ẢNH HƯỞNG TÍCH LŨY dự TRỮ NGOẠI hối đến LẠM PHÁT VÀ HOẠT ĐỘNG CAN THIỆP TRTOM TAT LUAN AN tieng viet

1

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ KIM PHỤNG
ẢNH HƯỞNG TÍCH LŨY DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN LẠM
PHÁT VÀ HOẠT ĐỘNG CAN THIỆP TRUNG HÒA CỦA
NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM
TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Chuyên ngành

: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Mã ngành

: 9.34.02.01

Người hướng dẫn khoa học:
1. PGS.,TS. Hoàng Thị Thanh Hằng
2. PGS.,TS. Võ Xuân Vinh

TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2018


2

CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN LUẬN ÁN
1.1. Bối cảnh thực tiễn và lý do lựa chọn đề tài
Toàn cầu hóa tài chính và sự mở rộng dòng vốn quốc tế đã mang lại nhiều lợi ích
cho các quốc gia. Nhưng điều này cũng làm tăng nguy cơ khủng hoảng tài chính. Các
quốc gia đang phát triển đã tích lũy được một số lượng đáng kể dự trữ ngoại hối để đối
phó với một loạt các cuộc khủng hoảng tài chính trên thế giới. Ngoài vai trò ổn định tài
chính, dự trữ ngoại hối có thể có tác động trực tiếp hoặc gián tiếp đến kinh tế vĩ mô thông
qua các kênh khác nhau (Drummond &ctg, 2009; Hviding &ctg, 2004)… Tuy nhiên,
tích lũy dự trữ ngoại hối làm tăng tiền cơ sở và cung tiền mở rộng nếu không được
NHTW can thiệp trung hòa đầy đủ dẫn đến lạm phát nền kinh tế tăng (Heller ,1979;
Stenier, 2009;…). Can thiệp trung hòa xảy ra khi NHTW thực hiện đồng thời những giao
dịch trên tài sản có nước ngoài và tài sản có trong nước để vô hiệu hóa tác động của
những can thiệp của NHTW trên thị trường ngoại hối đến cung tiền trong nước.
Hòa trong xu thế hội nhập kinh tế quốc tế, trong những năm gần đây, dự trữ ngoại
hối của Việt Nam đã tăng lên, và xu hướng tích lũy dự trữ ngoại hối ở Việt Nam trong
thời gian tới là tất yếu. Việt Nam đang trong quá trình hội nhập sâu rộng về tài chính và
các lĩnh vực khác, những biến đổi về các chính sách vĩ mô và môi trường kinh tế tiếp tục
gây ra nhiều khó khăn, thách thức cho các nhà quản lý. Việc nắm rõ những tác động lan
tỏa của việc tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát cũng như hoạt động can thiệp trung
hòa đóng góp nhiều cho việc điều hành chính sách của NHNN, góp phần vào sự thành
công và duy trì sự ổn định kinh tế.
Trên đây là những ý nghĩa thực tiễn của vấn đề nghiên cứu. Về mặt lý luận, luận
án được nghiên cứu trên cơ sở phát hiện những khe hỏng mà các nghiên cứu trước chưa
đề cập đến.
Về tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát, trên thế giới, đã có nhiều
nghiên cứu phân tích mối liên hệ này dưới cấp độ quốc gia và nhóm quốc gia như các


3

nghiên cứu của Heller (1979), Khan (1979), Lin & Wang (2005), Elhiraika &
Ndikumana (2007), Steiner (2009), Borivoje & Tina (2015), Chaudhry và cộng sự
(2011), Chen & Huang (2012), Zhou và cộng sự (2013), Phạm Thị Tuyết Trinh (2015)
… Tuy nhiên, chưa có nghiên cứu nào xét đến đặc trưng nền kinh tế mỗi quốc gia, trong
đó đặc trưng nền kinh tế Việt Nam là nền kinh tế có đô la hóa. Do đó, luận án tập trung
vào việc đánh giá tác động của tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát trong nền kinh tế
có đô la hóa.
Về hoạt động can thiệp trung hòa, thực tế đã có một số nghiên cứu về hiệu quả
can thiệp trung hòa của NHTW ở các quốc gia, chủ yếu ở các thị trường mới nổi như ở
Châu Mỹ La Tinh (Aizenman & Glick, 2009; Ljubaj & ctg ,2010) và các quốc gia Châu
Á (Glick & Hutchison, 2009; Ouyang & ctg, 2010; Wang, 2010; He & ctg, 2005; Takagi
& Esaka, 2001; Cavoli & Rajan, 2006). Ở Việt Nam, có các nghiên cứu của Phạm Thị
Tuyết Trinh và Nguyễn Thị Hồng Vinh (2011), Phạm Thị Hoàng Anh và Bùi Duy Phú
(2013), Đặng Văn Dân (2015) với kết quả cho thấy hoạt động can thiệp trung hòa của
NHNN Việt Nam chưa đạt hiệu quả trong thời gian qua. Tuy nhiên, trong các nghiên
cứu trên, chưa có nghiên cứu nào đánh giá hiệu quả can thiệp trung hòa của NHTW trong
bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa. Vì vậy, luận án sẽ tập trung đánh hiệu quả can thiệp
trung hòa tại Việt Nam trong bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa. Bên cạnh đó, trong giai
đoạn nghiên cứu xảy ra cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu vào năm 2007 và 2008. Vì
vậy, luận án cũng xem xét khủng hoảng tài chính toàn cầu giai đoạn năm 2007 – 2008
có ảnh hưởng hay không đến hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa của NHNN Việt
Nam.
Từ ý nghĩa thực tiễn và lý luận trên, đề tài “Ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại
hối đến lạm phát và hoạt động can thiệp trung hòa của NHNN Việt Nam” đã được
chọn.


4

1.2. Mục tiêu nghiên cứu
1.2.1. Mục tiêu chung
Luận án nghiên cứu về sự ảnh hưởng của tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát và hoạt
động can thiệp trung hòa của NHNN Việt Nam để đảm bảo ổn định chính sách tiền tệ
quốc gia nhằm phát triển kinh tế xã hội.
1.2.2. Mục tiêu cụ thể
Từ mục tiêu chung, luận án nghiên cứu nhằm thực hiện các mục tiêu cụ thể sau:
Một là đánh giá thực trạng về dự trữ ngoại hối, đô la hóa và các công cụ can thiệp
trung hòa tại Việt Nam.
Hai là đánh giá tác động ngắn hạn và dài hạn của tích lũy dự trữ ngoại hối đến
lạm phát tại Việt Nam trong bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa.
Ba là đánh giá hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa của NHNN Việt Nam trong
bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa và đánh giá mức độ ảnh hưởng của hai yếu tố đô la
hóa, khủng hoảng tài chính toàn cầu đến hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa của
NHNN.
Bốn là nghiên cứu kinh nghiệm can thiệp trung hòa tại một số nước trên thế giới
để đề xuất ra bài học kinh nghiệm cho Việt Nam.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Từ các mục tiêu cụ thể trên, các câu hỏi nghiên cứu được đề ra như sau:
Một là thực trạng về dự trữ ngoại hối, đô la hóa và tình hình sử dụng các công cụ
can thiệp trung hòa của NHNN như thế nào ?
Hai là tích lũy dự trữ ngoại hối có tác động trong ngắn hạn và dài hạn đến lạm
phát tại Việt Nam trong bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa hay không ?
Ba là mức độ hiệu quả của hoạt động can thiệp trung hòa của NHNN trong bối
cảnh nền kinh tế đô la hóa như thế nào và đô la hóa, khủng hoảng tài chính toàn cầu có
làm thay đổi mức độ can thiệp trung hòa của NHNN hay không ?
Bốn là can thiệp trung hòa của các nước trên thế giới như thế nào ?


5

1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận án là ảnh hưởng của tích lũy dự trữ ngoại hối đến
lạm phát và hoạt động can thiệp trung hòa của NHNN Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu của luận án giới hạn ở phạm vi về không gian và thời gian.
-Về không gian : Luận án nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm
phát và hoạt động can thiệp trung hòa tại Việt Nam.
-Về thời gian : Luận án nghiên cứu tại Việt Nam giai đoạn từ quý I năm 2004 đến
quý II năm 2017.
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng ( Mô hình ARDL Bound
Test và Ước lượng 2SLS), kết hợp với tổng hợp, phân tích, so sánh và nghiên cứu tình
huống (case study).
1.6. Đóng góp của luận án
Nghiên cứu đã cung cấp một cơ sở lý thuyết toàn diện về cơ chế tác động tích lũy
dự trữ ngoại hối đến lạm phát và hoạt động can thiệp trung hòa. Nghiên cứu lần đầu tiên
xem xét các vấn đề này trong bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa. Hơn nữa, nghiên cứu
lần đầu tiên phân tích theo chiều sâu, xem xét yếu tố đô la hóa và khủng hoảng tài chính
toàn cầu có làm thay đổi hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa ở Việt Nam hay không.
Nghiên cứu đề xuất một số gợi ý chính sách và bài học kinh nghiệm cho NHNN
Việt Nam nhằm trung hòa những tác động không mong muốn đến nền kinh tế khi NHNN
tích lũy dự trữ ngoại hối.
1.7. Kết cấu luận án
Luận án gồm có 5 chương:
Chương 1: Tổng quan về luận án.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm về tác động tích lũy dự trữ ngoại
hối đến lạm phát và hoạt động can thiệp trung hòa của ngân hàng trung ương.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận.

6

Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách.


7

CHƯƠNG 2
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC
ĐỘNG CỦA TÍCH LŨY DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN LẠM PHÁT VÀ
HOẠT ĐỘNG CAN THIỆP TRUNG HÒA CỦA NGÂN HÀNG
TRUNG ƯƠNG
2.1.Một số khái niệm
 Tích lũy dự trữ ngoại hối
Dự trữ ngoại hối của một quốc gia được định nghĩa là những tài sản nước ngoài
đang sẳn có và được kiểm soát bởi cơ quan tiền tệ nhằm đáp ứng nhu cầu cân bằng cán
cân thanh toán, can thiệp trên thị trường ngoại hối để tác động đến tỷ giá và cho các mục
đích liên quan khác như duy trì niềm tin vào tiền tệ và nền kinh tế và làm cơ sở cho vay
nợ nước ngoài.” (IMF, 2009).
Tích lũy dự trữ ngoại hối của một quốc gia là hoạt động làm tăng dần lên dự trữ
ngoại hối của quốc gia đó qua một giai đoạn. Trong đó, dự trữ ngoại hối là những tài
sản nước ngoài đang sẳn có và được kiểm soát bởi cơ quan tiền tệ (NHTW) của nước đó
nhằm đáp ứng nhu cầu cân bằng cán cân thanh toán, can thiệp trên thị trường ngoại hối
để tác động đến tỷ giá và cho các mục đích liên quan khác.
Hoạt động can thiệp trung hòa
Theo Krugman & ctg (2012) can thiệp trung hòa xảy ra khi NHTW thực hiện
đồng thời những giao dịch trên tài sản có nước ngoài và tài sản có trong nước để vô hiệu
hóa tác động của những can thiệp của NHTW trên thị trường ngoại hối đến cung tiền
trong nước.

8

2.2. Cơ chế tác động của tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát và hoạt động can
thiệp trung hòa của NHTW.
2.2.1. Cơ chế tác động của tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
Cơ chế tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát qua kênh tiền tệ
Tích lũy dự trữ ngoại hối tác động đến lạm phát thông qua cơ chế sau:
Sự gia tăng dự trữ ngoại hối dẫn đến sự thay đổi cung tiền của một quốc gia, và
sự gia tăng cung tiền tác động đến lạm phát của quốc gia đó. Cơ chế này được giải thích
rõ qua hai gian đoạn:
 Tác động của tích lũy dự trữ ngoại hối đến cung tiền.
 Tác động của cung tiền đến lạm phát.
Tóm lại, tác động của tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát có thể được tóm tắt
qua sơ đồ sau:
Dự trữ ngoại hối   Tiền cơ sở   Cung tiền   Lạm phát 
Cơ chế tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát qua kênh nhận phân bổ
SDRs từ IMF
Việc nhận phân bổ SDR không gây ra lạm phát. Tuy nhiên, việc sử dụng SDR có
thể dẫn đến lạm phát. Với tính thanh khoản quốc tế được gia tăng nới lỏng hạn chế dự
trữ, các quốc gia nhận phân bổ SDR sẽ theo đuổi chính sách tiền tệ mở rộng hơn. Điều
này lại làm ảnh hưởng tới cung tiền và gây ra lạm phát như cơ chế ở trên.
2.2.2. Cơ chế can thiệp trung hòa

Can thiệp trung hòa theo nghĩa hẹp
Can thiệp trung hòa theo nghĩa hẹp phản ánh hoạt động can thiệp của NHTW
nhằm làm giảm tiền cơ sở trong nền kinh tế khi NHTW mua ngoại tệ trên thị trường
ngoại hối. Khi NHTW mua ngoại tệ trên thị trường ngoại hối nếu không có can thiệp
trung hòa, thì kết quả hoạt động này sẽ làm cho Tài sản có nước ngoài ròng (NFA) tăng

và Tiền cơ sở (MB) tăng. Khi NHTW thực hiện can thiệp trung hòa, thay vì tăng MB
thì Tài sản có trong nước ròng (NDA) sẽ giảm xuống đúng một lượng bằng sự tăng lên


9

của MB nếu không có hoạt động can thiệp trung hòa. Do đó, nhìn tổng thể, MB sẽ không
thay đổi.

Can thiệp trung hòa theo nghĩa rộng
Can thiệp trung hòa theo nghĩa rộng phản ánh hoạt động can thiệp của NHTW
nhằm làm giảm cung tiền trong nền kinh tế khi NHTW mua ngoại tệ trên thị trường ngoại
hối. Để thực hiện được điều này, NHTW sẽ sử dụng các biện pháp tác động đến số nhân
tiền tệ để giảm khả năng tạo tiền của NHTM.
2.3.Tổng quan các nghiên cứu trước
2.3.1. Các nghiên cứu thực nghiệm về tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
Các nhà nghiên cứu đánh giá tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát theo
hai hướng: Một là theo kênh tiền tệ; Hai là theo kênh nhận phân bổ SDR từ IMF.
 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
theo kênh tiền tệ
Theo kênh tiền tệ, các nghiên cứu thực nghiệm về tác động tích lũy dự trữ ngoại
hối đến lạm phát tiếp cận theo 3 hướng: Trên phạm vi toàn thế giới, nhóm quốc gia và
từng quốc gia.
+Các nghiên cứu phân tích trên phạm vi toàn thế giới: Heller (1979), Khan (1979), Rabin
và Pratt (1981), Heller (1981), Steiner (2009), Steiner (2017).
+Các nghiên cứu phân tích một nhóm quốc gia: Lin & Wang (2005), Elhiraika &
Ndikumana (2007), Borivoje & Tina (2015)
+Các nghiên cứu phân tích từng quốc gia: Chaudhry & ctg (2011), Chen & Huang
(2012), Zhou & ctg (2013), Phạm Thị Tuyết Trinh (2015).
 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát

theo kênh nhận phân bổ SDR từ IMF
Theo kênh này, có hai nghiên cứu tiêu biểu là Neumamn (1973) và Chitu (2016).


10

2.3.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa
Các nghiên cứu thực nghiệm về hiệu quả can thiệp trung hòa trên thế giới chia
làm hai nhóm tiếp cận chính.
Nhóm thứ nhất xem xét mối liên hệ giữa NDA và NFA chủ yếu bằng hàm phản
ứng chính sách tiền tệ bằng một phương trình hồi quy với hai phương pháp ước lượng
chính là mô hình VAR và OLS, bao gồm các nghiên cứu sau: Moreno (1996), Takagi &
Esaka (2001), Cavoli & Rajan (2006), Aizenman & Glick (2009), Glick & Hutchison
(2009), Phạm Thị Tuyết Trinh & Nguyễn Thị Hồng Vinh (2011), Đặng Văn Dân (2015),
He & ctg (2005).
Nhóm thứ hai sử dụng hệ phương trình đồng thời để xét mối liên hệ giữa NDA
và NFA và được ước lượng chủ yếu bằng phương pháp 2SLS ( hoặc 3SLS nếu cần khắc
phục hiện tượng tự tương quan với phần dư), bao gồm các nghiên cứu sau: Brissimis &
ctg (2002), Ouyang & ctg (2010), Wang (2010), Ljubaj & ctg (2010), Ouyang & Rajan
(2011).
2.4. Khe hở nghiên cứu
2.4.1. Khe hở nghiên cứu về tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
Ở Việt Nam, ảnh hưởng của tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát qua kênh sử
dụng SDRs có thể được xem là không có hoặc không đáng kể, vì vậy, kênh tác động này
được bỏ qua và luận án chỉ phân tích ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
qua kênh tiền tệ. Theo kênh tiền tệ, rất nhiều nghiên cứu thiết lập phương trình nghiên
cứu bằng cách xem xét mối liên hệ một cách trực tiếp biến dự trữ ngoại hối và lạm phát
hoặc qua biến trung gian là cung tiền trong nền kinh tế như Heller (1979), Khan (1979),
Rabin và Pratt ( 1981), Abdullateef & Waheed (2010), Chaudhry và cộng sự (2011),
Zhou và cộng sự (2013). Do đó chưa phản ánh rõ mối liên hệ giữa tích lũy dự trữ ngoại

hối và lạm phát. Ngoài ra, chưa có nghiên cứu nào đánh giá tác động tích lũy dự trữ
ngoại hối đến lạm phát mà có xét đến đặc trưng của nền kinh tế có đô la hóa. Vì vậy,
luận án sẽ tập trung làm sáng tỏ điều này.


11

2.4.2. Khe hở nghiên cứu về hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa của NHTW
Nhìn chung, tất cả các nghiên cứu trước đều hướng đến ước lượng hệ số can thiệp
trung hòa và hệ số bù đắp để đánh giá hiệu quả can thiệp trung hòa. Nhưng trong các
nghiên cứu trước, chưa có nghiên cứu nào đề cập đến bối cảnh nền kinh tế Việt Nam có
đô la hóa khi đánh giá hiệu quả can thiệp trung hòa. Bên cạnh đó, khủng hoảng tài chính
toàn cầu cũng gây ra những ảnh hưởng nhất định đến hiệu quả hoạt động của NHTW và
trước đây cũng chưa được đề cập trong các nghiên cứu trước. Vì vậy, luận án sẽ đánh
giá xem mức độ ảnh hưởng của đô la hóa và khủng hoảng tài chính toàn cầu đến hiệu
quả can thiệp trung hòa của NHNN Việt Nam.


12

CHƯƠNG 3
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU
3.1. Mô hình nghiên cứu lý thuyết
3.1.1. Mô hình nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
Mô hình nghiên cứu trước hết được kế thừa từ nghiên cứu của Steiner (2009) và
xét trong bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa. Mô hình nghiên cứu lý thuyết như sau:
P = f(NFA, NDA, mm,V, Y, DL) (3.1)
Trong đó: mm là số nhân tiền tệ, V là tốc độ vòng quay tiền tệ, Y là sản lượng nền kinh
tế và DL là tỷ lệ đô la hóa nền kinh tế.
3.1.2. Mô hình nghiên cứu đánh giá hiệu quả can thiệp trung hòa của NHNN Việt

Nam
Kế thừa nghiên cứu của Brisimiss & ctg (2002), Ouyang & Rajan (2011) và kết
hợp với phân tích trong bối cảnh nền kinh tế có đô la hóa, luận án sử dụng hệ phương
trình đồng thời dưới đây:
NDA*t = 0 +1NFA*t + 2Dmmt +3DCPIt-1 + 4 Yt-1 + 5CAt-1 + 6(r*t+
Etet+1) + 7DDLt-1+8KH +9(d1-1)r,t-1+ 10ut (3.6)
NFA*t = 0 +1NDA*t+ 2mmt +3CPIt-1+ 4Yt-1+ 5CAt-1 + 6(r*t+ Etet+1) +
7DLt-1+ 8KH + 9(d2-1)e,t-1 + 10vt (3.7)
Trong đó: CPI: Lạm phát; CA: Cán cân vãng lai; r* + Ee: Lãi suất nước ngoài và
kỳ vọng tỷ giá danh nghĩa; r: biến động lãi suất; e: biến động tỷ giá, KH : Khủng hoảng
3.2. Phương pháp ước lượng
3.2.1. Phương pháp ước lượng mô hình tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
Nghiên cứu sử dựng mô hình ARDL Bound Test được phát triển bởi Pesaran &
ctg (2001) để kiểm tra đồng liên kết giữa các biến. Sau đó tác giả sử dụng mô hình hiệu
chỉnh sai số ECM để xác định tốc độ điều chỉnh trong ngắn hạn để trở về trạng thái cân
bằng dài hạn của lạm phát. Từ đó, đánh giá tác động ngắn hạn và ước lượng hệ số tác


13

động dài hạn của tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát. Phương trình ECM có dạng như
sau :
∆𝐶𝑃𝐼𝑡 = 0 + 𝜆𝐸𝐶𝑡−1 + ∑𝑗=1 𝛼𝑗 ∆𝐶𝑃𝐼𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝛽1 𝑁𝐹𝐴 ∗
𝑞1−1

𝑞2−1

𝑡−𝑗

+

𝑞4−1
𝑞5−1
𝑞6−1
∑𝑞3−1
𝑗=0 𝛾𝑗 ∆𝑁𝐷𝐴 ∗𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝛿𝑗 ∆𝑚𝑚𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝜑𝑗 ∆𝑌𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝜇𝑗 ∆𝑉𝑡−𝑗 +

∑𝑞7−1
𝑗=0 𝜌𝑗 ∆𝐷𝐿𝑡−𝑗 + 𝜀𝑡 (3.8)
Trong đó:
q1 , q2, q3, q4, q5, q6, q7 là độ trễ tối ưu của sai phân các biến trong mô hình.
λ là tốc độ điều chỉnh ngắn hạn của CPI để trở về trạng thái cân bằng dài hạn
khi các biến độc lập thay đổi.
ECt-1 là sai số khi hồi quy CPIt-1 theo các biến độc lập trễ 1 kỳ. ECt-1 được xác
định như sau:
𝐸𝐶𝑡−1 = 0 + 𝐶𝑃𝐼𝑡−1 − 0 − 𝜃1 𝑁𝐹𝐴∗𝑡−1 − 𝜃2 𝑁𝐷𝐴∗𝑡−1 − 𝜃3 𝑚𝑚𝑡−1 − 𝜃4 𝑌𝑡−1 −
𝜃5 𝑉𝑡−1 − 𝜃6 𝐷𝐿𝑡−1 (3.9)
Trong đó:

0 là hệ số chặn của phương trình dài hạn.
1,2, 3, 4,5,6 là các hệ số hồi quy của phương trình dài hạn.

Phương trình dài hạn được xác định như sau:
𝐶𝑃𝐼𝑡 = 𝜃0 + 𝜃1 𝑁𝐹𝐴∗𝑡 + 𝜃2 𝑁𝐷𝐴∗𝑡 + 𝜃3 𝑚𝑚𝑡 + 𝜃4 𝑌𝑡 + 𝜃5 𝑉𝑡 + 𝜃6 𝐷𝐿𝑡 + 𝑢𝑡 (3.11)
3.2.2. Phương pháp ước lượng mô hình đánh giá hiệu quả hoạt động can thiệp
trung hòa của NHNN Việt Nam
Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng với ước lượng 2SLS để đánh
giá hiệu quả can thiệp trung hòa tại Việt Nam thông qua việc đo lường hệ số can thiệp
trung hòa và hệ số bù đắp từ hệ phương trình đồng thời.
Phương pháp này được đề xuất bởi Theil (1953) và Basmann (1957). Thủ tục 2SLS

với hệ phương trình đồng thời (3.6) và (3.7) như sau:


14

+Giai đoạn 1: Ước lượng các phương trình rút gọn : Hồi quy NDA* và NFA*
theo tất cả các biến tiền định trong hệ phương trình (3.6) và (3.7).
NDA*t = 0 + 1DMMt +2DCPIt-1 + 3 Yt-1 + 4CAt-1 + 5(r*t+ Etet+1) + 6DDLt-1
+7KH +8(d1-1)r,t-1+ 9u1t (3.12)
NFA*t = 0 + 1MMt +2CPIt-1+ 3Yt-1+ 4CAt-1 + 5(r*t+ Etet+1) + 6DLt-1+
7KH + 8(d2-1)e,t-1 + v1t (3.13)
+Giai đoạn 2: Ước lượng mô hình xuất phát bằng cách thay NDA* và NFA* ở vế
̂ ∗ và ∆𝑁𝐹𝐴
̂ ∗ nhận được ở giai đoạn 1.
phải của các phương trình bằng ∆𝑁𝐷𝐴
̂ ∗ + 2Dmmt +3DCPIt-1 + 4 Yt-1 + 5CAt-1 + 6(r*t+ Etet+1)
NDA*t = 0 +1∆𝑁𝐹𝐴
+ 7DDLt-1+8KH +9(d1-1)r,t-1+ 10u*t (3.13)
̂ ∗ + 2mmt +3CPIt-1+ 4Yt-1+ 5CAt-1 + 6(r*t+ Etet+1) +
NFA*t = 0 +1∆𝑁𝐷𝐴
7DLt-1+ 8KH + 9(d2-1)e,t-1 + 10v*t (3.14)
3.3. Biến số và dữ liệu nghiên cứu
3.3.1. Biến số và dữ liệu nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
Luận án đánh giá tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát tại Việt Nam
giai đoạn từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017.
Bảng 3. 2. Biến số và nguồn thu thập số liệu nghiên cứu mô hình đánh giá ảnh
hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
STT
1

2

Tên biến

Ký hiệu

Cách tính toán

NFA điều NFA*t

Nguồn số liệu

𝑁𝐹𝐴𝑡 − 𝑁𝐹𝐴𝑡−1

𝑒𝑡 − 𝑒𝑡−1
𝑒𝑡−1

IFS 2018

chỉnh (1)

𝑁𝐹𝐴∗𝑡 =

NDA điều NDA*t

NDA*t = (MBt /GDPnt) - NFA*t

IFS 2018

M2t/MBt

IFS 2018

𝐺𝐷𝑃𝑛𝑡

chỉnh (2)
3

Số
tiền tệ

nhân mmt


15

4

Lạm phát CPIt

Tốc độ phát triển chỉ số giá tiêu dùng. IFS 2018

(3)

5

6

Độ

lệch Yt

GDPrt – GDPpt

Thomson

sản lượng

Reuters

(4)

Datastream

Tốc

độ Vt

GDPnt/M2t

IFS 2018 và

vòng quay

Thomson

tiền tệ

Reuters
Datastream

7

Đô la hóa

DLt

FDt /M2t

IFS 2018

FDt : Tiền gửi ngoại tệ
M2t : Cung tiền
Nguồn : Tác giả tổng hợp
(1) Mô hình sử dụng NFA điều chỉnh vì để loại trừ giá trị tăng NFA do biến động tỷ giá. Vì sự
thay đổi tỷ giá làm thay đổi giá trị NFA tính bằng VND do NHNN Việt Nam thực hiện hạch
toán chênh lệch tỷ giá vào mỗi cuối kỳ kế toán, mà giá trị thay đổi này lại làm tăng tích lũy dự
trữ ngoại hối nhưng chỉ là giá trị trên sổ sách chứ không phải là giá trị dự trữ ngoại hối tăng thực
tế cho NHNN can thiệp trên thị trường ngoại hối. Theo đó, NFA điều chỉnh có công thức tính
như trên. Trong đó : et và et-1 lần lượt là tỷ giá VND/USD ở cuối thời kỳ t và t-1; GDPn là GDP
danh nghĩa.
(2) Vì NDA được tính theo NFA nên cũng được điều chỉnh loại trừ chênh lệch tỷ giá như sau:
NDA*t = (MBt /GDPnt) - NFA*t .
(3) Chỉ tiêu mức giá trong nền kinh tế (P) được đại diện bằng chỉ tiêu lạm phát (CPI)
(4) Luận án sử dụng độ lệch sản lượng đại diện cho chỉ tiêu sản lượng của nền kinh tế. Độ lệch
sản lượng được tính bằng cách chênh lệch giữa sản lượng thực và sản lượng tiềm năng. Trong
đó, GDPrt là GDP thực; GDPpt : GDP tiềm năng được tính bằng phép lọc Hodrick-Prescott với
tham số làm nhẵn 1600 trong phần mềm Eviews 9.0.

16

3.3.2. Biến số và dữ liệu nghiên cứu hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa của
NHNN Việt Nam
Luận án sử dụng dữ liệu quý của Việt Nam từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017.
Nguồn số liệu chủ yếu lấy từ IFS 2018 ( International Financial Statistic) và Thomson
Reuter Datastream. Cách tính toán các biến số và nguồn lấy số liệu được thể hiện ở bảng
3.3
Bảng 3.3. Biến số và nguồn thu thập số liệu nghiên cứu mô hình hiệu quả can
thiệp trung hòa của NHTW
STT

Tên biến

Ký hiệu

Cách tính toán

Nguồn số
liệu

1

Số

nhân mmt

Ln(M2t/MBt)

IFS 2018

Ln(CPIt_sa)

IFS 2018

tiền tệ
2

Lạm phát

CPIt

CPIt_sa: CPIt hiệu chỉnh mùa vụ theo
Cenxus X12.
3

Cán

cân CAt

CAt/GDPnt

IFS 2018

r*t+ln(Eet+1)

IFS 2018

vãng lai
4

Lãi

suất (r*t+Eet+1)

nước

r*t: Lãi suất tín phiếu kho bạc Mỹ kỳ

ngoài cộng

hạn 3 tháng. Eet+1: Tỷ giá trung bình

với

VND/USD ở thời điểm t+1.

kỳ

vọng tỷ giá
trong
nước.
5

Đô la hóa

DLt

Ln(FDt /M2t)
FDt: Tiền gửi ngoại tệ M2t : Cung tiền

IFS 2018


17

6

d1 và d2

Biến giả

d1 = 2 nếu NDAt<0; d1 = 0 nếu
NDAt> 0.
d2 = 2 nếu NFAt<0 ; d2 = 0 nếu
NFAt> 0.

7

Khủng

KH

IV 2008 . KH = 0 : Giai đoạn còn lại

hoảng
8

Độ
động

KH = 1 : Từ quý I năm 2007 đến quý

biến r,t
lãi

IFS 2018

2

σ𝑟,𝑡

1
= ( ) √ ∑ (∆𝑟𝑡+𝑖 − ∆𝑟̂ )2
5
𝑖=−2

suất (4)

1

Trong đó : 𝑟̂ = (5) ∑2𝑖=−2 ∆𝑟𝑡+𝑖
9

Độ

biến e,t

động tỷ giá

IFS 2018

2

1
σ𝑒,𝑡 = ( ) √ ∑ (∆𝑒𝑡+𝑖 − ∆𝑒̂ )2
5
𝑖=−2

(5)
1

Trong đó: 𝑒̂ = (5) ∑2𝑖=−2 ∆𝑒𝑡+𝑖
Nguồn : Tác giả tổng hợp
(4) & (5) Theo Brissimis& ctg (2002), biến động của lãi suất (r,t) và tỷ giá (e,t) thường
được tính là độ lệch chuẩn của lãi suất đồng nội tệ (theo ngày) và độ lệch chuẩn của tỷ giá đồng
nội tệ so với ngoại tệ (theo ngày) trong vòng ba tháng. Tuy nhiên, do không thể tiếp cận được
dữ liệu theo ngày nên các biến số này được tính là độ lệch trung bình động của lãi suất từ 5 quý
và độ lệch trung bình động của tỷ giá từ 5 quý theo công thức nêu trên.


18

CHƯƠNG 4
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
4.1. Thực trạng dự trữ ngoại hối, đô la hóa và hoạt động can thiệp trung hòa tại
Việt Nam.
4.1.1. Thực trạng dự trữ ngoại hối tại Việt Nam
Diễn biến dự trữ ngoại hối
Từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017, dự trữ ngoại hối luôn có xu hướng tăng

lên.
Quy mô dự trữ ngoại hối so với các ngưỡng an toàn
Xét cả 3 chỉ tiêu về ngưỡng an toàn dự trữ ngoại hối: Tỷ lệ dự trữ ngoại hối so
với nợ ngắn hạn, tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với nhập khẩu, tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với
cung tiền thì quy mô dự trữ ngoại hối của nước ta trong thời gian gần đây, mặc dù chưa
đến mức cảnh báo nghiêm trọng nhưng vẫn còn khá khiêm tốn.
4.1.2. Thực trạng đô la hóa tại Việt Nam
Tỷ lệ đô la hóa đã liên tục giảm từ năm 2004 đến nay. Theo đánh giá IMF đã đưa
ra, một nền kinh tế có đô la hóa cao khi tỷ lệ tiền gửi ngoại tệ/Tổng phương tiện thanh
toán lớn hơn 30%. Như vậy, suốt trong giai đoạn nghiên cứu, tỷ lệ đô la hóa ở nước ta
không ở mức cao như cảnh báo của IMF, luôn dưới 25% và được cải thiện giảm dần.
4.1.3. Thực trạng các công cụ can thiệp trung hòa được sử dụng tại Việt Nam
NHNN chủ yếu thực hiện trung hòa tiền cơ sơ khi can thiệp trên thị trường ngoại
hối bằng công cụ OMO. Theo thời gian, OMO đã dần dần được NHNN sử dụng một
cách linh hoạt để điều tiết thị trường tiền tệ, góp phần ổn định cung tiền, kiềm chế lạm
phát. Trong giai đoạn cao trào vừa chống lạm phát vừa thực hiện can thiệp trung hòa do
tích lũy dự trữ ngoại hối (năm 2007 và 2008), dự trữ bắt buộc và các công cụ khác như
lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu, tiền gửi chính phủ có phát huy tác dụng là
công cụ can thiệp trung hòa. Tuy nhiên sau đó, các công cụ này không được sử dụng kịp
thời để can thiệp trung hòa mà chỉ để thực thi chính sách tiền tệ quốc gia.


19

4.2. Kết quả nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát và hiệu
quả can thiệp trung hòa của NHNN Việt Nam
4.2.1. Kết quả nghiên cứu về tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát
Sau khi thỏa các điều kiện kiểm định chuẩn đoán của mô hình ARDL Bound Test,
kết quả nghiên cứu tác động ngắn hạn và dài hạn được thể hiện như sau:
Bảng 4.13. Kết quả ước lượng hệ số dài hạn và hệ số điều chỉnh

Biến

Hệ số

Sai số chuẩn

Trị thống kê t

Prob.

NFAt*

0.38 (***)

0.11

3.23

0.0031

NDAt*

0.54(***)

0.15

3.43

0.0019

mmt

0.20(***)

0.02

7.11

0.0000

Yt

0.02(**)

0.00

2.15

0.0396

Vt

0.40(***)

0.12

3.33

0.0024

DLt

-0.38(***)

0.05

-7.18

0.0000

-0.28 (***)

0.02

-10.25

0.0000

Hệ số điều chỉnh
ECt-1

Nguồn : Tính toán của tác giả
Bên cạnh đó, để đánh giá tác động ngắn hạn tích lũy dự trữ ngoại hối và đô la hóa
đến lạm phát, tác giả tiếp tục tiến hành kiểm định Wald của hệ số các biến NFA* và DL
trong phương trình sai phân (3.8), kết quả thu được như sau:
Bảng 4.14. Kết quả kiểm định Wald các hệ số phương trình sai phân
Kiểm định Wald

Biến

Trị thống kê t

Prob

NFA*

5.49

0.000

DL

8.08

0.000
Nguồn : Tính toán của tác giả


20

Như vậy, cả đô la hóa và tích lũy dự trữ ngoại hối đều có tác động đến lạm phát
4.2.2. Kết quả nghiên cứu về hiệu quả hoạt động can thiệp trung hòa
Kết quả ước lượng hệ số can thiệp trung hòa và hệ số bù đắp được thể hiện ở Bảng
4.19
Bảng 4.19. Kết quả ước lượng hệ số can thiệp trung hòa và hệ số bù đắp
Phương trình (3.6)

Phương trình (3.7)

NDA*t

-

-0.880***(0.122)

NFA*t

-0.680***(0.149)

MMt

-0.395***(0.045)

-0.372***(0.037)

CPIt-1

-0.064(0.153)

-0.161(0.118)

Yt-1

-0.245(0.332)

-0.386(0.261)

CAt-1

-0.046(0.073)

0.098**(0.032)

 (r*t+Eet+1)

0.034(0.147)

0.172(0.123)

DLt-1

-0.015(0.059)

-0.145**(0.067)

KH

0.046(0.283)

0.527***(0.135)

(d1-1)r,t-1

-0.231*(0.132)

Biến

-

(d2-1)e,t-1

-

-0.818(0.518)

AR(1)

-

-0.305***(0.114)

R2

0.920

0.933

SE

0.023

0.023

Correlation LM Test ( P_vaule )

0.714

0.172

Heteroskedasticity Test: ( P _ value )

0.119

0.98

Kiểm định ADF Test của phần dư

-7.808***

-7.24(***)

Ghi chú : (***) : Mức ý nghĩa 1% ; (**) : Mức ý nghĩa 5% ; (*) : Mức ý nghĩa 10%
Số liệu trong dấu ( ) là sai số chuẩn
Nguồn: Tính toán của tác giả
Để tiếp tục đánh giá xem đô la hóa có làm thay đổi hiệu quả can thiệp trung hòa
của NHNN Việt Nam thông qua hệ số bù đắp hay không, tác giả tiếp tục tiến hành các


21

kiểm định ở phương trình (3.7) với biến tương tác DDLt-1*DNDA. Kết quả cho thấy hệ
số biến tương tác DDLt-1*DNDA không có ý nghĩa thống kê ( P value = 0.4135). Như
vậy, mặc dù đô la hóa có tác động đến NFA nhưng đô la hóa chưa làm thay đổi mức độ
tác động của NDA lên NFA. Do đó, đô la hóa chưa làm ảnh hưởng trực tiếp đến hệ số
bù đắp Kiểm định tương tự đối với biến KH thu được kết quả sau:
Bảng 4.20. Kết quả ước lượng hệ số bù đắp với biến tương tác
Biến
NDA*t

Hệ số

Sai số chuẩn

(Coefficient)

(Standard Error)

- 0.733 ***

0.148

KH

0.311**

0.011

KH*NDA*t

-0.343**

0.138

Ghi chú: (***): Mức ý nghĩa 1% ; (**): Mức ý nghĩa 5% ; (*): Mức ý nghĩa 10%
Nguồn: Tính toán của tác giả
Như vậy, các hệ số ước lượng đều có ý nghĩa thống kê. Để xem xét trong toàn bộ
tổng thể xem các hệ số này có khác không hay không, tác giả tiếp tục tiến hành kiểm
định Wald với hệ số biến KH và biến tương tác KH*NDA*t . Kết quả cho thấy bác bỏ
giả thuyết H0 là các hệ số này bằng 0 (P vaule = 0.0001). Điều đó chứng tỏ có sự khác
biệt về sự thay đổi của NFA trong điều kiện có khủng hoảng và không có khủng hoảng.

Kết quả ước lượng hồi quy cuốn chiếu hệ số can thiệp trung hòa và hệ số bù đắp
được thể hiện ở hình 4.22.


22

-0.4

-0.5

-0.5

-0.6
-0.7

-0.6

-0.8
-0.7

-0.9

-0.8

-1

-0.9

-1.1

Hệ số can thiệp trung hòa

+2se

-2se

Hệ số bù đắp

+2se

-2se

Hình 4.22. Kết quả ước lượng cuốn chiếu hệ số can thiệp trung hòa và hệ số
bù đắp
Nguồn: Tính toán của tác giả
4.4. Kinh nghiệm can thiệp trung hòa của NHTW một số nước và bài học kinh
nghiệm cho Việt Nam
Sau khi tìm hiểu can thiệp trung hòa tại Trung Quốc, Ấn Độ, Hàn Quốc, Thái
Lan, và Solenia, tác giả rút ra được bài học kinh nghiệm như sau:
Mục đích can thiệp trung hòa được sử dụng để cân bằng thanh khoản trên thị
trường nội tệ khi NHTW tích lũy ngoại tệ dư thừa trên thị trường ngoại hối.
Công cụ can thiệp trung hòa chính được tất cả các nước ở trên sử dụng là OMO.
Bên cạnh, một số nước còn sử dụng các công cụ can thiệp trung hòa bổ sung khác như
dự trữ bắt buộc, tiền gửi chính phủ để bình ổn thị trường. Ngoài các công cụ can thiệp
trung hòa, các biện pháp thuộc chính sách tài chính khác cũng được sử dụng nhằm kiểm
soát dòng vốn vào như ở Hàn Quốc và Thái Lan.
Về hiệu quả, tính bền vững và chi phí can thiệp trung hòa, nhìn chung, với nỗ lực
của NHTW, hoạt động can thiệp trung hòa ở các nước trên đã đạt được hiệu quả nhất
định, giảm được thặng dư thanh khoản khi họ tích lũy dự trữ ngoại hối. Tuy nhiên, hoạt
động can thiệp trung hòa chỉ có hiệu quả trong ngắn hạn. Về lâu dài, tính bền vững của

23

hoạt động can thiệp trung hòa bị ảnh hưởng do các NHTW khó khăn trong việc duy trì
chi phí tài chính cho hoạt động này.
4.4.3. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
Một là, ưu tiên sử dụng nghiệp vụ thị trường mở là công cụ can thiệp trung hòa
chủ yếu.
Hai là, giảm thiểu chi phí tài chính nhằm duy trì tính bền vững hoạt động can
thiệp trung hòa.
Ba là, kiểm soát tốt dòng vốn từ nước ngoài chảy vào quốc gia


24

CHƯƠNG 5
KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH
5.1. Kết luận
Một là dự trữ ngoại hối của Việt Nam từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017
nhìn chung là có xu hướng tích lũy tăng lên.
Hai là vấn đề đô la hóa luôn được NHNN quan tâm, xử lý.
Ba là khi xem xét tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát trong điều kiện
nền kinh tế có đô la hóa, kết quả cho thấy để lạm phát quay trở về trạng thái cân bằng
khi các yếu tố vĩ mô khác thay đổi, trong đó có tích lũy dự trữ ngoại hối và đô la hóa, thì
cần khoảng thời gian là một năm. Bên cạnh đó, cả đô la hóa và tích lũy dự trữ ngoại hối
đều có tác động ngắn hạn đến lạm phát. Xét trong dài hạn, tích lũy dự trữ ngoại hối có
tác động cùng chiều đến lạm phát, còn đô la hóa có tác động ngược chiều.
Bốn là khi xem xét hiệu quả can thiệp trung hòa tại Việt Nam trong điều kiện nền
kinh tế có đô la hóa từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2007 cho thấy hiệu quả can thiệp

trung hòa thời gian vừa qua đã được cải thiện so với các giai đoạn trước đó, nhưng
NHNN vẫn chưa trung hòa toàn bộ tác động lan tỏa đến cung tiền khi can thiệp trên thị
trường ngoại hối. Hoạt động can thiệp trung hòa vẫn chưa đạt hiệu quả cao với hệ số can
thiệp trung hòa là 68%.
Năm là hệ số bù đắp cao (88,0%) chứng tỏ NHNN đã không kiểm soát tốt dòng
vốn vào bằng các công cụ chính sách tiền tệ. Khủng hoảng tài chính 2007- 2008 ảnh
hưởng trực tiếp đến hiệu quả can thiệp trung hòa của NHNN Việt Nam theo chiều hướng
làm giảm hiệu quả can thiệp trung hòa.
Sáu là mặc dù đô la hóa chưa ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả hoạt động can
thiệp trung hòa của NHNN nhưng đô la hóa lại tác động ngược chiều với tích lũy dự trữ
ngoại hối.


25

Bảy là kết quả ước lượng cuốn chiếu cho thấy mặc dù diễn biến phức tạp, nhưng
nhìn chung, hệ số can thiệp trung hòa có xu hướng giảm, còn hệ số bù đắp có xu hướng
tăng trong thời gian từ quý III năm 2016 trở lại đây.
Tám là công cụ can thiệp trung hòa được sử dụng chủ yếu ở Việt Nam và các nước
trên thế giới là nghiệp vụ thị trường mở. Các công cụ khác rất ít khi được sử dụng. Hầu
hết các nước nghiên cứu đều phải gánh chịu chi phí tài chính cao cho việc can thiệp trung
hòa. Tại Việt Nam, mặc dù chưa phải thực sự gánh chịu chi phí này, nhưng về lâu dài,
tính bền vững của hoạt động can thiệp trung hòa bị ảnh hưởng do sự thay đổi tỷ giá và
kết cấu USD trong tổng dự trữ ngoại hối.
5.2. Hàm ý chính sách
Từ kết luận vấn đề nghiên cứu, luận án đưa ra năm khuyến nghị chính sách như
sau:
Một là tăng cường tích lũy dự trữ ngoại hối và tiếp tục chống đô la hóa nền kinh
tế. Hai là cần sử dụng linh hoạt, phát huy hiệu quả tối đa các công cụ can thiệp trung
hòa, đặc biệt là nghiệp vụ thị trường mở. Ba là giảm chi phí, nâng cao tính bền vững của

hoạt động can thiệp trung hòa. Bốn là cần tăng cường dự báo, phân tích thị trường tiền
tệ trong nước và quốc tế, đề phòng xử lý khi khủng hoảng xảy ra. Năm là cần kiểm soát
tốt dòng vốn vào và ra quốc gia trong quá trình hội nhập.
Đề giải quyết những vấn đề trên có các giải pháp cụ thể dưới đây đối với từng cơ
quan quản lý vĩ mô.
5.2.1. Kiến nghị đối với Chính Phủ
Một là hoàn thiện cơ sở pháp lý để điều hành kinh tế vĩ mô trên tất cả các lĩnh
vực, đặc biệt là cơ sở pháp lý liên quan đến hoạt động xuất nhập khẩu, đầu tư trực tiếp
và gián tiếp nước ngoài, chính sách kiều hối, chính sách quản lý ngoại hối.
Hai là tiếp tục thực hiện các chính sách đẩy mạnh xuất khẩu, thu hút đầu tư nước
ngoài, thu hút nguồn kiều hối.
Ba là hoàn thiện cơ sở hạ tầng trong nước, đảm bảo an ninh quốc phòng.