Lan tỏa suất sinh lợi và độ biến thiên giữa các thị trường chứng khoán

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ ĐÌNH NGHI

LAN TỎA SUẤT SINH LỢI VÀ ĐỘ BIẾN THIÊN
GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

LUẬN ÁN TIẾN SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH


vi

MỤC LỤC

CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU .............................................................1
1.1. Giới thiệu .......................................................................................................... 1
1.2. Bối cảnh nghiên cứu và lý do chọn đề tài ........................................................ 1
1.2.1. Nền kinh tế và thị trường chứng khoán Việt Nam ....................................1
1.2.2. Bối cảnh nghiên cứu ................................................................................10
1.2.3. Lý do nghiên cứu .....................................................................................17
1.3. Vấn đề nghiên cứu .......................................................................................... 18
1.4. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ..................................................................... 18
1.4.1. Mục tiêu nghiên cứu ................................................................................18
1.4.2. Câu hỏi nghiên cứu ..................................................................................19
1.5. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu .............................................................. 20
1.6. Những đóng góp về khoa học và thực tiễn của đề tài .................................... 21
1.6.1. Đóng góp về khoa học .............................................................................21
1.6.2. Đóng góp về thực tiễn ..............................................................................22
1.7. Kết cấu của đề tài ........................................................................................... 23
1.8. Tóm tắt chương 1 ........................................................................................... 25

CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT .........................................................................26
2.1. Giới thiệu ........................................................................................................ 26
2.2. Suất sinh lợi .................................................................................................... 26
2.3. Độ biến thiên (volatility) ................................................................................ 28
2.3.1. Khái niệm về độ biến thiên ......................................................................28
2.3.2. Độ biến thiên không đổi và thay đổi theo thời gian ................................29
2.3.3. Mô hình hóa độ biến thiên. ......................................................................32
2.3.4. Mô hình ARCH (AutoRegressive Conditional Heteroscedasticity) ........33
2.3.5. Mô hình GARCH .....................................................................................35


vii

2.4. Lan tỏa (spillover). ......................................................................................... 37
2.5. Các nghiên cứu trước về độ biến thiên và lan tỏa SSL và độ biến thiên........ 42
2.6. Miền thời gian và miền tần số ........................................................................ 48
2.6.1. Giới thiệu .................................................................................................48
2.6.2. Biểu diễn dữ liệu trong miền tần số .........................................................52
2.6.3. Biến đổi Fourier .......................................................................................53
2.7. Phân tích dữ liệu trong miền tần số ................................................................ 57
2.8. Các nghiên cứu dựa trên phân tích trong miền tần số trong lĩnh vực kinh tế tài chính ................................................................................................................. 57
2.9. Tóm tắt chương 2 ........................................................................................... 61
CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ......................................................62
3.1. Giới thiệu ........................................................................................................ 62
3.2. Mô hình nghiên cứu........................................................................................ 62
3.3. Thu thập dữ liệu .............................................................................................. 69
3.4. Phân tích tác động lan tỏa SSL giữa các thị trường ....................................... 70
3.4.1. Kiểm định nhân quả Granger ...................................................................70
3.4.2. Phân tích tác động lan tỏa bằng kiểm định nhân quả Granger ................71
3.5. Phân tích tác động lan tỏa độ biến thiên giữa các thị trường ......................... 71

3.5.1. Ước lượng độ biến thiên bằng mô hình GARCH ....................................71
3.5.2. Phân tích tác động lan tỏa độ biến thiên giữa các thị trường ..................73
3.6. Phân tích tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên trong miền tần số ............... 73
3.6.1. Phân tích nhân quả trong miền tần số ......................................................73
3.6.2. Phân tích lan tỏa SSL trong miền tần số ..................................................76
3.6.3. Phân tích lan tỏa độ biến thiên trong miền tần số ....................................76
3.7. Tóm tắt chương 3 ........................................................................................... 77
CHƯƠNG 4. PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................78
4.1. Giới thiệu ........................................................................................................ 78
4.2. Các chỉ số thị trường trong thời kì nghiên cứu ............................................... 78
4.3. SSL tại các thị trường và thống kê mô tả ....................................................... 81


viii

4.4. Kiểm định tác động lan tỏa SSL giữa các TTCK ........................................... 84
4.4.1. Kiểm định tính dừng ................................................................................84
4.4.2. Kiểm định lan tỏa SSL giữa các TTCK ...................................................84
4.5. Kiểm định lan tỏa độ biến thiên giữa các TTCK ........................................... 89
4.5.1. Kết quả ước lượng GARCH tại các thị trường ........................................89
4.5.2. Kiểm định lan tỏa độ biến thiên giữa các TTCK. ....................................96
4.6. Lan tỏa SSL trong miền tần số ..................................................................... 100
4.7. Lan tỏa độ biến thiên trong miền tần số. ...................................................... 106
4.8. Thảo luận kết quả nghiên cứu ...................................................................... 111
4.9. Tóm tắt chương 4 ......................................................................................... 118
CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN.......................................................................................120
5.1. Giới thiệu ...................................................................................................... 120
5.2. Kết quả nghiên cứu chính của đề tài ............................................................ 120
5.3. Đóng góp về khoa học của đề tài ................................................................. 121
5.4. Hàm ý quản trị .............................................................................................. 123

5.5. Đóng góp mới của luận án ............................................................................ 124
5.6. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ....................................... 125
5.6.1. Hạn chế của đề tài ..................................................................................125
5.6.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................................125
5.7. Tóm tắt chương 5 ......................................................................................... 126


ix

DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ

Danh mục hình
Hình 1.1: Chuỗi dữ liệu với các thành phần tần số khác nhau..................................14
Hình 2.1: Hai hàm mật độ xác suất với độ biến thiên khác nhau .............................28
Hình 2.2: Giả định về độ biến thiên: (a) không đổi và (b) thay đổi theo thời gian ...30
Hình 2.3: Tầm quan trọng của trung bình có điều kiện ............................................31
Hình 2.4: Hai chuỗi dữ liệu với các tần số khác nhau ..............................................48
Hình 2.5: Chuỗi dữ liệu với hai thành phần tần số ...................................................49
Hình 2.6: Thành phần tần số cao trong chuỗi dữ liệu ban đầu .................................50
Hình 2.7: Thành phần tần số thấp trong chuỗi dữ liệu ban đầu ................................50
Hình 2.8: Chuỗi thời gian và phổ tương ứng của dữ liệu x(t) là hằng số .................52
Hình 2.9: Chuỗi thời gian và phổ tương ứng của dữ liệu x(t) dạng hình sine ..........53
Hình 4.1: Hàm phản ứng xung của SSL VN-Index với S&P500 .............................87
Hình 4.2: Hàm phản ứng xung của SSL VN-Index với Nikkei 225 .........................87
Hình 4.3: Hàm phản ứng xung của SSL VN-Index với KOSPI ...............................88
Hình 4.4. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của S&P 500 ........................90
Hình 4.5. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của Nikkei 225 .....................91
Hình 4.6. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của KOSPI ...........................92
Hình 4.7. Hàm ACF và PACF của bình phương SSL của VN-Index .......................93
Hình 4.8: Hàm đáp ứng xung của độ biến thiên VN-Index với S&P 500 ................99

Hình 4.9: Hàm đáp ứng xung của độ biến thiên VN-Index với KOSPI ...................99
Danh mục đồ thị
Đồ thị 1.1: GDP của Việt Nam trong giai đoạn 1986 – 2016 .....................................2
Đồ thị 1.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam giai đoạn 1986 – 2016 ................................3
Đồ thị 1.3: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào Việt Nam giai đoạn 1986 – 2016 4


x

Đồ thị 1.4: Xuất khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016 .............................5
Đồ thị 1.5: Nhập khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016 ............................6
Đồ thị 1.6: Chỉ số VN-Index theo năm giai đoạn 2001 - 2016 ...................................7
Đồ thị 1.7: Chỉ số S&P 500 theo năm giai đoạn 2001 - 2016.....................................8
Đồ thị 1.8: Chỉ số Nikkei 225 theo năm giai đoạn 2001 - 2016 .................................9
Đồ thị 1.9: Chỉ số KOSPI theo năm giai đoạn 2001 - 2016........................................9
Đồ thị 4.1: Đồ thị chỉ số S&P 500 giai đoạn 2012 -2015 .........................................79
Đồ thị 4.2: Đồ thị chỉ số Nikkei 225 giai đoạn 2012 -2015 ......................................79
Đồ thị 4.3: Đồ thị chỉ số KOSPI giai đoạn 2012 -2015 ............................................80
Đồ thị 4.4: Đồ thị chỉ số VN-Index giai đoạn 2012 -2015 .......................................80
Đồ thị 4.5: Đồ thị SSL của chỉ số S&P 500 giai đoạn 2012 -2015 ...........................81
Đồ thị 4.6: Đồ thị SSL của chỉ số Nikkei 225 giai đoạn 2012 -2015 .......................82
Đồ thị 4.7: Đồ thị SSL của chỉ số KOSPI giai đoạn 2012 -2015 ..............................82
Đồ thị 4.8: Đồ thị SSL của chỉ số VN-Index giai đoạn 2012 -2015 .........................83


xi

DANH MỤC BẢNG
Bảng 4.1: Thống kê mô tả của SSL tại các thị trường ..............................................83
Bảng 4.2: Kiểm định ADF tại các thị trường ............................................................84

Bảng 4.3: Lan tỏa SSL từ TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc lên TTCK Việt Nam. .....85
Bảng 4.4: Kết quả ước lượng GARCH. ....................................................................94
Bảng 4.5: Kiểm định ADF của chuỗi dữ liệu độ biến thiên tại các thị trường .........96
Bảng 4.6: Kiểm định tác động lan tỏa độ biến thiên giữa các thị trường .................97
Bảng 4.7: Lan tỏa SSL từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam trong miền tần số ....101
Bảng 4.8: Lan tỏa SSL từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam trong miền tần số. .103
Bảng 4.9: Lan tỏa SSL từ TTCK Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam trong miền tần số.
.................................................................................................................................104
Bảng 4.10: Lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam trong miền tần
số .............................................................................................................................107
Bảng 4.11: Lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam trong miền
tần số .......................................................................................................................108
Bảng 4.12: Lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam trong
miền tần số ..............................................................................................................109


xii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

AIC

: Akaike Information Criterion

ARCH

: AutoRegressive Conditional Heteroskedasticity

ADF

: Augmented Dickey-Fuller.

FDI

: Foreign Direct Investment

FTA

: Free Trade Agreement

GARCH

: Generalised AutoRegressive Conditional Heteroskedasticity.

HOSE

: Hochiminh City Stock Exchange

KOSPI

: Korea Composite Stock Price Index

NĐT

: Nhà Đầu Tư

S&P 500

: Standard & Poor's 500

SSL

: Suất Sinh Lợi

TP. HCM

: Thành Phố Hồ Chí Minh

TTCK

: Thị Trường Chứng Khoán


1

CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

1.1. Giới thiệu

Chương một giới thiệu tổng quát về nghiên cứu được thực hiện trong luận án.
Chương này sẽ giới thiệu về bối cảnh nghiên cứu, từ đó nêu lý do chọn đề tài. Sau
đó, chương này sẽ trình bày một số nội dung quan trọng khác như vấn đề nghiên cứu,
mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, dữ liệu và phương
pháp nghiên cứu, những đóng góp về khoa học và thực tiễn của đề tài cũng như giới
thiệu về kết cấu của đề tài.
1.2. Bối cảnh nghiên cứu và lý do chọn đề tài
1.2.1. Nền kinh tế và thị trường chứng khoán Việt Nam

Từ khi thống nhất đất nước vào năm 1975, Việt Nam đã trải qua giai đoạn vận
hành nền kinh tế theo mô hình kế hoạch tập trung đến năm 1985. Đại hội lần thứ VI

của Đảng Cộng sản Việt Nam năm 1986 đã đề ra chiến lược Đổi mới, chuyển kinh tế
Việt Nam phát triển theo hướng kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa. Từ
đó, kinh tế Việt Nam đã đạt được nhiều thành tựu quan trọng và ngày càng hội nhập
sâu hơn vào nền kinh tế thế giới. Cụ thể như sau:
Quy mô kinh tế Việt Nam ngày càng gia tăng. Đồ thị 1.1 trình bày GDP thực của
Việt Nam trong giai đoạn từ khi đổi mới đến 2016. Đồ thị trên cho thấy kể từ khi đổi
mới, GDP Việt Nam liên tục gia tăng, từ mức 446 nghìn tỷ vào năm 1986 tăng lên
đến 3054 nghìn tỷ vào năm 2016. Như vậy, đổi mới đã giúp kinh tế Việt Nam tăng
qui mô đáng kể.


2

Đồ thị 1.1: GDP của Việt Nam trong giai đoạn 1986 – 2016
(Đơn vị tính: nghìn tỷ VND)
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của World Bank
Đồ thị 1.2 trình bày tỷ lệ tăng trưởng của GDP Việt Nam trong thời kỳ từ năm
1986 đến năm 2016. Đồ thị này cũng cho thấy nền kinh tế Việt Nam duy trì phát
triển ổn định ở mức khá cao, trung bình ở mức khoảng 6,5% hàng năm. Như vậy,
công cuộc đổi mới nền kinh tế theo định hướng thị trường đã giúp Việt Nam gặt hái

được những thành tựu đáng kể, với tỷ lệ tăng trưởng kinh tế ổn định ở mức khá cao
trong thời gian dài.


3

Đồ thị 1.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam giai đoạn 1986 – 2016
(Đơn vị tính: %)

Tăng trưởng GDP (%)
12
10
8
6
4
2

1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998

1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016

0

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của World Bank
Ngoài ra, đổi mới cũng giúp Việt Nam hội nhập sâu hơn vào kinh tế thế giới, thu
hút ngày càng nhiều vốn đầu tư từ nước ngoài. Cụ thể hơn, Việt Nam đã trở thành
thành viên của Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) vào ngày 11-1-2007. Ngoài ra,
Việt Nam đã tham gia vào các hiệp định thương mại tự do (FTA: Free Trade
Agreement) như khu vực mậu dịch tự do ASEAN (AFTA), Khu vực mậu dịch tự do
ASEAN – Trung Quốc, Khu vực mậu dịch tự do ASEAN – Ấn Độ, Hợp tác kinh tế
toàn diện ASEAN – Nhật Bản, Khu vực mậu dịch tự do ASEAN – Hàn Quốc, Hiệp
định Đối tác Kinh tế Việt Nam – Nhật Bản, Khu vực mậu dịch tự do ASEAN – Úc /

New Zealand, Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam – Chilê, Khu vực mậu dịch tự
do Việt Nam – Hàn Quốc, Liên minh kinh tế Việt Nam – Á Âu, Hiệp định Đối tác
Toàn diện và Tiến bộ xuyên Thái Bình Dương (CPTPP),… cũng góp phần giúp gia


4

tăng thương mại giữa Việt Nam và các quốc gia khác, làm cho kinh tế Việt Nam hội
nhập sâu rộng hơn vào kinh tế toàn cầu.
Đồ thị 1.3: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào Việt Nam giai đoạn 1986 –
2016
(Đơn vị tính: triệu USD)

FDI (triệu USD)
14000
12000
10000
8000
6000
4000
2000
0
1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của World Bank
Chính sách mở cửa và hội nhập cũng giúp Việt Nam thu hút được nhiều vốn đầu
tư trực tiếp nước ngoài FDI (Foreign Direct Investment). Đồ thị 1.3 minh họa lượng
FDI vào Việt Nam giai đoạn từ 1986 đến 2016. Đồ thị trên cho thấy giá trị này tăng
từ mức 0,04 triệu USD vào năm 1986 lên đến 12,6 tỷ USD vào năm 2016. Mặc dù
FDI vào Việt Nam có giảm trong giai đoạn 2008 – 2012 do cuộc khủng hoảng kinh

tế thế giới nhưng xu thế chung trong dài hạn vẫn tăng khá mạnh, với các mức đỉnh
ngày càng cao. Điều này cho thấy Việt Nam vẫn đang nhận được ngày càng nhiều sự
chú ý từ nhà đầu tư (NĐT) nước ngoài.


5

Sự hội nhập của kinh tế Việt Nam còn được thể hiện qua sự gia tăng xuất nhập
khẩu của Việt Nam. Đồ thị 1.4 và Đồ thị 1.5 minh họa tình hình xuất khẩu và nhập
khẩu của Việt Nam trong giai đoạn từ 2001 đến 2016. Quan sát đồ thị, có thể thấy cả
xuất khẩu lẫn nhập khẩu của Việt Nam đều gia tăng liên tục qua các năm. Cụ thể hơn,
xuất khẩu Việt Nam tăng từ hơn 15 tỷ USD năm 2001 tăng lên đến hơn 176 tỷ USD
vào năm 2016. Nhập khẩu của Việt Nam cũng tăng từ hơn 16 tỷ USD năm 2001 đến
gần 175 tỷ USD năm 2016. Như vậy có thể thấy sau 15 năm, cả xuất khẩu lẫn nhập
khẩu của Việt Nam đều gia tăng hơn 10 lần. Điều này minh chứng rõ hơn cho sự hội
nhập ngày càng mạnh mẽ của Việt Nam vào nền kinh tế thế giới.
Đồ thị 1.4: Xuất khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016
200,000,000
180,000,000

Xuất khẩu (nghìn USD)

160,000,000
140,000,000
120,000,000
100,000,000
80,000,000
60,000,000
40,000,000
20,000,000

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Năm

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của International Trade Centre


6

Đồ thị 1.5: Nhập khẩu của Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2016
200,000,000
180,000,000

Nhập khẩu (nghìn USD)

160,000,000
140,000,000
120,000,000
100,000,000
80,000,000
60,000,000
40,000,000
20,000,000
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Năm

Nguồn: tác giả tự vẽ dựa trên dữ liệu từ báo cáo của International Trade Centre
Tóm lại, sau hơn 30 năm đổi mới, kinh tế Việt Nam đã có những thành tựu đáng
kể và ngày càng hội nhập sâu hơn vào nền kinh tế thế giới, thể hiện rõ qua quy mô và

tỷ lệ tăng trưởng GDP, việc tham gia vào các FTA, thu hút ngày càng nhiều hơn FDI
cũng như tình hình xuất nhập khẩu gia tăng qua các năm. Điều này sẽ làm cho kinh
tế Việt Nam có mối quan hệ chặt chẽ với nền kinh tế thế giới, và các biến động từ
kinh tế thế giới có thể tác động lan tỏa đến kinh tế Việt Nam.
Thị trường chứng khoán (TTCK) là một thành phần quan trọng của thị trường tài
chính và đóng vai trò rất quan trọng trong nền kinh tế. TTCK là kênh cung cấp vốn
cho doanh nghiệp cũng như tạo tính thanh khoản cho thị trường.
Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP. HCM được thành lập vào 28/07/2000, mở
đầu cho sự hình thành của TTCK Việt Nam. Đến năm 2007, Trung tâm được đổi tên
thành Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh, viết tắt là HOSE (Hochiminh
Stock Exchange). Sau hơn 17 năm phát triển, TTCK Việt Nam ngày càng phát triển


7

cả về quy mô lẫn số lượng công ty niêm yết và đóng vai trò ngày càng quan trọng
trong nền kinh tế.
Đồ thị 1.6 minh họa chỉ số VN-Index, là chỉ số đại diện cho HOSE, trong giai
đoạn từ 2001 đến 2016. Đồ thị trên cho thấy sau giai đoạn tăng trưởng nóng từ khi
mới hình thành đến đỉnh vào năm 2007, TTCK Việt Nam đã trải qua giai đoạn sụt
giảm mạnh. Sau đó, TTCK Việt Nam dần phục hồi ổn định từ giai đoạn năm 2012
đến 2016. Như vậy, có thể thấy rằng TTCK Việt Nam từ năm 2012 bước vào thời kì
phục hồi và phát triển ổn định sau giai đoạn sụt giảm mạnh.
Đồ thị 1.6: Chỉ số VN-Index theo năm giai đoạn 2001 - 2016

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream
Hoạt động trong nền kinh tế đang ngày càng hội nhập sâu hơn vào nền kinh tế thế
giới, TTCK Việt Nam có thể chịu ảnh hưởng từ thay đổi của các TTCK thế giới. Mỹ
là quốc gia có nền kinh tế lớn nhất thế giới và có khả năng tác động đến nhiều nền
kinh tế khác trên toàn cầu, bao gồm cả Việt Nam. Vì vậy, TTCK Việt Nam có khả

năng sẽ bị tác động từ TTCK Mỹ. Đồ thị 1.7 minh họa chỉ số S&P 500, một chỉ số


8

đại diện cho TTCK Mỹ. Từ đồ thị, ta thấy chỉ số này cũng bị sụt giảm trong thời kì
từ 2007 đến 2009, sau đó phục hồi dần, trong đó phục hồi khá rõ nét từ giai đoạn
2012. Như vậy, có thể thấy TTCK Việt Nam có xu hướng di chuyển khá tương đồng
với TTCK Mỹ trong giai đoạn phục hồi từ năm 2012 trở đi.
Đồ thị 1.7: Chỉ số S&P 500 theo năm giai đoạn 2001 - 2016

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream


9

Đồ thị 1.8: Chỉ số Nikkei 225 theo năm giai đoạn 2001 - 2016

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream

Đồ thị 1.9: Chỉ số KOSPI theo năm giai đoạn 2001 - 2016

KOREA SE COMPOSITE (KOSPI) - PRICE INDEX
2500
2000
1500
1000
500

01/01/2016

01/01/2015

01/01/2014

01/01/2013

01/01/2012

01/01/2011

01/01/2010

01/01/2009

01/01/2008

01/01/2007

01/01/2006

01/01/2005

01/01/2004

01/01/2003

01/01/2002

01/01/2001

01/01/2000

0

Nguồn: tác giả vẽ dựa trên nguồn dữ liệu DataStream


10

Là nền kinh tế thuộc khu vực Đông Nam Á, TTCK Việt Nam còn có thể chịu tác
động từ TTCK Nhật và Hàn Quốc, là các TTCK lớn của khu vực châu Á. Đồ thị 1.8
và Đồ thị 1.9 minh họa sự thay đổi của chỉ số Nikkei 225 và KOSPI, là các chỉ số thị
trường đại diện cho TTCK Nhật và Hàn Quốc. Đồ thị cũng cho thấy sau giai đoạn sụt
giảm do hậu quả của khủng khoảng tài chính thế giới, chỉ số Nikkei 225 và KOSPI
cũng bước vào thời kì phục hồi, bao gồm giai đoạn 2012 đến 2015.
Tóm lại, từ thực tiễn hội nhập của nền kinh tế Việt Nam cũng như dữ liệu mô tả
xu hướng thay đổi tại các TTCK phát triển, TTCK Việt Nam có thể chịu tác động từ
các chỉ số TTCK tại Mỹ, Nhật và Hàn Quốc. Ngoài ra, do các NĐT có thể đầu tư tại
nhiều TTCK khác nhau trên thế giới, nghiên cứu ảnh hưởng lẫn nhau giữa các TTCK
sẽ góp phần cung cấp các thông tin cần thiết cho các NĐT và nhà quản lý trong việc
ra quyết định. Cụ thể hơn, nếu các TTCK chịu ảnh hưởng lẫn nhau, NĐT và nhà quản
lý có thể dự báo sự thay đổi giá cổ phiếu tại một TTCK dựa vào các TTCK khác.
Ngược lại, nếu một thị trường không chịu ảnh hưởng từ các thị trường nước ngoài,
các NĐT tại nước ngoài có thể đa dạng hóa danh mục đầu tư thông qua đầu tư vào
thị trường này nhằm giảm thiểu rủi ro. Tuy nhiên, cho đến nay, tác giả chưa tìm được
nghiên cứu nào đánh giá ảnh hưởng của các thị trường Mỹ, Nhật và Hàn Quốc lên
TTCK Việt Nam. Vì vậy, nghiên cứu về ảnh hưởng của các TTCK Mỹ, Nhật và Hàn
Quốc lên TTCK Việt Nam là cần thiết, góp phần cung cấp thông tin cho các NĐT
cũng như nhà hoạch định chính sách có thêm cơ sở để ra các quyết định hợp lý.

1.2.2. Bối cảnh nghiên cứu

Một trong những nhân tố quan trọng trong quản trị doanh nghiệp là quản trị tài
chính, trong đó có các quyết định đầu tư. TTCK là một kênh đầu tư phổ biến của các
doanh nghiệp và cá nhân. Vì vậy, TTCK là một thành tố quan trọng của thị trường tài
chính và đóng vai trò rất quan trọng trong nền kinh tế. Suất sinh lợi (hay tỷ suất lợi
nhuận) và rủi ro là những nhân tố quan trọng cần quan tâm đối với các NĐT trên
TTCK.


11

Suất sinh lợi (SSL) được đo lường thông qua tỷ lệ thay đổi của các chỉ số thị
trường hay giá cổ phiếu. Rủi ro có thể được định lượng thông qua độ biến thiên
(volatility) của SSL, đo bằng độ lệch chuẩn có điều kiện của chuỗi SSL. Ngoài ra,
trong thực tế, các chuỗi thời gian tài chính thường có đặc điểm gọi là nhóm biến thiên
(volatility clustering), nghĩa là độ biến thiên lớn thường có khuynh hướng theo sau
độ biến thiên lớn, và độ biến thiên nhỏ thường có khuynh hướng theo sau độ biến
thiên nhỏ, nghĩa là độ lệch chuẩn của thành phần sai số thay đổi theo thời gian. Hiện
tượng này gọi là hiệu ứng GARCH (Generalised Autoregressive Conditional
Heteroskedasticity). Mô hình GARCH (Bollerslev, 1986) đã mô hình hóa được hiện
tượng này. Vì vậy, mô hình GARCH có vai trò then chốt trong đánh giá SSL và độ
biến thiên SSL (volatility).
Trong bối cảnh toàn cầu hóa hiện nay, các hệ thống tài chính tại các nước trên thế
giới sẽ có sự phụ thuộc và tác động qua lại lẫn nhau. Vì vậy, nghiên cứu về mối liên
hệ về SSL và độ biến thiên giữa các TTCK sẽ giúp NĐT có thêm thông tin để dự báo
lợi nhuận và rủi ro có thể gặp phải khi đầu tư cũng như có được chiến lược đa dạng
hóa danh mục đầu tư (porfolio diversification) phù hợp. Lan tỏa (spillover) là khái
niệm được sử dụng để đánh giá sự phụ thuộc lẫn nhau (interdependence) giữa các nền
kinh tế. Sự phụ thuộc lẫn nhau (interdependence) này có nghĩa là các các sự kiện hay

các biến động dù là của toàn cầu hay từng quốc gia, có thể lan truyền sang các nước
khác bởi vì các nền kinh tế thường có các mối quan hệ về tài chính với nhau. Nói
cách khác, sự lan tỏa có nghĩa là sự lan truyền các biến động của thị trường từ nước
này sang nước khác (Abou-Zaid, 2011).
Với xu hướng toàn cầu hóa ngày càng diễn ra mạnh mẽ, các thị trường mới phát
triển ngày càng đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế toàn cầu. Vì vậy, các nhà
kinh tế không những chỉ quan tâm đến các thị trường phát triển mà còn chú ý đến các
thị trường mới phát triển. Cụ thể, nghiên cứu mối liên hệ giữa nhóm thị trường phát
triển và các thị trường mới phát triển sẽ đưa ra nhiều hàm ý quan trọng cho các doanh
nghiệp, NĐT và các nhà quản lý chính sách. Nếu các thị trường mới phát triển có mối


12

liên hệ yếu với các thị trường phát triển, nghĩa là các cú sốc hay sự thay đổi từ thị
trường phát triển sẽ ít ảnh hưởng lên các thị trường mới phát triển, khi đó NĐT tại
các thị trường phát triển có thể đa dạng hóa danh mục đầu tư thông qua đầu tư tại các
thị trường này để giảm thiểu rủi ro (Li, 2007). Ngược lại, nếu các thị trường mới phát
triển có mối liên hệ chặt chẽ với các thị trường phát triển, NĐT tại các thị trường phát
triển nên tìm các thị trường khác để đa dạng hóa danh mục đầu tư nhằm giảm thiểu
rủi ro, trong khi các NĐT tại thị trường mới phát triển có thể dự báo rủi ro dựa vào
phân tích các biến động tại các thị trường phát triển và các nhà làm chính sách tại các
thị trường kém phát triển hơn này cần chú ý hơn vào các biến động trên thị trường
thế giới để quản trị rủi ro tại thị trường trong nước nhằm đảm bảo sự phát triển ổn
định.
Như vậy, có thể thấy rằng nghiên cứu về lan tỏa SSL và độ biến thiên đóng vai
trò rất quan trọng, cung cấp thông tin cần thiết cho NĐT cũng như nhà quản lý chính
sách, giúp họ ra quyết định chính xác hơn. Mặc dù đã có nhiều nghiên cứu đánh giá
lan tỏa SSL và độ biến thiên từ thị trường phát triển sang các thị trường mới phát triển
như Ng (2000), Miyakoshi (2003), Ergun & Nor (2010), Sakthivel, Bodkhe, &

Kamaiah (2012), Kharchenko & Tzvetkov (2013), Nishimura, Tsutsui, & Hirayama
(2015), Yarovaya, Brzeszczyński, & Lau (2016), Bahadur, Kothari, & Thagurathi
(2016), Jebran, Chen, Ullah, & Mirza (2017), Ishfaq & Rehman (2018) nhưng theo
tìm hiểu của tác giả thì vẫn chưa có nghiên cứu nào kiểm định tác động này tại TTCK
Việt Nam. Việc phân tích tác động lan tỏa từ các TTCK thế giới lên TTCK Việt Nam
sẽ giúp các NĐT trong nước và ngoài nước có thêm thông tin để xây dựng chiến lược
đầu tư và đa dạng hóa danh mục đầu tư phù hợp. Đồng thời, các nhà quản lý chính
sách cũng có thêm cơ sở trong các quyết định quản lý của mình. Vì vậy, việc nghiên
cứu tác động lan tỏa từ các TTCK thế giới và khu vực lên TTCK Việt Nam là cần
thiết.
Là nền kinh tế lớn nhất thế giới, Mỹ thường được xem là đại diện cho thị trường
thế giới (Ng, 2000). Dựa vào đó, có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra tác


13

động lan tỏa từ TTCK Mỹ sang các thị trường khác như các nghiên cứu của Hamao,
Masulis, & Ng (1990), Ng (2000), Miyakoshi (2003), Ergun & Nor (2010) Sakthivel
và cộng sự (2012), Kharchenko & Tzvetkov (2013), Yarovaya và cộng sự (2016).
Như vậy, TTCK Mỹ có khả năng sẽ tác động lan tỏa đến TTCK Việt Nam.
Ngoài ra, cũng theo Ng (2000), TTCK các nước còn có thể chịu tác động của
chứng khoán khu vực. Nghiên cứu này đã chỉ ra Nhật có thể đại diện cho chứng khoán
khu vực, và có tác động lan tỏa lên một số nước châu Á như Hong Kong, Hàn Quốc,
Malaysia, Singapore, Đài Loan, và Thái Lan. Từ đó, nhiều nghiên cứu khác cũng xác
nhận tác động lan tỏa từ TTCK Nhật lên nhiều thị trường khác tại châu Á như
Miyakoshi (2003), Sakthivel và cộng sự (2012), Bahadur và cộng sự (2016). Như
vậy, là một quốc gia thuộc châu Á, TTCK Việt Nam có thể chịu tác động từ TTCK
Nhật, đại diện cho TTCK khu vực châu Á.
Cuối cùng, hoạt động trong nền kinh tế hàng đầu châu Á, TTCK Hàn Quốc cũng
có thể có tác động lan tỏa lên các thị trường khác trong khu vực. Điều này được kiểm

chứng trong nghiên cứu của Kang & Yoon (2014), Joshi (2011), Baek & Oh (2016).
Vì vậy, TTCK Việt Nam cũng có thể chịu tác động từ TTCK Hàn Quốc.
Vì vậy, luận án sẽ đánh giá tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK Mỹ,
Nhật và Hàn Quốc lên TTCK Việt Nam.
Về mặt lý thuyết, mỗi chuỗi dữ liệu chuỗi thời gian dừng có thể là một tập hợp
bao gồm các dữ liệu có các thành phần tần số khác nhau. Ví dụ, Hình 1.1 minh họa
chuỗi dữ liệu gồm hai thành phần tần số khác nhau. Quan sát chuỗi dữ liệu, có thể
thấy chuỗi dữ liệu này bao gồm hai thành phần, một thành phần thay đổi lặp lại trong
thời gian dài, cụ thể là lặp lại sau 1000 dữ liệu, hay chu kỳ 𝑇 = 1000 và một thành
phần thay đổi lặp lại trong thời gian ngắn hơn, lặp lại sau 100 dữ liệu, hay chu kỳ
𝑇 = 100. Như vậy, chuỗi dữ liệu ban đầu có thể phân tách thành tổng của hai chuỗi
dữ liệu có chu kỳ khác nhau là 𝑇 = 1000 và 𝑇 = 100.


14

Hình 1.1: Chuỗi dữ liệu với các thành phần tần số khác nhau

Nguồn: tác giả tự vẽ trên phần mềm Matlab
Trong thực tế, các chuỗi dữ liệu chứng khoán có thể bao gồm các thành phần chu
kỳ khác nhau, ví dụ như các thành phần biến động dài hạn do chu kỳ kinh tế và các
biến động ngắn hạn do sự thay đổi hàng ngày của giá cổ phiếu. Trong bối cảnh đó,
các NĐT ngắn hạn và dài hạn có thể có các mục tiêu đầu tư khác nhau. Các NĐT
ngắn hạn (short-horizon investors) sẽ tập trung quan tâm vào sự tương quan của SSL
các cổ phiếu (stock returns) khác nhau ở các tần số cao (high frequencies), nghĩa là
các biến thiên ngắn hạn (chu kỳ của chuỗi dữ liệu nhỏ), trong khi NĐT dài hạn (long
horizon investors) sẽ tập trung quan tâm vào sự tương quan của SSL các cổ phiếu
(stock returns) khác nhau ở các tần số thấp (low frequencies), nghĩa là các biến thiên
dài hạn (chu kỳ của chuỗi dữ liệu là lớn) (Gradojevic, 2013). Như vậy việc phân tích
sự tương quan của SSL và độ biến thiên giữa các thị trường trong ngắn hạn và dài

hạn một cách độc lập sẽ rất cần thiết cho các NĐT ngắn hạn và dài hạn có thêm cơ
sở để phân tích tốt hơn trong việc quản trị rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư.
Việc phân tích tương quan giữa các chuỗi dữ liệu trong ngắn hạn và dài hạn có thể
được thực hiện thông qua kỹ thuật phân tích dữ liệu trong miền tần số (frequency
domain).


15

Phân tích dữ liệu trong miền tần số là một kỹ thuật đã có từ rất lâu. Người đặt nền
móng đầu tiên cho kỹ thuật này là Fourier (1768-1830), một nhà toán học - vật lý học
người Pháp thông qua việc thiết lập ra chuỗi Fourier, là nền tảng cơ bản của phép
biến đổi Fourier (Fourier transform) để chuyển dữ liệu từ miền thời gian sang miền
tần số. Về sau, kỹ thuật phân tích dữ liệu trong miền tần số đã được phát triển và áp
dụng rộng rãi trong các lĩnh vực khoa học tự nhiên và kỹ thuật như số học, vật lý, viễn
thông, âm học, ...
Việc áp dụng phân tích dữ liệu trong miền tần số đã giúp ta phát hiện được những
đặc tính của dữ liệu mà ta rất khó hoặc thậm chí là không thể phát hiện được khi quan
sát dữ liệu trong miền thời gian. Áp dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu trong miền tần
số sẽ giúp phát hiện ra tính chu kỳ trong dữ liệu chuỗi thời gian thông qua chuyển đổi
dữ liệu sang miền tần số. Một ứng dụng thể hiện sự cải thiện tính hiệu quả và khả
năng ứng dụng trong thực tiễn của kỹ thuật này so với phân tích trong miền thời gian
là phân tích tương quan. Như ta đã biết, phân tích tương quan là kỹ thuật rất thường
được các NĐT dùng để phân tích mối liên hệ giữa các cổ phiếu khác nhau, từ đó giúp
họ có các quyết định đầu tư đúng đắn. Phân tích tương quan trong miền tần số sẽ giúp
ta tính toán được tương quan của các chuỗi dữ liệu ở các tần số khác nhau, giúp các
NĐT với các chu kỳ đầu tư khác nhau (ngắn hạn và dài hạn) có cơ sở để ra quyết định
chính xác hơn tùy vào nhu cầu của mình. Đây là điều mà ta chưa thể làm được nếu
phân tích dữ liệu trong miền thời gian.
Ưu điểm của phân tích trong miền tần số so với các kỹ thuật trong miền thời gian

chính là khả năng đánh quá mối quan hệ của các chuỗi dữ liệu ở bất kì thành phần
tần số vào. Cụ thể hơn, trong khi các mô hình trong miền thời gian chỉ có thể đưa ra
kết luận về tương quan các chuỗi dữ liệu trong ngắn hạn hay dài hạn, phân tích dữ
liệu trong miền tần số giúp đánh giá mối quan hệ giữa các chuỗi dữ liệu kinh tế – tài
chính ở bất kì thành phần tần số nào tùy theo nhu cầu của NĐT. Mối quan hệ giữa
chu kỳ đầu tư và tần số tương ứng được thể hiện qua công thức cơ bản trong vật lý là
𝑇=

2𝜋
𝜔

, trong đó 𝑇 là chu kỳ đầu tư, 𝜋 ≈ 3.14 và 𝜔 là tần số góc tương ứng. Giá trị


16

𝜔 càng lớn thì 𝑇 càng nhỏ, hay nói cách khác tần số cao ứng với chu kỳ đầu tư ngắn.
Như vậy, NĐT ngắn hạn sẽ quan tâm đến các thành phần chu kỳ ngắn (tần số cao) và
ngược lại, NĐT dài hạn sẽ quan tâm đến các thành phần chu kỳ dài (tần số thấp). Dựa
vào công thức trên, NĐT với bất kì chu kỳ đầu tư 𝑇 nào cũng có thể thu được kết quả
phân tích tương quan phù hợp với nhu cầu của mình, dựa trên phân tích tương quan
ở tần số 𝜔 =

2𝜋
𝑇

tương ứng.

Tóm lại, ưu điểm của phương pháp phân tích trong miền tần số so với các phương
pháp phân tích trong miền thời gian chính là NĐT có chu kỳ đầu tư bất kì đều có thể

thu được kết quả phân tích chính xác ở thành phần tần số mà mình mong muốn. Đây
là điều mà các kỹ thuật phân tích trong miền thời gian chưa làm được.
Mặc dù đã có từ rất lâu và đóng góp vai trò quan trọng trong việc phân tích dữ
liệu, tuy nhiên các nghiên cứu về phân tích dữ liệu trong miền tần số vẫn còn tương
đối ít gặp trong các nghiên cứu thực nghiệm trong lĩnh vực liên quan đến kinh tế, tài
chính (Gradojevic, 2013). Cho đến nay, có rất ít nghiên cứu sử dụng kỹ thuật phân
tích trong miền tần số để đánh giá tác động lan tỏa giữa các TTCK. Theo tác giả,
nguyên nhân có thể giải thích cho hiện tượng này là do sự hạn chế của các phần mềm
thông dụng trong việc hỗ trợ xử lý dữ liệu trong miền tần số. Ví dụ, mặc dù trên phần
mềm Eviews 10 đã có các ứng dụng thực hiện các bộ lọc tần số như Baxter – King
(Baxter & King, 1999), Hodrick – Prescott (Hodrick & Prescott, 1997) nhưng tác giả
chưa tìm thấy các ứng dụng phân tích tương quan nhân quả trong miền tần số như
phương pháp của Breitung & Candelon (2006), là phương pháp đang được thực hiện
bởi một số nghiên cứu gần đây như Gradojevic (2013), Ozer & Kamisli (2016), và là
phương pháp được sử dụng trong luận án này. Cụ thể hơn, tác giả chỉ tìm thấy
Gradojevic (2013) sử dụng kỹ thuật phân tích nhân quả trong miền tần số để phân
tích lan tỏa SSL giữa năm thị trường khu vực bao gồm Serbia, Croatia, Slovenia,
Hungary và Đức). Như vậy, cho đến nay, theo tìm hiểu của tác giả thì chưa có nghiên
cứu nào đánh giá lan tỏa độ biến thiên (volatility spillover) giữa các TTCK, dựa trên
phân tích tương quan trên miền tần số. Từ đó, có thể thấy việc áp dụng phân tích trong


17

miền tần số vào đánh giá lan tỏa SSL và độ biến thiên là cần thiết, góp phần bổ sung
những khe hở lý thuyết về tác động lan tỏa, đồng thời cung cấp các thông tin cụ thể
hơn cho các NĐT ngắn hạn và dài hạn.
1.2.3. Lý do nghiên cứu

Từ những phân tích ở trên, có thể thấy TTCK Việt Nam hoạt động trong một nền

kinh tế đang ngày càng phát triển và hội nhập ngày càng sâu hơn vào kinh tế thế giới.
Vì vậy, TTCK Việt Nam có thể chịu tác động của các biến động từ các thị trường tài
chính thế giới. Qua lược khảo các nghiên cứu trước, tác giả chưa tìm được nghiên
cứu nào nghiên cứu về tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên từ các TTCK thế giới
lên thị trường Việt Nam. Vì vậy, đề tài này sẽ đánh giá tác động lan tỏa từ các TTCK
Mỹ, Nhật và Hàn Quốc lên TTCK Việt Nam.
Ngoài ra, mặc dù lan tỏa đã được phân tích nhiều trong các nghiên cứu trước, hầu
hết các nghiên cứu này đều chưa thể phân tích tác động này ở các thành phần tần số
khác nhau. Phân tích dữ liệu trong miền tần số, một kỹ thuật có thể giúp phân tích
tương quan chuỗi dữ liệu ở các thành phần tần số khác nhau, còn khá ít được sử dụng
trong lĩnh vực kinh tế - tài chính. Đặc biệt, tác giả chỉ tìm thấy một nghiên cứu của
Gradojevic (2013) đánh giá lan tỏa SSL giữa các thị trường bằng phân tích trong miền
tần số, và chưa tìm thấy nghiên cứu nào sử dụng kỹ thuật này để phân tích lan tỏa độ
biến thiên. Vì vậy, luận án này sẽ mở rộng phân tích tác động lan tỏa sang miền tần
số nhằm góp phần bổ sung những khe hở lý thuyết về tác động lan tỏa.
Từ những phân tích trên, tác giả chọn đề tài: “Lan tỏa suất sinh lợi và độ biến
thiên giữa các thị trường chứng khoán” làm luận án tiến sĩ của mình. Đề tài này sẽ sử
dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu trên miền tần số và mô hình GARCH để đánh giá tác
động lan tỏa SSL và độ biến thiên từ các TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc lên TTCK
Việt Nam ở các tần số khác nhau. Kết quả nghiên cứu sẽ giúp đánh giá chính xác
được ảnh hưởng lẫn nhau giữa các thị trường ở các thành phần tần số (chu kỳ) khác