SỰ CAN THIỆP VÔ HIỆU HÓA, CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ, HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TOÀN CẦU

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC
---  ---

BỘ MÔN: TÀI CHÍNH QUỐC TẾ
Paper 2:

SỰ CAN THIỆP VÔ HIỆU HÓA, CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ,
HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TOÀN CẦU

GVHD: GS TS TRẦN NGỌC THƠ
NHÓM THỰC HIỆN: NHÓM 05
LỚP: NGÂN HÀNG ĐÊM 1
KHÓA: 22
TPHCM. Tháng 07/2013


NHAÄN XEÙT CUÛA GVHD

..................................................................................................................
...................................................................................................................
...................................................................................................................
...................................................................................................................
...................................................................................................................
...................................................................................................................
...................................................................................................................
...................................................................................................................
...................................................................................................................
................................
......................................................................................................................

....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................
....................................................................................................


DANH SÁCH THÀNH VIÊN NHÓM 05
STT

Họ tên

SĐT – Email

Công việc cụ

Đánh giá

thể

công việc

Dịch bài, liên
1

Ngô Thị Tuyết Minh

0986.841.142

hệ thực tế tại



Việt Nam, làm

100 %

powerpoint
Dịch bài, liên
2

Nguyễn Thuỷ Nguyên

0916.777.632

hệ thực tế tại

Việt Nam, tổng

100 %

hợp bài.
Dịch bài, liên
3

Phạm Phú Hoàng Oanh

0949.393.899


hệ thực tế tại
Việt Nam, tóm

100 %

tắt bài dịch

4

Nguyễn Minh Hằng

0904373963

Dịch bài

100 %


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

MỤC LỤC
PHẦN I:...................................................................................................................................................2
SỰ CAN THIỆP VÔ HIỆU HÓA, CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ,............................................................................2
HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TOÀN CẦU...........................................................................................................2
PHỤ LỤC MÔ HÌNH...............................................................................................................................18
PHẦN II: LIÊN HỆ THỰC TẾ TẠI VIỆT NAM............................................................................................20
1.Chính sách điều hành kinh tế của Việt Nam trong thời gian qua....................................................20
1.1.Tự do hóa để thu hút vốn đầu tư nước ngoài......................................................................20
1.2.Chính sách tỷ giá............................................................................................................................22
1.3.Chính sách tiền tệ..........................................................................................................................23
1.3.1.Công cụ lãi suất tín dụng....................................................................................................24
1.3.2.Dự trữ bắt buộc..................................................................................................................25
1.3.3.Nghiệp vụ thị trường mở...................................................................................................26
2.Những thành tựu đạt được..............................................................................................................29
2.1.Tăng trưởng GDP...................................................................................................................29
2.2.Tăng dự trữ ngoại hối............................................................................................................31
2.3.Hoàn thiện thị trường chứng khoán.....................................................................................32
3.Mặt trái của các biện pháp điều hành..............................................................................................32
4.Những mặt còn hạn chế khi thực hiện chính sách vô hiệu hóa......................................................35
5.Một số khuyến nghị trong chính sách vô hiệu hóa ở Việt Nam......................................................38
TÀI LIỆU THAM KHẢO...........................................................................................................................42

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 1


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

PHẦN I:
SỰ CAN THIỆP VÔ HIỆU HÓA, CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ,
HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TOÀN CẦU
Tác giả: Joshua Aizenman_ Khoa Kinh tế, Đại học California, Santa Cruz và Reuven Glick
_ Ban nghiên cứu Kinh tế, Cục dữ trữ liên bang San Francisco.

[Tài liệu này nghiên cứu mô hình biến đổi và tính hiệu quả của sự vô hiệu hóa trong các thị
trường mới nổi khi các nước đó tự do hóa thị trường và hội nhập với nền kinh tế thế giới.
Tác giả ước lượng xu hướng biên để vô hiệu hóa sự tích lũy của tài sản nước ngoài có được
từ dòng thu của cán cân thanh toán ròng, thông qua các quốc gia và các thời kỳ. Tác giả
phát hiện ra quy mô của sự vô hiệu hóa dòng thu dự trữ ngoại hối tăng lên trong những
năm gần đây với các mức độ khác nhau ở Châu Á cũng như ở các nước Châu Mỹ Latinh,
phù hợp với sự lo lắng ngày càng lớn về ảnh hưởng của lạm phát tiềm năng tới các dòng
thu dự trữ. Tác giả cũng nhận ra rằng sự vô hiệu hóa phụ thuộc vào các thành phần của
dòng thu từ cán cân thanh toán.]

1. Giới thiệu
Trong những năm cuối 1980 và đầu những năm 1990, các thị trường mới nổi chấp
nhận phát triển tự do hóa và mở cửa tài chính. Tuy nhiên, bên cạnh cố gắng duy trì một
mức độ vừa ổn định về tỷ giá hối đoái vừa độc lập về chính sách tiền tệ, nhiều nước đã trải
qua khủng hoảng tài chính nghiêm trọng. Do hậu quả của các cuộc khủng hoảng này, nhiều
thị trường mới nổi đã áp dụng chính sách tỷ giá hối đoái linh hoạt hơn dù vẫn còn chịu sự
quản lý, cùng với việc tiếp tục hội nhập tài chính và một mức độ nội địa của chính sách

tiền tệ độc lập. Việc tích lũy dự trữ ngoại hối đã trở thành một thành phần quan trọng tăng
cường tính ổn định của mô hình mới này. Sự quan tâm về chi phí của việc duy trì ổn định
tiền tệ với chính sách hỗn hợp mới này cho thấy sự cần thiết cần phải tăng cường tích lũy
dự trữ ngoại hối với việc vô hiệu hóa mạnh mẽ hơn nữa. Mối e sợ về chi phí cơ hội của
việc tích lũy dự trữ và tài khoá và sự bóp méo chi phí tài chính của việc vô hiệu hóa, đến
lượt nó, đã làm phát sinh nhiều câu hỏi về khả năng tồn tại lâu dài của chính sách hỗn hợp
mới này, đặc biệt là hiệu quả của sự vô hiệu hóa.
Học thuyết gần đây đã phân tích các khía cạnh khác nhau của sự phát triển mới đây,
như là bản chất và mức độ linh hoạt cao hơn của tỷ giá, sự tự chủ chính sách tiền tệ và hội
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 2


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
nhập tài chính bởi các thị trường mới nổi (ví dụ Fisher 2001; Aizenman và Lee, 2008).
Trong tài liệu này, tác giả tập trung quan tâm về quy mô của sự vô hiệu hóa bằng cách ước
lượng xu hướng biên để vô hiệu hóa sự tích lũy tài sản nước ngoài qua các thời kỳ thông
qua các quốc gia được chọn ở Châu Á và Châu Mỹ Latinh.
Kết quả của tác giả đã khẳng định rằng sự tích lũy ngày càng nhiều của dự trữ
ngoại hối trong những năm gần đây có liên quan tới sự vô hiệu hóa ngày càng mạnh mẽ
bởi các nước đang phát triển ở Châu Á và Châu Mỹ Latinh. Đặc biệt, tác giả đã chỉ ra rằng
có một sự gia tăng đáng kể của hệ số vô hiệu hóa trong những năm gần đây. Vì vậy, các
chính sách tích lũy dự trữ ngoại hối và vô hiệu hóa tác động của lạm phát tiềm năng đã bổ
trợ cho nhau trong những năm gần đây. Thêm vào đó, tác giả nhận ra rằng sự vô hiệu hóa
dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) ít hơn thặng dư tài khoản vãng lai và các dòng
vốn không phải FDI, đã đặt ra mối nghi ngại sự bất ổn tiền tệ phụ thuộc vào các thành
phần trong dòng thu của cán cân thanh toán.
Tác giả cũng tranh luận về lợi ích và chi phí của sự vô hiệu hóa. Đối với nhiều quốc
gia, chi phí phát sinh của việc vô hiệu hóa ít hơn các lợi ích có được từ việc ổn định tiền tệ

và tích lũy dự trữ. Tuy nhiên, tác giả đưa ra bằng chứng chứng tỏ rằng lợi ích có liên quan
đến Trung Quốc và các nước khác đã giảm trong những quý gần đây. Điều này ngụ ý về
những hạn chế của việc duy trì cấu trúc chính sách mới trong thời gian gần.
Cuối cùng tác giả phác thảo một mô hình (được trình bày trong phần phụ lục) giải
thích khả năng vô hiệu hóa phụ thuộc vào khả năng thay thế không hoàn toàn của các tài
sản trên thế giới, nơi mà chi phí thương mại của các tài sản này biến đổi một cách hệ thống
thông qua các tác nhân (bởi vì các hiệu ứng quy mô tích cực) và thông qua các loại tài sản
(bởi vì tính chất thanh khoản và rủi ro đặc trưng). Tác giả chỉ ra rằng các chính sách
khuyến khích sự hạn chế tài chính trong nước đã giúp cắt giảm chi phí của sự vô hiệu hóa,
đưa ra quy mô vô hiệu hóa của mỗi quốc gia phụ thuộc vào mức độ sẵn sàng chịu đựng về
sự hạn chế tài chính và sự bóp méo kinh tế khác.

2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY (LITERATURE
REVIEW):
2.1. Lý thuyết bộ ba bất khả thi:
Một bài học lớn của thập kỷ vừa qua là các rủi ro của sự kết hợp giữa hội nhập với
chế độ tỷ giá hối đoái cố định. Các cuộc khủng hoảng tài chính quốc tế ở Mexico (1994),
Thái Lan, Indonesia và Hàn Quốc (1997), Nga và Brazil (1998), Argentina và Thổ Nhĩ Kỳ
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 3


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
(2000) đều có liên quan đến chế độ tỷ giá hối đoái cố định. Đồng thời các quốc gia không
có chế độ tỷ giá hối đoái cố định như Israel, Mexico và Nam Phi đã tránh được các cuộc
khủng hoảng cùng loại đã ảnh hưởng đến các thị trường mới nổi có chế độ tỷ giá hối đoái
cố định. Kết quả là nhiều thị trường mới nổi đã thông qua chính sách tỷ giá hối đoái có
quản lý kết hợp với kiểm soát tiền tệ trong nước và tăng cường hội nhập kinh tế.
Obsfelt et al, 2005 đã từng đề cập đến vấn đề trên trong lý thuyết bộ ba bất khả thi.

Lý thuyết này nói rằng: Một quốc gia chỉ có thể lựa chọn đồng thời hai trong ba mục tiêu
là ổn định tỷ giá hối đoái, duy trì chính sách tiền tệ độc lập và hội nhập tài chính quốc tế.
Lý thuyết bộ ba bất khả thi rất hữu ích trong việc giải thích sự thay đổi của chính sách tiền
tệ của các nước đang phát triển. Với một thị trường vốn đóng cửa, một quốc gia có thể có
quyền kiểm soát chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái cố định nhưng không hội nhập tài
chính. Đây là sự lựa chọn chính sách ưa thích của hầu hết các quốc gia đang phát triển từ
giữa đến cuối thập niên 1980 khi họ duy trì một sự kết hợp ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ
và gần như đóng cửa hoàn toàn các tài khoản vốn.
Trong những năm cuối 1980 và đầu những năm 1990, các nước như Mexico, Hàn
Quốc và một số nền kinh tế khác ở Châu Á đi theo con đường phát triển tự do hóa tài
chính, họ thấy rằng các mục tiêu của hội nhập tài chính lớn hơn mà chính sách kết hợp
giữa ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ không thể đạt được. Các mục tiêu chính sách không
phù hợp đã dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính nghiêm trọng tại Mexico trong thời gian
1994-1995 và Đông Á từ 1997-1998. Những cuộc khủng hoảng này chứng minh sự đúng
đắn của lý thuyết bộ ba bất khả thi rằng một quốc gia nếu chọn tham gia hội nhập tài chính
ở mức cao thì phải từ bỏ sự ổn định tỷ giá nếu muốn bảo tồn mức độ độc lập tiền tệ.

2.2. Tích lũy dự trữ và vô hiệu hóa:
Trung Quốc là một minh chứng tiêu biểu cho chính sách hỗn hợp này bằng cách
cho phép hội nhập sâu rộng hơn trong thực tế và vào năm 2005 áp dụng chế độ tỷ giá hối
đoái linh hoạt có quản lý trong khi vẫn tích lũy và vô hiệu hóa các dòng thu dự trữ ngoại
hối khổng lồ.
Phân tích kinh tế cho thấy sự thay đổi cấu trúc trong mô hình tích lũy dự trữ của
các nước đang phát triển. Sự tích lũy dự trữ lớn có thể do một số yếu tố như là:
-

Phòng ngừa, bảo hiểm cho quốc gia nếu dòng vốn nước ngoài vào trong nước dừng
lại đột ngột

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 4


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
-

Dự trữ có thể được sử dụng để làm giảm tác động của các cú sốc thương mại lên tỷ
giá hối đoái và xuất khẩu của một quốc gia, điều hòa các điều chỉnh tài khoản vãng
lai.

-

Giúp các nước tránh phụ thuộc vào IMF, WB và các tổ chức tài chính quốc tế khác.

-

Có thể là một sản phẩm phụ của việc quản lý tỷ giá hối đoái để thúc đẩy xuất khẩu
bằng cách đánh giá thấp đồng nội tệ.
Sự vô hiệu hóa và tích lũy dự trữ ngoại hối cũng liên quan đến chi phí rủi ro đạo

đức. Vấn đề này đã từng được nghiên cứu trước đây:
Aizenman và Marion (2004): rủi ro đạo đức vĩ mô phát sinh khi tích lũy dự trữ
khuyến khích cơ hội chi tiêu trong chế độ đặc trưng bởi bất ổn chính trị và giám sát hạn
chế. Nghiên cứu của Aizenman và Marion đã cho thấy rằng các nước đặc trưng bởi bất ổn
chính trị và phân hóa chính trị lớn lựa chọn dự trữ ngoại hối ít hơn.
Levy – Yeyati (2005) thì cho rằng rủi ro đạo đức phát sinh khi tích lũy dự trữ trợ
cấp rủi ro. Họ yêu cầu dự trữ bắt buộc có tính thanh khoản trong cácngân hàng cũng như
một điều khoản đình chỉ việc chuyển đổi trước. Tích lũy dự trữ và vô hiệu hóa có thể kích
thích các biến dạng lĩnh vực tài chính như là yêu cầu dữ trữ bắt buộc, kiểm soát tín dụng

trực tiếp nhằm cản trở sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp và thay đổi hành
vi của các ngân hàng.
Từ những nghiên cứu trước đây, bài nghiên cứu của Aizenma và Glick (2008) tập
trung giải quyết những vấn đề sau:
-

Liệu rằng sự vô hiệu hóa có tăng lên qua các thời kỳ?

-

Liệu rằng sự vô hiệu hóa có phụ thuộc vào lạm phát hay không?

-

Liệu rằng sự vô hiệu hóa có phụ thuộc vào thành phần của dòng thu từ các cân
thanh toán hay không?

3.

DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1

Dữ liệu
Dự trữ ngoại hối ròng được xác định bằng cách dựa trên giá trị đồng đô la định

danh của dự trữ ngoại hối và điều chỉnh theo sự thay đổi của tỷ giá hối đoái.

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 5


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
Tài sản tín dụng nội địa ròng bằng tiền dự trữ cơ sở trừ cho dự trữ ngoại hối ròng.
Dòng thu dự trữ ngoại hối tương ứng với giá trị dương của tích luỹ dự trữ ngoại hối ròng
(∆FR/RM dương) trong ngân hàng trung ương. Ngược lại, giá trị âm của tín dụng nội địa
ròng (∆DC/RM âm) tương ứng với các mức sụt giảm tài sản nội địa được nắm giữ bởi các
nhà điều hành tiền tệ.
Hình 1:Dự trữ ngoại hối ròng và sự thay đổi tín dụng nội địa ròng của NHTW ở những nước châu
Á được chọn (những thay đổi trong 4 quý có liên hệ tới tiền dự trữ cuối 4 quý, tính theo phần trăm)

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 6


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

Hình 1 cho thấy đầu những năm 2000 quy mô vô hiệu hoá của Trung Quốc bị hạn
chế tương đối, do ảnh hưởng bởi các tác nhân kích thích tiền tệ từ việc tăng tài sản nội địa.
Tuy nhiên, từ giữa năm 2002, Trung Quốc đã gia tăng các dòng thu dự trữ ngoại hối, do
việc nắm giữ các tài sản nội địa của ngân hàng trung ương bị giảm xuống thông qua việc
mua bán hối phiếu. Điều này chứng tỏ khả năng tăng lên vượt bậc hành vi vô hiệu hoá của
Trung Quốc. Hàn Quốc và Thái Lan cũng đã có những dòng thu dự trữ đáng kể sau cuộc
khủng hoảng Châu Á. Những nhà điều hành tiền tệ đã phản ứng lại tác động tiền tệ của các
dòng thu bằng cách vô hiệu hoá.
Số liệu của bài nghiên cứu được dựa trên tỷ lệ dự trữ tiền vào cuối mỗi bốn quý của
một số nước Châu Á như Trung Quốc, Hàn Quốc, Thái Lan.

3.2 Phương pháp nghiên cứu- ước lượng mức độ phản ứng của sự vô hiệu hóa
Quy mô của sự vô hiệu hoá được ước lượng bằng một mô hình hồi quy đơn giản
của các nhà điều hành tiền tệ về sự thay đổi tài sản ròng nội địa dựa trên sự thay đổi tài sản
ròng nước ngoài như sau:

Các hệ số vô hiệu hoá (β) được ước tính với mô hình định lượng phương pháp bình
phương nhỏ nhất OLS sử dụng mẫu 40 quý. Z được định nghĩa là tỷ lệ tăng trưởng GDP
danh nghĩa. Giả sử cầu tiền ổn định, việc mở rộng tín dụng nội địa bởi ngân hàng trung
ương tại một tỷ lệ tăng truởng của GDP sẽ đáp ứng sự gia tăng của cầu tiền mà không cần
phải tích luỹ dự trữ ngoại hối.
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 7


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
Trường hợp β = -1, thể hiện sự vô hiệu hoá tiền tệ hoàn toàn khi có sự thay đổi
trong dự trữ, tức là ngân hàng trung ương cho phép tín dụng nội địa thích nghi với cầu tiền
ngày càng tăng cao do GDP tăng trưởng, nhưng ngăn chặn bất kỳ sự mở rộng tín dụng nội
địa nào do tích luỹ dự trữ ngoại hối. Giá trị của vô hiệu hoá nhỏ hơn -1 đại diện cho một
chính sách tiền tệ thắt chặt hơn, do những lo sợ về lạm phát tăng cao. Trong trường hợp
này, việc tích luỹ một đơn vị dự trữ ngoại hối sẽ làm giảm nhiều hơn một đơn vị tài sản nội
địa được nắm giữ bởi ngân hàng trung ương, từ đó làm giảm lượng tiền cơ sở. Tương tự,
khi giá trị của việc vô hiệu hoá lớn hơn 0 cho thấy một chính sách tiền tệ mở rộng, do
những lo ngại về một cuộc khủng hoảng tín dụng hoặc bị ảnh hưởng bởi một cuộc khủng
hoảng có hệ thống. Trong khi β = 0 có nghĩa là không có vô hiệu hoá.
Hình 2: Hệ số vô hiệu hoá từ chạy hồi quy 40 quý, các nước được chọn ở châu Á và Mỹ La tinh.

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 8


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

Hình 2 biểu diễn hệ số vô hiệu hóa ước tính từ hồi quy sự thay đổi mức tín dụng
nội địa của ngân hàng trung ương trên sự thay đổi trong dự trữ ngoại hối và tăng trưởng
GDP danh nghĩa. Hệ số quan sát tương ứng với mẫu của quý thứ 40 trong kỳ quan sát.
Việc chạy hàm hồi quy đã đưa ra việc vô hiệu hóa gia tăng ở nhiều nước sau cuộc
khủng hoảng Châu Á, điển hình là Trung Quốc bắt đầu sự vô hiệu hóa mạnh mẽ trong năm
2002. Trong trường hợp của Trung Quốc, hệ số vô hiệu hoá bắt đầu tăng từ khoảng 0,6
trong năm 2000, có xu hướng tăng nhanh trong nửa cuối năm 2002 nhưng bắt đầu đảo
ngược trong quý 4 năm 2006. Điều này cho thấy sự suy giảm trong mức độ vô hiệu hóa
của Trung Quốc. Nguyên nhân đầu tiên là do tích lũy dự trữ ngoại hối của Trung Quốc có
thể bị phóng đại đến mức các số liệu báo cáo chưa được điều chỉnh để có những tài khoản
chuyển đổi và chuyển dịch của tài sản dự trữ ngoại hối tới quỹ tài sản nhà nước của Trung
Quốc và ngân hàng trung ương. Thứ hai có thể do Trung Quốc đã chạm tới giới hạn trong
việc vô hiệu hoá những dòng thu dự trữ khổng lồ.
Hình 3 báo cáo hệ số phương sai của các hệ số vô hiệu hóa với các nước ở Châu Á
và Mỹ Latinh cũng như khi hai khu vực đó kết hợp với nhau.
Hình 3: Phương sai của hệ số vô hiệu hoá

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 9


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
Các tính toán dựa trên các hệ số ước tính từ hồi quy của tín dụng nội địa ròng trong
ngân hàng trung ương trên biến đổi lượng dự trữ ngoại hối và tăng trưởng GDP danh nghĩa

đối với các nước ở Châu Á (Trung Quốc, Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Pakistan,
Philippines, Singapore, Thái Lan) và Mỹ La tinh (Argentina, Brazil, Chile, Colombia,
Mexico, Peru). Hệ số quan sát lấy từ mẫu của quý thứ 40 trong kỳ quan sát.
Hệ số phương sai giảm đáng kể ở châu Á trong giai đoạn 2000-2005, sau đó nó bắt
đầu gia tăng. Tương tự tại Mỹ Latinh, hệ số phương sai cũng giảm trong năm 2000. Từ
những kết quả đạt được đã cho thấy sự tương đồng trong thời gian của sự gia tăng quy mô
vô hiệu hóa ở các quốc gia.
4.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

4.1.

Sự vô hiệu hóa và lạm phát
Bảng 2 phân tích những ảnh hưởng của lạm phát từ sự thay đổi của GDP thực lên

việc quản lý về việc nắm giữ tài sản nội địa của ngân hàng trung ương. Nó cũng xem xét
liệu rằng sự thay đổi trong các phản ứng đối với áp lực lạm phát mục tiêu phát có tác động
đến sự vô hiệu hóa các dòng tiền dự trữ nướ ngoài hay không.

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 10


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

Kết quả cho thấy lạm phát và tăng trưởng GDP thực có mối tương quan dương và
đều có ý nghĩa thống kê (ngoại trừ GDP thực ở Hàn Quốc và Thái Lan cho ra tương quan
âm, tuy nhiên kết quả không có ý nghĩa thống kê). Lưu ý rằng độ lớn của hệ số tài sản

nước ngoài ròng khi tương tác với những biến giả sẽ nhỏ hơn (giá trị tuyệt đối) và trong
một số trường hợp thì nó còn nhỏ hơn những kết quả được đưa ra trong bảng 1.
Đối với một số quốc gia - đặc biệt là Hàn Quốc, Thái Lan, Malaysia, Singapore,
Argentina và Brazil - hệ số của biến này là âm cho thấy sự gia tăng trong quản trị tiền tệ
chống lạm phát của NHTW trong những năm gần đây (mặc dù đối với Hàn Quốc và
Singapore, hệ số này không có ý nghĩa thống kê). Nghiên cứu cũng tìm thấy sự gia tăng
của hoạt động vô hiệu hoá ở hầu hết các quốc gia, được chỉ ra bởi hệ số tương quan âm đối
với dòng tiền dự trữ ngoại hối (ngoại trừ Malaysia, Argentina, Brazil). Như vậy, kết quả
cho thấy những nước đang phát triển đang tăng dần mức độ vô hiệu hoá nhằm phản ứng lại
với sức ép lạm phát trong những năm gần đây.
4.2.

Sự vô hiệu hóa và thành phần các dòng vốn vào trên cán cân thanh toán

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 11


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
Có phải phản ứng vô hiệu hoá đối với các dòng thu của quỹ dự trữ sẽ phụ thuộc vào
nguồn gốc của các dòng thu đó hay không? Hay nói cách khác, mức độ NHTW quản lý
việc nắm giữ tài sản nội địa có phụ thuộc vào dòng thu của quỹ dự trữ là từ dòng tiền
“lạnh” như FDI hay những dòng tiền “nóng”, ví dụ như các thành phần của cán cân thanh
toán hay không?

Bảng 3 cho thấy sự tăng lên của số dư tài khoản vãng lai, dòng vốn đầu tư trực tiếp
ròng,và các dòng vốn khác, cũng như sự tích lũy dự trữ của các nước có thị trường mới
nổi. Mức độ tích lũy quỹ dự trữ ở châu Á đã tăng lên đều đặn theo thời gian, phù hợp với
các quan sát trước đây của tác giả. Quan sát cũng thấy dòng vốn đầu tư trực tiếp nước

ngoài trung bình đã tăng đều đặn ở các khu vực thị trường mới nổi. Sau cuộc khủng hoảng
châu Á và Nga, danh mục đầu tư trung bình và các dòng vốn đầu tư khác đã ngừng hoặc
giảm mạnh ở hầu hết các thị trường mới nổi.

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 12


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

Bảng 4 . Ước lượng phản ứng vô hiệu hóa của NHTW lên các dòng vốn vào quỹ dự
trữ, bao gồm: thặng dư tài khoản vãng lai, luồng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI, hoặc
nguồn vốn khác không phải FDI. Nghiên cứu này cũng xem xét liệu những phản ứng này
có thay đổi cùng một lúc với những thời kỳ gián đoạn hành vi vô hiệu hóa được xác định
từ trước hay không? Để cho phù hợp với phân tích hồi quy trước đó, nghiên cứu đo
lường tỷ lệ thay đổi của các biến trong thời gian 4 quý trên nguồn tiền dự trữ có độ trễ .
Kết quả ở cột (2) của Bảng 4 cho thấy sự vô hiệu hóa đối với dòng vốn đầu tư trực
tiếp nước ngoài FDI thấp hơn (xét giá trị tuyệt đối, tức là

) ở một số

quốc gia, bao gồm cả Trung Quốc, Hàn Quốc, Thái Lan, Malaysia, Singapore, cũng như
Brazil và Mexico. Phản ứng vô hiệu hóa sau cùng liên quan đến nguồn tiền từ tài khoản
vãng lai. Những sự khác biệt này khá đáng kể đối với Trung Quốc (liên quan đến dòng vốn
không phải FDI), Thái Lan (liên quan đến thặng dư tài khoản vãng lai), Malaysia,
Singapore (liên quan đến tài khoản vãng lai), và Brazil. Cột (3) của Bảng 4 thể hiện mối
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 13

Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
tương quan giữa các thành phần riêng lẻ của cán cân thanh toán với những biến giả để xem
xét mức độ nhạy cảm giữa các biến này nhiều hay trong những năm gần đây. Như những
phát hiện trong bảng 3, nghiên cứu cho thấy độ nhạy cảm lớn hơn trong trường hợp của
Trung Quốc, Thái Lan, Malaysia (ngoại trừ đối với cán cân tài khoản vãng lai), và Ấn
Độ(ngoại trừ đối với dòng vốn FDI khi mà phản ứng giảm đáng kể).
Tóm lại, ở châu Á cũng như Châu Mỹ Latinh, mức độ vô hiệu hóa dòng vốn vào
quỹ dự trữ ngoại hối trong những năm gần đây đã tăng lên với những cấp độ khác nhau.
Điều này là phù hợp với những lo ngại về những nguy cơ tiềm ẩn tác động đến lạm phát
của các dòng vốn vào quỹ dự trữ. Sự vô hiệu hoá phụ thuộc vào thành phần của dòng vốn
vào trên cán cân thanh toán. Ở một số nước sự phản ứng đối với dòng vốn đầu tư trực tiếp
nước ngoài ít hơn là đối với thặng dư tài khoản vãng lai hay dòng thu không phải FDI.
4.3

Chi phí, lợi ích và tính bền vững của chính sách vô hiệu hóa
Tăng cường hội nhập tài chính là một kết quả tất yếu của hội nhập thương mại sâu

hơn ở các nước đang phát triển. Tuy nhiên, mặt trái của nó chính là sự bất ổn tài chính.
Những quan ngại về sự bất ổn tài chính và tiền tệ đã làm tăng sự lựa chọn thực hiện đồng
thời tích lũy quỹ dự trữ và chính sách vô hiệu hóa. Mức độ mà mỗi quốc gia lựa chọn tiếp
tục tích lũy dự trữ và thực hiện vô hiệu hóa, và sự ổn định của chính sách hỗn hợp này phụ
thuộc vào việc cân nhắc các lợi ích và chi phí liên quan.
Dù mang lại nhiều hữu ích, việc quản lý dự trữ ngoại hối cũng cho thấy những giới
hạn nghiêm trọng. Đầu tiên, đó là chi phí cơ hội trực tiếp liên quan với năng suất biên
của nguồn vốn công và / hoặc chi phí vay bên ngoài. Thứ hai, sự vô hiệu hóa có chi phí tài
chính liên quan đến sự chênh lệch giữa trách nhiệm chi trả cho các khoản nợ của NHTW
đã phát hành để thực hiện vô hiệu hóa (hoặc chi phí cơ hội của các khoản lợi tức phải trả
cho các tài sản nội địa, chẳng hạn như trái phiếu chính phủ, đã bán cho khu vực tư nhân)

và lợi tức từ tài sản dự trữ.

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 14


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

Bảng 5a: Lãi suất 1 năm của Ngân hàng Trung ương Trung Quốc và Bộ Tài
chính Mỹ (theo phần trăm)

Bảng 5b: Độ rộng trái phiếu Châu Á hơn Kho bạc Mỹ. lãi suất 1 năm (theo phần
trăm)

Hình 5a mô tả gần đúng các chi phí tài chính của vô hiệu hóa trong trường hợp của
Trung Quốc, được đo bằng sự chênh lệch về lãi suất giữa tín phiếu kỳ hạn 1 năm
của Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc và tín phiếu kho bạc Mỹ cùng kỳ hạn (chênh lệch là
khác biệt theo chiều dọc của hai đường). Quan sát cho thấy sự chênh lệch lãi suất có giá trị
dương, nhưng đã giảm bớt lại trong năm 2003 và 2004, và thực sự chuyển thành giá trị âm
trong năm 2005. Điều này ngụ ý rằng Trung Quốc lúc sau đã kiếm được tiền từ các hoạt
động vô hiệu hóa. Nhưng sự khác biệt này đang bị thu hẹp trong các quý gần đây (và
nó thực sự chuyển thành dương một lần nữa vào tháng 12 năm 2007), điều này hàm ý là
chi phí vô hiệu hóa của Trung Quốc đã tăng lên.

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 15

Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
Trong khi do,, Hình 5b mô tả sự thay đổi trong chênh lệch lãi suất giữa trái phiếu
kỳ hạn 1 năm của 5 nước châu Á so với tín phiếu kho bạc Mỹ cùng kỳ hạn (giai đoạn tháng
6 năm 2004 và tháng 5 năm 2007) đã cho thấy chi phí vô hiệu hóa đã tăng lên ở tất cả các
quốc gia này.
Sự vô hiệu hóa và việc tích lũy dự trữ ngoại hối cũng liên quan đến các chi phí
phát sinh từ rủi ro về đạo đức ở tầm vĩ mô và vi mô. Các rủi ro đạo đức ở tầm vĩ mô phát
sinh khi việc tích lũy quỹ dự trữ tạo gây ra nguy cơ về sự bất ổn chính trị và sự giám sát
hạn chết (xem thêm ở Aizeman và Marion, 2004). Các rủi ro đạo đức ở tầm vi mô phát
sinh bởi tích lũy dự trữ cũng đồng thời với việc nắm giữ rủi ro (Levy-Yeyati, 2005 gọi đây
là dự trữ bắt buộc để đảm bảo cho tính thanh khoản trong các ngân hàng).
Cuối cùng, tích lũy dự trữ ngoại hối và vô hiệu hóa có thể tạo điều kiện cho sự méo
mó trong khu vực tài chính khi mà việc sử dụng nhiều những công cụ phi thị trường (ví dụ:
dự trữ bắt buộc, kiểm soát tín dụng trực tiếp) có thể cản trở sự phát triển của thị trường trái
phiếu doanh nghiệp và thay đổi hành vi của các ngân hàng. Hơn nữa, nó có thể cản trở sự
phát triển của thị trường tài chính bởi việc phân loại thị trường nợ công thông qua những
chứng khoán nợ do NHTW ban hành thay vì trái phiếu kho bạc.
Những điều này cho thấy mức độ tiếp tục tiến hành vô hiệu hóa của một quốc gia
cũng phụ thuộc vào mức độ mà họ sẵn sàng để chịu đựng sự kiềm hãm và những sự méo
mó về tài chính trong nền kinh tế. (Trong phụ lục, tác giả phác thảo một mô hình giải thích
khả năng vô hiệu hóa phụ thuộc như thế nào vào khả năng thay thế không hoàn hảo của tài
sản trong một thế giới mà chi phí giao dịch tài sản có sự khác biệt mang tính hệ thống tùy
các đại lý (do hiệu ứng quy mô) và tùy loại tài sản (do tính thanh khoản và tính chất rủi ro
khác nhau). Trong khuôn khổ này, nghiên cứu cho thấy rằng các chính sách khuyến khích
sự kiềm hãm nền tài chính trong nước cũng làm giảm chi phí vô hiệu hóa. Điều nàycho
thấy rằng các nước có thể và sẵn sàng tham gia vào việc vô hiệu hóa tài chính ở mức độ
lớn hơn sẽ có thể duy trì được chính sách kết hợp giữa tích lũy dự trữ và vô hiệu hóa trong
một thời gian dài hơn.
Sự ổn định của chính sách kết hợp hiện nay khá phức tạp hơn bởi việc tính toán và
cân nhắc giữa chi phí -lợi ích của mỗi quốc gia đều phụ thuộc vào các hành động của các

nước khác. Những nước theo chiến lược tăng trưởng dựa vào xuất khẩu có thể tích lũy dự
trữ để cải thiện và duy trì khả năng cạnh tranh của hàng hóa nước mình xuất khẩu sang các
nước công nghiệp. Do đó, ví dụ, miễn là Trung Quốc và các láng giềng Đông Á cố gắng để
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 16


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu
duy trì khả năng cạnh tranh trong xuất khẩu sang Hoa Kỳ, và có chi phí vô hiệu hóa thấp
hơn, có thể chiến thắng trong trò chơi tích trữ ít nhất là trong ngắn hạn dù họ sẵn sàng bóp
méo hệ thống tài chính của mình. Lập luận này giải thích sự gia tăng quỹ dự trữ ngoại
hối chưa từng có của Trung Quốc từ năm 200 (hiện chiếm gần 50% GDP) và của các nước
Đông Ákhác (xem Aizenman và Lee, 2008). Tuy nhiên, kết quả này có thể dẫn đến đổ vỡ
nếu việc một quốc gia tích lũy đến mức độ mà chi phí vô hiệu hóa vượt quá lợi ích.
Những quan sát này phù hợp với nhận định của “the World Economic Outlook”
(2007), cho rằng chống lại việc tỷ giá danh nghĩa bị đánh giá cao bằng sự can thiệp vô hiệu
hóa có khả năng không có hiệu quả khi dòng vốn vào liên tục và có quy mô lớn.Thực tế,
việc chi phí vô hiệu hóa của Trung Quốc gần đây tăng có thể giải thích cho việc giảm can
thiệp vô hiệu hóa và tỷ lệ lạm phát gia tăng của nước này.

5.

KẾT LUẬN:
Kết quả của nghiên cứu về sự tăng cường mức độ vô hiệu hóa phù hợp với mô hình

Bộ ba bất khả thi mới, theo đó các nước mới nổi tích lũy dự trữ ngoại tệ đồng thời muốn
duy trì mức độ độc lập nhất định của chính sách tiền tệ. Tuy nhiên, việc điều tra đầy đủ
hơn về sự thay đổi bản chất và mức độ của bộ ba bất khả thi ( linh hoạt tỷ giá, hội nhập tài
chính, và chính sách tiền tệ độc lập) của các thị trường mới nổi vẫn cần những nghiên cứu

khác.

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 17


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

PHỤ LỤC MÔ HÌNH
Phụ lục này phân tích chi phí của sự vô hiệu hóa bằng cách trình bày rõ ràng
một mô hình của những yếu tố quyết định sự thay thế giữa trái phiếu nội địa và
nước ngoài bởi sự tăng lên không đáng kể trong lãi suất gắn liền với giảm tỷ trọng
trái phiếu nước ngoài trong danh mục đầu tư tư nhân.
Chúng ta xem một đất nước nơi mà những chủ thể đối mặt với sự kiềm chế
tài chính và sự không chắc chắn về lạm phát trong nước, sự giảm giá tiền tệ và tỷ
lệ thuế trên lợi nhuận. Lợi tức thực cho những chủ thể trong nước giữ trái phiếu
trong nước và nước ngoài (B,B*) là:
r = i- ,
r* = i*+e-t*Trong đó i,i* biểu thị lợi tức lãi suất danh nghĩa,

là tỷ lệ lạm phát trong

nước, e là tốc độ giảm giá của đồng tiền trong nước, và t* là ngẫu nhiên. Tệ lệ thuế
t* phản ánh mức độ của sự kiềm chế tài chính, chúng có thể bao gồm những quy
định kiềm chế hoặc trừng phạt việc giữ những tài sản nước ngoài.
Chúng tôi giả định nhà đầu tư không thích rủi ro, nghĩa là có sự ưa thích khác nhau:
U = U[E[W],

]; W=s(1+r) +(1-s)W(1+r*).

Lợi tức thực kỳ vọng khác nhau có thể được giải thích như sau:
E[r*]-E[r] =

(

–y )

-2

Trong đó: y =

=

,

;

-2

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 18


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

Vì vậy, sự can thiệp triệt để giảm tỷ trọng tài sản nước ngoài trong danh mục
đầu tư tư nhân,

, tăng lãi suất kỳ vọng khác nhau, E[ r]- E[r*], bằng phạm vi của

số lần không thích rủi ro, sự khác nhau của lãi suất thực
Biến , e và t* tất cả ngẫu nhiên. Đặc biệt, chúng ta biểu thị bởi

hằng

số và gắn liền với những biến k, k= , e , t* như là
=

+ ; e=

+ ; t* =

+

.

Hơn nữa chúng tôi giả định thêm (i) là lạm phát trong nước kỳ vọng và tốc
độ giảm giá có tương quan, (ii) the shock là zero và có thể bị tương quan và (iii) có
2 loại , nhà đầu tư(i=l,h) với chi phí khác nhau của việc giữ tài sản nước ngoài tiềm
nằng khác với mức độ không thích rủi ro, với” favored” loại i=l có t* thấp, ngụ ý:
e+ ; e= + ; t*=
Trong đó E[ ]=E[

]=E[

(

+

), i=l,h ,

>

]=0

Chú thích r-r*=i-i*+t*-e, do đó mà:
+

-2

=

-2

+

(A5)

Do vậy,
=2

(

(A6)

Chúng tôi ước đoán rằng tương quan giữa sư giảm giá và thuế kiềm chế tài
chính là dương, i, e,

>0 ( xem Giovanini và De Melo, 1993)

Biểu thức (A6) hàm ý rằng một sự tương quan cao hơn giữa tỷ lệ giảm giá tỷ
giá hối đoái và thuế kiềm chế tài chính sẽ giảm chi phí vô hiệu hóa. Kết quả này lớn

Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 19


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

hơn phạm vi kiềm chế tài chính. Trong trường hợp nhất định khi sự tương quan tiến
đến 1, sẽ dẫn đến

k

Trong đó ko là một hằng số và:
(
Do vậy, khả năng để vô hiệu hóa phụ thuộc vào sự thay thế không hoàn toàn
của những tài sản trong một nước nơi mà chi phí của những tài sản thương nghiệp
biến đổi một cách có hệ thống qua những nhân tố (bởi vì những tác động của quy
mô có thể có) và qua những loại tài sản bắt chéo (bởi vì sự thay đổi thanh khoản và
đặc điểm rủi ro). Những chính sách khuyến khích kiềm chế tài chính trong nước
cũng làm giảm chi phí vô hiệu hóa. Điều này khuyến nghị rằng các nước có thể và
sẵn lòng tiến hành nhiều biện pháp vô hiệu hóa tài chính hơn để có thể giữ vững tác
động của chính sách đầu cơ tích trữ và vô hiệu hóa trong một khoảng thời gian dài
hơn.

PHẦN II: LIÊN HỆ THỰC TẾ TẠI VIỆT NAM

1.

Chính sách điều hành kinh tế của Việt Nam trong thời gian qua

1.1.

Tự do hóa để thu hút vốn đầu tư nước ngoài

Luật đầu tư nước ngoài ban hành 29/12/1987 nhằm mục đích tạo cơ sở
để mở rộng kinh tế với nước ngoài, phát triển kinh tế quốc dân, đẩy mạnh xuất
khẩu trên cơ sở khai thác có hiệu quả tài nguyên, lao động và các tiềm năng khác
của đất nước. Kế đến là hành động cắt giảm thuế theo Chương trình thuế quan
ưu đãi có hiệu lực chung (CEPT) của AFTA. Tuy nhiên, Việt Nam chỉ chủ yếu
thực hiện các phương pháp để khuyến khích vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài.
Từ 2005 trở đi, quá trình tự do hóa này ngày càng được biểu hiện rõ hơn.
Ngày 1/6/2006 Pháp lệnh ngoại hối ra đời, cho phép thực hiện tự do hóa vãng
lai, cho phép nhà đầu tư nước ngoài chuyển lợi nhuận về nước sau khi đã
hoàn thành xong các nghĩa vụ về thuế. Tất cả các giao dịch thanh toán và chuyển
tiền đối với giao dịch vãng lai giữa người cư trú và người không cư trú được
tự do thực hiện, “hạn chế USD hóa và nâng cao tính chuyển đổi của đồng Việt
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 20


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

Nam nhằm tiến tới thực hiện trên lãnh thổ Việt Nam chỉ sử dụng đồng Việt
Nam. Cơ chế tỷ giá được đổi mới theo hướng linh hoạt hơn đồng thời mở cửa
thị trường ngoại hối, đa dạng hóa các sản phẩm, công cụ ngoại hối của thị

trường”. Tuy nhiên Chính phủ không hoàn toàn nới lỏng các giao dịch về ngoại
tệ, vẫn còn kiểm soát vốn khá chặt chẽ, làm phát sinh các chi phí nhiều hơn cho
các giao dịch này, sự quan ngại rủi ro quốc gia tiềm ẩn đã làm cho chênh lệch
lãi suất của Việt Nam không được giải thích nhiều trong biến động tỷ giá giao
ngay.
Năm 2005, để “kích” thị trường chứng khoán phát triển, giới hạn về tỷ lệ
vốn góp của FPI đã được nâng lên thành 49% với các công ty niêm yết trên sàn
giao dịch chứng khoán chứ không phải 30% theo Luật đầu tư 1987. Kết hợp với
việc gia nhập WTO, Việt Nam thật sự trở thành “thỏi nam châm” thu hút các
dòng vốn với cú gia tăng đột biến vào 2007- 2008. “Trong khi dòng vốn FDI vào
Việt Nam (2007) đạt mức kỷ lục 20,3 tỉ USD (giải ngân được 4 tỷ USD) thì theo
ước tính của ngân hàng ANZ, dòng vốn FPI vào Việt Nam là 5,6 tỷ USD. Mức
độ lưu động dòng vốn, được đo lường bởi chỉ số (FPI+FDI)/GDP, cho thấy dòng
vốn ngoại đang đổ vào VN năm 2007 là rất lớn (14%so vơi mức 4%-6% như
mọi năm, mức 4% của Trung Quốc và 4%-7% của Thái Lan). Xét riêng FDI,
tính đến ngày 19/12/2008, đã có tổng số 1.171 dự án FDI được cấp mới vào Việt
Nam với tổng số vốn đăng ký đạt hơn 60,2 tỷ USD, tăng 222% so với năm 2007.

Do ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính 2008 và suy thoái kinh tế
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 21


Sự can thiệp vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ, hội nhập tài chính toàn cầu

thế giới, Việt Nam chỉ thu hút được lượng FDI đạt 18.6 tỷ USD vào năm 2010,
giảm 19.5% so với mức 23.1 tỷ USD của năm 2009. Điểm sáng nhất trong thu hút
FDI năm 2010 là chỉ tiêu giải ngân, đạt 11 tỷ USD, tăng 10% so với 2009 và chỉ
cách kỉ lục của năm 2008 là 500 triệu USD. Đối với FPI, sau khủng hoảng năm

1997, nguồn vốn FPI vào Việt Nam có xu hướng tăng, nhưng quy mô còn nhỏ
và chiếm tỷ lệ thấp so với vốn FDI. Một số quỹ mới hoạt động tại Việt Nam từ
2001 có quy mô vốn bình quân từ 5-20 triệu USD, chiếm 1.2% vốn FDI, tăng lên
3.7% (2004), tỷ lệ này còn quá thấp so với các nước trong khu vực (tỷ lệ thu hút
FPI/FDI trong khoảng 30-40%). Tuy nhiên, từ năm 2006 đã xuất hiện thêm nhiều
quỹ đầu tư mới, cũng như sự cam kết tăng vốn của các quỹ hiện hữu. Chưa bao giờ
dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài chảy vào Việt Nam thông qua các quỹ đầu tư
lại mạnh mẽ như trong 2007, đạt khoảng 5 - 6 tỷ USD, tăng 3 - 4 lần so với 2006.
Trong đó, thu hút nguồn vốn FPI mạnh nhất là các lĩnh vực chứng khoán, bất
động sản và cơ sở hạ tầng. Đây được đánh giá là tín hiệu tốt đối với nền kinh tế
trong việc thu hẹp thâm hụt thương mại trong tương lai.
1.2.

Chính sách tỷ giá
Việt Nam theo đuổi chính sách tỷ giá thả nổi có quản lý, NHNN duy trì

mức tỷ giá dao động xung quanh mức tỷ giá cho trước với một biên độ nhất định.

Từ 1999-2006, tỷ giá VND/USD hầu như chỉ dao động trong khoảng 1%
biên độ, gần giống như chúng ta đang theo đuổi tỷ giá cố định, nhưng song song
đó lại công bố tỷ giá bình quân liên ngân hàng, giống như neo tỷ giá theo kiểu dãy
băng tỷ giá.
Nhóm 05– Ngân hàng Đêm1 – Khóa 22

Trang 22