Cơ cấu vốn của các doanh nghiệp dịch vụ du lịch tại thành phố Huế trong nền kinh tế thị trường

PHẦN MỞ ĐẦU
1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA LUẬN ÁN
Du lịch là một nhu cầu không thể thiếu trong đời sống văn hóa, xã hội trên
toàn thế giới; là một sở thích và một hoạt động nghỉ ngơi tích cực của con ngƣời.
Về mặt kinh tế, ngành Du lịch đƣợc các nƣớc trên thế giới ƣu tiên phát triển vì
tốc độ phát triển nhanh của ngành, cũng nhƣ đóng góp ngày càng lớn vào GDP
của mỗi quốc gia. Theo báo cáo năm 2015 của Hội đồng Du lịch và Lữ hành thế
giới (WTTC), ngành Du lịch và lữ hành đã tạo 284 triệu việc làm, thu 7,2 nghìn
tỷ USD, đóng góp gần 9,8% cho GDP toàn cầu. Tại Việt Nam năm 2015, ngành
Du lịch và lữ hành thu hút trực tiếp 2,78 triệu việc làm (chiếm 5,2% tổng việc
làm), bao gồm cả việc làm gián tiếp là 6,03 triệu, đóng góp vào GDP trực tiếp và
gián tiếp lần lƣợt là 6,6% và 13,9% GDP cả nƣớc.
Đối với Thành phố Huế, Du lịch là ngành kinh tế mũi nhọn quan trọng
nhất khi đóng góp hơn 50% GDP trong các năm vừa qua, là ngành then chốt
trong chiến lƣợc phát triển kinh tế địa phƣơng trở thành “Thành phố Du lịch” có
sức thu hút cạnh tranh với các “điểm du lịch” trong khu vực và trên thế giới. Huế
là địa điểm du lịch hiếm hoi có đƣợc nguồn tài nguyên du lịch dồi dào, phong
phú về tự nhiên và lịch sử đƣợc UNESCO công nhận. Những năm vừa qua, lãnh
đạo các cấp Tỉnh và Thành phố đã đƣa ra nhiều giải pháp nhằm thúc đẩy thu hút
khách du lịch trong và ngoài nƣớc thể hiện qua số lƣợt khách, doanh thu du lịch
tăng đều qua các năm. Tuy nhiên, các DN hoạt động liên quan đến dịch vụ du
lịch vẫn còn khá non trẻ thể hiện qua số lƣợng thì nhiều nhƣng vốn hóa nhỏ, hiệu
quả kinh doanh của các DN trong ngành thấp, thậm chí nhiều DN thua lỗ nhiều
năm liền.
Một số nghiên cứu về cơ cấu vốn ngành du lịch và doanh nghiệp dịch vụ
du lịch trên thế giới đã đƣa ra mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và cơ cấu vốn
nhƣ: Li Peijie, Wang Xinsheng cho rằng ngành du lịch Trung Quốc đang ƣu tiên
sử dụng nguồn vốn cổ phần mà hạn chế sử dụng nợ nên hiệu quả sử dụng vốn
kém, ảnh hƣởng đến sự phát triển của ngành du lịch; các khách sạn tại Thái Lan
sử dụng hệ số nợ cao dẫn đến hiệu quả tài chính rất thấp (Pattweekongka và cộng
1

sự, 2014); Nghiên cứu các khách sạn và nhà hàng tại Sri Lanka tìm ra bằng
chứng doanh nghiệp sử dụng tỉ lệ nợ thấp tạo ra lợi nhuận lớn hơn DN có hệ số
nợ cao (Ajanthan,2013). Các nghiên cứu cơ cấu vốn trong nƣớc cũng đƣa ra
nhiều bằng chứng là cơ cấu vốn bất hợp lý ảnh hƣởng tiêu cực đến hiệu quả tài
chính. Trần Thị Nga và Tăng Thị Hiền (2015) nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng
đến cấu trúc tài chính của các khách sạn tại Nha Trang giai đoạn 2009 đến 2013
cho thấy tồn tại mối liên hệ nghịch chiều của biến ROE và ROA đối với cơ cấu
vốn doanh nghiệp. Tức là việc gia tăng sử dụng nợ sẽ làm giảm hiệu quả tài
chính. Vì lý do đó nên tác giả đã chọn đề tài “CƠ CẤU VỐN CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP DỊCH VỤ DU LỊCH TẠI THÀNH PHỐ HUẾ TRONG NỀN
KINH TẾ THỊ TRƢỜNG” làm luận án nghiên cứu.
1.1. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu tổng quát dựa trên các lý thuyết nền tảng về cơ cấu vốn và nghiên
cứu thực nghiệm về cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp, từ đó tác giả
xây dựng và phân tích mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính. Qua đó xác
định ngƣỡng nợ tối ƣu đối với các DNDVDL Huế.
Mục tiêu cụ thể bao gồm:
 Đo lƣờng mức độ tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chinh của
doanh nghiệp.
 Xác định ngƣỡng nợ tối ƣu để tối đa hiệu quả tài chính doanh nghiệp.
 Phân tích các nhân tố khác ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính của
DNDVDL Huế;
 Đề xuất hƣớng xây dựng cơ cấu vốn hợp lý cho DNDVDL Huế, góp
phần nâng cao hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Các câu hỏi phải trả lời:
 Các nhà quản trị DNDVDL Huế quan tâm đến xây dựng cơ cấu vốn ở
mức độ nào?
 Cơ cấu vốn ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính của DNDVDL Huế

không? và theo chiều hƣớng nào?
 Có tồn tại cơ cấu vốn tối ƣu cho các DNDVDL Huế hay không?
2


 Những hàm ý chính sách cần thiết nào để tái cấu trúc nhằm gia tăng hiệu
quả tài chính của doanh nghiệp.
1.2. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
Đối tƣợng nghiên cứu là các thành phần cấu trúc vốn, hiệu quả tài chính,
cơ cấu vốn tối ƣu và mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính của các
DNDVDL Huế.
Phạm vi nghiên cứu là các DNDVDL Huế thời gian 2013-2016.
1.3. Dữ liệu nghiên cứu
Thứ nhất, dữ liệu sơ cấp đƣợc thu thập năm 2015 thông qua khảo sát ý
kiến từ đại diện 80 DNDVDL tại Huế để làm cơ sở đánh giá và phân tích thực
trạng quản lý cấu trúc vốn. Đối tƣợng tham gia là ngƣời đại diện DN bao gồm:
giám đốc, phó giám đốc, kế toán trƣởng, chủ DN.
Thứ hai, dữ liệu thứ cấp trích xuất từ báo cáo tài chính của 144 DNDVDL
Huế từ năm 2013 đến 2016 đƣợc lấy từ Cục thuế Tỉnh Thừa Thiên Huế.
1.4. Phƣơng pháp nghiên cứu
Nghiên cứu định tính bằng phƣơng pháp phỏng vấn bằng bảng câu hỏi.
Bảng câu hỏi đƣợc xây dựng dựa trên các lý thuyết về cơ cấu vốn, sau đó phỏng
vấn thử và điều chỉnh để hoàn thiện bảng câu hỏi phù hợp với mục tiêu nghiên
cứu. Quá trình nghiên cứu đƣợc phân làm hai giai đoạn. Giai đoạn thứ nhất là
điều tra khảo sát tại các DNDVDL Huế. Giai đoạn thứ hai, từ kết quả khảo sát,
tác giả tiến hành thống kê mô tả để phản ánh thƣc trạng quản lý cơ cấu vốn, quan
điểm của nhà quản trị về cơ cấu vốn mục tiêu, mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và
hiệu quả tài chính.
Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng: Sử dụng mô hình hồi quy để định
lƣợng kiểm định mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính, xác định

ngƣỡng cơ cấu vốn tối ƣu cho các DNDVDL Huế. Cụ thể là:
Sử dụng phƣơng pháp hồi quy dữ liệu bảng bao gồm: phƣơng pháp hồi
quy Pooled OLS, phƣơng pháp hồi quy theo cách tiếp cận các yếu tố ảnh hƣởng
cố định (FEM) và phƣơng pháp hồi quy theo các yếu tố ảnh hƣởng ngẫu nhiên
(REM). Sau khi lựa chọn phƣơng pháp hồi quy phù hợp với mô hình, tác giả tiến

3


hành kiểm định lựa chọn mô hình và kiểm tra đánh giá khuyết tật của mô hình
đƣợc lựa chọn. Trong trƣờng hợp nếu mô hình xảy ra các khuyết tật vi phạm giả
thiết hồi quy, tác giả sẽ tiến hành khắc phục bằng phƣơng pháp hồi quy tuyến
tính tổng quát (GLS) và phƣơng pháp hồi GMM. Các phƣơng pháp đƣợc thực
hiện dƣới sự hỗ trợ của phần mềm Stata 12.
1.5. Những đóng góp mới của luận án
Sau khi nghiên cứu các nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nƣớc về
cơ cấu vốn liên quan đến đề tài. Theo tác giả, đề tài có những điểm mới sau:
Thứ nhất, thông qua khảo sát và nghiên cứu định lƣợng các nhân tố ảnh
hƣởng hiệu quả tài chính, luận án đã đƣa ra thực trạng về cơ cấu vốn của các DN
dịch vụ du lịch Huế, mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính.
Hai là, nghiên cứu định lƣợng tác động của các ngƣỡng nợ đến hiệu quả
tài chính của doanh nghiệp, qua đó có thể xác định cơ cấu vốn tối ƣu cho
DNDVDL Huế.
Thứ ba, qua kết quả khảo sát và kiểm định tác giả đã đƣa ra các giải pháp
cụ thể bám sát với định hƣớng phát triển bền vững của ngành Du lịch Huế theo
hƣớng nâng cao hiệu quả tài chính và nâng cao chất lƣợng dịch vụ du lịch của
doanh nghiệp và địa phƣơng.
1.6.

Ý nghĩa của luận án

Ý nghĩa khoa học: kết quả nghiên cứu của luận án cung cấp bằng chứng

thực nghiệm về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính, cũng nhƣ các
nhân tố khác ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính của các DNDVDL Huế. Ngoài ra,
luận án cũng xác định ngƣỡng nợ tối ƣu mà tại đó hiệu quả tài chính DN đạt
đƣợc cao nhất.
Ý nghĩa thực tế: Kết quả nghiên cứu là thông tin hữu ích để đƣa ra những
giải pháp cho nhà quản trị các DNDVDL Huế quản lý cơ cấu vốn hợp lý hơn để
nâng cao hiệu quả tài chính. Ngoài ra, các bên liên quan nhƣ ngân hàng và nhà
hoạch định chính sách có thể tham khảo để hỗ trợ DN Huế trong việc huy động
vốn cũng nhƣ nâng cao chất lƣợng dịch vụ du lịch.
1.7. Kết cấu của luận án

4


Ngoài phần mở đầu, danh mục bảng, danh mục hình, danh mục các chữ
viết tắt, kết luận, phụ lục, tài liệu tham khảo, đề tài gồm 3 chƣơng nhƣ sau:
CHƢƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CẤU VỐN DOANH
NGHIỆP VÀ NỀN KINH TẾ THỊ TRƢỜNG
CHƢƠNG 2. THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH
NGHIÊP DỊCH VỤ DU LỊCH TẠI HUẾ
CHƢƠNG 3. CÁC GIẢI PHÁP TÁI CẤU TRÚC VỐN CHO DN
DỊCH VỤ DU LỊCH HUẾ TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƢỜNG.
CHƢƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CẤU VỐN DOANH NGHIỆP VÀ
NỀN KINH TẾ THỊ TRƢỜNG
1.1. Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn doanh nghiệp, hiệu quả tài chính
Chƣơng 1 trình bày tổng quan các lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn và mối
quan hệ của cấu trúc vốn đối với hiệu quả tài chính DN. Lý thuyết nền đƣợc xây
dựng nhằm giải thích mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính.

1.2.

Mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính, cơ cấu vốn tối ƣu và
các nghiên cứu thực nghiệm.
Mục tiêu của nhà quản trị là làm thế nào để xây dựng cơ cấu vốn để đạt tối

đa giá trị doanh nghiệp, hay đạt hiệu quả tài chính cao nhất. Do đó, các nhà quản
trị luôn tìm kiếm một cơ cấu vốn tối ƣu nhằm giảm thiểu các chi phí tài chính và
gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Các nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nƣớc, về mối quan hệ giữa cơ
cấu và hiệu quả tài chính đã cho thấy tồn tại mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu
quả tài chính tùy theo mẫu nghiên cứu mà cho hƣớng tác động khác nhau. Các
nghiên cứu về cơ cấu vốn tối ƣu ũng đƣa ra ngƣỡng nợ tối ƣu cho các doanh
nghiệp. Nhƣng chƣa có nghiên cứu nào thực hiện trong ngành du lịch.
Nghiên cứu thực nghiệm đƣợc sử dụng chủ yếu và áp dụng phƣơng pháp
nghiên cứu định lƣợng cụ thể nhƣ là phân tích tƣơng quan, phân tích hồi quy
tuyến tính đa biến với dữ liệu bảng kết hợp với những kiểm định thích hợp. Báo

5


cáo tài chính là nguồn số liệu đƣợc thu thập chủ yếu để xác định các chỉ tiêu tài
chính trong mô hình nghiên cứu của các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây. Các
nghiên cứu trong nƣớc đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm phân tích định lƣợng
các yếu tố tác động đến hiệu quả tài chính mà ít có kết hợp phân tích đồng thời
với yếu tố định tính. Các phân tích định lƣợng có thể đƣa ra đƣợc những kết quả
rất cụ thể và chi tiết về khía cạnh tác động và ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính
DN, nhƣng nếu chỉ tập trung vào đó sẽ chƣa thấy đƣợc rõ ràng bản chất và
nguyên nhân dẫn đến ảnh hƣởng này.
1.3.

Thảo luận và đánh giá
Nhƣ vậy, dựa trên các mô hình nghiên cứu trƣớc đây về hiệu quả tài chính

và cơ cấu vốn, tác giả đề xuất mô hình nghiên cứu vừa kế thừa một phần ý tƣởng
trƣớc đây, vừa bổ sung và hoàn thiện phân tích mối quan hệ giữa hiệu quả tài
chính và cấu trúc vốn, xác định cơ cấu vốn tối ƣu của các DNDVDL Huế.
CHƢƠNG 2: THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH
NGHIÊP DỊCH VỤ DU LỊCH TẠI THÀNH PHỐ HUẾ
2.1.

Khái niệm du lịch và dịch vụ du lịch
Trần Nhạn định nghĩa du lịch là quá trình hoạt động của con ngƣời rời

khỏi quê hƣơng đến một nơi khác với mục đích chủ yếu là đƣợc thẩm nhận
những giá trị vật chất, tinh thần đặc sắc, độc đáo, khác lạ với quê hƣơng, không
nhằm mục đích sinh lời”. (Nguyễn Bá Lân, 2007)
Theo chƣơng V luật du lịch 2017 qui định ngành nghề kinh doanh du lịch
bao gồm 4 ngành nghề sau:
+ Kinh doanh lữ hành
+ Kinh doanh cơ sở lƣu trú du lịch
+ Kinh doanh vận chuyển khách du lịch
+ Kinh doanh các dịch vụ du lịch khác
2.2.

Thực trạng phát triển du lịch Việt Nam và Thành phố Huế.
Trong giai đoạn từ 2005-2016, Đảng và Nhà nƣớc đã định hƣớng phát

triển du lịch trở thành một ngành kinh tế mũi nhọn có tốc độ tăng trƣởng cao. Từ
đó, ngành Du lịch đã có những bƣớc phát triển mạnh mẽ về số lƣợt khách trong

6


và ngoài nƣớc; vai trò đóng góp của du lịch trong cơ cấu GDP ngày một cao; và
chất lƣợng dịch vụ du lịch đang đƣợc cải thiện và đổi mới. Vai trò của ngành Du
lịch thể hiện qua đóng góp GDP ngày càng lớn, năm 2005 con số này là 6,74%
thì từ 2009 đến 2016 bình quân đóng góp vào GDP cả nƣớc là 10%.
Ngành Du lịch Huế tăng trƣởng nhanh các năm vừa qua thể hiện đƣợc
tiềm năng vẫn còn rất lớn. Trong năm 2016, đóng góp ngành Du lịch chiếm đến
50% GDP toàn Tỉnh đã cho thấy sự quan trọng của ngành đối với chiến lƣợt phát
triển kinh tế chung.
2.3. Thực trạng hiệu quả tài chính của các DNDVDL Huế.

Hình 2.1. Tỉ lệ ROA và ROE của các DNDVDL Huế
Nguồn: theo tính toán của tác giả
Trong giai đoạn 2013-2016 chỉ số ROA và ROE trung bình của 144
DNDVDL Huế lần lƣợt là 2,71% và 1,74%. Con số này cho ta biết đƣợc cứ 100
đồng tài sản doanh nghiệp bỏ ra đã thu lại 2,71 đồng lợi nhuận sau thuế, 100
đồng vốn bỏ ra thu lại đƣợc 1,74 đồng. Điều này cho thấy hiệu quả tài chính của
các doanh nghiệp Huế tƣơng đối thấp so với doanh nghiệp ngành du lịch đƣợc
niêm yết trên sàn chứng khoán (ROA là 5,11% trong giai đoạn 2009-2015, Lê

7


Thanh Ngọc & cộng sự, 2017). Hình 2.14 cho thấy số doanh nghiệp có chỉ số
ROA và ROE >0 là 73,61% DN trong năm, số lƣợng doanh nghiệp âm hiệu quả
tài chính giảm vào năm 2014 nhƣng lại bắt đầu tăng vào năm 2015 và 2016. Hình
2.15 cũng cho thấy chỉ số ROA và ROE giảm dần qua các năm, từ cao nhất năm

2013 của ROA và ROE là 3,09% và 1,77% thì chỉ còn 2,98% và 1,62% năm
2016.
Nguyên nhân dẫn đến hiệu quả tài chính của ngành du lịch của Huế và
Việt Nam thấp là do:
Thứ nhất, tình hình cạnh tranh giữa các doanh nghiệp du lịch ngày càng
trở nên khốc liệt hơn nên xảy ra tình trạng “phá giá” nhằm thu hút khách hàng.
Do đó lợi nhuận biên DN giảm, nên dù doanh thu có tăng nhƣng lợi nhuận thu lại
không đƣợc bao nhiêu (Đào Loan, 2016), Mai Phƣơng (2013). Đối với các DN
tại Huế, các DN phá giá tour du lịch và giá phòng khách sạn để thu hút khách
hàng, đặc biệt đối với các DN nhỏ làm cho các DN có quy mô lớn gặp nhiều khó
khăn. Khách hàng của thị trƣờng Huế là đối tƣợng bình dân, chi tiêu trên mỗi
khách không cao nên chiến lƣợc giảm giá đạt đƣợc hiệu quả thu hút khách,
nhƣng làm giảm lợi nhuận biên của DN.
Thứ hai, các doanh nghiệp kinh doanh dịch vụ du lịch truyền thống vốn
đang bị cạnh tranh khốc liệt, mà không có đột phá về chất lƣợng dịch vụ hoặc
sản phẩm thì lợi nhuận biên thấp. Trong khi đó các doanh nghiệp có tiềm lực tài
chính và quy mô lớn đầu tƣ mở rộng đa dạng sản phẩm dịch vụ nhƣ: khách sạn,
nhà hàng, tổ chức sự kiện; đầu tƣ bất động sản thì tạo lợi nhuận biên cao hơn
(Kiều Linh, 2017). Thực trạng cho thấy đặc thù các doanh nghiệp Huế là vừa và
nhỏ trình độ quản lý thấp nên gặp nhiều khó khăn về vốn và chiến lƣợc mở rộng
dịch vụ, hoặc đầu tƣ. Ngoài ra, DN lữ hành và khách sạn Huế phải làm dịch vụ
vệ tinh cho các DN lớn nên lợi nhuận bị chia sẽ. Ví dụ: DN lữ hành không đủ khả
năng tổ chức tour trọn gói mà chỉ nhận một phần của tour.
2.4.

Những tồn tại cơ cấu vốn của các DNDVDL Huế.
Qua khảo sát các DNDVDL Huế, một số vấn đề tồn tại cơ cấu vốn nhƣ

sau:

8


Thứ nhất, chủ DN là ngƣời ra quyết định chính về cơ cấu vốn vì đa phần
các DN có quy mô vừa và nhỏ nên giám đốc cũng là chủ doanh nghiệp. Có 49%
DN ƣu tiên sử dụng vốn chủ sở hữu và 33% sử dụng nợ, cho thấy DN không tuân
theo lý thuyết trật tự phân hạng. Thực trạng cho thấy hiệu quả tài chính bình quân
của DN Huế rất thấp nên lợi nhuận giữ lại không đủ để tài trợ cho đầu tƣ mới,
nên DN phải sử dụng huy động nguồn lực khác. Đối với chọn lựa nguồn tài trợ là
vốn chủ sở hữu, nhà quản trị cho rằng ƣu điểm là DN đảm bảo đƣợc quyền tự
chủ tài chính và không bị áp lực trả nợ. Ƣu điểm sử dụng nợ vay là chi phí sử
dụng vốn thấp, lợi ích từ lá chắn thuế, không bị chia sẽ quyền kiểm soát doanh
nghiệp và gia tăng suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Nhƣ vậy có thể thấy nhà
quản trị am hiểu về ƣu và nhƣợc điểm của từng nguồn tài trợ nên tỉ lệ sử dụng
vốn chủ sở hữu cao hơn nợ không nhiều.
Thứ hai, đối với cơ cấu vốn mục tiêu hay cơ cấu vốn tối ƣu thì chủ doanh
nghiệp dựa trên kinh nghiệm thực tế để quyết định. Trong thực tế và nghiên cứu
thực nghiệm tại Việt Nam có rất ít công trình về cơ cấu vốn tối ƣu nên chủ DN
khó có cơ sở để đƣa ra mức nợ hợp lý cho DN. Hệ số nợ mục tiêu tính bằng nợ
trên vốn chủ sở hữu đƣợc khảo sát là dƣới 50%, tƣơng đƣơng với 33,33% tổng
nợ trên tổng tài sản. Nhà quản trị cũng cho rằng cần xây dựng cơ cấu vốn mục
tiêu vì ƣu điểm là: hạn chế rủi ro tài chính, chi phí sử dụng vốn thấp.
Thứ ba, mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính là rất rõ ràng
khi có đến 76,81% nhà quản trị doanh nghiệp cho rằng nhân tố hiệu quả tài chính
có tác động đến cơ cấu vốn, nhân tố còn lại là năng lực điều hành của nhà quản
trị chỉ có 36,23% chọn lựa.
Để đánh giá tính hiệu quả các quyết định về cơ cấu vốn của các nhà quản
trị DN Huế về cơ cấu vốn mục tiêu và mức độ ảnh hƣởng của cơ cấu vốn đến
hiệu quả tài chính, nghiên cứu định lƣợng đƣợc thực hiện để củng cố kết quả
khảo sát trên.

2.5. Phân tích tác động của các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính
của DNDVDL Huế.
2.6.1 . Dữ liệu nghiên cứu.

9


Dữ liệu nghiên cứu bao gồm 170 DN hoạt động trong lĩnh vực dịch vụ
du lịch có số liệu tài chính rõ ràng từ năm 2013 đến 2016. Việc phân loại DN
thuộc ngành du lịch đƣợc Cục Thuế Tỉnh Thừa Thiên Huế thực hiện và tác giả
kiểm tra theo lĩnh vực hoạt động. Sau khi loại bỏ các doanh nghiệp có số liệu dị
biệt và không đáp ứng đƣợc tiêu chuẩn dữ liệu nghiên cứu, số DN đƣợc chọn để
nghiên cứu còn lại là 144 DN.
2.6.2. Các phƣơng pháp ƣớc lƣợng mô hình.
Phƣơng pháp bình phƣơng nhỏ nhất (ordinary least squares-OLS)
Đề tài sử dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu dữ liệu bảng với mô hình nhƣ
sau:
Yit = C +
Với i, t

X1it + β2X2it + …+ βnXnit + uit

N*

Trong đó:
Yit là biến phụ thuộc với i: thực thể (DN), và t là thời gian (năm)
X1it,…, Xnit là giá trị biến độc lập đại diện cho các nhân tố ảnh hưởng đến
cấu trúc vốn của DN i vào thời kỳ t.
Uit là phần dư.
Luận án sử dụng các phƣơng pháp chạy mô hình OLS, FEM, REM, GLS,

GMM, sau đó so sánh kết quả của các mô hình nhằm chọn ra mô hình phù hợp
nhất.
2.6.3. Mô hình kiểm định.
Luận án đƣa ra mô hình tổng quát tác động của cơ cấu vốn và các nhân tố
khác đến hiệu quả tài chính nhƣ sau:
Luận án sử dụng biến ROA và ROE làm thƣớc đo hiệu quả tài chính, 6
biến độc lập bao gồm: Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (DA), tỷ lệ tài sản dài hạn
(TSDH), quy mô DN (SIZE), tốc độ tăng trƣởng (GROW), đặc điểm riêng tài sản
DN (UNI) và tốc độ tăng trƣởng GDP (GDP).
Mô hình 1: ROEit = C0 + β1DAit +β2TSDHit + β3SIZE it + β4GROWit +
β5UNIit + β6GDP it + uit.

(2.1)

10


Mô hình 2: ROAit = C0 + β1DAit +β2TSDHit + β3SIZE it + β4GROWit +
β5UNIit + β6GDP it + uit.

(2.2)

Mô hình phi tuyến tính kiểm định ngƣỡng nợ:
Để xác định cơ cấu vốn tối ƣu luận án đề xuất mô hình phi tuyến của cấu
trúc vốn tác động đối với hiệu quả tài chính nhƣ sau:
Mô hình 3: ROE it = C0 + β1DAit + β2DA2 it +β3TSDHit + β4SIZEit +
β5GROWit + β6UNIit + β7GDP it + uit.

(2.3)

Mô hình 4: ROAit = C0 + β1DAit + β2DA2it +β3TSDHit + β4SIZE it +
β5GROWit + β6UNIit + β7GDP it + uit.

(2.4)

Giả thiết nghiên cứu:
H1: Cơ cấu vốn có mối quan hệ với hiệu quả tài chính.
H2: Cấu trúc tài sản có mối quan hệ ngược chiều với hiệu quả tài chính.
H3: Quy mô doanh nghiệp có mối quan hệ thuận chiều với hiệu quả tài
chính.
H4: Cơ hội tăng trưởng có mối quan hệ thuận chiều với hiệu quả tài chính.
H5: Đặc điểm kinh doanh có mối quan hệ ngược chiều với hiệu quả tài
chính.
H6 : Tăng trưởng GDP có tác động thuận chiều đến hiệu quả tài chính
của doanh nghiệp.
Bảng 2.1. Tổng hợp các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính DN.
Biến độc lập Tác động

Tác giả nghiên cứu
Humphrey Motanya; Divya Aggarwal; Padhan;

+

Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng; Maryam
Ahani ; Nguyễn Thành Cƣờng

Tổng nợ
trên tài sản

Youn và Gu; Zeitun & Tian; Ahmad; Abdullah và

-

Roslan; Mwangi, Makau & Kosimbei; Luís Pacheco
và Fernando Tavares; Woo Gon Kim; A.Ajanthan;
Simona; Chu Thị Thuy Thủy và cộng sự;

NA

Nguyễn Văn Thắng, Lê Văn Thạch,

11


Divya Aggarwal; Purna Chandra Padhanm; Yoon
+
Quy mô
doanh
nghiệp

Roslan; Master Thesis; Đoàn Ngọc Phi Anh
NA
+

Tốc độ tăng
trƣởng

Khả năng
thanh toán

và Jang; Zeitun & Tian; Ahmad; Abdullah và

Simona; Chu Thị Thuy Thủy và cộng sự
Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng; Ahmad;
Abdullah và Roslan; Mwangi, Makau & Kosimbei.
Ahmad; Abdullah và Roslan

NA

+
-

Divya Aggarwal; Purna Chandra Padhan; Trần
Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng; Master Thesis
Divya Aggarwal; Purna Chandra Padhan; Mwangi,
Makau & Kosimbei
Simona; Chu Thị Thuy Thủy và cộng sự

NA
Rủi ro kinh
doanh

Thuế TNDN

+
NA

Zeitun & Tian

+

Zeitun & Tian

NA

Tài sản đảm
bảo
Nợ dài hạn
trên tài sản

Divya Agarwal, Purna Chandra Padhan

Hyewon Youn và Zheng Gu

+

Master Thesis

-

Humphrey Motanya; Zeitun & Tian

NA
+

Divya Aggarwal, Purna Chandra Padhan; Simona
Ahmad; Abdullah và Roslan

NA

Nợ ngắn

+

Zeitun & Tian

hạn trên tài

-

Ahmad; Abdullah và Roslan

sản

NA

12


+

Thời gian

-

hoạt động

NA
+

Tăng
trƣởng GDP

Master Thesis
Divya Aggarwal; Purna Chandra Padhan; Mwangi,
Makau & Kosimbei

NA
+

Đặc điểm

-

ngành

NA

Zeitun & Tian

Bảng 2.2. Tổng hợp các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính DN
Biến độc lập

Cách tính

Tác động

DA

Tổng nợ/Tổng tài sản

+/-

TSDH

Tài sản dài hạn/Tổng tài sản

-

SIZE

Logarit tổng tài sản

+

GROW

(Tài sản năm t – Tài sản năm t-1)/ Tài sản
năm t-1

+

UNI

Giá vốn hàng bán/Doanh thu thuần

-

GDP

Tốc độ tăng trƣởng GDP

+

2.7. Kết quả phân tích mô hình nghiên cứu
2.7.1. Thống kê mô tả các biến trong mô hình
Bảng 2.3 trình bày thống kê mô tả mẫu DNDVDL Huế đƣợc thu thập từ
bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả kinh doanh từ năm 2013 đến 2016, tổng
biến quan sát là 576 kết quả cho thấy.
Bảng 2.3. Thống kê mô tả các biến
Biến
DA
ROA
ROE
UNI

Quan sát Trung bình Độ lệch chuẩn Thấp nhất
576
0.1726
0.2482
0.0000
576
0.0281
0.0732
-0.1686
576
0.0174
0.1164
-0.9724
576
0.8067
0.2618

0.0000
13

Cao nhất
0.9789
0.5923
0.6400
2.3198


TSDH
GROW
SIZE
GDP

576
0.4668
0.3807
0.0000
576
0.0802
0.3123
-0.9132
576
6.4411
0.7374
4.8444
576
0.0607
0.0045

0.0542
Nguồn: Cục Thuế Tỉnh Thừa Thiên Huế, và tính toán của tác giả

0.9981
3.7435
9.6358
0.0668

2.7.2. Phân tích tƣơng quan
Để kiểm nghiệm hiện tƣợng đa cộng tuyến giữa các biến, nghiên cứu sử
dụng ma trận tƣơng quan giữa các biến giải thích trong mô hình.
Bảng 2.4: Ma trận tự tƣơng quan giữa các biến mô hình
Biến

ROE

ROE
ROA
DA
UNI
TSDH
SIZE
GROW
GDP

1
0.7809
1
-0.4719 -0.2600
1

-0.0634 -0.0813
0.11
1
-0.4066 -0.4402 0.3587 0.0601
1
-0.4115 -0.3407 0.5278 0.1314 0.5586
1
0.1463 0.1861 0.0956 -0.0552 -0.092 -0.0127
0.0544 0.0812 0.0384 -0.0339 -0.0106 0.0218
Nguồn: Tính toán của tác giả theo phần mềm Stata 12.0

ROA

DA

UNI

TSDH

SIZE

GROW GDP

1
0.0085

Từ bảng 2.4, các biến đều có mối tƣơng quan nhỏ hơn 0.7 nên không có
xảy ra hiện tƣợng đa cộng tuyến trong mô hình.
Xét mối tƣơng quan giữa biến phụ thuộc ROA và ROE với các biến độc
lập:

Các nhân tố có hệ số tƣơng quan cao nhất phản ánh mối quan hệ tƣơng
quan rõ ràng với hiệu quả tài chính đó là DA (-0.4719), SIZE (-0.4115) và TSDH
(-0.4066). Các nhân tố còn lại có mối quan hệ tƣơng quan ít rõ ràng hơn nhƣng
nhìn chung hệ số của các biến độc lập và biến phụ thuộc đều khác 0, chứng tỏ
các nhân tố trên đều ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính.
Hệ số tƣơng quan r mang dấu dƣơng thể hiện quan hệ thuận chiều giữa
biến phụ thuộc và biến độc lập. Ngƣợc lại, nếu mang dấu âm thể hiện quan hệ
ngƣợc chiều giữa biến phụ thuộc và biến độc lập.
Quan hệ thuận chiều với biến ROA và ROE: Tăng trƣởng tài sản và GDP.

14

1


Quan hệ ngƣợc chiều với biến ROA và ROE : tỉ suất nợ, cơ cấu tài sản,
quy mô doanh nghiệp và đặc điểm kinh doanh ngành.
Tuy nhiên, để có kết quả chính xác về mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và
các biến phụ thuộc, đề tài sẽ tiến hành kiểm định bằng mô hình hồi quy tiếp theo.
Kiểm tra hiện tƣợng đa cộng tuyến
Để phát hiện hiện tƣợng đa cộng tuyến trong mô hình, tác giả sử dụng hệ
số phóng đại phƣơng sai (VIF – Variance Inflation Factor). Có nhiều đề xuất
khác nhau cho giá trị của VIF, nhƣng phổ biến nhất là 5, theo đó là mức tối đa
của VIF mà vƣợt quá giá trị đó có thể gây ra hiện tƣợng đa cộng tuyến
(Rogerson, 2001). Quan sát bảng hệ số hồi quy của mô hình, hệ số VIF của các
biến < 5 nên không có hiện tƣợng đa cộng tuyến xảy ra giữa các biến trong các
mô hình.
Bảng 2.9. Kết quả kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến
Biến

ROE

ROA

VIF

1/VIF

VIF

1/VIF

DA

1.43

0.560437

1.43

0.699964

GROW

1.03

0.968525

1.03

0.968525

TSDH

1.49

0.672138

1.49

0.672138

SIZE

1.78

0.560437

1.78

0.560437

UNI

1.03

0.974610

1.03

0.974610

GDP

1.00

0.996045

1.00

0.996045

Mean

1.29

1.29

(*, **,*** : có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, 5%,1%)
Nguồn: kết quả tính toán của tác giả theo chương trình STATA 12.0
Kết quả cho thấy các hệ số VIF của các biến đều nhỏ hơn 5 nên không có hiện
tƣợng đa cộng tuyến giữa các biến trong mô hình.
2.7.3. Kết quả hồi quy
Ở phần này, đề tài sẽ lần lƣợt tiếp cận mô hình kiểm định và phân tích dữ
liệu bảng. Đầu tiên là mô hình hồi quy gộp với giả định tất cả các hệ số hồi quy

15


không thay đổi theo thời gian và các đơn vị chéo (DN). Kết quả hồi quy đƣợc thể

hiện ở bảng dƣới đây.
Bảng 2.10. Kết quả hồi quy mô hình biến phụ thuộc ROE
Mô hình
Biến
DA

OLS

FEM

REM

GLS

GMM

-0.1694
-0.2890
-0.1694
-0.2692
-0.2029
(0.001)*** (0.000)***
(0.000)*** (0.000)*** (0.000)***
0.0062
-0.0087
0.0062
-0.0646
-0.0400
UNI
(0.686)

(0.688) (0.002)***
(0.021)**
(0.334)
-0.0614
-0.0587
-0.0614
-0.0702
-0.0685
TSDH
(0.0000)***
(0.027)**
(0.000)*** (0.000)*** (0.000)***
-0.0173
0.0046
-0.0173
0.1430
0.0023
SIZE
(0.016)**
(0.570)
(0.017)** (0.000)***
(0.837)
0.0600
0.0465
0.0600
0.0167
0.0356
GROW
(0.000)***
(0.085)* (0.0000)*** (0.0000)*** (0.0000)***

1.7353
1.4842
1.7353
1.2554
1.6531
(0.049)** (0.001)***
GDP
(0.051)*
(0.020)**
(0.020)**
-0.0015
0.0717
-0.0221
0.0717
-0.8504
CONS
(0.984)
(0.297)
(0.705)
(0.300) (0.000)***
576
576
N
576
576
576
R-Square
0.3238
0.1780
0.1344

Prob>F
0.0000
0.0000
0.0000
KIỂM ĐỊNH LỰA CHỌN MÔ HÌNH
F-test
0.0000
Hausman test
0.0079
KIỂM ĐỊNH KHUYẾT TẬT MÔ HÌNH
Phƣơng sai thay đổi
Prob>chi2=0.0000: Có hiện tƣợng phƣơng sai thay đổi
Tự tƣơng quan
Prob>F=0.0000: Có hiện tƣợng tự tƣơng quan
KIỂM ĐỊNH GMM
0.712
AR2
0.072
Hansen test
(*, **,*** : có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, 5%,1%)
Nguồn: kết quả tính toán của tác giả theo chương trình STATA 12.0
Bảng 2.11. Kết quả kiểm tra biến nội sinh với biến phụ thuộc ROE
Biến

P_Value

Hiện tƣợng nội sinh

DA

0.0047

Có hiện tƣợng nội sinh

UNI

0.1318

Không có hiện tƣợng nội sinh

16


TSDH

0.3111

Không có hiện tƣợng nội sinh

GROW

0.2981

Không có hiện tƣợng nội sinh

SIZE

0.0453

Có hiện tƣợng nội sinh

GDP

0.7433

Không có hiện tƣợng nội sinh

Ghi chú: Kiểm định Durbin – Wu – Hausman (P_value), mức ý nghĩa để
bác bỏ hoặc chấp nhận giả thiết Ho: biến công cụ là ngoại sinh là 5%
Bảng 2.12. Kết quả hồi quy mô hình biến phụ thuộc ROA
Mô hình
Biến
DA

GLS
GMM
OLS
FEM
REM
-0.0314
-0.1937
-0.0314
-0.1501
-0.0899
(0.014)**
(0.000)***
(0.015)** (0.000)***
(0.000)***
-0.0070
-0.0102

-0.0070
-0.0345
-0.0297
UNI
(0.498)
(0.492) (0.004)***
(0.006)***
(0.067)*
-0.0636
-0.0540
-0.0636
-0.0325
-0.0534
TSDH
(0.000)***
(0.000)***
(0.0000)***
(0.077)** (0.000)***
-0.0095
0.0169
-0.0095
0.0981
0.0075
SIZE
(0.047)**
(0.001)***
(0.049)** (0.000)***
(0.325)
0.0380
0.0334

0.0380
0.0099
0.0210
GROW
(0.000)***
(0.080)* (0.0000)*** (0.0000)*** (0.0000)***
1.3168
1.4046
GDP
1.3168
1.1754
1.3544
(0.024)**
(0.000)***
(0.026)**
(0.000)** (0.000)***
-0.0397
0.0472
-0.1019
0.0472
-0.6073
CONS
(0.424)
(0.300)
(0.005)***
(0.304) (0.000)***
576
576
N
576

576
576
R-Square
0.2451
0.1948
0.1360
Prob>F
0.0000
0.0000
0.0000
KIỂM ĐỊNH LỰA CHỌN MÔ HÌNH
F-test
0.0000
Hausman test
0.0000
KIỂM ĐỊNH KHUYẾT TẬT MÔ HÌNH
Phƣơng sai thay đổi
Prob>chi2=0.0000: Có hiện tƣợng phƣơng sai thay đổi
Tự tƣơng quan
Prob>F=0.0006: Có hiện tƣợng tự tƣơng quan
KIỂM ĐỊNH KHUYẾT TẬT MÔ HÌNH
KIỂM ĐỊNH GMM
0.222
AR2
0.750
Hansen test
(*, **,*** : có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, 5%,1%)
Nguồn: kết quả tính toán của tác giả theo chương trình STATA 12.0

17

Bảng 2.13. Kết quả kiểm tra biến nội sinh với biến phụ thuộc ROA
Biến

Hiện tƣợng nội sinh

P_Value

DA

0.0000

Có hiện tƣợng nội sinh

UNI

0.5972

Không có hiện tƣợng nội sinh

TSDH

0.8908

Không có hiện tƣợng nội sinh

GROW

0.0556

Không có hiện tƣợng nội sinh

SIZE

0.0482

Có hiện tƣợng nội sinh

GDP

0.5463

Không có hiện tƣợng nội sinh

Ghi chú: Kiểm định Durbin - Wu – Hausman (P_value), mức ý nghĩa để
bác bỏ hoặc chấp nhận giả thiết Ho: biến công cụ là ngoại sinh là 5%
Từ bảng 2.10, 2.11, 2.12 và 2.13 các kết quả kiểm định OLS, FEM, REM,
GLS, GMM và các kiểm định lựa chọn mô hình. Kết quả nhƣ sau:
- Căn cứ vào kết quả kiểm định F, có: Đối với cả hai mô hình đều cho giá
trị Prob>F = 0.0000 < α (α = 5%): Giả thuyết H0 bị bác bỏ: FEM sẽ phù hợp hơn
so với Pooled OLS.
- Căn cứ vào kết quả kiểm định Hausman, có: Mô hình với biến phụ thuộc
ROE: Prob>F = 0.0079 < α (α = 5%): Giả thuyết H0 bị bác bỏ: FEM sẽ phù hợp
hơn so với REM.
Mô hình với biến phụ thuộc ROA: Prob>chi2 = 0.0000<α (α =5%): Giả
thuyết H0 bị bác bỏ: Mô hình FEM là phù hợp hơn so với REM.
- Căn cứ vào kết quả kiểm định tính khuyết tật của mô hình: Mô hình có
hiện tƣợng phƣơng sai thay đổi và hiện tƣợng tự tƣơng quan và luận án sẽ thực
hiện hồi quy bằng phƣơng pháp GLS để khắc phục các khuyết tật này. Tuy nhiên,

theo tác giả, các mô hình trong luận án này có dấu hiệu của hiện tƣợng nội sinh
với một số biến độc lập có quan hệ hai chiều với biến phụ thuộc.
Theo kết quả nghiên cứu thực nghiệm về kiểm định hiện tƣợng nội sinh
đối với các biến trong cả hai mô hình biến ROE và ROA: Với mức ý nghĩa 5%:

18


các biến DA và SIZE: có hiện tƣợng bị nội sinh (Bảng 2.11 và bảng 2.13). Vì
vậy, các kết quả cuối cùng của luận án phụ thuộc vào kết quả bằng phƣơng pháp
GMM. Bảng tổng hợp các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính đƣợc tổng
hợp theo phƣơng pháp GMM cho cả hai mô hình với biến ROE và ROA nhƣ sau:
Bảng 2.14. Tổng hợp kết quả hồi quy phƣơng pháp GMM
Biến

Giả thiết

DA

Biến phụ thuộc
ROA

ROE

+/-

-0.1937***

-0.2890***

TSDH

-

-0.0540***

-0.0587***

SIZE

+

0.0169***

GROW

+

0.0334***

UNI

-

-0.0102*

GDP

+

1.4046***

1.4842***

AR2

0.222

0.712

Hansen test

0.750

0.072

0.0465***

Nguồn: Tổng hợp của tác giả
Kết quả kiểm định bằng phƣơng pháp GMM bảng 2.14 cho thấy:
Qua kiểm định AR2 và Hansen test có thể kết luận kết quả hồi quy mô
hình GMM là có hiệu lực. Cụ thể nhƣ sau:
Giả thuyết: “Cấu trúc vốn có tác động đến hiệu quả tài chính”.
Hệ số hồi quy của biến DA đối với ROE và ROA lần lƣợt là -0.2890 và 0.1937. Nó chỉ ra rằng: Tỷ số nợ có tác động ngƣợc chiều với hiệu quả tài chính.
Điều này có nghĩa: Nếu các yếu tố khác không đổi và khi tỷ số nợ tăng thêm 1%
thì hiệu quả tài chính sẽ giảm -0.2890% với ROE và -0.1937% ROA và ngƣợc
lại. Ngoài ra, hệ số của biến DA đối với tất cả các phƣơng pháp hồi quy đều cho
cùng kết quả: DA tác động ngƣợc chiều với hiệu quả tài chính và đều có độ tin
cậy cao.
Kết quả cơ cấu vốn có tác động ngƣợc chiều với hiệu quả tài chính phù

hợp với các nghiên cứu trƣớc đây trong ngành du lịch nhƣ: Youn và Gu (2010);

19


Woo Gon Kim (1997); Luis Pacheco (2015); Ajanthan (2013). Điều này phù hợp
với các DN du lịch vừa và nhỏ khi DN có hiệu quả tài chính càng cao sẽ ƣu tiên
sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại nhƣ theo lý thuyết trật tự phân hạng. Ngƣợc lại,
Woo Gon Kim cho rằng doanh nghiệp có hiệu quả tài chính thấp sẽ không có đủ
nguồn lực tài trợ nên bắt buộc phải vay nhiều hơn, điều này đúng với DN du lịch
có quy mô lớn, phải đầu tƣ tài sản cố định nhiều.
Giả thuyết: “Cấu trúc tài sản có tác động ngược chiều đến hiệu quả tài
chính”.
Hệ số hồi quy của biến TSDH cho kết quả -0.0587 với ROE và -0.0540
với ROA. Nó cho thấy: Tỷ trọng tài sản có tác động ngƣợc chiều với hiệu quả tài
chính và có mức ý nghĩa 1%. Điều này có nghĩa: Nếu các yếu tố khác không đổi
và khi tỷ trọng tài sản cố định hữu hình tăng thêm 1% thì hiệu quả tài chính sẽ
giảm -0.0587% với ROE và -0.0540% với ROA và ngƣợc lại. Bên cạnh đó, hệ số
hồi quy của biến TSDH đối với tất cả các phƣơng pháp đều cho cùng kết quả:
TSDH tác động ngƣợc chiều với hiệu quả tài chính và đều có độ tin cậy cao.
Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Motanya (2016) khi cho rằng DN
du lịch đầu tƣ tài sản cố định lớn thì hiệu quả tài chính giảm. Thực trạng khách
hàng truyền thống của Huế là khách tham quan có mức chi tiêu dịch vụ thấp, và
thiếu đi khách hàng có thu nhập cao với nhu cầu nghỉ dƣỡng, giải trí. Do đó, các
DN khách sạn, nhà hàng đầu tƣ quy mô lớn gặp khó khăn trong hoạt động kinh
doanh vì thiếu khách hàng phù hợp.
Giả thuyết: “Tốc độ tăng trưởng tài sản có tác động thuận chiều đến hiệu
quả tài chính”.
Hệ số hồi quy của biến GROW có kết quả với ROE và ROA là 0.0465 và
0.0334. Nó cho thấy: Tốc độ tăng trƣởng tài sản có tác động cùng chiều với hiệu

quả tài chính và có mức ý nghĩa 1%. Điều này có nghĩa: Nếu các yếu tố khác
không đổi và khi tổng tài sản tăng thêm 1% thì hiệu quả tài chính sẽ tăng
0.0465% (ROE) và 0.0334% (ROA) và ngƣợc lại. Bên cạnh đó, hệ số hồi quy
của biến GROW đối với tất cả các phƣơng pháp đều cho cùng kết quả: GROW
tác động cùng chiều với hiệu quả tài chính và đều có độ tin cậy cao.

20


Thực trạng kinh doanh du lịch đề cập tại chƣơng 2 phù hợp với kết quả tốc
độ tăng trƣởng DN làm tăng hiệu quả tài chính. Các DN mở rộng sản phẩm và
dịch vụ kinh doanh sẽ gia tăng lợi nhuận biên và hiệu quả tài chính.
Giả thuyết: “Tốc độ tăng trưởng GDP có tác động thuận chiều đến hiệu
quả tài chính”.
Hệ số hồi quy của biến GDP là 1.4842 (ROE) và 1.4046 (ROA). Nó cho
thấy: GDP có tác động cùng chiều với hiệu quả tài chính và có mức ý nghĩa 1%.
Điều này có nghĩa: Nếu các yếu tố khác không đổi và khi GPD tăng thêm 1% thì
hiệu quả tài chính sẽ tăng 1.4842% (ROE) và 1.4046% (ROA) và ngƣợc lại. Bên
cạnh đó, hệ số hồi quy của biến GDP đối với tất cả các phƣơng pháp đều cho
cùng kết quả: GDP tác động cùng chiều với hiệu quả tài chính và đều có độ tin
cậy cao. Kết luận phù hợp với Diyya Aggarwal (2016), trong điều kiện kinh tế
phát triển ổn định, thu nhập ngƣời dân cải thiện nên nhu cầu về giải trí, nghỉ
dƣỡng gia tăng. Do đó, doanh thu và hiệu quả tài chính của DN du lịch tăng.
Giả thuyết: “Đặc điểm kinh doanh có tác động ngược chiều đến hiệu quả
tài chính”.
Hệ số hồi quy của biến UNI không có ý nghĩa thống kê với ROE nhƣng có
kết quả với biến ROA là -0.0102. Nó cho thấy: tỉ lệ giá vốn hàng bán trên doanh
thu có tác động ngƣợc chiều với hiệu quả tài chính và có mức ý nghĩa 10%. Điều
này có nghĩa: Nếu các yếu tố khác không đổi và khi UNI tăng thêm 1% thì hiệu
quả tài chính sẽ giảm -0.0102% và ngƣợc lại.

Youn và Gu (2010) cho rằng DN du lịch nên giảm các chi phí hoạt động,
chi phí bán hàng và tiếp thị để gia tăng lợi nhuận biên. DN du lịch Huế đa phần
có quy mô nhỏ nên trình độ quản lý và kiểm soát chi phí còn nhiều hạn chế, gây
thất thoát.
Giả thuyết: “Quy mô doanh nghiệp có tác động thuận chiều đến hiệu quả
tài chính”.
Hệ số hồi quy của biến SIZE không có ý nghĩa thống kê với biến ROE,
nhƣng có kết quả với biến ROA là 0.0169. Nó cho thấy: SIZE có tác động cùng
chiều với hiệu quả tài chính và có mức ý nghĩa 1%. Điều này có nghĩa: Nếu các

21


yếu tố khác không đổi và khi tổng tài sản cố tăng thêm 1% thì hiệu quả tài chính
sẽ tăng 0.0169% và ngƣợc lại.
Kết quả hồi quy với hai mô hình biến phụ thuộc ROA và ROE có thể kết
luận các biến có mối quan hệ thuận chiều với hiệu quả tài chính là: GROW và
GDP. Các biến có mối quan hệ ngƣợc chiều là: DA và TSDH. Hai biến SIZE và
UNI không tìm thấy ý nghĩa thống kê với ROE nhƣng lại có ý nghĩa với biến
ROA.
Tổng hợp kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả kinh
doanh và so sánh với giả thiết đƣa ra ban đầu.
Bảng 2.15. Bảng so sánh giả thiết và kết quả nghiên cứu
Biến giải thích

Giả thiết

ROA

ROE

DA

-

-

-

TSDH

-

-

-

SIZE

+

+

GROW

+

+

UNI

-

-

GDP

+

+

+

+

Bảng 2.15 cho thấy mối quan hệ giữa các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả
tài chính có kết quả tƣơng đồng với giả thiết đƣa ra ban đầu. Trong đó, cơ cấu
vốn có tác động ngƣợc chiều với cơ cấu vốn. Để đánh giá rõ hơn tác động cơ cấu
vốn đối với hiệu quả tài chính theo ngƣỡng nợ cũng nhƣ tìm đƣợc cơ cấu vốn tối
ƣu cho DNDVDL Huế, đề tài tiếp tục thực hiện hồi quy mô hình 3 và 4.

22


Kết quả nghiên cứu mối quan hệ phi tuyến tính giữa cơ cấu vốn và
hiệu quả tài chính.
Bảng 2.16. Kết quả hồi quy mô hình 3 và mô hình 4
Biến phụ thuộc
Biến độc lập
DA

ROA

ROE

-0.0245
(0.868)
-0.0311
(0.856)
-0.0181
(0.005)***
-0.0624
(0.0000)***
-0.0063
(0.054)**
0.0220
(0.0000)***
1.154
(0.0000)***
0.048
(0.083)*
576

1.3429
(0.0000)***
-1.8692
DA2
(0.0000)***
-0.0486
UNI

(0.0000)***
-0.1325
TANG
(0.263)
-0.0261
SIZE
(0.0000)***
0.0281
GROW
(0.0003)***
0.3548
GDP
(0.557)
0.2018
CONS
(0.0000)***
576
N
AR (2) test (Pr > z)
0.140
0.463
Sargan test
0.000
0.247
(*, **,*** : có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, 5%,1%)
Nguồn: kết quả tính toán của tác giả theo chương trình STATA 12.0
Bảng 2.17. Kết quả hồi quy theo ngƣỡng
Ngƣỡng

0%-

DA> 35,92%.

0.0962**

-0.6148***

-0.0100

-0.0048

TSDH

-0.0706***

-0.2097***

SIZE

-0.0169**

0.0076

GROW

0.0633***

0.0497*

GDP

1.7912**

0.8407

Biến
DA
UNI

23


_CONs

0.0642

0.3427*

(*, **,*** : có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, 5%,1%)
Nguồn: tính toán của tác giả
Khi doanh nghiệp sử dụng nợ dƣới 35,92% biến DA có giá trị là 0.0962
với mức ý nghĩa 5% , cho thấy hiệu quả tài chính doanh nghiệp sẽ tăng 0.0962%
khi tỷ lệ nợ tăng 1%.
Khi doanh nghiệp sử dụng nợ vƣợt quá mức 35,92%, biến DA có giá trị
là -0.6148 với mức ý nghĩa 1%, cho thấy việc gia tăng tỷ lệ nợ 1% sẽ làm giảm
hiệu quả tài chính doanh nghiệp là -0.6148%.
2.7.4. Thảo luận kết quả nghiên cứu
Sau khi thực hiện kiểm định khắc phục các khuyết tật của các mô hình, từ
kết quả phân tích tác giả đƣa ra một số nhận định sau về cơ cấu vốn của
DNDVDL Huế nhƣ sau:

Mô hình phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính
doanh nghiệp:
Kết quả mô hình GMM cho thấy có bốn nhân tố tác động đến hiệu quả tài
chính của các DNDVDL Huế là tỉ suất nợ (DA), tăng trƣởng tài sản (GROW), cơ
cấu tài sản (TSDH) và GDP.
Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy: Hệ số hồi quy của biến DA
trong mô hình ROE là -0.2890 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, và trong mô
hình ROA là -0.1937 với ý nghĩa 1%. Điều đó có ý nghĩa là nếu doanh nghiệp
tăng tỷ số nợ, sẽ làm giảm hiệu quả tài chính. Nghiên cứu Lê Thanh Ngọc và
cộng sự (2017) trên mẫu các Công ty cổ phần ngành du lịch niêm yết trên sàn
chứng khoán Việt Nam cũng cho kết quả tƣơng tự (khi tỉ số nợ giảm -0,6050%
thì ROA tăng 1%).
Bên cạnh đó, kết quả hồi quy phi tuyến tính đã xác định đƣợc một ngƣỡng
nợ cho các DNDVDL Huế là 35,92%. DN nên sử dụng nợ thấp hơn ngƣỡng nợ
này vì kết quả hồi quy cho thấy cơ cấu vốn có ảnh hƣởng tích cực đến hiệu quả
tài chính DN. Trong trƣờng hợp các doanh nghiệp có mức nợ lớn hơn ngƣỡng tối
ƣu thì nên giảm nợ để tăng hiệu quả tài chính. Kết quả ngƣỡng nợ trên cũng ủng
24


hộ cho các nghiên cứu trƣớc đây tại Việt Nam nhƣ: Cuong và Canh cho rằng
mức nợ dƣới 59,92% sẽ làm tăng hiệu quả tài chính; Võ Hồng Đức và Võ
Trƣờng Luân tìm thấy ngƣỡng nợ tối ƣu ở mức dƣới 55,67%; Võ Xuân Vinh và
Nguyễn Thành Phú kết luận ngƣỡng của ngành bán buôn là 15,87%-44,52%,
ngành bất động sản là 41,02%-73,00%, ngành vận tải nhỏ hơn 79,66%, ngành
xây dựng nhỏ hơn 61,28%. Ngoài ra, khảo sát các nhà quản trị DN trong chƣơng
2 cũng cho kết quả tƣơng tự, hệ số nợ mục tiêu là khoảng 33,33%.
Một số ví dụ điển hình của các doanh nghiệp có nợ vay cao nhƣ Công ty
Cổ Phần Khách sạn Hoàng Cung (89,26%), Công ty TNHH dịch vụ và du lịch
New Day (83,68%), Công Ty Cổ Phần Du Lịch Ngự Bình Huế (79,88%),… chịu

áp lực chi phí nợ vay cao nên hiệu quả tài chính các doanh nghiệp này đều âm
trên 20%. Nguyên nhân là do các doanh nghiệp kinh doanh khách sạn lớn tại Huế
sử dụng nợ vay cao ngay từ ban đầu đầu tƣ xây dựng dự án nên phải chịu áp lực
nợ vay trong thời gian dài, nên chi phí đã ăn mòn lợi nhuận của doanh nghiệp.
Ngoài nhân tố tăng trƣởng GDP, tỉ suất nợ cũng là nhân tố có mức độ ảnh hƣởng
lớn nhất đến hiệu quả tài chính, kết quả này ủng hộ kết quả khảo sát của nhà quản
trị DN Huế khi cho rằng tỉ suất nợ là nhân tố ảnh hƣởng lớn nhất đến hiệu quả tài
chính.
Nhân tố tăng trƣởng tài sản GROW có tác động cùng chiều với hiệu quả
tài chính, Qua đó có thể thấy đƣợc các DNDVDL Huế tăng trƣởng tài sản có tác
động tích cực đến hiệu quả tài chính. Khi phân theo nhóm ngƣỡng nợ thì GROW
có tác động giảm (0.0633 so với 0.0497) khi hệ số nợ vƣợt quá ngƣỡng 35,92%.
DN có nhu cầu tăng tài sản, mở rộng kinh doanh khi nhận thấy cơ hội tìm kiếm
lợi nhuận, do đó tăng trƣởng thúc đẩy hiệu quả tài chính tăng.
Nhân tố TSDH có ảnh hƣởng ngƣợc chiều với ROA và ROE, và mức độ
ảnh hƣởng giữa 2 ngƣỡng nợ có khác biệt rất lớn (-0.0706 so với -0.2097). Khi
DN sử dụng nợ vƣợt quá ngƣỡng tối ƣu thì mức độ tác động tiêu cực của TSDH
đến hiệu quả tài chính tăng lên. Đối với đặc thù DNDVDL, TSDH luôn chiếm tỉ
trọng cao, nhu cầu vay vốn là phổ biến đối với các DN có quy mô lớn. Vì vậy

25