Thuyết trình tài chính doanh nghiệp CHI PHÍ sử DỤNG vốn

ĐẠI HỌC KHOA HỌC TỰ NHIÊN TP HỒ CHÍ MINH
KHOA TOÁN TIN HỌC
……………………………………………………………………………………………………

BÀI THUYẾT TRÌNH

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN


CHƯƠNG 4 : CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
I.

CÁC VẤN ĐỀ CHUNG VỀ CHI PHÍ VỐN TRONG DOANH NGHIỆP:
1. Khái niệm chi phí sử dụng vốn:
Chi phí sử dụng vốn là các khoản tiền phải trả cho người cung ứng vốn.
2.

Các nguồn vốn của doanh nghiệp hay dự án:
Phát hành cổ phiếu

Thị trường vốn
Quỹ đầu tư

Lợi nhuận để lại

Nguồn vốn

Thành viên góp vốn

Vay ngân hàng

Các chương trình hỗ trợ doanh
nghiệp

Từ chính phủ

-Từ nhà cung cấp
-Thuê tài chính

Sơ đồ các nguồn vốn hỗ trợ doanh nghiệp
 Phân loại:
a. Nguồn vốn vay:

Doanh nghiệp phải trả lãi theo định kỳ , đến hạn doanh nghiệp phải hoàn trả vốn gốc và
lãi, cũng có thể là trả nợ dần
Bao gồm hai hình thức : Vay thông thường (ngân hang) và phát hành trái phiếu
b. Nguồn vốn chủ sở hữu:

Nguồn vốn chủ sỡ hữu là nguồn vốn riêng của bản thân doanh nghiệp
Bao gồm :
_ Vốn cổ phần : là vốn thu được do phát hành cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi ( đối
với công ty cổ phần) hoặc là vốn của chính người chủ công ty (lien doanh , nhà nước hay
tư nhân)
_ Lãi để lại : Tiền được tạo ra từ kết quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp không
hay chưa phân phối.
II.

CHI PHÍ SỬ DỤNG CÁC NGUỒN VỐN :


Mỗi nguồn vốn sử dụng đều phải trả một mức giá cho quyền sử dụng số vốn đó, khoản tiền

trả này được gọi là giá sử dụng vốn.
1. Chi Phí Sử Dụng Vốn Vay:
1.1 Chi Phí Sử Dụng Vốn Vay Trước Thuế : Là giá sử dụng vốn trước khi tính thuế thu

nhập Doanh nghiệp.
1.1.1 Trường hợp vay ngắn hạn (< 1 năm):
Giá sử dụng vốn trước khi tính thuế thu nhập Doanh nghiệp được tính như sau :
=
Trong đó :
: Giá sử dụng vốn vay
Số kì trả lãi trong một năm
Lãi suất tiền vay một năm
1.1.2

Trường hợp vay dài hạn :

* Vay ngân hàng
Chi phí sử dụng Nợ trước thuế (rD) do vay của ngân hàng là lãi suất tiền vay do ngân hàng ấn
định .
* Phát hành trái phiếu
Trái phiếu Zero-coupon : là loại trái phiếu mà trái chủ ( người mua trái phiếu ) sẽ mua với giá
phát hành thấp hơn mệnh giá và sẽ không nhận được lợi tức trong suốt thời hạn trái phiếu ,
nhưng tại thời điểm đáo hạn trái chủ sẽ được nhận một khoản tiền bằng với mệnh giá .
P0 − CPPH =

FVn

(1 + rD ) n

Từ công thức :

Ta có :Chi phí sử dụng nợ trước thuế do phát hành trái phiếu Zero coupon :

rD = n

FVn
−1
P0 − CPPH


Ví dụ 1 : Công ty phát hành trái phiếu Zero-coupon có thời gian đáo hạn là 2 năm , giá trị danh
nghĩa ghi trên trái phiếu là 10000$ , được bán với giá là 9500$ , chi phí phát hành là 2% giá bán .
Tính chi phí sử dụng nợ vay trước thuế do phát hành trái phiếu này.
Giải  Chi phí huy động vốn bằng trái phiếu Zero-coupon này :

rD = n

FVn
10000
−1=
− 1 = 3.64%
P0 − CPPH
9500 − 2% × 9500

Trái phiếu Coupon : là loại trái phiếu mà trái chủ nhận được một khoản lợi tức hàng năm , và
khi trái phiếu đáo hạn trái chủ sẽ nhận được lợi tức của năm cuối cùng và vốn gốc .
1−
P0 − CPPH = R

1

(1 + rD ) n
rD

+

FVn

(1 + rD ) n

Từ công thức :
Sử dụng phương pháp nội suy ta tìm được rD

rD =

Ngoài ra, ta có thể tính gần đúng rD theo công thức :

R+

FV − P0

n
FV + P0
2

Ví dụ 2: Trái phiếu mệnh giá 1000$ , giá thị trường 970$ thời hạn 10 năm , lãi suất coupon
10% . Chi phí phát hành 5% giaù thò tröôøng . Tính chi phí huy động vốn (trước thuế ) khi phát
hành trái phiếu .
Giải  Chi phí huy động vốn bằng trái phiếu:

1 − (1 + rD )
P0 − CPPH = R
rD
ta có :

−n

+

P=

Trong đó
Lãi vay hàng năm : R = rC

×

×
MG = 10% 1000 = 100$

Chi phí phát hành : CPPH = 5%P0 = 5%

×

970 = 48.5$

FVn

(1 + rD ) n

100
Thay số:

1 − (1 + rD ) −10
+ 1000(1 + rD ) −10
rD

970 – 56.25 =

1 − (1 + rD ) −10
100
+ 1000(1 + rD ) −10
rD
⇔

-921.5 = 0

r1 = 10% ⇒ VT1 = 78.5$
r2 = 15% ⇒ VT2 = −172.44$
Vì : VT1 > 0 > VT2

⇒

r1 < r < r2

78.5
78.5 + − 172.44
Nội suy ta được: rD = 10% + (15% - 10%)

=11.56%

1.2 Chi Phí Sử Dụng Vốn Vay Sau Thuế :

rD* = rD (1 − T )

Ví dụ 3:
2
Giải:

Với thuế thu nhập doanh nghiệp là 34% . Tính chi phí sử dụng vốn sau thuế cho ví dụ

 Chi phí sử dụng nợ sau thuế:

rD* = rD (1 − t ) = 11 .56%(1 − 34%) = 7.63%
*
D

Lưu ý : Chi phí sử dụng nợ luôn phải tính sau thuế vì chi phí sử dụng Nợ sau thuế r mới thực
sự là chi phí mà doanh nghiệp phải bỏ ra để sử dụng Nợ do lãi vay được phép khấu trừ vào lợi
tức chịu thuế làm cho nhà đầu tư khi sử dụng Nợ nhận được khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế

 Chính điều này làm cho chi phí sử dụng Nợ luôn rẻ hơn chi phí sử dụng vốn cổ phần và

cấu trúc vốn có sử dụng nợ dễ đạt tối ưu hơn cấu trúc vốn 100% vốn cổ phần .

Ví dụ 4: Thu nhập hoạt động doanh nghiệp năm qua là 100tr$ , doanh nghiệp vay
300tr$ với lãi vay 10%/năm , thuế thu nhập là 40% .


Chỉ

tiêu

Tài trợ
100%VCP

Lãi vay khấu
trừ trước thuế

Chỉ tiêu

Không được
khấu trừ lãi
vay trước thuế

EBIT

100tr$

100tr$

EBIT

100tr$

LV

0

30tr$

EBT

100tr$

70tr$

TAX

40tr$

28tr$

TAX

40tr$

EBIT-TAX

60tr$

LV

30tr$

NET

30tr$

NET

60tr$

42tr$

Khi sử dụng Nợ trong cấu trúc vốn, doanh nghiệp chỉ phải trả một khoản lãi vay là 60tr –
42tr = 18tr$ ( < 30tr$ ) , tức là nhận được khoản lợi : 42tr – 30tr = 12tr$ . Đây là khoản
sinh lợi do lãi vay được khấu trừ trước thuế và gọi là lợi tức từ lá chắn thuế . Chính khoản
lợi này làm cho chi phí sử dụng nợ trở nên rẻ hơn so với những nguồn tài trợ khác.
Lưu ý : Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế=Chi phí sử dụng vốn vay trước khi tính thuế * (1 thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp)
Sự khác biệt về chi phí vốn vay trước thuế và sau thuế chỉ xuất hiện khi doanh nghiệp có lợi
nhuận. Trong trường hợp ngược lại thì chúng sẽ như nhau vì cả hai đều phải trả lãi vay cho chủ
nợ
2. Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu :
2. 1 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường
a/ Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường do lợi nhuận giữ lại (re)( cổ phiếu đang lưu hành)
Ta có thể tính chi phí sử dụng vốn cổ phần bằng mô hình Gordon hoặc mô hình CAMP
 Sử dụng Mô hình Gordon

P0 =
Ta có công thức :

D1
re − g
,ta có:

re =

D1
D (1 + g )
+g= 0

+g
P0
P0


Ví dụ 5: Cổ phần thường của Bestsold được bán với giá 58$ . Thu nhập và cổ tức dự kiến tăng
10% .Hiện mức giá cổ tức là 4$ .Tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường của doanh nghiệp .
Giải  Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường:

re =

D 0 (1 + g )
4(1 + 10%)
+g=
+ 10% = 17,59%
P0
58

 Sử dụng Mô hình CAPM để tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

re = rf + β ( rm − rf )
Với :

rf
rm

:
:

tỷ suất sinh lợi phi rủi ro

tỷ suất sinh lợi thị trường

Ví dụ 6: Những thông tin được cung cấp bởi các nhà tư vấn đầu tư và các phân tích riêng của
β
công ty Duchess Corp đã xác định lãi suất phi rủi ro là 7% , hệ số
của công ty là 1.5 và tỷ suất
sinh lợi thị trường là 11% .Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường của công ty được dự đoán như

re = rf + β ( rm − rf )

sau :

= 7% +1.5 (11% - 7% ) = 13%

 So sánh kỹ thuật định giá tăng trưởng đều và CAPM
 CAPM xem xét trực tiếp đến rủi ro của công ty ,còn mô hình tăng trưởng đều của Gordon

thì không đề cập đến yếu tố rủi ro của doanh nghiệp mà sử dụng giá trị thị trường Po của
của cổ phần.
 Các thông số trong mô hình CAPM rất khó có thể xác định. Mô hình tăng trưởng đều

thường được ưa thích hơn vì những dữ liệu cần thiết luôn có sẵn.
 Mô hình định giá tăng trưởng đều có thể dễ dàng điều chỉnh theo sự thay đổi của chi phí

phát hành. Trong khi mô hình CAPM không cung cấp một khả năng điều chỉnh đơn giản
như vậy.
b/ Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường do phát hành mới (rne)

rne =

D (1 + g )
D1
+g= 0
+g
P0 − CPPH
P0 − CPPH


Ví dụ7: Cổ phần thường phát hành mới , cổ tức hiện tại là 2.8$ , mức cổ tức này dự kiến tăng
8%/năm . Giá trị thị trường của cổ phần là 53$, chi phí phát hành 6$/cổ phần . Tính chi phí sử
dụng vốn cổ phần mới phát hành của doanh nghiệp .
Giải  Chi phí sử dụng vốn cổ phần phát hành mới:

D0 (1 + g )
P0 − CPPH
rne=

=

2.8(1 + 8%)
+ 8% = 14.43%
53 − 6

2.2 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi

 Cổ phần ưu đãi : là cổ phần mà cổ đông sở hữu nó sẽ được nhận cổ tức cố định như đã
công bố với thứ tự ưu tiên trước khi lợi nhuận thuần được phân phối cho các cổ đông nắm giữ cổ
phần thường .
P0 − CPPH =

Dp
rp

Từ công thức :
Ta có Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi :

rP =

DP
P0 − CPPH

Ví dụ 8: Cổ phần ưu đãi được bán với mệnh giá 100$ , cổ tức thanh toán hàng năm 8$ . Chi phí
phát hành 9$. Tính chi phí sử dụng vốn của cổ phần ưu đãi .
Giải  Chi phí sử dụng vốn của cổ phần ưu đãi :

rP =

DP
8
=
= 8.79%
P0 − CPPH 100 − 9

Ví dụ 9 Tại Doang nghiệp XYZ có tình hình như sau : Trước khi thực hiện đầu tư mới vốn chủ sở hữu (Cổ
phiếu thường) của DN là 10 tỷ đồng, tỷ lệ lợi nhuận trước thuế trước lãi là 10%, thuế suất thu nhập DN
là 28%. DN cần tăng them 1 tỷ đồng vốn để đầu tư mới, DN có thể phát hành 1000 trái phiếu lợi lợi tức
8%/ năm hoặc 1000 cổ phiếu ưu đãi cũng ở mức lãi 8%/ năm. Toàn bộ các tình huống được tính toán
trong bảng sau:

ST
T

CHỈ TIÊU

Trước khi đầu tư
mới

Sau khi đầu tư mới
Cấp vốn bằng trái
phiếu 8%
11 000
10 000

1

Cổ phiếu ưu đãi
8%
11 000
10 000
1 000

Tổng vốn đầu tư
10 000
+ Vốn cổ phiếu thường
10 000
+ Vốn cổ phiếu ưu đãi
+ Vốn trái phiếu
1 000
2

LN trước thuế và lãi (EBIT)
1 000
1 080
1 080
3
Lãi vay ( Lãi suất 8%)
80
4
Thu nhập chịu thuế (EBT)
1 000
1 000
1 080
5
Thuế thu nhập DN
280
280
302
6
Lãi ròng
720
720
778
7
Lãi cổ phiếu ưu đãi (i= 8%)
80
8
Lãi dành cho cổ phần thường
720
720
698

9
Lãi/ vốn của cồ phiếu thường
7.20%
7.20%
6.98%
Như vậy, khi tài trợ bằng cách phát hành cổ phiếu ưu đãi thì tỷ suất tiền lời trước lãi, trước thuế của đầu
tư mới phải cao hơn trước đầu tư để đảm bảo cho giá sử dụng vốn cổ phiếu thường không thay đổi. Qua
đó có thể thấy giá sử dụng trước thuế của vốn cổ phiếu ưu đãi cao hơn niều lần so với trái phiếu.

III.

Chi phí sử dụng vốn bình quân:

Đối với một doanh nghiệp việc mở rộng quy mô sản xuất kinh doanh là một yêu cầu tất
yếu cho sự phát triển của chính doanh nghiệp đó. Và để thực hiện được điều đó thì doanh nghiệp
cần phải huy động vốn từ hai nguồn tài trợ cơ bản đó là : nợ và vốn cổ phần.
Và hầu hết thì tất cả các doanh nghiệp đều mong muốn có thể duy trì cho mình một cấu
trúc vốn tối ưu (hay còn gọi là cấu trúc vốn mục tiêu) bao gồm nợ vay và vốn cổ phần (cấu trúc
vốn hỗn hợp). Chính vì vậy mà khi cần thẩm định một dự án mới để đầu tư thì doanh nghiệp
không thể sử dụng chi phí lãi vay hay chi phí vốn cổ phần mà phải sử dụng chi phí vốn bình
quân làm cơ sở để lựa chọn dự án đầu tư nào là tốt nhất, dự án đầu tư nào có thể mang lại lợi
nhuận cho dự án, có thể làm tăng giá trị của doanh nghiệp.
Vậy thì chi phí sử dụng vốn bình quân là gì?
Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC): là chi phí sử dụng vốn mà nhà đầu tư phải trả
cho việc sử dụng một cấu trúc vốn nào đó để tài trợ cho quyết định đầu tư.


Hay nói cách khác chúng ta có WACC là lãi suất chiết khấu phản ánh chi phí của các
nguồn tài trợ cá thể được gia quyền bởi tỷ trọng của các nguồn tài trợ của doanh nghiệp.
Nguồn tài trợ dài hạn của doanh nghiệp bao gồm:

-

Vốn vay : Ngắn hạn, dài hạn
Vốn chủ sở hữu :
Vốn cổ phần ưu đãi
Vốn cổ phần thường:

Lợi nhuận giữ lại
Cổ phần thường

Từ định nghĩa trên chúng ta có thể tính được WACC bằng cách lấy tổng của các chi phí
sử dụng vốn tính theo tỷ trọng tương ứng của các nguồn tài trợ trong cấu trúc vốn

WACC = ( wD x rD* ) + (wP x rP) + (wE x rE hoặc rNE).
* Với: wD: tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng nợ vay dài hạn trong cấu trúc vốn
wP: tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn.
wE : tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần thường trong cấu trúc vốn.
rD*: chi phí sử dụng vốn vay dài hạn.
rP : chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi.
rE : chi phí sử dụng vốn cổ phần thường.
Một điều mà chúng ta cần phải lưu ý đó là:
wD + wP + wE = 1 ( tổng tỷ trọng các nguồn tài trợ riêng biệt trong cấu trúc vốn phải
bằng 1).
Ví dụ: Giả sử ta có cấu trúc vốn của công ty DNTO như sau:
Cấu trúc vốn
Trái phiếu

$ 1.000

Cổ phần ưu đãi

$ 400

Cổ phần thường

$ 2600

Tổng cộng

$ 4000

Công ty vẫn duy trì tỷ lệ nợ trong tương lai. Hiện tại công ty có r D* = 5,5%, rP =
13,5%, re = 18%. Yêu cầu tính chi phí sử dụng vốn bình quân của công ty:
TA CÓ BẢNG SAU:


Tỷ trọng

Chi phí sử dụng vốn

Chi phí sử dụng
vốn theo tỷ
trọng.

Trái phiếu

25%

5,5%

1,375%

Cổ phần ưu đãi

10%

13,5%

1,35%

Cổ phần thường

65%

18%

11,7%

Nguồn tài trợ dài
hạn

Tổng cộng

100%

14,425%

 Chi phí sử dụng vốn bình quân WACC = 14.425%
Tóm lại: Việc tính toán chi phí sử dụng vốn bình quân để giúp cho các doanh nghiệp có
thể lựa chọn được dự án đầu tư tốt nhất hay cấu trúc vốn tối ưu (với chi phí sử dụng vốn bình

quân nhỏ hơn IRR là tỷ suất sinh lợi nội bộ của dự án).

IV.Chi phí sử dụng vốn biên tế
1.Khái niệm
Khi quy mô nguồn tài trợ tăng thêm thì chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ riêng
biệt sẽ gia tăng và từ đó dẫn đến kết quả là chi phí sử dụng vốn bình quân tăng.
Định nghĩa: Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là chi phí sử dụng vốn bình quân
của một doanh nghiệp khi 1 đồng vốn tài trợ mới tăng thêm.
Giải thích: Khi quy mô nguồn tài trợ bắt đầu vượt quá một điểm giới hạn xác định thì
rủi ro đối với những người cung cấp các nguồn tài trợ sẽ gia tăng. Nói cách khác các nhà cung
cấp nguồn tài trợ sẽ yêu cầu một TSSL cao hơn như lãi suất cho vay cao hơn, cổ tức cao hơn
hoặc mức độ tăng trưởng cao hơn như là sự bù đắp cho rủi ro gia tăng khi quy mô nguồn tài trợ
mới lớn hơn xảy ra.

2.Xác định điểm gãy – Tính WMCC
Khái niệm: Điểm gãy là điểm mà tại đó khi tổng quy mô các nguồn tài trợ vượt quá
làm chi phí của một trong những nguồn tài trợ thành phần sẽ gia tăng

BPj =

AFj
Wj

Công thức:
Với : BPj : điểm gãy cho nguồn tài trợ
AFj : tổng nguồn tài trợ của nguồn tài trợ j
Wj : tỷ trọng của nguồn tài trợ j trong cấu trúc vốn


Ví dụ:

Nguồn tài trợ

Giới hạn nguồn tài trợ mới

Chi phí sử dụng vốn sau thuế

0 đến 400000$

rD* = 5.6%

Trên 400000$

rD* = 8.4%

Cổ phần ưu đãi

Trên 0

rP = 9%

10%

Cổ phần thường

0 đến 300000$

rE =13%

50%

Trên 300000$

rE =14%

Nợ vay

=

BPcp thường
=

BPnợ vay
•

Tỷ trọng
40%

300000$
= 600000$
0 .5

400000$
= 1000000$
0.4

Nhu cầu tài trợ tăng thêm: 0 đ ến 600000$
Nợ (40%)  vay 240000$ rD* = 5.6%
Cổ phần ưu đãi (10%)  huy động cpuđ 60000$ rP = 9%
Cổ phần thường(50%)  huy động cpthường 300000$ rE = 13%
WACC = 9.64%

•

Nhu cầu tài trợ tăng thêm: 600000$ đến 1000000$
Nợ (40%)  vay 400000$ rD* = 5.6%
Cổ phần ưu đãi (10%)  huy động cpuđ 100000$ rP = 9%
Cổ phần thường(50%)  huy động cpthường 500000$ rNE = 14%
WMCC = 10.14%

•

Nhu cầu tài trợ tăng thêm: trên 1000000$
Vay trên 400000$ rD* = 8.4%
Huy động cpuđ trên 100000$ rP = 9%
Huy động cpthường trên 500000$ rNE = 14%
WMCC = 11.26%
3.Đường cơ hội đầu tư (IOS)
Đường IOS biểu diễn quy mô khả năng sinh lợi của các dự án đầu tư từ tốt nhất(IRR
cao nhất) cho tới xấu nhất (IRR thấp nhất)


Các dự án được sắp xếp theo thứ tự IRR giảm dần. Như vậy khi vốn đầu tư lũy kế vào
các dự án của công ty tăng lên thì IRR của các dự án sẽ giảm xuống. Nói cách khác, TSSL của
các dự án đầu tư sẽ giảm xuống khi doanh nghiệp chấp nhận các dự án bổ sung.
Ví dụ (tiếp theo):
Cơ
hội TSSL nội
đầu tư
(IRR)(%)

bộ Vốn đầu tư ban đầu Tổng vốn đầu tư
của dự án($)
lũy kế($)

A

15

100000

100000

B

14.5

200000

300000

C

14

400000

700000

D

13

100000

800000

E

12

300000

1100000

F

11

200000

1300000

Khi
TSSL của
các dự
án cao hơn chi phí sử dụng vốn biên tế thì dự án đó sẽ được chấp nhận.Vậy các dự án được chấp
nhận là các dự án được bắt đầu với khoảng cách IRR và WACC lớn nhất , sau đó giảm dần cho
tới điểm có IRR=WACC
G

10

100000

1400000

Đồ thị trên cho thấy quy mô đầu tư tối ưu là 1100000$ do đó ta chon các cơ hội A,B,C,D,E