GOLD IS SAFE HAVEN đoàn quốc tuấn TC7 k35

LỜI CẢM ƠN
Trước hết, tôi xin bày tỏ lòng cảm ơn chân thành cô Hoàng Thị Phương Anh,
giảng viên Khoa tài chính doanh nghiệp, là người tận tình hướng dẫn tôi trong suốt thời
gian làm luận văn tốt nghiệp.
Tôi xin cảm ơn các thầy, cô giáo ở trường Đại học Kinh tế TP.HCM nói chung và
các thầy, cô giáo của khoa Tài chính doanh nghiệp nói riêng đã giảng dạy tôi trong suốt
thời gian học tập tại trường và tạo điều kiện giúp đỡ tôi hoàn thành luận văn này. Cảm
ơn gia đình, anh chị em và bạn bè đã cổ vũ động viên tôi trong suốt quá trình học tập
tại trường.
Tuy đã có những cố gắng nhất định nhưng do thời gian và trình độ có hạn nên
chắc chắn luận văn này còn nhiều thiếu sót và hạn chế. Kính mong nhận được sự góp y
của thầy cô và các bạn.
Một lần nữa, xin chân thành cảm ơn thầy cô và các bạn.
Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 20 tháng 3 năm 2013
Sinh viên

Đoàn Quốc Tuấn

1


ĐỀ TÀI: VÀNG CÓ PHẢI LÀ TÀI SẢN AN TOÀN ĐỐI VỚI CÁC
NHÀ ĐẦU TƯ TẠI THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM?

TÓM TẮT
Vàng có vai trò rất quan trọng trong hệ thống tài chính thế giới, đặc biệt là ở các
nước đã phát triển như Mỹ, Nhật, Đức,… Vậy đối với một thị trường tài chính mới
phát triển và có nhiều biến động như ở Việt Nam, Vàng đóng một vai trò như thế nào?
Thông qua bài nghiên cứu này chúng ta sẽ làm rõ vai trò của Vàng, đặc biệt là trong
mối tương quan với thị trường chứng khoán Việt Nam bằng cách xét xét xem liệu vàng
có phải là tài sản phòng ngừa, tài sản đa dạng hóa hay tài sản an toàn (nơi trú ẩn an

toàn, ở bài nghiên cứu này, chúng ta sẽ gọi là tài sản an toàn) đối với các nhà đầu tư
hay không? Thông qua một phân tích mô tả và thống kê cho một mẫu khoảng 10 năm
từ năm 2002-2013, chúng ta phát hiện thấy rằng vàng là một tài sản an toàn đối với các
nhà đầu tư trong thời điểm thị trường chịu những cú sốc tiêu cực nhất, và tính chất này
của vàng chỉ kéo dài trong một khoảng thời gian ngắn sau khi cú sốc xảy ra. Điều đó
cũng cho thấy vàng là một lực làn ổn định cho thị trường tài chính bằng cách làm giảm
tổn thất khi phải đối mặt với các những cú sốc lớn nhất. Phân tích của chúng ta cũng sẽ
xem xét hành vi của nhà đầu tư trong giai đoạn thị trường nói chung và trong thời điểm
thị trường chịu những cú sốc lớn.

MỤC LỤC
1.GIỚI THIỆU.....................................................................................................1
1.1. VÀNG, MỘT TÀI SẢN TÀI CHÍNH..............................................................................................1
1.2. LÝ DO VÀ MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU:........................................................................................2

2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY..................4
2


3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU...................................................................7
3.1. ĐỊNH NGHĨA...................................................................................................................................7
3.1.1. Khái niệm tài sản an toàn, tài sản phòng ngừa, tài sản đa dạng hóa........................................7
3.1.2. Lợi ích của nhà đầu tư...............................................................................................................9
3.2. DỮ LIỆU.........................................................................................................................................11
3.3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU..................................................................................................14

4. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU................................................18
4.1. TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG VÀNG VIỆT NAM......................................................................18
4.1.1. Đặc điểm của thị trường Vàng................................................................................................18
4.1.2. Diễn biến của thị trường Vàng từ năm 2001 cho đến nay:.....................................................19

4.1.3. Mối tương quan giữa vàng, chứng khoán, bất động sản và ngoại tệ......................................24
4.2. THỐNG KÊ MÔ TẢ:.....................................................................................................................26
4.3. KẾT QUẢ:......................................................................................................................................30
4.4. KIỂM ĐỊNH:..................................................................................................................................38
4.4.1. Kiểm tra xem phần dư của mô hình có phải là nhiễu trắng (hay kiểm định tính dừng) hay
không?................................................................................................................................................38
4.4.2. Có hiệu ứng ARCH hay không?..............................................................................................40

5. KẾT LUẬN:....................................................................................................42
Danh mục tham khảo:.......................................................................................45
PHỤ LỤC: GIỚI THIỆU MÔ HÌNH ARCH VÀ GARCH:..........................46
1. Mô hình ARCH:.................................................................................................................................46
2. Mô hình Garch:..................................................................................................................................48

3


Danh sách bảng:
Bảng 3.1: Thống kê về tỷ suất sinh lợi của vàng và chỉ số giá VN-index.....................14
Bảng 3.2: mô tả tính chất của tài sản và điều kiện để đánh giá bằng hệ số trong..........16
Bảng 4.1: Kết quả ước lượng-dữ liệu ngày...................................................................30
Bảng 4.2: Kết quả ước lượng-tỷ suất sinh lợi hàng tuần...............................................31
Bảng 4.3: Kết quả ước lượng-tỷ suất sinh lợi hàng tháng.............................................33
Bảng 4.4: kết quả ước lượng- tính biến động (phương trình 3.4)..................................36
Bảng 4.5: kết quả ước lượng trong tháng 1/2008..........................................................37
Bảng 4.6: lược đồ tự tương quan..................................................................................40
Bảng 4.7: Kiểm định ARCH với thống kê F.................................................................41

Danh sách hình vẽ đồ thi
Y

Hình 3.2a: Giá vàng thế giới quy đổi và giá vàng Việt Nam từ năm 1989 đến tháng
3/2010........................................................................................................................... 12
Hình 3.2b: Giá vàng thế giới từ 2010-2013 (nguồn: www.kitco.com)..........................12
Hình 3.1c: giá vàng Việt Nam từ 2010-2013 (nguồn: www.kitco.com)........................13
Hình 4.1: Diễn biến lượng nắm giữ vàng của các quỹ ETF trong năm 2012................24
Hình 4.2: Vàng là trung tâm của mọi mối tương quan..................................................25
Hình 4.3: xu hướng của giá vàng và chỉ số VN-index từ 3/2002 đến tháng 2/2013 (dữ
liệu ngày)...................................................................................................................... 26
Hình 4.4: xu hướng biến động của tỷ suất sinh lợi vàng và VN-index.........................28
Hình 4.5: xu hướng của giá vàng và chỉ số VN-index 2007-2009................................29
Hình 4.6: xem xét vai trò tài sản an toàn của vàng đối với thị trường chứng khoán với
mức chỉ định bậc là quantile 1%...................................................................................34

4


1.GIỚI THIỆU
1.1. VÀNG, MỘT TÀI SẢN TÀI CHÍNH
“Vẻ đẹp của vàng là nó yêu các tin xấu”
Vàng được xem như là một vật để lưu trữ giá trị và là một tài sản an toàn. Trong
phần này, chúng ta sẽ xem xét một số đặc điểm của vàng để cho thấy sự khác nhau giữa
nó và các tài sản tài chính khác. Nếu vàng thật sự thích các tin xấu, điều này cho thấy
bằng chứng vàng có thể được xem như là tài sản an toàn.
Vàng là một kim loại quy có chức năng lưu trữ giá trị và một thứ của cải quan
trọng hàng nghìn năm nay. Thế kỉ thứ 17, học giả theo thuyết trọng thương người Anh,
ông William Petty đã miêu tả vàng, bạc và các kim loại quy khác như là sức khỏe của
“không gian và thời gian”. Vàng như là một vật để lưu trữ giá trị đã được khắc sâu như
một văn hóa, điều này được thể hiện trong mối quan hệ lịch sử với tiền tệ. Chế độ bản
vị vàng trong lịch sử là chế độ tiền tệ mà phương tiện thanh toán kinh tế tiêu chuẩn
được ấn định bằng hàm lượng vàng. Các ngân hàng nhà nước trên khắp thế giới vẫn

tiếp tục dự trữ vàng như là một cách thức được dùng để phòng ngừa giá trị cho đồng
tiền của họ. Ấn Độ, thị trường tiêu thụ Vàng lớn nhất thế giới, coi vàng như là một
thước đo để đánh giá tình trạng và sự giàu có của mỗi gia đình.
Và các phương tiện thông tin đại chúng thuộc lĩnh vực tài chính cũng đã xem
vàng như là một công cụ để chống lại rủi ro do những thiệt hại tài chính hoặc do lạm
phát mang lại (the Economist 2005, 2009).
Những nhà đầu tư dùng vàng như một cách truyền thống để phòng ngừa lạm phát
hoặc sự sụt giá của đồng USD. Bởi vì vàng là thước đo sức mạnh của đồng USD, nếu
đồng USD mất giá trị, giá vàng sẽ có xu hướng tăng lên, vì vậy mà duy trì được giá trị
thực của vàng. Theo cách này, vàng có thể đóng vai trò như một sự phòng ngừa rủi ro
tỷ giá hối đoái cho cho nhà đầu tư đang nắm giữ USD.
Trong thời điểm khủng hoảng kinh tế, khi mà các tài sản khác thể hiện tình trạng xấu
do nhà đầu tư không sẵn sàng giao dịch, thì vàng trở thành một kênh đầu tư thu hút các
nhà đầu tư. Nếu vàng dễ hơn trong việc đánh giá và xác định giá trị thì nó có thể trở

1


thành một kênh đầu tư tốt hơn so với các tài sản khác khi mà thị trường tài chính trở
nên nhiễu loạn.
Như một tài sản vật chất, vàng có một giá trị bên trong của nó. Vàng được dùng
chủ yếu như đồ trang sức. Nó cũng được dùng trong các ngành công nghiệp và trong
ngành y. Giá trị của vàng không phụ thuộc vào thu nhập tương lai hoặc bất kì khoản nợ
nào, và khoản đầu tư vào vàng không chịu bất cứ rủi ro nào. Những hàng hóa khác có
thể cũng có thể có những tính chất như vậy. Tuy nhiên, vàng được chọn do đặc điểm nó
có trong suốt thời kì giá trị tài sản giảm xuống. Bên cạnh cách dùng trong thực tế, ích
lợi của vàng có thể thu được từ những tính chất không thông thường này, kinh nghiệm
cho thấy, không giống như những tài sản tài chính khác, giá trị của vàng có xu hướng
tăng lên phản ứng lại với những cú sốc tiêu cực của thị trường.
Nhu cầu của vàng tăng đột biến trong các giai đoạn nền kinh tế toàn cầu nhiễu

loạn, trong khi đó nguồn cung vàng vẫn duy trì khá ổn định. Tổng nhu cầu vàng được
chia thành ba nhóm chính: trang sức, công nghiệp và nhu cầu đầu tư. Trong khi nhóm
ngành trang sức và công nghiệp có xu hướng chạy theo chu kì kinh doanh, thì nhu cầu
vàng từ các nhà đầu tư dường như là phản chu kì, với nhu cầu từ nhóm này tăng lên khi
nền kinh tế thế giới bước vào giai đoạn suy thoái.
Đặc điểm đặc biệt của thị trường vàng, giá trị bên trong của vàng khi vàng là một
kim loại quy, tính không co dãn của nguồn cung, cùng với đặc điểm vàng phản chu kì
đã hỗ trợ mạnh mẽ cho ly thuyết vàng có thể đóng vai trò như là một vật lưu trữ giá trị
hoặc một tài sản an toàn trong giai đoạn thị trường tài chính nhiễu loạn hoặc nền kinh
tế thế giới suy thoái.
1.2. LÝ DO VÀ MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU:
Từ khi bắt đầu cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu từ tháng 7/2007, giá vàng đã
tăng lên 229,26% một cách bất thường. Sự gia tăng của giá vàng thật sự ấn tượng nếu
so sánh với những tổn thất đến từ những tài sản tài chính khác trong suốt cuộc khủng
hoảng toàn cầu vừa mới xảy ra. Tuy vàng được xem như một tài sản an toàn, thế nhưng
điều này lại hiếm khi được các nhà nghiên cứu kinh tế xem xét. Bài nghiên cứu này của

2


chúng ta sẽ chứng tỏ vai trò to lớn của vàng như là một tài sản an toàn nhằm giảm thiệt
hại cho thị trường tài chính.
Một nơi trú ẩn được định nghĩa như là một nơi ẩn náu an toàn. Trong thời tiết bão
tố các con tàu tìm kiếm một nơi trú ẩn an toàn ở cảng hay bến tàu để tránh cơn bão. Vì
vậy, tài sản an toàn phải là tài sản nào đó mà giữ được giá trị của nó trong “thời tiết bão
tố” hoặc trong các điều kiện thị trường bất lợi. Tài sản an toàn này phải tạo cho các nhà
đầu tư cơ hội để bảo vệ tài sản của mình ngay cả trong các điều kiện thị trường xấu.
Nhà đầu tư có thể sẽ tìm thấy một nơi trú ẩn an toàn hay không dựa vào nhiều nhân tố.
Phân tích của chúng ta cho rằng những nhà đầu tư hầu hết có khả năng tìm được một
nơi trú ẩn để phản ứng lại với những cú sốc bất lợi của thị trường gây thiệt hại trong

một thời gian ngắn. Vai trò đối với sự biến động của tài sản an toàn cũng được kiểm
tra.
Bằng cách xem xét tổng quan đặc điểm của vàng, chúng ta có thể thấy được vai
trò của vàng đối với thị trường Việt Nam, đồng thời thấy được Vàng là trung tâm của
mọi mối tương quan, bao gồm ngoại tệ, nhà đất, lạm phát… mà đặc biệt là đối với thị
trường chứng khoán. Điều này gợi mở cho chúng ta nghiên cứu về sức mạnh của vàng
trong mối quan hệ đối với những nhân tố kinh tế xung quanh, mà đặc biệt là trong giai
đoạn nền kinh tế chịu những cú sốc bất lợi nhất. Ngoài ra, việc thị trường chứng khoán
Việt Nam được được các chuyên gia cho là một trong những thị trường chứng khoán
phát triển với tốc độ vượt bậc nhất vào những năm 2006 và đầu năm 2007, luôn thu hút
các nhà đầu tư lại rớt giá liên tục ngay sau đó để rồi hòa cùng xu hướng thế giới năm
2008, khủng hoảng kinh tế toàn cầu khiến cho thị trường chứng khoán sụt giảm mạnh
và èo ụt, bấp bênh cho đến tận bây giờ, và từ đó cho tới nay, thị trường chứng khoán đã
không còn là kênh đầu tư hấp dẫn đối với nhà đầu tư nữa. Trái ngược với nó, giá vàng
liên tục tăng và đạt mức cao nhất trong lịch sử trong tháng 9/2011, và người dân cũng
như các nhà đầu tư đổ xô vào thị trường này đến mức khiến cho nhà nước phải can
thiệp nhằm ổn định cho thị trường vàng cũng như nền kinh tế trong nước. Mặc dù giá
vàng đang có xu hướng giảm nhưng những diễn biến trái ngược của hai thị trường
khiến cho chúng ta đặt ra câu hỏi: liệu vàng và thị chứng khoán có mối quan hệ như thế
3


nào? Có phải do kinh tế khó khăn, mà ở đây là thị trường chứng khoán sụt giảm nên
vàng mới trở nên thu hút như vậy? Và vàng có sức mạnh và vai trò gì trong nền kinh
tế?
Từ những câu hỏi trên, bài nghiên cứu này của chúng ta sẽ tập trung trả lời hai
câu hỏi sau để làm rõ vai trò của vàng trong hệ thống tài chính, mà ở đây là trong thị
trường chứng khoán Việt Nam:
1)
2)

Xem xét liệu vàng có phải là tài sản an toàn hay không?
Xem xét sự phản ứng của các nhà đầu tư khi họ đối mặt với những tổn

thất do những cú sốc bất lợi từ thị trường tài chính mang lại? Nhà đầu tư nên
nắm giữ vàng trong bao lâu nếu vàng thực sự là một tài sản an toàn? Hay nói
cách khác, chúng ta sẽ tìm hiểu hành vi của nhà đầu tư trong giai đoạn nền kinh
tế nhiễu loạn.

2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu và sức mạnh của vàng tạo sự thúc đẩy mạnh
mẽ để xem xét tính khả thi của vàng như một nơi trú ẩn khỏi những tổn thất của những
thị trường tài chính. Mccown và Zimmerman (2006) xem xét nhiều đặc điểm của vàng
như một tài sản tài chính. Họ tìm thấy bằng chứng cho thấy khả năng phòng ngừa lạm
phát của vàng. Phân tích của họ cũng cho thấy rằng vàng chỉ ra những đặc điểm của
“tài sản có beta bằng zero”, không chịu rủi ro thị trường, trong khi đó họ tìm thấy
những tỷ suất sinh lợi của vàng trong suốt thời gian 33 năm (1970-2003) là hơi cao so
với tỷ suất sinh lợi trung bình trên Treasury Bills.
Capie, Mills và Wood (2005) phân tích vai trò của vàng như là một sự phòng
ngừa đối với đồng USD, phát hiện bằng chứng về vai trò của vàng trong việc phòng
ngừa tỷ giá hối đoái. Vàng đóng vai trò là một tài sản phòng ngừa bởi vì vàng là một
tài sản thuần nhất, không giống như các loại tài sản khác và do vậy, mà nó dễ dàng giao
dịch trong những thị trường mở liên tục. Ngoài ra, nếu muốn tăng nguồn cung tiền,
phải cân nhắc rằng, giá trị của tiền không thể tương tự như giá trị của vàng được, đó là
do vàng không được sản xuất bằng thẩm quyền như sản xuất tiền tệ. Đồng thời, họ còn
phát hiện thấy tính chất phòng ngừa của vàng đối với Đôla thay đổi theo thời gian. Sự
4


thay đổi này bị ảnh hưởng bởi ba nguyên nhân chính: kỳ vọng về sự bất thường trong

tỷ giá hối đoái chỉ là nhất thời, cách nhìn nhận đối với vàng có thể bị ảnh hưởng bởi
những vấn đề trong nước sản xuất vàng và cách nhìn nhận đối với vàng có thể thay đổi.
Những ví dụ khác của các nghiên cứu xem xét các đặc điểm tài chính của vàng bao
gồm Faugere và Van Erlach (2006), Lucey (2006) và Sherman (1982).
Đối với tài sản trú ẩn an toàn và vai trò của nó trong các thị trường tài chính,
Ranaldo và Soderlind (2007) đã phân tích tài sản an toàn đối với các loại tiền tệ khác
nhau (tương tự với Kaul và Sapp, 2006). Upper (2000) xem xét vai trò của từng tài sản
an toàn cụ thể, ví dụ trái phiếu chính phủ Đức trong suốt thời kì thị trường căng thẳng.
Nghiên cứu hành vi của từng bộ phận các nhà đầu tư khác nhau cũng liên quan đến vấn
đề xem xét tài sản an toàn của chúng ta. Bài nghiên cứu sự truyền dẫn tài chính xem
xét nhà đầu tư đối với những cú sốc của thị trường tài chính ( Forbes và Rigobon,
2002).
Calvo và Mendoza (2000) cho thấy các nhà đầu tư trong các thị trường mới nổi
khi phải đối mặt với những tổn thất sẽ có xu hướng dịch chuyển danh mục đầu tư của
họ đến với danh mục đầu tư trung bình, điều này phản ánh mối quan tâm của các nhà
đầu tư, không chỉ về tỷ suất sinh lợi mà còn về thành quả của các nhà đầu tư khác.
Bằng chứng về vị thế của vàng được xem như một tài sản an toàn được trình bày
bởi Baur và Lucey (2009). Bằng cách xem xét vai trò của vàng đối với thị trường
chứng khoán (cổ phiếu và trái phiếu) ở ba quốc gia là Mỹ, Anh và Đức, họ đã phân tích
xem vàng có hoạt động như một tài sản an toàn trong các thị trường tài chính hay
không. Hơn thế nữa, tài sản an toàn còn được phân biệt với tài sản phòng ngừa và tài
sản đa dạng hóa, là những tài sản mang lại những lợi ích khác nhau cho nhà đầu tư
trong xuyên suốt giai đoạn thị trường, thế nhưng lại không thực sự hữu dụng khi nhà
đầu tư cần nhất trong các giai đoạn thị trường nhiễu loạn. Kết quả của họ đã chỉ ra rằng
vàng là tài sản an toàn đối với cổ phiếu, nhưng không phải là tài sản an toàn đối với trái
phiếu. Đồng thời, vàng chỉ biểu hiện tính chất an toàn của mình trong một khoảng thời
gian giới hạn, khoảng 15 ngày giao dịch. Trong dài hạn, vàng không còn tài sản an toàn
nữa, và khi đó, nếu nhà đầu tư nắm giữ vàng hơn 15 ngày giao dịch kể từ khi cú sốc
5

xấu lớn xảy ra thì họ sẽ mất đi khoản đầu tư vàng của mình. Phát hiện này cho thấy nhà
đầu tư nên mua vàng trong những ngày tỷ suất sinh lợi âm thấp nhất và bán nó đi khi
thị trường có những dấu hiệu hồi phục và sự bất ổn thị trường giảm xuống. Kết quả của
họ còn cho thấy có một sự khác nhau lớn nếu như nhà đầu tư nắm giữ vàng trong suốt
thời gian thị trường và khi nhà đầu tư mua vàng chỉ sau khi những cú sốc xấu nhất xảy
ra. Và điều này, sẽ quyết định việc họ có bị giảm giá trị của danh mục đầu tư hay
không?
Một bài nghiên cứu khác Baur và Mc Dermott (2009),được dựa trên bài nghiên
cứu của Baur và Lucey (2009) phân tích vai trò của vàng đối với hệ thống toàn cầu.
Họ đã xem xét nó đối với 53 nước trên toàn thế giới, trong đó có các nước phát triển và
các nước mới nổi nhằm xem xét vai trò của vàng như một tài sản an toàn, giúp bảo vệ
các nhà đầu tư khỏi những tổn thất của thị trường tài chính. Tác động của tài sản an
toàn được tìm thấy ở hầu hết những thị trường cổ phiếu của các nước phát triển. Tuy
nhiên, những phất hiện này biểu hiện mạnh nhất khi chúng ta xem xét trong dữ liệu
ngày, đặc biệt là khi những cú sốc xấu nhất xảy ra với xác xuất nhỏ hơn 1%. Kết quả
của họ cũng chỉ ra rằng nhà đầu tư phản ứng lại với những cú sốc xấu nhất có thời gian
sống ngắn bằng cách tìm kiếm sự an toàn trong vàng. Trong trường hợp này, vàng sẽ
được mua với khối lượng lớn để đối đầu với hậu quả tức thì mà những cú sốc xấu nhất
mang lại. Những xu hướng từ từ đối với những tổn thất hàng tuần hoặc hàng tháng ở
những thị trường cổ phiếu dường như không cho thấy những phản ứng tương tự từ nhà
đầu tư. Kết quả của Baur và Mc Dermott (2009) còn cho thấy có sự khác nhau giữa các
thị trường phát triển và các thị trường mới nổi trong cách mà nhà đầu tư phản ứng với
những cú sốc. Vàng biểu hiện tốt nhất là một tài sản an toàn yếu cho một vài thị trường
mới nổi. Phát hiện này cho thấy tài sản an toàn chỉ đóng vai trò thứ yếu trong hệ thống
tài chính của các thị trường mới nổi. Ở các thị trường mới nổi, nhà đầu tư thà chịu tổn
thất hơn là tìm kiếm cho mình một tài sản an toàn thay thế khác; và có thể, họ chỉ đơn
giản là điều chỉnh danh mục đầu tư của họ hướng đến một danh mục trung bình bằng
cách rút ra khỏi thị trường mới nổi và chuyển qua những thị trường phát triển. Điều
này phản ánh, nhà đầu tư không những lo lắng về thành quả của họ mà còn lo lắng về

6


thành quả của họ đối với các nhà đầu tư khác. Ngoài ra, họ còn xem xét kĩ hơn trong
những giai đoạn khủng hoảng kinh tế, và phát hiện thấy vàng là một tài sản an toàn
mạnh đối với hầu hết các thị trường phát triển, tuy nhiên, tính chất tài sản an toàn của
vàng lại không rõ ràng đối với các nước Châu Á.
Bài nghiên cứu của Ciner, Gurdgiev và Lucey (2010) dựa trên hai bài nghiên
cứu Baur, Lucey (2009) và Baur, Mcdermott (2009), đã nghiên cứu về vai trò tổng thể
của những tài sản được xem như là sự phòng ngừa hay sự an toàn đối với những tài
sản thông thường. Bằng cách sử dụng cách phân loại mới của tài sản phòng ngừa đối
với tính chất an toàn, họ đã phát hiện thấy rằng vàng và dầu vẫn được xem là những
công cụ hữu ích nên cân cân nhắc thêm vào danh mục đầu tư. Vàng đóng vai trò là tài
sản an toàn đối với cổ phiếu và Đôla, trong khi đó, dầu đóng vai trò là tài sản an toàn
đối với Đôla và trái phiếu.
Bài nghiên cứu này của chúng ta được xây dựng chủ yếu dựa trên hai bài nghiên
cứu của Baur, Lucey (2009) và Baur, Mcdermott (2009) nhằm đánh giá vai trò của vàng
đối với một thị trường tài chình mới nổi và còn khá bấp bênh ở Việt Nam.

3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. ĐỊNH NGHĨA
3.1.1. Khái niệm tài sản an toàn, tài sản phòng ngừa, tài sản đa dạng hóa
Trong phần này, chúng ta sẽ thảo luận về những định nghĩa và ly lẽ để làm cơ sở
cho những kết quả phân tích được tính toán bởi phương pháp và mô hình ở phần 5.
Nếu nhà đầu tư muốn giảm tổn thất trong giai đoạn thị trường căng thẳng hoặc nhiễu
loạn, thì họ có thể thêm vào danh mục của họ nhiều hơn các tài sản phòng ngừa hoặc
tài sản đa dạng hóa nhằm giảm đi những bất lợi của những cú sốc xấu mang lại và tăng
tính ổn định cho thị trường vốn.
Chúng ta sẽ chỉ ra rằng mức lợi ích của nhà đầu tư sẽ tăng lên nếu họ mua một tài
sản mà có thể giảm tổn thất, và đó phải là các tài sản phòng ngừa hoặc đa dạng hóa, có

nghĩa là, các tài sản đó không mất giá trị của nó trong giai đoạn mà điều kiện thị trường
xấu nhất (ví dụ như khủng hoảng tài chính) và do vậy mà nó biểu hiện một mối tương
quan bằng zero hoặc âm với danh mục chuẩn trong thời gian này. Tài sản này được
7


định nghĩa như là một tài sản an toàn (tài sản trú ẩn an toàn). Để phân biệt tài sản an
toàn với tài sản phòng ngừa và tài sản đa dạng hóa, chúng ta sẽ định nghĩa chính xác ba
loại tài sản đó dưới đây trước khi chạy mô hình thực nghiệm.


Tài sản phòng ngừa: một tài sản phòng ngừa được định nghĩa như là một

tài sản không có mối tương quan (yếu) hoặc có mối tương quan âm (mạnh) với
tài sản hoặc với danh mục điển hình khác. Một tài sản phòng ngừa thật sự thì se
có có mối tương quan âm với tài sản hoặc danh mục điển hình khác.
Một tài sản phòng ngừa không có tính chất làm giảm tổn thất trong thời kì thị
trường căng thẳng hoặc nhiễu loạn bời vì tài sản này có thể biểu hiện một mối
tương quan dương trong thời kì này và một mối tương quan âm trong các thời kì
bình thường khác với một mối tương quan âm trung bình.

Tài sản đa dạng hóa: một tài sản đa dạng hóa được định nghĩa như là
một tài sản có mối tương quan dương (nhưng không hoàn toàn) với những tài
sản hoặc các danh mục điển hình khác.
Tương tự như tài sản phòng ngừa, tài sản đa dạng hóa không có tính chất làm
giảm tổn thất trong các điều kiện thị trường xấu nhất bởi vì tính chất tương quan
chỉ đòi hỏi để các nhà đầu tư nắm giữ một cách bình thường.

Tài sản an toàn (nơi trú ẩn an toàn): Một tài sản an toàn được định nghĩa
như là một tài sản không có mối tương quan (yếu) hoặc có mối tương quan

âm(mạnh) với những tài sản khác hoặc danh mục khác trong thời kì thị trường
căng thẳng hoặc nhiễu loạn.
Tính chất đặc biệt này của tài sản an toàn đươc hiểu là có mối tương quan không
dương với một danh mục trong các điều kiện thị trường xấu nhất. Điều này
không bắt buộc mối tương quan là âm hay dương trong suốt thời kì trung bình,
mà chỉ là bằng zero hoặc âm trong các thời kì đặc biệt. Do đó, trong các thời kì
bình thường hoặc các điều kiện thị trường đi lên, mối tương quan này có thể âm
hoặc dương.
Nếu tài sản an toàn có mối tương quan âm với những tài sản hoặc danh mục
khác trong các điều kiện thị trường xấu nhất, nó bù (ít nhất một phần) cho các
nhà đầu tư các tổn thất bởi vì sự tăng lên của giá tài sản an toàn khi giá của các
tài sản hoặc danh mục khác giảm xuống.
8


Định nghĩa này của tài sản an toàn phù hợp với định nghĩa của từ điển Webster.
Từ trú ẩn (mà ở trong bài này, chúng ta sẽ gọi là tài sản an toàn) được định nghĩa như
là nơi tị nạn, bến tàu, một nơi an toàn hoặc một nơi đưa ra những điều kiện hoặc cơ
hội thuận lợi. Do vậy mà tài sản an toàn cũng được coi là một tài sản đưa ra những điều
kiện hoặc cơ hội thuận lợi cho các nhà đầu tư. Định nghĩa đầu tiên cũng quan trọng bởi
vì nó miêu tả một nơi trú ẩn như là bến tàu hoặc nơi tị nạn dùng để cho các bạn chỉ đi
đến trong thời gian có các điều kiện không thuận lợi. Nơi tị nạn không phải xây dựng
cho những con tàu nhưng cũng không bao giờ bỏ rơi nó. Kaul và Sapp (2007) định
nghĩa một tài sản an toàn như là một nơi ly tưởng để “đậu” tiền của bạn trong suốt thời
kì bất ổn. Những tác giả này định nghĩa tài sản an toàn như là một tài sản mà nhà đầu
tư có thể mua khi sự bất ổn tăng lên.
Ngoài những định nghĩa trên để phân biệt, nó còn mô tả sức ảnh hưởng của từng
loại tài sản. Để đánh giá mức độ tài sản an toàn, chúng ta còn xem xét nó ở độ mạnh độ
yếu, một điều rất quan trọng đối với nhà đầu tư. Nếu một tài sản có mối tương quan âm
với một tài sản hoặc danh mục khác, nhà đầu tư sẽ thích những tỷ suất sinh lợi dương

nếu tài sản hoặc danh mục khác này biểu hiện những tỷ suất sinh lợi âm (nhất). Điều
này không đúng trong trường hợp các tài sản không tương quan với nhau. Bởi vì tỷ
suất sinh lợi dương của một tài sản trong suốt thời kì căng thẳng hoặc nhiễu loạn tài
chính có thể làm tăng sự ổn định của thị trường bằng cách làm giảm tổng tổn thất, do
vậy việc phân biệt tính chất mạnh yếu của tài sản là quan trọng.
3.1.2. Lợi ích của nhà đầu tư
Trong phần này chúng ta sẽ cung cấp bằng chứng cho thấy lợi ích của nhà đầu
tư sẽ tăng lên nếu họ thêm tài sản an toàn vào danh mục đầu tư. Điều này đúng với mẫu
hình hữu dụng kỳ vọng và ly thuyết kỳ vọng. Những phát hiện của chúng ta sẽ chỉ ra
những bằng chứng tốt hơn xảy ra trong mẫu hình ly thuyết kỳ vọng.
Đặc điểm chính của tài sản an toàn thật ra là nó có hiệu quả trong các điều kiện
thị trường xấu nhất trong khi đó, ngược lại, tài sản phòng ngừa lại chỉ có hiệu quả trong
các điều kiện bình thường và nó không thật sự cần thiết trong thời kì nhiễu loạn của thị

9


trường. Chúng ta mở đầu với một ví dụ về tài sản phòng ngừa trong các điều kiện bình
thường và sau đó sẽ thay đổi ví dụ, tập trung vào các điều kiện thị trường xấu nhất.
Chúng ta giả định một sự đánh đổi với xác suất là (50:50) cho nhà đầu tư để có thể
kiếm được $1500 hoặc mất $1000 trong danh mục đầu tư của họ. Với việc thêm vào tài
sản có tính chất phòng ngừa nhưng không có tính chất an toàn, khi đó nhà đầu tư sẽ
kiếm được một khoản tiềm năng là $1400 và mất đi $800. Do đó, tài sản phòng ngừa
có hiệu lực trung bình (giảm đi sự mất mát). Sự thêm vào tài sản phòng ngừa này có
thể kiếm được một mức hiệu dụng cao hơn trong cả ly thuyết kỳ vọng và hiệu dụng kỳ
vọng dựa trên mức giàu có cuối cùng.
Chúng ta sẽ thay đổi ví dụ này với giả thuyết chúng ta sẽ kiếm được $1500 với
xác suất là 0,9 và mất $1000 với xác suất 0,1. Dưới giả thuyết tài sản phòng ngừa chỉ
hiệu quả trong thời kì bình thường nhưng không cần thiết trong các điều kiện thị
trượng xấu nhấ với xác suất thấp (ví dụ: 10%), việc thêm một tài sản phòng ngừa vào

danh mục đầu tư có thể thu được $1400 với xác suất là 0,9 và mất $1000 với xác suất
là 0,1. Trong trường hợp này, chúng ta giả định thu được những mức phòng ngừa thấp
hơn và không hiệu quả trong các điều kiện thị trường xấu nhất. Ngược lại, thêm vào tài
sản an toàn vào danh mục đầu tư mẫu có tể thu được một kết quả là $1400 với xác suất
là 0,9 và mất $800 với xác suất 0,1. Ở đây, tài sản an toàn có hiệu quả trong sự nhiễu
loạn của thị trường. Mức hữu dụng của nhà đầu tư cao hơn với tài sản an toàn trong cả
ly thuyết kỳ vọng và mẫu hình hữu dụng kỳ vọng. Tuy nhiên, bằng chứng này sẽ tốt
hơn trong mẫu hình ly thuyết kỳ vọng.
Chúng ta vẫn tiếp tục kiểm tra xem liệu tài sản an toàn có tồn tại mặc dù chúng ta
đã cho rằng vàng là tài sản an toàn.
Phần tiếp theo, chúng ta sẽ trình bày dữ liệu, mô hình và phương pháp để kiểm tra
ly thuyết trên.
3.2. DỮ LIỆU
Vì trọng tâm của chúng ta là phân tích sự tương quan giữa giá vàng và giá chứng
khoán từ đó xem xét xem liệu vàng có phải là tài sản an toàn hay không, do vậy để
10


chạy mô hình được trình bày dưới đây chúng ta cần dữ liệu giá vàng và giá chỉ số VNindex trong vòng 10 năm từ năm 3/2002-2/2013.


Trong hầu hết các bài nghiên cứu trước, kể cả mô hình của Baur và Lucey hay

Baur và McDermott, thì giá chỉ số chứng khoán của từng quốc gia luôn được tin dùng,
vì nó đại diện cho thông tin rất quan trọng đối với hoạt động của thị trường, đối với nhà
đầu tư và đánh giá kinh tế bởi nó thể hiện tình hình hoạt động của thị trường chứng
khoán. Tất cả các thị trường chứng khoán đều xây dựng hệ thống chỉ số giá cổ phiếu
cho riêng mình, do vậy, ở bài nghiên cứu này chúng ta sử dụng chỉ số giá cổ phiểu Vnindex đóng cửa ngày, tuần và tháng từ 4/3/2002-8/2/2013. Chúng ta không dùng dữ
liệu VN-index từ năm 2000 bởi vì bắt đầu từ 4/3/2002 sở mới giao dịch năm ngày, và
do vậy mới phù hợp với dữ liệu lịch sử giá vàng mà chúng ta dùng trong bài nghiên

cứu này. Nguồn dữ liệu là cophieu68.com.


Dữ liệu giá vàng chúng ta dùng là dữ liệu lịch sử giá vàng ngày,tuần và tháng,

thời gian phù hợp với Vn-index. Lưu y là chúng ta dùng giá vàng thế giới đóng cửa
giao ngay được quy đổi qua Đồng Việt Nam. Chúng ta có thể dùng giá vàng thế giới
quy đổi bởi vì xu hướng giá vàng Việt Nam theo sát xu hướng giá vàng thế giới (xem
hình 3.1a, 3.1b, 3.2c) dù giá vàng Việt Nam có cao hơn giá vàng thế giới, ngoài ra
chúng ta quy đổi ra Đồng Việt Nam bởi bài nghiên cứu này tập trung nghiên cứu các
đặc điểm của giá vàng thế giới đối với nhà đầu tư Việt Nam, chứ không phải là đối với
các nhà đầu tư chung.
Tỷ suất sinh lợi được tính toán như sau:
r=ln(pt/pt-1)
hoặc r=(pt-pt-1)/pt-1
với:R: tỷ suất sinh lợi
p: giá ; t: thời gian

11


Hình 3.1a: Giá vàng thế giới quy đổi và giá vàng Việt Nam từ năm 1989 đến tháng 3/2010

Hình 3.1b: Giá vàng thế giới từ 2010-2013 (nguồn: www.kitco.com)

12


Hình 3.1c: giá vàng Việt Nam từ 2010-2013 (nguồn: www.kitco.com)

Bảng 3.1 cho thấy những con số thống kê về tỷ suất sinh lợi ngày của vàng và Vnindex với một mẫu gồm 2724 quan sát, thể hiện giá trị trung bình, độ lệch chuẩn và giá
trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất. Bảng 3.1 cho thấy tỷ suất sinh lợi trung bình của vàng
(0.00075) lớn hơn của VN-index (0.00034) nhưng lại có độ lệch chuẩn thấp hơn
(0.0123<0.0156), chứng tỏ rủi ro cũng thấp hơn. Vàng cũng biểu hiện một tỷ suất sinh
lợi âm nhất với -0.0794 hơn so với VN-index với -0.0496 nhưng giá trị dương nhất lại
thuộc về VN-index 0.0774 so với 0.073 của vàng.

13


Bảng 3.1: Thống kê về tỷ suất sinh lợi của vàng và chỉ số giá VN-index

Variable

Obs

Mean

Std. Dev.

Min

rgold

2724

0.0007528

0.0123069 -0.0794289

0.0731052

rstock

2724

0.0003439

0.015662

0.0774069

-0.0496265

Max

3.3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Trong phần này chúng ta sẽ trình bày những mô hình kinh tế dùng để phân tích
tính chất tài sản an toàn của vàng. Giá vàng được giả định phụ thuộc vào sự thay đổi
của thị trường cổ phiếu, nhưng không có chiều ngược lại. Điều này phù hợp với ly
thuyết tài sản an toàn. Hơn nữa, chúng ta giả định mối quan hệ này không phải là bất
biến mà bị ảnh hưởng bởi các điều kiện thị trường đặc biệt, cụ thể. Phương trình 3.13.3 trình bày phương trình hồi quy chủ yếu để phân tích tính chất tài sản an toàn của
vàng.
Rgold = a + btrstock + et

(3.1)

bt = c + c1D(rstock,t q5) + c2D(rstock,t q2.5) + c3D(rstock,t q1)

(3.2)

Ht =

(3.3)
Đây là mô hình mà hầu hết các tác giả khác khi nghiên cứu về vai trò của vàng

như tài sản an toàn đối với hệ thống tài chính đều dùng đến; 3.1, 3.2 và 3.3 có thể ước
lượng bằng mô hình OLS hoặc ước lượng bằng mô hình Maximum likelihood (mô
hình hợp ly cực đại), ở bài này chúng ta sẽ ước lượng bằng phương pháp Maximum
likelihood. Phương trình (3.3) là mô hình GARCH(1,1). Hầu hết các nhà nghiên cứu đề
nghị dùng GARCH (1,1) để ước lượng mô hình vì GARCH(1,1) phù hợp và tốt nhất
đối với chuỗi thời gian tài chính.

14


Phương trình (3.1) xây dựng mô hình mối liên hệ giữa tỷ suất sinh lợi của vàng
và VN-index. Hệ số để ước lượng trong phương trình là a và bt. Sai số là et.
Hệ số bt được xây dựng bởi tiến trình động (dynamic process) bằng phương trình
(3.2). Hệ số sẽ được ước lượng trong phương trình (3.2) là c, c 1, c2, c3. Trong đó, rstock,t(q)
thể hiện những cú sốc âm và dương nhất, tuy nhiên, trong bài nghiên cứu này chúng ta
chỉ tập trung vào thị trường cổ phiếu đi xuống nhằm xem xét vai trò của vàng trong
thời kì thị trường căng thẳng và trong các điều kiện thị trường xấu nhất. Biến giả D(…)
thể hiện sự chuyển động của thị trường cổ phiếu trong điều kiện xấu nhất và bằng 0
nếu tỷ suất sinh lợi VN-index lớn hơn chỉ định bậc quantile 5%; 2,5% và 1%. Hầu hết
các nhà nghiên cứu khác khi nghiên cứu mô hình tương tự đều dùng các mức chi định
bậc như trên, chỉ có Baur và McDermott (2009) xem xét với một mẫu rất lớn gồm 53
nước dùng các mức 10%, 5%, 1%.
Nếu VN-index biểu hiện những tỷ suất sinh lợi âm lớn thì nhà đầu tư sẽ mua vàng
và sẽ làm tăng giá vàng. Nếu giá vàng không bị ảnh hưởng thì nhà đầu tư sẽ không

mua hoặc bán vàng trong điều kiện thị trường bất lợi như thế này.
Nếu một trong những hệ số c 1, c2, c3 khác 0, thì sẽ có bằng chứng cho thấy mối
tương quan phi tuyến giữa thị trường vàng và cổ phiếu. Phương trình (3.2) tập trung
vào những tỷ suất sinh lợi âm nhất để xem xét mối tương quan phi tuyến của tỷ suất
sinh lợi vàng và tỷ suất sinh lợi của VN-index. Nếu mối tương quan này thật sự là phi
tuyến, điều đó ám chỉ rằng nhà đầu tư hành động khác trong những điều kiện thị trường
xấu nhất so với những điều kiện bình thường.
Một sự thay thế cho phương trình này là mối tương quan của vàng và VN-index
thay đổi cùng với tính bất ổn của thị trường. Nếu tính bất ổn này cao, mối tương quan
giữa vàng và Vn-index là khác so với trong thời kì mà tính bất ổn thấp. Nếu tình bất ổn
của Vn-index được ước lượng bởi tiến trình GARCH và mức độ biến động được cho
trước thì phương trình (3.2) được viết lại như sau:
bt = c + c1D(hstock,t q95) + c2D(hstock,t q97.5) + c3D(hstock,t q99)

15

(3.4)


Biến giả D bằng 1 nếu sự biến động có điều kiện trễ của thị trường nằm tại các
chỉ định bậc quantile 95%; 97,5%; 99% và ngược lại thì bằng 0. Việc xây dựng các
biến hồi quy độc lập đã được làm rõ, nhưng vấn đề nhỏ ở đây là việc sử dụng các mức
độ của tính biến động.
Cách tiếp cận này lựa chọn thời gian dài hơn so với cách tiếp dựa trên chỉ định
bậc quantile (phương trình 3.2), do vậy kết quả ước lượng được kỳ vọng là sẽ khác. Ví
dụ, bởi vì tính biến động cao liên tục và tập trung xung quanh một thời kì nhất định,
biến giả bằng 1 trong khoảng thời gian dài và liên tục hơn so với biến giả trong phương
trình (3.2). Trong khi các biến giả trong phương trình (3.2) được kỳ vọng bằng 1 đối
với một hoặc hai ngày liên tiếp của các tuần, thì số hạng trong phương trình (3.4) có
thể đạt được vài ngày trong các tuần.

Chúng ta sẽ đánh giá các hệ số của phương trình (3.2) xem vàng là tài sản đa
dạng hóa, tài sản phòng ngừa, hay là tài sản an toàn trong bảng (3.2) dưới đây, đặc biệt
chúng ta cũng phân biệt tài sản phòng ngừa yếu (không tương quan) và phòng ngừa
mạnh (tương quan âm), tài sản an toàn yếu (không tương quan trong điều kiện xấu nhất
của thị trường) và tài sản an toàn mạnh (tương quan âm với điều kiện xấu nhất của thị
trường).
Bảng 3.2: mô tả tính chất của tài sản và điều kiện để đánh giá bằng hệ số trong

Tính chất
Điều kiện
Vàng là tài sản phòng ngừa mạnh, có mối tương quan âm c<0
với VN-index nói chung
Vàng là tài sản phòng ngừa yếu, không có mối tương C=0
quan với VN-index nói chung
Vàng là tài sản an toàn mạnh, có mối tương quan âm (c,c1,c2,c3)<0
trong những thời kì thị trường đi xuống
Vàng là tài sản an toàn yếu, không tương quan hoặc 1. (c,c1,c2,c3) <=0
tương quang yếu trong những thời kì thị trường đi xuống

2. c>0 và (c+c1+c2+c3)<0

Vàng là tài sản đa dạng hóa, di chuyển cùng chiều với c>0
VN-index

Ngoài ra chúng ta còn xây dựng cách tiếp cận bằng cách sử dụng mẫu nhỏ với các
giá trị quan sát nằm trong các thời kì khủng hoảng kinh tế tài chính, thị trường lên (bull
16


market), thị trường xuống (bear market). Nếu các giá trị quan sát nằm trong các thời kì

trên thì biến giả D bằng 1, ngược lại bằng 0. Ở đây nhằm phân tích tính chất tài sản an
toàn của vàng và thị trường đi xuống (bear market) nằm trong cuộc khủng hoảng kinh
tế, nên ta chỉ xét một mẫu phụ gồm các giá trị quan sát trong tháng 1/2008. Tức là sau
cú sốc làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam trượt dài không phanh kể từ đáy của
đợt giảm trước cuối năm 2007 khoảng 20 ngày, nhỏ hơn 1% biến động so với mẫu
quan sát là 2724. Và ta sẽ có phương trình như sau:
Bt = c + c1D(rstock,1/2008)

(3.5)

Hay nói cách khác, mô hình chúng ta cần trong trường hợp này là:
Rgold = a + btrstock,1/2008 + et
Ht =
Nếu hệ số bt bằng 0 hoặc âm, vàng là tài sản an toàn trong thời kì khủng hoảng.
Nếu hệ số bt dương, vàng di chuyển cùng với thị trường cổ phiếu và không đạt tiêu
chuẩn để là tài sản an toàn. Một tính chất thay thế khác có thể được dùng như là một
biến giả mà không có sự tác động qua lại lẫn nhau. Biến giả như thế có thể đại diện cho
sự thay đổi của giá vàng trong thời kì khủng hoảng so với thời kì bình thường. Tuy
nhiên, một biến giả “thuần” sẽ không thể chỉ ra bất kì mối tương quan nào của giá vàng
với sự thay đổi của thị trường chứng khoán. Do đó, chúng ta không ước lượng một mô
hình như vậy.
Cuối cùng, phương trình (3.3) trình bày mô hình GARCH(1,1) dùng để tính
phương sai của các nhiễu thay đổi trong dữ liệu. Mô hình chủ yếu để chúng ta xem xét
tính chất tài sản an toàn của vàng là mô hình 3.1, 3.2 và 3.3 đã trình bày ở trên. Và
trong phần tiếp theo chúng ta sẽ trình bày những kết quả của mô hình.

4. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1. TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG VÀNG VIỆT NAM
17

4.1.1. Đặc điểm của thị trường Vàng
Biến động rất nhanh do giá vàng chịu ảnh hưởng lớn từ giá dầu thế giới và diễn
biến của thị trường chứng khoán. Trong khi giá dầu thế giới lại phụ thuộc nhiều về
cung (Khu vực khai thác và xuất khẩu dầu mỏ lớn nhất thế giới là vùng Trung Đông
mà các nước khu vực này thường dự trữ tài sản dưới dạng vàng, do đó chính nguồn
cung dầu mỏ và nguồn cầu về vàng của khu vực Trung Đông quá lớn đã ảnh hưởng
đến giá cả 2 loại hàng hóa này nên nhiều nhà đầu tư thường nhìn vào diễn biến giá
dầu trong hiện tại và diễn biến được dự đoán trong tương lai của dầu để từ đó dự
đoán cho xu hướng dao động của vàng) và cầu (thị trường cầu lớn về dầu là Mỹ).
Còn thị trường chứng khoán thì khi giá chứng khoán giảm thì thường giá vàng tăng và
ngược lại, vì vàng mua bán chủ yếu là cho mục đích tích trữ và đầu tư.
Biến động rất nhanh do giá vàng chịu tác động bởi các yếu tố :
1) Yếu tố tâm ly: Trên thị trường thế giới, khi giá vàng tăng các hoạt động bán
vàng tăng mạnh, và ngược lại. Nhưng trên thị trường Việt Nam, khi giá vàng
tăng cao mọi người ào ạt mua vàng và khi giá vàng xuống thấp thì lại bán ra
nhanh chóng.
2) Giá dầu (tác động cùng chiều). Giá dầu thế giới phụ thuộc nhiều về cung và
cầu.. Khu vực khai thác và xuất khẩu dầu mỏ lớn nhất thế giới là vùng Trung
Đông mà các nước khu vực này thường dự trữ tài sản dưới dạng vàng, do đó
chính nguồn cung dầu mỏ và nguồn cầu về vàng của khu vực Trung Đông quá
lớn đã ảnh hưởng đến giá cả 2 loại hàng hóa này nên nhiều nhà đầu tư thường
nhìn vào diễn biến giá dầu trong hiện tại và diễn biến được dự đoán trong
tương lai của dầu để từ đó dự đoán cho xu hướng dao động của vàng.Thị
trường cầu lớn về dầu là Mỹ nên sẽ có tác động mạnh tới gía dầu từ đó ảnh
hưởng lên giá vàng.
3) Thị trường chứng khoán (tác động ngược chiều). Vàng và chứng khoán là hai
kênh đầu tư lớn trên thị trường tài chính. Khi chứng khoán mất điểm, nhiều
Nhà đầu tư sẽ chuyển sang kênh vàng làm giá vàng tăng và ngược lại.
4) Giá các loại ngoại tệ mạnh như USD, GBP.

18


5) Lạm phát kỳ vọng: nếu niềm tin là lạm phát với mức kỳ vọng lớn thì giá vàng
có thể sẽ tăng do mọi người đổ xô mua vàng.
Thường hoạt động trên thị trường vàng là hoạt động đầu cơ tích trữ vì vàng
được coi là vật bảo đảm giá trị cao khi xảy ra lạm phát, được coi là phương án đầu tư
an toàn.
4.1.2. Diễn biến của thị trường Vàng từ năm 2001 cho đến nay:
4.1.2.1. Diễn biến giá vàng trong khoảng 2001-2009:
 Giá vàng thế giới: Bắt đầu từ 2001, thời điểm khởi đầu của chu kỳ tăng giá
vàng, đặc biệt là từ sau vụ khủng bố 11-9 cho đến nay. Đây là chu kỳ tăng giá
dài nhất trong vòng 3 thập kỷ qua. Nếu như mức tăng giá vàng thế giới trong
giai đoạn 1991 – 1995 và 1996 – 2000 giảm lần lượt là -1,44% và -29,65% thì
giai đoạn 2001 – 2005 tăng mạnh lên 90,04%. Năm 2006, thị trường kim loại
quy vẫn liên tục lên cơn sốt tăng giá và liên tục lập những kỷ lục mới. Trong
phiên giao dịch ngày 12/5/2006, giá vàng đã có lúc tăng lên mức cao kỷ lục
731 USD/ounce – mức cao nhất kể từ tháng 1/1980. Kỉ lục cho đến nay
(9/2008) là mức giá trên 1000 USD/OZ vào ngày 16/3/2008.
 Giá vàng trong nước: Trong điều kiện nền kinh tế nước ta nói chung và thị
trường vàng nói riêng hội nhập càng sâu rộng với thế giới và trong điều kiện
thông tin hiện đại nên giá vàng trong nước theo nguyên tắc “bình thông nhau”
với giá vàng thế giới, đồng thời giá vàng ở nước ta cũng phản ánh tức thì, cùng
chiều và theo sát giá vàng trên thị trường thế giới. Nếu như mức tăng giá vàng
trong nước giai đoạn 1996 – 2000 là -6,16% thì giai đoạn 2001 – 2005 tăng
mạnh lên 102,07%. Giá vàng trong nước ngày 17/3/2008 đã đến mức 1,925
triệu đồng/chỉ, sau đó giảm mạnh xuống 1,760 triệu đồng/chỉ vào ngày
25/4/2008. Ngày 16/7/2008 lại lập kỉ lục cũ là 1,928 triệu đồng/chỉ rồi tiếp tục
giảm. Sự biến động giá vàng gần đây (1 năm) cho thấy rủi ro hiện lên khá rõ,

biến động giá vàng quá cao.
Việc giá vàng tăng cao đã gây nên hội chứng tâm ly làm nhiều người dân đổ xô
đi mua vàng, một số đã rút tiền tiết kiệm để mua vàng. Tuy nhiên, trong
19


những ngày này, trước sự trồi sụt thất thường của giá vàng thế giới đã khiến
không ít người dân bị thua thiệt nghiêm trọng do đầu tư theo “phong trào” –
giá lên thì đổ xô đi mua, giá hạ thì ào ạt bán. Đây cũng là một nguyên nhân kỳ
vọng tác động đẩy giá vàng trong nước tăng cao ngoài nguyên nhân chính là do
giá vàng thế giới biến động.
Tác động của giá vàng đối với Việt Nam:
 Do vàng không nằm trong rổ hàng hoá tiêu dùng CPI nên đa số người dân bình
thường không bị ảnh hưởng bởi giá vàng. Dĩ nhiên CPI vẫn tăng, nhưng không
có sự tác động của giá vàng.
 Tuy nhiên, việc giá vàng tăng đã có tác động mạnh tới tâm ly của người dân.
Đã có thời điểm người dân đổ xô đi mua vàng khiến giá vàng trong nước tăng
mạnh cao hơn giá thế giới.
 Thị trường bất động sản, chứng khoán diễn ra khá trầm lắng. Giá vàng tăng cao
khiến nhà đầu tư tin tưởng chuyển vốn sang vàng.
4.1.2.2: Diễn biến giá vàng từ năm 2010-2011
Giá vàng trên thị trường thế giới đã tăng trên 8% trong năm 2011 và tăng 32%
trong vòng 1 năm. Tại Việt Nam, giá vàng cũng tăng rất cao trong những tháng gần
đây, điều này đòi hỏi cần nhanh chóng có những giải pháp để khắc phục và bình ổn
giá vàng lâu dài.
Ly giải về nguyên nhân giá vàng tăng cao trên thế giới, các nhà nghiên cứu kinh
tế đã nêu lên một số ly do chủ yếu; trong đó nguyên nhân đầu tiên và lớn nhất chính là
lạm phát toàn cầu. Bởi cứ mỗi lần xảy ra lạm phát toàn cầu thì mọi người sẽ coi vàng
là một trong những nơi đầu tư an toàn nhất. Một nguyên nhân nữa, đó là đồng USD
của Mỹ, quốc gia có nền kinh tế lớn mạnh nhất thế giới đang trở nên yếu. Đồng USD

trở nên yếu khiến người mua càng mua nhiều vàng hơn. Các nhà phân tích cho rằng
đồng USD chưa thể sớm hồi phục ngay, vì vậy giá vàng vẫn tiếp tục tăng. Một nguyên
nhân khác, hiện châu Âu vẫn có tốc độ hồi phục khá chậm sau suy thoái. Vấn đề
khủng hoảng nợ tại châu Âu vẫn hiện diện và nó có khả năng lan sang các quốc gia
có nền kinh tế lớn như Mỹ và Nhật. Khả năng này càng làm nhu cầu đầu tư vào vàng
20


nhiều hơn, cũng đồng nghĩa với việc giá vàng ngày càng càng cao hơn. Nhiều nước
trên thế giới và trong khu vực đã tập trung mua vàng. Riêng tại Nga, trong quy 1 năm
2011, Nga đã mua ròng 8 tấn. Tại châu Á, Trung Quốc, Ấn Độ, Thái Lan, Hàn
Quốc… cũng đang tích cực mua vàng. Thời điểm tiêu thụ nhiều vàng nhất ở Trung
Quốc là những tháng cuối năm Âm lịch. Còn tại Ấn Độ, nhu cầu vàng sẽ tăng đột biến
tháng 5 và tháng 9, là những tháng xảy ra nhiều lễ hội.
Một quốc gia nhập khẩu chiếm 95% lượng vàng trong nước như Việt Nam thì
việc giá vàng biến động cùng chiều theo giá thế giới là điều dễ hiểu ( như một người
chấp nhận giá và chịu tác động của cung cầu thế giới).Tuy nhiên, đã có những lúc thị
trường vàng Việt Nam ngược dòng thị trường vàng thế giới, trong khi thế giới giảm
giá thì Việt Nam tăng giá và ngược lại, đôi lúc giá vàng tại Việt Nam đạt kỷ lục trong
mỗi phiên giao dịch và kỷ lục trong việc biến động, phiên giao dịch sáng niêm yết một
giá, phiên giao dịch chiều lại niêm yết một giá khác khiến cho nhà đầu tư hoang
mang, điêu đứng. Ly giải nguyên nhân tại sao lại có hiện tượng này? Câu trả lời là:
Trước cơn sốt vàng của thế giới, do không nhạy bén trước tình hình và do cơ chế xuất
nhập còn nhiều bất hợp hợp ly, trong 7 tháng đầu năm 2011, Việt Nam đã xuất 30 tấn
vàng, với giá tính trung bình 40 triệu USD/tấn. Trong khi đó, nhiều quốc gia lại mua
vào nhiều vàng và chỉ bán ra nhỏ giọt. Thực tế đã chứng minh các quốc gia này nhạy
bén và cập nhật hơn chúng ta, bởi hiện tại, dù đã có giảm chút ít, giá vàng thế giới vẫn
dao động vào khoảng 60 triệu USD/tấn; trước đó, Việt Nam chỉ xuất khẩu với
giá 40 triệu USD/tấn. Đây là một thiệt hại không nhỏ cho nền kinh tế của nước ta.
Một nguyên nhân nữa góp phần khiến giá vàng tăng mạnh tại Việt Nam, là do giới

kinh doanh vàng tranh thủ giá vàng thế giới tăng nhanh, và đoán biết tâm ly của người
đầu tư cho rằng giá vàng còn đi lên, đã dùng kỹ xảo đẩy giá vàng trong nước tăng
nhanh, cao hơn giá thế giới để trục lợi. Có thể thấy rằng chính những bất hợp ly trong
cơ chế điều hành xuất nhập khẩu vàng là một trong những nguyên nhân chính dẫn đến
cơn sốt vàng trong nước, kéo theo những thiệt hại cho nền kinh tế và người đầu tư.
Bởi theo cách quản ly hiện tại, Nhà nước chỉ cho phép nhập khẩu vàng với số lượng
nhỏ; trong khi hạn ngạch xuất khẩu vàng lại khá thoải mái. Trước thực tế này, nhiều
21