
trưởng cao hơn so với các tập đoàn kinh tế Nhà nước, đặc biệt là việc huy động vốn
thông qua phát hành trái phiếu được thực hiện thường xuyên, với các loại hình phát
hành đa đạng, đã góp phần không nhỏ vào việc gia tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở
hữu, đảm bảo tính an toàn hơn cho hoạt động kinh doanh khi sử dụng vốn dài hạn đầu
tư cho tăng trưởng. Trong khi đó tập đoàn kinh tế Nhà nước là đầu tàu trong nền kinh
tế nhưng việc huy động vốn cho đầu tư tăng trưởng vẫn chỉ lệ thuộc phần lớn vào hệ
thống ngân hàng, hiệu quả sử dụng vốn thấp, từ đó gây ra những tác động xấu đến
nền kinh tế. Qua phân tích thực trạng huy động vốn qua phát hành trái phiếu, tác giả
đã khẳng định được những ưu điểm tồn tại cũng như những nguyên nhân cơ bản ảnh
hưởng đến hoạt động huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu của các doanh
nghiệp Việt Nam trong thời gian vừa qua.
Trên cơ sở phân tích thực trạng, xu thế của môi trường cạnh tranh kinh tế thế
giới cũng như trong nước, tác giả đã trình bày những giải pháp nhằm tăng cường huy
động vốn qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp cho đầu tư tăng trưởng, đồng thời
khuyến nghị những loại hình trái phiếu nào thích hợp cho từng loại hình, đặc thù kinh
doanh của doanh nghiệp trong quá trình tăng trưởng của mình.
8. Kết cấu của luận án: Ngoài phần mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu
tham khảo, luận án gồm ba chương chính như sau:
Chương 1: Trái phiếu doanh nghiệp – công cụ quan trọng huy động vốn
cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp trong nền kinh tế thị trường.
Chương 2: Thực trạng huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu doanh
nghiệp cho đầu tư tăng trưởng của các doanh nghiệp ở Việt Nam.
Chương 3: Giải pháp huy động vốn thông qua trái phiếu doanh nghiệp cho
đầu tư tăng trưởng của các doanh nghiệp ở Việt Nam.

1

Chương 1:
TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP – CÔNG CỤ QUAN TRỌNG HUY
ĐỘNG VỐN CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG CỦA DOANH NGHIỆP
TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƯỜNG.
1.1 VỐN CHO ĐẦU TƯ TĂNG TRƯỞNG CỦA DOANH NGHIỆP.

1.1.1 Tăng trưởng và đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp.
Trong quá trình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp (DN), tăng trưởng là
một trong những vấn đề hết sức quan trọng đối với doanh nghiệp. Tăng trưởng là quá
trình mở rộng quy mô, tăng năng lực hoạt động kinh doanh của DN. Khi doanh
nghiệp gia tăng được tốc độ tăng trưởng điều đó cũng có nghĩa là DN gia tăng được
thị phần và có cơ hội nhiều hơn gia tăng lợi nhuận. Sự tăng trưởng của DN có thể
được đánh giá bằng nhiều chỉ tiêu khác nhau như chỉ tiêu gia tăng tài sản, gia tăng
doanh thu, gia tăng lợi nhuận, tỷ lệ tăng trưởng vốn chủ sở hữu... Tuy nhiên, thước đo
tăng trưởng của DN thường được các nhà kinh tế sử dụng là mức gia tăng doanh thu.
Bàn về tăng trưởng của doanh nghiệp, một số nhà khoa học đã nêu: “Doanh
nghiệp tăng trưởng càng nhanh thì càng cần đầu tư nhiều và vì thế cần phải huy động
nhiều vốn mới. Khi tỷ lệ tăng trưởng dự kiến tăng, cần nhiều vốn hơn để chi cho các
đầu tư cần thiết”. [47, tr.190], [9]. Theo đó, các nhà khoa học đã đưa ra khái niệm Tỷ
lệ tăng trưởng nội sinh (hay tỷ lệ tăng trưởng nội tại): là tỷ lệ tăng trưởng cao nhất
mà doanh nghiệp có thể đạt được dựa trên cơ sở năng lực tài chính nội sinh mà không
cần huy động tài trợ từ bên ngoài, và có thể được xác định bằng công thức sau:
Tỷ lệ tăng trưởng nội sinh =

Lợi nhuận giữ lại tái đầu tư

Tổng tài sản
Theo quan điểm của các nhà khoa học ở Học viện Tài chính, lại đưa ra khái

niệm tỷ lệ tăng trưởng bền vững như sau: “Tỷ lệ tăng trưởng bền vững là tỷ lệ tăng
trưởng lợi nhuận và cổ tức cho chủ sở hữu hiện hành mà không làm thay đổi cơ cấu
nguồn vốn và không phải huy động thêm vốn chủ sở hữu từ bên ngoài”. [56, tr.126]
Lợi nhuận giữ lại tái đầu tư
Tỷ lệ tăng trưởng bền vững (g) =
Vốn chủ sở hữu
Có thể thấy tăng trưởng thể hiện sự lớn mạnh của doanh nghiệp trong hoạt
động kinh doanh. Nhờ tăng trưởng, DN gia tăng được năng lực cạnh tranh, tăng được
thị phần và doanh thu từ đó tăng được lợi nhuận. Tăng trưởng cũng là một trong
những vấn đề sống còn đối với một doanh nghiệp. Tuy nhiên cần phải thấy rằng tăng
trưởng không phải luôn luôn là điều tốt đẹp tuyệt đối. Nếu tăng trưởng quá nhanh có
thể dẫn đến làm cạn kiệt các nguồn nội lực tài chính của DN. Ngược lại, nếu một DN
trong tình trạng tăng trưởng quá thấp kéo dài sẽ dẫn đến tình trạng suy thoái.